事项:中信证券上半年实现营收199.93亿元,同比增6.94%,实现归母净利润55.65亿元,同比增12.96%,加权平均净资产收益率为3.65%,比上年同期增加0.26个百分点。 经纪两融市占率上升,佣金率下行,投顾人数及客户规模增长。代理股基交易额市占率6.00%,较2017年5.69%上升了0.31个百分点,主要是由于产品销售增加,尤其是股票型私募产品,从而带动交易的开展。佣金率较年初下滑3.85%至3.35%%,幅度小于行业。两融余额市场份额7.04%,排名行业第一,较去年6.92%上升了0.12个百分点。投资顾问人数较2017年底增长16%,中信证券继续以客户为中心做大客户规模,开拓机构业务、财顾管理业务和个人业务。截至报告期末,经纪业务零售客户累计近800万户(去年底为770万户),一般法人机构客户3.4万户(去年底为3.3万户),托管客户资产合计4.8万亿元,较去年底下降0.2万亿元。 投行业务市占率上升,IPO发行规模逆市增长,再融资收缩显著,债承优势巩固。股权融资和债券主承销规模均列行业第一,其中股权市场份额12.94%,较去年提升0.65个百分点,债券市场份额4.65%,较去年提升0.36个百分点。2018年上半年,公司完成A股主承销项目36单(去年同期为42单),主承销金额人民币912.15亿元,同比降28.59%。其中,IPO主承销项目7单(去年同期为13单),主承销金额人民币79.50亿元,同比增3.79%;再融资主承销项目29单,单数与去年同期持平,主承销金额同比下降30.66%。债承方面,公司项目储备充足,优势领先,上半年企业债主承销金额233.15亿元,同比+63%,公司债564.59亿元,为去年同期的7倍。 证券投资业务收入占比显著提升,资管业务继续领先。自营表现卓越,固收、衍生品贡献巨大。股票自营上半年强化仓位管理,控制市场风险,固定收益类配置明显加重,自营非权益类证券及其衍生品占净资本的比例由去年末的124%上升至173%。公允价值变动损益科目下,交易性金融资产浮亏45.62亿,衍生金融工具实现62.08亿浮盈,主要源于个股期权业务。截至报告期末,公司资产管理规模为人民币1.53万亿元,较去年末下降8%,市场份额10.30%,主动管理规模人民币5832亿元(较去年末下降1%),均排名市场第一。 投资建议:在市场环境不利的情况下,中信证券稳中取胜,多项经营指标位列行业之首。不断夯实交易多元化,丰富境内产品种类,同时跨境布局。中信里昂已完成整合重组进入到投资和多元化阶段,望进一步优化公司收入来源。上半年公司获沪股通增持,我们预计2018/2019/2020年EPS为0.97/1.15/1.38元(原预计公司2018/2019年EPS为1.04/1.24元,主要系调低市场成交额假设),对应PE分别为16.4/13.9/11.6倍,对应PB估值为1.24/1.15/1.07倍,具有较高投资价值,维持“推荐”评级。 风险提示:市场环境持续不利、监管和政策风险、海外市场持续动荡

利润同比增速大超预期、内含价值平稳增长:源于稳定的剩余边际增长及摊销和良好的经营管控,短期投资收益波动影响有限。利润增长主要来源于剩余边际的平稳增长及摊销和良好的经营管控:寿险及健康险剩余边际余额为7100亿元,较年初增长15%,上半年摊销296亿元,摊销比例为4.8%,同比增长23%,贡献占比62%。营运偏差贡献净利润111亿元,同比增长24%,占比23%。 债券投资贡献正利润,投资收益超预期。投资收益率超预期主要有三方面原因:a)债券投资收益贡献同比正增长7%;b)联营和合营企业贡献投资收益88亿元,同比562%c)归入以公允价值计量且其变动计入当期损益的债券贡献公允价值变动收益。 新业务价值增速转正,得益于新业务价值率提升和第二季度新单保费快速回暖。新业务价值同比转正得益于第二季度新单保费的迅速回暖以及产品价值率的提升:第二季度实现新业务价值188.6亿元,同比+9.9%,扭转1季度-7.5%的负增长态势。上半年新业务价值率为38.5%,同比提升4.1个百分点。 代理人规模较1季度有所回升,人均产能和收入受产品结构调整影响下滑。截至2018年上半年平安代理人规模为139.9万人,较年初增长0.9%,较1季度情况有所好转,季度环比增长3.4%。但人均产能等指标受产品结构调整影响承压:上半年人均产能为9453元,同比-24%,代理人月均收入6870元,同比-4.8%。人均产能和收入下滑原因主要为产品结构调整,保障型产品占比提升,件均保费下降。 财产险业务综合成本率结构性下降,佣金及手续费纳税调增导致净利润负增长。上半年,财产险业务综合成本率为95.8%,同比下降0.3个百分点:其中,综合赔付率为57.4%,下降1.4个百分点;综合费用率为38.4%,上升1.1个百分点。上半年车险市场竞争激烈,各家手续费及佣金投入持续加大。平安财产险业务手续费支出同比+61.6%,手续费支出占保费收入比例同比上升6.3个百分点至21.7%。手续费及佣金支出比例远超产险公司手续费及佣金税前抵扣比例(15%),超过部分不能税前抵扣将调增应纳税所得额,导致所得税费用大幅增加,净利润负增长14%。 动态估值1倍左右,较具投资价值。我们预计18-20年BPS分别为34/40/45元,EPS分别为6.4/7.8/8.3元(此前预测值为6.16/7.62/8.5元)。当前PEV为1.17倍,已充分隐含投资端的悲观预期,且短期投资收益波动对内含价值影响有限。按照目前的EV增速,动态估值仅有1倍左右,具备较强的投资价值,维持“推荐”评级。 风险提示:权益市场动荡、新单增速不及预期。

公司披露2018年半年报,1-6月实现营收11.84亿元,YoY+10.95%,归母净利润6.4亿元,YoY+10.03%,EPS0.23元,同期减少3.28pct,租赁业务净利差2.92,同比减少0.94pct。上半年ROE7.11,同期减少3.28pct。 评论: 项目投放稳步增加,息差略有收窄。公司上半年积极开拓市场,新增合同数2457个,同比增长201.47%,直接带来应收租赁款余额增加69.9亿元,增幅为14.21%,增幅小于合同数的原因为多服务中小企业,平均合同金额较小所致。由于上半年信贷政策收紧,且公司严格把关项目质量,息差收窄,其中利息收入同比增长23.6%,利息支出同比增长34.6%。 深耕弱周期行业,收入结构仍然优良。上半年公司利息收入18.67亿元,占比88.3%,较2016年和去年底的85.1%和86%持续提高,手续费收入2.48亿元,占比11.7%,公司收入结构持续改善,盈利能力稳定性持续提升。同时,从投向上看,水利环境、卫生社会工作、电力、教育等领域分别占比42%、36%、7.1%和5.7%,累计占比超过90%,公司项目投放集中在弱周期领域,风险可控,报告期内不良率0.82%,同比下降0.02pct,拨备覆盖率383%,增加7.65pct。 项目配套融资增加,员工激励改善。为匹配新增租赁资产,公司拆入资金本期余额为7.5亿元,同比增长62.3%;同时员工薪酬8200万元,同比增长52%,业务费用15.34亿元,同比增长24.5%,良好的激励制度和业务费用保证了公司项目开拓和持续增长。 盈利预测、估值及投资评级:作为A 股唯一一家金租公司,我们预测公司2018-2019年分别实现收入24.17/30.36亿元(原预测值23.56/30.85亿元),净利润13.04/16.88亿元(原预测值13.40/18.16亿元),对应PE16.6/12.9倍,维持“推荐”评级。 风险提示:融资成本增加、监管进一步升级、项目投资风险等

重组转型,金融与能源双主业齐飞。江苏国信前身为同一实控人国信集团旗下的舜天船舶。由于造船业务景气度大幅下降,公司20 14、2015年均出现较大亏损,通过重组转型,打造成江苏省内成为“金融+能源”共同发展的双平台。 并通过业绩承诺为重组保驾护航, 2016/2017两年累计完成承诺净利润的100.66%,均已兑现。 用电需求拉动行业回暖,公司火电业绩望迎高增。2018年火电行业整体景气度有望触底回升,一季度,全国全社会用电量达到1.59万亿千瓦时,同比增长9.8%,达到2013年三季度以来用电量最高增长水平。我们预计2018年全社会用电量同比增速有望达到8%,2019-2020年全社会用电量同比增速料将维持在6%-7%高增速水平。而公司基本面亦呈现多重优势:装机结构优异,多数为近年投入运营的超临界或超超临界发电机组;江苏省高用电需求为利用小时提供保障;电价+成本优势明显,点火价差优于全国平均水平;联合山西煤电企业,成立苏晋能源公司,整合资源优势,打通煤电上下游产业链,装机增量亦能助力业绩快速提升。金融+火电双轮驱动,也使得公司对煤价上涨的防御性较强。短期受益量价齐升,长期受益煤价回落。 信托:资管新规影响有限,股权投资贡献利润。与大多数信托公司不同的是,江苏信托除传统信托业务外,大力发展金融股权投资,2017年底自营资产132.56亿元中,高达96.67%投向金融机构,其中53.9%投向长期股权投资,主要为金融企业,包括江苏银行、利安人寿、江苏两家农村商业银行等,其中2017年,江苏信托持有的7.73%江苏银行股权,实现投资收益9.18亿元,占公司收入45.7%。今年再次以23.7亿元受让利安人寿股权,成为其第一大股东,持股比例达22.1%。金融股权为公司贡献稳定的投资收益,而信托业务收入亦增长平稳。我们假设2018年信托规模不新增,在2018年到期与2017年持平的前提下,以新增500亿元-800亿元通道业务,通道费率0.2%、0.3%、0.5%、0.7%进行敏感性测算。中性条件下,预计实现1.8-2.8亿收入,不会因通道业务规模下降影响公司利润。 分部估值。根据信托的业务性质,我们将信托公司的收益分为固有业务收益和信托业务收益,根据业务特性,以PB 估算固有业务价值,以PE 估算信托业务价值,推算出信托部分的归母合理估值为197.1亿元。火电部分采用可比估值,参考CS 火电板块可比公司2018年平均P/B 为1.1倍,给予公司电力业务18年1.1倍PB,对应目标市值贡献为91.7亿元。定增资金40亿元给予1.1倍PB,三部分加总后的对应合理估值为332.9亿元,对应股价8.81元/股。 盈利预测:信托及火电业务共同发力,我们预计公司2018/2019/2020三年EPS分别为0.75/0.87/0.99元,对应PE 分别为9.39/8.08/7.15倍,维持“推荐”评级。 风险提示:系统性风险、宏观经济发展不及预期、煤价大幅上涨、装机利用小时不及预期、信托监管政策趋严、金融去杠杆持续加码、公司限售股解禁。

1.新单保费同比降幅较大,行业整体承压 受监管从严、基数较大、理财产品收益率上行等因素影响,一季度太保代理人渠道新业务同比下降28.2%,其中,期缴降幅达30.4%。就整个市场来看,太保新单业绩与其他同业公司一样在未来3个季度将承受一定压力。新单业绩将直接影响全年NBV的增长,后续需在产品、人力增员等方面做相应的调整策略。此外,由于太保去年二季度基数比较小,我们预计今年二季度新单增速同比会显著改善。 2.产险表现延续稳定,非车业务高速增长 2018年太保产险实现保险业务收入313.94亿元,同比增长19.5%,其中:车险业务收入222.55亿元,同比增长14.1%;非车险业务收入91.39亿元,同比增长34.7%。同比去年一季度增速及较2017年全年表现都较为亮眼,预计2018年全年产险业务将延续稳定增长。 3.资产配置相对稳健,后市行情影响全年投资收益 一季度末集团投资资产11,200.56亿元,较上年末增长3.6%。一季度减少了对权益类资产的配置,其占比为13.9%,较上年末下降0.7pct,主要对股票和理财类产品减少配置,两者季末占比分别为5.2%,1.3%,较年初分别下降0.3pct和0.6pct。固收类资产的配置方面,减少对债券投资的配置,季末占比47.3%,较上年末下降0.9pct。定期存款占比10.2%,较上年末上升0.6pct。今年以来股市行情下挫影响未在买卖价差损益上明显体现,体现于公允价值变动。一季度公允价值变动损益达-7.95亿,占一季度实现净利的21%,全年投资端表现较依赖于后市行情是否回暖。 4.未来准备金折现率趋势上行,净利润表现超预期 一季度实现归母净利润37.51亿元,同比+87.55%,利润表现超预期。一方面是由于退保金及管理费用同比降幅较大。另一方面是由于一季度准备金计提减少:750日国债均线从2017年10月以来出现拐点,趋于上行,10年期的准备金折现基础利率一季度上升3.14BP,因此一季度准备金计提减少,释放利润。虽然2018年以来国债长端即期利率有所下降,但基本不影响准备金折现率未来两年的上升趋势。 5.投资建议: 今年以来,保险指数跌幅16.17%,跑输大盘9.37个百分点,中国太保股价跌幅24.6%,跑输行业指数17.8个百分点,当前股价受外部环境影响出现较大下跌。从一季度来看,除新单增速出现行业性负增长外,其他方面表现良好,预计二季度新单出现正增长概率较大。当前公司PEV为1.00倍。我们预计公司2018/2019年EVPS为37.33/44.57元,对应PEV分别为0.85/0.71倍,具备较高投资价值,维持“推荐”评级。 6.风险提示:未来三个季度新单增速不及预期,资本市场行情波动。

1.寿险:开门红影响明显,新业务同比下滑,代理人规模小幅减少 一季度寿险及健康险规模保费2305.85亿元,同比增长24.9%。个人业务规模保费为2244.30亿元,同比增长25.9%,团体业务规模保费为61.55亿元,同比下降4.5%,寿险及健康险FYP同比下滑16.6%。根据公司披露的一季度原保费收入情况,个险新单原保费610.55亿元,同比下滑12.25%;团体新单原保费55.30亿元,同比下滑3.12%。新业务价值198.97亿元,同比下滑7.5%,开门红的影响充分体现在保单规模及新业务价值的变化中。新业务价值率为30.2%,同比上升+3.0pps,我们分析主要原因是保单结构的变化:在传统“开门红”中充当主力的理财年金型产品今年销售压力较大的影响下,价值率较高的保障类保单的占比提升,拉升新业务价值率。代理人数量135.3万人,同比增长13.1%,较2017年末减少3.3万人。代理人月均首年规模保费13171元,同比下滑31.4%,我们分析主要原因依然源于“开门红”同比遇冷的影响,理财年金型保险产品通常保额较高,对于人均产能的带动效应比较明显。投资方面,平安保险资金投资组合规模达2.56万亿元,较年初增长4.4%,年化净投资收益率3.7%,年化总投资收益率3.7%,略低于预期,但主要原因是受执行IFRS9金融工具会计准则的影响,一季度股票、基金市场均有明显波动,直接体现在损益表当中。 2.财险:整体稳定增长,非车继续维持较高增速 一季度财产险保费收入632.17亿,同比增长17.8%,综合成本率继续维持95.9%,同比持平,但较去年全年水平改善0.3个百分点。财险实现净利润32.68亿元,同比减少3.6%(按IFRS9前口径为下滑4.8%),其中,车险保费收入441.33亿,同比增长7.5%,增速较去年同期下降2.5个百分点,非车保费收入实现190.84亿元,同比大幅增51.15%,高增速得以维持。 3.资产管理:盈利能力平稳改善 平安银行一季度实现净利65.95亿元,同比增长6.1%,经营指标有所改善,其中不良贷款率和关注类贷款占比分别为1.68%、3.5%,环比改善0.02及0.2个百分点。零售存款余额3,865.29亿元,环比增长13.4%,零售贷款(含信用卡)余额9,286.82亿元,环比增长9.4%。其余资产管理业务一季度实现归母净利42.57亿元,同比增长25.8%。 4.互金业务:利润贡献持续,同比扭亏 公司金融科技业务一季度贡献保费18.42亿元,同比扭亏,好于市场预期。陆金所2018年一季度盈利能力继续增强,期末管理资产规模达4429.43亿元,其中个人借款业务余额3038.26亿元,较年初增长5.3%。金融一账通已经为478家银行及1970家非银金融机构提供金融科技解决方案,一季度金融机构风控查询量超过1.8亿人次。 5.金融科技IPO:上市进程加速,益于估值显性 今年,公司将陆续推进旗下互联网金融平台的上市,目前平安好医生已登陆港交所,按照平均月活跃客户及日均在线咨询量计算是国内最大的互联网医疗健康平台。截止2017年末,注册用户数约1.93亿,平均月活跃用户为3290万。根据《香港经济日报》提供的信息,截止4月26日,平安好医生香港IPO认购倍数达294倍,17间券商累积已借约1684亿港元孖展。上市进程加速将进一步有利于平安互联网金融板块估值的显化,也将进一步推进平安“金融+科技”的双平台发展战略。 6.投资建议 整体来看,公司一季度业绩符合市场预期,虽然受监管政策及利率上行带来的第一季度新保单销售遇冷,新业务价值同比下滑,但公司的表现仍然好于同业。二季度开始,公司料将继续加大对于人力组织建设的投入,同时丰富产品条线,提升部分产品的保障额度,挖掘存量客户的价值,保障型保险产品有望在全年的价值贡献中提供更大的支撑。我们预计2018-2019年EPS分别为6.16/7.62元,pev分别为1.27/1.12倍,维持“推荐”评级。 7.风险提示 宏观经济增长进程不及预期、利率大幅波动、资本市场波动加大投资难度、保费增长不及市场预期、代理人增长不及预期。

事 项: 新华保险于昨日晚间发布2018年1季度报告,公司第一季度实现保费收入394亿元,同比+5.86%。其中新单保费73亿元,同比-47.79%。实现归母净利润26.09亿元,同比42.03%。一季度末净资产655.01亿元,较年初增长2.79%,年化总投资收益率4.3%。 主要观点 1. 业绩短期承压,健康险储备丰富,亟待2季度发力 受2017年保监134文及2018年1季度银行理财产品预期收益率上升等因素影响,寿险行业前2月保费同比下降达24.31%。新华保险第一季度实现保费收入394亿元,同比+5.86%。新单保费实现73亿元,同比-47.79%,其中十年期以上同比-60%。从一季度来看,公司转型效果受外部环境不利因素影响表现平平,新单保费增长承压。产品方面:新华保险目前在售产品数量健康险占比64%,人寿和年金保险占比18%。健康险储备丰富,二季度公司费用重点投入发力健康险,期待改善当前状况。 2. 准备金释放贡献较大利润,投资收益率受股市行情影响较大 一季度归母净利润26.09亿元,基本符合预期。750日国债均线从2017年10月以来出现拐点,趋于上行,10年期的准备金折现基础利率一季度上升3.14BP,因此一季度准备金计提减少,释放利润。虽然2018年以来国债长端即期利率有所下降,但基本不影响准备金折现率未来两年的上升趋势。2017年一季度公司年化总投资收益率4.3%,同比下降0.2pct,较去年末下降0.9pct。从公允价值损益及其他综合收益同比下降幅度较大来看,投资收益率下降主要受今年以来股市行情下挫的影响。 3. 投资建议:估值处于低位,静候反转信号 今年以来,保险指数跌幅10.95%,跑输大盘5.93个百分点,新华保险股价跌幅38.73%,跑输行业指数27.78个百分点。公司基本面的悲观预期已反应充分,估值已经跌破历史最低,静态PEV0.84倍,我们预期公司2018年/2019年归母净利润为84/109亿元,PEV为0.75/0.64倍。密切关注下季度新单保费情况,确认回暖信号。公司当前估值已达历史底部,长期来看具备投资价值,维持“推荐”评级。 4. 风险提示: 二季度新单保费增长不及预期;股市行情下跌。

1.股基市场份额提升,转型积极 公司2018Q1代理买卖证券业务净收入10.58亿元,同比+2%,环比+3%,系市场交投回暖,同时公司市场份额提升。2018Q1母公司的平均手续费率为3.55%%,环比下滑2.74%。股基成交额市占率达到4.59%,较2017Q4的4.25%稳中有升。互联网券商对传统经纪业务格局带来了冲击,广发证券在金融科技领域处于业内领先地位,通过智能投顾等提供交易通道外的增值服务。不断推动财富管理转型,成立了私人银行部,拥有市场上规模领先的投顾团队,结合公司的产品和研发中心平台支持,未来料将进一步降低对于佣金收入的依赖。 2.IPO收紧,投行收入腰斩,营收占比降至低位 公司2018Q1证券承销业务净收入3.55亿元,同比-50%,环比-59%,在公司营收中占比下降至9%,属于近年来的绝对低位。2018以来行业IPO发行速度明显下降,1-3月全市场共承销37家(去年同期为135家),承销金额398亿元,同比下降43%。广发作为主承销商合计承销家数68家,行业排名第六。其中首发4家(去年同期为11家),仍列行业首位;IPO发行总额16.62亿元(同比下滑逾70%),排名由行业第一下滑至第八。IPO当前储备依然充足,稳居行业前三。公司已经设立了投行战略团队,将重点攻克大项目,不仅在数量上同时在规模上寻求突破。 3.自营受市场影响收缩,资管业务稳步规范 公司2018年一季度实现投资收益(含公允价值变动收益)13.33亿元,同比-24%,环比-54%,在公司营收中占比达到34%。资管业务收入8.36亿元,同比-9%,环比-33%,在营收中占比22%。资管新规下,广发资管的集合资管规模由2016年末的3600亿元降至目前的2400亿,收缩了三分之一,但收入的降幅远优于规模的下降,一定程度上反映了公司稳步规范行之有效,清理大集合的同时提高主动管理能力,发展资产证券化产品。 4.投资建议: 公司一季度业绩受市场影响较大,未来随着财富管理转型深入,机构客户服务体系逐步健全,优势业务仍有发展之力。我们预计公司2018/2019年EPS为1.19/1.40,对应PE分别为13.6/11.5倍,对应PB为1.35/1.25倍,处于历史低位,配置价值高,维持“推荐”评级。 5.风险提示:市场持续低迷,业务转型升级不及预期,政策不确定风险

1.股基市占率、经纪业务手续费率环比双升 中信证券2018Q1代理买卖证券业务净收入为21.34亿元,占营收的22%,同比+4%,环比+20%。公司一季度股基市占率有较大提升,由去年全年的4.88%升至5.23%,增加近0.5个百分点,位列行业第二。同时佣金率企稳向好,一季度母公司平均手续费率3.88%,同比持平,环比+3.87%。公司大力发展机构客户业务,同时推动相应经纪服务的落地,未来纯交易性佣金类收入的占比将不断降低。 2.IPO逆势增长,增发锐减,债承同比大幅改善 2018Q1公司证券承销业务净收入7.36亿元(占营收的8%),同比-19%,环比-46%。中信证券作为主承销商合计承销家数152家,合计承销金额1670亿元,均位列行业第一。其中首发4家,首发募资金额61.92亿元(同比增35%),家数和金额均列行业第一。完成了9家增发(行业第四),增发金额较去年同期下滑超过80%,列行业第五(去年为第一),此外一季度还完成了3家优先股,2家可转债和3家可交债。公司债和企业债承销金额为210亿元,为去年同期的近5倍,列行业第二。 3.自营、资管同比均有两位数收入增幅,彰显龙头券商的稳健经营实力 公司一季度投资净收益(含公允价值变动)为23.86亿元,占营收的25%,同比+17%,环比-61%,自营部门表现稳健。资管业务2018Q1收入14.86亿元,在营收中占比15%,同比+12%,环比-17%。面对资管新规公司早有准备,中信的主动管理资产规模稳居行业第一,在定向资管业务中不断调整及增加主动配置的性质,以期实现平稳过渡,缓解总规模下降的幅度。 4.投资建议: 不论从业务体量还是综合实力来看,中信证券龙头地位当仁不让。在一季度复杂多变的市场环境中,公司业绩稳中有进,传统业务仅投行收入出现下滑。未来金融业对外开放逐步深化,公司有望乘政策之风不断突破自身高度。我们预计公司2018/2019年EPS为1.04/1.24元,对应PE分别为18.2/15.3倍,对应PB估值为1.45/1.34倍,具备较高投资价值,维持“推荐”评级。 5.风险提示:市场持续低迷,政策监管不确定性

1.证券形成拖累,业绩略低于预期 公司2018年一季度业绩略低于预期,营收基本稳定,归母净利润下滑较多。当期公允价值变动净收益为-0.26亿元,去年同期为0.39亿元,主要是以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产、金融负债及衍生金融工具的公允价值变动收益减少。我们分析业绩同比下滑的主要原因一是一季度股债市场均有较大波动,广证自营及资管面临一定的考验,1-3月广证营业收入2.89亿元(未经审计),净利润仅332.14万(未经审计); 前三月,广州证券股基成交额市占率0.448%,同比提升18%,前期的分公司及营业网点建设取得一定成果。第二是租赁、AMC等板块的业绩季节波动特征较为明显,一季度项目储备期,业绩释放能力有限。 2.持续的低成本融资能力 持续的低成本融资能力是稳定全年业绩和支撑公司各项金融业务发展的重要保障。公司于2018年3月13-14日发行2018年度第一期中票,发行总额10亿元,发行利率5.5%。4月11日,公司发行第二、三期共计20亿元5年期中票,票面利率为5.04%,创2018年以来银行间市场同期同类型中票发行利率最低记录。连续的低利率融资成功一方面有望优化公司整体债务结构,另一方面也充分体现了公司在多元化融资渠道助力下的强大融资能力。 3.投资建议 公司通过重组实现对广州证券完全控股的方案目前已获得证监会有条件通过,但批文尚未下发,未来公司有望打造以证券为核心的金融业务框架,对广证的掌控力提升料将有助于推动强“债”补“股”发展战略的落实。租赁业务的增资进程加快,母公司持续的融资能力是其获取稳定息差的有效保障,而广州资产不良资产处置业务进展平稳,越秀产业基金多个项目成为“明星项目”,未来料将继续创新与其他创投、直投明星企业的合作模式。我们预计公司2018/2019年EPS为0.37/0.44元(以最新股本计算),对应P/E分别为26.9/22.5倍,公司多牌照业务的中长期成长空间料将是化解估值的有力保障,维持“推荐”评级。 4.风险提示 全球资本市场波动加剧;金控监管持续趋严;公司转型效果不及预期;非公开发行进程不及预期

事 项: 东方财富发布2018年一季报,报告期内实现营收8.23亿元(YoY+53.55%),归母净利润3.01亿元(YoY+199.48%),EPS0.0702元,总资产451.39亿元(YoY+7.87%)。主要观点1.证券业利润爆发式增长受益于公司一站式互联网金融服务和海量用户核心优势,报告期内,东方财富证券经纪业务市占率2.2%,排名15位,两融市占率1.03%,排名23位,较去年底可比数据1.98%和0.96%再次提升,同期排名也分别上升了5位和22位。市占率的提升带动实现手续费及佣金收入3亿元,利息净收入1.5亿,分别同比增长54.48%和50.36%。 由于公司2017年发行可转债和证券公司次级债对营运资金的补充,较好弥补了市占率同账面货币资金不匹配的短板,利润出现爆发式增长。我们对比经纪业务市占率已经被超过的兴业证券和国金证券,二者2017年底货币资金在客户存款急剧下滑的情况下,仍然分别为228亿和113亿,远超过东方财富证券81亿的可比数据。由2017年证券业协会公布数据推算,2.2%经纪市占率对应18亿元收入,1.03%两融市占率对应4.5亿元收入,公司在存量范围内继续增加营运资金,公司业绩料仍将有较大提升空间。 2.基金代销额大幅增长,带动代销收入上升报告期内,公司通过持续丰富上线产品,提升客户体验,天天基金网投资者规模进一步增加,且报告期内市场火爆,基金代销额度增长迅猛,一季度达1637.63亿元(YoY+116%),已超过去年半年的代销额度。尽管营收增长主因为基金代销,但目前激烈的竞争环境带来的降费率使得代销业务很难贡献净利润,我们判断东方财富证券仍然贡献90%以上; 在竞争对手蚂蚁、陆金所的追赶下,截至3月31日,代销基金只数达3944只,再创新高,且一年内新增684只,数量和增幅都超同业。 3.外延式发展打造互联网金融服务平台综合运营商公司以“东方财富网”为核心,不断加速外延式布局,投资征信、小贷等领域,凭借用户资源优势打造金融服务平台综合运营商。短期在补足资金,充分享受海量客户零售业务带来的利润释放后,长期以转型财富管理为目标。 4.投资建议凭借不断创新为用户提供便利和低于市场的两融费率,公司在经纪业务和两融业务份额上持续提升,为公司提供巨大增长空间和业绩弹性,随着资本金不断充实,证券业务加速释放利润。我们预计2018年-2019年,公司有望实现净利润10.49亿元和16.58亿元,对应EPS0.24元、0.39元,对应PE67倍、42倍,建议关注。 5.风险提示: 市场交易量明显下滑;基金代销政策限制。

1.业绩符合预期,环比增长持续 总体来看公司业绩符合预期,持续稳健的信托业务仍是公司业绩增长的有力保障,环比数据优于同比数据:一季度营收15.90亿元,同比-2.66%,环比+13.90%;归母净利润10.56亿元,同比+3.51%,环比+25.28%。 2.固有业务有所波动,信托业务持续增长,证金继续增持 固有业务方面,利息收入1.41亿元,同比增加0.81亿元;投资收益0.25亿元,同比减少0.61亿元,其中公允价值变动收益为-4.05亿元,我们分析主要原因是一季度股票市场波动较大,投资难度增加,而从资产负债表上来看,公允价值计量且变动计入当期损益的金融资产达43.95亿元,较年初大幅减少10.14亿元。信托业务方面,手续费及佣金净收入19.02亿元,同比+21.22%,环比+17.70%,仍是公司维持业绩稳健的核心要素。 证金公司继续增持至4.41%,持股比例上升0.73%,汇金公司重回前十大股东行列,持股比例0.91%,与2017年三季度相同,两者合计持股约5.32%,提升明显。 3.行业规模已现增速拐点,从严监管将会持续 今年以来,行业监管政策快速收紧,银信新规、结构化信托产品约束相继出台,信托公司接连面临窗口指导,行业的规模增速已经出现拐点。人民银行公布3月社会融资数据,当月新增信托贷款余额为-357亿元,自2015年12月以来首次出现负增长。一季度累计信托新增贷款758亿元,同比下降约90%,在社会融资中的占比由2017年11%左右降至1.40%。我们预计全年行业管理资产规模增速将明显回落,后续更应关注各家公司业务质量指标。 4.投资建议: 在一季度通道类信托增长受限的大背景下,公司以主动管理业务为核心的业务结构继续彰显出明显优势,优质信托资产继续为业绩稳定作出重要贡献。公司通过非公开发行优先股等手段来获取融资,有效降低整体融资成本;而资产端通过外延式并购和多元化布局来提升资产质量。综上,我们预计公司2018/2019年的EPS分别为0.87/0.92元,对应的P/E分别为13.6/12.9倍,维持“推荐”评级。 5.风险提示:外围资本市场持续波动、信托行业监管持续趋严,股权投资标的股票出现较大回撤。

1.转型升级,双轮驱动 2016年开启重组转型之后,“百货+金融”双平台的优势开始显现,2017年营业总收入53.26亿元,非百货业收入占总收入的比重达到51%,其中证券业务收入占21%。双主业互为支撑下,公司2016-2017总营业收入分别增长104.73%(重组因素为主)和6.86%。 2.证券业核心凸显,多主业相得益彰 (1)2017年监管收紧以及利率环境变化导致债券市场发行总量同比下降15.13%(2017年债券市场年报),对广证业务形成拖累。但经过持续的框架调整,公司的业务结构正在逐步得到优化, 2018年,公司将在保持固收类业务优势的基础上,继续补足股权类业务短板。此外,广证有望依托成熟的本地核心客户群,加速向资本中介、资本投资型的综合金融服务商转型,延续资管与信用业务高速发展的趋势。 2)国内融资租赁行业渗透率与发达国家相比仍然较低,经济转型将带动租赁服务的需求持续增加。越秀租赁融资端通过“集团授信”和“内保外贷”享受较低融资成本的便利,投资端坚持以“1+4+X”为布局核心,同时从越秀集团获取优质投资项目,有望持续贡献稳定的业绩。在股东方30亿元的增资助力下,越秀租赁有望打破限制发展的瓶颈,向行业第二梯队挺进。 3)根据广州市十三五规划,至2020年金融业增加值占广州GDP的比重将提升至12%,预计未来四年广州市金融业增加值年均增速将达到15.48%。公司作为广州市国资委旗下的地方金融控股平台,有望乘借政策面的东风实现行业地位的提升。 3.发起设立广州资管,共享地方AMC盛宴 1)天时:2016年10月财政部和银监会新政放宽了地方AMC的数量、处置方式和资金实力的限制,由此开创了地方AMC的发展机遇;广东省银监局配套措施及时跟进,彰显监管当局的支持态度。2)地利:广东省不良资产规模抬头,体现为商业银行不良贷款增多、非银金融机构风险项目增多和非金融企业潜在坏账增多,地方AMC拓展空间广阔。3)人和:越秀集团资源丰厚,内部协同经验丰富,广州资管参股股东同样背景雄厚,二者的不良资产供给将成为广州资管源源不断的发展引擎。 4.投资建议: 采取分部估值方法,谨慎保守的估值口径下,公司整体潜在市值约为375.10亿元。考虑定增后股本为22.80亿股,对应股价16.45元/股,比对当前市值有较大的提升空间。考虑公司证券业务有望触底回升、租赁实力平稳递进、不良资产业务进展迅猛,其余业务板块经营较为稳健,未来业绩增长有望提速,我们预计公司2018/2019年EPS为0.37/0.44元/股(以最新股本计算),对应P/E分别为29.6/24.8倍,对应P/B分别为1.8/1.7倍,目前仍处于较低水平,维持“推荐”评级。考虑到公司各子板块分部估值有低估,结构转型及子公司资本金到位将逐步推动业绩回升来化解估值,我们给予目标区间15至16.5元。 5.风险提示: 全球资本市场波动加剧;金控监管持续趋严;利率大幅波动;公司转型效果不及预期;非公开发行进程不及预期。

1.我国融资租赁规模有望翻倍,高新技术产业是融资租赁未来蓝海 2016年中国的固定投资总额60.65万亿(+8%),而中国的租赁渗透率仅为8.9%,若按照发达国家的平均19.26%计算,我国的融资租赁市场规模可达11.68万亿。尽管当前固定投资增速明显放缓,但是在产业升级、鼓励创新的大背景下,高新技术产业投资增速仍保持在10%以上,我们推断由高技术制造业带来的设备租赁需求将成为融资租赁的重要方向。 2.类信贷业务有望爆发,金租牢牢占据融资租赁行业老大地位 在严监管环境下,社融与M2剪刀差扩大,新增人民币贷款占比下降至2017年底的71.2%,以信托、融资租赁为代表的类信贷业务市场份额不断提升,有望迎来新一轮的爆发。不仅行业迎来发展机遇,金租更是凭借其政策优势与强大融资渠道,以少占大,以0.76%的公司数量占比,占据了市场38%的市场份额,排名第一,融资租赁合同达2.28万亿元。 3.优质客户+低融资成本,江苏租赁竞争优势明显 江苏租赁的72.34%的业务收入来自于医疗与水利这两个弱周期性的低风险行业,截止2017年9月,江苏租赁在医疗领域的总核销金融仅为300万元。尽管江苏租赁88.37%的客户为中小型客户,但是江苏租赁凭借其出色的风控能力,总体的不良资产率稳定在0.9%左右,低于同行业。 而高于同行业的净息差水平保证了江苏租赁高盈利能力,ROE与ROA双双名列行业前五。江苏租赁融资渠道开拓行业领先,凭借3A评级及金租背景,成为行业内首家开展同业拆借、发行金融债券与ABS、获得保险资管计划融资以及上市融资的公司。 4.投资建议: 我们预计公司2018-2019年的营业收入分别将实现同比增长25.2%以及31%;净利润分别将实现同比增长23.4%,31.7%以及35.5%,EPS2018、2019年分别为0.45元和0.61元,对应PE21.58倍、15.9倍,PB2.5倍、2.14倍,首次覆盖,给予“推荐”评级。 4.风险提示: 宏观经济衰退,市场需求下降;利率波动,息差收入显著下降;政策风险。

1.业绩基本符合预期,下半年增速回落 中国太保2017年实现归母净利润147亿元,同比增长21.6%,符合预期。每股分配红利0.8元,股息率约为2.3%(A股)。全年由于会计估计变更,主要是准备金折现率的下行导致税前利润减少90亿元,其中下半年增加48.4元。总投资收益率5.4%,净值收益率4.8%,处于行业中等水平。公司寿险业务平稳增长,财险中非车险业务开始盈利,转型进入2.0阶段,公司进入良性的稳健发展轨道。 2.寿险快速增长,长期健康险占比超过10% 太保寿险2017年新保和续期业务增速分别达25.2%、29.3%,推动全年保险业务收入同比增长27.9%,达到1,756.28 亿元。长期保障型新业务首年年化保费达283亿元,同比增长34.5%,占比提升5.3个百分点达到41.7%,推动剩余边际余额较上年末增长32.3%,达2,284亿元。长期健康险同比增51%至207亿元,在总保费中占比达到11.8%。月均有效人力87.4万人,同比增长34%,下半年增加0.4万人,FYP下降1.1%至4718元/人/月。 3.非车险表现亮眼,车险费用率增加较快 财产险收入1,046亿元,同比增长8.8%,净利润37.4亿元,同比下降17.6%。非车险业务增长13.9%,占比同比提升1.0 个百分点达21.8%;综合成本率98.8%,较年中98.7%上升10BP,主要是车险竞争加剧导致费用率上升。非车险综合成本率明显改善,同比下降10.0 个百分点至99.6%,开始实现盈利。 4.投资建议:下半年内含价值增长略低预期,NBV增速回落明显。 内含价值2862亿元,同比增长16.4%,一年新业务价值267亿元,同比增长40.3%。下半年增速有所回落,内含价值增长5.43%,NBV从上半年59%回落到5.36%,主要是受到134号文对年金型产品的影响以及新业务利润率的回落。由于2017年上半年基数较高,我们预计太保2018年上半年将面临一定的增长压力,下半年将显著好转,全年NBV增速12%,EV增速在15%左右,当前股价对应静态PEV为1.1倍,对应2018年PEV为0.97倍,已具备较高价值;盈利端,我们预计在准备金计提释放及剩余边际的稳定释放的带动,2018/2019的EPS分别为2.28/2.97元/股,对应PE为14.9/11.4倍,维持“推荐”评级。 5.风险提示: 一季报低于预期;利率持续下行。