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江苏国信 电力、煤气及水等公用事业 2019-10-29 7.58 -- -- 7.66 1.06%
7.66 1.06% -- 详细
事件:公司披露2019年三季报,实现营业总收入152.64亿元,同比下降7.18%,归属于母公司股东净利润19.68亿元,同比增长24.33%,对应EPS 为0.52元/股。 投资要点 公司2019年三季报业绩符合预期,扣非归母净利润同比-9.1%:1)公司实现2019Q3归母净利润同比增长24.3%至19.7亿元,主要系对利安人寿以及对联营企业江苏银行按权益法核算股权投资,致投资收益同比+116.3%至13.8亿元。2)公司实现2019Q3扣非归母净利润同比-9.1%至13.9亿元(主要为剔除权益法对利安人寿的股权投资的核算影响),系电力板块拖累,2019H1电力收入同比-8.5%至92.2亿元,毛利率同比下滑0.4%至10.9%,信托作为金融主业(贡献85.4%的营业利润),持续贡献稳定业绩。 信托结构优化,财富团队搭建完成有望推动业绩稳健增长:1)公司以信托业务作为主要利润来源,2019前三季度实现手续费及佣金收入同比+16.0%至8.2亿元,利息收入同比+106.6%%至0.16亿元。2)我们判断公司主动优化业务结构,压缩通道规模的同时提升主动管理能力以提升信托报酬率。截至2019年6月末,江苏信托受托管理资产较年初+0.35%至4088亿元(其中公司存续主动管理类信托规模906.22亿元,较年初增加222.32亿元至占比22.17%)。3)江苏信托广泛开展金融股权投资业务,先后投资了江苏银行、利安人寿、江苏宿迁民丰农商行等多家优质金融企业,投资效益日益显著。此外,公司财富团队搭建完成,并持续完善市场化人才机制和加强产品直销能力,有望推动信托业务稳健增长。 电力板块短期承压,金融+电力双主业协同可期:1)2019H1公司能源业务累计完成发电量同比-6.7%至225亿千瓦时,完成供热量同比+7.9%至319万吨,公司在节能降耗、机组增容和技术改造等方面取得成效,未来有望提升效率稳定贡献业绩。2)公司于2018年完成定增,并以募资净额39.6亿元对江苏信托进行增资,公司资本实力增强有望推动业绩稳健增长。3)江苏信托可大力支持能源业务的发展(包括提供融资服务、理财和财务顾问等服务),能源业务可为信托业务发展创造新的需求和机遇,信托+能源双主业有望发挥产融结合优势,实现资源共享,协同发力。 盈利预测与投资评级:公司转型主动管理和财富管理团队扩张顺利推进,报酬率提升驱动信托业绩稳健增长,与此同时,电力板块业绩有望改善,公司以信托和能源为双主业未来有望发挥协同优势,我们预计公司2019、2020年净利润分别为31.6、33.5亿元,维持“买入”评级。 风险提示:1)资管新规下信托规模下滑;2)电力体制改革影响火电生产及经营模式;3)信托及能源双主业整合不及预期。
江苏国信 电力、煤气及水等公用事业 2019-08-30 7.68 -- -- 8.90 15.89%
8.90 15.89%
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事件: 公司披露 2019年中报,实现营业总收入 97.68亿元,同比下降 7.53%,归属于母公司股东净利润 14.99亿元,同比增长 45.79%,对应 EPS 为 0.4元/股。 投资要点 公司 2019年业绩符合预期,扣非归母净利润同比-6.4%:1)公司实现 2019H1归母净利润同比增长 45.8%至 15.0亿元, 主要系对利安人寿以及对联营企业江苏银行按权益法核算股权投资,致投资收益同比+116.3%至 13.8亿元。 2)公司实现 2019H1扣非归母净利润同比-6.4%至 9.3亿元( 主要为剔除权益法对利安人寿的股权投资的核算影响), 主要系电力收入同比-8.5%至92.2亿元拖累,毛利率同比下滑 0.4%至 10.9%。 信托作为金融主业(贡献85.4%的营业利润), 持续贡献稳定业绩。 信托结构优化, 财富团队搭建完成有望推动业绩稳健增长: 1) 江苏信托作为公司主要利润来源,实现 2019H1收入同比+5.7%至 20.9亿元(其中利息收入及手续费及佣金收入同比+11.7%至 5.52亿元),净利润同比+73.2%至 16.1亿元。 2) 我们判断公司主动优化业务结构,压缩通道规模的同时提升主动管理能力以提升信托报酬率。 截至 2019年 6月末,江苏信托受托管理资产较年初+0.35%至 4088亿元( 其中公司存续主动管理类信托规模906.22亿元,较年初增加 222.32亿元至占比 22.17%)。 3) 江苏信托广泛开展金融股权投资业务,先后投资了江苏银行、利安人寿、江苏宿迁民丰农商行等多家优质金融企业,投资效益日益显著。 此外, 公司财富团队搭建完成,并持续完善市场化人才机制和加强产品直销能力,有望推动信托业务稳健增长。 电力板块短期承压,金融+电力双主业协同可期: 1) 公司能源业务累计完成发电量同比-6.7%至 225亿千瓦时,完成供热量同比+7.9%至 319万吨,公司在节能降耗、机组增容和技术改造等方面取得成效,未来有望提升效率稳定贡献业绩。 2)公司于 2018年完成定增,并以募资净额 39.6亿元对江苏信托进行增资,公司资本实力增强有望推动业绩稳健增长。 3)江苏信托可大力支持能源业务的发展(包括提供融资服务、理财和财务顾问等服务),能源业务可为信托业务发展创造新的需求和机遇,信托+能源双主业有望发挥产融结合优势,实现资源共享,协同发力。 盈利预测与投资评级: 公司转型主动管理和财富管理团队扩张顺利推进,报酬率提升驱动信托业绩稳健增长,与此同时,电力板块业绩有望改善,公司以信托和能源为双主业未来有望发挥协同优势,我们预计公司 2018、2019年净利润分别为 35.2、 37.7亿元,维持“买入”评级。 风险提示: 1) 资管新规下信托规模下滑; 2)电力体制改革影响火电生产及经营模式; 3) 信托及能源双主业整合不及预期。
江苏国信 电力、煤气及水等公用事业 2019-04-23 10.48 -- -- 9.85 -6.01%
9.85 -6.01%
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江苏省国资委旗下火电龙头,能源+信托双轮驱动。公司股权结构高度集中,大股东江苏国信集团持股73.68%。公司2016年剥离亏损的船舶业务,国信集团将旗下优质电力资产及江苏信托股权注入上市公司,业务转至能源与金融双轮驱动。截止2018年6月底,公司控股装机1045.7万千瓦,其中煤电容量786.5万千瓦,占比75.2%;燃气机组容量259.2万千瓦,占比24.8%。公司2018年10月合资成立苏晋能源(持股51%),在山西拥有装机516万千瓦(已投产232万千瓦),未来计划通过雁淮直流实现“晋电入苏”,在东部环保压力加大的背景下,“晋电入苏”后机组利用小时数将大幅提升,盈利改善可观。 江苏省电力装机增速大幅放缓,煤电利用小时数未来有望维持高位。江苏省近年火电机组利用小时数加速下滑,主要系燃气及可再生能源装机迅速增长、特高压投产带来外购电规模快速扩大以及煤炭双控影响。江苏省当前在建机组以燃气为主,我们测算未来两年火电装机年复合增速低于1%。同时,剩余煤炭减量指标已大幅减少,外来电受送出端影响,短期内难以快速上量,在给予未来两年外来电15%的乐观增速假设下,我们测算江苏省19、20两年火电利用小时数有望维持高位。公司煤电大机组低能耗优势显著,60万千瓦以上机组占比高达90%,利用小时数有望持续好于全省平均水平。 全国煤炭供需趋于宽松,煤炭下跌释放弹性。公司火电机组全部分部于沿海沿江地带,在我国当前煤炭“西煤东运、北煤南运”的格局下,运输较为便利。2018年下半年以来,煤炭优质产能释放速度明显加快,2019Q1江苏省电煤价格指数同比下降13.67%。综合考虑当前电厂库存偏高、安全整改的煤矿陆续复产,煤炭供需逐步偏松,我们预计煤价有望延续下行趋势。以2018年归母净利润为基数,当市场煤价下跌10%和20%时,我们静态测算公司2019年业绩弹性有望分别达11.9%和23.9%。 金融板块主动管理及自营业务占比提升,受资管新规影响较小。江苏信托营业模式包括自营、主动管理和通道业务,其中自营和主动管理贡献主要利润来源,受资管新规影响较小。 公司自营业务净利润一部分来自江苏银行投资收益,江苏银行为江苏省最大地方银行,地域优势明显,盈利稳定。公司2017年4月引入华侨城集团对江苏信托增资40亿元,随后江苏信托增持利安人寿成为第一大股东。资管新规实施后,信托公司传统资金来源渠道收窄,保险公司资金在成本、稳定性方面均具有优势,有望成为信托公司新的资金源,公司也在大力提升主动管理规模,信保联合值得期待。 盈利预测及估值:我们预测公司2018-2020年归母净利润分别为26.26、37.27、38.51亿元,对应PE分别15、11、10倍。剔除利安人寿会计变更影响后,2019、2020年归母净利润分别为31.66、38.51亿元。我们采用分部估值法,参照江苏银行当前估值,公司持有的江苏银行股权对应市值56.5亿元,给予信托其他部分2019年20倍PE,由此可得能源板块对应估值174亿,19、20两年PE分别为12、9倍,低于可比公司。综合考虑煤价弹性、晋电入苏项目增厚业绩等因素,首次覆盖,给予“增持”评级。 风险提示:江苏省外来电规模快速扩大,江苏信托投资收益下滑。
江苏国信 电力、煤气及水等公用事业 2019-04-23 10.48 -- -- 9.85 -6.01%
9.85 -6.01%
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发电业务量价齐升,能源板块业绩大幅增长。受益于江苏省2018年用电量同比增长5.5%,公司2018年累计完成发电量515.02亿千瓦时,较上年同期增长4.1%,完成供热量567.95万吨,较上年同期增长24.36%。同时受益于江苏省2017年7月起上调上网电价,公司能源业务2018年营业同比增长9.45%,实现归母净利润10.42亿元,同比增长20.04%。 2018年公司高邮及仪征燃气合计48千瓦燃气机组投产,截至2018年底,公司控股装机容量1045.70万千瓦,其中煤电容量786.50万千瓦、燃机容量259.20万千瓦。 江苏信托大幅提升主动管理规模,同时增持江苏银行。公司控股子公司江苏信托2018年大力提升主动管理规模,截至2018年底信托资产管理规模4073.31亿元,其中主动管理类683.9亿元,较2018年初增长137.36亿元,占信托总规模16.79%,较年初提高6.87%。 其中主动管理规模2018下半年增加约80亿元,规模扩张呈加速趋势。公司2018年增持江苏银行,持股比例由年初7.73%增加至8%。金融板块全年实现营收11.30亿元,同比增长11.52%,实现归母净利润15.13亿元(含投资收益),同比增长14.71%。 完成定增引入战略投资者华侨城集团,增资利安人寿,信保联合值得期待。公司2017年4月发布非公开发行股票预案,拟通过定增向江苏信托增资约40亿元,其中深圳华侨城认购32亿元,本次定增于2018年6月完成,华侨城持有公司11.12%股份成为第二大股东。 江苏信托完成定增后以23.75亿元对价受让利安人寿11.61%股份(累计持有22.79%)成为第一大股东。资管新规实施后,信托公司传统资金来源渠道收窄,保险公司资金在成本、稳定性方面均具有优势,利安人寿有望成为信托公司新的资金源,有利于江苏信托主动管理业务规模扩张。公司2019年1月改变利安人寿股权会计计量方法,公司预计增加2019年投资收益6.89亿元,此次计提投资收益不影响现金流量,仅为会计方法变更影响。 盈利预测与评级:我们维持公司2019-2020年归母净利润预测分别为37.27、38.51亿元,新增2021年归母净利润预测为41.81亿元,当前股价对应PE分别为11、10、9倍。剔除利安人寿会计变更影响后,2019归母净利润预测为31.66亿元,对应PE13倍。综合考虑煤价弹性、晋电入苏项目增厚业绩等因素,维持“增持”评级。
江苏国信 电力、煤气及水等公用事业 2019-03-14 9.88 -- -- 10.65 7.79%
10.65 7.79%
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公司2018年业绩符合预期,信托业绩稳健增长:江苏信托作为公司主要利润来源,实现2018年收入同比+18.5%至23.71亿元(其中手续费及佣金净收入同比+10.1%至11.03亿元,投资收益同比+28.8%至12.83亿元),净利润同比+21.7%至19.67亿元。截至2018年6月末,江苏信托受托管理资产较年初-15.73%至4644.60亿元(其中压缩通道业务915.70亿元至占比87.18%,提升主动管理业务48.86亿元至占比12.82%),自营资产较年初+38.76%至183.98亿元,我们判断公司主动优化业务结构,压缩通道规模的同时提升主动管理能力以提升信托报酬率。 公司2019年一季报超预期,随信托改善有望回暖:1)江苏信托成为利安人寿第一大股东,公司自2019年1月30日起采用权益法确认收入,预计增加江苏信托2019 年一季度净利润约6.9亿元,影响归母净利润约5.6亿元。剔除此影响后公司一季报盈利约4.9~5.9亿元,同比增长10%~33%。2)随着去杠杆节奏放缓,信托规模持续下行的趋势逐步收敛,据用益信托网集合类信托月报数据,2月集合信托新发规模同比+13%至1098亿,随监管政策环境边际宽松,公司财富管理团队的组建完成,信托有望保持增长。 信托行业迎来边际改善,公司信托+能源双主业有望协同发力:1)2018年下半年资管新规细则出台,明确适用范围,去杠杆节奏放缓,区别对待事务管理类信托,避免了一刀切,行业迎来监管边际宽松,流动性风险压力减轻。2)公司于2018年完成定增,并以募资净额39.6亿元对江苏信托进行增资,公司资本实力增强有望推动业绩稳健增长。3)江苏信托可大力支持能源业务的发展(包括提供融资服务、理财和财务顾问等服务),能源业务可为信托业务发展创造新的需求和机遇,信托+能源双主业有望发挥产融结合优势,实现资源共享,协同发力。 盈利预测与投资评级:信托行业在资管新规细则落地后迎来监管边际宽松和流动性改善,公司转型主动管理和财富管理团队扩张顺利推进,报酬率提升驱动信托业绩稳健增长,与此同时,电力板块业绩有望改善,公司以信托和能源为双主业未来有望发挥协同优势,我们预计公司2018、2019年净利润分别为26.26、31.77亿元,维持“买入”评级。 风险提示:1)资管新规下信托规模下滑;2)电力体制改革影响火电生产及经营模式;3)信托及能源双主业整合不及预期。
江苏国信 电力、煤气及水等公用事业 2018-10-30 6.95 -- -- 8.70 25.18%
8.70 25.18%
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事件: 前三季度营收同比增13.63%,归母净利同比增11.88% 公司发布2018年第三季度报告。2018年前三季度,公司营业收入157.27亿元,同比增13.63%;归母净利15.83亿元,同比增11.88%;EPS为0.45元,同比增4.65%;经营活动产生的现金流量净额11.38亿元,同比减53.56%;截止三季报末,公司总资产511亿元,同比增11.56%。 公司Q3营业收入56.59亿元(Q1、Q2分别为53.15、47.54亿元),同比增加2.83%;公司Q3归母净利润6.27亿元(Q1、Q2分别为4.45、5.83亿元),同比增加12.83%;经营活动产生的现金流量净额-0.33亿元,同比减102.05%。 点评: 成功控股苏晋能源项目,战略布局优化 为进一步加强江苏省和山西省能源经济领域合作,落实国家能源战略和部署要求,公司与中煤平朔、同煤集团、山西神头和山西阳光共同投资设立苏晋能源。苏晋能源的注册资本为人民币60亿元,其中,公司出资额为30.6亿元,占注册资本的51%;中煤平朔出资额为9亿元,占注册资本的15%;同煤集团出资额为9亿元,占注册资本的15%;山西神头出资额为5.7亿元,占注册资本的9.5%;山西阳光出资额为5.7亿元,占注册资本的9.5%。目前合资公司已经注册完毕。 江苏省经济发达,用电需求量大,2017年,江苏全社会用电量达到5807.89亿千瓦时,同比增长6.4%,在全国31个省份中仅次于广东省,位列第二,电力需求增长迅猛,机组利用小时远高于全国平均水平,为公司的发展提供了良好的外部环境。公司投资设立苏晋能源,控股雁淮直流配套电源点项目,有助于扩大公司在江苏电力市场的份额。同时苏晋能源的设立实现了公司业务区域范围的突破,公司战略布局得以优化,将提高公司的可持续发展能力和综合竞争实力,预计公司业绩和经营情况将进一步改善。 受让利安人寿股份,信托业务与寿险业务整合空间大 近期,公司控股子公司江苏信托以协议转让方式受让了江苏苏汇、凤凰传媒和紫金集团所持有的利安人寿股份,转让后,江苏信托持有利安人寿1,043,443,656股股份,持股比例为22.79%。江苏信托的客户都是高净值客户,对保险的需求大,公司信托业务与寿险业务有整合的空间,同时公司也能为客户提供更丰富的产品。 盈利预测:我们预计18-19年营收为214.4、234.7亿元,归母净利为26.4、28.3亿元,对应EPS为0.70、0.75元,给予“买入”评级。 风险提示:煤炭价格持续上涨,利用小时数持续下降
江苏国信 电力、煤气及水等公用事业 2018-10-29 6.87 -- -- 8.70 26.64%
8.70 26.64%
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信托业务结构主动优化,业绩稳健增长:前三季度公司以信托业务为主的金融业务收入同比+6.54%至7.16亿元(手续费及佣金净收入同比+5.86%至7.08亿元),单季度环比-25.13%至2.22亿元。“资管新规”颁布以来,信托业在“去杠杆”上面临严峻考验,公司主动优化业务结构,压缩通道业务导致环比收入下滑。截至2018年6月末,江苏信托受托管理资产较年初-15.73%至4644.60亿元(其中压缩通道业务915.70亿元至占比87.18%,提升主动管理业务48.86亿元至占比12.82%),自营资产较年初+38.76%至183.98亿元,我们判断公司将继续主动优化业务结构,压缩通道规模的同时提升主动管理能力以提升信托报酬率,保障业绩稳健增长。 需求高增驱动火电行业景气度回升,电力板块业绩预计改善:前三季度能源板块营收同比+13.63%至157.27亿,单季度营收环比+19.04%至56.59亿,用电需求高增叠加煤价转向驱动业绩持续改善。需求端层面,2018年1-9月,全社会用电量累计同比+8.9%至51061亿千瓦时,公司将显著受益电力需求端持续放量(江苏省)。成本端层面,煤价上涨趋势逐步回落(目前秦皇岛港动力煤平仓价663元/吨,同比去年下降54元/吨),火电毛利率预计改善,煤电企业有望迎来盈利修复。此外,公司联合山西煤电企业设立的苏晋能源(持股51%)近期正式注册成立,苏晋两省的电力合作有望整合资源互补优势,助力公司扩大业务份额改善业绩。 资管新规细则落地,信托行业迎来监管边际宽松,公司信托+能源双主业有望协同发力:1)2018年8月17日信托细则落地,明确了适用范围,区别对待事务管理类信托,同时明确了过渡期新老产品要求,行业迎来监管边际宽松,流动性风险压力得到缓解。2)公司于2018年上半年完成定增,并以募资净额39.6亿元对江苏信托进行增资,公司资本实力增强有望推动业绩稳健增长。3)江苏信托可大力支持能源业务的发展(包括提供融资服务、理财和财务顾问等服务),能源业务可为信托业务发展创造新的需求和机遇,信托+能源双主业有望发挥产融结合优势,实现资源共享,协同发力。 盈利预测与投资评级:信托行业在资管新规细则落地后迎来监管边际宽松和流动性改善,公司转型主动管理顺利推进,报酬率提升驱动信托业绩稳健增长,与此同时,需求高增导致火电行业景气度提升,电力板块业绩有望改善,公司以信托和能源为双主业未来有望发挥协同优势,我们预计公司2018、2019年净利润分别为25.44、29.02亿元,维持“买入”评级。 风险提示:1)资管新规下信托规模下滑;2)电力体制改革影响火电生产及经营模式;3)信托及能源双主业整合不及预期。
江苏国信 电力、煤气及水等公用事业 2018-10-25 6.89 10.52 45.10% 8.70 26.27%
8.70 26.27%
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下调目标价至10.52元。1-9月公司营业总收入/归母净利润164.4/15.8亿元,同比+13.3%/+11.9%,ROE7.9%;Q3净利润6.3亿元,同比+12.8%,环比+7.6%,低于我们预期。18Q3信托业务收入同比增速转负,行业去通道对公司业绩影响显现,煤炭价格上行或对火电毛利率形成压制。由于下调信托业务规模和电力毛利率假设,我们下调公司18-20年EPS至0.64/0.68/0.77元(调整前0.69/0.85/1.01元),下调目标价至10.52元(调整前14.17元),对应18P/E16X,P/B1.7X,增持。 信托业务收入增速放缓,电力板块毛利率承压。1)公司18Q3信托业务收入(手续费收入)2.2亿元,同比-17.4%(Q2+25%),增速由正转负,1-9月信托业务收入增速放缓至5.9%,预计受行业去通道压规模影响,18H1末公司信托管理规模4645亿元,较年初-15.7%,其中压缩通道916亿元;Q3投资收益3.1亿元,保持较快增长,成为信托公司业绩稳定剂。2)电力能源板块Q3营收同比+1.9%,较Q2的3.5%有所放缓,毛利率17.7%,环比-36BPS。煤价6月之后有所上行,或对电力板块毛利率形成一定压制。 资本实力提升助力主动管理转型,收购保险扩张固有业务。公司39.6亿元定增募资提升江苏信托资本实力,助力其主动管理转型。公司固有业务扩张有望提升长期盈利能力,7月公告江苏信托拟以23.8亿元自有资金受让利安人寿11.25%股权,交易完成后公司将持股22.10%成为第一大股东。 催化剂:多元金融股权投资持续发力。 风险提示:煤价上行造成电力业绩不及预期,信托规模压降幅度超预期。
江苏国信 电力、煤气及水等公用事业 2018-08-29 7.29 14.17 95.45% 7.45 2.19%
8.70 19.34%
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本报告导读: 报告期内信托主动管理规模占比继续提升,报酬率同比扩张驱动信托板块利润同比增长,资本规模和经营机制的提升有望驱动公司信托板块业绩持续增长。 投资要点:维持“增持”评级,维持目标价14.17元,对应18年17X P/E。18H1公司实现营业总收入/归母净利润105.6/10.3亿元,同比+20.9%/+19.7%(调整后),ROE 5.5%,符合我们预期;18H1电力板块业绩持续回升,信托主动管理规模占比提升,报酬率同比扩张,资本规模和经营机制的提升有望驱动公司信托板块业绩持续增长。维持2018-20年EPS 0.73/0.87/1.00元。 信托主动管理规模占比提升,报酬率同比扩张。1)18H1末公司信托管理规模4645亿元,较年初-15.7%,其中压缩通道规模916亿元;期末主动规模达49亿元,较年初+9.3%,增速较17年的31%有所下滑,主动管理规模占比提升至12.8%,较年初提升290BPS,业务结构持续优化。2)18H1信托手续费净收入4.9亿元,同比+21%,18H1年化平均信托业务报酬率0.192%,同比+17%,预计受主动管理业务占比提升和整体报酬率扩张影响,报酬率提升驱动江苏信托18H1净利润同比+7.7%。3)公司18Q2完成定增,并以募资净额39.6亿元对江苏信托进行增资,面对行业增长压力,资本规模和经营机制的提升有望驱动公司未来业绩稳健增长。 电力板块业绩持续改善。18H1公司电力板块实现营业收入100.7亿元,同比增长18.1%,受煤炭价格上升造成的毛利率下降幅度明显趋缓,18H1电力板块毛利率11.2%,同比减少129BPS。预计公司持续大力推进能源重点项目建设,将进一步提升电力市场份额和未来业绩。 催化剂:煤炭价格降幅超预期带动电力业绩大幅增长。 风险提示:信托管理规模压降幅度超预期造成业绩不确定性。
江苏国信 电力、煤气及水等公用事业 2018-07-17 6.93 8.81 21.52% 8.19 18.18%
8.19 18.18%
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重组转型,金融与能源双主业齐飞。江苏国信前身为同一实控人国信集团旗下的舜天船舶。由于造船业务景气度大幅下降,公司20 14、2015年均出现较大亏损,通过重组转型,打造成江苏省内成为“金融+能源”共同发展的双平台。 并通过业绩承诺为重组保驾护航, 2016/2017两年累计完成承诺净利润的100.66%,均已兑现。 用电需求拉动行业回暖,公司火电业绩望迎高增。2018年火电行业整体景气度有望触底回升,一季度,全国全社会用电量达到1.59万亿千瓦时,同比增长9.8%,达到2013年三季度以来用电量最高增长水平。我们预计2018年全社会用电量同比增速有望达到8%,2019-2020年全社会用电量同比增速料将维持在6%-7%高增速水平。而公司基本面亦呈现多重优势:装机结构优异,多数为近年投入运营的超临界或超超临界发电机组;江苏省高用电需求为利用小时提供保障;电价+成本优势明显,点火价差优于全国平均水平;联合山西煤电企业,成立苏晋能源公司,整合资源优势,打通煤电上下游产业链,装机增量亦能助力业绩快速提升。金融+火电双轮驱动,也使得公司对煤价上涨的防御性较强。短期受益量价齐升,长期受益煤价回落。 信托:资管新规影响有限,股权投资贡献利润。与大多数信托公司不同的是,江苏信托除传统信托业务外,大力发展金融股权投资,2017年底自营资产132.56亿元中,高达96.67%投向金融机构,其中53.9%投向长期股权投资,主要为金融企业,包括江苏银行、利安人寿、江苏两家农村商业银行等,其中2017年,江苏信托持有的7.73%江苏银行股权,实现投资收益9.18亿元,占公司收入45.7%。今年再次以23.7亿元受让利安人寿股权,成为其第一大股东,持股比例达22.1%。金融股权为公司贡献稳定的投资收益,而信托业务收入亦增长平稳。我们假设2018年信托规模不新增,在2018年到期与2017年持平的前提下,以新增500亿元-800亿元通道业务,通道费率0.2%、0.3%、0.5%、0.7%进行敏感性测算。中性条件下,预计实现1.8-2.8亿收入,不会因通道业务规模下降影响公司利润。 分部估值。根据信托的业务性质,我们将信托公司的收益分为固有业务收益和信托业务收益,根据业务特性,以PB 估算固有业务价值,以PE 估算信托业务价值,推算出信托部分的归母合理估值为197.1亿元。火电部分采用可比估值,参考CS 火电板块可比公司2018年平均P/B 为1.1倍,给予公司电力业务18年1.1倍PB,对应目标市值贡献为91.7亿元。定增资金40亿元给予1.1倍PB,三部分加总后的对应合理估值为332.9亿元,对应股价8.81元/股。 盈利预测:信托及火电业务共同发力,我们预计公司2018/2019/2020三年EPS分别为0.75/0.87/0.99元,对应PE 分别为9.39/8.08/7.15倍,维持“推荐”评级。 风险提示:系统性风险、宏观经济发展不及预期、煤价大幅上涨、装机利用小时不及预期、信托监管政策趋严、金融去杠杆持续加码、公司限售股解禁。
江苏国信 电力、煤气及水等公用事业 2017-09-05 12.53 16.61 129.10% 12.60 0.56%
12.60 0.56%
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本报告导读: 报告期内,公司火电业务毛利率大幅下降影响,江苏信托业绩稳健增长,我们看好公司信托业务在“机制+资金”双重向好背景下的发展前景。 投资要点: 维持“增持”评级,维持目标价 16.61元。17H1公司实现营业总收入87.4/8.6亿元,同比-11.1%/+94.6%,Q2净利润4.9亿元,同比+29.7%,符合我们预期;剔除营业外收支扰动影响,17H1公司营业利润同比下降35%,主要受火电业务毛利率大幅下降影响;江苏信托业绩稳健增长,信托行业景气度有望持续上行,我们看好公司信托业务在“机制+资金”双重向好背景下的发展前景。维持公司2017-19年EPS 0.84/0.91/1.04元,维持目标价16.61元/股,对应17年20X P/E,3X P/B,增持。 信托业绩稳健增长,电力板块毛利下降。1)公司子公司江苏信托(持股81.5%)17H1实现净利润7.5亿元,同比+9.8%;信托业务手续费及佣金净收入4亿元,同比+14%;信托管理规模达到5123亿元,较年初增长9.5%;估算信托年化报酬率为0.16%,与16年持平,预计公司被动管理业务仍是规模贡献主力(16年末占比91%);投资收益4.9亿元,同比+7.5%;信托行业景气度提升,看好江苏信托全年业绩增长;2)受煤炭价格大幅上涨影响,公司17H1电力板块毛利10.6亿元,同比-46%。 信托行业景气度提升,公司拟定增不超40亿元加码信托业务。1)17年1-7月社融新增信托贷款合计1.43万亿,同比+378%,占比提升至11.6%; 通道回流和主动管理业务回升带动行业景气度持续上行;2)公司拟定增不超过40亿元对子公司江苏信托进行增资,净资本渐成行业竞争关键,本次定增将奠定公司净资本优势,助力后续业务扩张。 风险提示:信托或火电业绩不达预期,定增进程不达预期。
江苏国信 电力、煤气及水等公用事业 2017-09-04 12.70 16.96 133.93% 12.66 -0.31%
12.66 -0.31%
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事件:江苏国信发布2017年中报:上半年实现营业总收入83.37亿元,同比增长10.99%;营业利润13.95亿元,归母净利润8.59亿元,同比增长94.59%;净资产163.23亿元,同比增长5.45%,加权平均净资产收益率为5.13%。上市公司营业利润增长不及预期主要是受到火电业务毛利率下滑的影响。 江苏信托:整体经营稳健,贡献稳定投资收益 2017年上半年,江苏信托管理资产规模5240.84亿元,较年初增加446.19亿元,较年初增长9.54%,我们判断信托资产仍以通道类为主;江苏信托营业收入8.88亿元,同比增长10.37%,净利润7.51亿元,同比增长9.8%。其中,手续费及佣金净收入4.01亿元,投资收益4.88亿元。江苏信托拥有大量优质的金融资产,包括持有江苏银行7.73%的股权,具有较强的盈利能力,为公司贡献稳定的投资收益。 信托行业景气度回升,若增资完成将进一步打开业务发展空间 我们看好江苏信托下半年业绩有望维持稳定增长。从行业角度看,信托行业短期内将受益于金融机构间资金挤出效应,信托资产规模有望维持高位运行,预期行业业绩将好转;此外,上市公司拟通过非公开发行股份方式募集不超过40亿元,对江苏信托进行增资,扩充其资本金。一方面能够支持信托规模增长,满足通道类业务计提风险资本的需求;另一方面,能够提升其可用自有资金规模,将更多的自有资金用于布局潜在收益更高的权益类投资。 火电业务:受煤炭价格上涨影响,毛利率下降13.34% 2017年上半年火电业务累计完成发电量227亿千瓦时,完成供热量228.84万吨;实现营业总收入83.37亿元,毛利率12.77%,比上年同期下降13.34%,主要是受到报告期内煤炭价格较上年同期大幅上涨。随着政府加快优质产能释放,预测下半年煤炭供应及价格将逐步回归理性,电力板块的毛利率有望止跌回升。 盈利预测与估值:我们预计公司2017E、18E、19E的净利润分别28.58亿元、30.29亿元、31.62亿元,同比增长分别为165.27%、5.95%、4.41%,对应EPS分别为0.88元、0.93元、0.97元。我们采用分部估值法对公司进行估值,分部加总得出公司的目标市值为552亿元,对应17E19.3X PE,目标价格为16.96元/股,维持“买入”评级。 风险提示:信托行业监管政策趋严;宏观经济下行,区域用电量下滑
江苏国信 电力、煤气及水等公用事业 2017-08-01 11.91 16.96 133.93% 13.33 11.92%
13.33 11.92%
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资产重组提升公司价值 公司于2016年底完成破产重整和重大资产重组。将原有的亏损业务置出,注入国信集团旗下核心资产:江苏信托81.49%的股权和7家火电公司,标的资产的交易价格为210.13亿元;作为江苏省国资旗下核心上市金融平台,未来发展空间可期。 信托板块:行业景气度回升,江苏信托经营稳健 信托行业:短期内获宽松,将受益于金融机构间资金挤出效应,信托资产规模增长有望维持高位运行,预期行业业绩将好转。截至2017年1季度末信托行业管理的信托资产规模为21.97万亿元,同比增长32.48%,环比增长8.65%,信托资产同比增速自2016年2季度触及历史低点后开始回升;行业营收和净利润也震荡上行。 江苏信托:实力雄厚,主要指标位居信托行业中等偏上水平,潜在增长空间广阔。信托业务方面,从信托资产构成来看,2016年底单一资金信托规模达到4221亿元,占比超过90%;2016年信托报酬率仅为0.23%,远低于行业平均水平,我们认为随着公司信托业务持续转型,未来信托资产结构存在进一步优化空间,信托报酬率有望得到提升。固有业务方面,江苏信托拥有大量优质的金融资产,包括持有江苏银行7.73%的股权,具有较强的盈利能力,为公司贡献稳定的投资收益。 上市公司拟通过非公开发行股份方式募集不超过40亿元,对江苏信托进行增资,扩充其资本金。一方面能够支持信托规模增长,满足通道类业务计提风险资本的需求;另一方面,能够提升其可用自有资金规模,将更多的自有资金用于布局潜在收益更高的权益类投资。 火电:潜在市场需求旺盛 火电板块资产规模较大,市场占有率高。火电标的的装机容量和发电量在江苏省内市场占有率分别为8.91%和9.82%。电力行业的发展与国家整体经济增长高度正相关,江苏省经济发达,区域内用电需求绝对量大,且从2010年以来区域内用电需求缺口呈扩大趋势,为火电标的发展提供良好的外部环境。 盈利预测与估值:我们预计公司2017E、18E、19E的净利润分别28.58亿元、30.29亿元、31.62亿元,同比增长分别为165.27%、5.95%、4.41%,对应EPS分别为0.88元、0.93元、0.97元。我们采用分部估值法对公司进行估值,分部加总得出公司的目标市值为552亿元,对应17E19.3XPE,目标价格为16.96元/股,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示:信托行业监管政策趋严;宏观经济下行,区域用电量下滑。
江苏国信 交运设备行业 2017-05-26 11.92 16.61 129.10% 13.50 13.26%
13.50 13.26%
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点评: 清洁能源发电机组不受煤炭价格波动影响,投产后电力业务盈利能力进一步增强。(1)公司本次投资建设的两台400MW级燃气-蒸汽联合循环机组采用清洁能源天然气作为主要原料,项目投产后将大幅削减污染物排放,提高公司清洁能源发电装机容量,同时机组以天然气作为主要原料,项目盈利不受煤炭价格波动影响。(2)两台机组建成后,可形成年发电量45亿千瓦时、供热量400吨/小时的生产能力,我们估算,该项目预计将为公司每年贡献归母净利润约3亿元,17年净利润贡献约1.5亿元,公司电力业务盈利能力将进一步增强。 电力业务加码,叠加江苏信托市场化转型,助力业绩承诺达成。(1)公司一季度业绩受煤炭价格上涨影响,火电业务毛利下降,致使公司业绩同比下滑。我们预计,随着公司清洁能源发电机组的相继投产运行,公司电力业务业绩有望逐步回升;(2)江苏信托注入上市公司后,经营机制逐步向市场化方向转轨,我们预计1季度火电业绩的回落或促使江苏信托加大市场化机制转型步伐,同时公司拟定增募资不超过40亿元对子公司江苏信托进行增资,我们看好公司信托业绩增长趋势。电力增量业务叠加信托市场化转轨,将助力公司达成业绩承诺。 维持“增持”评级,目标价16.61元/股。2016年公司完成资产重组,实现向“电力”和“信托”双主业转型,公司清洁能源发电机组的相继投产将为电力板块贡献增量业绩,同时我们看好公司信托业务“机制+资本金”双重向好背景下的发展前景。维持公司2017-19年EPS0.84/0.91/1.04元,维持公司目标价16.61元/股,对应17年20XP/E,3XP/B,增持。 风险提示:信托或电力业务业绩不达预期,定增事项推进不达预期。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名