业绩低于我们预期。公司发布2013年3季报:前3Q实现营收137亿元,同比增长2.7%;实现归属上市公司股东净利润9亿元,同比下滑7%;实现每股收益0.71元。其中Q3单季实现营收40亿元,同比下滑20%;归属上市公司股东净利润2.7亿元,同比下滑29%;单季EPS为0.21元。n产品销售结构分化。公司Q3单季销售客车1.2万辆,同比下滑16.6%,环比Q2下滑20%。其中大中客同比(-24.1%)、环比(-28.2%)下滑幅度更大,主要是混动公交补贴退出后公交销售下滑所致;受益于校车销售拉动,轻客销售靓丽,同比和环比分别增长57.4%和77.6%。前3Q客车累计销售3.3万辆,同比基本持平。Q3单车均价为34.4万元,环比Q2进一步下跌6.2个百分点,主要原因有二:一是混动客车销量剧减导致大中客均价下跌;二是产品结构变动,轻客销售占比达到17.4%,环比Q2大幅提升9.5个百分点。 盈利能力同比、环比均呈现下滑。从Q3单季情况看,公司毛利率为18%,同比和环比分别下滑1.2和0.2个百分点,主要是大中客(高毛利)销售下滑所致。销售费用率和管理费用率同比分别增长0.1和1.5个百分点,财务费用率基本持平,总体而言,期间费用率同比提升1.6个百分点至11%。营业外收入为0.17亿元,同比增长20%,主要是政府补贴增加所致。公司净利率为6.8%,同比和环比分别下滑0.8和0.1个百分点。 Q4业绩有望触底回升。9月份公司拿下委内瑞拉大额订单(客车2000台+公交运营系统),单车售价(108万元)远超普通大中客,预计4季度部分订单兑现将拉动公司盈利回升。从已出台的新能源补贴政策和节能车补贴政策看,非插式混动客车均无缘补贴,考虑到车型节能减排效果突出,预计未来针对性补贴政策有望单独出台。n 风险提示:混动客车补贴出台低于预期;客车市场销售低迷。

产品结构升级、母婴渠道拓展使得公司业绩快速增长,未来费用率下降空间较大。预计2013-2015年EPS分别为1.25/1.55/1.86元,对应PE分别为32/26/22X,维持“强烈推荐”投资评级。 业绩略低于预期:公司1-3季度实现营业收入46.36亿,同比增长22.11%;实现归属于上市母公司的净利润5.01亿,同比增长64.27%,业绩约为前期预告的中值。其中三季度单季度营业收入和净利润分别同比增长16.0%和8.2%,利润增速低于我们及市场的预期。 业绩略低于预期的主要原因是,之前我们预期在降价和原料成本上升的背景下,公司毛利率和销售费用率将呈现同时下降的局面,并带来利润率大幅提升;而报表显示公司3季度毛利率和销售费用率同时上升,净利率略有下滑。 3季度销售费用率大幅提升是主因:由于去年3季度开始营销体制改革导致基数较高以及今年7月初公司承诺降价5%-20%,3季度销售收入增速环比略有下滑是在预期之内。而销售费用率同比提升10个点至49.7%,为单季度历史最高。我们推测一方面与会计确认时间差有关,另一方面在行业变革时期,公司加大广告促销力度,采用积极营销来巩固市场地位,导致销售费用增加较快。 产品结构持续升级,毛利率逆市上升:在原奶成本快速攀升以及出厂价有所降低的两头挤压下,3季度公司毛利率逆市同比提升3.63pct至65.87%,表现出较好的溢价能力。推测公司今年母婴渠道增长较快,高端产品“金装爱+”以及“超冠OPO”配方奶粉销售情况超预期,产品结构升级显著。 4季度将重回高速增长。公司同时发布全年业绩预告,全年净利润增幅为10%-60%,对应4季度净利润增速为29%-54%,增速环比加快。我们认为在政策扶植国产奶粉龙头并对行业进行生产安全整顿、反垄断调查、以及医务渠道调查的背景下,行业的生产及营销模式面临一定调整,国内小企业以及贴牌生产的外资品牌将不断退出,利好国产奶粉龙头。为抢占市场份额,公司短期营销成本可能有所增加,然而公司质量控制严格、产品口碑较好,竞争优势突出,未来增速将持续高于行业平均水平。 风险提示:原奶成本继续攀升,行业格局恶化等。

业绩符合预期:公司实现营业收入6.94亿元,归属于母公司净利润0.92亿元,分别同比增长-3.48%和24.40%。分单季看,公司三季度实现营收2.45亿元,同比略有下降,但环比大幅改善,说明在8月份之后公司已基本摆脱禽流感影响。考虑到提价以及去年四季度大幅关店后,三季度业绩证实公司单店经营稳健。 毛利率上升,利润快速增长:公司报告期内综合毛利率为30.54%,同比上升了近3个百分点;证实了我们之前的判断,受益于禽流感期间禽类价格下滑超过30%,而公司有半年的原料存货能力,公司下半年毛利水平提高。 公司的三大费用率波动较大。其中,销售费用率同比上升了1.10个百分点至7.28%,主要系劳务费和广告费等上升所致,预计销售费用上升可能持续;管理费用率同比上升,1.15个百分点至7.70%,主要系劳务费用大幅上升所致;财务费用率下降3.23个百分点至-2.77%,由于上市之后资金充足,收取利息导致财务费用下降,但额度超预期。 公司营运能力下降,偿债能力上升:应收账款周转率下降10.25,至47.74;存货周转率下降0.61,至1.88;固定资产周转率下降0.76,至2.87。资产负债率上升0.75个百分点至8.06%。流动比率上升0.61,至9.88;速动比率上升0.09至7.62。偿债能力上升主要系上市之后资金充足,收取利息所致。 现金流稳健:公司实现经营活动现金流净流入1.28亿元,同比上升逾30%。公司参与的对外投资增加,导致投资活动现金流出1.22亿元,同比大幅上升。公司筹资活动现金流净流出为0.28亿元,主要系分红现金支出。 风险提示:食品安全问题、禽流感再度爆发。

投资建议 公司聚焦核心高端产品,产品结构不断升级,毛利率水平高而净利率水平低,业绩弹性大。预计2013-2015年EPS分别为0.38元、0.54元和0.62元,对应PE分别为54X、38X、33X,公司成长性较好,维持“强烈推荐”的投资评级。 投资要点 业绩符合预期:公司1-3季度实现营业收入116.94亿,同比增长18.16%;实现归属于上市母公司的净利润3.08亿,同比增长38.57%;扣非后净利润增长41.63%,基本符合预期。 分季度看,收入增速环比上升,费用率持续下降。第三季度营业收入同比增长23.73%,较上半年的15.20%,收入增速环比加快。而销售费用率控制较好,连续两个季度实现同比下降,盈利能力持续提升,第三季度营业利润和净利润分别同比增长81.42%和27.40%,较为理想。净利润增速低于营业利润的主要原因是营业外净收入的减少以及本期所得税费用同比增加较多所致。 毛利率平稳,费用控制提升业绩弹性:公司1-3季度毛利率为35.8%,较去年略增,第三季度受到奶源供应紧张、原奶采购价格快速攀升的影响导致毛利率略降0.8pct,总体溢价能力较强。期间费用率下降1.27pc,主要是由于销售费用率下降1pct至35.85%。最终净利率提升0.4pct至2.6%。 新鲜、常温、奶粉,三驾马车并驾齐驱:普通白奶行业增速呈现下滑趋势,而低温奶、酸奶和奶粉增长较快,公司受益于此,将获得较快增长。产品结构上,公司聚焦高端,走差异化路线,重点打造“莫斯利安、优倍、优+、畅优、健能”5朵金花,盈利能力持续提升。随着莫斯利安在华东以外的地区快速增长,光明将逐渐突破巴氏奶对奶源和配送条件的限制,有利于推动公司品牌的全国化。同时公司持续进行新品的研发,除了五朵金花之外,公司在三季度推出新品“一只椰子”乳饮料,单月销售额达到1千万,标志公司全方位核心竞争力逐步形成,有望逐步摆脱原奶涨价的不利因素。 风险提示:原奶价格持续攀升导致原奶供应不足等。

公司专注于速冻食品行业,经营稳健。随着人均收入提高,便利性需求迅速增加,行业增长前景广阔。预计2013-2015年EPS分别为0.34元、0.43元和0.52元,对应PE分别为70X、56X、46X,外延式扩张效果渐现,短期将经历整合阵痛期,下调至“推荐”投资评级。 业绩低于预期:公司1-3季度实现营业收入24.48亿,同比增长26.54%;实现归属于上市母公司的净利润1.01亿,同比增长9.65%;其中三季度单季度营业收入同比增长26.56%,基本符合预期,而3季度净利润为-983万元,出现明显下滑,导致业绩低于我们的预期。 公司同时发布全年业绩预告,全年净利润变动幅度为-20%到10%,对应四季度净利润增幅为-76%到11%。短期公司费用压力会比较大,盈利情况将不太乐观,收入增长情况更为关键。 外延式扩张,短期将经历整合阵痛期。2012年龙凤实体收入规模约为3个亿,亏损较多。3季度并表之后,亏损状况开始在合并报表中体现。此外公司面临收购龙凤之后对生产进行改造以及市场开拓等问题。同时与公司之间经营协调和渠道的调整导致费用增加,将使公司短期处于业务整合的阵痛期。不过随着龙凤生产成本的降低以及华南市场的逐步盘活,龙凤与三全将实现优势互补,外延式扩张对公司带来的业绩贡献将逐步显现。 收入增长良好,费用率基本稳健:估算1-3季度私厨系列销售额达到6-7千万,销售额稳步增长。公司高中低档产品线逐步完善,与竞争对手相比,龙头地位稳固。1-3季度公司毛利率与期间费用率控制良好,由于高端新品顺利推进,毛利率微增至36%,同时加大了品牌建设以及新品推广,销售费用率同比提升0.6pct至27.2%,管理费用率基本持平为3.6%,报表合并递延所得税资产调整导致本期所得税费用增加较多,对净利润影响较大,最终净利率下滑0.6%至4.1%。 风险提示:资产整合效果低于预期等。

考虑当前SUV销售热度不减,H6、M4未来销售仍有提升空间,另外新车型H8和H2上市后将为明年销售增长注入新的动力。我们小幅下调公司2013-2015年EPS分别为2.76元、3.80元和4.61元,对应当前股价PE分别为18倍、13倍和11倍,维持“强烈推荐”评级。 3季度业绩略低于预期。公司发布2013年3季报:前3Q实现营收408亿元,同比增长38.4%,实现归属上市公司股东净利润62亿元,同比大增59.7%,实现每股收益2.03元。其中Q3单季收入144亿元,同比增长28.5%,归属上市公司股东净利润21亿元,同比增长40%,单季EPS为0.69元。业绩略低于我们和市场的预期。 H6是Q3销售最大的增长点。公司Q3单季销售整车18.7万辆,同比增长16.3%,其中SUV销售11.2万辆,同比增长41.6%;SUV销售比重环比Q2提升7.3个百分点至59.6%。明星车型H6销量逐月攀升,是SUV销量持续增长的核心动力,公司正在实施生产管理模式调整,预计调整后H6产能仍有提升空间(3000辆左右)。另外H6已实现小批量出口(累计1000辆左右),未来月出口量有望达到2000辆左右。受益于内销火爆及出口增长,H6新增产能得到快速消化,考虑到当前购车等待期仍在1个月左右,未来月销量将维持高位。 单季盈利水平有所回落。公司Q3单季毛利率为29%,环比Q2回落0.8个百分点,主要是新产能(天津二工厂、徐水工厂)投产带来固定成本增加。受研发支出提升影响,管理费用率环比Q2提升0.5个百分点至4.5%,而销售费用率回落0.7个百分点至3.4%,期间费用率整体提升0.5个百分点至7.7%。公司Q3单季净利率为14.5%,环比Q2回落1.6个百分点。 新车型值得期待。目前H6和M4销量已接近产能极限,未来销量提升主要依赖于新车型的表现。首款中高端新车H8预计于广州车展(11月中旬)正式上市,定价在20-25万。我们认为车型本身竞争力毋庸置疑,而价格是决定销量的核心因素。短期看,20万的起步价是一个全新的高度,H8销售或将面临较大的压力。长期看,20万的起步价符合公司产品线的整体布局,为H7和H9的上市预留充足的空间。另一款新车型H2预计于明年1季度上市,配置1.5T发动机,动力性能优势明显,预计上市后将掀起新一轮的销售热潮。 风险提示:SUV销售景气回落,新车销售不达预期。

投资要点 公司前三季度收入增速符合我们的预期,利润增速收到政府资助减少的影响,业绩低于我们的预期。从营业收入看,公司的业务在稳步拓展,由于管理费用和销售费用上升,公司盈利能力有所下降。我们下调了公司盈利预测。 但我们仍然看好公司自华东、华南的区域扩张,以及未来在西南市场的规划。 预计公司2013-2014年EPS为1.08元、1.26元和1.45元,对应PE为31X、26X、23X,维持“推荐”评级。 投资要点 收入增速符合预期,利润增速低于预期:公司发布三季报,报告期内实现营业收入8.57亿元,同比增长18.00%;归属于上市公司股东的净利润0.63亿元,同比增长0.58%;每股收益0.50元,低于我们的预期。 分季度看,三季度公司营业收入增速为16.73%,符合我们的预期,主要受高温影响导致开工率下降。预计华东和华南地区贡献了大部分的增长。 费用略有上升、营运能力和偿债能力保持稳健:报告期内,公司综合毛利率为24.26%,同比基本持平。期间费用率波动幅度不大,其中销售费用率同比略微上涨,至7.80%;管理费用率同比上涨了接近1个百分点,财务费用率下降了0.37个百分点,下降幅度减小主要系募集资金不断投入导致。预计政府补助减少是导致营业外收入减少的主要因素,同比减少了500万元,净利润率下降至7.38%。 应收账款周转率为11.76,同比下滑了3.39;存货周转率为14.45,同比增加4.600资产负债率减少了1.93%;流动比率下降了1.57,速动比率下降了1.45。 经营性现金流受应收款和预付款影响而下降:经营活动现金流量净额为812万元,同比大幅下降,公司为锁定原材料价格以及绑定经销商,对部分地区应收账款和预付款政策进行修改,导致额度大幅增加,是使得现金流变化的主要原因。投资活动现金流量净额为0.30亿元,主要系本报告期银行定期存款到期收回增加所致。融资活动现金流量净额由于支付现金股利,为-0.35亿元。 风险提示:食品安全问题、管理问题。

公司三季报业绩符合预期,营业收入实现正增长,利润下滑幅度稳定,中低端酒放量对业绩的支撑作用明显。行业环境仍然严峻,产能过剩,高端白酒消费受阻,短期内都很难解决。预计公司2013-2015年EPS为2.88元、3.12元和3.43元,对应PE为7X、7X、6X,考虑到公司具备估值低、分红率高的吸引力,维持“推荐”评级。 三季报业绩符合预期:报告期内,公司实现营业收入81.56亿元,归属于母公司净利润27.00亿元,分别同比增长1.8 4%和-8.59%。公司三季度经营稳健,预计国窖1573系列下滑幅度超过30%,而随着公司渠道不断深化,中高端和低端产品仍保持着较快增长。盈利能力下降:报告期内,公司综合毛利率为43.14%,相比去年同期下降8.14个百分点;主要系低毛利的中低端酒占比提高以及部分中高端产品价格调整所致。 公司的三大费用率波动不大。其中,销售费用率同比上升了0.52个百分点至5.48%,预计未来公司将依赖于大众酒发力,销售费用率会持续上升;管理费用率同比持平,为4.49%;财务费用率为-0.01%,波动不大。营业外收入和投资收益同比下降主要是去年处理资产和转让股权导致基数较高所致。 公司营运能力和偿债能力上升:应收账款周转率上升7.52,至101.46;存货周转率上升0.21,至1.36;固定资产周转率上升0.28,至8.45。资产负债率下降11.43个百分点至25.34%。流动比率上升0.97,至3.12;速动比率上升0.87至2.45。 现金流下滑:公司实现经营活动现金流净流入11.11亿元,同比大幅下滑主要系应收票据上升和预收款大幅下降所致。公司投资活动现金流出额为2.00亿元。筹资活动现金流净流出为24.63亿元,主要系分红所致。 风险提示:白酒景气度下降,反腐政策超预期。

投资建议: 调味品行业增长较快以及结构升级趋势加快,公司在行业中具有一定先发优势,渠道覆盖率较高,产品结构不断升级。今年业绩增速到达低点是因为产品结构调整导致发酵周期延长、产量从而受限,预计明年增速加快。预计2013-2015年EPS分别为0.79元、0.97元和1.15元,对应PE分别为25X、20X、17X,维持“推荐”评级。 要点: 未来调味品行业增长结构可能发生变化。调味品行业收入过去十年保持20%以上的复合增速,高增长的背景是经济的快速发展,及其带来的饮食结构和消费模式的改变,调味品快速成长的黄金十年就是餐饮业高速发展的十年。从人口红利上讲,未来人们对健康关注度更高,家庭消费的增速相对将加快,将呈现两个趋势:一是粗放式增长将结束,企业将注重渠道和品牌管理;二是消费档次的提升将加快,高端产品增长较快。 公司产品定位于家庭消费,酱油产品结构不断提升。公司的主要产品包括调味品和食用油,收入占比分别为64%和36%,其中酱油收入占比为50%、毛利占比为70%,是利润的主要来源。 公司积极推进酱油销售结构的升级,去年推出较高端的产品面条鲜,毛利率接近50%,今年销售额预计超过1亿。年初推出原酿造,毛利率接近60%,上半年几百万的销售额,销售情况好于预期。此外公司计划推出原浆系列,采用日式高盐稀态发酵工艺,发酵周期长、风味好、性价比高。受制于产能约束,推出时间推后。新建的20万吨高端酱油项目10月份计划投料,2-3个月的生产周期,明年1月份开始贡献收入。此外,植物油收入占比为35%左右,主要供给经销商与调味品搭配销售。由于每年与经销商签订合同锁定价格,市场价较低则公司减少产量,因而今年上半年销量下滑。 白醋将是重点发展的产品之一。食醋行业的全球渗透率较高,杀菌的功能尚待挖掘,而目前国内食醋的消费量仅为酱油的一半。由于四大名醋以区域性消费为主且口味差异大,一直以来食醋的集中度较低,而白醋没有传统优势品牌,而且工艺上差异小,集中度提升潜力大。目前公司食醋共计4万吨产能,其中2-3万吨是白醋,现在产能利用率仍有提升的空间,未来将是公司重点努力的方向之一。 茶油业务值得期待。公司植物油业务收入占比36%,是应经销商需求开始生产,根据市场价格调节产销量,利润不厚,值得期待的是茶油业务。公司目前茶油产量较低,只有1000吨的压榨产能,销售额4000多万。预计公司1万吨茶油明年将开始贡献收入,全部产能投产后,收入规模能够达到10-12亿。 产品线延伸以及渠道拓展是未来增长的主要动力。酱油、茶油、白醋是公司未来重点努力的三大产品,新推出的酱油产品和茶油的毛利率均在50%以上,产品结构将持续升级。两三年内公司不追求经销商数量的增长,以产品结构提升为主,然而渠道上公司也会加强覆盖。目前公司已经覆盖全国80%的县,计划渠道下沉至90%以上的乡村;并计划做好渠道分层,将经销商放弃的大商超和餐饮渠道做起来。 风险提示:行业竞争加剧、食品安全问题等。

投资建议:目前广本、广丰销售已回升至“钓鱼岛事件”前的水平,未来复苏趋势有望延续,而新品牌广菲、广三销量逐步提升,公司整体业绩向上趋势确定。我们维持公司2013-2015年EPS分别为0.51元、0.71元和0.89元,对应当前股价PE分别为17X、12X和10X,维持“强烈推荐”评级。 事件:公司发布2013年9月产销快报:集团合计销售整车9.5万辆,同比大增91%,环比大增37%。主力品牌广汽本田销售4.2万辆,同比大增160%;广汽丰田销售2.4万辆,同比增长26.5%;新品牌广汽菲亚特销售0.9万辆,环比大增8.5倍;广汽三菱销售0.5万辆,环比大增59%。自主品牌广汽乘用车销售0.9万辆,同比大增58%。 要点: 广汽本田继续领跑。9月广本销售同比(+160%)环比(35%)均实现大幅增长,不仅得益于去年基数较低(钓鱼岛事件影响),更重要的是两款新车(凌派、新雅阁)投放拉动销售迅速回升。其中雅阁是国内B级车销售的“常青树”,且新车动力提升明显,科技配置丰富,上市半月便初露锋芒,未来有望引领广本重回B级车销售第一阵营。参考本田中期战略,未来2年广本将导入4款新车,实现部分混合动力车型国产化。本田以往保守战略已有明显改观,强化新车型投放,同时提升研发本土化水平,更多符合国人需求的产品上市将有效拉动销售增长。受益于本田的战略转型,未来三年广本将保持快速增长。 其他合资品牌增速不一。另一主力广丰表现稍弱于广本(基数原因),9月销售同比增长26.5%,考虑到去年10月是广丰销售历史低点,预计下月广丰销售同比暴涨。9月广菲销售9497辆,较今年前8月平均水平(2786辆)大增2.4倍,主要是受非正常性因素影响,预计10月销售将回落至正常水平(3500辆左右)。广三销售表现同样突出,9月销售5197辆,主要是厂商将部分广告费调整为促销费,导致帕杰罗和劲炫车价下调而带动销量增长,预计下月销售有望保持良好增长。 自主品牌持续改善。受淡季影响,广汽乘用车7、8两月销售有所回落,9月销售已回升至合理水平。紧凑型新车GA3上市后销量逐月攀升,考虑到相应区间市场容量较大,未来销售仍有提升空间。目前广汽乘用车已整体步入改善通道,预计今年有望实现盈亏平衡。风险提示:国内宏观经济下行,中日关系再度恶化。

投资建议: 公司出台限制性股权激励计划,虽然激励计划对未来三年净利润增速的要求并不高,但对于理顺管理机制、激励管理层积极性起到了证明作用。预计公司2013-2015年EPS为0.97元、1.24元、1.73元,对应PE为23X、18X、13X,维持“推荐”评级。 事件: 激励计划:拟向激励对象授予318.65万股限制性股票,约占本激励计划签署时公司股本总额12387.65万股的2.572%。其中首次授予289.68万股,占本激励计划签署时公司股本总额12387.65万股的2.338%;预留28.97万股,占本激励计划拟授予限制性股票总数的9.091%,占本激励计划签署时公司股本总额的0.234%。 激励对象:公司董事、中高层管理人员以及公司认定的核心技术(业务)人员,合计44人。 激励条件:首次授予激励股份的解锁期要求,2013年净利润较2012年增速不低于15%;净资产收益率不低于7.5%;2014年净利润较2012年增速不低于32%;净资产收益率不低于8.5%;2015年净利润较2012年增速不低于52%;净资产收益率不低于9.5%。预留的限制性股票激励解锁期要求,2014年和2015年与首次的后两个解锁期要求要求一致,增加了2016年净利润较2012年增速不低于75%;净资产收益率不低于10.5%的第三个解锁期要求。 点评: 理顺管理制度,合理激励管理层:煌上煌为家族性企业,董事长、副董事长、总经理和副总经理都是家庭成员,是公司的实际控制人,而其他管理层并不拥有任何股份。股权激励法案出台之后,对其他管理层有明显的激励作用。 激励要求不高:但值得注意的事,公司的激励条件并不高。整体上看是要求未来三年的净利润率增长在15%-20%之间。我们认为这个要求并不高,对应其目前的估值也基本到位。从2013年的净利润15%的增速要求看,受到禽流感的影响,管理层对公司预期业绩确实有下调。而2014年的激励要求也没有反应恢复式增长速度。我们认为公司完成3年业绩激励要求的可能性较大。 激励计划推出时点或是配合小非减持:2013年9月3日公司有近700万股解禁,占总股本的5.62%。持有解禁股的股东为两家PE,其减持的可能性较大,激励计划在此时推出或是配合小非减持。 风险提示:食品安全问题、禽流感再度爆发、短期内小非可能减持对股价造成压力。

投资建议: 华东和华南地区是公司近两年开发的重点市场。从人口密度和经济水平看, 华东和华南与华中市场相当,然而公司在华中的销售额是前两者的两倍。公司在这两个市场的开拓已取得进展,成为拉动公司增长的主力。公司计划在成都新建产能,未来西南市场将成为公司另一个增长点。我们看好克明挂面的品质,公司属于挂面龙头,在商超渠道开发上的经验丰富,有望保持持续稳定的增长。预计公司2013-2014年EPS为1.22元、1.44元和1.69元,对应PE 为24X、21X、18X,维持“推荐”评级。 要点: 产能投放进度:募投项目中延津的3条生产线已经投放,今年全年的产能已达24万吨,其中有1万吨为代加工产品。目前的产能基本是满产,在旺季时仍然会产能不足。长沙生产线预计在今年10月份投入生产,而遂平生产线要明年才能投产。募投项目如果全部投产,公司产能可达31万吨。 除了募投项目外,公司还计划在四川分两期各建设6条生产线,总产能为20万吨。目前该项目处于拿地阶段,但“一期”项目力争在2015年之前投产。 华东和华南市场是今年的重点:公司半年报显示华东和华南市场销售额增长在30%以上,这也证实了公司开发市场的能力。公司在华东市场投入了大量人力,增加了多个商超销售终端。不少经销商做的不好的区域转而由公司业务人员接手,目前看效果基本理想。公司今年业务人员数量增加了30%,到200余人,新增人员主要区域在华东。 华南区域的发展主要通过招商的方式,目前华南仍有较多县级市场还没进入。公司今年经销商增加了20%左右,到1000余个。 新产品的投放:公司近期获得了“挂面干蒸法”相关的两个专利,利用该技术用于挂面生产可免去添加剂的使用,挂面的口味也更加劲道。公司目前已经改造了2条旧生产线以及准备建设5条新生产线,共7条生产线使用该技术。利用该技术生产的新产品-柔韧系列预计在今年9月份推出。新产品价格将比传统的强力面高20%,毛利率可高10个点。 我们认为新产品的推出有利于公司进一步调整产品结构,高毛利产品占比有望提高。符合我们之前对于公司毛利走势的判断。但该产品仍没有突破传统挂面的束缚,消费者对克明挂面的品牌意识可能仍需较长时间 来建立。期待未来有突破性的产品出现。 成本压力不大可能阻碍公司的盈利能力:面粉占挂面生产成本的70%以上,但面粉价格受到国家管制,每年上涨幅度比较均匀,在7%左右。公司计划今年年底提价,我们估计提价的幅度可能在5%以上,基本可保证毛利水平的稳定。 潜在的竞争对手:目前市场上的主要竞争对手有金沙河和金龙鱼。金沙河的情况我们在之前的报告中已经介绍过,产品定位低端,以农贸市场为主,对克明面业的直接冲击不大。但金龙鱼今年的快速发展对公司构成直接竞争。金龙鱼商超渠道优势明显,将在商超挑战公司的产品。得益于渠道优势,金龙鱼在挂面里的商超占有率已达4%(克明面业为18%),较去年有大幅上升。 我们认为金龙鱼利用渠道铺货可取得短期的快增长,但长期看产品的品质还是决定胜负的关键。克明面业生产挂面多年,产品质量明显优于金龙鱼。未来公司将加强品牌营销的建设(公司今年已招募一名市场总监,加大品牌营销力度),引导消费者对产品品质的辨别,将有望拉开与其他竞争者的差距。 预计三季度业绩仍将平稳:由于今年夏季较为炎热,有利于小作坊挂面企业的生产,我们认为公司三季度可能会略低于二季度收入水平,但与上半年基本持平,收入增速在16%-17%之间。 风险提示:食品安全问题、管理问题。

投资建议: 公司逐渐发展成为奶源、产品、品牌、终端俱佳的乳制品公司,战略布局均衡带来显著的竞争优势,暂维持之前的盈利预测,预计2013-2015年EPS分别为1.39元、1.64元和1.87元,当前股价对应PE分别为29X、24X、21X,维持“强烈推荐”评级。 要点: 事件:伊利股份发布公告,通过在香港的全资子公司伊利国际发展有限公司投资辉山乳业,投资金额为5000万美元(约3.1亿元人民币)。 辉山乳业将在香港首次公开发行股票,伊利将作为基础投资者之一。辉山乳业将在香港IPO,募资金额高达13亿美元,2年前已获得周大福等近3亿美元的投资,其IPO获得挪威的NORGES BANK、伊利集团和中粮共同承诺认购价值2.2亿美元的股份作为基础投资者,股份预计于9月19日定价,9月26日上市。我们推测5000万美元获得股权份额不大。 辉山乳业纯种进口奶牛拥有数量全国居首。辉山乳业总部在辽宁,其历史可以追溯至1951年。三聚氰胺事件之后,公司为解决奶源质量问题,创造了“自营牧场”的模式,先后投资100多亿,在沈阳、抚顺、锦州、阜新等地投资建设了良种奶牛繁育及乳品加工产业集群。目前公司已拥有13万亩自种高蛋白苜蓿草场、23万亩玉米青贮种植基地、30万吨奶牛专用精饲料加工厂、逾13万头纯种进口奶牛(其中2012年泌乳牛数量超过4.5万头)、52座现代化自营牧场以及4座现代化乳品加工生产基地。目前是全国最大的奶牛牧业公司。 辉山乳业规划长远,决心做全产业链。公司早在2009年就立下5年规划,计划到2015年建设100座现代化奶牛养殖场、奶牛存栏数达到40万头,年产原料奶200万吨,并完成全国20%以上的婴幼儿奶粉产能。目前3个奶粉加工基地,婴幼儿奶粉设计产能达16万吨。此次IPO募集资金将用于扩大牧群数量和牛奶产量,将奶牛数量增加至50万头,接近目前的4倍。我们认为辉山乳业有做乳制品全产业链的决心。项目完成后有望成为全球第一个实现奶源完全自供的乳制品企业, 本次出资有利于公司加强与上游奶源的合作关系:东三省牛奶产量占全国比重接近20%,伊利本次出资有利于加强公司与辉山乳业之间的战略合作关系,通过长期供奶合同,稳定东北地区的原奶供应。推测从辉山等规模化牧场采购奶源,主要用于供给高端乳制品。且辉山乳业产品、品牌和终端上并无优势,未来与伊利的合作可能会不断加深。 风险提示:原奶成本大幅攀升、食品安全问题等。

投资建议: 公司产能释放进展顺利,H6销量持续走高,业绩增长确定性强。未来多款新车陆续投放,销售前景值得期待。我们维持公司2013-2015年EPS分别为2.89元、3.85元和4.69元,对应当前股价PE分别为16倍、12倍和10倍,维持“强烈推荐”评级。事件:公司发布2013年8月产销数据:公司合计销售整车6.1万辆,同比增长14.7%;前8月累计销售整车48.9万辆,同比增长34.1%。其中SUV销售3.7万辆,同比大增44.7%;轿车销售1.5万辆,同比小幅下滑11.1%;皮卡销售0.9万辆,同比小幅下滑11.6%。 要点: H6销售再创新高。8月份公司SUV销售表现突出,同比大增44.7%,增速环比下滑6个百分点,主要是同期基数升高所致。H6销量达到2.1万辆,继7月后再次刷新销售记录,紧凑型SUV龙头地位进一步稳固。M4销售1.1万辆,较前两月有所回落,同比增长49%。凭借H6和M4的出色表现,公司销售淡季不淡,强大的产品竞争力充分显现。 轿车、皮卡依然低迷。8月份公司轿车销售同比下滑11.1%,跌幅环比增加5.3个百分点。考虑到目前紧凑型轿车市场竞争激烈,公司主力车型仅C30和C50两款,且未来新车投放有限,预计短期难以有实质性突破。皮卡销售同比下滑11.6%,主要是迪尔停产导致销量下滑所致,未来主销产品以风骏为主。由于国内市场增长缓慢,未来皮卡增长主要取决于出口表现。 期待新车发力。H6运动版和C50升级版有望在未来两月陆续上市,进一步提升SUV和轿车销售均价。全新车型H2和H8有望在今年4季度上市。考虑到H6和M4竞争优势明显,H2介于两者之间,定价在9万元左右,上市后将形成6-15万元区间的无缝覆盖。另外H2将试水网络营销并为顾客提供自主搭配服务,成为公司首款线上线下同步销售的车型,我们积极看好H2未来的表现。H8是公司首款大中型SUV,上市后将遭遇诸多热销SUV(CR-V、途观、翼虎)的竞争。考虑到公司深耕SUV领域已超十年,哈弗分网进一步提升公司SUV业务的品牌形象,且H8自身具备较强性价比,我们认为未来销售表现值得期待。 风险提示:国内宏观经济下行;SUV业务增速大幅放缓。

投资建议: 目前公司是乘用车板块弹性较大的品种,股价弹性主要来自业绩弹性,日系复苏将为公司业绩提供有力支撑。考虑到公司整体已步入改善通道,下半年多款新车上市,销售存在超预期可能。我们预测公司2013-2015年EPS分别为0.51元、0.71元和0.89元,对应当前股价PE分别为17X、12X和10X,维持“强烈推荐”评级。 事件: 公司发布2013年8月产销快报:集团合计销售整车6.9万辆,同比增长5.0%;其中主力品牌广汽本田销售3.1万辆,同比增长3.7%;广汽丰田销售2.4万辆,同比下滑6.4%;新品牌广汽菲亚特销售低迷,8月销量仅为1001辆;广汽三菱销售0.3万辆,环比基本持平。自主品牌广汽乘用车销售0.6万辆,同比增长50%。 要点: 广本处于爆发前夜。8月广本销售小幅增长,增速环比7月大幅下降27.6个百分点,主要是主力车型雅阁处于换代前期,销量大幅下滑所致。新车凌派6月上市后广受好评,已成为广本销售的核心支柱,该车型契合国内消费者审美,性价比优势突出,我们认为未来销量有望超过1.5万辆。第九代雅阁预计在9月中旬上市,搭载本田新一代动力总成技术(EarthDreamTechnology+CVT),性能和配置全面提升。考虑到雅阁在中国积淀深厚,新车上市后有望引领广本重回B级车第一阵营。 广丰仍需等待。8月广丰销售同比下滑6.4%,环比下滑16.5%,预计是凯美瑞表现不佳所致。由于广丰主力车型仅有凯美瑞和汉兰达两款,雅力士和逸致表现不佳,导致公司销售容易受主力车型波动影响。全新雅力士预计在今年4季度上市,车身长度和内部空间提升明显,定价更加亲民,上市后有望扭转老款产品销售低迷的局面。另一款新车(卡罗拉级别)将于明年上市,未来有望成为广丰新的利润增长点。我们认为未来广丰车型布局更趋合理,考虑到两款新车难以贡献利润,业绩大幅提升仍需等待。 自主品牌继续改善。受行业淡季来临影响,8月份广汽传祺销量进一步回落。目前主销车型GS5销量维持在5500辆左右,短期继续上行的难度较大。新车型GA3已于8月上市,该车型是传祺的第二款轿车产品,定位于紧凑型轿车,定价在7-12万,未来有望成为传祺品牌销量的新增长点。随着车型销量的稳步提升,公司盈利将迎来明显改善,预计今年有望实现盈亏平衡。 风险提示:国内宏观经济下行;日系复苏不达预期。