互联网的渗透使得公司能够快速实现全价值链的信息化 早在世纪之交,海尔张瑞敏就意识到信息化是一个无法阻挡的过程,在之后的十多年中,张瑞敏先生持续地推进信息化,因为这是他其它如“卓越运营”、“人单合一”等理念的硬件基础。过去,信息化的过程投入巨大,张瑞敏先生也确实承认尤其是对渠道终端实现信息化、连接难度更大。 但时至今日,互联网对各色终端的渗透大大降低了信息化的难度。公司试图打造的软件平台,其实质即为实现渠道的信息化,并进一步扩展价值链外延,实现用户端的信息化。以此为基础,实现价值链各流程的配合,提升流程效率,最终提升用户体验。 互联网思维在公司身上已得到一定体现 从上面公司希望在软件平台实现的一系列功能来看,公司的核心目标是提升用户体验。虽然目前很多关于互联网思维的理论将评判标准延伸至提升用户体验的具体方式,但最终的方向总归是一致的。格力选择的方式是通过互联网进一步优化现有的资源,提升消费者的购物体验及售后服务的质量。 互联网时代最具粘性的社区性质在公司此次战略上也得到一定的体现。家庭能源中心、家庭环境中心平台构建之后,公司还强调用户相互推荐、比较这样的提高平台粘性的社区性质,并进一步实现产品推介等功能。 怎样搭建最强的生态圈?或许就是“搭台看戏” 表面来看,公司此次的交流会没能给现场投资者太多的惊喜。但我们极度认可格力的战略路径,并认为格力此次构建平台的方向是对的,也与其竞争优势相契合。 先看苹果这个极端的例子,苹果的生态圈并非目标、过程,而是结果。苹果核心竞争优势的形成源于其推出的用户体验达到极致的产品。首推的触摸操作方式,具备强大功能友好UI界面的人机交互窗口,实现软硬件完美结合的强大系统等等,最终将苹果产品的用户体验提升到了一个空前的高度。好产品形成的用户圈进一步吸引了APP开发者,使得完整的生态圈逐步形成。 对于传统企业而言,向新经济转型的过程中,“本末倒臵”可能成为最大的陷进。格力在交流会上明确提出,以技术创新为核心,打造性能最佳的产品仍是公司未来工作的主要方向。事实上,为什么消费者要选择你的空调?能耗、噪音等仍是核心参考因素。为什么消费者要选择你推出的光伏系统?因为公司能够实现光伏系统与空调之间的无缝对接,降低电能损失。这一切的一切无非都是基于公司对核心技术的持续投入。随之的结果是,平台的搭建对于公司来说是一个顺理成章的事情。以此为基础,公司可以进一步提供节能增值服务,或者完全可以引入第三方在公司构建的平台上设计各项增值服务,完善生态圈。 盈利预测与投资建议:在此次的智能交流会上,公司稳健、务实的作风得到了一贯的体现。公司提出的智能化外延范围明显小于其他力推智能化的企业。但我们确实看到公司在努力顺应新经济转型的浪潮,同时提出的战略转型路径思路清晰,契合公司原有的竞争优势,实现的可能性极大。我们相信格力能够继续矗立在新经济中!我们暂时维持公司2014年4.24元的EPS预测,对应目前股价PE为6.5倍,继续维持对公司的“买入”评级。

事件: 3月10日,公司高调发布M-Smart智慧家居战略,现场邀请了大量媒体和投资者参加。 点评: 智慧家居战略升级为集团战略,产品群优势得以发挥 公司对智能化产品的布局事实上早已开始,尤其是在空调品类上已多次试水。上周,美的厨房电器事业部高调推出了价值100万的智能整体厨房SK1。此次M-Smart智慧家居战略的发布,意味着智慧家居战略升级为集团战略,公司将全面布局智能化家居市场。 定位:基于美的产品群优势、围绕消费者核心诉求,致力于给消费者提供最专业的智慧家居体验; 基础:(1)拥有齐全的智慧家居产品布局;(2)拥有专业的智慧家居技术布局。空气智慧管家——流体研究室、制冷专家组,营养智慧管家——营养研究室,水健康智慧管家——水健康研究室,能源安防智慧管家——变频研究室。计划投入30亿元建立美的智慧家电研究院,作为智慧家居孵化基地。2014年科技投入40亿元,未来三年累计科技投入150亿元;(3)拥有开放的智慧家居应用系统:对内统一(协议统一,多品类互联互通),对外开放(协议公开,多接口兼容,跨品牌共享)。 战略举措:(1)管家系统:基于美的的产品群优势及专业优势,建立空气、营养、水健康、能源安防四个管家系统;(2)社区:作为消费者对产品的体验平台,用三年时间打造千万粉丝社区,发挥产品公测、新品发布、服务增值、口碑营销、免费体验、私人定制、私人智慧管家等功能;(3)盒子:公司推出的智能家居管理中心M-Box的研发升级集合了行业最好的互联网企业,并且完全开放。 战略目标:(1)智能产品销售占比,2014年5%,2018年达到50%。即3月之后,今年的5月、8月、11月会陆续推出所有25大品类的智能产品。(2)M-SmartDream:全球最齐全的智慧家居产品平台,全球最海量的智慧家居粉丝社区,全球最专业的智慧家居管家系统,全球最智能的智慧家居M-Box。 总体来看,本次战略发布会意味着智慧家居战略已升级为集团整体战略,从而公司的产品群优势将得到发挥。特别是在当前,智能市场仍处于试水的阶段,主要厂商均未推出杀手级产品的背景下,庞大产品群的优势显得更为明显。 兴业点评:建议关注事件背后的信号价值 估计公司的调整已基本到位。公司自2011年中期调整以来,一直“埋头做事”,坚定地战略转型。此次高调举行智能战略发布会,且几年没有在公开场合露面的董事长方洪波亲自出席,可能意味着公司内部的梳理已基本完成。厨电事业部则明显是集团内部势头最猛的事业部,这一点在2013年烟灶消增幅100%上已得到体现,这次厨电事业部提前发布智能厨房亦是例证。 当前股价远低于管理层的预期。公司在智能化产品上一直都有布局,选择这个时点高调举行智能战略发布会可能意味着当前股价远低于管理层的预期。无论是未来规模还是利润的增长,公司高管都表现出较强的信心,前期公司将股票期权行权价格定在48.79元的位置也是信心的证明。 盈利预测与投资建议:我们预计公司2013-2015年EPS分别为4.26元、5.19元、6.02元,目前股价对应PE分别为10倍、8倍、7倍。公司转型后的长期发展值得期待。我们预计公司前期调整的效果将逐步得到体现,维持公司“增持”评级。 风险提示:公司战略反复,竞争对手竞争策略变化

事件: 小天鹅公布2013年年报,报告期内,公司实现营业收入87.28亿元,同比增长26.5%,实现归属于上市公司股东净利润4.13亿元,合EPS 0.65元,同比增长22.2%。 四季度,公司实现营业收入23.78亿元,同比增长2.3%,实现归属于上市公司股东净利润0.9亿元,合EPS 0.14元,同比增长233.8%。 2013年利润分配方案:拟按每10股派发现金红利3元(含税),分红率45.9%。 四季度收入增速明显回落,但问题不大 公司四季度实现营业收入23.78亿元,同比增长2.3%,收入增速明显回落。这一收入表现虽低于我们的预期,但问题不大: 2013年分季度的收入绝对额与产业在线的分季度总销量基本匹配。收入增速的波动更多地源于2012年收入的波动。2012年四季度收入大增44.4%,企业出货端开始明显恢复,基数较高; 应收账款三季度由7.51亿元增至9.49亿元,年末则回落至7.78亿元,反映四季度的收入质量要好于三季度。 其中,2013年下半年内销收入增长44.5%,出口收入下滑11.8%。受出口市场整体下滑和公司主动进行结构调整的影响,出口业务仍对公司整体收入形成拖累。 表观盈利能力的进一步提升受限,企业仍处于“练内功”阶段 表观看,经过1年多的调整,公司的盈利能力并未能持续提升: 分内外销看,公司的毛利率并未能实现进一步的提升; 再看“毛利率-销售费用率”指标,2012年、2013年该指标分别为10.43%、10.44%, 同比持平。 公司目前仍处于“练内功”状态。配合资产负债表来看,公司的实际盈利能力是有所提升的。 资产负债表:内部效率、盈利质量提升 应收、存货的有效控制,对上游占款增加,盘活老厂区闲臵房屋出租,退回原出让土地,大量购买理财产品等等,均反映出公司内部效率的提升。加快摊销,应付薪酬、递延所得税资产同比增加等则反映公司盈利质量的提升。 盈利预测及投资建议: 我们预计公司2014-2016年EPS分别为0.82元,0.96元,1.11元,对应目前股价分别为11倍、9倍、8倍。公司的整体表现符合我们之前对美的系的判断,即能力的提升难于纠错,纠错能够在短期业绩上得到快速体现,但核心竞争力的养成则需要长期、持续的努力。洗衣机业务确实是美的系下恢复最慢的一块。不过,综合分析来看,我们认可公司在新战略道路上的持续努力,同时内部效率的提升已经得到体现,我们维持公司的“增持”评级。 风险提示:行业销量进一步下滑;行业竞争加剧

投资要点 事件:公司公布2013年年报,报告期内,公司实现营业收入53.28亿元,同比增长7.8%,实现归属于上市公司股东的净利润4.70亿元,合EPS 0.62元,同比增长3.2%。 四季度,公司实现收入15.66亿元,同比增长23.8%,实现归属于上市股东的净利润0.62亿元,合EPS 0.08元,同比增长17.1%。 公司2013年利润分配方案为,拟按每10股派现5元(含税),分红率81.0%。 点评: 四季度收入尤其是食品料理机品类增长超预期 公司四季度收入实现了23.8%的快速增长,远超市场预期。 最直接的因素是电商促销所引起的波动。2013年双十一,公司在淘宝的授权专卖店单日销售额近亿元,销量实现翻番。电商促销引起的零售端及渠道库存波动或是四季度收入增长超预期的重要原因之一。 公司分品类收入的变化也与我们的预期不一致。2013年下半年食品加工机产品收入同比增长20%,大幅扭转了之前持续下滑的趋势。而电磁炉、营养煲的表现反而低于我们之前的预期(表1)。 规模恢复增长+费用控制,盈利能力同比增长 公司四季度毛利率33.93%,较去年同期的35.56%有所下降。分品类来看,主要是电磁炉、营养煲产品毛利率的下降(表1)。我们监测的数据也确实表明,公司从去年8月份开始进行积极的降价促销,尤其是电磁炉、电压力锅品类。 公司继续保持在前期收入规模增长乏力背景下对费用的控制力度。全年除研发费用继续保持较快增长外,其他费用增速均慢于收入规模增速,尤其是人工薪酬的控制最为明显。 持续费用控制背景下,收入恢复增长使公司四季度盈利能力再次实现同比提高 资产负债表:整体平稳 公司在手资金充裕,除维持高分红比例外,前期停滞的豆浆机项目本年度加快了投入。 同比看预收账款,保证金增加但货款减少,反映传统渠道的情况一般。 三季度资产负债表的情况反映出公司盈利能力环比二季度改善,这一趋势并未在四季度得到进一步的体现。 盈利预测与投资建议: 我们预计公司2014-2016年EPS 分别为0.71、0.80、0.92元,对应目前股价PE 分别为17、15、13倍。公司具备创新基因,我们看好公司长期的增长空间,继续给予 “增持”评级。 风险提示:行业竞争再次加剧

事件: 公司公布2013年年报,报告期内,公司实现营业收入37.09亿元,同比增长49.1%,实现归属于上市公司股东净利润2.24亿元,合EPS0.75元,同比增长40.6%。 四季度,公司实现营业收入9.61亿元,同比增长33.0%,实现归属于上市公司股东净利润0.71亿元,合EPS0.24元,同比增长7.8%。 公司拟向全体股东每10股派发现金红利2元(含税),并以资本公积金向全体股东每10股转增2股。 点评: 公司2013年规模增速略快于行业整体 同比口径下(不考虑并表百得),2013年公司烟机、灶具、热水器收入分别实现44%、17%、20%的增长。 行业层面,(1)烟机:2013年烟机销量同比增长约22%(统计局)。同时,根据中怡康监测数据,公司2013年烟机零售均价同比增长约10%;(2)2013年灶具产量累计同比增约13%(统计局),公司灶具零售均价同比增约8.3%;(3)燃气热水器产量同比增长7.0%。 简单进行对比,公司2013年整体还是处于进攻的态势,规模增速略快于行业,尤其是烟机品类的增长最为有效。 与此一致,2013年,公司薪酬费用增加较多,管理层薪酬提升幅度较大。 外生式增长是公司2013年的主旋律 2013年,公司收入规模由2012年的24.88亿元增长至37.09亿元,同比增长12.21亿元、49.1%。 分解来看,百得部分的直接贡献估计在5亿元左右。此外,公司在网购渠道的积极态度也使得网购为规模增长提供了很大的贡献,收入同比增长2.97亿元。2013年,公司同时在乡镇网点上的开拓力度较大,网点数由2012年的1,771家增至4,200家,简单按10万/网点进行测算,这块对公司收入规模增长的贡献约在2.43亿元。此外,公司在其他类型网点上也进一步进行了布局(表3)。整体来看,外生式增长是公司2013年的主旋律。 传统渠道内生增长不足或对公司费用端形成一定压力 经过上面的分解,我们也可以看到,公司2013年收入规模的增长额度扣除百得、网购、新增乡镇网点的影响后,剩余部分较为有限,这其中还要包含厨电一体化门店等的影响。由此可以推测,2013年公司传统渠道的内生增长可能不足。 根据中怡康监测的数据,2013年行业烟机、灶具零售额同比分别增长19.0%、12.6%,公司零售额同比增速分别为9.4%、2.9%,弱于行业整体的水平。 网购渠道的快速增长可能进一步加剧了传统渠道的压力。公司自己也在年报中提到,电子商务渠道销售增速过大,导致安装费、渠道红利返还等均较上年大幅增长。 从母公司利润表的口径来看(表4),2013年销售费用率20.08%较2012年的16.85%发生了大幅的增长。2013年营业利润率6.68%则低于2012年的7.66%。显示出公司在费用端的压力。 利润表分析 考虑到各项指标的可比性,我们这里列示的是母公司口径利润表。 四季度收入增速19.2%,较3季度明显回落。绝对额角度环比三季度减少不符合历史规律,与现金流量表情况亦不符。同时,存货、预收款同比增加明显。 公司2013年的毛利率提升幅度较大。一方面的原因在于2012年公司促销力度较大,降低了油烟机的出厂价,相应12年的毛利率处于低位。另一方面在于高毛利的油烟机占比的提升。 伴随毛利率的提升,2013年公司销售费用率也同时提高,且幅度大于毛利率的提升。公司最终的营业利润率同比下降,反映出公司费用端的压力。 资产负债表:整体较为稳健 公司应付科目与收入规模的变化维持一致,但同时应收账款得到有效控制,相应,现金+应收票据+理财所表现出的资金充裕。 公司库存商品同比增加1.23 亿,但考虑到预收账款也同比增加约0.87 亿元,因此相对良性。 公司期望升级为整体厨卫领域的创意服务性领导企业 公司首次提出要定位于以创新为驱动,成为整体厨卫领域的创意服务型领导企业。 核心的模式是打造O2O 交互式平台,并希望以此模式实现由制造商向价值服务商转型,扩大企业价值边界(扩至需求这一价值链源头)。公司同时提出要成为整体厨房领域的领导企业、卫浴电器领域的领先企业,经营范围可能扩大。 盈利预测与投资建议:我们预测公司2014-2016年EPS分别为0.90、1.09、1.28元,对应目前股价PE分别为12倍、10倍、8倍。虽然公司费用端有一定的压力,但公司目前整体仍处于向上的势头中,各种外生式手段有效支持了公司的增长。 目前股价对应的估值并不高,考虑到公司的潜在改善公司,我们继续给予公司“增持”评级。 风险提示:行业销量大幅下滑;其他龙头企业渠道下沉的力度超预期

盈利预测及投资建议 海澜之家2013 年财务报表基本符合我们此前预期。我们继续看好海澜之家在商业模式、供应链效率、产品定位方面所具有的独特优势,预计海澜之家在2014 年仍将维持高速增长的态势。我们维持此前的盈利预测,预计借壳完成后新凯诺科技2013 年至2015 年模拟的EPS 分别为0.34 元、0.47 元、0.62 元,当前股价对应市盈率分别为26.82X,19.32X,14.5X。我们维持对海澜之家拟借壳的凯诺科技“买入”的评级。 风险提示 公司终端销售景气度下降,渠道建设不达预期

投资要点 事件:TCL 集团公布2013年年报,报告期内,公司实现营业收入853.24亿元,同比增长22.9%,实现归属于上市公司股东净利润21.09亿元,合EPS0.25元,同比增长164.9%。 四季度,公司实现营业收入242.28亿元,同比增长15.4%,实现归属于上市公司股东净利润8.44亿元,合EPS0.10元,同比增长173.5% 公司拟向全体股东每10股派发现金红利0.6元(含税)。 点评: 华星光电:盈利能力受面板价格下降的影响低于预期整个2013年,面板行业一直处于供过于求的状态,面板价格相应也处于弱势,下跌是全年的主旋律。但面板价格下降最主要的驱动因素在于日元的贬值,以华星光电为例,单材料单价就实现了15%的下降,所以价格下跌对企业盈利能力的影响远没所看到的那么大。 公司层面,凭借技术、投资上的后发优势,单线持续产能增加所产生的固定成本摊薄,以及8.5代线优势尺寸的市场放量等因素,公司各项盈利能力指标均高于其他竞争对手,具备竞争的主动权。即使到2013年第四季度,公司仍获得高达23.5%的EBITDA%。但可能受产能提升下折旧摊销增加影响,最终四季度营业利润率为7.3%,环比下降2.4个百分点。最后,受集中确认液晶面板产业链补贴影响,四季度净利率高达17.1%。 展望2014年,公司会在原材料成本、材料消耗、良率、产能、产品创新等领域做进一步的努力。但受2013年整体盈利水平基数较高,及8.5代线相对稀缺性的下降影响,预计2014年华星光电经营性盈利会有一定幅度的下降。但面板行业作为“新经济”的一部分,预计未来政府补贴幅度不会降低,再加上贷款豁免项有约3.2亿元的同比增加,及收购股权的影响,预计华星光电2014年净利润的能够达到高于2013年的水平。 多媒体:相对表现较差,出口市场竞争趋缓 多媒体业务板块2013年的表现相对就要差一些。内销市场,公司业务弱势始于2013年二季度,市场节奏的把握问题使公司损失了较多市场份额。随之导致的是面板价格不断下跌背景下的库存问题,公司相应在四季度提取较多的面板库存跌价损失,对当期盈利产生了较大的压力。 出口市场,全球市场需求疲弱加剧了行业竞争,公司出口业务上半年发生了一定幅度的亏损。不过,从下半年营业利润率实现转亏为盈来看,出口市场竞争已经趋缓。 2013年,多媒体LCD 销量由1,578万台提升至1,766万台,同比增约12%。公司2014年的目标反应出公司在多媒体业务上谨慎:LCD 销量1850万台,经营业绩实现扭亏为盈。但由于拖累净利的有存货跌价计提这样的一次性因素,且估计出口市场2014年将维持复苏趋势,我们预计多媒体2014年能为集团提供较大的同比正面贡献。 通讯:仍处上升通道中 在持续的高研发强度支持下,公司的产品线得以不断地拓宽、升级。以此为基础,公司通过市场推广和运营商和公开渠道的拓展,2013年公司业绩增长强劲。欧中非、美洲、亚太市场销售额分别同比增长73%、71%、81%。公司成功赶上了手机智能化的浪潮,2013年10月至2014年1月已连续三个月智能手机出货占比超过40%,基本接近整体市场53.6%的占比(Gartner)。规模的扩大加上产品结构的调整,公司通讯业务盈利能力得以有效恢复,2013年下半年净利率恢复至4%左右的水平。公司同时也提出,2014年盈利能力要进一步达到国内同行领先水平。 展望2014年,由于通信业务目前仍明显处于上升通道中,再加上上升通道所带来的低基数效应(一者是量的同比提升,二者是智能手机占比同比提升所带来的价格提升),我们预计公司2014年通讯业务收入实现35%以上增长的目标大概率能够实现。盈利层面,由于手机行业已经过了智能变革的动荡期,预计市场格局将维持一个稳定的状态。再加上规模提升所带来的规模经济,估计公司通讯业务2014年盈利能力能够实现稳中有升。2013年较低的盈利基数,将使2014年公司通讯业务继续在盈利端为集团提供正面作用。 2013年公司处于明显的扩张期 纵观公司2013年的表现,除多媒体表现一般外,公司手机业务势头迅猛,实现量价齐升。面板业务处于明显的进攻状态,已进行T2、T3产能的规划。家电产业规模也实现了可观的扩张(2013年新开专卖店4,000家,包括城市1,500家、农村2,500家)。 公司提出“双+”战略转型,转型方向值得肯定 在发布2013年业绩的同时,公司首次向市场提出以用户为中心,实施“产品+服务”、“智能+互联网”的“双+”战略转型。其核心内涵包括:(1)从经营产品为中心转向以经营用户为中心;(2)以互联网思维规划极致体验的智能产品和服务;(3)以“产品+服务”重构互联网时代创新商业模式;(4)建立满足战略转型的开放、协同、融合的业务流程和组织体系。依托于完善的布局和领先的行业地位,公司力图在互联网(云服务)、各类应用服务、内容服务及O2O 经营服务能力,以及互联网金融服务等领域取得突破。 具体战略转型的5年战略目标为:(1)产品:全球智能终端主流厂商,智能电视、智能手机全球前三;(2)ARPU(每用户平均收入)值用户:1亿家庭用户+1亿移动用户;(3)利润构成:实现来自产品与服务的利润贡献各占50%;(4)企业价值:公司价值增长超越销售收入增长,5年实现市值超千亿。 公司此次的转型力度大,且转型方向符合国家经济转型的大趋势,我们给予肯定的态度。 盈利预测与投资建议 当前公司处于明显的扩张通道中。2014年,公司面板业务在贷款豁免、收购股权的支撑下,净利润估计仍能高于2013年的水平。同时,公司通讯业务仍处向上通道,多媒体业务大概率扭亏。我们预计公司2014年实现收入947亿元,同比增长11.0%,实现归属于母公司股东的净利润28.63亿元,合EPS0.32元,同比增长30.2%。公司盈利端2014年能获得较好的支撑。 同时,公司提出的“双+”战略转型计划符合国家经济转型的大方向。虽然转型过程中可能面临较大的困难,但我们对公司转型方向给予肯定态度。综合以上考虑,我们继续给予公司“增持”评级。 风险提示:面板行业竞争加剧,公司经营策略失误

事件: 卡奴迪路公布2013年业绩快报。2013年全年,公司实现营业收入7.99亿元,同比增长25.65%;实现归属于上市公司股东的净利润1.5亿元,同比下降14.98%。2013年第四季度,公司实现营业收入2.7亿元,同比增长12.13%;实现归属于上市公司股东的净利润0.52亿元,同比下降37.6%。 点评: 报告服务商2013Q4收入增速达到阶段性低点:主要因为:1)公司门店主要分布在百货商场。2013Q4,百货渠道景气度较低,打折促销力度较大,拉低了公司的平均销售价格,影响了公司营业收入;2)公司定制业务尚处于培育期,业绩贡献低于年初预期;3)门店扩张速度放缓。我们预计公司2013年末门店数约为520家,2013Q4开店速度继续放缓。 2013Q4利润利润下滑幅度超预期:主要因为:1)公司代理品牌销售占比继续提升,预计2013年全年占比达到16%左右(2012年:4.5%)。 由于代理品牌毛利较低,其销售占比提升拉低了公司的综合毛利率;2)公司的新店及次新店多处在培育期,单店的费用率(人员、门店装修等)处于高位,拉低了公司的销售净利率。 下调盈利预测,维持“增持”评级:我们下调公司盈利预测,预计公司2014年至2015年EPS分别为0.89元、0.93元,当前股价对应市盈率分别为17.7X,16.7X。我们维持对公司“增持”的评级。 风险提示:终端景气度继续下降,新业务贡献低于预期

格力电器发布2013年业绩快报,报告期内公司实现营业总收入1200.30亿元,同比增长19.9%;实现营业利润125.45亿元,同比增长56.3%;实现利润总额131.76亿元,同比增长50.4%;实现归属上市公司股东净利润108.13亿元,同比增长46.5%,合EPS3.60元。 四季度公司实现营业总收入312.70亿元,同比增长36.3%;实现归属上市公司股东净利润32.35亿元,同比增长58.0%。 点评: 年初收入、利润目标在疑惑声中达成 根据业绩快报,公司2013年实现营业收入1200.30亿元,归属上市股东净利润108.13亿元。基本完成了年初制定的1200亿元的收入目标,100亿元的利润目标则超额完成,实际结果甚至略超我们的预期。 对于公司的收入、利润目标,疑惑声几乎伴随着全年。基于优异的行业质量,公司的竞争优势及特有的经营模式,利润表目标事实上对于公司来说难度并不是特别大。 资产负债端显示利润表质量并不差 公司四季度36.3%的收入增长明显好于产业在线所反映的情况,市场对公司的收入质量存在一定的担忧。但环比、同比看公司年末负债端的变化,估计利润表的质量并不差,市场不必过度担忧。 盈利预测及投资建议:基于公司出色的盈利能力,我们继一季报、二季报、三季报上调盈利预测之后,进一步上调公司2013-2014年EPS分别为3.60元、4.24元,对应目前股价分别为8倍、7倍,继续维持对公司的“买入”评级。 风险提示:行业销量大幅下滑、行业竞争加剧

投资要点 事件: 近日,公司推出一套命名为“one-cup”的“随饮机+随行杯”新产品。新产品的核心卖点在“30秒豆浆”。同时,配套的随行杯产品包含六款以豆浆为基底改造出的“时髦”口味。 点评: 新产品的推出有助于公司在“豆浆机——豆浆”领域的品牌价值重估。 公司是豆浆机的发明者,是豆浆机行业,豆浆文化的推动者。早期在豆浆机品类的市占率超过80%,经历过竞争对手的冲击之后,目前在核心渠道的市占率仍超过60%。对于消费者来说,“九阳”品牌对应着豆浆机,提到豆浆机品类时第一时间想到的也是“九阳”品牌。公司品牌价值主要在“豆浆机——豆浆”领域。 相应,当豆浆机行业出现持续的萎缩之后,市场给予公司的定价持续走低,动态PE长期处于11倍左右的水平,远低于小家电平均,甚至低于部分小规模白电企业的估值水平。 此次公司推出的“随饮机+随行杯”新产品有两个方面值得我们关注:(1)30秒制豆浆+自动清洗。目前公司仍是将随饮机定位为豆浆机。原有豆浆机的核心缺陷在于制浆时间过长及清洗麻烦,随饮机正是针对这两个核心缺陷进行设计的。虽然这一目标的完成需要随饮杯的配合,并非真正意义上的豆浆机,但仍让我们看到瓶颈突破的可能性。(2)本次配套的随行杯产品包含六款以豆浆为基底改造出的“时髦”口味,除经典原味外,包括“红枣桂圆”、“薏仁燕麦”、“山药紫薯”、“盐绿抹茶”、“臻品拿铁”。豆浆机是豆浆的附着品,长期以来,公司一直是通过倡导豆浆文化来推动豆浆机的消费。此次随饮杯仍可以看做是此条路径上的一次努力,并让我们看到了豆浆通过改造可以跳出“早餐”的定位,成为“有营养的饮料”这种可能性。一旦豆浆的价值得到重估,与豆浆直接联系的公司的价值也必然得到重估。 此次新产品的推出,因“小米”、“绿山咖啡模式”等因素市场对公司的估值迅速进行了调整,目前公司动态PE已达到接近18倍的水平,超过了苏泊尔。暂时抛开“小米”、“绿山咖啡模式”的影响,遵照我们上面的分析逻辑,考虑到豆浆在中国人生活中的地位、公司在豆浆领域的品牌价值及公司的创新能力,我们有必要反思原先的定价是否合理,这种价值重估是否必然? “绿山咖啡模式”能否在公司身上实现存在较大的不确定性,以此为逻辑的投资存在较大的风险。 “绿山咖啡”本身定位在咖啡而非咖啡机,“咖啡机+咖啡杯”的模式之所以能够迅速普及,核心在于以更低的成本、更短的时间获得接近于现磨咖啡的品质。至于为什么是“绿山咖啡”而非“××咖啡”,在于“绿山咖啡”在渠道策略上的成功,通过办公市场、加油站渠道迅速开拓市场,从而完成了“饮品平台”的建设。用以上两个层次来对照公司此次推出的新品。第一个层次,考虑到公司3-5元的随饮杯定价并不具备优势,消费者对于现磨豆浆和豆浆粉冲的豆浆的挑剔程度也不高,两者均加大了one-cup普及的难度。第二个层次,为什么是九阳的问题。考虑到公司豆浆仍存在“更健康”的潜在优势,以及公司在豆浆领域的品牌价值和此次推出随饮杯的“时髦”元素,“绿山咖啡模式”在公司身上实现的确存在可能性。不过考虑到第一个层次存在难度,我们倾向于认为成为小众市场的可能性更高。 创新能力是公司的核心价值。 九阳是我们最为欣赏的公司之一,扎扎实实做实业的心态,完美的财务数据,数一数二的分红水平……因为看不到短期股价向上的动力,之前我们并无法太多地进行推荐,但我们仍坚持对公司的深度跟踪。2013年半年报中,公司收入出现止滑迹象后,我们立刻将公司评级由“中性”上调为“增持”。 我们认为,创新能力是公司的核心价值。公司的发展始于豆浆机的发明及之后对市场的培育,外国伟大家电企业的建立无不是源于创新。此后,公司陆续推出的螺旋挤压榨汁机、面条机、one-cup产品等无不体现着公司的创新能力。 电饭煲、电磁炉等常规品类之外的小家电的非必需品属性极高,往往属于冲动消费,如何吸引消费者甚至创造市场是关键,相应,创新能力成为核心价值。 基于这样的理解,我们认为公司应属弹性较大的家电股,尤其在经济、消费进入向上周期时能够享受更多的估值溢价。 盈利预测与投资建议 小米、商业模式等因素使公司的估值体系迅速得到切换。考虑到“绿山咖啡模式”能否在公司身上实现存在较大的不确定性,我们认为以此为逻辑进行投资存在较大风险,建议进一步跟踪观察产品投放之后的市场反馈。不过,新产品的推出有助于公司在“豆浆机——豆浆”领域的品牌价值重估,我们并不认为公司当前估值存在太多不合理溢价,暂时维持对公司2013-2015年0.63、0.70、0.81元的EPS预测,对应目前股价PE分别为17、15、13倍,继续给予“增持”评级。 风险提示:行业竞争再次加剧,过度市场波动

事件: 近日,海尔集团与阿里巴巴集团联合宣布达成战略合作。合作内容包括: (1)阿里以现金向目标公司出资5.41亿港元持有9.9%股权; (2)海尔电器以现金向目标公司增资13.16亿港元(实际为阿里巴巴认购可换股及可转换债券的资金); (3)以每股18.413港元的价格向阿里巴巴定增(总额9.65亿港元),定增后阿里持有海尔电器2%股权; (4)阿里巴巴认购海尔电器发行的本金额为13.16亿港元的可换股及可转换债券,阿里巴巴有权在一年后通过换股获得目标公司24.10%的股权(总持股上升为34%),或者通过转换最终持有海尔电器4.59%的股权。(目标公司指青岛海尔物流有限公司) 点评: 阿里战略投入意在突破大件商品业务由于大件物流的末端运送方式不同于小件,物流一直是制约大家电等大件线上发展的主要因素。相应,物流已成为品牌背书的京东,在大家电市场要较天猫强势(图1)。阿里选择入股(并派驻董事)这种相对激进的方式参与大件物流建设,目标也正是希望通过物流服务体验升级,在大件市场取得进一步的突破。 高估值战略投资体现海尔物流价值按5.41亿港元收购青岛海尔物流有限公司9.9%股权计,阿里给出的估值约54.65亿港元,按最新汇率约合42.79亿人民币。根据公司公布的最新半年报数据,阿里此次增资对应PE 约29倍,PB 约5倍,给予了较高的估值。 高估值体现了海尔物流的价值。公司从1996年就开始布局网络,网络累计投资几百个亿,包括人员开发、市场推广、信息建设等。目前,子公司海尔电器已经在家电及大件商品配送安装服务领域有着深度布局,在全国串成一张家电及大件商品的仓储、物流、配送、安装一体的服务网络。除了新疆、西藏、内蒙、青海四地之外,其他区域日日顺都已经能够配送到乡镇甚至农村。 根据我们的整理,目前主要大家电企业在淘宝商城上的业务选择天猫物流宝的比例很高(表1)。而海尔物流作为物流宝的合作伙伴承接业务占比较高,“双11”该比例一度达到80%。海尔物流在大件物流领域的竞争力凸显。 与阿里的战略合作进一步强化公司在大件物流领域的江湖地位,但短期盈利贡献有限此次战略合作,不光为海尔电器带来了约22亿的资金,最重要在于公司以阿里为桥梁,获得了物流业务突破的机会。此次合作,双方同意合资公司将成为未来双方共同投入和承诺的发展大家电物流的平台,双方不会在此之外做新的投资。鉴于电商占比确定将持续提升,及阿里在电商领域的龙头地位,我们认为此次合作基本确认了公司目前及未来在大件物流领域的江湖地位。 虽然公司管理层提到,不会因为合资公司的成立,阿里就会强制把天猫所有大件物流都给到合资公司,物流服务仍然是由买家选择。但基于公司的先发优势,及深度合作下服务能力的强化,我们认为公司能够在淘宝大件物流领域取得强势地位。 根据公司公告及电话交流的数据推算,公司2012年物流业务收入约38.64亿元,其中社会收入占25%,约9.66亿元。净利率约4.4%,物流业务共贡献净利润1.70亿元,其中社会业务仅贡献约0.43亿。公司规划14年社会业务至少增长80%,争取能增长100%,后年要求再增长80%。按此推算,明年为海尔电器贡献约2%的增长,短期贡献有限。 长期来看,公司测算未来三年大件物流市场增速约为10%-12%,2015年市场规模约为350-400亿元。三、四线按占一半估算,并简单假设海尔能够占到50%的份额,则对应收入、利润约100亿、4.5亿。对青岛海尔平台的贡献仍有限。 进一步深化与阿里的合作关系,利于其他业务的发展海尔与天猫合作时间长,也是在所有家电企业中向天猫倾斜最为明显的(前期海尔与京东出过矛盾)。海尔“双11”期间的优异表现已反映出其与天猫之间的良好合作关系。 此次战略投资,阿里还出资9.65亿港元认购海尔电器2%的股权,未来若转换债券将持有海尔电器4.59%的股权。此举将进一步深化与阿里的合作关系,阿里集团庞大的消费者资源,以及在电子贸易平台及消费数据分析方面的优势,有利于公司其他业务的发展。 目前,公司正在建立用户数据库,希望通过上门送货获得用户的信息,把送货端口变成用户导入端口。具体的执行情况,我们后期将持续跟踪。 盈利预测及投资建议 此次战略合作短期对业绩实质影响有限,我们维持公司2013-2015年EPS 分别为1.39、1.59、1.73元(摊薄后)的预测,同比增速分别为28.1%、14.2%、8.2%。 公司竞争力角度环比强化确定,尤其是物流价值链,我们继续给予公司“增持”评级。 风险提示:国内行业需求大幅下滑;竞争加剧

投资要点 行业低迷,公司逆市增长:公司负责“海澜之家”、“爱居兔”及“百衣百顺”等品牌的运营管理,2012年营业收入44.6亿元,净利润8.5亿元,2009年至2012年主营业务收入及净利润CAGR达49%。公司在近两年A股品牌男装公司普遍低迷的背景下成功实现逆市增长。 模式创新,杠杆效应明显:公司充分借鉴ITAT模式的优点,在采购端采取赊购、过季产品可退货、二次采购相结合的模式,与上游结为利益共同体;在销售端采取委托代销、渠道所有权与经营权分离的模式,将加盟商变为财务投资者。模式创新带来明显的杠杆效应,拉动公司业绩增长。 渠道扩张与管控并重:公司加盟模式创新保证了终端渠道良好的扩张性;同时,公司在类直营模式下采取三大手段,保证对终端渠道良好的管控水平:1)选址能力保证店铺位于最佳位臵;2)统一装修及陈列保证“千店一面”;3)职业店长制度保证终端流水线式管理。 产品定位切入红海中的蓝海:公司通过对产品性价比和时尚度的合理定位,在竞争激烈的品牌男装市场中找到细分市场蓝海:1)公司较少的渠道层级、不断提升的供应链规模效应保证公司产品性价比;2)公司从2012年起,增加了产品的时尚度,使产品和其他商务休闲男装与休闲服饰产品区分更加明显。 “集团军”式研发体系保证产品力:公司产品研发采用自有团队与供应商团队分工合作研发的模式。近1200人的“集团军”式研发队伍及良好的研发反馈机制保证公司良好的产品力。 业绩增量来自非华东区域渗透率提升:从借壳方案中海澜之家收入预测主要假设条件来看,公司对门店数量天花板预测较为保守。我们预计公司未来在华东区域渗透率仍有提升空间,公司业绩较借壳方案中的盈利预测仍有增量空间。 盈利预测及投资建议:假设海澜之家借壳凯诺科技完成,我们预计2013年至2015年借壳后EPS分别为0.34元、0.43元、0.51元。首次覆盖给予公司“买入”评级。 风险提示:终端景气度持续下降,公司渠道建设不达预期。

事件: 2013年11月29日,公司对新注入的北联市场部分未出租营业房进行了第八期公开竞租招商,合计竞拍面积为4000平,总计租金为1.37亿。 点评: 此次竞租市场为新注入的北联市场4楼,租赁期限为6年,将为公司每年增加租金收入2283万。折算租金单价约为5710每平米每年,略低于7期招商单价。此次竞租后,北联市场全部营业房完成招商。 盈利预测与估值: 公司北联市场7-8期顺利招租将为公司盈利带来两方面的贡献。一方面8期招租将提升公司每年约2283万的租金收入;另一方面,7-8期合计收入现金8.7亿,保守估计将为公司带来每年2600万元的投资收益。 我们提高对公司2013-2015年盈利预测至0.48元(不变),0.59元(+10%)和0.61元(+5%),分别对应公司目前股价为12.9倍,10.5倍和10倍PE。公司为同类型商业物业经营企业中相对低估品种,安全边际较高。我们维持增持评级。 风险提示: 轻纺城景气情况受纺织产业景气情况影响,也受到宏观、出口等因素影响。

近日,我们参加了美的集团首届投资者开放日活动。当日,我们分别参观了美的集团家用空调研发中心产品体验馆及实验室,并与厨房事业部及家用空调事业部的领导进行了交流。 盈利预测与投资建议:我们预计公司2013-2015 年EPS 分别为4.38 元、5.47 元、6.29 元,目前股价对应PE 分别为10 倍、8 倍、7 倍。公司转型后的长期发展仍值得期待,整体业绩与“确保规模,改善盈利”战略相符,战略调整收益已初步体现同时显现公司的强执行力,维持公司“增持”评级。 风险提示:公司战略反复,竞争对手竞争策略变化

近日,我们对公司进行了调研,并与公司营销管理中心总经理进行了深入的交流。宫总跟我们详细介绍了3 年100 亿目标的实现路径。 内销规模提升对各大品类均有期望(目标60-70 亿元)。 (1)燃气热水器:燃气热水器是公司的传统强势业务。目前全国总规模约200亿元。未来3-5 年,随着管路、燃气公司着手管路向县一级铺设,将直接拉动中国燃气具市场规模。再加上目前国内热水器其实饱和程度并不高,估计未来三年燃气热水器总规模将达到300 亿元左右;(2)电热水器:未来电热水器总量不会降低,但比例会降低。电热水器本身的技术含量不高,竞争主要在于对安全的理解。公司在这方面的技术储备深厚,如自动掉闸装置及三级断开技术等。公司目前市占率尚低,近段时间产能上的很快,未来依托于强大的制造能力就能冲出去;(3)烟机、燃气灶:公司在该业务上的发展相对一般。今年公司买了很多新设备以提升生产工艺,目前通过升级开模设备,工艺已经是在广东处于领先水平。公司在灶具上具备较强的技术能力。未来,预计通过调整过去错误的市场策略能够将市场做上去;(4)新能源:国际上平板太阳能远较真空管使用普遍,国内平板太阳能市场小在于市场认知不够。事实上,我国消费者对新东西的接受能力是比较强的,比如平板在彩电领域的替换速度超过任何一个国家。平板太阳能的技术储备上,目前主要有四种镀膜,公司进口日本的硅板技术是最环保的,且性价比高.公司推出几大系列原有产品加上平板太阳能的新能源产品。我们现在的短板主要在于市场推广不成熟。 (5)国内代工:未来华润、新奥燃气代工(开户送燃气具模式)代工能够贡献一定的规模;(6)渠道配合:渠道上,未来的重点在于提高单店效率。当然,网点数量还要有所增加。此外,电商渠道也要努力进行开拓。 外销目标规模30-40 亿元。 烤炉技术含量不高,美国自己基本已经不做,中国目前是最大的生产国。通过有效客户扩展,今年烤炉收入实现大幅增长。未来仍有空间。 平板太阳能的代工,中国具备成本优势,这一块未来有空间。 机制变化以强化人员激励。 看到领导企业的高速发展,公司反思自身走得慢主要是发展思路、模式上存在问题。总结下来,认为公司本身是有积淀的,关键是要变思路。董事长希望转变制度使“要我们做”变为“自己要做”。 未来,公司拟将工厂驻各地办事处与经销商两个团队合并,工厂及经销商将分别对经理做规模与盈利考核,并设计更有弹性的薪酬制度。新模式下,不仅可以节约费用,减少灰色地带,最关键在于可以强化对市场人员激励。 盈利预测与投资建议:公司在燃气具领域技术储备深厚,在电热水器、平板太阳能业务上均有储备。我们预计公司2013-2015 年EPS 分别为0.68 元、0.80 元、0.95 元,目前股价对应PE 分别为17 倍、15 倍、12 倍。目前公司估值合理,鉴于管理层思路变化,我们首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示:新业务开拓不大预期,机制变化遭遇抵制