燕京啤酒2011年1季度实现每股收益0.03元,同比增长21.26%,基本符合我们之前的预期。公司今年1季度实现营业收入25.81亿元,同比增长23.69%,实现归属于母公司的净利润0.37亿元,同比增长21.13%,每股收益0.03元,符合我们之前的预期。 公司1季度啤酒销量同比增长12.77%,增速实现一定提升,符合我们之前的预期。公司今年1季度共销售啤酒106万千升,同比增长12.77%,增速较去年同期提升约7个百分点。同时公司啤酒1季度的销量增速也高于7.75%的行业增速。销量增速的提升符合我们之前报告的预期,我们认为公司销量增速的提升可能主要来自于两方面:1、公司主销区北京1季度回暖时间较去年早推动北京地区销售的快速增长;2、去年收购的河南月山等啤酒企业开始贡献销量。我们预计如果今年不出现大雨、低温等异常气候,公司今年全年的销量增速较去年将会有一定的提升。 成本上升导致毛利率下降3个百分点,预计2季度将逐步回升,销售费用率和管理费用率下降。去年公司的主要原材料大麦及包装材料等的价格均出现一定幅度的上升,使得公司1季度的毛利率由去年同期的37.75%下降到34.44%,公司于1月下旬开始对公司部分地区的部分产品进行提价,预计提价将部分覆盖成本上升压力,2季度毛利率将有所回升。1季度公司销售费用率由去年同期的14.54%下降到11.69%,管理费用率也略有下降。 盈利预测和投资建议。我们预计公司1季度销量增速将在全年持续,未来3季度公司毛利率将逐步回升和销售费用率保持下降趋势将使得公司的盈利能力保持稳定,我们维持2011-2013年EPS为0.85、1.13和1.48元的盈利预测,相对于目前的股价2011年的PE为23倍,估值较低。公司可转债21.86元的初始转股价格也给予公司股价一定得安全边际,我们预计5、6月份啤酒销售旺季来临将是推动股价上涨的催化剂,继续维持买入评级。 风险提示:极端气候影响啤酒销量,大麦芽价格增幅高于预期。

去年和一季度公司产品销售持续火爆。去年销售收入及业绩实现高速增长,白酒收入达到17亿元,同比增长64%,古井贡年份原浆系列产品收入达到7.4亿元,同比增长208%,占公司总收入的比重达到41%。去年在安徽地区的销售收入占总收入的比重达到50-60%,在9亿元左右,河南和山东收入均超过2亿元,江苏地区的收入接近2亿元。今年1季度销售持续火爆,销售收入继续保持较快增长,其中安徽地区的销售收入增速超过30%,河南、山东、江苏等地的收入增速在30%-40%之间。公司预增公告预计1季度业绩同比增长约121%,EPS达到0.71元,增速超过去年。 立志做安徽省老大,全国市场稳步布局。公司凭借其安徽省内唯一名优老白酒的品牌优势以及在安徽省内的深度营销网络将帮助公司在较短的时间内实现安徽省内的老大。另一方面公司未来将按照全国布局、稳步推进、重点突破的战略推进全国化战略,公司近期建立全国性的省级营销平台和城市营销中心为全国化战略的全面推进做准备。 政府限价并不会影响公司未来提价可能。政府于近期对白酒企业进行窗口指导,要求酒企确保白酒价格的平稳。我们认为政府限价会延后白酒企业的提价时点,但对于古井贡酒而言,其通过提高产品价格实现产品及品牌升级的策略并不会变化,公司今年仍有提价可能。 定向增发的进展顺利。据我们了解证监会对公司定向增预案进展顺利,第一次反馈已经结束已进入内部审核阶段,预计5月可能通过。 盈利预测和投资建议。通过本次参加公司股东大会再次与公司进行交流,进一步坚定了我们对于公司是二线地产白酒中未来增长空间较大,成长确定性较强的公司的判断,通过实现安徽省内部老大,并逐步布局全国的发展策略,公司未来2年将继续保持较高的业绩增速。我们预计公司2011-2012年的EPS分别为2.49、3.56元,相对于目前的股价的PE分别为30、21倍,鉴于公司2011-2013年40%的复合增长率,目前股价仍有一定的投资价值,维持买入评级。 风险提示:安徽省内的竞争较为激烈延缓公司在安徽省内销售增速的风险。

泸州老窖2011年1季报实现每股收益0.64元,同比增长32%,略低于去我们之前0.68元的盈利预测。公司1季度实现营业收入20.71亿元,同比增长42%,归属于母公司净利润8.96亿元,同比增长32%,略低于我们之前预期的0.68元。 国窖1573的量价齐升推动公司收入大增42%。公司1季度实现了符合预期的大幅增长,收入增速较去年同期上升29个百分点,较去年全年也提升了19个百分点,收入增长的主要来源两方面:1、公司去年9月和今年1月分别提升国窖1573的出厂价100元和40元,价格同比增长26%左右;2、国窖1573销量实现稳步增长,增速在20%左右。目前国窖1573的终端零售价格达到969元,较今年初又有一定的提升,我们预计今年国窖1573仍有提价可能将继续推升公司收入增长。 毛利率稳定略升,柒泉模式下销售费用率继续下降。公司今年1季度的毛利率为70.21%,较去年略有上升。虽然公司对国窖1573进行了持续的提价,但公司毛利率并未实现较大的提升,我们认为主要原因可能是通胀环境下,公司原材料成本出现一定幅度的上升,另一方面公司毛利率较低的中低价位产品的销售量及其收入占比实现一定幅度的上升。公司自2009年开始推行柒泉销售制度,由柒泉销售公司承担大部分的销售费用,推动公司今年1季度的销售费用率继续下降2个百分点的,到3.22%。 坚持业绩重回快车道的观点,持续推荐。今年1季度收入和业绩的快速增长印证了我们之前对公司的业绩进入成长快车道的判断,公司下半年仍有提价可能,我们预计今年全年仍然能够保持甚至超过1季度的业绩增速。 国窖1573量价齐升势头持续、中低价位酒的增长以及新产品的放量将助推公司2011年业绩增速继续提升。我们继续维持公司2011-2012年的EPS分别为2.08、2.70元。相对于目前股价,公司2011年的PE仅有21倍,估值处于历史低位,持续推荐,买入。 风险提示:经济增长放缓影响高档酒消费。

公司2010年实现营业收入6.4亿元,同比增长9.1%,净利润8100万元,同比增长20.4%,每股收益0.66元,每10股派送现金红利1.00元(含税),转增8股。公司业绩低于预期约10%,主要是受限产能。 公司收入增速较低,主要受豆奶粉、液态豆奶产能限制。2010年,豆奶粉收入4.2亿元,同比增长1.4%,主要是豆奶粉已经满产;麦片收入9957万元,同比增长10.7%;液态豆奶收入9537万元,同比增长66.8%,接近满产。报告期内,液态豆奶毛利率37.2%,同比增加4.9个百分点,带来综合毛利率同比增加0.7个百分点。销售费用率保持平稳,管理费用率的上升被财务费用率的下降所抵消。以豆奶粉、麦片为基础,液态豆奶成为公司新增利润的主要来源。 今明两年产能释放加快,盈利能力提升。公司募投项目、超募项目为销售增长奠定基础,豆奶粉产能今年中期投产,比现有产能增加50%以上;液态豆奶陆续达产,11、12年每年产能增加100%左右。随着液态豆奶收入占比提升,以及高档豆奶粉的生产,公司毛利率将逐渐提高。报告期内,公司在双蛋动车的基础上,开发了一系列新产品如发酵豆奶、花生牛奶,扩大了消费群体覆盖。借助三四线城市、农村消费的兴起,再加上车销模式和返点较高的渠道刺激,液态豆奶在安徽、山东、江西等六省的快速增长有较高保证。我们认为,下半年豆奶粉将保持略高于行业平均的增长,主要是公司多年的豆奶粉运作已很成熟。 盈利预测与投资建议。我们下调公司盈利预测,预计2011-2013年每股收益0.82、1.10、1.48元,目前股价对应市盈率43X、32X、24X,维持“增持”评级。 风险提示:1)食品安全风险;2)液态豆奶市场开拓进度低于产能的风险。

张裕2010年实现每股收益2.72元,并公告拟每股派现金1.40元(含税)。 公司2010年实现营业收入49.82亿元,同比增长18.66%;实现归属于母公司的净利润14.34亿元,同比增长27.22%,每股收益2.72元,略高于我们之前的预期。 进口葡萄酒对公司的销量增长形成一定压力,未来销量增速将稳定在20%左右。公司2010年的营业收入增速为18.66%,较09年同期下降5个百分点,其中公司主产品葡萄酒的收入为40.69亿元,同比增长20.04%,较09年下降3个百分点,2010年葡萄酒的进口量持续大幅增长,对公司葡萄酒销售的增长造成一定压力,葡萄酒销量增速的下降导致了公司收入增速的下降。由于进口葡萄酒增长是势头较为迅猛,我们预计未来2-3年进口葡萄酒的销售将继续保持较快的增长,张裕的销量在短期内将暂时告别高增长,销量增速将维持在20%左右。 葡萄酒产品的提价和结构的提升推升公司毛利率,推升净利润的增长。公司2010年的整体毛利率为74.97%,较09年提升了3个百分点;葡萄酒业务的毛利率为77.6%,较09年提升3.6个百分点。公司毛利率的提升主要来自于以下两点:1、公司去年对部分产品进行了提价;2、去年爱菲堡及冰酒等高档产品的销量增速较快,占收入的比重提升。公司毛利率的提升帮助公司的净利润增速超过收入增速。公司未来将继续坚持“以葡萄酒为主,以中高档产品为主”的战略,产品结构将持续提升,预计未来公司的毛利率和盈利能力将继续提升。 公司业绩将进入稳定增长期,维持增持评级。我们认为国内葡萄酒行业仍是所有食品饮料子行业中未来增长潜力和空间最大的,作为行业龙头张裕凭借其品牌优势和渠道深度覆盖仍能实现稳定增长,但由于未来2年进口葡萄酒的冲击仍然会较大,公司将暂时告别前几年的高增长进入一个较为稳定的增长期,我们预计公司2011-2012年的EPS分别为3.43和4.33元,相对于目前的股价公司2011年的PE为26倍,相对于公司的稳定而确定的业绩增速,目前的估值较为合理,维持增持评级。 风险提示:进口葡萄酒的冲击大于预期。

公司2010年实现营业收入18.16亿元,同比增长36.7%,净利润1.78亿元,同比增长28.7%,每股收益0.59元,每10股派送现金红利6.00元(含税),派送红股2股。公司业绩低于预期,一方面期末预收款项比期初增加两个亿,另一方面四季度苦杏仁价格上涨导致毛利率大幅下降。 销售保持较快增长势头。四季度营业收入3.95亿元,同比增加30%,环比下降10.6%,预收账款也大幅上升。新品核桃露、花生露发挥了品牌协同效应,市场销售效果明显。后续随着郑州露露建成投产,不仅有利于抢占外部市场,更为销售高增长奠定基础。管理层换届后,公司从品牌、渠道、考核机制、市场拓展等多方面精细化销售,完成销售任务。报告期内,销售费用率17.2%,处于历史高位,同比增加2.9个百分点。 杏仁价格上涨,带来较大成本压力。多年来,公司单季度毛利率波动范围大,大多分布在22%-44%之间。2010年毛利率34.2%,同比基本持平,其中四季度毛利率24.7%,同比、环比分别下降16.8、10.6个百分点,拖累了业绩。2010年印铁包装物关联交易采购均价0.56元/个,比2009年高出0.05元/个。关联交易杏仁采购均价31元/公斤,同比2009年上涨19.2%。2010年苦杏仁主产区受灾严重,全国总产量减产较多,导致苦杏仁价格大幅上涨。公司一般采取产品结构调整应对成本压力,也不排除提价的可能性。 盈利预测与投资建议。管理层换届后,尽管公司治理结构的改善低于预期,但随着时间推移,管理层和大股东之间的矛盾必将逐步解决,投资价值显著。我们下调盈利预测,预计2011-2013年每股收益0.74、0.99、1.31元,目前股价对应市盈率33X、24X、18X,维持“增持”评级。 风险提示:食品安全风险;杏仁价格持续大幅上涨风险。

青岛啤酒2010年实现每股收益1.13元,低于我们之前的预期。公司2010年实现营业收入196.1亿元,同比增长10.4%,;实现归属于母公司的净利润15.2亿元,同比增长21.6%,每股收益1.13元,低于我们的预期。 销量增速较低成业绩低于预期主因,预计今年增速将回升。公司2010年啤酒总销量为658万千升,同比增长7.4%,并未达到公司2010年计划的超行业平均增速(6.28%)2个点的增长计划。公司主品牌青岛啤酒仍实现较快增长达到18%,但非主品牌却下降了3.04%。去年凉夏等异常气候的影响以及其他啤酒企业的销售和市场扩张是公司非主品牌销量下降的主因,公司也已经逐步认识到这一问题从去年年底开始逐步调整对非主品牌的营销思路,将推动非主品牌的销量和市场占有率作为今年重要工作之一。 另一方面公司去年实现了对山东银麦55万千升产能的收购,今年将直接增加50万吨左右的销量,今年公司的销量增速将有一定幅度的回升。 主品牌占比继续提升帮助公司在成本上升的情况下依然实现盈利能力的提升。由于原材料成本及人工成本的上升,公司去年吨酒成本上升了3.76%到1769元/千升,但公司的毛利率却仍从42.94%增长到43.54%,主要原因是公司主品牌的销量占比从49.92%上升到了54.80%,推动吨酒价格上升4.27%,化解成本上升的压力实现了毛利率和盈利能力的稳定上升。今年由于进口大麦芽价格的持续上升,公司的吨酒成本将继续上升,我们预计通过继续的产品升级以及部分地区产品的提价将化解部分成本压力实现毛利率的稳定。 新建扩建增加产能,未来业绩稳定增长。公司今年还将完成青岛、上海等地的扩建新建项目,推动产能提升,为公司2015年实现1000万千升的销量目标提供支持,同时公司未来也可能继续收购其他啤酒公司实现销量的增长,未来2年业绩将实现稳定增长,我们预计2011-2012年的EPS分别为1.43元和1.77元。相对于目前股价,公司2011年的PE仅为22倍,估值较为安全,维持增持评级。 风险提示:极端气候影响啤酒销量,大麦芽价格增幅高于预期。

洋河股份2010年实现每股收益4.90元,同比增长75.86%.略超我们之前的预期。公司实现营业收入76.19亿元,同比增长90.38%,归属于母公司的净利润为22.05亿元,同比增长75.86%。年报公告将以公积金每10股转增10股,并每10股派现金10元。公司收入和业绩的快速增长主要来自于中高档酒占比提升、省外市场快速增长和收购双沟股权三个方面。 中高档酒收入快速增长成业绩快速增长主要动力。2010年公司的中高档产品梦之蓝收入同比增长214%,天之蓝同比增长138%,双沟珍宝坊同比增长41%,青花瓷同比增长78%。中高档产品逐步取代海之蓝成为公司主要增长点,预计今年仍然是公司业绩的主要增长来源。公司近期又对旗下的蓝色经典系列以及珍宝坊中的主要产品进行了提价,提价幅度在5%左右,预计对公司今年的业绩增长也将有一定的推动。 省外市场开拓好于预期推升公司销售规模扩大。公司在江苏省内市场占有率已经达到70%,未来继续增长的空间有限,公司2010年开速开拓省外市场,同比增速达到134%,省外收入占比达到32%,较去年同期上升6个百分点。公司目前在全国13个省实现超亿元的收入,公司未来在开拓省级市场的基础上将向市级、县级延深将继续带来稳定增长。 收购双沟股权扩大公司收入规模,今年已完成剩余股权收入将继续增厚今年业绩。公司于去年收购了江苏省另一白酒公司双沟酒业40.59%的股权,并于4月开始合并报表,对洋河2010年收入增长有一定的推动;今年3月公司继续完成对双沟剩余的59.41%的股权的收购,使双沟成为公司全资子公司,将继续增厚公司2011年收入。 盈利预测和投资建议。洋河股份依靠其深度分销的销售模式以及中高层高管持股的股权激励模式在近几年实现了快速的收入和业绩增长,成为目前唯一在一定意义上实现全国市场销售的地产酒品牌。我们预计明年在双沟剩余股权利润的推升以及省外市场扩张的推动下业绩将继续保持较高的增长,而未来2-3年随着公司规模的扩大,其业绩增速将有所回落逐步稳定,预期公司2011-2013年的EPS为7.07、9.65和12.48元,维持增持评级。 风险因素:省外市场销售增长低于预期。

调味品平稳增长,整体业绩低于预期。公司2010年实现营业收入11.5亿元,同比下降2.14%,实现净利润3184万元,同比增加2.80%,每股收益0.25元,每10股派发现金股利0.75元(含税)。公司业绩低于预期,主要是营业外收入下降和所得税费用大幅上升。酱醋调味品收入5.8亿元,占比50.76%,同比增长14.79%,毛利率36.13%,同比增加0.5个百分点。房地产收入3.7亿元,占比32.97%,同比下降30.26%,毛利率31.41%,同比增加10.33个百分点。公司聚焦调味品主业,后续逐渐退出房地产业务。调味品销售改革有所起色,食醋的产量达到18万吨,同比增长近20%。 内外施压,继续推进调味品销售改革。恒顺工业园的建设达产,给公司带来较大销量压力,今年还将加快二期工程建设。海天、太太乐、李锦记等调味品企业的迅猛发展,也给公司带来较大外部竞争压力。公司确立了调味品达到行业20%增长先进水平的目标,进一步深化营销体制改革:借助外部专家咨询,理清营销思路;加大市场开发力度、强化营销网络建设;加快产品整合步伐和品牌梳理;增强营销队伍建设和营销人员考核。 费用率有望逐渐下降。报告期内,期间费用率23.88%,同比增加2.56个百分点,主要是营业费用率同比上升1.48个百分点。公司资产负债率高达84.75%,主要是地产业务带来的,随着地产的逐步推出(预收款项由期初的1.4亿元下降到期末的0.7亿元),财务费用将有所下降。2010年投资收益1403万元,同比下降21.44%,主要来自镇江百盛商城和江苏稳润光电,这两家合营联营企业2010年净利润分别下降50.18%、上升245.40%。 盈利预测与投资建议。2010年调味品销售改革效果初显,但是调味品发展仍然滞后于品牌影响力,公司销售潜力巨大,关键看体制改革能否匹配。 我们下调盈利预测,预计2011-2013年每股收益0.30、0.38、0.49元,目前股价对应市盈率52X、42X、33X,维持“增持”评级。 风险提示:食品安全风险;营销体制改革效果低于预期。

古井贡酒2010年实现每股收益1.34元,超公司之前业绩预告的1.19元的盈利预测,同时年报公告每10股派现3.5元。公司实现营业收入18.79亿元,同比增长39.89%;其中白酒主业收入17亿元,同比增长64.07%;实现归属于母公司利润3.14亿元,每股收益1.34亿元,同比增长123.71%,净利润的增速超过公司之前业绩预告中1.19元的盈利预测,同时年报公告每股派现3.5元(含税)。 古井原浆系列产品量价齐升推升公司产品结构并推动业绩增速超预期。公司自2008年推出古井原浆系列酒,属于公司的高档酒系列产品,2010年古井原浆系列产品的销售量实现大幅增长,其产品价格在2010年也有几次提升,同时公司在2010年下半年推出了升级产品26陈古井原浆酒,进一步提升了公司古井原浆系列产品的单产品价格。古井原浆系列产品的量价齐升推动公司高档酒收入同比增长182%,大大的高于中档酒10%和低档酒-57%的增速。以古井原浆酒系列为代表的高档酒占比的提升推动产品结构提升推升公司2010年业绩的快速增长。 公司3月22日继续提升产品价格,定增募集资金项目提升安徽地区市场占有率。公司3月22日公告提高古井原浆系列和古井淡雅系列的出厂价,提价幅度在3%-25%,两个系列的产品收入占总收入的比重在56%左右,产品价格的提升将推升今年的业绩增速。另一方面公司的定增募集资金将重点开拓安徽市场,深化安徽市场销售渠道,实现公司在安徽地区的销量及市场占有率的提升。 业绩将继续保持高增速。公司春节公司的古井原浆系列继续实现旺销,我们从经销商处了解到1-2月公司收入达到12亿元(含税),同比增长在100%左右。我们预计公司1季度业绩仍将超预期,我们调高公司2011-2013年的EPS到2.67元、4.51元和6.88元,我们自今年1月份开始就对公司进行推荐,我们认为公司的销售收入规模仍有较大增长空间,未来2-3年业绩继续保持高增长,继续维持买入评级。 风险提示:经济增长放缓影响消费,安徽地区竞争激烈影响公司销售增速。

燕京啤酒2010年实现营业收入102.98亿元,同比增长8.52%,归属于母公司的净利润为7.70亿元,同比增长22.69%,实现每股收益0.64元,基本符合我们之前0.65元的盈利预测。 销量增速好于行业,品牌及产品结构提升帮助公司毛利率保持稳定增长。 公司2010年啤酒总销量为503万吨(含托管),同比增长7.7%,而啤酒行业销量的同比增速为6.28%,公司销售增速超过行业,公司在北京市外市场特别是新市场的快速增长推升销售增速,广东省销量增长32%;新疆市场增长206%。公司2010年毛利率为41.33%,较2009年略升1.5个百分点,品牌及产品结构的提升推动公司吨酒价格上升1%,燕京啤酒占总比超过60%;“1+3”品牌占比超过90%。 三大调整将继续推升公司2011年销量并保持盈利能力稳定。公司2010年开始的产品结构、品牌结构和市场结构的三大调整实现2010年业绩的稳定增长。我们认为2011年3大调整将继续推升公司业绩,一方面公司2010年收购的河南月山、内蒙金川将增加公司今年总销量,同比在大西南地区的销售扩张继续,预计今年总销量增速将超过10%。另一方面虽然由于进口大麦芽价格的提升(进口啤麦价格已超300美元/吨),今年公司吨酒成本将上升;但是公司也将通过提价(年初北京地区普啤提价18%)和产品结构的提升部分转嫁成本上升压力,实现毛利率的稳定。 1季度销售增长好于去年,可转债转股价格带来安全边际,估值偏低维持买入。据我们了解公司今年1-2月的销售情况较好,增速超去年同期并好于行业平均水平,同时公司未来5年将实现至少300万吨的增量,我们预计2011-2013年EPS分别为0.85、1.13和1.48元,相对于目前的股价2011年的PE为23倍,估值较低。同时公司可转债今年4月将进入转股期,发行时确定的初始转股价在21.86元,高于目前股价,有较高的安全边际,同时为实现顺利转股,公司也有较强释放业绩的动力,2011年业绩增速可期。我们认为5、6月份啤酒销售旺季将是投资该公司的较好时机,维持买入评级。 风险提示:极端气候影响啤酒销量,大麦芽价格增幅高于预期。

事件起源。3·15央视报道了河南部分地区的瘦肉精事件,双汇集团子公司济源双汇也牵涉其中,导致双汇发展股票跌停。据媒体报道,河南孟州、沁阳、温县等地一些养猪场使用“瘦肉精”喂猪,躲过养殖、贩运、屠宰多个环节的监管漏洞,流入消费市场。公司公告暂时停牌,核实后复牌。 双汇集团今天发表声明。称央视济源双汇报道属实,致歉消费者,责令济源工厂停产自查,派出集团生产副总进驻济源工厂整顿处理,同时要求所有工厂加强各环节质量控制。后续具体处理结果仍需等待,我们也将密切跟踪事件进展。 “瘦肉精”短期对民众心理冲击较大,对公司股价形成压力。此次事件对公司的影响分为三个方面:超市、冷鲜肉连锁店产品下架与否,跟原料肉的地域来源、产品检测报告相关,公司数十个屠宰场分布于全国各地,含有瘦肉精的生猪集中于河南焦作地区,因此影响相对不大;品牌形象短期内受到冲击,公司将采取跟消费者沟通等措施挽回品牌损失,逐渐平复影响;长期看,食品安全问题的曝光,会敦促行业提高质量标准,加强各环节监测,公司也将加强生猪收购环节的质量管理,强化收购标准实施。 “瘦肉精”事件导致的下跌带来买点,主要是需求刚性和后续食品安全标准提高。2009年4月21日雨润食品被安徽省质监局通报,阜阳雨润的某批次午餐肉含有瘦肉精,雨润食品4月23日发布了诚告消费者书,进一步强化质量管理,加强原料肉检测,同时对剩余的同批次原料肉全部做销毁处理。雨润食品午餐肉事件发生后,公司股价在随后两周内呈现大幅下跌和上涨,十个交易日后股价即趋于稳定,累计跌幅3.3%,一个月后股价累计跌幅只有2.5%。

三全食品2010年实现营业收入19.2亿元,同比增长33.15%;利润总额1.39亿元,同比增长48.42%;归属于母公司的净利润1.23亿元,同比增长32.38%,每股收益0.66元,基本符合我们之前的预期。其中分产品汤圆、饺子、粽子和面点的收入分别为5.79、8.03、1.63和3.73亿元,分别同比增长33%、40%、24%和44.5%。 4季度产品销量大幅增长推动公司收入增速提升。公司2010年的总销量约22万吨左右,增速超30%,其中较大增长来自于4季度,4季度单季度的收入同比增长54.83%,较前三季度有较大的提升。我们认为4季度的快速增长来自两方面:1、速冻食品行业2010年下半年增速提升;2、公司之前郑州综合基地一期产能建成完全投产解决产能瓶颈贡献销量增长。 成本上升导致毛利率略降,预计今年将回升;经营效率提升,销售费用率下降。去年下半年开始的通货膨胀使得公司原料价格有所上升,导致公司的毛利率从2009年的35.72%下降到33.44%。我们从历史看公司具有较强的成本转嫁能力,即使在07-08年主要原料猪肉大幅涨价的压力下,毛利率仍保持在35%以上。我们认为2011年通过微幅调价和推出新产品等手段,毛利率将回升。公司销售费用率从2009年的24.96%下降到23.9%,销售费用率下降体现了销售费用投入效率的上升,预计该趋势将持续。 定增项目将投资新建15万吨产能,加上已计划建设的4地新产能。公司未来3-5年产能将增长190%。公司公告定向增发预案募集5.06亿元投资于郑州综合基地二期15万吨产能建设,其中汤圆8.56万吨,饺子6.44万吨。另一方面公司之前已经公告在成都、太仓、天津、广东四地建设共26.17万吨,我们预计所有新产能将在2013年年底之前建成,而有可能在2015年实现完全投产,未来5年的年均产销量增速将有可能保持在30%。 速冻食品行业增长和新产能建设助推三全食品实现快速成长。我们预计公司2011-2013年的EPS0.90、1.25和1.74元,未来三年净利润复合增长率38%,目前股价对应估值分别为39、28和20倍。我们今年自1月底开始持续的对公司进行推荐,目前股价累计涨幅超过20%,接近我们之前给予的合理价值区间,暂时将评级调为增持,维持长期看好的观点。 风险提示:速冻行业增速低于预期,产能建设进度慢于预期。

2010年实现每股盈利1.14元,同比上升33.91%,略低于市场及我们的预期。公司公布2010年业绩快报,实现营业收入155.10亿元,同比增长39.36%,归属于母公司利润43.45亿元,每股收益1.14元,同比增长33.92%。收入基本符合我们之前150亿元的预期,但净利润的增速略低于市场及我们之前的预期。 销量的稳定增长和出厂价的提升帮助公司实现销售收入的增长计划。公司主要产品52度五粮液去年的销量实现12000吨左右,完成销售计划,同比增长20%。同时在去年1月将52度五粮液的价格提高40元,同比提升8.5%,去年10月又对团购渠道的52度五粮液提价40元。量价齐升助推公司收入实现我们之前预期的增长。 销售费用的上升或是净利润增速低于预期的主因。为了提升品牌形象,应对日益激烈的白酒行业竞争,实现销售的快速增长,公司从去年下半年开始加大销售费用的投入,其中包括4亿多元的央视广告投入。我们认为公司去年的销售费用率上升是净利润增速低于预期的主因。我们预计今年公司销售费用的投入仍然会较大,但随着销售市场投入的效果显现,公司的销售收入规模也将逐步增大,销售费用率将呈现稳定略降的趋势。 唐桥正式接任集团董事长利好公司业绩长期增长,目前估值偏低,维持买入评级。近期五粮液集团原董事长王国春正式退休,而唐桥正式成为了五粮液公司及集团的董事长,成为五粮液公司新的领导核心。我们认为在唐总的领导下五粮液公司将继续其稳定增长的步伐,特别是在销售上面的主动性和积极性将有较大的提升,而华东营销中心的试点将提升公司销售体制的有效性,继续推动52度五粮液的量价齐升和五粮液醇、五粮春等中档酒销售的稳定增长。我们预测公司2011-2013年的EPS 分别为1.53、1.99和2.61元,相对于目前股价公司2011年的PE 为21倍,接近历史低值,维持买入评级。 风险提示:经济增长放缓影响高档酒消费。

发酵产业紧紧围绕核心竞争力提升。公司2010年实现营业收入13.77亿元,同比增长0.79%;净利润2.85亿元,同比增长26.9%,每股收益0.55元,低于我们的预期,主要是呈味核苷酸增速较低。化学药品原药收入3.06亿元,同比增长3.2%;呈味核苷酸等收入7.07亿元,同比下降0.8%;饲料添加剂收入3.59亿元,同比增长3.73%。发酵产业核心竞争力低成本来自于产能布局和技术改进。化学药品原药市场容量有限,增速不快。呈味核苷酸方面,推进技术改进提高产率,以降低生产成本。饲料添加剂方面,公司在东北收购生产基地,靠近原料产地,降低运输成本。 呈味核苷酸投产在年底,价格压力在后年。2010年呈味核苷酸收入略有下降,主要是产能限制,均价也略有下降。非公开发行扩张4000吨产能,预计年底建成投产。在此之前,公司主要通过技改增加产量,这也是玉米价格上涨较多的背景下,呈味核苷酸毛利率高达51.4%,同比增加6.76个百分点的根本原因。2008年底,呈味核苷酸价格出现了一波快速上涨,2009年底,价格高点回落至今,导致2010年均价低于2009年。我们预计,呈味核苷酸价格今年保持平稳,价格压力出现在后年,主要是公司、山东希杰产能有望明年下半年上量(投产后,要经过几个月的调试才能正常生产),同时不排除新进入者后年扩产。 确立双主业,新材料明年达产,狂犬病疫苗锦上添花。公司进军有色金属加工高端产业,从单一主业向“双主业”齐头并举转型发展。公司发展新材料产业,主要是借助大股东在相关产业的优势,以及发酵主业产品品类扩张的限制。新材料公司的10万吨高精度铝板带项目,预计明年达产。 狂犬病疫苗作为公司的项目,两年后贡献业绩,更多类似锦上添花。 盈利预测与评级。呈味核苷酸今年平稳增长、饲料添加剂下半年有望实现产能增加、生化药增速有限。我们预计2011-2013年EPS分别为0.66、0.80、0.94元,目前股价对应2011-2013年PE分别为21X、18X、15X,维持“买入”评级。 风险提示:1)食品安全风险;2)项目进度低于预期。