PTA-聚酯产业链维持高景气,业绩大幅增长。上半年营业收入、净利润上升,一方面受益涤纶长丝价格与盈利区间相对稳定,另一方面新并入的PTA业务高景气带动盈利增长。上半年公司民用丝实现销量59.17万吨,较17年持平;民用丝均价10387.06元/吨(不含税,下同),同比增长10.20%。PTA实现销量292.48万吨,销售均价4961.68元/吨,同比增长12.56%。上半年FDY行业均价约8051.04元/吨,同比增长10.76%;价差约1676.18元/吨,同比增长7.11%;公司多年来坚守高端产品路线,FDY产品盈利水平领先行业水平。上半年PTA-PX价差不断扩大,行业价差约768.49元/吨,同比增长59.71%。 公司第二季度民用丝实现销量30.70万吨,均价10646.09元/吨,同比增长19.05%;FDY行业均价约8189.27元/吨,同比增长19.48%;价差约1865.49元/吨,同比增长22.36%。PTA业务实现销量188.05万吨,销售均价4955.38元/吨;PTA-PX行业价差约673.84元/吨,同比增长60.07%。 公司PTA和聚酯业务不断强化,有望充分受益景气周期。中长期来看,PTA供需格局向好,处于底部回升阶段;涤纶长丝产能增长与需求增长基本匹配,行业景气度有望持续。短期来看,三季度涤纶长丝需求旺季有望进一步推动PTA、长丝价格上涨。公司现有聚合能力281万吨/年,随着135万吨多功能高品质纺织新材料项目建成投产,公司聚酯总产能将达到400万吨/年;PTA现有产能660万吨/年,目前正在建设年产250万吨PTA-4项目。公司现有“PTA-聚酯”业务结构不断强化,有望充分受益行业景气周期。 炼化项目进展顺利,乙烯项目助推企业成长。恒力炼化2000万吨/年炼化一体化项目已处于安装建设高峰期的尾声,公司预计将于今年四季度投料生产。2000万吨炼化项目完全达产后,有望实现百亿净利润。为充分利用炼化项目副产品,公司启动150万吨/年乙烯项目建设,预计2019年底之前建成投产;该项目投产后税后净利润预期超过50亿元。 盈利预测、估值及投资评级:公司是国内领先的聚酯生产企业,FDY产品盈利水平领先行业水平。“PTA-聚酯”业务结构不断强化,炼化项目投产形成“原油-芳烃-PTA-聚酯-民用丝及工业丝”完整产业链。我们预计公司18-20年EPS为0.80/2.01/2.72元,对应PE为20/8/6倍,维持“推荐”评级。 风险提示:需求不及预期;原材料和产品价格波动;炼化项目进展不及预期。

技术依托下,正极材料产能落地加速。公司2017年磷酸铁锂制备工艺实现突破,成本与废料控制均处于行业领先水平。磷酸铁锂正极材料生产线已处于建设期,全年有望实现1.4万吨磷酸铁锂产能,而此次发行可转债料将大幅提升公司的资金实力,加速技术创新并保障产能落地。 此前公司于5月与珠海政府签订战略合作协议,拟建设500亩正极材料生产基地,建成后2019年下半年望增加1万吨/年的正极材料产能,未来珠海基地共三期总规划处理量为20万吨/年,对应三元电池的原料产量将达到5万吨/年。 广东省新能源汽车动力电池回收利用试点单位启动征集,公司提早布局享先发优势。7月24日广东省启动动力电池回收试点单位的申报,试点单位有望于今年出台。此前工信部5月对以公司为代表的动力电池回收产业链龙头公司进行调研,旨在高起点推进动力电池回收的发展。公司目前拥有动力电池回收产能1.2万吨/年和三元前驱体产能1000吨/年,同时年底还有望形成磷酸铁产能2万吨/年和磷酸铁锂产能1.4万吨/年,由于公司回收和处理业务在主业化学品的技术支撑下优势明显,布局全面技术领先,料入选试点单位无虞。 动力电池回收产值2019年望突破百亿,随着公司锂电产业链的不断完善和产能的增加,加之试点单位落地后回收和处理渠道有望大幅集中、行业准入门槛将提高,公司竞争优势料将进一步彰显,未来有望在市场达到爆发期时获取更大的份额。 主业受益PCB市场份额提升,锂电业务协同效应明显。公司中高端化学品产能近年不断提升,2018年高纯金属化合物产能预计达3.6万吨,由于PCB化学品的国产替代需求仍保持健康增长,公司原主业有望受益于产销同增。 盈利预测、估值及投资评级。公司PCB化学品主业技术与品牌处于行业龙头地位,行业的进口替代和公司的市占率不断提升为业绩提供了保障,而锂电业务持续积极推进,料将提高未来的业绩弹性。另外,公司2017年度分红拟向全体股东每10股派发现金1元(含税,合约0.37亿元),分红率40.4%力度大幅超前一年度。 我们预计公司2018-2020年分别实现归母净利润2.01/3.02/4.16亿元;对应EPS为0.54/0.81/1.11元/股;对应PE为29/19/14倍。维持“强推”评级。 风险提示:PCB化学品销售情况不及预期;新能源汽车政策执行不到位;电池回收推进不到位;贵金属价格下跌。

公司5月开始陆续签订重大订单,支撑公司业绩持续增长。公司上半年已经新签权益金额2.35亿元订单,其中包括:与恒逸集团控股子公司逸宸化纤4348万元聚合绿色制造技术改造订单,与华鼎集团全资子公司五洲新材1.04亿元锦纶6-POY切片纺丝订单,控股子公司Polymetrix与法国Veolia在印尼1.09亿元食品级再生PET项目合同。另外公司与中国平煤神马集团等合资设立子公司有望加快推进尼龙城项目进度。结算周期在一年半左右,新签订单有望保障公司未来两年业绩持续增长。 行业或迎大幅扩产,锦纶行业工程服务龙头独享行业高景气。公司是国内锦纶聚合及纺丝技术服务龙头,市占率达90%。受益于消费升级,锦纶下游需求稳定增长。同时随着国内炼化一体化项目发展,锦纶原材料苯(苯-环己酮-己内酰胺-锦纶)供应不断提升。聚酰胺产业链扩产预期强烈,带动产业投资大幅增加,预计未来3-5年新投产约300万吨,对应锦纶工程合同约64-96亿元。其中三大产业基地均与公司有实质性订单签订,后期订单有望继续增加。 多条业务线齐头并进,打造更大市场空间。公司通过内部研发及国际并购不断完善丰富自身业务体系。其中在聚酯行业的PET工业丝、再生PET领域,以及聚酰胺行业的技术改造、工业大数据软件应用领域等,已经率先实现新业务落地,并且合同额大幅刷新17年的规模基数,增长势头强劲。 盈利预测、估值及投资评级:公司为轻资产高盈利的锦纶总包设计寡头企业(市占率超过90%),随着国内锦纶投资进入新一轮高潮,营收利润进入快速增长时期。依托前期业务的储备和积累,加之在化纤行业多年的深厚积累,公司也有望逐步进入锦纶和涤纶行业的工业大数据市场,打造总包市场之外的更为广阔的成长空间。我们预计公司18-20年的净利润分别为1.63、3.05、3.7亿元,对应EPS分别为0.97、1.82、2.21元,目前股价对应PE分别为28、15、12倍,维持“推荐”评级。 风险提示:锦纶行业新增产能不及预期,在手订单结算周期拉长。

本次吸收合并万华化工方案分析:集团核心资产注入,聚氨酯版图不断拓展。 公司公告拟通过向控股股东万华化工的5名股东发行股份对控股股东万华化工(估价约522亿元)实施吸收合并(交易实际新增股份约4.06亿股),本次吸收合并万华化工实现了匈牙利BC 公司100%股权、万华宁波25.5%股权等集团除持股万华化学外核心资产(2017年合计净利润达到48.4亿元)的注入,收购对应2017年PE 为3.05倍。本次吸收合并方案完成后,万华化学的总股本为31.4亿股,对应市值1143.85亿元,2017年备考业绩为159.75亿元,对应2017年PE 仅7倍,收购方案远超预期。通过本次吸收合并,万华化学实现了集团核心资产的整体上市、解决了BC 公司的同业竞争问题、进一步理顺员工持股关系并强化激励机制、提升了聚氨酯板块的综合竞争力,为公司的二次成长奠定基础。 万华化学与巴斯夫基本面分析:聚氨酯板块日趋强势,石化板块全产业链布局打开二次成长总开关。集团核心资产注入后的万华化学综合竞争优势将得到显著提升,以全球化工巨头巴斯夫为标杆的发展目标亦更加清晰。以考虑集团核心资产注入的万华化学和巴斯夫进行对比分析,结论如下: (1)目前体量巴斯夫远超当前的万华:营业收入是万华的约8倍,净利润是万华的约3倍; (2)聚氨酯板块双方差距显著缩小:其中万华MDI 体量全球第一、自主创新持续推进,已具备更强的综合竞争力;考虑BC 公司和烟台工业园装置建成后的TDI 业务也将位居全球前列,在改性MDI、HDI、HMDI 等高附加细分领域部分已经具备更强的竞争优势; (3)石化产业平台打造快速追赶:目前万华化学已经初步形成从LPG-丙烷脱氢PDH-丙烯酸及酯和环氧丙烷/MTBE-精细化工新材料的相对完整的C3、C4产业链,目前和巴斯夫的差距主要来自C2产业链布局,目前万华大乙烯项目建设已提上日程,期待尽早建成投产; (4)特性化学品和功能材料差距仍较大:分析得到自上而下的产业链前向一体化是万华长期发展的必经环节,石化平台的搭建+新材料的并行研发,将大大缩短下游高附加值产品的孵化周期,尽早实现产业化; (5)持续的高研发投入是重要的成功基因:不论是巴斯夫还是万华,都在研发方面做足了投入,2017年研发费用分别达到18.88亿欧元和12.38亿人民币,研发人员占比分别达到8.8%和超过10%,由于后续更多技术密集型产品的研发需要,预计未来万华的研发人员占比有望进一步提升。 万华化学与巴斯夫成长性分析:产业链版图不断拓展砌筑未来,平台优势显著谋二次成长。回顾150多年的发展历程,巴斯夫经历了以染料、化肥为单主业60年的产品型公司阶段,到随后40年通过高压合成技术进行石化平台的打造发展,到依托平台竞争优势不断推进高附加值差异化产品研发、内生外延并举、全球化布局推进,保证后续至今超过50年的可持续发展。以此为对标,万华目前已经告别了以单一MDI 业务的产品型公司发展阶段,进入以异氰酸酯业务为主,石化平台不断打造,为后续平台型公司发展进行布局的阶段。通过对巴斯夫全产业链的梳理,C2、C3、C4产业链打造完成后: (1)从产品维度:表面材料、ADI、特种胺、聚醚、TPU、PC 等特种工程塑料; (2)从应用维度:汽车高分子材料、个人护理、营养健康、家用材料等业务板块,均有非常强的可拓展性。相比而言,借力更好的全球化发展机遇和更便捷的交通、通信、信息的时代背景下,和起步阶段的巴斯夫相比,万华的成长周期、成长速度具备更高的起点、更好的赛道和更快的发展速度。 盈利预测、估值及投资评级。 (1)暂不考虑本次吸收合并(股本27.34亿股),我们预计公司2018-2019年业绩分别为130亿元、145亿元,EPS 4.75、5.30元,对应PE 8倍、7倍; (2)考虑本次吸收合并(股本31.4亿股),预计公司2018-2019年业绩分别为190亿元、212亿,EPS 6.05、6.75元,对应PE 6倍、5倍。MDI 景气持续,油价中枢上移利好石化项目盈利提升,新项目建设持续推进,公司是优质全球化工巨头,中国巴斯夫起航。维持“强推”评级。 风险提示:方案实质完成时间不确定性影响短期业绩并表,全球经济低迷。

胶粘剂行业龙头,光伏板块业务不断拓展。公司主要从事胶粘剂和新材料研发、生产和销售,是国内工程胶粘剂行业中规模最大、品种最全的企业。公司目前拥有有机硅胶、聚氨酯胶和其他胶类产品产能分别为5万吨/年、3万吨/年、0.5万吨/年,并计划投建年产2万吨高性能聚氨酯胶粘剂及年产1万吨车辆用新材料项目,项目建设完成后,公司产能大幅提升,市场份额有望进一步提升。除了胶粘剂产品,公司积极拓展了太阳电池背板业务,目前公司太阳能电池背膜和氟膜产能分别为2000万㎡/年、900万㎡/年。 产品维度看回天:主业胶粘剂逆势增长,光伏背板稳步增长是重要看点。 (1)胶粘剂:国内胶粘剂市场一直以来以中小企业为主,市场集中度低;高端胶粘剂领域进入门槛高且认证周期长,一直被汉高、富乐、巴斯夫、杜邦、3M等欧美巨头牢牢把持,国产化率不足10%。公司经过多年的研发投入,正在高端工业领域广泛替代进口,逐步进入收获期。 (2)光伏背板:随着国产光伏背板产品技术和客户的突破,以及国产背板明显的性价比优势,预计未来国产太阳能电池背板市场在全球市场中的份额有望进一步提升,公司成功推出的国内第一块具有自主知识产权的全系列光伏背板、替代进口的氟膜技术产品已实现稳定量产。 (3)其他产品:除了胶粘剂和光伏背板两大业务板块外,公司从市场驱动角度,还布局分布式光伏电站、汽车后市场业务,形成较好的产业协同联动。 应用维度看回天:乘战略新兴行业发展东风,公司长期成长可期。公司积极布局新兴产业,打造公司高速增长新引擎,涉足的细分市场包括新能源、电子电器、汽车、轨道交通等国家重点支持并处于高速成长的风口行业。同时公司依托产业协同优势,实现产品和应用的多维互动,其中光伏板块产品包括光伏封装用胶粘剂、光伏背板、分布式光伏电站,汽车板块包括前装和后装用胶粘剂、制动液等汽车养护品、汽车后市场服务业务等。2017年,各细分用胶销售收入同比大幅增长(新能源+35%、电子电器+44%、汽车+15%、工业+24.2%、建筑+12%、包装+59.9%),未来基于产品和应用的多品类布局长期成长看好。 边际变化:原材料涨价大幅承压,公司以量抵价负重前行。2017年是基础化工行业大年,受益于环保高压+油价中枢上移,行业供给端格局大幅改善,大幅推升化工品价格,但作为化工产业链下游的部分精细化工行业盈利受到大幅侵蚀,胶粘剂行业也普遍出现20%-50%的业绩下滑。在此背景下,公司以量补价实现销售、利润逆势双增长,其中营业收入15.15亿元,同比增长33.90%;归母净利润为1.1亿元,同比增长13.74%,其中工程胶粘剂和化学品销量5.3万吨,同比增长36.4%,太阳能背膜销量1636.65万㎡,同比增长37.7%。2018年一季度,公司营业收入同比大幅增长41.69%,归母净利润同比增长35.14%。 盈利预测与投资评级:公司是国内胶粘剂行业龙头企业,在原材料(MDI、有机硅等)价格大幅上涨的背景下公司仍逆势保证收入和利润稳健增长。公司主业踏实,外延布局稳步推进。我们预计公司2018-2020年公司EPS分别为0.40、0.53、0.70元,对应PE26倍、20倍、15倍。维持“推荐”评级。 风险提示:原材料价格持续高位,新能源短期发展不及预期。

评论: 本次收购估值分析。(1)佳纳能源:公司估值27亿元,49%股份对应13.23亿元,17年备考业绩3.19亿元(佳纳母公司+MJM等子公司),收购对应17年PE8X;18年业绩3.76亿元(评估),收购对应18年PE7X。(2)青岛昊鑫:公司估值4亿元,45%股份对应1.80亿元,17年净利润0.24亿元,收购对应17年PE17X;18年业绩0.29亿元(评估),收购对应18年PE14X。 钴产品:全产业链打通,综合竞争优势大幅提升。佳纳能源是国内领先的高端钴盐和三元前驱体厂商,有十几年的钴产业经验,公司充分发挥其在钴资源的比较优势,积极拓展前驱体业务。目前公司钴盐和三元前驱体的产能分别达到6000吨和12000吨,湖南益阳新基地建设稳步推进,2018年底三元前驱体产能分别有望扩至4.2万吨。MJM公司位于非洲刚果金,在当地有稳定的铜钴矿采购渠道和钴粗炼工厂,产品包括电解铜、氢氧化钴、金属钴等。MJM现有3,000金属吨电解铜生产线,目前正在通过技术与设备升级改造提升到6,000金属吨,预计2018年上半年可改造完成,目前新建一条年产2,000金属吨钴中间品生产线,预计2018年下半年可投产。 导电浆料:石墨烯产业化成熟,碳纳米管应用大幅放量。青岛昊鑫2017年下半年完成扩产后,目前导电剂总产能达到10000吨,17年产量3446吨,而18年Q1即达到1654吨,除了早已实现向比亚迪、国轩等主要磷酸铁锂电池厂商实现大批量供货的石墨烯导电浆料外,新型少壁碳纳米管导电浆料用于锂电池三元正极材料,也已开始给下游大批量供货。虽然目前业绩占比小,但其产业化进程正在持续引领行业发展。 盈利预测、估值及投资评级。仅考虑目前佳纳能源(包括其全资子公司MJM)51%和青岛昊鑫55%业绩并表,我们预计2018-2020年公司归母净利润3.3/4.0/5.0亿元,EPS分别为1.55/1.85/2.3元,对应的PE分别为37X/31X/25X。按佳纳能源及青岛昊鑫全部并表,我们预计2018-2019年公司归母净利润5.36、6.31亿元,EPS分别为2.49/2.93元,对应的PE分别为24X/21X。 公司作为新材料产业整合平台,钴产业链布局全线贯通并不断深化,云母提锂产业布局大幅推进,主业陶瓷墨水不断放量,石墨烯等其他锂电新材料稳步推进。2017年,公司三次股权激励覆盖道氏和子公司佳纳能源、青岛昊鑫的管理和研发团队,彰显对公司发展信心。维持“强推”评级。 风险提示:钴价大幅波动,传统业务盈利下降。

事项: 公司发布公告:5月7日,公司全资子公司新纶复材与孚能科技签订《战略合作与采购框架协议》: (1)双方将深入开展产品研发与技术交流合作,推动动力锂电池铝塑膜的国产化生产供应; (2)自2018年5月至2020年12月,孚能科技向新纶复材采购锂离子电池用铝塑膜产品,铝塑膜需求计划为累计1,900万平方米。 主要观点 1.新纶科技:铝塑膜日本工厂运行上正轨,常州项目稳步推进 公司2016年收购日本凸版印刷的铝塑膜业务,通过不断装置优化和配套,成为国内第一家实现动力软包锂电铝塑膜的量产企业,目前其日本工厂拥有一条月产能200万平的生产线,2017年真正实现产业化,全年产销量约1100万平米,预计2018年有望进一步提升至1800万平米以上。常州工厂一期预计2018年6月进入试生产并逐渐放量,二期预计2019年3月竣工投产(一期二期产线月产能均为300万平),届时公司总产能将达到800万平/月,将超越日本DNP和昭和电工成为全球最大的铝塑膜供应商,伴随着软包电池在动力锂电池渗透率的不断提升,铝塑膜业务有望成为除高端电子胶带外驱动公司增长的另一重要引擎。 2.孚能科技:锂电软包电池龙头,产能不断释放带动铝塑膜广阔需求 孚能科技成立于2009年,脱胎并受益于美国Farasis公司在动力电池领域的多年技术积累,三元软包电池国际领先,并与北汽等大客户深度绑定,17年孚能乘用车电池装机总数量为4.37万台,在国内排名前三名(仅次于CATL和比克),软包电池排名第一,配套车企包括北汽新能源、江铃汽车等。目前,孚能电池产能接近5GWh,根据规划2020年产能将达到40GWH。按1kwh电池需要1.5平米铝塑膜计算,目前孚能的铝塑膜年需求量已达到750万平,2020年需求量将达到6000万平。 3.强强联手:铝塑膜国产化可期,新纶有望大幅受益 根据本次协议,18年5月-20年12月孚能对新纶铝塑膜的采购量1900万平,对应采购金额约5亿元,年均采购量将达到736万平。目前,孚能已是新纶铝塑膜的最大客户,月采购量达到20万平,其次是多氟多(对应吉利)、天津捷威,浙江微宏,上海卡耐等,近期LG、松下、A123等都对常州工厂进行验厂。本次合作将进一步强化公司与软包锂电龙头孚能的合作关系,携手推进国产化进程,公司铝塑膜业务发展也将大幅受益。 4.投资建议 考虑千洪电子的实际业绩并表(18-19年业绩承诺1.5、1.9亿元),我们预计公司18-19年净利润分别为4.5、6.7亿元, EPS分别为0.40、0.60元,目前PE分别为33倍、22倍。新纶科技是国内领先的新材料平台公司,高端电子胶带业务在苹果和OV等客户放量驱动业绩高增长,铝塑膜大幅放量并稳步推进国产化进程,其他功能材料多点布局致力长期成长,维持“推荐”评级。 5.风险提示 铝塑膜业务拓展不顺,新项目建设不达预期。

事项: 公司拟以自有资金5000万元在珠海市设立珠海中力新能源科技有限公司,主营二次资源循环利用技术的研究开发和服务,以及锂离子电池的回收、拆解和综合利用及相关产品的销售等。 评论: 锂电池回收落地加速,未来回收处理量将达20万吨/年。公司此次设立全资子公司旨在推进锂电池的梯级利用、回收、拆解及再制造等业务,对电池回收再利用的全流程布局起到推动和完善作用,在珠海的布局再进一步。此前公司已与珠海政府签订战略合作协议,将在珠海经济开发区建设500亩的正极材料生产基地,2019年下半年珠海一期产线建成后增加4万吨/年电池回收能力(对应1万吨/年的正极材料产能),未来珠海基地共三期总规划处理量为20万吨/年,对应三元电池的原料产量将达到5万吨/年。 主业受益PCB市场份额提升,锂电业务协同效应明显。公司中高端化学品产能近年不断提升,2018年高纯金属化合物产能预计达3.6万吨,在产销攀升的拉动下公司2018Q1实现营业收入3.57亿元,同比增长37.53%;归母净利润2687.02万元,同比增长205.84%。 由于公司在化学品分离、提纯等方面技术优势明显,在此基础上顺势切入锂电池及其回收市场,在产品质量、生产效率和环保等方面都能发挥协同优势。而动力电池回收产值2019年将突破百亿,随着公司锂电产业链的不断完善和产能的增加,未来有望在市场达到爆发期时获取更大的份额。 盈利预测、估值及投资评级。公司PCB化学品主业技术与品牌处于行业龙头地位,行业的进口替代和公司的市占率不断提升为业绩提供了保障,而锂电业务持续落地,料将提高未来的业绩弹性。另外,公司2017年度分红拟向全体股东每10股派发现金1元(含税,合约0.37亿元),分红率40.4%力度大幅超前一年度。 我们预计公司2018-2020年分别实现归母净利润1.71亿、3.09亿和4.20亿,同比增长85.4%、80.6%和36.1%;对应EPS为0.46、0.82、1.12元/股;对应PE为42、24、17倍。维持“强推”评级。 风险提示。PCB化学品销售情况不及预期;新能源汽车政策执行不到位;电池回收推进不到位;贵金属价格下跌。

1.业绩回顾与分析:业绩稳步增长,现金流大幅改善 公司收入和利润维持稳步增长的主要原因是窗膜等膜材料的持续放量,而盈利能力更好的高端膜材料在总业务中的占比提升,也是公司盈利能力提升的主要原因。2017年,公司综合毛利率39.92%,净利率达到21%。公司报表另一值得关注的点是经营性现金流的改善(2017年四季度单季14.11亿元,创历史新高),这一方面是因为公司收回了2016的账款,另一方面公司采取一系列措施进一步强化账期管理,加速应收款回流。 2.停牌期间动态:海外战略合作+海外重大收购,全球化进程不断推进 (1)重大战略合作:本次重要战略合作方为海外具有全球领先地位的先进高分子材料企业。公司与该企业洽谈在中国设立合资公司的事宜。该公司在技术、研发、市场、渠道产业平台层面上与公司具有高度的互补性和协同性。与该公司的合作将有助于公司在该领域的全面提升,对公司打造世界级高分子材料平台有重要战略意义。目前上述合作已经取得了阶段性进展,双方已就合资事项达成备忘录,现正在合资企业的商业计划和正式合资协议进行磋商。 (2)重大资产重组:标的资产为先进材料企业,应用范围涉及航空航天、汽车、消费电子、能源、医疗等领域。标的资产2017年的营业收入规模预估为9-11亿美元,EBITDA约为2.2-2.6亿美元本次交易拟以现金支付方式收购标的公司股权,不涉及发行股份配套募集资金。目前,各项工作均按计划顺利进行,但由于本次并购标的规模较大,且涉及海外收购具有一定复杂性,相关工作尚未全部完成,尚未与交易对方就本次交易签署正式协议。 3.光学膜二期:部分项目已经投产,全部项目有望2019年上半年建成 光学膜二期项目包含1.02亿平米先进高分子膜材料项目和1亿片裸眼3D模组项目,其中:(1)1.02亿平米先进高分子膜材料项目:目前项目稳步推进,部分项目已建成投产,包括:120万平米/年水汽阻隔膜、1000万平米/年窗膜、薄型PET基材项目。整体建设正在按计划推进,预计在2018年底到2019年上半年完成全部施工建设,完全达产销售有望再造一个康得新。(2)1亿片裸眼3D模组产品项目:第三代裸眼3D技术及其量产设备是由公司自主开发并由海外顶级设备厂商生产制造的,由于前期开发和设备制造进程略长于预期,因此预计2018年12月建成投产。 4.未来发展方向:对标全球行业龙头3M,新材料平台公司打造不断推进 公司上市后形成了新材料、智能显示、碳纤维三大板块构成的产业格局,打造基于先进高分子的世界级企业。公司未来的发展目标是成为世界先进的高分子企业,对标3M。3M是康得新学习的标杆,其拥有47个平台,15个细分市场,产品毛利率40%-50%,年增长5%,收入和利润规模分别达到300亿美元和50亿美元。目前,康得新已经进入3M其中的5个市场,正在进入6个市场,未进入的4个市场,公司现在已经有1300种产品,毛利率保持在35%-40%左右,收入增长保持在30%-40%。 5.盈利预测与投资评级 我们预计2018-2019年公司归母净利润分别为32亿元、41亿元,EPS分别为0.90、1.16元,对应PE23倍和18倍。维持“推荐”评级。 6.风险提示 重大事项进展不顺,新项目建设与销售进展不达预期。

1.氟化工全产业链产品齐涨价,公司业绩大幅增长 公司业绩同比大幅增长的主要原因是制冷剂(量+19.64%,价+32.45%)、氟化工原料(二氯甲烷、三氯乙烯、四氯乙烯、一氯甲烷等)(量+16.35%,价+32.49%)、含氟聚合物(PTFE、HFP、FEP、PVDF等)(量+44.15%,价+40.28%)等产品价格量价齐升,2018年一季度公司综合毛利率达到25.92%,创下2011年三季度以来的单季新高,同比+7.41%,环比+5.50%。单季4.27亿业绩也仅次于2011年三季度的8.69亿居历史第二。 2.制冷剂旺季不断开启,产品有望迎来新一轮涨价持续坚挺 2017年底到18年3月上旬,由于制冷剂需求坚挺,而主要原材料氢氟酸受环保监管等因素开工率较低价格大幅上涨(1.5万/吨,+3000元/吨),同时氢氟酸缺货被动影响制冷剂产能降负荷,成本+供给端双重推动,制冷剂价格大幅上涨,其中R22、R134a、R125、R32最高涨幅分别达到4000元/吨、10000元/吨、7000元/吨、15000元/吨(制冷剂价格每涨10000元/吨年化业绩增厚达13亿元)。 3月下旬,受氢氟酸大幅复工价格持续下跌(目前11000元/吨),下游空调企业复产和需求数据不及预期影响,产品价格有所松动,尤其是R32价格回调较多,但看二季度,制冷剂整体均价应还在抬升过程中,而且氢氟酸跌幅更大,产品价差也在扩大。此外,随着旺季不断开启,5月份价格有望持续开启,结合去年5月份旺季盐酸胀库问题,届时不排除迎来新一轮涨价可能,二季度业绩仍可乐观预计。 从量看,行业龙头企业,包括巨化、东岳、三美、中化蓝天均长期维持较高开工率,而其他中小产能受制于环保等因素,装置开工、运行都不时受到影响,行业集中度提升明显,另外包括R134a等产品出口需求良好,这也是公司制冷剂除了价升外,还有量增的重要原因。 3.盈利预测与投资评级 我们预计公司2018-2019年EPS分别为0.69、0.79元,对应PE16倍、14倍。受益于供需制冷剂向好和含氟新材料应用的不断拓展,氟化工行业景气持续向上,产品量价齐升,公司是制冷剂行业龙头,拥有完善的氟氯产业配套,并引领行业向三代、四代制冷剂产品升级,环保收紧将使公司大幅受益,维持“推荐”评级。 4.风险提示 下游需求持续低迷,制冷剂价格下跌。

1.同比:MDI量价齐升,单季业绩再创历史新高 公司营收和利润的大幅上涨,主要受益于MDI价格的大幅上涨,石化项目的稳定运行放量,以及新材料业务的稳步成长。 同比看,2018年一季度营收增长约26亿元,其中聚氨酯业务(MDI、聚醚等)的增量即达约20亿元,销量同比也有超过4万吨的增量,根据我们自己的拆分,主要增量来自于MDI业务的量价齐升,其中量增和价升分别贡献约50%的收入增量。从价升看,2018年一季度价差(万华产业链一体化,以纯苯、煤、盐计价差)和价格变化与2017年一季度基本同步(价格价差均扩大3000元/吨以上),价升基本转化为业绩弹性部分(价格上涨1000元/吨,业绩弹性约8亿元)。 2.环比:MDI量升+石化销售结构调整,业绩环比超预期提升 根据公司公告的经营数据,市场普遍认为2018年一季度业绩环比增长主要来自于聚氨酯业务的均价抬升(公告计算的增幅达到2000元/吨),这和2017年四季度和2018年一季度的MDI市场的实际运行是有背离的(挂牌均价实际下调了3000元/吨,出口均价亦有200美元/吨(不含税)以上的下调)。MDI出口价格相对内销挂牌价折价较多,出口量价的变化会对整体均价产生冲击,但整理2017年四季度和2018年一季度的聚合MDI的出口数据发现,2018年一季度聚合MDI亦是出口量升价跌。 2017年四季度公司MDI销售的实物返利政策发生变化,导致四季度公告销量增加,摊减了产品均价。根据我们预计,扣减实物返利影响后MDI销量环比应有超过10%增长,MDI产销提升对业绩环比提升有一定贡献。 我们认为公司业绩环比提升还有一方面原因来自石化项目。2016年下半年以来正常情况下都是满产满销的,销量超过产量部分作为LPG贸易量的估算,2017年四季度由于石化项目检修,产量比正常季度减少三分之一(约12万吨),由此2018年一季度石化产量环比有50%的增量,另一方面2017年四季度公司LPG贸易量处于近年单季高点,而2018年一季度销售又是低点,环比减少三分之一(约20万吨),导致石化业务营收环比下降24%。由于LPG贸易利润率相对较低,石化产品自产自销部分大幅增加(均价格价差单季变化不显著)+LPG贸易量减少使公司MDI业务利润率下降的情况下带动公司综合毛利率(环比+1.44%)和净利率(环比+1.81%)仍小幅提升。 3.MDI:需求旺季不断开启,产品价格逐渐摆脱低迷 万华化学发布5月份MDI挂牌价,其中聚合MDI分销和直销挂牌价均为23000元/吨,分别较4月上调1000元/吨和500元/吨;纯MDI挂牌价31200元/吨,较4月下调500元/吨。近期,MDI价格延续回升态势,其中聚合MDI价格短暂跌破20000元/吨后,价格迎来回升,目前华东地区聚合MDI市场价为22250元/吨,纯MDI市场价为28500元/吨,后续5月份上海亨斯迈40万吨/年和巴斯夫16万吨/年的MDI精馏装置均有检修计划,而下游企业需求旺季逐渐改善,库存消耗并趋紧,价格有望继续上升。 4.MDI、TDI、新材料等项目不断推进建设,驱动公司业绩稳步新增量 目前30万吨TDI项目和8万吨的PMMA项目建设稳步推进中,预计18年10月建成投产;7万吨PC项目一期已于18年1月下旬正式投产,合计21万吨PC项目二期预计19年2月建成投产;根据年报,美国40万吨MDI一体化项目在四季度已有一定推进,以此为支点有望全面铺开北美的聚氨酯市场,烟台大乙烯项目在四季度开始推进;其他水性涂料、TPU、ADI等新项目建设和扩能也在稳步推进中。 5.盈利预测与投资评级 MDI价格自2016年年初开始大幅上涨,目前价格仍维持相对高位,行业龙头万华化学盈利有望持续高兑现(年化PE8X)。长期来看,八角工业园开工率长期维持高负荷,新品类渐次投产,高毛利产品占比逐步提高。目前,公司匈牙利BC公司资产注入+集团整体上市事项正有序推进,完成后万华有望成长为比肩巴斯夫的国际化工巨头的愿景愈加清晰。2018-2019年,我们预计公司归母净利润126亿元、145亿元,EPS分别为4.61、5.21元,对应PE8倍、7倍,维持“强推”评级。 6.风险提示 MDI价格回落,新项目建设进度不及预期。

1.微棱镜型反光膜:持续大幅放量,进口替代空间广阔 目前微棱镜型反射膜产能为1000万平/年,2016年四季度投产的定增募投项目,2017年实际确认收入1.24亿元(对应约179万平)产品毛利率50%以上;2018年有望实现销售翻番,通过高端产品拓展,毛利率有望进一步提升至60%。一季度淡季不淡,二季度业绩预告维持高增长态势,2018年全年持续高增长可期。 2.传统玻璃微珠型反光膜:业务规模相对稳定,看点在结构调整 目前玻璃微珠型反射膜产能1680万平/年,我们预计2017年营收超过2亿元,每年同比仍有10%-15%的增速,毛利率35%左右,未来主要通过产品结构调整,提升附加值,规模维持稳中有升。 3.反光衣:国内新车出厂强制配套,需求增量2018年集中释放 2018年1月1日实施新车标准,每车必须配备1件反光衣,从而带动国内年产3000万辆新车约3亿的反光衣需求在2018年集中释放。一件反光背心约需要0.15平方左右的反光布,预计新增市场反光布需求400-500万平方米,公司作为反光膜行业的龙头,将大幅受益于行业基本面的积极变化。 4.华威新材:传统光学膜稳步成长,量子点膜储备期待行业拐点 公司3.5亿元收购华威新材100%股份,17-18年业绩承诺3400、4400万元,2017年8月开始并表。2017年华威实际实现净利润2,897.48万元,完成率85.22%,不足部分将按照约定进行补偿。华威主业光学膜卷材和片材,产能2000万平米,主要产品增亮膜增长稳定,储备的量子点膜已送TCL测试,争取下半年开始出量。 5.铝塑膜:3C电池业务持续放量,动力电池开始突破 公司共有2套生产线总产能1000万平/年,2016年四季度投产的定增募投项目,2017年二季度进入稳定量产阶段,2017年实际确认收入约2000万元(对应约100万平),主要用在3C电池上,毛利率20%。目前,月出货量接近50万平米,同时动力电池客户拓展也在推进(毛利率可达30%),其中微宏去年10月已开始小批量供货,珠海光宇已通过测试并于本月开始小批量供货,万向在做最后一轮测试,国轩通过一轮测试。6.投资建议 我们预计公司2018-2019年净利润分别为2.7、3.5亿元,对应EPS分别为0.43、0.55元,目前股价对应PE分别为21、16倍。公司是国内反光膜的行业龙头,传统玻璃微珠型反光膜业务竞争优势显著,新拓展的微棱镜型反光膜进口替代空间广阔、公司稳步放量,铝塑膜、量子点膜等业务储备致力长期成长。维持“推荐”评级。 7.风险提示 微棱镜膜放量持续性不达预期,铝塑膜、量子点膜的行业发展不达预期。

1.原材料涨价冲击边际改善,公司业绩稳中向上 公司主业铸造材料,主要产品包括自硬呋喃树脂、冷芯盒树脂等树脂胶粘剂,以及固化剂、涂料、冒口、过滤器等其他配套的铸造材料,处于化工产业链基础化工的下游,2017年以来基础化工品大幅涨价使公司原料价格大幅上涨,公司主要产品原料包括MDI、糠醇、尿素、苯酚等,2017年最大涨幅分别达到110%、130%、25%、55%,产品盈利受到较大的冲击(毛利率:2017年28.43%,-6.49%),公司通过积极拓展业务,以量补价(销量:2017年10万吨,+14.99%),以及有效的费用控制(三费:2017年10.56%,-2.01%),保证了公司业绩的稳步上涨。2017年H1由于公司下游主要为汽车、机床、内燃机等领域的大型企业或国有企业的铸造厂,涨价审批流程长导致原料涨价推动的价格传导出现时滞,2017年H2公司产品价格逐渐补涨缓解了盈利加速侵蚀的压力。2018年Q1及往后,MDI、尿素、糠醛等原材料价格均有一定幅度回落,并将逐渐反映在公司盈利边际改善上。 2.IPO募投项目:2017年下半年逐渐投产,产能瓶颈减除 公司IPO前装置产能(3.8万吨/年自硬呋喃树脂+2万吨/年冷芯盒树脂+1.8万吨/年磺酸固化剂+2.1万吨/年涂料,合计产能9.1万吨/年)一直处于高负荷运转状态,产能瓶颈严重,募投项目包括4万吨/年自硬呋喃树脂+1.5万吨/年冷芯盒树脂+2万吨/年磺酸固化剂,投产后产品潜在需求逐渐释放,未来随着业务的稳步推进,销量有望稳步增长。 3.非募投项目:特种酚醛树脂等新项目推进,助推后续业绩增长 特种酚醛树脂除了在公司主业铸造领域外,还广泛作为耐火材料、磨具、摩擦材料、电子级树脂等应用,公司投资约1亿元推动4万吨特种酚醛树脂项目建设,并已于2018年3月土建开工,预计2018年底竣工,产品盈利和主业相近,并推动公司2019年业绩增长。 4.产业链一体化+新材料外延并购并举,布局未来成长 2018年2月,公司公告拟以1.07亿元收购天赐所持的江苏容汇锂业(主业碳酸锂等,2017年H1营收3.77亿元,归母净利0.92万元)2.9%的股权,开启外延布局的尝试。根据一季报披露,本次收购已经完成。未来,在产业链一体化(原料糠醛-糠醇、配合下游客户布局下游产品),其他电子、新能源等新材料外延并购等方面均有望积极推进。 5.投资建议: 我们预计公司2018-2019年业绩1.5、2亿元,EPS0.77、1.00元,对应PE19倍、14倍,公司作风踏实,主业铸造用树脂粘结剂及其他铸造用辅助材料稳步增长,特种酚醛树脂等新业务拓展、产业链一体化布局、外延并购等方向发展思路清晰,维持“推荐”评级。建议投资者重点关注。 6.风险提示: 原材料价格持续高位,新产能释放和新项目建设不及预期。