核心观点公司是汽车金属轻量化和通航飞机“双引擎”龙头企业。公司自 2001年成立以来，通过“内生外延”不断拓展业务宽度，形成了以“铝合金-镁合金-高强度钢”为主线的汽车金属轻量化和集自主研发、设计、制造、销售服务于一体的通航飞机制造“双引擎”发展格局。 2021年公司飞机业务收入达 18亿元，占比 14.49%，飞机业务的注入有望为公司带来业绩突破，“双引擎”驱动的发展格局初步形成。当前公司在国内外市场营收平衡，经营具有极强的韧性，各项业务在业内均保持领先地位。 把握新能源汽车发展机遇，以铝合金、镁合金为支撑重点布局轻量化业务。在镁合金方面，公司收购镁瑞丁之后，在原有基础上不断提高技术水平、拓展产品矩阵。凭借极具竞争力的产品，公司在北美汽车镁合金市场占有率为 65%， 在全球达到 40%，是镁合金压铸的全球领军者。 在铝合金方面，公司以汽车铝合金车轮业务起家，具有深厚的技术和品牌积累，公司客户长期且稳定。 2021年公司轻量化金属零部件销售收入达 106.34亿元，同比增长 17.26%。公司未来有望乘新能源汽车快速发展及汽车轻量化需求增长之势，凭借自身领先的技术和客户资源，进一步取得业绩突破。 国内通航飞机市场空间巨大，“双引擎”布局助力公司打开新增长点。 我国通航飞机行业目前尚处于起步阶段，随着国内基础设施逐步完善，相关发展规划持续出台，市场规模有望继续扩大。根据中国航空工业发展研究中心，未来五年我国通航市场规模年均增速将达到 13.1%。 公司在技术、研发、产品方面不断突破， 2021年累计出货 240架，位列行业第三名。飞机业务 2020/2021年扣非后归母净利润分别达 3.30/3.15亿元，均超额完成业绩承诺。目前公司积极布局国内生产基地，稳步拓展国外市场，通航飞机业务有望成为公司新增长曲线。 投资建议预计公司 2022-2024年营业收入分别为 146.03/172.33/204.80亿元，归母净利润分别为 7.22/9.05/11.50亿元，对应 2022-2024年的 EPS 分别为 0.33/0.41/0.53元/股。基于 2022年 9月 7日收盘价 6.12元，对应的PE 分别为 18.54/14.78/11.64倍，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示宏观经济波动；原材料价格波动；国际贸易及汇率波动；政策落地不及预期。

2022年9月6日江淮汽车发布公告，计划与安凯汽车、弗迪电池有限公司、浙储能源集团有限公司共同投资设立一家合资公司，由合资公司建设新能源动力电池生产工厂并开展新能源动力电池生产项目，本项目生产规模为10GWh-20GWh，产品主要用于商用车等市场。 核心观点 积极转型，公司大力投入新能源。江淮汽车作为国内首批大力发展新能源汽车的企业之一，厚积薄发之下乘用车销量快速增长，2022年上半年公司纯电乘用车产量和销量为8.02万辆和8万辆，同比分别上涨42.9%和44%。从结构上来看，公司新能源乘用车发展迅速，思皓新能源系列同比去年销量翻番，增幅高于行业平均水平。 携手大众与蔚来，公司新能源汽车经验不断积累。当前公司积极与外部伙伴加深合作，与大众汽车集团合作方面，公司与大众共同成立的公司大众汽车（安徽）预计在2025年产量可达25万辆，2029年达到35-40万辆，对应总收入分别为300亿元、500亿元人民币。与蔚来合作方面，公司与蔚来于2021年5月签署战略合作框架协议，计划在2021年至2024年继续生产蔚来车型，并将把年生产能力扩大到24万辆。 加码电池生产，公司产业链布局愈加完整。本次合资公司的生产范围包括但不限于磷酸盐系阴极材料、层状过渡金属氧化物两大正极材料体系以及基于以上材料的混合体系的刀片电池。在销售安排方面，合资公司应确保磷酸盐系刀片电池仅供给江淮汽车、浙储能源以及安凯客车的自有品牌整车厂，当合资公司产品和产能无法满足时，弗迪电池有限公司应协调其他产能以满足江淮汽车、浙储能源以及安凯客车的需求。当前公司不断加大在新能源汽车产业链方面的布局，转型之路愈加稳健。 投资建议 公司积极推进新能源转型，且不断加码产业链布局，我们持续看好公司成长空间。预计2022/2023/2024年公司的营业收入分别为524.67/624.94/716.04亿元，归母净利润分别为2.13/5.07/6.83亿元，EPS分别为0.10/0.23/0.31元，基于2022年9月6日收盘价17.67元计算，对应的PE分别为181.06/76.12/56.53X，维持“推荐”评级。 风险提示 经济超预期波动；原材料成本大幅上行；转型效果不及预期。

公司深耕安徽，区域特色鲜明。公司于2001年成立，在安徽省内发展多年，拥有深厚的资源积累和地缘优势。公司实际控制人为安徽省国资委，国资背景助力公司更好地服务于地方实体经济，未来公司有望在深耕安徽的同时，继续向全国辐射，实现业务的扩张。 公司投行业务具备差异化竞争优势。从赛道来看，公司借助新三板业务积累，发力北交所业务，并积极加强与新兴产业企业合作，在信息技术、餐饮行业初具口碑，实现了细分领域的突围；从区位来看，安徽省大力发展高新技术产业，企业上市氛围浓厚，为公司未来提供了较为广阔的项目资源池；从集团协同来看，公司控股股东国元集团是安徽省唯一一家省属金控集团，为公司加强与地方政府及监管部门合作提供了强力支持。公司开创了安徽省国企混改的五种模式，在安徽省内建立了良好的声誉。 战略规划清晰，引领公司发展。公司提出“十四五”战略规划，坚持以客户和资本为两大核心导向，实施区域聚焦、多元特色、生态合作、协同一体的四大竞争策略，聚焦平台化、数字化、专业化、市场化四大发展方向。公司致力于打造1+1+N的经营模式，通过统一的平台和机构客户部满足各类客户的业务需求。在公司清晰的战略指引下，公司将进一步强化投行业务，推进机构业务和财富管理业务，助力公司向行业头部券商迈进。 投资建议 我们预计公司2022-2024年实现营业收入65.15亿元/72.04亿元/77.59亿元，同比+6.62%/+10.58%/+7.71%；归母净利润为19.15亿元/21.57亿元/24.01亿元，同比+0.33%/+12.6%/+11.32%。以2022 年9月2日收盘价为基准，预计对应的2022PB为1.1倍。我们看好公司发展前景，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示 投行业务开展不及预期，市场活跃度下降，战略推进不及预期。

2022年 8月 30日， 江淮汽车公布 2022年半年报， 上半年公司实现营收 178.12亿元， 同比下降 20.60%； 实现净利润-7.86亿元， 同比下降280.94%。 核心观点受疫情影响以及供应链影响， 商用车业务短期承压。 2022年上半年受到疫情影响， 叠加汽车产业链受阻、 芯片短缺、 动力电池原材料价格上涨等因素， 商用车板块整体承压。 根据公司中报数据， 上半年国内商用车行业整体产量和销量为 168.3万辆和 170.2万辆， 同比分别下降38.5%和 41.2%， 受到行业景气度影响， 公司上半年商用车产量和销量为 10.7万辆和 10.9万辆， 同比分别下降 36.3%和 34%。 发力新能源， 乘用车逐渐起量。 当前公司乘用车业务整体较为稳健，上半年乘用车产量和销量为 12.7万辆和 12.6万辆， 同比分别上涨 5.2%和 5.4%； 纯电乘用车产量和销量为 8.02万辆和 8万辆， 同比分别上涨42.9%和 44%。 从结构上来看， 公司新能源乘用车发展迅速， 思皓新能源系列同比去年销量翻番， 增幅高于行业平均水平。 积极探索新模式， 看好公司成长空间。 当前公司积极与外部伙伴加深合作， 与蔚来合作方面， 公司与蔚来签署战略合作框架协议， 计划在2021年至 2024年继续生产蔚来车型，并将把年生产能力扩大到 24万辆。 与大众汽车集团合作方面， 公司与大众共同成立的公司大众汽车（安徽）成为大众集团在中国的第三家合资企业， 大众承诺授予合资公司 4-5个纯电动汽车品牌产品， 合资公司预计在 2025年产量可达 25万辆， 2029年达到 35-40万辆， 对应总收入分别为 300亿元、 500亿元人民币。 投资建议公司受到疫情影响业绩短期承压， 随着公司发力新能源乘用车以及积极探索发 展新模式， 我们持续看 好公司成长空间。 我 们预计2022/2023/2024年公司的营业收入分别为 524.67/624.94/716.04亿元， 归母净利润分别为 2.13/5.07/6.83亿元， EPS 分别为 0.10/0.23/0.31元， 基于 2022年 8月 30日 收 盘 价 17.23元 计 算 ， 对 应 的 PE 分 别 为176.55/74.22/55.13X， 维持“推荐” 评级。 风险提示经济超预期波动； 原材料成本大幅上行； 转型效果不及预期。

计提减值拖累公司业绩。公司上半年实现营业收入 72.96亿元，YoY-45.05%；实现归母净利润 6.47亿元，YoY-76.03%。2022H1公司基本 EPS为 0.07元，YoY-80.56%。公司上半年净资产收益率为 0.86%，YoY-3.74pct。 受市场波动及部分质押标的退市影响，公司 2022上半年计提各项资产减值准备共计 10.44亿元，其中股票质押业务计提信用减值损失 8.7亿元，长期股权投资计提其他减值损失 1.75亿元，对公司业绩带来较大压力。 行业整体承压，公司资管业务表现相对符合预期。2022H1，受市场震荡和疫情影响，公募基金行业表现相对低迷。上半年，东证资管非货公募 AUM 为 2229亿元，较年初-13%；东证资管营业收入/净利润分别为 14.99亿元/4.97亿元，YoY-24%/-25%。上半年，汇添富非货公募 AUM为 5693亿元，较年初-7%；汇添富营业收入/净利润分别为 32亿元/10.09亿元，YoY-31%/-36%。除去减值计提影响后，东证资管及汇添富利润贡献度达 50%以上，仍为公司业绩贡献最主要支柱。 投行业务发展势头良好。上半年，公司实现投行业务净收入 8.59亿元，YoY+ 8.08%，行业排名第 10。公司债券承销业务稳步发展，2022上半年，公司共完成 174个债券主承销项目，主承销总金额达 944.08亿元。公司股权业务项目储备及申报数量均呈良好的增长势头，目前公司IPO 拟报送项目数量近 30家。2022上半年，公司共完成股权融资项目8个，主承销金额达 121.26亿元；主承销 IPO 项目 3个，承销规模共45.09亿元，排名行业第 12位。配股完成后，公司投行业务将得到更多资金支持，有望进一步发挥集团资源优势，实现投行业务的稳定扩张。 财富管理转型持续推进，基金投顾表现优异。2022H1，公司实现经纪业务净收入 10.63亿元，YoY-12.73%。上半年，公司代销金融产品业务受市场波动影响，规模较年初下滑 17.84%。公司基金投顾业务发展迅速，截至 2022H1，公司基金投顾客户数超 15万户，管理规模超140亿元，居行业前列。 自营业务二季度扭亏为盈。上半年，公司实现自营业务收入 4.11亿元，2022Q2实现自营收入 10.52亿元，较一季度大幅改善，扭亏为盈。 2022H1，公司固定收益自营投资规模稳步增长，较年初+9.63%，场外期权交易规模达 428亿元，同比增长 260%，自营资产结构有望优化。 投资建议受公司计提减值及权益市场发展波动影响，公司业绩有所下滑。但我们认为公司大财富管理业务的优势未改，公司有望凭借强势的资管业务和转型领先的财富管理业务充分受益于个人养老金入市政策，提升长期竞争力。因此，我们仍保持原有预测：预计公司 2022-2024年实现营 业收入 226.40亿元/267.32亿元/293.17亿元，同比-7.1%/+18.1%/+9.7%； 归 母 净 利 润 为 33.09亿 元 /51.73亿 元 /68.49亿 元 ， 同 比 -38.54%/+56.48%/+32.45%。以 2022年 8月 31日收盘价为基准，维持“强烈推荐”评级。 风险提示股基交易活跃度下降，基金市场申购量、保有量超预期下滑，疫情反复，经济下滑超预期。

公司资管业务表现突出。公司起源于上海，是行业内第五家A+H股上市券商，股权结构较为分散。公司净资产、营业收入和净利润等多项指标排名行业前15位，资管业务净收入连续五年排名第一，具有绝对优势。 公司在大财富管理赛道具有竞争优势。我们将广义的大财富管理赛道定义为资管业务、公募及私募基金业务、代销业务和基金投顾业务。公司依托东方红、汇添富两大公募品牌，在资管行业建立起品牌效应和先发优势；公司代销金融产品业务发展迅速，确立起以封闭式产品为主的特色，客观上避免了业绩大幅波动；公司基金投顾通过自有品牌建设+引入财经大V两种路线进行展业，规模增长较快，品牌影响力有望持续增强。2021年，公司大财富业务管理收入（投资管理业务收入+代销金融产品净收入）实现60.96亿元，同比+27%。大财富管理业务收入占比达25%，较去年+4pct。 个人养老金入市有望为公司带来业绩增量。1）从产品布局来看，东证资管及汇添富养老金产品体系完善且产品收益表现较为良好，有助于公司在短期内打开个人养老金业务局面；2）从投资理念来看，两家公司均拥有专业的投资团队，坚持长期价值的投资理念与养老金需要长钱匹配的特征相契合；3）就管理模式而言，个人养老金有望采取内部FOF管理人+内部基金+主动管理的方式，公司内部可供选择的基金产品多样，代销业务的快速发展为未来开拓市场提供了参考经验，公司的竞争优势有望持续增强。得益于公司东证资管、汇添富两大公募基金品牌的头部效应及财富管理业务的转型深化，个人养老金入市长期有望为公司带来利润增长。 投资建议我们预计公司2022-2024年实现营业收入226.40亿元/267.32亿元/293.17亿元，同比-7.1%/+18.1%/+9.7%；归母净利润为33.09亿元/51.37亿元/68.49亿元，同比-38.54%/+56.48%/+32.45%。以2022年8月26日收盘价为基准，预计对应的2022PB为1.54倍。我们看好公司发展前景，首次覆盖，给予“强烈推荐”评级。 风险提示公募基金市场发展疲软，投资收益波动，市场活跃度下降。

汽车后市场业务稳步推进，OEM 新业务快速成长。公司创建于1999年，成立之初专业从事等速万向节的研发、生产和销售，主要面向海外汽车后市场。2004 年起公司为响应市场需求，产品线逐步拓展延伸，目前公司产品已覆盖汽车底盘系统中包括等速万向节、传动轴总成、轮毂轴承单元等在内的多个系列。目前公司进一步推进全球营销网络战略布局，并形成汽车后市场业务、OEM 整车配套业务双轴驱动的发展模式。 2018-2021 年公司营业收入由17.52 亿元增长至24.87 亿元，CAGR 达12.38%。 后市场稳扎稳打，业务遍布全球。2021 年公司后市场业务实现营收24.34 亿元，同比增长33.83%。公司客户群体分布六大洲，覆盖海外120多个国家和地区，拥有稳定客户资源，在全球汽车后市场具有较高影响力和市场地位。公司近年来大力发展国内市场，国内业务营收整体持续增长，2021 年达1.98 亿元。供应链方面，2021 年公司与京东签署战略合作，未来将利用京东京慧系统成熟的大数据处理和AI 智能手段，结合公司多年积累的数据和行业经验，实现需求端的精准预测和生产端的智慧排产，构建更加安全、高效的供应链网络，助力公司发展。 丰富的技术积累叠加优秀的营销与项目管理能力，促进OEM 业务加速发展。公司充分利用自身在底盘系统领域的研发优势，加大在整车配套市场的投入，已与多家新能源整车厂建立合作关系，在配套市场中实现弯道超车。另外，2022 年6 月公司与国机精工签署战略合作，将国机精工在高精度轴承方面技术优势与冠盛强大的营销及项目管理能力结合，实现合作共赢。未来公司将进一步引入自动化生产线，紧跟新技术新趋势，促进产品线的开发和业务的快速发展。2021 年公司整车配套业务实现营收5086 万元，同比增速达139.4%。 投资建议考虑到公司在全球后市场布局完善以及在OEM 业务的快速推进，我们预计2022/2023/2024 年公司营业收入分别为30.94/37.20/43.50 亿元，归母净利润分别为1.56/2.12/2.58 亿元，EPS 分别为0.94/1.28/1.56 元/股。 基于2022 年8 月25 日收盘价17.31 元计算，对应的PE 分别为18.38/13.53/11.11 倍，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示全球汽车保有量增速放缓；原材料价格波动；境外市场销售的风险。

2022年限制性股票激励计划落地，激发高管团队动力，彰显公司信心。7月2日，公司发布限制性股票激励计划。指标包括：扣除对马上消费公司股权投资收益和非经常性损益的归母净利润平均数为基数，2022-2024各年度净利润增长率合计数不低于30%；扣除非经常性损益的加权平均净资产收益率不低于10%。激励计划助力公司完善治理结构，吸引保留人才；调动高管团队积极性，推动中长期公司业绩稳健增长，确保发展目标顺利实现。 投资马上消费金融，借促消费东风为公司营收带来增量。马上消费金融（重百自2018年维持马上消金参股比例31.06%）2017-2021年净利润分别为5.78/8.01/8.53/7.12/13.82亿元，归属到重百的确认投资收益分别为1.78/2.47/2.65/1.50/4.29亿元，占重百整体归母净利润的比例分别为29.5%/29.8%/26.9%/14.5%/43.8%。目前消费金融牌照稀缺，并且监管机构对于牌照发放进行严格审核，而马上消费的各项指标例如2021年资本充足率接近14%、拨备覆盖率为181.57%，均符合国家对于消费金融行业的监管与合规要求，安全系数较高。 板块景气向上拐点持续夯实，后续业绩改善可期。混改提升经营效率，立足数字化禀赋，提升区域发展优势。商业百货板块短期内存在经营修复机会，景气度逐步回升；中长期维度，经营业态或能迎接新一轮内生增长机会。2020年混改落地引入物美和步步高两大战投，展现公司改革决心，为全面开启转型之路注入新活力。三方联手共享优势资源，实现整合互补。数字化技术赋能新零售及供应链领域，加快转型升级步伐，提升经营效率激发业态经营活力。 投资建议我们认为公司深耕环重庆都市商业圈，四大业务板块布局完成；百货业态区位优势明显，中长期成长韧性强；超市业态具备货源及供应链优势，拥有边际改善机会，有望持续上行。叠加战略性投资马上消费金融增长迅猛，国内稳增长促消费的政策利好，公司存在估值修复的机会。 我们预测公司2022-2024年归母净利润为10.02/11.11/12.26亿元，对应目标EPS2.47/2.73/3.02元/股。基于2022年8月19日收盘价22.7元，对应P/E9.21/8.30/7.53，首次覆盖给与“推荐”评级。 风险提示商业百货行业复苏程度不及预期；消费反弹不及预期。

立足测试电源，前瞻布局燃料电池以及功率半导体领域。公司成立于2011 年，目前有电源事业部、燃料电池事业部和功率半导体事业部三大事业部。当前公司的主营业务快速发展，2017-2021 年营收CAGR 达26%，2021 年测试电源产品线、燃料电池测试装备产品线、功率半导体测试及智能制造装备产品线营收分别达1.7/0.6/0.2 亿元，分别贡献总营收的69%/24%/7%。 立足大功率测试电源，积极投入小功率测试电源，公司电源事业部稳健发展。2021 年公司测试电源业务实现收入1.70 亿元，同比大幅增长48.53%。在大功率测试电源方面，受益于新能源发电、电动汽车的快速发展，大功率测试电源需求快速上升，公司的大功率测试电源产品已经覆盖多功率段和多行业，客户包括阳光电源、华为等企业，业务营收规模持续扩大。在小功率测试电源方面，当前小功率测试电源领域国产替代化趋势愈加显著，目前公司产品已经可以满足新能源光伏发电、汽车电子的测试需求，覆盖行业正不断拓宽。 积极布局燃料电池以及功率半导体设备领域，公司成长空间进一步打开。在燃料电池测试装备产品线方面，公司积极布局全栈测试能力，且自2021 年开始，公司积极布局制氢领域的测试设备，2021 年公司在燃料电池业务的营业收入为5983.36 万元，同比增长41.08%，毛利为3152.47 万元，同比增长34.92%；在功率半导体测试及智能制造装备产品线方面，公司在功率半导体领域积极布局装备的国产化和自动化，已陆续完成中车时代3 条产线中测试环节设备产品的交付。2021 年公司功率半导体测试及智能制造装备产品线营收1645.8 万元，同比上升321.4%。同时公司于2021 年9 月增资收购键合设备公司汉先科技，业务逐步向上游延伸，成长能力进一步加强。 投资建议公司是测试电源行业领军企业，同时公司积极布局燃料电池以及功率半导体设备领域，我们预计2022/2023/2024 年公司的营业收入分别为3.74/5.49/7.91 亿元，归母净利润分别为0.77/1.28/1.87 亿元，EPS 分别为0.96/1.60/2.33 元，基于2022 年8 月18 日收盘价53.00 元计算，对应的PE 分别为55.12/33.18/22.73X，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示产品开发进度不达预期；原材料价格上涨；下游行业发展不及预期。

事件：东方财富发布2022年中期报告。公司实现总营业收入63.08亿元，同比增长9.13%；实现归母净利润44.44亿元，同比增长19.23%；期末净资产收益率为8.04%，同比下降2.42pct。 事件点评受可转债转股影响，净资产收益率下滑。公司上半年实现营业收入63.08亿元，YoY+9.13%；实现归母净利润44.44亿元，YoY+19.23%，基本EPS为0.34元，YoY+13.33%。由于160.05亿元可转债转股影响，公司上半年净资产收益率为8.04%，YoY-2.42pct。 经纪业务市占率持续增加。上半年，得益于公司金融生态的相互导流，客户价值的深入挖掘，东方财富实现手续费及佣金净收入27.74亿元，YoY+24.39%。公司上半年股基交易额为9.64万亿元，同比提升明显，经纪业务市占率为4.22%，较2021年年底提升0.17pct。我们认为，东财证券有望凭借强大的客户流量、大量潜在客户尚未被转化、客均资产仍有较大提升空间等优势，不断提升经纪业务市占率。 两融规模受市场影响有所下降，自营债券带动利息净收入增长。 2022H1，公司实现利息净收入11.84亿元，YoY+18.99%，主要是由于公司加大自营债券投资带来利息收入的增加。公司融出资金余额受上半年权益市场低迷影响，较去年年末下降12.37%。公司两融业务市场份额略有下滑至2.37%。我们认为，下半年整体权益市场情绪有望回暖，公司两融业务规模将逐步复苏。 日活用户数及销售额同比增长，基金保有量市占率保持稳定。受上半年基金市场低迷影响及客户基金赎回影响，公司金融电子商务业务（基金业务）实现营业收入22.01亿元，YoY-8.16%。天天基金APP在客户转化方面及基金销售方面表现持续亮眼，2022H1，APP日活用户数达337.99万人，HoH+7.4%；交易日DAU达424.65万人，HoH+7.56%。 天天基金上半年基金销售额YoY+1.7%、非货基销售额YoY+9.4%，保持较好增长。在保有量方面，天天基金股票+混合、非货基基金保有规模为5078亿元，6,695亿元，QoQ+9%、8%，市占率分别为8.0%、7.7%，QoQ+0.2pct、-0.1pct。我们预计随着下半年整体疫情趋于稳定，经济逐步复苏，基金市场低迷情况将有所改善。公司凭借完善的金融生态，充分挖掘客户价值，市占率有望持续提升。 加大研发费用投入，可转债降低财务成本。公司研发投入同比+71.10%至4.73亿元，主要用于拓展和完善生态圈服务、巩固优化用户交互服务，持续加强公司在用户规模和用户黏性上的优势，提高公司整体竞争实力。可转债转股降低公司的财务成本，增厚公司利润。 投资建议受市场低迷影响，公司基金业务略有下滑，拖累整体业绩表现。我们认为，公司作为第三方基金代销及互联网券商龙头，各项业务市占率依然有较大的提升空间。东财凭借强大的客户流量、优质的服务能力和丰富的产品线优势，有望在财富管理趋势的背景下，持续扩大自身业务规模，丰富自身的变现渠道，实现公司业绩稳步增长。我们预计公司2022-2024年总营业收入为143.22亿元/176.27亿元/213.62亿元，同比增长9.4%/23.1%/21.2%；实现归母净利润97.4亿元/126.51亿元/154.68亿元，同比增长13.9%/29.8%/22.3%。以2022年8月16日收盘价为基准，预计对应的2022PE为31.04倍，维持“强烈推荐”评级。 风险提示股基交易活跃度下降，基金市场申购量、保有量超预期下滑，疫情反复，经济下滑超预期。

核心观点国内整车头部企业，业绩已现向好势头。公司创建于 1964年，已发展为涵盖汽车出行、金融服务等众多领域的综合型汽车企业集团。公司销量在 2016年-2019年期间有所下降，使得业绩有所承压。当前公司销量已出现回升趋势，2021年公司整车销量同比增长 15.63%至 52.42万辆，随着整车销量的持续提高，我们认为公司业绩有望迎来拐点。 深耕商用以及乘用车领域，公司竞争优势逐步体现。在商用车领域，由于受到政策以及市场需求影响，行业整体销量有所下滑，公司 2021年商用车业务营业收入也同比下降 12.68%。当前随着商用车领域“蓝牌轻卡”新规落地，行业发展更加规范，而公司的商用车布局以轻型货车为主且发展较为规范，未来市场份额有望进一步加大。在乘用车领域，公司早在 2002年就开始布局新能源汽车行业，厚积薄发之下乘用车销量快速恢复，2022年上半年，公司乘用车销量较去年同期增长 5.41%，其中轿车以 60.79%的同比增速快速放量，乘用车领域发展势头较为良好。 携手新能源合作伙伴，公司积极探索发展新模式。公司与大众共同成立的公司大众汽车（安徽）成为大众集团在中国的第三家合资企业，通过布局 MEB 平台以及 SSP 平台，已成为大众转型路上重要战略伙伴，合资公司预计在 2025年产量可达 25万辆，2029年达到 35-40万辆。在与蔚来汽车合作方面，根据公司与蔚来汽车的协议，2021年 5月-2024年 5月间公司将继续生产 ES8、ES6、EC6、ET7和其他可能的蔚来车型，并将把年生产能力扩大到 24万辆，通过与蔚来的合作，公司的产能利用率以及技术水准均获得较大提升，竞争能力显著增强。 投资建议当前公司在乘用车以及商用车领域均有较强布局，且公司积极探索发展新模式，与大众以及蔚来的合作显著增强了公司竞争力。我们预计2022/2023/2024年公司的营业收入分别为 524.67/624.94/716.04亿元，归母净利润分别为 2.13/5.07/6.83亿元，EPS 分别为 0.10/0.23/0.31元，基于 2022年 8月 3日收盘价 21.49元计算，对应的 PE 分别为220.20/92.58/68.76X，首次覆盖，给予“强烈推荐”评级。 风险提示宏观环境超预期波动；原材料成本大幅上行以及供应链受阻；转型效果不及预期。

事件：东方财富证券发布2022年中期未审计合并财务报表。公司实现总营业收入41.7亿元，同比增长34.1%；实现净利润28.5亿元，同比增长37.5%；期末净资产收益率为5.6%，同比下降0.9pct。 事件点评经纪业务高增长，业务市占率持续增加。上半年，得益于公司金融生态的相互导流，客户价值的深入挖掘，东方财富证券实现手续费及佣金收入24.4亿元，同比+30.0%，远高于沪深两市日均成交额的同比增速（YoY+6.2%）。按照万分之二点二佣金率计算，公司2022H1，经纪业务市占率为4.57%，较2021年年底提升0.52pct。我们认为，东财证券有望凭借强大的客户流量、大量潜在客户尚未被转化、客均资产仍有较大提升空间等优势，不断提升经纪业务市占率。 两融规模受市场影响有所下降，自营债券带动利息净收入增长。 2022H1，东财证券利息净收入9.60亿元，同比+25.4%，我们推测主要是由于公司加大自营债券投资带来利息收入的增加。公司融出资金余额受上半年权益市场低迷影响，较去年年末下降11.7%，与整体融资余额降幅相当（HoH-11.8%）。公司两融业务市场份额保持稳定，约为2.41%。 我们认为，下半年整体权益市场情绪有望回暖，公司两融业务规模将逐步复苏。 权益投资影响自营收益，可转债转股降低ROE。公司自营业务收入（投资收益+公允价值变动损益）6.50亿元，同比+58.6%，预计是由于公司增加了自营债券投资规模。2022H1，公司金融产品投资规模（交易性金融资产+其他债权投资）为586.1亿元，较2021年末增长25.2%，实现投资收益率1.11%。公司可转债实现转股，增加了所有者权益，降低公司ROE水平。我们认为，随着权益市场转好，公司自营业务有望实现稳健发展，ROE水平将有所恢复。 东财金融电子商务业务（基金代销）仍有压力，拖累半年报业绩表现。2022年6月末，我国股票+混合公募基金净值及份额分别为7.5万亿元、24.44亿份，较年初下降13.0%、3.8%。2022H1，股票+混合公募基金市场新发规模及只数分别为1.59亿元、311只，同比-86.6%、-43.8%。 受去年高基数及新基金销售低迷影响，东方财富金融电子商务业务（基金代销）上半年将承压。根据Wind数据，截止至7月15日，公募基金净值及份额较6月末有所下滑，且新发基金市场并未出现明显复苏，截止至本月15日募集额仅为107.3亿元。我们预计随着下半年整体疫情趋于稳定，经济逐步复苏，基金市场低迷情况将有所改善。 投资建议受市场低迷影响，公司代销业务承压，拖累整体业绩表现。我们认为，公司作为第三方基金代销及互联网券商龙头，各项业务市占率依然有较大的提升空间。东财凭借强大的客户流量、优质的服务能力和丰富的产品线优势，有望在财富管理趋势的背景下，持续扩大自身业务规模，丰富自身的变现渠道，实现公司业绩稳步增长。我们根据基金市场低迷情况以及上半年疫情的影响，下调公司金融电子商务收入规模。调整后，我们预计公司2022-2024年总营业收入为143.22亿元/176.27亿元/213.62亿元，同比增长9.4%/23.1%/21.2%；实现归母净利润97.4亿元/126.51亿元/154.68亿元，同比增长13.9%/29.8%/22.3%。以2022年7月15日收盘价为基准，预计对应的2022PE为30.38倍，维持“强烈推荐”评级。 风险提示股基交易活跃度下降，基金市场申购量、保有量超预期下滑，疫情反复，经济下滑超预期。

江苏精品中小型券商，正处于资本扩张期。公司是深耕于无锡，在“A+H”两地上市的精品券商。江苏优质的银行及客户资源，带来了庞大的金融需求。国联证券2020年在A 股上市，2021年完成51亿元的增发，资本规模快速扩张。公司目前处于扩表、杠杆提升周期中，各项业务有望实现高速增长。 转型泛财富管理，投顾业务领先同业。自2019年起，公司将泛财富管理作为未来发展的战略重心，并在2020年取得投顾牌照后迅速推动业务落地。截止至2021年末，公司基金投顾签约总户数达15万户，签约资产规模超 102亿元，领先于行业。公司投顾业务定位于“小B 大C” ，已经形成了人才、组织架构、产品、渠道、服务等全方位业务优势。公司已实现了差异化竞争及先发优势。未来投顾业务有望成为公司泛财富管理业务的最大亮点。 自营业务表现稳定，投行项目储备丰富。公司一方面在市场表现低迷情况下，自营投资业绩保持稳定，一季度投资收益约为0.5%，与头部券商中信证券相当；另一方面，国联证券目前处于扩表、杠杆提升周期中，投资收益规模有望持续扩大，带动公司自营业绩提升。自营业务的稳定有望带领公司跨越周期。投行业务方面，公司子公司华英证券正处于业务扩展期，项目储备丰富，投行业务有望保持稳步增长。 从美国投顾发展经验看，战略定位、研究能力及先发优势是业务发展关键。美国的投顾机构凭借自身原有客户群体及禀赋差异，形成了多种发展路径，各类投顾公司深耕细分市场，减少了行业竞争，实现差异化，因此战略定位是关键。但无论以大众客户为主的公司还是面对高净值客户的机构，均有强大的投研能力支持。投顾是典型的“know-how”业务，优秀的投顾机构需要大量经验及数据的沉淀，因此业务率先落地并成熟的机构有先发优势。国联证券凭借完整的投顾业务体系，及领先于行业的投顾规模，有望削弱“马太效应”影响，实现差异化竞争。 投资建议我们预计，公司2022-2024年实现营业收入34.15亿元/43.85亿元/51.85亿元，同比+15.1%/+28.4%/+18.3%；归母净利润为10.55亿元/13.55亿元/16.03亿元，同比+18.7%/+28.5%/+18.3%。以 2022年5月20日收盘价为基准，预计对应的 2022PB 分别为1.50倍。我们看好公司发展前景，首次覆盖，给予“强烈推荐”评级。 风险提示股基交易活跃度下降，基金市场申购量、保有量超预期下滑，疫情反复，经济下滑超预期。

经纪业务及两融业务市占率仍未到顶。公司庞大的客户流量，低于同业的佣金，完善的金融生态以及专业的平台服务成为经纪业务持续增长的关键。公司积极布局线下营业部，扩充资本金，并提供较低的融资利率，使得两融业务规模持续扩张。此外，公司的客均资产远低于其他券商，随着客户年龄及经济能力增长，居民金融资产投资资产规模的提升，客均资产有巨大提升空间。公司证券业务市占率增长空间广阔。 基金代销龙头优势显著，市占率稳步增加。我国的公募基金市场仍在起步阶段，占GDP比重远低于美国，目前发展阶段与美国1991年相似。未来8-10年，我国公募基金市场规模有望迎来年复合20%左右的增速增长。东方财富凭借丰富的产品供给、成熟的基金专业化平台，集团业务的导流，非货基及股票+混合基金保有量市占率连续三个季度稳步提升，保有量规模提升至第三名。公司龙头优势显现，未来将充分受益于公募基金市场的发展。 扩充多元化变现渠道，提前布局被动投资赛道。公司现已拓展保险、基金、境外证券投资、投顾等多样化变现渠道，挖掘客户价值。其中，被动投资或为下一个风口。从美国共同基金的发展经验看，近十年被动管理基金净流入大于主动管理。我国指数基金占非货币公募基金规模的比例仅为14%，与美国相比差距较大。随着未来养老金入市，指数基金市场发展空间广阔。东财基金提前布局，专注于ETF及指数基金，有望享受下一波市场发展红利。 与嘉信理财相比，东财差距在于平台多元化。嘉信理财成功的关键在于其低佣金策略获得客户流量，多元化变现挖掘客户价值。东方财富目前的发展路径与嘉信理财相似，通过资讯网站及低佣策略获客。但两者最大的区别在于，东财无法混业经营且变现渠道仍在不断发展中。未来，随着两融业务、公募基金代销业务市占率的逐步提升，东财基金、投顾平台等金融服务的逐渐成熟，东财有望成为中国版的“嘉信理财”。 投资建议司我们预计，公司2022-2024年总营业收入为174.94亿元/217.37亿元/264.61长亿元，同比增长33.6%/24.3%/21.7%；；润实现归母净利润116.11亿元/151.99亿元/186.91亿元，同比增长35.8%/30.9%/23.0%。以以2022年年4月月14日收盘价为基准，预计对应的2022PE分别为25.44倍。我们看好公司发展前景，首次覆盖，给予“强烈推荐”评级。 风险提示股基交易活跃度下降，基金市场申购量、保有量超预期下滑，疫情反复，经济下滑超预期。

营收、归母净利润增速位居国有行之首，成长性极强。邮储银行2021年全年营收为3,187.62亿元，同比高增11.38%，增速居国有行首位；归母净利润761.70亿元，同比增长18.65%，远高于其他五家上市国有大行，盈利成长性极强。2021年ROAA、ROAE分别为0.64%和11.86%，同比分别上行4BP、2BP。 单季净利息收入增速稳定，非息收入增速逐季走阔。Q4单季营收804.04亿元，同比增长14.96%，增速略低于Q3。2021年全年、Q4单季净利息收入分别为2,693.82亿元、684.92亿元，同比分别增长6.32%、5.81%，Q1-Q4单季净利息收入增速稳定；2021年全年、Q4单季非利息收入分别为493.80亿元、119.12亿元，同比分别增长50.44%、128.64%，单季非息增速跃升，成营收结构一大亮点。全年非息收入占比15.49%，同比提升4.02pct，营收结构不断优化。 存贷两端的利率均边际承压，对全年净息差形成拖累。Q4单季净息差为2.25%，较Q3下行4BP。2021年全年净息差为2.36%，同比下行6BP。主要是存贷两端的定价均有所拖累，全年贷款平均收益率为4.68%，同比下降7BP；存款平均成本率为1.63%，同比上行4BP。六大国有行净息差同比均有不同程度的下行，但邮储银行净息差仍居第一。 资产获取能力强劲，截至2021年末，生息资产平均余额同比增长9.18%，增速高于上年，实现“以量补价”。 中收占比再上台阶。2021年非息收入为493.80亿元，同比增长50.44%，占营收的比重升至15.49%，中收占比营收升至6.90%，其中代理业务手续费收入122.39亿元，同比增长88.67%，主要由于加快推进财富管理体系升级，保险、基金和集合资管计划代销业务收入实现快速增长。Q1-Q4单季中收均实现20%以上的增长，Q3、Q4单季其他非息收入同比分别增长4.22倍、3.75倍，主要是加大对轻税负的基金配置和灵活交易，贡献分红收入和买卖价差。 超超6亿零售客群贡献约七成营收，零售AUM比肩表内资产。截至2021年末，服务个人客户6.37亿户，其中VIP客户4,262.98万户，同比增长17.07%；财富客户356.21万户，同比增长24.12%。零售AUM为12.53万亿元，已升至表内资产规模的99.54%。零售客户基础深厚，带动个人银行业务收入贡献升至的69.60%。全行理财产品规模9,152.55亿元，同比增长5.77%，其中净值型产品占比83.87%。中邮理财全年净利润32.02亿元，同比增长3.20%，中邮理财作为邮储银行零售转型的重要抓手，与母行在惠农、绿色金融方面加强协同，形成差异化产品线。 信贷需求强劲，涉农、普惠及绿色贷款增速均高于贷款整体增速。 截至2021年末，邮储银行总资产12.59万亿元，同比增加10.87%；贷款余额为6.45万亿元，同比增加12.91%。其中对公贷款、票据贴现和零售贷款余额同比增速分别为13.96%、-8.37%和15.44%，对公和零售贷款需求强劲，低收益票据资产有所压降。对公房地产占贷款总额的2.15%，仍处于极低水平。涉农贷款、普惠小微企业贷款和绿色贷款余额分别为1.61万亿元、9606.02亿元和3722.94亿元，同比增速分别为13.90%、19.89%和32.52%，均高于全行贷款整体增速。 不良贷款“额升率降”，关注率、不良生成率均有下行。截至2021年末，不良贷款余额为526.85亿元，同比增加4.60%；不良贷款率0.82%，同比下行6BP，与三季度末持平。不良生成率为0.60%，同比下行19BP，增量资产的风险得到较好控制。关注率0.47%，同比下行7BP，广义不良率（不良率+关注率）为1.29%，同比下行13BP，资产质量稳中更优，堪称上市银行一大标杆，预计不良率未来有进一步下探的空间。 员工费用高增，科技和营销投入加大，拖累成本收入比。2021年业务及管理费1,881.02亿元，同比增长13.55%，其中储蓄代理费及其他、员工费用同比分别增长8.34%、15.33%。Q4单季业务及管理费增幅达26.16%，费用的高增主要体现在第四季度。员工费用和其他支出为主要拖累，主要受人力资源投入的增加、上年同期享受的社保费减免政策到期、加大信息科技和营销投入等影响，从而成本收入比同比上行1.13pct至59.01%。 资本的安全边际较大，高级法的主体建设工作顺利完成。权重法下，核心一级资本充足率9.92%、12.39%和14.78%，较2020年末均有上行，资本安全垫进一步充实。2021年10月，邮储银行入选我国系统重要性银行第二组，核心一级资本充足率监管下限上行50BP，目前来看资本安全边际充足。除邮储银行外的其余五家国有行及招商银行已实施高级法进行资本管理，邮储银行正全力推进，截至2020年末，109项高级方法主体建设任务顺利完成，随着未来高级法的实施，邮储银行的资本安全边际将显著扩大。 投资建议邮储银行是零售特色鲜明的国有大行，自营+代理模式深入县域乡村，净息差虽边际承压，但仍居于国有行首位；叠加涉农贷款、普惠小微和绿色贷款的比较优势，资产获取能力强，“以量补价”成效凸显。6亿多零售客群贡献近七成营收，中收增速十分瞩目，零售AUM比肩表内资产，俨然财富管理领域一颗冉冉升起的新星。资产质量持续优异，不良率、不良生成率和关注率全面下行、拨备覆盖率持续上行背景下，实现拨备对利润的反哺。我们使用三阶段DDM模型估值：绝对估值法下预测2022年每股公允价值为6.96元元，对应0.93xPB；；相对估值法下给予0.92-0.95xPB，对应的股价区间为6.86-7.08元元。维持邮储银行“推荐”评级。 风险提示业务转型带来的风险及不良贷款率异常升高；政策落地不及预期等。