投资建议: 免税业务需求增长快,牌照稀缺导致利润丰厚,三亚店逐步成熟、海棠湾投入运营以及未来免税政策逐步放开将为公司带来较大增长机会。预计2013-2015年EPS分别为1.36元、1.65元和2.03元,对应PE分别为27X、23X、18X,给予“推荐”投资评级。 要点: 业绩符合预期。公司上半年年实现营业收入78.5亿,同比增长13.58%,实现归属于上市公司股东的净利润8.0亿,同比增长41.52%,扣非后净利润为7.8亿,同比增长39.43%。业绩符合预期。其中2季度收入和净利润分别增长8.99%和32.14%,较1季度有所放缓。 离岛免税业务是主要增长动力。上半年商品销售业务收入33.3亿,同比增长27.32%,其中三亚市内免税店实现收入14.8亿,同比增长48%,主要由于去年11月起离岛免税额度提高至8000元,客单价提升较快。其他商品销售收入为16.2亿,同比增长14.5%。同时,由于商品结构调整,商品销售业务毛利率同比提高1.14pct,盈利能力持续提升。至2013年上半年,商品销售业务收入和营业利润比重分别提升至42.45%和76.94%,海南离岛免税业务成为公司业绩增长的主要动力。 旅行社业务增长放缓。旅游服务业务受经济环境低迷的影响,实现收入44.3亿,同比增长4.42%。其中出境游收入24.8亿,同比增长19.43%,保持稳健增长,而国内游和入境游分别实现收入10.9亿和3.3亿,分别同比下滑7.58%和28.24%。由于公司具有多年经营优势和持续新增门店和开发旅游服务产品,预计将保持平稳增长,而毛利率将逐年走低。 旅游板块“白富美”,前景广阔。免税业受益于休闲度假游,将保持较高景气度,利润丰厚,增长较快。三亚海棠湾免税购物中心经营面积预计7万平米,是三亚店的7倍,能够有效缓解三亚免税店旺季客流压力,并且二期定位高端化、差异化,人均消费额将更高。年底海棠湾将对外试运营,明年1月份一期开业,有望再造一个中免。此外,上海自贸区设立,中免有望享受这一政策红利。 风险提示:海棠湾项目盈利情况不达预期、宏观经济疲软等。

投资建议: 公司中报业绩低于我们的预期,高端茅台酒受行业淡季及限制三公消费影响,销售额在二季度出现下滑;系列酒下滑幅度更大。长期看,茅台的稀缺性致使其龙头地位稳固,拥有定价权;且通过挤压其他高端酒份额,其销售情况会好于其他白酒。但由于近期中纪委再次强调国庆中秋双节期间整治送礼之风,对高端白酒市场可能再次带来冲击,短期风险增加。预计公司2013-2015年EPS为14.41元、15.88元和19.28元,对应PE为12X、11X、9X,由于短期风险增加,下调至“推荐”评级。 要点: 业绩低于预期:公司发布中报,上半年实现营业收入141.37亿元,同比增长6.58%;归属于上市公司股东的净利润72.48亿元,同比增长6.07%;每股收益6.98元,低于我们的预期。分季度看,二季度公司营业收入增速为-3.82%,显示在消费淡季以及限制“三公消费”政策压制下,高端白酒增速下滑严重。但对比其他白酒企业,茅台二季度收入下滑幅度最小,这也可能是4-5月份民间出现大量团购带来的结果。分产品看,茅台系列酒下滑严重,主要原因是系列酒定价不低,且营销实力较弱,又不是公司重点发展产品,导致竞争力较低。 毛利率同比上升,费用上升导致净利率下降:公司上半年综合毛利率为93.40%,同比上升了1.39个百分点,主要系去年9月份主要产品价格上涨20%-30%所致。期间费用率波动幅度较大,其中销售费用率上升2.60个百分点,至5.66%,主要系广告费用大幅增长所致;管理费用率上升1.88个百分点,主要系公司经费(包括工资、差旅费和办公费)大幅增加所致;财务费用率减少0.28个百分点,主要系利息收入上升所致。净利润率下降了1.49个百分点至53.91%。 现金流状况稳定:经营活动现金流量净额为52.15亿,同比略有上升。公司预收款从去年同期的40.45亿大幅下降至8.35亿,反映了白酒销售困难的实情。投资活动现金流量净额为-23.82亿元,流出额同比增加,主要系固定资产投资增加所致。融资活动现金流量净额由于支付现金股利,为-6.79亿元,主要系分配红利所致。 风险提示:白酒行业景气度下滑,更严厉的反腐政策出台

投资建议: 考虑到长安福特强势增长已为公司业绩打下坚实基础,且自主业务今年有望实现盈亏平衡,我们认为今明两年公司业绩增长确定性强。我们预测2013-2015年每股收益为0.73元、0.98元和1.47元,当前股价对应PE分别为14倍、11倍和7倍,维持“推荐”评级。 事件: 公司发布2013年中报,实现营业收入197.51亿元,同比增长40.6%;实现归属上市公司股东净利润13.31亿元,同比大增133.5%;每股收益为0.29元。业绩符合我们的预期,受益于长安福特的出色表现,投资收益同比大幅增长146.3%是公司业绩靓丽的主因。 要点: 毛利率、净利率双升。上半年公司综合毛利率为16.5%,同比增长0.7个百分点。分业务看,轿车业务毛利率同比提升0.9个百分点至15%,主要是悦翔、逸动、CS35等车型销售上量所致;受益于欧诺、欧力威等高端微客销售占比提升,微车业务盈利结构上移,毛利率同比提升2.1个百分点至18.4%。销售费用率和管理费用同比分别下降0.8和0.4个百分点,而财务费用率同比增长0.4个百分点,整体而言,期间费用率降低0.7个百分点至15.2%。上半年公司净利率为6.7%,同比增长2.8个百分点。 长安福特加速上行。上半年公司合计销售整车105.6万辆,同比增长19.1%。受益于新福克斯、翼虎、翼博等车型持续热销,主力品牌长安福特表现强势,上半年销售28.8万辆,同比大增63.6%,市占率(狭义乘用车)较12年提升0.5个百分点至3.7%。长安本部销售50.4万辆,同比增长14.9%,增量主要来源于逸动、CS35。两大日系品牌表现低迷,长安铃木和长安马自达销量同比分别下滑19.7%和43.9%。江铃控股表现平稳,同比增长10.4%。新蒙迪欧、CX-5接力增长。翼虎、翼搏已分别于2月、3月上市,成为推动上半年业绩增长的绝对主力,但受制于产能瓶颈,短期销量增长有限。两款新车(新蒙迪欧、CX-5)在今年8月上市,其中新蒙迪欧外观动力均有明显提升,且起步价(17.98万)具备较强竞争力;CX-5是首款搭载创驰蓝天技术的国产车型,未来有望扭转长安马自达销售低迷的局面。我们积极看好两款新车的表现,下半年有望接力成为业绩增长的新动力。 风险提示:乘用车市场景气下滑;新车销售不达预期。

投资建议: 公司销量增速持续领先,市场份额不断提升;产品结构升级显著,竞争优势明显。预计2013-2015年EPS分别为1.45元、1.66元和1.90元,对应PE分别为27X、24X、21X,维持“推荐”投资评级。 要点: 业绩基本符合预期。公司上半年实现营业收入149.71亿,同比增长11.68%,实现归属于上市公司股东的净利润13.95亿,同比增长38.46%,扣非后净利润10.46亿,同比增长13.67%,业绩符合预期,较大数额的非经常性损益有所超预期。分地区看,华东地区营业收入增长34.13%,显著快于其他地区,与三得利自4月29日开始并表有关。 上半年公司销量增长9.62%。上半年全国啤酒产量2498万千升,同比增长5.85%,同期公司实现啤酒销量458万千升,同比增长9.62%,快于行业增速,亦快于其他行业龙头,市场份额较2012年底提升2.2pct至18.3%,竞争优势加强。行业CR4市场份额提升至65.4%(其中华润雪花23.1%、百威英博12.2%、燕京啤酒11.8%)。 高端产品销量增长19%。分产品来看,主品牌青岛啤酒实现销量240万千升,同比增长9%,而听装啤酒等高端产品共实现销量83万千升,同比增长19%,而副品牌销量增速则为6%,产品结构进一步优化和提升。 毛利率提升,销售费用增加。上半年公司综合毛利率提升1.05pct至41.53%,主要是产品结构升级所致;销售费用率提升2.31pct至20.67%,主要是随规模扩大,促销、广告费以及职工薪酬有所增加;管理费用率微降0.19pct,净利率提升1.8pct至9.32%。 行业集中度继续提升,盈利能力提升可期。近两年啤酒行业销量增长有所放缓,啤酒价格提升缓慢,行业盈利能力受压制。从行业格局来看,部分地区形成了绝对垄断,而其他地区的优胜劣汰还在继续,外延式扩张成为龙头企业业绩增长的关键。从需求结构来看,啤酒的渗透率较高,中低端的需求逐步趋于饱和,未来高端产品需求增长较快。我们看好青岛啤酒的品牌力、整合力、以及渠道管控能力,认为青岛啤酒是行业整合之后最具竞争优势的企业,维持“推荐”评级。 风险提示:竞争格局恶化、食品安全事件等。

公司作为乳制品行业龙头,收入增长稳健,随规模扩大,费用率下降以及净利率提升有空间。预计2013-2015年EPS分别为1.39元、1.64元和1.87元,对应PE分别为25X、21X、19X,维持“强烈推荐”评级。 要点: 业绩超出市场预期。公司上半年实现营业收入240.21亿,同比增长13.41%,实现归属于上市公司股东的净利润17.38亿,同比增长128.22%。 业绩大幅超预期的主要原因在于费用调整使得盈利数据有所失真:1)今年6月份股权激励计划行权,导致本期所得税费用减少4.91亿,本期净利润增加4.91亿;2)由于去年上半年奶粉报废损失3.66亿,减少去年同期净利润3.11亿;3)通过提高收入、控制成本费用等措施,本期净利润增加1.74亿。扣除前两项因素的影响,上半年净利润同比增长16.22%;再扣除非经常性损益,同比增长约28.36%,增速较为理想,与蒙牛的增速基本相当。 液体乳收入增长较快。分业务看,液体乳实现收入179.62亿,同比增长17.89%,增长较快,截至目前收入规模和增速都超过蒙牛。奶粉及奶制品的收入27.88亿,同比增长6.33%,目前已恢复至2011年同期的9成。冷饮产品实现收入28.11亿,同比略降3.4%。分季度看,2季度收入增长12.58%,较1季度略有下滑。 毛利率上升,费用率平稳。上半年公司综合毛利率提升0.84pct至30.9%,其中主要是液体乳毛利率提升1.66pct至28.53%,在原奶价格涨幅较大的情况下,高端奶增长较快、产品结构升级显著。销售费用率微升0.3pct至20%,其中广告宣传费(+17%)、销售人员薪酬(+25%)增速较快;扣除去年产品报废之后,管理费用率基本持平,其中职工薪酬和折旧修理费增长较快。由于公司上半年完成定向增发,财务费用有所减少。 下半年仍值得期待。近期高端液态奶价格有所提升,预计下半年公司收入增速将有所加快,毛利率压力亦将有所缓解。此外,随着婴幼儿奶粉行业整合进程推进,公司奶粉业务有望增长加快,目前收入占比仍然较小,然而奶粉业务较高的毛利率有望拉高整体盈利水平。 风险提示:原奶成本大幅攀升、食品安全问题等。

投资建议: 下半年凌派和新雅阁将逐步贡献利润,广本重回上升通道是大概率事件,为公司未来利润增长提供有力支撑。我们上调2013-2015年每股收益为0.51元、0.75元和0.95元,当前股价对应PE分别为15倍、10倍和8倍,维持“强烈推荐”评级。 事件: 公司发布2013年中报,上半年实现营业收入82.5亿元,同比大增50.4%;实现归属上市公司股东净利润12.2亿元,同比下滑17.8%;每股收益0.19元。业绩好于我们预期,改善主要来源于公司本部(广汽乘用车)收入增长以及亏损收窄,而四大品牌贡献投资收益下滑幅度有所收窄。 要点: 本部经营改善明显。受益于主销车型GS5发力,上半年广汽传祺销售整车3.4万辆,同比大增242%,营收快速增长的同时盈利质量改善明显。公司毛利率为12.8%,同比提升6.3个百分点,其中Q2单季毛利率14%,环比Q1提升2.5个百分点。受营收大幅增长影响,上半年期间费用率下降明显,其中销售费用率、管理费用率、财务费用率同比分别降低0.2、3.0和0.4个百分点,整体而言,期间费用率同比下降3.6个百分点至15.5%。 Q2投资收益下滑幅度收窄。上半年投资收益为18.4亿元,同比下滑14.1%,其中Q2投资收益为8.6亿元,同比下滑10.5%,下滑幅度较Q1(17%)明显收窄。主力品牌广本、广丰分别销售17.7万辆和13.9万辆,同比分别增长0.5%和6.1%;新品牌广菲、广三销售依然乏力,上半年分别销售1.9万辆和1.4万辆。我们认为Q2广本、广丰已逐步摆脱钓鱼岛事件的影响,收入和盈利稳步回升,投资收益下滑主要是新品牌广菲、广三亏损所致。 下半年广本值得期待。新车型凌派于6月底上市,7月销量迅速爬升至1万辆。考虑到车型改观和内部空间优势明显,未来月销量有望进一步提升至1.5万辆。另外第九代雅阁预计于9月份上市,有望改变老雅阁竞争力不足的局面,重新树立广本在B级车的领导地位。考虑到凌派和新雅阁逐步贡献利润,下半年广本盈利有望重回上升通道。 其他合资品牌仍需等待。全新雅力士预计于Q4上市,车型外观较老款产品改善明显,且价格更具竞争力,但考虑到单车盈利水平较低,预计对广丰盈利提振有限,未来盈利仍依赖于凯美瑞和汉兰达。受制于品牌认知不足,广菲和广三下半年难有明显改善,预计仍将面临亏损。 风险提示:国内宏观经济下行;新车销售低于预期。

公司聚焦核心高端品,产品结构不断升级,毛利率水平高而净利率水平低,业绩弹性大。预计2013-2015年EPS分别为0.40元、0.52元和0.65元,对应PE分别为44X、33X、27X,公司成长性较好,维持“推荐”评级。 要点: 业绩符合预期。公司上半年年实现营业收入74.43亿,同比增长15.2%,实现归属于上市公司股东的净利润14.80亿,同比增长53.1%。每股收益0.12元,同比增长31.2%,业绩符合预期。其中2季度收入和净利率分别增长17.4%和53.6%,环比略有加速。 利润增速快于收入的主要原因为奶粉等其他乳制品毛利率提升较快,导致综合毛利率有所提升,而公司极低的净利率水平带来业绩的高弹性。 估算莫斯利安完成上半年目标。2013年起莫斯利安开始向华东以外的区域进行大规模铺货,安徽、浙江增长较快。上半年上海本地实现营收22.25亿,同比增长14.15%,外地实现收入41.17亿,同比增长17.92%,快于上海本地,说明外地铺货见成效,估算能够完成上半年15亿的收入目标。 毛利率微升,新莱特成为亮点。公司重点聚焦于明星高端产品,走高端化、差异化路线,虽然今年上半年原奶成本大幅攀升,公司液态奶毛利微升0.1pct至42.82%。奶粉等其他乳制品毛利率提升3.08pct至19.78%,我们认为子公司新西兰新莱特作为新西兰较大的独立奶粉厂商,是恒天然奶粉事件的受益者,未来依托新西兰奶源,公司业绩将出现较大改善。上半年新莱特收入10.98亿元,收入占比为14.7%,实现净利润1902万,增幅较大。 费用率控制良好,极低的净利率带来业绩高弹性。上半年公司实现毛利率36.23%,同比微升0.72pct,而销售费用率和管理费用率分别同比下滑0.28pct和0.06pct至29.37%和3%,由于所得税增长较多,最终净利率提升0.49pct至1.99%。由于净利率水平较低,净利率提升对利润增长的贡献约为33%。 风险提示:短期小非解禁、食品安全事件等。

投资建议: 公司中报业绩符合预期,营业收入实现正增长,利润下滑幅度收窄,主要系中低端酒放量弥补了高端白酒销量下滑所致。行业环境仍然严峻,产能过剩,高端白酒消费受阻,短期内都很难解决。预计公司2013-2015年EPS为2.88元、3.12元和3.43元,对应PE为8X、7X、6X,考虑到公司具备估值低、分红率高的吸引力,维持“推荐”评级。 要点: 中报业绩符合预期:公司实现营业收入53.56亿元,归属于母公司净利润18.88亿元,分别同比增长1.22%和-10.95%。分业务看,高端白酒营收同比下滑8.39%,估计国窖1573系列下滑幅度超过30%,中高端产品仍有30%左右的增长;公司中低端酒保持了18.5%的增长速度,是实现总体收入正增长的关键。 盈利能力下降:公司上半年综合毛利率为59.44%,相比去年同期下降7.25个百分点;主要系低毛利的中低端酒占比提高以及部分中高端产品价格调整所致。公司的三大费用率波动不大。其中,销售费用率同比上升了0.37个百分点至5.07%;管理费用率略有上升,上涨0.04个百分点至4.15%;财务费用率下降0.10个百分点至-0.60%。 公司营运能力和偿债能力上升:应收账款周转率上升11.24,至99.80;存货周转率上升0.01,至0.76;固定资产周转率上升0.14,至5.38。资产负债率下降1.90个百分点至39.35%。流动比率上升0.36,至2.08;速动比率上升0.39至1.63。 现金流下滑:公司实现经营活动现金流净流入6.87亿元,同比大幅下滑主要系应收票据上升所致。公司投资活动现金流出额为0.81亿元。筹资活动现金流净流入为0.19亿元,主要系吸收投资资金所致。 风险提示:白酒景气度下降,反腐政策超预期。

投资建议: 公司中报业绩符合我们的预期,各地区营收水平除华中地区略低于我们的预期外,均在预期之内。公司费用保持稳健,销售费用率回归正常。公司目标集中在华南和华东市场,且在商超的渠道优势明显,有能力再创两个华中市场规模,公司铺货也顺利进行。预计公司2013-2014年EPS为1.22元、1.44元和1.69元,对应PE为25X、22X、19X,维持“推荐”评级。 要点: 业绩符合预期:公司发布中报,上半年实现营业收入5.61亿元,同比增长18.67%;归属于上市公司股东的净利润0.42亿元,同比增长9.17%;每股收益0.50元,符合我们的预期。 分季度看,二季度公司营业收入增速为21.78%,符合我们的预期。分区域看,华东和华南地区上半年营收增长35%和33%,符合我们的估计,是公司业绩增长的主要来源。而成熟的华中市场增速4%,略低于我们的预期。分产品来看,毛利较高的营养面增速最快,主要是由于基数较小。 盈利水平、营运能力和偿债能力保持稳健:公司上半年综合毛利率为24.49%,同比基本持平,环比略有下降。期间费用率波动幅度不大,其中销售费用率减少0.41个百分点,销售费用率经过了一季度一次性确认央视广告费用后回归正常;管理费用率上升0.69个百分点,财务费用率减少0.80个百分点。公司受政府补助减少,净利润率由8.05%下降至7.39%。 应收账款周转率为7.50,同比下滑了3.01;存货周转率为9.39,同比增加3.22。资产负债率减少0.93%;流动比率增加0.08,速动比率下降0.03。 现金流状况良好:经营活动现金流量净额为0.15亿,同比基本持平。投资活动现金流量净额为0.24亿元,同比大幅增加,主要系本报告期银行定期存款到期收回及收到政府项目补助资金导致投资活动现金流入的增加所致。融资活动现金流量净额由于支付现金股利,为-0.51亿元。 风险提示:食品安全问题、管理问题。

投资建议: 公司中报业绩符合预期,机票代理业务快速增长,腾付通手续费收入逐步启动。看好下半年深圳T3航站楼投入运营对公司本土业务带来的增长,以及公司通过外延式扩张,扩大省外市场份额。预计公司2013-2015年EPS为0.72元、1.01元、1.31元,对应PE为37X、26X、20X,首次给予“推荐”评级。 要点: 中报业绩符合预期:公司实现营业收入1.80亿元,归属于母公司净利润0.40亿元,分别同比增长66.14%和34.35%,符合市场预期。 机票代理仍然是公司的主业,报告期内实现了59.32%的快速增长。其他业务里,腾付通带来400余万的收入,超过了2012年全年的收入,增长迅速;这是公司步入售票和金融授信一体化的重要一步,值得关注。 分区域看,华南市场仍然是公司的核心,但其他市场的增速已明显快于大本营地区,占公司总收入近10%,预计公司仍将通过并购实现外延式扩张。 盈利能力同比减弱,环比持平:公司上半年综合毛利率为63.51%,同比下滑了7.38个百分点,但环比持平,主要系旅行社毛利率降低所致。公司的费用率整体下降。其中,销售费用率同比下滑了6.89个百分点至5.17%,主要系广告费用大幅下降所致,管理费用率同比下降4.20个百分点至19.83%;主要系折旧费和企业顾问费同比下降所致;财务费用率下降4.84个百分点至5.22%,主要系小额贷款占用资金所致。 业绩仍有较好预期:公司对高管进行股权激励,激励条件为2013/14年分别实现利润增长28%和39%。公司业务增长看点较多,实现目标可能性较大。本土市场方面,随着深圳T3航站楼即将启动,客流量有望增加,带来本土业务的增长。广东省外业务主要通过外延式并购,有望提高省外业务比重。TMC业务是公司发展综合旅游方向的重要一步,与B2B模式有协同之处,未来有望为公司带来业绩。 风险提示:天气或政策等因素导致游客数量降低,航空事故等。

投资建议: 我们看好休闲度假市场的前景,以及公司领先的景区规划、资源整合和管理能力,看好乌镇景区的发展前景以及外延式扩张的潜力。预计2013-2015年EPS分别为0.76/0.84/1.04元,对应PE分别为22X、20X和16X,首次覆盖,给予“推荐”投资评级。 要点: 业绩增长放缓:公司上半年实现营业收入41.4亿元,同比增长9.9%,实现归属于上市母公司的净利润1.2亿元,同比增长17.1%,扣非后净利润增长7.1%,其中2季度收入和净利率增速分别为4.6%和0.1%,较1季度显著下滑。 业绩增速同比放缓的主要原因是1)公司主要业务包括旅行社、景区、酒店、会展等业务,上半年受经济放缓、限三公、禽流感等不利因素影响较大;2)上半年毛利率下降0.4pct(主要是旅行社业务毛利率下降0.6pct),而销售费用率上升0.7pct,导致扣非后利润增速低于收入增速。分业务看,旅游主业相对稳健:上半年公司旅游主业实现收入31.7亿元(+6%),其中乌镇景区实现收入3.5亿(+10.6%)、酒店实现收入1.4亿(+11.4%),快于旅行社和企业会展分别5.8%和5.2%的增速。在旅行社业务中,度假游增长29%,较为亮眼,观光游、商旅业务分别同比增长12%和13%,相对平淡。策略投资业务,中青旅创格科技实现收入增长32%,三省彩票收入基本持平,此外,地产销售收入增长5.12%。 景区是未来看点,期待古北水镇开业:上半年乌镇景区收入贡献占比为8%,而营业利润和净利润占比分别为36%和55%,盈利能力较强,景区是公司未来的主要看点。在限三公以及禽流感影响下,华东旅游业遭受较大冲击,乌镇景区接待游客人次较去年同比减少5.7%,其中团队游客下滑较大,但散客数量增长明显,人均消费持续增长。从收入构成看,景区门票收入占比持续下降,酒店、商贸经营等收入权重稳定上升,收入结构更加均衡,说明乌镇旅游定位的准确性以及经营模式带来的良好盈利能力。古北水镇项目正在运营调试,有望复制乌镇的成功。 风险提示:古北水镇进度低于预期等。

投资建议: 公司中报业绩超预期,主要系禽流感对公司影响低于预期所致,可能是公司产品结构丰富使得公司受影响较小的缘故。新开门店数是下半年跟踪的重点。按照公司今年计划,将全年新开400家门店,未来两年各新开800家左右。随着辽宁募投项目的投放,相信公司有能力完成目标。预计公司2013-2015年EPS为0.97元、1.24元、1.73元,对应PE为23X、18X、13X,维持“推荐”评级。 要点: 业绩受禽流感影响幅度低于预期:公司实现营业收入4.49亿元,归属于母公司净利润0.51亿元,分别同比增长-3.54%和7.89%。分单季看,公司二季度实现营收1.77亿元,同比下滑14.64%,考虑产品年初价格上涨,销量同比下滑可能在25%左右;公司二季度实现净利润0.17亿元,同比下滑21.89%,主要受收入下滑和营业外支出影响。二季度公司经营状况受禽流感影响程度比预期稍好。 盈利能力提升:公司上半年综合毛利率为30.00%,同比上升了3.43个百分点;但毛利率环比基本持平。我们预计受益于禽流感期间禽类价格下滑超过30%,而公司有半年的原料存货能力,公司下半年毛利水平有望提高。 公司的三大费用率波动较大。其中,销售费用率同比上升了1.27个百分点至7.45%,主要系劳务费和广告费等上升所致,预计销售费用上升可能持续;管理费用率同比上升,1.64个百分点至8.19%,主要系劳务费用大幅上升所致;财务费用率下降1.85个百分点至-1.31%,主要系上市之后资金充足,收取利息所致。 公司营运能力下降,偿债能力上升:应收账款周转率下降10.88,至31.20;存货周转率下降0.45,至1.26;固定资产周转率下降0.21,至2.13。资产负债率上升21.38个百分点至6.45%。流动比率上升10.98,至12.79;速动比率上升9.32至9.96。偿债能力上升主要系上市之后资金充足,收取利息所致。 现金流下滑:公司实现经营活动现金流净流入0.67亿元,同比变化不大。公司参与的对外投资增加,导致投资活动现金流出0.89亿元,同比大幅上升。公司筹资活动现金流净流出为0.27亿元,主要系分红现金支出。 风险提示:食品安全问题、禽流感再度爆发。

投资建议: 考虑到下半年天津二工厂投入使用,H6产能将迎来二次爬坡,带动销售保持较快增长。公司SUV领域龙头地位稳固,未来将进军中高端SUV市场,打开业绩长期增长空间。我们维持公司2013-2015年EPS分别为2.89元、3.85元和4.69元,对应当前股价PE分别为15倍、11倍和9倍,维持“强烈推荐”的投资评级。 事件: 公司发布2013年中报,上半年实现营业收入264亿元,同比增长44.5%;实现归属上市公司股东净利润40.9亿元,同比增长73.7%;每股收益1.34元。业绩符合我们的预期。SUV产品销售占比提升,带动整体盈利结构上移,公司业绩弹性进一步显现。 要点: SUV、轿车销售增速双双领先行业。上半年公司累计销售整车36.7万辆,同比增长24.4%,增速显著高于行业(13.8%),主要受益于SUV销售的快速增长。上半年公司SUV销售18.6万辆,同比增长78.2%,超越SUV细分行业增速37个百分点;轿车销售稳步增长,上半年同比增长23.5%(行业增速11.7%);皮卡表现相对平淡,上半年增速仅为2.9%。 毛利率、净利率双升。上半年公司综合毛利率29%,同比提升2.7个百分点,其中Q2单季毛利率29.8%,较Q1进一步提升1.7个百分点,主要是高毛利的SUV销售占比提升,同时销量增长带来规模效应也是毛利率提升的重要原因。期间费用率为7%,同比基本持平,其中销售费用率下降0.3个百分点至3.2%,受研发投入增加以及汇兑损益影响,管理费用率和财务费用率分别提升0.1和0.2个百分点。公司净利率为15.5%,同比增长2.5个百分点。 H6二次爬坡再推公司盈利上行。随着天津二工厂投产,H6产能得到释放,7月份产销迅速提升至1.9万辆。另外H6运动版有望于9月份上市,产品价格较H6升级版提升0.5-1万元。我们认为未来H6的销量和均价均有提升空间,量价齐升将继续提升公司的盈利水平。 H2、H8值得期待。两款新车H2、H8有望于今年年底上市。考虑到公司在低端SUV市场龙头地位稳固,我们对H2的销售前景充满信心。H8是公司首款中高端SUV,与同价格区间的其他车型相比,H8品质和性能优势明显。我们认为尽管品牌认知与合资品牌仍有差距,但凭借出色的性价比,H8将逐步被消费者所认可,我们预计爬坡期在半年左右,未来月销量有望达到5000辆。 风险提示:国内宏观经济下行;SUV业务继续放缓。

投资建议:公司品牌优势显著,增长稳健,随着营销逐步改善、产能不断扩张,业绩增长将加快。预计2013-2015年EPS分别为0.75/0.90/1.09元,对应PE分别为32X、27X和22X,维持“推荐”投资评级。要点: 业绩基本符合预期:公司上半年实现营业收入14.74亿元,同比增长28.01%,实现归属于上市母公司的净利润2.07亿元,同比增长63.64%。业绩基本符合预期。 1季度高增长挤压2季度业绩,不改全年趋势:分季度看,2季度收入和净利率增速分别为-16.67%和3.31%,扣除较大数额的补贴收入,利润下滑幅度超过收入。由于公司改变业务年度,1季度超预期增长,向渠道压货较多,导致2季度以去库存为主,业绩同比较差。而2季度占全年业绩比重较小,不改全年增长趋势。 杏仁露稳健增长,核桃露开始放量:上半年公司杏仁露及其他饮料实现收入12.44元,同比增长12.71%;核桃露实现收入2.30亿,同比增长近4倍,收入占比提升至16%。随着郑州产能投产,核桃露开始放量带来规模效应逐步显现,以及下半年核桃露出厂价提高10%,将带来盈利能力不断提升。 毛利率显著提升,费用率基本持平:由于去年4月份提价8%,基数效应导致上半年杏仁露及其他产品毛利率提升6.19pct至43.08%;而毛利率较低的核桃露收入占比提升,最终导致综合毛利率提升1.86pct至38.75%。由于公司加强了对费用投放和终端的管控,费用率控制良好,销售费用率为17.03%,管理费用率为2.41%,较去年分别微降0.16pct和0.56pct。 异地投产+营销改善,带来业绩增长加快:随着郑州产能释放以及老厂搬迁,产能布局不合理的情况将得到改变,不排除在其他地区建厂的计划。营销上,销售人员收入激励基本完成,公司也开始重视乡镇市场,投入费用少、见效快,业绩快速增长可期。 风险提示:原料价格大幅波动、新品动销不顺利等。

投资建议: 公司中报业绩符合预期,营业收入受外出旅游减少而增长有限,但在预期之内。公司新领导上任后,终止了购买酒店业务计划,为公司余留下更多资金专著于旅游开发。潭拓寺和戒台寺景区收入稳定,未来看门票外业务的开发。公司重点开发的妙峰山景区有望成为业绩增长点。预计公司2013-2015年EPS为0.22元、0.10元、0.11元,对应PE为22X、47X、42X,首次给予“推荐”评级。 要点: 中报业绩符合预期:公司实现营业收入0.87亿元,归属于母公司净利润0.13亿元,分别同比增长1.05%和23.99%。扣非后归属于母公司净利润为237万元,同比下滑了74.92%。非经常性损益主要由公司收回天津华胜旅业股权投资合伙企业股权确认的投资收益1159万元组成。公司放弃购买时尚之旅,给公司带来2000-3000万元的投资收益同时加之公司收回的原始投资本金,截止7月22日,公司账面货币资金3亿多元。为新的项目开发提供充裕的资金保障。该操作是新董事长上任之后公司回归主业的重要策略,公司能轻装上阵在未来更深入的挖掘景区价值。 盈利能力减弱:公司上半年综合毛利率为33.73%,相比去年同期下滑1.87个百分点,主要系北京连日阴雨天气,外出旅游减少,收入下滑较快影响。公司的三大费用率波动较大。其中,销售费用率同比下滑了0.86个百分点至10.81%,管理费用率同比上涨1.83个百分点至12.41%;财务费用率下降0.51个百分点至1.17%。 现金流状况好转:公司实现经营活动现金流净流入0.18亿元,同比大幅上升,主要系去年同期支付百货商场人员补偿款936万元,本年百货商场已注销;本报告期收到政府补助315万元。公司投资活动现金流入额为1.07亿元,同比大幅上升,主要因为报告期年内收回天津华胜旅业股权投资款11000万元;潭柘寺停车场项目规模缩小收回资金2000万元;固定资产投入比上年同期减少1616万元。公司筹资活动现金流净流入为0.99亿元,同比大幅增加,主要系公司取得流动借款所致 风险提示:天候或政策不断低期导致游客数量降低