家家悦近期已公布2017上半年业绩预告,公司上半年实现收入55.67亿元,同比增长2.94%;归属净利润1.43亿元,同比增长13.3%。近期我们对公司上半年的经营情况进行了跟踪,以下是主要信息及观点。 2017上半年门店扩张、调整提速,逐步向鲁西布局。公司年初计划全年新开店73家,上半年已开30家,我们预计全年能够顺利完成计划。我们判断新开店主动向鲁西区域扩张,并进行门店升级,从装修到货架、冰柜全部换新;改造期间不停业,减少装修对经营的不利影响。总体来看,上半年将老店改造为第二代综超,单店投入高且较耗时,预计下半年单店改造投入减少,步伐也将加快。 2017上半年同店收入增长0.9%左右。预计烟台等地老店同店收入实现正增长,其中济南增长最快。成熟区(威海、烟台、莱芜及鲁西部分地区)规模优势突出,培育期普遍不到1年。百货业态有购物卡作为支撑,经营平稳;家电商场在当地具有较强的品牌优势,盈利能力强于国美、苏宁等家电连锁。整体客流与2016年同期持平,客单价有所上升,预计会员数达到430万。 2017年公司专注主业,工作重点放在业态改造和商品调整,具体来说: A、根据不同受众灵活调整,各子业态门店重新定位。大卖场辐射范围广、客单价高,增加品牌商品销售;综合超市毗邻社区,客流稳定,更侧重针对居民日常生活提供即时消费品;农村店注重挖掘生活所需,销售适用于农村消费者的商品。 B、提升门店生鲜占比。公司具备生鲜经营优势,在电商逐步向三、四线城市渗透的竞争中具有更深厚的护城河,同行永辉已为业内成功典范。在现有基础上,公司计划进一步巩固生鲜经营基础,提升门店生鲜占比,预计目前部分门店生鲜销售占比超60%。 C、商品调整。①优化结构。通过引入高品质商品,有意识地引导消费升级。公司与海外源头供应商合作,进口新西兰啤酒、矿泉水,欧洲巧克力、橄榄油以及日本酱油、洗发水等,物美价廉,竞争力较强; ②加强源头采购与中央厨房加工。目前生鲜80%以上实现源头采购,进一步探索深加工有利于提升毛利率及增强消费粘性。此外,随着销售规模的扩大,公司更具供应链议价权,与品牌商直接合作,日用品、快消品成本仍有下降空间; ③我们预计下半年精简SKU超15%,剔除低坪效、周转弱商品,更多资源投向爆款;

合肥百货8月16日发布2017半年报。报告期内实现营业收入54亿元,同比增长%;利润总额2.73亿元,同比下降14.57%;归属净利润1.76亿元,同比下降%,扣非净利润1.63亿元,同比下降6.74%。2017上半年公司摊薄每股收益元,净资产收益率4.82%;每股经营性现金流-0.058元。 简评及投资建议。 从业务结构看,地产销售确认大幅减少是拖累公司2017上半年净利润增长的主要因素。我们测算,剔除地产后商业及其他收入增长6.6%(高于总收入4.3%的增速),归属净利增长14%;若进一步剔除投资收益、公允价值变动损益及营业外收支,测算商业主业的经营性利润总额仍有约10%的良好增长。展望下半年,我们判断公司地产业务仍将确认较多收入,从而在主业稳健增长基础上,贡献较大的业绩弹性。 此外我们发现,曾在2016年报中持有1949万股(占比2.5%)的西安顺时来百货在2017年中报中再次出现(1Q17末退出),本次新进增持3267万股,占比4.19%,为公司除国资(38%)和前海人寿(6.72%)外的第三大股东,反映产业资本对公司的青睐。 1.上半年收入54亿元,同比增长4.29%,其中超市、农批增长较快。 公司2017上半年实现收入54亿元,完成2016年报中预告经营目标的54%,其中一、二季度各增长4.5%和4.01%;目前百货、超市、家电三大业态共214家门店。 (A)百货(含家电)上半年收入35.14亿元,同比增长1.23%。主要门店中,除购物中心收入下降6.75%至1.62亿元,其他门店收入均有提升。其中仅铜陵合百商厦收入和净利均有增长,收入增6.65%至1.92亿,净利增9.67%至728万;鼓楼商厦收入5.32亿元,同比增长2.01%,净利润2462万元,同比下降4.96%,净利润占公司整体11%;商业大厦和蚌埠百货大楼各增2.25%、0.57%至1.74亿、亿,净利润各降11.72%、2.12%至979万、1205万元。 公司百货着力打造“自营+自有品牌+联营品牌”的综合模式,自有品牌合百珠宝实现代理落地,完成形象更新,自营品牌悦莱迪女装销售增长58.29%,经营趋势良好。 百大电器上半年收入下降2.45%至6.48亿元,净利润1171万元,同比增长10.8%,上半年百大电器继续以建设大营运体系为核心,新增月度专供机上样考核。

天虹股份在转型创新上一直走在百货业同行前列,2011年以来便开始围绕内容与渠道转型,强化自身经营优势。在新零售新融合的浪潮下,公司也积极依托供应链、技术等优势推出多种创新业态引领转型,包括君尚3019、Sp@ce、Discovery、CC.MALL、全球in选、无人便利店WellGO等。 无人便利店WellGO:技术驱动效率提升。2017年8月8日,天虹首家无人便利店WellGO在深圳南山区天虹大厦正式开业,总面积约12平米,店内约300余种商品。WellGO集身份识别、门禁管理、智能监控等技术于一身,对会员和商品进行数字化打造,解决消费者碎片化需求,并结合低租金和低人工成本提高营运效率。 全球in选:供应链+技术的融合。全球in选于2017年8月4日开业,坐落于深圳海岸城商圈的后海天虹一层,面积约1500平米,内含Beauty美妆馆、Mon&Baby母婴馆、第六大道澳新馆、Kiitos食品馆、佰购欧美精品馆和中航品悦6大集合馆,以消费者需求为核心,借助供应链能力精选全球低价好货,并利用RFID、大数据等技术,构建智能门店数字化运营平台,打通线上线下全渠道系统,优化零售效率。 天虹CC.MALL:注重主题与内容体验的创新购物中心。2017年5月苏州开业,为天虹首家全新品牌CC.MALL购物中心,定位于18-35岁的月光族、小资青年以及年轻的三口之家,借助差异化、多元化的商品组合,配合主题性的体验场景和丰富的体验内容,构建一个围绕双C主题来进行内容打造的多元化体验购物场景。Discovery:转型精品百货初体验。 Discovery由深南天虹转型而来,2017年5月开业,以80/90后为目标客群,以颜值设计为基础,将传统同质化的百货商场改造为结构丰富的体验场景,并从单纯的售卖商品转向以生活方式的集合店形式呈现。 天虹Sp@ce:以商品和服务为本质的新零售融合业态。Sp@ce品牌于2017年1月在深圳华强北开业,约3000平米,意在打造“都会生活超市”,希望与追求品质生活的顾客分享都会生活的内涵,Sp@ce在商品层面以精品优质、强需求导向为理念,在服务层面优化购物的便捷性,同时引入餐饮业态增强互动和体验。 君尚3019:定位出售生活方式的商场。君尚3019位于天虹总部楼下,2016年12月开业,约4万平米,目标客群为年轻白领、时尚主妇等中产阶级。商场定位“提供美好生活解决方案的场所”,80%为体验式业态,涵盖插画、绘画、烹饪、蓝染、木艺、皮雕等文艺、工艺作坊,还开设了Rain&Color、Rain&Co.、Rain&Home、Rain&kids等Rain系列自营买手店,覆盖女装、日杂、儿童等品类。 维持盈利预测。预计2017-19年EPS各0.78元、0.89元和1.00元,增长19%、15%和12%;考虑公司治理和激励较好,有意愿全国性扩张,积极战略转型以应对新竞争环境等,给以2017年25倍PE,对应目标价19.48元,维持“增持”评级。风险与不确定性。外延扩张低于预期;新店培育期拉长;竞争加剧风险。

公司7月31日已披露2017半年度报告,2017上半年收入增长15.49%至283亿,整体同店收入增速0.8%,归属净利大增58%至10.55亿,扣非归属净利大增57%超1Q17(50.61%),整体业绩表现靓丽。我们近期跟踪了永辉超市,主要了解了公司中报及新业务进展等,以下是详细信息及观点: 公司7月以来股价累计向下调整5.4%,目前641亿市值对应2017、2018年PE各37倍、28倍,PS各1.1倍、0.9倍,龙头稀缺价值成长,看好公司长期发展空间。 1.中报主要经营指标:经营活动现金流量创新高,精简SKU有效降低存货。 结构上,公司二季度收入增速环比一季度大幅增长近4个百分点,主要来自同店(估计1Q17约0%)以及新店增量,其中6月全国大部分地区进入雨季也拖累了同店增速;二季度毛利率略降0.03个百分点,估计主要与福建、重庆品类结构调整,以及淡季加大促销力度等有关;销售费用中人工费用率减少0.79个百分点,主要与单店人员减少、流程优化,提升工作效率有关,而管理费用中的人工费用率上升0.6个百分点,主要是由于总部财务、信息及人力等部门部分搬迁至上海,导致员工工资上涨;上海子公司2017上半年收入8.73亿,亏损1646万元,其中我们估计门店已盈利小几千万,亏损主要也是上述部门搬迁增加费用所致。 上半年经营活动现金流量净额26亿,高于2016全年的19亿以及历年的年度净额;投资活动现金流量净额-55亿(其中近48亿为结构性存款投资),也为历史最高,2016全年-39亿;存货大幅减少35.51%至34.68亿元,主要与公司优化品类管理、精简SKU有关(第一集群食品用品减少1.8万SKU、第二集群全品类减少2万),预计下半年将进一步缩减SKU。 公司上半年新开大店35家、超级物种5家、会员店24家;截至2017年6月底门店总数549家(所有业态,已剔除3家预关闭门店),总营业面积452万平米,覆盖全国19个省市,单店面积8241平米;已签约未开业门店达224家,储备面积183万平米。 从中期的市场空间来看,我们测算中国一个省至少有200亿的市场空间,公司目前超百亿的省仅福建和重庆,预计四川有望在2019年前后成长为公司第3个超百亿规模的省区(对四川区域的分析详见《预计四川区域上半年同店超10%,下半年有望引入超级物种20170730》);同时,国内超市行业集中度低,具有跨区域复制能力的零售企业屈指可数,公司已成功布局全国21个省市(包括拟进入的云南、湖北),我们预计截至2017年底仅吉林、辽宁、新进的江西可能亏损,其他区域度过培育期、步入成长期(如四川、华东发展迅速),未来成长空间广阔。 2.新业务稳步推进,夯实长期竞争力。 我们之前在《站在新起点,迈入价值成长新阶段20170419》、《我们如何看永辉的空间、效率与估值?20170524》两篇深度中已对公司的各项新业务布局进行了详细分析。从主要业务上半年的进展来看: (1)自有品牌、品质订制:公司上半年建立了明确的品牌开发策略,继上半年推出武夷山水(估计毛利率超50%)、毛巾等品质订制商品后,预计三季度将推进更多订制商品,是未来增厚毛利率的重要途径之一。我们估计,公司2016年自有品牌与品质订制商品销售额近10亿,预计2017年有望达30亿,对应2017年近600亿的收入规模占比4%-5%。 (2)达曼:二季度开始并表,公司参股40%,上半年贡献投资收益970万元;考虑到达曼自身的经营季节性,预计其利润及对应投资收益贡献主要体现在下半年。公司目前主要向达曼学习人员、营销培训等优秀经验,考虑到公司全球商品开发、订制的供应链与体系搭建是相对更长期的战略,预计全球订制对公司毛利率的显著提升不会集中体现在未来两年,但已为公司长期竞争力的持续提升奠定良好基础。 (3)永辉云创:公司控股52%,张轩宁先生持股12%,今日资本旗下的CTGEI持股12%,云创联合创始人彭华生先生持股24%(增资完成后将所持股权转让予员工持股企业)。永辉云创2016年收入4802万元,亏损-1.16亿元,估计经营性亏损约3000万元,其他主要为后台投入;2017上半年收入8519万元,亏损8151万元,其中会员店目前仅51家的规模效应仍较小,上半年积极调整,优化品类等。 超级物种:公司上半年新开5家,其中福州3家、厦门1家、深圳1家,我们估计目前线上销售最好的是第2家万象城店(5月1日开业),日均线上销售占比超10%,盈利情况良好。 我们认为,公司前瞻性地对标阿里、严选等新零售业态,引进先进技术和人才,学习优秀管理经验,积极迭代业态、推进组织结构创新,虽有短期培育压力,但相对公司整体利润规模和经营活动现金流量,预计可有效消化;且从长期来看,无论是超级物种、会员店、还是彩食鲜,均为公司对标国际零售龙头、可有效夯实长期竞争力的战略性举措。 (4)彩食鲜:2016年重庆、北京工厂相继投产,福建2017年开始改造,在满足自有门店需求的同时,依托品牌效应拓展B2B。我们估计,福州上半年2B业务规模几千万元,主要配送给军队、学校、烟草公司、中石油以及公司内部;重庆和北京也各有几千万销售,安徽、江苏、四川均在发力,系统相对独立,是在微信小程序上。 (5)华通银行:福建省首家民营银行,公司持股27.5%为第一大股东,2017年1月16日正式开业,上半年亏损1100万元;我们估计,华通最近月度经营已有减亏趋势,且考虑到民营银行牌照的稀缺性,以及公司2000万个家庭客群是银行信用卡业务的天然资源等,长期来看有利于发挥零售与金融业务的协同效应。 维持对公司的判断。永辉超市是我们长期看好的行业龙头,公司自上市以来先后经历规模成长、供应链整合阶段,目前正在积极推进管理变革、流程优化和业态创新并取得显著成效,综合竞争力已经达到新的临界点,机制驱动活力,标准化提升效率,创新迭代开创未来,正站在未来三到五年加速成长的拐点上,迈入价值成长新阶段。 预计其收入增速中枢会提升至20%左右,净利率有望从目前的2.5%逐步提升到4%乃至更高;同时结合着周转提升,其ROE也会持续抬升,迎来有效率的增长和价值创造新阶段,是一个值得重视的中期投资机会,预计未来3-5年有望实现1000亿收入规模,若维持1倍左右PS估值不变,或将享受市值翻倍空间。更建议动态看待公司长期内的能力与趋势,相比沃尔玛美国(5300多家店)2.1万亿人民币的和Costco美国约6000亿人民币收入(约500家店),中国应该有机会出现3000亿、5000亿的零售龙头,我们对永辉的空间和独特性价值充满期待。 维持盈利预测。预计2017-2019年净利润各为17.2亿、23亿和30.2亿,EPS各为0.18元、0.24元和0.32元,同比增长38.41%、33.69%和31.52%,2017年考虑扣非后的净利润增速约58%。公司目前641亿市值对应2017、2018年PE各37倍、28倍,PS各1.1倍、0.9倍。考虑公司正迎价值成长新阶段,2018和2019年仍有望增长30%以上的利润增长,给以2018年35倍PE,对应3-6个月目标价8.4元,目标市值804亿,中期6-12个月可按照2018年给予40倍PE,对应919亿市值和40%空间,维持“买入”评级。

公司7月29日发布2017半年报。报告期内实现营业收入77.02亿元,同比下降4.01%;利润总额1.47亿元,同比增长370.19%;归属净利润1.36亿元,同比增长318.09%,扣非后归属净利润-7506万元,同比减亏8.02%。2017上半年公司摊薄每股收益0.20元,净资产收益率4.48%;每股经营性现金流0.53元。 公司公告拟在武汉光谷联合产权交易所,公开摘牌受让武汉东创投资担保公司持有的武汉市江岸区华创小额贷款公司1880万股股权,摘牌价格不高于挂牌价格2331.64万元。交易完成后,公司持有华创小贷公司12.53%股权。2017上半年,华创小贷实现收入1138万元,净利润636万元。 同时,公司计划申请发行永续中票券,注册规模8亿元,用于补充流动资金、偿还金融机构借款、债券以及投资建设项目等。 1.1H2017公司积极推进连锁超市发展,净增门店31家,总门店数达1057家。其中,中百仓储超市178家(武汉市内73家、市外湖北省内74家、重庆市31家);中百便民超市850家(中百罗森便利店116家,邻里生鲜绿标店34家),含加盟店97家(中百罗森加盟店55家,好邦加盟店42家);中百百货店11家;中百电器门店18家。新开店中,仓储店1家,中百超市14家,中百罗森便利店68家(53家为加盟店)。 上半年,公司收入77.02亿元,同比下降4.01%。其中超市业态收入71.28亿元,同比下降4.48%,主因门店调整。预计1Q2017同店略有下滑,2Q2017增长强劲,生鲜品类改造后对其他超市商品销售带动明显。百货业态收入5.34亿元,同比下降6.60%。综合毛利率增加1.34个百分点至21.59%,主要得益于供应链优化(联合采购、压缩上游供应商等)、精简商品等。 期间费用率增加1.16个百分点,人工与其他销售费用有所增加,财务费用减少1650万元。报告期公司通过门店节能,人员结构、激励调整等方式控制成本。公司偿还3.19亿债券缓解财务压力。 资产证券化贡献税后净利润1.81亿元,实现归属净利扭亏。拆分看主营业务正在改善,期间费用率增幅小于毛利率增幅,扣非归属净利减亏8.02%至-7506万元。 2.门店调整接近尾声,新业态布局步入快车道。 仓储超市:(A)卖场生鲜改造全部完成,销售同比增长11.42%,毛利额同比增长29.54%;(B)强化“店中店”加强租赁招商,新增意向商户36家。新开全球商品直销中心8家,增设小百零食屋17家;(C)完成多家门店降租,大卖场租赁费呈现下降;(D)重庆公司上半年同比减亏约300万元。 中百超市:(A)扩大生鲜经营面积,加快打造邻里生鲜绿标店,升级改造或新增绿标店13家。现有34家绿标店销售同比增长35.43%,毛利额同比增长36.85%;(B)中百罗森便利店迅速开至116家,加盟占比47.4%,预计年底达到200家。 百货:(A)“一店一策”改造仙桃百货为当地最大的家具商城,随州购物中心与物业方合作经营,当期减亏;(B)优化经营机制,以利润为导向,增强门店主导权,激发内部活力。 3.持续供应链优化。(A)调整商品结构。淘汰商品4005个,引进缺失品类、网红商品、知名品牌新品3996个;(B)加大专永辉联合直采,1H2017金额达1.02亿元,同比增长249%;(C)供应链去小型化和扁平化,淘汰小供应商,与优质品牌直营谈判。 4.探索“合伙人”制度,优化用工结构,人均劳效同比提升4.18%。(A)仓储公司制定新合伙制考核方案,在漫时区店试点永辉合伙制方案;(B)超市公司合伙制门店达到128家,上半年新增38家;(C)加大推行“时薪制”,优化节假日经营重点时段、重点岗位的用工配置,推进门店全员收银,同时清退临时工,优化员工结构,节约成本。 对公司的判断。(1)公司已度过老店调整高峰,改造店盈利逐步恢复,同时加快布局便利店、邻里生鲜店等高成长业态。管理上,中百以开放态度学习股东永辉经验,全方位提升超市运营能力,开始试点合伙人制度激活内部活力,压缩供应链与品牌商直接合作,精简商品,扩大联合采购,盈利能力正在逐步改善。(2)永辉在7月初增持公司5%至25%,现与国资相差7.4%(国资后续有1.6%的增持计划),彰显双方对中百价值的长期信心。在国企改革的大背景下,不排除经营条件成熟时管理层股权激励或仍会推行的可能性,后续激励和业绩改善值得期待。 更新盈利预测。预计2017-2019年EPS各为0.22、0.13和0.24元,公司目前10.04元股价和68亿市值对应2017年PS仅0.43倍,处于行业较低水平。考虑到公司经营改善空间较大、新业态布局加快,以及国资与永辉的增持举措等,估值上可按照0.6倍PS考虑,按2017年预测收入给予14.03元目标价,维持“买入”评级。 风险提示:区域内日益激烈的竞争环境;公司开店策略和开店速度的变化等。

苏宁云商7月31日发布2017半年度业绩快报:预计上半年实现收入835.88亿元,同比增长21.64%,利润总额3.27亿元,同比增长251.58%,归属净利润2.92亿元,同比增长340.71%,EPS0.03元。 我们6月以来持续推荐苏宁云商,7月10日发布深度报告《沉潜而跃,进入互联网零售新时代》,上调目标价至16.32元。公司此次预告2017上半年实现归属净利润2.92亿,超此前预告上限(2.78亿),且二季度主要经营指标环比一季度显著改善,印证了我们的推荐逻辑。 1.上半年收入增长21.64%、同店增4.54%,2Q收入、同店环比1Q均显著提升。公司上半年总商品销售规模(线上线下合计)为1044.69亿,同比增长22.07%,其中中国大陆增长26.35%,且二季度大陆地区30.22%的增速环比一季度显著提升。 上半年实现收入835.88亿元,同比增长21.64%,其中一、二季度各增长17.38%、25.33%;上半年同店增长4.54%,一、二季度各增3.22%、5.54%(表2),二季度公司紧抓促销旺季,带动同店及收入增速均环比一季度提升。此外,苏宁易购服务站直营店经营日趋成熟,效益逐步体现,上半年可比店面收入同比增长33.51%。 2.上半年线上GMV增长52.76%至500.39亿,其中自营增61.39%至413.65亿,开放平台增长21.72%至86.74亿元。分季度看,线上GMV二季度增长50.92%,较一季度的55.18%回落,主要是开放平台增速放缓所致(表2)。 公司上半年开放平台着重优化提升商户质量,加大在3C配件、生鲜等核心KA商户扶持,同时针对苏宁易购会员特点,在智能家电、汽车周边等产品方面加快布局;加强与各地政府的合作,引入各地名优特产,提升平台商品丰富度。上述调整举措,拖累了开放平台上半年的增速,一、二季度平台GMV各仅增33.83%、10.59%;但自营业务保持稳定快速增长,一、二季度自营GMV各增61.99%、60.96%。 公司持续发展移动端,加大推广,创新营销,提升用户活跃度,提高转化率,上半年苏宁易购APP日均活跃用户数增长80%,2017年6月移动端订单数占比83.66%。 品类策略上,3C品类实现规模增长,通讯品类加强单品运作,数码电子产品加强新奇特产品引进,收入快速增长;家电产品紧抓消费升级,优化商品出样,进一步丰富健康、品质生活相关的商品类目;超市、母婴等品类加强供应链建设,丰富SKU,增设平行仓、前行仓部署,有效提升本地仓出货率;通过与辣妈帮、易果生鲜、当当、我买网、达令等垂直类商户深度合作,提升商品丰富度和专业化经营能力。 毛利率与费用率:(A)综合毛利率基本持稳:上半年加强差异化商品运作以及对价格管控,提升日常销售毛利水平,而在重大促销节点,实施积极的价格政策抢占市场;结构上,因线上销售占比提升,零售业务毛利率略降,但物流、金融的增值服务收入增加,部分抵消了上述影响。(B)期间费用率减少1.55个百分点:固定费用规模效应显现,合理仓储部署提升物流运营效率,加强绩效考核提高人效,上半年运营费用率减少1.59个百分点;支付手续费增加,财务费用率略增。 3.门店方面,大陆地区净关21家,日本净关2家,连锁店总数1553家。上半年公司持续推进互联网化门店建设,新开云店13家,升级改造云店50家;新开常规店24家,新开母婴红孩子店面6家,超市店面1家;继续强化店面经营效益考核,主动调整优化店面,上半年关闭店面65家,其中一、二季度各关35家、30家,关店力度较前两年减弱。 截至2017年6月底,公司共计拥有连锁店1553家:(A)大陆市场进入地级以上城市297个,连锁店面1489家,其中云店204家、常规店1214家(旗舰店192家、中心店379家、社区店643家)、县镇店34家,此外母婴红孩子店30家、超市店7家。(B)海外市场,香港地区新开店面2家,关闭2家,日本市场推进门店调整,新开店面3家,关闭5家;截至2017年6月底,港澳地区店面合计24家,日本店面40家。香港、日本地区正推进基于客群结构变化而对店面结构、商品结构的调整,下半年开店速度将加快,也将尝试互联网的本地化运营。 此外,(C)苏宁易购服务站:公司加快推进三四级市场苏宁易购服务站直营店的开设,上半年新开服务站直营店256家,同时优化升级店面标准,加强经营效益管控,调整关闭服务站直营店79家;截至2017年6月底苏宁易购服务站直营店达2079家,苏宁易购授权服务网点833家。(D)苏宁小店:公司继续推进苏宁小店的试点开设和运营提升,上半年南京新开2家,关闭2家,截至2017年6月底苏宁小店13家;公司对苏宁小店的开发标准、商品结构、功能规划等不断探索完善,下半年将在重点城市加快推广。 综上,截至2017年6月底,公司合计拥有各类自营店面3645家。 4.物流加强仓储能力建设,社会化业务快速增长。上半年内江、常州物流区域配送中心、武汉自动化拣选中心投入运营,新开工建设大连、温州二期、乌鲁木齐二期物流区域配送中心,西安二期、杭州绍兴二期自动化拣选中心。截至2017年6月底,苏宁物流及天天快递拥有仓储及相关配套总面积614万平米,快递网点18769个,公司物流网络覆盖全国352个地级城市、2810个区县城市。 苏宁物流服务效率持续改善,一方面通过新开山东、河南、浙江、深圳、重庆5个区域小件物流中心并投入运营,带来“半日达”、“次日达”配送服务时效产品占比持续提升,另一方面,持续打造“送装一体”等特色服务产品,践行“如约送”服务承诺,不断改进服务品质。 上半年苏宁物流社会化营业收入(不含天天快递)同比增长152.67%。公司加强与菜鸟等外部合作伙伴的合作,新开拓保健食品、运动健康等领域的全链路物流业务,供应链整体解决方案服务模式优势明显。2017年4月,公司完成对天天快递70%的股权收购,5月起开始并表天天。 5.金融聚焦核心业务发展,总体交易规模实现同比增长172%。(A)苏宁金融围绕客户需求,持续推进服务和产品创新,围绕消费金融、支付、供应链融资、理财保险等产品线,上线了包括“任性贷”、“支付收款宝”、“小微货速融”、“延保手机盗抢险”等创新产品;2017年6月苏宁银行开业,定位为“科技驱动的O2O银行”,致力于打造线上线下高度融合发展的新型互联网科技银行业务模式。(B)加强与政府、第三方机构等在数据资源方面的合作,夯实苏宁金融科技的发展基础,金融精准营销和数据风控能力明显提升。 维持对公司的判断。我们对公司的推荐基于边际份额提升和改善加速逻辑,认为:①阿里与京东的进退:产业变革加速,龙头竞争平衡,阿里苏宁在流量、物流、联采等深度合作;京东不再以价格战为导向而追求盈利,为苏宁创造良好外部环境;②苏宁自身拐点:2H16以来线下盈利改善,线上成长提速,物流金融拼图完成,已度过互联网零售转型阶段,步入成长机遇期。 维持盈利预测。不考虑资产证券化,预计2017-2019年净利各7.6亿、16.4亿、30.7亿。分部估值,2018年线下36亿净利给以15倍PE,线上1755亿GMV以0.3倍,所持阿里股权市值256亿、江苏银行股权市值14亿、苏宁金服60%股权估值180亿,综合目标市值1520亿,对应16.32元,维持“增持”评级。 风险提示。与阿里合作效果不佳;线下改善与线上减亏低于预期;竞争加剧等。

作为公司目前重点发展省市之一,四川区域成长迅速且盈利能力强,已发展为继重庆后的华西第二大省市,且有望逐渐实现百亿销售规模。我们近期跟踪了永辉四川区域,主要了解其经营近况及发展计划等,以下是主要内容及观点: 1. 预计四川2017年新开大店13-15家、超级物种2家。公司2012年进入四川,2012-16年各新开门店4、3、6、13和11家,2016年底达37家(8家绿标、29家红标),总面积37.67万平米,单店面积10182平米(经营面积6000-8000平米)。 四川永辉2017上半年新开5家门店(4家绿标、1家红标),快于2016上半年3家的开店速度;截至目前门店数达42家,其中27家位于成都,15家分布在南充、宜宾、广安、内江、广元、崇州、泸州、绵阳、达州等地级市。我们预计,公司2017下半年在四川将新开8-10家门店,其中成都2-4家、地级市6家,预计2018年保持10家以上的较快展店速度(以上均指大店)。 业态上,(A)预计2017年开始新开大店均为绿标店,其中上半年新开的1家红标店为前期已签约门店,同时推进红标转绿标(比如总部楼下的抚琴南路店),改造期间不停业,我们估计单店改造资本开支在500万-1000万元; (B)随着公司超级物种加快全国布局,预计成都2017年将新开2家超级物种门店,将结合当地消费习惯优化组合物种; (C)预计8月永辉生活APP 将在几家店试点,以打造标杆店,实现3-5公里覆盖,为培育消费者的线上消费习惯,估计线上定价整体较线下便宜; (D)与京东到家的合作方面,目前四川有18家永辉门店完成对接,基本位于成都,单店订单数不低于80单/天,估计合计月销售约500万元,毛利率18-19%;采用t+1结算,向京东支付3%配送服务费,没有流量费。 2. 估计四川区域上半年同店超10%,预计2017年销售增长50%至60亿。四川区域2016年销售大幅增长50%左右,估计近40亿元(税前),净利率2+%;预计2017上半年同店增速超10%(客单、客流均有所增长),2017全年销售规模(税前)有望达60亿元,净利率提升至3%左右;2019年有望实现100亿(对应门店数70-75家),即2016-2019年CAGR 超35%。长期来看,预计随着公司市场持续渗透和规模效应提升,有望以150-160家左右门店数实现200亿销售规模。 品类结构上,估计生鲜占比34%-38%,加工占比5%-6%,食品用品占比51%-52%,服装占比4%(部分门店没有服装);估计生鲜60%直采,各单品在各季节的采购地可能不一样,相比竞争对手价格优势显著(比如红富士比沃尔玛便宜1-2元),损耗率由2016年的3.7%-4%左右降至目前的3.2%-3.5%左右。 响应公司整体经营战略,四川永辉持续加强供应链建设,推进品牌直采、品质订制与标准化。(A)联合采购&合作,参股达曼、星源农牧等,推动全球化品牌直采和品质订制,预计占比将从目前5-6%逐渐提升至30%以上;(B)建设中央厨房,实现非标品标准化,预计彭州彩食鲜一期8月启动(二期2019年),推出部分精品蔬菜、水果包装,年底实现对区域内门店的全覆盖;(C)根据市场需求动态调整,精选SKU、培育核心商品,估计目前单店SKU 略超1万,较2016年减少了20%-30%。 租金方面,估计平均租金约40元/平米/天,成都和地级市差别较大,整体租金有小幅上涨趋势。得益于公司较强的规模和品牌效应,诸多商业地产商主动与公司开展合作,比如凯德(3家)、龙湖(3家)、万达(1家)、置信(1家),估计公司四川约三分之一门店位于购物中心,虽租金略贵,但顾客质量更优、客单价更高,门店由此优化商品结构,增加进口食品占比,从而利润空间更大。 3. 合伙人机制激发员工积极性,注重内部人才培养。四川区域2016年4-5月开始引入合伙人机制,11月全面导入。在合伙人机制下,一家门店分为11-13个小店,其中生鲜3-5个、食品6个、加工和服装各1个,各小店独立核算报表,按超额利润提成,生鲜小店结合赛马机制考核。 我们估计,四川区域2017年员工人数减少10%左右,主要是优化、综合后勤岗位员工; 目前单店员工160-180人,高于公司整体(140-150人),主要是由于四川市场快速发展,对门店前端运营人员需求较大。 从工资来看,估计公司一线员工工资较区域内同行高20-30%,员工流动率不超5%;2017年相比2016年人均工资提升30%-40%,比如提升幅度大的课长级,以前月工资可能3000元,实施合伙人机制后过年期间能超1万元。此外,为激发员工积极性,公司对新店培育期不同给予不同奖励,即3个月内盈利可享最高奖励,3-6个月、6个月以上盈利的门店,奖励依次减少,估计四川区域平均培育期在3-6个月。 员工培养方面,虽然公司在2014年四川仅13家门店规模时启用30%-40%外部员工,但随后逐渐通过“1933零售精英工程”以及与学校合作的方式,目前80%-90%员工都是公司自己培养。 维持对公司的判断。永辉超市是我们长期看好的行业龙头,公司自上市以来先后经历规模成长、供应链整合阶段,目前正在积极推进管理变革、流程优化和业态创新并取得显著成效,综合竞争力已经达到新的临界点,机制驱动活力,标准化提升效率,创新迭代开创未来,正站在未来三到五年加速成长的拐点上,迈入价值成长新阶段。 预计其收入增速中枢会提升至20%左右,净利率有望从目前的2.5%逐步提升到4%乃至更高;同时结合着周转提升,其ROE 也会持续抬升,迎来有效率的增长和价值创造新阶段,是一个值得重视的中期投资机会,预计未来3-5年有望实现1000亿收入规模,若维持1倍左右PS 估值不变,或将享受市值翻倍空间。更建议动态看待公司长期内的能力与趋势,相比沃尔玛美国(5300多家店)2.1万亿人民币的和Costco 美国约6000亿人民币收入(约500家店),中国应该有机会出现3000亿、5000亿的零售龙头,我们对永辉的空间和独特性价值充满期待!维持盈利预测。预计2017-2019年净利润各为17.2亿、23亿和30.2亿,EPS 各为0.18元、0.24元和0.32元,同比增长38.41%、33.69%和31.52%,2017年考虑扣非后的净利润增速约58%。公司当前627亿市值对应2017-2018年PE 各36.5倍和27.2倍,PS 各为1.1倍和0.9倍。考虑公司正迎价值成长新阶段,2018和2019年仍有望增长30%以上的利润增长,给以2018年35倍PE,对应3-6个月目标价8.4元,目标市值804亿,中期6-12个月可按照2018年给予40倍PE,对应919亿市值和40%空间,维持“买入”评级。 风险和不确定性。跨区域扩张、新业态发展及激励机制改善的不确定性。

红旗连锁7月26日发布2017半年报:2017年上半年实现营业收入34.33亿元,同比增长11.79%;利润总额1.2亿元,同比下降0.89%;归属净利润9852万元,同比下降3.56%,扣非净利润9841万元,同比增长10.94%。摊薄EPS为0.072元,净资产收益率4.42%,报告期每股经营性现金流0.11元。 公司预计2017年1-9月经营业绩:归属净利润区间为1.15亿元至1.39亿元,同比增长-15%至3%。主要源于优化商品品类、管理精细化促进销售业绩提高。 2017半年报分析。 1. 上半年新开门店85家,门店总数达2713家。新开门店网点选址科学,同时公司分析成熟门店运营情况,缩小部分门店经营面积,也关闭了一些长期销售不理想的店,我们测算上半年关店76家(含正常到期不再续租门店),调整力度较大。门店结构进一步优化,有利于盈利能力持续改善,竞争力逐步加强。 公司继续扩充门店增值服务范围,包括增加摩拜单车战略合作、川航里程扫码付、工行二维码支付、建行龙支付、银联二维码付、世纪源通燃气代收、新繁燃气代收、燃气改造业务费代收、双流岷江自来水代收、拉卡拉积分兑换业务、乐山电费代收、114平台医院挂号业务等。2017年6月7日,红旗云大数据平台正式启动,为精细化管理提供数据支持。 2. 上半年收入34.33亿元,同比增长11.79%,主要是源于外延增量及同店增长,我们预计公司同店收入增速超过3%,2Q2017同店收入增速高于1Q2017。上半年综合毛利率增0.18个百分点至27.52%,与优化商品结构有关,期间公司增加进口商品比例,优化上游生鲜供应,减少农副产品流通环节。 (A)分品类,日用百货实现收入5.76亿元,同比增长10.91%;烟酒实现收入9亿元,同比增长17.30%;食品实现收入16.76亿元,同比增长10.10%,各品类增速较为平均。增值服务收入流水29.79亿元,同比增长7.41%,收取服务佣金1273.49万元,同比增长0.47%, (B)分地区,成都市区实现收入18.95亿元,占主营收入55.21%,同比增长11.91%;郊县分区实现收入11.31亿元,占主营收入32.95%、同比增长13.09%;二级市区实现收入1.25,占主营收入3.65%、同比增长9.04%,主要源于外延式的增长。其他业务收入同比增长7.21%至2.81亿元。 按季度拆分,一、二季度分别实现收入17.36亿元和16.96亿元,同比增长9.39%和14.35%,增长加速。 3.销管费用率同比提高0.2个百分点,期间费用率提高0.4个百分点。销售费用率提高0.67个百分点至22.02%,主要是门店租金增加所致;管理费用率下降0.47个百分点至1.35%,主要由于税费财务确认调整和人工成本控制。因银行短期借款产生的借款利息增加,上半年财务费用达到808万元,同比增加684万元。财务费用率和销售费用率的上升,带动整体期间费用率提高0.4个百分点至23.61%。 4.毛利增厚无法抵消费用过快增长,归属净利润同比下降3.56%。投资收益亏损766万元,同比减少919万元,主因联营、合营企业经营亏损。另外,营业外净收入减少1387万元,与政府补贴确认会计科目变动有关。最终上半年实现归属净利润9852亿元,同比下降3.56%;扣非归属净利润9841万元,同比增长10.94%,双位数增 长与2016年基期基数较低有关。拆分看,一季度归属净利润下降18.26%,二季度增长9.48%;一季度扣非归属净利润下降14.79%,二季度增长34.14%,2Q2017盈利正在逐步改善(即使考虑2Q2016基期较低)。 对公司的判断。公司多年经营便利店业态,网点价值高,丰富的增值服务具有较强的引流能力,并将经营优势通过并购红艳超市等迅速扩大。至2Q2017经历近2年的整合后,公司盈利能力开始逐步恢复。作为民营企业机制灵活,2016年公司开放态度积极引入资源殷实的四川发展与中民投,布局民营银行与彩票新业务,立足主业、携手产业资本谋求新成长,未来的成长空间值得期待。 估值与盈利预测。预测公司2017-2019年的归属净利润分别为1.47亿、1.71亿与2.00亿元,同比增长1.8%、16.2%与17.0%。对应最新股本的EPS分别为0.11元、0.13元与0.15元。考虑到公司业态优,成长性强,布局民营银行跨界金融行业,应享有一定的估值溢价,给予2017年1.7倍PS,对应12个月目标价8.75元,维持“增持”的投资评级。 风险提示。门店租金上涨;门店整合的不确定性以及大量开店后管理的复杂性;其他便利店的竞争。

公司7月19日发布2017年半年度业绩快报,预计2017上半年收入20亿元,同比增长88%,营业利润3.4亿元,同比增长405.51%,利润总额3.46亿元,同比增长384.37%,归属净利润3.06亿元,同比增长490.98%,摊薄EPS0.75元。 公司之前已预告中报净利润增长470%-500%,此次公告的业绩增速接近区间上限,主要来自(1)化妆品业务持续快速发展,主要是经销商渠道的并购增量及内生增长;(2)收购的杭州悠可并表,将37%股权的公允价值与账面价值差额计提一次性投资收益约2.2亿元。我们测算,剔除悠可后利润仍有70%左右的较快增长。 公司收购杭州悠可剩余63%股权已于5月22日完成过户,目前持股100%。杭州悠可2016年实现收入8亿元,同比增长8.7%,净利润大幅增长约89%至7045万元(承诺6700万),对应净利率约8.8%。我们估计,杭州悠可2016年GMV约16亿,2017年有望超20亿元,净利润超业绩承诺(2017-2018年各1.1亿、1.4亿)。杭州悠可业绩的快速增长也将为公司奠定良好的业绩基础。 年初至今,公司股价累计下跌35.4%,目前76.04亿市值对应2017年扣非PE仅21倍。当前19.37元股价已低于6月中旬在董事长倡议下的员工持股成本(22.08元/股,29名员工合计买入24.88万股)、收购悠可63%股权的增发价(23元/股,增发股本已于2017年7月10日上市)、定增募集配套资金的增发价(不低于23.25元/股)、2016年员工持股成本(25元/股,存续期已延长至2018年8月2日)和中植受让5%股权成本(32元/股)。而我们预计公司业绩仍有持续快速成长的大空间,关注超跌反弹机会。 对公司的判断。①根据前瞻产业研究院数据,国内化妆品市场规模5000亿,仍有望保持10-20%的稳定成长,是一个能够做的很大的市场;渠道有抱团整合的内在需求,公司选择电商代运营和经销商这种中间渠道为核心进行整合,选择了一个很好的赛道;②线上(悠可)线下(经销商)持续增长并加速整合,马太效应初显;③经销商整合、开发自有品牌、探索新零售模式等有望驱动中期高成长,并打开未来导入品牌成长新空间。 维持盈利预测。预计2017-2019年归属净利为5.3亿、5.03亿和6.39亿,对应增发后完全摊薄EPS为1.30元、1.23元和1.57元,剔除2017年悠可并表一次性收益后的可比增速为94%、40%和27%。公司当前76亿市值对应2017年整体净利的PE仅14倍,剔除悠可一次性收益后的PE也仅21倍。考虑到公司在化妆品全产业链布局,具备较高战略眼光且执行有力,孕育高成长,以及作为A股化妆品标的稀缺性,按2017年0.88元主业EPS给予45倍PE,并加上0.42元一次性收益,对应40.2元目标价,维持“买入”评级。 风险和不确定性。化妆品渠道、品牌等并购、整合的不确定性。

7月11日,中百集团发布2017年中期业绩预告,实现归属净利润1.28-1.40亿元,同比增长305%-324%,对应基本每股收益0.19-0.21元。 归属净利润大幅增长的原因:1、报告期完成江夏中百购物广场资产证券化,增加税后净利润约1.81亿元。2、经营层面,销售收入同比下降幅度逐渐收窄,毛利率有所提升,同时加大费用管控力度,并处理了门店转型调整的商品和资产损失,经营利润呈现增长趋势。 简评与投资建议。 收入下滑收窄,毛利有所增厚。1H2017公司注重门店调整,仓储、小超市门店数量均为净减少,其中中百超市关店约50家,新开14家,中百仓储160家门店调整完毕。中百罗森店开店提速,1H2017新开68家,达到近120家。我们测算1H2017公司收入小个位数下滑,预计主要源于关店。我们估计1H2017同店增速达到5%-6%(1Q2017同店略有下滑,2Q2017增长强劲),生鲜品类改造后同店增速达30%-40%,对其他超市商品销售带动作用明显。综合毛利率有所增长,预计一方面源于生鲜经营能力的提升,损耗减少,另一方面与精简商品,置换低毛利的SKU有关。 归属净利润大幅增长,内部改善效果正在逐步释放。公司1Q 确认江夏项目资产证券化,增加净利润约1.81亿元,是利润贡献的最大来源。我们测算2Q 归属净利润为2056-3236万元,同比增长131%-149%,超市业态扭亏为盈,预计中百罗森店基本盈亏平衡。我们分析公司主业盈利是毛利率提升和良好的费用控制(包括减员增效、降租等)的结果,预计下半年盈利能力仍将持续恢复。 对公司的判断。公司自2016年以来在人事、机制、管理和业务等诸多方面有积极举措,并推动了物业资产盘活支持后续扩张。经过一年改善,公司新业态布局、调整稳步推进,仓储店改造效果显著,便利店、邻里生鲜店热度好于市场预期。品类上深耕生鲜经营,借鉴永辉,打造生鲜核心竞争力;精简SKU,严选品质商品提升周转;同时在供应链端推进买手制和渠道扁平化,扩大联采规模,培育自有品牌,提升商品经营能力;发挥中央大厨房优势,强化物流升级与O2O 后台支撑。我们预计2017年大概率将迎来高弹性的业绩增长,并具备持续性。 维持盈利预测。预计公司2017-2019年EPS 分别为0.12、0.16和0.38元,公司目前10.71元股价和73亿市值对应2017年销售规模的PS 为0.45倍,处于行业较低水平,从该角度公司处于价值低估状态,永辉持有公司25%且未来12个月可能继续增持,对公司影响力提升乃至实质经营管控,改善&转 型预期强化,有助于价值回归提速,估值上按2017年预测收入给予0.55倍PS,对应13.04元目标价,维持“买入”评级!风险提示:区域内日益激烈的竞争环境;公司开店策略和开店速度的变化等。

公司7月12日发布2017年半年度业绩快报,预计2017上半年收入283.17亿元,同比增长15.49%,营业利润12.06亿元,同比增长52.93%,利润总额12.82亿元,同比增长52.48%,归属净利润10.51亿元,同比增长56.94%,摊薄EPS 0.11元。 公司中报业绩稳健增长,上半年净利率增加0.98个百分点至3.71%,主要来自于开店加快的外延增量、优化品类管理持续改善毛利率,以及募资增加带来利息收入等。 从季度拆分看(表1),二季度收入130.56亿元,同比增长17.6%,较一季度13.8%的增速显著提升;营业利润3.31亿元,同比增长39.82%,归属净利润3.07亿元,同比增长55.49%,净利润2.35%,同比增加0.57个百分点。对于二季度利润总额与归属净利润增速的差异,我们估计主要与永辉云创、民营银行等新业务的亏损有关(体现为少数股东损益亏损);测算剔除后,二季度基础业务的经营性利润同比增长75%左右,较一季度同口径近60%的增速(测算值)进一步提升。 其中,我们估计二季度同店增长2.5%-3%,环比一季度(估计0%左右)显著改善; 新开大店13家(绿标12家、红标1家),慢于一季度的22家、但快于2Q2016的9家,新开超级物种3家(福州2家、厦门1家);估计二季度毛利率延续改善趋势(1Q17增0.45个百分点),利息收入增加贡献财务收益接近1亿元(1Q172008万)。此外,公司4月开始并表达曼40%股权,因达曼业绩有周期性主要体现在下半年,估计对上半年公司整体利润的贡献不大。 维持对公司的判断。永辉超市是我们长期看好的行业龙头,公司自上市以来先后经历规模成长、供应链整合阶段,目前正在积极推进管理变革、流程优化和业态创新并取得显著成效,综合竞争力已经达到新的临界点,机制驱动活力,标准化提升效率,创新迭代开创未来,正站在未来三到五年加速成长的拐点上,迈入价值成长新阶段。 预计其收入增速中枢会提升至20%左右,净利率有望从目前的2.5%逐步提升到4%乃至更高;同时结合着周转提升,其ROE 也会持续抬升,迎来有效率的增长和价值创造新阶段,是一个值得重视的中期投资机会,预计未来3-5年有望实现1000亿收入规模,若维持1倍左右PS 估值不变,或将享受市值翻倍空间。更建议动态看待公司长期内的能力与趋势,相比沃尔玛美国(5300多家店)2.1万亿人民币的和Costco 美国约6000亿人民币收入(约500家店),中国应该有机会出现3000亿、5000亿的零售龙头,我们对永辉的空间和独特性价值充满期待!维持盈利预测。预计2017-2019年净利润各为17.2亿、23亿和30.2亿,EPS 各为0.18元、0.24元和0.32元,同比增长38.41%、33.69%和31.52%,2017年考虑扣非后的净利润增速约58%。公司当前645亿市值对应2017-2018年PE 各37.5倍和28.1倍,PS 各为1.1倍和0.9倍。考虑公司正迎价值成长新阶段,2018和2019年仍有望增长30%以上的利润增长,给以2018年35倍PE,对应3-6个月目标价8.4元,目标市值804亿,中期6-12个月可按照2018年给予40倍PE,对应919亿市值和40%空间,维持“买入”评级。 风险提示。跨区域扩张、新业态发展及激励机制改善的不确定性。

2017年7月7日晚间,中百集团和永辉超市同时公告,永辉6月1日至7月7日通过二级市场累计增持中百3405万股,占比5%,持股比例达25%。未来12月内,永辉可能继续增持。 简评与投资建议。 (1)永辉时隔三年,再次增持中百:①2013-2014年增持20%,进入董事会:2013 年四季度,永辉首次出现在中百前十大股东中,旗下永辉超市股份有限公司与重庆永辉超有限公司合计持股4.99%,已是中百的第二大股东,离举牌仅有一步之遥。 2014年1月,永辉继续增持至5%,实现举牌;2014年2月底达到10%,二次举牌;2014年4月中旬再次增加5%,达到15%;2014年12月增持至20%,我们测算第一阶段举牌前复权平均成本为7.24元。至2014年底,永辉与国资37.93%的实际控股比例相差17.93%。2014年12月,永辉获中百2名董事席位。在永辉增持的同时,2014年武汉市国资控股下的武汉福斯特物业公司增持中百至4%,巩固了控股权;②2017.6.1-7.7,永辉再次举牌5%至25%,测算均价约8.4元。本次增持后,永辉与国资32%的控股比例仅差7%。(此外新光控股持中百6.23%)。 (2)双方近年合作不断推进且取得良好效果:在近年实体零售景气度不高的情况下,永辉凭借民营机制的灵活、优秀的供应链与管理能力成功实现了逆势增长。作 为二股东进入中百董事会后,永辉与中百共享超市经营资源。 ①联合采购:2015年7月,永辉、中百、百联结盟合作,合作内容包括联合采购、共享信息、共用数据、统配物流。目前双方后台数据互相开放,对采购数据比对分析后,找到问题修正弥补差距,获得更高的毛利率水平;相互借用对方优势供应链资源联合采购,2015-2016年永辉与中百的联采规模分别是1043万元、1.61亿元,预计2017年联采规模将达到2.97亿元,增长85%。 ②生鲜经营:2016年3月,永辉派出由福建大区副总经理程雪榕带领的23人生鲜团队指导中百生鲜经营,对传统大卖场进行改造,包括门店陈列、供应链优化和合伙人激励建立。截止目前160多家门店已改造完毕,我们预计1H2017生鲜销售有显著增长,同店销售达30%-40%,对其他超市商品销售产生明显带动作用。 ③门店托管:2016年8月,中百将重庆10家面积1000平米以上的加强型门店委托给永辉经营,重庆中百在盈利提升或亏损减少前提下,按毛利率2.5%支付管理费。 ④永辉合资进入湖北:2017年4月,永辉与中百出资1亿元成立合资公司,其中永辉持股55%,中百持股45%,共同发展高端超市,预计2017年内开出首店。中百以开放态度接受永辉进入湖北市场,虽或存在一定竞争,但对中百来说利大于弊。 永辉能更高效的获取优质物业,经营中向输出的优秀管理方法与激励制度,同时也能够利用中百当地超市资源(中央大厨房、采购、物流等),共同深耕湖北市场。 (3)中百资产价值高、盈利正在逐渐恢复。作为湖北超市龙头,公司2016年收入达154亿元,在当地具有极高的品牌认可度。截止1Q2017,中百共有1033家门店,包括仓储182家(武汉市内73家、市外湖北省内77家、重庆市32家),中百便民超市822家(含中百罗森便利店86家、邻里生鲜绿标店26家),百货11家,电器专卖店18家,网点价值高。 过去三年,公司集中关闭亏损门店甩包袱,中百仓储数量较2013年末净较少80家,经营能力较弱的门店目前占比不到10%;同时,公司转型拓展包括便利店、社区生鲜店等在内的高成长业态,截止目前拥有170家中百罗森便利店(预计有望较快盈利)、20家社区生鲜超市等,门店形象焕然一新。 此外,公司在湖北省内拥有8万平米中央厨房和19万平米仓储物流,资源禀赋高,设计产能充裕,我们测算完全能够支持公司新业态发展。 (4)永辉举牌目的与意义。 ①永辉举牌至今历时逾三年,期间应与武汉国资及中百管理层进行了有效沟通,循序渐进的开展了有价值的协作磨合,保有足够诚意,已有更进一步的基础;②湖北对永辉而言是足够大且有战略意义的增量市场,而中百是市场领先者且转型见效,已有继续提升潜力,同时处在0.4倍PS 的价值低估状态;③我们判断相比控股权的最终取得,永辉或更在意中百经营权与湖北市场的深耕,永辉的能力与中百的资源结合,对永辉、武汉国资及中百或是三赢,期待这一国企改革与产业整合的新模式! (5)关于行业的更多思考。 我们2017年以来前瞻判断产业变革加速,龙头之间动态平衡,而产业内部结构加速失衡,市场在向有核心竞争力的龙头集中,阿里、京东、永辉等正在赢得更大市场份额,并越来越成为行业整合者和创新土壤,新零售融合、新业态新技术将大量涌现,传统零售商被整合或是不错选择。把握龙头、新物种和变革者机会。 对公司的判断。公司自2016年以来在人事、机制、管理和业务等诸多方面有积极举措,并推动了物业资产盘活支持后续扩张。经过一年改善,公司新业态布局、调整稳步推进,仓储店改造效果显著,便利店、邻里生鲜店热度好于市场预期。品类上深耕生鲜经营,借鉴永辉,打造生鲜核心竞争力;精简SKU,严选品质商品提升周转;同时在供应链端推进买手制和渠道扁平化,扩大联采规模,培育自有品牌,提升商品经营能力;发挥中央大厨房优势,强化物流升级与O2O 后台支撑。我们预计2017年大概率将迎来高弹性的业绩增长,并具备持续性。 维持盈利预测。预计公司2017-2019年EPS 分别为0. 12、0.16和0.38元,公司目前9.20元股价和63亿市值对应2017年销售规模的PS 为0.39倍,处于行业较低水平,从该角度公司处于价值低估状态,在永辉持有公司25%且未来12个月可能继续增持,对公司影响力提升乃至实质经营管控,改善&转型预期强化,有助于价值回归提速,估值上按2017年预测收入给予0.55倍PS,对应13.04元目标价,维持“买入”评级!风险和不确定性:区域内日益激烈的竞争环境;公司开店策略和开店速度的变化等。

苏宁进入互联网零售新时代。①阿里与京东的进退,以及苏宁自身的拐点。产业变革加速,龙头竞争平衡,阿里苏宁在流量、物流、联采等方面深度合作,以及京东不再以价格战为导向而追求盈利,为苏宁成长与改善创造良好外部环境,苏宁2016下半年以来线下盈利改善,线上GMV成长提速,物流金融业务拼图完成,已度过互联网零售转型阶段,进入盈利改善、加速成长的机遇期。②苏宁vs京东:苏宁总GMV近京东30%,规模处劣势,但:(A)苏宁线上GMV增速更快、毛利率提升空间更大,线下网点及物流规模领先;(B)京东的盈利来自高于苏宁的毛利率而非更低费用率,其本质仍在于成本转嫁驱动盈利提升的逻辑;(C)苏宁应付账款周转天数仅为京东一半,2016年存货周转天数已降至略低于京东;(D)两个平台的代表性家电3C产品整体价格相差不大但苏宁略优。苏宁有运营效率和价格竞争力,家电供应链和线下占优,物流金融短板补齐,同时与阿里的深度合作将提升苏宁竞争力。 线上:预计2017-2019逐年减亏。①GMV:2016年增60%至805亿(自营619亿),预计2017-19年保持40-50%快速增长。②毛利率:估计2016年自营毛利率5.8%,预计2017-19年由8%升至10%以上,来自用户精细化运营、优化促销策略、猫宁电商定制包销优势、开放平台占比和盈利提升等;③净利率: 预计2017-19年自营费用率维持11-12%,亏损率由近4%降至1.5%;预计线上整体亏损率由3.6%降至0.9%,亏损额由29亿降至14亿。 线下:优化门店结构,增强经营效益。预计2017-19年线下净利率约3.5-4%,盈利恢复稳定成长。①一二线城市每年开设50家生活广场;农村以直营店带动加盟,输出新零售能力:易购服务站和苏宁小店直营店均计划开至3000家,加盟店各开至3000、10000家,完善团队激励。②估计易购直营店1Q17同店增28%,盈利门店数占比66%;估计1Q17云店利润总额增110%,利润率超5%的门店数占比70%。③估计亏损店从2014年约440家减至2017年50家左右。 加快物流建设,提升社会化比例。预计将加快物流建设,夯实仓配一体的核心竞争力,小件仓由8个增至30个以上;未来三年物流社会化收入占比将由10%增至40%,年收入超100亿、利润超5亿。三季度完成天天整合,下半年开始体现协同效应;为加快滚动开发,预计将继续推进资产证券化回笼资金。 13张金融牌照齐全,发展迅速。①苏宁金服:不良率低于0.2%,估计目前投前估值约300亿;②消费金融:2017上半年收入增超136%至1.02亿,利润总额增129%至4287万,累计投放贷款超200亿,6月末不良率远低于4%;③苏宁银行:6月16日开业,目标资产规模2017年底150亿、三年后300亿。 上调盈利预测和目标价。不考虑资产证券化,预计2017-19年净利各7.6亿、16.4亿、30.7亿。分部估值,2018年线下36亿净利给以15倍PE,线上1755亿GMV以0.3倍,所持阿里股权市值256亿、江苏银行股权市值14亿、苏宁金服60%股权估值180亿,综合目标市值1520亿,对应16.32元,增持评级。 风险提示。与阿里合作效果不佳;线下改善与线上减亏低于预期;竞争加剧等。

国内老牌黄金珠宝龙头,激励充分。老凤祥创始于1848年,至今已有169年历史,全国各地和海外销售网点共2988家,2016年品牌价值223亿元,是兼具历史底蕴、规模渠道和品牌价值的国内老牌黄金珠宝龙头企业。2016年收入350亿元,同比下降2.1%,归属净利10.6亿元,同比下降5.4%;1Q17收入和净利分别增长14.2%和28.8%,增速同比和环比均有大幅提升。公司大股东为上海市黄浦区国资委,控股42.09%,子公司老凤祥有限除公司控股的78.01%之外,其余15.99%为职工控股会持有,6%为三位高管持有,激励充分。 行业回暖,未来需求增长有望保持稳定。2016年末至今珠宝行业已有所回暖,限额以上增速自2016年8月的低点-6.3%后一路上行,至2017年5月已高达9.6%。 婚庆仍是珠宝首要需求,其次为小孩或老人生日,未来结婚人数增速有望趋稳,叠加二胎政策放开和老龄化人口增加,行业未来需求增长有望保持稳定。 渠道优势显著,品牌影响力及产品创新能力强。 (1)渠道:2016年门店网点共2988家,较2015年净增24家,总门店数始终多于周大福、豫园商城等主要竞争对手,渠道优势显著。其中自营银楼及专柜177家、经销网点和加盟店各1517家和1285家、海外门店9家,加盟店持续扩张,2013-16各年分别净开153、188、125和56家,不断渗透下沉; (2)品牌:2016年品牌价值223亿元,国内影响力首屈一指,在行业集中度下行期,公司行业市占率仍稳定维持8.5%左右的高位; (3)产品创新:2016年在已有品类基础上又推出金镶玉、珊瑚等新门类产品,同时借迪士尼热点推出系列新品,2016年6月至年底已累计售卖15.9万件,完成收入1.37亿元。预计公司新式工艺产品收入占比已达20%左右。 财务分析:收入增速回升,经销模式高周转高ROE。 (1)收入:2016年收入350亿元降2.1%,1Q2017收入130亿元增14%,环比和同比均大幅提升,且为3年来单季最高增速,收入增速历年与A 股中位数趋同; (2)毛利率与费用率:2016年毛利率9%,历年与A 股中位数趋同,期间费用率3.6%,大幅低于竞争对手及行业中位数,主因公司经销加盟的模式特点; (3)盈利能力:1Q17净利增长28.8%,净利率历年维持3%以上,与行业中位数持平,ROE 维持20%以上,大幅高于行业中位数; (4)运营及流动性:2016年存货周转率5.2次,优于周大福1.2次和A 股中位数2.4次,近10年来存货周转率均基本保持5次以上,速动比率基本与行业中位数一致。 盈利预测与估值。预计公司2017-19年收入396亿元、444亿元和497亿元,同比增长13.2%、12.2%和11.9%;归属净利12.7亿元、14.8亿元和17.2亿元,同比增长20.2%、16.7%和15.8%,对应摊薄EPS 为2.43元、2.83元和3.28元。 参照主要黄金珠宝公司2017年平均PE,以及考虑老凤祥作为A 股龙头的溢价,给予公司2017年25倍PE,对应目标价60.72元,首次覆盖,给予“增持”评级。 风险因素。金价与汇率波动风险,市场低迷与产能过剩的风险,存货管理风险。

隶属中航系,与集团资产协同性不高,国改空间值得期待。公司由中航工业集团实际控制,中航技深圳和中航国际投资共持股44%。五龙贸易与奥尔投资(管理层持股)各持股26%与2%。中航系围绕军工、航空主业的整合一直在持续,2016年剥离中航地产。同属中航技国际的天虹与集团业务协同性不高,在实体零售景气度下降时面临内部改革压力与机会,后续国改推进潜力值得持续关注。 转型购物中心+便利店,以新模式寻求高成长。公司在广东、江西等8省拥有72家门店,总面积229万平,86%为租赁。经营上“百+超”结合,围绕生活主题编辑化融合体验式业态,向购物中心转型。17个储备项目80%为购物中心,预计年开店6-8家,自有物业占比有所提升。2014年收购万店通进军便利店,在深圳、厦门拥有157家,未来年新开50-80家,网络逐步成型。公司经营能力优于同业,循体验与便利布局新业态、转型新成长的战略推进,落地稳健。 主力区域深圳网点密集,30家店贡献收入的56%,坪效约为其他地区的2.4倍,经营能力优秀。近年来购物中心涌现,竞争进一步加剧。我们认为深圳消费者对新事物的接受程度高,电商渗透率趋于饱和,当地实体商业发达、竞争激烈,传统零售商寻求突破,为线上线下深度融合提供了土壤。身处大众创业、万众创新的深圳,天虹很早搭建全渠道,具备集中且优秀的线下体验场景、丰富的网点以及好机制、创新变革和服务意识,为可能的新零售合作奠定基础。 围绕内容与渠道转型,强化经营优势。①内容:业态创新,百货类精选商品,改造物业设计,增加体验式业态,新开君尚3019体验式业态超80%,Sp@ce以“超市+餐饮”与百货相互引流;优化供应链,推动毛利率上升。尝试买手制经营,搭建了Rain Life系列买手平台,涵盖女装、女杂、家居、儿童等品类,并拥有5个品牌华南区独家代理;建立果蔬、禽肉PC工厂,具备覆盖全球五大区域的直采网路,自有品牌销售2016年同比增长22%。②渠道:形成“虹领巾”+“微品”+“微信”一体的交互式销售平台,会员量超过500万,天虹到家上线门店57家,下单2小时配送,多渠道合力引流。沉淀消费数据,提供有针对性的服务,指导内容创新。以信息技术对门店进行数字化改造,深度介入商品销售,提升服务效率。 估值与盈利预测。预测2017-19年EPS各为0.78元、0.89元和1.00元,同比增长19.0%、14.8%和11.6%。公司治理与激励机制较好,业务上加速发展、积极推进业态创新、供应链优化和全渠道布局,网点价值高且经营领先同业,具备较优的新零售融合基础,同时存在国改的机会。给以2017年25倍PE,对应目标价19.48元,维持“增持”评级。 风险提示。外延扩张低于预期;竞争加剧;线上平台营销效果低于预期。