事件：公司披露2023年报，全年实现营业收入171亿元（YoY-9%），归母净利润28亿元（YoY-9%），加权平均ROE为3.45%（YoY-0.71pct），EPS为0.30元（YoY-14%）。分业务来看，公司2023年经纪、投行、资管、信用、自营业务分别实现净收入28亿元、15亿元、20亿元、18亿元、24亿元，同比-10%、-13%、-24%、+8%、+26%。 基金投顾进展良好，股承滑落资管收缩。 1)经纪：2023年公司证券经纪业务收入市占率1.63%，行业排名第20名，市占率排名同比持平。截至2023年末，公司客户资金账户总数为269万户，同比+10%；基金投顾业务总服务规模144亿元，实现客户复投率76%，看好公司持续发力财富管理向买方投顾转型。22）投行：股承方面，2023年东方投行完成主承销IPO项目7单、68亿元，金额规模同比-12%；再融资项目8单、61亿元，金额规模同比-61%。债承方面，2023年公司完成主承销债券755个、2470亿元，金额规模同比+11%。33）资管：截至2023年末，东证资管总管理规模2358亿元，较上年末-17%；汇添富基金非货月均规模超4500亿元，排名行业前列。 收支两端共驱信用增长，公允价值变动损益助推自营表现。 1）信用：2023年公司信用业务净收入同比+8%，主因股质回购业务利息收入增加、应付短期融资券利息支出减少。22）自营：2023年公司自营业务净收入同比+26%，主要由公允价值变动收益同比+10亿元贡献。 投资建议：维持买入--AA投资评级。 公司2023年轻资产业务收入受市场环境影响而呈现不同程度滑落，但重资产业务实现增长，缩窄整体业绩降幅。我们认为，公司资管业务优势突出，基金投顾业务进展明显，长期来看有望持续受益于财富管理市场发展机遇。 我们预计公司2024年-2026年EPS分别为0.34元、0.38元、0.44元，给予1x2024年P/B，对应6个月目标价9.64元。 风险提示：流动性收紧、财富管理转型不及预期、资本市场波动

事件：公司披露2023年年报，全年实现归母营运利润1180亿元（YoY-19.7%），归母净利润857亿元（YoY-22.8%），可比口径下新业务价值393亿元（YoY+36.2%）。受长期投资假设回报率下调至4.5%、风险贴现率下调至9.5%影响，2023年底寿险内含价值达8310亿元。 2023年全年拟发放每股股息2.43元（YoY+0.4%），分红总额连续12年增长。 我们认为，32023年年报核心重点在于：11）VNBV表现增速显著，寿险改革效果显现。受储蓄型产品热销、个险和银保改革推动等因素影响，用于计算NBV新单保费同比+38.9%，拉动个险、银保NBV分别同比+40.3%、+77.7%，进而带动整体NBV+36.2%。22）市场波动加剧，资管亏损拖累利润。受资本市场大幅波动影响，2023年资管业务实现归母净利润-207亿元，显著拖累整体利润表现。33）调整精算假设，分红保持稳定。受精算假设调整影响，调整后NBV、EV较调整前同期口径分别-20.8%、-10.7%。公司拟派发2023年末期每股分红1.5元，全年每股分红为2.43元（YoY+0.4%），总额连续12年实现正增长。 VNBV提升显著，坚持高质量转型。2023年公司寿险及健康险业务实现归母营运利润1051亿元（YoY-3.2%），可比口径NBV为393亿元（YoY+36.2%），主因受益于“4渠道+3产品”战略深化，代理人人均NBV增长89.5%。11）代理人结构优化，人均收入显著提升。截至2023年底个险渠道代理人规模降至34.7万人（YoY-22.0%），2023年人均产能同比+89.5%至90,285元，新增人力“优+”占比同比+25.2pct。 22）多渠道共同发力，保单继续率提升。2023年银保渠道、社区网格及其他等渠道贡献平安寿险NBV比重达16.5%。其中，银保渠道NBV同比+77.7%，社区网格组建超1.5万人高素质专员队伍，显著提升服务成效。2023年公司寿险13个月、25个月保单继续率分别+2.5pct、+6.8pct至92.8%、85.8%。 。财险综合成本率小幅提升，保证险亏损影响有望逐步出清。2023年公司财险实现保险服务收入3135亿元（YoY+6.5%），受保证险和责任险承保亏损影响，财险业务实现营运利润90亿元（YoY-11.4%），综合成本率为100.7%（YoY+1.1pct）。其中，车险保险服务收入2095亿元（YoY+6.1%），车险综合成本率增长至97.7%。 为投资表现仍承压，总投资收益率为3%。受市场利率波动、投资资产减值以及市场波动加剧影响，2023年实现总投资收益率3.0%（YoY+0.6pct），净投资收益率4.2%（YoY-0.5pct）。从投资结构来看，截至2023年末，股票、基金占比分别为6.2%、3.1%，同比+0.9pct、-0.3pct；债券投资占比同比+3.5pct至58.1%。精算假设调整提升VEV可信度，分红保持稳健。2023年末集团内含价值达1.39万亿元，寿险及健康险业务内含价值达8310亿元。基于对宏观环境和长期利率趋势的综合考量，公司于2023年审慎下调寿险及健康险业务内含价值长期投资回报率假设至4.5%、风险贴现率至9.5%，调整后NBV、EV较调整前同期口径分别-20.8%、-10.7%，将有助于提升公司EV可信度。此外，公司2023年拟发放每股股息2.43元（YoY+0.4%），持续通过提高分红、回购股票等方式回馈股东。 投资建议：维持买入--AA投资评级。我们预计中国平安2024-2026年EPS分别为6.06元、7.09元、8.15元，给予0.57x2024年P/EV，对应6个月目标价为45.54元。 风险提示：权益市场大幅波动、监管政策不确定性、代理人规模持续下滑等。

事件：公司披露2023年年报，全年实现营业收入28.13亿元（同比+46%），归母净利润10.82亿元（同比+29%），EPS为0.2117元（同比+0.14%），加权平均ROE为6.51%（同比-0.20pct）。 遵循监管新分类导向，积极推进信托业务转型。 公司2023年实现手续费及佣金净收入15.4亿元，同比+12%；新增信托项目618个，新增项目规模4886亿元。截至2023年末，公司信托资产规模达5318亿元，较年初+88%；其中，财产权类规模较年初+321%至2673亿元，占比较年初+28pct至50%。在信托业务新分类背景下，公司加速转型资产管理信托，标品资产管理信托规模超千亿；拓展资产服务信托，聚焦国企应收账款等开展财产权服务信托超2000亿元。 利息收入带动投资收益高增，自有资金运用效益稳步提升。 公司2023年实现投资收益+公允价值变动收益6.4亿元（上年同期：-0.5亿元），主因债权投资在持有期间取得的利息收入大幅增长。截至2023年末，公司自有资产规模达204亿元，较年初+4%。公司深化与信保基金、金融同业、私募管理人合作，提升自有资金使用效益及投资获益能力，预计有望强化固有业务的业绩贡献及风险把控。 投资建议：维持买入--AA投资评级。 我们认为，公司在行业变革承压期实现业绩逆势增长，凸显其转型创新成效有所显现。展望来看，公司背靠陕西省国资委，把握省内优质项目能力突出，积极探索业务转型发展，坚持固有+信托双轮驱动发展，具备一定成长性与竞争优势。我们预计公司2024年-2026年EPS分别为0.24元、0.27元、0.32元，给予0.95x2024年P/B，对应6个月目标价为3.36元。 风险提示：宏观经济下行、监管政策变化、信托项目违约等。

事件： 公司披露 2023年三季报， 前三季度实现保险业务收入 2048亿元（YoY+7%），归母净利润 231亿元（YoY-24%）。其中， Q3实现保险业务收入 725亿元（YoY+8%），归母净利润 48亿元（YoY-54%）。 核心关注重点： 1） NBV 表现持续亮眼，领跑同业。 太保寿险前三季度实现规模保费同比增长 6.2%至 2226亿元，个险新单保费同比增长 20%，推动NBV 同比+37%。 2）产险综合成本率有所提升。 太保产险前三季度综合成本率为 98.7%，同比+1pct，主要受去年同期基数与台风洪涝大灾等影响。 3）投资拖累业绩，净利润降幅明显。 受权益市场调整和国债收益率下滑等影响，公司前三季度总投资收益率/净投资收益率分别同比-0.8pct/-0.2pct至 2.4%/3.0%。此外，新旧会计准则调整使得去年净利润基数增高，进而导致 Q3单季度同比降幅扩大。 长航转型持续深化，改革成效凸显。 2023年前三季度，太保寿险实现保险业务收入 2226亿元（YoY+6%），实现新业务价值 103亿元（YOY+37%）。 1）代理人渠道方面， 月均核心人力占比、绩优组织占比同比提升，核心人力月人均首年佣金收入、核心人力月人均税前收入均同比大幅提升，个人寿险客户 13个月保单继续率 95.5%，同比+7.5pct，业务品质提升。 2）银保渠道方面， 公司继续提升银保渠道价值与贡献，前三季度实现银保渠道规模保费 327亿元（YoY+31%）,其中新保期缴规模保费 83亿元（YoY+290%）。 财险保费增速领先同业，综合成本率有所提升。 2023年前三季度，太保产险实现保险业务收入 1486亿元，同比+12%，领先市场同业。其中车险/非车险业务收入 757亿元/728亿元，同比+5.5%/+19.3%。 产险综合成本率98.7%，同比+1pct， 主因今年台风大灾影响导致赔付增多。 投资收益整体承压。 截至 2023Q3，公司投资资产 2.17万亿元（较年初+11%）。 2023年前三季度，受权益市场波动影响，公司实现年化总/净投资收益率为 2.4%/3.0%，同比-0.8pct/-0.2pct。 投资建议：维持买入-A 投资评级。预计公司 2023-2025年 EPS 分别为 3.09元、 3.44元、 4.11元， 6个月目标价 35元，对应 2023年 P/EV 为 0.56倍。 风险提示：权益市场大幅波动、监管政策不确定性、代理人规模持续下滑等。

事件：10月31日，公司发布公告称，拟在取得境内外相关有权监管部门的批准后，发行全球存托凭证（GDR），并申请在瑞士证券交易所挂牌上市，GDR以新增发的公司人民币普通股（A股）作为基础证券。1）发行规模：此次发行GDR所代表的新增基础证券A股股票不超过6.6亿股，即不超过发行前普通股总股本的5%。2）发行时间及定价：均待视具体情况而定。3）资金用途：扩展和延伸财富管理产品和服务，加大研发技术的合作与投入，子公司增资及海外分支机构建设、满足日常业务发展需要，补充流动资金等。 中瑞证券市场互联互通，拓宽融资渠道。今年以来中瑞互联互通相关规定条款陆续修订，7月中瑞证券市场互联互通存托凭证业务正式开通，拓宽A股上市公司国际化融资渠道。截至目前，年内已有超20家A股公司拟或已发GDR，过半以瑞交所为目标，或与瑞交所估值水平在欧洲范围内相对较高、审核周期相对较短等有关。 短期一定程度稀释股权，长期助推国际化布局。1）短期来看，GDR发行以新增A股为基础，将稀释公司股权及ROE，且对A股股价造成一定冲击。但考虑到GDR发行价格不低于定价基准日前20日均价的90%，较定增80%下限而言折价较低，因此作用相对有限。如若成功发行，预计伴随120日兑回期限渐近，GDR与A股价差将持续收窄。2）长期来看，GDR发行一方面有望吸引海外长期投资者，优化公司股权结构；另一方面便于募集境外资金，增厚资本实力，有助于公司在中资券商出海趋势中拓展海外业务布局，强化自身国际化竞争水平。 投资建议：维持买入-A投资评级。公司22Q3业绩主受市场情绪低迷及去年同期高基数影响，我们认为公司证券业务市占率稳中有升，基金代销龙头优势稳固，业绩韧性仍存，长期来看其财富管理版图持续扩张将支撑估值修复。我们预计2022年-2024年公司实现归母净利润为92、112、136亿元，分别同比+8%、+22%、+21%，目标价19.5元，对应28x2022年P/E。 风险提示：GDR发行不及预期、市场大幅波动、宏观经济下行、行业竞争加剧

事件：公司发布2022年三季报，前三季度实现营业收入194亿元（YoY-11%），归母净利润60亿元（YoY-19%），EPS为1.17元（YoY-22%），加权平均ROE为7.11%（YoY-3.2 pct）。其中Q3实现营业收入73亿元（YoY+1%），归母净利润22亿元（YoY-11%）。 整体来看：1）ROE同比下滑，杠杆倍数环比提升。前三季度公司ROE为7.11%，同比-3.2 pct；截至Q3杠杆倍数为5.97，较H1的6.43有所滑落。2）自营、经纪为主要业绩拖累。从收入结构看，前三季度自营、投行、经纪业务业绩贡献最高，营收占比分别达37%/24%/19%，收入增速分别为-38%/+13%/-17%；Q3单季经纪/自营分别同比-33%/-39%。 交投低迷拖累经纪业务，投行强势资管稳健。1）经纪：前三季度交投活跃程度较弱，市场日均股基成交额10385亿元，同比-7%，公司经纪业务收入同比-17%至37亿元，其中Q3单季同比-33%。2）投行：前三季度公司完成IPO规模633亿元，同比+15%，市占率13%，排名行业第二；主承销再融资731亿元，同比+19%，市占率20%，排名行业第一；债券承销规模7103亿元，同比+40%，市占率9%，排名行业第三，推动投行收入同比+13%至47亿元，其中Q3单季同比+37%。3）资管：前三季度公司资管业务收入同比+11%至11亿元，其中Q3单季同比+7%。 市场波动影响，自营、信用仍承压。1）自营：前三季度公司自营业务收入同比-38%至71亿元，其中Q3同比-39%，主要受资本市场波动影响。截至Q3，公司衍生金融资产297亿元，较去年年底+104%，主要源于权益及货币相关衍生金融资产增加。2）信用：前三季度公司信用业务收入达-3.8亿元（去年同期：-7.6亿元）。截至Q3，市场两融余额1.54万亿元，较去年底-16%，公司融出资金规模326亿元，较去年底-17%。 拟配股270亿元，支持业务发展。公司9月公告配股预案，拟每10股配售不超过3股，募集资金总额不超过270亿元，其中不超过240亿元用于补充资本金，支持业务发展。此次规模仅次于此前中信280亿配股计划，从募资投向来看，涵盖资本服务与产品、投行、财富管理、私募股权、资产管理等各业务板块，募资落地后将显著增强公司资本实力，支撑公司各业务发展进一步提速。 投资建议：维持买入-A投资评级。公司拟配股募资270亿元，看好配股落地后场外衍生品、私募股权等各业务条线发展；投行业务优势持续稳固，将有望受益于全面注册制改革政策的落地。我们预计公司2022年-2024年归母净利润分别为91、117、138亿元，目标价42.3元，对应2.2倍2022年PB。 风险提示：流动性大幅收紧/政策推进不及预期/资本市场大幅波动

事件：公司发布2022年三季报，前三季度实现营业收入498亿元（YoY-14%），归母净利润166亿元（YoY-6%），EPS为1.11元（YoY-18%），加权平均ROE为6.80%（YoY-2.54 pct）。其中三季度实现营业收入149亿元（YoY-26%），归母净利润54亿元（YoY-1%，22H1：-8%）。 整体来看：1）前三季度业绩承压。前三季度公司营收同比-14%，归母净利润同比-6%，主要受资本市场波动影响，经纪、自营业务收入分别同比-19%/-19%。2）ROE同比下滑，杠杆倍数有所下降。前三季度公司ROE为6.80%，同比-2.5 pct；截至Q3公司杠杆倍数为4.3倍，较H1的4.6倍有所下降。3）从收入结构看，自营占比最高，投行增速最快。前三季度，自营、经纪、资管业务业绩贡献最大，分别达25%、18%、16%；投行业务增速最快，达11%。 投行龙头地位稳固，IPO规模同比翻番。公司前三季度实现投行业务收入同比+11%至63亿元，业务规模保持行业领先。1）前三季度公司完成IPO规模1292亿元，同比+107%，市占率27%，排名行业第一。2）主承销再融资规模464亿元，同比-55%，市占率13%，排名行业第二。3）债券承销规模11227亿元，同比+5%，市占率14%，排名行业第一。 经纪收入随市回落，资管收入略有下滑。1）前三季度全市场日均股基交易额10385亿元，同比-7%，公司经纪业务收入同比-19%至88亿元，表现弱于市场。2）前三季度公司资管业务同比-6%至81亿元。 信用收入小幅下降，自营业务拖累业绩。1）截至Q3，全市场两融余额15383亿元，较去年底-16%，公司融出资金规模1045亿元，较去年底-19%，信用业务收入同比-5%至21亿元。2）公司前三季度自营业务收入同比-19%至124亿元，主要受权益市场波动影响。 投资建议：维持买入-A投资评级。公司净利润降幅较上半年收窄，行业龙头地位延续，将有望受益于全面注册制改革政策落地，看好公司后续业绩增长韧性。我们预计公司2022年-2024年分别实现归母净利润211亿元、254亿元、317亿元，目标价20.2元，对应2022年P/B为1.4x。 风险提示：宏观经济下行/市场大幅波动/政策变化风险

事件：公司发布2022年三季报，Q1-3实现总营业收入130亿元（YoY-6%），归母净利润19亿元（YoY-36%），EPS为0.21元（YoY-36%），加权平均ROE为4.73%（YoY-3.26pct）。其中Q3实现总营业收入45亿元（YoY+3%），归母净利润5亿元（YoY-59%），主要受资本市场波动、投资收益下滑影响。 核心关注重点：1）租赁业务表现依旧稳健。前三季度以租赁为主的营业收入同比+3%至78亿元，其中Q3单季同比+7%、环比+13%，业务持续稳健态势，带动Q3总营业收入同比+3%。2）市场波动拖累投资收益。受权益市场震荡下行影响，Q3投资收益同比-61%、环比-71%至4亿元。 租赁业务保持稳健，收入持续增长。前三季度公司以租赁为主的营业收入同比+3%至78亿元（22H1同比+1%），其中三季度单季度营业收入同比+7%、环比+13%至29亿元，预计与租赁业务规模扩张、订单陆续交付等有关，看好公司凭借航空工业背景，持续深化融资租赁业务优势。 金融板块业务整体承压，三季度利息收入改善。1）前三季度公司金融类业务收入同比-16%至52亿元，整体承压。2）前三季度公司手续费及佣金收入同比-22%至30亿元，其中Q3同比-23%、环比-32%至8亿元，预计与宏观经济扰动及严监管态势下信托转型压力犹存、交投疲软拖累证券经纪业务收入等有关。3）前三季度公司利息收入同比-8%至23亿元，其中Q3边际改善，同比+32%、环比+16%至8亿元。 投资收益承压，信用减值计提有所减少。1）前三季度公司实现投资收益（投资净收益+公允价值变动净损益）21亿元，同比-4%。受资本市场波动影响，Q3投资收益同比-61%、环比-71%至4亿元，对季度盈利形成拖累。2）前三季度公司计提信用减值损失7亿元，同比-9%，资产质量持续改善。 投资建议：买入-A投资评级。二十大报告明确强调，推进国家安全体系和能力现代化，坚决维护国家安全和社会稳定。我们看好公司以军工行业为立足点，背靠军工央企集团，发挥金融和产业双重优势，带动股权投资、投行等业务发展，驱动公司长期业绩增长。我们预计2022-2024年公司分别实现归母净利润分别为36亿元、45亿元、49亿元，6个月目标价3.6元，对应9倍2022年P/E。 风险提示：宏观经济下行风险/运营风险/政策风险

事件： 公司披露 2022年三季报，前三季度实现营业收入 7.9亿元，同比+100%，归母净利润 5.4亿元，同比+135%；基本每股收益 0.58元，同比+135%，加权平均净资产收益率 11.06%，同比+5.90pct。 业绩延续高增长态势，不良重组类业务持续扩张。 公司 2022年前三季度分别实现营收/净利润同比+100%/+135%，其中 Q3实现营收/净利润同比+90%/+98%，仍维持大幅增长态势，主因公司积极布局不良资产管理业务，管理资产规模持续增长，业务结构趋于优化。我们预计公司 Q3存量及新增业务规模仍主要集中于收购重组类业务，依托实业背景优势盘活资产，后续有望进一步提升管理资产规模， 贡献较为突出的业绩表现。 此外，公司于今年 8月增资西藏峻丰， 切入 C 端个贷不良市场， 有望贡献业绩增量。 推进子公司成立增资，加快区域拓展步伐。 今年三季度，公司及海德资管增资北京区域子公司彩虹甜橙，分别出资 3.01亿元/2.89亿元；设立山西区域子公司山西海德，分别出资 3.57亿元/3.43亿元。我们认为，公司基于大股东产业优势，增强重点区域布局，产业及区域优势叠加，有助于公司提升目标区域市场覆盖率。 积极布局储能赛道，打造新利润增长点。 今年三季度，公司与同属永泰集团旗下的永泰能源各出资 4.9亿元/5.1亿元设立德泰储能。 目前，德泰储能已收购汇宏矿业 65%股权，开展下游端储能调频服务。我们认为，德泰储能瞄准全钒液流电池储能领域，对于公司而言更多体现在财务投资意义，同时也有助于公司发挥产业与资管业务协同优势，打造新业绩增长点。 投资建议：维持买入-A 投资评级。我们看好公司手握 A 股稀缺 AMC 牌照，不良资产管理规模持续提升，带动业绩保持高增；积极布局个贷不良业务，精选储能新能源等投资项目，成为业绩增长新驱动力。我们预计公司 2022年-2024年每股收益分别为 0.80元、 1.23元、 1.56元，给予目标价 17.7元，对应 2022年 P/E 为 22x。 风险提示：政策趋严、行业竞争加剧、市场环境变动。

植根于陕西的信托上市第一股。 陕国投 A 是由陕西省国资委实控的全国首家信托上市公司，第一大股东为陕煤化集团。近年来，公司整体经营稳健。 截至 22H1，公司净资产规模达 126亿元（较年初+2.6%），信托资产规模达2026亿元（较年初+1.6%）。 信托+固有两大业务并驱。 1）信托业务为核心，主动管理转型成效彰显。 近一年公司信托规模稳步压降至约 2000亿元，截至 2021年末集合类/主动管理类规模占比分别升至 70%/77%，驱动整体费率上升， 2021年实现信托营收12.2亿元（占比 64%）。 2）固有业务稳步发展，多元布局框架已现。 截至 2021年末公司自有资产规模达 156亿元（YoY+9%），主用于自营贷款（占比 43%）、金融投资（占比 37%）， 2021年实现利息+投资净收益 5.4亿元（占比 28%）。 风险相对可控之下，角逐行业转型风口。 截至 22Q2，信托行业整体规模降至约 21万亿元（较 2017年末高点-20%），两压一降等监管政策趋严驱使单一类/融资类/地产信托规模分别同比-26％/-23％/-32％。宏观经济影响及地产风险加速暴露下，资产质量管控成为信托公司角逐关键。陕国投 2019年至2022H1已合计计提 15亿元，信用减值相对较为充分。此外，考虑到公司信托资产中房地产业占比相对较小（2021年末： 11%），政府平台项目还款意愿较强，固有业务客户多为陕西省内优质国企，因此我们认为公司整体信用风险相对可控。 36亿元定增已获批，有望拓展金融版图布局、加速主动管理转型。 公司新一轮 36亿元定增由中信保荐，已于今年 5月正式过会。我们认为若此轮募资落地，将大幅补充资本金，助推金融布局延展+主动管理转型，双轮驱动业绩向上。 1）加大金融版图布局： 目前公司持有永安保险、陕西金资、长安银行等金融股权，资本实力提升后，有望进一步扩张金融版图。 2）积极发力主动管理： 公司近年来主动管理能力稳步加强，募资落地后，主动管理转型有望提速，拓展固收类、权益类、 ABS、 TOF/FOF 等标品业务增量，并推动原自营权益部门信托产品发行，带动业绩增长。 投资建议： 买入-A 投资评级。 我们认为，公司作为 2021年唯一正常盈利的 A 股独立上市信托标的，在行业转型趋势中具备一定成长性与竞争优势： 1）背靠陕西省国资委，把握省内优质项目能力突出； 2）减值计提已相对充分，信用风险整体可控； 3）信托方面发力主动管理，加快标品业务发展，固有方面有望延续过往三年优势业绩表现，发挥权益投资特色，支撑业绩稳健增长； 4）定增落地在即，金融产业布局有望加速。 考虑到定增落地情况，我们预计公司 2022年-2024年 EPS 分别为 0.15元/0.17元/0.20元， 6个月目标价为 3.65元，对应 1.2倍 2022年 P/B。 风险提示：政策风险/市场风险/业务风险/即期回报摊薄风险

事件： 公司 2022H1实现营业收入 13.3亿元（YoY-9%），归母净利润 2.9亿元（YoY-18%），加权平均 ROE 为 1.97%（YoY-0.53pct），EPS 为 0.07元（YoY-13%）。 整体来看： 1）公司杠杆倍数由去年末的 2.27倍提升至 2.42倍，据中证协披露数据测算得同期证券行业为 3.38倍。 2）上半年年化 ROE 水平为 3.94%，据中证协披露数据测算得同期证券行业为 6.19%。 3）分业务板块来看， 经纪/投行/资管/自营/信用收入分别同比-6%/+8%/+16%/-62%/+107%，占营收比重分别为15%/10%/38%/13%/7%。 核心关注重点： 1）固收+资管特色鲜明， 基于固收投研能力优势，实现固收/资管营收分别同比+32%/22%（按公司业务分部）。 2）自营受市场扰动影响，上半年投资收益同比-34%至 3.8亿元，公允价值变动亏损 9,721万元。 固收承销优势稳固，推进向交易驱动转型。 1）固收销售方面， 传统债承优势稳固，在多省市地方债承销排名靠前，22H1公司销售数量达 3,182只（YoY+22%），由新旧产品共同发力；金额 913亿元（YoY-32%），一定程度受制于市场竞争加剧。 2）固收交易方面， 公司交易活跃度进一步提升，银行间+交易所债券交易同比+42%至 26,117亿元，银行间做市同比+67%至 8,619亿元，持续向交易驱动转型。 资管业务为核心，贡献主要营收来源。 公司 22H1实现资管业务净收入 5.0亿元（YoY+16%），占营收比重进一步提升至 38%（行业同期： 8%，公司 2021年全年： 28%）。 1）公司资管截至 22H1受托规模 566亿元，较上年末-3%；净收入 0.7亿元，同比+8%。 2）创金合信截至 22H1管理规模 7,741亿元，较上年末-5%，其中公募规模 888亿元，较上年末+28%。 代销固收规模高增，投行信用稳步拓展。 1）经纪业务方面， 公司 22H1实现手续费净收入 2.0亿元（YoY-5%），代销金融产品规模达 46亿元（YoY+4%），其中代销固收规模达 38亿元（YoY+80%）。 2）投行业务方面， 夯实传统业务基础，一创投行上半年股权主承销金额排名行业第 21名，债权完成公司债项目15单，总金额 60亿元。 3）信用业务方面， 公司 22H1实现利息净收入 0.8亿元（YoY+107%），主要由于货币资金/融出资金利息收入同比+38%/+6%，以及卖出回购利息支出同比-26%。 投资建议：维持买入-A 投资评级。 公司在固定收益及资管业务板块具备鲜明特色，我们预计公司 2022年-2024年归母净利润分别为 8亿元、 9亿元、 10亿元，6个月目标价为 7.0元，对应 1.68倍 2022年 P/B。 风险提示：宏观经济下行/流动性大幅收紧/行业竞争加剧

事件：公司2022H1实现营业收入84.99亿元（YoY-9%），归母净利润13.29 亿元（YoY-19%）。其中，第二季度业绩环比改善明显，公司Q2实现归母净利润13.18亿元，环比增长13.06亿元。 核心关注重点：1）投资表现环比改善明显，提振公司中报业绩。受益于二季度末市场显著回暖，带动中航重机等持仓市值提升显著，公司投资收益及公允价值变动损益合计同比增长58%。2）融资租赁表现稳健。中航国际租赁2022H1上半年贡献净利润达10.1亿元，占公司总净利润达43%。3）证券业务表现亮眼，信托业务仍处于转型。中航证券2022H1净利润3.3亿元（YOY+26%），业绩表现领先同业。受信托行业转型影响，中航信托2022H1净利润为7.6亿元（YOY-30%)。 租赁保持稳健，信托行业仍处于转型阶段。2022H1租赁子公司实现营业收入47亿元（YoY+0.3%），贡献营业总收入达55%；实现净利润10.1亿元（YoY+1.83%），业绩表现较为稳健。而受信托行业两压一降深化以及市场整体投融资需求疲软等因素的影响，中航信托2022H1实现营业收入15.95亿元（YOY-26%)，净利润达7.57亿元（YOY-30%），仍处于行业转型阶段。 财务保持稳步增长，证券表现亮眼。2022H1财务子公司实现营业收入9.09亿元（YoY-28%），实现净利润3.83亿元（YoY+4%）。而证券子公司实现营业收入10.71亿元（YoY+3%），净利润3.31亿元（YoY+26%），主要受益于自营和投行的亮眼表现。 产业投资表现持续向好，产融结合助力经济。公司紧密围绕航空产业链，推动产业金融服务水平提升，依托集团产业链和金融牌照齐全优势，通过直投与设立产业基金，重点布局航空和军工产业相关投资。近期，伴随着中航无人机和超卓航科等优秀公司的上市，公司产业投资成效也逐步显现。随着产业投资业务的进一步推进，中航产融有望迎来较高的业绩增长。 投资建议：买入-A投资评级。我们看好公司积极以军工行业为立足点，发挥集团自身金融和产业双重优势，产投、供应链金融等业务有望成为公司价值稳健增长的新驱动力。预计2022-2024年公司分别实现归母净利润40亿元、47亿元、50亿元，6个月目标价3.9元，对应8.6倍2022年P/E。 风险提示：宏观经济下行风险/运营风险/政策风险

事件：公司2022H1实现营业收入49.5亿元（YoY-51%），归母净利润13.7亿元（YoY-44%），加权平均ROE 3.28%（YoY-3.0 pct.），EPS 0.21元（YoY-44%）。 整体来看：1）杠杆倍数较去年底的3.60倍提升至3.65倍，高于行业3.4倍的水平；2）经纪/投行/资管/自营/信用收入分别同比-11%/-23%/-41%/-111%/-5%，占营收比重29%/10%/1%/-4%/16%。 轻资产业务--业务规模排名相对靠前，行情拖累收入表现。 1）经纪业务收入14.3亿元，同比-10.5%。22H1公司实现股基成交额3.78万亿元（YoY-3.3%，同期市场股基+8%），市占率同比-0.17 pct.至约1.52%；母公司实现代销金融产品净收入2.76亿元（YoY-27.0%），排名稳居行业前十。截至22H1，兴证期货日均客户权益227.02亿元，较上年增长超30%。 2）投行业务收入4.8亿元，同比-22.8%。股权融资业务方面，22H1公司完成主承销2单IPO 项目和4单再融资项目，主承销金额173.8 亿元，同比+155.6%，提升至行业第9位。债权融资业务方面，公司债承规模同比-6.9%至355.8亿元，升至第14位。 3）资管业务收入0.7 亿元，同比-41.2%。a）券商资管板块，截至22H1，兴证资管受托资产管理资本金总额616.90 亿元。b）公募基金板块，兴证全球基金资产管理总规模6,825 亿元，较上年末增长1.4%，其中公募基金规模6,019 亿元，较上年末增长2.0%。兴证全球基金净利润9.20 亿元（YoY-33.1%）。南方基金实现营业收入32.73 亿元，归母净利润8.55 亿元（YoY+2.2%）。公募基金板块合计利润5.5亿元，同比-30%。 重资产业务--自营承压拖累业绩，信用业务整体稳健。 1）自营业务收入-1.98 亿元，同比-111.0%。截至22H1，公司金融资产规模962.0亿元（年初为822.3亿元），较年初增长17.0%，投资收益大幅下滑主要受制于权益市场震荡。 2）信用业务收入7.9 亿元，同比-5.0%。截至22H1，公司两融余额286.27 亿元，较上年末下降14.8%，市占率1.79%，下降0.05 pct。上半年实现两融利息收入9.76 亿元，同比下降1.4%，排名和市场份额较去年同期实现提升；公司股质业务规模32.16 亿元，较上年末增长12%；公司自有资金融出规模26.58 亿元，较上年末增长15%，平均履约保障比例为305%。 投资建议：维持买入-A投资评级。公司业绩短期承压，但大机构和财富管理“双轮驱动”业务体系有望持续完善，推动综合金融服务能力提升。我们预计公司2022年-2024年归母净利润分别为35亿元、47亿元、54亿元，目标价7.4元，对应1.1倍2022E PB。 风险提示：市场大幅波动/战略推进不及预期/流动性大幅收紧

事件： 公司 2022H1实现营业收入 5283亿元（YoY-4.4%），归母净利润 254亿元（YoY-38%）， NBV 达 258亿元（YoY-13.8%）， EV 达 12509亿元（较年初+4%）。 核心关注重点： 1） H1新单增速转正， NBV 表现优于同业。 2）个险人力规模下滑至 75万人，队伍质态有所改善。 3）投资收益下滑，拖累净利润表现。 H1新单增速转正， NBV 表现优于同业。 2022H1公司实现保费收入 4300亿元（YoY+0.5%），其中新单保费收入为 1394亿元（YoY+4.1%），其中十年期及以上首年期交保费为 302亿元（YoY+4.7%）。 1） Q2新单改善， 上半年新单增速转正，储蓄类产品发力。 受去年较低基数以及储蓄型产品发力的影响， Q2实现新单保费 384亿元（YoY+22%）拉动新单增速由 Q1的-1.5%至 H1的 4%。 2）保障产品销售受阻， NBVM 承压拖累 NBV。 受制于疫情反复、居民消费疲弱，长险保障型产品销售疲软，健康险新单期交保费同比下滑 58.9%， 叠加 Q2增额终身寿产品占比提升，导致个险 NBVM 同比下滑 7.7pct.至 28.5%，进而拖累 NBV 表现下滑 13.8%。 代理人规模有望企稳，队伍质态进一步改善。 截至 2022H1，公司个险销售人力为 74.6万人（YoY-35%）。其中，营销队伍规模为 47.6万人（YoY-34%），收展队伍规模为 27万人（YoY-37%）。公司推出“众鑫计划”专项提优提质项目，加快推动队伍向专业化、职业化转型， 绩优人群稳定，队伍基础总体稳固，人力规模有望企稳，队伍质态仍有待进一步提升。 投资拖累净利润表现。 受 2022H1市场波动加剧，公司实现 2021H1总/净投资收益分别为 985亿元/970亿元（YoY-16.2%/+8.1%），其中总投资收益率 4.21%（YoY-1.48pct.），拖累净利润同比下滑 38%；净投资收益率 4.15%（YoY-0.18pct.）。从投资结构来看，固收类资产占比上升 3.56pct.至 74.30%，其中债券占比下滑 1.20pct.；权益类资产占比上升 2.38pct.，股票投资占比提升 2.30pct.，整体弹性显著增加。 EV 较去年末增长 4%。 截至今年上半年，公司内含价值达 12509亿元，较去年末增长 4%， 主要为投资回报差异导致减少 172亿元，运营假设偏差较去年同期增长 26亿元。 投资建议：维持买入-A 投资评级。 预计中国人寿 2022-2024年 EPS 分别为1.7元、 2.0元、 2.4元， 6个月目标价 37元，对应 2022年 P/EV 为 0.81倍。 风险提示：市场风险/宏观风险/信用风险/政策风险

事件：公司披露2022年半年报，实现营业收入4.8亿元，同比+107%，归母净利润3.2亿元，同比+169%；基本每股收益0.35元，同比+169%，加权平均净资产收益率，同比+3.89 pct。 公司业绩持续高增，重组类业务为重要发力点。2022H1，公司实现营业收入同比+107%至4.8亿元，其中收购重组类/收购处置类业务收入分别为3.6亿元/1.2亿元，占比76%/24%。从存量方面来看，截至2022H1公司存量业务规模为67.0亿元（较年初+12%），其中重组类/处置类分别为64.1亿元/2.9亿元，占比96%/4%；从增量方面来看，2022H1公司在困境资产业务领域新增投放15.3亿元，其中重组类/处置类分别为13.5亿元/1.8亿元，占比88%/12%。我们认为，公司后续有望依托控股股东在能源、不动产等领域的实业背景，进一步提升重组类业务占比，在定位优势行业的同时夯实收益率空间，带动困境资管业务稳步发展。 政策利好频出，困境资管行业前景广阔。1）政策支持力度加大。2022年政府工作报告首次明确提出加快不良资产处置，5月国办发19号文鼓励通过收购处置、实质性重组等盘活不良资产，6月银保监会62号文大幅放宽金融AMC的作业范围，一系列政策支持陆续推出，AMC机构有望持续受益。2）不良资产规模巨大。根据银保监会等监管机构披露，我国不良资产存量规模预计达6万亿元，如考虑陷入财务困境、尚未处置等不良资产体量，预计整体规模可能达10万亿元。3）护航实体经济。目前我国实体经济下行压力仍存，地产拖累之下7月经济数据有所转弱，工业增加值、固定资产投资、社消零售总额同比增速均回落，预计困境资产供大于求趋势仍将延续。不良产业的发展有助于盘活企业资产，化解金融风险，促进产业结构调整，进而改善实体经济。 加码个贷不良业务，有望贡献业绩增量。公司于本月公告增资5000万元并控股西藏峻丰，快速切入个贷不良市场，将业务从B端延展至C端。西藏峻丰在个贷不良处置端具备一定竞争优势，且拥有峻丰科技系统以实现处置系统化、智能化。我们认为公司有望乘个贷不良规模扩增之势，结合西藏峻丰科技赋能及海德资管AMC牌照优势，打造新利润增长点，打开长期业绩增长空间。 投资建议：维持买入-A投资评级。我们看好公司手握稀缺牌照，加速掘金不良业务市场，产业优势将逐步显现。政策利好叠加市场供给增加，将推动公司不良资产管理规模有望保持高增；个贷不良业务抢占先发优势，未来有望贡献利润增量。我们预计公司2022年-2024年每股收益分别为0.89元、1.03元、1.20元，给予目标价19.5元，对应2022年P/E为22x。 风险提示：政策趋严、行业竞争加剧、市场环境变动。