投资要点 宏源证券公布2011年年报业绩, 2011年收入23.54亿元(同比减少28.78%),净利润6.46亿元(同比减少50.58%),EPS 0.44元。四季度收入4.8亿元(环比增加50.5%),净利润-0.35亿元,EPS-0.03元。期末净资产71.21亿元,较去年末减少2.44%;期末净资本47.03亿元,较去年末减少7.25%。 公司2011年投行业务表现出色,自营投资稳健。经纪业务: 2011年全年市场份额1.29%,较2010年全年提高1.83%;平均佣金率0.99‰,较上一年度下降17.48%; 单季度来看,四季度市场份额1.34%,环比上升4.53%;佣金率0.84‰,环比下降12.8%。投行承销保荐业务(数据来自wind):全年完成承销项目24个。承销额260.69亿元,其中IPO项目4个、再融资项目3个、债券项目17个。自营业务:2011年累计盈利3.57亿元,其中四季度盈利1.49亿元。全年自营收益率6.48%,累计综合收益率(考虑浮盈或浮亏)-1.48%。创新业务:2011年营业收入中,融资融券收入为0.62亿元,占比2.64%。2011年末,融资融券余额市占率为1.72%,2012年2月末市占率为1.76%。 综合看来,2011年公司自营业务稳健运行,投行业务依旧保持强势。假设2012、2013年日均股票成交量分别为1800亿元、2200亿元的情况下,预计未来两年EPS为0.41、0.68元。维持公司推荐评级

承保、投资“双冷”,营收下降。2011年中国人寿已赚保费3182.76亿元,同比增长0.1%;投资收益648.23亿元,同比下降5.1%。承保、投资“双冷”的局面导致营业收入同比下降0.9%。 个险、银保增长遇阻,全年保费零增长。2011年寿险行业银保业务监管依然严厉,个险增员、提升产能难度较大,再加上处于全年高利率市场环境中,保险产品缺乏竞争力。中国人寿2011年实现保费收入3182.56亿元,与上年同期持平,个险保费增长8.6%,银保保费下降8.2%。 受资本市场波动影响,权益投资大幅亏损,总投资收益率同比下降1.6个百分点。2011年中国人寿净投资收益率4.28%,实现总投资收益648.23亿元,同比下降5.1%,总投资收益率3.51%,较上年同期下降1.6个百分点。总投资收益率下降主要是由于资本市场波动导致可供出售金融资产收益大幅下降37.6%。 退保支出、满期给付及减值损失大幅增加导致成本居高不下,进一步挤压利润空间。2011年,退保支出大幅增长42.1%,由于大量保单集中到期,中国人寿净赔付支出同比增长了35%,同时资产减值大幅增长646%到129.39亿元,从而进一步挤压了利润空间。 投资建议及风险因素:2011年低基数为2012年恢复增长提供了空间,维持推荐评级。主要风险点在于保费增长不见起色,资本市场反复。

投资要点事件: 中国太保发布 2011年年报,实现营业收入1579.34亿元,同比增长11.5%,归属母公司股东净利润83.13亿元,同比下降2.9%,扣除非经常性损益后净利润为73.24亿元,同比下降14.6%,EPS 为0.97元,每股派息0.35元。 点评: 投资收益下滑,导致净利润增速不达预期。2011年中国太保实现净利润83.13亿元,同比下降2.9%,前三季净利增速为43.1%,四季度单季净利润12.95亿元,同比下降64.5%,主要原因在于四季度股市下跌导致资产减值增加,同时权益投资减仓导致买卖证券亏损增加。 资本市场波动导致投资亏损和大量减值,总投资收益率下降。中国太保于2011年实现投资收益172.52亿元,净投资收益率4.7%,较上年同比上升0.4个百分点;总投资收益率3.7%,同比下降1.6个百分点。总投资收益率下降主要由于资本市场波动导致买卖证券亏损以及资产减值大幅增加。 寿险:业务转型成效显著,投资收益下降、退保和减值增加等因素压缩寿险利润。2011年银保业务增长遭遇极大的打击,太保积极进行业务转型,“专注营销、专注期缴”的改革取得了显著成效,个险首年保费增长21%,新业务价值增速达10.1%,高于同行。在承保业务改善同时,寿险投资难以摆脱行业收益率下滑的境遇,全年实现投资收益156.97亿元,同比下降10.9%,退保支出和减值大幅增加,挤压了寿险利润。 产险:综合成本率创历史新低,为93.1%。2011年太保产险实现保费收入616.87亿元,同比增长19.5%,净利润37.67亿元,同比增长7.3%。在投资不景气背景下,业绩大增除与业务的稳定增长有关之外,关键因素在于产险综合成本率创出历史的新低,为93.1%,较上年同期下降0.6个百分点。 偿付能力充足性良好。截至2011年底,太保集团、太保寿险以及产险偿付能力充足率分别范围284%、187%和233%,受资本市场波动、股东分红、业务发展影响,寿险公司和集团偿付能力充足率分别下降54、73个百分点,产险由于增资提升了66个百分点。总体而言,太保偿付能力充足性在上市险企中处于较优水平。 投资建议:寿险业务转型成效将进一步发挥,产险业务增长和质量预计相对维持平稳,维持公司推荐评级。2012年我们认为寿险行业保费将较2011年有所恢复,但增速不甚乐观,但太保业务转型的努力仍将在2012年有所收获,预计其新业务的增长仍将维持在行业领先的地位,同时2012年投资环境的改善亦将提升收益率水平,产险业务增速和综合成本率亦将维持在相对较为平稳的水平尚,预计2012、2013年EPS分别为1.20元和1.44元,维持推荐投资评级。 风险因素:产险综合成本率上升超预期。

西南证券公布2011年年报业绩, 2011年收入10.4亿元(同比减少46.28%),净利润2.63亿元(同比减少67.38%),EPS 0.11元。四季度收入3.42亿元,净利润0.61亿元,EPS0.02元。期末净资产98.99亿元,较去年末减少11%;期末净资本77.26亿元,较去年末减少15.29%。 公司2011年业绩及净资产大幅缩水,与自营亏损额较大有关。经纪业务: 2011年全年市场份额0.78%,较2010年全年上升4.23%;平均佣金率0.76‰,下降17.97%; 单季度来看,四季度市场份额0.78%,环比上升2.7%;佣金率0.74‰,环比下降6.79%。投行承销保荐业务(数据来自wind):全年完成承销项目22个。承销额261.8亿元,其中IPO项目6个、再融资项目5个、债券项目11个。自营业务:2011年累计亏损3.73亿元,其中四季度亏损0.26亿元。全年自营收益率-6.23%,累计综合收益率(考虑浮盈或浮亏)-9.72%。创新业务:2011年利息净收入中,融资融券利息净收入为0.15亿元,占收入1.4%。2011年末,融资融券余额市占率为0.66%,2012年2月末市占率为1.4%。 假设2012、2013年日均股票成交量分别为1800亿元、2200亿元的情况下,预计未来两年EPS为0.30、0.39元(不考虑合并国都)。维持推荐评级

光大证券公布2011年年报业绩, 2011年收入44.98亿元(同比减少10.99%),净利润15.44亿元(同比减少29.8%),EPS0.45元。四季度收入9.79亿元(环比增加12.47%),净利润1.7亿元(环比减少30.71%),EPS0.05元。期末净资产214.76亿元,较去年末减少5.46%;期末净资本143.24亿元,较去年末减少18.83%。 公司2011年业绩符合预期。经纪业务: 2011年全年市场份额3.03%,较2010年全年下降3.93%;平均佣金率0.72‰,较上一年度下降6.01%; 单季度来看,四季度市场份额2.91%,环比下降1.1%;佣金率0.75‰,环比下降1.15%。投行承销保荐业务(数据来自wind):全年完成承销项目23个。承销额232.57亿元,其中IPO项目10个、再融资项目5个、债券项目8个。自营业务:2011年累计盈利2.8亿元,其中四季度盈利2.07亿元。全年自营收益率1.98%,累计综合收益率(考虑浮盈或浮亏)-8.3%。创新业务:2011年利息净收入中,融资融券利息净收入为2.01亿元,占比22%。2011年末,融资融券余额市占率为7.02%,2012年2月末市占率为6.67%。 假设2012、2013年日均股票成交量分别为1800亿元、2200亿元的情况下,预计未来两年EPS为0.51、0.72元。维持公司推荐评级

国元证券公布2011年年报业绩, 2011年收入17.75亿元(同比减少20.83%),净利润5.63亿元(同比减少39.16%),EPS 0.29元。四季度收入4.6亿元(环比增加64.5%),净利润1.03亿元(环比增加426.57%),EPS0.06元。期末净资产147.99亿元,较去年末下降1.21%;期末净资本104.24亿元,较去年末减少11.44%。 公司2011年业绩符合预期,自营业务风格稳健。经纪业务: 2011年全年市场份额1.08%,较2010年全年上升2.39%;平均佣金率0.86‰,较上一年度下降16.82%; 单季度来看,四季度市场份额1.03%,环比下降9.47%;佣金率0.84‰,环比上升0.47%。投行承销保荐业务(数据来自wind):全年完成承销项目7个。承销额61.09亿元,其中IPO项目4个、再融资项目2个、债券项目1个。自营业务:2011年累计盈利0.14亿元,其中四季度盈利0.56亿元。全年自营收益率0.33%,累计综合收益率(考虑浮盈或浮亏)-0.26%。创新业务:2011年末,融资融券余额市占率为0.99%,当前市占率为1.09%。 假设2012、2013年日均股票成交量分别为1800亿元、2200亿元的情况下,预计未来两年EPS为0.33、0.43元。维持公司推荐评级

2011年公司的自营业务表现出色;股权投资方面的优势,已经从原有自有资金投资的盈利模式,转向与受托管理股权基金提取管理费及业绩报酬的模式,未来直投业务的收入贡献不再纯粹依赖于资本金的投入。我们看好海通证券在融资融券业务及直投业务的发展空间。 假设2012、2013年日均股票成交量分别为1800亿元、2200亿元的情况下,预计未来两年EPS为0.40、0.52元(未考虑港股发行),维持公司推荐评级(表格8)

事件: 中国平安公布2011年年报,实现营业收入2489.15亿元,同比增长31.4%;归属母公司股东净利润194.75亿元,同比增长12.5%,剔除并表一次性会计损失影响,归属母公司股东净利润为214.27亿元,同比增长23.8%;EPS为2.5元。 点评: 银行利润贡献大增,促集团利润稳定增长。2011年平安集团实现净利润194.75亿元,同比增长12.5%,剔除并表会计处理一次性损失,净利润为214.27亿元,同比增速为23.8%。分部看,寿险、产险、银行、证券、信托净利分别为99.74、49.79、79.77、9.63和10.63亿元。保险业绩增速稳定,银行利润增速高达176.8%,促进了集团利润稳定增长。 资本市场波动导致减值增加,投资收益率下降。2011年保险投资收益共计295.16亿元,同比增长0.83%,总投资收益率4.0%,较上年同期下降0.9个百分点。受2011年资本市场下跌的影响,权益投资亏损导致投资收益下降、同时减值从上年的5.4亿增加至26.06亿。 寿险:业绩平平。2011年寿险行业遭遇保费负增长和投资环境恶化的双重困境,平安寿险全年规模保费1872.56亿元,同比增长13.9%,增速高于行业水平,但较上年同期有明显下降;保费收入1240.94亿元,同比增长28.1%。寿险资金投资收益率4.1%,同比下降0.9个百分点。 大量保单满期给付导致成本居高不下,从而全年寿险业绩表现平平。 产险:综合成本率维持低位,承保业绩亮丽。2011年平安产险净利润49.79亿元,同比增长28.8%,亮丽业绩主要归功于两个因素:其一,产险保费高速增长;其二,综合成本率仅为93.5%,维持在较低水平。 平安产险实现低综合成本率的主要原因在于车险实现充分定价,同时与公司运营平台集中、进行销售渠道创新降低运营成本等有关。 银行:并表深发展带来利润大增。2011年平安的银行业务实现净利润79.77亿元,同比大幅增长了176.8%。银行利润的大增主要原因在于平安三季度初开始并表深发展,而2011年银行业整体盈利能力改善,息差提升,亦奠定了平安银行和深发展业绩增长的基础。 证券:经纪业务下滑和投行业务放缓导致业绩负增长。证券业务2011年净利润为9.63亿元,同比下降39.6%。净利润的下降主要由经纪业务下滑导致,投行业务收入较上年同期亦有所下降,主要是受市场环境影响,从同业比较来看,平安证券2011年主承销IPO34家,排名行业第一,同时承销净收入亦位居榜首。 信托:手续费收入大增,投资收益下滑,利润微增。2011年平安信托净利润10.63亿元,增速为2.3%。2011年资金紧张的环境下,大量资金需求借道信托融资,平安信托全年受托资产达到1962.17亿元,同比增43.2%,带来手续费收入从7.02亿大幅增长126.5%至15.9亿,但与此同时资本市场波动亦导致投资收益下滑45.4%,综合下来,利润仅实现2.3%的增长。 偿付能力充足性基本健康。截至2011年底,平安集团、寿险、产险偿付能力充足率分别为166.7%、156.1%和166.1%,银行资本充足率11.51%,折合偿付能力充足率143.9%,整体来看集团和子公司资本充足性基本健康。 投资建议:中国平安多业务经营的模式有利于降低业绩的波动性,同时通过内部资源的集中和共享,从而大大降低成本,此外,平安业务创新亦处于行业领先,我们认为公司未来业务发展稳健,业绩有望实现平稳增长,预计2012、2013年EPS分别为3.58元和4.45元。从估值来看,当前平安的估值相对同行依然较低,维持对中国平安的推荐评级。 风险提示:员工股减持。

投资要点 事件: 中国人寿发布业绩提示性公告,2011年净利润同比下降40%-50%。 点评: 投资收益率下降以及资产减值增加导致业绩大幅下滑。公司业绩预告中称2011年年度净利润较2010年下降40%-50%,原因在于资本市场波动导致投资收益率下降、资产减值增加。回顾2011年资本市场,“股债双杀”是关键词,沪深300指数下跌25%,债市低迷,受此影响,保险公司债券投资资产浮亏以及资产减值损失大幅增加、权益投资亏损增加,在此行业背景下,中国人寿亦不能幸免。 全年业绩低于市场预期,或因四季度权益投资继续亏损所致。从此次公告显示公司业绩下滑幅度来看,显然大幅超出了市场一致预期,前三季EPS为0.59元,据此计算四季度EPS 不足0.1元,在四季度债市回暖、债券投资浮亏不断消化背景下,业绩大幅下降的主要原因可能在于股市继续下跌导致权益投资亏损和减值进一步增加。 低基数增加2012年的业绩增长弹性,预计2012、2013年EPS 分别为1.02元、1.23元,维持推荐评级。 3月6日中国人寿股价大跌3.5%,跌幅明显超过同业其他上市公司,股价可能在某种程度上反映了对2011年业绩的预期。我们认为2011年公司业绩的低基数大大增加了2012年业绩增长的弹性,预计2012年、2013年EPS 分别为1.02元和1.23元,维持推荐投资评级。 风险因素:保费增速低于预期、资本市场下行。

投资要点 东北证券公布2011年年报业绩, 2011年收入8.10亿元(同比减少52.37%),净利润-1.52亿元(同比减少128.75%),EPS -0.24元。四季度收入1.32亿元(环比增加32.45%),净利润-1.33亿元(环比增加24.10%),EPS -0.21元。期末净资产30.62亿元,较去年末减少11.34%;期末净资本29.14亿元,较年初减少15.74%。 公司2011年业绩大幅下滑;除受资本市场影响,成交量大幅下降之外,与公司自营大幅亏损也不无关系。自营部分依旧股票配置较高,增加了公司未来业绩的弹性。经纪业务: 2011年全年市场份额0.72%,较2010年全年下降3.70%;平均佣金率1.12‰,较上一年度下降15%; 单季度来看,四季度市场份额0.72%,环比下降0.06%;佣金率1.03‰,环比下降6.97%。投行承销保荐业务:全年完成承销项目一个。承销额9.02亿元,其中再融资项目1个。自营业务:2011年累计亏损1.91亿元,其中四季度亏损0.57亿元。全年自营收益率-16.62%,累计综合收益率(考虑浮盈或浮亏)-25.24%。 假设2012、2013年日均股票成交量分别为1800亿元、2200亿元的情况下,预计未来两年EPS为0.27、0.51元。维持公司推荐评级

投资要点 事件: 中国平安发布公告,拟发行不超过260亿公司可转债以用于补充营运资金,可转债期限为6年,债权人自发行结束之日起满6个月可行使转股权利。 点评: 集团营运资金告急,子公司偿付能力充足率接近150%“红线”,公司亟待“补血”。我们在2011年中报点评中曾对中国平安集团以及子公司的偿付能力状况进行了测算,指出当时集团盈余资金有限,再加上四季度集团对寿险公司50亿增资,集团营运资金进一步告急。与此同时,平安子公司的偿付能力率水平亦接近150%,截止到2011年10月31日,刚完成50亿增资的平安寿险偿付能力充足率为153.2%、平安产险偿付能力充足率为171%、集团偿付能力充足率为170.7%。若结合四季度资本市场的变化和公司业务的扩张,我们估计到年底子公司和集团偿付能力水平略有提升,但幅度甚微。再考虑到公司综合金融的战略目标和对深发展不超过200亿的注资计划,公司亟待“补血”。 可转债发行缓解营运资金不足局势,或可补充资本金。根据此次发行方案,公司拟发行不超过260亿可转债,募集资金用于补充营运资金、在获得保监会批准的前提下用于补充资本金,转股后用于补充资本金。根据公司营运资金告急的局势,此次可转债的发行首先能补充营运资金,以支持各块子业务的发展; 其次,若获得保监会批准同意,募集资金或可用于补充资本金;最后,可转债转股可用于补充资本公积金,根据公司基于2011年10月31日静态数据测算,若260亿可转债全部转股,集团实际资本可达到2089亿元,提升偿付能力充足率到194.9%,若动态考虑四季度债市和股市变化、当季利润情况以及公司业务的扩张,假设该260亿可转债全部转股,我们预计到年底公司偿付能力水平可达到200%。 采用可转债发行方式兼顾公司资金需求和投资者利益。从这次公司募集资金采用的方式来看,之所以采用可转债发行方式,是公司兼顾资金需求和投资者利益的结果。可转债财务费用可能相对其他债务融资更低,相对股权融资业绩的摊薄效应是滞后的,能兼顾公司的资金需求和投资者的利益。 投资建议:在多元金融模式下,中国平安业绩增长较为确定,且当前公司估值水平在上市公司中处于最低水平,我们维持推荐的投资评级。 风险因素:股东减持。

事件:中国太保发布次级债发行公告,太保人寿获准发行10年期次级债务,募集规模不超过人民币80亿元,募集工作在6个月内完成。 点评: 当前太保偿付能力充足率水平总体健康。根据我们对2011年三季末太保偿付能力充足率的测算,太保人寿偿付能力充足率较2011年中期约下降40个百分点,太保产险偿付能力充足率下降超过20个百分点,但由于公司历史偿付能力充足率较高,到三季度末寿险、产险偿付能力充足率水平均保持在150%以上,集团偿付能力充足率约为250%,四季度,随着债市的好转,投资资产价值有所恢复,到年底预计集团偿付能力充足率超过270%,寿险和产险偿付能力充足率分别超过165%和175%,处于健康的状态之中。 次级债发行后分别提升寿险和集团偿付能力充足率超过40和30个百分点。此次公告称将发行80亿次级债,将提升太保人寿偿付能力充足率超过40个百分点,对集团偿付能力充足率的提升幅度约为30个百分点。此次发行后,太保偿付能力充足率水平进一步提升,为未来业务的发展奠定了资本基础。 投资建议:中国太保是一家专注于保险主业的保险集团,公司经营风格稳健,随着寿险业务结构的逐步转型,个险等高价值险种占比提升,对银保的依赖性有所下降;产险成本管控能力较强,综合成本率在业内具有较大的竞争优势,维持2011、2012年EPS分别为1.30元和1.59元的盈利预测,维持推荐的投资评级。

事件 渤海租赁拟通过其全资子公司(天津渤海)以现金16.48亿元及承接债务(7.82亿元)的方式,收购海航香港100%的股权。收购总价24.3亿元。 观点小结 海航香港为专业从事飞机租赁业务的公司,目前自有飞机32架,公司主要收入为飞机租赁收入,主要支出为利息支出及管理费用。通过杠杆运作模式(负债率80%),赚取利差。此次收购价格合理;业绩增厚明显,预测2011--2013年EPS分别为0.49、0.73、1元,增厚比例分别为37%、27%、42%;给予推荐评级。

投资建议:平安一直是行业创新的领头羊,新渠道建设大大减小对传统渠道的依赖,有利于业务的平稳较快增长。我们看好平安综合金融优势在未来的进一步发挥,维持2011-2013年EPS分别为2.59元、3.61元和4.59元的盈利预测,维持推荐评级。

方正证券公布三季度业绩,单季度收入3.33亿元(同比减58.56%),净利润-0.68亿元(同比减118.13%),EPS-0.01元。前三季度营业收入12.99亿元(同比减少27.41%),净利润2.2亿元(同比减少68.87%),EPS0.05元。因IPO募集60亿元资金,期末净资产143.23亿元,较年中上升61.41%, 公司前三季盈利低于预期,与自营亏损有关;且2011年佣金率降幅达16%、投行表现也出现下滑。经纪业务:单季度来看,三季度市场份额1.79%,环比上升1.31%;佣金率0.71‰。累计来看,2011年前三季市场份额1.74%,与2010年持平;平均佣金率0.76‰,较2010年全年下降16%。投行承销保荐业务:本季度未承销。自营业务:前三季累计亏损1.82亿元,其中第三季度亏损1.86亿元。 前三季度自营收益率-6.78%,全年累计综合收益率(考虑浮盈或浮亏)-13.54%。假设2011、2012、2013年日均股票成交量分别为1800亿元、2000亿元、2200亿元的情况下,预计未来三年EPS为0.06、0.12、0.19元。维持公司推荐评级