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马军

长江证券

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通威股份 食品饮料行业 2020-02-13 16.39 -- -- 20.10 22.64%
20.10 22.64%
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事件描述 通威股份发布《高纯晶硅和太阳能电池业务2020-2023年发展规划》。OCI关闭韩国多晶硅基地,改造生产电子级硅料。 事件评论 通威、OCI的进与退,产业龙头成长路径清晰。我们在近期发布的通威系列报告一、二中,从电池微笑曲线、硅料盈利周期的维度,论述了公司成长路径与发展空间,提出了公司“从制造成本领先,到技术研发领先”的发展路径。近日公司发布《高纯晶硅和太阳能电池业务2020-2023年发展规划》,明确了后期产能与市占率目标水平。同时,OCI发布2019Q4财报,明确指出韩国多晶硅产能将停产重组,并计提约44亿元资产减值。新老龙头的一进一退,进一步印证通威目前已全面实现“制造成本领先”的超越,未来将进一步实现“技术研发领先”的龙头战略。 产能扩张加速,技术与成本优势清晰。产能规模上,公司规划2020-2023年多晶硅产能分别达到8、11.5-15、15-22、22-29万吨;电池片2020-2023年产能规划分别为30-40、40-60、60-80、80-100GW。当前公司硅料、电池片的全球份额在10%-15%左右,2023年预计提升至30%-50%,公司在硅料及电池环节的龙头地位将进一步得到夯实。成本技术上,公司多晶硅成本将完成“543”到“432”目标的提升,致密料占比目标为85%以上,N型料占比到达40%-80%;公司电池片PERC产品非硅成本目标降低到0.18元/W以下,各项技术路线的转化效率达到23%-25%以上水平。各项目标技术成本优势清晰且可达性强。 OCI韩国产能退出,供给紧平衡加剧,格局优化利好龙头。2019年OCI有效产能为7.9万吨,其中韩国基地产能5.2万吨。2019年OCI多晶硅产量约6万吨,其中韩国基地约4万吨。因此,OCI韩国工厂关闭后,预计对全球的产能产量占比影响在7%-8%(以2019年的产能和产量估算)。OCI产能退出一方面带来产业格局的优化,另一方面根据我们在《通威系列研究之一》中的计算框架,或导致2020年硅料供给紧平衡格局加剧,下半年价格预计表现更为强势,硅料龙头有望受益。 前景广阔格局优化,通威竞争力持续加强,继续重点推荐。我们预计公司19-21年EPS分别为0.69/0.97/1.23元,对应PE为22/15/12。 风险提示: 1.行业装机不达预期;2.行业竞争加剧,价格超预期波动。
通威股份 食品饮料行业 2020-02-10 14.08 -- -- 20.10 42.76%
20.10 42.76%
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事件描述 本篇专题从电池微笑曲线出发,对公司过去、现在及未来进行回顾和展望。 事件评论 从电池微笑曲线说起:转化效率及成本乃提价值两端。我们认为电池环节微笑曲线的两端因子在于成本和转化效率,我们以成本优势相对强弱和转换效率相对高低建立其独特的微笑曲线。基于此,企业的发展机遇可总结为“一突破两升级”:1)技术突破,效率优势保持,成本优势显现,该机遇可助力企业更上一层楼,亦是新晋企业弯道超车的契机;2)提效升级,注重提高效率,如在现有工艺上进行PERC+、Topcon改造等;3)降本升级,效率不变成本下降,如节能降耗、大硅片改造等。 过去的通威:成本优势为核心,顺应PERC之风势起。2018年以前通威为典型的优质制造型企业,成长的核心是基于成本优势,扩大产能提升市场份额获得高盈利。此过程公司抓住了两次发展机遇:1)2013-2015年降本升级机遇,接手赛维产线后,公司充分发挥其精细化管理优势,对收购产线进行严格的成本管控及优化升级,不到1年时间产线扭亏;2)2016-2018年抓住PERC技术突破契机,期间公司顺应PERC发展趋势,快速扩张产能,量利齐升带动业绩高增。?现在的通威:三管齐下重研发,引领电池技术发展。2018年开始公司的重心不止于保持成本优势快速扩张,逐步更重视企业的内生生长力和创新资源的整合,在微笑曲线各项机遇的布局更为全面:1)继续狠抓工艺降本,除常规物耗、能耗等优化外,积极开展大硅片应用,166产线已投产,210产线将于2月投产;2)积极跟进工艺提效降本,PERC+工艺改造及Topcon工艺升级均有丰富的技术储备;3)引领电池技术突破,公司研发强度持续加码,2019H1电池研发投入3亿元,已超2018年全年水平,占电池片营收比重高达5.22%,处行业领先水平,研发及技术人员比重、自主研发的科研成果等亦有所突破。电池主研HJT,当前公司中试线规模为电池企业之最,与设备厂商的合作也最为密切。?未来的通威:制造型转创新型,地位稳固业绩稳增可期。通威电池业务的发展历程清晰展现出其由制造型转向技术型的路径,我们认为未来公司将逐步发展成为创新型电池龙头,业绩有望持续稳增,继续推荐。 风险提示: 1.行业装机不达预期;2.行业竞价加剧,产品价格超预期下跌。
正泰电器 电力设备行业 2019-11-21 23.69 -- -- 26.64 12.45%
30.61 29.21%
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公司之前于9月初公告拟使用5-10亿元自有资金进行回购,且拟将回购股份的90%用于员工持股计划,5%用于股权激励计划,5%用于减少注册资本;回购价格不超过33元/股(当前股价23.44元/股);回购期限为自股东大会审议通过回购方案之日(9月27日)起不超过12个月。 同时于11月初正式发布回购股份的报告书,明确相关细则。今日起公司正式开启股份回购,估算首次回购金额不超过占全部股份回购规划总金额的5%,预计后续将持续进行股份回购,不断彰显公司股东及管理层对未来经营发展的信心。 公司整体经营延续稳健增长,前三季度扣除电站股权出售对上年同期净利润的影响后归属母公司股东净利润同比增长20.5%,增速较上半年略有提升。分业务看,1)低压电器方面,公司借助完善的销售网络和渠道利益理顺,稳居国内低压分销市场龙头地位且市场份额持续提升;同时公司借助产品不断升级和灵活积极的服务配套体系顺利进入低压直销市场,设立国内大客户业务拓展平台,上半年公司低压战略大客户业务订单同比增长超170%。此外,公司在海外也构建了主要目标市场的渠道网络,并且持续获得行业客户,如威立雅巴林海水淡化项目、韩国储能项目等。2)光伏方面,今年整体保持较快同比增长,光伏电站运营继续向分布式聚焦,EPC和海外光伏电站项目亦呈现较高景气。 综合来看,我们认为当前公司低压和光伏两大主业增长态势良好,短期来看,考虑到去年同期基数较低以及光伏景气上行,预计公司Q4有望迎来经营提速;中长期来看,判断公司在低压、光伏双业务支撑下能够保持稳健高增长。预计公司2019、2020年归属母公司股东净利润分别为40、47亿元,对应PE分别12.7、10.7倍,考虑到股息率稳定在4%左右且回购计划启动,当前安全边际显著,继续买入评级。
宏发股份 机械行业 2019-11-15 28.06 -- -- 31.18 11.12%
38.49 37.17%
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事件描述 公司公告拟收购海拉汽车电子100%股权以及海拉电气所有继电器业务(包含SSR及其他继电器)涉及的存货和生产设备等资产。本次交易的基准日对价金额为0.92亿元(不含增值税)。 事件评论 本次收购的海拉汽车电子以及海拉电气均为海拉控股旗下公司,海拉作为全球领先的汽车零部件供应商之一,具备深厚的技术积累与客户资源。在汽车继电器方面拥有50多年的研发生产经验,相关资产包括:1)海拉汽车电子,成立于2003年,2008年变成海拉全资子公司,仅从事汽车继电器业务;2018年实现营收2.4亿元,并且客户结构以欧美车企为主,包括大众、奥迪、戴姆勒、福特、通用、克莱斯勒等;2)海拉电气,主要从事汽车电子控制产品业务,其中也包括汽车继电器产品,主要客户包括上汽大众、一汽大众、上汽通用、现代等整车厂以及德尔福、YAZAKI等汽车配件一级供应商。综合来看,海拉集团2018年继电器业务实现营业额4300万欧元,估算全球市占率约3%。 本次收购完成之后,公司将承接海拉集团全球范围内所有继电器业务(售后市场除外),我们认为收购对公司的直接业绩贡献相对有限(2018年海拉汽车电子净利润约679万元),意义更多的在于公司寻找到合适的汽车继电器全球化“跳板”,未来借助协同效应深化,有望加速公司汽车产品的海外供应链导入和放量。近期公司自身汽车继电器也在不断加大奔驰、BOSH等新客户的推广力度,但判断整体体量仍然较小,因此海外汽车继电器市场是公司传统继电器未来发力的可观潜在市场之一。考虑到海拉完善的国际一线车企布局(欧系、美系、合资品牌)和国际品牌影响力(收购完成后公司可以获得海拉继电器业务相关商标1年的免费使用许可权),预计公司未来借助海拉的品牌和定位有望加快海外车企供应链的开拓,汽车业务海外市场有望持续贡献销售增量。 公司作为全球继电器龙头,近几个季度因新老增长点切换引起的短期增速失稳导致经营增长有所放缓,但我们认为公司核心竞争优势在持续技改和产能扩张下不断巩固,并且随传统继电器产品结构切换以及高压直流继电器、低压电器放量,公司中长期增长空间可观。判断公司中长期稳定高增长具备较强支撑,预计2019、2020年公司归属母公司股东净利润分别为7.3、8.4亿元,对应PE分别为27、24倍。维持买入评级。 风险提示: 1.下游家电、汽车行业需求超预期下滑; 2.竞争加剧导致盈利能力大幅下滑。
科达利 有色金属行业 2019-11-05 30.89 -- -- 38.58 24.89%
60.60 96.18%
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事件描述 公司发布2019年三季报,2019年1-9月公司实现营收17亿元,同比增长26%;实现归属母公司股东净利润1.5亿元,同比增长235%;实现扣非后归属母公司股东净利润1.4亿元,同比增长385%。 事件评论 盈利能力显著恢复,拉动业绩大幅增长。公司2019Q3实现营收5.27亿元,同比、环比出现一定下滑,预计主要受锂电产业链年中排产强度减弱影响。盈利能力方面,公司2019Q3毛利率为28.8%,同比大幅提升10.3pct,预计主要受益于下游需求上升带来的整体产能利用率提升,此外原材料价格波动可能也对毛利率有一定影响;期间费用率方面,公司2019Q3期间费用率为13.2%,同比基本持平,其中管理费用率有所改善,销售、财务费用率略有提升。综合看在毛利率提升的拉动下,公司2019Q3实现归属母公司股东净利润0.66亿元,同比增长209%。 产能扩张有序推进,判断产业链议价能力有所提升。公司作为国内动力锂电池结构件龙头,市场份额一直保持在较高水平,并且我们在前期公司深度报告《盈利拐点已至,再启成长之路》中也论证了公司除产品、研发优势外,相比其他锂电结构件企业也具备明显的融资优势,这促使了公司可以持续进行规模化的产能扩张,由此公司市场龙头地位也将进一步强化。从公司三季报财务指标中可以看出,一方面,公司2019Q3末固定资产、在建工程余额较2019Q2末分别增加0.6、0.2亿元,判断公司目前几个在建基地正陆续推进和落地,产能优势持续凸显;另一方面,公司2019Q3末应收账款、应收票据余额较2019Q2末分别减少0.8、0.2亿元,一定程度上印证了我们此前对公司议价能力提升的判断。 跟随产业链需求抬升,公司全年业绩高增长明确。公司已与下游CATL、松下、LG等核心客户建立长期稳定的战略合作关系,展望后续,判断Q4跟随下游电动车产销增长,公司排产以及产能利用率有望进一步提升,全年经营继续保持高速增长。据公司公告,2019年公司预计实现归属母公司股东净利润2.1-2.6亿元,同比增长160%-210%。维持前期观点,公司龙头地位不断强化,跟随电动车产业链扩容有望保持较快增长,同时借力海外电池龙头的国内产能以及国内优质企业加速出海,有望贡献业绩增量。预计公司2019、2020年归属母公司股东净利润2.3、3.2亿元,对应PE分别为27、19倍。维持买入评级。 风险提示: 1.产能投放较快导致产能利用率回落; 2.产品价格快速下降。
汇川技术 电子元器件行业 2019-11-04 24.72 -- -- 27.68 11.97%
32.15 30.06%
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事件描述汇川技术发布三季报,单三季度实现营业收入 21.89亿元,同比增长 49%,实现归母净利润 2.47亿元,同比下降 17%。其中,贝思特自 7月并表,单Q3实现销售收入约 7.18亿元,剔除后公司原有业务单 Q3营收基本持平。 事件评论收入基本符合预期,归母净利润下降较多,主要系:1)产品结构变化、竞争加剧和贝思特并表影响,综合毛利率下降,其中贝思特合并日资产增值摊销在一定程度上拉低了毛利率;2)公司员工工资、公积金和股权激励费用增加;3)增值税软件退税减少和财务费用快速增长。 分业务来看,前三季度,公司通用自动化业务实现销售收入约 18.71亿元,同比增长 2.48%;电梯一体化业务实现销售收入约 10.25亿元,同比增长 11.85%;电液伺服业务(含伊士通)实现销售收入约 3.55亿元,同比下滑 6.31%,其中单 19Q3收入增速转正;新能源汽车业务实现销售收入约 3.41亿元,同比下滑 23.45%;轨道交通业务实现销售收入约3亿元,同比增长 135%;工业机器人业务实现销售收入 0.71亿元,同比增长 16.85%。通用自动化行业受制造业资本开支放缓影响自去年下半年以来持续低迷,公司营收维持弱增长。 受行业影响公司虽面临经营压力,但整体表现仍优于行业。根据工控网数据,19Q3工控整体市场同比下降 2%,其中 OEM 同比下降 6%,较Q2(-3.3%)进一步下探,项目型市场同比增长 2%,增长趋势也相对放缓。从具体产品来看,19Q3PLC 同比下降 4.1%,低压通用变频器同比下降 1.7%,通用伺服同比下降 13%,而 CNC 同比下降 14%。Q3工控整体市场需求低迷,从行业来看,电子(-27.4%)、机床(-13.6%)、印刷机械(-12%)等降幅较大。汇川的传统优势行业降幅明显,或是导致公司业绩下滑较大的原因。不过在行业整体需求走弱的大趋势下,公司通用自动化业务维持正增长,体现龙头的优势。 工控行业与 PMI 相关,9月 PMI 新订单指数为 50.5%,环比改善,行业景气度有望提升。同时公司今年以来组织变革进展有序,经营效率有望逐步提升。考虑贝思特并表,预计公司 2019-2020年归母 9.86、 12.69亿元,对应 EPS0.59、0.76元,PE42、33倍,维持“买入”评级。 风险提示: 1. 宏观经济下行的风险; 2. 外部环境出现变化的风险。
宏发股份 机械行业 2019-11-04 25.05 -- -- 31.18 24.47%
37.92 51.38%
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事件描述公司发布 2019年三季报,2019年 1-9月实现营收 51.5亿元,同比增长 1.9%; 实现归属母公司股东净利润 5.56亿元,同比下降 5.5%。 事件评论 营收增速尚在筑底, 预计电动车业务持续放量。 公司 2019Q3营收同比增长 2.5%,依旧保持在较低区间, 预计主要原因是下游家电和汽车需求仍未出现明显改善。 根据各产品下游情况,我们判断受益于今年电动车产销和国内智能电表招标的高景气,前三季度增速较快的仍是高压直流和电力继电器; 而家电、汽车市场需求仍处于同比下滑趋势中,其中2019Q3空调产量同比下滑 1.3%,国内汽车销量同比下滑 6.1%,预计公司通用、汽车继电器出货同比下降。 同时,判断其他工业、信号继电器、低压电器前三季度出货仍实现同比较快增长。 展望后续, 公司高压直流产品获大众 MEB、奔驰、特斯拉等海外重大项目主要供应商指定证书,后续实现批量出口后有望进一步支撑高压直流产品出货高增长。 实际盈利能力维持稳定,判断汇率波动是业绩重要影响因素之一。 盈利能力方面,首先,从毛利率和期间费用率来看,整体维持稳定: 2019Q3公司毛利率 40.96%,同比小幅增长 0.55pct; 2019Q3公司期间费用率19.8%,同比提升 0.6pct,主要由于管理费用率增加。 其次,由于公司出口占比较高,汇率变化往往一定程度上会直接影响公司最终业绩, 相关科目主要包括汇兑损益、公允价值变动收益、投资收益等;简单估算我们判断相较于 2018Q3,2019Q3公司因汇率波动出现一定直接损失,是最终公司归属母公司股东净利润的重要影响因素之一。 其他财务指标方面,公司 2019Q3末应收账款、应收票据余额分别较2019Q2末分别减少 0.8亿元、增加 1.3亿元; 2019Q3末应付账款、应付票据分别较 2019Q2末分别减少 0.3亿元、增加 3.5亿元。最终公司 2019Q3经营性现金净流入 7.33亿元,同环比进一步增加。 同时公司 2019Q3末固定资产、在建工程余额分别较 2019Q2末增加 0.9、 0.6亿元,表明公司仍在积极推动新产能的建设与落地。 维持前期观点,新老增长点切换引起的短期增速失稳导致公司经营出现一定增长乏力,但公司核心竞争优势不断巩固且新产品客户拓展依然迅速,产能扩张仍旧积极。预计 2019、 2020年公司归属母公司股东净利润分别为 7.3、 8.4亿元,对应 PE 分别为 26、 22倍。 维持买入评级。 风险提示: 1. 下游家电、汽车行业需求超预期下滑; 2. 竞争加剧导致盈利能力大幅下滑。 本报告仅供-大家资产管理有限责任公司-公
璞泰来 电子元器件行业 2019-11-04 54.90 -- -- 73.65 34.15%
95.02 73.08%
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量利拐点兑现,三季报业绩好于预期。公司三季度扣非净利润实现接近60%的高增长,具体拆分来看:1)预计负极销量1.2-1.3万吨,对应净利润1.2-1.3亿元,同比增长近40%;2)预计隔膜涂覆1.6-1.7亿平,同比翻倍增长,对应净利润0.3-0.4亿元;3)预计设备业务确认净利润0.2亿元以上;4)内蒙兴丰石墨化上半年投产,预计三季度贡献归属净利润0.14亿元左右。此外,公司三季度资产减值略有冲回,主要系公司前期存货减值计提偏保守,相关存货在本季度实现销售。整体上看,公司扣非业绩同比高增长主要系突出的产品竞争力叠加前期产能释放下,出货量实现高增长,同时负极产业链纵向布局也增厚了盈利能力。 单季度高增长有望延续,海外放量之旅开启。2018H2至2019H1受负极成本端冲击影响,公司业绩的高成长放缓,在此期间公司积极向负极产业链上游延伸,其余业务尤其是涂覆也实现快速的客户突破及成本改善,前期布局在本季度得到兑现,而后续4个季度有望持续兑现同比高增长。从中长期看,公司成长性有望得益于对全球动力电池龙头的深度绑定,目前负极材料进入LG、三星等海外供应链,涂覆材料除伴随CATL成长外也实现了海外大客户的突破。近期我们在海外专题报告中指出,2020年海外新能源车将迎来景气大周期的向上拐点,其中LG供应链将率先受益于欧系车企(尤其是大众)车型周期以及特斯拉供应链开放,公司有望伴随海外客户加速放量,我们预计2020年公司负极出货有望达到7-8万吨,销量增速超过40%,将驱动业绩持续高增长。 其他财务数据方面,公司三季度研发费用为0.59亿元,研发费用率4.45%,保持较高的研发强度;9月末存货23.68亿元,环比略有提升,预计负极仍有产能瓶颈,以及设备发出商品处于较高位置,后者在预收账款维持在8.63亿元中亦可得到验证。三季度公司经营性现金流为-0.13亿元,存在季节性波动,主要与应收账款的增长有关。 投资建议:预计公司2019、2020年归属净利润7.0、9.9亿元,对应PE分别为32、23倍,维持买入评级。
宁德时代 机械行业 2019-10-29 70.05 -- -- 84.60 20.77%
125.08 78.56%
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事件描述 宁德时代发布2019年三季报,三季度实现收入125.92亿元,同比增长28.8%,环比增长22.47%;扣非净利润11.46亿元,同比下滑11.01%,环比增长26.9%;最终业绩落于前期预告中枢附近,整体符合预期。 事件评论 收入实现超预期增长,展现龙头韧性与业务延伸性。补贴退坡影响下3季度国内新能源车行业景气回落,公司收入则出现同环比增长:1)公司竞争力在行业调整中进一步得到体现,3季度装机市场份额进一步提升至62%,单季度装机量7.7GWh,同比增长46%,环比微降7%。2)出货方面,GGII数据显示公司三季度出货10.5GWh,同比增长46%,环比增长17%,出货量环比增速好于装机的原因或在于下游客户积极备货、非动力市场的增量以及公司海外出货贡献。3)考虑到3季度动力电池行业均价环比有所下行,而公司收入环比高增,我们预计公司非动力业务如储能、锂电池材料、废料销售、研发服务等也贡献增长。 毛利率降幅可控,扣非净利率维持平稳。公司单3季度毛利率为27.93%,环比下降2.91pct,主要与过渡期后单车补贴进一步下降,产业链价格环比下行有关。期间费用率方面,公司依旧维持极高的研发投入强度,单季度研发费用8.43亿元,且销售费用率亦有提升,整体期间费用率环比有所上升,且明显高于2018年三季度11.1%的费用率低点。在毛利率环比略降,期间费用率环比上升的背景下,公司扣非净利润率环比略有改善,主要原因在于:1)2季度存货及坏账计提保守,因而3季度所需计提的金额较小;2)2季度归属少数股东损益为1.74亿元,而3季度仅0.52亿元,预计与合资工厂出货下降有关。 营运数据依旧优秀,产业链地位再获证明。2019Q3公司实现经营性现金流净额30.49亿元,明显高于净利润水平,更重要的是公司经营性现金流净额同样大于当期资本开支,在1-9月累计资本开支高达66.6亿元的背景下,公司依旧实现了自我造血。 投资建议:预计公司2019、2020年归属净利润分别为49、59亿元,对应PE分别为32、27倍,维持买入评级。 风险提示: 1.新能源汽车产销不达预期; 2.动力电池行业格局超预期恶化。
科达利 有色金属行业 2019-09-20 33.69 -- -- 34.56 2.58%
43.28 28.47%
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产能投放顺利, 盈利能力触底回升公司深耕锂电结构件多年,在工艺、技术、产能和下游核心客户绑定方面具备明显优势,目前已成国内动力锂电结构件龙头。跟随动力锂电行业发展,公司锂电结构件业务营收逐年增长。过去两年业绩有所波动主要因毛利率出现下滑,具体拆分发现产品价格下降、原材料成本上升、产能利用率下降对毛利率均有影响,其中根据测算判断产能利用率是影响毛利率的重要变量之一。 而今年上半年因动力锂电行业排产高景气以及 CATL 江苏基地排产提升,公司整体产能利用率明显提升,带动整体盈利能力回升以及业绩大幅增长。 市场领军地位强化, 未来盈利水平有望维持未来盈利能力方面,我们认为主要变量在于产能利用率和价格的变化,其核心是对公司未来市场地位和产能扩张节奏的判断。行业格局方面,动力锂电结构件的主要壁垒在于工艺、技术、产能(即持续扩产所需的资金) ,同时相较于其他锂电材料环节,锂电结构件目前行业平均盈利能力相对低,产能投资回收期相对更长,因此环节资金门槛较为突出。公司除技术工艺优势外,也是行业内唯一主体上市公司,持续大额的融资渠道优势支撑公司成为目前行业内主要进行大规模扩产的企业,由此判断公司龙头地位将持续得到强化,议价能力也能够维持。此外,产能扩张方面,预计公司目前进入平稳扩张期,未来产能增速与下游需求增速匹配,支撑产能利用率逐步改善。综合看,地位稳固和产能利用率改善将支撑公司未来盈利能力回升至较好水平。 跟随电动化浪潮, 绑定龙头助力稳健高增长除盈利能力外,我们认为跟随整体电动车产业链扩容,行业需求的增长将成为公司打开未来成长空间的另一重要因素。对于量方面的判断,首先,汽车电动化浪潮方兴未艾,预计 2025年国内新能源车产量将达到 759万辆,海外新能源车销量超 1000万辆,结构件单车价值量近 2500元,空间广阔。其次,封装技术路线与方形大电芯化虽一定程度上会影响单位电池容量对应的结构件价值量,但综合考虑后,在下游产销高速增长带动下,未来国内结构件将能够保持 20%以上的复合增速,海外需求更为可观。公司作为结构件龙头,深度绑定国内外锂电池一线企业,受益市场份额提升国内业务将实现持续高增长,同时海外市场的成功突破将开始快速贡献业绩增量。 预计公司 2019、2020年归属母公司股东净利润分别为 2.1、2.9亿元,当前市值对应 PE 分别为 33、24倍。维持买入评级风险提示: 1. 产能投放较快导致产能利用率明显回落; 2. 产品价格超预期下降。
宏发股份 机械行业 2019-09-11 24.53 -- -- 26.57 8.32%
31.18 27.11%
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品质把控、成本控制优异,打造继电器龙头 继电器作为控制电路通断的电子元器件之一,因其在电路中的不可或缺性、产品多样性以及大批量生产等特点,我们认为继电器的主要壁垒在于品质、成本和产能。公司深耕继电器领域30余年,在上述三方面均建立显著的竞争优势:1)公司不断向上游延伸,已形成“模具-零部件-设备-装配”全产业链布局,并且持续加大技改投入,生产高度自动化和设备自制构筑了公司产品一致性和成本优势;2)2015年开始公司进行新一轮产能扩张,不断打破产能瓶颈,出货量逐年增长。在以品质把控和成本控制为核心的优势支撑下,公司近几年经营保持稳定的较快增长,销售规模成功跻身全球一线阵营。 结构改善叠加新品开拓,长期潜在空间可观 当前公司继电器全球份额已超14%,位列全球前二,展望后续,我们认为公司未来潜在增长空间依旧可观,主要源于三点:1)传统继电器方面,公司出货以通用、电力产品为主,与全球继电器下游分布有所差异,未来公司在汽车、工控产品领域具备上升空间;2)高压直流继电器行业受益下游汽车电动化大趋势能够保持持续高增长,公司国内龙头地位稳固,随海外市场开拓有望超越行业增速;3)第二门类产品中,依托与继电器在生产管理、成本控制、客户资源等方面的协同作用,低压电器业务发展顺利,出货已具一定规模且定位直销市场。此外,公司涉足多个新产品,对标海外龙头多元驱动的产品结构,我们认为未来任一产品如若成功都将带来可观的增量空间。 短期经营低点大概率已现,后续有望逐步改善 近几个季度公司经营出现一定波动,预计除受汇率波动影响外,更重要的原因在于公司业务新老增长点切换时增速出现短期失稳:2019年上半年通用、汽车继电器受下游影响出货下滑;工控、信号、高压直流等产品虽保持较高增速但因出货规模仍较小,对公司整体营收增长拉动有限。当前时点,我们认为公司大批量生产时品质把控和成本控制的核心优势未改,且保持积极的产能建设,预计在传统下游需求趋稳以及对新客户和新应用领域积极开拓的带动下,公司未来经营有望逐步改善,中长期看能够重回稳健增长通道。 投资建议 预计公司2019-2021年EPS分别为1.05、1.23、1.45元,对应PE分别为23、20、17倍,目前公司估值低于历史中枢。维持买入评级。 风险提示: 1.国内家电、汽车行业产量出现大幅下滑; 2.公司新产品、新客户开拓进度不达预期。
国电南瑞 电力设备行业 2019-09-05 18.60 -- -- 21.85 17.47%
24.35 30.91%
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报告要点 事件描述 公司发布 2019年中报,上半年实现营业收入 109亿元,同比增长 3.6%; 实现归属母公司股东净利润 12亿元,同比下滑 11.2%;实现扣非后归属母公司股东净利润 11.1亿元,同比增长 4.1%。 事件评论 实际经营依旧保持增长,表观业绩受坏账估计方法变更影响。公司从2018Q2开始进行应收款项坏账准备计提范围及比例进行会计估计变更;受此影响,公司 2018H1增加税前利润 2.63亿元(计入非经常损益),2019Q1减少税前利润 0.74亿元(计入经常性损益)。剔除上述影响后,估算 2019H1扣非后归属母公司股东净利润同比增长约 10%。 上半年信通业务仍是主要增长动力,预计下半年公司增长有望提速。分业务来看,上半年公司各主业经营表现不一:1)传统优势主业电网自动化及工业控制依旧是公司营收和利润的重要来源,上半年营收同比增长约 3%。考虑到公司在电网自动化各环节均具备较强的竞争力,预计未来在电网智能化发展趋势下,有望实现稳健持续增长。2)继电保护及柔性输电业务上半年营收同比增长 2.5%且毛利率同比下滑 3.3pct,预计主要受特高压项目建设放缓的影响。公司在特高压直流换流阀和控制保护领域占据第一大市场份额,预计下半年开始随特高压项目建设有望迎来 2-3年的收入确认高峰期。3)电力自动化信息通信业务上半年营收同比增长 12%,产品结构改善下毛利率同比提升 3pct,成为公司上半年主要增长点。展望后续,公司是泛在电力物联网领域确定性持续受益的主要承接单位之一,预计信通业务有望维持 5-6年的出货放量。 财务状况健康,经营现金流明显改善。其他财务指标方面,公司应收款项持续下降,2019H1末较 2018年末减少 11亿元;2019H1末应付款项余额较 2018年末减少 6亿元。综合来看公司 2019H1、2019Q2分别实现经营性现金流净流入 0.95、 11.64亿元,较前两年同期显著改善。 维持前期观点,国网下属科研院所产业化平台的特殊定位为公司带来了凸出的研发、项目优势,未来将确定性持续受益电网智能化、互联化的发展趋势。预计 2019、2020年公司归属母公司股东净利润为 44、52亿元,对应 PE 分别为 18、15倍,处于历史底部区间,维持买入评级。 风险提示: 1. 电网投资超预期下滑; 2. 泛在电力物联网建设进度低预期。
比亚迪 交运设备行业 2019-08-26 50.00 -- -- 51.87 3.74%
51.87 3.74%
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事件描述8月 21日,比亚迪发布 2019年中报,实现营业收入 621.84亿元,同比增长 14.8%,实现归母净利润 14.55亿元,同比增长 203.6%;Q2单季度实现营业收入 318.8亿元,同比增加 8.4%,实现归母净利润 7.05亿元,同比增长 87.1%。同时公司预计 2019年 1-9月归母净利润 15.55亿元到 17.55亿元,同比增长 1.83%到 14.93%,也即 2019Q3归母净利润 1亿元到 3亿元,同比下滑 71%-90%。 事件评论? 受益新能源乘用车大幅放量,二季度收入仍然保持增长。车市景气低迷背景下,二季度公司销量 11.05万辆,同比下滑 2.0%,其中新能源乘用车销量 6.95万辆,同比增长 62.6%,燃油乘用车销量 3.80万辆,同比下滑 43.7%。高单价的新能源乘用车大幅放量助力公司 Q2实现收入318.8亿元,同比增加 8.4%。新能源乘用车热销助力盈利改善,公司二季度归母净利润 7.05亿元,同比增长 87.1%,处于此前业绩预告区间下限,基本符合预期,主要是因为手机部件业务盈利同比下滑较多。 ? 上半年市占率持续提升,降本+泥头车贡献带来毛利率提升。1)上半年公司新能源乘用车销量 14.1万辆,同比增长 97.5%,市占率提升至24.4%。 2) 公司上半年毛利率 17.1%, 补贴退坡背景下同比提升 1.2pct主要是受益降本和泥头车贡献带来汽车业务毛利率同比提升 4.5pct。 3公司上半年销售费用率 3.70%, 同比下降 1.2pct,主要是受益规模增长。 ? 展望三季度,新能源乘用车量利承压,业绩下滑较多。6月 26日正式期开始, 透支效应下三季度销量有所承压; 国补进一步退坡且地补取消,对新能源乘用车单车盈利有明显拖累。新能源商用车方面,泥头车将继续贡献增量。公司预计 Q3业绩 1到 3亿元,同环比均有较大下滑。 ? 比亚迪为新能源汽车龙头,短期业绩承压,长期成长性依然看好。1)新能源乘用车:2019年补贴大幅退坡,短期盈利下滑较多,长期凭借规模效应和降本,公司盈利有望回升。2)动力电池:技术和成本优势领先,开启外供后发展空间巨大。 考虑到补贴退坡对盈利影响超出预期,我们将 19/20/21年 EPS 从 1.42/1.71/1.96元下调至 0.93/1.19/1.41元(19年下调 35%),对应 PE 分别为 55.6X、43.4X 和 36.5X。 风险提示: 1. 竞争加剧导致新能源汽车销量低于预期; 2. 补贴大幅退坡导致单车盈利下滑超出预期。
璞泰来 电子元器件行业 2019-06-17 46.98 -- -- 51.68 10.00%
55.97 19.14%
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事件描述 公司拟以 1.45亿元收购关联方阔元企业持有的标的振兴炭材 28.57%股权。 振兴炭材一期年产 4万吨针状焦装置已基本建成,目前处于设备调试阶段。 事件评论 拟参股针状焦公司,深化负极产业链布局。 针状焦是高端人造石墨必备的原材料之一, 根据璞泰来 2018年财报计算,其负极业务的直接材料成本占比达到 40.9%, 其中预计焦类占到较高比重。 针状焦主要用于石墨电极与负极材料, 2017年以来在电弧炉炼钢需求激增与新能源汽车市场井喷带动下, 针状焦价格快速上涨,根据鑫椤资讯数据, 2017年6月国产针状焦价格在 6400-7500元/吨,进口针状焦在 500-640美元/吨;到 2019年 5月初,国内针状焦价格已涨至 1.8-2.2万元/吨,海外价格 2200-2500美元/吨。 针状焦价格连续调整对公司盈利能力造成冲击, 2018年 3季度公司整体毛利率环比下滑 5.12pct, 2018年公司负极原材料单吨成本较 2017年上升 0.62万元。 考虑到新能源汽车市场的高速增长将带动负极、针状焦需求不断提升,公司参股针状焦公司将环节原材料供应及潜在价格波动的风险, 夯实负极业务综合竞争力。 石墨化项目逐步投产,负极量价拐点出现。 公司作为全球高端人造石墨龙头,产品因品质领先而供不应求, 2018年公司负极产能利用率高达111%( 按年末产能计算), 限制公司出货增长的主要系石墨化环节。 为此公司于 2017年底控股山东兴丰,并在内蒙新建 5万吨石墨化项目,有望于年内逐步达产。 内蒙兴丰达产后,一方面有助于公司破除产能瓶颈,带动负极产销快速放量,另一方面内蒙低电价带来石墨化项目成本优势( 石墨化单吨电耗在 1.2-1.4万 KWh,内蒙电价较低), 有望带来负极成本显著改善,故判断公司下半年负极业务量价拐点有望到来。 动力人造负极发力全球龙头,涂覆等业务贡献业绩增量。 作为消费类负极龙头,公司近两年加速动力产品研发及产业链纵向布局, 强势切入动力类市场,瞄准 LG 化学、宁德时代、三星 SDI 等全球龙头客户,有望在动力类市场再度印证全球竞争力。此外,公司涂覆业务绑定龙头实现快速放量, 涂布机、铝塑膜、湿法基膜等业务也有望贡献增量。 投资建议: 预计璞泰来 2019、 2020年归属净利润分别为 8.0、 10.3亿元,对应 PE 分别为 26、 20倍,维持推荐评级。 风险提示: 1. 新能源汽车产销量、消费电池需求低预期; 2. 针状焦等原材料价格大幅上涨。
国电南瑞 电力设备行业 2019-05-29 18.79 -- -- 19.50 1.67%
19.10 1.65%
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定位国网科研产业化平台,资源优势显著 回顾过去十年,可以发现公司是标准的成长股,我们认为其深层次原因在于公司作为国网科研产业化平台所体现的显著定位优势。公司主要从事电网二次设备的研发和生产,是南瑞集团和国网电科院下核心上市平台,在研发和项目获取方面具备明显优势,一方面公司的研发投入、人员配置均在行业内处于领先地位;另一方面,南瑞集团多次承接国家、国网内科研项目且拥有多个实验室。在核心优势支撑下,公司已经在大电网安全稳定控制、调度、变电、配电自动化等领域处于龙头地位,能够较好地顺应电网整体的发展趋势,因此我们认为分析公司的重点即在对电网行业发展趋势的分析。 顺应电网智能化周期,叠加资产注入,铸就公司辉煌过往 复盘电网行业和公司过往的发展可以发现,2009年开始,受能源结构优化以及电网安全性要求提升等因素影响,国网启动坚强智能电网建设,其中2009年-2013年是智能化渗透率提升最快阶段。公司作为电网自动化覆盖环节最广的企业之一,深度契合智能电网建设。伴随建设的推进,公司的营收和归属母公司股东净利润也自2009年开始迎来跨越式增长。此外,南瑞集团先后多次向公司注入资产,也切实拉动了公司整体经营规模和市值。 但当前时点来看,无论是从建设规划,还是智能化水平,预计电网智能化逐步趋缓;同时判断南瑞集团已基本实现整体上市。在此背景下,预计作为公司主要营收和毛利润来源的电网自动化业务未来大概率维持稳定增长。 跟随电网投资转向,公司新增长点逐步明晰 展望后续,我们认为公司核心优势依旧未改,仍可继续跟随电网趋势而发展,即未来电网可能的两大投资方向——特高压和信息通信有望成为公司新增长点。特高压方面,在经济增长承压背景下,作为稳增长的重要手段之一,能源局发文加快一揽子特高压项目建设,公司作为直流换流阀和控制保护龙头,未来2年有望获得确定性订单和业绩增长。信通方面,年初国网新一任管理层提出建设泛在电力物联网,预计将开启5-6年的电网投资新周期,判断其中通信网络和新一代营销软件平台是当前投资重点,南瑞作为国网内两大信通业务承担单位之一,判断未来随建设开启将持续获益。除此以外,公司正推进核心元件IGBT产业化,未来如若成功,将贡献长期业绩增长Alpha。 预计公司2019、2020年归属母公司股东净利润45.2、53.1亿元,对应PE分别为19.6、16.6倍。维持买入评级。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名