事项：公司公告1~3Q24实现营业收入138.2亿元（+0.7%yoy），归母净利润13.5亿元（-3%yoy），扣非净利润13.2亿元（-4%yoy）；其中3Q24收入40.6亿元（+2.4%yoy），归母净利润3.3亿元（-19%yoy），扣非净利润3.3亿元（-18%yoy），利润端下滑主因毛利率压力及期间费率有所增加。 评论：股份及科技公司预计相对稳健，商业及国药有所拖累。我们预计子集团表现如下：1）股份公司预计相对平稳，受益于大品种战略、精品系列等战略推进，长期有望维持较快增长；2）根据同仁堂科技公告，科技公司合并报表1~3Q24收入54.8亿元（同比+2.7%），归母净利润5.5亿元（同比+6.3%），毛利率同比-3pct至39.7%；3Q收入同比+3%、归母净利下滑19%，毛利率同比-6.5pct，预计主因科技公司安牛发货节奏控制（1H24出货量预计较大）、国药公司受港澳零售行业低迷及灵芝孢子粉去库存影响。我们预计科技公司全年有望稳健增长，明年有望在科技公司营销改革驱动下恢复较快增长；3）商业集团预计受到消费环境及政策环境影响对业绩略有拖累。 财务指标：3Q24毛利率压力及期间费率波动致净利率承压。1）3Q24毛利率同比下降3.5pct，主因成本压力；3Q24销售/管理/研发/财务费率同比+0.3/+0.9/-0.1/+0.8pct，净利率同比下滑4pct。2）3Q24应收账款15.9亿元，环比略有提升。3）3Q24合同负债4.7亿元，环比略有下降。4）3Q24存货108亿元，环比基本持平。 投资建议：精品国药龙头，看好公司近年内部改革带来经营面貌的持续性变化。 我们预计公司24-26年归母净利润为17.2/19.8/22.8亿元（24~25年前值分别为20.6/24.2亿元，考虑到消费环境变化有所下调），同比增速为+3%/15%/15%。 参考公司历史估值，给予公司25年35x目标PE，对应目标价50.4元，维持“推荐”评级。 风险提示：核心产品销量不及预期，药材价格波动，改革进展不及预期。

事件： 同仁堂发布 2024年三季报， 报告期内实现营收 138.20亿元(同比+0.72%)，归母净利润 13.50亿元(同比-2.92%)，扣非归母净利润 13.20亿元(同比-4.17%)；单 Q3实现营收 40.57亿元(同比+2.42%)，归母净利润 3.29亿元(同比-18.57%)，扣非归母净利润 3.28亿元(同比-17.71%)； 业绩受毛利率影响短期承压 毛利率短期承压，中长期有望持续修复。 2024Q3公司综合毛利率为 43.23%，同比下降 3.51pct， 我们认为主要系原材料天然牛黄较同期涨价所致。根据中药材天地网数据显示， 2024年 6月底天然牛黄市场价格为 140万元/公斤，相比 2023年初的 57万元/公斤提升了 145.61%，而 2024年 9月又进一步涨价至 165万元/公斤，环比 8月提升 17.86%，同比提升 37.50%。 若 2024H2安宫牛黄丸产品不进行价格调整，预计 2024H2毛利率仍然有同比下行压力，但中长期毛利率有望稳定回升。 2024Q3公司经营活动产生的现金流量净额为-0.67亿元（同比-344.14%），同时存货达到 107.93亿元，较 2023年底增加 14.53亿元，我们认为主要系公司为满足生产需求，继续采购了相对高价的天然牛黄所致。 2024年 7月 1日，国家药监局综合司、海关总署办公厅就《关于允许进口牛黄试点用于中成药生产有关事项的公告（征求意见稿）》，未来随着海外牛黄的进入，我们预计国内异常高价的天然牛黄价格有望逐步下降。 在此过程中，公司已连续三个季度展现出毛利率同比下降的压力，且 9月天然牛黄市场价格进一步提升，不排除后续调整安宫牛黄丸价格的可能性。 增加中期分红，持续回馈股东。 公司发布《2024年半年度权益分派实施公告》，向全体股东每 10股派发现金红利 5.00元（含税），本次公司现金分红占 2024年上半年合并报表归属于上市公司股东的净利润比例为 67.17%，持续回馈股东。 维持“买入” 评级。 我们预计 2024-2026年归母净利润 17.47/20.59/24.31亿元，同比增长 4.71%/17.81%/18.07%， EPS 为 1.27/1.50/1.77元。考虑到公司具备强品牌力与高产品壁垒，院外销售为主受集采影响小，毛利率压力有望持续缓解，维持“买入”评级。 风险提示： 政策调整风险、成本波动风险、 市场竞争加剧

2024年上半年公司实现营业收入97.63亿元，同比增长0.02%；归母净利润10.21亿元，同比增长3.49%；扣非归母净净利润9.92亿元，同比增长1.35%。 其中其中2024年Q2实现营业收入44.96亿元，同比下降2.64%；；归母净利润4.45亿元，同比下降3.90%；扣非归母净利润4.21亿元，同比下降8.41%。 中药材成本影响短期毛利率，提质增效期间费用率降低，再次启动中期分红回馈投资者。上半年受核心中药材成本上涨较多影响，公司医药工业毛利率为41.39%，同比下降3.53pct；医药商业毛利率也因为产品结构调整下降3.74pct，上半年公司整体毛利率为43.90%，同比下降2.20pct。但公司推动提质增效成效显著，上半年三费费率均有所降低，销售费用率为16.88%，同比降低0.61pct，管理费用率为7.12%，同比降低0.68pct，销售净利润率15.52%，同比略有降低，归母净利润率10.46%。公司公告启动中期分红，为2019年以来首次，计划派发现金红利共6.86亿元，分红比例达到67.17%。 核心品种维持稳健增长，二线品种逐渐贡献增量。上半年公司医药工业业务收入64.72亿元，同比增长5.30%，其中前五名核心产品收入30.47亿元，同比增长4.18%，在保持核心系列产品稳健增长的同时，二线品种增长更快驱动医药工业业务的成长。 医药商业盈利能力提升明显。医药商业业务上半年收入60.30亿元，同比增长8.94%，截至2024H1核心子公司同仁堂商业拥有门店数量1116家，上半年新开门店16家，关闭门店1家，并有682家药店设立中医医疗诊所业务。 上半年同仁堂商业收入为56.26亿元，同比增长0.75%，但盈利能力提升明显，实现归母净利润2.95亿元，同比增长7.84%。 进口牛黄放开试点，公司原材料成本压力有望逐步缓解。2024年6月，国家药监局和海关总署联合发布《关于允许进口牛黄试点用于中成药生产有关事项公告（征求意见稿）》，拟定可以从不存在疯牛病疫情禁令国家（地区）进口已获检疫准入并经海关检疫以及口岸药品检验机构检验合格的牛黄用于中成药生产，预计将有效缓解牛黄市场供应短缺现象，降低成本压力。 维持维持“强烈推荐”投资评级投资评级。我们认为公司原料成本压力将逐步缓解，推进提质增效，调整预计2024-2026年归母净利润为18.0/21.4/24.7亿元，同比增长7.7%/19.0%/15.6%，对应PE为27/22/19倍，维持“强烈推荐”投资评级。 风险提示：政策及市场推广风险、原材料供应及价格风险、研发失败风险等。

一句话逻辑同仁堂为院外销售为主的国资老字号中药龙头，业绩反转与资金欠配有望带来估值的持续修复。 超预期逻辑市场预期：23Q4业绩低于预期，市场对公司长期增长持续性存疑我们预测：核心品种安宫牛黄丸量价齐升确定性强，重点品种五子衍宗系列正成为新的业绩增长点（1）核心品种安宫牛黄丸量价齐升。同仁堂安宫牛黄丸具有极强的原材料和品牌壁垒，其不仅拥有全国唯二的野生麝香入药权，且在零售终端市占率约48%，远超其他竞争对手（中康开思2023年统计数据）；原材料天然牛黄的价格持续上涨为其提供了提价的条件。此外安宫牛黄丸作为零售市场脑血管疾病的首选药物，深度受益于人口老龄化，放量持续性强。 （2）重点品种五子衍宗系列快速增长。公司加大对其宣传推广力度，拓宽电商销售渠道，开展O2O购药场景及垂类医药平台推广合作，通过虎扑、世界杯、亚运会等赛事热点精准投放目标消费群体；五子衍宗系列2023年销售额已超过六味地黄系列和金匮肾气系列，跃居公司第三大单品、补益类第一大单品。 （3）培育品种灵芝孢子粉销售回暖。23年同仁堂国药在清理国内破壁灵芝孢子粉的渠道库存，导致国内销售收入同比-70.2%，预计24年销售有望回暖。 检验与催化（1）24Q1业绩开门红，归母净利润在去年同期高基数下实现双位数增长，有望逐步解除市场对公司业绩压力的疑虑；24年后续三个季度基数压力更小，业绩增速或将逐季度提升。 （2）预计24年6月将召开股东大会，公司潜在国企改革的预期较强。 目标价及测算依据公司为国资老字号中药龙头，核心产品具备量价齐升的实力，近3/5/10年平均PE分别为41.44x/38.33x/38.95x；考虑到公司具备“强品种品牌力+受政策不利影响极小+有潜在国企改革势能”的特点，理应享受更高的估值溢价，目前公司均没有向下变化，叠加股东大会催化和基金持股比例仅14.01%（截至23年底，含ETF等指数基金），给予2024年42xPE，对应目标市值799亿元，对应上涨空间31.02%。 盈利预测与估值我们预计2024-2026年归母净利润19.03/22.05/25.37亿元，同比增长14.06%/15.86%/15.04%，EPS为1.39/1.61/1.85元，对应PE32.05x/27.66x/24.05x。 风险提示政策调整风险，原材料涨价风险，国企改革进程不及预期

事件：1）同仁堂发布 2023年年度报告， 2023年公司实现营业收入 178.61亿元， 同比增长 16.19%； 实现归母净利润 16.69亿元， 同比增长 16.92%; 实现扣非归母净利润 16.57亿元， 同比上升 18.32%； 经营性现金流量净额18.69亿元， 同比下降 39.58%； 2023年公司 EPS 为 1.217元/股， 同比增长 16.91%。 2） 同仁堂公告， 公司合计拟派发现金红利 6.86亿元， 占归母净利润比例为 41.09%。 点评： 2023年净利润增速较快， 医药商业收入增速亮眼。 据公司公告， 2023年四季度， 公司实现营收 41.40亿元（同比-7.44%） ， 实现归母净利润 2.78亿元（同比-34.47%） ， 业绩高基数影响短期承压。 2023年净利润的增长主要是由中医药市场需求增加， 同时公司积极开拓市场， 深化营销改革， 产品销量增长所致。 据年度报告， 从收入端来看， 公司医药工业板块 2023年实现营收 110.79亿元（+12.60%） ， 医药商业板块实现营收 102.46亿元（+20.82%） ， 公司 2023年整体净利率同比略有提升。 费用端来看， 2023年， 公司销售费用率、 管理费用率和财务费用率同比下降， 研发费用率同比提升， 整体费用控制较为稳健。 持续投入上市品种二次研发， 子公司同仁堂科技和国药短期承压。 据公司年报， 2023年， 公司不断加大二次研发力度， 完善大品种基础资料，目前主要有 5大品种 17种药品在研， 其中包括同仁牛黄清心丸等重点品种； 除此之外， 公司围绕经营主业， 开展经典名方、 清脑宣窍滴丸研发和潜力品种探索性研究， 挖掘品种价值； 川牛膝等目前已完成内控标准研究， 正在进行生产质量问题攻关； 主要参控股公司中， 同仁堂科技2023年实现收入 67.73亿元（同比+13.04%） 、 净利润 9.92亿元（同比-0.93%） ； 同仁堂国药 2023年实现收入 13.77亿元（同比-7.94%） 、净利润 5.32亿元（同比-10.78%）；同仁堂商业 2023年实现收入 103.45亿元（同比+20.94%） 、 净利润 5.50亿元（同比+51.97%） 。 2024年推进大品种上量， 创效提质。 据年报中 2024年经营计划， 公司将着力规模聚集， 持续推进大品种上量， 完善潜在大品种增补， 推进《国家中药饮片炮制规范》《北京市中药饮片炮制规范》新标落地实施； 在创效提质方面， 公司将精细化经销商准入及终端门店遴选原则， 开展传统炮制技艺标准化研究以及中成药内控标准的建立工作， 并在能源管控、 小丸剂型等领域开展智能化改造试点工作； 在产业链构建方面， 公司聚焦于上游原料保障， 加强种植养殖型子公司种植养殖基地建设， 扩大其规模， 并利用信息化手段提高种植养殖经济收益。 盈利预测与投资评级： 我们预计同仁堂 2024-2026年营收分别为198.41/221.04/246.52亿元， 归母净利润分别为 19.41/22.87/25.64亿元， 对应 PE 分别为 29/25/22X， 维持“增持” 评级。 风险因素： 行业政策风险、 原材料涨价风险、 市场竞争风险、 行业集采 风险。

事件： 公司发布 2023 年报，报告期内实现营业收入 178.61 亿元，同比增长 16.19%；归母净利润 16.69 亿元，同比增长 16.92%；实现扣非归母净利润 16.57 亿元，同比增长 18.32%。 全年实现稳健增长， 母公司收入利润表现亮眼。 公司单四季度实现营收 41.40亿、同比下滑 7.44%；实现归母净利润 2.78 亿、同比下滑 34.47%；落在此前业绩预告区间内。 1） 2023 年同仁堂母公司实现收入 41.09 亿元、同比增长 11.21%，净利润 12.49 亿元、同比增长 14.50%；主要得益于公司积极开拓市场、深化营销改革，实现主业的稳健发展。 2）同仁堂科技 2023 年实现收入 67.73 亿元、同比增长 13.04%，净利润 5.90 亿元、同比增长 1.25%； 同仁堂科技继续推进大品种战略， 锚定“控渠道、稳价格、强终端”的营销策略， 收入端实现良好增长，受到原材料价格上涨的影响，毛利率略有下滑。 3）同仁堂国药和同仁堂商业 2023 年分别实现收入 13.77 亿（-7.94%）、 103.45 亿（+20.94%）。 医药工业： 核心品种增长良好， 原材料价格波动导致毛利率阶段性承压。 2023 年公司医药工业实现收入 110.79 亿元，同比增长 12.60%；工业板块毛利率为 46.97%，同比下降 1.98pp，预计是原材料价格上涨所致。 2023 年公司前五大产品合计实现收入 49.53 亿元（同比+9.97%）、占当期医药工业收入比重 44.71%；毛利率 54.82%，显著高于工业板块整体， 较 2022 年下降 5.44pp，预计与核心原材料牛黄价格上涨有关。 分治疗领域看， 2023 年心脑血管类/补益类/清热类/妇科类/其它营收分别增长 8.02%/10.41%/16.10%/8.16%/19.12%，均实现不错增长。 医药商业： 疫后快速复苏， 门店稳步扩张。 疫情影响消退后， 2023 年商业板块快速恢复， 实现收入 102.46 亿元、同比增长 20.82%； 毛利率达到 31.11%，同比提升 0.16pp。截止 2023 年末， 同仁堂商业共设立零售门店 1001 家， 2023 年内新增门店 59 家，其中新设 62 家，闭店 3 家。零售药店中，有 630 家设立了中医医疗诊所，占零售药店总数 62.94%；有 783 家取得“医疗保险定点零售药店”资格，占公司零售药店总数 78.22%。 费用管控得当，盈利水平仍处高位。 2023年公司整体毛利率47.29%，同比下降1.51pp；净利率 14.46%，同比提升 0.15pp； 销售/管理/财务费用率分别为 19.24%/10.09%/-0.62%，分别同比-0.74pp/-0.06pp/-0.59pp;体现公司整体经营效率的提升。 2023 年存货周转天数为 306.59 天、应收账款周转天数为 23.75 天，基本保持稳定。 盈利预测和投资建议： 根据年报我们对盈利预测作出调整， 预计 2024-2026 年公司实现营业收入 206.08、 232.47、 258.04 亿元，同比增长 15%、 13%、 11%；实现归母净利润 19.64、 22.97、 25.64 亿元（2024-2025 年预测前值为 20.83、 23.91亿元），同比增长 18%、 17%、 12%。 考虑到公司是较为稀缺的中药资源品企业，百年品牌构筑高壁垒，国企改革浪潮下有望迈入发展新阶段， 维持“买入”评级。 风险提示事件： 原材料价格波动的风险、市场竞争加剧的风险、政策变化风险、国企改革进展不及预期的风险、研报使用信息数据更新不及时的风险。

事件：2024年3月29日，同仁堂披露2023年年度报告，2023年公司实现营业收入178.61亿元，同比+16.19%；实现归母净利润16.69亿元，同比+16.92%；实现扣非归母净利润16.57亿元，同比+18.32%。2023Q4单季度公司实现营业收入41.40亿元，同比-7.44%；归母净利润2.78亿元，同比-34.47%；扣非归母净利润2.79亿元，同比-31.83%。 工业+商业齐增长，前五名系列表现稳健2023年公司医药工业板块实现收入110.79亿元，同比+12.60%；其中心脑血管类产品实现收入43.88亿元，同比+8.02%；补益类产品实现收入17.30亿元，同比+10.41%；清热类产品实现收入6.15亿元，同比+16.10%；妇科类产品实现收入3.77亿元，同比+8.16%；其他产品实现收入39.70亿元，同比+19.12%；公司持续推进“大品种”营销创新，前五名系列产品实现收入49.53亿元，同比+9.97%。医药商业板块齐头并进，实现收入102.46亿元，同比+20.82%，2023年，同仁堂商业新增门店59家，截止至2023年底门店总数达1001家。 盈利能力稳定，有望进一步创效提质2023年，公司整体毛利率为47.29%，同比-1.51pct，其中医药工业毛利率为46.97%，同比-1.98pct，主要系原材料价格上涨所致，公司及下属子公司拥有多家药材种植基地，为日常生产所需重点原材料提供保障，有望有效应对中药材市场的价格波动。公司整体净利率为14.46%，同比+0.15pct；销售费用率为19.24%，同比-0.74pct；管理费用率为8.53%，同比-0.2pct；研发费用率为1.57%，同比+0.16pct，盈利能力较为稳定，随着营销创新及精益制造，公司有望进一步创效提质。 持续加大品种培育，寻求新增长2023年，公司围绕经营主业，加大科研项目立项，开展经典名方、清脑宣窍滴丸研发工作，对同仁牛黄清心丸等重点品种进行二次开发，完善大品种基础资料；同时开展潜力品种探索性研究，挖掘品种价值，有望带来新增长。 盈利预测与投资评级2023年公司业绩因原材料价格波动，略低于预期，2024-2025年营业收入预测由221.81/256.36下调至203.23/227.02亿元，2026年收入预测为253.79亿元；2024-2025年归母净利润预测由20.73/24.53亿元下调至19.10/21.22亿元，2026年归母净利润预测为23.60亿元。维持“买入”评级。 风险提示：产品销售不及预期风险，行业政策风险，原材料价格波动风险。

公司披露控股股东对公司及控股子公司委托贷款暨关联交易公告， 2022年10月 26日同仁堂集团将国有资本经营预算资金分别拨付拨付同仁堂股份4,330万元、同仁堂科技 3,230万元、同仁堂商业 1,000万元；拨付方式均为委托贷款， 鉴于前述委托贷款即将期满， 现同仁堂集团继续签订委托贷款协议。 费用率持续优化，盈利能力提升公司 2023年前三季度实现收入 137.21亿元（调整后 yoy+25.88%），归母净利润 13.91亿元（调整后 yoy+38.67%），扣非归母净利润约 13.78亿元（调整后 yoy+39.22%）。 2023年前三季度公司毛利率为 46.28%（同比减少2.1pct） ,销售费用率下降至 17.8%(同比减小 1.91pct),管理费用率下降至7.9%(同比减小 1.30pct)，净利率提升至 15.84%（同比增加 2.45pct）； 公司实施“高质量发展战略、精品战略、大品种战略” 等战略，深化改革并管控费用，经营质量持续提升。 公司产品丰富， 营销改革持续赋能公司产品丰富，常年生产的中成药超过 400个品规，覆盖内科、外科、妇科、儿科等类别，代表品种有安宫牛黄丸、同仁牛黄清心丸、同仁大活络丸等。 2020年公司启动营销改革，组建品种运营事业部、终端事业部、医疗事业部、药酒事业部、大品种专项与发展品种专项小组，形成“4+2”模式，为公司业绩增长赋能。同时同仁堂集团以贷款等形式资金支持公司发展，用于开展药品生产与质量安全性研究项目、科技创新成果转化及产业化， 进而提升业务能力，进一步推动公司盈利能力提升。 盈利预测、估值与评级我们预计公司 2023-2025年收入分别为 182.32/208.32/235.65亿元，对应增速分别为 18.60%/14.26%/13.12%； 2023-2025年归母净利润分别为17.59/20.78/24.29亿元，对应增速分别为 23.36%/18.12%/16.93%； EPS 分别为 1.28/1.51/1.77元/股，对应 PE 分别为 40/34/29倍， 3年 CAGR 为19.44%。 鉴于公司为享誉海内外的稀缺品牌老字号，稳步实施三大发展战略，推进国企改革， 盈利能力有望持续提升。参考可比公司相对估值，我们给予公司 2024年 41倍 PE，目标价 62.11元， 给予“买入”评级。 风险提示： 行业政策风险、原材料涨价风险、市场竞争加剧风险等

事件：公司发布2023年三季度报告，实现营业收入137.21亿元，同比+25.88%；归母净利润13.91亿元，同比+38.67%；扣非归母净利润13.78亿元，同比+39.22%；经营性现金流净额为23.94亿元，同比-0.78%。分析点评Q3利润端增速表现亮眼单季度来看，公司2023Q3收入为39.61亿元，同比+16.72%；归母净利润为4.04亿元，同比+55.81%；扣非归母净利润3.99亿元，同比+56.54%。前三季度费用率持续优化带来净利率提升公司前三季度毛利率46.28%，同比-2.11个百分点；净利率15.84%，同比+2.45个百分点；销售费用率17.77%，同比-1.90个百分点；管理费用率7.91%，同比-1.30个百分点；研发费用率1.10%，同比+0.07个百分点；财务费用率-0.56%，同比-0.68个百分点。 零售端基本盘稳健，积极探索科研创新与品种开发零售门店：截至2023年中报，同仁堂商业拥有门店955家，其中新设立门店13家。零售药店中，有608家设立了中医医疗诊所，有707家取得“医疗保险定点零售药店”资格。积极探索科研创新与品种开发，筛选经典名方目录先期开发部分品种。围绕公司经营主业，加大科研项目立项，开展经典名方、清脑宣窍滴丸研发工作，对安宫牛黄丸等重点品种进行二次开发。投资建议我们预计，公司2023~2025年收入分别178.1/200.9/223.6亿元，分别同比增长15.9%/12.8%/11.3%，归母净利润分别为17.8/21.6/24.8亿元，分别同比增长24.8%/21.7%/14.4%，对应估值为39X/32X/28X。我们看好公司未来长期发展，维持“买入”评级。风险提示原材料的价格波动；核心品种提价销售不及预期；营销改革不及预期。

事件：公司发布220233年三季报，报告期内实现营业收入1137.21亿元，同比增长25.888%%；归母净利润113.91亿元，同比增长38.67%%；实现扣非归母净利润813.78亿元，同比增长3399.22%%。 QQ33业绩超预期，利润增速亮眼。Q3单季实现收入39.61元，同比增长16.72%，实现归母净利润4.04亿元，同比增长55.81%；实现扣非归母净利润3.99亿元，同比增长56.54%，业绩表现超预期。三季度利润的亮眼表现，一方面有2022年同期业绩低基数的原因，另一方面也是得益于公司积极开拓市场、深化营销改革，实现核心品种的较快放量。整体来看，公司Q3延续了上半年的良好经营趋势，核心产品保持稳健放量，旗下各子公司恢复性增长。 营销改革成果显著，受原材料成本影响毛利率短期承压。2023前三季度公司整体毛利率46.28%，同比下降2.10pp，我们预计是上游原材料价格上涨所致；净利率15.84%，同比提升2.45pp；销售/管理/财务费用率分别为17.77%/9.00%/-0.55%，分别同比-1.91pp/-1.23pp/-0.68pp;体现公司整体经营效率的提升。报告期内公司持续推进营销改革，品种管理精细化，兼顾大品种分销渠道管理与市场覆盖度，大力开发半空白市场与区域特色品种，改革成效显著。 盈利预测和投资建议：公司营销改革持续推进，工商业板块有望继续保持稳健增长，我们预计2023-2025年公司实现营业收入185.14、208.11、232.49亿元，同比增长20.44%、12.40%、11.72%；实现归母净利润17.96、20.83、23.91亿元，同比增长25.99%、15.97%、14.77%；对应2023-2025年EPS分别为1.31、1.52、1.74。考虑到公司是较为稀缺的中药资源品企业，百年品牌构筑高壁垒，国企改革浪潮下有望迈入发展新阶段，维持“买入”评级。 风险提示事件：原材料价格波动的风险、市场竞争加剧的风险、政策变化风险、国企改革进展不及预期的风险、研报使用信息数据更新不及时的风险

事件:同仁堂10月30号发布2023年三季报：公司前三季度营收137.21亿元，同比增长25.88%；归母净利润13.91亿元，同比增长38.67%；扣非归母净利润13.78亿元，同比增长39.22%。单三季度公司营收39.61亿元，同比增长16.72%；归母净利润4.04亿元，同比增长55.81%；扣非归母净利润3.99亿元，同比增长56.54%。投资要点:公司单三季度利润实现同比高速增长公司2023年前三季度营收137.21亿元，同比增长25.88%；归母净利润13.91亿元，同比增长38.67%；扣非归母净利润13.78亿元，同比增长39.22%。单三季度公司营收39.61亿元，同比增长16.72%；归母净利润4.04亿元，同比增长55.81%；扣非归母净利润3.99亿元，同比增长56.54%。公司单Q3毛利率同比明显提升公司单Q3整体毛利率46.74%，同比提升1.35个百分点，环比提升1.08个百分点。公司单Q3费用结构同比明显优化公司单Q3销售费用率18.44%，同比降低1.73个百分点；管理费用率8.18%，同比降低1.37个百分点；研发费用率1.23%，同比上升0.06个百分点；财务获益3729万元，同比多获益4421万元。盈利预测和投资评级同仁堂作为中药领域“地标性”品牌，拥有较强的品牌护城河，核心产品稳定较快增长，看好公司长期发展。 我们预计2023/2024/2025公司收入分别为195.52、240.67、303.64亿元，同比增长27%/23%/26%；对应归母净利润分别为18.43、24.21、31.36亿元，同比增长29%/31%/30%；对应PE估值38.44X/29.26X/22.59X。维持“买入”评级。风险提示重点产品销售推广不及预期的风险。原材料涨价过猛导致产品毛利润降低的风险。门店扩张低于预期的风险。宏观经济超预期下行风险。行业政策变动风险。

事件：8月4日，同仁堂发布 2023 年半年度业绩快报，上半年公司实现营业收入97.61 亿元，同比增长30.02%；实现归母净利润9.87 亿元，同比增长32.71%；实现扣非归母净利润9.80 亿元，同比增长33.31%；基本每股收益0.719 元，同比增长32.66%。8 月3 日，北京同仁堂集团官方微信公众号发布《同仁堂集团上半年利润同比增39.98%》一文，今年上半年，同仁堂集团实现营业收入、利润总额分别同比增长23.83%、39.98%，同仁堂集团大品种上半年整体实现销售收入同比增长12.16%，占产品营业收入的68%，30 多个大品种销售额增速超过30%。 点评：? 二季度业绩表现持续亮眼。据公司公告，2023 年二季度，公司实现营收46.18 亿元（同比+30.34%），实现归母净利润4.64 亿元（同比+34.88%），实现扣非归母净利润4.61 亿元（同比+35.99%），业绩表现亮眼。随着中医药市场需求增加，同时公司积极开拓市场，深化营销改革，下属公司销量大幅度增长，致营业收入、归母净利润均较上年同期增长。上半年，在中药材涨价、新冠疫情、甲流等外部复杂因素影响下，公司业绩表现亮眼，显示较好的经营实力。 稳中求进，加速线上线下一体推进。据同仁堂2022 年报中公布的2023年经营计划，公司将坚持稳中求进工作总基调，完整、准确、全面贯彻新发展理念，加快构建新发展格局，围绕“品牌、品种、品质”工作,全面落实“十四五”规划，推动公司高质量发展。在产线端，公司将在聚焦大品种战略落实的同时补齐短板弱项，推动公司整体业务的转型与产线布局的优化；在营销端，公司计划推进营销组织体系新突破，加速线上线下一体推进，逐步实现数字营销转型升级与学术推广转型升级。 大品种战略卓有成效。据同仁堂集团官网在6 月29 日公布的2022 年度经营数据，2022 年，同仁堂集团整体实现合并营业收入204.71 亿元，同比增长7.63%，同仁堂为同仁堂集团下属重要子公司，2022 年同仁堂收入占比集团比例为75.09%。据官微公布的集团大品种营收情况，我们认为同仁堂上半年以安宫牛黄丸为代表的大品种的营收或取得良好增长，秋冬为中药消费旺季，我们持续看好公司下半年业务发展。 盈利预测与评级： 我们预计同仁堂2023-2025 年营收分别为181.49/204.99/231.76 亿元，归母净利润17.17/20.86/24.12 亿元，对应PE 为44/36/31X，维持“增持”评级。 风险因素：行业政策风险、市场竞争风险、原材料价格波动风险、研发风险。

事件:同仁堂发布2023年一季度报：2023年一季度，公司营收51.43亿元，同比增长30.08%；归母净利润5.23亿元，同比增长30.85%；扣非归母净利润5.19亿元，同比增长31.13%。 投资要点:公司2023年Q1收入、利润快速增长2023年一季度，公司营收51.43亿元，同比增长30.08%；归母净利润5.23亿元，同比增长30.85%；扣非归母净利润5.19亿元，同比增长31.13%。 2023年Q1公司经营效率大幅提高，降本增效颇具成果2023年Q1公司实现净利率16.12%，同比提升1.78个百分点。公司整体毛利率46.50%，同比下降1.76个百分点；销售费用率18.16%，同比下降1.67个百分点；管理费用率7.68%，同比下降1.26个百分点；研发费用率0.88%，同比上升0.06个百分点；财务费用因利息收入实现收益2千万元。 重点产品安宫牛黄丸销量高速增长作为新冠治疗指南用药，2023年Q1公司重点产品安宫牛黄丸供不应求，一方面来自于新冠需求：退烧及心脑血管患病率增加；另一方面新冠需求挤占了保健需求的市场，后期保健需求量才得到释放。 子公司业绩触底反转子公司同仁堂科技披露公司未经审计2023年Q1实现营收20.57亿元，同比增长42.04%，归母净利润2.10亿元，同比增长30.38%。在经历2018-2022的调整后，科技公司经营情况得到改善，国药精品——灵兰秘授系列已上市，预计将带来更高业绩增速。 公司经营现金流净额显著提高，经营持续向好2023年Q1公司实现经营活动净现金流量11.45亿元，同比增长22.62%；其中经营活动现金流入57.28亿元，同比增长29.16%；经营活动现金流出45.82亿元，同比增长30.91%，公司经营持续向好。 盈利预测和投资评级同仁堂作为中药领域“地标性”品牌，拥有较强的品牌护城河，核心产品稳定较快增长，看好公司长期发展。因一季度收入及业绩增速超预期，我们上调盈利预测，预计2023/2024/2025公司收入分别为186.26、214.89、248.63亿元，同比增长21%/15%/16%；对应归母净利润分别为17.48、21.10、24.75亿元，同比增长23%/21%/17%；对应PE估值49.22X/40.76X/34.76X。维持“买入”评级。 风险提示重点产品销售推广不及预期的风险。原材料涨价过猛导致产品毛利润降低的风险。门店扩张低于预期的风险。宏观经济超预期下行风险。行业政策变动风险。

事件：同仁堂发布 2022年年报， 2022年实现营业收入约 153.72亿元（+5.27%）；实现归母净利润 14.26亿元（+16.17%）；基本每股收益 1.04元（+16.20%）。其中 Q4实现营业收入 44.72亿元（+14.09%），实现归母净利润 4.23亿元（+37.60%）。 Q4疫情放开业绩略超预期，毛利率稳中有升。疫情放开感冒类药物和清热药物销售放量，Q4增长较大。公司统筹推进生产和营销改革，毛利率在逆势中有所上升为 48.80%（+1.18pct），费用率保持平稳，净利率为 9.28%（+0.88pct）。医药商业板块实现营收 84.80亿元（+2.91%），毛利率为30.95%（-0.56pct），报告期末，同仁堂商业在全国主要地区共设立同仁堂药店 942家，22年新设门店 24家，闭店 2家。医药工业实现营收 98.40亿元（+10.86%），毛利率为 48.95%（+0.82pct），分产品来看： 1） 心脑血管类营收 40.63亿元（+11.96%），毛利率 61.20%（+1.24pct）。 根据共研网，22年中国安牛市场规预计为 45.8亿元，同比增长约 15%，21年安牛国内零售市场中同仁堂占比 56.41%。我们预测 22年安牛营收约 25亿（+18%），今年精品安牛有望上市，对标高净值人群。同仁牛黄清心和同仁大活络丸均为独家品种，分别为公司第二、第三大品种。 2） 补益类营收 15.67亿元（+7.6%），毛利率 42.99%（ +0.54pct）。产品营收：六味地黄丸-6.55%，金匮肾气系列+1.71%，阿胶+10.38%，生脉饮+17%； 3） 清热类营收 5.29亿元（+0.93%），毛利率 34.39%（-1.7pct）。产品营收：牛黄解毒系列-0.63%，感冒清热颗粒+11%； 4） 妇科类营收 3.48亿元（-8.27%），毛利率 38.12%（-2.04pct）。下降较多主要系市场推广不佳。 子公司同仁堂科技和国药表现超预期，母公司增长稳健。同仁堂科技营收59.92亿元（+10.95%），净利润 10.02亿元（+15.55%）；同仁堂国药营收 14.95亿元（+15.76%），净利润 5.96亿元（+10.39%），其中香港/海外 / 内 地 市 场 收 入 分 别 为 8.26/4.72/4.34亿 港 元 ， 分 别 同 比 增 长20.0%/6.9%/1.7%；母公司营收 36.94亿（+8.87%），归母净利润 10.91亿元（+27.34%）。 大品种战略持续推进，看好老龄化+消费升级背景下安牛的市场前景。公司大品种战略持续推进。前五营收产品 45.04亿元（+9.42%），占总营收比例29.30%（ +1.11pct）。22年公司目前的前五产品仍是安宫、同仁牛黄清心、同仁大活络丸、六味地黄丸、金匮肾气系列。公司目前仍然以大品种为重点突破，考核会细分到每个品种。公司针对安牛正在进行急性缺血性卒中的临床研究和二次开发。我们认为，随着消费升级和疫后大众保健意识的加强，公司拳头产品安牛消费场景已延伸到日常消费，前期市场教育成效将逐步显现。 投资建议：同仁堂是集品牌优势、品种优势为一体的中华老字号，公司拳头产品安牛具有“双天然性”，保值增值属性好，叠加老龄化需求释放，长期发展动力足。预计公司 23-25年实现营收 176.77/198.57/223.47亿元，分别同比增长 15%/12%/13%；实现归母净利润 17.31/19.69/22.28亿元，分别同比增长 21%/14%/13%；对应 PE 估值分别为 44/38/34X，维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争风险，医药行业政策变化风险，国外经营贸易政策风险，国企改革行动实施风险，局部疫情反弹风险。