EPS0.42元符合预期,主业较快增长23% 收入28.07亿元(+22%),营业利润3.79亿元(+18%),利润总额3.90亿元(+15%),净利润3.02亿元(+8%),归母公司净利润2.07亿元(+3%),EPS0.42元符合预期。扣非后净利润1.98亿元(+23%),合每股0.40元。ROE为6.62%,经营性现金流0.03元/股,主要因扩大医药商业规模所致,医药工业现金流正常。相比12H1,13H1新增合并巴瑞,但同时无房地产。而13H1新增的巴瑞利润贡献5800万元(+30%以上)略超房地产剥离带来的利润影响。 宜昌人福下半年增速有望提升;血液制品大幅增长远超预期 宜昌人福收入增长24%(其中麻醉药增长28%),净利润在较高基数上增长20%,考虑到12年下半年宜昌人福净利润同比仅增长13%,净利润基数较低(研发费用计提较多+承担人福普克“片剂和硬胶囊制剂出口生产基地”建设影响),预计13年下半年净利润增速有望提升。2012年底获批的盐酸氢吗啡酮是公司向“术外镇痛”领域拓展的首个重要产品,是潜在大品种。血液制品通过调整产品结构、提高产品收率等措施,继续高增长:收入0.83亿元增长105%,净利润0.39亿元增长284%,远超预期。 母公司费用增速放缓,定增完成后财务费用压力将缓解 13H1母公司三项费用合计0.77亿元增长26%,较12年增速61%显著放缓。其中管理费用0.31亿元增长5%,财务费用0.47亿元增长44%,已无销售费用。预计随着未来定增完成后,募资约10亿元,公司财务费用压力将缓解。 医药业务持续高成长,维持中长线“推荐”评级考虑 2013年内增发完成,但不考虑未来资产收购或者资产转让贡献业绩,维持13-15EPS0.85/1.15/1.53预测,其中医药业务13-15EPS1.12/1.45/1.83。13年EPS分解如下:医药主要1.12元、投资收益0.02元、母公司费用和其他子公司等-0.29元。公司2013年表观业绩增速因2012年地产剥离而面临一定压力,但同时业务模块和业绩体现更加清晰,医药业务整体保持较高增长且在研和报批产品储备丰富,维持中长线“推荐”评级。 分拆业务进行分部估值法计算:整体业务一年期合理价值36.4~38.7元,对应整体业务14PE32~34X,其中医药业务一年期合理价值39.3~42.3元,对应医药业务14PE27~29X。

主业增长15%,EPS0.19元,略超预期,Q2改善明显 收入42.73亿元(+47%,海正辉瑞并表),营业利润3.26亿元(+83%),利润总额3.36亿元(+62%),净利润2.60亿元(+48%),归母公司净利润1.60亿元(-6%),EPS0.19元略超预期的0.18元;扣非后净利润1.49亿元(+15%),合每股0.18元。经营性现金流3.06亿元(+35%)超净利润。2季度业绩改善明显:13Q2收入增52%,归母公司净利润增29%,扣非净利润增28%。 制剂快速增长,贡献主要利润;原料药有所恢复,毛利率大幅提升 上半年制剂业务(不包括辉瑞注入产品部分)6.75亿元增长31%,毛利率提升4.43pp,其中腺甘蛋氨酸、氨基葡萄糖等新产品放量增长。合资公司海正辉瑞净利润2.43亿元,贡献公司净利润1.24亿元,占公司总净利润比例77%;百盈医药处于前期投入期小幅亏损355万元;省公司盈利1075万元。公司正逐步打造国内3大制剂营销团队:海正辉瑞(高端品牌仿制药)、百盈医药(创新药和生物药)、省公司(OTC和普药)。 原料药收入9.49亿元增长14%,肿瘤药原料药部分恢复供货上半年增50%以上,其他原料药毛利率也均有提升,整体原料药毛利率提升10.38pp。 风险提示 1)大量在建工程转固计提折旧;2)原料药出口业务带来的业绩波动。 拐点初显,上调投资评级至“谨慎推荐” 公司经过07-11年连续5年的快速发展后,我们判断2012年是公司整固和缓冲期,2012年业绩将面临较大压力,因此将公司投资评级下调至“中性”。经历2012年的整固和业绩洗礼,初步判断13Q2是公司业绩拐点,但考虑到2013年整体仍处于投入期,因此判断2013年有望在2012年低基数上实现小幅增长,2014-2015年实现快速增长,预计13-15年EPS0.39/0.53/0.70,同比增8%/36%/32%,对应13-15PE42/31/23X,短期估值不低,但长期仍看好其产业升级路径并期待制剂比重不断提升、新品上市厚积薄发。目前市值偏低,业绩具弹性,处于拐点期,上调投资评级至“谨慎推荐”。

主业平稳增长14%,EPS0.88元符合预期 收入21.62亿元(+15%),营业利润3.09亿元(+9%),利润总额3.22亿元(+9%),净利润2.70亿元(+9%),归母公司净利润2.59亿元(+13%,符合预期,扣除13Q2开始计提的B转H股费用后增长17%),EPS0.88元;扣非后净利润2.48亿元(+14%),合每股0.84元。毛利率提升2.31pp,制剂占比提升致销售费用率提高2.40pp,研发费用大增46%以及B转H费用致管理费用率提高0.39pp。ROE为8.27%;经营性现金流0.63元/股(-45%,采购原材料支付的现金及支付员工薪酬同比增加所致)。 制剂业务稳定较快增长,原料药贡献利润同比大幅减少 制剂:收入17.64亿元增长18%,已无高开票影响,贡献净利润约2.47亿元增长26%。其中:核心产品参芪扶正注射液增长24%,持续超越抗肿瘤中药注射剂行业增速;促性激素上半年受国家短期对生殖行业整顿影响增长24%(6月已恢复),下半年有望重新步入快速增长轨道;诊断试剂及设备增长15%;新产品亮丙瑞林、鼠神经生长因子、艾普拉唑均接近翻倍增长。原料药:贡献利润同比大幅减少,目前占比很小。收入3.98亿元下降1%,受降价影响,预计13H1贡献净利润约1200万元VS12H1约3200万元。 风险提示 固定资产、单抗研发投入影响净利润表现;原料药业务波动。 中长期平稳发展可期,未来市值具较大提升空间,维持“谨慎推荐” 公司对13年经营目标指引偏保守:收入45亿元增14%,净利4.8亿元增9%。主因12年非经常性损益约4548万元对应EPS0.15元、以及13年可能确认B转H股费用。若以该指引为基准,剔除一次性费用,则13年扣非后净利润实际增长15%以上。 维持13-15EPS1.76(不考虑B转H股费用为1.85)2.25/2.70,同比增18%/28%/20%。公司产品线丰富,中长期稳定发展可期,营销改革成效初显,未来值得期待,历年现金流表现优异,业绩已主要由专科用药贡献,原料药占比小。当前13PE23X(按13EPS1.85元计算),具一定吸引力。维持“谨慎推荐”,一年期合理价值45-52元(14PE20-23X)。

收入增速低于预期,利润增长27%符合预期 收入10.35亿元(+9%,低于预期)、利润总额1.53亿元(+17%)、归母公司净利润1.32亿元(+21%,销售费用率下降1.58pp致净利润增速快于收入增速),EPS0.37元,略低预期的0.39元,扣非后净利润1.26亿元(+27%,符合预期),合EPS0.35元。ROE8.34%。 处方药收入增长13%低于预期,OTC收入下降 处方药收入增长13%低于预期,但预计终端消化增长约30%,维持良好增势,预计下半年处方药收入增速有望加快;毛利率提升0.88pp。OTC产品老化,收入下降16%,毛利率下滑8.29pp。 报表质量健康 经营性现金流入/收入=1.53创历史新高,经营性现金流4.2亿元远超净利润,增长116%:应收票据同比下降36%较年初下降78%,应收账款同比增长13%较年初增长106%,分别占预计的2013年收入7%和7%,两者合计占比远低于同类企业。存货1.8亿元同比增27%占预计的2013年收入7%。 风险提示 公司肿瘤药产品存在降价可能性。 步入平稳较快增长期,维持“谨慎推荐”评级 公司产品线围绕抗肿瘤和心脑血管药物,有一定特色,营销实力较强,经历2010年的营销改革和短期阵痛,业绩持续改善,11-12年各项业务表现较好,预计13-15年现有产品保持平稳较快增长,随着新产品理气活血滴丸(已上市)和复方荭草(报生产)获批上市,爱德药业的瑞替普酶2014年产能释放,以及外延式并购顺利进行,公司储备品种逐步丰富,持续增长可期。 公司2013年经营目标为收入28亿元(+24%)。考虑到5亿元收购百祥制药所带来的财务费用增加将部分抵消百祥制药并表,因此暂不考虑收购百祥制药所增厚的业绩。维持13-15EPS1.07/1.32/1.59(按增发4500万股摊薄计算),同比增30%/24%/20%,13PE28X,估值合理,而未来有望保持平稳较快增长,维持“谨慎推荐”评级。

平稳增长15%符合预期,Q2 增速环比提升 2013 年上半年收入30 亿元(+14%),营业利润7.9 亿元(+26%),利润总额13.5 亿元(+11%),净利润6.6 亿元(+12%),归母公司净利润6.4 亿元(+15%),EPS0.47 元符合预期;扣非后净利润6.4 亿元(+19%)。估计肿瘤药降价、财务处理调整致营业成本大幅上升,销售费用下降。ROE11.6%,经营性现金流0.43 元/股(+63%)。Q2 收入同比增长17%,归母净利润增长20%。 各项业务稳步推进,综合竞争力不断提升 仿制药:肿瘤药受12Q4 发改委降价影响,预计收入个位数略有增长,预计14年增速提升;手术用药预计增长40%;造影剂、电解质输液快速做大规模后预计增长约30%;目前仿制药报生产阶段产品约25 个,其中不乏重磅品种,将构成未来有力增长点。创新药物:继第一个创新药艾瑞昔布获批上市后,阿帕替尼胃癌适应症和PEG-GCSF 已申报生产,预计分别将于2013 年底和2014 年获批。目前超过12 个创新药物在研且以重磅品种为主,创新药物逐步进入收获期。仿制药的国际化:继伊立替康和奥沙利铂两个注射剂品种分别通过美国和欧盟认证并实现销售后,今年上半年曲唑片和环磷酰胺分别通过美国和欧盟认证。后续储备品种(肿瘤药、手术、精神药品)将陆续申报和获批。 风险提示 12Q4 肿瘤药和13Q1 手术用药降价影响公司13 年增速;招标限价压力。 13-14 年仍处于平稳成长期,初步判断2015 年有望迎来二次腾飞2010 年以来占大头的肿瘤药增速放缓,致公司进入平稳成长期。展望13-14 年:肿瘤药增速仍缓慢,手术用药、造影剂、电解质输液仍为业绩增长主要驱动力,整体仍处于业绩平稳期;但随着创新药物2013 年底有望陆续上市,以及仿制药大批量上市,经过1-2 年培育,初步判断2015 年公司增速有望上一台阶,可望迎来二次腾飞发展阶段。 预计13Q1 为全年业绩低点,维持13-15 年 EPS0.91/1.09/1.36 预测,同比增长15%/20%/25%,业绩趋势有望逐步向上,但需观察弹性。公司质地优异,核心竞争力突出,财务健康。目前13PE35X,估值不低,随着创新药物逐步进入收获期和仿制药大批量上市,公司有望迎来二次腾飞。短期股价弹性空间有限,维持“谨慎推荐”,一年期合理估值36-39 元(14PE33-36x)。

扣非净利润大幅增长90%表现优异,现金流继续大幅好转 收入15.54亿元(+123%),归母公司净利润3.74亿元(+16%,因去年同期有地产转让投资收益),EPS0.343元全部来自制药业务及相关政府补助。扣非后净利润3.22亿元(+90%),合每股0.295元全部来自制药业务。扣非后ROE为9.81%,经营性现金流0.40元/股(+1985%)远超净利润,显示制药业务现经营现金流优异,在地产大部分剥离后持续大幅好转并得以体现。 制药业务主业EPS>公司主业EPS>扣非后的EPS0.295元,业绩仍再超市场较高预期。上半年0.047元非经损益主要来自政府补助,其中大部分来自政府税收奖励和税收返还(营销模式转变),与制药主业相关,具可持续性。假设将相关税收奖励和返还作为主业,则预计制药业务实际主业EPS近0.34元,公司实际主业EPS0.33元。 血栓通销量大幅增长,盈利能力提升,未来市场空间仍大 上半年血栓通受新版GMP认证影响产能不足,但销量仍大幅增长约56%。制药业务净利润3.75亿元增长108%,EPS0.343元,测算扣非后EPS0.31元,盈利能力大幅提升。下半年:预计销量和扣非后净利润将超上半年,保守预计下半年制药扣非EPS0.33元,假设营业外收支相抵,则全年制药EPS0.67元,同比大幅增70%。中长期看:考虑13年血栓通覆盖三级医院50%,二级医院30%,基层10%多,预计5年后血栓通三级+二级医院销量仍具2倍以上空间,基层医院5倍以上空间,5年后血栓通有望超6亿支,贡献净利润约20亿元。 南宁基地定位医药和食品饮料,有望成为未来重要产能储备 因肇庆土地审批慢,而血栓通15年将存产能瓶颈,公司计划在南宁分期投资,作为公司医药和食品饮料重要产能储备,不存在市场担忧的大跃进问题。 制药业务势头强劲,上调盈利预测和目标估值,维持“推荐”评级 看好血栓通未来的成长空间(较广的临床应用领域和空白市场潜力、基本药物向医疗机构推进的过程中基药独家品种继续受益、获益国家对“中药大品种”的政策扶植战略)。暂不考虑并购业务贡献利润和未来血栓通可能的提价,上调13-15年制药业务EPS至0.67/0.85/1.05元(13-14年原预测0.57/0.70),同比增70%/27%/23%,对应血栓通销量2.2/2.8/3.45亿支,同比增44%/27%/23%,假设其他业务不贡献利润。 公司制药业务势头强劲,血栓通市场空间仍大,业绩具弹性,维持“推荐”评级,13PE24X,估值仍偏低,提高一年期合理价值至21~23元(对应14PE25~27X)。

EPS0.77元增长31%,符合预期 收入81.1亿(+15%),净利润4.27亿(+30%),归母公司净利润3.33亿(+31%,符合预期),EPS0.77元;扣非后净利润3.18亿元(+24%),合每股0.73元。ROE为15.37%;经营性现金流0.75元/股(-36%),其中医药商业主要平台母公司0.18元属合理水平+医药工业主要子公司0.57元历年表现优异。 工业较快增长,毛利率小幅提升;商业受医保控费影响,毛利率稳定 医药工业:总体略受上半年过新版GMP认证和去年同期高基数影响增长22%,预计下半年工业增速好于上半年:其中百令胶囊增长28%,糖尿病药物增长25%,消化系统药物增长20%,免疫抑制剂增长8%。此外公司逐步进军抗肿瘤药、肝病等领域,由目前专科特色用药+品种少而精的发展阶段进入高端专科用药系列化多品种销售阶段。 医药商业:总体增长14%,其中母公司医药商业增长16%。 毛利率:医药工业毛利率小幅提升0.18pp,医药商业毛利率小幅下滑0.21pp。 风险因素vs股价催化剂 1)股改承诺事项解决、启动再融资;2)器官移植政策的影响vs逐步放开; 3)2012年消化系统及免疫抑制剂降价,但预计影响有限。4)医保控费对公司医药商业影响程度和持续性需观察。 看好优秀主业的长期稳健成长性,维持“推荐”评级 维持13-15EPS1.38/1.71/2.08,同比增27%/24%/22%,目前13PE32X,短期估值合理,未来市值有较大提升空间。 公司的医药工业业务专注专科治疗特色,研发支持和销售实力突出,后续产品储备丰富;医药商业业务为浙江区域龙头,历年经营稳健。主业整体经营优异,中长期发展方向明确,一旦股改承诺解决,启动再融资,有望解决工业产能瓶颈并促商业扩张,看好公司优秀主业的长期稳健成长性,维持“推荐”评级。建议坚定持有,不断以时间换空间,获取中长线稳健收益。

扣非后主业增长6%,EPS0.32元低于预期 收入10.48亿元(+26%);利润总额1.59亿元(+30%);归母公司净利润1.34亿元(+30%),EPS0.32元低于预期的0.35元,扣非后净利润1.26亿元(+6%,因12Q1一次性股权激励成本摊销2382万元),EPS0.30元;毛利率下降3.66pp(去年同期毛利率异常高,金银花等原材料成本上涨)。ROE为8.07%,经营性现金流0.37元/股(+46%),经营性现金流入/收入为1.23,改善明显。 热毒宁保持快速增长,口服制剂增长仍乏力,期待重磅新品贡献 热毒宁为销售额最大单品,终端消化增长36%表现良好,考虑其“目前销售区域不平衡、医院覆盖率较低;除已在江苏和新疆基药增补目录外,13年新进广东省基药增补目录,以及未来可能进入其他省份基药增补”,预计热毒宁市场空间仍较大。口服制剂消化整体增长9%,其中桂枝茯苓小幅增长5%。借助3个独家品种桂枝茯苓胶囊、腰痹通胶囊、南星止痛膏进入新版国家基药目录契机,公司开始布局基层销售网络,口服制剂中期有望受益于公司基层市场开拓。期待去年获批上市的重磅新品银杏内酯注射剂明后年开始成为重要新增长点。 盈利质量明显改善 过往激进的营销正逐步改进,盈利质量继续改善,需观察持续性。13Q2延续13Q1盈利质量逐步改善的趋势:应收账款同比增12%环比降3%至8.5亿元,预计占13年收入比重36%(10H1/11H1/12H1/13Q1占比分别为31%/39%/40%/37%);经营性现金收入远大于利润表收入,经营性现金流净额大幅增长并超过净利润,公司未来业绩或存较大弹性。 中线趋势向好,盈利质量改善但短期估值略偏高,暂维持“谨慎推荐” 公司注重研发,新品储备较为丰富,过往营销能力一直偏弱,目前产品线中仅热毒宁保持快速增长支撑公司较高成长,口服制剂整体增长缓慢但对业绩拖累逐步减小,中期有望受益于新进基药目录,新品种银杏二萜内酯注射液贡献收益,以及龙血通络胶囊等产品陆续获批上市,不断丰富心脑血管领域产品线。 维持13-15EPS0.72/0.91/1.13元预测(定增摊薄后,摊薄4.6%),净利润同比增30/27/24%。定增方案暨股权激励计划彰显公司对未来3年发展信心,中长线看好,且之前我们一直关注的盈利质量在继续改善,但因中报业绩低于预期,13PE40X估值不低,暂维持“谨慎推荐”评级。未来将视业绩弹性上调评级。

中报业绩增长35%,EPS0.58元符合预期 上半年收入54.02亿元(合并帝益,同口径+29%),归母公司净利润6.01亿元(+35%),EPS0.58元符合预期。其中天士力收购前净利润5.32亿元(+32%)、帝益净利润0.69亿元(大幅增长66%)。扣非后净利润5.21亿元(扣除帝益1-5月净利润),快速增长31%,对应EPS0.50元。经营性净现金流0.21元/股(-32%,主要工业平台母公司0.26元/股+主要商业平台子公司-0.05元/股)。 医药工业持续快速增长表现优异 医药工业:收入23.13亿元增31%,毛利率74.77%微降0.65pp,其中天士力收购前收入19.91亿元增29%(预计丹滴增速约18%,若14-15年通过FDA3期临床则更具爆发力,其他品种强劲增长超40%),帝益收入3.22亿元增42%。 医药商业:收入30.09亿元增26%,医药商业虽非公司发展和盈利重点,但借助全国商业网络扩张和业态优化,完善产业链,成为自产药品的强力渠道通路。 打造产业链系统性综合竞争优势 在"国际化"和"一个中心+两翼"的战略布局下,公司通过整合集团内外产业资源,优化产业结构,产品线和增长点不断丰富,产业链系统性综合竞争优势得以强化。报告期研发投入大幅增长,中药创新研发和国际化模式探索再进一步:丹滴的美国临床进度提速,水林佳和穿心莲内酯滴丸也已开启美国FDA-IND申报。 再续和调整中长期激励基金方案,为下一个五年发展聚力上一个5年期管理层激励到期之后,公司推出下一个5年激励计划,仍结合了业绩和股价表现两项考察指标,显示公司对未来发展和市值增长的信心,调整后的方案相比之前严格,有望激发员工忠诚度和积极性。 长线坚守,分享收获期成长,提高未来一年目标价至47-50元 维持13-15年EPS1.10/1.43/1.84元/股,同比增48%/30%/29%。强调公司是一家创新型并具国际化视野的现代中药企业,看好创始人闫希军吴廼峰夫妇的战略格局和事业激情,以及新任总经理闫凯的发展雄心,在职业团队支持下,有望顺利实现优秀民企的传承和发展,围绕心脑血管等大病种领域培育持续增长点,进一步巩固中药材上游资源、研发创新、精益生产、项目管理、商业网络等产业链系统性综合竞争优势。公司各项业务次第进入产业收获期,中长线投资价值突出。提高未来一年合理价值至47--53元(对应14PE33-37x);投资建议:坚定持有。参见深度研报《传承创新、追逐梦想》。

事项: 益佰制药5日公告: 益佰制药全资子公司贵州苗医药公司5亿元收购贵州百祥制药100%股权。 国信观点: 百祥制药属于苗医药,主要产品20多个,拥有几个独家且医保品种,其主打独家品种妇炎消胶囊(收入约1亿元)新进12版药物目录,未来前景看好。本次收购有利于公司拓展、丰富产品线,并有望借助公司首个基本药物独家——妇炎消胶囊开拓、布局基层市场,同时公司较强的销售力有望提升百祥制药盈利能力。考虑到百祥制药产品线较具特色,而过去几年处于投入期,收入快速增长,未来随着费用投入趋于平稳,净利润有望逐步体现,总体而言收购定价基本合理。 益佰制药产品线围绕抗肿瘤和心脑血管药物,有一定特色,营销实力较强,经历2010年的营销改革和短期阵痛,业绩持续改善,11-12年各项业务表现较好,预计13-15年现有产品保持平稳较快增长,随着新产品米槁心乐滴丸(制证完毕)和复方荭草(报生产)获批上市,爱德药业瑞替普酶2014年产能释放,以及外延式并购顺利进行,公司储备品种逐步丰富,持续增长可期。 考虑到本次收购5亿元所带来的的财务费用增加将部分抵消并表百祥制药,因此暂不考虑本次收购所增厚的业绩。维持13-15EPS1.07/1.32/1.59(按增发4500万股摊薄计算),同比增30%/24%/20%,13PE28X,估值合理,而未来有望保持平稳较快增长,维持“谨慎推荐”评级。

主业增长27%,EPS0.19元符合预期;经营现金流大幅好转 收入29.7亿元增63%,净利润1.53亿元增25%,EPS0.19元/股符合预期,扣非后净利润1.49亿元增27%,合每股0.18元。应付账款环比增加6.09亿元同比增加8.92亿元、预收款项环比增加1.98亿元同比增加2.47亿元,促使经营性现金流5.47亿元继续大幅好转(0.67元/股,+746%),货币资金环比增加5.23亿元同比增加8.08亿元。应收票据、应收账款分别增14%、23%属合理水平。 王老吉大健康:经营迅速上轨,提高13年收入预期至50-80亿元 王老吉收入与我们草根调研的出货量估算存一定差异,原因在于:公司尚处市场开拓前期,一季度广告、进店、促销等营销一次性费用投入较大,多数以王老吉实物支付,这部分列入销售费用而未计入收入,因此王老吉实际出货额远高于财报确认收入,未来随着渠道完善两者差异将逐季缩小。我们估计13Q1财报收入约13亿元略低预期、净利润5000多万元超预期。随着旺季来临,销量有望逐季提升,提高红色王老吉全年收入预期至50-80亿元。绿盒王老吉Q1收入保持2位数增长但投入大、估计未有利润体现。 草根调研显示王老吉与对手力量对比转换明显,有望提前实现超越 大健康公司在不到一年时间里已建立卓有成效的生产、管理、营销体系和激励机制,整体向上势头强劲,显示出广药速度和潜力。我们草根调研多个区域市场普遍显示:城郊销量已领先对手,市区暂落后、餐饮落后,相信随着旺季到来,其与竞争对手的力量对比将快速转换,13年存在全面超越可能性。 制药业务:短期调整有利中长期更好发展,全年有望恢复增长王老吉经营已步入正轨并开始贡献可观业绩,公司开始对旗下制药业务经营进行大力整顿,致Q1业绩波动,估计原业务收入16.7亿元(-8%),净利润1.03亿元(-16%)。目前广药白云山吸收合并已完成,整合后全年有望恢复增长。 有望实现跨越式发展,维持“推荐”,提高合理估值至40-43元维持重组后制药业务13-15EPS0.67/0.79/0.91预测;考虑王老吉经营优于预期,提高13-15EPS至1.14/1.44/1.75元(按弹性预测区间下限)。维持判断:广州药业借重组白云山和王老吉回归,实现“大南药+大健康”产业双轮驱动发展,1)“优势资源+管理和营销改善”推动原医药工商业经营上升;2)借王老吉发力大健康产业撬动系列老字号品牌潜力;3)整体上市后各板块优势互补效益提升。短期关注红罐装潢权官司进展。维持“推荐”评级,提高一年期合理估值至40-43元(14PE28~30X)。

事项: 公司公告2013年一季报及拉莫三嗪美国市场收益情况。 国信观点: 一季报主业较快增长34%,EPS0.19元,符合预期,经营仍处于向上趋势。拉莫三嗪美国市场收益远超预期,短期贡献可观收益,中长期随着竞争加剧盈利将具不确定性。预计2013年沙坦类原料药能保持高增长,14-15年增长不确定性加大,毛利率在价格下跌和降本增效博弈中逐步下滑;制剂出口和国内制剂业务经过培养摸索后逐步步入收获期,若制剂业务能够快速成规模,则14-15年后较高成长可以持续。对于国内特色原料药企业转型制剂企业出口国际规范市场,我们的观点仍是“厚积,以待薄发”。华海药业产业升级路线日益清晰,中长期趋势向好,但预计业绩和股价波动较大,尤其是随着制剂出口业务进展而波动。考虑增发和股票激励行权,维持13-15EPS0.55/0.67/0.78元,同比增25%/21%/17%,考虑拉莫三嗪可能贡献的13-15年净利润1.0/0.8/0.6亿元,对应EPS0.13/0.10/0.08元,合计0.68/0.77/0.86元,同比增54%/13%/11%,13PE19X,不考虑拉莫三嗪为24X。积极关注,维持“谨慎推荐”。

Q1增49%超预期,扣非后主业持续强劲增长36%符合预期 收入27.23亿元(+28%),营业利润2.58亿元(+58%),利润总额2.60亿元(52%),净利润2.19亿元(+52%),归母公司净利润2.21亿元(+49%),EPS0.43元。13Q1出售投资性房地产取得收益约3000万元,扣非后净利润1.93亿元,主业快速增长36%,对应EPS0.37元,符合预期。经营性净现金流0.20元/股(-48%,主要工业平台母公司0.15元/股+主要商业平台子公司0.05元/股)。 医药工业持续快速增长表现优异 母公司:主要工业平台,主营现代中药口服制剂,收入9.79亿元增长45%,剔除6300万元非流动资产处臵收入,制药收入9.16亿元增长35%,费用控制良好,销售和管理费用率分别下降约1.46pp、2.86pp,净利润增长39%,考虑去年同期营业外收入较多,预计母公司主业净利润超40%。预计丹滴增速超20%,其它品种全面强劲增长。预计子公司天士力之娇的中药粉针剂增速超母公司口服制剂,医药工业整体收入增长或超35%。 医药商业:预计收入增长约20%,医药商业并非公司发展和盈利重点,但借助全国商业网络扩张和业态优化,完善产业链,成为自产药品的强力渠道通路。 优质化药资产注入增厚业绩,构筑三大制药平台,成长再添一翼 低PE收购特色专科化药企业江苏帝益后,形成以现代中药为核心,生物制药和化学制药为两翼的战略布局,同时将增厚业绩约10%。未来治疗领域将扩展至抗肿瘤等优势领域,产品群和增长点更丰富。 长线坚守,分享收获期成长,提高未来一年目标价至86-91元 12年大幅计提0.95亿元资产减值损失,为13-15年业绩夯实基础并预留空间。 5年期管理层激励到期之后,新的中长期计划值得期待。维持13-15年EPS2.20/2.85/3.68元/股,同比增48%/30%/29%。 重申公司是一家创新型并具国际化视野的现代中药企业,看好创始人闫希军吴廼峰夫妇的战略格局和事业激情,以及新一代接班人闫凯的发展雄心,在职业团队支持下,有望顺利实现优秀民企的新老交班和传承,进一步围绕心脑血管等大病种领域培育持续增长点,进一步巩固中药材上游资源、研发创新、精益生产、项目管理、商业网络等产业链系统性综合竞争优势。公司各项业务次第进入产业收获期,中长线投资价值突出。提高未来一年合理价值至86--91元(对应14PE30-32x);投资建议:坚定持有。参见深度研报《传承创新、追逐梦想》。

Q1增49%超预期,扣非后主业持续强劲增长36%符合预期 收入27.23亿元(+28%),营业利润2.58亿元(+58%),利润总额2.60亿元(52%),净利润2.19亿元(+52%),归母公司净利润2.21亿元(+49%),EPS0.43元。13Q1出售投资性房地产取得处臵收益约3000万元,扣非后净利润1.93亿元,主业快速增长36%,对应EPS0.37元,符合预期。经营性净现金流0.20元/股(-48%,其中主要工业平台母公司0.15元/股+主要商业平台子公司0.05元/股),ROE5.35%。 医药工业持续快速增长表现优异 母公司:主要工业平台,主营口服制剂,收入9.79亿元增长45%超市场预期,毛利率下降3.55pp(产品收入结构变化之中),费用控制良好,销售和管理费用率分别下降3.07pp、3.37pp致净利润高速增长55%超收入增速。预计丹滴增速超20%,其它品种全面强劲增长。预计子公司天士力之娇的中药粉针剂增速超母公司口服制剂,医药工业整体收入增长或超45%。 医药商业:预计收入增长约20%,医药商业并非公司发展和盈利重点,但借助全国商业网络扩张和业态优化,完善产业链,成为自产药品的强力渠道通路。 优质化药资产注入增厚业绩,构筑三大制药平台,成长再添一翼 低PE收购特色专科化药企业江苏帝益后,形成以现代中药为核心,生物制药和化学制药为两翼的战略布局,同时将增厚业绩约10%。未来治疗领域将扩展至抗肿瘤等优势领域,产品群和增长点更丰富。 长线坚守,分享收获期成长,提高未来一年目标价至86-91元 12年大幅计提0.95亿元资产减值损失,为13-15年业绩夯实基础并预留空间。 5年期管理层激励到期之后,新的中长期计划值得期待。维持13-15年EPS2.20/2.85/3.68元/股,同比增48%/30%/29%。公司开局优秀,市场信心进一步增强,整体业绩预期也有望逐步上调。 重申公司是一家创新型并具国际化视野的现代中药企业,围绕心脑血管大病种领域形成系列产品线,构筑了中药材上游资源、研发创新、精益生产、项目管理、商业网络等产业链系统性综合竞争优势。各项业务次第进入产业收获期,中长线投资价值突出。提高未来一年合理价值至86--91元(对应14PE30-32x);投资建议:坚定持有、以时间换空间,千亿市值可期。参见深度研报《传承创新、追逐梦想》。

制药业务实现EPS0.12元符合预期,现金流继续大幅好转 收入6.31亿元(+158%),归母公司净利润1.27亿元(-40%,因去年同期有地产转让投资收益),EPS0.12元全部来自制药业务。扣非后净利润1.20亿元(+168%),合每股0.11元。扣非后ROE为3.84%,经营性现金流0.12元/股(+330%)在地产大部分剥离后继续大幅好转。 血栓通恢复性大幅增长,将扩产至年产能5亿支,公司信心十足 一季度血栓通受新版GMP认证影响产能略不足销量4281万支(一季度占全年约20%)增80%,制药业务实现净利润1.3亿元增长约2倍。公司计划在肇庆建设血栓通粉针产能2亿支,加上目前梧州制药血栓通产能3亿支,合计5亿支。我们预计2013年血栓通销量超2亿支,2015年将超3亿支,此次扩产在预期之中,同时也彰显公司对血栓通市场需求充满信心。 开启外延式收购,构建完整产业链和补充制药产品线 1)拟现金收购云南文山特安呐制药80%股权,布局上游三七原料种植,补充心脑血管口服剂型产品线;2)拟现金收购黑龙江鼎恒升药业100%股权,布局北方市场,补充非心脑血管领域产品线。 仍看好血栓通的市场潜力,上调盈利预测约6%,维持“推荐”评级 总体而言,仍看好血栓通未来的成长空间,预计未来3年终端销售额仍有翻倍空间(较广的临床应用领域和空白市场潜力、基本药物向医疗机构推进的过程中基药独家品种继续受益、获益国家对“中药大品种”的扶植战略)。暂不考虑并购业务贡献利润,上调13-15年制药业务EPS至0.55/0.68/0.80元(对应13-15血栓通销量2.15/2.65/3.15亿支,假设单支净利润与2012年持平),同比增39%/23%/19%。加上其他业务13-15年每年贡献EPS0.02元,合计13-15EPS0.57/0.70/0.82元。 公司以血栓通为主的制药业务发展方向进一步明确,并逐步通过收购和合作研发以补充制药业务产品线,步长事件后管理层转向稳健经营,地产大部分剥离后现金流大幅好转,业绩明显改善,市场信心有望随着业绩改善和大股东及高管增持而恢复。 13年中恒集团有望实现快速增长,未来逐步进入平稳较快增长期,血栓通市场空间仍然较大,目前股价对应13-15PE24/20/17X,估值合理偏低,维持“推荐”评级,提高一年期合理价值至16~17元(对应13PE28~30X)。公司持有的国海证券目前市值相当于贡献中恒集团每股价值1.10元。