营收与净利润增速大幅领先行业。2017年公司实现营业收入105.3亿,同比增长53.2%(2016年营业收入追溯调整),实现归母净利润35.5亿,同比增长53.6%,增速领跑行业,业绩符合预期;报告期内完成A 股非公开发行,期末归母净资产为529.9亿,较上年末增长30.9%,加权平均ROE 为8.62%,较上年提升2.37个百分点。 去通道方显主动管理本色,参股基金属行业佼佼者。公司全年资管业务净收入为19.8亿,同比大增121%。 (1)去通道方显东证资管主动管理能力强悍,年末公司受托资管规模2144亿元,同比增长39.1%(行业-4%),其中主动管理规模超2000亿,主动占比高达98%,远超行业平均水平,集合资管业务和公募业务规模分别同比增长77%和108%,尤其公募业务遥遥领先同业。东证资管实现净利润6.0亿,逆势同比大幅增长54%。 (2)参股汇添富为业绩增添有力砝码,公司作为第一大股东持有汇添富基金35.4%股份,汇添富基金年末管理资产规模超5500亿,较年初增长15%,其中公募基金规模3225亿,较年初增长17.6%,排名居行业前10,旗下主动管理权益型基金连续5年稳居前10大基金公司之首,全年净利润12.3亿,同比增长17.8%,按持股比例计算得到公司录得4.34亿投资收益。 (3)私募子公司东证资本年末存续在投项目81个,管理规模243亿,累计投资规模人民币110亿元和美元11亿,全年录得0.91亿净利润。 自营最耀眼,业绩弹性优势展现无遗。公司全年自营业务收入为67.4亿,同比增长140%,收入占比高达64%,较过往4年平均占比58%再提升4个百分点,自营投资收益率6.1%,比上年提升3.2个百分点。权益类自营投资秉承价值投资理念,争取绝对收益,在2017年白马股领衔大涨的结构性牛市下赢得斐然回报;公司权益类投资组合的净值增长率在50亿规模以上偏股型基金产品中相对收益位列行业前10%,成立至今权益类自营投资平均复合收益率为23.9%;固收类自营投资顺应大市,衍生品自营交易业务向场内交易与场外衍生品销售与交易转型,报告期内,公司大宗商品贸易销售收入超过4亿元。 经纪业务与资本中介业务市场份额均有所提升。经纪业务方面,2017年公司股基交易市占率1.55%,比上年提升0.27个百分点,佣金率3.14%%,较上年下降0.64个bp,未来三年公司网点设立将进入常态化,预计市占率仍将进一步提升;股票质押业务期末余额333亿,市场份额2.14%,公司自有资金出资的股票质押规模排名行业第7,市占率为3.88%;融资融券业务期末余额127亿,较年初增长22.8%,市场份额1.23%,较上一年提升0.13个百分点;公司利息净收入仍然为负,但报告期内完成定增,补充110亿资金后加大投入资本中介业务发展,同时融资结构调整后有望降低负债成本。 股权承销、债券承销纷纷逆势正增长。报告期内股权主承销规模235亿,同比增长25%,排名行业第14,其中IPO 主承销9家,规模39.9亿,同比增长70%;债券承销规模957亿,同比逆势增长7%。 维持“增持”评级。公司买方业务能力突出,自营业务投资收益依旧是第一大收入来源,资管业务持续获得突破,公募业务发展成为行业典范,我们认为公司独特的业务结构将为公司打造一条有别于同业的发展道路。由于之前处于限制性清单,不能发布报告,因此需要重新给予盈利预测,预计2018-2020年归母净利润分别为34.8亿、40.2亿和46.1亿(2016年初预计2018年归母净利润为70.0亿,2019-2020年为新增预测),对应最新收盘价的PE 分别为25倍、22倍和19倍。

扣非净利润双位数增长,净资本规模行业第一。2017年实现营业收入238亿,同比下降7.6%,归母净利润98.8亿,同比增长0.41%,扣非归母净利润91.9亿,同比增长11.6%,业绩符合预期;期末归母净资产为1231亿,较上年末增长23.2%,报告期内,公司完成H股上市和70亿元可转债发行,年末净资本达964亿,跃居行业第一;报告期加权ROE为9.05%,较上年减少1.59个百分点,主要受净资产增长摊薄影响。 经纪业务牢守零售庞大客基,转型交易与产品服务双轮驱动。公司搭建领先俱乐部品牌“君弘财富管理”,基于客户分层提供差异化服务,有效提升客户粘性。市占率稳步提升,代理买卖证券业务净收入稳居第一。2017年股基市占率5.89%,较上年提升0.8个百分点,佣金率3.5%%,仍略高于行业;2017年代销金融产品保有规模1259亿,同比增长41%,代理证券买卖交易与代销金融产品收入双居行业第1;期货子公司净利润3.37亿,同比增长8%,期货代理成交手续费收入排名行业第2。主经纪商业务增长迅猛,托管规模接近翻番。公司年末机构客户25905家,较上年末增长11.1%;资产托管外包业务规模7550亿,较上年末增长92.9%,跃居行业第二,其中托管公募几近规模538亿元,排名行业第1。 信用业务创收能力行业前二,利息净收入逆势大增。公司全年利息净收入57.1亿元,同比大幅增长25.3%,而行业同比负增长,既因融资融券与股票质押规模稳中有进,也因公司补充资金后利息负担明显轻于同业,且较高的信用评级帮助降低发债成本。期末集团融资融券业务规模641亿,同比增长11.1%(行业+9.3%),市场份额6.25%,排名行业第2;股票质押年末待购回金额908亿,同比增长30.9%,待购回余额排名行业第4。 投行业务整体实力较强,持续推进结构优化。股权承销方面,IPO主承销15家,比上年多增9家,主承销规模88.1亿,其他股权融资813.5亿,合计股权融资规模901.6亿,市场份额9.4%,排名行业第2;债券承销方面,公司债主承销规模666.3亿,市场份额6.05%,排名行业第2;同时新三板业务获得股转系统“主办券商执业质量评价”第1。 资管主动规模提升,参股华安基金优化业务布局。年末资产管理业务规模8868亿元,其中主动资产管理规模3420亿,同比增长11.8%,主动占比38.5%;公司2017年月均主动管理规模排名行业第3,公司报告期内完成收购华安基金20%股权,未来将加强公募业务条线实力,助力公司打造一流的投资管理体系。 自营业务推进向非方向性转型,全面布局FICC。因去年同期出售海际证券影响,自营业务收入同比下降10.5%,期末自营规模1388亿,同比增长46%,投资收益率为5.4%好于行业平均,公司领先布局FICC业务,牌照与团队完善,未来业务持续向非方向化转型。 维持“增持”评级,公司转型财富管理已显成效,近年净利润稳居行业前二且各项指标保持行业前列;公司拥有FICC全牌照业务体系,未来需求触发下有望提升ROE。维持盈利预测,预计2018-2020年归母净利润分别为108.42亿、119.27亿、133.99亿,对应最新收盘价的PE分别为14倍、12倍、11倍。

太保各项业务全面提升,业绩符合预期。2017年公司实现营业收入3198.09亿元,同比增长19.8%;归母净利润146.62亿元,同比增长21.6%。公司保险业务收入2816.44亿元,同比增长20.4%,其中寿险收入1756.28亿元,同比增长27.9%,产险收入1046.14亿元,同比增长8.8%。整体集团内含价值达2861.69亿元,较去年末增长16.4%,其中有效业务价值1344.14亿元,较去年末增长32.7%。公司专注寿险与产险业务,两项均保持行业前三,规模优势进一步凸显,实现高质量增长。 寿险业务NBV 增速行业领先,结构优化带动价值率大幅增长。寿险实现一年新业务价值267.23亿元,同比增长40.3%,进一步细分来看,新保业务增速达25.2%,新业务价值率同比提升6.5个百分点达39.4%。新单保费强劲增长主要源于公司代理人团队扩张,月均人力大幅同比增长33.8%至87.4万人,健康及绩优人力占比分别达28.4%及15.0%,月人均首年佣金小幅提升2.5%至1012元。新业务价值率提升主要源于产品结构调整,代理人渠道保费占保险业务收入比例提升3.8个百分点至87.8%,公司同时积极推动保障型产品销售,传统险保费同比增长31.0%,其中长期健康险保费同比增速达51.1%,分红险保费同比增长27.0%至1111.17亿元,占保险业务收入比例为63.3%,未来产品结构仍具调整空间。寿险业务质量进一步优化,13个月保单继续率同比提升1.1个百分点达93.4%,退保率同比下降0.7个百分点至1.3%。 产险业务压力中成长,非车险业务成本率显著改善。公司产险业务收入1058.59亿元,同比增长9.6%;其中车险业务收入818.08亿元,同比增长7.4%,非车险业务收入228.06亿元,同比增长13.9%。公司车险业务承保盈利保持稳定,在商车费改市场环境下赔付率上升1.6个百分点,费用率下降0.1个百分点,综合成本率同比上升1.5个百分点至98.7%。 非车险业务综合成本率大幅下降10.0个百分点至99.6%,实现近四年来首次盈利;其中农险业务表现亮眼,保费收入同比增长43.6%至27.40亿元,市场份额稳步提升。公司产险业务持续发力,整体综合成本率改善优化,非车险业务增长步入高速轨道。 产寿双升下稳健前行,维持“增持”评级。公司寿险业务渠道结构持续优化带来规模和质量进一步提升,产险特别是非车险业务逐步改善发力,保费收入维持高位增长;同时公司资产管理业务不断强化,管理资产同比增长14.8%至14184.65亿元,固收类资产占比达81.8%,公司适当把握权益市场机会提升权益类资产占比2.3个百分点至14.6%,总投资收益率提升0.2个百分点至5.4%。预期准备金利率在18年迎来拐点释放利润及保费结构改善,调整盈利预测,预计2018-2020年EPS 分别为2.10/2.58/2.90元(原预测2018-19年EPS 为2.06/2.63元,新增20年预测)。目前股价对应2018年PEV 约为1.0倍,具有一定安全边际,维持增持评级。

业绩如期正增长。2017 年实现营业收入133.5 亿,同比增长14.2%,归母净利润57.9 亿,同比增长7.08%,业绩增长符合预期(原预计归母净利润为56.4 亿);期末归母净资产为792.3 亿,较上年末增长32.4%,报告期内发行永续次级债150 亿元并计入其他权益工具;加权ROE 为8.39%,较上年减少2.19 个百分点,主要是净资产增长摊薄影响。各条线全面发力。全年利息净收入(18.0 亿)与自营收入(28.8 亿)同比均翻番,投行收入(22.0亿)同比增长2.0%,资管收入(11.5 亿)同比微增0.3%,仅经纪业务收入(40.4 亿)同比下降14.5%,降幅也明显好于行业。 主经纪商业务行业标杆,着力布局机构客户业务。 (1)私募外包保持领先,年末托管私募基金达9490 只,较上年末增长58.1%,托管产品支数行业占比26.9%,排名行业第一,服务资产规模20789 亿,同比增长23.6%; (2)公募外包磨刀霍霍,报告期内公司首批获得公募基金外包业务资格,成功拓展公募基金托管客户7 家,年末托管家数排名行业第一; (3)瞄准布局FICC,报告期内,公司率先获得银行间市场信用风险缓释工具核心交易商资格、信用风险缓释凭证创设资格、CLN 创设资格,相继获得豆粕期权和白糖期权做市资格,是国内唯一一家全资格期权做市商;同时实现衍生品自营交易品种更加多元化。 信用业务比翼双飞,自营量“增”价“涨”。融资融券与股票质押双双进位,期末融资融券业务规模547 亿,同比增长7.2%,市场份额5.33%,排名提升至一位至第6;股票质押约591 亿,同比增长36.4%,市场份额3.64%,排名提升两位至第5;报告期内利息支出同比减少11.7%,主要系卖出回购金融资产利息支出减少;自营业务亦放异彩,期末自营规模1063 亿,同比增长46%,收益率3.68%,同比提升1.58 个百分点。 IPO、再融资增幅均好于行业,ABS 打下债券承销半壁江山。IPO 主承销规模93.2 亿,同比增长56%,再融资规模383 亿,同比下降15.8%,变化均好于行业;公司ABS 主承销规模2085 亿,同比翻番,债券总承销规模4112 亿,同比增长45%,双双排名第二;公司ABS 市场竞争力较强,在非标转标的市场大势下,将稳定驱动债券承销绽放异彩。 子公司全线报喜高输出助长业绩,稳中有进布局长期股权投资。 (1)招商资管年末资产管理规模7792 亿,同比增长23.7%,其中主动规模1272 亿,同比增长24.9%,实现净利润7.18 亿,同比增长14.6%; (2)招证国际经纪自营双双向好,实现净利润3.0 亿,同比大幅增长235%; (3)招商期货实现净利润1.69 亿元,同比增长10.6%,报告期内获得上海国际能源交易中心会员资格; (4)私募子公司招商致远净利润3.08 亿,同比增长11.2 倍。此外,报告期内公司增资招商基金4.95 亿,9.45 亿元增资青岛资管。 维持“增持”评级,公司各项业务全面报喜,年内补充150 亿资本有力支持未来展业,同时凭借主经纪商的优势,未来机构客户业务发展不可小觑。上调盈利预测,市场震荡向上,略上调投资收益,预计2018-2020 年归母净利润分别为63.3 亿、70.9 亿、81.2 亿(原预计2018-2019 年归母净利润61.1 亿和66.8 亿,2020 年为新增预测),对应最新收盘价的PE 分别为18 倍、16 倍、14 倍。

伴随中国资本市场成长的老字号大型综合券商,实际控制人为上海国资委。公司展业20年,目前是中国资本市场上业务体系最全面、综合实力最强劲的券商之一,唯一2008-2017连续十年获评AA类的券商,下设6家全资子公司,1家控股子公司。 各项指标行业领先,传统与创新并举的优等券商。2017上半年,总资产排名行业第3、净资产排名行业第2、净资本排名行业第1;营收、净利润纷纷排名第2;具体业务上看,代理买卖证券业务与代销金融产品收入多年稳居第1,融资类业务收入居行业第2,证券投资业务收入、承销保荐业务收入、资产管理业务收入处于行业前3水平。 围绕个人金融、机构金融、投资管理、国际业务四大板块,打造综合金融服务商。在个人金融方面,搭建领先俱乐部品牌“君弘财富管理”,差异化专业化策略提升客户粘性;在投资管理板块,提升主动资产管理能力,主动规模居行业前3,收购华安基金加强公募产品建设,帮助零售经纪向财富管理的转型;在机构金融板块,公司债与再融资承销行业领先,公募托管外包规模行业第一;在国际业务板块,国泰君安国际具备品牌知名度和较强盈利能力,此外公司较早完成FICC业务链搭建,将产品创设业务作为长期战略培育。 在各项传统业务不弱的基础上,三大展望看好公司未来。一是在国企混合所有制改革、自贸区建设、A股市场拥抱新经济企业的背景下,公司凭借“股东背景+区位+业务品牌”优势,有望受益新业务需求,拉动业绩增长;二是多层次资本市场建设与人民币国际化的持续推进,FICC业务需求处在爆发前夜,公司拥有FICC全牌照且团队完备,未来有望基于客户需求加杠杆,从而提升ROE;三是国家号召“打造国际一流投行”,公司长期获AA评级,业务体系成熟,资本实力雄厚,有望脱颖而出。 首次覆盖,给予“增持”评级。公司属于业务全面均衡发展的大型综合券商,各项指标排名均在行业前五,因此我们选择采用可比券商PB估值法,对标同属行业第一梯队的大券商,现阶段券商板块的盈利能力较为接近2011-2014年的平均水平,这一阶段中信证券和海通证券平均ROE水平约为10.0%和7.9%,平均PB估值中枢为1.5倍,我们预计2018-2019年国泰君安的ROE分别为8.4%和8.7%,ROE水平基本相当,因此我们认为给予国泰君安PB估值1.3-1.5倍是具有较高安全边际的合理估值范围,我们预测2018年公司BVPS为14.82元,对应目标价在19.3元-22.2元,相比最新收盘价的空间为13%-30%。预计2017-2019年国泰君安每股收益分别为1.13元、1.24元和1.37元,对应最新收盘价的PE分别为15倍、14倍和12倍。 风险提示:市场大幅向下调整;佣金率下滑幅度超过行业;多层次资本市场建设推进不达预期。

净利润同比微增,业绩符合预期。2017年公司实现营业收入98.4亿,同比增长7.35%,实现归母净利润30.2亿,同比增长0.11%;报告期末归母净资产为485.8亿,较上年末增长2.92%;报告期加权ROE为6.26%,同比下降1.03个百分点。收入结构更均衡,其中,经纪、投行、资管、自营、其他收入占比分别为27%、12%、11%、13%、26%、11%,而上一年依次为34%、16%、9%、17%、11%、13%,收入结构明显更加均衡。 自营“量”“价”齐升,助力全年业绩向上。全年自营业务收入25.8亿元,同比增长165%,源于“量”增“价”涨。“量”上,交易性金融资产规模374.5亿元,同比增长52%,可供出售金融资产规模379.6亿,同比大幅增长115%,“价”上,自营收益率4.36%,比上年提升2.1个百分点。私募子公司光大资本实现净利润1.21亿,目前下设基金管理子公司20家,基金产品41支,预计未来项目稳妥退出,有望为公司贡献稳定盈利。 股权承销回暖,乘ABS发展契机,投行业务大发展。股权承销明显向好,股权承销合计规模152亿,市场份额1.56%,其中IPO规模19.7亿,同比大幅增长165%(行业+33%),主承销6家,排名第19,较上一年提升9位,公司加大股权融资储备,2017年末IPO在审项目数量13家,行业排名第11。债券承销承载优势,债券承销在行业负增长的情况下同比增长16.5%,规模达2002亿,其中公司债承销规模333亿,市场份额3.0%,排名第8;ABS承销规模390亿元,同比大幅增长236%,市场份额从1.7%提升至3.1%;在监管去通道非标转标的大背景下,预计未来ABS仍继续做大做强。海外投行业务稳步推进,IPO规模226亿港元,承销美元债12家、配售6家、可转债1家,并担任财务顾问3家。 主动管理不弱,规模收入均罕见实现正增长。光证资管2017年月均主动管理规模1233亿,排名行业第11;年末公司资产管理规模2744亿元,较上年末增长1.8%(行业同比-4.0%),主动管理规模占比42%,优于行业水平;2017年净利润5.27亿元,同比增长18.2%,领跑行业;一控一参基金子公司业绩均实现大幅正增长,控股55%的光大保德信基金净利润1.57亿,同比增长42%,参股25%的大成基金净利润2.23亿,同比增长61%。 股票质押增长强劲,经纪、融资融券市场份额略承压。受到经纪业务竞争加剧影响,公司股票基金市场份额2.37%,同比下降0.09个百分点,排名第13,净佣金率为0.036%,同比下降0.5bps,仍略高于行业。期末融资融券余额300.8亿元,同比下降1.0%,市场份额2.93%,较上一年下降0.3个百分点,排名第11,融资融券业务收入22.2亿,同比下降4.3%。期末股权质押规模442.5亿元,同比增长44.3%,市场份额2.72%,排名行业第13,较上一年提升2位,股权质押回购业务利息收入7.61亿,同比大幅增长111%。 维持“增持”评级,在行业承压下2017年公司依旧实现盈利增长,业务结构更加均衡,未来业绩有望稳步增长。此外,公司前瞻性布局海外业务,2017年海外收入占比已逼近10%,未来有望利用跨境平台捕捉更多业绩机会。上调盈利预测,市场震荡向上,略上调投资收益,预计2018-2020年归母净利润分别为34.9亿、39.2亿、43.4亿(原预计2018-2019年净利润为34.5亿和38.2亿,2020年为新增预测),对应最新收盘价的PE分别为16倍、14倍、13倍。

业绩如期正增长,ROE 依旧领先。2017年公司实现营业收入215.8亿,同比增长4.16%,实现归母净利润86.0亿,同比增长7.04%,业绩符合预期;报告期末归母净资产为848.5亿,较上年末增长8.05%;报告期加权ROE10.55%,较上年提升0.26个百分点,高出行业4个百分点。 主动资管强者恒强,积极转型,通道规模大幅压缩,但业绩影响有限。公司积极响应去通道监管导向,加快布局创新产品, 2017年月均主动管理规模行业排名第2,主动占比60%以上,排名行业第一;广发资管年末资产管理规模5234亿,同比下降27%,但全年净收入17.5亿元,同比仅下降8.8%,因为公司压缩的是通道规模,报告期内在净值型固收、可交换债、私募FOF 等业务及核心投研能力都取得突破,其明星权益产品市场排名前2。 一控一参基金子公司均属行业第一梯队,稳定贡献盈利,控股51%的广发基金净利润9.48亿,同比增长22%,参股25%的易方达基金净利润14.0亿,同比增长4.6%。 IPO 审核趋严方显公司承销保荐实力,预计未来市场占有率仍将提升。IPO 审核趋严下公司即脱颖而出,报告期内IPO 主承销家数33家,排名行业第1;IPO 主承销规模169.7亿,同比大幅增长140%(行业同比增长33%),排名第2;公司地处粤港澳大湾区,在为优质中小企业客户服务方面拥有绝对优势,预计未来仍将保持较高的市场份额。再融资规模201亿,债券承销规模1163亿,同比分别下降68%、27%。 自营可供出售底蕴深厚,业绩兑现助推全年业绩向好。公司全年自营业务收入90.0亿,同比增长37.8%,收入占比高达42%,比上年提升10.2个百分点,自营投资收益率5.81%,同比提高1.9个百分点。全资子公司广发信德、广发乾和合计营收17.74亿,净利润10.81亿,同比分别增长82%和173%,其中信德实现净利润9.32亿,因处置部分可供出售金融资产。衍生品创设业务取得突破,场外期权名义本金为141亿,同比增长662%。 股票质押后来居上,经纪与两融市场份额稳定。股票质押快速崛起,期末业务余额265.8亿,同比大幅增长94.7%,回购业务利息收入11.8亿,同比增长106%;融资融券余额560亿,市场份额5.46%,维持稳定,两融利息收入41.1亿,同比略降1.9%。股票基金交易市场份额为4.32%,比上年略降0.1个百分点,经纪业务收入33.1亿,降幅持平行业。 维持“增持”评级,公司IPO、主动管理能力过硬,充分受益IPO 审核趋严和资管去通道下的龙头集聚效应。同时,三足鼎立的股东结构下(吉林敖东16.4%+辽宁成大16.4%+中山公用9.0%)公司民营治理具备活力,无国有包袱的市场化运行机制使得公司开展新业务束缚较少,未来有望在多层次资本市场建设下大展拳脚。维持盈利预测,预计2018-2020年归母净利润分别为91.1亿、102.8亿、111.3亿,对应最新收盘价的PE 分别为13倍、12倍、11倍。

中国人寿于3月22日发布2017年报,业绩增速符合市场预期。1)营业收入为6531.95亿元,同比增长18.8%;2)归母净利润322.53亿元,同比增长68.6%,主要受益于投资收益同比大幅增长19.3%以及传统险准备金折现率假设更新影响;3)归母股东权益为3209.33亿元,同比增长5.7%,每股净资产为11.35元;4)实现一年新业务价值601.17亿元,同比增长21.9%;5)实现内含价值7341.72亿元,同比增长12.6%。 期限、渠道及产品结构进一步优化带动公司价值增长。1)公司发力期交产品:首年期缴保费为1131.21亿元,同比增长20.4%;十年期及以上首年期交保费同比增长28.5%,占首年期交保费比例提升3.7个百分点;2)公司产品结构逐步优化:寿险保费为4298.22亿元,同比增长18.8%,健康险保费为677.08亿元,同比增长25.4%,意外险保费与16年基本持平;3)个险渠道强劲增长:个险代理人规模达157.8万人,同比增长5.6%,整体增速保持平稳同时进一步改善队伍质量,季均有效人力同比增长29.8%,带动整体个险渠道保费同比增长25.4%;银保渠道进一步压缩趸缴、发展期缴业务,趸缴业务同比下降12.2%,首年期缴保费同比增长17.5%。 投资收益显著增长,适当加大固收类及股票投资。公司投资资产达25932.53亿元,较去年末增长5.7%,净投资收益率为4.91%,同比增长0.25个百分点;总投资收益率为5.16%,同比增长0.55个百分点。公司把握2017年债券收益率上行及权益市场机会优化持仓结构,加大长久期债券、债权型金融产品的配置、把握公开市场结构性机会,公司投资收益显著改善。 维持“增持”评级,具有一定安全边际。公司未来将坚定高质量发展战略,由规模领先转向质量领跑,进一步加强产品与客户服务,我们预期公司在市场规模保持行业领先的情况下将进一步优化产品结构,驱动内含价值稳定增长。基于未来准备金利率即将迎来拐点释放利润因素影响,上调盈利预测,预计2018-2020年EPS 分别为1.46/1.77/2.09元(原2018-19年EPS 预计为1.02/1.25元,新增20年预测),目前股价对应2018年PEV 为0.83倍,维持增持评级,建议关注利率上行环境及开门红悲观预期改善带来的投资机会。

中国平安于3月20日发布2017年报,净利润增速超预期、派息大幅提升。1)归母净利润890.88亿元,同比增长42.8%,ROE达20.7%,同比提升3.3个百分点;2)首次引入剔除短期波动影响后的营运利润指标,归母营业利润947.08亿元,同比增长38.8%;3)集团内含价值8251.73亿元,每股内含价值45.14元,同比上升29.4%;ROEV达26.7%,同比提升5.7个百分点;4)基于公司强劲业绩表现,派息大幅提升,全年合计每股派息1.5元,同比增长100%,分红率达30.8%。 寿险及健康险业务业务结构持续优化,代理人产能稳步提升、规模稳定增长。2017年寿险及健康险业务实现规模保费4758.95亿元,同比增长27.3%;保险产品结构持续优化,其中传统险规模保费同比增长55.1%至792.18亿元,长期健康险规模保费同比增长49.7%至662.05亿元,传统险与长期健康险占比分别提升3.0及2.1个百分点至16.7%与13.9%,年金及投连险规模略有下滑。保险代理人规模达138.60万,较年初增长24.8%,人均首年规模保费同比增长7.1%达8373元。寿险及健康险新业务价值为673.53亿元,同比增长32.6%;全年ROEV达35.5%,同比提升8.5个百分点。 产险业务结合科技应用提升客户服务,业务增速及质量持续领先。2017年平安产险保费收入达2159.84亿元,同比增长21.4%,市场份额提升1.3个百分点至20.5%;其中代理渠道及交叉销售渠道保费收入达320.47亿元及391.92亿元,分别同比增长88.4%及32.1%。应用新科技和大数据进一步强化行业领先的客户服务能力和成本优化能力,盈利能力保持良好,综合成本率为96.2%,与16年基本持平,赔付率上升2.2%与费用率下降1.9%相互抵消。 保险资金风险可控下合理把握市场机会,投资收益率不断优化。1)2017年总投资收益率6.0%,同比提升0.7个百分点;净投资收益率5.8%,同比下降0.2个百分点,主要受投资增加、债类资产利息率下降因素影响;2)2017年公司把握债市调整机会拉长资产久期,同时增配价值蓝筹股、适当提高权益投资比例,整体收益率优于行业平均。 金融与医疗科技孵化行业独角兽,科技优势凸显。1)平安好医生截至2017年末累计为超过1.9亿用户提供健康管理服务,为全国最大规模的互联网医疗平台,投后估值达54亿美元,已向港交所递交上市申请;2)陆金所控股在财富管理等业务领域迅速发展,截至2017年末资产管理规模达4617亿元,较年初增长5.3%,首次实现全年整体盈利;3)金融壹账通及平安医保科技均已完成首次融资,投后估值达74亿美元及88亿美元。科技板块持续发力,一方面与保险及传统金融业务交叉销售、提升效率,另一方面科技板块估值利于进一步提升集团整体估值。 维持“买入”投资评级。公司业务增长趋势和质量龙头优势进一步凸显,寿险新保和内含价值快速增长,产险盈利领先同业,金融及科技业务快速发展,维持“买入”评级。预计2018-20年EPS分别为6.38/8.29/10.86元(原2018-19年EPS预计为4.84/5.71元,预期18年准备金计提减少释放利润,上调盈利;新增20年EPS预测为10.86元),目前股价对2018年PEV为1.31倍,建议关注集团估值溢价及板块政策催化带来的投资机会。 风险提示:利率上行与投资收益不及预期;保费增速不及预期。

新华保险于3月20日发布2017年报,业绩基本符合预期。2017年公司实现营收1441.32亿元,同比下降1.4%,其中保险业务实现收入1092.94亿元,同比下降2.9%;实现归母净利润53.83亿元,同比增长8.9%;2017年基于公司产品结构调整及个险渠道首年保费增长等因素,保险业务手续费及佣金支出同比增长17.6%,保险准备金较2016年底增长5.9%。一年新业务价值120.63亿元,同比增长15.4%,驱动内含价值同比增长18.6%至1534.74亿元。截至2017年末,公司归母股东权益为637.15亿元,同比增长7.8%;公司总资产达7102.75亿元,同比增长1.6%。 业务结构持续优化,代理人团队高质量增长。2017年为公司深化转型最后阶段,业务结构持续优化带动整体保费稳定增长,推动新业务价值率大幅提升:公司续期保费占总保费比例提升至71%,首年期交占新单比例增长至87.4%;长期储蓄及保障型产品占比大幅提升,十年期及以上期交业务占首年期交的比例同比提升6.1个百分点至65.8%,健康险占首年保费比例同比提升14.2个百分点至35.1%。公司代理人队伍稳定高质量扩张,截至2017年末公司代理人团队同比增长6.1%至34.8万人,月均举绩率同比下降7.1个百分点至46.8%,月均人均综合产能达5801元,同比持平。公司保险业务质量不断提升,退保率较16年下降1.7个百分点至5.2%,退保金同比下降22.5%;新业务价值率较16年提升17.3个百分点至39.7%。 控制风险、优化投资组合,投资收益率保持稳定。2017年公司净投资收益率较16年持平为5.1%,总投资收益率同比略升0.1个百分点至5.2%。大类资产配置方面,债权型投资占比较16年末上升3.0个百分点至67.3%,股权型投资占比较16年末上升3.3个百分点至19.1%;截至2017年末,公司非标资产投资占比为35.0%,较16年末增加1.8个百分点,非标资产整体信用风险可控,存量资产中AAA级占比达95.4%,主要为较长期限的商业银行理财产品、不动产投资计划和集合资金信托计划。 转型效果凸显,18年进入发展阶段,维持“增持”评级。公司聚焦期缴及保障业务,持续价值转型,保险业务收入短期内负增长,18年公司代理人及保费业务发力,预期实现业绩拐点。2017年公司核心和综合偿付能力充足率分别上升16.2和0.4个百分点至275.93%和281.67%,风险管理保持稳健。预计2018-2020年EPS分别为2.24/3.10/3.94元(原18/19年EPS为1.65和1.71元,预期18年准备金利率上行释放利润,上调盈利预测,新增20年预测),目前股价对应2018年PEV为0.88倍,具有一定安全边际,维持“增持”评级。

我国当前直接融资比例的提升对于多层次资本市场建设的需求更加迫切。参考美国经验,在20世纪70年代之后,金融自由化和产业结构升级使得金融产品不断创新,直接融资需求得到满足,多层次资本市场体系日益完善,而我国在企业、政府和居民降杠杆的大背景下,提高直接融资比例就需要完善的资本市场体系和制度,多层次资本市场建设便是将一级、二级和衍生品市场打通,为提升直接融资比例服务,目前我国多层次资本市场建设除了IPO常态化和新三板市场分成与交易制度改革外,场外衍生品市场的发展也取得一定的进展,主要体现为场外期权业务规模增长。 中信证券是我们认为在我国多层次资本市场建设背景下,机构客户业务先发优势突出,最为受益的标的。多层次资本市场建设将带来券商业务模式转型,机构客户业务将快速发展,中信证券在机构客户业务方面具有先发优势,1)净资产规模行业第一,可以满足产品创设业务储备大量金融资产的需要;2)做市交易和衍生品创设布局较早,公司在FICC业务和Equity业务上处于行业领先地位,大宗商品贸易业务已贡献收入约10%,香港债券做市交易排名中资券商第1,衍生品应用多元化呈现上升的趋势;3)机构客户资源优势突出,在经纪业务、两融业务和集合资管业务方面,机构客户资产占比均在50%左右,领先其他大券商,为产品创设业务的长期发展提供丰富的资源。 中信证券业务结构均衡,业绩优于行业,机构客户业务的发展将进一步提升ROE至12%-16%。中信证券基本面突出,业务结构均衡,各业务条线均排名行业前列,2016年至今业绩均跑赢行业,我们认为未来业绩增长点应着眼于机构客户业务发展,参考高盛的数据,机构客户业务ROA约在1.5%-3.0%之间,若中信证券杠杆倍数提升至6倍,对应的ROE水平可提升至12%-16%。 上调投资评级至“买入”。我们采用相对估值法,从横向来看,中信证券未来在产品创设业务上的发展可以使其对标高盛,参考高盛在2003-2007年机构客户业务推动ROE由15%提升至32%,PB估值范围为1.6倍-2.6倍,中枢为1.95倍,中信证券作为龙头将经历产品创设业务由起步-快速发展-成熟的过程,因此我们认为随着ROE水平的提升,可以给予中信证券2倍的PB估值;从纵向来看,中信证券历史PB估值与ROE水平正相关,当ROE大于10%时,PB估值一般在1.7倍-2.6倍之间波动,根据我们测算未来机构客户业务提升中信证券ROE至12%-16%,因此我们给予公司2倍PB估值,对应目标价为26.29元,较最新收盘价18.34元仍有43%的空间。由于年报前瞻中调整行业假设,因此维持2017年盈利预测,上调2018-2019年盈利预测,预计公司2017-2019年归母净利润为114.6亿、131.8亿和153.3亿(原预计2018-2019年归母净利润为128.6亿和144.4亿),对应最新收盘价的PE分别为19倍、17倍和15倍。

事件:1)2月5日晚间公告,广州基金调整要约收购价由原18元/股调整至15.38元/股,要约收购数量为1.05亿股,占当前已发行总股本的6.47%;2)1月26日公司非公开发行完成,总股本由14.37亿股提升至16.22亿股,均瑶成第一大股东,当前持有公司3.58亿股,占总股本22.08%。 均瑶入主终落定,谱绘发展新华章。1月26日公司定增完成,均瑶持股比例达到22.08%;自2017年8月复牌后均瑶不待定增一路增持,而定增完成后当前仍将继续增持,前期公告均瑶将于1月2日起的6个月内增持公司3%~4.98%股份,定增摊薄后2.66%~4.41%,未来均瑶潜在持股比例提升至26.50%,话语权与治理权仍将提升。往后看,民营灵活的管理机制叠加产业股东的丰富资源,公司软硬实力兼备,期待均瑶带领下谱绘公司发展新华章。 广州要约拟启动,溢价收购显前景。预计广州基金要约收购在近期启动,2月5日晚间公告调整要约收购方案,收购数量1.05亿股不变,占当前总股本6.47%,价格由18元/股调整至15.38元/股,较最新收盘价仍有29%溢价;近期股价下跌不动摇广州基金要约收购的决心,29%的溢价彰显产业资本看好公司发展前景,决意搭乘公司快速发展的列车。 爱建信托始绽放,驱动业绩强增长。据爱建信托未经审计年报数据,2017年爱建信托实现营收16.38亿元,同比增长40%,净利润8.66亿元,同比增长44%,其中信托业务收入14.85亿元,同比增长65%,收入占比较前一年提升14个百分点至91%;前期信托规模翻番之后当前业绩绽放正当其时,而定增完成后资金的到位将进一步夯实资本实力,更加打开信托业务发展空间,未来一到两年信托业绩仍将持续华丽绽放,驱动公司整体业绩持续较高增长。 维持公司“增持”投资评级,基于:1)均瑶入主谱华章,灵活的管理机制叠加丰富的股东资源,公司软硬实力兼备;2)广州要约收购启动在即,产业资本坚定搭乘公司快速发展的列车,一致看好公司前景;3)股价具备安全边际,要约收购价15.38元较当前价有29%溢价,均瑶综合持股成本价亦高于当前价,均提供明确价值指引;4)爱建信托基本面过硬,驱动公司整体业绩高增长。当前市场对信托行业监管预期较为悲观,但我们强调公司基本面的好不容忽视,均瑶入主后公司软硬实力兼备,同时信托业绩绽放驱动公司净利润持续强劲增长。受二级市场活跃度影响下调爱建证券2017年业绩预期,因而略微下调2017年公司整体业绩预测;监管去通道背景下,爱建信托2018年和2019年规模增速较原预期下调,因而影响公司2018年和2019年业绩预测。我们预计2017-2019年实现归母净利润8.89亿、11.75亿、14.30亿(原预测为9.04亿元、12.5亿、16.3亿元),对应最新收盘价的PE分别为19倍、16倍和13倍。 风险提示:信托行业监管政策从严超预期;要约收购推进不达预期。

公司公布2017年业绩快报。2017年全年实现营业收入432.9亿,同比增长13.9%;实现归母净利润114.6亿,同比增长10.6%,业绩表现超预期(原预计归母净利润为102亿),我们判断主要原因是自营业务可供出售金融资产浮盈兑现超预期。2017年末公司归母股东权益为1495.3亿,较上年末增长4.8%,全年加权平均ROE为7.84%,同比增加0.48个百分点。 公司各业务条线均排名行业前列。2017年公司股基成交金额市场份额为5.57%,同比下降0.22个百分点,排名行业第2;根据Wind统计,投行业务IPO融资规模为206亿,同比增长73%,排名行业第1,股权再融资规模(增发+配股+优先股)为1064亿,同比下降62%,排名行业第4;债券承销规模为5350亿,同比增长41%,排名行业第1,虽然公司债承销规模同比大幅下滑,但金融债和资产支持证券同比分别增长110%和68%,使得整体债券承销规模实现同比大幅增长;2017年末公司两融余额为709亿,较上年末增长13%,排名行业第1。 公司作为行业龙头,将显著受益于多层次资本市场建设。对于证券公司而言,多层次资本市场建设将实现现货一级、二级市场与衍生品市场的协同发展,推动产品创设业务的发展。 产品创设业务具有较高门槛,对资本金实力、金融工具定价能力、机构客户规模都有较高的要求,中信证券作为行业龙头,我们认为将最为受益于多层次资本市场建设。我国衍生品市场发展尚处于初级阶段,以场内衍生品市场为主,而参考国际经验,场外衍生品规模要远大于场内,目前我国证券公司场外衍生品以权益和商品类期权和收益互换为主,权益类期权增长高于收益互换,而权益类期权市场集中度很高,前5家证券公司的集中度在85%-90%之间,根据证券业协会数据,中信证券2017年1-10月累计新增场外期权合约名义金额为940亿,市场份额为24%,行业领先。我们判断随着未来衍生品种类和规模的发展,尤其是利率和外汇类衍生工具,中信证券产品创设业务将更加快速地成长。 坚定看好公司产品创设业务发展。我们2018年1月7日上调行业投资评级至“看好”,强调券商板块是2018年预期差最大金融子板块,多层次资本市场建设有助于提升大券商估值,精准推荐龙头券商,首推中信证券,自推荐以来涨幅为21.4%。维持“增持”评级,上调盈利预测,预计2017-2019年归母净利润为114.6亿、128.6亿和144.4亿(原预计归母净利润为101.5亿、110.4亿和118.2亿),对应最新收盘价的PE分别为24倍、21倍和19倍。

寿险业务量质齐升,新业务价值稳健增长。预期保险行业未来将继续高增长,同时严监管有望驱动龙头市占率提升,寿险龙头面临良好发展机遇。平安寿险业务新保保费与新业务价值率双提升带来的新业务价值高增,使内含价值实现了稳健可持续的增长。预期未来,代理人队伍继续量质齐升,长期保障型产品占比进一步提高,将继续驱动新业务价值和内含价值的稳健增长,我们预计2018年平安寿险NBV 增速可维持20%以上。 产险客户持续增长,商车费改利好龙头。从保费规模来看,平安产险是我国保费规模第二大的产险公司。平安产险代理人的数量增长驱动个人客户数量提升,汽车消费繁荣带动车险业务增长,平安产险保持稳健的市场份额。随着二次商车费改进一步降低商业车险费率水平、冲击小型产险企业,我们预期未来平安等产险龙头的市场份额有望提升。 综合金融平台发挥协同效应。过去几年,平安银行、平安信托、平安证券等传统金融业务稳健发展。集团在保持传统业务优势的同时,推动“金融+科技”战略,以陆金所和平安好医生为经营主体,聚焦金融和医疗科技。陆金所自2011年成立以来,战略布局逐渐清晰,在“三所一惠”组织架构下全方位布局财富管理、机构间金融资产交易和消费金融三大业务,用户数量、交易规模持续高增长。好医生作为集团医疗健康领域的第一流量入口,通过线上线下平台提供O2O 医疗健康服务。通过交叉销售和客户迁徙,集团整合旗下各业务产品和客户资源,客均利润持续提升,集团整体业绩增长更为稳健。 投资建议:我们采用分部估值法,将寿险评估价值与其他分部价值相加得出2018年集团目标价92.2元,对应1.6倍18年内含价值P/EV(2017年12月29日收盘价对应1.2倍P/EV)。我们基于17年三季报修正17年盈利预测,基于公司代理人团队稳定扩张以及利率上行有利于公司释放业绩,上调18-19年盈利预测,预计2017-19年EPS 分别为3.71/4.84/5.71元(原2017-19年EPS 预计为3.99/4.70/5.51元)。我们持续看好平安寿险业务的持续转型发展,以及公司传统金融及互联网业务依托于集团的发展、整体综合金融业务的交叉销售,上调寿险业务NBV 及EV 未来增速预期、以及部分金融与互联网业务的估值,公司上调至“买入”评级。 风险提示:利率上行,投资收益不及预期;保费增速不及预期

事件:12月18日晚,公司公告非公开发行股票预案,拟向不超过十名的特定对象发行不超过12亿股,募集资金不超过80亿元,公司控股股东福建省财政厅拟认购不少于发行总量的20%,认购金额不超过16.3亿元。发行完成后实际控制人不变。 适时扩充资本金,向第二个五年战略规划目标迈进。公司于2016年制订了《兴业证券五年战略规划纲要(2016-2020)》,提出在2020年综合实力进入行业前十位,6月末母公司口径总资产排名行业13位,净资产排名行业16位,营业收入和净利润排名行业第11位和13位;从业务条线来看,研究业务和机构服务跻身行业第一梯队,证券投资和投行业务进入行业前十。由于资本实力是证券公司各项业务发展的基础,因此未来几年预计公司仍将做大做强资本实力,若此次定增完成,公司合并报表归母净资产将超过400亿,有助于公司积极应对行业日趋激烈的竞争。 定增资金主要投向自营业务和资本中介业务。根据预案,定增资金主要用于扩大融资融券业务、股票质押式回购业务和自营业务的规模,拟投入资金分别不超过10亿、30亿和60亿。2017年股票质押回购业务规模大幅增长,6月末公司待回购交易金额为424亿,较年初增长63%,自有资金融出规模为338亿,较年初增长70%,信用中介业务的增长对资金需求较大,在未能进行股权融资的情况下,公司杠杆倍数明显提升,三季末公司杠杆倍数为3.75倍,较年初提升0.43倍,较去年同期提升近1倍,目前公司已经满足再融资新规要求的18个月融资间隔的规定,开启2016年初配股以来的新一轮再融资,公司杠杆倍数将有所下降,未来业务空间得以拓展。 公司的战略目标是发展建设成为综合型金融服务机构,初步建成具有系统重要性的现代投行,则重资本业务的发展势在必行,同时,公司在研究和机构服务方面均具有一定的优势,补充资本实力后,公司的重资本业务将得到长足的发展。维持“增持”评级,维持盈利预测,预计2017-2019年归母净利润分别为25.5亿、29.2亿和32.2亿,对应最新收盘价的PE分别为19倍、17倍和15倍。