谨慎推荐投资评级 我们认为公司卤水提锂技术独步国内,技术优势明显;深加工利产品下游分布新药品、新能源和新材料三大领域,需求景气度高涨;产业链积极向上下游延伸以及募投项目将在明年上半年进入投放密集期。我们预计公司2012-2014年EPS将达到0.48元、0.61元、0.76元,对应目前PE53、42和33倍。谨慎推荐投资评级。 风险提示: 金属价格风险;产量投放未达预期风险

一、 事件概述 近日我们对章源钨业公司进行了实地调研,我们对公司目前的经营情况进行了了解,公司钨资源自给程度约30%,未来硬质合金刀具项目将是公司新的利润增长点。 二、 分析与判断 拥有优质钨矿资源,产业链完整的钨业企业 公司拥有优质钨矿资源,主采矿山淘锡坑是优质的黑钨矿,伴生铜、锡,目前开采品位较上市时有所下降,大约在2%以下。公司拥有淘锡坑钨矿、新安子钨锡矿、大余石雷钨矿、天井窝钨矿四个采矿权矿山,保有钨储量9.6万吨,五个探矿权矿区,合计可勘探面积143.54平方公里,五个钨冶炼及精深加工厂,具备年产仲钨酸铵10000吨、钨粉5000吨、碳化钨粉4000吨、硬质合金系列1500吨的生产能力。公司产业链完整,集钨的采选、冶炼、制粉、硬质合金与钨材生产和深加工、贸易为一体,充分享受了完整产业链带来的利润空间。 2011年公司钨精矿产量约4000吨,钨价中长期稳中有升 公司开采的主要4个矿山共获得约4000吨的开采配额,公司严格执行国家的生产配额,预计自给率约为30%左右。钨价2010年上半年经历了较大幅度增长,如今价格有所回落,2011年钨精矿全年均价约为13.7万元,今年1、2月钨精矿价格均价13.4万元,较去年均价稍有回落。但由于钨资源的保护性开采政策,下游硬质合金系列产品需求的稳步增加,预计全年均价与去年均价持平,未来2至3年内钨价仍将保持稳步上行态势。 未来硬质合金刀片项目将带来新的增长点 公司将通过全资子公司赣州章源钨业新材料有限公司在江西省赣州市开展高性能、高精度涂层刀片一期年产1000万片技术改造项目,预计完工后将生产硬质合金约100吨。以280万/吨的价格计算(约为国外厂商价格的1/3,我们认为作为进口替代产品,此价格区间较为合理)。预计该项目在今年下半年开始调试安装,4季度左右开始部分投产,2012-2014年预计能增加10吨、60吨和100吨的硬质合金刀,增加收入达到2800万,1.68亿和2.8个亿。 三、 盈利预测与投资建议 章源钨业钨产业链齐全,有较丰富的优质钨矿资源,公司全面向下游延伸。钨精矿价格短期仍维持高位,公司刀具项目仍在建设,维持公司“谨慎推荐”评级,预计2012-2013年EPS 分别为0.79元、1.00元,对应当前股价PE 为33.89和26.66倍。 四、 风险提示 钨价下跌;刀片项目进度放缓。

安泰科技8月18日公告:公司控股股东钢研集团增资并相对控股山东微山湖稀土有限公司40%股权,并与山东微山县政府签署《中国钢研微山稀土科技产业园合作协议》。 分析与判断 又一家央企加入稀土产业,稀土发展将逐步由央企主导 继中铝、五矿、中色之后,央企钢研集团出手控股山东微山稀土40%的股权,我们再次强调,稀土产业是国家战略性产业,未来发展必然是以央企控股、地方企业参股为主导的模式进行。作出这种判断最为现实的理由是,地方政府追求地方GDP的冲动和中央限制性开采量之间的矛盾无法调和,只有在央企控股条件下限制性开采、分离才能得到有效贯彻。 安泰科技作为央企子公司受益颇丰 安泰科技必将受益于集团收购后的原材料供应,也将受益于集团科技产业园的发展规划。安泰科技年产钕铁硼1500吨左右,按照山东微山1500吨的配额即约375吨氧化镨、钕配额量,即可提供1200多吨的钕铁硼,因此无论此部分产品如何紧俏安泰科技从获得资源的角度得到了较大的支撑。另外,微山稀土科技产业园中涵盖了钕铁硼项目,由于存在同业竞争因此我们推测此钕铁硼项目将由安泰科技主导,借集团发展的东风,安泰科技钕铁硼产业将呈现快速发展。 80%的钕铁硼出口比例保障高额收益 安泰科技钕铁硼出口比例约有80%。在中国稀土原材料出口配额管制条件下,出口钕铁硼可以部分获取原材料出口配额利润。由于安泰科技80%的钕铁硼产品都是用作出口,因此毛利提升值得期待。 强烈推荐投资评级 我们预计安泰科技2011- 2013年EPS将达到0.44元、0.7元、0.92元,强烈推荐投资评级。 风险提示: 集团从安泰科技收回钕铁硼产业、稀土出口配额政策取消

盈利预测与投资建议 公司主要产品大都采用螺杆技术,专业化程度高,在细分行业占据一定市场,公司在传统产品不断发展的同时也关注新产品的开发和推广。预计公司今后三年营业收入和净利润的复合增长率分别达到37%和34%,预计三年EPS 分别为0.67、0.94 和1.22 元,给予“谨慎推荐”评级,根据2011 年30~35 倍市盈率计算,公司合理估值在28.20 元~32.90 元。

矿产资源丰富,铅锌铜储量丰富. 西部矿业是国内最大的多金属矿业公司之一,总部位于青海省西宁市,矿产资源品种丰富,包括铅、锌、铜、银、金等产品。根据公司披露的信息,公司拥有锌储量352.93万吨,铅储量229.63万吨,铜436.37万吨,银3412吨和金19.97吨。2010年上半年,公司累计生产铅精矿3.24万吨、锌精矿4.04吨、铜精矿1.37吨、电解锌3.33万吨、电解铝4.04万吨、电解铜1.43万吨,铅锌铜生产位列我国前茅,开采、加工、冶炼稳步发展。 价格上涨,停产铜、铅项目将陆续开工. 由于金属价格原因,公司部分项目处于停产状态。今年以来有色金属价格普涨,停产项目将陆续开工,预计铅产量增加5万吨,铜产量增加5万吨,产量提升将保证未来经营业绩。此外,公司地处西部,电价约为0.35元/度,冶炼环节成本较低,多个品种受益,成本优势较为明显。 未来铜产品将成为新的利润增长点. 公司目前铅锌生产较为稳定,未来主要看点在于获各琦铜矿扩建工程完工及玉龙铜矿的开发进行对铜产量的提升。获各琦矿位于内蒙地区,为我国储量排名第六的铜矿。采矿技改扩建工程开工前,矿石处理能力为200万吨/年,完工后将达到400万吨/年处理能力。目前该项目已完工,并已开始少量生产,按照平均品位1.34克/吨计算,明年获各琦铜精矿产量将达到5.3万吨。 玉龙铜矿位于西藏自治区,有潜力成为中国最大的铜矿,初步探明铜储量在650万吨以上,未来预测储量可达1000万吨以上。不过,由于开采所在地海拔较高,生产成本相对昂贵,短期贡献利润有限,若将来运输问题得到解决,成本较高的问题将有所缓解。 集团收购资源整合仍将持续进行. 公司控股股东西部矿业集团于今年11月6日,受让四川省中型铅锌矿山会东铅锌矿80%国有产权,该矿具备日处理原矿1350吨、电锌4万吨/年和硫酸6.5万吨/年的生产能力。保有矿石资源储量为1156万吨,其中锌金属量114万吨,铅金属量8.8万吨、伴生组份银556吨、镉1.6万吨、镓151吨、锗173吨、硫61.7万吨。为避免同业竞争,集团公司收购后,极有可能整合至上市公司平台,若如此,则上市公司铅锌储量将增加19.4%,EPS保守估计增厚0.29元/股,但资产整合仍需较长时间,两年内完成的可能性不大。 盈利预测与投资建议. 公司资源丰富,未来生产经营将稳步提升,资产整合预期将在2~3年内完成,首次给予公司“谨慎推荐”评级。预计2010年公司铅金属量6.67万吨,锌金属量8.53万吨,铜金属量2.60万吨,铝锭10万吨;2011年铅金属量11.5万吨,锌金属量8.53万吨,铜金属量6.5万吨,铝锭10万吨,2010~2012年EPS分别为0.46、0.55、0.70元。目前公司估值水平在基本金属中处于中等水平,但公司铜业务快速增长以及公司资产整合预期理应享有一定估值溢价,按照公司2011年40倍市盈率估计,合理目标价格为约为22元。

近期我们对荣华实业公司进行了实地调研,向公司领导了解了公司目前的经营状况,未来发展战略。通过沟通,我们对公司未来发展前景看好,预计未来产量将稳定增加,加之黄金、白银等贵金属价格上涨的预期,公司未来盈利能力大幅提升。 荣华实业于2001年6月上市,当时主营业务为玉米淀粉及其副产品的生产和销售,是西部地区最大的玉米淀粉生产企业。2010年10月22日,公司公告将原有玉米淀粉相关的全部资产剥离给大股东荣华工贸有限公司,原有业务剥离后,公司主营产品为黄金,彻底转型为黄金生产加工企业,而公司原有化工生产经营积累的经验将有助于黄金的生产加工。 黄金储量或存超预期。 公司目前拥有肃北县金山金矿和警鑫金矿,根据收购时的公告数据,金山金矿和警鑫金矿(包含尾矿渣)保有储量为金9758.79 公斤,银95253 公斤。根据公司2008年1月资产重组公告,公司南金山金矿位于甘肃西北的北山地区,北山地区属于东天山北山成矿带,具有良好的成矿条件,南金山北矿带估算金属资源量66.82吨,银的储量985吨。随着公司金山金矿未来探矿工作的进行,未来储量增加可能性较大,同时生产加工工艺的提高,可供生产的边际品位一旦降低,那么实际储量超出预期是大概率事件。 对金价未来上涨的预期不改。 在黄金供给有限的背景下,黄金官方储备需求及民间投资需求上升远超过黄金供给能力。过去二十年经历了股票市场和资产资源品两个十年牛市,未来十年,在全球国际货币体系的调整下,黄金有望呈现下一个十年牛市。根据我们对未来黄金价格的判断,预计年内升至1500美元/盎司;一年内,黄金价格或冲击2000美元/盎司,两年内或达到3000~5000美元/盎司高位。黄金生产加工企业将受益于未来金价上涨。 未来两年白银产量达产增厚每股收益0.1、0.2元。 公司金矿石中伴生白银,之前公司主要进行黄金的生产加工,无暇顾及银产品,随着白银价格上涨,公司将有动力增加白银产量,以前生产的金矿中只提取了金,银全部留在尾矿渣中,从尾矿渣中提取银成本低,公司银矿生产加工实际产能为100吨,由于需要在黄金生产的基础上增加部分基础建设,预期2011年产量为40吨,2012年产量为80吨,每股收益至少增厚0.1元、0.2元。 公司成功转型为贵金属生产加工企业,预期2011、2012年黄金产量分别为2吨、2.2吨,白银产量为40吨、80吨。根据对对未来黄金价格的判断,假设2010~2012年黄金平均售价分别为285 元/克、365元/克和475元/克,对应国际金价为1303、1669以及2172美元/盎司。预测公司2010~2012年的黄金销售收入分别为3.71、7.30、10.45亿元,EPS分别为0.04、0.47、0.92元,首次给予公司“推荐”评级。由于公司储量或存在超预期机会,未来产能扩大较明显,公司应享有一定估值溢价。按照公司2011年55倍市盈率估计,合理目标价格为约为25.85元。

预期金价一年内2000美元/盎司不改,黄金股普遍受益 我们对于黄金价格的预期不改,预计年内升至1500美元/盎司;一年内,黄金价格或冲击2000美元/盎司,两年内或达到3000~5000美元/盎司高位。目前黄金屡创新高,符合我们的判断。未来金价上涨,黄金股的内在价值增长将是普遍现象。 储量最大、产品结构最丰富的黄金上市公司、 公司是中国最大的矿产金生产企业、中国第三大矿产铜和第六大锌生产企业之一,根据公司2009年公布的储量数据,黄金储量714.65吨,铜1062.68万吨,铅锌523万吨,矿产储量丰富。公司产品结构丰富,以金为主,铜、铅锌、钨、铁等基本金属并举是同类矿产公司中产品最为丰富的公司。 黄金股中PE最低,估值优势显现 公司相对估值低于其他黄金生产企业,具有一定的估值优势。自9月份以来A股市场的大幅上涨,公司相对估值尽管从两年来的低位回升,但目前仍处于估值历史低位,与其他黄金类股票相比,有一定上升空间。 盈利预测及估值 根据我们对于金价上涨,黄金股普遍受益的判断,考虑到公司资源远景广阔以及相对估值目前正处于历史低位,我们维持公司“谨慎推荐”评级,预计2010至2012年每股收益为0.39、0.56、0.89元,合理估值区间12.0~12.8元,价格中枢为12.4元。 风险提示 1)公司环境污染造成损失金额具有不确定性;2)未来生产经营活动收到环境污染事件的影响

近期我们对锡业股份公司进行了实地调研,向公司副董事长及相关人员了解了公司目前的经营状况,未来发展战略。通过和公司管理层的沟通,我们对公司未来发展前景看好,认为锡价上涨的趋势不变,近期内利润将逐步传导至公司业绩。 公司是上市公司中唯一的锡生产企业,锡业龙头地位确定。随着下游电子行业对锡需求的增加,公司将全面受益于未来锡价上涨,伴随未来铅产品产能扩张完成,公司业绩将全面提升,预计公司2010~2012年三年营业收入复合增长率达到20%,利润大幅提高,复合增长率达到46%,EPS分别为0.52、0.87、1.11元,首次给予公司“推荐”评级。由于锡金属的生产集中性,公司应享有一定估值溢价,和较高的估值弹性,按照公司2011年55倍~65倍市盈率估计,合理目标价格为47.85-56.55元。

一、事件概述 近期我们对云南锗业公司进行了再次调研,向公司董事长及相关人员了解了公司目前的经营状况,未来发展战略。通过和公司管理层的沟通,我们对公司未来发展前景继续看好,认为公司目前以及未来在锗产品生产加工中的龙头地位不可动摇。 二、投资者重点关注问题纪要 1、简要介绍一下大寨锗矿? 大寨锗矿有700吨储量,全云南省1800吨,占60%,占全国近20%。目前全年生产300天,年产24吨左右,产能40吨。 2、目前公司的下游需求是否可以跟上? 答:需求没问题,公司发展的方向是逐渐用新产品替代原有产品,向深加工方向发展。目前多数是卖锗锭,而公司募投的30万锗镜片只需用2吨锗。 3、公司的核心竞争力是什么? 主要是技术沉淀。目前技术上13N的难度主要在晶体上,国际上美国可以做,但我国最高做到12点多,我们已经聘请了国内顶尖人才专门研究。 4、对锗未来的市场价格判断? 下游需求广阔,长期看涨。尽管其他金属今年上涨较多,但锗走势平稳,我们认为目前是价格较低的时候,现阶段有可能与国外经济复苏缓慢有关。 5、变更募投项目情况? 投资到昆明。锗单晶目前是1万片,以后在昆明要30万片,30万片的量相当于2-3家的客户需求。我们认为30万片的量是少的,随着产能的扩张可能会继续加大规模。 6、公司所得税优惠在未来是否有变化? 执行的西部大开发优惠政策,优惠在未来没有太大变化。 三、分析与判断 资源优势明显,盈利有保障 云南锗业拥有的大寨锗矿和梅子箐煤矿储量丰富、品质较好,品位较高,截至2009年12月31日,已经探明的锗金属保有储量合计达689.55吨,等于全国上表保有储量3500吨的19.70%。公司锗精矿主要由公司自有矿山自产供应,目前主要采用火法冶炼,截止到2010年第三季度,公司毛利率为52.89%,摊薄净资产收益率为4.28%。

一、事件概述. 2010年10月28日公司公布三季度季报,根据公司季报信息,我们认为公司黄金产品持续受益于金价、铜价等金属价格的上涨,业绩符合预期,未来仍将持续受益于金价上涨。 二、分析与判断. 受益于金价上涨,业绩增长稳定. 截止到第三季度,公司营业收入206.17亿元,同比增加39.69%;归属母公司净利润为38.47亿元,同比增加33.09%;基本每股收益为0.265元。公司前三季度毛利率35.68%,摊薄净资产收益率为18.61%。前三季度公司共销售矿产金锭16.08吨,阴极铜6562吨,销售单价分别比去年同期上涨26.70%和40.46%。 金价预期一年内2000美元/盎司不改,黄金股普遍受益. 我们对于黄金价格的预期不改,预计年内可能会升至1500美元/盎司;一年内,黄金价格或冲击2000美元/盎司,两年内或达到3000~5000美元/盎司高位。未来十年将是黄金的大牛市,黄金生产企业将普遍受益于金价的上涨。根据我们之前的判断,虽然不同公司对金价上涨的业绩弹性不同,但由于金价上涨造成的内在价值增长是普遍现象。 黄金储量第一、产品结构丰富. 公司是中国最大的矿产金生产企业、中国第三大矿产铜和第六大锌生产企业之一,根据公司2009年公布的储量数据,黄金储量714.65吨,铜1062.68万吨,铅锌523万吨,矿产储量丰富。公司产品结构丰富,以金为主,铜、铅锌、钨、铁等基本金属并举是同类矿产公司中产品最为丰富的公司。 估值优势逐渐显现. 公司相对估值低于其他黄金生产企业,具有一定的估值优势,9月份以来的上涨,公司相对估值从2年来的低位回升,目前仍在估值仍未达到历史平均水品,仍有上升空间。 三、盈利预测与投资建议. 根据我们对于金价上涨,黄金股普遍受益的判断,公司资源以及相对估值优势明显,我们上调公司至“谨慎推荐”评级,认为公司2010至2012年三年每股收益为0.59、0.56、0.89元,合理估值区间为12.0~12.8元,价格中枢为12.4元。 四、风险提示. 1)公司环境污染造成损失金额具有不确定性;2)未来生产经营活动收到环境污染事件的影响

2010年10月27日公司公布三季度季报,根据公司季报信息,我们认为公司黄金产品持续受益于金价上涨,业绩符合预期,未来仍将持续受益于金价上涨。 截止到第三季度,公司营业收入242.78亿元,同比增加57.43%;归属母公司净利润为9.33亿元,同比增加49.06%;基本每股收益为0.656元,同比增加49.05%。公司前三季度毛利率8.86%,摊薄净资产收益率为25.87%,相对于上半年毛利率7.76%,摊薄净资产收益率16.88%有所提高。 我们对于黄金价格的最新观点,预计年内可能会升至1500美元/盎司;一年内,黄金价格或冲击2000美元/盎司,两年内或达到3000~5000美元/盎司高位,黄金牛市格局已形成,上涨刚刚开始。如果按照过去三十年复合的物价上升速度计算,1980年的850美元已经相当于现在的1933美元,相比于当前1300多美元每盎司的价格,金价的上升空间还很大。 公司是受黄金价格影响弹性最大的黄金股,初步测算国内金价每上涨10元,山东黄金EPS增加0.06元,是弹性最好的优质投资标的。公司目前矿山资源储量约300吨,发展战略明确,主要通过兼并收购扩大企业规模,从上市起,公司目前资源储量已经是当初的七倍左右。山东黄金集团资源丰富,目前仍有700余吨黄金储量,长期支持公司发展,成为公司发展的坚实后盾。 根据我们对于黄金价格的判断以及公司对金价上涨的弹性优势,继续维持公司的“推荐”评级,维持公司未来的盈利预测,认为公司2010至2012年三年每股收益为1.09、1.87、2.86元,维持公司合理估值区间为69.94~78.54元,价格中枢为74.24元。 1)企业资产扩张速度具有不确定性;2)产能扩张完工时间低于预期,产能扩张速度放缓;3)公司旗下资产整合耗费过多的人力物力。

一、 事件概述 2010年10月19日公司公布三季度季报,根据公司季报的信息,我们认为公司在剥离元江镍业后,主营业务贵金属加工经营稳定,基本符合我们的预期。 二、 分析与判断 贵金属业务稳定增长,截止到第三季度,公司营业收入13.66亿元,同比增加62.33%;归属母公司净利润为4525.27万元,同比增加104.95%;基本每股收益为0.41元,同比增加105.00%。 对于贵金属加工业务,公司近几年的加工业务秉承“只赚加工费,适当判断原材料价格”的原则,该业务一直保持稳定增长,综合毛利率在14%左右,预计公司将以“十二·五”规划为指导,做大做强此业务。 汽车尾气催化剂业务持续增长利润占比高于预期 目前公司汽车净化催化剂产能150L,2009年产量为62L,市场占有率约为6-7%,一季度产量为30L,为去年全年的一半,好于预期,上半年产量达到60L左右,根据公司第三季度收入情况,按照上半年收入占比情况,初步预计三季度产量在85L以上,我们预计2010年全年100L以上的销量实现的可能性极大。 由于公司生产的催化剂具有价格优势,低于国际同类产品15-20%左右,不仅在国际市场有一定优势,在国内汽车行业同样拥有同等议价权。今年上半年贵金属环保及催化功能材料产品利润占比已达到60%,预期今年全年汽车销量总和仍保持持续上升,今年汽车尾气催化剂将对全年利润贡献达40%左右份额。随着国家对于节能减排、环境保护重视程度的增强,未来该产品仍然有较大的发展空间。 战略性对外投资稳步进行,储量增加预期 2011年下半年大幅提高从公司三季报公布的数据来看,二次资源等项目进展稳步进行。二次资源回收业务将改变该公司来料加工和在现货市场上直接购买原材料的加工方式,持续增加公司资源供给量,奠定行业领先地位。由于建设周期等客观存在因素,预计业绩贡献至少在2011年下半年开始显现。 三、 盈利预测与投资建议 鉴于贵研铂业在贵金属加工行业所处的龙头地位,在公司剥离元江镍业以后,生产经营情况稳定,汽车催化剂项目对公司利润贡献突出,储量预期增加等因素将增加公司的估值弹性。公司未来三年的增长率可期,预计三年CAGR为22.15%。维持公司“谨慎推荐”投资评级,上调未来6-12 个月目标价至42-46元,相对于2011年的PE为43倍与47倍。

未来三个月内黄金价格将冲1500美元,一年内冲2000美金 在黄金供给有限的背景下,黄金官方储备需求及民间投资需求上升远超过黄金供给能力。过去二十年经历了股票市场和资产资源品两个十年牛市,未来十年,在全球国际货币体系的调整下,黄金有望呈现下一个十年牛市。我们对于黄金价格的最新判断:三个月内将冲击1500美金/盎司,一年内将冲击2000美金/盎司,黄金牛市格局已形成,上涨刚刚开始。 弹性最好的优质投资标的,扩张战略明确 公司是受黄金价格影响弹性最大的黄金上市公司,初步测算国内金价每上涨10元,山东黄金EPS增加0.06元,是弹性最好的优质投资标的。公司目前矿山资源储量300吨,发展战略明确,主要通过兼并收购扩大企业规模,从上市起,公司目前资源储量已经是当初的七倍左右。山东黄金集团资源丰富,目前仍有700 余吨黄金储量,长期支持公司发展,成为公司发展的坚实后盾。此外公司科研、技术实力强,成本控制、经营管理能力卓越,我们看好公司未来发展。 盈利预测及估值 结合以上分析,我们维持公司的“推荐”评级,上调公司的合理估值,认为公司未来合理估值69.94~78.54元,价格中枢为74.24元。 风险提示 企业资产扩张速度具有不确定性;产能扩张完工时间低于预期,产能扩张速度放缓;公司旗下资产整合耗费过多的人力物力。