投资建议:核心枢纽机场作为稀缺流量入口,护城河明显。当前境外免税回流叠加香化消费升级,非航收入将会持续贡献业绩增量。上海自由港片区扩容方案落地,浦东机场将向世界级航空枢纽迈进。当前公司商业租赁收入超预期,我们上调盈利预测,预计 2019-2021年 EPS为 2.85/3.28/4.06,结合长期 DCF估值(2000亿),给予目标价 95元。 公司公布 19年中报: 上海机场 2019年上半年实现营收 54.55亿元(+21.11%YOY);归母净利润 27亿元(+33.54% YOY);基本 EPS1.40元(+33.33%YOY),略超我们预期。 经营数据稳健增长,国际旅客占比维持 51%。19H1上海机场旅客吞吐量维持稳健增长,其中国际&地区旅客量继续保持全国第一,占比维持 51%。报告期内实现起降架次 25.56万(+1.92% YOY),旅客吞吐量 3822万人(+4.16%YOY),其中国际+地区旅客 1941万人(+4.05% YOY)。 非航收入驱动业绩上行,商业租赁收入(含免税)增速高达 46%。受益于境外免税消费回流,国内香化产品消费升级,当前上海机场非航收入达 34.31亿元,占比提升至 62.9%(同比+6.5pcts),向国外成熟机场看齐。19H1商业租赁收入达 27.73亿元,增速高达 46%,其中免税收入达 19.27亿。随着卫星厅 S1&S2的投产+新免税合同的生效,2019-2025年期间上海机场将收获超 500亿元的免税租金收入,超过约定保底租金收入。 上海自由港片区扩容方案落地,支持浦东机场建成为世界级航空枢纽。新片区总方案提出要发挥开放型制度优势,促进整体区域产业升级。同时扩大浦东机场第五航权安排,吸引相关国际地区航空公司开辟经停航线,支持浦东机场探索航空中转集拼业务,助力浦东国际机场建成世界级航空枢纽。长期来看上海机场国际旅客、航空货运、非航收入都将打开成长空间。 风险提示:航空需求增速不及预期、市内免税分流影响超预期、关联交易成本增加。

投资建议: 当前航空股 PB 估值已到历史底部,市场极度悲观。随着需求企稳回升,油汇风险出清,我们预计中长期行业景气度回升。当前国航公商务需求增速下滑,我们下调盈利预测,预计 2019-2021年 EPS 为 0.58/0.62/0.70, 但同时国航成本管控占优,应对风险能力较强, 业绩将逐步修复, 给予目标价 10元,对应 PB1.4,维持“强烈推荐-A”评级。 公司公布 19年中报:中国国航 2019上半年实现营收 653.1亿( +1.67%YOY),扣非后归母净利 30.25亿( -3.49%YOY),加权 ROE3.52%( +0.4pct),基本 EPS0.23元(-8%YOY)。 19H1国内客运收入增长乏力,但国际+地区稳健增长。 宏观经济下行显著拖累公商务需求,上半年国内客运收入仅增 2%。 19H1国内 ASK 同比+3.43%,RPK 同比+3.28%,客座率微降 0.11pcts,预计首都机场跑道维修限制了国内运力投入。但是国际/地区客运收入变现较好,分别增长 11%/17%,其中国际/地区 RPK 分别+11%/19%,客座率双双上行 1.53/1.25pcts。整体客公里收益下降 1.29%,其中国内下降 1.22%,国际上涨 0.05%,地区下降 1.54%。 汇兑损失低于预期,航油成本仅增 0.19%,优秀的成本控制维持了业绩稳定。 5月份以来油价震荡下跌,预计年底维持在 60-65美元区间,航油风险弱于去年。上半年公司成本管控成效显著, ASK 同比+5.93%,而营业成本仅增0.97%,其中航油成本仅增 0.19%,对业绩形成较大支撑。 4月以来, 人民币对美元迅速贬值,但公司汇兑净损失仅为 1.18亿元。 短期公商务需求疲软,但中长期航空需求仍然向好。 预计下半年经济下行态势持续,暑期公商务需求仍然疲软。结合当前宏观形势,预计三季度汇兑损失扩大,但国航汇率弹性较小,风险小于可比公司。当前航空股的估值跌到历史底部区域,向下空间有限。中长期来看,人均航空出行次数仍有较大提升空间,民航供给侧改革仍将改善国有航司竞争格局。 风险提示: 宏观经济大幅下滑、油价大幅上涨、人民币大幅贬值

投资建议:电商快递红利即将结束,TO B端的第三方供应链物流开始兴起。顺丰通过不断重资产投入,建立较强竞争壁垒。当前新市场开拓稳步推进,成本控制逐步加强,预计19年下半年业绩持续复苏,中长期利润将逐步释放。当前公司业绩超预期,我们上调盈利预测,预计2019-2021年EPS分别为1.41/ 1.66/1.93元,给予目标价48元,维持“强烈推荐-A”投资评级。 公司发布19年中报:2019年公司实现营收500.75亿元,同比+17.68%;归母净利润31.01亿元,同比+40.35%;扣非归母净利润23.3亿元,同比+11.48%;基本EPS为0.7元,同比+40%。 传统业务稳健增长,新业务发展强劲。受宏观经济下行影响,19H1时效板块营收仅增4.02%,但公司通过特惠专配促进单量复苏,从4月的6.4%快速提升至7月的23%,经济板块营收实现稳健增长,增速达16%。顺丰前瞻性的战略布局使其在新业务上占据先发优势,快运、冷运及同城配都实现高速增长。截至19H1,新业务整体占营收比重上升至23.66%,同比+7.36pcts。 多措施加强成本管控,毛利率修复至19.82%。19年以来公司采用了人员精简、线路优化、提升装载率、提升收派效能等多种方法加强成本控制,人工成本、运输成本都得到有效控制。19Q2毛利率提升至 21.5%,环比+3.5pcts,上半年累计毛利率修复至19.82%,同比+0.86pcts。随着未来新业务渡过培育期,各项科技成果得到有效运用,中长期利润将进一步释放。 重资产投入构筑竞争壁垒,顺丰崛起无法阻挡。随着 To c端市场饱和,我们预计快递行业To b端是蓝海。不断重资产投入使得顺丰在To b端具有较强先发优势,单票收入能在行业竞争加剧下保持稳定(19年H1顺丰单票收入同比+4.1%)。依据发达国家经验,我们认为中国具有诞生供应链物流巨头的土壤,而顺丰具备成为“巨无霸型”企业的综合实力。 风险提示:宏观经济超预期下滑、新业务发展不及预期。

嘉友国际公告 2019半年报。实现营收 21.6亿(+14.2%YOY), 扣非净利1.6亿元(+21.6%YOY), 加权平均 ROE10.8%,同比降低,对应 EPS 1.14元,业绩符合预期。 上半年净利润同比增长 28%,符合预期。 公司实现营业收入 216,368.95万元,同比增长 14.28%,实现归属于上市公司股东的净利润 17,950.19万元,同比增长 28.53%。公司总资产 233,810.98万元,较 2018年末增长 9.23%。 其中扣非净利 1.6亿元(+21.6%YOY),加权平均 ROE10.8%,同比降低,对应EPS 1.14元,业绩符合预期。 稳步推进蒙古和中亚的跨境物流项目。 2019年上半年公司稳步推进蒙古市场物流业务的深入开发和模式优化; 2019年上半年成功中标多个重大项目、签署多项重大合同。公司新增哈萨克矿业 Aktogay、 Bozshakol 矿山二期运营期耗材的全程国际物流合同;在国内公铁联运业务方面,公司与国内钢铁企业、煤炭贸易公司及能源公司签订货物运输代理合同及物流辅助服务协议,为客户提供蒙古进口大宗矿产品铁路集装箱运输服务。 拟投资 2.2亿美金投资非洲道路和陆港口岸。 公司拟投资、建设、运营刚果民主共和国卡松巴莱萨-萨卡尼亚道路与陆港的现代化改造项目,该项目包括 1号国道线卡松巴莱萨-萨卡尼亚路段 150公里公路、 4座收费站, 1座萨卡尼亚边境口岸, 1个萨卡尼亚陆港、 1座 MOKAMBO 边境口岸等项目的建设和运营。刚果拟授予公司公共服务特许权,特许权期限为 25年。预计总投资金额为 2.29亿美元。 建成投产后,可实现年利润 2亿元左右。 投资建议: 公司作为跨境多式联运的隐形冠军: 1)把控口岸关键节点资源,轻资产开展跨境物流业务; 2)蒙古存量市场定价权强,兼具持续性和成长潜力(矿山寿命超过 40年,且处于扩产周期); 3) 公司紧抓非洲刚果(金) -赞比亚世界级铜钴矿带发展机会, 未来增长确定有保障; 4)哈萨克项目未来3年持续贡献利润。公司 19/20/21年 EPS 为 2.22/2.75/3.41元,对应当前股价 15.2/12.3/9.9xPE,未来三年业绩复合增速 30%, 6个月目标价 45.0元。 风险提示: 宏观经济波动、 外包对象承运的风险

为构筑长期强大竞争优势, 近几年加大资本开支。 虽然 18年利润短期下滑,但是新市场开拓稳步推进,预计 19年下半年成本有较大改善,中长期来看利润将得到较大释放。 预计公司 2019-2021年 EPS 分别为 1.15/ 1.37/1.67元,对应当前股价 PE 为 26.0/ 21.8/ 17.9x,给予目标价 36元, 维持“强烈推荐-A”评级。 物流行业龙头,核心竞争力较强。顺丰坚持中高端产品定位,优质口碑带来了高客户粘性;直营模式下,高控制力和执行力,为顺丰赢得了强有力的品牌优势;“天网+地网+信息网”的综合物流服务网络,为顺丰开拓新业务提供有效保障。 虽然错失了电商物流的快速发展机遇,但公司仍然是最竞争力的物流企业之一。 短期利润受高投入拖累,长期业绩改善可期。 公司 18年营收 909亿元、归母净利润 46亿元( -5%yoy) , 高投入+经济放缓带来短期业绩压力,但新市场开拓稳步推进, 19年 Q1归母净利润同比+28%,毛利率修复至 18%, 预计 19年二、三季度业务量企稳回升,下半年成本改善更加明显。长期来看, 公司新业务有望延续高增长,行业壁垒不断加深, 构筑较强的综合竞争力。 增值税下调利好龙头企业,长期收益潜力较大。 政府工作报告出台,交运业现行 10%的税率降至 9%, 6%档保持不变。 经详细测算, 预计 17/18增厚利润约 0.68/0.99亿元。短期来看,快递业销项税率不变,而快运占比较小,减税对利润影响有限;长期来看,随着快运业务迅速发展,营收体量增加,叠加行业成本下行,具有较高上下游议价能力的顺丰受益较大。 对标美国 UPS,迈向综合物流运营商。 顺丰前期通过自我扩张,进军快运、冷运、供应链等综合业务,近年来开始加快转型步伐,如与 UPS 成立合资公司、和新邦物流合作成立顺心快运、收购夏晖加速冷链物流布局、收购敦豪供应链(当前 Q1营收达 3.93亿元)。截至 2018年 12月,顺丰其他综合业务一共占比 16%,同比+6pcts。目前公司多业务持续布局,一体化解决能力大幅提升, 构筑强劲的长期发展潜力。 风险提示:宏观经济超预期下滑、 大规模解禁潮、 新业务发展不及预期

投资建议: 春秋航空坚守低成本经营战略, 机队拥有成本最低, 从而使得公司单位成本最低,抵抗风险能力强。 我们预测春秋航空 19/20/21年 EPS 为2.02/2.28/2.45元,对应当前股价 21.6/19.2/17.9x PE;公司受益于大众航空旅游出行, 坚持收益优化和成本管控,兼具成长性和提价预期,给予 19年 25.7x PE,目标价 52元,维持“强烈推荐-A”评级。 廉航需求增速强劲,牌照收紧造就春秋先发优势。 当前低成本航空市场广阔,渗透率具有较大提升空间;同时,受供给侧改革影响,民营航空进入壁垒提升, 航空牌照收紧, 春秋航空作为存量廉航龙头具有较大的先发优势,供需格局+竞争格局逐步改善。 收益管理显成效, 严控成本构筑较深护城河。 公司依据市场环境重新调整收益管理政策,实现客座率向 RASK 的转化。18年 RASK 为 0.37元,同比+6%,但客座率仅下滑 1.55pct,随着未来票价改革持续推行,座收还有较大提升空间。 公司精细化管理能力较强,并且受益于单一机型、年轻机队和高直销比、低人机比,公司单位营业成本+三费水平为上市航司中最低,护城河较深。 受油汇影响较低,周期性减弱,防守属性较强。 由于低成本航司燃油成本绝对值较小,因此面临的油价波动风险也较小。公司具有高客座率的优势,因此燃油附加费转移油价上涨成本的能力更好( 2018年能覆盖 92%)。春秋美元负债较低(大约是三大航的 1/10),同时采用期权进行汇率对冲,外汇风险较小,汇兑损益仅占利润比重 1.74%(三大航约为 30%)。公司总体油汇风险较小,周期性减弱,防守属性较强。 区域发展提振需求,竞争格局逐步改善。 随着长三角一体化上升为国家战略,叠加一带一路和自贸区扩容升级,三大战略正向共振,上海将成为全球焦点,春秋立足上海两场,深度布局相关区域, 将充分受益于需求提升,成长属性显著。 同时春秋参与南航定增,有望增强时刻获取能力,改善华南地区竞争格局。 风险提示: 宏观经济大幅下滑,油价大幅上涨, 民航事故和偶发灾难等。

公司发布18年报及19年一季报,略超我们预期。白云机场2018年实现营收77.46亿元(+14.57%yoy),归母净利润11.29亿元(-29.24%yoy),基本EPS0.55元(-32.93%yoy),加权ROE为7.36%,同比-4.88pcts,拟每股派息0.17元,分红比例为31%。2019年Q1实现营收19.17亿元(+11.26%yoy),归母净利2.24亿元(-48.34%yoy)。 19年Q1来到业绩低点,预计20年利润有50%的增长空间。18年4月T2启用,全年共折旧12.55亿元,同比+178%;同时劳务费用/水电费大幅增加,同比分别+194%/42.11%。另外18年11月开始取消机建费返还,19年公司预计减少营收8-9亿元。总体来看,公司18年归母净利润11.29亿元,略超我们预期11.15亿元,成本控制较好;19年Q1由于产能改善滞后,流量变现还不明显,是业绩低点,但随着T2产能进入爬坡期,预计20年利润有50%的上涨空间。 预计21年国际旅客占比将提升至26.25%,非航收入看向60亿元。白云机场19年夏秋季时刻放量,周度航班同比+6.5%,领跑一线机场,同时受益于南航运力投放,预计19-21年旅客吞吐量同比分别增长8.4%、7.7%、7.6%。另外,公司持续开拓国际航线,预计21年国际旅客达到2299万人,占比将提升至26.25%,机场商业变现能力持续提升。长期来看,预计21年广告收入/免税收入/商业租赁将分别达到10.13亿元/9.43亿元/14.26亿元,非航收入看向60亿元,占营收比重将提升至57%以上。 风险提示:南航营运及财务恶化、恶劣天气、机场收费政策变动。

公司公告2019年一季报。东方航空1Q2019实现营收300.5亿(+12.3%YOY),归母净利20.1亿(+1.2%YOY)。扣非后归母净利19.4亿元(+2.0%YOY)),基本EPS0.1387元(+1.17%YOY)。 若剔除汇兑影响,Q1业绩增速更高。1Q2019公司实现收入300.5亿元(+12.3%YOY),成本258.2亿元(+9.6%YOY),毛利率14.1%(+2.2pct)。人民币自年初以来升值(升值幅度低于去年,汇兑净收益减少)叠加新租赁准则(利息费用增加)使得公司财务费用增加至2.13亿(去年同期-4.65亿),四项费用合计25.75亿(+64.7%YOY)。最终实现归母净利20.1亿(+1.2%YOY),若剔除汇兑影响,实际净利弹性或在20-25%。 客座率提升,Q1收益品质向好。1Q2019年公司ASK增速10.9%,其中国内线增速13.8%,国际线增速5.9%;RPK增速12.0%,其中国内线增速14.4%,国际线增速7.8%;实现旅客运输3,187.8万,同比增10.9%,客座率82.58%,同比提升0.83pct,判断客公里收益提升1-2%。 经营租赁并表放大业绩弹性。新租赁准则下经营租赁并表,公司租赁负债大幅增加至979.5亿。经营租赁飞机租金以外币结算,外币(主要以美元)负债提高,业绩弹性扩大。新增租赁负债利息主要以财务费用中利息支出计,东航公告Q1利息费用为12.1亿(+26.6%YOY)。 运力引进有序,19夏秋时刻稳步增长。公司以上海和北京为核心枢纽,以昆明和西安为区域枢纽,公司规划19/20/21年引进飞机60/61/18架,退出1/10/10架,净增59/51/8架,机队增速稳健。19夏秋航季东航集团航班量同比增长9.1%,增速环比18冬春航季+3.5pct,同比18夏秋航季+5.3pct。 投资建议:民航供改带动行业景气度上行且周期性下降,B737MAX空难事件将对航空运力中短期带来缺口,同时票价市场化改革将迎来第三个航季,票价收益弹性更大。基于19全年布油65美金和19年底美元汇率6.5,我们预测东航19/20/21年EPS为0.58/0.74/0.88元,对应当前股价11.5/9.0/7.5XPE;维持“强烈推荐-A”评级,6个月目标价9.0元。 风险提示:宏观经济下滑、油价大幅上涨、人民币贬值、民航事故。

民航供给侧改革持续兑现,叠加737MAX空难影响和民航发展基金减半征收,同时油价回落,行业景气度上升,推动业绩与估值双升。基于19全年布油68美金和19年底美元汇率6.5,我们预测春秋航空19/20/21年EPS为2.09/2.35/2.53元,对应当前股价19.2/17.1/15.9xPE;公司坚持收益优化和成本管控,兼具成长性和提价预期,给予目标价48元,维持“强烈推荐-A”评级。 经营数据复合预期,19年Q1ASK同比增长9.03%。19年Q1ASK增速达9.03%,略低于行业平均9.75%,主要因为18年飞机引进较少,间接影响19年H1运力供给,随着H2飞机陆续引进,预计全年ASK增速达10%以上。同时Q1RPK增速达12.71%,高于全民航平均增速11.2%,廉航市场需求韧性较强;客座率Q1抬升至92.18%,同比提升近3pcts。 座收抬升促进营收稳健增长,业绩受油汇影响较小。19年Q1实现营收36.4亿元(+12.37%),单位客收达0.389元,比18年增长5%,盈利能力逐步提升;营业成本30.12亿元(+10.28%),其中含油成本略升,非油成本稍降,主要因为Q1飞机利用率从18年11.2上升到11.5小时;另外公司能通过燃油附加费转移油价上涨成本达92%以上,且采用远期期权对外币成本进行对冲,因此业绩受油汇影响较小,周期性减弱。 未来将提升基地航线集中度,坚持国际化发展战略。在中国民航控总量、调结构的政策下,19年公司预计提升基地航线集中度,一二线市场新增时刻有望带来边际改善。公司坚持国际化发展战略,19年将继续加强日本、韩国、泰国运力供给,改善综合收益水平,预计东北亚运力增速高于东南亚。 民航发展基金费减半向票价端传导,夏秋航季北上航线将提票价。民航发展基金征收减半方案预计从7月份实施,由于公司定位于廉航市场,减费效应会将转化为票价降低,刺激需求,预计19年RPK增速达13%,因此间接利润增厚或超此前静态预测(1-1.5亿元左右)。同时随着5-8月旺季来临,票价市场化持续推进,预计北上避暑航线票价提升。 风险提示:供给侧改革不及预期、油价大幅上涨、人民币大幅贬值等。

2018年及2019年一季度公司归母净利润分别同比增长70.0%/40.4%,略超预期。2018年韵达股份实现营收138.6亿(+38.8%YOY),扣非归母净利21.4亿(+38.7%YOY),每10股派息4.76元(含税),同时转增3股。1Q2019公司实现营收66.8亿(+151.6%YOY),扣非归母净利5.0亿(+38.1%YOY)。 18年单量增速处于A股第一梯队首位,核心利润增长38.7%。18年公司完成件量69.85亿件(+48.0%YOY),单票快递收入1.72元(-11.3%YOY),单票快递成本1.22元(-11.4%YOY),单票快递毛利0.50元(-11.2%YOY)。快运业务处于前期组网阶段,亏损约0.64亿元。公司综合毛利38.8亿元(+34.2%YOY),毛利率28.0%(-1.0pct);四项费用10.07亿元(+32.1%YOY),投资收益大幅增长至7.58亿元(其中处置丰巢股权收益5.88亿元,理财产品收益为1.7亿),扣非后归母净利润21.4亿元(+38.7%YOY)。 1Q19单量增速、市占率、业绩稳步提升。1Q19公司完成件量17.84亿件(+41.5%YOY),单票快递收入3.45元(+81.3%YOY,若剔除派费影响预计下降约3%)。截止Q1末,韵达市占率提升2.33pct至16.09%。公司综合毛利10.4亿元(+50.8%YOY);四项费用3.52亿元(+48.4%YOY),扣非后归母净利润5.0亿元(+38.1%YOY)。 以快递为核心的“生态圈”建设。公司以多样化的产品及服务打通上下游、拓展产业链、画大同心圆,2018年在主业快递、快运、供应链服务、末端服务以及国际业务方面均有较好布局表现。 投资策略:2019年为快递行业机会辈出之年,行业将超过20%以上的增速,龙头公司的战略以及布局将使得第一梯队四通一达+顺丰出现分化并持续与二三梯队拉开差距,韵达股份自17年以来始终处于A股第一梯队单量增速之首,估值上享受溢价,我们预期19/20/21年公司EPS分别为1.59/1.81/2.25元。维持“强烈推荐-A”评级,6个月目标价46.0元,对应19年28.9XPE。 风险提示:电商GMV增速快速下滑、价格战、新业务发展不及预期、加盟商网点不稳定。

公司公告2019年一季报。南方航空1Q2019实现营收376.3亿(+10.4%YOY),归母净利26.5亿(+4.1%YOY),扣非后归母净利24.6亿(+3.2%YOY),加权ROE4.1%(-0.87pct),基本EPS0.22元(-12.0%YOY)。 Q1人民币升值叠加新租赁准则执行,业绩符合预期。1Q2019公司实现收入376.3亿元(+10.4%YOY),成本320.7亿元(+10.0%YOY),毛利率14.8%(+0.3pct)。由于人民币年初以来升值叠加执行新租赁准则增加利息支出影响,公司财务费用-4100万元(去年同期-5.98亿),若剔除汇兑影响,核心利润增速或放大到21%;包含航线补贴收入的其他收益5.6亿(去年同期2.1亿)。最终实现归母净利26.5亿(+4.1%YOY),符合市场预期。 供需维持紧平衡,客座率有所提升。由于今年春节错位原因,公司客座率前三月为80.4%/85.2%/83.2%。整体来看,1Q2019公司ASK增速11.3%,其中国内线增速10.4%;RPK增速11.9%,其中国内线增速10.4%;实现旅客运输3,637.8万,同比增9.4%,供需维持紧平衡,客座率为82.88%,同比增长0.47pct,预计座公里收益小幅下滑。 机队规模稳步提升,汇率风险降低。19年首都二机场建成后,公司和东航将成为主基地航司,占据40%的时刻份额。公司规划十三五末机队1000架,其中19/20/21年引进飞机114/91/29架,退出45/28/3架,净增69/63/26架。新增运力或主要投向国内市场,有助于收益水平提升。当前人民币兑美元自年初6.85以来开始升值,并维持在6.73,公司财务压力显著下降。 投资建议:随着行业供需改善(737max空难影响加剧短期供需矛盾),汇率风险出清,油价短期冲高回落,2-3季度旺季来临,票价同比上行,行业景气度预期回升,枢纽网络、体量规模、成本控制三重价值有望重估,预计今年业绩将显著改善。预计南航19-21年EPS分别为0.67、0.82、0.92元,对应当前股价PE分别为12.3、10.1、9.0倍。给予17倍PE估值,目标价为11元,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:宏观经济下滑、油价大幅上涨、人民币贬值、民航事故。

19年Q1归母净利同比增长3.6%。中国国航发布一季报,19年Q1实现营收325.54亿元(+3%yoy),归母净利27.22亿元(+3.6%yoy),加权ROE为3.07%,同比+0.06pcts,基本EPS为0.2元,同比+0.01元。 19年Q1航空业景气度上行,国航运力扩张保持谨慎。19年Q1国航运力优化,扩张谨慎,实现ASK同比+5.96%,RPK同比+6.45%,客座率81.48%(同比+0.37pcts);受供给侧改革影响,五大航合计ASK同比+9.75%,同时航空需求具有较强韧性,RPK同比+10.62%,客座率82.88%(同比+0.57pcts),供需持续改善,一季度航空业景气度上行。 受“国货航”剥离影响,一季度业绩增速被掩盖。由于18年底“国货航”业务被剥离,19年Q1国航并表范围收窄,实现营收同比+3%,归母净利同比+3.6%,可比口径下营收同比增速实际超13%,归母净利同比增速实际约9%。目前公司营收增速快于RPK增速,主要由于票价改革使得公司具有较大议价能力,同时国航定位于中高端市场,需求端受影响较小,因此充分享受了调升票价带来的业绩增长。 油价短期波动不破长期逻辑,5-6月航空供需结构持续向好。受到OPEC减产、美国页岩油增产速度放缓等因素影响,布油Q2预计上行至75美元/桶;但长期来看国际原油供给仍有放量趋势,油价不会长期维持高位。同时国航燃油成本管控占优,应对风险能力强。另外,B737MAX空难事件影响全民航未来运力供给,二三季度航空盈利逐季向好。 风险提示:宏观经济大幅下滑、安全事件、油价大幅上涨

1Q19净利润同比增长36.7%,符合我们预期。上海机场2019年一季度实现营收27.74亿(+21.6%YOY),归母净利13.91亿(+36.7%YOY),扣非后归母净利13.43亿(+32.0%YOY)。 毛利率上行,投资收益大幅增加。1Q19公司营业成本12.4亿(+10.4%YOY),毛利率55.2%(同比+4.6pct,环比+3.6pct),集团租金略有增长以及T2扣点率一次性提高最终带动毛利率的上行。三费合计1161.9万(-53.1%YOY),其中10年期债券到期使得财务费用大幅下降。另外,投资收益3.01亿(+39.2%YOY),主要是对上海民航华东凯亚系统集成有限公司的投资会计核算方法变化增加当期损益以及相关投资企业效益同比增加所致。 T2新扣点率执行,免税业务超预期增长。Q1免税业务收入达到10.1亿,预计免税销售额达到30亿以上,拆分来看,T1扣点尚未执行(2022年),T2扣点率19年初由原先32%提高至42.5%,S1和S2卫星厅年底才能够投产未形成新增贡献,国际+地区旅客同比增长4.4%,因此我们判断本次免税业务超预期增长主要是由于客单价的提高以及T2扣点率提高。 免税流量重估。居民消费升级趋势延续,Q1免税业务超预期增长,免税流量值得重估。我们判断随着卫星厅S1和S2的投产和新免税合同的生效、客单价提高、免税品类的丰富,2019-2025年期间上海机场将收获661.3亿元的免税租金收入,超过约定保底租金收入(410亿,扣点率42.5%)。 成本明晰可控。三期扩建工程预算总金额由18半年报口径的201亿下调至年报口径167亿,卫星厅或将于19年底投产,投入运营后或影响未来业绩,我们判断20年全年新增成本将达到约20亿元,但中远期旅客变现能力质变和财务费用减少又将减轻卫星厅成本增长负面影响。 维持“强烈推荐-A”投资评级。核心枢纽机场作为稀缺流量入口,护城河明显。消费升级趋势延续,免税流量值得重估,本次上调公司2019/20/21年EPS分别为2.66/2.97/3.65元。结合DCF绝对估值,上调目标价为80.0元。 风险提示:国际航线需求增速不及预期;室内免税店分流机场免税业务。

公司公告2019Q1报告。嘉友国际1Q2019年实现营收9.53亿(+26.3%YOY),归母净利7,005.4万(+23.1%YOY),单季EPS0.63元。?一季度净利+23%,符合市场预期。公司实现营业收入9.53亿(+26.3%),毛利9790.0万元(+18.9%),毛利率10.3%(同比下降0.6pct,环比增加3.3pct),销售费用97.98万元(-3.0%),管理费用991.8万元(+0.5%),财务费用183.9万元(-41.4%),三费合计1273.6万元(-9.1%);营业利润8,467.0万元(+22.4%),归母净利润7,005.4万(+23.1%)。 Q1为传统淡季,建议低点布局。对比2018各季度收入,2018Q1/Q2/Q3/Q4分别实现营业收入7.55/11.38/11.67/10.41亿,占比18.4%/27.8%/28.5%/25.4%。公司业务为跨境多式联运业务,其主营蒙古项目在冬季项目操作难度加大/叠加春节休假等因素使得相应业务量会减少,同时19年Q1海关系统升级原因导致进口焦煤阶段性放缓,公司业绩呈现明显的周期性,Q1/Q4为淡季;Q2/Q3为业务旺季,建议低点布局,后续项目可期。 新签蒙古进口铁矿石订单,未来2年持续贡献业绩。4月17日,嘉友国际公告相继签订三份合同,合计金额2.14亿元,有效期19-20年。1)与山西高义:提供从二连浩特口岸到侯马北站的蒙古进口铁矿石、铁精粉类货物铁路集装箱运输服务;2)与内蒙古伊泰:自营煤炭提供从呼和浩特南站到东大沽站的铁路集装箱运输业务;3)与内蒙古中驰:蒙古进口煤炭提供从金泉工业园区到官庄站的铁路集装箱运输服务。 投资建议:跨境多式联运的隐形冠军:1)把控口岸关键节点资源,轻资产(无需承担货值波动风险)开展跨境物流业务;2)蒙古存量市场定价权强,兼具持续性和成长潜力(矿山寿命超过40年,且均处于扩产周期);3)伴随中企一带一路战略切入十亿级非洲市场,未来增长确定有保障;4)哈萨克项目未来3年持续贡献利润;5)新签订单保证业绩释放。公司19/20/21年EPS为3.11/3.86/4.78元,对应当前股价15.1/12.2/9.8XPE,未来三年业绩复合增速25%-30%,6个月目标价63.0元(19年20.3XPE)。 风险提示:宏观经济波动、外包对象承运的风险。

18年归母净利46.72亿元,业绩超预期。公司18年营收2803.82亿元(+28.26%yoy),归母净利46.27亿元(+40.27%yoy),基本EPS为1.65元(+0.48),加权ROE为18.29%(+3.46pcts),拟每股派息0.5元,分红比例为30.34%。 提质增效,供应链业务经营现金流净额超45亿元。由于17年大宗商品价格有大幅上涨,基数较高导致18年价格增幅放缓,因此全年供应链业务营收2359.9亿元(+25.21%yoy),同比增幅有所放缓。另一方面,公司提升供应链上下游协同效率,加快资金周转速度,供应链业务经营现金流超45亿元,资产负债率下降3pcts,降杠杆成效显著,运营质量显著提升。 加快库存去化,房地产业务同比增长38.71%。18年房地产市场调控基调不变,公司积极开展库存去化,加快资金回笼。18年地产业务实现突破,营收405.79亿元(+38.71%),毛利率35.37%,同比+8.85pcts。其中合同/权益销售分别同比+60.83%/42.79%,远高于全国商品房销售增速(约12%);同时公司具有优秀拿地能力和优质土储资源,18年新增计容建筑面积642.14万㎡,权益土储(尚未出售)达1554.98万㎡,一、二线城市占比超50%。 土地出让增厚全年业绩,融资优势助力持续发展。18年公司一级开发业务成功出让两幅地块,成交价分别为57/38.05亿元,贡献归母净利近14亿元,占比约30%。公司依靠集团信用优势,具有多渠道获取低成本融资的实力,截至18年地产业务平均融资成本约5-6.5%,同时资金管理优秀,各项债务均按时兑付,形成信用良性循环,以此形成的融资优势将助力地产业务持续推进。 风险提示:房地产调控政策趋严,房地产销售不及预期