2018H1净利同比减少18.5%,维持“买入”评级 2018H1公司实现营业收入66.3亿元,YoY-33.7%;实现归母净利8.6亿元,YoY-18.5%。总体业绩低于预期,考虑到半年度业绩全年占比较低、上半年货值扩充、待结转资源毛利率较高、下半年销售结转节奏有望加快,维持2018-2020 年EPS 1.35、1.59、1.72 元的盈利预测和“买入”评级。 销售逆势增长,开发业务结转不均衡导致净利低于预期 半年报数据显示公司重点布局的城市2018H1商品房销售金额同比降幅均值为7.9%,同期公司开发业务实现销售签约92.2亿元,YoY+11.5%。受开发项目结转的不均衡性以及部分城市限房价、卡网签等调控因素的影响,地产开发业务结转收入YoY-39.0%至54.4亿元,为导致盈利低于预期的主要原因。2018H1开发业务毛利率同比提升12.5pct至39.4%,期末预收款较2017年末微降1.7%至100.4亿元,期末开发产品余额102.0亿元,待结转资源规模和质量较为可观。公司在下半年经营计划中表示加强重点城市产成品销售及网签工作,有望顺利实现全年业绩稳定增长的目标。 投融资强度扩大,夯实持续发展基础 2018年1-8月公司在北京、天津、成都、武汉、重庆、廊坊等城市通过兼并收购、合作开发、招拍挂等方式获取12个项目,新增权益建筑面积176.3万平,新增权益投资额87.1亿元,YoY+94.9%,2018H1期末存货YoY+29.9%至715.7亿元。截至报告披露日,公司成功发行33亿元中期票据,票面利率5.06%-5.28%。完成公募债回售工作,调整后三年票面利率4.74%,存续规模39.2亿元。此外私募债取得60亿元注册额度。上半年公司投融资强度明显扩大,进一步夯实持续发展基础。 自持物业盈利稳健,存量价值盘活空间较大 2018H1公司资产管理业务实现收入约11.7亿元,YoY+10%。实现息税前利润约6.4亿元,YoY+9%,自持物业营业收入、息税前利润再创同期历史新高,写字楼、商业、酒店多种业态回报率均实现稳定提升。报告期末投资性房地产余额322.6亿元,与2017年末基本持平。公司计划2020年自持面积达到200万方,我们认为投资性房地产规模的扩大在为公司贡献稳定租金收益的同时,有望受益于资产证券化以及REITs的快速发展,进一步盘活存量资产价值,为公司开发业务提供融资支持。 坚持布局核心城市,开发自持并重,维持“买入”评级 公司半年报不及预期,考虑到半年度业绩全年占比较低、上半年货值扩充、待结转资源毛利率较高、下半年销售结转节奏有望加快,维持2018-2020年EPS1.35、1.59、1.72元的盈利预测,参考可比公司2018平均PE估值7.5倍,给予公司2018年6.5-7.5倍PE估值,目标价8.78-10.13元(前值11.48-12.83元),维持“买入”评级。 风险提示:一二线热点城市调控政策趋严;新增自持物业出租率和租金水平可能不及现有物业;投资性房地产公允价值变动收益可能不及预期。

2018H1扣非后净利增长185%,上调至“买入”评级 2018H1公司实现营业收入49.9亿元,YoY+8.9%;实现归母净利6.2亿元,YoY+301.8%;实现扣非后归母净利4.3亿元,YoY+185.2%;加权平均ROE较2017H1提升6.3pct至9.0%。总体业绩略超预期,维持2018-2020年EPS 0.66、0.77、0.90元的盈利预测,上调至“买入”评级。 销售毛利率改善明显,投资收益大幅增加 2018H1公司住宅类项目(包含权益类项目)实现签约金额106.1亿元,YoY+31.1%。结算收入44.0亿元,YoY+5.4%,毛利率同比大幅提升14.1pct至47.5%。除了当期结转项目毛利率较高之外,投资净收益大幅增加110%至4.7亿元为公司净利大幅增长的另一主要原因(参考历史科目明细投资收益或主要为关联企业借款利息)。2018H1销售商品、提供劳务收到的现金YoY+39.0%至96.6亿元,带动预收款较2017年末增长23.9%至235.6亿元,对2017全年总营收的覆盖率达到1.7。 投资强度有所提升,净负债率升至183.3% 上半年公司新增8个项目,合计计容建面122.4万平,YoY+29.3%,主要位于北京、天津、杭州、南京、苏州、沈阳、嘉兴等一二线城市。截至报告期末公司在建、拟建、竣工项目待售面积611.6万平,待结算面积760.1万平。2018年至今公司通过发行中期票据募集资金27亿元,通过设立购房尾款支持计划募集资金15亿元,报告期筹资活动现金流入YoY+140.9%至131.6亿元,期末净负债率较2017年末提升44.8pct至183.3%,公司充分利用融资优势和杠杆空间,为未来高速发展提供资金支持。 重组大悦城稳步推进,住宅+商业全面协同可期 2018年公司积极推进对大悦城地产的重大资产重组,整合方案已获股东大会通过并已获得证监会受理,考虑到重组方案在央企整合层面的示范效应,我们预计后续推进阻力较小。如果重组顺利完成,中粮地产房地产开发业务规模将进一步增加,两者协同有望增强存量项目资源的利用效率和溢价空间。此外综合体开发优势下,预计拿地议价能力提升,融资成本进一步降低。2018H1大悦城业绩公告显示所有者应占溢利YoY+158.0%至16.9亿元,受益于住宅、商业的全面增长,业绩同样呈现高增长态势。 打造“开发+自持”双轮驱动的综合地产平台,上调至“买入”评级 不考虑收购大悦城的情况下维持中粮地产2018-2020年EPS 0.66、0.77、0.90元的盈利预测。参考可比公司2018年平均PE 9倍,考虑到公司重组大悦城后续推进阻力预期较弱,同时考虑到公司和大悦城业绩释放速度的加快以及业务协同优势所带来的高增长预期,给予公司2018年11-12倍PE估值,目标价7.26-7.92元(前值6.60-7.26元),上调至“买入”评级。 风险提示:重组方案尚待有关部门核准或备案;一二线核心城市商业地产竞争激烈;一二线核心城市房地产调控政策放松可能性较低。

2018H1净利增长16%,维持“买入”评级 2018H1公司实现营业收入147.2亿元,YoY+6.7%;实现归母净利20.1亿元,YoY+16.2%;实现扣非后归母净利18.3亿元,YoY+6.1%;加权平均ROE较2017H1减少0.05pct至3.8%。总体业绩基本符合预期,维持2018-2020 年EPS 1.27、1.55、1.77 元的盈利预测和“买入”评级。 推盘销售积极,毛利率保持行业高位 2018H1公司房地产开发业务加快推盘节奏,新推项目十余个,累计认购率超过80%。上半年实现销售回款217亿,YoY+42%,带动预收款较2017年末增长27.6%至394.5亿元。上半年公司地产业务结转收入99.0亿元,YoY+39.1%,毛利率高达66.7%,较2017同期增加6.2pct,继续保持行业高位。“旅游+地产”的片区开发模式在资源获取成本和产品溢价层面的盈利优势继续显现。公司表示下半年将继续推动战略联盟合作开发模式落地,我们认为公司优质资源周转速度有望进一步加快。 上半年新增土储规划建面328万方,为新一轮高增长奠定资源基础 2018H1公司通过招拍挂、股权收购等多种方式成功获取了济南、天津、杭州、重庆等一批优质资源,新增规划建面328.1万平,新增权益建面231.2万平,支付地价款127亿,支付股权投资款74亿,带动期末存货YoY+52.6%至1250.3亿元。公司在下半年经营策略中表示将重点在京津冀地区、长三角地区、珠三角地区,以及武汉、成都、重庆、西安等中西部重点城市加大资源获取力度,我们认为公司全年土地投资有望保持高增长。 蝉联全球主题公园四强,全年有望实现稳中有增的目标 半年报显示,2018年5月主题娱乐协会(TEA)与AECOM联合发布的2017年全球主题公园集团排行榜中,华侨城蝉联全球主题公园集团四强,继续领跑亚洲。2018H1欢乐谷连锁游客量和收入均实现同比增长,其中接待游客同比增长13%。上半年旅游综合业务实现营收46.7亿元,YoY-27.3%,毛利率提升2.1pct至37.5%。我们认为文旅营收低于预期的主要原因在于综合体项目中的地产部分结转规模有所收窄。随着下半年暑期和国庆等长假到来,我们预计文旅业务有望实现稳中有增的目标。 文旅+地产领军企业,维持“买入”评级 公司独特的“文旅+地产”模式对盈利空间的改善持续显现,此外依托央企背景融资端相对优势同样明显,上半年公司全部有息负债的综合资金成本仅5.07%。维持公司2018-2020 年EPS 1.27、1.55、1.77 元的盈利预测。参考可比公司2018 年平均7.2倍PE,给予公司2018年6-7倍PE估值,目标价7.62-8.89元(前值10.16-11.43元),维持“买入”评级。 风险提示:文旅项目面临全球主题公园品牌的竞争;重点布局的一二线城市房地产调控进一步收紧。

核心观点 公司发布半年报,2018上半年实现营收64.36亿元,同比增长8.38%;实现归母净利润8.34亿元,同比增长220.71%;实现扣非归母净利润8.20亿元,同比增长168.59%;加权平均ROE较2017H1增加4.85pct至7.77%。公司总体业绩符合我们预期,维持2018-2020年EPS为0.83、0.92、1.05元的盈利预测,维持“买入”评级。 出售商业资产,上半年归母净利高增长 公司上半年归母净利润实现较高增长,主要因为一季度出售了部分高毛利商业资产。根据《光明房地产集团股份有限公司2018年度第一期中期票据募集说明书》,一季度公司通过协议转让方式出售所持有的上海市丽水路58-88号商业房地产,估计至少能取得9亿收入,毛利率超过80%。上半年末公司预收账款达121.34亿元,同比2017年末增长45.46%, 开发业务加速周转,拿地延续高强度 公司上半年销售金额135.95亿元,同比增长28.73%;新开工198.70万平,同比增长204.24%。我们认为公司加速新开工是为了保障全年的销售推盘量,加速去化和回款,全年销售金额预计将超过250亿元。为了补充可售资源,公司延续2017下半年以来的拿地强度,上半年新增房地产储备面积76.09万平,同比大增1187.48%。公司分别于2018年1月、7月通过招拍挂竞得上海市保障房和城中村改造项目,未来有望继续借助集团优势,在上海市保障房和城中村改造项目、崇明岛2000亩土地开发、集团内部兄弟公司土地和仓储资源对接等方面寻求新的业务机会。 绝对估值和相对估值均具备吸引力 绝对估值方面,据我们首次覆盖报告测算,公司RNAV为8.40元,股价相对RNAV折价50.83%。相对估值方面:纵向来看,公司当前PE(TTM)仅为3.81倍,处于2015年9月重组上市以来的最低水平。横向来看,我们选取中小房地产开发企业中,具备当地国资委背景、偏重开发业务的华发股份、上实发展、北京城建、华远地产作为可比公司,2018年平均PE为7.65倍,平均PEG为0.83(Wind一致预期)。而据我们测算,公司2018年PE仅为4.99倍,PEG为0.39,存在一定低估。 开发业务稳增+估值具备优势,维持“买入”评级 公司开发业务通过加快周转实现销售稳健增长,拿地维持高强度;绝对估值和相对估值均具备吸引力。我们维持2018-2020年EPS为0.83、0.92、1.05元的盈利预测。参考可比公司2018年7.65倍的PE估值,考虑到公司2018年净利润同比预计略有下滑、2018-2020年规模净利润增速预计略低于可比公司,我们给予公司一定折价,维持公司合理估值水平为6.5-7倍的判断,维持目标价5.40-5.81元和“买入”评级。 风险提示:可售货值相对偏低;房地产销售可能受到调控政策、棚改贷款收紧的负面影响。

核心观点 公司发布半年报,2018上半年实现营收95.54亿元,同比增长92.33%;实现净利润12.38亿元,同比增长2.47%;实现归母净利润5.40亿元,同比下滑36.95%;加权平均ROE较2017H1下滑2.93pct至4.01%。受结算结构影响,总体业绩略低于我们预期。我们预计下半年结算质量或将好转,维持2018-2020年EPS为0.66、0.80、0.89元的盈利预测,维持“增持”评级。 结算项目毛利率偏低,归母净利润出现下滑 公司2018上半年营收大幅增长,但归母净利润下滑,主要因为报告期内结算的华家池、东方星城、平湖万家花城等项目毛利率偏低,导致房地产销售业务毛利率较2017H1下滑14.94pct至24.39%。此外,受非并表项目结算节奏影响,报告期内投资收益较2017H1减少3.83亿元;受股权合作项目增多影响,报告期内少数股东损益较2017H1增加3.70亿元。公司2018H1预收账款为239.73亿元,预收账款营收覆盖率为119%,可结算资源仍然较为充足。我们预计下半年公司结算质量或将好转,非并表项目结算带来的投资收益或将增加,使得归母净利润重归增长。 销售高增长,杭州市场保持竞争力 根据克而瑞的统计,公司2018上半年实现销售金额405.5亿元,同比大幅增长170.33%,销售排名较2017年上升2位至32名。权益销售金额179.4亿元,同比增长52.94%。公司重点布局杭州市,上半年贡献89.14%营收。根据克而瑞的的统计,上半年公司销售额排名杭州第3位,在注重品质的杭州市场仍然保持较强竞争力。 拿地高增长,负债仍处行业较低水平 公司上半年拿地力度较强,与我们预期相符。报告期内公司在杭州、湖州、温州等地获得多个地块,新增土储建面296.70万平,同比大增270.37%,是2017年全年新增土储建面的1.90倍。根据公司半年报,新增项目平均楼面价1.38万元/平,预计平均售价2.86万元/平,能够补充货值848.56亿元。受土地投资大幅增加影响,公司有息负债杠杆率、扣除预收账款的资产负债率相较2017年末大涨58.39pct、15.54pct至113.09%、45.92%。公司此前负债水平较低,因此尽管有息负债大幅增加,负债水平仍处行业较低水平,货币资金/短期有息负债达341%,偿债能力较强。 销售拿地高增长,维持“增持”评级 公司在杭州市场保持竞争力,销售延续2016年以来的高增速;拿地力度大幅增强,货值得到补充,未来销售增长有望得以延续。我们维持2018-2020年EPS为0.66、0.80、0.89元的盈利预测。由于市场调整,可比公司2018平均PE已下滑至8.23倍,我们相应下调公司合理估值至8-9倍(前值12-13倍),目标价为5.28-5.94元(前值7.92-8.58元),维持“增持”评级。 风险提示:公司重点布局杭州,房地产业务受区域市场影响较大;权益销售占流量销售比例较低,少数股东损益可能稀释归母净利润。

2018H1净利增长123%,维持“买入”评级 2018H1公司实现营业收入157.6亿元,YoY+39.1%;实现归母净利25.4亿元,YoY+122.8%;实现扣非后归母净利20.0亿元,YoY+104.3%;加权平均净资产收益率较2017H1提升4.5pct至12.0%。总体业绩略超预期,维持2018-2020年EPS3.70、4.94、6.26元的盈利预测和“买入”评级。2018H1销售金额跃居行业前10,新会计准则无碍合同负债高增2018H1公司实现合同销售额953.1亿元,YoY+94.2%,操盘项目资金回笼率达86.8%。销售金额位居克而瑞全国榜单第8位,较去年同期提升8位。报告期公司实现结算金额220.6亿元(含合作项目),其中并表口径结算收入146.1亿元,YoY+34.8%,结算毛利率同比增加1.8pct至36.6%。表外项目实现投资净收益6.9亿元,2017H1仅为0.5亿元。新的收入确认原则下公司业绩释放速度有所加快,但是报告期末合同负债相比2017年末的预收账款依然大幅增长54.4%至784.7亿元,我们预计未来短期公司业绩依然具有高增长的基础。 全国布局基本成型,土储结构持续优化 2018年H1公司新增土储总建面2073.9万平,期末在建项目197个,在建项目总建面4558.1万平,全口径项目储备总可租售面积8834.7万平,未签约建面6171.8万平。公司已基本实现“以上海为中枢,长三角为核心,并向珠三角、环渤海和中西部地区进行全国扩张”的均衡布局战略,土储结构持续优化,一二线占比稳步提升。充裕的货值预期为公司业绩高速增长,站稳行业第一梯队打下坚实的基础。 2018计划新开18座吾悦广场,商业、住宅协同效应持续深化 公司2018新开业新城吾悦广场3个,已开业吾悦广场共计26个,已开业面积共计252.1万方,YoY+70.8%,2018H1实现租金及管理费收入8.8亿元,YoY+154.9%,出租率达98.3%。报告期末在建及拟建吾悦广场共计54个,公司计划在2018年度内完成18座吾悦广场的开业。我们认为吾悦广场的快速发展在给公司提供稳定现金流的同时预期为商业住宅综合体项目的拓展创造便利条件,持续发挥土地成本的优化作用。 住宅+商业双轮驱动,维持“买入”评级 公司齐聚限制性股票激励、“新城合伙人”跟投制度、“共创、共担、共享”计划、“竞创百亿”计划等多重激励措施,待结转和可售资源较为充裕,业绩具备高增长基础,维持公司2018-2020年EPS3.70、4.94、6.26的盈利预测。参考可比公司18年估值均值7.8倍PE,考虑到公司高增长预期,给予公司2018年8-9倍PE估值,目标价29.60-33.30元(前值44.40-51.80元),维持“买入”评级。 风险提示:商业地产扩张影响资金回报周期;重点布局城市调控政策超预期。

2018H1净利增长4.6%,维持“买入”评级 2018H1公司实现营业收入36.7亿元,YoY+10.0%;实现归母净利3.0亿元,YoY+4.6%;实现扣非后归母净利2.8亿元,YoY+1.0%;加权平均ROE较2017H1减少1.0pct至5.7%。总体业绩略低于预期,维持2018-2020 年EPS 0.58、0.75、0.98 元的盈利预测和“买入”评级。 代理销售佣金结算周期拉长,互联网+业务稳健增长 2018H1公司交易服务(代理销售、经纪、互联网+)实现营收24.3亿元,YoY-6.4%。其中代理销售业务结算代理销售金额1709.5亿元,YoY-15.7%,平均佣金费率0.83%,同比提升0.01pct,确认收入14.1亿元,YoY-14.5%,我们认为收入规模减少主要受国家金融政策的影响,导致佣金结算周期拉长。2018H1公司累计已实现未结算的代理销售额约4268亿元,预计在未来3-9个月为公司带来约32.7亿元的代理费收入。互联网+业务收入YoY+9.2%至10.0亿元,期末未结转的预收款金额2.1亿元。 交易后服务发展迅速,金融服务延续高质量增长 2018H1公司个人经营贷款、个人消费贷款、中小微企业贷款、权益性贷款这四大系列二十二项产品已经顺利落地,同时继续加强信贷业务审核与风控,提高信贷资产质量,金融服务收入YoY+88.86%至4.0亿元,毛利率同比减少2.2pct至60.9%,主要源于新产品的研发和市场推广渠道的投入的加大。其中小额贷款YoY+90.9%,其他金融服务YoY+200.7%,延续高增长态势。装修服务业务方面,2018H1营收YoY+241.8%至1.7亿元,毛利率实现转正,未来有望给公司拓展新的利润增长点。 长租公寓拓展慎重,产品升级提速,未来盈利可期 资产管理服务方面,2018H1物业管理服务业务收费面积增加167.34万平方米,拓展态度趋于慎重。实现营业收入2.29亿元,同比增长13.93%。资产运营服务方面,截至2018H1,公司长租公寓运营项目共计177个(包括包租及托管模式),运营间数近3万间,覆盖核心一二线城市(广州、杭州、成都、武汉、西安、南京、郑州等),运营6个月以上项目出租率超过90%。2018H1公寓业务营收YoY+155.8%至2.9亿元,随着项目培育成熟、成本摊销减少和租金溢价显现,未来盈利能力有望得到进一步改善。 代理销售龙头+房地产综合服务,维持“买入”评级 我们认为短期代理业务结算周期的加长不改公司传统交易服务的龙头优势,互联网+业务、金融服务、长租公寓等非代理销售业务持续快速增长,维持公司2018-2020年EPS0.58、0.75、0.98元的盈利预测。我们参考开发类房企估值并在非开发类房地产可比公司18年PE估值均值18.95倍基础上给予一定折价,给予公司2018年13-14倍PE估值,目标价7.54-8.12元(前值7.31-7.89元),维持“买入”评级。 风险提示:房地产销售受到调控政策影响不及预期;长租公寓投资规模和速度及出租率不及预期;小额贷款业务受到政策调整发展不及预期。

2018H1净利增长46%,维持“增持”评级 2018H1公司实现营业收入155.5亿元,YoY+49.3%;实现归母净利6.7亿元,YoY+46.3%;实现扣非后归母净利6.0亿元,YoY+48.5%;加权平均净资产收益率较2017H1提升1.26pct至3.4%。总体业绩略超预期,维持2018-2020年EPS0.46、0.58、0.70元的盈利预测和“增持”评级。 销售延续高速增长,涨价效应持续显现 2018H1地产板块实现签约销售面积697万平,YoY+84%,实现签约销售金额581亿元,YoY+118%。上半年地产业务结转收入145.9亿元,YoY+55.1%,毛利率同比提升6.7pct至22.2%,主要受益于此前西南地区房价的快速上涨。上半年销售金额同比增速高出面积增速约34pct,我们预计产品结构、布局调整以及西南市场热度延续所带来的涨价效应将持续发挥对盈利空间的改善作用。报告期末公司预收账款较2017年末增长48.0%至634.0亿元,对2017全年总营收的覆盖率进一步提升至1.8,未来短期可结转资源的规模和质量预期良好。 积极补充优质货值,负债结构显著改善 2018H1公司在建项目126个,期末在建面积约2540万平方米,YoY+94%左右。上半年新获取项目56个,新增土地投资约270亿元,新增计容建面约1012万平,YoY+140%。报告期末公司可售面积约3600万平,货值较为充裕。虽然上半年公司拿地节奏持续加快,但是受益于销售端的强势表现,负债率不升反降,其中扣除预收款之后的资产负债率较2017年末下降7.9pct至50.7%,净负债率较2017年末下降55.9pct至163.0%。负债结构的显著改善为公司新一轮规模扩张奠定杠杆基础。 物管效益继续向好,新能源业务量质双升 2018H1社区服务业务累计进驻城市123个,管理项目超过600个,管理面积达2.16亿平米。虽然上半年新增合同管理面积仅有1057万方,但物业板块营业收入YoY+44%至6.5亿元,同时毛利率同比提升5.8pct至24.4%,经营效益持续向好。2018H1新能源项目上网电量YoY+26%至2.2亿度,限电损失比率同比下降10pct至25%左右,实现净利润约2470万元,YoY+411%,未来有望继续为公司贡献新的利润增长点。 深耕西南优势+多元业务发力,维持“增持”评级 公司西南市场的深耕优势明显,可售货值和加杠杆空间相对充裕,未来短期业绩有望保持稳健增长,维持公司2018-2020年EPS0.46、0.58、0.70元的盈利预测。参考可比公司18年估值均值8.1倍PE,考虑到公司地产业务的高增长预期,以及物业和新能源板块的良好发展空间,给予公司2018年11-12倍PE估值,目标价5.06-5.52元(前值5.98-6.44元),维持“增持”评级。 风险提示:受重庆区域性行情影响较大;公司社区综合服务和社区教育业务转型存在一定的不确定性;公司当前股权结构相对分散。

核心观点 公司发布半年报,2018上半年实现营收153.2亿元,同比增长21%;实现归母净利润9.3亿元,同比增长180%;2017年末积累的可结转资源的结算进度和利润率超出我们预期。2018上半年末公司预收账款仍有921.6亿元,房地产业务销售和拿地高增长,2018-2020年有望继续维持高速增长。公司7月发布控股股东1亿元增持计划,推出股权激励计划(若全部行权,2017-2020年归母净利润CAGR需要不低于120%),彰显控股股东和管理层对公司发展的坚定信心。我们上调2018-2020年预测EPS至0.56、0.87、1.33元(前值0.48、0.68、0.91元),维持“买入”评级。 房地产业务待结转资源丰厚,销售和拿地高增长 2018上半年,公司房地产业务实现营收104.6亿元,同比增长38%;毛利率24.35%,同比上升6.68个百分点。上半年末,公司仍有921.6亿元预收账款等待结算,较2017年末增长35%;根据半年报,待结算项目利润水平不低于上半年结算项目,将为未来业绩奠定坚实基础。公司上半年房地产业务规模快速扩张,销售和拿地均实现大幅增长,为业绩高增长创造空间。销售方面,上半年签约销售金额652.5亿元,同比上涨44%;拿地方面,上半年新增80个项目,新增规划建面1138万平,同比增长110%,截至上半年末在建开发面积共3133万平,未开工面积共2272万平。建筑业务受确认节奏影响营收略下滑,下半年或迎发展机遇2018上半年,公司建筑业务实现营收38.3亿元,同比下滑12.8%,主要因为部分项目收入确认进度较慢;毛利率12.83%,同比上升0.69个百分点。公司上半年新增建筑合同额287.3亿元,同比增长59%;成功参与获取18个PPP项目,合同总金额超270亿元。7月23日国常会提出积极的财政政策要更加积极,预计在扩内需、促基建的政策导向下,公司建筑业务下半年或将迎来更多发展机遇。 中南城投增持+高要求股权激励,彰显控股股东和管理层的坚定信心 公司7月16日发布公告,控股股东中南城投将在6个月内增持公司股票不超过1亿元。8月3日,中南城投已增持1152万元,均价5.59元。公司7月18日发布股权激励计划,将向49名董事、高管授予2.33亿份股票期权,行权价6.33元,3个行权期分别要求公司2018-2020年归母净利润相对2017年增长不低于240%、560%、1060%。 业绩有望进入高速增长期,维持“买入”评级 考虑到公司加快结算节奏,扩张意愿积极,我们上调2018-2020年预测EPS至0.56、0.87、1.33元(前值0.48、0.68、0.91元)。公司业绩有望进入高速增长期,相较可比公司理应具备估值溢价。由于市场调整,可比公司2018平均PE已下滑至8.74倍。我们相应下调公司合理估值至12-13倍(前值17-18倍),目标价6.72-7.28元(前值8.16-8.64元),维持“买入”评级。 风险提示:房地产销售可能受到政策的负面影响;房企融资收紧、基建业务资金沉淀增加资金链压力。

核心观点 公司是我国新房代理销售龙头企业,近年来积极转型,互联网+业务、长租公寓和金融服务迅速发展,介入更多服务场景并提高场景变现能力,打通房地产开发策划、交易、交易后及资产运营服务全链条。首次覆盖,2018-2020年预测EPS 0.58元、0.75元和0.98元,予以“买入”评级。 A股首家房地产综合服务提供商,新股权激励计划重视风险把控 公司作为A股首家房地产综合服务提供商,标的具有稀缺性。公司2018年股票期权激励计划,以EBITDA和经营现金流净额为业绩考核目标,体现公司在行业资金紧张背景下对于风险把控和稳健发展的重视。 交易服务:一手房代理策划龙头,互联网+助力未来发展 公司是我国新房代理销售业务龙头企业。受房地产调控不利影响,17年营收和毛利增幅趋缓,但公司在业务规模和销售效率上仍具有明显优势。公司积极转型互联网+业务,通过与线下案场业务协同发展及营销模式升级,17年实现互联网+业务营收、毛利同比增长61.8%和81.6%,对公司整体营收贡献提高5.5个百分点。 交易后服务:积极拓展房地产金融服务,打造房地产交易后服务体系 公司积极拓展以小额贷款为核心产品的金融服务业务,17年实现营收7.35亿元,同比增长62.2%,毛利率达到63.6%,带动公司整体业绩向好。公司还依托自身长租公寓业务需求和B端开发商资源,积极拓展装修装饰、社区管家和数据服务,进入房地产交易后多个服务场景并提供更多增值服务。 资产运营和管理:长租公寓发展势头强劲,存量市场业务值得期待 公司长租公寓发展迅速,17年底已签约10万间、已开业3.5万间、平均出租率达81%,是我国集中式长租公寓龙头企业,轻资产模式+多渠道融资有助于公司维持龙头地位和优势。公司旗下工商物业运营布局全国十余座一二线核心城市,资产证券化手段或将助推“世联空间”品牌实现2020年全国20城、200个项目和100万平运营面积的目标。公司投资管理业务日渐成熟,若条件成熟,公司将力争发行国内第一单写字楼公募REITs。 代理销售龙头+房地产综合服务,予以“买入”评级 我们看好公司代理销售业务龙头优势及互联网+、金融服务及长租公寓等非代销业务持续较快增长,积极打造房地产全链条服务以形成更多盈利点和更高壁垒,2018-2020年预测EPS 0.58元、0.75元和0.98元。由于公司业务与房地产开发关联度较高,我们参考开发类房企估值并在A股非开发类房地产可比公司18年PE估值中值18.51倍基础上给予一定折价,给予公司18年12.6-13.6倍PE估值,目标价7.31-7.89元,首次覆盖,予以“买入”评级。 风险提示:房地产销售受到调控政策影响不及预期;长租公寓投资规模和速度及出租率不及预期;小额贷款业务受到政策调整发展不及预期。

2018H1扣非净利增长46%,维持“买入”评级 2018H1公司实现营业收入193.88亿元,YoY+44.51%;实现归母净利22.47亿元,YoY+33.38%;实现扣非后归母净利21.79亿元,YoY+46.38%;加权平均ROE较2017H1提升1.23pct至8.10%。总体业绩略超预期,鉴于公司销售高增长以及盈利质量改善,上调2018-2020 年EPS至1.79、2.31、2.98 元(前值1.54、1.95、2.52元),维持“买入”评级。 销售延续高增长态势,结转毛利率创2015年以来新高 2018H1公司实现签约销售400.99亿元,YoY+46.76%,回款率高达81%,其中徐州、郑州、重庆、蚌埠、嘉兴、惠州等异地项目表现强劲。报告期结算毛利率同比提升2.70pct至32.34%,创2015年以来新高。结转节奏的提升无碍业绩储备的进一步增长,2018H1期末预收款较2017年末增长21.67%至815.18亿元,对2017全年营收的覆盖率高达2.11倍。随着高质量预收款步入结转周期,公司业绩有望保持高质量的稳健增长。公司半年报预计2018Q1-Q3归母净利YoY+20%~40%至33.49~39.07亿元。 拓宽拿地渠道,负债率改善明显 报告期公司进一步拓宽拿地渠道,通过股权收购、招拍挂、旧村改造等多种方式先后在京津冀、长三角、中西部等30多个城市新增权益规划建面402.76万平。截至2018H1公司土储建面共计3630万平,公司预计满足3年左右的开发需要。受益于稳健的土地拓展节奏、销售高增长以及多元化融资的顺利推进,公司2018H1经营活动现金流净额YoY+166.44%至49.66亿元,剔除预收款之后的资产负债率较2017年末减少4.47pct至45.26%,有息负债杠杆率较2017年末减少6.62pct至198.83%。 园区地产协同效应深化,康旅健康转型升级 报告期公司园区规模不断壮大,荣盛兴城共完成回款24.02亿元,成功实现土地供应374.50亩,一二级联动优势明显,同地产主业的协同效应进一步深化。康旅公司大力推动“6+N”战略布局,初步形成“3+1”的荣盛康旅国际度假区业态模式,浙江、宁波、四川、安徽等多地落实项目合作,同时承接“一带一路”战略,业务范围拓展至奥地利及欧洲“16+1”成员国。报告期内荣盛康旅实现签约13.74 亿元,回款13.69亿元。 盈利规模、质量有望保持高增长,上调盈利预测,维持“买入”评级 公司短期可结转资源依然丰厚,毛利率改善较为显著,此外“创享计划”跟投机制对管理效率和销售周转的改善有望逐步显现,上调公司2018-2020年EPS至1.79、2.31、2.98元(前值1.54、1.95、2.52元)。参考可比公司2018年平均估值6.9倍PE,鉴于三四线城市销售热度的不确定性,我们认为公司2018合理估值水平为5.2-6.2倍,目标价9.31-11.10元(前值13.09-14.63元),维持“买入”评级。 风险提示:环京调控政策趋严;棚改货币化安置力度趋弱拖累三四线城市成交表现。

核心观点 光明地产是光明集团旗下唯一房地产上市主体,也是集团重要业绩来源。我们认为房地产业务存在对接集团资源的潜在可能,有望获取优质土地,并通过加快周转实现业绩稳健增长。公司估值具备优势:绝对估值方面,股价相对RNAV折价近50%;相对估值方面,PE纵向历史对比、PEG横向可比公司对比均处较低位置。我们预计公司2018-2020年EPS为0.83、0.92、1.05元,目标价5.40-5.81元。首次覆盖,给予“买入”评级。 背靠光明集团,集团最主要的业绩来源 公司于2015年借壳上市,主营业务为房地产和物流两大业务板块,但发展重心是房地产业务,2017年营收和毛利占比超过97%。控股股东光明集团直接及间接持有公司51.29%股权。公司2015-2017年净利润分别占集团的27.46%、38.14%、59.93%,逐渐成为集团业绩的重要来源,是光明集团旗下支柱企业。 开发业务加速周转释放业绩,存在对接集团资源的潜在可能 公司2018上半年新开工198.70万平,同比大幅上涨204.24%。我们认为公司加速新开工是为了保障全年的销售推盘量,加速去化和回款,全年销售金额预计将超过250亿元。据我们测算,公司2018年一季度末可售货值约624亿元,可以满足未来2年的销售需求。为了进一步拓展可售资源,公司2017下半年起加强拿地力度,2018上半年新增房地产储备面积76.09万平,同比大增1187.48%。公司未来有望借助集团优势,在上海市城中村改造项目、崇明岛2000亩土地开发、集团内部兄弟公司土地和仓储资源对接等方面寻求新的业务机会。 绝对估值和相对估值均具备吸引力 绝对估值方面,据我们测算,公司RNAV为8.40元,股价相对RNAV折价接近50%。相对估值方面:纵向来看,公司当前PE(TTM)仅为3.83倍,处于2015年9月重组上市以来的最低水平。横向来看,我们选取中小房地产开发企业中,具备当地国资委背景、偏重开发业务的华发股份、上实发展、北京城建、华远地产作为可比公司,2018年平均PE为7.76倍,平均PEG为0.85(Wind一致预期)。而据我们测算,公司2018年PE仅为5.18倍,PEG为0.40,存在一定低估。 开发业务稳增+估值具备优势,首次覆盖给予“买入”评级 我们预计公司2018-2020年归母净利润为18.45、20.40、23.49亿元,EPS为0.83、0.92、1.05元。参考可比公司2018年7.76倍的PE估值,考虑到公司2018年净利润同比预计略有下滑、2018-2020年规模净利润增速预计略低于可比公司,我们给予公司一定折价,认为公司合理估值水平为6.5-7倍,目标价5.40-5.81元。首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示:可售货值相对偏低;房地产销售可能受到调控政策、棚改贷款收紧的负面影响。

2018H1净利增长37%,维持“增持”评级 2018H1公司实现营业收入33.58亿元,YoY-14.4%;实现归母净利3.63亿元,YoY+37.3%;实现扣非后归母净利3.39亿元,YoY+29.1%;归母净利扣除永续债利息之后的EPS为0.2011元,YoY+19.3%;加权平均ROE较2017H1提升0.29pct至1.65%。总体业绩基本符合预期,维持2018-2020 年EPS 1.16、1.39、1.50 元的盈利预测和“增持”评级。 结转质量提升显著,下半年拓展节奏预计加快 2018H1公司实现销售面积27.89万平,YoY-48.2%,实现销售金额55.63亿元,YoY-48.8%,销售表现不及预期,我们认为主要受热点城市预售证管控影响。2018H1预收款较2017年末增加23.5%至158.80亿元,结转速度有所放缓,但是结转毛利率高达34.9%,较2017全年提升8.8pct。2018H1公司通过公开市场新增土储5.86万平,去年同期为150万平。半年报显示公司通过股权收购、合作开发、授权等方式关注的4个项目正在积极推进中,我们预计下半年土地拓展规模将有所提升。 棚改项目高效推进,多元转型同步进行 公司在手棚改项目7个,总规划建筑面积662.3万平方米,总投资额1038亿元。按照公司提前筹划、分批立项、快速实施的整体要求,望坛、临河村、康庄等棚改项目高效推进,最快预计2019年开始贡献稳定收益。作为公司转型升级方向的黄山、云蒙山文旅地产项目有序推进。公司表示密切关注城市升级改造进程,在集体土地建设租赁用房、自有土地建设共有产权房等新政中寻找发展机遇。 投资收益贡献稳定,业务拓展初见成效 截至2018H1,公司对外股权投资企业14家,总投资额26.91亿元。上半年确认国信证券分红收益5145万元,北京科技园、国奥投资发展权益法核算的投资收益5618和5277万元。此外公司减持中科曙光股票191万股,变现资金1.05亿元,实现盈利2752万元。为拓展业务,投管公司加入并成为银行间市场交易协会会员,取得了ABN发起人资格;继续利用已有的国信证券、中科曙光股票市值,积极参与线下市值配售;加强对已发行地产基金管理。 地产开发+股权投资主业稳定,维持“增持”评级 公司短期可结转资源依然丰厚,毛利率改善较为显著,此外股权投资利润兑现空间相对可观,因此维持公司2018-2020 年EPS 1.16、1.39、1.50 元的盈利预测。参考可比公司2018 年平均7.1倍PE,考虑到公司棚改项目资源的储备以及相比开发业务更为稳定的收益水平,我们认为公司2018 合理估值水平为8-9 倍PE,目标价9.28元至10.44元(前值11.60-12.76元),维持“增持”评级。 风险提示:一线城市延续当前严格的调控体系;一级开发及棚改项目开发周期的延长加大公司资金链压力。

核心观点 中粮地产拟收购大悦城地产59.59%股权,重构集团地产资源。假设收购完成,公司2019年归母净利润相比收购前预计增厚超过四成,商业地产和住宅开发双轮业务将获得较大补强:商业地产业务主要新增7座能够产生稳定租金收入的大悦城城市综合体,2020年开业数量有望达到20座;住宅开发业务销售金额提升三成,有望实现存量项目联手,提升拿地议价能力,降低融资成本。不考虑收购,我们预测公司2018-2020年EPS为0.66、0.77、0.90元。首次覆盖,给予“增持”评级。 中粮地产拟收购大悦城,重构集团地产资源 中粮地产是中粮集团旗下专注于住宅开发的百强房地产央企,项目主要分布于一二线核心城市。大悦城地产同样隶属中粮集团,是以“大悦城”城市综合体闻名的商业地产开发商及运营商。中粮地产拟通过发行股份购买资产,作价147.56亿元收购大悦城地产59.59%股权;同时拟定向增发募集配套资金不超过24.26亿元,用于大悦城地产商办项目的建设。该方案尚待证监会、商务部、发改委等部门的核准或备案。假设收购完成,中粮地产将成为中粮集团旗下“开发+自持”双轮驱动的大型房地产平台。 商业地产:获取优质资产,规模倍增可期 假设收购完成,中粮地产将拥有7座已开业大悦城。由于大悦城对综合体选址要求严苛,拥有成熟优秀的运营团队,已开业大悦城租金收入连续5年正增长,未来有望凭借会员比例增长带来的客单价提升,进一步提升租金表现。此外,大悦城目前还拥有4座2018年待开业项目,3座储备项目,计划2020年开业20个综合体,规模有望倍增。快速扩张离不开资金的支持,核心基金+并购基金的大资管模式将为规模扩张提供弹药。 住宅开发:存量项目联手,拿地融资受益 根据公司年报和《交易报告书摘要》,中粮地产2017年销售金额为261.59亿元,2017年末可售建面约674.95万平,此外在深圳宝安区拥有物业建面约130万平的工业用地。大悦城地产2017年销售金额为81.56亿元,2017年末可售建面约115.55万平。假设收购完成,中粮地产房地产开发业务规模将进一步增加;此外,两者协同有望使得存量项目资源得到更有效运用,拿地议价能力提升,融资成本进一步降低。 双轮业务补强可期,首次覆盖给予“增持”评级 假设收购完成,并且投资性房地产仍以成本模式进行后续计量,我们预计公司2019年营收和归母净利预计相比收购前增长70%、43%,实现商业地产和住宅开发业务的补强升级。A股上市房企中业务模式相近的可比公司2018年平均PE为9.32倍,但由于市场对公司存在收购整合预期,应当给予公司一定估值溢价,我们认为公司2018年合理PE估值水平为10-11倍,目标价为6.60-7.26元。首次覆盖,给予“增持”评级。 风险提示:重组方案尚待有关部门核准或备案;一二线核心城市商业地产竞争激烈;一二线核心城市房地产调控政策放松可能性较低。

2018H1业绩快报略超预期,维持“买入”评级 2018年7月19日业绩快报显示2018上半年公司预计实现营收1580.6亿元,YoY+25.3%;归母净利59.4亿元,YoY+27.6%;加权平均ROE较2017同期提升1.1pct至9.1%。考虑到公司半年度销售和结转业绩略超预期,上调2018-2020EPS至0.90、1.10、1.31元(前值0.86、1.01、1.16元),参考可比公司2018平均PE9.5倍,给予公司2018年9-9.5倍PE估值,目标价8.10-8.55元(前值9.46-10.32元),维持“买入”评级。 Q2销售增速显著提升,优质土储进一步扩充 二季度经营情况简报显示2018上半年公司房地产业务实现合同销售面积1349.3万平方米,YoY+29.8%;合同销售金额1627.18亿元,YoY+22.3%,其中Q2销售面积和销售金额同比增速分别高达60.4%和53.0%,周转和去化速度明显提升。2018上半年新增房地产项目储备60个,权益土地面积约1023.5万平方米,权益计容建面约2160.6万平方米,平均楼面成本约1900元/平,其中“绿地城际空间站”项目占比超过30%,优质土储进一步扩充。投资性房地产方面,上半年租金收入4.6亿元,酒店经营收入10.4亿元,继续贡献稳健的经营现金流。 大基建项目储备丰厚,业绩持续增长可期 公司在半年度业绩快报中表示,大基建产业保持快速发展势头,报告期内收入、利润持续增长。经营情况简报显示,上半年境内外新增基建项目1483个,总金额1550.0亿元,金额YoY+74.7%,项目储备持续扩大。其中房屋建设新增541.2亿元,YoY+91.7%;基建工程新增356.4亿元,YoY+118.8%;专业工程新增18.2亿元,YoY+212.2%。此外公司上半年新增“许昌至信阳高速公路(漯河市境)”重大PPP投资建设项目,项目金额41.2亿元。公司大基建板块项目储备丰厚,为业绩持续增长奠定基础。 多元产业强化协同,维持“买入”评级 公司地产、基建主业发展稳健,项目储备优势明显,同时大金融、酒店旅游和康养产业积极推动转型发展,上半年成功参与寒武纪、蚂蚁金服等热点项目的投资,签约海外核心城市6个酒店管理输出项目,同时年内预计交付17个康养项目。考虑到公司半年度销售和结转业绩略超预期,上调2018-2020EPS至0.90、1.10、1.31元(前值0.86、1.01、1.16元),参考可比公司2018平均PE9.5倍,给予公司2018年9-9.5倍PE估值,目标价8.10-8.55元(前值9.46-10.32元),维持“买入”评级。 风险提示:重点布局城市调控趋严;地产融资收紧、基建业务资金沉淀增加资金链压力;海外业务汇率风险。