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周菁

上海证券

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恒顺醋业 食品饮料行业 2020-05-01 14.60 -- -- 23.79 26.14%
18.42 26.16% -- 详细
公司动态事项公司发布2020一季报,Q1实现营收4.66亿元,同比增长0.35%,归属净利润为7592万元,同比增长3.69%。n事项点评食醋稳定,料酒继续快增Q1收入微增,我们认为一是疫情冲击,餐饮闭店及物流限制导致发货困难,二是春节提前导致部分收入体现在19Q4,三是19Q1有提价带来的高基数影响。将Q4和Q1两季度收入合并来看,剔除春节影响,19Q4+20Q1收入合计同比增长5.4%,表现平稳。分品类看,醋/料酒收入分别为3.01/0.80亿元,同比+0.2%/+27.0%,其中黑醋因为餐饮渠道受阻销售下滑,白醋因为疫情刺激家庭端消费收入两位数增长;料酒保持快速增长态势。分区域看,华东、华南、华中大区收入同比个位数增长,西部和华北大区收入分别下降13.0%和16.2%,预计与物流运输受限有关。截止期末,公司全国经销商数量净增16家至1270家,华北/华东/华南各净增4/1/16家,西部持平,华中净减少5家。 产品结构变化+费用调整致毛利率降低,业绩增长有弹性Q1公司毛利率为40.6%,同比降低3.1pct,预计主要系毛利率较低的料酒收入占比提升,同时今年运输费用从销售费用调入营业成本,导致费用下降但成本上升。Q1公司销售/管理/研发/财务费用率分别为12.4%/5.4%/2.8%/0.2%,同比-3.9pct/-1.2pct/+0.0pct/-0.2pct,销售费用率较大幅度降低主要系上述运输费用的调整及疫情期间广宣促销费用阶段性减少,毛销差同比提高0.7pct。公司本期实现归属净利润7592万元,同比增长3.7%,扣非归属净利润为6860万元,同比增长8.0%,净利率为16.3%,同比提高0.7pct,期间费用降低为业绩贡献弹性。 20年目标稳健,关注改革红利公司去年进行了主要领导调整,杭祝鸿成为新任董事长。新董事长履历优秀,上任后带领公司进行改革创新:一是品牌建设体系改革,推进品牌终端门店标准化体系建设,打造旗舰店、改造恒顺商场;二是产品体系改革,公司持续推动大单品策略、打造中高端产品,加强餐饮渠道产品大包装规格的研发,引入新产品开发的“IPD产品开发流程”,构建以市场需求为导向的应用型产品研发体系;三是营销体系改革,将现有36个片区划分为4大战区(华东、北方、南方、本部),整合特通部为大客户部,主攻团购、大客户、定制等商务渠道,开拓电子商务和海外渠道;四是考核与监督体系改革,构建全新考核体系、激发内生动力,完善内部审计监督体系、降低三费,规范招投标管理。 公司将在新领导班子的改革带领下,不断做强醋、做深酒(黄酒、料酒)、做宽酱(酱油、酱菜、酱料),实现醋业龙头地位稳固、料酒数一数二、酱类快速拓展的目标。公司20年主营调味品目标收入19.26亿元、同增12%,扣非归属净利润2.84亿元,同增12%,深化改革背景下保持稳健发展。 投资建议维持盈利预测,预计公司2020-2022年归属净利润分别为3.51/4.32/5.12亿元,对应EPS分别为0.45/0.55/0.65元/股,对应PE分别为42/34/29倍(按2020/4/28收盘价计算)。疫情背景下公司Q1经营有所承压,但仍给出双12的增速指引,表明公司的改革发展决心和信心,我们认为公司改革思路清晰,全新考核体系有望激发内生动力,全年业绩增长表现或前低后高,维持“增持”评级。
中炬高新 综合类 2020-05-01 45.72 -- -- 55.46 21.30%
55.46 21.30% -- 详细
调味品主业收入小幅下滑,中西部地区增长亮眼 Q1公司调味品主业实现营收11.15亿元,同比下降3.84%,其中酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他收入分别为7.19/0.92/1.39/1.65亿元,同比-3.89%/-33.38%/+21.12%/+4.08%,酱油以家庭端消费为主,缓冲了餐饮停业的冲击,收入仅小幅下滑;鸡精鸡粉则主要面向餐饮渠道,受停业冲击影响较大;食用油保持快速增长,其他调味品也实现正增长。 分地区看,东部/南部/中西部/北部收入分别为2.42/4.46/2.57/1.70亿元,同比-10.71%/-9.60%/+20.73%/-6.77%,中西部随着经销商数量扩张收入快速增长。截止期末,公司在全国共有1132家经销商,Q1净增81家,其中东部/南部/中西部/北部分别净增10/3/14/54家,公司加大对中西部及北部市场的渠道开拓。期末,公司预收款+合同负债合计1.28亿元,同比增长14.29%。 美味鲜净利逆势增长,盈利能力持续提升 Q1公司毛利率为41.54%,同比提高2.14pct,其中美味鲜的毛利率为41.74%,同比提高2.74pct。毛利率提升主要系增值税税率变动、包材及原材料价格下降,部分价格看涨的原材料公司已采取措施提前锁定价格。公司销售/管理/研发/财务费用率分别为10.67%/5.29%/2.69%/0.52%,同比+0.51pct/-0.07pct/-0.24pct/-0.86pct,财务费用率下降主要系公司期内偿还已到期公司债本金及利息4.22亿元,减少了利息支出。公司实现归属净利润为2.06亿元,同比增长8.94%,净利率为17.87%,同比提高2.51pct。Q1美味鲜营收为11.23亿元,同比减少3.75%,归属净利润为2.06亿元,同比增长10.94%,净利率为18.34%,同比提高2.41pct。19Q1-20Q1,美味鲜季度净利率分别为15.94%/16.07%/16.53%/16.74%/18.34%,盈利能力持续提升。 中山技改再扩产能,1+N多品类强化,渠道继续下沉 展望2020年:(1)公司拟对美味鲜中山厂区进行技改扩产,将现有产能31.43万吨提高至58.43万吨,其中酱油产能由23万吨提高至48万吨,新增料酒产能2万吨,酱类、耗油、醋仍保持2.36/4/2.07万吨产能。计划2020年3月开始启动,至2022年末完成建设。(2)酱油加快非主销地区销售网点布局,推进该地区快速增长,并重点加快耗油、料酒新品类发展,打造大单品。(3)渠道继续下沉,目标2020年末经销商数量超过1300个,地级市开发率由2019年的83.4%进一步提高至87.83%,区县开发率达到46.23%。(4)增加抖音短视频自媒体运营和网络广告投放,逐步培育渗透餐饮渠道,并加强商超渠道促销,实现渠道大单品增量。在产能加快扩张+多品类强化+渠道不断下沉+餐饮渗透提高等驱使下,公司朝着五年“百亿”目标稳步迈进。 投资建议 维持盈利预测,预计2020-2022年公司归属净利润分别为8.37/10.05/12.09亿元,对应EPS分别为1.05/1.26/1.52元/股,对应PE分别为44/36/30倍(按2020/4/29收盘价计算)。全年来看通过渠道稳步扩张及内在优化考核激励机制释放管理活力,公司仍有望实现稳健经营。随着中山技改扩充产能、多品类强化产品矩阵及渠道进一步向区县级下沉,公司五年百亿目标可期。维持“增持”评级。 风险提示 食品安全风险、调味品增长不及预期、原材料成本上涨风险、机制改革效果不及预期等。
佳发教育 计算机行业 2020-04-29 20.81 -- -- 23.31 12.01%
23.31 12.01% -- 详细
投资摘要标考进入新一轮建设期,公司先发优势明显,继续稳居龙头2017-2022年为标准化考点新一轮建设期,核心需求变为?1个平台+N个子系统?,单个考场产值从上一轮的3000-4000元增至8000-10000元左右,且应用场景从高考向高中学业水平考试、中考、人社考试等领域延伸,潜在的标考教室数量翻倍式增加。本轮标考建设呈现量价齐升的特点,我们估算本轮标考建设市场空间超过150亿元(平台17-18亿元+子系统140亿元)。节奏来看,2020-2022年有望先后迎来新高考和高中学业水平考试的标考建设高峰,2023年后中考的标考化建设将接棒成为下一阶段的重点。公司在上一轮标考建设中,网上巡查系统进入全国30万间教室,市占率高达60%,以2011-2013年累计营收计算,估计公司在上一轮标考市场规模(15-20亿元)里占25-30%左右。本轮建设期公司凭借先发优势继续稳居龙头,省级平台市占率行业领先,二代高清网上巡查系统进入40万间教室、身份认证和作弊防控系统也落地全国约10万间教室。2019年,公司智慧招考实现收入3.50亿元,同比增长20.1%,2017-2019年累计收入为7.87亿元,期间复合增速达55.4%。参考第一轮公司标考收入的保守市占率水平,第二轮期间公司智慧招考业务收入空间可达40亿左右。 智慧教育行业蓬勃发展,公司智慧教育高速增长,打造第二曲线教育信息化进入2.0时代,更注重智慧教育顶层设计、注重平台、应用软件、资源、管理运营,且范围从中小学向高等学校、职业院校等各级各类学校延展。公司智慧教育整体解决方案包括考教统筹、新高考和智慧校园,目前智慧招考撬动考教统筹的杠杆效应已出现,新高考覆盖300余所学校,并开始承建区域性智慧校园项目。公司的优势在于产品优势(标考设备运行在40万间教室,产生了大量提高AI 智能识别技术的训练素材和大数据分析基础信息)、建设成本优势(标考设备与考教统筹可高效互用)、积累用户优势(标考产品进入全国上万所学校,且大多是重点高中,具有示范效应)。2019年公司智慧教育实现销售额1.79亿元,同比增长163.8%,收入占比超过30%。未来看点:一是以考教统筹为切入点,提高现有标考客户向智慧教育客户的转化率,并拓展更多高校客户;二是以生涯规划为着力点,重点打造生涯规划类产品,以此拓展新高考市场。 盈利预测:我们小幅调整2020-2021年盈利预测,并引入2022年 盈利预测,预计2020-2022年公司归属净利润分别为3.03/4.14/5.27亿元,对应EPS 分别为1.14/1.55/1.98元/股(原20-21年EPS 为1.14/1.53元/股),对应PE 分别为28/20/16倍(按2020/4/23收盘价计算)。同行业可比公司20年平均估值约为52倍,公司历史估值中枢在35-40X左右,我们认为2-3年内标准化考点建设将处于需求的景气周期,公司作为龙头料持续受益,且积极布局的智慧教育业务局面逐渐打开,将贡献公司业绩的高成长性,参考可比公司估值、公司历史估值水平及业绩增速,我们认为给予公司2020年45倍PE 比较合理,当前公司估值水平较低,具有一定优势。维持?增持?评级。 风险提示智慧招考增长放缓、智慧教育进展不及预期、毛利率下降风险、市场竞争加剧风险、应收账款回收风险、人员流失风险等。
洽洽食品 食品饮料行业 2020-04-27 50.50 -- -- 59.90 18.61%
59.90 18.61% -- 详细
事项点评 疫情下宅经济受益,公司淡季表现不平淡 20年春节提前原将使得传统淡季Q1销售增长偏弱,但因疫情发酵休闲食品类宅经济受益,公司淡季表现不平淡,Q1收入同比增长10.3%,其中瓜子在商超、便利店、电商等渠道动销快,红袋增长超15%、蓝袋增长超20%;坚果类礼盒装产品受疫情影响销量下滑,但小黄袋仍录得小幅增长。合并Q4和Q1两季度来看(剔除春节影响),19-20年两季度收入增速分别为9.8%和18.8%,营收增长明显提速。公司2月份终端有缺货情况,3月份完全复工以来,供货已恢复正常,目前渠道库存在1个月左右,与以往基本持平。疫情期间,公司线上销售表现较好,Q1线上增速达20%左右。 业绩高增显弹性,经营现金流亮眼 公司Q1毛利率为32.1%,同比提高1.7pct,我们认为主要系坚果毛利率改善,目前坚果毛利率可达30%左右。公司坚果原材料主要从国外进口,和海外几大供应商签订了采购协议,目前采购价格较为稳定,原材料库存可供半年左右时间生产,预计疫情影响下成本压力仍相对可控。Q1公司销售费用率同比下降1.8pct至12.0%,我们预计主要是促销费及运输费等有所减少;管理/研发/财务费用率分别为4.7%/0.6%/-0.7%,同比变动-0.2pct/+0.2pct/-0.1pct,研发费用率略有上升主要是新品的研发费用增加。公司Q1归属净利率为13.0%,同比提高2.0pct,盈利水平保持高位。公司本期现金收入14.22亿元,同比增长28.2%,收现比从19Q1的1.07提高至1.24,经营活动现金净流入2.36亿元,同比大幅增长165.2%,净现比从19Q1的0.78提高至1.58,经营现金流表现亮眼,期末合同负债(原预收款项)2.52亿元,同比增长641%、环比增长24%,经销商打款积极。 品牌占位“新鲜”,扩建产能蓄力 公司实施“新鲜战略”,掌握“关键保鲜技术”,包括自主研发的充氮保鲜技术、坚果贮藏与加工技术(如低温慢烤)等。近日小黄袋荣获了世界食品品质评鉴大奖,表明产品品质达到国际先进水平,“新鲜”与“品质”塑造洽洽小黄袋差异化的优势。同时,公司开启产能扩建新周期:(1)投资重庆洽洽二期项目,设计产能为1.8万吨香瓜子、0.3万吨原香瓜子、0.9万吨山核桃/焦糖瓜子、0.3万吨坚果,总投资额3.57亿元,辐射西南及周边地区,达产后年新增营收10亿元、新增利税总额2亿元;(2)投资滁州洽洽项目,设计产能为10万吨坚果休闲食品,总投资额约6亿元。两个项目将新增产能约13万吨左右,使得公司产能规模保持行业领先地位。 投资建议 维持盈利预测,预计2020-2022年公司归属净利润分别为7.29/8.50/9.82亿元,对应EPS分别为1.44/1.68/1.94元/股,对应PE分别为36/31/27倍(按2020/4/22收盘价计算)。维持“增持”评级。 风险提示 食品安全风险、坚果增长不及预期、原材料价格上涨风险、固定资产折旧大幅增加等。
恒顺醋业 食品饮料行业 2020-04-23 14.73 -- -- 22.75 19.55%
18.42 25.05% -- 详细
公司动态事项公司发布2019年年报,全年实现营收18.32亿元,同增7.51%,归属净利润为3.25亿元,同增5.68%,EPS为0.41元/股。公司拟每10股转增2.8股并派现2.07元。 事项点评调味品稳 定增长 , 加大 外埠渠道扩张分 品 类 看 , 公 司 醋 / 料 酒 收 入 分 别 为 12.32/2.45亿 元 , 同 增6.01%/26.60%,其中黑醋/白醋收入同增5.76%/7.58%,此外酱油收入增长超25%。从量价看,醋销量15.99万吨/+4.65%,均价7705元/吨/+1.23%,均价提高有年初提价影响;料酒销量5.75万吨/+33.41%,放量增长,均价4261元/吨/-4.85%,均价下降受吨成本下行影响。从区域看,华东/华南/华中/西部/华北收入分别为9.18/2.59/2.77/1.59/1.07亿元,同增11.33%/18.38%/16.01%/7.74%/8.88%,期末全国经销商数量净增65家至1254家,主要分布在华东以外区域,公司加大了外埠的渠道扩张。分销售模式看,公司经销/直销收入分别为14.91/2.29亿元,同比+14.96%/-0.94%。公司线上低基数高增长,19年线上销售收入9961万元,同增79.63%,收入占比提高2.10pct至5.29%。 毛利率提升 、 营销投入加大 ,现金流继续改善公司综合毛利率为45.31%,同比提高3.10pct,其中醋/料酒的毛利率分别为46.55%/36.36%,同比提高2.52pct/3.17pct,主要系吨成本分别下降3.26%/9.35%,预计跟部分原材料价格下降及公司规模效应扩大有关。公司销售费用率为17.28%/+2.13pct,主要是促销费、员工薪酬和运杂费增加,但毛销差提高0.67pct;管理和研发费用率分别为6.32%/-0.23pct、2.89%/+0.06pct,基本保持稳定;财务费用率为0.29%/-0.25pct,主要系偿还到期银行借款致利息费用减少。公司本期收到拆迁补偿款,带来资产处置收益4195.61万元。公司实现归属净利润3.25亿元,同增5.68%,归属净利率为17.74%,利润率水平较为稳定。 公司经营活动现金流净流入4.29亿元,同增13.2%,净现比从18年的1.24提高至1.32,现金流继续改善。 020年目标稳健 , 关注改革红利公司去年进行了主要领导调整,杭祝鸿成为新任董事长。新董事长履历优秀,上任后带领公司进行改革创新:一是品牌建设体系改革,推进品牌终端门店标准化体系建设,打造旗舰店、改造恒顺商场;二是产品体系改革,公司持续推动大单品策略、打造中高端产品,加强餐饮渠道产品大包装规格的研发,引入新产品开发的“IPD产品开发流程”,构建以市场需求为导向的应用型产品研发体系;三是营销体系改革,将现有36个片区划分为4大战区(华东、北方、南方、本部),整合特通部为大客户部,主攻团购、大客户、定制等商务渠道,开拓电子商务和海外渠道;四是考核与监督体系改革,构建全新考核体系、激发内生动力,完善内部审计监督体系、降低三费,规范招投标管理。 公司将在新领导班子的改革带领下,不断做强醋、做深酒(黄酒、料酒)、做宽酱(酱油、酱菜、酱料),实现醋业龙头地位稳固、料酒数一数二、酱类快速拓展的目标。Q1受疫情影响,公司原料、包材成本有所上升,料将通过调整产品结构缓解压力,下游餐饮消费量减少,但公司目前餐饮产品占比较低,预计影响相对有限。公司20年主营调味品目标收入19.26亿元、同增12%,扣非归属净利润2.84亿元,同增12%,深化改革背景下保持稳健发展。 投资建议我们预计公司2020-2022年归属净利润分别为3.51/4.32/5.12亿元,对应EPS分别为0.45/0.55/0.65元/股,对应PE分别为42/34/29倍(按2020/4/21收盘价18.99元/股计算)。20年主流调味品可比公司预期平均估值约为49倍,高于公司预期估值水平,考虑到公司醋业为主、未来改革焕新带来的增长提速预期,我们给予公司20年48倍PE估值,对应合理价值为21.60元/股,距离当前股价涨幅约14%,维持“增持”评级。 风险提示食品安全风险、原材料价格波动风险、市场竞争加剧风险等。
洽洽食品 食品饮料行业 2020-04-10 46.31 -- -- 53.79 16.15%
59.90 29.35% -- 详细
公司动态事项公司发布2019年年报,全年实现营收48.37亿元,同比增长15.25%,归属净利润为6.04亿元,同比增长39.44%,EPS为1.19元/股。公司拟每10股派现7元。 事项点评瓜子 提速+ 坚果高增 ,海外工厂落地分品类看,公司瓜子/坚果/薯片/其他业务销售额分别为33.02/8.25/2.20/4.90亿元,同比+17.6%/+64.3%/+0.9%/-26.7%,其中红袋瓜子因弱势市场提升、三四线城市与县乡精耕及发展海外市场,销售额实现10%以上增长;蓝袋瓜子凭渠道拓展+产品结构优化升级+品类延伸实现含税销售额约9亿元,其中新品海盐瓜子含税销售额约5000万元,年底上市的藤椒瓜子和芝士瓜子试销情况良好;小黄袋每日坚果以“新鲜”进行差异化定位,2/7/15/30日装核心品相持续丰富,全年含税销售额约8.5亿元左右,并上新了辣烤腰果、碧根果、夏威夷果、开心果等树坚果袋装产品,坚果产品矩阵日益完善 。 分区域 看 ,南 方 区 / 东 方区 / 北 方区 / 电 商 / 海 外 收 入 分别 为17.94/12.53/9.32/4.84/3.21亿元,同增10.6%/16.3%/10.7%/72.7%/34.3%,线上收入占比达到10%,首个海外工厂也在泰国正式落成投产,定位面向东南亚市场的桥头堡,推进品牌全球化。 坚果毛利显著改善 , 盈利水平创新高公司全年综合毛利率为33.3%/+2.1pct,其中瓜子、坚果毛利率分别为35.0%/-0.2pct、26.5%/+7.4pct,坚果毛利率大幅提升,主要系坚果实现海外农场直采降低了采购成本、采用自动化生产设备节省了人力成本。报告期内,公司销售/管理/研发费用率分别为13.8%/5.1%/0.6%,基本与去年同期持平,财务费用率为-0.3%/-0.2pct,主要系偿还短期借款致利息支出金额大幅下降。公司实现归属净利润6.04亿元,同增39.4%,净利率为12.5%/+2.0pct,创下新高,主要是坚果毛利率显著改善带动整体毛利率提升,而费用率维持稳定,同时政府补助和投资收益等非经常性损益增加,扣非后公司归属净利润为4.82亿元,同增46.4%,对应净利率也接近10%。 品牌占位 “ 新鲜” ” , 扩建产能蓄力公司引领行业新鲜升级,从原料直采到自动化生产及包装、运输等全流程展现“质造”实力与“新鲜战略”。红袋瓜子提升产品力,挖潜弱势和县乡市场,并借泰国工厂持续向海外输出;蓝袋瓜子拓渠道+扩品类,海瓜子、藤椒瓜子等新品预计将快速突破,开发新国葵产品;坚果突出“新鲜”的差异化定位,打造核心单品,并在海外针对性导入蓝袋和小黄袋产品。 公司拟扩建产能: (1)投资重庆洽洽二期项目,设计产能为1.8万吨香瓜子、0.3万吨原香瓜子、0.9万吨山核桃/焦糖瓜子、0.3万吨坚果,总投资额3.57亿元,辐射西南及周边地区,达产后年新增营收10亿元、新增利税总额2亿元; (2)投资滁州洽洽项目,设计产能为10万吨坚果休闲食品,总投资额约6亿元。按2019年产量19.78万吨预估,两个项目达产后,公司整体产能将增至33万吨左右,规模继续领先行业。 投资建议公司瓜子和坚果核心品类动销势头良好,Q1虽受春节提前和疫情影响,增速大概率放缓,但因属传统淡季、收入占比较低,预计影响程度相对可控,全年仍有望保持稳健经营。红袋经历产品原料升级后,在弱势市场恢复情况较好,表现略超预期,我们小幅上调 2020-2021年盈利预测,并引入 2022年盈利预测,预计 2020-2022年公司归属净利润分别为7.29/8.50/9.82亿元(20-21年上调 0.5%/2.0%),对应 EPS 分别为1.44/1.68/1.94元/股,对应PE 分别为 32/28/24倍(按 2020/4/8收盘价计算)。 看好公司瓜子在弱势区域渗透及产品结构升级方面的潜力,坚果产品矩阵日丰及核心单品的驱动力,维持“增持”评级。 风险提示食品安全风险、坚果增长不及预期、原材料价格上涨风险、固定资产折旧大幅增加等。
海天味业 食品饮料行业 2020-03-30 93.16 -- -- 135.88 20.51%
119.95 28.76% -- 详细
业绩符合预期,三大品类齐头并进,区域发展更趋均衡 分品类看,公司酱油/蚝油/调味酱全年收入分别为116.29/34.90/22.91亿元,同比+13.6%/+22.2%/+9.5%,其中Q4收入分别为29.51/9.45/5.26亿元,同比+13.2%/+27.5%/+10.5%。全年酱油销量同增15.6%、吨价同减1.7%,收入与销量保持同步增长;蚝油销量同增24.4%、吨价同减1.8%,整体保持较快增长势头;调味酱销量同增12.3%、吨价同减2.5%,实现恢复性增长。分区域看,公司北部/南部/东部/中部/西部全年收入分别为50.01/39.78/39.09/37.43/21.30亿元,同比+13.0%/+13.3%/+11.9%/+18.6%/+24.1%,北部和南部保持稳健增长,东部增速放缓,中部和西部增长较快,且西部有所提速。截止期末,公司全国经销商数量达5806个,年内净增999个,增量主要分布在北部和中、西部,北部成熟市场渠道运营精细化,中西部成长市场通过经销商加快拓展。分渠道看,公司经销渠道收入187.62亿元,同增15.1%,增长稳定;线上业务收入4.16亿元,同增42.5%,连续两年增速超过40%,增长强劲。 费用管控效果突出,盈利持续优化 公司综合毛利率为45.4%,同比减少1.0pct,主要系采购成本上升及低毛利率的蚝油收入占比提高。其中酱油、蚝油、调味酱的毛利率分别为50.4%/-0.2pct、38.0%/-3.0pct、47.6%/-0.2pct。公司销售费用率为10.9%/-2.2pct,经销商自提比例提高导致运费占营收比例从3.6%降至2.6%,此外广告费、促销费同比也有所下降;管理和研发费用率分别为1.5%和3.0%,基本与去年同期持平;财务费用率为-1.5%/-0.6pct,主要系存款利息收入大幅增加。公司全年归属净利润为53.53亿元,同增22.6%,其中Q4归属净利润为15.18亿元,同增23.0%,单季度净利率突破30%,全年净利率同比提高1.4pct至27.0%,盈利能力不断提升。 产能和渠道同步扩张,加快科技创新驱动 报告期内,高明海天继续加大生产基地的产能改造,年产能增加40万吨,江苏海天也启动二期建设,目前部分投产,年产能增加20万吨,估计2019年底公司现有产能合计约335万吨,整体产能利用率达95%左右。“三五”期间公司将持续加大产能建设,新增产能有望超过100万吨,产能规模保持业内领先。同时,公司启动营销在网络、产品、团队方面的转型升级,加快了网络布局,并完善了经销商的产品结构,2020年将继续提高网络覆盖的深度和广度。公司坚定“科技立企”战略,报告期内推进生产制造智能化和供应链一体化,在生产制造、订单处理、生产排产等方面部署了多个智能信息系统,使产供销逐步全流程自动高效运转,在数字化、透明化和去人为化等方面效果显著,三大主品类吨成本中的制造费用和直接人工均同比下降。未来公司将加快信息技术业务裂变,以智能制造为抓手,进一步实现提质、降本、增效。 投资建议 由于控费效果突出和财务收益增加,我们小幅上调盈利预测,预计2020-2022年公司归属净利润分别为63.32/74.07/86.18亿元,对应EPS分别为2.34/2.74/3.19元/股,对应PE分别为44/38/33倍(按2020/3/25收盘价计算)。公司三五开局之年实现稳健增长,2020年目标不减,彰显龙头实力和信心,未来持续投建产能和铺张渠道,为长期的业绩稳增长奠定基础。疫情对Q1有一定影响,但不改调味品行业受餐饮发展和消费升级趋势推动,龙头在品牌、产能、渠道等多方面抗风险属性更强,料疫情有望加快份额向头部集中,逆势增长可期。维持“增持”评级。 风险提示 疫情控制不及预期、食品安全风险、原材料价格波动风险、人才流失风险、行业景气度下降风险等。
中炬高新 综合类 2020-03-19 42.23 -- -- 48.58 14.41%
55.46 31.33% -- 详细
业绩基本符合预期,餐饮端快速增长 公司调味品收入44.37亿元,同增16.2%,其中酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他调味品营收分别为28.80/5.27/4.47/5.83亿元,同增11.2%/19.0%/39.0%/25.8%,酱油增长稳中有升,耗油、料酒、醋、酱类等新产品发展势头较好,多品类发展格局逐步形成。分渠道看,家庭/餐饮端分别消费37.44/14.96亿元,同增10.8%/23.5%,公司加大力度开拓餐饮市场,餐饮销售占比同比提高2.34pct至28.54%。分区域看,南部/东部/中西部/北部营收分别为18.87/10.94/7.90/6.67亿元,同增14.2%/11.7%/25.3%/19.8%,期末全国经销商数量同比净增187个至1051个/+21.6%,其中南部/东部/中西部/北部分别净增15/39/69/64个。 公司全年线上销售3338万元,同增30.3%,线上占比为0.75%/+0.13pct。 美味鲜盈利优化,现金流大幅改善 2019年美味鲜收入44.68亿元,同增16.0%,归属净利润为7.29亿元,同增27.6%,对应净利率16.3%/+2.0pct,盈利明显优化,主要系:(1)受益于包材、添加剂等原材料价格稳中略降、厨邦公司生产效率提升带来的制造费用率下降及增值税税率调整,毛利率同比提高0.36pct至39.56%,其中19Q4季度毛利率超41%/+2pct。全年酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他的毛利率分别为45.82%/+1.69pct、39.46%/-1.27pct、13.06%/-5.36pct、28.32%/+2.86pct;(2)规模效应及运营提效促使销售/管理费用率分别下降0.91pct/0.25pct至10.06%/5.17%。2019年各季度美味鲜基本保持收入11亿元、归母净利润1.8亿元左右的业绩,经营进入持续稳定发展的状态。同期母公司营收4143万元/-71.6%,亏损3768万元,主要系去年同期有物业转让及子公司分红;中汇合创营收8922万元/+1.7%,归属净利润2484万元/+3.2%;中炬精工营收7023万元/-6.6%,归属净利润286万/-3.4%。报告期内,公司销售商品、提供劳务收到的现金为55.33亿元/+18.5%,经营活动净现金流入10.59亿元/+46.3%,主要系美味鲜销售收入增加、收回货款增加及中汇合创售房款增加,公司现金流大幅改善。 中山技改再扩产能,1+N多品类强化,渠道继续下沉 展望2020年:(1)公司拟对美味鲜中山厂区进行技改扩产,将现有产能31.43万吨提高至58.43万吨,其中酱油产能由23万吨提高至48万吨,新增料酒产能2万吨,酱类、耗油、醋仍保持2.36/4/2.07万吨产能。计划2020年3月开始启动,至2022年末完成建设。(2)酱油加快非主销地区销售网点布局,推进该地区快速增长,并重点加快耗油、料酒新品类发展,打造大单品。(3)渠道继续下沉,目标2020年末经销商数量超过1300个,地级市开发率由2019年的83.4%进一步提高至87.83%,区县开发率达到46.23%。(4)增加抖音短视频自媒体运营和网络广告投放,逐步培育渗透餐饮渠道,并加强商超渠道促销,实现渠道大单品增量。在产能加快扩张+多品类强化+渠道不断下沉+餐饮渗透提高等驱使下,公司朝着五年“百亿”目标稳步迈进。 投资建议 我们预计2020-2022年公司归属净利润分别为8.37/10.05/12.09亿元,对应EPS分别为1.05/1.26/1.52元/股,对应PE分别为40/33/27倍(按2020/3/16收盘价计算)。疫情对Q1业绩造成一定影响(主要系餐饮端放缓),全年来看通过渠道稳步扩张及内在优化考核激励机制释放管理活力,仍有望实现稳健经营。随着中山技改扩充产能、多品类强化产品矩阵及渠道进一步向区县级下沉,公司五年百亿目标可期。维持“增持”评级。 风险提示 疫情控制不及预期、食品安全风险、调味品增长不及预期、原材料成本上涨风险、机制改革效果不及预期等。
中公教育 社会服务业(旅游...) 2020-03-13 21.82 -- -- 24.47 11.23%
30.47 39.64% -- 详细
各序列兑现高增,均衡快速发展模式基本形成 (1)公务员序列:全年收入41.71亿元,同增30.2%,在机构改革缩招背景下,凭借业务创新和卓越执行力实现逆势增长。参培率和市占率同步提升,带动培训人次+27.1%、ASP+2.4%。(2)事业单位序列:全年收入14.01亿元,同增58.4%%,公司充分消化了Q3招录人数的大幅放量,全年培训人次+43.6%、ASP+10.3%。随着机构改革完成,全国的事业单位招录将企稳回升,重合增长轨道。(3)教师序列:全年收入19.33亿元,同增60.9%,增长强劲,已成为公司第二大序列,其中培训人次+52.9%、ASP+5.2%。由于退休高峰到来、稳就业需求等,K12教师千万级缺口将长期存在,奠定赛道持续高增长基础。(4)综合序列:全年收入16.14亿元,同增74.9%,公司把握住军队改革、大规模扶贫和医疗提升等政策带来的增长契机,业务实现量价齐升,同时进一步做大新品类体量,考研/IT培训营收增长100%/300%,并向下孵化出数个千万级营收的活跃子品类,合力推动迈向10亿级营收。结构来看,教师、事业单位、综合招录3个序列的营收占比合计已达53.9%,超过公务员序列的45.5%,增长动能顺利切换,且单个序列的平均营收均超过了10亿元,多序列均衡快速发展的模式基本形成。 线上培训翻倍增长,OMO融合加快 2019年公司面授培训收入80.84亿元,同增40.1%,其中培训人次150.82万/+26.5%、ASP约5340元/+10.7%;线上培训收入10.36亿元,同增133.5%,其中培训人次177.92万/+59.5%、ASP约582元/+46.4%,2015-2019年线上培训收入CAGR高达77.9%,实现多倍增长,2019年在线业务收入份额同比提高4.2pct至11.3%,公司OMO融合加快。 盈利能力不断强化,预收周转率提升 报告期公司综合毛利率为58.5%,小幅下降0.6pct,主要系毛利率较低的教师和综合序列收入占比提升。规模效应及数字化经营使得销售和管理费用率分别下降1.5/2.0pct至16.2%/12.0%,课程及技术研发投入增加小幅提升研发费用率0.3pct至7.6%,期内新增12亿短期借款使得财务费用率上涨2.3pct至2.2%。公司全年实现归属净利润18.05亿元,同增56.52%,净利率19.7%/+1.2pct,盈利能力不断强化。公司全年现金收入101.50亿元/+52.5%,经营活动净现金流入24.74亿元/+75.7%,净现比为1.37。期末预收账款26.34亿元/+37.2%,预收账款周转天数从2018年的105天降至89天,公司从预收到确认收入的周期缩短,产品力得以体现。 多赛道需求景气,全品类塑造十年蓝图 (1)公务员:2020年国考计划招录2.4万人,同比增长66%,确认回暖;2020年江苏、上海、北京省考计划招录7985/3803/3620人,分别增长23%/22%/12%,随着机构改革落地,2020年各地方省考或也将扩招。(2)教师:2017-2019年全国教师资格证报考人数分别为418/651/880万人,对应增速49%/56%/35%,2019年报考人数创下新高,教师资格证报名火热。近日教育部表示要扩大重点领域的招聘,特别是中小学教师,并落实应届毕业师范生全部入编入岗的工作。(3)考研:2020年全国考研报名人数达到341万人,同比增长18%,再创新高,为缓解就业压力,2020年硕士研究生拟扩招18.9万人,增幅约21%。(4)事业单位:为稳住大学生就业,2020年拟重点加大基础教育、基层医疗、社区服务等领域的招录。公司作为招录培训领域绝对龙头,凭借强渠道(期末直营网点数达到1104个/+57.5%)、重研发(期末专职研发人员2051人/+51.9%)、快响应等核心优势,营收体量突破百亿级阻力线,短期仍将是公司业绩的重要支撑;通过复制招录培训(公务员、事业单位、教师)的成功经验,3-5年中期内学历提升(考研、专升本、自考等)将成为推动业绩增长的重要力量,5-10年长期内职业能力培训(IT培训、医疗、财经、工程等)将成为公司规模最大也是增长贡献最大的板块。 投资建议 我们预计公司2020-2022年归属净利润为25.36/33.90/43.95亿元,对应EPS分别为0.41/0.55/0.71元/股,对应PE分别为55/41/32倍(按2020/3/10收盘价计算)。预计疫情对Q1有短暂影响,全年来看就业形势依然严峻,布局赛道政策持续利好、需求景气,供给侧疫情或将加快中小型机构出清,行业份额进一步向龙头集中,竞争格局趋好。 维持“增持”评级。 风险提示疫情控制不及预期;招生增速放缓;开发新品类导致毛利率继续下降;降费效果不及预期;资金管理收益不及预期等。
佳发教育 计算机行业 2020-03-05 21.77 -- -- 33.32 1.15%
23.31 7.07%
详细
营收保持高增,疫情催生新的市场需求 公司全年实现营收5.83亿元,同增49.3%,其中Q4营收约为1.81亿元,同增23.4%。具体看,教育考试信息化行业市场需求增加,带动公司标考设备产品收入增加,预计全年增速仍保持30-40%较高水平;智慧教育作为公司积极拓展的第二曲线,产品获得更多客户的认可和更多的市场机会,收入大幅增加,预计全年增长翻番。疫情短期影响公司招标,但Q1向来是公司经营淡季,19Q1收入和盈利分别占全年的13%/8%,预计影响程度有限。同时,疫情之下市场出现新的需求增长点:一是学校开学和中高考等场景需要测温系统,目前公司已推出热成像人体测温解决方案;二是疫情防控要求下单个考场人数或将由30人下降至20-25人,从而带来20-30%的新建标考增量。随着第二轮标考建设及新高考推进,疫情过后招标程序逐渐恢复,公司业绩仍有望受益于行业需求景气而保持增长韧劲。 业绩符合预期,费用管控有效,盈利水平提升 公司全年实现归属净利润2.02亿元,同增63.4%,其中Q4归属净利润约为4728万元,基本与去年同期持平,环比Q3增速放缓,主要系去年同期确认了青海、江苏两大订单致基数较高,且19年公司订单确认周期大幅缩短,致业绩在各季度间分摊更均衡。2019年公司利润率为34.7%,同比提高3个百分点,我们认为一是智慧教育业务中软硬件产品结构更加均衡致毛利率有所提升,二是公司持续推进管理提升和降本增效行动,强化费用监督,料费用率下行,2019年前三季度公司销售/管理费用率分别为7.13%/6.84%,同比下降3.08/2.85个百分点。 启动“筑梦战疫”,加码智慧教育 疫情期间,公司启动“筑梦战疫”行动,为支援新冠疫情防控向四川省慈善总会捐款100万元,并提供价值500万元的免费产品与服务助力全国各地“停课不停学”,包括新冠防控智能填报系统、在线课堂、小学教育云平台、生涯规划云平台、英语听说训练评测服务、“爱背诗词”学习平台、疫情数据上报系统、课堂生态系统、走班排课平台、智能考勤平台等。目前公司新冠防控智能填报系统已在成都和重庆部分学校使用,在线课堂也在固原二中落地运用。我们认为此次疫情加速了教育主管部门、学校和师生对教育信息化的认知,有利于教育信息化产品步入常态化使用阶段、需求进一步增加,公司加码智慧教育有望把握机遇、打开成长空间。 投资建议 新一轮标考建设预计于2020-2021年仍维持高景气,公司作为行业龙头受益。疫情加速用户对教育信息化的认知,或促使教育信息化真正进入常态化使用阶段,公司加码智慧教育、打造第二成长曲线,分享红利。我们预计20-21年公司EPS分别为1.14/1.53元/股,对应PE分别为30/22倍(按2020/3/2收盘价计算)。维持“增持”评级。 风险提示 疫情控制不及预期、新一轮标考建设周期性高峰过后增速或将下降风险、智慧教育业务增长放缓、毛利率下降风险、市场竞争加剧风险、应收账款回收风险、人员流失风险等。
中公教育 社会服务业(旅游...) 2020-03-04 21.85 -- -- 24.47 11.08%
30.47 39.45%
详细
业绩小幅超预期,收入&盈利双高增 公司2019年实现营收91.76亿元,同增47.12%,其中Q4收入30.17亿元,同增46.02%,保持40%以上高速增长。在去年招录偏冷的形势下,公司依然实现了逆势快速增长,得益于市场领先地位及规模优势的不断强化,且数字经营化转型背景下,研发能力与管理效率进一步提升。报告期公司实现归属净利润18.05亿元,同增56.52%,其中Q4归属净利润为8.46亿元,同增38.27%,全年利润率同比提高1.18pct至19.67%,达到新高,盈利水平持续提升。受疫情影响,公司线下业务短期受阻,同时国考面试、考研面试等延期也推迟公司收入确认,但并非使收入归零,考虑到Q1向来是公司的经营淡季,2019Q1营收和利润分别占全年的14%/6%,我们认为疫情对Q1业绩将有所影响,但料幅度可控,后期随着考试恢复,公司2020年营收仍有望保持高速增长。 多赛道需求景气 (1)公务员:2020年国考计划招录2.4万人,同比增长66%,确认回暖;2020年江苏、上海、北京省考计划招录7985/3803/3620人,分别增长23%/22%/12%,随着机构改革落地,2020年各地方省考或也将扩招。(2)教师:2017-2019年全国教师资格证报考人数分别为418/651/880万人,对应增速49%/56%/35%,2019年报考人数创下新高,教师资格证报名火热。近日教育部表示要扩大重点领域的招聘,特别是中小学教师,并落实应届毕业师范生全部入编入岗的工作。(3)考研:2020年全国考研报名人数达到341万人,同比增长18%,再创新高,为缓解就业压力,2020年硕士研究生拟扩招18.9万人,增幅约21%。(4)事业单位:为稳住大学生就业,2020年拟重点加大基础教育、基层医疗、社区服务等领域的招录。 收购地产迈向3.0,加强OMO融合 随着长周期课程增多,考研、IT培训等需要长期集中封闭学习的业务量增长,公司一站式学习基地的利用率和需求度同比提高。近日公司公告拟以3.83亿元购买陕西冠诚·九鼎国际1号楼,用于陕西区域总部及综合学习基地建设使用,从而推进公司职业教育产品服务迈向3.0版本的升级改造。同时,公司积极进行数字化经营变革,布局搭建依托AI和大数据技术基础之上的智慧教学平台,3.0版交互式直播教学平台、教育私有云平台、新一代智能学习分析引擎,并依托领先的在线规模化研发和在线综合服务能力,实现了在线业务的多倍增长,加强了OMO融合。 投资建议 公司业绩小幅超预期,预计疫情对Q1有短暂影响,全年来看就业形势依然严峻,布局赛道政策持续利好、需求景气,供给侧疫情或将加快中小型机构出清,行业份额进一步向龙头集中,竞争格局趋好。我们小幅上调20-21年盈利预测,预计EPS分别为0.41/0.55元/股,对应PE分别为54/40倍(按2020/3/2收盘价计算)。维持“增持”评级。 风险提示 疫情控制不及预期;招生增速放缓;开发新品类导致毛利率继续下降;降费效果不及预期;资金管理收益不及预期等。
洽洽食品 食品饮料行业 2020-02-26 40.98 -- -- 46.50 13.47%
59.90 46.17%
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19Q4营收提速,20Q1预计受疫情影响程度可控 2019年公司实现营收48.37亿元,同比增长15.25%,其中Q4实现营收约16.18亿元,同比增长约25.7%,主要系传统的销售旺季(双十一、双十二)叠加2020年春节提前使得Q4销售增长较快。全年来看,预计红袋销售保持高个位数增长,蓝袋和黄袋分别大概率完成含税收入指引9亿元和8亿元。Q1属于公司的传统淡季,18/19年Q1收入约占全年的24%/22%,2月份的占比更低,目前工厂已复工50-60%,20年春节前公司基本完成主要产品的发货,疫情主要影响公司产品的终端销售,预计影响销售金额约为5000-6000万元,暂按19年收入规模预估影响约1.0-1.2个百分点。 业绩超预期,坚果毛利率持续改善、费用率稳定 2019年公司实现归属净利润6.02亿元,同比增长39.13%,全年净利率达12.45%,创下新高。其中Q4实现归属净利润约2.01亿元,同比增长54.62%,季度净利率为12.42%。公司业绩超预期,我们认为一是坚果实现农场直采降低了采购成本,采用全自动化生产设备节省了人力成本,毛利率持续改善;二是公司与分众等合作,虽加大了营销投入,但带动了收入快增,规模效应体现使得销售费用率基本稳定;三是公司Q4获得部分财政补贴。 投资建议 公司业绩超预期,黄袋和蓝袋销售势头较好,虽Q1受春节提前和疫情影响大概率增速放缓,但因属传统淡季、收入份额较低,预计影响程度可控,全年来看公司仍有望保持稳健经营。坚果毛利率不断改善,释放盈利弹性。我们上调盈利预测,预计2020-2021年公司EPS分别为1.43/1.64元/股(上调13%/12%),对应PE分别为29/25倍(按2020/2/24收盘价计算)。维持“增持”评级。 风险提示 食品安全风险、坚果增长不及预期、原材料价格上涨风险、固定资产折旧大幅增加等。
佳发教育 计算机行业 2020-01-23 28.63 -- -- 36.87 28.78%
36.87 28.78%
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事项点评 全年业绩符合预期,去年同期高基数致Q4增速相对放缓取中值计算,19Q4公司预计实现归属净利润约0.45亿元,同比下降4.23%,主要系去年同期确认了青海、江苏两大订单致基数较高。全年公司业绩保持高增,我们认为主要系智慧招考业务进入新一轮建设的景气周期,公司作为行业龙头占据先发优势,且新拓展的智慧教育业务快速渗透渠道、呈翻倍式增长。2019H1,公司智慧招考和智慧教育收入同比增速分别达44%和650%。 智慧招考:景气延续,场景延伸 新一轮标考建设始于2017年,参考上一轮建设进度,预计约有4-6年的建设周期,且本轮建设核心之一的考试综合管理平台按要求到2020年要完成省、市、区县的建设任务,我们预计今年有望迎来考试综合管理平台集中建设的高峰期。同时,高中学业水平考试(普高和中职)、中考等也要求在标准化考点进行,标考应用场景延伸,扩大了本轮标考建设规模。截止2019H1,公司中标了国家端和河南、青海、江苏、四川、广东、广西6个省份的省级考试综合管理平台,保持市场领先地位。 智慧教育:打造第二增长曲线截止2019H1,全国有14个省市启动了新高考,其余省市按照要求要在2020年前启动新高考改革,我们预计新高考改革有望在今年多个省市落地实施,将增加走班排课、生涯规划、综合评价等应用产品的需求。公司顺应教育信息化2.0和新高考改革需求,推出含“考教统筹、新高考、智慧校园”三大板块的云巅智慧教育整体解决方案,并利用智慧招考业务前期积累的渠道资源快速渗透学校及区域客户,实现了收入的高速增长,成功打造公司的第二增长曲线。 投资建议 维持盈利预测,预计2019-2021年公司EPS分别为0.78/1.22/1.56元/股,对应PE分别为38/24/19倍(按2020/1/20收盘价计算)。公司受益于新一轮标考更新及应用场景的扩容,智慧招考业务快速发展,产品市占率高,且利用已有渠道优势积极开拓智慧教育新业务,打造第二增长曲线。公司当前股价对应20年估值仅24倍,估值具备优势。维持“增持”评级。 风险提示 新一轮标考建设周期性高峰过后增速或将下降风险、智慧教育业务增长放缓、毛利率下降风险、市场竞争加剧风险、应收账款回收风险、人员流失风险等。
科斯伍德 基础化工业 2020-01-20 16.67 -- -- 16.48 -1.14%
18.00 7.98%
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教育:龙门教育业绩达标,并表贡献约0.81-0.84亿元 2019年龙门教育预计实现归属净利润为1.62亿元-1.68亿元,同比增长23%-27%,完成1.6亿元业绩承诺目标,2020年龙门教育业绩承诺为1.8亿元。核心的业绩增长仍由全封闭业务贡献,主要是报名人数增加和班型结构优化带动客单价提升,同时K12业务在经过2018年的梳理调整后取得稳健发展,课时消耗数有所增长。截止2019年11月,龙门教育共有5个全封闭VIP校区和31个K12课外培训校区。按49.76%的权益比例计算,龙门教育2019年并表贡献净利润约0.81亿元-0.84亿元。 油墨:经营稳健,还原后实现净利润约0.23-0.34亿元 公司油墨业务经营稳健,运营效率稳步提升,收入和毛利率同比略有增长。剔除龙门教育并表影响,预计油墨业务贡献利润-0.07亿元-0.04亿元,主要系承担了税后利息支出约0.18亿元和收购事项税后中介费用约0.12亿元。还原后油墨业务实现净利润约0.23亿元-0.34亿元。 完成龙门教育剩余股权收购,打造综合型教育服务企业 近日龙门教育已完成公司类型及法人的变更,并办理完毕工商变更登记手续,公司持股比例由49.76%上升至99.93%,接近全额并表,料将显著增厚公司业绩。龙门教育未来将构建“高效学习力+学科素养+综合素质+职业启蒙+升学服务”于一体的“新五加”教育服务体系,在原有全封闭培训、K12课外培训、软件销售三大业务基础上,开设素质教育、综合大课堂、学业规划与职业启蒙等增值服务,打造综合型教育服务企业。 投资建议 由于龙门教育剩余股权收购完毕,我们调整盈利预测,预计2019-2021年公司归属净利润分别为0.83/2.08/2.44亿元,对应当前总股本(2.43亿股)的EPS分别为0.34/0.86/1.01元/股,考虑增发及可转债到期全部转股(总股本增至3.08亿股),则摊薄EPS分别为0.34/0.67/0.79元/股。假设可转债到期全部转股,按1月14日收盘价计算对应市值约48亿元,对应2020/2021年动态估值约23/20倍。维持“增持”评级。 风险提示 政策监管趋严带来的不确定性风险,招生不及预期,校区扩张不及预期,油墨原材料价格波动风险等。
海天味业 食品饮料行业 2019-11-05 112.88 -- -- 116.58 3.28%
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公司动态事项公司发布2019Q3季报,前三季度实现营收148.24亿元,同比+16.6%,归属净利润为38.35亿元,同比+22.5%。 事项点评业绩符合预期,酱油稳健、调味酱逐季提速,中西部加快渗透公司Q3实现营收46.64亿元,同比+16.8%,维持稳健增长,现金回款59.99亿元,同比+20.4%,增速略高于收入增速。截止期末公司预收账款19.38亿元,同比+51.9%。分品类看,前三季度酱油/蚝油/调味酱收入分别86.78/25.45/17.65亿元,同比+13.8%/+20.3%/+9.2%,三大品类合计收入占比 87.6% , 其 中 Q3 酱 油 / 蚝 油 / 调味酱收入分别26.91/8.30/5.04亿元,同比+14.1%/+18.7%/+14.0%,酱油表现稳健,蚝油季度增速小幅回升,调味酱季度增速连续上行、突破10%。分区域看,Q3北部/南部/东部/中部/西部收入分别10.98/9.32/9.40/9.08/5.19亿元,同比+9.6%/+14.4%/+14.9%/+23.2%/+30.7%,北部增速环比放缓,中部和西部贡献主要收入增量。截止期末,公司全国经销商数量达5640个,年内新增693个,渠道持续扩张。北部/中部/西部经销商数量分别净增283/132/144个,预计北方成熟市场渠道愈发精细化,中西部成长市场拓展渠道加快渗透。 产品结构变化致毛利率波动,费用率持续下行Q3公司毛利率为43.7%,同比-1.4pct,主要系毛利率相对较低的蚝油产品收入占比提升。Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别为12.9%/1.9%/3.4%/-1.8%,同比-2.8pct/+0.7pct/-1.3pct/-0.7pct,部分经销商选择产品自提减少了公司的运费支出使得销售费用率下降,存款利息收入增加使得财务费用率减少。Q3公司获得公允价值变动收益0.45亿元,主要为理财产品收益;其他收益0.11亿元,主要为政府补贴。 Q3公司归属净利润为10.85亿元,同比+22.9%,费用率较大幅度下降为盈利水平提升释放空间,Q3净利率为23.3%,同比+1.1pct。 产能扩容为稳增长奠定基础截止2018年,公司拥有酱油184.8万吨、蚝油60万吨、酱30.2万吨产能,大幅领先行业。根据高明海天220万吨调味品扩建计划,预计2019/2021/2023年将分别新增酱油60/60/30万吨、酱10/10/10万吨、复合调味料20/10/10万吨产能,至2023年公司酱油、酱、复合调味料产能有望分别达到334.8/60.2/40.7万吨产能。此外,公司拟开展30万吨蚝油扩建项目,计划2019年7月开始,2020年6月建成投产,蚝油产能有望于2020年达到90万吨。2018-2023年,公司酱油和酱产能量增的CAGR分别达12.6%、14.8%,叠加未来提价预期及产品结构优化,公司持续稳健增长得以保障。 投资建议维持盈利预测, 预 计 公 司 2019-2021 年归属净利润分别为52.28/61.86/72.43 亿元,对应 EPS 为 1.94/2.29/2.68 元/股,对应 PE 分别为 56/48/41 倍(按 2019/10/29 收盘价计算)。公司是调味品绝对龙头, 酱油看产品升级和份额提升;蚝油持续放量,量增带来规模效应提升毛利;调味酱增长逐季提速,恢复态势向好。同时,公司积极布局醋、料酒等新品类,打造新的成长动力。产能持续扩容为公司三五阶段稳增长奠定基础,业绩确定性强,维持“增持”评级。 风险提示食品安全风险、原材料价格波动风险、人才流失风险、行业景气度下降风险等。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名