提要:今年3月份,我们在硅宝科技首篇深度报告《有机硅领域的成长股》中从下游需求角度详细阐述了公司成长的逻辑;12月23日,我们再次发布深度报告《坚定看好公司长期成长性》,重点跟踪公司经营状况及强化渠道建设促进成长的逻辑;本篇报告将通过引述装饰行业发展历程,从市占率和渠道建设两个角度来解读公司建筑胶的成长逻辑。我们认为硅宝科技即将迎来业绩的爆发阶段,并将持续较长一段时间,引领有机硅室温胶建筑领域的发展,我们邀您共同分享公司长期成长的神话!建筑胶与装饰行业具有很大的相似性。我们认为公司目前所处阶段与五大装饰公司(金螳螂、亚厦股份、广田股份、洪涛股份、瑞和股份)上市初期所处阶段非常相似。均是市占率较低——提升市场份额取得超越行业的增速;商业地产贡献较大收入——房地产调控对公司业绩影响较小,体现出明显的抗周期性;来自于存量(重装)与增量(新装)的巨大市场空间——维持长期增长的重要原因;少数区域贡献较大业绩——异地开拓引领业绩增长;渠道建设处于初期——渠道下沉,异地开拓,带动业绩高增长。上市公司将凭借品牌、资金、管理优势,迅速开拓市场提升市占率,带来业绩爆发增长和长期成长。 市占率逐步提升是建筑胶长期增长的核心逻辑。2007-2012年装饰行业CAGR为9.77%,同期前三大装饰公司(金螳螂、亚厦股份、广田股份)CAGR达到32.17%远高于行业的平均增速。同时,前三强市占率从2007年的0.34%上升到2012年的1.15%,面对巨大的市场容量,上市公司运用资金、品牌、管理等优势,通过异地扩张等抢占市场份额,实现业绩远高于行业的增速。 公司在2006-2012年有机硅室温胶CAGR达到31.53%,远高于行业同期的CAGR11%左右,市占率从2009年的2.33%上升到2012年的3.23%,我们认为公司通过提升市占率促进建筑胶的高增长与装饰行业的成长逻辑具有一致性。 异地市场开拓是装饰行业与公司持续高速增长的引擎。装饰行业龙头企业金螳螂省外收入占比从2005年的22.40%增长到2012年的54.93%,2005-2012年省外收入CAGR达到59.65%,远高于同期省内收入CAGR29.96%;亚厦股份华东区域之外收入占比从2007年的23.86%增长到2012年的39.08%,2007-2012年华东区域之外收入CAGR达到63.46%,远高于同期华东区域收入CAGR41.65%,异地市场开拓是装饰龙头公司持续高速增长的主要原因。硅宝科技收入的60%-70%左右来自于华东和西南地区,未来随着其他区域渠道建设的加速及完善,将带动业绩持续快速增长。 业绩高速增长的两个条件。作为国内建筑领域有机硅室温胶唯一一家上市公司,拥有品牌、资金及管理的优势,上市后连续四年实现业绩的稳定增长。 基于对装饰行业的研究和类比,我们认为在满足两个条件的情况下,公司业绩将迎来高速增长阶段:一、高性能幕墙胶用于一个超高层建筑实体,打响硅宝牌密封胶的品牌;二、加快渠道建设步伐。一旦这两个条件能够实现,公司业绩将爆发性增长。我们认为这两个条件在2014年落地的可能性较大。 高性能幕墙胶在超高层建筑的突破。公司利用成都作为有机硅新材料产业人才聚集地的区位优势,与原化工部晨光化工研究院及四川大学开展了多项合作,技术水平处于先进,产品质量高,并不断的开发新的有机硅室温胶品种,研发实力一直走在国内前列。公司开发了高性能幕墙胶,已经经过相关部门的检验,产品性能达到超高层幕墙胶的需求,并积极跟踪超高层建筑项目,有望在2014年用于实体建筑。 加快渠道建设步伐。目前,公司一线城市基本均有网点,但力度不够,特别是省外区域尚有很多均是办事处,成都地区之外尚无建筑胶生产点,难以大力拓展市场。自去年开始公司从销售模式和网点布局两个方面进行战略调整,由原来的经销和直销,逐步采取无缝式的销售,加强与装饰公司、中空玻璃公司、知名地产公司的合作。加大流通领域的销售力度。针对小剂量民用胶,公司采用网上(京东商城已经上货)和网下(红旗连锁已有销售)共同推广,通过品牌优势拓展民用市场。同时,公司加大渠道下沉力度,建筑胶经销商逐步由一线和省会城市向二三线城市拓展,未来一段时间,把省外驻点升级为公司形式,增强销售力量,开拓市场带来市场份额的提升。 装饰股的成长逻辑,高速增长的估值。我们引述装饰行业的成长逻辑,但不能给予公司目前装饰行业的估值,主要原因在于所处的阶段及行业状况不同:一、装饰龙头公司已具有上百亿元的年产值,从基数的角度来看,未来增速放缓,而硅宝科技目前仅有4亿元的年产值,基数低支持高增长。二、装饰行业大力开拓市场,异地扩张带动业绩增长已进行多年,不断抢占市场空间,增速呈放缓趋势,而硅宝科技在渠道建设及异地扩张方面才刚起步,并且力度尚不大,一旦渠道建设加速,增长非常乐观。三、装饰行业目前上市企业已有5家,上市公司运用品牌、资金及管理优势抢占市场的边际效用递减。同时,园林行业相关公司逐步进入装饰行业,以幕墙为主业的远大中国和江河创建也在蚕食装饰行业的市场空间,装饰行业竞争越发激烈。而建筑胶领域目前上市的仅有硅宝科技一家(回天胶业和有机硅单体的相关上市公司涉及少量建筑胶业务),上市公司的优势非常明显。同时,我们还可以看到,在装饰行业公司上市初期及渠道建设快速增长阶段,市场给予了较高的估值,随着五大装饰公司逐步增加市场份额,市占率逐步提升,体量增大及行业格局变化,估值逐步下移。但硅宝科技处于初期阶段,巨大的市场空间尚未开发,渠道建设刚上台阶,未来省外市场的大力开拓助推业绩的快速增长,理应享受更高的估值。 估值与评级:我们预计公司2013-2015年每股收益分别为0.48元、0.63元、0.90元,对应动态PE分别为25.42倍、29.16倍、13.49倍,我们坚定看好公司未来的发展,维持“买入”评级。 风险提示:原材料价格大幅波动;硅烷偶联剂产品市场竞争力弱;超高层建筑及渠道开拓未达预期。

公司是我国轮胎行业龙头企业之一,盈利能力和经营效率在轮胎上市公司中处于领先水平。S 佳通是我国轮胎行业龙头企业之一,大股东佳通轮胎始创于新加坡,是全球最大的轮胎制造商之一。2013 年前三季度,S 佳通的营业收入为34.80 亿元,同比增加12.29%,归属上市公司股东的净利润2.04 亿元,同比增加了77.98%。S 佳通的毛利率、净利率、净资产收益率和存货周转率等指标,均处于可比公司的领先水平,显示了公司的盈利能力和经营效率较高。 天然橡胶价格处于低位,有利于轮胎行业盈利提升。2005-2008 年,天然橡胶生产国协会(ANRPC)大举增加天然橡胶的种植面积,2012-2015年,这些新种植的天然橡胶将相继进入开割期,未来三年天然橡胶的供应量将逐步增加,充足的供应将导致天然橡胶价格长期处于低位,有助于轮胎行业盈利提升。预计2013-2015 年,轮胎企业毛利率仍将保持在较高水平。 公司外销占比最高,将受益于美国特保案到期。在外销出口方面,S 佳通具有明显的优势。一方面,S 佳通依托佳通集团覆盖全球的营销、服务网络,已与知名国际汽车生产商建立了配套合作关系,公司轮胎远销北美、欧洲、中东等地区。另一方面,公司控股的福建佳通地理位置优越,临近港口,海陆交通便利,也有利于公司轮胎向海外市场销售。以外销占营业收入的比例看,S 佳通大幅高于其他轮胎公司,2013 年上半年,S 佳通出口占营业收入的比重为71.51%。2012 年9 月,为期三年的美国轮胎特保案到期。美国一向是我国轮胎的出口大国,随着美国特保案的到期,以及美国经济的温和复苏,预计我国轮胎的出口形势将好转,将对S 佳通构成利好。 估值与评级:预计公司2013-2015年EPS 分别为0.91 元、0.99 元、1.06 元,对应动态PE 分别为14.69 倍、13.51 倍、12.61 倍,公司多项盈利和运营指标为行业领先,品牌和技术优势明显,给予“增持”评级。 风险提示:原材料价格大幅波动的风险;国际轮胎贸易壁垒的风险;轮胎企业产能扩张超预期的风险。

推荐逻辑:雾霾影响范围的广度及深度将迫使国家加快推动机动车尾气排放治理。我们预期油品升级、尾气排放标准都将提速,将比国家规定的截止时间提前半年甚至一年。油品升级提速将给工业异辛烷带来巨大的国内市场空间,我们看好正从贸易型企业转型成为生产型石化企业的海越股份,其60万吨异辛烷产能预计14年投产,其完全投产将给公司EPS增厚0.6元左右。我们认为未来随着公司丙烷和混和碳四利用项目中各项产品的产能逐渐释放,公司收入及利润将上升到另外一个量级,成为收入规模到百亿的石化企业。 大气污染防治蓝图明确,政策推进力度持续加大。大气污染治理具体行动已经由中央向地方各级政府逐步落实推进,并且从立法层面上进一步得到完善,使得对于大气污染防治有法可依有法可循,将环境保护及大气污染防护与治理在法律环节进一步完善。正如之前我们预期,随着年底考核的临近,大气污染防治相关的政策推进力度将持续加大。 机动车尾气治理重要性愈加明显。机动车尾气排放是大气污染的主要来源,机动车尾气排放污染和工业污染的比例,目前已上升至1:1。如果机动车尾气排放标准不提高,大气污染问题将更加严重。 汽油国五标准公布,油品质量升级全面提速。面对日益严重的大气污染问题,国家对成品油的标准要求也越发严格,针对机动车尾气排放,在合理控制机动车保有量基础上,《大气污染防治行动计划》提出要提升燃油品质,加快石油炼制企业升级改造,并明确了具体的时间点,汽油国五标准送审稿获得通过,标志着油品质量升级全面提速。 异辛烷作为新一代油品添加剂市场空间巨大。海越股份专利技术优势明显,率先受益油品升级盛宴,原材料LPG方便易得保证产品成本优势明显。 盈利预测与投资建议。预计2013~2015年EPS分别为0.18元、1.03元、1.49元,对应的动态市盈率分别为107倍、19倍、13倍,我们首次给予公司“买入”评级。 风险提示:原材料价格大幅波动;募投项目投产不达预期。

投资要点 推荐逻辑:今年以来,我们持续看好公司的投资价值。目前看,基本符合我们的预期及逻辑(见2013年3月29日深度报告《有机硅领域的成长股》)。我们坚定看好公司的长期成长性:一、建筑胶主要用于商业地产,受政策调控影响较小,随着超高幕墙胶的突破和销售渠道的建设,建筑胶将实现快速增长;二、车灯胶逐步进入合资企业,免垫胶已经实现销售,风挡玻璃胶明年有望实现销售,汽车胶将稳定增长;工业环保用胶受益于环保政策的大力推进,有望实现超预期;光伏工业用胶迎来行业复苏。 建筑胶市场份额有望提速。随着在超高层建筑胶领域的突破以及对行业内其他标的的横向并购,我们认为2015年公司幕墙胶市场份额有望达到10%左右,成为国内建筑有机硅室温胶领域的绝对龙头。 明年工业胶增速可能超预期。公司汽车胶一直保持稳定增长态势,上半年同比增长接近30%,随着车灯胶在合资企业中试用完成及发动机和风档玻璃用胶领域的市场开拓,公司汽车胶有望快速增长。随着太阳能行业复苏和国家对大气污染治理工作的加强和相关政策的出台,太阳能用胶和电力环保用胶销售出现明显回暖迹象,三季度销量较去年同期有所上升。我们认为随着大气治理的逐步推进及政策加码,公司工业防腐环保胶有望迎来快速发展时期。同时,光伏行业复苏带动电子用胶销量增加,公司工业胶增速可能超预期。 渠道开拓能力显著。公司从销售模式和网点布局两个方面进行战略调整,由原来的经销和直销,逐步采取无缝式的销售。同时,加大流通领域的销售力度。针对小剂量民用胶,采用网上和网下共同推广。公司加大渠道下沉力度,建筑胶经销商逐步由一线和省会城市向二三线城市拓展,同时,省外办事处逐步升级为分公司,加大区域市场的开拓力度,建筑胶销量将有望得到快速增长。 估值与评级:我们预计公司2013-2015年每股收益分别为0.48元、0.63元、0.90元,对应动态PE分别为25.40倍、19.15倍、13.48倍,我们坚定看好公司未来的发展,给予“买入”评级。 风险提示:原材料价格大幅波动;硅烷偶联剂市场竞争力弱;减持风险。

投资要点 推荐逻辑:公司作为川内民爆行业龙头,占据较大的市场份额,随着川内布局的完善及下游销售、爆破渠道的拓展,民爆器材销量保持稳定增长。同时,公司并购战略清晰,未来有望成长为民爆行业3-5家具有核心竞争力的国际企业。 渠道建设初见成效,助推民爆器材销量稳健增长。2012年公安部发布《爆破作业单位资质条件和管理要求》,并重新核发《爆破作业单位许可证》,对爆破作业单位和项目进行分级管理,加大了监管力度。雅化依托丰富的爆破经验和爆破技术人才储备,将从终端上增加公司民爆器材的销售量。同时,公司积极在内蒙和新疆布局下游爆破施工企业,拓展终端用户和销售渠道,从而保障公司民爆器材销量的稳健增长。 并购重组依然是主旋律。我们认为民爆行业的高盈利性和做大做强公司的目标是促进民爆行业并购重组的主要动力,而民爆行业具有的特征决定了做大做强必须通过并购重组:一、产能限制,目前全国炸药产能总体上供大于需(西部部分省份除外),行业新批产能受限,更倾向于地区间产能转移或并购,实现效率的提升。二、区域垄断,由于炸药运输半径有限及考虑到安全因素,民爆器材的区域特征极其明显,地域壁垒造成大型企业难以进入某些区域,通过并购重组能够实现更好更快的拓展。三、行业散乱,目前虽然大部分省市均有1-2家大型民爆企业,但仍存在过多的中小企业,造成效率低下及安全隐患,行业主管部门也积极推进整合,未来并购重组将是行业主旋律。雅化并购战略明朗,助推公司实现质的飞跃。 盈利预测与投资建议。预计2013~2014年EPS分别为0.48元、0.58元,对应动态PE分别为22.40倍、18.63倍,基于未来行业整合及并购重组的预期,我们上调至“买入”评级。 风险提示:原材料价格大幅波动风险;并购未达预期风险;减持风险。

事件: 公司12月12日收到包括董事长兼总经理曾中全在内的8名高管书面辞职报告,多数因工作变动原因自愿辞职。 事件点评: 公司高管辞职属正常调整,对公司的日常经营影响不大。我们认为这次包括董事长在内的多名高管变动,对公司的日常经营和发展方针等没有显著的影响。公司仍将在氮肥主业之外,向化工新材料领域迈进。 天然气价格改革提升公司成本,尿素行情低迷导致今年业绩大幅下滑。今年前三季度公司实现收入25.48亿元,同比增长了6.64%。但由于今年以来尿素价格持续低迷,加上今年天然气价格改革提升了原材料成本,导致公司毛利率大幅下降,前三季度的毛利率为10.51%,同比下降了3.21个百分点,归属上市公司股东的净利润为993.17万元,同比大幅下降了84.32%。公司预计2013年净利润500万元,同比下降95.88%。2014年化肥关税调整方案公布,尿素旺季关税下调至15%加上40元/吨,将利好明年尿素出口。目前随着春播行情的临近,我们预计近期尿素将迎来阶段性的价格上涨,公司明年的经营情况将有所好转。 进军化工新材料领域,驰源化工项目预计年底或明年初投产。公司在紧抓氮肥主营业务的同时,向化工新材料领域迈进。全资子公司驰源化工建设年产6万吨1,4丁二醇/4.6万吨聚四氢呋喃项目按进度推进,目前主要生产装置进入安装收尾、试车准备阶段,预计今年底或明年初建成投产。未来公司将逐步由单一的化肥企业转型为化肥+化工业务兼备的综合型化工企业。 估值与评级:预计公司2013、2014年EPS分别为0.01元、0.02元,对应动态PE分别为481.11倍、196.10倍,考虑到公司PB估值较低,以及公司未来在化工业务方面的开拓,给予“增持”评级。 风险提示:天然气价格大幅上涨;驰源化工项目进度不及预期。

投资要点 事件:近日,我们专程拜访了科斯伍德,和管理层就公司业务和未来发展情况进行了交流。 产品供不应求,产能利用率长期处于高位。公司是我国环保型胶印油墨龙头企业之一,下游需求主要是产品包装,占公司收入的70%左右,期刊杂志等占收入的20-30%。公司目前产能1万吨,但由于产品严重供不应求,产能利用率长期处于高位。2012年公司实际产量达到1.6万吨左右,产能利用率高达160%。今年由于设备检修等原因,我们预计全年产量在1.65万吨,同比基本持平。 环保驱动行业变革,环保油墨产能投放预计市场份额具备较大提升空间。公司募投项目1.6万吨环保型胶印油墨基本完成厂房等主体建设,正在进行设备安装和调试工作,预计2014年起将开始逐步释放产能,困扰公司多年的产能瓶颈将被突破。随着国家对环保的重视程度越来越高,年产300吨以下的小型油墨生产企业未来将面临关停的风险。随着公司产能的逐步扩大,公司的市场份额将逐渐提升。 海外并购打造公司国际化+多元化品牌路线。公司于2012年收购了法国知名的油墨生产企业Brancher,Brancher 公司主要产品为紫外线光固化油墨和食品级包装油墨,这两类产品的毛利率均高于普通的胶印油墨。通过这次收购,公司将进一步丰富高端油墨产品线,并利用Brancher 的品牌、技术和渠道优势,提高公司品牌的国际影响力,积极向海外市场拓展。 估值与评级:预计公司2013、2014年EPS 分别为0.33元、0.52元,对应动态PE 分别为32.96倍、21.17倍,给予“增持”评级。 l风险提示:公司产能投放速度不达预期;下游需求不及预期。

事件:近日,我们专程拜访了永利带业,和管理层就公司业务和未来发展情况进行了交流。 公司是我国轻型输送带领军企业。公司是我国第一大轻型输送带生产企业,具有1000多种产品的生产能力。轻型输送带行业下游非常分散,应用于国民经济的各个领域,公司下游客户有3000多家,占国内轻型输送带市场份额的10%以上,占全球市场份额的1-2%。今年以来下游食品等行业整体有所复苏,尤其是物流行业发展迅速,物流行业对公司产品的需求同比增长了1倍左右。 今年前三季度公司实现营业收入2.60亿元,归属上市公司股东的净利润3774.97万元,同比增速分别为20.32%和6.81%。 产品结构不断优化,综合毛利率持续提升。公司主要产品为普通高分子材料输送带和较高端的热塑性弹性体输送带,两类产品的毛利率分别为36%和62%左右。募投项目环保型热塑性弹性体输送带已经投产,产能100万平方米,处于产能消化阶段,目前可消化产能70万平方米。近年来公司热塑性弹性体输送带占收入的比例不断提升,产品结构持续优化,公司综合毛利率也逐年上升,今年前三季度综合毛利率为44.02%,同比提升了1.85个百分点。 收购杨力波兰,打开新的利润增长点。热塑性弹性体输送带的需求主要在欧美和日本,发达国家市场需求占全球市场70-80%,公司外销比例接近50%。 目前公司在海外市场处于打造品牌知名度和提高市场占有率的阶段,外销模式主要是将卷料销售给中间加工企业,这些企业经后续加工再将卷料制成成品销售给终端。10月份公司公告收购杨力波兰,未来将继续在海外市场收购下游卷料加工企业,有利于提升公司外销产品毛利率,打开新的利润增长空间。 估值与评级:预计公司2013、2014年EPS分别为0.34元、0.39元,对应动态PE分别为24.16倍、20.69倍,给予“增持”评级。 风险提示:行业竞争加剧;下游需求低迷。

事件:日前,我们与南岭民爆管理层就公司业务和未来发展情况进行了交流。 下游需求不景气导致民爆器材销量增速放缓。民爆行业下游主要是煤炭、矿山开采及基础设施建设,矿山占比将近50%,煤炭占比30%,其他占比20%,雷管下游需求与炸药相近,区别是雷管下游需求中煤炭开采占比较高。由于宏观经济不景气,民爆行业下游需求减弱,导致民爆器材销量增速放缓。 爆破施工将是民爆行业重点发展方向。由于民爆下游需求不景气,单纯生产型公司将面临业绩下滑的压力。因此,拓展产业链,进军爆破领域成为行业发展的方向。同时,传统的矿山自有爆破团队由于管理、成本、安全、效率等各方面的问题,剥离爆破业务意愿较强烈,转而更加倾向于与大型爆破企业合作,共享矿山爆破之间的利益,爆破一体化、矿主和爆破企业合作成为民爆行业发展的新趋势。公司将打造具有自身特点的爆破领域,做出南岭爆破的特色。 区域龙头地位显著,重庆神斧贡献业绩增长。目前公司炸药产能16.9 万吨,主要布局于湖南市场,占湖南省70%左右的产能,同时重庆神斧拥有2.2 万吨的炸药产能,辐射重庆及贵州接壤地区。2013 年中报显示省外收入达到1.7亿元,同比增长58.31%,我们认为重庆神斧贡献了较大收入,同时今年6月份,重庆神斧取得新增1 万吨炸药产能(原有1.2 万吨),预计新增产能销量较好,成为今年业绩稳健增长的引擎。 参股新疆雪峰,布局西部市场。2011 年,公司与新疆雪峰签订战略合作框架协议,转移1.5 万吨炸药产能至新疆雪峰,2012 年,对新疆雪峰增资,持有其4.05%的股份,积极布局新疆市场。同时,新疆雪峰正积极准备上市,未来实现投资收益预期较强。 估值与评级:预计2013-2014 年每股收益分别为0.52 元、0.56 元,对应动态PE 分别为22.70 倍、21.20 倍,首次给予“增持”评级。 风险提示:宏观经济下降风险;硝酸铵价格上升风险。

事件:11月20日,商务部发布2013年第73号公告,公告称,在本案调查期内,原产于印度和日本的进口吡啶产品存在倾销,中国国内吡啶产业受到实质损害,且倾销与实质损害之间存在因果关系。自2013年11月21日起,对上述产品征收反倾销税(税率为24.6%至57.4%)。进口经营者在进口上述产品时,应依据公告中列明的各公司税率向中国海关缴纳反倾销税。实施期限为5年。 吡啶反倾销确立,进口替代最终推动吡啶价格重新进入上升通道。反倾销的最直接后果是市场中低价货源的减少,行业竞争进入有序性,供应格局将发生改变,吡啶价格有望重拾升势。 红太阳作为反倾销最大受益方,一体化优势凸显。红太阳自有吡啶生产装置,自用为主保证了百草枯原料的稳定供应,不仅有利于提高公司百草枯产品在国际的市场竞争力,更加保证公司百草枯产品质量稳定性以及维护产品市场占有率,充分体现了公司的一体化优势。公司基于吡啶碱开发下游应用产品,未来可能存在较多的亮点。 公司吡啶产品市占率将显著提高。公司吡啶产能6.2万吨,之前由于吡啶价格维持低位,盈利情况较差,因此公司基本只开启部分装置(3.7万吨),用于满足自有百草枯的生产,产能利用率不高。给公司的经营带来一定的影响。 随着反倾销最终裁定,吡啶行业供应格局将逐步发生改变,公司吡啶产品将配合下游景气度,逐步从之前的自用转变为部分对外供货,预计反倾销将带来1.4万吨左右的可能进口替代市场,将大幅提升公司市场占有率。 业绩预测与估值。我们预测公司13、14年EPS分别为0.81元、1.03元。 维持“增持”评级。 风险提示:百草枯价格上涨低于预期。

事件:近日,我们专程拜访了安利股份,和管理层就公司业务和未来发展情况进行了交流。 产能稳步扩张,公司产能瓶颈将有效缓解。公司近年来产能稳步扩张,2008年至2012 年,聚氨酯合成革产能从2800 万米增加至5000 万米,年均增速15.6%。目前产能为5800 万米,募投项目3150 万米生态功能性聚氨酯合成革产能已投产三分之二,其余生产线也基本建成,预计今年底可投产。超募项目2200 万米生态功能性聚氨酯合成革预计2014 年下半年可陆续投产。全部投产后公司聚氨酯合成革产能将达到8850 万米。预计未来2-3年,公司产能仍将稳步释放,将有效缓解公司的产能瓶颈。 温州市对合成革行业进行整治,有利于行业集中度的提升。2013 年1月,温州市政府发布《关于印发温州市合成革行业整治提升方案的通知》,要求到2014 年6 月底前,龙湾区(含高新园区)、温州经济技术开发区合成革企业生产线削减30%以上,2015 年12 月底前,生产线削减50%以上。温州市合成革产能占我国的50%左右,此次对合成革行业进行整治,将有利于落后产能的退出和行业集中度的提升。安利股份这样具有规模优势和技术优势的企业,将显著受益。 公司积极拓展新客户,并向电子产品包装等领域进军。公司的下游客户主要是运动鞋、男女鞋、沙发家具、手袋箱包、证件文具、体育用品等行业。去年以来,运动鞋行业处于去库存过程中,需求低迷。从订单情况看,目前运动鞋行业已经有所恢复,情况逐季好转。另外,公司也在积极拓展新的家具和鞋类客户,并开始向电子产品包装和装饰材料等领域拓展。 估值与评级:预计公司2013、2014 年EPS 分别为0.32 元、0.42 元,对应动态PE 分别为26.23 倍、20.27倍,给予“增持”评级。

事件:日前,我们与雅化集团管理层就公司业务和未来发展情况进行了交流。 四川省固定资产投资有望保持在高位运行。截止今年前三季度,四川省固定资产投资累计同比增长20.20%,继续保持高速增长。同时,今年10 月份,四川省人民政府发布《四川省重大投资项目名录(2013-2014)》,共2336 个项目,总投资4.26 万亿,其中重大基础设施投资1.48 万亿元。我们认为西部地区基础设施仍然相对落后,随着城镇化进程的不断推进和消费升级,西部地区固定资产投资有望继续保持高速增长,西部民爆行业将显著受益于增量投资。 渠道建设初见成效,助推民爆器材销量稳健增长。2012 年公安部发布《爆破作业单位资质条件和管理要求》,并重新核发《爆破作业单位许可证》,对爆破作业单位和项目进行分级管理,加大了监管力度。雅化依托丰富的爆破经验和爆破技术人才储备,将从终端上增加公司民爆器材的销售量。同时,公司积极在内蒙和新疆布局下游爆破施工企业,拓展终端用户和销售渠道,从而保障公司民爆器材销量的稳健增长。 并购重组依然是主旋律。我们认为民爆行业的高盈利性和做大做强公司的目标是促进民爆行业并购重组的主要动力,而民爆行业具有的特征决定了做大做强必须通过并购重组:一、产能限制,目前全国炸药产能总体上供大于需(西部部分省份除外),行业新批产能受限,更倾向于地区间产能转移或并购实现效率的提升。二、区域垄断,由于炸药运输半径有限及考虑到安全因素,民爆器材的区域特征极其明显,地域壁垒造成大型企业难以进入某些区域,通过并购重组能够实现更好更快的拓展。三、行业散乱,目前虽然大部分省市均有1-2家大型民爆企业,但仍存在过多的中小企业,造成效率低下及安全隐患,行业主管部门也积极推进整合,未来并购重组将是行业主旋律。雅化并购战略明朗,助推公司实现质的飞跃。 估值与评级:预计公司2013、2014 年EPS 分别为0.48 元、0.58 元,对应动态PE 分别为17.59 倍、14.71 倍,维持“增持”评级。 风险提示:并购未达预期风险;基建大幅下滑风险;硝酸铵价格波动风险。

业绩总结:2013年前三季度公司实现营业收入8.81亿元,同比增长7.88%;营业利润2.08亿元,同比增长1.96%;归属于上市公司股东的净利润1.65亿元,同比增长0.22%;每股收益0.34元。公司预计2013年全年净利润增速0%-30%。 经济增速放缓,民爆行业需求有所下降。受宏观经济不景气的影响,民爆行业市场需求有所下降。但公司主要市场区域四川、内蒙前三季度固定资产投资增速分别达到20.20%、19.10%,继续保持去年同期的增速,我们认为矿山开采不景气导致公司业绩增速有所放缓。 毛利率和期间费用率均大幅上升。1-9月份,公司毛利率49.10%,较去年同期增加4.66个百分点,主要是原材料硝酸铵价格大幅下降。前三季度期间费用率24.62%,较去年同期大幅增加5.33个百分点(并购导致管理费用率上升3.09个百分点,货币资金的减少导致财务费用率增加1.1个百分点。),导致净利润增速低于收入增速。 并购重组仍是行业发展的必然。我国民爆行业总体上供大于求,主管部门原则上不再新批产能。因此,民爆企业做大做强无非三种途径:一、横向并购具有牌照的企业;二、纵向并购民爆施工企业(上游硝酸铵产能过剩);三、更精细化的管理。行业现状及上下游的情况决定了并购重组是行业发展的必然趋势。 西部地区仍是民爆行业的着力点。西部地区矿产资源丰富,基础设施建设相对落后,固定资产投资增速依然在高位运行,预计未来一段时间西部基建投资保持高速增长,民爆行业供给较紧张,下游需求强劲,未来发展可期。同时,中西部城镇化率较低,未来随着新型城镇化的进展,中西部区域优势明显的民爆企业将持续受益。 业绩预测与估值。我们预测公司2013年、2014年、2015年EPS 分别为0.50 元、0.56元、0.65元,对应动态估值分别为20.92、18.68倍、16.09倍,给予“增持”评级。 风险提示:原材料价格大幅波动;基建投资放缓风险。

业绩摘要:公司2013 年前三季度实现营业收入34.80 亿元,同比增加12.29%,归属上市公司股东的净利润2.04 亿元,同比增加77.98%,基本每股收益0.60 元。 我国汽车产销量增速回暖拉动公司轮胎需求,原材料价格下跌致盈利大幅提升。2013 年前9 个月,我国汽车产销量分别为1593.84 万辆和1588.31 万辆,同比增长了12.78%和12.70%。汽车产销量增速回暖拉动公司轮胎产销量也实现了稳定增长。同时,原材料价格处于下跌趋势,1-9月份,天然橡胶和合成橡胶价格同比下降了20%以上,公司的毛利率提升了5.60 个百分点达到22.99%,盈利能力大幅提升。 公司毛利率未来2-3 年仍将维持较高水平。我们认为未来几年原材料价格仍将处于较低水平。2005-2008 年,东南亚新种植的天然橡胶面积大幅扩大,2012-2015 年,这些新种植的天然橡胶将相继进入开割期,未来三年天然橡胶的供应量增加,供过于求将使价格处于低位。另外,我国合成橡胶和炭黑产能扩张迅速,目前行业开工率均在70%左右,根据在建情况看,未来几年产能过剩现象将更加严重,预计价格仍将维持在较低水平。原材料价格处于低位,有助于公司毛利率维持在较高水平。 海外市场复苏将带动公司外销收入提高。公司在外销出口方面,具有明显的优势,依托佳通集团覆盖全球的营销、服务网络,及自身的品牌优势,远销北美、欧洲、中东等地区。外销占公司营业收入的比重在70%以上,远远高于行业其他上市公司。随着2012 年9 月美国轮胎特保案到期,以及欧美经济的缓慢复苏,公司外销收入将会稳步提高。 盈利预测及评级:公司产销量和净利润增速超预期,我们上调2013-2014 年EPS 至0.91、0.99 元,对应2013 年动态PE13.21 倍,维持“增持”评级。 风险提示:原材料价格大幅波动的风险;国际轮胎贸易壁垒的风险;轮胎企业产能扩张超预期的风险。

业绩摘要:公司2013 年前三季度实现营业收入49.69 亿元,同比减少1.84%,归属上市公司股东的净利润1.30 亿元,同比增加106.23%,基本每股收益0.27 元。 轮胎产销量稳定增长,原材料价格下跌致盈利大幅上升。公司轮胎主攻替换胎市场,随着我国汽车保有量的持续增加,前三季度公司轮胎产销量也实现了稳定增长。1-9 月份,天然橡胶和合成橡胶价格同比下降了20%以上,公司的毛利率提升了2.61 个百分点达到18.26%,盈利同比大幅上升。原材料价格的下降也带来了轮胎价格的下降,导致公司收入同比略有减少。 未来2-3 年公司毛利率仍将维持较高水平。我们认为未来几年原材料价格仍将处于较低水平。2005-2008 年,东南亚新种植的天然橡胶面积大幅扩大,2012-2015 年,这些新种植的天然橡胶将相继进入开割期,未来三年天然橡胶的供应量增加,供过于求将使价格处于低位。另外,我国合成橡胶和炭黑产能扩张迅速,目前行业开工率均在70%左右,根据在建情况看,未来几年产能过剩现象将更加严重,预计价格仍将维持在较低水平。原材料价格处于低位,有助于公司毛利率维持在较高水平。 新增产能和在建项目将增强公司盈利能力。公司的110 万条全钢子午胎项目去年投产,目前轮胎总产能700 万条。公司专攻国内替换胎市场,该项目的达产有利于公司进一步扩大市场份额。公司是我国工程巨胎领域的龙头企业,我国工程胎的子午化率较低,发展空间较大。新的募投项目26 万条全钢工程子午胎项目,未来投产后将进一步增强公司的盈利能力。 盈利预测及评级:预计公司2013-2014 年EPS 分别为0.43 元、0.48 元,对应2013 年动态PE12.09 倍,维持公司“增持”评级。 风险提示:原材料价格大幅波动的风险;国际轮胎贸易壁垒的风险;轮胎企业产能扩张超预期的风险。