公司是国内PVC 改性剂的龙头企业,主要产品包括ACR 抗冲加工改性剂(改善PVC 塑料制品的抗冲性能和加工性能)、AMB 抗冲改性剂(改善硬质PVC 塑料制品在低温环境下的抗冲性能)、ACM(改善PVC 塑料制品的抗冲性能和低温韧性)。 PVC 改性剂行业将随着PVC 塑料产业的发展而发展。烧碱是国民经济的基础化工原料,其发展推动着消耗“氯碱平衡”所产生氯气的PVC 产业的发展,同时“以塑代木”、“以塑代钢”也将长期推动PVC 产业的持续发展。 替代和国外产业转移将推动公司主营产品市场空间快速增长。国外发达国家PVC改性剂以高性能的MBS(占比45%)和抗冲型ACR(占比40%)为主,低性能CPE 较少(占比15%)。而我国以CPE 为主(占比>75%,MBS 为20%,抗冲型ACR<5%)。公司主营产品ACR、AMB(定位于替代现有的MBS)、ACM(定位于替代现有的CPE)性能优异,替代过程将推动公司主营产品市场空间快速增长。 2010年我国CPE 销量约30万吨(其中部分出口),公司产品的潜在市场空间较大。同时,国外产业转移也是公司主营产品市场空间发展的重要推动力。由于产品质量已达到或超过国外产品,产业转移推动公司主营收入中出口占比快速增加(已由2010年的19.6%提高到2011年中期的29.5%)。 未来公司产能增长迅速。公司原有ACR 产能4.8万吨/年;由自有资金建设的1万吨/年已经完工,目前正在办理相应的验收手续;募投项目2.5万吨/年预计在2012年底建成。公司原有ACM 产能1.3万吨;募投项目1万吨ACM 项目(追加投资后可达2万吨/年),预计在2012年2月建成;控股子公司日科橡塑(79.21%)建设的5万吨/年项目预计在2012年8月建成。公司原有AMB 产能0.6万吨/年,募投项目1.5万吨/年中约0.5万吨/年已经投产,剩余的1万吨/年预计在2012年中期建成投产。公司计划建设的共挤色母料(ASA)7万吨/年预计于2013年10月投产。 首次给予“推荐”评级。我们预计,公司2011、2012、2013年EPS 分别为0.71、1.24、1.64元,对应27日收盘价的动态PE 分别为28、16、12倍。公司产品品种优异,产能增长迅速,业绩快速增长,首次给予“推荐”评级。 风险提示:下游房地产景气继续下滑导致PVC 行业景气继续下滑,PVC 改性剂销量随之下降;新建项目进展低于预期。

12月2日,公司董事会审议并通过了《关于公司新建20万吨/年多元醇项目的议案》。公司拟以丙烯和自产的合成气为原料,建设一套20万吨/年多元醇装置,建设周期13个月。该项目估算总投资68,000万元,项目建成后,年均销售收入202,000万元。 多元醇项目将拓展公司产品链。公司多元醇项目包括丁辛醇及其副产品,采用的原料为丙烯和自产的合成气。公司运用煤气化联营生产模式,生产尿素、DMF、醋酸、三甲胺等产品。此次投资建设多元醇项目,将进一步扩展产品链,提高一体化生产能力。 多元醇项目预计将在2013年一季度建成投产,届时盈利能力将较好。多元醇项目建设周期13个月,我们预计将在2013年一季度建成投产。届时,随着宏观经济稳定和回升,我们预计丁辛醇等产品除税价将在1万元/吨(目前除税价8500元/吨),产品毛利率约20%,增厚EPS 约0.22元。 主营产品价格-尿素回升,但醋酸、DMF 等下滑。受限电、工业复合肥采购及外发南方等成交较好等因素支撑,11月份以来尿素价格回升,预计随着电力和煤炭涨价的成本推动,后期尿素价格仍将维持高位(电力和煤炭涨价推动公司尿素吨成本上涨40~50元)。受累于下游需求低迷,近2个月来醋酸华东市场价从最高位下跌21%,DMF 下跌5%,预计短期内价格回升空间有限。 公司长期业绩增长主要来源于新增产能和新建项目。公司现有尿素实际产能120万吨/年,改造后将增加20万吨/年;现有醋酸产能35万吨/年,节能改造后将增加至50万吨/年,2013年将增加至80万吨/年;在建的16万吨/年己二酸项目预计于12月底建成投产;在建的5万吨/年乙二醇项目预计于明年一季度建成投产;10万吨/年三聚氰胺项目预计于明年底建成投产;20万吨/年多元醇项目预计于2013年一季度建成投产。 预计未来业绩稳定增长,维持“推荐”。公司依靠不断提升的煤气化生产能力,横向和纵向扩展产品链,预计未来业绩稳定增长。我们预计,公司2011、2012、2013年EPS 分别为0.39、0.59、0.97元,对应前收盘价的动态PE 分别为25.4、16.6、10.2倍,维持“推荐”。 风险提示。宏观经济增速下降幅度和持续时间超出预期,公司主导产品销量和盈利能力下降;新建的己二酸、乙二醇、醋酸、三聚氰胺、多元醇等项目完成时间推迟。

合成技术领先,产品梯队合理。东材科技主要业务为绝缘材料、功能高分子材料和相关精细化工产品的研发、制造和销售,公司是国内绝缘材料品种配套最为齐全的制造商。公司在功能高分子材料和精细化工材料领域合成技术领先,产品梯队合理、储备丰富。 绝缘材料产品稳定增长。绝缘材料是影响电力、电器等工业发展水平的关键性功能材料,“十二五”期间,智能电网、新能源、节能环保等新兴产业高速发展带来绝缘材料高速增长。公司柔软复合绝缘材料、电工层压制品、无卤阻燃片材等产品未来年收入保持15%~25%的增速,从2012年开始,新建装置达产、稳定运行,设备优势和规模优势将提升绝缘材料产品的综合毛利率水平。 聚酯薄膜募投项目预计2013年达产。现有聚酯薄膜产能2.4万吨,自有产能1.6万吨。聚酯薄膜收入和利润主要来源是太阳能背板聚酯薄膜,2011年前3季度太阳能背板聚酯薄膜毛利率保持40%以上水平,2.1万吨聚酯薄膜募投项目计划2013年上半年投产,产品主要以光伏薄膜、光学薄膜、低萃取树脂为主,届时根据市场需求情况,灵活调节各类产品产能。 聚丙烯薄膜毛利率维持高位。聚丙烯薄膜(尤其是电力电容器BOPP 薄膜)行业形成稳定的竞争格局。公司聚酯薄膜产品毛利率维持在30%以上水平, 3500吨募投项目和2000吨超募项目分别计划于2013年和2015年投产。 无卤阻燃聚酯树脂和7200套大尺寸绝缘结构件超募项目构成新的增长点。无卤阻燃聚酯树脂在工业丝、电工非织布、TPU 弹性体等领域应用前景广阔,公司无卤阻燃聚酯树脂下游市场拓展顺利,2012年开始逐步贡献利润。大尺寸绝缘结构件随着“十二五”国家智能电网投资不断推进,存在超预期可能。 维持“强烈推荐”评级。未来3~5年,公司现有业务稳定增长,太阳能背板聚酯薄膜、BOPP 薄膜、无卤阻燃聚酯树脂业务带来确定性增长,预计2011-2013年全面摊薄EPS 分别为0.81、0.99和1.63元,公司作为化工新材料综合龙头未来发展空间广阔,维持“强烈推荐”的评级。 风险因素。需求放缓,原材料价格波动,募集资金项目和超募资金项目投产进度低于预期。

三季度业绩低于预期 前三季度,公司实现营业收入38.5亿元,同比增长14.5%;净利润2.8亿元,同比增长90.5%;基本每股收益0.29元,每股净资产5.24元,加权平均净资产收益率5.65%。其中,第三季度,公司实现营业收入10.7亿元,同比减少0.6%;净利润0.2亿元,同比增长169.7%;基本每股收益0.02元。公司第三季度业绩低的主要原因是:8月份公司进行了为期1个月的全系统生产装置停产检修(检修完成后生产还需要一段稳定期)。 公司盈利能力来源于一体化生产带来的成本优势 在宏观经济增速下滑、行业产能过剩的背景下,预计公司主要产品尿素、DMF、醋酸等价格未来上涨动力不足。公司依靠先进的洁净煤气化技术,实现煤化工产品的多联产经营模式,产品生产成本低于行业平均水平。例如,目前山东地区尿素市场价1970元/吨,而我们预计尿素行业平均成本目前已经达到1900元/吨以上,但公司成本约1700元/吨。 主导产品产能将持续扩张 公司现有尿素实际产能120万吨/年,改造后将增加20万吨/年;现有醋酸产能35万吨/年,节能改造后年底将增加至50万吨/年,2013年将增加至80万吨/年;在建的16万吨/年己二酸项目预计于年底建成投产,在建的5万吨/年乙二醇项目预计于明年一季度建成投产。 预计未来业绩稳定增长,维持“推荐” 公司依靠不断提升的煤气化生产能力,横向和纵向扩展产品链,预计未来业绩稳定增长。我们预计,公司2011、2012、2013年EPS 分别为0.41、0.60、0.76元,对应前收盘价的动态PE 分别为24.1、16.6、12.9倍,维持“推荐”。 风险提示 宏观经济增速下降幅度和持续时间超出预期,公司主导产品销量和盈利能力下降;在建的乙二醇和己二酸等新项目完成时间推迟。

三季度业绩符合预期。 前三季度,公司实现营业收入87.6亿元,同比增长19.7%;净利润8.1亿元,同比增长92.8%;基本每股收益0.58元。业绩大幅增长的主要原因是:(1)转让长沙高鑫房地产开发有限公司75%股权产生投资收益(增厚EPS0.154元);(2)下游客户需求稳定;(3)产品结构进一步优化,化工新材料销量提升和成本控制加强。其中第三季度,公司实现营业收入同比增长9.0%,环比下降10.7%;净利润同比增长7.6%,环比增长28.2%。我们认为,三季度营收环比下滑,是因为受到宏观经济增速下滑、原材料价格下跌影响;由于期权计提费用和所得税减少,净利润仍环比大幅增长。 未来公司改性塑料销量将稳步增长。 目前公司改性塑料下游销售-家电领域平稳,汽车和电动工具较好。其中,由于公司通过了日产汽车的全球化认证,在汽车产量增速较低的背景下,预计公司汽车用改性塑料销量同比增长20%。 化工新材料盈利贡献将逐步显现。 完全生物降解塑料聚酯首期3万吨/年已于10月实现工业化量产,二期9万吨/年项目也将根据市场销售情况择机启动。此外,预计TM-300碳纤维年底试车,木塑材料、耐高温尼龙和聚醚醚酮也计划扩产。除木塑材料毛利率略低外(30~40%),预计其他新材料毛利率都在40%以上。 维持“推荐”投资评级。 公司拟公开发行不超过25000万股,募集资金建设123万吨/年的改性塑料项目。 我们看好公开增发募投建设项目、股权激励、化工新材料建设项目等对公司业绩的快速提升作用,预计11、12、13年EPS分别为0.78、1.07、1.43元,对应前收盘价的动态PE分别为18、13、10倍,维持“推荐”评级。风险提示:(1)宏观经济增速下滑使公司改性塑料销量下降;(2)油价上涨而产品提价滞后,原材料成本转嫁能力变弱;(3)化工新材料的研发和市场开拓低于预期。

三季报业绩符合预期 前三季度公司实现营业收入105.09亿元,同比增长56.7%,净利润15.39亿元,同比增长58.8%,EPS0.34元。其中第三季度营业收入同比增长56.1%,净利润同比增长50.0%,EPS0.25元,业绩基本符合我们预期。 产品量价齐升致营业收入和净利润大幅提升 随着宁波二期项目投产,公司聚合MDI和纯MDI产品销量大幅提升,2011年前三季度聚合MDI和纯MDI均价较去年同期上涨,产品量价齐升导致营业收入和净利润同比大幅增长。 预计未来MDI价格保持平稳 2010年,全球MDI产能550万吨,产量为480万吨。中国MDI产能为139万吨,需求为129万吨,考虑到开工率因素,目前中国MDI还有部分依赖净进口。 由于宏观经济增速下滑,下游的建筑、家电、汽车、纺织服装等行业对MDI需求面临增速下滑的风险,未来MDI价格将基本保持平稳。 “产能扩张+原料自给+海外并购”:公司业绩迎新一轮增长 公司目前MDI总产能为80万吨/年(烟台为20万吨/年,宁波为60万吨/年),公司计划2013年中期前宁波产能技改提升到120万吨/年,公司烟台本部新厂区计划5年搬迁完成,烟台本部规划MDI年产能为60万吨,TDI年产能为到30万吨,我们预计公司2015年MDI总产能达到180万吨左右,跻身于世界MDI前三强。“产能扩张+原料自给+海外并购”带来公司业绩新一轮增长。 上调为“强烈推荐“投资评级 未来3~5年,烟台万华业绩有望迎来新一轮持续增长,我们预测公司2011年~2013年EPS分别为0.93元、1.21元、1.59元。我们看好拥有技术、规模、服务等众多优势的公司未来长期发展,上调公司投资评级为“强烈推荐”。风险因素:全球宏观经济增速放缓导致MDI需求增速下滑、原材料价格波动。

三季报业绩基本符合预期 前三季度公司实现营业收入13.97亿元,同比增长27.7%,净利润0.87亿元,同比增长10.3%,EPS0.34元。其中第三季度营业收入同比增长21.2%,净利润同比下降14.2%,EPS0.06元,业绩基本符合我们预期。 产品销量增加带来营收提升,成本上扬致净利增幅低于营收 前三季度,公司主要产品(包括硬泡组合聚醚和异丙醇胺)销量增加使得营业收入快速增长,但由于原材料、人力资源等生产要素价格上涨,营业成本增幅高于营业收入增幅,所以净利润增幅低于营业收入增幅。 硬泡组合聚醚募投项目计划于2012年上半年投产 公司是国内最大的硬泡组合聚醚供应商,规模优势突显,目前正在加快新建的6万吨/年项目预计将于2012年上半年竣工投产,届时硬泡组合聚醚总产能将达15万吨/年。公司研究多年的减压发泡技术在美的集团冰箱生产线产业化试产成功,该技术推广后,硬泡组合聚醚毛利率将有望提升2~5%。 聚氨酯板材和EVA膜将从2012年开始大幅贡献利润 通过调整聚醚分子结构,公司聚氨酯保温板的阻燃标准达到B1级,目前100万平米聚氨酯保温板材项目试生产顺利,未来3年内将计划新建1500万平方米聚氨酯板材。另外,公司1200万平方米EVA膜生产线近期将竣工投产,未来有望成为另一利润来源。综合来看,新材料将从2012年开始大幅贡献利润。 维持“推荐“投资评级 随着减压发泡技术大规模推广,公司硬泡组合聚醚毛利率将回升到较高水平,6万吨/年硬泡组合聚醚有望于2012年上半年投产,聚氨酯板材和EVA膜也将从2012年开始大幅贡献利润。我们预测2011~2013年EPS分别为0.37、0.73、0.96元,维持“推荐”投资评级。风险因素:需求放缓、原材料价格波动。

业绩低于我们预期: 前三季度公司实现收入6.3亿元,同比增长37.1%,归属上市公司股东净利润5527.6万元,同比增长40.3%,其中第三季度实现收入2.3亿元,同比增长39.2%,净利润1652.6万元,同比增长33.9%,业绩低于我们预期。 市场地位稳固,造纸化学品产销良好: 公司造纸化学品主要为 AKD,今年初其主要原材料硬脂酸价格涨幅较大,目前维持高位,凭借突出的市场地位,公司该产品毛利率基本保持平稳,对稳定综合毛利率水平起到重要作用。从销售看,公司AKD 产品国内外市场并举,销售量继续保持增长,我们预计全年销售量接近4万吨,同比增长30%以上。 医药中间体受生产线改造影响: 为了打通原料药产业链,提升生产环境,去年下半年公司启动了中间体生产线的GMP、FDA 改造,致使医药中间体毛利率处于较低水平,也是业绩低于我们预期主要原因。预计明年随着认证完成,改造对公司负面影响有望逐步消除。 募投项目四季度有望投产,并购效应明年体现: 公司上市募投项目包括 5.2万吨造纸化学品扩建和450吨医药中间体扩建,预计项目将于四季度投产,届时公司其他造纸化学品和医药中间体产能增加50%以上,为公司明年业绩增长奠定基础。 今年 8月份公司收购了南通纳百园100%股权,未来其有望成为公司医药中间体新基地。近期公司又公告,拟受让大股东持有光气生产商天安化工54.6%股权,交易完成后,公司将获得宝贵光气资源,对降低AKD 成本具有积极作用。 维持“推荐”投资评级: 我们将公司 2011年EPS由此前0.96元下调为0.81元,并相应下调2012年、2013年EPS 至1.40元和1.94元,对应昨日收盘价格的PE分别为30倍、17倍和13倍,我们认为明年公司产业链优势将得以体现,同时产能瓶颈有望消除,成长空间看好,维持“推荐”投资评级。风险因素:市场开拓、原料价格波动。

投资要点 三季报业绩基本符合预期: 今年1~9月份,公司实现收入9.89亿元,同比增长39.5%,归属母公司净利1.83亿元,同比增长60.5%,每股收益0.59元,其中第三季度收入同比增长27%,净利润同比增长13%,EPS 0.16元,基本符合我们预期。 产品销量、均价、毛利率提升带来公司盈利水平大幅增长: 公司前三季度产品销量及平均销售价格提高导致公司营业收入大幅增长,公司前三季度综合毛利率达到31.4%,较2010年同期毛利率增加3.7%,公司产品销量、均价、毛利率均不同幅度提升带来公司前三季度净利润大幅增长。 太阳能背板薄膜、聚丙烯薄膜毛利率稳定: 公司目前收入和利润主要来源为太阳能背板薄膜和聚丙烯薄膜。2011年第三季度综合毛利率为28.5%,较2011年上半年32.85%的综合毛利率有所下滑,主要原因是普通电工聚酯薄膜、柔软复合材料、电工层压制品等品种毛利率下滑较快,而2011年第三季度公司太阳能背板薄膜和聚丙烯薄膜毛利率水平与2011年上半年毛利率水平相当。 2012年业绩靠募投项目推动,2013年看超募和募投项目: 公司柔软复合绝缘材料、卤阻燃绝缘片材、绝缘层(模)压复合材料3个IPO募投项目将于2011年11月试车,上述3个项目主要在2012年贡献利润。公司电容器用聚丙烯薄膜、特种聚酯薄膜募集资金项目相关设备计划于2012年底和2013年初到位,这两个募投项目将于2013年贡献业绩。公司无卤阻燃聚酯树脂、超薄聚丙烯薄膜、大尺寸绝缘结构件三个超募资金项目主要在2013年贡献业绩。 首次给予“强烈推荐“投资评级: 未来3-5年内,公司现有业务稳健增长。太阳能背板薄膜步入高速增长期,高毛利带来利润提升幅度更大。无卤阻燃树脂、超薄聚丙烯、直流输电换流用阀绝缘组件超募项目带来新的确定性增长,光学薄膜、苯并噁嗪等储备产品市场空间巨大。我们预计2011-2013年公司EPS分别为0.81元、0.99元、1.63元,首次给予“强烈推荐”投资评级。风险因素:需求放缓、原材料价格波动。

投资要点 业绩低于预期: 前三季度公司实现收入14.20亿元,同比增长9.03%,归属上市公司股东净利润1.24亿元,同比增长32.95%,每股收益 0.35元,其中第三季度实现收入2.58亿元,同比下滑12.54%,净利润-559万元,低于市场预期。 需求及公司主动调整是收入增长较慢的两大原因: 年初市场期待的农药“大年”并没有如期到来,农药行业整体处于较平稳发展,根据统计数据,今年1~9月份,我国农药产量增速为小于10%;另一方面,今年公司进行了业务和品牌的调整,也对收入增长产生一定影响。 期间费用控制较好,但具有刚性: 前三季度公司毛利率为42%,同比提高1个百分点,我们推测和公司产品和品牌调整有一定关系。今年公司加强了期间费用控制,上半年其增长幅度低于收入增速,对利润增长推动较大,但三季度起,随着收入下滑,期间费用刚性特征显现,导致费用控制正面作用减弱,公司净利润同比下滑。 经营改进和行业整合是公司中长期发展驱动力: 公司目前处于业务、品牌调整期,需要一定时间消化,但两方面皆存在较大提升空间。从行业角度看,我国农药行业高度分散,国家各项政策鼓励行业集中度提高,公司作为制剂龙头企业有望从中受益。 下调公司盈利预测,维持“推荐”投资评级: 我们将公司今年EPS 由之前0.51元下调为0.41元,相应下调2012年、2013年EPS 为0.60元、0.84元,它们对应昨日收盘价的PE 分别为27倍、19倍和13倍。公司短期业绩承压,但长期仍可看好,维持“推荐”投资评级。风险因素:行业低迷、管理失控。

投资要点 三季报业绩基本符合预期: 今年1~9月份,公司实现收入10.96亿元,同比增长9.0%,归属母公司净利6061万元,同比下降11.1%,每股收益0.31元,其中第三季度收入同比增长10%,净利润同比下降17%,EPS0.1元,基本符合我们预期。 需求偏弱制约公司盈利水平: 受国内外经济放缓影响,行业需求偏弱,根据石化协会统计,今年我国人造革、合成革产量增速前高后低,前9个月增速仅为10%左右,另一方面原材料虽有波动,整体仍高于去年同期,需求不旺背景下,公司转嫁能力受制约,毛利率下滑。结合原材料判断,我们预计未来毛利率继续下滑空间不大。 超细纤维合成革或保持较好态势,第三条线今年底有望投产: 公司超细纤维合成革现有产能约670万平米,由于国内存在缺口,且公司承接了部分可乐丽原有订单,市场开拓压力较小,我们预计公司超细纤维仍保持较好态势。从增量看,公司第三条超细纤维PU 合成革生产线预计将于今年底投产,将使公司该产品产能提升至1000万平米。 明年业绩靠新产能推动,新业务进展值得高度关注: 除超细纤维PU合成革外,明年公司其他PU 合成革产能将从2600万米提高到3800万米,PU树脂浆料5万吨增加至12万吨,预计新增产能将在明后两年消化,为公司业绩增长奠定基础。 公司新业务(包括切割液回收和污水处理)采用可乐丽先进技术,在我国推广前景看好,我们预计新业务将从明年起步,中期看有望成为公司另一支柱业务。 维持“强烈推荐“投资评级: 维持公司 2011~2013年EPS0.45元、0.68元和0.98元盈利预测,其对应昨日收盘价的PE分别为30倍、20倍和14倍。看好未来公司PU合成革市场占有率提高以及新业务潜力,维持“强烈推荐”投资评级。 风险因素:需求放缓、原材料价格波动、新业务市场开拓。

投资要点 三季度业绩低于预期2011年前三季度,公司实现营业收入12.0亿元,同比增长9.9%;净利润1.3亿元,同比下降30.6%;基本每股收益0.33元,每股净资产4.17元,加权平均净资产7.6%。其中第三季度,公司实现营业收入4.1亿元,同比增长6.1%; 净利润1153万元,同比下降74.7%;基本每股收益0.03元。公司业绩下降的主要原因是:氨纶价格同比降幅较大,主要原材料价格上涨,产品销量的增长不能弥补原材料涨价和产品降价所带来的利润损失。 氨纶行业景气好转仍需时日公司氨纶产品销量维持增长,我们预计在 10%左右。但受宏观经济环境影响,下游纺织行业需求不振,国内氨纶行业产能过剩(预计2010年底总产能42万吨,而2011年产量预计约为27万吨),我们预计氨纶行业景气低迷还将持续一段时间。公司在建0.7万吨/年舒适氨纶项目,我们预计将在今年底或明年初投产。 公司间位芳纶销售良好,对位芳纶正在进行市场开拓公司目前间位芳纶产能 5000吨/年,在建3000吨/年新产能预计2012年一季度建成投产。公司间位芳纶销售良好,产品价格保持稳定。公司1000吨/年对位芳纶生产状况良好,正在进行市场开拓。 下调业绩预测,看好芳纶业务持续发展由于氨纶价格下跌幅度超出我们预期,我们下调11、12、13年EPS分别至0.37、0.51、0.62元,对应前收盘价动态PE分别为42.3、30.6、24.9倍。我们看好芳纶业务持续发展,维持“推荐”投资评级。 风险提示 宏观经济增速持续下滑导致氨纶行业景气持续低迷,全球经济增速下滑导致芳纶出口量和价格下降。

投资要点 三季度业绩低于预期 2011年前三季度,公司实现营业收入21.4亿元,同比增长33.3%;净利润4.5亿元,同比增长74.3%;每股收益0.97元,每股净资产6.15元,加权平均净资产收益率16.6%。其中第三季度,公司实现营业收入6.7亿元,同比增长22.3%,净利润1.1亿元,同比下降13.6%,每股收益0.23元。三季度业绩低于预期的主要原因是:经济增速下滑和宏观紧缩政策导致下游需求减少(特别是下游的中小企业),9月下旬之后大宗商品价格快速下跌带动甲乙酮价格下跌。 甲乙酮扩建产能已满负荷生产,产品出口销量占比提升 公司甲乙酮设计产能 10万吨/年,扩建的4万吨/年产能已于9月底满负荷生产。 由于出口国外的产品价格略高于国内,公司提升了产品出口销量,我们估计出口收入占比由半年度的30%提升至三季度的50%以上。 丁二烯和稀土顺丁橡胶项目正稳步进行 公司在建10万吨/年丁二烯和5万吨稀土顺丁橡胶项目,我们预计丁二烯项目于2012年二季度建成,稀土顺丁橡胶项目于2012年底建成。虽然丁二烯价格大涨之后回调幅度也较大,但我们预计,在需求增速大于供给的背景下,未来丁二烯价格仍将维持高位,公司产品毛利率将在30%以上。 下调业绩预测,仍看好公司长期发展 由于主营产品甲乙酮价格下跌,我们下调公司业绩预测。我们预计公司11、12、13年EPS分别为1.08、1.87、2.65元,对应前收盘价动态PE分别为27.3、13.1、9.3倍,下调投资评级至“推荐”。我们认为,未来随着需求好转,甲乙酮价格仍将上涨,而盈利能力较好的丁二烯和稀土顺丁橡胶项目也将推动公司长期持续发展。 风险提示 宏观经济环境变化引致的业绩波动风险,原料碳四采购集中的风险,丁二烯和稀土顺丁橡胶项目的建设风险。

投资要点公司主营对原料碳四的深度加工,主营产品为甲乙酮。公司甲乙酮设计产能10万吨/年,扩建的4万吨/年预计9月底达产。 全球甲乙酮供需紧平衡,替代中低档溶剂将推动长期需求增长目前年全球甲乙酮产能约为144万吨/年,而实际需求约为120万吨/年。未来两年全球仅齐翔腾达扩产4万吨/年,而日本丸善17万吨/年装置因地震突然停产导致稀酸严重腐蚀设备,复产可能存在困难,如果不能复产,则全球产能将下降11%。因此,在需求稳定增长的情况下,全球甲乙酮供需关系处于紧平衡。 2011年中国供给增速为10%,2012年无新增产能,下游需求稳定增长,供需关系基本平衡。替代中低档溶剂将推动中国甲乙酮长期需求增长。 预计甲乙酮价格将上涨近20%,公司盈利能力将进一步提升2010年之后供给减少推动甲乙酮价格大涨,进而导致下游企业采取措施降低生产成本,其中替代品-丙酮用量大幅上升(与丙酮价差大幅扩大)。在全球甲乙酮供需紧平衡的状态下,考虑到目前中国宏观经济增速放缓影响,我们认为,甲乙酮下游企业的承受能力应该有4000元/吨以上的与丙酮价差。我们预计,随着丙酮微幅上涨,甲乙酮价格将由目前的11700元/吨上涨至14000元/吨以上,涨幅近20%。预计碳四成本涨幅较小,公司盈利能力将进一步提升。 丁二烯和稀土顺丁橡胶业务是公司下一个发展重点公司在建10万吨/年丁二烯和5万吨稀土顺丁橡胶项目(控股51%)。受制于生产方式,全球丁二烯产能增速预计将低于3%;受益于合成橡胶工业快速发展,全球丁二烯需求增速预计将在约3.6%。需求增速大于供给,预计丁二烯价格仍将维持高位。稀土顺丁橡胶相比普通品种盈利能力更强。长期来看,碳四原料供应增加、储备项目等,将推动公司持续发展。 主营产品盈利提升,长期发展可期,“强烈推荐”我们预计,公司11、12、13年EPS分别为1.48、2.68、3.61元,对应前收盘价动态PE分别为19.2、10.6、7.9倍。我们看好后续甲乙酮涨价、丁二烯和稀土顺丁橡胶项目等推动公司业绩持续增长,首次给予“强烈推荐”评级。 风险提示宏观经济环境变化引致的业绩波动风险,原料碳四采购集中的风险。

原材料上涨及市场需求低迷拖累,业绩低于预期:上半年公司实现营业收入7.1亿元,同比增长8.4%,归属上市公司股东净利润4101.4万元,同比下降7.8%,EPS0.21元,业绩低于我们预期。 公司业绩低于预期原因主要三个方面:第一、公司原材料为DMF(二甲基甲酰胺,约占成本40%)、AA(己二酸,约占成本15%)以及MDI(二苯基甲烷二异氰酸酯),上半年价格均比去年同期有较大增长,公司产品虽提价,但涨幅小于原材料,致使公司毛利率下降2.2个百分点;第二、二季度起,公司下游鞋、箱包、家具需求低迷,产品需求不旺;第三、上半年公司基本无新增产能释放。 未来展望:成本压力减轻,新产能明年大规模投放:下半年是公司经营旺季,两个有利因素正显现:第一、随着通胀见顶,公司上游原材料DMF、AA和MDI出现了一定程度回调,公司成本压力减轻,下半年毛利率或回升;第二、公司自有资金投资的300多万平米超细纤维合成革项目投产,为公司带来增量产能。 明年新增产能较多,业绩有望快速增长。明年公司上市募投的1200万米高物性合成革将投产,公司合成革产能增速超过40%,同时我们认为鉴于超细纤维PU合成革处于较快发展,未来公司该产品也存在进一步扩展的空间。 与可乐丽深化合作,挺进污水处理及硅切割液回收领域:公司同时发布投资公告,拟与日本可乐丽合资成立可乐丽禾欣环保科技(嘉兴)有限公司。公司以超募资金2038.4万元出资,占49%股权。合资公司将从事城市及工业污水处理和硅切割液回收装置。 公司未公告合资公司具体产能及进度规划,暂无法做出评估。我们认为合资公司采用可乐丽先进的污水处理技术,风险较小,对未来发展具有积极意义。 看好明年业绩增长,维持“强烈推荐”评级:我们略下调公司2011~2012年EPS为0.45元和0.73元,对应昨日收盘价的PE分别为34倍和21倍。看好明年业绩增长以及与可乐丽合作空间,维持“强烈推荐”投资评级。风险因素:需求低迷,原材料波动。