深耕三十余载,打造成为世界级电子电路集成商、内资PCB龙头 公司成立于1984年,深耕PCB领域三十余载。从游戏机板业务起身,得益于中国通信设备商崛起,公司通信业务板块PCB快速做大做强。17年公司营收约57亿元,占全球市场份额1.28%,排名第21位,占中国市场份额2.55%,内资企业排名第1。公司在高密度、高多层PCB板产品方面具有显著优势,可实现最高100层、厚径比30:1等产品,远高于行业平均技术能力。 深南电路如何造就“中国第一”,深入解析公司三大核心能力 公司为内资PCB第一,深入分析其三大核心优势:1)PCB领域的“国家队”,在政策、资本、人才等各方面具有优势,助力公司成为中国PCB龙头。2)与国内重要通信设备供应商多年深度合作,营收占比达40%以上,拥有较高客户粘性,且已提前多年研发5G产品,拥有“5G赛道”先发优势。3)公司战略定位以“技术领先驱动盈利提升”,多年来持续高比例研发投入,帮助公司获得众多“技术制高点”,从而获得高产品价格及优秀财务指标。 把握产业东移,深南电路拥有“5G+封装基板”两大优质赛道 随着全球PCB产业向中国转移加速,2017年中国PCB产值全球占比达50%以上。公司紧握行业东移趋势,加速布局产能建设。 为迎接5G商用高频高速等高端板需求爆发、以及中国半导体产业国产替代趋势拉动封装基板需求,公司通过募投项目在无锡及南通建生产基地,新增数通用电路板34万平方米/年和封装基板60万平方米/年的生产能力。同时公司龙岗厂区继续设备改造提升产能产出,预计公司2020年对应总产能将可达290万平方米,复合增速达22%。 布局5G迎来增长空间,产能和需求相匹配进入景气向上周期,给予“增持”评级 随着环保要求变严,落后产能出清PCB行业集中度不断提升。随着5G商用,伴随下游PCB新应用需求提升对高速高频产品的需求,公司募投项目产能逐步释放,成长空间较大。预计公司2018-2020年营收68/87/110亿元,净利润6.06/7.89/10.57亿元,对应2018年PE 33X,景气周期向上,持续稳健成长的优质公司,给予增持评级。

2018H1净利润同比+24%,单Q2净利润同比+43%,好于预期。 公司公告2018H1实现营收22.75亿元,同比+16%,归母净利润3.91亿元,同比+24%,扣非净利润3.67亿,同比+16%。单Q2公司实现营收12.89亿元,同比+21%,归母净利润2.35亿元,同比+43%, 2018H1毛利率32.63%,同比+0.59pct,净利率17.19%,同比+1.16pct,单Q2毛利率31.89%,同比+0.30pct,净利率18.22%,同比+2.76pct,环比+2.36pct。公司单2季度利润加速增长,主要系公司管理费用率环比下降2.13pct,以及财务费用下降3.09pct。 公司各地区产能释放稳步推进,营收利润持续增长。 从各子公司情况分析,江西景旺营收同比增长15%,净利润同比基本持平。主要系江西景旺二期建设,已有2条产线逐步投产并释放产能达10万㎡/月,目前公司正进行第三条线的安装和调试工作,预计三季度末投入生产。由于仍处于产能爬坡期,产能稼动率不充分故费用率较高,因此其净利润未同比增长。龙川景旺营收同比增长约19%,净利润同比增长44%。景旺深圳母公司营收同比增长25%,净利润同比增长48%,呈现较快增速。 公司精益管理持续收效,报告期再获客户赞誉,新客户持续拓展。 公司的优秀制造能力和产品品质持续客户高度认可,报告期公司获得博世及海拉“优秀供应商奖”、科世达“最佳配合奖”、vivo“一级FPC品质奖”、天马“全球卓越质量奖”等。依托卓越的产品质量和优秀技术能力,成功引进了汽车电子、新能源、5G应用、OLED显示等应用领域的客户,包括法雷奥、Lumileds、三星SDC、宁德时代、德普特等知名公司,为公司可持续发展打下稳固的基础。 股权激励激发管理层核心动力,给予“买入”评级 公司同时公告股权激励计划授予核心高管26人共300万股,授予价格28.56元,为现价约50%,同时公司业绩目标2018-2020相较2017业绩增长率分别为20%/44%/73%。我们预计公司2018-2020净利润818/1017/1253百万元,对应PE 28/23/19倍,公司为PCB行业盈利翘首,给予买入评级 风险提示:PCB产业链需求不及预期。

2018H1营收同比+67%,归母同比+48%,超市场预期。 公司2018H1实现营收20.35亿元,同比+67%,归母净利润2.01亿元,同比+48%。其中单Q2公司实现营收11.76亿元,同比+73%,归母净利润1.49亿元,同比+71%。公司上半年业绩增长较快,其中显示屏营收16.29亿元,同比去年增长约43%,公司合计销售LED显示屏约21万平方米,同比+75%。其中公司LED小间距产品营收9.86亿,小间距LED同比+52%。此外公司收购多家照明标的去年12月并表,带动公司照明业务快速发展,上半年中标订单约5.20亿元,实现营收3.85亿元,同比+375%。显现快速增长。 2018H1毛利率净利率小幅下滑,单Q2毛利率净利率环比提升。 2018H1毛利率30.64%,同比-1.19pct,净利率10.20%,同比-0.91pct。主要系LED显示产品毛利率下降4.10pct,由于公司扩大LED显示产品销售规模,终端平均价格略有下降,故上半年毛利率小幅下降。 单2季度毛利率32.97%,环比+5.53pct,净利率13.12%,环比+6.92pct。毛利率提升主要系公司产品结构优化且公司LED照明毛利率营收占比提升。此外由于汇率下降,公司2季度财务费用大幅下降4.88pct,对净利率有正面作用。 公司加大研发投入,继续打造LED高端显示技术优势。 2018年H1公司研发投入0.79亿元,占营收的比重为3.86%,同比去年+123%。主要系公司加大力度布局MiniLED、COB等前沿技术,公司上半年推出业界首创的商用一体机UTVⅢ系列产品和户内超微小间距LED系列产品(P1.0以下),未来公司有望进一步抢占高端LED显示市场。 给予“买入”评级 公司战略上已经打通下游经销和应用环节。本部定位高端制造,雷迪奥、蓝普等子公司定位经销和工程应用,形成一体化战略,打开显示+照明千亿市场空间。未来随着大亚湾二期建成后公司将形成以福永总部为基点,坪山、大亚湾两大生产基地为支撑的“铁三角”架构,公司将成为全球最大的LED高端显示智能制造中心。预计2018-2020年净利润4.50/6.45/8.43亿、PE15/11/8X,给予“买入”评级。 风险提示 LED下游景气度不及预期。

报告期扣非净利润同比+10%,营收同比+3%,略低于预期。 年上半年营收41.73亿元,同比+3%;归母净利润18.53亿元,同比+22%;扣非后净利润14.35亿元,同比+10%,低于预期。Q2公司实现营收22.28亿元,同比+7%,归母净利润8.85亿元,同比+7%。 1H整体毛利率48.88%,同比+0.62pct,环比-2.25pct;净利率44.40%,同比+7.15pct,环比-5.38pct。Q2毛利率46.92%,同比-3.69pct,净利率39.70%,1H芯片价格平均下降10~20%,导致公司Q2毛利率有所下滑。 存货金额有所提升,存货/营收占比环比下降,去库存进行时。 公司2季度末存货金额25亿元,相比1季度末、17年底分别提升2.65亿元,6.97亿元,存货/营收占比为60%。从存货分类来看,产成品库存相比去年约提升12亿,预计公司未来仍将继续进一步去库存。 新业务汽车LED照明、化合物半导体显现进展良好。 公司化合物半导体小量产顺利,H1营收约0.67 亿元,相比2017 年营收增涨1.5 倍;汽车LED 安瑞光电H1营收4.25亿,同比快速增长32%,汽车客户规模及层次稳步提升,且安瑞一期基本完工,二期逐步展开。公司泉州南安项目已启动基建。公司战略纵深布局完善,各项业务多点快速发展,奠定公司中长期快速成长。 大股东及高管接连增持,维持“买入”评级。 公司公告高管拟在未来15日增持不低于1000万元,且公司大股东上半年已完成增持6亿,并号召公司员工增持并承诺给予兜底,彰显公司发展信心。 公司在LED芯片领域龙头地位稳固,整体竞争实力较优。短期行业价格下降导致盈利能力下降,不过LED行业渗透率持续提升,行业长期向上发展趋势确定性较强。考虑到短期行业价格压力,预计公司2018~2020 年净利润/4540/5674百万元,对应PE 17/14/11X,考虑化合物半导体、汽车LED、高端LED应用等迎来新增长空间,维持“买入”评级。 风险提示 LED行业景气度不达预期;化合物半导体进展不达预期;

2018H1营收同比+93%,净利润同比+58%。 公司公告2018年上半年实现营收69.92亿元,同比+93%,归母净利润4.84亿元,同比+58%,其中扣非净利润0.90亿,环比下降69%。Q2公司实现营收49.69亿元,同比+138%,归母净利润3.18亿元,同比+83%,扣非净利润1.05亿,同比下降34%。公司上半年营收同比增长显著主要系LEDVANCE海外部分并表所致,并表营收约29亿左右。 公司Q2毛利率同比提升约3pct,显现盈利状况逐步提升。 上半年毛利率22.42%,同比-1.31pct,净利率6.94%,同比-1.61pct。其中Q2毛利率25.97%,同比+3.15pct,净利率6.45%,同比-2.05pct。公司Q2毛利率提升,主要测算ledvance毛利率30~33%,且公司2季度自身毛利率环比提升所致。公司净利润率同比下降,主要系ledvance净利率水平仍然较低,且公司本部年初投入固定资产较多,2018H1折旧约4.11亿,同比提升44%。同时由于本部财务费用增加较多,且公司当前正在工业4.0改造,导致研发费用增加较多。 LEDVANCE2季度首次并表,贡献利润约7000万元。 LEDVANCE2季度首次并表约贡献利润7000万元,已成功打消市场普遍担忧其收购海外资产将亏损的预期。公司海外整合情况逐步展开,LEDVANCE新CEO就位、新采购中心已设立在深圳,整体运营态势稳步向好。目前净利率仍然较低,主要系传统照明营收萎缩,海外固定资产产能利用率较低,而各项人员薪酬等成本支出仍然较高。预计随着下半年圣诞节拉动旺季需求,公司年度利润目标预计能够完成。 预告1-9月净利润同比增长32%-41%,给予“买入”评级。 公司预告1-9月净利润同比增长32%-41%,预计公司2018-2020年净利润分别为915/1211/1583百万元,对应PE约22倍,公司收购LEDVANCE已正式成为全球LED应用龙头,给予“买入”评级。 风险提示 LED行业景气度不达预期;

公司2018H1净利润同比+58%,单Q2净利润同比+42%。 2018H1营收36.11亿元,同比+48%,归母净利润5.86亿元,同比+58%,扣非净利润5.49亿元,同比+56%。其中单二季度公司实现营收17.92亿元,同比+29%,归母净利润2.81亿元,同比+42%,扣非净利润2.46亿元,同比+32%。公司营收净利润均稳步增长,基本符合预期。 公司四大板块协同共进,LED显示业务毛利率略有下降。 报告期,公司LED显示营收占比59%,同比+35%,由于公司直销模式逐步转变为分销渠道销售,需部分让利于渠道,故毛利率下降2.64pct,达33.06%;夜游经济板块营收增约60%,毛利率35.75%,毛利率下降7.24pct;文旅板块营收增长达130%,毛利率约39.65%,同比提升0.57pct;VR营收增长3.57%,毛利率79.07%,同比提升0.37pct。 公司经营性现金流同比持续改善,经销模式显现良好效果。 2018年4月公司“千店计划”进一步拓展经销模式,目前稳定的渠道合作伙伴已发展至460家。截至报告期,公司通过经销渠道销售金额占LED显示营收占比为44%。因此公司经营性现金流净值持续改善,连续6个季度稳步提升。2018H1公司经营性现金流净值为1.86亿元,同比+155%。2018H1公司应收款占营业收入比重为29%,同比下降5pct,显现公司经营质量继续提升。 LED文化科技融合趋势明显,给予“买入”评级 随着中国LED产业持续发展,由LED照明及显示技术激发了中国文化科技融合的内在需求升级,催生夜游经济、景观照明、文旅体验等万亿级市场需求。公司看准行业趋势,打造“文化科技融合”,四大业务板块:智能显示、夜游经济、文化旅游、VR体验,切中市场需求协同共进,融合效果显现卓越。我们预计公司2018-2020净利润1746/2414/3220百万元,对应PE15/11/8倍,同时公司公告今年总计新签订单及中标项目金额76亿元,为实现年初制定的16-20亿元的净利润目标提供了有力支撑,给予买入评级 风险提示 LED显示需求不及预期,LED夜游经济需求不及预期。

2018H1公司毛利率略微提升,净利率同比提升1.75%。 18H1公司收入18.15亿元,同比+23%;归属上市公司股东净利润2.80亿元,同比+38%。2018H1公司毛利率达32.68%,同比提升0.57pct,净利率15.46%,同比提升1.75pct,公司三项费用率均同步小幅下降0.2~0.3pct,是公司净利率稳步提升的主要原因,显现公司实施精益管理、提效率、降成本等措施持续提升盈利能力。 二季度PCB产能逐步释放,净利率同比提升2.72%,江门二期建设稳步有序,预计年内将达产。 单Q2收入9.38亿元,同比+18%;净利润1.53亿元,同比增长43%。公司二季度毛利率达32.74%,同比提升1.06pct,净利率16.25%,同比提升2.72pct,环比提升1.65pct。公司在建工程余额环比下降,主要系江门崇达在建工程余额环比减少30%,预计系公司江门高自动化产能建设稳步进行,在建工程转固后形成产能投放,预计2018年12月该项目将达产。公司单2季度财务费用率环比下降2.42pct,带动公司净利率环比提升,预计主要系人民币贬值,减少公司部分财务费用。 公司国内销售增长强劲,大批量板营收占比提升至69%。 公司内销收入增长强劲,同比增长幅度达43%,主要系国内下游需求旺盛。公司上半年大批量板销售占比继续提升至69%,环比提升9pct,新增订单70%为中大批量订单。公司显现产销两旺,2018年H1产能利率接近90%,产销率98%以上,且继续加强与世界500强及各行业领头企业的合作。 预告1-9月净利润同比增长20%~40%,给予“买入”评级。 公司未来将继续在江门二期、珠海一期建设产能,目标新增年产能超240万平方米,同时公司通过收购三德冠布局FPC,进一步完善产品线提升竞争力。预计公司2018-2020年,净利润6.09/7.93/10.59亿元,对应PE23/18/13X,考虑随着5G商用拉动PCB需求周期,公司盈利能力优秀,给予“买入”评级。 风险提示 PCB下游需求不及预期。

控股股东三安集团完成增持公司股份0.31亿股,约占本公司总股本的0.75%。 公司公告控股股东三安集团已完成增持计划。控股股东三安集团自2018年5月2日至2018年8月1日累计增持本公司股份0.31亿股,约占本公司总股本的0.75%,增持金额6.22亿,增持均价为20.37元/股,增持完成后三安集团直接持有公司总股本的8.61%。 此次增持计划是三安集团两年来首次增持,彰显大股东现阶段对公司发展的信心。 本次增持计划完成,充分显示了大股东对公司未来发展的坚定信心。公司2018H1产能已达350万片/月,未来将根据市场情况进一步进行扩产。根据之前计划,公司拟在泉州投资333亿建化合物半导体及高端LED应用产业群,进一步提高产能,达产后预计年销售收入可达约270亿元,是公司当前年营收超3倍,促进公司持续快速增长。 汽车及高端LED、化合物半导体多点开花,奠定公司快速成长。 公司汽车LED车灯业务发展迅速,营收呈高速增长态势,目前已进入多家知名品牌汽车厂商供应链。公司半导体业务进展顺利,布局6寸GaAs和GaN产线,已获得部分客户认证通过并开始小量产。公司深度布局化合物半导体及高端LED,奠定公司持续快速增长。 LED下游需求持续旺盛,公司龙头地位突出,给予“买入”评级。 LED灯丝灯、小间距应用、MiniLED等新需求持续拉动行业增长。而从历史上看,LED芯片降价符合摩尔定律,三安光电中长期毛利率及ROE持续稳步提升,我们继续看好公司在LED芯片领域龙头地位持续,公司目标全球市占率未来翻倍提升,化合物半导体、MicroLED等迎来新增长空间。预计公司2018~2020年净利润4187/5581/7144百万元,对应PE18/14/11X,买入“评级”。 风险提示 LED行业景气度不达预期;化合物半导体进展不达预期。

上半年实现营收同比+19%,净利润同比+11%,基本符合预期。 18年上半年实现营收32.40亿元,同比+19%,归母净利润2.80亿元,同比+11%。上半年整体毛利率净利率同比基本保持稳定,毛利率23.17%,净利率8.69%,基本持平。其中二季度实现营收17.62亿元,同比+22%,归母净利润1.63亿元,同比+9%,毛利率21.77%,净利率9.31%。 公司预计前三季度净利润增长10%-30%,中值20%增速对应Q3单季度净利润为1.26亿元,同比增速45%。 上半年三大业务板块营收均实现较快增长。 上半年印制电路板业务实现销售收入22.99亿元,同比增长20%,增长主要来自通信及服务存储领域需求拉动,毛利率23.91%,同比持平略有提升。封装基板业务实现销售收入3.86亿元,同比增长19%,增长来自MEMS-MIC,即硅麦克风需求增长拉动,毛利率29.04%,同比小幅下降1.81%。电子装联业务实现销售收入3.99亿元,同比增长17%,公司已具备加工各类高精度、高复杂性电子装联产品的工艺技术能力,毛利率15%,同比基本持平。 产能将在19年逐步释放,对应5G周期需求周期。 目前南通、无锡工厂进展顺利,产能按计划稳步释放。上半年公司整体增加设备2.74亿元,同时南通设备在建工程增加4600万元。 客户方面,南通工厂已启动客户认证,预计明年将逐步释放产能。无锡工厂建设有序进行,公司在硅基产品上技术保持领先优势,无锡新基板项目在存储产品方向与客户对接顺利。 布局5G开启核心增长潜力,给予“增持”评级。 公司通信业务占比50%左右,同时正积极配合客户开发5G无线通信基站用PCB产品。明年公司的产能释放周期将与下游5G客户的需求周期相互重叠,业绩成长可期。 预计公司2018-2020年营收68/87/110亿元,净利润6.06/7.91/10.61亿元,对应2018年PE30倍,给予增持评级。 风险提示。5G采购时点推后,以及公司产能释放低于预期。

上半年公司净利润同比39%,超市场预期 18年上半年公司收入18.14亿元,同比+22.58%;归属上市公司股东净利润2.81亿元,同比+38.62%,超出市场一致预期的30%同比增速。其中,18年Q2收入9.38亿元,同比+18.09%;净利润1.53亿元,同比增长42.77%。二季度单季度净利润率达到16.35%,环比提升金1.7个百分点。 公司线路板产能逐步释放,同时海外汇兑收益增厚部分公司业绩 公司二季度净利率16.29%,同比提升2.82pct,环比提升1.68pct。主要系公司江门高自动化产能逐步释放,当前已形成3-4万片/月,同时公司本部保持10%产能优化,带动营收持续增长,人均产出比提升,带动公司净利率提升。公司海外营收占比达60%~70%,二季度人民币贬值形成一定汇兑收益增厚部分公司业绩。 小批量龙头成功切入大批量板市场,新产能、新产品将带动公司迈向“百亿”目标 公司由小批量板起家做到国内领军地位。随着产能、产品、技术的积累,公司逐步丰富自身产品线,并开始切入规模化大批量板领域。大批量产品的销售额营收占比约60%。公司通过技术改造手段提升原有产能,同时运用募集资金投建江门二期,达产后将增加24万平方米/年产能。另外公司在珠海投资25亿元分三期投建年产640万平方米产能,其中一期工程投资10亿元,约120万平方米/年,预计于2019年建成并逐步释放产能。 公司7月3日发布公告,利用现金1.8亿元收购三德冠20%股权,对应整体估值9亿元。三德冠2017年收入7.46亿元,净利润0.504亿元,净资产1.58亿元,股权投资对应2017年静态PE 17.85倍,PB 5.69倍。未来公司将根据情况进一步收购40%的股权,达到控股目的。 财务指标优异,收购三德布局FPC,给予“买入”评级 公司客户结构相对分散,各项财务指标优异,过去2年持续保持20~30%左右营收增速,业绩确定性高。通过收购三德冠布局FPC ,进一步完善产品线提升竞争力。公司2018-2020年,净利润6.09/ 7.93/10.59亿元,对应PE24/19/14X,对应PEG 0.6倍,给予“买入”评级。

公司上半年实现营业收入58.09亿元,同比+20%,归母净利润5.33,同比下降约-1%,略低于市场预期。 公司公告2018年上半年实现营业收入58.09亿元,同比+20%,归母净利润5.33亿元,同比-1%;其中单二季度公司实现营收29.81亿,同比+20%,归母净利润约2.84亿,同比+11%,利润增速小于营收增速,略低于预期。 产线效率优化提升产出,公司营收稳步增长,而公司产品价格略有下降及原材料成本增长,导致净利率承压。 公司上半年营收增速保持约20%增长,主要系公司优化产线效率并调整产品结构,营收保持稳步增长。测算公司上半年净利润率为11%,同比下降1pct,预计主要原因由于覆铜板产品价格略有下降,而铜箔、树脂等上游原材料价格相较去年年初大幅上涨,导致净利率承压。此外,预计公司新发债券导致财务费用同比去年增加约2000万元,以上综合因素导致公司净利润增速小于净利润增速。 公司作为内资覆铜板龙头,抢先布局高频高速产品,技术优势显著。 公司作为内资覆铜板龙头抢占布局高频高速产品,公司自主研发碳氢材料应用于功放领域已实现规模量产。公司向购买日本中兴化成PTFE产品的全套工艺、技术和设备解决方案,并获得成功应用于天线领域的产品突破。预计2019年随着5G商用开启,公司高频高速产品将有望迎来爆发式订单增长,带动公司业绩发展。 PCB产业景气度延续,覆铜板龙头强者依旧,给予“买入”评级 当前从产业链调研显示,下半年PCB下游需求持续,整体订单饱满,公司作为内资覆铜板龙头企业,在环保限产及产业集中度提升背景下,将继续呈现强者恒强,随着下半年PCB下游需求升温以及未来5G商用展开,我们判断公司盈利水平将重回升势。预计公司2018-2020净利润12/16/21亿,对应PE18/14/10倍,给予买入评级 风险提示 PCB产业链需求不及预期。

聚焦通信、便携式医疗及航天产品,打造世界级电子电路技术与解决方案的集成商。 公司在通信领域营收占比达60%,无线基站射频功放PCB产品具有较强的竞争力,主要客户包括华为、中兴、诺基亚等主流供应商。随着5G时代的来临,公司未来主要聚焦通信、GE(便携式)医疗以及航空航天产品。因5G产品对PCB加工的整体精度、特殊材料加工、小功率金属基埋入等制造工艺要求非常高,而公司5G用高频高速PCB的技术壁垒较高。公司布局的通信载板、5G、汽车、服务器等将带来新的增长点。同时,随着公司募投产能逐步释放,公司将进一步优化产品结构,调整产能布局,在先进技术的基础上,优化盈利能力。公司将通过国有企业,发展定位从优势技术路径予以发展,目标打造世界级电子电路技术与解决方案的集成商。 封装基板+5G带公司驶入发展快车道。公司是中国印制电路行业的龙头,在印制电路板、封装基板及电子装联三大板块形成“3-In-One”布局。随着环保要求变严,落后产能出清,行业PCB产值及集中度不断提升,下游新需求的诞生,高速高频要求提升,公司募投项目产能逐步释放,增长空间较大。同时,随着5G时代到来,公司重点聚焦通信、便携式医疗及航天产品,从优势技术路径发展,打造世界级电子电路技术与解决方案的集成商。预计公司2018-2020年营收74/95/120亿元,净利润6.44/8.53/11.18亿元,对应2018年PE27X,给予增持评级。

一、经过30多年发展,公司已成为全球第二、内资第一的覆铜板专业生产商。 生益科技是内资最大的覆铜板专业生产商。公司成立于1985年,主要从事覆铜板制造与销售业务,主要产品有阻燃型环氧玻纤布覆铜板、复合基材环氧覆铜板及多层板用系列半固化片等,广泛用于手机、汽车电子、通讯设备、计算机、服务器、安防、工控、医疗设备以及各种高档电子产品中,并获得各行业领先制造商,如BOSCH、CONTINENTAL、华为、中兴、NOKIA、浪潮、格力等客户的高度认可。经过30多年的发展,公司已成为中国大陆最大的覆铜板制造商,荣获“中华之最(覆铜板生产基地)”,根据美国Prismark2016年全球刚性覆铜板统计和排名,公司刚性覆铜板销售总额全球排名第二,公司全球市场份额达13%,是全球覆铜板行业中品种规格最为齐全的公司之一。营收分类来看,2017年公司覆铜板和粘结片占销收入的83%,达89.45亿元,印制线路板占总体销售收入的15%,达16.73亿元。 二、过去5年公司业绩稳步增长,覆铜板贡献主要营收,并保持良好成长势头。 公司营收及净利润保持稳定增长。公司营业收入由2013年的65.70亿元提升至2017年的107.52亿元,年均复合增速为13%,2017年营业收入同比增长26%,2018Q1公司实现营业收入28.28亿元,同比增长19%,营收增速稳健。公司净利润由2013年的5.58亿元提升至2017年的10.75亿元,年均复合增速为18%,2017年净利润同比增长44%。2018Q1公司实现净利润2.49亿元,同比下降12%,主要由于财务费用影响及原材料成本上升所致。 覆铜板和黏结片业务板块占总营收83%。公司覆铜板和粘结片近年来增长稳定,从2013年60亿增长到2017年89.45亿元,复合增速达10%,2017年公司覆铜板和粘结片营收同比增长28%,占总营收的83%,呈现加速增长态势。 印制线路板业务板块占总营收15%。2013年公司通过收购生意电子股权,正式纳入印制线路板业务板块,2014年-2017年印制线路板业务复合增速约14%,2017年公司印制线路版实现营收16.73亿元,2017年公司印制线路版业务营收同比增长17%,占总营收的15%,呈现小幅加速增长。 三、固定资产增长推动产能扩张,公司已形成四大生产区域。 公司确定“以供定产、以产定销”的经营基调,随着新增产能的释放,公司计划2018年经营硬板覆铜板8543万平方米,较2017年同比增加4%;粘结片11232万米,较2017年同比增加6%;线路板1115万平方英尺,较2017年同比增加13%。2018年公司将通过进一步加快高毛利业务印制电路板的产能,带动业绩稳健增长。 2018-2020年随着公司松山湖、陕西的产线扩产以及九江一期、生益特材建成投产,CCL总产能有望突破1.2亿平方米/年。 ①南通生益特材:预计2018Q4生益特材产能开出,南通高频高速2018年可以做到100万平方米/年,未来高频高速产能目标150万平方米/年。 ②陕西区域:陕西生益拥有产能1815万平方/年,预计陕西二期2019年3月份新增至35万平方米/月。 ③江苏江西区域:苏州厂区产能达1864万平方/年,未来九江产能设计两期共3000万平方米/年,总投资额为20亿元,预计到2019年年底一期产能将达到1200万平方米/年,2020年根据市场情况进行二期产能投放。 ④广东区域:广东区域产能已达4460万平方米/年,其中万江产能600万平方米,松山湖产能约3800万平方米。 四、公司下游应用领域营收占比相对均衡,其中通信终端应用占比最高。 公司下游终端客户营收分类占比为:①通信类应用占总营收约占30%。公司通信类产品应用主要包括天线、基站及高频高速。5G方面,公司天线产品已通过华为、坎普等重要客户认证,此认证周期需要2-3年,其产品材料为南通子公司生产的特种板材。目前公司高频高速板材已批量出货5~8万张/月,预计今年11月特种板材新产能将可进一步释放。 ②汽车类终端产品占总营收的25%,年均增速稳定在10%左右,汽车类终端产品包括博世等主流汽车部件供应商。 ③消费类电子类占总营收的15%,服务器占总营收的10%,公司预计消费电子及服务器的营收增速相对较弱。 五、公司战略定位技术领先,优势技术转换为优良财务指标,布局5G高频高速产品奠定中长期快速发展。 公司战略定位技术领先型公司。公司拥有行业唯一的国家级工程技术研究中心,领先开发高频高速、无卤、无铅等行业技术先进产品。从财务数据显现,公司毛利率由2013年的15%提升至2017年的21%。公司净利率由2013年的8%提升至2017年10%,显现技术优势转换为优秀盈利能力。 分业务毛利率来看,覆铜板和粘结片的毛利率由2013年的14%提升至2017年的20%,印制电路板毛利率从6%提升至25%。 现金周转期良好。公司应收账款周转天数稳定在120天左右,而应付账款周转天数稳定保持在80天左右。公司的现金周转期由2013年的95天下降至2017年的92天,整体而言,公司的平均现金周转期维持在98天左右。 随着5G时代来临,公司加速布局了高频高速产品,奠定未来成长动力。 随着5G时代来临,全球高频高速市场将迎来高速发展,当前市场规模约4亿美元,主要被海外公司罗杰斯占领,其PTFE市场份额最高时期可达90%。公司坚定看好高频高速市场发展,在高频高速产品领域突破海外公司垄断局面,填补国内空白,公司自主研发碳氢材料应用于功放领域已实现规模量产。公司向购买日本中兴化成PTFE产品的全套工艺、技术和设备解决方案,并获得成功应用于天线领域的产品突破。 公司加快高频高速产品的认证,在PTFE(聚四氟乙烯)产品类别,公司已完成重要天线供应商产品认证,主要包括凯瑟琳、华为、坎普、摩比等。在碳氢产品类别,已获得华为等客户产品认证,具备较高性能、较优性价比优势,公司碳氢产品目前在功放领域的出货量大约为5-8万平方米/月。预计2019年随着5G商用开启,公司高频高速产品将有望迎来爆发式订单增长,带动公司业绩发展。 六、上游原材料价格上涨较快,未来看覆铜板仍有持续涨价趋势。 2017年CCL主要原材料价格涨幅较快,2017年电解铜箔价格平均上涨达10%-20%(占原材料成本40%),同时原材料树脂价格涨幅较大达50%(占原材料成本18%)。原材料价格持续攀升推动CCL成本提升,为减少材料成本上升带来的压力,公司CCL产品价格相应提升。未来随着上游原材料价格坚挺,下游PCB新需求增长持续,预计将进一步推动CCL行业价格持续走高。 七、财务预测 PCB产业链持续稳定增长且确定性高,环保限产叠加下游需求持续,行业集中度加速提升,龙头公司显现强者恒强。 公司作为内资覆铜板龙头企业,5G时代将大幅提升对高速高频等高技术产品需求,将有利于公司充分发挥其行业领先的技术优势,拓展高频材料十倍增长空间,预计公司2018-2020净利润11/16/20亿,对应PE18/14/10倍,给予买入评级。

一、游戏机板起身, 凭借杰出的技术能力,在全球印制电路排名第21,内资企业排名第1。 深南电路是内资PCB 领军企业。公司成立于1984 年,起于游戏机板业务,之后得益于通信设备商华为、中兴等崛起,凭借自身杰出的技术能力,成为中国大陆PCB 行业领军企业。公司属于厚积薄发型企业,在全球印制电路板厂商中,市场份额占比为1.28%,排名第21 位。在中国市场内,市场份额占比2.55%,所有企业总排名第5,内资企业中排名第1。 公司主要战略以技术领先,在高密度、高多层PCB 板产品方面具有显著优势,可实现最高100 层、厚径比30:1 等产品,远高于行业平均技术能力。公司拥有印制电路板、封装基板及电子装联三项主营业务,形成“3-In-One”业务布局。公司以互联网为核心,在不断强化印制电路板业务领先地位的同时,大力发展与其“技术同根”的封装基板业务及“客户同源”的电子装联业务。2017 年公司在印制电路板、封装基板、电子装联三大业务板块分别实现营收38.94亿元、7.54 亿元、7.29 亿元,分别占总营收的71%、14%、13%,其中印制电路板为公司营收的主要来源。 二、公司业绩稳步增长,PCB 贡献主要营收。 公司营收及净利润呈现稳步增长的趋势。公司营业收入由2013 年的26.28 亿元提升至2017 年的56.87 亿元,年均复合增长率为21%,净利润由2013 年的1.68 亿元提升至2017 年的4.48 亿元,年均复合增长率为28%,2017 年公司营收同比增长24%,净利润同比增长63%。2018Q1 公司实现营收26.28 亿元,同比增长15%,净利润1.17亿元,同比增长15%。 在印制电路板业务(PCB)方面,公司PCB 业务营业收入由2013 年的21.79 亿元提升至2017 年的38.94 亿元,年均复合增长率为16%,保持稳定增长。公司具有超过30 年的行业经验,主要为高中端印制电路板的设计、研发及制造,产品应用以通信设备为核心,重点布局航空航天和工控医疗等领域。2017 年公司PCB 业务占总营收的71.44%,主因通信、工控医疗领域需求拉动所致,成为公司的主要利润贡献来源。 在封装基板业务方面,公司封装基板业务营收由2013 年的1.94 亿元提升至2017 年的7.54 亿元,年均复合增长率为40%,2017 年同比增速高达60%,呈现高增长态势。公司封装基板业务主要为存储芯片封装基板、微机电系统封装基板、射频模块封装基板、处理器芯片封装基板和高速通信封装基板等,主要用于移动智能终端、服务/存储等。 封装基板为芯片提供支撑、散热和保护作用,同时为芯片与PCB 之间提供电子连接。2017 年公司封装机版业务占总营收的14%,主要受益声学类微机电系统封装基板产品(MEMS-MIC,硅麦克风)的需求拉动。公司硅麦克风MEMS 封装基板已大量应用于苹果和三星等智能消费电子厂商,全球市场占有率超过30%。目前,公司已是日月光、安靠科技、长电科技的合格供应商。未来公司其他微机电系统将进一步增长,公司目前应用在MEMS 的产品主要由深圳工厂生产,未来将在无锡工厂做主要储备,主要以载板给晶圆做依托,提高晶线的细密度,进一步提高薄板要求。 电子装联业务方面,营收由2013 年的1.46 亿元提升至2017 年的7.29 亿元,年均复合增长率为49%。其主要分为 PCBA 板级、功能性模块、系统总装等,聚焦通信、医疗电子、航空航天等领域。公司2017 年电子装联业务占总营收的14%。受益于GE 医疗及以色列地区主要客户的订单增长,同时开展精益改善及TPM(全面生产保养),运营能力提升。 三、公司商业模式理解:TO B 业务为主,固定资产增长驱动产能提升。 PCB 行业属于偏重资产行业,依赖资产增长驱动产能提升。公司作为PCB 行业的龙头公司亦是如此,在产能提升过程中公司固定资产也同比提升。根据公司公告显示,伴随产能提升,公司固定资产由2013 年的12.72 亿元提升至2017 年底28.54 亿元,提升比例达124%。其中由于 2015 年公司南山生产基地整体搬迁,并伴随工厂验证和产能爬坡,2015 年公司固定资产周转率有所下降。随着无锡生产基地产能爬坡、南山生产基地搬迁完成,2016 年度公司印制电路板产能较2015 年有较大幅度提升,固定资产周转率逐步恢复。未来公司深化“多地域、多工厂”的布局,深圳各工厂主要进行产品结构调整与优化,无锡、南通智能制造专业化工厂建设达成预期,预计2018 年可连线投产。 四、核心竞争优势:公司定位技术能力领先创造核心竞争优势。 公司定位技术领先驱动盈利提升,公司具备多项行业领先的技术水平,产品定价显著高于行业平均。 公司战略定位技术驱动盈利,致力于行业技术的领先。在各项产品技术能力上均达到的国内领先水平,例如公司PCB厚径比量产可达22:1。截至2017 年公司研发技术人员达1194 人,占员工总数的11.96%,已发表国内和国际论文百余篇。公司已授权专利223 项,其中发明专利203 项、国际PCT 专利1 项,专利授权数量位居行业前列;拥有大量自主研发的科技成果,多项产品技术处于国际领先水平。正是由于公司技术领先,主要针对中高端市场及产品,产品价格也高于行业平均较多,例如公司PCB 销售均价2800 元/平方米,而部分同行仅800~1000 元/平方米。 随着公司工厂搬迁完成,新产能逐步释放,公司毛利率、净利率逐步提升。 2013 年以来,公司整体毛利率维持在20%以上,净利率维持在5%以上。2017 年公司整体毛利率提升1.87pct 至22.40%,净利率提升1.92pct 至7.89%。分业务来看,近5 年来,封装基板业务整体毛利率最高,维持在25%以上。 印制电路板的毛利率水平在20%以上,电子装联业务毛利率水平与印制电路板接近,略低于20%。2015 年起,公司毛利率及净利率水平稳步提升,2017 年公司封装基板、印制电路板、电子装联三项业务毛利率分别为26%、22%、19%。 公司技术领先策略提升供应链地位,应收账款天数逐年减少,应付账款天数稳中有升。公司的应收帐款周转天数呈逐步下降趋势,由2013 年的90 天下降至2017 年的50 天,流动资金的使用效率大幅提升。公司的应付账款周转天数稳中有升,彰显公司供应链地位优势,运营能力较强。 五、聚焦通信、便携式医疗及航天产品,打造世界级电子电路技术与解决方案的集成商。 公司在通信领域营收占比达60%,无线基站射频功放PCB 产品具有较强的竞争力,主要客户包括华为、中兴、诺基亚等主流供应商。随着5G 时代的来临,公司未来主要聚焦通信、GE(便携式)医疗以及航空航天产品。因5G 产品对PCB 加工的整体精度、特殊材料加工、小功率金属基埋入等制造工艺要求非常高,而公司5G 用高频高速PCB的技术壁垒较高。公司布局的通信载板、5G、汽车、服务器等将带来新的增长点。同时,随着公司募投产能逐步释放,公司将进一步优化产品结构,调整产能布局,在先进技术的基础上,优化盈利能力。公司将通过国有企业,发展定位从优势技术路径予以发展,目标打造世界级电子电路技术与解决方案的集成商。 封装基板+5G 带公司驶入发展快车道。公司是中国印制电路行业的龙头,在印制电路板、封装基板及电子装联三大板块形成“3-In-One”布局。随着环保要求变严,落后产能出清,行业PCB 产值及集中度不断提升,下游新需求的诞生,高速高频要求提升,公司募投项目产能逐步释放,增长空间较大。同时,随着5G 时代到来,公司重点聚焦通信、便携式医疗及航天产品,从优势技术路径发展,打造世界级电子电路技术与解决方案的集成商。预计公司2018-2020 年营收74/95/120 亿元,净利润6.44/8.53/11.18 亿元,对应2018 年PE 27X,给予增持评级。

公司业绩快报上半年净利润同比+40%-54%,单二季度净利润同比增长80%,超市场预期。 公司公告2018年上半年归母净利润同比+40%-54%,实现净利润约1.91~2.10亿元,其中单二季度公司实现营收约12亿,同比增长约75%,归母净利润约1.46亿,同比增长+80%左右。 公司单二季度业绩爆发,主要系公司景观照明业务快速增长,LED显示业务保持稳中有升。 公司上半年业绩增长较快,其中显示屏销售收入约15亿元,同比去年增长约32%,同时公司收购多家照明标的去年12月并表,带动公司景观照明业务快速发展,上半年中标订单约5.20亿元。单二季度情况来看,照明类业务测算营收超3亿元,显现快速增长,小间距业务保持30%+增长。 公司高端显示品牌+特种照明已打造成型,开启加速成长周期。 公司过去十几年始终坚持LED显示主业经营。受益显示行业消费升级LED小间距兴起,公司业务快速成长。近年来公司通过布局下游特种显示及工程应用照明,加速收购进程,累积投资7亿,收购包括东莞爱加照明、山东清华康利、杭州柏年、蔷薇科技等细分领域领先厂商,进一步做大做强照明板块。公司战略上已经打通下游经销和应用环节。本部定位高端制造,雷迪奥、蓝普等子公司定位经销和工程应用,形成一体化战略,打开显示+照明千亿市场空间。 推荐“买入”评级 未来随着大亚湾二期建成后公司将形成以福永总部为基点,坪山、大亚湾两大生产基地为支撑的“铁三角”架构,公司将成为全球最大的LED高端显示智能制造中心。预计2018年公司内生增长约30%,对应约3.8亿净利润,收购标的并表净利润至少7500万,预计2018年整体净利润超4.5亿、动态PE17倍、PEG0.4、ROE超过10%,给予“买入”评级。