投资要点: 产销概况:宇通客车2月4日发布1月产销数据,1月总销3580辆,同减23%,其中大客1631辆、中客1388辆、轻客561辆,总产3610辆,同增5%,其中大客1599辆、中客1248辆、轻客763辆。 销量超预期:总销量同比下滑达23%,主要是因为元旦和春节假期导致工作日仅有17天。但与近几年春节假期所在月份相比,销量大幅提高,分别为2010年、2011年2月的2.7倍和4.4倍。除了客车用户的采购时间习惯外,3个原因导致销量超预期:①校车安全条例草案发布,校车行情启动,订购意向频现;②海外订单(委内瑞拉1200台校车)平滑春节因素带来的波动;③日产能扩张提高日产量。 产量扩张显著:在假期因素下,1月公司产量仍然同比增长5%,并达到2011年2月产量的7倍多。我们认为2011年底5000台专用车产能的投放大大缓解了困扰公司较长时间的产能瓶颈,日产量有显著提高。随着产能爬坡、达产过程的推进,产量还有一定的提升空间。 校车订购空间巨大:1)2011全年公司校车销量2000多台,目前多地有订购校车意向,但是各地政府还在等待政策与资金的明朗化;2)1月公司校车销量在500台左右,高于预期;3)校车安全标准草案的修改接近尾声,据称最终标准已采纳大多数客车厂的意见有所降低,但对公司销售并无实质性影响,巨大的市场空间足以消化公司产能。 盈利预测:2012年公司业绩最大的促发因素校车订单和产能释放。 预计公司2011~2013年的EPS分别为2.06元、2.37元、2.79元,目标价29元,12倍PE,继续给予增持评级。

松芝股份是客车空调龙头企业,短期促发因素是校车和公交。公司正在尝试多元化发展,积极进入轨道交通、乘用车、冷藏车领域。 投资要点: 公司竞争力:1)公司为大中客空调龙头,市场份额27%,约80%的公交公司是公司的客户,大中客行业的稳健性保障了松芝业绩的稳健增长。2)公司盈利能力强,毛利率约33%,净利率约18%,铜、铝、生铁价格下行或将带动公司毛利水平上行。3)终端模式有效保障市场与盈利能力。客车使用者使用同一空调品牌便于对空调零部件维修与替换。4)售后服务网络完善,有助于维护与打开市场。 短期业绩促发:校车市场打开将带动大中客销量的增长,有助于提升空调销量。我们认为校车合理的运营模式是采用公交化模式,统一运营管理,非盈利目的,因此这种模式或将增加松芝股份的空调需求。 如果校车每年增加10万辆,其中30%配有空调,松芝享有25%的市场,那么校车空调可以贡献松芝2012年大中客空调销量增速为23%,我们针对不同比例做了测算。松芝空调生产没有产能瓶颈,关键在于政府的落实力度和校车的普及速度。 长期业绩促发:1)轨道交通空调单位价值高,新业务开展以后毛利率不会大幅低于大中客,公司已通过维修初步进入2-3条地铁线,有望成为新的增长点。2)在冷藏车制冷领域与中集集团合作,有助于凭借中集集团的市场地位占领约60%市场。但冷藏车总体规模较小。 盈利预测与估值:松芝目前优势在于:1)估值低,零部件公司中PE仅12倍。2)校车标的中上涨滞后的个股。预计公司2011~2013年的EPS分别为0.81元、0.97元、1.07元,对应的增长率为9.86%、20.81%、10.1%。给予14倍的估值,目标价为13.5元,增持评级。

投资要点: 行业概况:1) 天汽模所在的汽车覆盖件模具行业需求取决于整车厂商推出新车型的速度,有一定的抗周期性,随着汽车更新换代的步伐不断加快,对模具有更多的需求;2) 相对于一般的零部件行业客户粘性较低,较分散,中高端汽车模具存在较高的进入壁垒,竞争有序;3) 海外客户逐步将模具转移至国内生产,行业盈利出现底部反转。 公司优势:1) 公司自改制后收入保持了快速的增长,目前是国内第一大独立模具制造商,市场占有率稳居行业第一;2) 主要从事中高端汽车模具和冲压件的生产,客户群体广泛,涵盖了大部分的合资品牌和几乎全部的优质自主品牌,品质得到普遍认可,积累了相当多的品牌优势;3) 公司已成功进入多家海外客户的配套体系,是国内唯一实现规模化出口的汽车模具企业。 业绩促发:1) 海外订单已占订单总量的40%左右,随着海外整车厂商模具生产的转移,公司可凭借已进入众多厂商配套体系的先发优势取得海外业务的增长;2) 公司的募投项目已通过股权投资设立多家子公司和合营公司,提高级进模生产能力,扩大覆盖件模具、夹具、检具和冲压件的覆盖范围,开拓潜在客户群,待达产后将为公司提供稳定的业绩增长支持。 盈利预测与估值:预计2011~2013年EPS 分别为0.48元、0.60元、0.72元,给予2012年20倍的估值,目标价12.0元,谨慎增持评级。 风险因素:新车型的推出速度低于预期,出现质量问题不能通过客户验收,收入不平滑导致收入波动过大,汇率波动等对海外业务的影响。

2011年货车市场总体景气不旺,行业内公司的收入和利润都出现了不同程度的下滑。1~11月,公司各类汽车累计销量同比下降5.7%,1-9月公司收入同比下降1.5%,净利润同比下降44.2%。 公司目前年产能66万辆左右。公司欧曼重卡的标准产能为12万辆,欧曼一工厂产能6万左右,欧曼二工厂也已在今年投产,产能6万左右。轻卡产能维持在60万辆。今年大中客产能从4000辆提高到8000~10000辆。重卡和客车产能投放将有助于明年扩大产销量。公司产能与业务扩张积极,预计明年全年的资本支出在30亿元左右。 重卡业务:与戴姆勒公司的合资生产预计于明年6~7月完成,欧曼重卡的利润将从报表中移除,按50%计入投资收益。但预计重卡行业明年开始复苏,有4%的增速,三年后欧曼重卡产量有望翻番,合资的主要目的是通过戴姆勒提高欧曼产品底盘和发动机的性能,并能借鉴戴姆勒的先进成熟的管理体系。 大中客业务:在长途客车和旅游客车领域规模小,尚缺乏市场地位,在北京公交车市场优势显著(仅有40%公开招标,60%为福田生产),但公交车盈利空间不大。未来公司将大幅扩张大中客产能,力求在长途客车和旅游客车市场占据一定的份额。 乘用车:现有产品包括传奇SUV 和迷笛、蒙派克两款MPV,目前尚不是发展重点,短期目标是消灭亏损,暂无进入轿车领域的规划。 公司已通过增发议案,拟非公开增发≤7亿股,募集资金≤50亿元。

投资要点: 事件:公司H股公告启动H股回购事项,回购量为不超过发行H股的10%。 具体回购事项需要经过股东大会的审议通过。 评论: 1) 回购量与金额:目前港股发行量为10.33亿股,不超过10%,也就是不超过1亿股左右,目前港股的价格约为人民币8.67元,假设价格不上涨,那么回购所需金额为8.67亿元。长城汽车今年3季报现金余额为81亿元,截至2010年底的现金余额为31亿元,所以目前长城汽车的现金量极其充裕。 2) 回购进程判断:回购需要经过股东大会审议通过,随后在有效期内视合适与合理的时机进行,进行回购成本控制。 3) 对 EPS 影响:由于回购股份数将在1亿股以内,目前公司股本为30.42亿股,占比为3.3%,因此对EPS 的提升约3.3%。 4) 对股价影响:1)港股价格可能因此有所上行,带动市场信心。2)增加EPS提高目标价格。总体上属于信心层面的影响,对股价利好。 5) 盈利预测:长城汽车具有优秀的管理体制,公司是A股上市公司中盈利能力最强的乘用车企业;公司专注于SUV、A级轿车、皮卡领域,且后续储备车型多,具持续增长力。我们预计2011~2012年EPS分别为1.16、1.53元,同增30%、32%。增持,目标价15元,PE13x,2012年PE10x。

投资要点: 客车需求受经济周期波动的影响较小,今年客车销量和盈利状况是汽车板块中表现最好的。客车行业需求有望保持持续稳定增长,促发因素:1)稳定的更新需要,每年约10万的大中客;2)人口流动加速引致客运市场扩容;3)旅游市场的不断繁荣;4)城市公交系统的完善;5)由政府推动的对校车的集中采购。 行业特点:行业已形成寡头垄断格局,罕有新进入者,产能扩充幅度较小,业内竞争平和有序。业内的领先企业可以凭借稳固的行业地位和品牌优势在市场扩容中实现业绩增长。 公司与金龙汽车等少数几家公司同为行业龙头,市场份额在24%左右。行业地位的获得依靠的是积累多年的品牌,独特的直销模式,卓越的内部管理和领先的技术实力。预期公司市场份额远期可提升至30%,能顺利确立在校车、专用车、节能与新能源汽车领域的市场地位。财务方面,公司经营十分稳健,营业收入94年至今仅一年下降0.5%,16年利润正增长,3Q11毛利率17%净利率6.7%,行业第一。 目前公司产能利用率高达 138%,产能成为制约公司发展的重要瓶颈。11年底5千辆专用车、12年底6千辆节能公交和4千辆新能源车产能将陆续投放,大大缓解产能压力,使公司有能力实现业绩较快增长。 投资逻辑:1)客车行业在2012年会凸显其稳健特质,公司为行业龙头;2)校车事件给占专业校车市场20%份额的宇通带来主题性投资机会,提升其估值水平。预计11~13年的EPS 分别为2.08、2.40、2.82元,增速为26%、16%、18%,目标价29元,PE14X,增持。

太阳能产业链:薄膜电池用的TCO玻璃扩产400万m2(原产能46万m2,2012年投产);多晶硅生产线冷氢化技术改造(成本从38美元降至25美元,2011年投产);宜昌南玻三期700MW硅片扩产(原产能160MW,在建140MW,2013年投产);建设宜昌南玻600MW晶体硅电池片(2013年投产);东莞晶体硅100MW电池片及700MW组件扩产(原电池片与组件产能100MW,2013年投产)。太阳能相关投资额达53亿元,上述项目的实施将实现从硅片到电池、组件1GW产业配套和营运能力。 精细玻璃:强力打造平板显示基地,计划新建ITO玻璃480万片(原产能1200万片)、ITO柔性膜72万平米、电容式触摸屏传感器玻璃84万片的生产能力,2013年投产。触摸屏是目前主流的显示屏发展方向,明年河北3万吨超薄玻璃投产将对公司构成实质性利好。 工程玻璃:新建湖北地区节能玻璃产能(120+300)万m2,东莞300万m2镀膜中空停建,吴江时间后延,业务布局将更为合理。工程玻璃原产能为1480万m2,项目全部投产后产能为2920万m2。 规划未来3年收入超过200亿(09年53亿左右),精细玻璃希望35亿左右(09年4.5亿左右),平板玻璃40亿左右(09年31亿左右),工程玻璃30亿(09年19亿左右),太阳能光伏100亿左右(09年1.4亿左右)。若上述项目全部如期完成,公司的增长将上一个新台阶,充分体现管理层决心做好公司。我们将紧密跟踪项目进展。保持对公司的长期看好。10-11年EPS0.68、0.94元,增持,目标价26元。

投资要点: 公司12月24日公告拟发行≤2,900万股A股股票,募集资金总额不超过18亿元,定价不低于62.06元/股。本次发行尚需经过股东大会审议并经中国证监会核准。 本次幕投项目主要为公司产业链的纵向和横向延伸,以及业务规模扩展服务。纵向产业链延伸:木制品、石材工厂化。有助于公司提高毛利率,保证产品质量与工期。横向延伸:节能幕墙和门窗、增资景观园林、住宅公司。园林市场规模大,公司在江苏有良好的营销网络。 11月公司与恒大签署11年30亿住宅精装业务的框架协议,每年递增10亿元。该业务快速发展必然需要资金的支持。拓展业务规模:施工管理运营中心、营销网络升级、收购美瑞德少数股权。 我们对装饰公司推荐逻辑为:设计杠杆化,而杠杆化同时受益资金量和行业属性驱动,具有时点性。工程招投标阶段需支付投标保证金、工程前期需垫付材料款、施工中的履约保证金、安全保证金及施工完成后的质量保证金均需要大量流动资金。资金实力是放大杠杆化的前提,时点往往在融资后。杠杆化速度与行业属性亦相关,装饰具消费属性杠杆化相对更显著,低市场份额环境中易于杠杆化。今年亚厦股份超幕资金12亿元、广田超幕16亿元,给公司带来业绩的快速爆发。 金螳螂此次二次融资,募集资金将有助于公司持续发展,为维持其行业龙头地位提供后续动力。 盈利预测:预计10年新签合同额100亿元以上。10~12年EPS为1.16、2.12、3.1元,同增85%、99%、46%,谨慎增持,目标价86元。

12月14日,精工钢构公告董事会确定股权激励的授权日,据此确定 股权激励的公允价为12月10日的收盘价(14.08元)。股权激励走过 流程:草案上报-证监会通过-股东大会通过-董事会确定授权日,股权 激励进入实施阶段。本期股权激励行权价为10.15元,公允价与行权价差额将记入股权激励有效期间公司利润表的管理费用科目。 10月12日,我们撰写公司深度报告《行业趋势和公司业绩未来拐点向上》,提出3拐点逻辑:1)3季度业绩拐点向上;2)钢结构行业明年业绩爆发;3)股权激励即将过会促发业绩增长。11月9日撰写钢结构行业深度报告《钢结构行业趋势向好,龙头企业期待向上》。 钢结构行业即将出现爆发式增长:1)轻钢:十二五规划主题词“产业升级与转移”对应全国发展七大战略性新兴产业,中西部地区承接产业转移,促发厂房建设高潮到来,如富士康在重庆与河南建厂。2)空间钢:文体中心建设将在奥运会、亚运会示范效应下掀起高潮。高铁建设未来3年投资9000亿元,高铁车站、火车站机场化、为西部产业发展提供运输条件的机场等建设需求大。3)重钢:符合十二五规划主题词“消费升级”需要的商业地产、戏剧院等建设将增加。明年钢结构的表现即是今年的装饰行业。 公司作为行业龙头,具有:1)品牌优势,多次获钢结构金奖,2)一体化管理模式与有效激励优势。3)虚拟工厂制造外包,提高毛利率。 因此公司更能受益钢结构行业增长,预计公司10~12年EPS0.63、0.85、1.13,对应PE24、18、13倍,增持,上调目标价至20元。

11月26日,广田股份与恒大地产签署战略合作协议,协议规定工程规模及价款为:恒大地产每年安排约35亿元的装修施工任务给公司,并逐年增加约10亿元左右的施工任务。恒大地产2007年-2009年分别实现合约销售面积31.8万m2、113.5万m2和563.7万m2,2007年-2009年房地产合约销售分别为32.41亿元、60.32亿元和302.99亿元,10年前3季度实现销售356亿,面积为570万m2。截至2010年中报,恒大地产有土地项目73个,土地储备7238万平方米,保障后续房地产开发与对装修的需求,11年的装修量预计为100亿元。(详见附录)07年、08年、09年和10年1-6月,公司对恒大地产及其下属子公司的营业收入分别为1.99亿元、4.76亿元、7.07亿元和8.21亿,分别占公司当期营业收入的22.71%、38.15%、36.83%和44.64%。10年公司的住宅精装项目基本均来自与恒大地产,这与公司产能有限有关。协议规定公司不能与其他地产商签订高于收入10%的合作协议,因此公司的精装修业务将在近2年内仍然集中服务恒大。 广田股份在住宅精装修方面具有竞争优势。公司较早开展了住宅精装修业务,目前是国内较少能够在多区域、高密度、大批量实施各种类型和各种级别的住宅精装修项目的公司。 公司10年收入预计为39亿,该协议占10年预计收入的89%,对10年收益没有影响,由于公司的高增长主要来自恒大的订单,我们微幅上调公司11、12年净利润,对应的10~12年的EPS为1.3、2.3、3.1,同增106%、76%、35%,谨慎增持,目标价100元。

2010年前3季度实现收入42.52亿、同增53%。归属于母公司净利润2.3亿元、同增78%,EPS0.71元。毛利率16.1%、比上期提升0.1个百分点。毛利率提升主要由于今年酒店业务量提升。 公司费用控制成果显著,3项费用率下降1.3个百分点,其中营业费用降低0.7个、管理费用降低0.6个。原因是公司“50/80”管理体系、金螳螂自主研发的ERP信息化管理系统,大大提高了管理效率。 公司特点:1)装修行业龙头公司,连续7年获装饰行业百强第一,市场规模第一。2)发展迅速,规划未来3-5年收入超100亿。3)稳健拓展业务,去年开拓的成都与西安市场今年贡献利润,并且在谈项目情况不错,今年新开拓的海南市场向好。4)重视酒店业务,公司与国际著名酒店形成了长期的业务合作模式。 公司看点:1)消费升级与城市化带动酒店建设。10年市场规模198~254亿元,11年增长8.5%。详见《酒店在建项目创历史新高》。 2)文体中心建设有望在十二五规划中得到重视,满足人民生活水平的提高。详见《文体中心建设利好装修钢构》。3)重视住宅精装与园林景观产业,成立专门子公司以求做大做强。公司与部分地产商进行战略合作。园林景观与公司原装修业务有配套关系,拓展有业主关系。 盈利预测:2010-11年EPS为1.16、1.63元,同增85%、40%,目前仍处于高速增长期,预计今年3季度签订合同约75亿元,判断其中约50%是酒店业合同。谨慎增持,目标价格60元。

11月21日,亚厦股份与恒大地产签署战略合作协议,协议规定工程规模及价款为:恒大地产每年安排约30亿元的装修施工任务给公司,并逐年增加约10亿元左右的施工任务。恒大地产2007年-2009年分别实现合约销售面积31.8万m2、113.5万m2和563.7万m2,2007年-2009年房地产合约销售分别为32.41亿元、60.32亿元和302.99亿元,10年前3季度实现销售356亿,面积为570万m2。(详见附录)该框架协议符合我们的预期:1)住宅精装市场大。建筑装饰协会预计2010年住宅精装市场规模在1.3万亿元。2)恒大地产主攻装修房,预计2011年的装修额将达100亿元左右,并将主要分给龙头装修公司以确保质量与品质。截至2010年中报,恒大地产有土地项目73个,土地储备7238万平方米,保障后续房地产开发与对装修的需求。 亚厦住宅精装实力强,占比不断提高:10年中报,亚厦占比为35%(09年27%),广田为44%。亚厦住宅精装比例仅次于广田,且客户群多。凭借恒大的合同,我们预计亚厦在2011年的住宅精装占比可能提高到50%。风险在于合同规定亚厦不能与其他地产商签订高于收入10%的合作协议,可能造成精装客户过于集中。 亚厦股份09年度经审计营业总收入为25亿,10年收入预计48亿,该协议占10年预计收入的62%,将对11、12年的收入构成重大利好,但对10年的收益没有影响,我们上调亚厦股份11、12年净利润,对应的10~12年的EPS为1.25、2.5、3.65,同增99%、100%、46%,谨慎增持,目标价110元。

11月20日,金螳螂与恒大地产签署战略合作协议,协议规定工程规模及价款为:恒大地产每年安排约30亿元的装修施工任务给公司,并逐年增加约10亿元左右的施工任务,有效期为2年。2009年与2010年1-9月公司与恒大地产发生业务导致的营业收入分别为7707万元和11732万元,分别占比1.88%与2.76%。 恒大地产2007年-2009年分别实现合约销售面积31.8万m2、113.5万m2和563.7万m2,10年前3季度实现销售356亿,截至2010年中报,恒大地产有土地项目73个,土地储备7238万平方米。面积为570万m2。预计2011年装修需求达到100亿左右。(详见附录)此次签订的框架协议超出我们的预期:公司于今年建立专职于住宅精装修的团队,短时间对于精装修业务从“试着做”的新进者迅速转型为“大订单”获取者。截止3季度,公司今年签订的订单总量达到75亿,其中住宅精装修占比15%,凭借优良的公装底蕴和快速反应的管理能力,精装修业务发展短期实现爆发增长,本次30亿的战略协议将提高公司明后年的精装收入占比。合同同时规定公司不能与其他地产商签订高于收入10%的合作协议,因此公司的精装修业务将在近2年内集中服务恒大。 金螳螂09年收入41亿,10年预计收入63亿,该协议占10年预测收入的47.6%,将对公司2011、2012年收入构成重大利好。我们上调金螳螂11、12年净利润,对应的10年、12年EPS分别为1.16、2.01、3.01元,11、12年同增73%、50%,谨慎增持,目标价80元。

平板玻璃:公司是国内唯一拥有高档浮法玻璃工艺自主知识产权的企业。拥有浮法玻璃生产线九条,总产能220万吨;在建两条,全部投产后产能270万吨。今明两年,保障房建设将保证市场对玻璃的需求。 工程玻璃:国内最大的高档工程及建筑玻璃制造商,产销量和市场认同度全国排名第一。公司low-e玻璃的年产能1000多万平方米,并计划两年内增加镀膜大板产能900万m2及中空Low-E复合产品产能240万m2。Low-E玻璃国内高端公建市场占有率达到55%以上。 太阳能产业链:公司以打造完整的太阳能光伏产业链为发展战略。初步完成“多晶硅—硅片—太阳能电池—太阳能电池组件”的太阳能产业链布局。公司计划在未来一年将成本将至25美元。 精细玻璃:年产TN/STN-LCD及触摸屏用导电膜玻璃1200万片,是全球低电阻导电膜玻璃的主要供应商之一,为苹果间接供货。公司计划河北明年底投产产能3万吨超薄玻璃生产线,做到0.33mm,满足Ipad的要求,一旦成熟,可以进口替代。公司对显示器件公司进行股份制改造,将南玻集团持有股权转让与由显示器件的董事、中高级管理人员及核心技术人员组建的公司。 盈利预测:期望未来3年收入超过200亿(09年53亿左右),精细玻璃希望35亿左右(09年4.5亿左右),平板玻璃40亿左右(09年31亿左右),工程玻璃30亿(09年19亿左右),太阳能光伏100亿左右(09年1.4亿左右)。增量主要是精细玻璃、工程玻璃、太阳能。 预期2010-11年EPS至0.68、0.94元,目标价上调至26元。

10月12日,我们撰写精工钢构40页《行业趋势和公司业绩未来拐点向上》深度报告,提出“3个拐点推荐逻辑”,15元目标价:1)第三季度公司业绩将拐点向上,第二季度净利同降6%,第三季度同增65%,印证我们的观点。2)十二五前两年钢结构行业将爆发式增长。3)我们判断年底前股权激励获批概率大,一旦获批明年开始进入充分释放业绩阶段。三拐点理论获市场认同,阶段最高涨幅22%。 11月8日我们再次撰写钢结构行业报告《钢结构行业趋势向好,龙头企业期待向上》,阐述“十二五”规划提出的产业升级、产业转移将极大推动厂房所需的轻钢建设,同时消费升级推动的机场等基础设施、体育场馆等文体中心建设有助于空间钢及重钢市场规模扩大。规律显示十一五前两年钢结构行业爆发式增长,明后两年为十二五规划前两年,钢结构行业亦将呈现爆发式增长,精工钢构作为行业产值第一、经验最丰富、资质最高的钢结构龙头企业,必将最为受益。 日前公告股权激励方案于12月6日提交股东大会。三个拐点中业绩和股权激励拐点逐步证实,且股权激励通过后释放业绩动力更充足。 预计公司今年的新签合同额将达60-65亿元,同增可达20-30%左右,作为先行指标,将有利保障明年上半年的业绩增长。预期2010-12年EPS0.63、0.85、1.13元,未来两年业绩进入爆发式增长期。 公司为我们明年最看好具翻倍潜质公司之一。行业成长空间大、集中度有利于龙头企业变强变大,公司未来外协战略和总包模式变化将使得企业运营更加轻资产化。建议增持,年内第一目标价格18元。