投资要点 3季度业绩远超市场预期。前三季度实现销售收入124.3亿元,同比增长43.9%,归属净利润22.4亿元,同比增长22%,对应每股收益0.35元。其中三季度销售收入43.3亿元,同比增长37.1%,单季归属净利润10.2亿元,同比增长187%,单季度EPS0.16元。广汽本部自主品牌乘用车业务毛利率大幅提升,合营公司净利大幅增长,导致三季度业绩超出市场预期。 3季度来源于广本、广丰的投资收益超预期,广汽三菱扭亏,预计4季度盈利有望持续。3季度投资收益11.82亿元,同比环比增长114%和35%,其中广丰、广本是主要盈利来源,广汽三菱单季实现扭亏为盈。3季度广丰销量环比增长5.6%,广本销量环比增长5.7%,由于结构向好,其盈利增速远超销量增速;广本雅阁9代2.0L10月中旬上市,预计4季度月平均销量在1.5万辆左右,凌派月销量稳定在1.5万辆左右,预计广本4季度盈利仍将环比增长。 广汽自主品牌盈利大幅好转。3季度本部自主乘用车毛利率15.3%,同比环比分别提升7.5和3.6个百分点,盈利能力好转主要原因是,盈利能力高的车型比重提高。目前传祺GS5月均销量5000辆左右,4季度GA3销量有望逐月爬坡,预计全年自主品牌有望达到盈亏平衡。 广本盈利能力提高,广汽菲亚特JEEP国产、广汽三菱由亏损转变为贡献盈利仍是2014年主要看点。广本14年将推出本田SUV,三菱随着规模上升14年将贡献盈利,预计13年广汽菲亚特受车型和销量限制,全年仍亏损。菲亚特JEEP国产后将是公司业绩增长催化剂之一。 现金流好转。前三季度实现每股经营性现金流0.05元,同比好转(去年同期-0.06元),三季度净流入3.7亿元,折合每股0.06元。三季末应收账款10.3亿元,相比6月末下降3亿元,应收款回流。 财务与估值:预计公司2013-2015年每股收益分别为0.49、0.77、0.96元,考虑可比公司估值及公司业绩成长性、市值,给予13年20倍PE估值, 对应目标价9.8元,维持公司增持评级。 风险提示:钓鱼岛事件恶化影响日系车销量;新车需求低于预期影响业绩。

业绩略低于预期。前3季度公司营收136.7亿元,同比增长2.7%,实现归属净利润9.03亿元,同比下滑7.2%,EPS0.71元。3季单季销售收入40.1亿元,同比下滑20.1%,实现归属净利润2.7亿元,同比下降29.3%,单季EPS0.21元。3季度净利润下降幅度超出收入下降幅度主要是折旧上升及销量下降导致毛利率同比下滑,新能源基地折旧增加导致管理费用率上升。 3季度盈利下降主要受毛利率下降及管理费用率上升所致。3季度销量同比下降17%,因大客销量同比下降30%,大客比重下降导致销售收入下降幅度高于销量下降幅度,单季单车均价同比下降4.2个百分点;因规模下降及折旧增加导致单季毛利率同比下降1.2个百分点,另外,因折旧增加导致单季管理费用率同比提高1.5个百分点。 预计4季度销量同比有望增长15%以上,盈利增速有望超出销量增速。3季度销量下降主要是受2季度客车需求透支及新能源客车订单因政策因素受影响,4季度销量有望实现同比环比增长主要原因,一是,出口订单的实现,其中委内瑞拉订单将实现1000辆;二是,插电式混合动力客车订单的实现,预计4季度插电式混合动力客车销量在1000辆左右。预计1000辆委内瑞拉出口客车有望实现1亿元左右的盈利,若今年底土地款计提的应收帐款的减值准备部分冲回,则4季度盈利有望新增约2亿元左右,预计4季度单季盈利同比增速有望达到30%以上。现金流显著回升,应收款大幅下降。前3季度实现每股经营现金流2.17元,同比提高43.9%,主要是3季单季现金流入显著回升,折合每股1.12元,并好于上半年现金流状况(1.05元)。期末应收45.6亿元,较6月末下降10.7亿元,应收款回收状况良好。期末存货14.2亿元,较6月底上升6亿元,预计与部分客户因国庆长假推迟取车及公司为4季度旺季备货有关。 财务与估值:预计2013-2015年EPS分别为1.38、1.70、2.08元,参照可比公司平均估值水平及新能源汽车比亚迪估值水平,给予2013年16倍PE估值,对应目标价22.1元,目前股价对应13年PE12倍,考虑2014年业绩有望持续增长,估值偏低,维持买入评级。风险提示:经济下滑导致客车需求低于预期,出口订单交付时间的不确定性。

3季度业绩低于市场预期。前三季度销售收入209.8亿元,同比增长15.7%,实现归属净利润7.8亿元,较去年明显好转(去年同期亏损3.1亿元),对应每股收益0.48元。其中三季度收入75.4亿元,同比增长31.6%,单季归属净利润为1.5亿元(去年三季度亏损2.5亿元),对应单季EPS 0.09元。成本费用上升导致3季度业绩环比下滑。 新品上市致成本费用高企,预计未来有望逐季恢复正常。三季度毛利率24.2%,环比下滑3.2个百分点。单季期间费用合计12.8亿元,环比2季度基本持平,其中销售费用单季支出9亿元,继续维持高位,预计新车上市前后费用持续高企所致,新马6和CX7预计将在年底上市场,新车上市部分营销费用预计在3季度进行预计提,预计成本费用方面的非正常增加将在新品集中上市之后逐季恢复常态。 销售回款良好,现金流好转。前三季度实现每股经营现金流0.74元,和去年同期基本持平,三季度每股现金净流入0.46元,环比大幅好转。主因是三季度销售趋好的同时应收款并未堆积,销售回款较好,9月末应收款与6月末基本持平。3季度期末比期初存货略有抬升。 奔腾X80销售逐月放量,销量仍有上行空间,新品投放将进入密集期。三季度销量6.1万辆,同比环比分别增长36.2%和9%,增量主要来自于奔腾X80。自5月份上市后,X80销量逐月攀升,三季度月均销量已达5000辆以上,预计X80销量仍有提升空间。3季度马自达销售2.6万辆,同比环比均现9%左右下滑。新车方面,预计年底新马自达6、马自达CX-7、奔腾B70换代车型将陆续上市,其中新马自达6有望提升马自达整体销售和盈利能力。 财务与估值 预计公司2013-2015 年EPS分别为0.83、1.28、1.64元,参照可比公司平均估值水平,考虑一汽集团整体上市预期,结合广汽集团回归A股吸收合并广汽长丰估值溢价及公司业绩的成长性,给予平均估值水平25%的溢价,相当于2013年20倍PE估值,对应目标价16.6元,维持公司增持评级。 风险提示:日系车需求下降影响销量,整体上市时间和方式具较大不确定性。

业绩低于预期。前三季度公司销售收入433.3亿元,同比增长19.5%,实现归属净利润27亿元,同比增长12.3%,对应每股收益1.35元。其中三季度营收124.1亿元,同比增长34.8%,归属净利润6.2亿元,同比增长21.2%,单季EPS0.31元。3季度扣非后归属净利5.6亿元,同比增长40.2%,费用率上升导致业绩低于预期。 费用率上升导致业绩低于预期。三季度收入增幅明显情况下,盈利状况略微好转,单季毛利率19.9%,同比环比分别提升1.0和0.1个百分点。费用率上升主要因素:借款利息升高导致财务费用率同比提升0.9个点,销售费用率同比环比均提高0.6个点,管理费用率环比提升2个百分点。投资收益方面,子公司股权转让导致去年3季度投资收益1.4亿元,基数较高。今年3季度扣非后归属净利5.6亿元,去年同期为3.98亿元,同比增长40.2%。 应收账款增加,存货管控良好。前三季度经营现金流7.1亿元,折合每股0.35元,同比显著好转(去年同期每股流出0.11元),今年三季度每股净流出0.02元,原因在于销售同比好转,但应收账款在3个月内上升16.2亿元。期末存货82亿元,相比6月末增加1.1亿元。 凯傲盈利向好,林德液压有望推动业绩增长。3季度重卡销售同比增长34.1%,9月重卡出现反弹(销售6.4万台,同增50%),预计公司三季度重卡发动机配套数增幅明显。通过认股权证行权,公司持续提升对凯傲公司持股比例(截至目前接近33.3%),上市后凯傲财务优化,经营将继续向好。林德液压国产化进程有序推进,预计林德有望成为未来5到10年公司盈利重要增长点。财务与估值我们预计公司2013-2015年每股收益分别为1.88、2.2、2.42元,参考可比公司平均估值水平,给予13年13倍PE估值水平,对应目标价24.4元,维持公司增持评级。 风险提示 投资增速继续下降影响公司产品需求,重卡降价影响发动机盈利。

三季度业绩符合预期。前三季度公司收入506.8 亿元,同比增长17.1%,实现归属净利润25.7 亿元,同比增长8.4%,对应每股收益0.99 元。其中三季度营收174.2 亿元,同比增长16.2%,单季度归属净利润8.5 亿元,同比增长13.3%,对应EPS0.33 元,净利润增速低于收入增速主要是内饰件毛利率偏低所致。 业绩增长主要来自投资收益提升。扣除投资收益后营业利润为10.8 亿元,同比微幅增长2.2%,业绩增长主要来源于子公司贡献的投资收益,预计主要是来源与采埃孚盈利增长。三季度公司取得投资收益总额6.3 亿元,同比环比分别增长42.2%和13.4%。单季毛利率同比环比分别略降0.5 和0.2 个点,三项费用率同比基本稳定,仅管理费用环比提升13.8%。 上海大众、上海通用三季度销量增长推动公司收入上升。公司主要配套厂商上汽旗下主机厂三季度销量实现不同程度增长,其中上海大众销量37.9 万辆,延续今年以来单季度同比20%左右增长趋势。上海通用销售38 万辆,单季同比实现8.9%增长。两者合计销量单季增速为14.8%,与此相匹配,公司三季度收入稳定增长16.2%。 现金流持续好转,存货管控良好。年初至今,经营现金流持续好转,前三季度公司实现每股经营性现金流1.79 元,较上年同期大幅好转,同比增长45.8%,原因在于收入增长的同时,销售收现净增额度高于采购支出净增额度。相比二季末,期末应收账款略有提升,存货较年初微幅下降。 内饰件业务配套有望全球化扩张,业绩增长确定性较高。8 月中旬公司宣布收购延峰伟世通剩余50%股权,开启向大型自主零部件企业转型的序幕,内饰件业务有望扩至全球大型主机厂的国际配套体系中。公司主要依托上汽集团旗下车企,享受上汽高于行业平均的销量增速,业绩增长确定性较高。 财务与估值:未考虑收购延峰伟世通股权,预计公司13-15 年EPS 分别为1.34、1.49、1.67 元(预计公司收购延峰伟世通50%股权有望在今年底完成,收购后14 年EPS 预计达到1.63 元左右),参照可比公司平均估值水平,给予2013 年10 倍PE 估值,对应目标价13.4 元,维持公司买入评级。 风险提示:乘用车行业需求景气度大幅下滑;公司主要配套的整车降价幅度超预期。

三季度业绩略超预期。前3季度公司营收42.3亿元,同比增长15.5%,实现归属净利润8.02亿元,同比增长31.7%,对应每股收益0.79元。其中3季度业绩明显好转,单季收入13.5亿元,同比增长29.8%,归属净利润2.7亿元,同比大幅增长66.1%,对应单季度EPS0.26元。3季度扣非后净利2.6亿元,扣非后EPS0.25元。 毛利率环比改善,投资收益同比大幅增长。3季度收入同比增长29.8%,毛利率同比提升0.4个点至23.4%,环比2季度上升1.7个点,主要原因是下游需求好转,3季度单季扣除投资收益后利润仍实现同比增长82%(前2个季度均同比下降)。受益于参股公司盈利增长,3季度投资收益延续今年以来同比攀升态势,3季单季投资收益同比增53.8%至1.6亿元,投资受益占净利润比重达到61%,1-9月投资收益4.63亿元,同比增长74%,占利润比重58%,主要是因重卡需求好转导致博世汽柴盈利增长及汽油机直喷系统投产导致联合电子盈利释放。 现金流维持平稳,存货基本稳定。前三季度实现每股经营现金流0.53元,相比上年同期下滑0.4元,基本维持平稳。期末经营性应收预付项目合计相比年初净增6.8亿元,增幅32.7%,三季末存货8.3亿元相比6月末微增5.4%,存货控制较好。 公司将受益于国四排放标准的切换,未来共轨及尾气后处理配套率将显著提升,业绩成长确定性较强。各地目前陆续开始供应国四油品,近期政府《大气污染防治计划》明确提出14年底全国将解决国四标准柴油供应难题,届时阻碍国四标准推行的主要障碍将彻底消除,共轨+尾气后处理的装备率将显著提升。凭借柴油车燃油效率提升领域的技术优势,公司未来两年业绩成长的确定性进一步增强。 财务与估值:预计公司2013-2015年全面摊薄EPS分别为1.13、1.48、2.00元,参照可比公司平均估值水平及环保公司估值水平,给予13年27倍PE估值,对应目标价30.50元,维持公司买入评级。 风险提示:经济下行影响公司业绩,重卡需求低迷影响业绩。

三季度业绩符合预期。前三季度公司营收67.4亿元,同比增长20.9%,实现归属净利润2.86亿元,同比下滑2.7%,对应每股收益1.35元。三季单季业绩同比显著好转,收入24.6亿元,同比增长28.9%,净利润1.1亿元,同比增长29.6%,单季度EPS为0.52元。 并表业务毛利率环比改善。毛利率同比环比均现好转,三季度毛利率5.6%,同比环比分别升高0.1和0.4个百分点。管理费用率同比提升0.4个点至3.9%,导致三季度期间费用同比上行36%,其他费用基本稳定。 一汽丰田销量单季恢复,投资收益好转。受基数效应影响及日系车需求恢复带动,三季度一汽丰田整体销售微幅增长7.5%至13.1万辆,扭转连续4个季度销量同比下滑的颓势,其中花冠、卡罗拉等丰田经典车型三季度表现较好,销售均实现20%以上同比增幅。我们预计受丰田销售带动,天津英泰贡献投资收益出现好转。三季度公司整体投资收益1.11亿元,同比大幅增长37.7%。预计随日系车市场份额抬升,未来公司投资收益将继续逐季上移。 存货管控良好。收入扩张的同时,期末应收票据及账款相比年初上涨均超60%,前三季度公司实现每股经营现金流0.56元,直接原因是采购现金支出增幅远高于销售收现增幅。三季末存货相比二季末微幅增长,存货控制良好。 一汽丰田销量有望继续好转,英泰盈利提升是短期主要关注点。截至三季末日系车市场份额尚未完全恢复,预计一汽丰田销量将逐季上行,天津英泰业绩或将同步继续改善。考虑到富维佛山新厂投入,折旧及前期费用高企,一汽大众销售稳步增长将带动富维江森饰件盈利贡献缓慢抬升。 财务与估值 预计公司2013-2015年每股收益分别为1.83、2.10、2.32元,参照可比公司平均估值水平,给予2013年10倍PE估值,对应目标价18.30元,维持公司买入评级。 风险提示 日系车需求继续下降将影响公司盈利。

3季度业绩好于预期。公司公告前3季度归属母公司净利润同比增长80%左右,即预计今年3季度单季净利润同比增长140%以上,在3季度瑞风工厂遭遇失火影响当季产量情况下,依靠卡车盈利持续向好,导致3季度业绩实现大幅增长。预计3季度单季EPS在0.16-0.17元之间,1-9月EPS0.57元。商用车需求和盈利保障了业绩快速增长。9月卡车销量2.2万辆,同比增长19%,1-9月卡车销量20.2万辆,同比增长18.2%,其中轻卡销量17万辆,市场份额提升至行业内第二名;因受益于产品结构调整及成本下降,轻卡盈利能力大幅提升,预计毛利率同比提高1.5个百分点;目前重卡盈利贡献已超出去年水平。在3季度瑞风产量受影响下,单季盈利仍实现高增长主要是卡车盈利提供了保障。 预计4季度乘用车盈利有望环比向上。受3季度瑞风产量影响,瑞风3季度销量9738辆,环比下降29%;预计4季度瑞风在产能调整及旺季到来,瑞风销量有望达到1.4万辆。乘用车受9月营销体系调整影响当月销量,4季度是自主品牌需求旺季,且预计8月底推出的和悦A30有望逐月放量,预计4季度轿车销量有望环比增长。 4季度S5销量仍有望快速回升。9月S5销量仅2088辆,主要受限于营销体系调整,3季度单季9379辆,预计4季度销量有望环比提升。S5单车盈利较高,7、8月单月已实现盈利,预计4季度盈利贡献将环比增长。看好14年上半年上市的1.5L的S5销量,若1.5L的S5月销量好于预期,则将是2014年业绩快速增长点及估值提升的主要催化剂。 财务与估值:考虑公司3季度业绩好于预期及4季度公司盈利能力有望环比向上,我们调整2013-2015年EPS预测分别至0.82、1.11、1.32元(原预测0.77、1.02、1.21元),考虑可比公司估值水平及公司业绩成长性,给予13年PE15倍估值,对应目标价12.30元,维持公司增持评级。 风险提示:经济下行影响轻卡、瑞风销量;价格竞争影响产品盈利能力。

投资要点 9月客车实际需求好于公告销量。公司公告9月客车销量3981辆,同比增长4.8%,同期产量5179辆,产销差1198辆,形成产销差主要原因是:部分订单因放假因素推迟取车及考虑4季度旺季提前备货,即9月真实需求可能好于公告销量。 预计3季度销量增速是全年低点,4季度销量增速有望回升至15%以上。3季度受2季度客车需求透支、新能源客车订单推迟等因素影响,3季度公司客车销量1.17万辆,同比下降17%。从10月开始,预计公司客车销量同比增速有望快速增长,预计4季度增速有望回升至15%以上,不排除4季度单月销量增速超市场预期。 维持公司13年新能源客车销量4000辆预测。尽管9月出台的新能源汽车补贴政策中未包含混合动力客车,但该政策出台后,由于公司纯电动客车及插电式混合动力客车均是成熟产品,公司插电式混合动力客车订单向好,预计4季度插电式混合动力客车及其它新能源客车销量仍有望达到1000辆以上,维持全年新能源客车4000辆预测。 看好公司4季度盈利增速及2014年业绩增长。由于新能源客车及出口订单基本上集中在4季度体现,我们预计4季度公司有望量利齐升。我们仍看好公司中长期发展前景,预计新能源客车、出口客车、公交客车仍将是2014年增长点;随着折旧压力下降及新能源客车比重提高,公司客车盈利能力及业绩增速有望快速提升。 财务与估值: 维持2013-2015年EPS分别为1.45、1.75、2.11元,参照客车公司金龙汽车(13年PE17倍)、可比公司平均估值水平及新能源汽车比亚迪估值水平,给予2013年16倍PE估值,对应目标价23.2元,维持公司买入评级。 风险提示: 经济下滑导致客车需求低于预期,出口订单交付时间的不确定性。

预计下半年业绩仍有望快速增长。上半年公司营收134.4亿元,同比增长8.4%,实现归属母公司股东净利润6.27亿元,上年同期亏损6142万元,盈利大幅好转,对应每股收益0.39元。其中2季单季实现收入70亿元,同比增长14.6%,归属净利润2.7亿元,同比扭亏,对应单季度EPS0.17元。公司盈利大幅好转主要得益于日元贬值及折旧政策变更引起的成本下降,随着X80销量逐渐放量,预计下半年业绩仍将快速增长。 折旧及汇率因素导致上半年盈利能力好转,广告支出增加拉升费用率水平。公司上半年毛利率25.9%,同比大幅提升8个百分点,二季度毛利率27.4%,同比环比分别提升8.7及3.2个百分点。盈利能力上升主因有二:其一,今年机器设备折旧政策从加速折旧法变更为直线折旧法;其二,上半年日元兑人民币汇率持续处于低位,马自达及奔腾部分车型的单车核心零部件进口成本相比去年同期下降约20%。期间费用率同比升1.4个百分点至16.9%,费用升高主要是因为奔腾X80上市导致广告费用同比净增1.8亿元,利息支出及票据贴息明显增加导致财务费用率提高0.2个百分点,管理费用率稳定。 奔腾X80销售趋好,新车上市值得期待。奔腾X80上市市场反应良好,截至8月累计销量达到1.8万辆,8月已经攀升至5271辆,预计9月销量有望达到6000辆。官车定位的红旗H7同时面向私人市场,未来销售值得期待,但由于品牌重塑及销量攀升需要较长期限,我们预计红旗品牌中短期内仍难贡献业绩。国产马自达CX-7将于年底上市,采用创驰蓝天技术的新马6,将有望极大提升马自达车型的市场竞争力。 财务与估值 上调奔腾X80销量预测及收入预测,预计公司2013-2015年EPS分别为0.85、1.28、1.64元(原预测2013、2014年EPS为0.65、0.8元),参照可比公司平均估值水平,考虑一汽集团整体上市预期,结合广汽集团回归A股吸收合并广汽长丰估值溢价及公司业绩的成长性,给予平均估值水平25%的溢价,相当于2013年20倍PE估值,对应目标价17元,维持增持评级。 风险提示:日系车需求下降影响销量,整体上市时间和方式具较大不确定性。

经营性业绩符合预期。上半年公司营收179.6 亿元,同比下滑31.6%,实现归属净利润4.08 亿元,同比下降77.8%,扣除非经常性损益后净利润2.25 亿元,同比增长5.2%,扣非每股收益0.08 元。其中,2 季度营业收入95.5 亿元,同比下滑24.8%,扣非后单季度净利润1.49 亿元(去年2 季单季经营亏损3.34 亿元),对应扣非EPS0.053 元。 重卡市场份额继续提升。上半年公司整体汽车销量34.7 万辆,同比微增4.6%。其中,受行业回暖带动,中重卡销量增长36.4%,高于行业增幅25.7 个点,重卡市占率升2.2 个点至11.5%。蒙派克新品上市推动轻客销售大幅攀升,上半年轻客销售增长42.8%。轻卡及大中客销量分别下滑2.3%和11.3%。 经营业绩增速与销量基本相符。上半年销量增长背景下,收入出现显著下滑, 主要原因是重卡业务与戴姆勒成立合资公司后计入投资收益,合并范围发生变化。去年上半年资产重组导致营业外收入金额高达20.9 亿元,至去年底资产评估增值结束,今年上半年非经常性损益同比大幅减少14.4 亿元。扣非后业绩同比略微上升,与销售情况基本一致。 现金流好转,应收款及存货管控优良。上半年每股经营现金流0.24 元,远好于上年同期的0.04 元,现金流大幅好转,主因是收到戴姆勒合资公司欧曼及二工厂转让款。相比年初,期末应收款及存货均有下降,应收款下降3.4%, 存货较年初降18.7%。 财务与估值 我们下调2013-2015 年每股收益预测分别至0.46、0.55、0.61 元(原预测分别为0.57、0.61、0.65 元,下调原因主要是,轻卡销量低于预期导致我们调整收入预测),综合考虑可比公司平均估值水平,给予13 年13 倍PE 估计值,对应目标价6 元,维持公司增持评级。 风险提示 经济继续下行影响公司产品需求,原材料成本上升影响盈利能力。

投资要点 预计下半年业绩有望环比改善。上半年公司营业收入99亿元,同比增长16.6%,实现归属母公司股东净利润6339万元,同比增长6.6%,对应每股收益0.14元。上半年整体毛利率下降、费用率上升,扣非后净利同比下滑41.7%,业绩低于预期。其中,二季度收入57.5亿元,同比增长17.9%,净利润5098万元,同比增长12.9%,单季EPS0.12元,2季度毛利率环比提升导致业绩环比明显改善。因4季度是大中客车需求旺季,预计下半年有望环比向上。 销售整体稳定增长,毛利率略微下降,扣非后净利大幅44%。上半年,公司客车销量36805辆,同比增长15.2%,其中大客11981辆(+10.3%),中客8315辆(+5.6),轻客16509辆(25%)。出口量增价跌,出口9249辆(25%),出口收入同比下降6.7%。上半年毛利率10.5%,同比降0.4个百分点,费用率方面,销售及管理费用同比持平,上半年汇兑损失净增约2000万元,导致财务费用率同比上升0.2个百分点。非经常性损益数额较大,上半年政府补助合计6371万元,净增约5200万元,导致营业外净收入大幅增长5390万元,扣除非经常性损益归属净利润2977万元,同比下滑44%。 上半年存货控制较好,2季度经营现金流环比大幅改善。上半年每股经营现金净流出2.48元,去年同期每股流出2.1元,现金流同比恶化,但环比明显好转,今年1季每股经营现金流-3.13元,2季度净流入0.64元,环比改善主因是销售收现环比大幅增长42.8%,而同期采购付现下降22%。期末应收款合计78.6亿元,相比年初升高24亿元,其中1年以内的应收账款贡献主要增量(净增21亿元)。期末存货18.9亿元,较期初下降6.9%。 财务与估值 我们预计公司2013-2015年每股收益分别为0.59、0.71、0.82元,参照可比公司平均估值水平及公司是新能源客车代表公司之一,给予20%估值溢价,给予公司2013年17倍PE估值,对应目标价10元,维持公司增持评级。 风险提示:经济下行影响客车需求;公司治理结构影响业绩增速。

投资要点 预计业绩有望稳定增长。上半年公司营收309.2亿元,同比增长14.3%,归属净利润20.8亿元,同比增长9.9%,实现每股收益1.04元。其中,2季度收入177.6亿元,同比增长31.4%,归属净利润12.7亿元,同比环比分别增长45.8%和56.3%,单季EPS0.64元。重卡行业3月份起开始回暖,受此影响2季度公司业绩同比环比出现大幅好转,预计全年业绩有望稳定增长。 销售好转,毛利率及费用支出同时上行。受国四标准预期、替换需求带动,3月份起重卡销售回暖,2季度各月行业销量出现30%以上同比升幅。上半年公司重卡用发动机销量提升22.7%,14吨以上重卡市场配套率38.5%,同比升4.5个点。控股公司重卡及变速器销量分别增长0.5%和23.1%,带动上半年收入上行。重卡及部件销售回升,单位折旧等固定成本下降致上半年毛利率提高1.1个点到20.3%。综合费用方面,三包费、人员成本及市场开拓费用同比升高,导致销售费用率提高0.3个点,折旧及管理人工成本共同推升管理费用上行0.5个点,财务费用受利息支出影响同样出现上升。 销售回升带动现金流好转,应收款显著上升。上半年经营现金流大幅好转,每股现金0.37元,上年同期每股现金流出0.55元,受行业回暖影响,2季度销售收现大幅回升带动现金流明显好转。重卡销售以信用结算居多,销量回升带动应收款显著上行,期末应收款相比年初升高71.4%,净增101.6亿元。存货略有增加,期末较期初增加7.7%。 重卡销售将归回低位,13年凯傲对公司盈利贡献提升。受国四标准实施预期的带动,4至6月重卡销量同比回升明显。前7月重卡累计销量同比增长10%,投资依然低迷背景下,预计重卡单月销量将回归低位。公司发动机销售受行业走势影响较大,预计下半年公司盈利仍将承受压力。凯傲(公司持股30%)上市后资产结构优化,财务压力得以缓解,预计凯傲13年业绩提升。 财务与估值:我们预计公司2013-2015年每股收益分别为1.94、2.23、2.45元,参考可比公司平均估值水平,给予13年13倍PE估值水平,对应目标价25.2元,维持公司增持评级。 风险提示:投资增速继续下降影响公司产品需求,重卡降价影响发动机盈利。

投资要点 公司再签出口大单。公司公告子公司香港宇通与委内瑞拉玻利瓦尔共和国陆路交通部及下属的FONTUR公司签订了2000台宇通客车及公交运营管理系统等的销售合同,合同总金额3.53亿美元(不包含增值税)资金来源为中委基金,预计一年内交货完毕。我们认为该公告主要看点如下:一是,预计单车盈利高于其它车型。该订单是2011年委内出口订单的续签大单,从公告看,单车均价基本在17.65万美元左右,折合人民币约108万元,预计基本以大型客车为主;从11年委托内出口订单推算,预计此笔订单单车盈利有望远高于其它车型盈利;二是,该订单金额高,收入比重较高。折合人民币合计约为21.6亿元人民币,若全部完成预计出口金额占公司收入比重达到9.5%左右,但预计盈利比重有望超出10%;三是,预计该订单付款有保障。公告指出,资金来源是中委资金,付款具有保障。四是,从时间上比较,预计今年交付2000辆可能性不不大,预计今年4季度完成部分订单,2014年交付剩余订单。 公司客车出口销量逐年提升,预计今年出口量仍有望同比增长20%左右。从09年开始,公司客车出口量持续提高,从销量比重比较,近5年出口量比重由2.6%提升至10%以上;因出口订单单车均价较高,出口收入比重已超出10%。预计今年出口客车销量仍有望达到6000辆,同比增长20%左右,且预计下半年出口客车销量高于上半年。 维持从13年始,公司盈利增速有望进入新的增长期的观点。我们仍看好公司中长期发展前景,新能源客车、出口客车、公交客车仍将是增长点;预计14年计提折旧将同比下降,随着折旧压力下降及新能源客车比重提高,公司客车盈利能力及业绩增速有望快速提升。 财务与估值: 维持2013-2015年EPS分别为1.45、1.75、2.11元的预测,参照客车公司金龙汽车(13年PE17倍)、可比公司平均估值水平及新能源汽车比亚迪估值水平,给予2013年16倍PE估值,对应目标价23.2元,维持公司买入评级。 风险提示:经济下滑导致客车需求低于预期,出口订单交付时间的不确定性。

投资要点 中报业绩符合预期。上半年公司实现收入2794.3亿元,同比增长19.3%,上海通用不再并表导致投资收益同比增长79.3%至136.2亿元,归属净利润114.7亿元,同比增长6.3%,对应每股收益1.04元。其中2季度收入增长21.5%,实现归属净利润52.7亿元,同比增长1.8%,单季度EPS0.48元。 上海大众盈利增速仍高于行业平均水平,上海通用维持平稳增长。上半年上海大众销量稳定增长,累计销量同比增23.2%,朗逸、途观等车型持续旺销,单月销量维持高位,预计上海大众净利润同比增长20%以上。上海通用销量76.9万元,同比增长15%,上海通用维持平稳增长。上汽通用五菱实现销量稳定上升,上半年累计销量上涨6.6%。 并表因素导致毛利及费用率双降。去年9月起上海通用不再并表,导致今年上半年盈利能力下降、管理费用下行。上半年毛利率10.8%,同比下降6.5个点。期间费用率同比降1.2个点,下降主因来自管理费用率的下降。 现金流下滑,流动资产管控良好。上半年公司实现每股经营现金流0.53元,上年同期为0.98元,并表因素导致现金流下降。应收款及存货控制良好,期末应收及存货分别较年初下降12.7%和4%。 下半年上海大众销量有望维持超越行业平均增速水平,上海通用盈利维持稳定。1-8月上海大众在帕萨特、途观持续旺销情况下,累计销量102万辆,同比增长22%,上海通用虽然没有新车型,但1-8月其累计销量102.3万辆,同比增长14.5%。二者销量增速均高于行业平均增速。大众和通用稳定增长保障上汽集团业绩稳定增长。 财务与估值 预计公司2013-2015年EPS分别为2.04、2.31、2.71元,参考可比公司平均估值水平,给予13年10倍PE估值。 对应目标价20.4元,目前股价对应13年PE为7倍,PB1.3倍,估值具修复空间,维持公司买入评级。 风险提示 经济走势低于预期将影响公司产品需求,降价将影响产品盈利能力。