业绩简评 恒瑞医药公布2011年1季报,公司实现归属于母公司所有者净利润2.54亿元,实现每股收益0.339元,与我们一季报业绩预览中基本一致。 经营分析 主业增长25%:公司2011年1季度实现销售收入11.19亿元,同比增长18.75%;实现毛利9.25亿元,同比增长15.62%;实现EBIT3.18亿元,同比增长28.90%;实现营业利润3.22亿元,同比增长33.40%;实现归属于母公司净利润2.54亿元,同比增长25.10%。基本符合预期。 毛利率下降,费用率也下降:公司毛利率同比下降了2个点,导致毛利增速低于收入增速,原因可能在于成本的上升、药品价格的下降。好的方面是公司费用控制较好,销售费用正常增长,比率下降;管理费用同比基本持平,资产减值损失减少,最终公司营业利润增速达到30%,较快的水平。纵观全年我们判断后续管理费用会有加大的趋势,原因在于两方面:一是随着新药开发研发费用投入较多;二是股权激励成本计提,预计今年要计提增3500万的费用。 还是要关注公司的国际化和创新方面持续推进:创新药方面艾瑞昔布已经通过产前动态检查,今年正式产生利润贡献,作为第一个创新药上市具有较大的意义;创新药阿帕替尼、瑞格列汀的研发进展顺利。国际化方面,公司伊立替康注射剂生产线接受了FDA的现场认证检查,如果通过有助于公司国际化合作的开展,同时公司与跨国医药企业的合作也值得期待。 盈利调整 我们维持公司2011、2012、2013年EPS为1.210元、1.580元、2.050元的预测。 投资建议 公司是需要等待的品种。公司现有产品肿瘤药稳定、非肿瘤药快速增长,同时公司战略上加大了仿创药的力度,更加务实,有助于在创新药出来之前业绩维稳。从长期角度看,我们认为公司是国内化学创新药的典型代表,维持“买入”评级。 风险提示:招标政策变局对公司销售的影响;

业绩简评 2010年公司实现营业收入89.72亿元,较去年同期增长14.66%;实现归属于上市公司股东净利润3.17亿元,较去年同期下降16.38%;实现每股收益0.73元。扣除房地产影响,公司收入增长19.9%,净利润增长12.9%。 经营分析 中美华东继续稳定增长:2010年中美华东实现收入14.47亿元和净利润2.83亿元,分别同比增长19%和16.94%;主导产品中,百令胶囊收入增长28%,泮立苏收入增长22%,赛可平收入增长17.4%,卡博平收入增长15.8%,新赛平则销售稳定,他克莫司则实现收入突破3000万,同比增长182%。 母公司(商业)增速放缓:2010年母公司收入增长约20%,利润增长仅12%,业绩增速较去年有所放缓;2010年商业方面继续提升总经销、总代理产品以及高端产品的销售占有率,导致毛利率略有提升。 国际业务不断突破:2010年中美华东莫匹罗星和X8通过欧盟COS现场检查,酶酚酸通过FDA认证,阿卡波糖片剂获得葡萄牙和西班牙证书;目前公司12个原料药已有11个产品拥有DMF文件,9个产品提交FDA注册。 新产品储备丰富:2010年公司拿到吡格列酮二甲双弧片和伏格列波糖制剂的生产批文;同时,未来2-3年,公司还有约10个新药上市;已经报批的潜力品种有抗肿瘤的来曲唑、阿那曲唑、奥沙利铂和喷司他汀,肝病用药的阿德福韦酯,以及抗痛风药非布索坦。 2011年将继续费用投入:2011年是公司实施新的5年规划的第一年,我们预计公司将继续加大营销、人力、研发等方面的费用投入,为新的5年规划打好坚实的基础。 盈利调整 我们预计公司2011-2013年的EPS分别为0.955元、1.293元和1.722元,年均复合增长率超过30%。 投资建议 公司未来新产品储备丰富,同时器官移植行业的拐点愈来愈近;目前股价对应2011年业绩为29倍,我们继续维持“买入”的评级。

业绩简评 恩华药业2011年1季度实现归属于母公司所有者的净利润2191万元,同比增长32%;实现每股收益0.094元,与我们预测的一致。 经营分析 2011年1季度,公司实现营业总收入3.71亿元,同比增长21.24%;实现利润总额2497万元,同比增长32.61%。其中:(1)母公司的制剂和原料实现销售收入1.62亿元,同比增长16.24%;实现营业利润2458万元,同比增长30.35%;实现净利润2146万元,同比增长34.46%;每股贡献利润0.092元。(2)商业子公司及其他实现销售收入2.09亿元,贡献净利润45万元;每股贡献利润0.002元。 公司主业收入实现平稳的增长:麻醉药方面,由于基数变大,预计力月西、福尔利增速在15%-20%之间;精神药物方面,思贝格增速加快,预计在40%以上,一舒、一泰纳等抑郁药预计增速20%左右;神经类迭力增速在40%以上。 费用管理效果显现。公司从去年开始费用方面的精细化管理,销售费用和管理费用得到较好控制,费率指标不断下降,这也是公司利润增速超过收入增速的原因。今年一季报继续延续了这个势头。 公司预告中期业绩同比增长20%-50%。 盈利调整 我们预计公司2011、2012、2013年的EPS为0.460元、0.665元、0.955元,同比增长40%、45%、45%;预测的基础是假设公司继续加强费用管理,今年右美托嘧啶、芬太尼等新产品上市维持麻醉药快速增长;明年假设高血压新药能够上市销售。 投资建议 我们认为公司是中小板企业中成长潜质最大的之一,公司所处的中枢神经领域是我国未来最有发展潜力的一个行业,而公司有望成为其中的龙头之一,建议长期买入。

业绩简评 公司实现主营业务收入33.09亿元,比上年同期增长39.2%;实现营业利润7.94亿元,比上年同期增长38.46%;实现归属于上市公司股东的净利润7.16亿元,比上年增长42.67%;实现每股收益0.326元。 经营分析 中药材贸易是主要增长点:2010年中药材贸易收入较去年同期增长60%; 毛利率则由去年同期的34.28%增长至44.17%,成为公司业绩快速增长的支柱;我们认为,药材贸易毛利率短期仍能维持,但继续大幅上涨很困难。因此,未来公司药材贸易的增长将主要依赖规模增长。 产能释放将推动饮片恢复增长:由于产能瓶颈原因,饮片收入仅增加15%;今年公司将进入饮片产能的释放期,我们预计今年公司有望新增产能6000吨,明年有望新增产能万吨以上。 新开河明显受益于人参产业振兴:新开河拥有“国参”的品牌基础,同时康美也拥有很强的运作能力。我们非常看好新开河未来的发展前景,预计5至10年内新开河收入有望突破10亿元。 中药城项目进入收益阶段:2010年公司成功收购亳州、安国、普宁等中药材市场,开工建设亳州华佗国际中药城,基本完成中药材市场的全国布局;我们预计,今年公司的华佗中药城项目将进入收益阶段,主要以店铺租金为主。同时,公司电子交易、中介佣金模式等将于今年进一步成熟和完善。 盈利调整 我们预计公司2011-2013年的EPS 为0.493元、0.657元和0.854元,年均复合增长率为35%。 投资建议 公司是目前国内中药全产业链条的先行者,饮片业务进入产能释放期,中药城项目也进入收益期。目前公司股价对应2011年业绩为29倍估值,考虑到公司近年业绩高增长预期,以及华佗中药城项目的良好预期,我们继续维持“买入”的投资建议。

业绩简评. 2011年1季度,公司实现营业总收入2.65亿元,较去年同期下降28%;实现归属于上市公司股东的净利润1.34亿元,较去年同期下降35%;实现每股收益0.232元。 经营分析. 甲流疫苗是负增长原因:2010年1季度公司确认860万剂甲流疫苗,实现约1.8亿收入;2011年1季度公司仅确认54万剂甲流疫苗,实现约1200万收入,同比下降超过90%。 剩余甲流疫苗确认收入是大概率事件:目前公司尚有714万剂甲流疫苗未确认收入,由于这些疫苗为国家收储订单,因此我们认为,这些甲流疫苗在年内确认收入问题不大。我们预计这些疫苗将实现近1.5亿收入,为公司贡献约9000万利润。 血液制品发展势头很好:1季度公司的收入和利润基本都由血液制品贡献,血液制品收入较去年同期增长36%,利润较去年同期增长接近30%;我们预计,年内重庆分公司投产是大概率事件,全年公司血液制品业务的收入和利润增速有望达到50%左右。 2011年下半年业绩增速将明显回升:公司预计2011年上半年利润较去年同期下降0%-30%,此预告并未考虑甲流疫苗的确认;如果甲流疫苗能在2季度确认,那么上半年公司业绩将实现0%-30%的增长;同时,由于下半年没有甲流疫苗的干扰,以及重庆分公司的投产预期,我们预计2011年下半年公司利润同比增速将会明显回升。 盈利调整. 我们预计公司2011-2013年的每股收益为1.437元、1.804元和2.258元。 投资建议. 由于2009年甲流疫苗高基数的影响,公司2010年业绩增长较为困难。但从2011年起,公司将重回快速增长的轨道,特别是血液制品业务将持续保持高速发展。目前公司股价对应2011年业绩为27倍PE,估值具有一定吸引力,我们继续维持买入的投资建议。

业绩简评 浙江医药2010年实现净利润11.45亿元,同比增长-5.69%。实现每股收益2.54元,与我们预计的2.513元基本一致。 经营分析 2010年VE销量大增、价格下降:公司业绩主要看VE。2010年国内VE出口量大增,同比增长30%;但产品价格一路下滑,详见后文图表。两者综合的结果是公司盈利能力与去年持平。公司去年四个季度单季度利润基本稳定在3亿元水平,低于前年高峰期水平。 2010年VE价格弱势前行,反弹乏力:去年VE价格一路走低,期间在供给方保价的情况下出现几次反弹预期,但力度较弱。有代表性是7月底,随着新和成的停产检修,VE价格在跌到105元附近时开始出现停止报价、预期上涨的情况。但最终结果如我们预期:仅仅上涨15%就宣告结束。 涨价背后的核心逻辑是要有需求的支撑,今年面临新的机会:VE价格经过三年的上涨,我们提出的VE长景气周期理论持续得到检验。我们坚持认为引起价格波动的是供需关系,由于看好今年饲料需求的拉动,我们3月7日率先提示维生素VE和VA的机会,目前表现良好。我们最新的观点是:日本地震只是对今年维生素向好趋势起到了加速作用,虽然短期内透支了一定的价格涨幅,但是随着二季度需求旺季的到来,VE和VA价格仍有上涨的可能。 公司其他业务表现优秀。盐酸万古霉素原料药销售同比增长63.11%,替考拉宁原料药销售同比增长89.57%。来可信(盐酸万古霉素针)销售收入同比增长33.52%,加立信(替考拉宁针)销售同比增长43.60%。报告期内公司有三项国家新药创制项目。 盈利调整 如果以现价作为全年业绩预测基础(VE135元、VA140元),我们预测公司2011年EPS为2.80元,VE再每上涨10元,增厚业绩约0.32元。 投资建议 我们对公司的投资观点:(1)维生素稳定,每年10个亿的利润贡献;(2)制剂销售和创新药业务逐渐成熟,提升公司估值。两点结合看,公司有长期的投资价值。目前公司估值13倍,这里不包含继续涨价预期,维持“买入”评级。

业绩简评 海正药业2010年实现净利润3.66亿元,EPS0.756元,同比增长34.35%。比我们预测的0.734元略高。 经营分析 销售收入增长平稳:2010年公司实现销售收入44.8亿元,同比增长14%。分类别方面:(1)海正药品实现销售收入22.5亿元,增速13.61%,其中抗肿瘤药增长20%、抗感染药下滑5%、心血管药下滑2%、抗寄生虫药增长36%、内分泌药增长38%,其中肿瘤药和抗寄生虫药超过我们的预期,抗感染和心血管比我们预期的要低。(2)非海正药品销售收入22.3亿元,增速15%,毛利率4%,业绩贡献有限。 国内制剂再次成为业绩推动力:2010年公司海正药品销售中,传统业务API原料药出口实现销售收入14.5亿元,同比增长7%,增速不快;但海正成品药销售实现7.96亿元,同比增长27%,继2008年之后,第二次成为业绩增长推动力。 增发结束为2011年经营提供保障:公司一季度完成了增发,募集资金13亿元。募集资金全部用于全资子公司海正药业(杭州)有限公司拟投资建设的制剂出口基地项目。 国际订单逐步落实:公司今年3月份公告与美国辉瑞公司子公司辉瑞亚太生产有限公司在美国签订了CA兽用药的供货协议,于2011年开始向辉瑞亚太公司销售CA兽用药,预计年销售收入约1500到2500万美元,协议期限为5年。预计公司今年还有望有其他订单落实。 盈利调整 考虑增发摊薄影响,我们预计公司2011、2012、2013年EPS为0.921元、1.222元、1.571元,复合增速30%。 投资建议 我们对特色原料药行业一贯的观点是:相关的公司最近几年处于产业升级的关键时机,伴随着投入的加大,愈发接近目标。我们相信海正药业是国内医药企业中最有希望走向世界的企业之一,具有长期价值,我们维持长期“买入”评级。 风险提示:订单的不可预测性;国内制剂市场开拓对公司精力牵扯。

事件 我们参加了公司的年度股东大会,通过与公司管理层的沟通,我们进一步了解了公司的发展战略。同时在中国医药产业的发展思路方面,也深受启发,分享如下: 评论 1、对输液和抗生素行业前景的担心,不能构成不看好公司的理由:从输液和抗生素过度使用的角度直观思考,投资者容易否定公司的投资价值,我们认为这种逻辑是片面的。看似简单的行业,实际也有长期投资价值: (1)“即便将来输液市场饱和,还有没有技术进步?过去是玻瓶、现在是塑瓶、以后是软袋,再以后是双室袋” (2)“现在一瓶玻瓶、塑瓶输液连大白菜的价格都不到,如果产业整合成熟之后价格恢复到10年前的水平,按照现在的效率和成本控制能力,每瓶的利润是多少?按照总量看输液的利润是多少?不大,我们应该乐观看待这个事情”——从中期(技术进步)、长期(价值回归)看输液板块的投资价值 (3)“挤掉一些没有竞争力的企业,完成抗生素格局的盘整正当其时”——当前抗生素产业的机会 (4)“中国的医药市场目前是1万亿的规模,有预计未来能达到2万亿,一个公司只要10%的市占率就意味着一个非常大的产业”——所谓的弱势行业对优秀企业而言也有巨大成长空间 2、新疆项目是公司实现“输液与非输液等强战略”的重要一环:对于公司全力打造的新疆项目,投资者对其心怀疑虑,对其前景也不是看的很明朗和乐观。我们认为公司的战略还没有被充分认知: (1)“把输液行业的最高优势发挥到极致,实现输液与非输液等强的战略目标”——公司的战略定位 (2)“抗生素的竞争是全产业链的竞争”——医药行业集团作战的真谛 (3)“资源决定战略、战略依赖资源,谁掌握了资源谁就掌握了抗生素的全产业链”——新疆项目的优势 (4)“新疆项目打通抗生素全产业链,而公司输液的借体作用可以与之发挥明显的协同效用,将助推公司等强战略的实现”——新疆项目的最终意义。 3、对新疆项目几个关键问题的回答:公司的新疆项目是历时四年准备的结果,已经对各种风险因素进行了充分的考虑,对盈利能力也进行了测算,确定性较高。 (1)“所有用钱能能买到的竞争力,都不是核心竞争力”——对新疆项目核心竞争力的理解 (2)“凡事都有风险,凡事都有拿捏不定的地方,正是因为有风险才有人才辈出的地方”——对风险的态度 (3)“人类最聪明的就是学会了分工,每个人都能把上帝赋予他的禀赋发挥到机制”——谋求合作是关键 (4)“要成为一个具有所有投资标的要满足的条件,还要有足够安全边界的投资标的”——投资回报率问题 (5)“公司刚刚完成资本市场融资,一定要把股市资金大手笔的投入到战略性关键环节,取得源头性优势,然后运用低成本银行资金进行对冲,提高净资产回报率。”——对资金使用的理解 (6)“什么地方可以产生利润?效率更高,成本更低”——公司盈利之道 (7)“星星之火,可以燎原;矩阵,相互辉映,形成大市场。公司在全国18个省市区有生产基地,相当于享受了‘18个最惠国待遇’”——物流的价值,也是对当前招标政策的深刻理解 4、其他问题:参见正文 投资建议 我们维持公司2011、2012年EPS为4.20、5.90元的预测,增速50%、40%,2013年随着新疆项目的贡献收益,可能出现业绩的拐点。我们认为公司是确定性最高的医药白马,目前估值31倍,一年期目标收益50%以上。

业绩简评 新和成2010年实现销售收入34亿元,同比增长18.87%;实现净利润11亿元,同比增长8.03%;实现全面摊薄每股收益1.52元,与我们三季度预测的1.516元基本一致。 经营分析 2010年VE销量大增、价格下降:公司业绩主要看VE。2010年国内VE出口量大增,同比增长30%;但产品价格一路下滑,详见后文图表。两者综合的结果是公司盈利能力与去年持平。公司去年四个季度单季度利润基本稳定在2.6亿元水平。公司另一业务VA去年的情况与VE类似,同样详见后文图表。 2010年VE价格弱势前行,反弹乏力:去年VE价格一路走低,期间在供给方保价的情况下出现几次反弹预期,但力度较弱。有代表性是7月底,随着新和成的停产检修,VE价格在跌到105元附近时开始出现停止报价、预期上涨的情况。但最终结果如我们预期:仅仅上涨15%就宣告结束。 涨价背后的核心逻辑是要有需求的支撑,今年面临新的机会:VE价格经过三年的上涨,我们提出的VE长景气周期理论持续得到检验。我们坚持认为引起价格波动的是供需关系,由于看好今年饲料需求的拉动,我们3月7日率先提示维生素VE和VA的机会,目前表现良好。我们最新的观点是:日本地震只是对今年维生素向好趋势起到了加速作用,虽然短期内透支了一定的价格涨幅,但是随着二季度需求旺季的到来,VE和VA价格仍有上涨的可能。 盈利调整 如果以现价作为全年业绩预测基础(VE135元、VA140元),我们预测公司2011年EPS为1.75元,VE再每上涨10元,增厚业绩约0.20元。 投资建议 我们对公司的投资观点:(1)维生素稳定,每年10个亿的利润贡献;(2)香精香料放量,今年开始贡献利润,2年后贡献近10个亿的收入;(3)其他新产品值得期待。三点结合看,公司有长期的投资价值,详见我们今年1月份的深度研究报告。目前公司估值17倍,这里不包含继续涨价预期,维持“买入”评级。

业绩简评 恩华药业2010年度实现归属于母公司所有者的净利润7644万元,同比增长39.80%;实现每股收益0.327元,比我们预测的0.345元略低。 经营分析 2010年,公司实现营业总收入13亿元,同比增长17.07%;实现利润总额9017万元,同比增长44.08%。其中:(1)母公司的制剂和原料实现销售收入5.77亿元,同比增长15.59%;实现营业利润8698万元,同比增长32.72%;实现净利润7698万元,同比增长33.49%;每股贡献利润0.329元。(2)商业子公司及其他实现销售收入7.23亿元,贡献净利润-54万元;每股贡献利润-0.002元。 公司主业收入实现平稳的增长:(1)麻醉药继续表现优异,实现销售收入2.85亿元,增速22%,其中预计氟马西尼、力月西、福尔利表现较好,增速都在20%以上;(2)精神药实现销售收入2.1亿元,增速13%,有所放缓,原因主要是受制于行业的高增长还未到来,其中预计抗抑郁药一泰纳增速20%以上;(3)神经类基数较小,实现销售收入近3000万元,贡献不大,其中迭力增长预计达到40%。 费用管理效果显现。公司今年以来管理效率提升,管理费用率有了较大幅度的下降,从而导致利润增速大幅超越收入增速。 盈利调整 我们预计公司2011、2012、2013年的EPS为0.460元、0.665元、0.955元,同比增长40%、45%、45%;预测的基础是假设公司继续加强费用管理,今年右美托嘧啶、芬太尼等新产品上市维持麻醉药快速增长;明年假设高血压新药能够上市销售。 投资建议 我们认为公司是中小板企业中成长潜质最大的之一,公司所处的中枢神经领域是我国未来最有发展潜力的一个行业,而公司有望成为其中的龙头之一,建议长期买入。

业绩简评: 2010年,公司实现营业收入12.62亿元,较去年增长3.37%;实现利润总额8.19亿元,较去年增长4.56%;归属于上市公司股东的净利润6.12亿元,实现每股收益1.06元。 盈利调整: 我们将公司2011-2013年的每股收益调整为1.437元、1.955元和2.635元,净利润增速分别为35.18%、36.06%和34.79%。 投资建议: 由于2009年甲流疫苗高基数的影响,公司2010年业绩增长较为困难。但从2011年起,公司将重回快速增长的轨道,特别是血液制品业务将持续保持高速发展。目前公司股价对应2011年业绩为30倍PE,估值具有一定吸引力,我们继续维持买入的投资建议。

业绩简评 2010年,公司实现主营业务收入44.8亿元,较2009年增长18.14%;实现营业利润11.4亿元、利润总额12亿元和归属于上市公司股东的净利润8.64亿元,分别较2009年下降64.49%、63.18%和65.43%;实现每股收益0.46元 经营分析 国控股权摊薄影响利润增速:公司净利润下降的原因是国药控股于2009年在香港上市,当时视同处置联营企业确认股权转让收益19.65亿元(税后);2010年公司经营性净利润较2009年略有增长,主要原因是公司对国药控股的持股比例由47%下降至34%。扣除该因素影响,公司经营性净利润同比口径增长28%。 工业板块经营情况良好:工业板块实现主营业务收入28亿元,较2009年增长23.61%;实现分部利润3.24亿元,较2009年增长44.52%;2010年公司投入研发资金较2009年大幅增长44%,并取得“前列地尔干乳”生产批文等系列成果;同时,重庆药友及重庆医工院等先后获得加拿大卫生部GMP认证及美国FDA认证,国际市场开拓进一步深入。我们认为,公司整合工业板块的努力将在未来数年取得明显成效。 积极布局高端医疗产业:2010年公司成为美中互利单一最大股东,支持并推动“和睦家”医院和诊所网络的发展;同时,公司与新加坡百汇医疗共同于上海开设的两家医疗服务机构也于2010年投入运营。我们强烈看好高端医疗产业的发展前景,而公司无疑已占据领先地位。 资产重估价值356亿元:国药控股按照权益比例给公司贡献181亿市值;部分医药资产以2010年业绩40倍进行估值;另有较多资产按照公司账面投资额进行估值。 盈利调整 我们预计公司2011-2013年的EPS分别为0.474元、0.617元和0.801元。 投资建议 我们按照资产重估的方法得到的公司价值达到356亿元,即每股18.7元;目前公司股价为12.22元,折价率达到35%;我们认为目前折价率过高,公司价值被低估,给予买入的投资建议。

业绩简评 公司公布2010年年报,实现销售收入12.98亿元,同比增长52.75%;实现营业利润4.13亿元,同比增长67.98%;实现归属于母公司所有者的净利润3.55亿元,同比增长64.69%;实现每股收益1.565元,略高于我们的预期。 经营分析 2011年以高增长结束:公司四季度单季数据基本上跟一二三季度一致,显示了良好的持续性。这种增长势头源于2010年四季度,主要原因是募集资金项目的达产。 募集资金项目达产贡献业绩增量:公司新的原料药车间2010年7月份通过了GMP检查,经过一段的磨合期后,2010年四季度释放产能。原料药产能瓶颈得以解决,募集资金项目的盐酸头孢吡肟、头孢西丁钠产业化项目开始贡献收入。2010年公司原料药实现销售收入4.93亿元,同比增长72.56%,毛利率同比增加3个点。这是公司收入高增长的来源。 氯吡格雷等制剂增速良好:公司2010年心血管和头孢类制剂药物都实现了较好的增长,尤其是心血管,为业绩的持续性提供了安全边际。2010年公司制剂类实现销售收入8.05亿元,同比增长42.71%,毛利率增加了3.6个点达到75%,是公司业绩的主要构成来源。同时公司竞拍了惠州大亚湾的厂房,定位于国际化进程,为公司未来几年增长的持续性提供了保证。 销售和研发力度加大:公司2010年销售费用增加了近亿元,用于市场开拓;研发费用增加导致管理费用增加3000万元。但两项费用率都保持稳定。随着募集资金带来的利息收入增加,公司财务费用为负2200元,也是利润超我们预期的原因,使得公司利润增速超过收入增速。 盈利调整 我们略微上调公司盈利预测:2011年、2012年、2013年每股收益为2.05元、2.64元、3.18元,同比增速为31%、28%、21%。 投资建议 我们维持对公司一贯的判断:公司是一家短期有大品种刺激高增长、未来有持续发展潜力的优质公司。公司目前估值对应2011年PE为32倍,相对合理,从长期投资角度维持“买入”评级。

业绩简评. 2010年,公司实现营业收入38.24亿元,较去年同期增长16.3%;实现营业利润5.53亿元,较去年同期增长20.49%;归属于上市公司的净利润为3.43亿元,较去年同期增长19.19%;实现每股收益0.66元,略超我们的预期5个百分点。 经营分析. 4季度经营业绩超预期:4季度单季公司实现收入9.09亿元,较2009年4季度同期增长20%;实现净利润7000万,较2009年4季度同期增长34%,超出我们预期。值得注意的是,公司4季度变更应收账款计提比例,导致减值准备较去年增加2320万。考虑该部分减值准备影响,公司2010年的实际业绩达到0.7元。 1季度经营有望延续4季度的势头:根据我们的门店调研情况,公司1季度经营情况良好,将有望延续去年4季度的增长势头。我们认为,公司的经营拐点已经显现。 股份公司是集团的发展核心,市值被严重低估:从集团组织结构可以清晰看出,股份公司是集团的组织核心;集团近年确定“以现代中药为核心,发展生命健康产业”的发展战略,也就是将股份公司定位为未来发展的核心;同时,2010年北京市委、市政府将同仁堂集团列为首都发展医药产业的龙头企业,整体进入生物医药“G20”;目前公司市值远低于云南白药、东阿阿胶和康美药业等企业,与公司的行业地位远远不符。 市场应积极对待公司高送配:公司公告2010年每10股送5股并转增10股,而公司已有6年没有送股;我们认为,市场应该高度重视公司在此方面的积极变化,以及公司对资本市场的积极态度。 盈利调整. 我们预计公司2011-2013年的EPS分别为0.865元、1.215元和1.706元。 投资建议. 我们认为,同仁堂作为成功经营数百年的“百年老店”,不仅在经营模式、品牌基础、独家品种和制药工艺等方面具有不可复制性,而且在传统中医药领域具有不可撼动的代表地位。目前公司的市值与其行业地位远远不符,并且公司正在发生积极的变化,我们继续维持“买入”的投资建议。

事件: 公司公告计划投资39.9亿元,投产硫氰酸红霉素、头孢系列等一系列抗生素中间体,计划打造新疆伊犁河谷为全球最大抗生素“药谷”。公司目标形成从抗生素原料中间体到原料药再到粉针、冻干粉针和口服制剂相结合的具有完整产业链的非输液类产品体系。 评论: 事件本身对科伦药业、乃至中国医药产业都有重大影响:1、由于公司之前已经提出“输液与非输液等强”的战略,从公司成本控制力强、产品规模大的企业经营特色出发,进入抗生素这一大品类领域是在意料之中的,也是最容易发挥公司在输液领域积累的经验的一种选择;2、中国的抗生素市场至今比较分散,参与企业众多,竞争仍主要延续历史格局。此次公司这样一家民营企业大举进入这个市场,势必会对现有格局产生影响。 从全产业链角度,我们看好公司的此次战略布局:1、公司进入非输液领域,最直接的选择是与输液配套的抗生素药物;2、公司要在抗生素这一非输液领域形成竞争优势,必须要形成从抗生素原料中间体到原料药再到粉针、冻干粉针和口服制剂相结合的具有完整产业链,才能形成整体竞争力,实现产业整合;3、抗生素中间体和原料药按照最大化的产能生产、同时结合终端粉针、冻干粉针、口服等制剂的大批量销售,可以形成规模效益,进一步降低成本;4、虽然公司目前制剂销售规模不大,但我们从案头研究的结论来看,公司未来势必会做大制剂销售规模。 到时候目前投产的中间体和原料药就是一步妙棋,可谓“制剂放量、原料先行”。综上,我们认为公司的此次战略布局,是站在全产业链角度考虑问题,具有前瞻性。 公司此次布局具备的优势:1、政策扶持。公司此次在新疆投资,符合《国务院关于进一步促进新疆经济社会发展的若干意见》精神、符合国家要求将优势资源就地转化为经济优势的发展原则;2、成本优势。伊犁充足并相对廉价的粮食、水、能源供应和人力资源作为保证,可以降低公司经营成本。3、与现有业务的协同效应。公司在输液板块积攒的渠道优势、现有输液与抗生素产品联合使用的特性、公司在研的双腔袋、公司现有的三家非输液公司几十个原料和制剂批文,都有助于消化原料产能。 此次事件对公司盈利的影响:1、短期影响不大:此次投资分两阶段,一是2011-2012年底,4800吨硫氰酸红霉素建成试车,二是2012-2014年,9000吨头孢中间体建设。预计最快的业绩贡献和相关折旧摊销要到2013年,因此这两年对业绩没有直接影响。第一阶段公司用超募资金出资,不存在资金问题;第二阶段可能会涉及融资,影响财务费用。2、长期增厚利润:公司预计全部达产后,在一定的价格假设基础上,可实现年销售收入68亿元,净利润14.84亿。但我们认为实际情况可能会好一些,因为公司未来会把中间体与原料制剂销售一体化,盈利能力可能会提高。 如何看待公司的投资价值:1、短期看2011年业绩高增长确定。公司此次同时公告使用超募资金4.2亿元收购崇州君健塑胶,预计该公司可实现2011年净利润1亿元,这样来看,我们预测2011年10亿的净利润,50%的增长可以实现;2、长期看,公司现有业务自然增长,再加上此次投资的项目贡献,预计公司利润额能达到25-30亿元。 从这个角度看,公司市值还有很大空间。 投资建议: 维持公司20 11、2012年EPS为4.20元、5.90元的盈利预测,维持“买入”评级,公司作为转型期的企业,值得重点配置。