航空新材料业务超预期增长 公司一季度实现营收7.71亿元(+12.78%),实现归母净利润1.86亿元(+62.68%),实现扣非归母净利润1.67亿元(+56.52%)。一季度加权平均ROE为4.35%,同比增加1.39个百分点。其中航空新材料业务实现营业收入7.63亿元,同比上升58.96%,实现净利润1.92亿元,同比增长193.03%;机床业务实现营业收入1238.69万元,同比下降34.08%,实现净利润-938.59万元,同比减亏112.85万元。 一季度疫情对公司军品主业影响有限 军工行业配套体系高效严谨,军备平时及战时的强大供应能力,且国内产业链十分完整,得益于此,即使新冠疫情在全球继续呈现蔓延趋势,公司业务亦首次影响有限。 继续看好航空新材料业务的成长性 目前中国空军正处于三代战斗机与四代战斗机同时列装批产时期,军队编制体制改革对于企业的影响也已经在2018年结束,为了完成空军的十三五期间的装备计划,各型主战装备的生产与列装速度加快。公司已经是C919国产大型客机的主要材料供应商,也从CR929大型宽体客机的研发阶段就进入供应商体系。公司的新材料业务将持续受益于中国军民用航空的发展。 风险提示:空军新型战斗机列装进度及国产大型客机取得适航证进度可能低于预期 投资建议:上调为买入评级 上调盈利预测,原2020-2021年盈利预测为4.56亿、5.34亿,由于公司业务发展前景超过之前预期,对2021年盈利预测进行上调。调整后2020-2022年归母净利润4.52/6.24/7.94亿元,同比增速-18.1/38.1/27.2%;摊薄EPS为0.32/0.45/0.57元,当前股价对应PE为46.3/32.8/26.0x。采用相对估值法得出公司合理估值区间为18.0-20.3元,对应2021年动态PE为40-45倍,较当前股价涨幅21.6%-37.2%。因此,上调为买入评级。

扣非业绩增速符合预期,三项费用两增一减 公司2019年全年实现营收157.95亿元,同比增长20.89%,归母净利润5.88亿元,同比增长15.29%,归母扣非净利润5.63亿元,同比增长20.56%。毛利率为13.92%,净利率为3.72%。分季度看,本财年Q4实现营收52.66亿元,同比增长7.91%,归母净利润1.84亿元,同比下降9.80%,归母扣非净利润1.8亿元,同比提升6.51%。管理费用9.68亿元,同比增长8.75%。研发费用4.77亿元,同比增长55.75%。财务费用为-3189.80万元,较上年同期减少1895.58万元。 旋翼航空兵作为新兴兵种,将长期处于快速发展阶段 我军旋翼航空兵自2010年前后开始大力发展,但是相比于美国甚至军力相比于苏联时期极度衰落的俄罗斯,旋翼航空兵部队数量严重不足,对于直升机的战法训法依然处于探索阶段。随着陆军、空降兵、陆战队快速反应部队的建设,旋翼航空兵编制会越来越大。根据全军建军目标,旋翼航空兵将处于长期持续向上的发展阶段。 军品定价机制改革落地,利好总装企业业绩成长 军品定价机制改革相关措施陆续落地,新定价机制将给予总装企业产业链管理权限,并且极大放宽旧有5%成本加成限制。新型总装产品的净利率水平将会提高,进而提高总装企业净利率水平及ROE水平。 风险提示:旋翼航空兵部队建设进度可能低于预期,导致公司业绩低于预期 投资建议:维持买入评级 给予盈利预测,2020-2022年归母净利润7.06/8.34/9.93亿元,同比增速20.1/18.1/19.1%;摊薄EPS为1.20/1.42/1.69元,当前股价对应PE为34.7/29.4/24.7x。考虑到旋翼航空兵部队作为新兴兵种带来的长期持续的直升机业绩的持续成长,采用相对估值法得出公司合理估值区间为48.0-54.0元,对应2020年动态PE为40-45倍,较当前股价涨幅15.4%-29.8%。维持买入评级。

国信军工观点:在此次疫情防控过程中,大立科技作为军用红外设备生产企业由于其先天技术优势,应国家相关部门要求向疫区供应自动外热成像测温仪,说明其技术能力受到国家认可。虽然此类设备是企业先于军用红外探测器发展的,但后来大力发展的军用红外探测器等技术对此类设备的更新和升级产生了巨大作用。红外设备是军转民的一个主流方向,此次疫情期间军用红外设备厂家向公共交通安全等机构供应红外设备,军用技术凭借本身的技术领先性即将迎来在民用市场爆发的时刻。公司科研生产能力可以满足高科技武器装备研制需要,从技术及认可度两方面均受到下游客户及军方的认可,军用产品将受益于军队相关改革完成后全军武器装备升级的加速,民用检测产品在此次疫情中的成功应用有利于其继续开拓相关民品市场。预计19-21年归母净利润1.36/2.65/2.88亿元,对应EPS为0.30/0.58/0.63元,对应当前股价PE为53.3/27.3/25.1x,给予首次评级为“买入”评级。

业绩增速符合预期,航空新材料业务贡献明显 公司前三季度实现营收 21.41亿元(+6.12%),实现归母净利润 3.38亿元(+45.66%),实现扣非归母净利润 3.02亿元(+46.43%)。单三季度来看,公司实现营收 6.94亿元(+10.98%),实现归母净利润 8858.8万元(-16.37%)。 公司前三季度毛利率为 30.86%,同比上升 1.10%,净利率为 17.02%,同比上升 3.75%。单三季度毛利率为 23.00%,同比下降 9.68%,净利率为 13.32%,同比下降 4.34%。 其中新材料业务实现净利润 2.57亿元,较上年同期增长32.73%;地产业务实现净利润 1.24亿元,同比增长 14.01%。 受军品交付确认周期影响, 单三季度业绩出现下滑 航空新材料产品主要为我国的军用航空器进行配套, 我国军工行业存在主机厂在四季度为配套企业集中进行收入确认的情况。四季度航空新材料产品的收入确认后,业绩增速将维持较高水平。 继续看好航空新材料业务的成长性 目前中国空军正处于三代战斗机与四代战斗机同时列装批产时期,军队编制体制改革对于企业的影响也已经在 2018年结束,为了完成空军的十三五期间的装备计划,各型主战装备的生产与列装速度加快。公司已经是 C919国产大型客机的主要材料供应商,也从 CR929大型宽体客机的研发阶段就进入供应商体系。公司的新材料业务将持续受益于中国军民用航空的发展。 风险提示: 空军新型战斗机列装进度及国产大型客机取得适航证进度可能低于预期l 投资建议:维持增持评级 给予盈利预测, 2019-2021年归母净利润 3.92/4.56/5.34亿元,同比增速29.1/16.1/17.1%;摊薄 EPS 为 0.28/0.33/0.38元,当前股价对应 PE 为34.5/29.3/25.4x。 采用相对估值法得出公司合理估值区间为 11.6-13.2元,对应 2020年动态 PE 为 35-40倍, 较当前股价涨幅 20.1%-36.6%,新材料业务随新一代作战飞机放量持续成长,公司地产业务有序退出也将使得此项利润可能下降,公司业务发展总体符合之前报告的预期。 因此,维持增持评级。

整体业绩符合预期,航空新材料业务贡献突出公司 2019年上半年实现营业收入 14.47亿元, 同比增长 3.94%;实现归属母公司净利润 2.5亿元,同比增长 97.68%,扣非净利润 2.26亿元,同比增长102.55%。 航空新材料业务实现销售收入 11.57亿元,同比增长 48.04%,实现净利润 1.90亿元,同比增长 122.25%。其中,航空工业复材实现销售收入11.25亿元,同比增长 49.43%;实现净利润 1.97亿元,同比增长 98.66%。 房地产业务实现销售收入 2,39亿元,同比减少 54.24%,净利润 1.18亿元,同比下降 5.02%。 继续看好航空新材料业务的成长性目前中国空军正处于三代战斗机与四代战斗机同时列装批产时期,军队编制体制改革对于企业的影响也已经在 2018年结束,为了完成空军的十三五期间的装备计划,各型主战装备的生产与列装速度加快。公司已经是 C919国产大型客机的主要材料供应商,也从 CR929大型宽体客机的研发阶段就进入供应商体系。公司的新材料业务将持续受益于中国军民用航空的发展。 地产业务稳步退出,打造纯正航空新材料龙头标的根据公司公告,地产业务将稳步退出。航空工业体内乃至于上市公司股东,尚有大量盈利水平较好的复合材料业务作为上市公司体外资产。且近几年空军主力机型生产及列装速度明显提升,新材料业务的高增长及出售业务获得的投资收益可以一定程度弥补房地产业务退出的业绩缺口。 风险提示: 空军新型战斗机列装进度及国产大型客机取得适航证进度可能低预期投资建议:维持增持评级给予盈利预测, 2019-2021年归母净利润 3.92/4.56/5.34亿元,同比增速29.1/16.1/17.1%;摊薄 EPS 为 0.28/0.33/0.38元,当前股价对应 PE 为34.3/29.5/25.2x。 采用相对估值法得出公司合理估值区间为 11.6-13.2元,对应 2020年动态 PE 为 35-40倍, 较当前股价估值空间 20.1%-36.6%,新材料业务随新一代作战飞机放量持续成长,公司地产业务有序退出也将使得此项利润可能下降,公司业务发展总体符合之前报告的预期。 因此,维持增持评级。

事项: 美国总统特朗普 5月 25日抵达日本开始进行为期四天的国事访问。 27日, 特朗普宣布称,日本有意购买 105架美国制造的 F-35隐形战机,这将使日本一跃成为美国所有盟友中采购 F-35战机数量最大的国家。 28日上午,特朗普在日本首相安倍晋三的陪同下登上日本海上自卫队“出云”级直升机护卫舰“加贺”号进行参观。这是特朗普此次访日的最重要行程安排之一,也是他首次登上日本自卫队的舰船。 国信军工观点: 日本增加采购 105架 F-35系列战斗机, 算上之前订购的 42架 F-35A,共 147架, 将会保有我国周边最大的第四代隐身战斗机机队,对于我国东海方向的安全环境造成了极大的威胁。 F-35A 主要是用于替代陆基的 F-15J 型战斗机,而增购的 105架中,包含了可以部署在日本的直升机航母上的 42架 F-35B 型,因此我国需要加紧研制第四代舰载中型隐身战斗机来应对该安全威胁。中航沈飞的歼-31隐身战斗机可以满足相关的上舰和作战需求,是国内公开型号中唯一有前景部署在航空母舰上的隐身战斗机。 公司科研生产能力可以满足高科技技术装备研制需要、 来自军方的订单及预收款项持续增长、 现金流状况良好, 继续维持此前盈利预测,预计 19-21年归母净利润 8.75/10.48/12.78亿, 对应EPS 为 0.63/0.75/0.91元, 对应当前股价 PE 为 47.2/39.4/32.3x, 维持“买入”评级。 评论: 特朗普访日时称日本将增购 105架 F-35战机,我国周边隐身战斗机威胁增大日本加速采购 F-35战斗机, 直接威胁我国国家安全。 近年来,日本海上自卫队不仅发展十分迅速,而且技术水平十分先进。虽然日本作为二战战败国其海上力量发展受到了一些限制,但是由于美军在全球范围内开始战略收缩,日本海上自卫队的装备已经突破了大部分限制,尤其是其“出云”、“日向”两级直升机航母已经开始服役,日本海上自卫队的“出云”级的两艘航母(出云号、加贺号)具备了起降及搭载 F-35B 型战斗机的能力,这无疑会危害我国的国家安全,加上驻日美军及关岛美军带来的直接军事威胁, 我国需要足够数量的航空母舰和舰载战机才能有效保卫自身安全及周边利益。 日本增购 F-35战斗机使得歼-31需求更为迫切 歼-31中型隐身战斗机需求迫切。 日本政府于 2011年 12月与美国签署合同,首次订购了 42架 F-35A。 近日,日本还将在其订单中增购 63架 F-35A 和 42架 F-35B 型号,合计 105架 F-35战机。 等待这些飞机交付完毕,日本将成为中国周边最大的第四代隐身战斗机保有国,目前我国在役的歼-11B、歼-10等第三代战斗机各项性能指标均比 F-35落后一代。只有陆基的歼-20和还在研制中的歼-31战斗机与 F-35属于同等技术水平的装备,歼-20由于其自身的基础设计特点,不适合在空间狭小的航母上进行操作,歼-31作为中型隐身平台舰上应用前景更为广阔,日本购买F-35也将刺激我国军方和相关企业加快研制进度。 投资建议: 中航沈飞作为我国主要的战斗机研制单位,在第四代隐身战斗机研制方面有着自身的技术优势,对于航母舰载机的研制,沈飞通过歼-15舰载战斗机积累了丰富的经验,更加适合研制第四代舰载隐身战斗机。 第四代舰载隐身战斗机如果研制成功,将为公司提供较为长期的业绩持续增长,考虑到目前中国海空军全军处于第三代多用途战斗机和第四代隐身战斗机同时换装的时期, 公司经营前景明朗。 继续维持此前盈利预测, 预计 19-21年归母净利润 8.75/10.48/12.78亿, 对应 EPS为 0.63/0.75/0.91元, 对应当前股价 PE 为 47.2/39.4/32.3x, 维持“买入”评级。

公司主营航空新材料业务,未来房地产相关业务将有序退出公司主营业务分为三大板块:航空新材料;航空智能装备与机床的研发、制造和销售;房地产建设和销售。2018年,公司复合材料业务营业收入占比 56%,三年来首次超过房地产业务占比。公司将在保证地产业务三年内可持续稳定经营的基础上研究地产退出路径。 军用航空复合材料核心企业,市场份额较高目前,公司在航空级别的高性能碳纤维预浸料及其复合材料、Nomex 蜂窝、高性能树脂等市场均具有较高的市场份额。公司拥有国内最全牌号的先进复合材料树脂和碳纤维预浸料产品,基本处于行业垄断地位。公司承担了主要军机用预浸料的生产和供应,在航空复合材料军用产品中占有主导地位。 顺应产业发展趋势,市场前景广阔碳纤维及其复合材料力学性能优异,被广泛应用于航空航天、汽车工业、医疗和建筑等领域。 目前, 航空航天领域所需碳纤维及其复合材料正在向超高强度、高模量发展,制备工艺也走向低成本化。公司拥有国内顶尖性能产品技术,并已突破低成本的自动铺丝预浸料技术,将直接受益于碳纤维产业发展。 我国第四代战斗机歼-20和歼-31的复材用量设计目标已达 30%左右。随着全军新型装备的发展和换装的不断深入,整个周期中航空复材各类产品市场空间约为 2100亿元。 投资建议中航高科作为我国重要的航空装备材料企业,考虑到碳纤维及其复材在此次全军换装中的需求量带来的公司业绩增幅,以及军品定价机制改革、院所改制等政策对于公司的利好,其市盈率水平对比军工核心配套类企业,考虑到公司的成长性及稀缺性。取 PE 为 41-51x,按照 2019年预计 EPS 计算,对应合理估值为 10.66-13.26元,涨幅为 11.97-39.29%,给予“增持”评级。 风险提示全军换装进度可能不及预期,国内碳纤维实验室技术产业化进度可能不及预期,以上因素可能导致公司业绩不及预期。

公司作为我国重型战斗机研制企业,直接受益于海空军现代化建设 公司是新中国最早的战斗机生产企业,自建国初期以来,承担了我国多型战斗机的研制生产任务。从第一代战斗机的歼-5系列到第二代歼-8系列,再从第三代的歼-11B、歼-15、歼-16系列到第四代歼-31,公司一直为中国空军和海军航空兵提供先进的战斗机产品。公司将持续受益于海空军现代化进程。 歼-16多用途战机需求量大,持续性强 歼-16的换装空间,除了已经过时的歼轰-7系列和强-5系列以及在2000年前后引进的已经接近寿命极限的苏-30MKK,还有空军及海军航空兵现役的部分歼-7、歼-8II。换装歼-16以后,这些部队将从以往担任单一的截击或者对地攻击任务向制空、对地对海攻击、反辐射等多种作战形式转变。经测算,歼-16的市场总空间接近2000亿人民币。 歼-15舰载机及歼-31隐身战斗机受益于海军航母舰载航空兵发展 歼-15舰载机载我军中的地位与美军的F/A-18E/F/G系列类似,随着我军航母舰队的发展,市场总空间接近2200亿。目前我国航母及各类相关作战装备还处于起步阶段,舰载机的成长性可为公司提供可观的业绩增幅。世界大国的海军航空兵正处于三代和四代交替换代之时,中型四代隐身战斗机的需求均十分巨大。歼-31市场总空间约为1800亿。 投资建议 中航沈飞作为我国重要的战斗机生产企业,考虑到战斗机在此次全军换装中的需求量带来的公司业绩增幅,以及军品定价机制改革、院所改制等政策对于公司的利好,其市盈率水平对比军工总装类企业,考虑到公司的成长性及稀缺性。取PE为40-55倍,按照2021年预计EPS计算,对应两年期合理估值为36.4-45.5元,涨幅为18.6%-48.3%,维持买入评级。 风险提示 空军及海军航空兵建设可能不及预期,军工央企改革进度可能不及预期,以上因素可能导致公司业绩不及预期。

存货同比增长100.01%,看好全年业绩增长公司发布2018年三季报,实现营业收入71.61亿元,同比下降1.84%;实现归母净利润3.49亿元,同比增长9.06%;实现存货32.91亿元,同比增长100.01%;预收款项51.55亿元,同比增长55.74%。给予公司业绩预期2018-2020年EPS 为:0.41元、0.52元、0.67元。 军品交付存在明显的年底集中交付特点,坦克装甲车辆等重大总装产品整车交付主要集中在四季度,虽然今年军队与国防工业部门高层开始倡导均衡交付使得部分企业一季度的预收账款大幅增加,但军品的交付依然有明显的周期性特点。这与军方年度订单的下达时间、军工企业生产的组织和备产是有较大关系的,均衡交付并不能完全逆转行业的年底集中交付产品确认收入的特点。 存货与预收款项均大幅增长,企业生产经营情况较好存货与预收款项同比大幅上升,说明企业前三季度生产情况较好。虽然随着军民融合的不断深入使得民参军企业数量大幅增加导致个别企业的业绩增幅不达预期,但是坦克装甲车辆这种高技术壁垒的总装产品几乎不受到此因素影响,因为我国的坦克装甲车辆制造工业自建国至今已经完成了从完全竞争市场到寡头垄断市场形态的发展,市场已经成熟,行业集中度较高。三季度存货的翻倍增长有利于提振市场对于全年业绩的预期,陆军机械化进程的持续推进长期利好公司业绩。 铁路车皮业务将受益于货运“公转铁”公司于10月30日发布公告,全资子公司北方创业与中国铁路总公司签订402辆C80B 型敞车供货合同,总金额为1.83亿元,于2018年12月31日前完成交付。“公转铁”是我国交通运输的一个比较明确的趋势,铁路运输相比于公路,有成本低、运力大、节能环保的优势,受此影响,铁路平车、敞车的需求量上升,铁总有望开启新一轮招标,北创公司作为国内主要的铁路车皮生产企业,将持续受益。 风险提示:全军机械化进程及“公转铁”进度可能不及预期,导致公司业绩可能不及预期

事项: 公司发布公告,其自行投资、主研制的导弹武器系统HD-1项目在北方某飞行试验基地圆满完成次超声速巡航飞行试验。 HD-1项目采用了国际先进的固体冲压发动机技术。此次试验要验证发射系统、导弹动力系统、飞行控制系统等技术科目。 导弹箱、转级和超声速巡航飞行各项技术指标符合试验大纲要求。 HD-1项目尚处于试验验证阶段,后续公司仍需对其技术及产的适应性、稳定性、可靠性进行测试,待公司取得该项目相应生产出口许可资质,并与客户签订批量供货合同后,公司将进行项目扩实现批量化生产。评论: 巡航导弹载具适应性、发射隐蔽性强于弹道导弹,技术壁垒较高巡航导弹与弹道导弹的主要区别是巡航导弹在大气层内飞行,飞行高度较低,而弹道导弹则是要先飞出大气层再重返大气层击中目标。弹道导弹的主要优势是射程远(3000公里以上射程的导弹多为弹道导弹)、弹头再入速度快(洲际弹道导弹的弹头再入速度约为20马赫左右),一般应对飞机的防空系统难以拦截,但其也有上升段容易被探测到、对载具及发射阵地要求过高以及打击目标灵活性不足的缺点,以及随着技术的发展,新兴的反导拦截系统(如爱国者3、萨德等)对短程弹道导弹的拦截效率逐渐提高。 因此在上世纪70年代,美国开始开发战斧式巡航导弹,巡航导弹最为主要的优点就是发射隐蔽性强、可以在飞机、舰艇、机动式发射车等多种载具发射适合大规模装备,其飞行轨迹与飞机相似(图1)、在末段飞行高度在50米以下,难以被地面防空雷达探测到、打击突然性强。 超音速巡航导弹末段突放能力强,冲压发动机是实现大气层内超音速巡航的主要方式巡航导弹飞行速度较慢,一旦被发现容易被地面防空系统拦截,尤其是巡航导弹在攻击水面舰艇时,由于水平起伏较少,地形简单,末段的飞行速度慢极容易被中程防空导弹和近防炮拦截,因此现在主流国家的反舰导弹均有向超音速方向发展的趋势。 要想在大气层内进行长时间超音速飞行,使用冲压发动机是主要的实现方式。冲压发动机与传统航空发动机不同点在于: 传统航空发动机是靠风扇和涡轮的转动对空气进行压缩然后空气流入燃烧室进行燃烧;亚燃冲压发动机是通过自身的高速对空气进行压缩然后空气进入燃烧室进行燃烧,没有风扇和涡轮等转动结构(超音速状态下,风扇和涡轮容易失速失去压气能力反而阻挡空气进入燃烧室燃烧),为了使冲压发动机达到可以工作的初始速度,冲压发动机一般靠固体火箭发动机将导弹加速到响应速度后点火工作;超燃冲压发动机与亚燃冲压发动机的区别是超燃冲压发动机的进气、燃烧、喷出都是超音速的,而亚燃冲压发动机虽然进气和喷出是超音速的,但是超音速进气经过进气道整流后燃烧是亚音速的。 HD-1如果能顺利定型并出口,将是布拉莫斯超音速反舰导弹的主要竞争对手目前在国际市场的同类产品中,只有印度的布拉莫斯超音速反舰导弹是采用冲压发动机的同类产品。目前世界局势不稳定性增强,随着印度布拉莫斯导弹技术的不断扩散,相关国家对于同类产品的需求提升。而印度由于需要从俄罗斯采购重大分系统产品及零部件,其导弹造价较高,导致其采购单价达到了650万美元,在国际市场上没有价格优势。以“战术战斧blockIII”的美军采购标准价作为参考,为160万美元,考虑到超音速巡航导弹技术复杂性及外贸市场溢价,假设一枚导弹出口价为300万美元,预计潜在用户国家市场总需求约为4000枚,国际市场该类导弹市场总空间为120亿美元。 风险提示相关型号研制进度可能不及预期,潜在用户国家采购进度可能不及预期 。

净利润同比增长47.28%,中报业绩超军改结束后的市场业绩预期公司发布2018年中报,实现营业收入50.82亿元,同比增长10.91%;实现归母净利润2.89亿元,同比增长47.28%;实现EPS 为0.171元/股,同比增长47.41%。给予公司业绩预期2018-2020年EPS 为:0.41元、0.52元、0.67元。 陆军机械化进程持续推进,军品已经进入快速上升周期全军已经进入全面换装时期,此次换装既要补足冷战时期由于国家相对贫穷造成的装备水平全面落后的状况,也要完成追赶世界一流水平的目标,是既要完成“补课”又要实现跨越式发展的一次换装。根据习主席提出的建军目标,预计此次换装将持续到2025-2030年。陆装市场虽然总体规模小于航空装备市场,但其行业集中度非常高,内蒙一机作为全国最重要的坦克装甲车辆生产基地,是陆装产业链上的集中受益者。公司自身业务长期成长逻辑十分清晰,确定性强。 将持续受益于兵器工业集团资产证券化进程兵器工业集团旗下轻重步兵战车、两栖战车、自行火炮、伞兵战车、高机动轮式底盘等地面武器核心资产盈利能力良好,资产十分优质。在总装类企业深入改革及证券化进程中,公司将持续受益。 货运“公转铁”有望使铁路业务有望继续保持强劲势头随着全国货物运输公转铁的开始,铁路总公司对于铁路货运车辆的需求增加,公司作为国内主要的铁路平车和敞车的生产单位,将是铁总体系外的主要受益厂家。 风险提示:公司业绩增速及兵工集团改革进度可能不及预期。

市场化债转股、剥离亏损资产,轻装上阵开启新征程 公司曾在2018年1月25日公告,拟引入华融瑞通、新华保险、结构调整基金、太保财险、中国人寿、人保财险、工银投资、东富天恒8名投资者对子公司高桥造船和中船澄西进行增资,增资方式为“收购债权转为股权”及“现金增资偿还债务”两种方式,合计增资金额为54亿元。此次公告为发行股份购买资产方案,交易标的即为上述8名交易对方通过增资合计持有的外高桥造船36.27%股权和中船澄西12.09%股权。标的资产预估值为54亿元,发行价格为为21.98元/股。 此次重组方案符合国务院发布《关于积极稳妥降低企业杠杆率的意见》(国发?2016?54号文)及其附件《关于市场化银行债权转股权的指导意见》,根据债务对应的利率情况,预计未来每年可减少利息费用合计约为1.70亿元。此外,外高桥造船还出售了长兴重工和中船圣汇等持续亏损子公司;转让在手海工产品合同,缓解财务成本和生产资源占用压力,从而进一步降低公司负担。我们认为,高桥造船和中船澄西分别是我国造船和修船行业龙头企业,造、修船总量连续多年位居中国造、修船业前列,债转股后可有效降低公司杠杆率,增强公司资本实力,实现降本增效,增强竞争力。 船舶和海洋工程装备处于行业周期性低点,长期经营边际效益改善可期 中国船舶是中船集团核心民品主业上市公司,整合了中船集团旗下大型造船、修船、海洋工程、动力及机电设备等业务板块,具有完整的船舶行业产业链。公司下属企业外高桥造船、中船澄西、沪东重机,从事的业务包括船舶造修、动力业务、海洋工程、机电设备等。近几年,受世界经济复苏乏力、航运市场运力过剩以及低油价等因素的影响,船舶市场处在周期的底部,但17年以来已初现见底回暖迹象。中国船舶工业协会发布《2018年1-2月船舶工业经济运行情况》报告:新船订单延续2017年的反弹态势,全国造船完工663万载重吨,同比下降29.2%;承接新船订单1229万载重吨,同比增长456%;2月底,手持船舶订单9289万载重吨,同比增长0.9%,比2017年底增长6.5%。公司已经发布业绩预告,预计17年实现归属于上市公司股东的净利润仍将亏损,为-22亿元到-25亿元,公司股票在2017年年度报告披露后将被实施退市风险警示,但是考虑到公司所处行业长期经营边际效益改善可期,公司通过资产剥离、债转股等措施将使公司经营向好、开启新的征程。 中船集团重要的上市平台,存在混改试点预期 公司母公司中国船舶工业集团是第一批央企混改试点单位,公司是集团重要的上市平台,存在混改及集团旗下资产进一步注入的预期。目前集团资产证券化率仍偏低,集团16年营业收入达1984.8亿元、资产总额为2833.5亿元,按照营收和资产口径计算,资产证券化率为25.20%、38.80%。据中国证券报报道,中国船舶工业集团将进一步推动资产证券化,下属三个上市平台将分别从不同方向承接公司优秀资产,集团资产证券化率在十三五期间将从目前的30%左右,提升至70%左右。目前,距离“十三五”70%的目标仍有较大差距。 公司为船舶制造领域龙头企业,存在混改及资产注入预期,预计17年-19年EPS分别为-1.52/0.08/0.16元/股,维持“增持”评级。 风险提示:公司存在退市风险、船舶市场持续低迷。

经营业绩高增长,利润总额8.02亿同比+20.88%,受单次所得税缴纳影响,归母净利5.79亿,同比-0.71% 公司公布2017年年报,实现营业收入92.32亿,同比+8.45%;利润总额8.02亿,同比+20.88%;归母净利润5.79亿,同比-0.71%,主要原因是公司以资产出资成立合资公司,资产增值产生的一次性所得税增加导致。17年公司所得税费用2.16亿,同比增长了148%。17年公司超额完成了业绩指标,18年公司经营目标是实现营收110亿元,利润总额10亿元,同比分别增长19.2%和24.7%。我们认为,18年公司在所得税影响消除情况下,有望通过内生增长和外延整合,实现归母净利的大幅提升,经营迎来拐点。 公司销售毛利率26.7%,同比增加1.39%;平均净资产收益率为7.22%、净利率6.35%,受所得税影响出现下滑;期间费用率为17.45%,同比减少0.03%,其中,销售费用、管理费用、财务费用分别为1.71亿、12.14亿、2.26亿,同比分别增长28.27%、8.04%、-2.22%。 公司2018年eps为0.24元/股,拟向全体股东每10股派发现金红利0.25元(含税),以资本公积金向全体股东每10股转增5股。 航空产品增速稳定,非航产品业绩优良 航空产业全年实现收入54.56亿,同比增长4.79%。非航空产品实现销售收入36.96亿,同比增长16.05%。公司航空产业为航空机电系统产品,营收占比从2012年的49.49%逐年增加到2017年的58.99%,毛利占比一直稳定在70%以上;非航空产品主要为汽车制造业和其他制造业产品,包括汽车零部件、空调压缩机等,营收占比逐年下降,从2012年的50.02%降至2017年的40.03%,17年毛利贡献了占比27%。 从具体产品看,飞机制造业、汽车制造业和其他制造业的营收同比增速分别为4.79%、14.45%、18.7%;毛利率分别为31.56%、23.57%、8.4%,同比增减幅度分别为1.88%、3.79%、-2.63%。航空机电产品受军改及新型武器装备批产进度影响增速平稳;受益市场需求扩大,公司汽车零部件、空调压缩机产品同比分别增长54.66%、36.71%,但受行业竞争激烈、原材料价格上涨影响,空调压缩机毛利率有所降低。总体来看,公司主业将进一步聚焦,核心竞争力、盈利能力持续提高。 军品航空市场有望加速增长,民用航空市场潜力巨大 军用航空领域,我国主力战斗机、运输机、直升机数量与美军差距明显,随着歼20、歼16、运20以及中型通用直升机等新一代军用飞机的陆续定型批产,未来10年将是我国空军装备大规模换装期,假设达到美军50%的数量,预计军品航空机电产业平均约200亿/年市场,前5年营收复合增速15%。新产品复杂、附加值高,将使利润增速更高,公司将独享这一市场。 民品航空领域,空客预测,从2012年到2031年,全球市场对新增客机和货机的需求量将达到28,200架,总价值近4万亿美元;波音预测,未来20年全球新飞机需求量为39,620架,全球新飞机市场价值5.9万亿美元,中国新飞机需求量为6,810架。特别是“十三五”期间随着大型客机、支线飞机、通用飞机的蓬勃发展,民用航空市场潜力巨大。公司成立了民机与国际合作部,将大力发展民机产业,已经通过参与C919航空机电产品配套、收购外资公司切入民品市场,航空机电系统电源备件、维修领域有望将取得突破,2025年后民机航空机电市场预计约150亿/年,将为公司业绩带来新增量。 加速资本运作,打造航空机电系统国际一流水准平台 公司是航空工业旗下航空机电系统的专业化整合和产业化发展平台,在国内航空机电领域处于主导地位,公司善于利用资本市场做大做强。2016年,公司实施非公开发行股票募集资金19.61亿元,实现了核心团队持股,现金收购枫阳公司、风雷公司全部股权;2017年5月,公司启动公开发行可转换公司债券项目,拟募集资金不超过21亿元,用于收购新乡航空工业(集团)有限公司、宜宾三江机械有限责任公司股权,投资航空机电产业化项目并补充流动资金。2016年,新航集团与宜宾三江机械净利润共计7,990.32万元,2017年受益于航空产品放量,两公司业绩实现了高速增长。目前,方案已经上报证监会,今年若收购实施将很好的增厚上市公司利润。 公司托管了控股股东11家企业资产,机电业务板块609所和610所也是院所改制试点单位,其中与公司主业协同性高、盈利能力强的资产注入上市公司是大概率事件。此外,公司海外资本运作积极,通过并购国际优势企业获得品牌和市场,实施国际化战略布局。 公司主业增长有望加速确定性强,推进资产证券化将带来弹性,预计公司18年-20年EPS分别为0.39/0.47/0.56元/股,对应PE分别为28/23/19X,给予35倍PE对应18年合理估值13.65元/股,给予“买入”评级。 风险提示: 武器装备批产列装进度低于预期。

陆军装备市场总空间不如海空军装备市场,但行业集中度高于海空军装备市场。 陆军装备市场的行业集中度高于海空军装备,坦克装甲车辆等重型地面武器的行业集中度又进一步提升。因此公司作为地面装甲突击力量龙头企业,将直接受益于陆军装备换装和机械化进程。我国陆军的总规模约为美军的2倍,考虑到我国生产成本低于美国等因素,对标通用动力地面系统业务,在整个换装周期中,公司各类产品总空间约为2600亿。 公司是世界主要装甲突击产品生产商,可对标美国通用动力公司地面系统业务。 中国陆军机动部队总人数为85万人,美国陆军总人数为47.5万人。根据十九大提出的全面实现机械化目标及建设一流军队目标。即使考虑到我国生产成本和人工成本等各项成本低于美国导致的装备价格低于美国同类装备。那么,中国陆军的武器装备换装总空间也不会小于美军。斯崔克战车的底盘(裸车)价格约为400万美元,M1A2SEP主战坦克价格约为1000万美元。在斯崔克装甲车换装的8年时间里,其总收入约为266亿美元,约为1800亿人民币。坦克业务总收入约为123亿美元,约为861亿人民币。 地面武器出口可能成为新的业绩爆发点。 我国外贸坦克装甲车辆的整体水平已经比俄罗斯的主力产品领先近一代,在各客户国家(如泰国、巴基斯坦、伊朗等)都开始进行第三代主战坦克和战车换装的今天,我方产品在技术上优势明显。这些客户的换装将是公司新的业绩爆发点。统计有采购我国装甲车辆历史的国家及有希望成为新的出口对象的国家的外贸市场,坦克装甲车辆的出口市场总空间不低于300亿美元。

预计2017年归母净利7.06亿,同比增长25.4%。 公司公布2017年年度业绩预增公告,预计归母净利润为7.06亿元,与上年同期同比增加约2443%;与重大资产重组重述后的上年同期数据相比,同比增长25.4%;超过重组时资产17年承诺利润6.06亿约16.5%。预计17年归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为3.79亿元左右,非经常性损益约3.27亿,因17年12月完成的重大资产重组属于同一控制下的企业合并,新纳入合并报表的沈飞集团17年1-11月的利润列报为非经常性损益。公司主营业务已转变为航空产品制造业务,核心产品为航空防务装备。 核心航空防务资产进入资本市场,公司迎来快速发展期。 17年公司实施重大资产重组,出售全部原有业务相关资产和负债,并购买沈飞集团100%股权。沈飞集团是中国创建最早、规模最大的现代化歼击机设计、制造基地,为中国现代空中武器的发展做出了重大贡献为中国航空工业的发展和国防现代化建设做出了重大贡献,被誉为“中国歼击机的摇篮”,在中国国防工业中有着重要的战略地位。18年初,公司重组完成后正式更名“中航沈飞”,公司也成为了中国第一家上市主业为战斗机的上市公司,预计公司将从充分利用上市公司平台资源,进入快速发展期。 新机型需求旺盛,业绩有望保持高速增长。 沈飞集团16年实现营收167.3亿元,同比增长20.77%,16年/17年归母净利分别为5.27亿、7.06亿,同比增长20.10%、25.4%;重组时,沈飞集团17-19年承诺净利润5.98/6.4/6.67亿,保持持续增长。沈飞集团的主要产品三代半战机均为现役主力机型,其中“飞鲨”双发重型舰载机歼-15和多用途歼击机歼-16开始批产列装交付,歼11系列改进型及四代机“鹘鹰”中型隐身歼击机歼-31研制进展顺利。随着军改陆续完成、十三五进入后三年采购加速期,主战装备需求旺盛,沈飞的战斗机交付量预计将不断提速。同时,随着战斗机性能提升带来的价值量提升,以及未来军品定价机制改革带来的净利率提升,沈飞的战斗机在十三五期间将进入量价齐升阶段,公司盈利能力将持续增强。 风险提示:新型战机研发进展低于预期。