经营状况逐步向好,有望迎来业绩拐点 男装行业或将于15年触底,公司有望率先企稳复苏,走出行业调整期。作为男装行业领跑者,公司坚定走在行业转型前列,“向零售转型”成为公司应变的核心,并延展出一系列变革举措,获得积极成效。经过近两年自我调整的过程,公司经营状况逐步向好,2015Q1来看,公司收入端增长转正,利润端下滑已明显收窄。15年公司将进一步巩固主业,有望迎来业绩拐点。 牵手一流PE景林投资,加快互联网时尚产业布局 公司牵手国内一流PE景林投资,发起设立互联网时尚产业基金(规模10亿元)。公司将以精英人群为基础,专注于互联网时尚生活相关的投资。公司将围绕消费升级与移动互联网主题,充分利用自身品牌与渠道优势为他们提供服务。在这过程中,景林在互联网产业中的资源优势将充分体现,公司有望获得多样化的业务合作及产业并购机会,积极探索互联网时尚转型空间。公司未来产业并购将紧扣自身主业,围绕互联网时尚生活,重点关注与主业的协同效应。值得注意的是,公司账上现金充裕,截止2015Q1现金规模达到30亿元,将为公司未来转型互联网时尚产业提供有力基础。 实施员工持股彰显信心,成为战略转型助推器 公司于5月份推出员工持股方案,筹集资金3亿元左右。通过员工持股,员工与企业发展将形成利益共同体,有助于提高员工积极性,激励有望逐步到位;同时,也充分彰显管理层对未来发展信心,加快战略转型的内在动力更为充足。 风险提示 终端零售持续低迷;互联网时尚转型低于预期。 公司质地良好,战略转型值得期待,维持买入评级 公司作为男装行业领跑者,质地良好,经营能力突出,主业在前几年调整基础上逐步企稳恢复,15年有望迎来业绩拐点;近期发起设立互联网时尚产业基金,紧扣自身主业,围绕互联网时尚生活探索更广阔空间,同时公司账上现金充裕(30亿左右),为未来转型提供有力基础。公司5月份推出员工持股计划彰显管理层发展信心,激励逐步到位,战略转型内在动力更为充足。给予公司15~17年EPS0.70/0.80/0.91元,对应15年PE24.2倍,维持买入评级。

事项: 公司7月31日发布公告:公司收到上海重阳投资有限公司的告知函,上海重阳投资7月30日通过集中竞价交易系统增持上海家化股份约280万股,占公司总股本0.416%,本次增持后,重阳投资持有上海家化股份比例达到5.05%,达到5%举牌线。 评论: 平安人寿入驻,重阳投资举牌 公司近期完成股权变动,中国平安拟通过控股子公司平安人寿协议收购上海平浦投资100%股权,协议收购后,公司第一大股东由平安信托变更为平安人寿,实际控制人仍为平安集团。通过此次平安内部股权划转,由短期信托资金变更为较为长期的保险资金,有助于经营重心聚焦于长期发展战略,促进公司稳定发展,同时也表明平安集团对公司未来发展前景的信心,进一步巩固其控股地位。 对于重阳投资,今年Q2开始大幅增持公司股份(4/21~7/29增持4.634%股权,价格37~47元),此次以约39元的均价再次增持,超过上海久事成为公司第二大股东。重阳投资作为国内老牌资产管理公司,风格偏向于价值投资,此次基于战略投资举牌,表明重阳投资对家化自身发展的认可,后续进展值得跟踪关注。 业务发展稳健,监管靴子落地 公司多品牌发展齐头并进,新品培育顺利,保障业务稳健发展,预计15年收入端延续15%~20%增速。佰草集在百货渠道整体承压下,加快推进品牌改造并首次尝试真人秀节目营销,同时其模式改造有望颠覆重塑现有化妆品经营新模式;高夫通过产品渠道的调整和梳理,加强商超系统拓展,重回健康快速增长轨道;婴童新品牌启初在产品、渠道、品牌建设上稳步推进,尤其在商超渠道表现靓眼;代理品牌花王有望延续强劲增长,从日本花王集团已公布的上半年数据看,KAO花王集团上半年收入上涨4.4%,大众消费品部门而言,除日本外亚太市场是KAOCorp.花王集团增长的最大驱动力,上半年收入增长37.7%,特别是中国市场的婴儿纸尿布及女性卫生棉产品表现强劲。 此前监管当局对于公司信披违规非重大的认定标志着监管靴子落地:上一轮股权激励顺利行权;同时新一轮股权激励与员工持股计划的实施,也有利于公司核心业务骨干的激励与稳定。 投资并购迈出实质性步伐,后续布局值得期待 公司与片仔癀成立合资公司(家化占49%,片仔癀占51%)经营片仔癀口腔护理产品,投资并购终于迈出实质性步伐。未来借助家化强大的渠道和经营能力,以及片仔癀国家级中药保护品种消炎解毒的独特诉求,或将复制白药牙膏路径。 公司目前手持30多亿现金,同时天江药业项目出售有望带来充足现金流(20亿以上),为后续并购拓展提供有力保障,未来在口腔和彩妆等领域的布局将是重要看点。 风险提示 期间费用变化,天气等因素对业绩的影响;新项目投资风险;化妆品安全风险;经济增速放缓导致消费信心不足。 维持买入评级 公司业务核心高管稳定以及品牌长期打下的基础,基本面稳定扎实,佰草集品牌改造有望颠覆重塑现有化妆品经营新模式;前期监管当局对于公司信披违规非重大的认定标志着监管靴子落地,新一轮股权激励与员工持股计划有利于核心员工的稳定性,实质负责业务的管理团队稳定且进取;公司投资并购迈出实质性步伐,后续在口腔和彩妆等领域并购拓展值得期待;当然后续是否有重磅新品的推出也将是考验公司战略目标是否能顺利完成的内生观察点。在目前时点,靴子落地,并购启动,估值合理,值得重点关注。考虑可比口径,给予公司15-17年EPS1.70/2.10/2.53元的盈利预测(暂不考虑天江出售因素,预计天江药业项目结算后可贡献净利润15亿以上),维持买入评级。

战略投资韩都衣舍,完善互联网时尚产业布局作为一家纯互联网电商企业,韩都衣舍旗下目前拥有19个品牌,覆盖女装、男装、童装、户外、中老年服装全风格,每年上线款式2万款以上。凭借款式多,更新快,性价比高的产品理念,韩都衣舍已连续多年在淘宝网、天猫商城、京东商城和唯品会等综合性平台占据销售榜前列,其中韩都衣舍女装成为天猫历史上第一个全年度、双十一、双十二“三冠王”,男装、童装近年来也有不俗表现。2014年韩都衣舍收入8.31亿元,净利润-3607万元;2015年1-5月收入4.97亿元,净利润2485万元;公司此次以1200万美元认购5.9094%股权(整体估值2亿多美元),对应14年PS1.5倍。 韩都衣舍具备优质的互联网时尚基因,并获得明星投资团队StarVC(由李冰冰、黄晓明、任泉成立)入股。公司此次依托景林项目资源,再次迈出产业布局关键性一步,不仅有助于自身品牌资源扩充,将覆盖人群扩大至女性群体,实现精英男士到精英人士的定位转变,同时凭借韩都衣舍在互联网领域的丰富经验,也将为公司探索互联网时尚转型给予有力支持,进一步完善互联网时尚产业布局。公司已于7月20日与韩都衣舍合资设立九韩国际电子商务有限公司(注册资本1000万元,公司占50.1%),开发推出商务休闲男装系列产品。n涉足新文化产业投资,提供多元化时尚生活服务公司与金陵华软投资集团合作设立华软新文化产业投资基金,规模不低于5.1亿元,其中公司全资子公司九鼎投资承诺出资2.5亿元。金陵华软投资集团专注于战略新兴产业的股权投资,新文化产业基金将积极开展新文化领域投资,重点涵盖三个方面:1)新文化:创意文化、旅游文化和时尚文化领域;2)互联网+:在三网融合、O2O和科技服务为代表的互联网项目;3)产业并购:在新文化及国际领域,与公司产业互补或协同的项目。就大方向而言,新文化产业投资将成为公司围绕精英人士生活方式的重要一环,通过互联网与文化、时尚产业的结合,围绕精英人士,提供更加多元化的时尚生活服务。 后期重点关注项目投资及员工持股实施进展公司牵手国内一流PE景林投资,发起设立互联网时尚产业基金(规模10亿元),将以精英人群为基础,专注于互联网时尚生活相关的投资,公司将围绕消费升级与移动互联网主题,充分利用自身品牌与渠道优势为他们提供服务。凭借互联网时尚产业基金与与新文化产业基金,公司有望获得多样化的业务合作及产业并购机会,积极探索互联网时尚转型空间,打造多品牌的时尚产业集团,后续项目拓展值得重点期待。 另外,后期可关注公司员工持股实施进展,在6月份股东大会通过后,目前尚未实施完毕。通过实施员工持股,员工与企业发展将形成利益共同体,激励逐步到位;同时,也充分彰显管理层对未来发展信心,加快战略转型的内在动力更为充足。 风险提示终端零售持续低迷;互联网时尚转型低于预期。 公司质地良好,战略转型值得期待,维持买入评级公司作为男装行业领跑者,质地良好,经营能力突出,主业在前几年调整基础上逐步企稳恢复,15年有望迎来业绩拐点;近期发起设立互联网时尚产业基金,紧扣自身主业,围绕互联网时尚生活探索更广阔空间,新成立的新文化产业基金,成为公司围绕精英人士生活方式的重要一环,同时公司账上现金充裕(30亿左右),为未来转型提供有力基础。公司5月份推出员工持股计划彰显管理层发展信心,激励逐步到位,战略转型内在动力更为充足。维持公司15~17年EPS0.70/0.80/0.91元,对应15年PE24.2倍,维持买入评级。

2015H1盈利增长59.9%,业绩拐点确立. 公司2015H1年实现营收38.3亿元,同比增长5.0%,归母净利润2.26亿元,同比增长59.9%,业绩增速接近预告上限,扣非净利润1.66亿元,同比增长34.8%。公司上半年收入端增长逐步改善,其中出口部分大幅增长38.6%,营业利润同比增长52.2%(去年同期下滑8.7%),业绩拐点确立。上半年各方面经营指标均有不同程度改善,毛利率受益于棉价走势企稳及内外棉价差收窄,同比提升0.17pct,销售费用率下降0.34pct,管理费用率基本持平,财务费用率下降0.43pct。除主业企稳复苏外,2015H1政府补贴1.42亿,同比增加5700万,为盈利增速高于扣非增速的主要原因,增量主要来自新疆产棉补贴约2500万以及搬迁补贴约4300万。公司预计1~9月归母净利润变动区间为2.38亿~2.98亿,同比增长20%~50%。 棉价企稳提供有利环境,新产能释放保障增长动力。 全球棉花种植面积下降,印度棉花公司(CCI)加大采购力度,有助于支撑国际棉价,国内外棉价差有望进一步收窄,同时,国内棉价有望趋稳,有利于毛利率上升。另外,公司新产能有望释放,越南二期共6万锭产能预计年内投产,总投资20亿的新疆阿克苏项目,将形成100万锭纺纱产能,保障公司未来持续增长动力。 推出高杠杆员工持股计划,彰显管理层发展信心。 公司上半年推出第一期员工持股计划并于7月实施完成,募资总额1.98亿元,购买均价11.4元,其中员工出资不超过2000万元,杠杠比例1:9,锁定期1年。推出高杠杆员工计划,实现员工与企业利益绑定,有助于提振员工积极性,不仅彰显管理层发展信心,同时企业提升与转型的内在动力将更为充足,长期发展值得期待。 风险提示。 棉价持续剧烈波动;新增产能达产不及预期。 维持买入评级。 公司作为全球色纺纱行业龙头,具备优秀的管理及研发实力,成本控制能力突出,有望长期受益于行业整合下的集中度提升。随着棉价走势企稳及国内外棉价差收窄,利好行业龙头国际竞争力及盈利能力提升,业绩弹性加大,新一轮产能释放保障未来增长动力;推出高比例杠杠持股方案彰显管理层发展信心,企业长期发展值得期待。我们预计公司15~17年EPS0.40/0.49/0.59元,维持买入评级。

2015H1净利润增长16.3%,盈利能力保持平稳。 公司2015H1年实现营收208.34亿元,同比增长17.7%,归母净利润5.27亿元,同比增长16.3%,扣非净利润4.73亿元,同比增长22.6%,其中2015Q2营收增长15.2%,净利润增长10.6%。上半年来看,盈利增速基本持平,销售净利率保持平稳,其中毛利率提升0.45pct(服装类提升1.77pct,食品及生鲜类基本持平),销售费用率增加0.82pct(薪酬水平上升影响较大),管理费用率下降0.19pct,财务费用受益定增资金到位,同比减少2826万元。2015H1净利润增速低于扣非增速,主要系公允价值变动净收益减少6500万元,与中百转为长期股权投资有关。 逆势扩张稳步推进,市场份额有望持续提升。 公司2015H1新开门店23家,关店2家,其中Q2新开10家,考虑到公司一般下半年开店节奏快于上半年,预计全年新开店规模有望达60家。目前零售环境继续承压,企业经营分化加剧,为竞争力领先企业提供逆势扩张契机,市场份额有望持续提升。同时,公司通过优化门店布局、强化门店管理等措施,整体经营质量持续提升,可比同店增长0.36%,日均客流量达181.27万人次,增长10.35%。 规模化采购实力显现,全方位战略布局提速。 公司以股权介入方式联手中百集团及联华超市,三家企业合计销售规模上千亿,采购端议价优势显著,近期联合牛奶、百联及中百成立全球商品联合采购办公室,正式开启全球供应链整合。随着57亿定增资金到位,公司全方位战略布局有望提速,重点围绕物流建设、信息化升级、中央厨房、供应链整合、电商平台及金融支付等方面,进一步完善顾客服务体系,并以线下实体为支撑,逐步推进O2O 平台建设。 风险提示。 终端零售环境持续低迷;门店扩张进度不及预期;与牛奶国际合作效果显现缓慢。 行业龙头地位巩固,长期坚定看好,维持买入评级。 我们长期坚定看好公司发展潜力,公司是行业内稀缺的具备强大竞争优势和整合能力的企业,未来借助农改超推进、O2O 业务融合以及并购扩张机会,有望进一步扩大全国布局,持续提升市场份额,未来成长性可期。同时,今年以来国务院多次表态支持跨境电商发展,对于永辉具有海外商品资源优势的企业,有望持续受益。我们维持公司15~17年EPS 0.25/0.32/0.39元,维持买入评级。

积极转型文化影视产业,行业黑马雏形显现 公司原先业务为首都文化旅游,涵盖旅游景点(“两山两寺”)、宾馆饭店(龙泉宾馆)等领域,“两山两寺”包括潭拓寺(北京规模最大寺庙)、灵山(北京最高峰)、戒台寺及妙峰山,年接待游客量超百万。公司旅游业务发展近年来基本保持平稳,收入规模维持在1.5~1.6亿,净利润在2000~3000万。 公司于2013年12月收购北京摩天轮文化传媒100%股权,正式转型文化影视产业,随着影片《同桌的你》、《心花路放》的成功运作,公司在影视领域初战告捷,在行业内获得巨大反响。2014年8月,公司通过向生命人寿等9名投资者定增拟募集33亿,收购世纪伙伴、浙江星河、拉萨群像三家影视类公司100%股权,影视全产业链布局再提速,迈出里程碑式一步。同年10月,公司证券名称由“北京旅游”为“北京文化”。2014年来看,影视业务收入及净利润占比已达50%以上,随着后续定增落地,并购对象及新业务拓展将带来极大业绩弹性。 聚集业内最顶尖团队阵容,加速泛文娱产业布局 并购完成之后,公司旗下将拥有摩天轮文化、世纪伙伴、浙江星河、拉萨群像四家影视公司以及放映渠道艾美院线,涵盖电影制作、电视剧制作、艺人经纪、院线渠道等领域。公司通过资本与产业联手的形式,引进业内最优秀的人才队伍,四家影视公司均拥有一线影视圈大佬背景。团队基础将是公司未来打造全产业链运营能力、跻身国内一线影视公司的重要支撑,“全明星阵容”已经蓄势待发。 1)摩天轮文化(宋歌、杜杨) 摩天轮文化传媒由“黄金搭档”宋歌与杜杨联手创立(两人之前分别为完美时空董事长与总经理),目前主要经营影视剧投资、制作及发行业务。除了宋哥与杜杨主导项目投资脉络外,摩天轮旗下导演队伍同样人才济济,包括丁晟、孙皓、沈严等新一代人物,由摩天轮与丁晟合作成立的功做事影视也将专注于年轻导演培养。 凭借丰富的产业资源及运作经验,在完成收购后,摩天轮2014年即推出高质量电影作品《同桌的你》,获得4.56亿的高票房成绩,随后与中影公司合作,利用大胆对赌协议获得《心花怒放》发行权,最终票房成绩超11亿。两部影片的成功使摩天轮成为业内新焦点,进一步坚定了公司加大影视产业链布局力度的决心与信心。 2)世纪伙伴(娄晓曦) 世纪伙伴为娄晓曦于2006年创立,作为年产200集以上规模电视剧的影视公司,世纪伙伴目前已吸收国内知名影视娱乐团队,包括制作人边晓军、著名编剧严歌苓、著名导演张黎等,业务涵盖电视剧、电影、电视栏目、舞台剧、广告等多元化内容,近两年代表作品包括电视剧《勇敢的心》、《神机妙算刘伯温》、《伙伴夫妻》,电影《刺陵》及舞台剧《金陵十三钗》等。 3)浙江星河(王京花) 浙江星河是是国内单体最大的经纪公司,创始人王京华为前华谊兄弟经纪公司总经理,作为“内地第一经纪人”,王京华合作过范冰冰、李冰冰、任泉、胡军、宋佳等诸多娱乐圈大腕。目前,浙江星河旗下拥有陈道明、白百合、刘嘉玲、胡军、梁家辉等五十多位演员、导演及编剧,经纪人队伍均是由王京华亲自培养、从业经历丰富的专业人员,艺人续签率及稳定性位居行业前列。 4)拉萨群像(陈国富) 拉萨群像创始人为“华语电影第一监制”陈国富,曾任华谊兄弟电影总监制(2013年离职),拥有20多年导演、编剧、监制、出品经验,凭借“监制+导演”模式,陈国富在华语电影产业中奠定了举足轻重的地位,其代表作包括导演电影《征婚启事》、《风声》以及监制电影《可可西里》、《唐山大地震》、《画皮2》、《1942》等,下半年由其执导的《鬼吹灯之寻龙诀》也即将上映。另外,拉萨群像核心团队还包括陶昆、张家鲁、程孝泽、肖洋、汪启南等知名导演、编剧及制作人。 5)原浙江卫视总监夏陈安 公司已于本月公告称聘请夏陈安担任公司总裁,与董事长宋歌共同主导公司业务发展。夏陈安2008年进入浙江卫视以来,首创节目制片“对赌”投资模式,倡导推行电视大片和节目季播化,打响“中国蓝”品牌,先后打造《中国梦想秀》、《中国好声音》、《奔跑吧兄弟》等现象级节目,使浙江卫视迅速跃居国内省级卫视前三。 作为公司加速泛文娱产业布局的关键动作,引入夏陈安将极大增强公司团队实力,带来丰富的产业实践经验与资源,未来在现有业务整合及并购方面值得期待,在电视剧发行及电视节目制作上也将颇具看点,尤其在综艺娱乐节目、周播剧、舞台剧上,内容原创实力有望大幅提升。 业务整合协同效应可期,成长路径逐步清晰 随着以董事长宋歌、总裁夏陈安为核心的新高管团队搭建完成,公司业务整合有望进入新阶段。作为此次定增中起到穿针引线作用的人员,宋总有望凭借其个人产业资源及号召力,在主导旗下影视公司发展上能够游刃有余,充分发挥在各自领域的效用与领先优势,并带来由点到面的强大协同。电影、电视剧及经纪业务等有望齐头并进,逐步搭建起一线影视公司的完整业务框架(对比华谊兄弟、光线传媒)。 与此同时,公司已加快艾美院线布局,计划15~17年开设15家(城市影院+景区影院),目前第一家银川院线开业在即。院线建设将使公司影视产业链更趋完善,增强上下游协同效应。预计下半年影视作品方面,摩天轮将上映至少3部电影作品,其中包括《我的野蛮女友2》、《解救吾先生》以及首次尝试国际化合作(福布斯参与)的《桂宝之爆笑闯宇宙》。另外,对于世纪伙伴,今年也将有6部电视剧作品上映。 就成长路径而言,对旗下公司整合将是第一步战略,未来第二步战略则是以IP为基础,将人才、IP及项目在各个平台上打通,提升公司整体价值。公司的核心竞争力在于团队及资源,团队能够带来内容原创、制作及发行能力,打造优质IP品牌,并能向其他形式产品延伸,这背后则是强大资本实力及上市公司平台做支撑。长期来看,走向互联网将是第三步战略,包括搭建移动视频平台、自制内容播出甚至形成收费,整合更多外部资源,扩充观众覆盖群体。 核心团队激励到位,实力大股东入驻 公司于2014年推出股权激励计划,覆盖核心高管及各事业部骨干共31人,授予限制性股票1362万股。股权激励计划实施后,公司发展与核心员工利益形成一致,积极性显著提升。对于今年新加入的团队成员例如夏陈安等,未来也不排除开展股权激励的可能。此外,对于此次定增收购的三家影视公司,其主要成员均将参与定向增发,与上市公司形成资本连结,同时,还提出业绩承诺与独家服务协议,人才绑定作用明显。 此次定增完成后,生命人寿将成为第一大股东(持股20.02%),华力控股成为第二大股东(持股14.15%)。作为全国性的专业寿险公司,生命人寿目前资产总规模2000亿以上,资本实力雄厚。这是生命人寿首次涉及影视文化领域投资,基于对公司未来前景的看好,将全力支持公司开拓影视文化产业。同时,华力控股虽然不再是控股股东,但仍将积极参与公司长期战略布局,提供产业资源支持。 风险提示 业务整合低于预期;团队核心人才流失。 团队搭建与激励到位,有望跻身国内一线影视公司,首次给予买入评级 公司在旅游业务平稳发展基础上,积极转型文化影视产业,通过聚集业内最顶尖团队阵容,搭建涵盖电影、电视剧、艺人经纪、影院渠道的完整产业链布局。在两位核心人物宋歌与夏陈安领导下,公司未来将加快旗下业务整合,同时,包括娱乐节目在内的新内容创作将值得期待。以收购标的业绩承诺为基础,我们预计公司2015~2017年净利润分别为1.85/3.63/4.90亿元,同比增速131.2%/96.8%/34.8%,EPS为0.24/0.48/0.65元(考虑定增完成后可比口径)。公司团队搭建与激励到位,影视行业黑马雏形显现,有望跻身国内一线影视公司,首次给予买入评级。

经营成长性领先行业,“三星战略”迈向新阶段 公司是吉林省区域商业龙头,经过多年发展,目前已形成以购物中心(含百货)、大型综合卖场及连锁超市为三大主力业态的经营格局,规模位居全国零售行业前列。公司2014 年实现收入115.4 亿元,净利润2.99 亿元,2012~2014 年收入及净利润复合增速分别为18.4%与22.7%,成长性相比同类企业较为突出。截止2014 年,公司共经营门店61 家,其中购物中心(含百货)23 家,大型综合卖场2家,连锁超市36 家。 公司储备项目丰富,为主业增长提供良好基础。目前,公司有5家购物中心门店处于建设期(建筑面积合计35 万平米),其中乌兰浩特欧亚购物中心已于7月17 日开业,进度比预期时间提前3个月,建筑面积10 万平米成为当地最大购物中心,预计2015 年新开业购物中心将达4 家(乌兰浩特、通辽、白山江源、吉林磐石)。另外,公司将新开连锁超市6~8家,延续稳健外延步伐,除吉林省5~7 家外,将在北京市朝阳区新开欧亚超市。 近两年来实体零售整体形势并不乐观,在多数企业增速显著放缓或下滑的背景下,公司仍保持双位数的逆势增长,且同店增速为正,在市场竞争中始终处于强势地位,我们认为主要有以下三方面原因: 1) 外延扩张战略方向明确 公司董事长曹和平于10 多年前提出“三星战略”,其中分为小三星、中三星与大三星战略。小三星是指以长春地区为核心,在吉林省内绝大部分地区包括地市级完成布局;中三星是指在国内实施“南进北拓,辐射全国”战略,在全国范围内布局;大三星则是在国际范围实施“走出国门,渗透经营”战略。公司外延扩张战略始终以“三星战略”为依据,方向明确,节奏适度,凭借踏实进取的管理层与企业员工的强大执行力,公司目前已基本完成小三星战略布局,尤其在吉林省经济实力领先的两个城市长春市(9 家)与吉林市(2 家),布局基本到位,未来主要任务在于加强区域间协同,扩大城市点门店渗透,巩固省内经营优势。同时,公司的战略重心将向中三星战略逐步转移,积极推进省外门店建设,目前已渗透至全国8个省10 多个市,未来将进一步将经营网络深入中原地区(河南、山东、山西等)。 2) 自营+联营+租赁模式匹配良好 公司采取自营+联营+租赁并行的差异化经营模式,目前已有3家购物中心门店共5万平米及9家连锁超市采用租赁,通过部分门店租赁方式,能够享受物业价值提升带来的收益,同时保证较为稳定的现金流及盈利水平,2014 年租赁业务收入占比9.9%,毛利占比已达50.5%。公司目前自营规模较小,联营模式依然占据主导,未来公司将力争通过积累深度联营经验逐步走向自营,扩大自营比例。一方面,联营合作将绕开代理商直接对接上游厂家,缩短中间环节;另一方面,将尝试对联营商品实施单品化管理并对部分品类进行包销承诺。 3) 积极探索移动互联网创新模式 公司管理层具有高度创新意识,紧跟商业模式升级步伐,在整合现有实体资源基础上,充分利用移动互联网强化电商布局,推进服务体系升级。公司从2010 年开始涉入电商领域,目前已建立B2C 网上商城欧亚E 购、O2O 整合平台、开放平台等组合的电商体系,移动端方面,“掌尚欧亚”手机APP 及微信公众平台“欧亚微店”目前均与欧亚E 购全面打通。目前,公司旗下注册会员400 万以上(线上线下通用),其中20%为活跃用户,会员销售占比达50.4%。通过绑定现有消费群体,公司将持续加强顾客服务支持,通过线上线下打通深度挖掘潜在需求,提高会员粘性。门店数字化将是第一步,线下实体店实现免费wifi 覆盖,同时公司已将店商、电商及O2O 元素全部集合到移动端,移动商圈雏形已现;下一步则是移动支付化,将线下支付体系和移动端支付打通,另外,公司已与银行、电信运营商等大型企业合作发展会员联盟,实现积分共享。 投资神龙湾景区,战略调整迎来重要拐点 今年2月,公司控股子公司长春欧亚卖场(39.66%股权)与8名自然人股东共同投资欧亚神龙湾景区项目,其中欧亚卖场出资5000 万元,占注册资本20.69%。神龙湾景区开发权益已于3 月转让给欧亚神龙湾(转让价款9600 万元),转让期50 年。神龙湾景区被称为“北方九塞沟”,总面积30 平方公里,项目总投资预计超10 亿(建设期3 年左右),项目全部建成后年接待游客量预计超千万,有望带来可观门店收入。投资神龙湾景区标志着公司战略调整迎来重要拐点,从以商贸经营为主转变为商贸和商旅双功能、双业态并行,未来景区项目建成后,公司或将进一步开发周边商业价值,旅游业态庞大客流量为发展商业提供有力支撑。同时,此次项目是由公司、欧亚卖场以及欧亚全体员工(持有欧亚卖场股权)共同参与,项目与公司员工利益紧密联系,预计公司未来在旅游业务开展上将延续这种参与模式。 激励机制完善,或将受益吉林省国企改革 公司拥有完善激励机制,在行业内较早实现产权多元化,激发员工创业积极性。公司自有物业中有部分是由员工买断持有,由集团负责经营,以全球最大单体购物中心欧亚卖场为例,公司集体员工通过长春亚商实业持有其股权;另外,公司内部亦实行虚拟股权方式进行激励。公司于2011 年起实行激励基金计划,将2011~2014 年净利润增加额计提部分比例作为激励基金,公司董事长、核心高管、二级单位班子成员及业务骨干按照1:1:1 进行分配,其中董事长与高管用于当年增持公司股票,二级单位班子成员及业务骨干以现金激励方式发放。2011~2014 四年期间公司累计集体激励基金5800 万元,累计增持近300 万股,其中董事长增持232 万股(占总股本1.46%),核心高管增持65 万股(占总股本0.41%),平均增持价格21.6 元。随着激励基金计划结束,公司董事长及核心高管持股基本到位,多次增持彰显管理层发展信心,自身利益与企业发展高度一致,未来加快战略推进与转型的内在动力将更为充足。 公司第一大股东为长春市国资委,在国企改革大背景下有望受益。在吉林省2015 年政府工作报告中,已明确将国企改革作为重点任务之一,提出“组建国有资本投资运营公司,积极稳妥发展混合所有制经济”,“转变行权履责方式,制定履职清单,明晰监管界限,放手让企业自主经营,企业活力有大幅提升空间”。随着全国多省市国企改革迈出实质步伐,我们预计吉利省国企改革下半年有望提速(以长春市为核心),公司作为长春市国资委旗下唯一零售上市平台,或将率先启动改革进程。 资产价值提供充足安全垫,估值吸引力突出 公司外延扩张绝大部分选择自建门店,虽然租赁店可迅速提升销售,但销售带来的增值一般低于自有物业的增值,尤其在零售环境低迷下,通过低成本构建自有物业实现有效控费,显得极为关键。公司目前拥有自有物业234 万平米,自有物业占比约98%,远高于行业内其他企业。若以公司当前市值45 亿进行估算,公司自有物业价值不到2000 元/平米,远低于当前实际市价,230 万平米自有物业资产重估净值至少120 亿以上,为当前市值的2.7 倍。 另外,公司当前市值对应15 年PE 及PS 分别为13.3 倍、0.35 倍,相比行业内其他企业估值处于低位。因此,无论从二级市场或是实业投资角度,公司当前估值已具备突出吸引力,相对容易获得资金青睐(包括产业资本)。截止2015Q1,安邦与昀沣投资分别持有公司4.99%与1.38%股份。 风险提示 终端零售环境持续低迷;三星战略推进放缓;转型进度低于预期。 估值具备提升潜力,安全垫充足,给予买入评级 公司作为区域商业龙头,凭借低成本外延扩张模式以及稳健经营能力,经营成长性领先行业,同时通过参股山西神龙湾景区涉足旅游业,双业态转型值得期待。公司激励机制完善,在全国国企改革提速背景下或将受益。我们预计公司2015~2017 年净利润同比增速13.2%/12.7%/12.2%,EPS 为2.13/2.40/2.69 元,对应15 年PE 为13.3X,估值具备提升潜力,安全垫充足,给予买入评级。

事项: 公司7月15日发布公告称:公司在上海举办了“永辉超市与富邑集团合作发布会”,对外宣布公司与富邑葡萄酒集团正式合作,公司将从富邑集团直接采购奔富、禾富等品牌葡萄酒,首批订单金额超6000万元人民币。 评论: 开启全球供应链整合,规模采购实力显现 作为澳洲最大的葡萄酒生产商,富邑集团旗下拥有80多个葡萄酒品牌,其中奔富、禾富、贝灵哲等品牌在国内市场具有较高影响力。此次与富邑合作是公司引入牛奶国际后的首个大型国际合作项目,不仅将进一步丰富公司酒类品牌资源,同时也将积极推动酒类供应链改革,作为公司全球供应链整合的重要起点。未来依托于牛奶公司在全球采购及供应链方面的优势,公司有望对接更多垂直品类的全球优质品牌,将海外商品优势嫁接至国内市场,逐步打造全球化采购供应链。 公司此前以股权介入方式先后联手中百集团及联华超市,三家企业合计上千亿的销售规模,采购端议价优势显著,而此次百联集团、联华超市及中百集团均参与合作,也是几方强强联手的重要标志,规模采购实力开始显现。未来在这种合作模式下,将为公司加快全球资源布局提供强有力支撑。 57亿定增资金到位,进入跨越式发展新时期 公司上半年完成向牛奶有限公司定增项目,随着57亿定增资金到位,公司将从多个方面进入跨越式发展新时期:1)门店扩张有望提速,预计将从过去两年50家/年左右提高至60家/年以上;2)积极探索外延并购空间,在相继参股中百集团及联华超市后,公司战略版图进一步扩大,在当前行业持续低迷的阶段下,我们看好公司在外延并购方面的基础与潜力,有望继续做大做强;3)配套环节全面升级,在此次募集资金中,10亿左右将用于物流建设、信息化升级、中央厨房、供应链整合、电商及金融支付等方面,进一步完善顾客服务体系,前期永辉微店APP正式上线,标志着公司在生鲜O2O方面的探索步伐正在加快。 风险提示 终端零售环境持续低迷;门店扩张不达预期,费用增长过快;与牛奶国际合作效果显现缓慢。 近期股价大幅度回调,继续长期坚定看好,维持买入评级 受市场波动影响,公司近期股价有较大幅度回调,但我们依然长期坚定看好公司发展潜力:一方面,在零售环境整体低迷背景下,公司持续逆势扩张,开店节奏加快,市场份额持续提升,仍是行业内少数能保持收入及盈利双位数增长的上市公司,龙头风范尽显;另一方面,公司生鲜模式具备强大竞争优势,上海农改超项目稳步推进,中长期来看,全国范围内的农改超将是大势所趋,公司未来将持续获益。 公司是行业内稀缺的具备强大竞争优势和整合能力的企业,随着未来与牛奶国际合作深入以及57亿定增资金到位,借助农改超推进、O2O业务融合以及并购扩张机会,有望进一步扩大全国布局,持续提升市场份额,未来成长性可期。同时,近日国务院多次表态支持跨境电商发展,对于永辉这样具有海外商品优势的企业有望受益。我们预计公司15~17年净利润为10.28/12.88/15.81亿元,同比增长20.7%/25.3%/22.8%,EPS0.25/0.32/0.39元,维持买入评级。

事项: 贵人鸟5月21日发布公告:为推动我国校园体育的发展,同时也为继续战略性的布局体育产业,公司与中国大学生体育协会(大体协)、中国中学生体育协会(中体协)、山西传媒学院、虎扑、尤尼斯体育文化传播签署《合作框架协议书》,成立三家公司,分别从事校园体育内容专业视频制作、赛事运营以及体育经纪业务。 评论: 战略牵手大体协、中体协,布局校园体育赛事资源 公司此次拟投入近2.09亿布局校园体育赛事资源,具体合作框架主要涉及三个方面:①公司与大体协、中体协、山西传媒学院、虎扑、尤尼斯体育文化合资成立一家公司(贵人鸟持股30%),以校园体育内容专业视频制作、赛事互联网视频业务为基础核心,打造校园体育互联网平台;②公司与大体协、中体协、虎扑、尤尼斯合资成立一家公司(贵人鸟持股37%),专业从事赛事运营业务;③公司与大体协、中体协、虎扑、尤尼斯合资成立一家公司(贵人鸟持股37%),专业从事体育经纪业务,为学生运动人才和教练员、裁判员服务。 作为隶属国家教育的体育协会组织,大体协与中体协拥有国内项目最丰富、覆盖面最广的校园赛事资源,包括中国大学生足球联赛(CUFL)、中国大学生篮球联赛(CUBA)、中国大学生排球联赛等精品校园赛事,以及大学生单项体育赛事80多项、中学生单项赛事40多项等。此次签署《合作框架协议书》后,公司将获得由大体协、中体协主办各类体育赛事的独家开发权益,包括节目制作权、互联网信息传播权、网络版权、利用自有网站进行广告推广的权利等,利用自身的资金实力以及虎扑在体育领域多年的赛事运营、推广及互联网技术优势,优选开发商业潜力较大的校园赛事,并通过广告、体育用品、赛事内容版权等途径完成变现。此外,公司通过此次合作有望直接对接大体协、中体协的赛事信息系统,包括运动员、教练员实名注册、技术统计等重要信息,为将来进一步挖掘与培养优秀体育人才奠定基础。 校园体育赛事开发潜力大,重要意义进一步显现 随着校园足球在教育工作中地位的提升,并作为中国足球发展的基础性任务,更多人已意识到发展校园体育对中国体育产业的重要意义。参考美国的NCAA模式,在成熟的校园体育运营体系下,NCAA不仅成为美国最受关注的体育联赛之一(影响力不亚于NBA),同时也为NBA及美国篮球国家队输送大量顶尖人才,成为美国篮球的摇篮。 国内目前校园体育赛事丰富,参与人数众多,但过去由于大体系、中体协的非盈利性质,因此绝大多数赛事并未经过专业的体育开发,未来的开发潜力巨大,而此次由大体协、中体协下属公司参股拟成立的三家公司,有望充分调动其积极性,提供最有力的赛事资源支持。我们认为,中国校园体育的升级发展将是大势所趋,高度契合国家的体育发展战略,公司此次摔下布局校园体育赛事资源,战略意图明确,旨在把握中国体育产业发展的关键环节,将校园体育赛事影响力做大的同时,也为自身带来更好的企业知名度及商业变现价值。另外,公司也将通过体育赛事全面覆盖校园目标人群,与体育用品端协同效应显著,充分阐释公司“体育产业+产品”的战略模式。 风险提示 战略合作进度不及预期;运动用品行业复苏缓慢;渠道扩张不及预期。 把握中国体育产业发展关键环节,体育产业龙头风范尽显,维持买入评级 经过多年渠道与库存调整,公司经营状况已基本触底,主业有一定支撑,同时公司牵手虎扑并成立产业基金,全面切入体育产业,布局将不断完善和丰富。公司此次战略牵手大体协、中体协,布局校园体育赛事资源,把握中国体育产业发展关键环节,战略意义突出,体育产业龙头风范尽显。我们维持公司15~17年EPS0.58/0.65/0.72元的盈利预测,维持买入评级。

事项: 朗姿股份5月13日发布定增预案:公司拟非公开发行不超过46,367,850股,募资不超过15亿元,非公开发行价格为32.35元/股,本次发行对象认购的股份36个月内不得转让。 评论: 定增募资15亿元,实际控制人高比例认购。 公司此次非公开发行拟募集资金15亿元,其中公司实际控制人之一、总经理申今花拟认购7亿元,占此次募资规模的46.7%,另外,新华汇嘉、晨晖创鼎等机构或个人投资者认购合计8亿元。此次发行后,公司实际控制人申东日、申今花兄妹持股比例由59.03%降至56.70%,控股地位保持不变,实际控制人高比例参与定增,也表明对公司未来发展前景的积极态度。n 加速韩国优质时尚资源落地,助力“泛时尚生态圈”战略公司此次募集资金中,拟将6亿元投入韩国时尚品牌引进和运营项目,项目建设周期3年,其余资金用于偿还银行借款及补充流动资金。公司已于去年9月以1.2亿元参股韩国时尚品牌阿卡邦,未来将进一步引进韩国时尚产业资源,拓展并完善营销渠道布局,具体体现为两个方面:1) 阿卡邦在韩国拥有超过35年品牌历史,在韩国婴幼儿服装和用品市场份额第二,作为上市产业平台,在韩国时尚产业资源积累深厚,公司希望借助阿卡邦全面对接韩国服饰、母婴、化妆品等时尚产业,吸纳更多韩国优质时尚品牌,满足公司多品牌运营需求,以及中高端消费者在不同市场、不同层次、不同阶段的消费需求;2) 公司此次项目中拟投入 近1亿元进行线上线下推广,充分利用知名电视节目冠名、大牌明星代言以及线上营销新模。 式(此前参与国内首档明星跨界时尚真人秀电视节目《女神的新衣》,宣传效果显著),加大品牌宣传力度,为韩国时尚品牌引入提供有力支持。同时,公司近期拟参股品牌电商营销服务商若羽臣,凭借其丰富的本地化品牌运营推广经验,有望推动公司快速搭建线上线下联动的立体营销模式。 三地资本市场运作,加速推进战略转型 作为品牌服装中步入调整较晚的领域,女装市场近年来受终端消费低迷以及国际品牌冲击影响较大,尤其随着越来越多个性化、多元化国际品牌进入,公司经营承压较明显,同时反腐因素带来礼品等高端消费减少,也是公司业绩下滑的重要原因。从短期来看,公司主业仍将面临巨大挑战,在此背景下,推动战略转型已是势在必行。 继去年9月以1.2亿元参股韩国时尚品牌阿卡邦以来,公司今年相继参股明星衣橱、若羽臣以及收购联众国际,在向互联网尤其是移动端的战略转型中迈出重要步伐,同时,公司也成为A 股消费领域首家具备三地资本市场运作能力的上市公司。作为拥有4000多万激活用户及400万日活跃用户的 “明星衣橱”APP,在移动端用户需求把握方面实力突出,随着更多国际品牌引入中国,预计今年交易额能达30亿元,未来高速增长可期,并将为公司提升品牌知名度、布局移动端时尚消费创造良好契机;同时,公司此次收购联众国际,也有望成为公司品牌宣传以及引流变现的重要入口。 收购联众国际,兼具电竞+体育O2O双重稀缺性。 公司于4月份宣布以5.27港币/股收购联众国际(6899.HK,当前股价8.55港币/股)28.9%股权并成为第一大股东,作为国内老牌的在线游戏平台之一,联众目前已构建包含线上游戏、游戏和赛事直播、品牌赛事运营、O2O 拓展及棋牌运动教育等内容的智力运动产业生态圈,业绩步入快速增长通道,同时兼具电竞与体育赛事O2O运营双重属性,稀缺性突出,公司此次控股联众国际,在A 股市场也有望带来公司价值进一步重估,将从联众的快速成长中获得收益。 风险提示。 终端零售持续疲软;战略转型不及预期;韩国时尚品牌引入进度缓慢。 打造“泛时尚生态圈”,后续整合值得期待,维持买入评级。 在主业经营承压下,公司及时调整战略方向,以高端女装服饰为基础,凭借突出的资本运作能力加快战略转型步伐,所投资或并购标的在各自领域均有较高市场地位,拥有庞大的用户基础,通过优势资源间的整合联动有望成为引流变现的入口,打造“泛时尚生态圈”,同时后续在泛时尚产业链的持续拓展与整合值得期待。维持公司15~17年EPS0.73/0.84/0.95元,考虑到公司三地资本市场运作能力,以及收购联众国际,兼具电竞+体育O2O 双重稀缺性,市值潜力有望进一步打开,维持买入评级。

事项: 南京新百5月11日发布公告:公司下属子公司新百香港拟以现金方式出资236.48万美元向自然人毕仁海以及GlobalNetworkHoldingsLimited收购安康通控股有限公司20%的股权。同时,另一股东HappinessStrengthLimited也参与购买安康通14.25%股权(管理层持股)。 评论: 收购安康通20%股权,医疗养老布局再下一城 公司子公司新百香港拟以现金236.48万美元(约1468万人民币)收购安康通20%股权,由于安康通控股股东广州金鹏集团为公司控股股东三胞集团全资子公司,此次收购股权构成关联交易。广州金鹏集团此前已通过投资、增资方式(合计1030万美元)获得安康通65.75%股权,其余14.25%股权由另一股东HappinessStrengthLimited购买(管理层持股)。 安康通主要面向国内中老年人群体,提供居家养老与家庭健康产品,包括安府通居家养老服务、远程医疗和健康管理服务、老年用品和家庭健康用品等,其中24小时紧急呼叫+便民服务是目前的业务核心。安康通已在北京、上海、南京、无锡建立分支机构,付费用户10多万人,由于采取与当地卫计委、民政局合作形式,且有多年合作经验,服务项目一般具有排他性特征。 “Natali+安康通”协同发展,布局脉络逐步清晰 公司此前已参股Natali中国35%股权,作为在以色列市场份额达70%的养老公司,Natali拥有全球领先的养老系统解决方案,背靠强大的产品与高精尖技术(大数据、云计算等),有望实现对国内中高端家庭市场的快速渗透。同时,凭借Natali的专业经验与技术基础,也将推动安康通的服务及技术升级,提高用户付费水平与粘性,扩大在中低端用户市场的领先优势。相对于目前仅4个城市的服务覆盖,安康通未来向其他城市加速渗透,建成全国性的综合性居家服务网络,发展前景可观。 背靠实力大股东三胞集团,公司转型步伐有望持续加快。作为总资产超700亿、年销售额超800亿的企业,三胞集团已形成商业零售、电子制造、传媒、医疗养老、地产、金融六大产业布局,其中医疗养老方面,拥有江苏人民医院徐州分院、Natali、安康通等资产。依托集团的优势资源整合,公司有望在医疗养老领域率先发力。在目前以养老地产模式为主导的中国市场,专业的医疗养老服务商较为稀缺,公司相继收购Natali中国与安康通,先发优势明显,未来“零售+医疗养老”双主业的转型步伐将持续加快。 物业资产价值突出,河西项目进入业绩释放期 公司主要物业地处南京核心商圈,拥有新街口百货店、东方商城以及定增方式购买的南京国贸中心物业(1.64万平米),自有物业面积合计20多万平米,物业资产价值突出。同时,公司在河西的新百新城地产项目(20万m2可销售面积),最早将于15H2确认收入,并在未来几年进入业绩释放期。根据估算,河西项目预计可带来收入60亿(均价3万/m2),利润12亿以上,有望分期确认。另外,盐湖龙泊湾项目结算将进入收尾阶段,15年仍将贡献业绩。 风险提示 终端零售环境持续低迷;公司与HOF整合效果低于预期;医疗养老业务推进缓慢。 双主业转型有望持续加快,看好未来巨大整合空间,维持买入评级 公司目前正向“零售+医疗养老”双主业转型,零售业务有望以收购HOF为契机,加快百货模式转型升级,同时HOF具备良好经营基础,扭亏后有望贡献可观业绩。依托于实力大股东三胞集团,我们看好公司未来在医疗养老领域发展潜力,今年以来相继收购Natali中国与安康通,布局脉络逐步清晰。我们预计公司2015~2017年EPS分别为1.61/2.07/2.59元,增速分别为43.9%/28.9%/25.2%,对应15年PE37X,考虑到公司未来业绩的较快增长,以及在零售与医疗养老领域的巨大整合空间,估值仍具提升潜力,维持买入评级。

事项: 海宁皮城5月5日发 布非公开发行预案:公司拟非公开发行不超过8,994.69万股,发行价格不低于19.36元/股,募集资金总额不超过174,137.20万元,此次参与定增的投资机构包括汇添富基金、平安资管、天堂硅谷久鸿、嘉实基金等,另外公司部分董事、监事、高级管理人员及骨干员工也出资合计9190万参与定增,锁定期3年。 评论: 定向增发募资17.4亿,强化皮革城主业优势。 公司此次定增募资17.4亿,计划全部用于皮革城主业发展,具体包括4个项目:1) 武汉皮革城:之前是品牌输出项目,此次以近8.1亿收购转为自营后,凭借良好区位优势以及公司突出管理能力,经营状况有望获得改善,并成为公司未来的重要潜力市场;2) 佟二堡皮革城16.27%股权:对价近2.47亿元,完成对佟二堡皮革城的全资控股,佟二堡项目作为公司异地项目的利润贡献主力,14年净利润达到1.5亿,此次以10PE 收购剩余股权,有助于对该市场的长期管理与统筹规划,并增加利润贡献;3) 皮革城六期项目:属于本部改扩建项目,项目建设即将接近尾声,此次投资除了加快业务层面延伸,包括国际馆逐步引进国际二三线的皮具、箱包、皮鞋、时装品牌等,同时也将重点建设电商采购中心,作为皮革城商户集中采购平台,目前采购中心已开工建设,预计明年4月投入使用;4) 智慧市场建设:互联网仍然是公司战略转型的核心方向,此前以完成本部、成都以及哈尔滨的智慧市场建设,后面还将继续在其他皮革城市场进行建设与推广。 核心高管及骨干参与定增,锁定期3年展示发展信心 此次定增共有32名公司核心高管及骨干参与定增,锁定期3年,以设立资产管理计划方式合计出资9190万元,平均出资额达287万元,其中董事长任有法出资700万元,占资产管理计划的7.62%。公司去年已推出首期股票期权激励计划,授予168名激励对象1120万份股票期权,成为浙江省做股权激励的少数国资企业之一,此次再次以员工持股方式参与定增,对于提升高管及员工积极性、稳定优秀人才将发挥更大激励作用。同时,锁定期长达3年,充分展示高管团队对未来发展的信心。 另外,除资产管理计划之外,此次参与方还包括汇添富基金、平安资管、天堂硅谷久鸿、嘉实基金等8家知名机构,相比1年投资期,此次锁定3年更多基于战略投资角度,显示对公司长期前景的认同。同时,天堂硅谷等机构在国内一级市场耕耘多年,拥有丰富的并购创新资源,或可与公司目前的战略转型实现对接,助力公司长期发展。n 外延扩张持续推进,未来2~3年业绩确定性高。 目前,公司在全国已开业和在建市场总建筑面积约400万平方米,除本部海宁皮城(170多万平方米),已建成辽宁佟二堡、黑龙江哈尔滨、四川成都、河南新乡、江苏沭阳、湖北武汉六大专业连锁市场。同时,山东济南、新疆乌鲁木齐、河南郑州等多个异地项目已在陆续推进中,储备项目充足。本部市场:作为国家4A 级旅游景区,皮革城本部主要面向长三角地区中高收入阶层,14年受宏观经济、反腐消费及电。 商冲击三方面因素压制,本部租金水平增长趋缓,对公司业绩冲击明显,但从14H2旺季经营状况看,皮革城景气度已经企稳,全年客流量608.6万人次,同比依然有2%增幅,同时商户盈利状况较为乐观,为今年新一轮租金谈判提供有利基础。另外,随着六期项目(展览中心、国际馆、皮衣批发中心)陆续投入使用,有望逐步释放业绩,预计每年将贡献稳定租金收入近1.5亿元。 异地市场:作为支撑过去高速发展的重要战略,异地市场扩张未来将趋于稳健,将采取轻资产与重资产相结合的方式,在目前消费环境并不明朗的背景下,有质量、低风险的异地扩张将更加关键。展望未来2~3年,随着今年哈尔滨以及佟二堡三期市场顺利开业,有望贡献较为可观的租金与物业销售收入,另外15~16年预计每年将新开业2~3个市场(15年乌鲁木齐、济南,16年天津、郑州等)。基于多个项目的陆续推进,我们看好公司今年步入业绩复苏通道。n “一体两翼”战略转型雏形显现,打开长期想象空间。 我们认为,在现有主业稳步发展基础上,公司未来转型同样值得期待,通过品牌、商户及客群等核心优势资源变现,可挖掘的商业价值空间非常巨大。目前,公司战略转型已迈出实质步伐,在拥抱互联网过程中,O2O模式仍将是战略转型核心,而互联网金融与跨境电商将是未来转型的两大利器,“一体两翼”战略转型雏形逐步显现。同时,围绕O2O、金融及电商的一体化平台,除了在海宁皮革城内部推广,未来也具备向全国各大专业市场拓展的潜力,这过程中市场空间将放大数百倍。 O2O 模式推广:皮革制品作为典型非标品,线下购物体验过程至关重要,尤其是高价格特征显著的裘皮、皮衣等,为O2O 模式推广提供良好基础。公司皮革城O2O 战略去年底全面启动,移动端APP 已逐步推广,后面公司将针对商家与消费者粘性问题,进一步整合产业链相关资源。 互联网金融:在皮革市场中,大多数为小微企业及个体经营者,投融资需求较为普遍,这是公司发展互联网金融的主要着力点,公司P2P 平台以线下实体为支撑,专注于皮革城等专业市场,这是国内大部分P2P 平台所不具备的优势基础。 基于现有金融团队的专业人才以及完善的风控机制,我们看好公司P2P 平台持续做大做强。目前,“皮城金融”上线近两个月,反响较为良好,成交额已达2亿,预计上线后三年融资规模分别可达20亿、40亿及100亿。 跨境电商:公司之间已于韩国理智约株式会社达成合作,共同搭建品跨境电商平台,在中国发展韩国海外商品购物,预计跨境电商平台将于今年秋季上线,初期将主打韩流“爆款”以及福利旅游产品。同时,今年10月韩国时尚中心也将开业,作为线下体验实体,将于线上跨境电商平台高度结合,并通过引入更多韩国元素业态,提升聚客能力。虽然目前韩国商品在国内较为普遍,但规模普遍较小且较为分散,关键问题在于商品真假度难以辨识,借助海宁皮革品牌背书,可有效提升商品吸引力。 风险提示。 皮革城景气度持续下滑;外延扩张进度放缓;P2P 及跨境电商业务推进不及预期。 战略转型加速推进,估值具备提升潜力,维持买入评级。 公司定位皮革制品全产业链整合者,凭借异地复制扩张模式,市场份额持续提升,经营状况长期稳健,现金流优秀。此次定增将进一步强化皮革城主业优势,未来以O2O为核心、互联网金融与跨境电商为两大方向的战略转型值得期待。我们维持公司15~17年EPS 1.02/1.22/1.38元(暂未考虑定增因素),净利润同比增长22.2%/19.2%/13.1%,对应15年PE 23.8X,考虑到公司有望步入业绩复苏通道,未来2~3年业绩确定性高,同时战略转型加速落地,估值具备提升潜力,维持买入评级。

Q1净利润增长34.6%,整体表现略超预期 公司15年Q1实现营收45.84亿元,同比增长71.99%,净利润8.68亿元,同比增长34.6%,EPS0.19元,整体表现略超预期。Q1收入端延续过去几个季度的高增长态势,增速同比提升18.6PCT,盈利增速低于收入增速主要由于净利率下滑5.3PCT,达到18.9%,其中销售费用率同比提升2.5PCT,品牌推广力度仍在加大,管理费用率同比提升0.2PCT,毛利率同比提升0.5PCT达到38.6%,另外营业外收入同比减少1.28亿,对Q1盈利增速影响较大。 低成本快速扩张仍将延续,积极推进供应链整合 从渠道来看,公司15年仍将延续较快外延步伐,主品牌“海澜之家”15年全年预计将新开400家门店,同比增长12%,其中计划开50~100家二合一、三合一店,大店占比将进一步提升,预计新增门店面积10万平米左右,带动海澜品牌收入延续较快增长;“爱居兔”15年计划新开100家门店,并在两年内实现盈亏平衡;“百依百顺”则继续维持平稳发展态势。公司未来2~3年的扩张策略仍将以一二线城市为主,主攻华南、东北区域,并适当布局购物中心渠道(与万达签署战略合作协议,获得优先入驻权),未来在全国范围内门店渗透率仍有较大提升空间,低成本快速扩张的驱动模式仍是未来增长重要支撑。供应链方面,公司积极培育核心供应商,向上游输出管理与产品开发能力,通过优势共享使供应商与公司利益高度绑定,优化供应链成本,强化产品性价比优势。 风险提示 消费环境持续疲软;门店扩张不达预期;经营效率持续下滑。 核心竞争力突出,看好未来高确定性成长,维持买入评级 经过近几年调整,我们看到品牌服装行业两大趋势,大众化业务的集中化和中高端业务的细分化,随着上游供应商订单集中化过程,品牌集中度提升已成为行业调整期中的主旋律。公司凭借独特经营模式打造高性价比优势,通过类直营门店管理模式,对上下游供应链整合能力逐步增强,核心竞争能力突出,我们看好其未来两年高确定性成长。我们维持公司15~17年EPS0.70/0.90/1.08元的盈利预测,同比增速33.0%/27.6%/20.7,对应15年PE23.6X,估值处于品牌服装中较低水平,价值重塑仍在继续,维持买入评级。

事项:豫园商城4月28日发布非公开发行预案:公司拟非公开发行 72,098.05万股,发行价格不低于 13.87元/股,募集资金总额不超过100 亿元,其中80 亿用于投资黄金珠宝全产业链互联网平台,另外20 亿用于补充流动资金。另外,公司发布Q1财报,Q1实现营收55 亿元,同比下滑11.4%,净利润2.41 亿,同比增长44.7%。 评论: Q1业绩同比增长44.7%,黄金主业有望逐步企稳. 公司15 年Q1 实现营收55 亿元,同比下滑11.4%,净利润2.41 亿,同比增长44.7%,EPS 0.17 元,基本符合预期。 Q1 净利率达到4.5%,同比提升1.7PCT,其中毛利率同比提升0.3PCT,环比提升1.7PCT,与金价走势企稳密切相关,销售费用率与管理费用率分别提升0.8PCT 与0.4PCT,财务费用率由于有息负债增加,同比提升0.6PCT。同时,由手持其他上市公司股票以及黄金租赁计提带来的公允价值变动收益达9818 万(去年同期-873 万),是Q1业绩实现较快增长的重要来源。我们认为,随着今年以来金价触底回升,公司黄金珠宝销售已显示积极信号,收入端虽未有明显改善,但金价若能够进一步走强,有望显著促进终端黄金珠宝销售,并对整体盈利提升提供有力保障,黄金主业有望逐步企稳。 定向增发募资100 亿,发力黄金珠宝“互联网+”. 公司此次发布重量级定增预案,拟非公开发行7.21 亿股募资100 亿规模,发行价格13.87 元/股,较停牌前最新收盘价折价28%,锁定期1 年。由于此次定增后,复星产投和复星集团合计持有发行人股份将低于26.45%,公司仍不存在控股股东和实际控制人,控制权未发生变化。公司此次募集资金将主要投向两个方面:1. 黄金珠宝全产业链互联网平台. 对于此次定增最主要目的,在于发展黄金珠宝全产业链互联网平台,在传统产业基础上,发力线上平台。此次投资规模将达80.28 亿元,重点搭建“五大平台+一个中心”,其中O2O 销售平台与金融支持平台是最核心看点,也是公司引领行业模式变革的重要方向。 1) 设计平台:主要面向黄金珠宝行业的设计师提供服务,充分激活行业内的设计师资源,包括引入海外设计师,将设计师与消费者有效对接,最后形成以消费者需求为设计导向的C2B 商业模式;2) 加工商管理、展示平台:通过对行业加工商信息进行系统性的整理与发布 ,提供销售商和加工商之间无缝对接的平台,也是公司发展供应链金融,满足加工商融资需求的重要支撑;3) O2O 销售平台:O2O 销售平台作为此次投资的核心,投资金额占比高达47.20%。公司在现有的1800 多家门店基础上,不仅将通过门店优化提升体验与服务,同时也将重点补足线上销售环节,为消费者提供线上线下一体化的综合服务体验,同时O2O 销售平台未来也将立足于整个行业,为其他品牌提供资源整合服务,成为行业性的黄金珠宝互联网平台;4) 贵重商品物流平台:通过与主流物流服务提供商的合作,保障物流各个环节的安全性,并计划与保险公司合作设计相应保险产品;5) 全产业链金融支持平台:分为小额平台与大额平台,其中小额平台主要面向消费者群体,提供第三方支付、小额贷等金融服务,而大额平台则将面向黄金珠宝产业链上下游两端,满足上游加工商与下游销售商的资金需求,即“供应链金融”模式。前期大额金融支持平台将主要与银行、小额贷款公司等合作,未来则将重点发展P2P 金融;6) 大数据中心:国内黄金珠宝零售仍是较为传统的领域,在数据处理方面较为落后,公司希望搭建大数据中心,消除产业链、线上线下各个环节的信息区隔,提升整个销售系统的运作效率,在主导黄金珠宝B2C 模式的同时,也将在C2B 的定制化服务上重点挖掘潜在需求。 2. 补充流动资金,强化主业经营. 公司此次募资中的20 亿将用于补充流动资金,强化主业经营,提高持续盈利能力。公司未来的经营重点中,除了积极培育“老庙”与“亚一”两大品牌,还将进一步推动商圈整合以及餐饮、医疗、百货等板块的稳定发展,同时,未来异地“豫珑城”及上海“豫泰确诚”项目仍在推进中,尤其是“豫泰确诚”投资将达67 亿元,项目实施将对现金流形成一定考验。因此,此次20 亿流动资金将有效缓解未来几年现金流压力,保障各项业务持续发展。 打造最大规模O2O生态圈,看好供应链金融布局. 对于黄金珠宝企业,发展O2O 销售模式将是推动品牌差异化经营重要途径,作为中高价值品类,黄金珠宝对体验服务与产品质量要求更高,在成熟的黄金珠宝O2O模式下,不仅能够提供一体化的消费流程,也能够凭借数据收集与分析挖掘C2B 消费潜力,核心在于“产品+数据”。公司此次搭建全产业链互联网平台,将是行业内最大规模的O2O 生态圈,在目前“老庙+亚一”170 多亿年销售额基础上,未来还将引入其他商家,丰富平台产品组合,预计未来该平台交易总额可达行业的50%,投入运营3 年后将超过550 亿。同时,由大量交易也将带来庞大数据,为发展C2B 的定制化服务提供有力支撑,对大量消费数据的掌控,也将使平台占领行业制高点,迎接黄金珠宝消费模式的变革。 在黄金珠宝全产业链互联网平台中,除O2O平台之外,其他部分则是提升产业链参与粘性的重要举措,尤其是在金融服务支持方面,能够实现产业链参与者与平台利益的高度绑定,公司在整合产业链上下游中,不仅能提供融资渠道,同时也将发挥平台撮合功能(P2P 模式)。 对于传统产业,在互联网模式重构下,供应链金融的价值将被放大,我们看好公司未来在供应链金融领域的布局,理由主要基于三点:1)黄金珠宝市场规模巨大,目前已在6000 亿规模,2020 年将达万亿,这是有望引爆巨大潜在需求的重要看点;2)黄金珠宝属于资金密集行业,在近两年行业调整阶段下,产业链上下游企业融资难度加大,“轻资产、重存货”的特点使其无法以固定资产作抵押,资金需求强烈;3)目前整个产业链缺乏规模化的融资平台,公司不仅拥有丰富的上下游企业资源,同时对产业充分了解,在风控方面具备基础。 风险提示. 黄金价格大幅波动产生不利影响;互联网平台搭建进度低于预期。 战略转型值得期待,打开长期市值成长空间,调高评级至买入. 公司作为上海城市文化地标,区位优势与物业商业价值突出,老庙与亚一两大品牌历史积淀深厚,同时拥有餐饮、百货等板块共同构筑商旅文化综合体,背靠实力股东复星集团,资源优势明显。公司未来在1)黄金珠宝“互联网+”战略转型、2)迪士尼开业、3)豫珑城异地项目三个方面,值得重点期待。考虑到公司互联网平台在行业内的先发优势,以及庞大的市场规模,以供应链金融服务为支撑,规模有望迅速做大,若以投入运营3年后550 亿规模测算,平台估值可达440~550 亿(参考国内电商平台估值水平),有望打开长期市值成长空间。我们预计公司15~17EPS 0.80/0.98/1.15 元(暂不考虑增发摊薄),调高评级至买入。

业绩符合预期,延续稳步增长态势。 公司2014年实现营收367.27亿元,同比增长20.3%,归母净利润8.52亿元,同比增长18.2%,EPS0.26元。2015Q1实现营收111.98亿元,同比增长19.9%,净利润3.64亿元,同比增长19.0%,扣非净利润增长30.8%,业绩符合预期。公司延续稳步增长态势,主要盈利指标基本保持平稳,其中毛利率稳中有升(14年达19.7%,15Q1达19.9%),主要受益于规模化采购下的成本优化(14年食品提升0.5PCT,生鲜提升0.6PCT)。Q1盈利增速同比提升8.2PCT,增速低于扣非增速,主要由于中百转为长期股权投资,公允价值变动净收益同比减少4700万元。 外延步伐有望加快,区域协同效应显著。 公司2014年门店净增51家,开业面积达到308.8万平米,同比增长17.6%,截止2014年底已签约门店176家,储备面积近200万平米。公司2015Q1净开店8家,预计全年外延步伐有望加快,达到60~80家。农改超方面,14年新开3家上蔬永辉,预计15年将进一步提速新开10家以上。公司通过优化门店布局、强化门店管理等措施,整体经营质量持续提升,日均客流量达173.29万人次,同比增长12.52%。同时,公司通过优化门店布局、强化管理等措施,整体经营质量持续提升,通过以成熟区域带动次新区域分层次发展的模式有望显现更强的协同效应。 核心竞争力显著增强,定增资金到位加速发展。 公司通过股权介入方式相继与国内连锁超市巨头中百集团以及联华超市形成战略合作,预计2015年采购量达到千亿,有望从采购端获得显著议价优势,核心竞争力将显著增强。同时,随着57亿定增资金到位,公司各方面布局也将提速,除了渠道、外延并购之外,信息化升级、中央厨房以及供应链等配套环节也将全面升级。 风险提示。 终端零售环境持续低迷;门店扩张进度不及预期;与牛奶国际合作效果显现缓慢。 长期坚定看好公司发展潜力,未来成长性可期,维持买入评级。 我们长期坚定看好公司发展潜力,公司是行业内稀缺的具备强大竞争优势和整合能力的企业,随着未来与牛奶国际合作深入以及57亿定增资金到位,借助农改超推进、O2O 业务融合以及并购扩张机会,有望进一步扩大全国战略布局,未来成长性可期。我们预计公司15~17年EPS 0.27/0.34/0.40元,维持买入评级。