公司14 年营业收入与净利润分别同比增长11.7%与21.1%,其中第四季度单季营业收入与净利润分别同比增长17.7%与20.2%,收入增速环比前三季度明显提升。毛利率的提升、期间费用的有效控制与投资收益的增加驱动公司净利润增长高于收入增速,14 年公司毛利率和期间费用率基本保持平稳,全年理财产品收益的增加使公司投资收益同比大幅提升。对加盟商支持力度的加大以及货品采购规模增加使全年公司经营活动现金流量净额同比下滑45.28%,年末存货余额与应收账款分别较年初上升12.2%与74.8%。年报预告拟10 转10 股派10 元。 14 年巴拉巴拉销售同比上升24.9%,进一步拉开与竞争对手的差距,收入占比提升至40%,门店净增69 家,毛利率提升2.7 个百分点;森马14 年销售恢复正增长,销售同比上升4.7%,门店净减487 家,毛利率下滑0.79 个百分点。 15 年公司经营有望进一步提速。休闲装增速的逐步复苏和童装维持持续较快增长将带动公司15 年收入和盈利增速同比进一步提高。巴拉巴拉作为国内童装第一的龙头地位日益稳固,在保持渠道有序拓展、稳定内生增长与品类进一步扩充的基础上,我们预计童装业务未来3 年能够保持20%以上复合增速。休闲服饰业务经过前期调整开始逐步复苏,预计15 年起森马品牌能恢复两位数左右增速。 依托儿童服饰业务的扎实基础和充沛的资金围绕儿童与成人服饰产业链的进一步整合延伸将为公司规模和市值打开更大空间。14 年公司在儿童用品、文化教育方面的延伸使公司在线下儿童业务已经形成良好的布局,未来公司将针对较大规模线上儿童业务综合平台(包括出版、影视、动漫、游戏等)寻求整合并购,完善在儿童产业线上线下两个平台的布局。另一方面在成人服饰方面公司也会积极寻求互补型的品牌并购整合机会。 财务预测与投资建议. 我们预计公司2015—2017 年每股收益分别为2.04 元、2.48 元与2.97 元,参考品牌服饰行业平均估值水平,同时考虑到公司未来可能的并购预期,给予公司2015 年30 倍PE 估值,对应目标价61.2 元,公司是我们15 年板块重点推荐的“成长+弹性预期”品种之一,维持“买入”评级。 风险提示:国内品牌服饰零售终端持续低迷风险,未来可能的产业延伸带来管理挑战。

事件:公司近日公布14 年业绩快报,全年收入和盈利同比分别增长4.4%和13.68%。 核心观点。 公司14 年业绩符合预期,在下游品牌服饰内需低迷和出口弱复苏的大背景下,公司整体保持了稳健增长。从全年看,我们预计拉链业务收入和毛利率的双向提升是带动公司盈利稳健增长的主要原因。从地区结构看,预计出口业务情况好好于内销情况。 公司从13 年开始一直在进行战略调整,包括精细化的生产管理、加强客户的结构优化、绑定大品牌企业客户等,这将进一步巩固公司在辅料细分领域的竞争地位,从经营业绩来看这些举措在逐步发挥作用,l 从未来的业务发展看,我们认为公司纽扣业务将保持总量稳健发展态势,更多的变化来自产品结构调整 ,而拉链业务因为下游运用范围更为广泛、市场更为分散,无论从销售规模还是毛利率水平看,公司这样的具有多业务协同性的龙头企业在行业洗牌过程中还有较大的提升空间。 我们始终认为公司不是简单的加工制造企业,其在研发、营销和管理等方面的综合优势需要市场审视其合理价值,经过行业洗牌后,像公司这样具有综合竞争力的全球细分龙头在中长期有望得到更多市场份额和更高的估值水平。 财务预测与投资建议。 根据业绩快报,我们基本维持之前的盈利预测,预计公司2014—2016 年每股收益分别为0.70 元、0.81 元和0.91 元,维持公司2015 年15 倍PE 估值,对应目标价12.15 元,维持公司“增持”评级。 风险提示。 国内外经济复苏低于预期,下游品牌服饰行业调整进一步低于预期。

事件:公司公布14年业绩快报,预计全年销售收入和净利润分别同比增长5.7%和19.8%,14年每股收益为0.88元。 核心观点 公司14年收入基本符合预期,盈利增速略超预期(原先一致预期在15%左右)。我们认为其盈利增速超收入增长和超市场最初一致预期的主要原因是费用的有力控制和理财收益的增加。 公司上周公告出资2.02亿元拟与深圳远致投资(深圳国资委资本运作专业平台)及其相关方等,联合成立“深圳远致富海三号投资企业(有限合伙)”,深圳远致富海三号以增资方式入股深圳高新投集团20%股权(即公司将相应获得高新投2.85%权益),此次高新投增资扩股为深圳市国有企业混合所有制改革试点之一。深圳高新投是深圳国资下属的投融资平台,2013年底总资产与净资产分别为45.4亿元与31.9亿元,收入和净利润分别为6.8亿元与4.2亿元(净利率62%),盈利能力很好。我们认为本次投资一方面可以提升公司资金的使用效率,未来深圳高新投作为优质资产上市后将为公司提供丰厚的投资回报,另一方面公司目前资金充沛,而深圳高新投以及公司的合作方深圳远致投资及其旗下相关方均具备丰富的PE经验和项目储备,未来不排除为公司提供进一步投资的机会。对于公司来说,上周的公告也是迈出了灵活高效投资的一步,有利于提升公司估值弹性。 财务预测与投资建议 根据业绩快报和跟踪信息,我们小幅上调公司近3年的盈利预测,预计公司2014—2016年每股收益分别0.88元、1.02元和1.18元(原预测为0.85元、0.96元与1.12元),参考可比公司估值水平,同时考虑到公司充沛的资金带来的对外投资预期,给予公司2015年19倍PE估值,对应目标价格19.38元,维持公司“买入”评级。 风险提示 终端零售复苏进程慢于预期。

事件:公司近日公布14年业绩快报,全年收入和盈利同比分别下降14%和24%左右。 核心观点 公司业绩快报符合预期,零售端持续低迷带来的收入下降、毛利率下降和集中处理库存带来的资产减值损失增长是公司业绩不如人意的主要原因。 根据我们的判断,公司渠道仍处于较大幅度的关店阶段,预计14年底渠道总量在3000家左右,加盟调整预计幅度更大。从目前加盟运营情况看,预计15年仍有一定程度的渠道调整压力。 线上业务方面,公司与其他品类服装上市公司不同,仍以存货为主,专供款占比比较少,整体保持平稳发展,预计14年线上销售3亿多,公司对原有线上业务策略暂时没有变化,14年尝试的极致单品——狼图腾,未来可能考虑做成一个单独的品牌,由单独的团队去运营。 在近年来国内零售环境调整和公司面临经营压力的大背景下,公司除了加强产品开发的调整,积极推动批发向零售的模式转型外,也在利用充沛的资金进行消费品领域的投资和孵化。根据我们的了解,我们预计公司未来在战略上更多定位于时尚产业,投资也将主要围绕消费品、时尚领域做,14年也做了一些投资布局,但未来效果需要观察和验证。 从目前行业零售环境看,我们认为男装行业的调整还没有结束,15年收入端仍有压力,报表端随着存货处理压力的逐步缓解,盈利会有望同比改善。 财务预测与投资建议 根据业绩快报和跟踪信息,我们小幅调整公司近3年的盈利预测,预计公司2014—2016年每股收益分别0.38元、0.46元和0.53元(原预测为0.37元、0.48元和0.56元),维持公司2015年25倍PE估值,对应目标价格11.5元,维持公司“增持”评级。我们认为15年公司股价上涨的机会更多来自于投资领域的突破。 风险提示 终端持续低迷和库存消化不畅给公司带来的压力等。

核心观点。 探路者公布业绩快报,公司2014年营业收入和归属于上市公司股东净利润分别同比增长18.68%和18.39%,实现基本每股收益0.58元。 业绩快报略低于年初预期,但仍显著领先同行。由于行业终端零售的持续低迷以及线上收入增速(包括双十一)不及预期,公司14年业绩低于年初预期,但仍明显超越多数国内外品牌,我们测算公司第四季度单季营业收入与净利润分别同比增长15.46%与8.4%,增速环比前三季度明显降低。由于行业竞争更趋激烈,14年公司毛利率同比下降约1.3个百分点,其中第四季度毛利率同比下降约3.7个百分点。我们预计15年户外用品行业零售端仍然面临一定的压力,考虑到国内户外行业仍处于消费初级阶段,市场基数较小,行业洗牌过程中众多中小品牌开始逐步退出,我们预计16年户外用品行业将开始逐步复苏。 围绕体育产业的整合推进将是公司15年股价的主要看点。借助政策东风,未来公司将从三方面入手围绕体育产业进行战略布局:(1)借助北京申办冬奥会的契机,预计公司将通过股权并购或代理等方式丰富冰雪项目相关品类,并利用绿野良好的客户基础推动相关活动服务体系的完善。(2)未来有望通过与在体育产业拥有丰富资源的专业机构合作成立体育产业基金的方式布局相关项目,充分分享行业成长与政策红利。(3)考虑到户外与体育客群本身在年龄上可以很好的衔接,我们预计公司未来也将向体育营销与服务等方向寻求整合延伸,进一步做全产业链,同时也可以带动公司现有户外运动业务的协同发展。 财务预测与投资建议。 考虑到行业零售目前没有出现复苏趋势,我们谨慎下调公司14—16年线下零售增速与线上销售增速,预计公司14—16年每股收益分别为0.58元、0.67元和0.82元(原预测为0.64元、0.80元和0.96元),参考品牌服饰行业平均估值水平,考虑到国家体育产业鼓励政策的陆续推出、公司未来可能在户外体育大产业平台的持续并购整合预期,我们给予10%的估值溢价,给予公司15年35倍PE 估值,对应目标价23.45元,维持公司“买入”评级。 风险提示。 线上销售持续低于预期的风险、战略转型过程中面临的管理挑战等。

投资要点 新年首日公告拟出售天江药业股权将带来一次性巨额投资收益,同时有望成为短期提振股价的催化剂。公司1月1日公告将出售所持有的天江药业23.84%股权,天江药业整体估值以其2014年经审计的扣非后净利润乘以15,但最低不少于人民币92亿元,最高不超过102亿元,如果交易顺利完成,考虑到之前公司对天江的投资成本只有4000万元不到,粗略计算本次交易将为公司贡献税前利润(非经常性收益)高达21-24亿元左右。此次出售天江股权符合公司聚焦主业的战略原则,也有望成为短期股价催化剂。 证监会处罚相对较轻,利空靴子基本落地。之前市场担忧的公司信息披露违法处罚也已经在14年年底最终落地,从结果来看,对公司与相关责任人的处理相对较轻,我们预计影响15年第三期股权激励行权的可能性也较小。 公司股价从13年9月开始持续调整至今明显滞后大盘指数表现,但从公司盈利增速、经营质量及未来业绩增速预期来看都明显超越两市上市公司平均水平,考虑到公司人事动荡与信息披露处罚基本告一段落,我们认为公司股价已经基本确立底部,未来股价的催化剂在于管理磨合后新品的放量、天江药业股权的最终出售以及可能的并购整合。 预计14年全年收入增速与前三季度接近,全年盈利增速有望好于前三季度表现。14年在国内整体消费低迷、行业增速放缓与竞争加剧的情况下,公司在各细分领域始终保持着明显超越行业平均水平的销售增速,考虑到费用因素、主品牌新品投放节奏以及去年同期基数等原因,我们预计公司14年全年盈利增速将超越前三季度的表现。考虑到平安17年以后的解禁、以及公司新董事长的长期激励方案,我们判断中期公司业绩增速也将逐步抬升。 财务与估值 由于最终交易尚未确定,暂不考虑本次公告对15年业绩的影响,我们维持对公司2014—2016年每股收益分别为1.43元、1.73元与2.11元的预测,DCF估值对应目标价48.24元,维持公司“买入”评级。 风险提示 天气异常对销售的影响、新品牌低于预期,核心管理层发生波动的风险。

核心观点 现有品牌服饰业务未来3年的较快增长为公司股价提供安全边际。14年森马旗下成人休闲服饰与童装业务都保持了超越同行的增速,特别是童装业务预计将增长25%左右,进一步拉开与竞争对手的差距,未来在保持渠道有序拓展、稳定内生增长与品类进一步扩充的基础上,我们预计童装业务未来3年能够保持20%以上的复合增长。成人休闲服饰业务经过前期调整已经领先同行走出谷底,确立稳步向上的经营态势,预计全年将实现个位数增长,随着国内大众休闲市场集中度的提升,我们预计明年起森马品牌能够保持两位数左右的复合增速。 依托儿童服饰业务的扎实基础和充沛的资金围绕儿童与休闲服饰产业链的进一步整合延伸将为公司规模和市值打开更大空间。在童装业务的基础上,今年公司在儿童用品、文化教育方面的延伸使公司在线下儿童业务已经形成了良好的布局,未来公司将针对较大规模的线上儿童业务综合平台(包括出版、影视、动漫、游戏等)寻求整合并购,完善公司在儿童产业线上线下两个平台的联动布局。另一方面近年来国内休闲服饰零售的普遍低迷为公司进一步做大规模提供了较好的机会,我们预计公司未来不排除通过与较大规模本土品牌股权合作、整合并购中高端休闲品牌等方式进一步提升市场份额。 公司是我们15年板块重点推荐品种之一,明年大股东与高管持股的解禁、后续可能的进一步员工激励、公司在儿童互联网平台的并购整合预期等有望保障公司经营的持续增长,从而进一步驱动公司股价的上涨。 财务预测与投资建议l 我们维持对公司2014—2016年每股收益分别为1.63元、2.01元与2.35元的盈利预测,参考品牌服饰行业平均估值水平,给予公司2015年22倍PE估值,对应目标价44.22元,维持公司“买入”评级。12月以来公司股价的持续调整与基本面无关,目前15年PE 估值仅16倍,下跌提供了较佳介入机会。 风险提示 国内品牌服饰零售终端持续低迷风险,未来可能的产业延伸带来管理挑战。

核心观点 体育产业政策频出,资本推动加速朝阳行业发展壮大。上周体育产业资源交易平台在北京产权交易所正式启动,标志着政策面支持体育产业市场化、规范化发展的进一步落地,未来更多层面的体育产业资源将在更规范的要素市场得到充分有效的流通。另一方面国内首支体育文化产业投资基金(光大体育文化产业股权投资基金)的成立与热销也代表着金融资本对国内体育产业长期看好的鲜明态度,我们预计后续相关政策的日益完善细化和资本介入程度的日益加深将加快释放整个体育产业巨大的市场空间。 探路者将充分受益于体育旅游相关业态与区域特色体育产业的发展。公司从13年定位以“产品+服务”为主的户外行业大平台战略与政策强调的提升体育服务业比重的目标不谋而合,未来冰雪、跑步、自行车等特色项目的推广普及将在推动户外行业与参与人群扩容的基础上,拉动公司产品与服务销售的进一步增长。公司下属绿野网本身就是全国最大的滑雪社区,具有良好的业务基础。随着市场的逐步放开与机制的理顺,我们预计公司也将向产业前端的体育赛事运营等方向寻求整合延伸,做全产业链的同时充分享受产业政策红利。 公司既是国内户外行业的第一龙头,又具备互联网、体育产业题、在线旅行等多个属性,预计15年仍具有较好的市值上涨空间。预计公司主业未来3年的稳健增长为股价提供安全边际,未来户外体育产业链进一步的并购整合和智能可穿戴设备领域持续新品推出的预期,有望成为驱动公司股价上涨的催化剂。 财务预测与投资建议 我们维持对公司2014—2016年每股收益分别为0.64元、0.80元和0.96元的盈利预测,参考品牌服饰行业平均估值水平,考虑到国家体育产业鼓励政策的陆续推出、公司未来可能在户外体育大产业平台的持续并购整合预期,我们给予20%的估值溢价,给予公司2015年30倍PE估值,对应目标价24元,维持公司“买入”评级。 风险提示 线上销售低于预期的风险、战略转型过程中面临的管理挑战等

核心观点 较高的直营占比与全产业链布局使公司品牌服装业务整体健康度好于行业和其他同类男装企业。今年公司品牌服装业务在整体零售环境低迷的背景下表现稳健,预计全年同比基本持平左右,盈利增速将好收入增速。 今年全国房地产市场成交持续低迷对公司地产业务带来一定的影响,我们预计今年公司地产业务收入相对平稳,但由于项目定位原因以及今年对部分亏损项目的提前处理,毛利率与盈利下降明显。今年公司对房产业务的主动调整有利于后续公司地产业务保持健康发展。 今年起公司对宁波银行的投资由成本法改为权益法使公司投资板块净利润同比大幅提升,公司金融投资中主要持仓的中信证券、浦发银行、金正大等股价在近期出现大幅上涨,公司整体投资板块市值明显提升,从全年来看我们预计公司投资板块盈利也将好于去年。今年公司坚持投资业务逐步由金融投资向产业投资转型(主要保留并适度增持了部分大金融品种),调整投资结构,预计未来投资板块中产业投资占比的提升将使投资板块的整体收益趋于稳健。 公司作为典型的牛市品种,其金融投资业务与地产业务本身就具备强周期属性,参考07年大牛市经验,公司当时股价表现也有超预期的大幅上涨(涨幅超过500%)。目前公司较低的估值水平与每年5%左右的预期股息率有望使公司股价的吸引力进一步加强。 财务预测与投资建议 我们维持对公司2014—2016年公司每股收益分别为1.10元、1.04元与1.10元的预测,其中纺织服装业务每股收益分别为0.33元、0.35元与0.37元,地产业务每股收益分别为0.34元、0.64元与0.70元,参考可比公司估值水平,给予公司纺织服装和地产业务2015年15倍和8倍PE 估值,投资方面仅考虑宁波银行、浦发银行和中信证券市值,给予投资板块3.53元/股的价值,公司合理估值为13.90元,维持公司“增持”评级。 风险提示 地产调控对公司地产业务估值影响,消费环境持续疲弱对品牌服装销售的影响。

核心观点 15年公司业绩有望迎来向上拐点。受到零售大环境低迷以及费用刚性支出的影响,公司从12年四季度出现调整,今年盈利出现了明显下滑,考虑到14年较低的业绩基数、公司组织架构和人员到位带来的费用企稳、公司现有品牌定位与渠道的进一步调整完善,我们预计公司15年盈利增速将迎来向上拐点,并购的韩国童装阿卡邦与新代理品牌预计在明年也将开始贡献收入。 收购阿卡邦进一步向婴幼儿产业链延伸。公司之前收购的韩国婴幼儿品牌阿卡邦主要定位0-4岁婴幼儿用品,旗下6个品牌涵盖了童装、孕妇装、护肤品等品类。未来公司将通过资源整合和优势互补与阿卡邦携手拓展国内外婴幼儿服装和用品市场,并借助韩国品牌在国内的号召力,进一步切入婴幼儿产业链的其他环节。 在消费需求日益细分化的零售环境下,公司在战略上将从单纯的多品牌高端女装向更大众时尚、更快供应链的产业调整拓展,以进一步覆盖更多消费群体,提升公司发展空间。公司现有的7个品牌中,朗姿、卓可与吉高特将继续保持高端定位,莱茵与玛丽将适当调整定位大众城市女装,通过拉宽产品价格带等方式拓宽客户群,提高销售规模。14年参加《女神的新衣》对公司供应链和线上线下运营模式的调整完善也提供了更好的思考,预计15年电商业务会有崭新的变化。 利用充沛的账面资金通过产业整合和战略转型为国际时尚产业集团将是公司主要看点之一。未来公司一方面将利用本身拥有的韩国时尚产业基因与大股东的韩国商业资源背景加大对韩国时尚产业(不仅是服装)的兼并收购,并将项目一步步在中国进行落地;另一方面公司将继续在国内寻求一定规模的具备线上服饰品牌进行整合并购,与公司现有线下渠道形成一定的互补。 财务预测与投资建议 我们维持对公司2014—2016年的每股收益分别为0.89元、1.06元和1.29元的盈利预测,根据2015年可比公司估值23倍,给予公司目标价24元,维持公司“增持”评级。未来公司股价催化剂将来自围绕时尚产业的进一步整合并购,员工持股计划的实施也将有利于保障其后续各项事宜的更快推进。 风险提示 终端复苏低于预期的风险、产业整合和战略调整的挑战等。

核心观点 公司2014年前三季度营业收入同比下降8.67%,净利润同比增长48.66%,扣非后净利润同比下降14.19%,其中第三季度营业收入与净利润分别同比下降16.5%与63.11%。分业务来看,前三季度地产板块于结转项目的毛利减少以及因出售陆裕投资、购买姚景房产即时反映了柏翠湾项目的亏损,收入小幅下滑8%左右,盈利同比下降29%,品牌服装板块盈利能力的提升与投资板块净利润的大幅增长是公司盈利增速显著超越收入增长的主要原因。 前三季度公司国内品牌服装业务销售收入同比基本持平,毛利的有效提升驱动盈利同比增长23.5%,表现好于同行,门店数量净增加49家,较高的直营占比与全产业链布局使公司品牌服装业务整体健康度好于同行。 前三季度公司地产板块受大环境的影响依旧低迷,收入与净利润分别同比下降8.69%与29.36%。季度末公司房产预收款为138.95亿元,考虑到未来2-3年仍是确认高峰,预计公司地产业务能够保持稳健的收入规模。 今年起对宁波银行的投资由成本法改为权益法使前三季度公司投资板块净利润同比大幅提升,从全年来看预计投资板块的盈利也将明显好于去年。今年公司坚持投资业务逐步由金融投资向产业投资转型,调整投资结构,预计未来投资板块中产业投资占比的提升将使投资板块的整体收益趋于稳健。 在今年品牌服饰公司多数业绩不佳的情况下,公司服装盈利表现相对较好。预计未来随着沪港通的实行,公司较低的估值水平与6%左右的股息率有望使公司股价的吸引力进一步加强。 财务预测与投资建议 我们预计2014—2016年公司每股收益分别为1.10元、1.04元与1.10元,其中纺织服装业务每股收益分别为0.33元、0.35元与0.37元,地产业务每股收益分别为0.34元、0.64元与0.70元,参考可比公司估值水平,维持公司纺织服装和地产业务15年15倍和6倍PE估值,参考宁波银行市值,给予投资板块1.15元/股的价值,公司合理估值10.24元,维持公司“增持”评级。 风险提示 地产调控对公司地产业务估值影响,消费环境持续疲弱对品牌服装销售的影响。

核心观点. 公司2014 年前三季度营业收入同比下降1.40%,净利润同比增长5.03%,扣非后净利润同比增长7.58%,其中第三季度单季营业收入和净利润分别同比下降7.53%和10.27%。 收入小幅下降基础上,毛利率的下滑与期间费用率的上升进一步拖累三季度盈利增速。前三季度公司毛利率同比上升1.71 个百分点,其中第三季度毛利率同比下滑0.34 个百分点,环比上半年也有0.98 个百分点的下滑。由于收入的下滑与期间费用绝对额的增加,前三季度公司整体期间费用率同比上升1.03 个百分点,其中销售费用率与管理费用率分别同比上升0.31 与1.30 个百分点,财务费用率由于汇兑收益的增加,同比下降0.58 个百分点。 前三季度公司经营质量保持稳定,经营活动现金流量净额同比小幅下降6.18%,季度末公司应收账款较年初下降24.04%,存货余额较年初下降0.68%。 在产能扩张方面,今年公司新增的1000 万米面料产能逐步投产,上游配套的一期10 万锭纱锭和1.6 万锭倍捻项目在完成后也将有利于面料毛利率的提升;柬埔寨600 万件衬衣项目一期预计能在9-10 月份投产,未来缅甸新增产能的投放将帮助公司进一步完善海外产业链布局。 我们始终认为公司是真正具有国际竞争力的中国高端制造企业之一,未来行业集中度与产品附加值的提升将是公司业绩增长的主要推动因素,棉花直补政策在中长期也有利于公司提升出口竞争力,海外设厂将进一步解决国内人工成本上涨给公司带来的压力从而带来衬衣新增产能的贡献。14 年公司设立线上销售平台尝试定制业务迈开互联网转型探索的第一步值得期待。未来公司股价的催化剂可能来自于棉价企稳带来的盈利能力阶段性提升。 财务预测与投资建议. 我们维持公司2014—2016 年每股收益分别为1.18 元、1.31 元和1.43 元的预测,维持公司2014 年10 倍PE 估值,对应目标价11.80 元,维持公司“买入”评级。 风险提示. 欧美经济复苏波动带来出口波动和棉花价格急剧波动对短期业绩的影响。

核心观点. 公司2014 年前三季度营业收入与净利润分别同比增长8.82%与21.67%,扣非后净利润同比增长26.84%,其中第三季度单季营业收入与净利润分别同比增长10.34%与22.41%,第三季度收入增速环比上半年继续改善的主要原因是第三季度成人休闲服饰业务销售同比开始转正。公司预计2014 年归属于母公司净利润同比增幅在0%—30%之间。 毛利率的提升、期间费用的有效控制与投资收益的增加驱动公司净利润增长高于收入增速。前三季度公司毛利率同比提升0.71 个百分点,期间费用率同比基本保持平稳,其中销售费用率同比下降1.25 个百分点,财务费用率由于利息收入的下降有所上升,管理费用率变动不大。三季度理财产品收益的增加使公司投资收益同比有大幅的提升。 由于政府补助与银行存款利息收入的减少,前三季度公司经营活动现金流量净额同比下降42.55%,季度末存货余额由于冬装入库,较年初上升76.17%,应收账款较年初上升35.95%。 公司是我们14 年板块基本面三大重点推荐品种之一:(1)目前市场低估了公司大众服饰业务的发展空间,过分纠结于其200 多亿的总市值,我们判断未来公司市值还有较大增长空间。(2)在儿童产业链延伸的工作上公司拥有扎实的基础,作为行业先行者更有可能分享这万亿以上市场的蛋糕。(3)公司内部具有良好的激励机制规划。(4)考虑到管理层股权未来可能解禁等原因,从理论上分析公司核心管理层也有做好经营的强大动力。 财务预测与投资建议. 我们维持对公司2014—2016 年每股收益分别为1.63 元、2.01 元与2.35 元的预测,维持公司2014 年26 倍PE 估值,对应目标价42.38 元,维持公司“买入”评级。公司现有品牌服饰业务的较快增长为股价提供安全边际,依托儿童服饰业务的扎实基础和充沛的资金围绕儿童产业链的进一步整合延伸将为公司规模和市值打开更大空间。 风险提示. 国内品牌服饰零售终端持续低迷风险,未来可能的产业延伸带来管理挑战。

公司2014 年前三季度营业收入与净利润分别同比增长3.99%与15.76%,实现基本每股收益0.57 元,其中第三季度单季营业收入与净利润分别同比增长10.38%和17.03%,收入增速环比上半年有所提升。公司预计2014 年净利润同比增长0%-30%。 毛利率的提升是推动公司净利润增长高于收入增速的主要原因。前三季度公司毛利率同比上升1.49 个百分点,其中第三季度毛利率同比提升了1.68 个百分点。前三季度公司期间费用率整体控制较好,同比小幅上升0.07 个百分点。 前三季度公司经营活动现金流量净额同比下滑12.89%,由于三季度是公司销售旺季,三季度末公司应收账款较年初大幅增加64.41%,同时存货余额也由于备货的增加,较年初有36%的上升。 公司从13 年开始一直在进行战略调整,包括精细化的生产管理、加强客户的结构优化、绑定大品牌企业客户等,这将进一步巩固公司在辅料细分领域的竞争地位,从经营业绩来看这些举措在逐步发挥作用,外围经济的好转也为公司国际业务提供了有利的外部条件。 我们始终认为公司不是简单的加工制造企业,其在研发、营销和管理等方面的综合优势需要市场审视其合理价值,经过行业洗牌后,像公司这样具有综合竞争力的细分龙头在中长期将得到更多市场份额。 财务预测与投资建议我们维持对公司的盈利预测,预计2014—2016 年每股收益分别为0.71 元、0.81 元和0.90 元(每股收益与之前的细微差异主要来自10 月管理层股权激励行权),考虑同行估值与公司未来3 年业绩复合增速,以及公司作为中间消费品品牌溢价,给予一定估值溢价,给予公司2015 年15 倍PE 估值,对应目标价12.15 元,维持“增持”评级。 风险提示国内外经济复苏低于预期,人民币汇率波动对公司业绩影响。

核心观点 公司2014年前三季度营业收入和净利润分别同比增长21.04%和25.95%,其中第三季度单季营业收入与净利润分别同比增长20.95%和23.83%。截止三季度末,公司2014秋冬产品订单执行率达到55%。 前三季度公司毛利率同比小幅上升0.41个百分点,期间费用率整体控制较好,同比下降2.24个百分点,其中销售费用率与管理费用率分别同比下降1.1个百分点与1.26个百分点。季度末末公司应收账款较年初上升51.23%,随着新品牌期货陆续到货与秋冬产品的入库,存货较年初上升90.95%。 前三季度公司净新开店80家,其中探路者品牌净新开店51家,Discovery 品牌净新开店29家。由于公司电商业务销售主要集中在下半年,同时考虑到电商业务全年收入占比将提高到30%左右,预计公司四季度收入增速将有所提升。 今年绿野平台处于夯实基础、逐步补齐产业链各环节的过程中,前三季度通过绿野平台活动报名人次同比增长了约187%,增速比中期大幅提高。虽然短期来看绿野对公司的业绩贡献较为有限,但公司战略先行已经占据行业制高点,未来将有望充分受益于此领域的广阔机会。 我们重申看好公司股价四季度的表现。我们在9月底报告中重点看好公司在四季度的投资机会,当时的主要理由如下:随着9月份公司股权激励行权结束,管理层与股东利益更趋于一致,未来公司在产业链进一步的大型并购整合预期以及四季度的估值切换有望进一步驱动公司股价的上涨,而近日国务院关于振兴体育产业相关政策的推出对公司形成长期直接利好直接带动了短期股价的走强。 财务预测与投资建议 我们维持公司2014—2016年每股收益分别为0.64元、0.80元和0.96元的盈利预测,DCF 估值目标价格20.89元,维持公司“买入”评级。公司是我们2014年度行业重点推荐的三大品种之一,预计未来股价的催化剂主要来自于户外大产业平台的持续并购整合、智能可穿戴设备领域的新产品不断推出、国家进一步推进体育产业的政策措施等。 风险提示 线上销售低于预期的风险、战略转型过程中面临的管理整合和业务对接等挑战。