一季度业绩符合预期: 2012年一季度实现收入7347万元,同比增长80%,环比下降83%。 净利396万元,同比增长62%,环比下降96%,合EPS0.03元。 正面: 低氮业务贡献营收、利润同比大幅增长。一季度公司营收同比增80%,净利润同比增62%。主要源于低氮燃烧系统的业绩贡献。 去年年中出台的火电厂氮氧化物排放“最严格”标准要求,拉动火电厂脱硝需求出现爆发式增长,下半年低氮收入较上半年环比增77%;我们预计在各省以及主要发电集团和环保部签订减排责任状之后,12年公司低氮设备将有望结算60台以上,对应贡献收入同比增140%以上。 2011年财务费用大幅下降。公司2010年8月公开发行股票,募集资金净额11亿元,截至目前累计仅使用1.7亿元,此部分的资金专项存款带来利息收入924万元,税后约为当季净利润2倍。 负面: 公司规模扩张带来相关费用快速上升。一季度公司销售费用同比增53%,管理费用同比增45%。主要源于:1)加大市场开发和维护力度;2)规模扩大,管理人员增加。 发展趋势: 低氮设备、余热回收将成公司未来2年重要业绩增长点。1)脱硝市场的发展初期,低氮业务弹性十足。我们预计低氮设备订单每增加10台,即增厚EPS0.15元。2)目前公司在谈余热回收项目众多,预计今明两年余热确认收入占比占总收入40%以上。 估值与建议: 维持“推荐”。我们看好公司在火电节能改造领域的定价能力和长期成长性。维持盈利预测:预计公司2012、13年净利润分别为2.8亿、4.2亿,对应EPS1.75元和2.66元。当前股价对应2012、13年市盈率分别为23x、15x。 风险:火电厂脱硝改造低于预期。

2011 及一季度业绩基本符合预期:2011 年公司完成上网电量251.5 亿kwh,同比上升5.6%。实现收入72.3 亿元,同比增7.3%,净利润6.6 亿元,同比微增0.2%,对应摊薄EPS0.33 元。公司每股派发含税现金红利1.2 元。2012年一季度,实现收入22 亿元,同比增41%,盈利0.50 亿元,对应EPS0.02 元,同比降48%。源于上都扩建电厂投产后财务费用停止资本化。业绩基本符合预期。

年报及一季报业绩符合预期: 2011年实现收入3.44亿元,同比增长19%,净利润0.35亿元,同比降15%,合摊薄EPS0.53元。12年一季度实现收入1.06亿元,净利润0.20亿元,合EPS0.31元。2011年利润分配预案:每10股派发现金2元;资本公积转增股本,每10股转增10股。 正面: 异地扩张以及新业务拓展,带来盈利水平先抑后扬。2011年公司加大省外市场开拓,湖南省外销售增长126%,相应毛利率由2010年的27%下滑至23%;2012年1季度随着重金属污染修复业务和新余EMC项目并网发电带来收益,公司的毛利率水平大幅提升至34%。与此同时,2011年净利润同比下滑的趋势得以遏制,2012年1季度公司净利润同比大幅增长101%。 2011年财务费用大幅下降。公司2011年3月公开发行股票,募集资金净额6.1亿元,去年仅使用1.4亿元,此部分的资金专项存款带来利息收入1264万元,税后贡献利润合EPS0.16元,占当年净利润30%。 负面: 经营活动现金流同比大幅下滑。公司2011年该项现金流同比降89%,2012年1季度继续下降趋势,同比降107%。主要源于1)公司报告期新开工项目较多,对设备材料及分包工程采购支付增加;2)环境咨询业务规模扩张导致相应的人工费用、业务费用等增加。我们预计随着新业务逐步投产贡献业绩,以及公司尚有4.7亿元的募集资金尚未使用,短期公司现金流仍将维持充裕。 发展趋势: 多点布局,构筑长期增长潜力。公司目前积极拓展电力脱硝、余热EMC、土壤修复、环境咨询服务等新方向,有望为政府提供环保一站式解决方案的综合型服务商。但短期需要关注业绩增长同成本上升的匹配情况。 估值与建议: 维持“审慎推荐”。预计公司2012、13年净利润分别为0.8亿元、1.2亿元,对应EPS1.22元和1.75元。当前股价对应2012、13年市盈率分别为30x、21x,估值高于行业平均水平。 风险: 订单增速不达预期。

年报业绩基本符合预期:2011年实现收入2.41亿元,同比降14%,净利润0.46亿元,同比升2%,合摊薄EPS0.46元(基本EPS0.48元)。四季度实现收入0.78亿元,净利润0.20亿元,合摊薄EPS0.20元。2011年利润分配预案:每10股派发现金1元;资本公积金转增股本,每10股转增3股。 正面:盈利水平有所提升。2011年公司净利率提升3个百分点至19%,主要源于:1)毛利率提升。公司核心业务凝结水精处理毛利率随着所承接合同的机组规模和技术难度增大而上升;2)财务收入贡献。2011年公司上市募集资金5.4亿元,去年相应产生利息收入1340万元,税后贡献EPS0.11元。 负面:2011年增长乏力,营业收入同比下滑14%。主要源于公司传统业务凝结水精处理项目收入大幅下滑58%:1)主要下游客户——火电行业盈利下滑并出现阶段性亏损,资金链吃紧,造成部分火电项目结算推迟;2)福岛核事件后,国家对核电安全大检查,核电项目进度延缓。 发展趋势:在手订单饱满,提供长期增长动力。截至报告期末,公司尚未确认收入的在手合同金额约7亿元,其中接近一半为核电订单。随着福岛核电事故的影响逐步减弱,核电在建项目将加速进行;火电方面,随着电价上调,发电商现金流状况改善,相关水处理业务回款周期缩。预计公司传统业务凝结水精处理收入有望反弹。 全面发展水处理业务。发展石化、煤化工等非电工业领域废水治理;通过收购江苏联丰51%股权,实现进入市政污水治理领域;目前公司正在研发污泥干化处理技术,向下延伸水处理产业链。 估值与建议:维持“审慎推荐”。预计公司2012、13年净利润分别为0.58亿元、0.76亿元,对应EPS0.58元和0.76元。当前股价对应2012、13年市盈率分别为34x、26x。估值高于行业平均水平。 风险:订单结算低于预期。

一季度业绩符合预期:2012年一季度,公司实现收入5.43亿元,同比增103%,环比增74%;净利润0.53亿元,同比增65%,环比基本持平,合EPS0.12元。 正面:主营业务快速增长,同比上升103%。我们预计主要源于:1)募投项目污泥焚烧热电联产(1台150t/h锅炉+1台15MW汽轮机+1台20MW汽轮机)于去年年底顺利投运,公司供热产能扩张50%以上;2)去年一季度收购母公司精密冷轧薄板项目,目前一期工程20万吨生产线预计已稳定达产;3)收购衢州东港环保热电51%股权,并已并表。 负债率维持16%低水平。公司IPO上市融资13.5亿元后偿还长期借款,使得公司负债率自48%大幅下降至9%;后收购衢州东港热电并表后负债率虽上升至16%,但在银根紧缩的背景下,充足现金仍为公司贡献财务收入近200万元。 发展趋势:我们预计12年净利润提升23%,或达2.34亿元(合EPS0.55元)。 我们分析主要来自供热产能的进一步扩张(技改后新增220蒸吨/小时的供热产能),以及抗煤价波动能力强的煤热联动盈利模式。 募投项目污泥发电项目已于11年底如期投产,保守预计2012年全年可贡献净利润8千万元(合EPS0.19元)。 冷轧项目即将进入业绩贡献期。公司于2011年1月收购的冷轧项目即将全面投产,预计2012年冷轧业务收入将会大幅提升100%以上,且考虑蒸汽、冷轧产业链一体化,项目净利率预计高于行业平均水平。 估值与建议:预计公司2012、13年净利润分别为2.34亿和2.86亿元,对应EPS0.55和0.67元,市盈率29x和23x。我们看好公司稳定的盈利能力和2012年业绩增长前景。维持“审慎推荐”评级,短期估值偏高,反映了投资者乐观预期。 风险:1)经济下滑导致江南工业园区蒸汽需求快速下滑;2)新项目投产后机组运行稳定性、煤炭掺烧比例、成本控制能力仍待观察。

业绩基本符合预期:2011年实现收入35.4亿元,同比增长17%,净利润5.2亿元,同比增长8%,合摊薄EPS0.24元。其中四季度实现收入16.8亿元,净利润2.6亿元,合EPS0.12元。2011年利润分配预案:每10股派发含税现金红利1.3元。 正面:水务板块税前利润率提升4.5个百分点。公司通过促进存量项目的水量增长、保证新项目投运、加强成本管理,实现污水、自来水业务盈利能力的稳步提升。2011年公司新增安徽淮南、山西太原、辽宁盘锦、山东临沂等水务项目,其中新增供水产能46万吨/日,污水处理产能44万吨/日。目前公司已在35个城市拥有水务项目,合计处理能力近1300万吨/日。 管理费用率下降1.2百分点。我们预计随着公司由快速扩张、跑马圈地进入运营效率提升、管理精化的阶段,公司管理费用将进入缓慢下降通道。目前12.8%的管理费用率将有进一步压缩空间。 负面:财务费用同比增33%。主要源于1)去年央行3次上调贷款利率;2)去年新增长短期借款近27亿元,其中20亿元为中期融资券,负债率提升3个百分点至56%。考虑到短期利率下调尚难以看到,我们预计2012年公司财务费用仍将面临上升压力。 发展趋势:积极探索新业务:进军固废处理业务。2011年公司完成收购香港上市公司新环保能源股份。2010年末,新环保能源股份拥有固废处理能力3625万吨/日,考虑在建产能,2012年末,其固废处理能力将提升至6425万吨/日。短期该公司尚在业务整合中,我们预计长期将为公司业绩增长提供新动力。保守测算,固废投运后,全年可增加6750万元净利润,合EPS0.03元。 估值与建议:维持“审慎推荐”。预计公司2012、13年净利润分别为6.6亿元、7.8亿元,对应EPS0.30元和0.35元。当前股价对应2012、13年市盈率分别为17x、15x。 风险:中西部城市污水处理费回收困难。

一季度业绩符合预期: 2012年一季度实现收入1.7亿元,同比增长332%,净利润972万元,同比增长55%,合EPS0.03元。 正面: 收入、利润同比增332%、55%。一季度收入利润同步大幅增长主要源于:1)公司继续保持在膜处理工程市场的强势拿单能力,承建项目增加;2)新并表久安公司贡献收入9636万元,剔除这部分影响,营业收入同比增84%。 BT业务贡献,投资收益同比增805%。去年公司以BT形式承接昆明第九、第十污水处理项目,初始11亿元的投资资金及相关投资收益从12年开始贡献。其次,公司在云南、江苏、湖南、湖北、内蒙等地分别布点与地方政府合资成立的地域型水务发展平台,也开始贡献业绩。 负面: 收入、利润增速不匹配。主要源于:1)业务结构变化拉低毛利率18个百分点:一季度新并表久安公司收入占比达57%,但对应毛利率仅17-20%(膜处理项目毛利率50%);2)管理费用因期权费用摊销以及经营规模扩大同比增138%。 发展趋势: 扩张步伐继续,且前期合资项目开始产生回报。1)目前公司仍有超募资金6.3亿元尚未使用,若考虑正在发行的12亿元公司债,则短期公司投资资金充裕,我们预计布点仍将继续。2)合资公司云南水投成立当年即贡献EPS0.10元,12年业绩有望继续保持快速增长。碧水源将通过母公司膜处理工程+分享合资公司盈利两方面来奠定长期增长空间。 估值与建议: 维持“推荐”。公司异地扩张带来的跳跃式增长,中长期内,看好其稳定增长前景。维持盈利预测:预计公司2012、13年净利润分别为5.9亿、9.0亿,对应EPS1.82元和2.77元。当前股价对应2012、13年市盈率分别为23x、15x。 风险:订单增速低于预期;异地扩张步伐低于预期。

一季度业绩符合预期: 2012年一季度年实现收入6396万元,同比增长2.5%,净利润1005万元,同比增长6%,合EPS0.19元。 正面: 垃圾渗滤液处理业务维持稳定。公司一季度营业收入同比小幅增2.5%,增速不高主要源于承接的垃圾渗滤液项目多为市政工程,结算时间点多集中在下半年。考虑到自去年8月份开始大项目招标增多以及接单速度增快的实际情况(仅去年下半年公司中标合同金额共约3亿元),我们维持预计,全年渗滤液处理业务将有50%以上的增长。 负面: 应收账款同比增84%,经营性现金流连续为负。垃圾渗滤液项目客户多为地方政府,由于银根紧缩、土地出让下滑,地方政府的支付能力下降,短期影响项目资金回流。我们预计进入下半年后,随着项目结算期临近,公司现金流状况有望转好。 存货同比大增108%至1.77亿元。主要源于正在进行中的渗滤液工程项目因尚未到结算节点,一律计入存货,待至下半年进入结算期后,确认营业收入及利润。 发展趋势: 垃圾渗滤液业务模式尝试转变,同时有望涉足餐厨垃圾领域。渗滤液行业虽每年仅有约20亿元的市场空间,市场前景有限,但公司凭借上市后募集资金正快速实现由工程向委托运营以及BOT运营的盈利模式转变,不断提高运营业务的收入占比,以获取长期稳定的运营收入;同时公司开始向有机垃圾(尤其是餐厨垃圾)、土壤修复、污泥处理等方向发展,有望充分利用公司在渗滤液处理领域里积累的丰富客户资源,实现多点开花。 估值与建议: 维持“审慎推荐”。公司正处于传统业务爆发、新业务拓展的转型初期。预计公司2012、13年净利润分别为0.83亿元、1.10亿元,对应EPS0.87元和1.15元。当前股价对应2012、13年市盈率分别为23x、17x。 风险:餐厨垃圾领域市场开拓低于预期。

2011业绩略低于预期: 2011年公司控股电厂完成售电307亿kwh,上升14%。实现收入144亿元,同比增15%,净利润11.25亿元,同比降20%,对应EPS0.43元,略低于我们预期的0.45元。原因在于四季度燃煤价格涨幅略超预期。四季度,实现收入36亿元,盈利1.40亿元,对应EPS0.05元。2011年公司拟每10股派发含税现金红利1元。 正面:大力发展清洁能源,稳步推进垃圾项目。公司首个风电项目满洲里风场一期(6.95万kw)11年内投产。多个垃圾发电项目正在大力开发。2011年,购建固定资产、无形资产等现金支出达26亿元,同比增长104%。公司先后两次竞购能源环保公司合计13.73%股权,实现100%股权控制。显示公司积极转向清洁能源的发展思路。 负面:燃煤价格上升,主营业务盈利下滑。受到燃煤价格上涨影响,公司2011年主营利润率下滑2个百分点至13%。单四季度,毛利率相比三季度降7个百分点至6%,盈利能力在11年内逐季下滑。 发展趋势:传统火电赢利增强,业绩具备防御性。11年末发改委出台上调电价和控制煤价双重措施后,火电机组盈利能力增强。由于公司火电机组分布广东,高上网电价使得机组抗煤价波动能力相对较强,业绩具有一定的防御性。敏感性分析显示,煤价每上升1%,净利润下降3%。 垃圾发电项目发展值得期待。公司将加快垃圾发电项目建设,在建宝安二期和武汉项目装机合计8.2万kw,建成后能将公司垃圾发电规模扩容近2倍。此外,公司在大力推进东部垃圾发电、南山垃圾发电二期项目的前期工作,并参与到贵阳垃圾焚烧发电BOT项目投标。垃圾发电毛利率较高,未来发展潜力值得期待。 估值与建议:维持“审慎推荐”投资评级。短期内公司在建项目投产规模不大,业绩贡献有限。预计2012、13年净利润分别为13.9亿和14.1亿元,对应EPS0.52元和0.53元,对应市盈率12x和12x。 风险:重点合同煤兑现率低于预期。

2011业绩低于预期: 2011年公司控股电厂完成发电657亿kwh,上升7%。实现收入217亿元,同比增24%,净利润2.6亿元,同比降49%,对应摊薄EPS0.11元(基本EPS0.13元)。业绩低于预期原因在于四季度煤价涨幅以及二滩水电盈利下降幅度超预期。四季度,实现收入58亿元,亏损7500万元,对应EPS-0.03元。2011年公司拟每10股派发含税现金红利0.15元;每10股转增5股。 正面: 资本运作顺利,二滩项目有序进行。2011年完成可转债和公开发行股票共计融资55.8亿元,用于雅砻江下游官地、锦屏等水电站建设。我们预计2012年开始二滩将进入水电站集中投产期。 负面: 标煤单价同比提升11%,火电亏损严重。2011年标煤单价上升88元/吨至792元/吨,仅此一项增加燃料成本约8亿元,导致EBIT利润率下降4个百分点至14%。公司甘肃小三峡水电机组与以水电资产为主的子公司国投电力有限公司对净利润贡献达5.9亿,剩余火电为主的存量资产亏损接近3个亿。 负债率维持高位,财务费用同比增加23%。2011年末公司资产负债率处于82%的高位,贷款利率的上升导致利息支出增加24%至23.6亿元。我们预计2012年财务费用将延续上升趋势。 发展趋势: 火电盈利好转。受益于11年末上调燃煤机组上网电价,以及市场煤价受到调控后有所回落,火电盈利能力好于去年。 2012年步入水电集中投产期,谨慎看待投产当年盈利能力。随着二滩后续一系列在建项目的推进,二滩公司的财务费用将大幅攀升。如果大部分电站投产时间不利(在丰水期后),则考虑到折旧及利息资本化停止,当年业绩提升有限。 估值与建议: 看好公司水电长期发展潜力,维持“审慎推荐”投资评级。预计公司2012、13年净利润分别为5.9亿和7.4亿元,对应EPS0.25元和0.32元,对应市盈率24x和19x。 风险:重点合同煤比例低于预期、西南来水情况偏枯。

业绩略低于预期: 2011年实现收入4.48亿元,同比增长40%,净利润1.03亿元,同比增长58%,合摊薄EPS0.35元(基本EPS:0.44元)。其中四季度实现收入1.31亿元,净利润2537万元,合EPS0.09元。2011年利润分配预案:每10股派发现金1.5元。业绩低于预期主要源于公司管理费用的超预期上升以及乐观估计脱硫业绩贡献。 正面:脱硫工程市场再现,主营收入同比增40%。主要源于脱硫EPC项目收入较去年同期增159%,继脱硫工程业务连续2年下滑后出现反弹。我们预计,公司凭借自主创新的旋汇耦合技术的高脱硫效率,在十二五火电厂脱硫提标改造的背景下(由200mg/m3下降至100mg/m3),将继续拓展脱硫工程市场。 财务费用率大幅下降9.5个百分点。2011年公司上市募集资金净额达15.9亿元,相应带来存款利息2505万元,在加息周期中有效降低财务费用,税后节约成本2129万元,合EPS0.07元。 负面:结算周期变更带来应收账款同比大增175%。主要源于公司480万千瓦的脱硫BOT项目大唐托克托发电及托克托二发,因资金周转原因提出延期支付2011年8-12月的脱硫结算电费,并于2012年1月中旬完成相关款项的承诺支付。我们维持认为,脱硫BOT项目的应收账款,因为有脱硫电价作为担保,坏账风险较低。 发展趋势:技术优势+资金实力确保其长期发展。1)公司的旋汇耦合脱硫技术,脱硫效率高;湿法有机催化技术,实现脱硫脱硝脱汞集成净化;干法活性焦技术,拥有节水优势,在争取西部缺水地区的脱硫工程方面有优势。2)2011年公司上市,超募资金8.43亿元,目前负债率为24%,充备资金为公司持续扩张提供支持。 估值与建议:维持“审慎推荐”。预计公司2012、13年净利润分别为1.9亿元、3.0亿元,对应EPS0.63元和1.00元。当前股价对应2012、13年市盈率分别为28x、18x。 风险:脱硫运营资产收购进度低于预期。

业绩超预期: 2011年实现收入37.75亿元,同比增长15%,净利润16.09亿元,同比增长24%,合EPS0.34元。其中四季度实现收入10.98亿元,净利润4.5亿元,合EPS0.09元。2011年利润分配预案:每10股派发现金2.33元。业绩超预期主要源于投资收益的超预期上升。 正面: 汇兑收益带来财务费用率下降4.3个百分点。公司目前有人民币11亿元的日元贷款以及人民币2.4亿元的美元贷款,有此产生汇兑损益。2011年较2010年因汇兑损益项节约1.22亿元,税后贡献利润1.04亿元,合EPS0.02元。 增资重庆信托,带来新利润点。2010年底公司以22.1亿元参与重庆信托增资扩股,获得23.86%股权。2011年重庆信托贡献投资收益1.9亿元,合EPS0.04元。 负面: 管理费用继续同比攀升17%。主要源于1)随污水处理量上升,城市污水处理管网及设备维修成本增加2256万元;2)人员费用上升,工资及工资附加同比增27%。 发展趋势: 两江新区的发展带来广阔增长前景。重庆市目前正计划实施“两江新区”规划,按计划重庆市主城区面积将由现在的500平方公里扩展到900平方公里,人口由现在的500万扩张到1000万。 重庆水务的供水、排水能力都将随两江新区的建设而有翻倍的潜力。同时,重庆市水利水务资产整合步伐加速,重庆水务作为重庆市唯一的供排水一体化、厂网一体化的水务上市公司,我们看好其在重庆市整合水利水务资源进程中发挥更为重要的作用。 估值与建议: 维持“审慎推荐”。看好公司在重庆地区的二次成长能力。预计公司2012、13年净利润分别为17.4亿元、19.4亿元,对应EPS0.36元和0.40元。当前股价对应2012、13年市盈率分别为16x、14x,估值处于行业偏低水平。 风险:供排水项目进展低于预期。

2011业绩符合预期:2011年公司完成发电1452亿kwh,上升14%。实现收入506亿元,同比增23%,净利润36.5亿元,同比增50%,对应摊薄EPS0.24元,扣除非经常性损益后实际EPS为0.16元。四季度,实现收入142亿元,同比增26%,盈利15.8亿元,对应EPS0.10元。 公司每股派发含税现金红利0.1元。 正面:全年贡献投资收益32亿元,同比提升87%。主要源自:(1)出售国电南瑞4354万股取得一次性投资收益14亿元;(2)所参股企业国电科环、同忻煤矿以及河北银行等盈利能力显著提升。 在标煤单价上升5%情况下,EBIT利润率同比提升1个百分点至14%。主要源于:1)华东地区火电厂因“高电价、高负荷、畅通的煤炭运输通道”突出贡献盈利;2)11年两次上调火电机组上网电价;3)大渡河流域新机组全年贡献产能,水电量占比提高3个百分点至18%,毛利率高于火电,拉动综合利润率上升。 负面:资金压力增大,负债率从年初的76%提升至78%。11年末公司长期负债上升100%至587亿元,成为净负债增加的主因。负债规模扩大、贷款利率上升以及大渡河电源项目投产后利息支出费用化直接带动财务费用大幅提升49%至50亿元。目前公司在建工程较多,2012年尚有324亿元的资金需求,资金压力较大。 发展趋势:主业盈利料有回升,煤电一体化年内可期。11年上调燃煤机组上网电价,市场煤价有所回落,火电盈利能力应好于去年。冀蒙煤电一体化项目电厂首批2*60万kw机组于12年起陆续投产,配套的察哈素煤矿开发工作稳步推进,一期年设计产能1000万吨。 估值与建议:维持“审慎推荐”投资评级。看好公司业绩成长性、水火互补的电源结构和冀蒙煤电一体化项目储备,预计公司2012、13年净利润分别为37亿和45亿元,对应EPS0.24元和0.29元,对应市盈率11x和9x。 风险:重点合同煤比例低于预期。

2011业绩符合预期: 2011年公司实现收入545亿元,同比增加20%,净利润7919万元,同比下降62%,对应EPS0.01元。四季度,实现收入148亿元,同比增加21%,盈利5041万元,对应EPS0.01元。当季利润率略好于前三季度。因扣除非经常性损益后实际EPS为-0.13元,2011年度不派发现金红利。 正面: 全年完成发电量1508亿kwh,同比提升16%。主要源自宁夏灵武等新机组投产后装机规模扩大。加之11年6月和12月两次电价提升,全年收入同比增加20%。 投资收益同比提升51%至12.8亿元。主要源自华电煤业股权稀释后产生的投资收益5.7亿元以及参股的华电财务、长城煤矿等企业盈利能力较好。 负面: 燃料成本同比增加17%至389亿元。火电电量同比增长14%,供电煤耗下降1.6%,则单位燃料成本提升约4%。 财务费用同比提升50%至49亿元。主要源于有息负债规模扩大,以及银行贷款利率的上升。 发展趋势: 2012:业绩回升,运营压力源自煤价。11年两次上调燃煤机组含税上网电价合计约4.4分,煤价受到限价令影响有所回落。但如果来水不佳导致火电多发,可能造成煤价上涨超预期。敏感性分析显示,电价、煤价波动1%,公司净利润分别变动38%和24%。 期待增发顺利完成,资金压力料有缓解。证监会于12年2月核准定向增发项目——融资不超过19亿元,用于在建项目和补充流动资金。该融资预计年内完成,可有效缓解公司资金压力。 估值与建议: 假设增发年内完成,预计公司2012、13年净利润分别为13.3亿和14.6亿元,对应EPS0.18和0.20元,对应市盈率17x和16x。 维持“审慎推荐”投资评级。 风险:重点合同煤比例低于预期

2011年业绩符合预期 2011年实现收入11.5亿元,同比增长5.14%,净利润3.5亿元,同比增长2.75%,合EPS0.37元。其中四季度实现收入2.67亿元,净利润亏损1936万元。2011年利润分配方案:每10股派含税现金红利0.4元,每10股转增8股。 正面 资本运作顺利,二滩项目有序进行。2011年公司先后发行可转债以及公开发行公司股票,分别融资21亿元、22亿元,用于二滩下游水电站建设,我们预计2012年开始二滩将进入水电站集中投产期。 负面 投资收益如期大幅下滑29%。主要源于1)二滩水电少发14.71亿kWh,净利润仅实现5亿元,较去年同期下滑30%,与去年同期相比少贡献投资收益1亿元;2)新光硅业由于多晶硅价格下滑,出现年度亏损,同比少贡献投资收益1,528万元。 财务费用上升22%。银行贷款利率上升以及有息负债规模扩大,公司利息支出达2.75亿元,同比增27%。我们预计2012年公司财务费用将延续上升趋势。 发展趋势 受制于来水,一季度业绩有压力。去年由于雅砻江流域来水偏枯,四季度二滩仅发电30亿kWh,同比大幅下滑35%。一季度来水一般取决于上年汛期的水情,因而我们预计二滩一季度电量继续维持下滑趋势为大概率事件,一季度业绩将受累于投资收益下滑。 2012年二滩进入集中投产期,谨慎看待投产当年盈利能力。随着二滩后续一系列在建项目的推进,二滩公司的财务费用将大幅攀升。如果电站投产时间不利(在丰水期后),则考虑到折旧及利息资本化停止,当年业绩提升有限。 估值与建议 预计公司2012、13年净利润分别为4.4亿和6.6亿元,对应EPS0.41和0.61元,市盈率31x和21x。看好公司水电业务长期发展潜力,维持“审慎推荐”投资评级。 风险:西南水情继续维持偏枯局面。