定位国网科研产业化平台,资源优势显著 回顾过去十年,可以发现公司是标准的成长股,我们认为其深层次原因在于公司作为国网科研产业化平台所体现的显著定位优势。公司主要从事电网二次设备的研发和生产,是南瑞集团和国网电科院下核心上市平台,在研发和项目获取方面具备明显优势,一方面公司的研发投入、人员配置均在行业内处于领先地位;另一方面,南瑞集团多次承接国家、国网内科研项目且拥有多个实验室。在核心优势支撑下,公司已经在大电网安全稳定控制、调度、变电、配电自动化等领域处于龙头地位,能够较好地顺应电网整体的发展趋势,因此我们认为分析公司的重点即在对电网行业发展趋势的分析。 顺应电网智能化周期,叠加资产注入,铸就公司辉煌过往 复盘电网行业和公司过往的发展可以发现,2009年开始,受能源结构优化以及电网安全性要求提升等因素影响,国网启动坚强智能电网建设,其中2009年-2013年是智能化渗透率提升最快阶段。公司作为电网自动化覆盖环节最广的企业之一,深度契合智能电网建设。伴随建设的推进,公司的营收和归属母公司股东净利润也自2009年开始迎来跨越式增长。此外,南瑞集团先后多次向公司注入资产,也切实拉动了公司整体经营规模和市值。 但当前时点来看,无论是从建设规划,还是智能化水平,预计电网智能化逐步趋缓;同时判断南瑞集团已基本实现整体上市。在此背景下,预计作为公司主要营收和毛利润来源的电网自动化业务未来大概率维持稳定增长。 跟随电网投资转向,公司新增长点逐步明晰 展望后续,我们认为公司核心优势依旧未改,仍可继续跟随电网趋势而发展,即未来电网可能的两大投资方向——特高压和信息通信有望成为公司新增长点。特高压方面,在经济增长承压背景下,作为稳增长的重要手段之一,能源局发文加快一揽子特高压项目建设,公司作为直流换流阀和控制保护龙头,未来2年有望获得确定性订单和业绩增长。信通方面,年初国网新一任管理层提出建设泛在电力物联网,预计将开启5-6年的电网投资新周期,判断其中通信网络和新一代营销软件平台是当前投资重点,南瑞作为国网内两大信通业务承担单位之一,判断未来随建设开启将持续获益。除此以外,公司正推进核心元件IGBT产业化,未来如若成功,将贡献长期业绩增长Alpha。 预计公司2019、2020年归属母公司股东净利润45.2、53.1亿元,对应PE分别为19.6、16.6倍。维持买入评级。

事件描述 公司发布2018年年报,2018年实现营收68.8亿元,同比增长14.3%;实现归属母公司股东净利润7.0亿元,同比增长2.0%;实现扣非后归属母公司股东净利润6.5亿元,同比增长1.9%。 事件评论 四季度营收增速重回21%,毛利率下滑影响业绩增速。2018年公司继电器全球市占率超14%。单季度来看,公司2018Q4实现营收18.3亿元,同比增长21%,单季度营收增速继2017Q3后重新回到20%左右,除受益基数效应外,预计公司电力、高压直流等产品可能成为营收增长的主要推动力:1)电力继电器下游为电表,据国网电子商务平台信息,国网2018下半年智能电表招标量约3000万台,同比增长约80%;2)高压直流产品下游主要为电动车,据合格证数据,2018Q4国内电动车产量达55万辆,同比增长37%;同时预计公司在海外标杆客户不断突破,未来有望贡献出货增量。盈利能力方面,公司2018年毛利率36.8%,同比减少3.0pct。预计汇率波动是影响因素之一(公司9个境外子公司采用当地本位币记账);期间费用率同比基本持平,其中管理费用率同比增加1.1pct(含研发费用),财务费用率因汇兑收益下降0.7pct。 应收账款环比改善,现金流依旧良好。其他财务指标方面,公司2018年末应收账款及应收票据余额23.5亿元,较2018Q3末减少2亿元;2018年应收账款周转率4.26,与前几年基本持平。现金流方面,2018年全年经营性现金流净额约8.3亿元。整体经营保持稳健。 自动化率持续提升,大批量精细电气产品生产优势不断巩固。公司目前已经实现“模具-零部件-设备-装配”全产业链布局,形成非常显著的核心竞争力,即大批量精细电气产品生产中掌握的质量把控和成本控制能力。2018年公司继续进行高额技改投入(4.8亿)用以自动化改造升级等,当年实现中高级产线占比35%,人均效率提升至63.8万元/人。 维持前期观点,公司2018年经营表现的核心原因是新老增长点切换期的短期增速失稳。但公司核心竞争优势依然未改,新产品客户拓展依然迅速,产能扩张保持积极。预计公司2019/2020年归属母公司股东净利润分别为8.1/9.4亿,对应PE为25/22倍,维持推荐。

事件描述 公司跟踪点评。 事件评论 2019年一季度光伏行业淡季不淡效应显著。虽然因政策尚未明确,国内方面装机表现相对平淡;但是海外市场在平价驱动下爆发趋势明显,带动整体市场需求维持高景气。一方面,今年1月国内组件出口规模超5GW,同比增速达67%,再创单月组件出口规模历史新高(Wind数据);另一方面,多个海外市场装机规模高增长,例如德国1月并网光伏579MW,环比增长35%。同时,此前能源局新能源司在2019年光伏发电建设管理相关工作座谈会中,首次将户用光伏单列并给予单独规模,实施固定补贴,我们预计今年国内户用光伏规模达3-5GW左右。 公司光伏子公司正泰新能源开发深耕光伏领域十余年,目前已经形成组件制造、EPC、电站运营三大业务,同时在2017年涉足户用分布式。组件制造方面,公司凭借后发优势和小而美的战略定位,保障业务扩张性,目前已形成多地区、多国家产能布局,前几年公司组件出口占组件销售额比例较高;电站运营方面,公司聚焦分布式,持续进行电站结构优化,截至2018年三季度末公司分布式电站装机规模占比48%;户用分布式方面,公司地处浙江,依托商业模式创新和完善的全国销售渠道,形成了显著的市场、模式、品牌与渠道优势。2018年公司除电站运营外的光伏业务一定程度受到政策影响,2018年上半年扣除发电收入后,光伏业务营收同比增速约5%;预计在光伏行业景气恢复且国内平价渐近的驱动下,公司光伏业务有望恢复持续较快增长。 除光伏业务外,公司低压电器业务2018年实现了远超行业的高增长,2018上半年低压业务营收同比增长23%,主要受益产品升级带来的市场份额提升以及经销商持股计划下整体经销网络得到有效激励,2018年底公司展开了对于部分员工、经销商与供应商的第二次持股计划。展望后续,我们认为在持股计划涉及范围扩大的带动下,公司整体产业链经营效率有望进一步提升,并且公司产品升级和新产品种类开拓能够持续贡献销售增速的Alpha,公司低压业务营收增速有望持续超出行业增速。预计公司2018/2019年EPS分别为1.78/2.06元。维持推荐。 风险提示: 1.光伏政策风险; 2.低压电器行业增速不及预期。

事件描述 璞泰来发布2018年年报,报告期内实现归属净利润5.94亿元,同比增长31.80%,扣除非经常性损益后为4.95亿元,同比增长16.08%。 事件评论 作为锂电平台型企业,公司各项业务2018年经营向好:1)负极业务销量2.9万吨,同比增长24.3%,事实上公司产量达到3.3万吨,库存主要系石墨化产能瓶颈产生的委托加工商品;盈利能力方面,公司前期因锁定原材料而享受超额收益,3季度后焦类、石墨化加工成本上行压力体现,整体毛利率回落;2)设备业务方面,尽管因调整产品结构,设备销量下降16%,但产品升级带来均价及盈利能力的显著提升,全年收入实现15.8%的增长,毛利率提升2.76pct;3)隔膜类业务方面,伴随宁德卓高投产、下游龙头电池厂放量,公司全年隔膜涂覆销售2.1亿平,同比增长119%;子公司卓高净利润增速在50%以上;基膜已实现出货,但在未明显放量的情况下,月泉子公司亏损约0.3亿元。 负极业务迎来动力放量元年,涂布机、隔膜涂覆延续稳健增长:1)负极业务在奉新、溧阳基地投产后,2019年年末产能有望达到5万吨; 而内蒙兴丰5万吨石墨化产能也将于二季度投产,打破产能瓶颈。客户方面,2019年公司将加大对高端动力市场的开拓,LG化学、宁德时代、三星将是重点突破方向;从盈利端看,一方面公司计划导入新前驱体应对成本压力,另一方面低成本自建石墨化产能将带来加工费改善。2)设备方面,作为国内涂布机领军企业,公司将充分受益于当前由国内外一线电池龙头主导的扩产周期,2018年底公司预收款达到7.03亿元,设备业务稳健增长得到支撑;3)其他业务方面,隔膜涂覆有望继续放量,基膜逐步达产也将形成协同效应;内蒙兴丰受益于低电价,石墨化业务盈利也有望提升。此外,公司铝塑膜/钢塑膜等新业务亦值得期待。 其他财务数据方面,公司存货以石墨化前的委托代工商品及发出商品为主,库存水平合理;应收账款随收入维持平稳增长,而受益于预收款项的增长,公司2018年3-4季度经营性现金流连续为正。 投资建议:预计璞泰来2019、2020年归属净利润分别为8.0、10.3亿元,对应PE分别为28、21倍。 风险提示: 1.新能源汽车产销量、消费电池需求低预期; 2.产业链竞争加剧。

事件描述 公司披露2018年业绩快报,2018年实现营收23.94亿元,同比增长60%; 实现归属于母公司股东净利润2.04亿元,同比增长74%。剔除实施限制性股票激励计划形成的股份支付和重大资产重组的影响后,实现营业利润3.04亿元,同比增长65%;归属于母公司股东净利润2.40亿元,同比增长85%。 事件评论 公司四季度继续保持较高营收、业绩增速,其中预计单四季度公司实现营收7.8亿元,同比增长66%;营业利润0.8亿元,同比增长82%;同比增速环比出现改善。我们预计电动车电控、智能卫浴仍是公司经营的主要增长推力:1)据合格证数据,2018Q4北汽EX、EU 车型产量分别为1.02万辆、1.95万辆,同比增长1801%、352%,远超2018年前三季度的产量增速。据公司此前预测,2018年PEU 产品订单量约6.1万台,考虑到子公司深圳驱动2018年上半年已实现净利润0.29亿元,预计2018年大概率超出此前业绩承诺。2)智能卫浴主要涉及智能马桶及其核心部件,目前国内智能马桶仍处市场导入期,潜在空间巨大。公司主要客户已经涵盖小米、惠达、摩恩等众多海内外知名品牌。 盈利方面,一方面受益此前收购的三家子公司少数股权于2018年9月并表,公司归属母公司股东净利润增速明显超出营收增速;另一方面,可以发现2018Q4营业利润增速也高于营收增速,判断主要受益两点:1)预计2017Q4的汇率波动导致公司产生一定的汇兑损失,2018Q4有所改善;2)2018Q4由于公司营收规模扩大,研发占营收比例摊薄至8.9%,同比下滑4.5个百分点,对盈利能力提升存在积极作用。 电源属于大批量小批次产品,市场空间巨大,利润率偏低,行业内企业产品品类的拓展一定程度上受研发投入规模影响。公司管理层多具备华为/艾默生背景,重视研发,在已形成电力电子核心技术平台基础上,继续保持高额研发投入(2018年研发占营收比例10.6%),产品线也已从最早的电视机电源拓展到智能家电电控、工业定制电源、工业自动化。同时也在不断开拓新兴产品线,如工业微波、焊机、智能采油设备等。 公司产品线与制造业周期相关性较弱,研发驱动带动新品类持续突破。预计2019/2020年EPS 为1.1/1.4元,对应PE 为27/20倍。维持推荐。 风险提示: 1. 新产品线开拓不及预期; 2. 电动车相关政策风险以及此前收购事项中标的公司业绩不达承诺的风险。

事件描述 2018年受下游家电产销增速回落影响,公司主营产品之一的通用继电器销售收入增长承压,一定程度对公司整体营收增速造成扰动。近期,发改委相关人士表示2019年将制定出台稳住汽车、家电等热点产品消费的措施。 事件评论 通用业务增长放缓一定程度上对公司整体营收增长造成影响。2018年前三季度公司营收同比增长12%,增速较2017年有所下降。部分原因在于占公司营收45%左右的通用业务经历2016Q3以来的下游复苏后,在高基数影响下,销售收入增速出现一定回落。2018上半年公司通用业务营收增速为23%,我们预计该业务全年营收增速为15%-18%左右。 家电相关政策若出台将有效修复市场对公司通用继电器的悲观预期。回溯历史来看,2008年宏观经济回落阶段国内曾出台以“家电下乡”为主的补贴政策,对家电产品短期销售形成显著拉动:2009年2月开始在全国范围推出家电下乡政策后,空调、冰箱、洗衣机等产品产量同比增速均出现提升;上一轮家电刺激政策周期中(2007-2013年)空调、冰箱、洗衣机农村百户保有量分别提升249%、179%、55%。公司通用继电器业务全球领先,已形成一大批知名的中高端稳定客户群,包括格力、美的、海尔、西门子、惠而浦等等,因此未来家电相关政策若出台,有望有效改善公司通用继电器业务的短期经营表现,抬升营收增速。 汇兑影响逐渐减退,高压直流继电器和低压电器将成增长主动力。汇兑是公司2018上半年经营扰动因素之一,2018年下半年随着汇率波动,公司三季度开始毛利率出现修复且实现汇兑收益。此外,新能源汽车产销继续保持高增长,有望带动高压直流继电器保持较快增长;低压电器预计随客户需求放量维持销售高增速。展望2019年,随海外重要新客户的拓展,公司高压直流产品和低压电器预计继续实现可观销售增量。 维持前期观点,公司核心竞争优势依然未改(即大批量精细电气产品生产中掌握的质量把控和成本控制能力),新产品客户拓展依然迅速,产能扩张保持积极。预计公司2018/2019/2020年EPS分别为0.97/1.11/1.27元,对应PE为26/23/20倍,维持推荐。 风险提示: 1.新能源汽车补贴政策调整风险; 2.新客户拓展不及预期。

平台型研发驱动公司,股权激励或成常态。1)公司作为以研发驱动的平台化公司,工程师是公司核心资产,2015年来的高速发展享受了我国日益明显的工程师红利。2019年是公司的「组织变革年」,公司正经历第四次组织架构变化,股权激励的实施对公司内部经营具有积极的正向作用。2)公司在通用自动化、乘用车汽车电子等领域投入了大量的研发费用,近几年对管理费用产生较大影响,从长期来看,股权激励或将成为常态,持续激励员工,降低管理成本,有助于维护公司发展稳定。 历次股权激励来看,激励对股价有正向促进作用。除本次外,公司历史上共进行过三次股权激励。其中首期发行股票期权(2012发布草案),分为首次1,252万份并预留100万份;第二期(2015发布草案)和第三期(2016发布草案)均发行限制性股票。从规模来看,第三期股权激励计划覆盖人员数量较多,达635人(不含预留),覆盖范围超过首期及第二期人数的总和,且第一次包括董事及部分高管。除第二期股权激励规模较小以外,第一、第三期均产生了较好的激励收益,股价在激励后一年半内均出现了接近翻倍的涨幅。 公司当前业务发展平稳有序。虽然受制造业增速影响,公司通用自动化业务增速18年较17年有所放缓,但经历了品类拓展,公司依托完整的工业自动化产品线及行业化、专用化销售模式,增速远高于行业平均水平。根据18年中报披露,公司研发人员已达1930人,占比超过25%,其中乘用车汽车电子占据相当大的比例。随着乘用车业务的持续投入,公司产品有望逐步落地,国内一线车厂突破与否是关键。目前来看,19、20年将是乘用车汽车电子业务转折突破的重要时点。 预计18-19年归母净利润约为11.55亿元、12.96亿元,EPS为0.69元/股、0.78元/股,PE为29、26倍,维持“买入”评级。 风险提示:1.制造业景气度持续下行的风险;2.乘用车业务拓展不及预期的风险。

事件描述公司发布公告称,公司控股股东正泰集团和实际控制人分别将2390万股和1000万股股份转让给公司部分员工、经销商与供应商持股计划(恒睿七号私募证券投资基金),总金额达6.93亿元,转让均价为20.44元/股。 事件评论 持股计划再加码,全方位激励公司供应、销售体系。公司于2018年初已经完成第一次持股计划,主要目标包括部分员工和部分经销商,此次持股计划与前次相比,主要有以下几点变化:1)从数量和规模维度来看,本次持股计划与前次整体相当,两次持股计划合计规模已达6613万股,合计金额达到14.3亿元;2)从对象维度来看,本次持股计划对象除了员工和经销商外,还包括公司上游供应商。持股计划涉及范围的拓广将深化公司整体产业链合作,进一步激发经营效率提升。 低压增长韧性强,盈利能力即将提升。今年公司低压主业实现高于行业的较好增速,主要原因在于:1)通过产品升级(昆仑系列产品)实现市场份额的提升;2)经销商体系的有效激励提升经营效率;3)依靠新产品种类、高端市场和海外市场的不断开拓,取得可观增量。我们认为以上三点因素贡献公司销售增速的Alpha,未来有望持续。此外在盈利端,低压产品成本中原材料占比达85%以上,目前来看铜、银等大宗材料价格大概率将回落,预计将带动公司毛利率也出现提升。 光伏运营增长稳健,户用有望受益政策转暖。公司光伏业务盈利主要源于电站运营业务,受531政策调整影响有限。通过分布式电站规模扩张以及集中式电站结构优化,公司前三季度实现电站运营收入同比增长20%以上,预计助推整体盈利实现增长(不考虑电站转让影响)。此外,当前光伏政策明显转暖,我们预计户用分布式有望快速增长,公司依托市场、模式、品牌与渠道优势已成为全国户用龙头,有望直接受益。 预计公司2018-2020年归属母公司股东净利润分别为38/44/51亿元,对应EPS 分别为1.78/2.06/2.38元,且估值已接近历史低位,同时股息率约3.9%,安全边际凸显。继续维持推荐。 风险提示: 1. 低压电器行业增速下滑超预期; 2. 户用分布式发展不及预期。

事件描述汇川技术发布前三季度业绩预告,前三季度实现营收37.56-40.69亿元,同比增长20%-30%;实现归母净利润7.59-8.32亿元,同比增长5%-15%。其中,第三季度实现营收14.31-15.50亿元,同比增长20%-30%;实现归母净利润2.80-3.09亿元,同比变动-5%-5%。 事件评论 根据中报与公司披露的单三季度营收及归母净利润的范围加总,我们可以得到,汇川技术前三季度营收增速为24.74%-28.55%,归母净利润增速为7.28%-11.35%。前三季度收入增长的主要原因系通用自动化、轨道交通等业务收入取得较快增长。9月制造业PMI 为50.8%,比上月回落0.5个百分点,制造业增长速度放缓。但2010-2015年持续拓品类,16年开始针对行业化的多产品营销逐渐取得成效,近两年公司通用自动化业务增速连续大幅超越行业增速。 前三季度(特别是第三季度)利润增速低于收入增速,主要系:1)产品结构有所变化,估计第三季度轨交收入确认较多,带动综合毛利率下降;2)上半年三费控制的相对较好,费用率下降,单三季度管理费用及销售费用有所提升;3)去年上半年确认了伊士通少数股东业绩承诺补偿、房地产拆迁补贴而本期非经常性收益减少,非经常性收益影响前两个季度同比增速,同时增值税退税的影响持续影响三个季度。扣非后前三季度归母净利润增速约为13.19%-17.85%。 第三季度收入增速基本符合预期,而归母净利率增速受费用率提升的拖累相对较缓,反映出:1)当前是乘用车业务能否出结果的关键时间点,年底前广汽、吉利、长城、长安等关键车厂能否突破将基本确定,当前投入不会减少。2)通用自动化业务增速能否保持的主要矛盾不是行业增速,打破公司内部管理的瓶颈才是业绩提升的关键点。看好公司持续拓品类、拓行业战略下多产品市占率的提升。 预计2018-2020年归母净利润为11.95亿元、14.68亿元、19.20亿元,EPS 为0.72、0.88、1.15元,PE 为34、28、21倍,维持“买入”评级。 风险提示: 1. 制造业景气度大幅下行的风险; 2. 新能源车业务拓展不及预期的风险。

事件描述 正泰电器发布2018年中报,报告期内公司实现营业收入119.02亿元,同比增长20.16%;实现归属母公司股东净利润17.83亿元,同比增长41.87%; 实现扣非后归属母公司股东净利润17.85亿元,同比增长52.09%。 事件评论 公司上半年继续保持营收、盈利快速增长,判断主要受益低压电器业务持续强劲表现,同时出售部分光伏电站贡献额外业绩增量。分季度看,公司二季度实现归属母公司股东净利润11.70亿元,同比增长30.37%; 扣非后归属母公司股东净利润11.85亿元,同比增长39.37%。 量价双升,低压业务延续高增长。上半年公司实现低压电器销售78.3亿,同比增长23.2%;毛利率同比略增近1个百分点,判断主要受益于部分产品实现提价以及产品结构的优化。值得关注的是,本轮宏观回暖背景下,公司低压电器营业收入增速持续远超行业增速,我们认为主要受益于1)渠道优势、产品升级、成本压力导致传统低压电器产品市场集中度提升,公司作为国内龙头,市场地位进一步凸显;2)持续推进诺雅克品牌的运营以及海外新市场的开展。此外,生产自动化和产品集成化发展也将助力公司低压电器未来增长。在传统产品巩固推进和新产品不断开拓的推动下,公司低压业务有望跨越周期,实现持续性增长。 坚定聚焦分布式,电站运营维持高增速。公司上半年光伏业务实现营业收入38.3亿元,同比增长10.7%;实现净利润6.4亿元,同比增长92.8%。其中电站运营业务实现营业收入9.6亿元,同比增长31%,预计贡献光伏业务主要业绩增量;同时截至6月30日,公司分布式运营电站规模占比达41%,远超去年同期的21%,公司电站结构进一步倾向分布式。预计受“531光伏新政”影响,EPC 和组件业务上半年有所承压。长期来看,国家发展光伏的信心并未动摇,随平价渐行渐近,户用分布式中长期空间依然乐观,考虑公司在户用市场具备明确的地域、产品、渠道及融资四大优势,预计该项业务未来有望获得较优增速。 继续看好公司在管理机制理顺背景下,盈利重回增长周期,预计2018/2019年EPS 为1.66/1.99元,对应估值12.5/10.5倍,维持推荐。 风险提示: 1. 下游复苏放缓,低压电器发展不及预期; 2. 户用分布式发展不及预期。

事件描述汇川技术发布2018年上半年业绩预告,预计实现营业收入23.24-26.15亿元,同比增长20%-35%,实现归母净利润4.72-5.14亿元,同比增长10%-20%。 事件评论 盈利能力持续提升,扣非归母净利润增速19-31%,收入利润增速剪刀差持续收敛。通用自动化、商用车电机控制器等传统业务保持高速增长,逐渐弥补了乘用车动力总成的研发费用投入。考虑到2017H1宁波伊士通业绩补偿(约1453.29万元)、政府拆迁补偿造成非经常性损益较高,扣除后,扣非归母净利润增速为19%-31%,收入与扣非归母净利润增速的剪刀差持续收敛。另外,汇川收入与增值税退税款几乎维持相同增长趋势,但2018年H1收入较高增长的前提下,增值税软件退税金额下滑,或存在延迟确认的因素,排除掉此项的干扰利润增速还会更高。 新能源电机控制器业务引领收入高速增长。受上半年以宇通为代表的新能源大巴车抢装影响,新能源电机控制器上半年维持高增长。预计下半年新能源专用车需求将弥补大巴车抢装后的空缺,为新能源电机控制器增长提供持续的动力,主要系:1)物流车经济性较好,并且受政策影响(包括融资支持)企业都有做大意愿;2)专用车下半年补贴边际改善。 通用自动化的成长属性明显优于周期属性。通用自动化业务与PMI 指数相关,6月中国官方制造业PMI 为51.5%,已连续23个月在荣枯线上方,制造业延续扩张态势。而与此同时,固定资产,尤其是基建投资增速持续下行;PPI 增速趋缓;社融规模趋势下行;制造业企业资本开支意愿回落,周期走势并不明朗。从自动化API 指数看,自16年下半年起的行业复苏增速或将放缓。不过,通用自动化业务经历了2010-15年持续拓品类,16年开始针对行业化的多产品营销逐渐取得成效,近两年增速连续超越行业约40pct。工控自动化行业后续有望稳定在5%-8%的增速,看好公司通用自动化行业多产品市占率持续提升。 投资建议:看好公司中长期发展前景,预计18-19年归母净利润12.76、16.18亿元,EPS 为0.77、0.97元/股,PE 为40、31倍,维持“买入”评级。 风险提示: 1) 下半年宏观经济景气度下行及制造业投资下行的风险;2)新能源汽车业务不达预期。

事件描述 正泰电器低压电器业务在2017年迎来修复,在今年一季度进一步出现加速。我们对促成公司低压电器主业出现改善的四大可能推动力做出探讨。 事件评论 1)前期原材料价格的大幅上涨可能促使小规模企业业务萎缩,加速了市场集中度提升。低压电器原材料成本占比大,企业盈利能力易受原材料价格波动影响。过去两年,以铜为代表的大宗商品价格大幅上涨,边缘小企业由于缺乏研发创新,产品提价能力差,盈利能力遭受很大冲击,被迫收缩规模或者退出。而正泰电器作为行业龙头企业,凭借较好的品牌粘性,以及适时推出产品升级,最终实现了单价的提升。此外,结合生产效率提高,公司维持了盈利能力的稳定,由此市场份额得到提升。 2)凭借产品升级,公司向高端市场的拓展见成效。低压电器市场自上而下分为s1、s2、s3三层,规模占比约为30%、20%、50%。其中s1市场基本由外企垄断。但近两年来看,不同层级市场之间的界线在逐步弱化,主要源于以正泰电器为代表的国内龙头在产品端的研发投入持续增加,产品品质和定制化开发能力提升。公司推出的昆仑系列虽是基于传统产品的更新换代,但品质实际达到s1市场要求。而从s3向s1市场的成功拓展,意味着公司迎来50%的市场空间提升。 3)基于采购、生产管控及渠道优势,成功横向扩展产品品类。由于原材料基本共通,生产工艺相近,且下游客户大量重叠,公司凭借此前积累的采购、生产管控及渠道优势成功拓展进入建筑电器品类。2017年建筑电器营收同比增长33.7%,对公司低压电器整体形成有效拉动。此外从空间来看,开关龙头公牛以及照明龙头欧普目前销售都在70亿左右,远高于公司目前的体量,意味着公司建筑电器业务巨大的潜在空间。 4)首次完成经销商队伍的持股激励,有效激励营销动力。目前,完善的经销商体系仍是公司最核心的竞争力。今年一季度公司实施了首次经销商骨干持股计划,管理机制理顺将有效激励经销商网络的销售动力。 预计公司2018-2020年EPS分别为1.67/2.06/2.43元,维持买入评级。 风险提示: 1.下游复苏放缓; 2.低压电器行业竞争加剧。

由小至大,华为艾默生基因打造工控新星。 麦格米特创立之初专注于平板显示电源产品,后依托平板显示电源业务持续向外拓展,至今已成为覆盖智能家电电控、工业电源、工业自动化三大领域的知名电气自动化企业。此外,公司董事长及众多管理层系华为、艾默生出身,具备深厚的研发技术和管理经验积累,形成公司持续发展的内在动力。 由一至多,平台化产品催动业绩持续高增长。 2014年后,随着公司相关技术体系的日益完善、各类产品的逐渐成熟以及搬迁至株洲的生产线产能爬坡完成,公司正式进入全新的高速发展阶段,近几年公司营业收入和归属母公司股东净利润均维持较高的增速水平。我们认为这主要由两大内在因素驱动:1)公司以技术为核心,且进行持续的高额研发投入,通过三大核心技术平台的交叉延伸实现产品种类快速扩展,目前已拥有电源和自动化范畴内的近20款产品;2)经营角度,一方面公司部分产品销售渠道可实现共享,另一方面以研发驱动的经营模式助力公司顺利切入各领域标杆客户供应链,由此公司经营效率较高,人均销售额居同业前列。 收购子公司少数股东股权,深化协同发展并注入业绩新增量。 2018年4月,公司拟收购控股子公司怡和卫浴、深圳驱动、深圳控制少数股东股权。收购完成后不仅可以深化各业务间协同效应,而且收购标的未来业绩的快速释放将使公司整体盈利更上一层楼。1)怡和卫浴主营智能坐便器,国内消费升级将打开行业巨大空间,凭借技术、客户优势,怡和将实现超越行业增长;2)深圳驱动主营电机驱动器,电动车电控产品深度绑定北汽新能源,未来随配套车型的多样化而实现增长;3)深圳控制主营PLC产品,高研发投入助产品保持高毛利率,未来将持续受益进口替代的行业逻辑。 对标台达,公司借助产品线扩张未来有望实现飞跃。 回顾同是电源产品起家的台达集团成长历程,我们发现麦格米特和台达的发展具有较大的相似性,一方面两家公司都是依托技术平台,进行横纵双向的产品种类拓展,另一方面两家公司均在积极实施外延并购战略实现业务扩张。参考台达集团上市以来已实现了数十倍增长,同时考虑到麦格米特已具备完善的技术平台和部分行业解决方案提供能力,我们认为公司已形成电力电子平台型企业雏形,未来营业收入、净利润、市值有望实现持续高速发展。

事件描述 宏发股份前期发布了2017年年报及2018年一季报,显示公司最近两个季度的净利润增速有所回落。基于对宏发股份的长期跟踪和研究,我们认为公司未来仍有非常可观的发展空间。 事件评论 传统继电器业务的结构优化足以支撑宏发股份未来两年市值成长。公司目前在规模上做到了全球继电器行业的前两位,但在业务结构上并不匹配。我们看全球继电器下游需求的最大两块分别是汽车及工业,但宏发目前的收入构成中,还是以传统家电及电表产品占绝大比重,这也是与国内的产业结构相对应的。而对于汽车及工业继电器市场,不仅空间大,而且市场相对高端,盈利能力更佳。此外,对于发展潜力最大的(电动车)高压直流继电器行业,虽然公司近年也保持了50%以上增速,但在整体收入中占比还很低,在合资及外资等客户上也还只有较小的销售贡献。基于这一背景,宏发近两年也在快速推进继电器主业的业务结构优化。在缩减家电主业的投入同时,汽车方面公司持续扩张产线,同时主动由插入式向pcb产品切换,顺应海外高端客户趋势;工控方面,公司2016到2017年大幅增加研发投入,推出了很多产品系列,今年大概率会见到增速提升;最后在电动车方面,公司联合国内标杆车企去推动高压直流继电器市场的标准制定。综合来看,未来几年我们一定会看到公司继电器主业的业务结构向高端市场偏移。基于上述趋势,我们合理估算2年时间内这三块业务可以为公司带来销售增量15个亿,对应归属母公司股东净利润接近2.5亿。 非继电器业务的开拓已在路上,将在未来再造一个宏发。宏发在继电器市场取得成功,一方面得益于在大批量精细电气产品生产中掌握的质量把控和成本控制能力,另一方面则是自动化产线能够做到自供,大幅降低了固定成本。公司的这种优势自然而然也可以延伸到非继电器市场。我们看海外对标企业,欧姆龙、松下、泰科成型的业务格局都是在精细电气市场拥有很完善的产品线,这一点与宏发有很大不同。宏发近两年也在积极推动非继电器业务的布点,初见放量的包括低压电器、薄膜电容、车身控制器,完成产品储备的包括传感器、真空泵等。上述新产品中哪一项能走出成为突破点尚需跟踪,但面向的市场空间都不输于继电器。 淡化对公司短期增速的关注,重视公司业务转型中新客户的布局。我们认为,对于宏发这种长期优质、稳健增长的白马公司,转型期内应淡化对短期增速的关注,而重视公司新业务拓展中的客户布局进度。预计公司2018-2020年EPS分别为1.51/1.90/2.34,维持“买入”评级。 风险提示: 1.家电市场需求回落幅度超预期; 2.电动车产业政策大幅调整。

事件描述 新纶科技发布公告,公司与孚能科技签订《战略合作与采购框架协议》。根据协议,自2018年5月至2020年12月期间,孚能科技将向公司采购铝塑膜产品,需求计划为累计1,900万平方米。公司为其第一供应商。 事件评论 消化海外技术,推进产能扩张,公司是动力电池铝塑膜国产化领头羊。软包电池因能量密度高,安全性好等优势,在动力领域的渗透率逐步提升。产业快速发展背景下,铝塑膜作为软包电池核心材料之一,国内市场却由DNP及昭和电工等日资企业垄断。为加速国产化进程,新纶科技于2016年8月收购日本凸版印刷旗下铝塑膜业务,成为当前国内唯一可以量产动力铝塑膜的企业。公司目前积极推进技术消化及产能扩张,后续2条国内新产线落地后,将成为全球铝塑膜最大规模生产企业。 绑定动力软包标杆客户,彰显市场核心供应商地位。孚能科技成立于2009年,专营软包三元锂电池,2016年起成为北汽新能源及江铃新能源核心供应商。凭借技术及客户绑定优势,孚能软包业务近年呈现迅猛增长,2017年在全国三元动力电池装机份额高达7.2%,仅次于catl及比克;在软包细分领域的份额更高达28.4%,位列第一。新纶科技本次成功锁定孚能主要采购份额,除了有助于后续新增产能消化,更重要的是进一步确立了公司在国内动力铝塑膜市场的龙头供应商地位。 公司3c功能胶带业务继续保持强劲增长。自去年成功进入苹果供应链以来,公司常州一期3c业务进入利润释放期。此外,根据公告,年初以来公司在客户新产品导入中保持强劲势头,在出货品类和出货量上均较2017年显著增加。部分投资者担心苹果iphone 8/X的销量不及预期可能影响公司订单增量,但我们判断公司供货品类的提升速度会覆盖苹果单类产品的销售波动。预计常州一期今年仍将实现超70%增速。 继续坚定看好新纶科技的战略转型。公司自2013年转型功能材料以来,已掌握核心精密涂覆技术,直接面向超500亿蓝海市场,未来3年都将是其跨越增长的关键阶段。我们预计公司2018及2019年EPS分别为0.43/0.63元,维持推荐。 风险提示: 1. 软包电池渗透率提升进度低于预期; 2. 苹果新产品销量大幅低于预期。