苏垦农发发布2021年报：2021年公司实现营收106.4亿元，同比增长23.4%；归母净利润7.4亿元，同比增长10.1%。 点评：亩产再上新台阶，土地拓展续新篇。2021年公司通过重点实施“洼地”提升行动与布局提升行动，粮食单产再上新台阶。本部小麦平均亩产1147斤，同比增加4斤，再创历史新高；本部水稻平均亩产1245斤；拓展基地小麦亩产达927斤、水稻1101斤，均为历史高产水平。 同时，在承包95.7万亩耕地的基础上，公司积极拓展耕地资源，2021年新增土地流转面积5.74万亩至25.02万亩（2021年秋播），预计今年还将增加5万亩以上。除此之外，公司也在尝试土地托管等新型模式，土地托管总面积达到3.88万亩（2021年秋播）。耕地资源的不断开拓，有效保障了公司长期的成长性。 粮价上涨确定性强，公司有望直接受益。2021年，公司小麦销售价格2476元/吨（YOY+7.93%）、水稻销售价格2712元/吨（YOY+2.61%），带动公司种植业毛利同比增长21.53%至8.44亿元。2021年夏末秋初，小麦主产区河南、山东多地暴雨成灾，导致小麦大面积晚播，小麦价格加速上涨。2022年2月，俄乌冲突爆发，两国小麦出口量约占全球贸易的28%，目前国内小麦现货价已超过3100元/吨。而新季小麦长势又偏弱，今年夏粮产量料受影响，国内麦价预计将进一步上涨。并且中央一号文件明确提出“2022年适当提高稻谷、小麦最低收购价”，也对国内粮食价格形成强力支撑。在粮价上涨带动下，公司种植业盈利能力预计将大幅提升。 盈利预测与评级：公司坐拥百万亩耕地核心资源，尽享粮价上涨收益。 随着耕地面积不断拓展，并向产业链上下游产业延伸，公司盈利能力大幅提升。我们预测公司2022-2024年净利润分别为9.96/11.12/12.38亿元，EPS分别为0.72/0.81/0.90元，对应P/E分别为21.11/18.91/16.99倍。参考可比公司估值，并考虑公司土地核心资源优势，给予公司2022年25倍PE，目标价18.07元。首次覆盖，给予买入评级。 风险提示：粮食价格波动风险，自然灾害风险，政策调整风险。

3月7日，公司发 布公告：公司为进一步优化科研力量布局，强化产业技术供给，促进科技成果转移转化，推动科技创新和经济社会发展深度融合。公司决定以自有资金500 万元人民币在天津投资设立全资子公司三元生物工程研究（天津）有限责任公司，并于近日完成了工商注册登记手续并取得了营业执照。 点评：高转化率、高提取率，带来原料成本优势。公司与上海交大紧密合作，在发酵菌株、培养基配方、母液回收等多个技术环节具有专利壁垒。凭借独特的解脂亚罗酵母以及发酵培养基配方，公司赤藓糖醇转化率超过50%，高于行业平均48%水平。一般情况下，赤藓糖醇发酵液经过浓缩多次结晶提取后，仍会有部分赤藓糖醇残留在母液中无法提取，行业普遍提取率在80%左右。而公司拥有独特的母液回收技术，可将提取率提升至90%以上，大大减少了资源浪费。公司综合收率可达48%（即1 吨葡萄糖可生产0.48 吨赤藓糖醇），而行业普遍在40%上下，因此公司生产1 吨赤藓糖醇可少用0.4 吨葡萄糖，对应原材料成本节约1500 元左右。 生产设备能效比高，能耗成本远低于同行。赤藓糖醇生产以发酵法为主，属于高能耗行业。公司总工程师李德春先生原为吉化集团吉林市江南研究院有限责任公司董事长、总工程师，曾任北京健力江南糖醇技术有限公司，在化工、尤其是糖醇类产品领域具有丰富经验。在其帮助下，公司构建了具备较高自动化控制水平的发酵过程装备，发酵罐体积达到800 立方米，而行业普遍使用300-400 立方米发酵罐，因此公司能效比具有明显优势。2020 年公司赤藓糖醇燃料及动力成本仅1474.50 元/吨，远低于行业平均3000 元/吨水平。 盈利预测与评级：依靠多个环节的技术优势，公司生产成本远低于行业水平，这是公司核心竞争力之所在。通过设立研发子公司，将有助于公司进一步强化技术优势。我们维持公司2021-2023 年盈利预测5.29/8.79/10.97 亿元不变， EPS 分别为5.23/6.52/8.14 元，对应P/E 分别为22.76/18.28/14.64 倍。维持目标价195.45 元不变，重申买入评级。 风险提示：下游需求不及预期，行业竞争加剧风险，原料价格波动风险。

事件：公司发布业绩预告：预计 2021年度实现归母净利润 2.04-2.55亿元，同比增长100%-150%。其中，第四季度单季归母净利润0.87-1.38亿元。 点评：育种水平行业领先，储备品种数量丰富。公司玉米育种实力突出，自主选育的8个自交系入选全国杰出贡献玉米自交系，占比高达14.55%。公司实控人李登海是在育种领域与袁隆平先生齐名的我国杂交玉米之父，先后培育了“掖单”、“登海”系列等多个优秀品种。2021年公司及其子公司通过审定的品种多达49个（其中通过国审41个），新品种迎来爆发期，进一步强化了自身在玉米育种领域的优势地位。 知识产权保护加强，种业集中度有望提升。我国于2021年7月颁布了《种业振兴行动方案》，种子行业市场格局开始明显优化。除了加强对于套牌、伪劣种子的查处力度，严惩对于种子知识产权的侵权行为外；通过修订国家级稻玉米品种审定标准，大幅提升了品种审定门槛，避免了简单仿制品种泛滥，缓解了品种同质化严重的问题。随着新修改《种子法》于今年3月1日起施行，法律层面对于种业知识产权的保护将进一步完善，充分利好具有核心育种能力的种子企业。 玉米种子供需向好，公司产品量价齐升。在国家乡村振兴、共同富裕政策指引下，国内粮食价格稳步提升、种植收益良好。尤其玉米近年来价格明显上涨，农民种粮积极性颇高，玉米种子库销比持续下降。加之，去年受天气灾害影响，玉米制种产量大幅下滑，部分玉米种子开始出现供不应求的情况。公司新季玉米种子终端价格上涨约20%的同时，种子销量依然保持稳步增长。 盈利预测：公司是国内玉米常规育种实力最强的公司，以登海605为代表的品种具有较强市场竞争力，并且储备品种丰富，保障了公司业绩增长的可持续性。我们预测公司2021-2023年净利润分别为2.35/4.13/5.42亿元，EPS 分别为0.27/0.47/0.62元，对应P/E 分别为80.61/45.86/34.90倍。考虑到公司在玉米育种领域的优势地位，给予公司2022年55倍PE，目标价25.79元，首次覆盖给予买入评级。 风险提示：玉米价格波动风险，天气灾害风险。

事件：公司发布2021年业绩预告：预计2021年度实现归母净利润亏损130-138亿元。其中，第四季度单季归母净利润亏损32.99-40.99亿元。 点评：成本抬升叠加猪价下行，致巨额亏损。由于此前受到非洲猪瘟影响，公司自身产能严重下滑，公司被迫外购了大量高成本的母猪和仔猪，导致公司仔猪成本大幅上涨（其中外购仔猪成本超2000元/头，外购母猪所产仔猪成本达650元/头）。而猪价则持续下跌，2021年公司生猪销售均价17.39元/公斤，同比暴跌48.18%。2021年公司商品肉猪预计亏损约83亿元。此外，公司持续优化产能，大量淘汰低效母猪。由于部分母猪属于提前淘汰、且原值较高，造成淘汰母猪预计亏损约33亿元。 短期不利影响基本消除，仔猪成本下降明显。公司于2021年5月起停止了外购仔猪，外购育肥的商品猪已全部完成出栏。同时，公司2021年计提了25亿元资产减值损失（含母猪和在栏生猪），外购高成本母猪的影响也基本消除。另一方面，公司自身产能陆续恢复正常运营，三季度末公司能繁母猪存栏达110万头，配种分娩率、窝均健仔率、产保死淘率等指标也持续改善，2021年底公司仔猪成本已全面降至430-440元。 黄鸡行业回暖，竞争优势明显。黄鸡价格在经历产能调整后开始逐渐回升，2021年销售均价13.20元/公斤，同比上涨13.50%。公司作为国内最大黄鸡养殖企业，具有明显规模和成本优势。通过降本增效以及向下游屠宰及熟食业务延伸，公司肉鸡业务的盈利能力持续增强，2021年预计实现利润11亿元。 盈利预测：公司作为老牌的养殖行业龙头企业，自身经营管理能力卓越。随着生猪养殖业务重回正轨，公司有望实现出栏量和利润的双增长。 2022/23年公司商品肉猪预计出栏1900/2900万头、完全成本分别为15.6/14.2元/公斤，盈利能力将显著提升。我们预测公司2021-2023年净利润分别为-133.45/-9.15/113.90亿元，EPS 分别为-2.10/-0.14/1.79元，对应P/E 分别为-8.95/-130.60/10.49倍。参考可比公司估值，给予公司2023年12倍PE，目标价21.52元，首次覆盖给予增持评级。 风险提示：生猪、黄鸡价格低于预期，饲料原材料成本上涨超预期。

事件：公司发布2021年业绩预告：预计 2021年度实现收入 770-800亿元；归母净利润65-80亿元，同比下降70.86%-76.32%。第四季度单季收入207.18-237.18亿元，归母净利润亏损7.04-22.04亿元。 点评：尽管饲料成本大涨，完全成本依然下行。我们估算公司2021年全年完全成本15.3元/公斤，较2020年下降0.5元/公斤，处于行业内领先水平。 由于玉米、豆粕等饲料原材料价格大幅上涨，2021年生猪配合料价格达到3.32元/公斤左右，同比大幅上涨0.61元/公斤。按110公斤生猪消耗240公斤配合饲料计算，行业平均生猪养殖成本增加146元/头，对应完全成本上涨1.33元/公斤。公司通过不断优化饲料配方，有效缓解成本上涨压力，公司饲料成本预计仅增加0.8元/公斤，远低于行业平均水平，成本优势进一步扩大。 大幅扩产彰显雄心，出栏增长势头不减。公司凭借自身成本优势以及充足的母猪产能，近年来扩张迅猛，2021年出栏生猪4026.3万头，成为全球规模最大的生猪养殖企业。目前公司已建成生猪养殖产能超7000万头，彰显公司对于未来发展的雄心。我们预计公司2022/23年出栏量将达到5800/6900万头，市场占有率有望进一步提升。但由于短期内产能利用率不足，折旧摊销费用率有所提升，导致盈利受到一定影响。而随着新建猪场陆续达产，短期不利影响将会逐渐消除。 盈利预测：公司凭借在育种、饲料、养殖等多方位的技术优势，成本始终处于行业领先地位。尽管生猪养殖行业目前仍处于去产能过程中，但公司凭借明显的成本优势，有望实现逆势扩张。考虑到生猪价格低于我们此前预期， 我们下调公司2021-22年盈利预测至78.41/56.75亿元，对应P/E 为36.60/50.57倍；同时，鉴于公司在降低成本上的超预期表现，我们上调2023年盈利预测至279.29亿元，对应P/E 为10.27倍。参考可比公司估值，给予公司2023年12倍PE，目标价63.69元，维持增持评级。 风险提示：生猪价格低于预期，饲料原材料成本上涨超预期。

事件：12月6日晚，牧原股份公告公司下属 32家子公司出现商业承兑汇票逾期情况，共涉及金额6947.14万元。公司表示系公司未及时收到部分持票人的有效提示付款申请，或持票人选择的清算方式不符合银行要求等原因所致。12月7日晚，公司再次公告前述商业承兑汇票也已全部兑付完毕。公司商票逾期事件引发市场对于公司财务状况担忧。 报告摘要:育种技术领先，构筑成本优势。公司独特的二元轮回杂交育种技术，帮助公司在非洲猪瘟疫情下，依然有能力对外销售种猪。同时，依托于养殖技术优势，公司完全成本始终处于行业领先地位。 专注生猪养殖，享受免税红利。不同于其他生猪养殖上市公司多为多元化农牧集团，牧原股份是一家以生猪养殖为绝对核心业务的企业。 养殖业务收入占比高达97.92%，而生猪养殖享受国家免税政策优惠。 不同养殖模式，固定资产迥异。牧原股份一直采用自繁自养模式，而在非洲猪瘟疫情爆发前，大多数生猪养殖企业均采用公司+农户模式。 不同养殖模式的公司财务数据不具有可比性。 资金瓶颈打破，万亿出栏可期。近两年猪价暴涨使得公司盈利激增，并且资本市场也助力公司获得巨额融资。随着资金瓶颈打破，公司迎来飞速发展，出栏量从2019年的1025万头暴涨至今年全年预计4000万头。而参考美国市场规模最大的史密斯菲尔德市占率15%，长期来看公司完全有能力实现亿头出栏的愿景。 盈利预测和投资评级：公司凭借自身育种技术优势，在非洲猪瘟疫情过程中实现飞速发展。虽然当前生猪行业正在经历去产能过程，但公司有望依靠成本优势完成逆势扩张。我们预计公司2021-2023年EPS分别为2.02/1.57/4.83元，对应P/E 分别为25.22/32.47/10.57倍。当前公司估值合理，若公司股价出现错杀，建议低位配臵。参考可比公司估值，给予公司2023年12倍PE，目标价57.96元，首次覆盖给予增持评级。 风险提示：生猪价格低于预期，动物疫病风险，信用挤兑风险。

引种持续受限,白鸡反转可期。当前西欧禽流感疫情依然严重,短期复关可能性不大;而中美贸易摩擦令美国复关几无可能,预计年内引种国依然仅有新西兰和波兰。其中,新西兰安伟捷全年供种能力不超过30万套,科宝供种能力不超过12万套;波兰哈伯德则与公司签订了排他性协议,仅可向公司和圣农供种。而公司虽然产能充足,但全年扩繁和引种量不会超过白羽肉鸡联盟分配的26万套配额;圣农全年引种哈伯德祖代预计为1-2万套。因此,2018年祖代鸡引种或扩繁量大概率仍不超过70万套,种鸡供应持续紧张对白鸡周期反转构成显著支撑。 下半年产能陆续释放,商品代出栏能力大增。由于公司仅在2016年年底和2017年年初引种了曾祖代和少量祖代,并且引进的曾祖代鸡已于去年年底全部淘汰。按照白鸡的生产周期特性,2018年上半年公司产能恰好处于一个低谷期。而随着2018年上半年公司引种的曾祖代和祖代进入产蛋期,公司下半年产量将明显增大。此外,为迎合市场需求变化,公司积极调整产能,将部分祖代鸡养殖场改为父母代鸡养殖场,令商品代鸡苗出栏能力大幅提升。我们预计2018年全年公司父母代鸡苗销量约750万套,商品代鸡苗销量近3亿羽。 哈伯德品种改良取得实效,疫病多发促进品种推广。此前公司新引进的哈伯德品种存在料肉比偏低、腿病较多等问题,市场推广存在一定难度。但通过一年半时间的品种改良,相关生产性能已得到大幅改善。加之,目前肉鸡疫病情况较为严重,而哈伯德品种抗病能力强,且公司承诺不再实施换羽,使得下游养殖户对于哈伯德品种认可度明显提升。而且,哈伯德鸡腿、鸡翅等价值较高的部位比重更大,其毛鸡价值应高于同样重量的罗斯、AA+和科宝等其他品种。随着养殖规模上量,哈伯德未来或更受屠宰厂青睐,从而进一步增强养殖户饲养意愿。 盈利预测和投资评级:作为国内唯一一家引进曾祖代扩繁的种鸡企业,在当前引种持续受限的情况下,公司提前布局优势充分显现。随着引种缺口向下游传导,商品代鸡苗和毛鸡价格开始走高,公司产能释放阶段有望迎来量价齐升。同时,当前肉鸡疫病高发,哈伯德品种也得以顺利推广。我们上调公司2018-20年归母净利润预测至3.32/5.49/3.63亿元,对应EPS分别为0.98/1.63/1.08元,对应当前股价P/E分别为22.7/13.7/20.7倍,重申买入评级。 风险提示:主要引种国复关,禽流感等疫病风险,鸡苗价格波动风险。

养殖规模化带动市场苗放量,短期行业波动无碍龙头地位。公司率先采用悬浮培养工艺生产疫苗,在口蹄疫疫苗市场始终占据领先地位。2017年,得益于规模养殖厂出栏快速增长,公司口蹄疫市场苗销量同比增长23.16%至3.83亿ml,收入同比增长约25%至12.3亿元;同时,养殖存栏回升也带动公司招采苗销量同比增长14.08%至5.13亿ml,收入同比增长约20%至4.6亿元。2018年一季度,由于杨凌金海进入招标市场挤占了部分份额,导致公司招采苗收入下滑约17%;加之,猪价暴跌使得公司渠道下沉难度加大,市场苗收入增速也回落至20%左右。 主动降价应对政策调整,下半年价格有望恢复。2018年1月2日,农业部发布重要公告,自2018年7月1日起全国停止销售、生产、免疫含有亚洲I型口蹄疫病毒组分的疫苗。这意味着口蹄疫三价苗将于今年下半年正式退出市场,未来将全面推广O-A二价疫苗。为应对政策调整,公司主动采取买赠等措施促进销售,以率先抢占市场,使得公司一季度收入和利润均受到一定影响。不过,我们预计下半年公司O-A二价苗上市后,价格水平将恢复至常态。 品种扩张有序推进,渠道资源助力产品推广。公司圆环基因工程疫苗于2016年上市,凭借牧原等既有渠道资源,圆环疫苗迅速打开市场。2017年全年圆环销售收入达到1.3亿元;2018年一季度继续维持高增速,由去年同期不足2000万元增长至3000万元。此外,公司猪伪狂犬耐热保护剂活疫苗(C株)也已于近期上市,凭借此前圆环推广经验,该疫苗销售也有望实现快速放量,年内预计可完成2000万元收入。 盈利预测和投资评级:尽管中牧股份技改后口蹄疫疫苗质量有所提升,但公司工艺领先优势依然难以撼动。并且公司主要客户为大型养殖场,规模场出栏快速扩张有望带动公司销量持续增长。但由于口蹄疫苗市场竞争加剧,我们下调公司2018-19年盈利预测至10.36/13.22亿元,2020年首次盈利预测为16.39亿元,2018-20年EPS分别为1.15/1.47/1.82元,对应当前P/E估值分别为20.7/16.3/13.1倍。不过,我们认为政策调整及竞争格局变化不会影响公司在口蹄疫疫苗领域的优势地位,且此前股价调整已经充分反映公司短期盈利下滑预期,因此依然维持公司买入评级。 风险提示:口蹄疫苗市场出现价格战,新产品推广效果低于预期,畜禽价格低迷。

猪苗受累招采调整,禽苗亦为鸡价所限。由于2016年政府取消了蓝耳、猪瘟强制免疫,2017年公司政府招采收入同比大幅下降74.99%至2910万元,对公司业绩造成较大拖累。不过,政策调整属于一次性冲击,对于2018年影响有限。禽苗方面,公司全部为市场苗,2016年又推出了禽基因工程疫苗,整体价格水平偏高。2017年白鸡行情异常低迷,全行业深度亏损导致禽苗收入增速由2016年的49.33%放缓至3.51%。而随着今年白鸡价格明显回升,一季度公司禽苗销售已恢复较快增长。此外,公司报告期内对技术转让战略进行调整,核心产品不再对外转让,导致该业务收入大幅减少47.53%至2145万元。此举尽管短期或令收入出现减少,但带来了核心产品独家销售的优势。 圆环新品销售良好,后续产品梯队完善。公司研发实力突出,尤其在基因工程领域具有明显先发优势。2017年底上市的圆环纯病毒样颗粒亚单位疫苗各项指标均比肩勃林格,市场反馈良好,2018年一季度已取得约2000万元销售收入。随着公司加强渠道推广以及养殖户试用后增加采购,后期有望进一步放量,我们预计2018年圆环基因工程疫苗收入就将突破1亿元。公司后续储备产品也非常丰富,包括伪狂犬流行株疫苗(预计年内上市)、禽腺病毒疫苗(预计2019年上市)、口蹄疫基因工程亚单位疫苗(预计2020年上市)等均有望成为亿元级大品种,保障了公司长期成长性。 研发实力贯穿产业,化药疫苗两翼齐飞。除了疫苗,公司在化药领域也有很深厚的积累。报告期内,公司取得生产批文的化药就多达60项,并且苦参功劳颗粒取得了新兽药证书。在养殖业减抗的背景下,2017年公司化药收入进一步增长13.98%至1.61亿元,同时毛利率继续保持在63.65%的高水平。今年公司准备采取更为灵活的销售策略,从而进一步扩大销售规模。 盈利预测和投资评级:基因工程技术符合动物疫苗行业升级换代趋势,公司在此领域具有明显先发优势,看好公司长期成长潜力。鉴于公司战略调整会对短期业绩造成一定影响,我们下调公司2018-19年盈利预测至2.43/4.23亿元,2020年首次盈利预测为5.99亿元,2018-20年EPS分别为0.75/1.31/1.85元,对应当前P/E估值分别为25.2/14.5/10.2。但核心品种独家销售有利于公司长期发展,带来公司长期价值提升;并且此前公司股价调整已经反映了盈利下滑影响,当前动态估值明显低于公司历史平均估值水平,因此我们仍维持公司买入评级。 风险提示:新产品上市进度不达预期,畜禽价格低迷。

益生股份发布2017年年报及2018年一季报。2017年全年,公司实现营业收入6.56亿元,同比减少59.26%;归母净利润-3.10亿元,由盈转亏。2018年一季度,公司实现营业收入2.22亿元,同比增长5.89%;归母净利润1060万元,同比增长211.87%。同时,公司预告2018年上半年归母净利润3000-4500万元,预计扭亏为盈。 价格暴跌拖累业绩,产能出清反转可期。2017年,受行业大面积换羽以及禽流感对消费抑制影响,白鸡价格大幅走低。我们估算公司父母代雏鸡均价同比下跌43.92%至28.59元/套,商品代鸡苗均价也下跌49.70%至1.70元/羽,对业绩造成较大拖累。不过,随着行业产能出清,目前全国在产父母代存栏已降至纪录新低的1918万套,2018年白鸡价格大幅反弹。一季度父母代雏鸡均价已回升至35.17元/套,商品代鸡苗均价更是暴涨至3.01元/羽,使得公司业绩明显改善。 成本短期有所抬升,年内有望逐渐回落。公司2016年底开始引进哈伯德曾祖代,2017年处于技术重新改良阶段,造成短期内成本有所上升。同时,由于全行业深度亏损,公司适当减少了出栏量以减少损失,令单羽鸡苗摊销费用也相应上涨。我们估算2017年公司父母代雏鸡销售700万套(每套亏损约10元),商品代鸡苗销售1.95亿羽(每羽亏损约1元)。不过,随着行业景气提升,以及公司去年下半年曾祖代扩繁的18万套祖代鸡投产,我们预计今年公司父母代雏鸡销量将回升至1000万套、商品代鸡苗销量或增长至3亿羽。同时,养殖技术提升以及摊销费用下降,使得公司单羽鸡苗成本也有望明显回落。 引种持续收缩,龙头优势明显。我国白鸡引种量连续三年处于70万套低位附近,2108年一季度引种量更是仅有9.62万套。由于欧美禽流感依旧肆虐,年内复关难度较大。目前可以供种的只有新西兰(全年供种能力35万套)和波兰(只有益生和圣农可以引种,供种量预计10万套)。而公司是全国唯一一家引进曾祖代扩繁的种鸡企业,祖代鸡扩繁不受引种影响,预计2018年全年将超过30万套,种鸡市占率有望进一步提升。 盈利预测和投资评级:公司是全国最大的白羽肉种鸡养殖企业,也是唯一一家引进曾祖代扩繁的企业,种鸡龙头地位稳固。考虑到年内白鸡价格已明显上涨,我们上调公司2018-19年盈利预测至3.01/5.17亿元,2020年首次盈利预测为3.41亿元,2018-20年EPS分别为0.89/1.53/1.01元,对应当前P/E估值分别为16.5/9.6/14.5,同时上调公司评级至“买入”。

饲料销量大幅增长,东北龙头地位稳固。公司是东北饲料行业龙头,近年来市占率持续提升。根据我们草根调研显示,一季度公司饲料销量增长约14%。其中,在生猪存栏大幅回升以及南猪北养共同带动下,猪料销量增长23%;而受蛋鸡去产能影响,禽料销量减少4%;反刍料通过销售导向由奶牛扩展至肉牛和肉羊,实现32%销量增长;水产料则受益于水产品行业高景气,销量增长超过50%。我们预计公司依靠区位优势、深耕渠道,全年销量有望达到250万吨,从而进一步巩固东北饲料龙头地位。 结构升级无惧成本上涨,单吨饲料净利不降反升。尽管今年以来,玉米、豆粕、鱼粉等原材料价格普遍上涨,但饲料行业本身采取成本加成模式,公司已通过提价等方式转移了部分成本上涨的压力。同时,公司饲料销售结构不断向毛利更高的猪料、浓缩料集中,实际单吨饲料净利润不降反升。 成本优势护航规模扩张,白鸡反转驱动盈利提升。公司肉鸡屠宰技术处于行业领先水平,出成率高达92%,单吨鸡肉加工成本仅900元,明显低于行业平均水平,成本优势保障了公司白鸡一体化规模持续快速扩张。我们估算一季度公司白鸡屠宰8400万羽,同比增长40%;其中自养7000万羽,同比增长30%。2018年全年,公司屠宰规模有望达到5亿羽,自养比例也将提升至75%。除了规模扩张外,白鸡去产能下鸡肉价格也大幅反弹,预计今年单羽肉鸡盈利也将较去年明显提升。 内部改革效果显著,三费费率大幅下降。公司从去年开始加强内部管理,通过精兵简政、降本增效实现运营效率提升。报告期内,公司销售费用率和管理费用率分别较去年同期下降0.40和0.44个百分点,使得公司盈利能力进一步增强。 盈利预测和投资评级:鉴于公司经营效率提升效果超出预期,我们上调公司2018-20 年盈利预测至6.60/8.20/9.25 亿元(出于谨慎性原则,暂不考虑此前增发预案对公司盈利及业绩摊薄的影响),对应EPS 分别为0.79/0.99/1.11 元,对应当前P/E 估值分别为11.3/9.1/8.1 倍,重申买入评级。 风险提示:原材料价格波动风险,白鸡价格波动风险,畜禽疫病。

事件: 圣农发展发布2017年年报及2018年一季报。经圣农食品并表调整后,2017年全年,公司实现营业收入101.59亿元,同比增长10.87%;归母净利润3.15亿元,同比减少58.69%。2018年一季度,公司实现营业收入23.51亿元,同比增长3.43%;归母净利润1.27亿元,同比增长91.96%。同时,公司预告2018年上半年归母净利润3.00-3.50亿元,同比增长174.24%-219.94%。 投资要点: 引种收缩、存栏下降,鸡肉价格反转可期。2017年,受行业大面积换羽以及禽流感对消费抑制影响,白鸡价格大幅走低,公司鸡肉销售均价降至9300元/吨,对业绩造成明显拖累。不过,由于主要引种国全面封关,我国白鸡引种量连续三年处于70万套低位附近,2108年一季度引种量更是仅有9.62万套。截止4月15日,全国在产父母代存栏已降至1918万套,较去年同期下降35%。伴随产能持续收缩,白鸡价格明显反弹,一季度公司鸡肉销售均价已回升至10300元/吨,我们预计2018年全年有望达到10500元/吨。 深度绑定核心客户,鸡肉销量持续增长。得益于下游核心客户订单增加,公司2017年鸡肉销量大幅增长18.88%至90.56万吨,带动公司整体收入逆势增长。而在肯德基同店销售回升并且向三四线城市渠道下沉、以及中信凯雷收购麦当劳中国经营权后大举拓店推动下,我们预计2018年公司鸡肉销售仍有望保持10%以上增速至102万吨。 养殖效率持续提升,成本下降抬升利润。公司养殖效率持续改善,料肉比已由1.8-1.9降至1.6-1.7。同时,通过有效防控疫病风险,目前鸡苗存活率已达到93%,远高于行业85%的平均水平。得益于养殖效率的提升,我们估算公司单吨鸡肉完全成本已由2014年的11150元/吨大幅下降至2017年的9250元/吨。尽管近期玉米、饲料等原料成本有所上涨,但公司通过提升料肉比和鸡苗存活率,可有效控制成本上涨,预计2018年公司单吨鸡肉成本约9500元。 盈利预测和投资评级:公司是全国最大的白鸡一体化养殖企业,并拥有肯德基、麦当劳等核心客户资源,行业龙头地位稳固。但由于玉米、豆粕等饲料原材料成本上涨预期进一步增强,我们下调公司2018-19年盈利预测至11.95/13.95亿元,2020年首次盈利预测为14.63亿元,2018-20年EPS分别为0.96/1.13/1.18元,对应当前P/E估值分别为13.8/11.8/11.2。但当前估值水平仍具有吸引力,维持公司买入评级。 风险提示:原材料价格大幅上涨,鸡肉价格波动风险,下游客户订单不达预期,禽流感等疫病风险。

事件: 牧原股份发布2018年一季报。报告期内,公司实现营业收入27.56亿元,同比增长40.03%;归母净利润1.36亿元,同比减少80.00%。由于生猪价格暴跌,公司业绩低于市场预期。同时,公司预告2018年上半年归母净利润1.00-4.00亿元,同比减少91.67%-66.67%。 投资要点: 猪价颓势难改,头均盈利收窄。由于规模化养殖场去年扩栏生猪开始集中出栏,2018年生猪价格一路下行。4月23日全国生猪均价报10.23元/公斤,较年初大幅下跌31.94%。尽管由于需求季节性回暖,我们预计生猪价格将在二季度出现反弹,但鉴于供需难以扭转,我们认为反弹力度较为有限。同时,考虑到目前母猪胎龄较新且养殖场对于亏损容忍度提升,我们预计养殖场大面积淘汰母猪的可能性较低,年内生猪周期难言见底。因此,我们下调公司全年商品猪销售均价至12.50元/公斤,头均盈利相应降至100元/头。 年内出栏依旧高增长,但明后两年扩栏压力加大。公司凭借成本优势,市占率持续提升,一季度公司共销售生猪221.5万头,同比增长78.48%。随着新建猪场陆续投产,当前资金人力储备也足以保障年内生产,我们预计公司2018年公司出栏量仍将维持在1200万头左右。但由于猪价暴跌跌导致利润明显减少,明后两年扩张难度加大,我们下调公司未来两年出栏量预期至1400/1700万头。 盈利预测和投资评级:鉴于目前生猪供给严重过剩,我们下调公司2018-19年盈利预测至11.95/7.85亿元,但由于行业深亏或导致下一轮猪周期反弹力度超出我们此前预期,我们上调公司2020年盈利预测至36.15亿元,2018-20年EPS分别为1.03/0.68/3.12元,对应当前P/E估值分别为46.0/70.0/15.2倍。不过,行业深亏将加速养殖规模化进程推进,公司凭借成本优势市占率有望持续提升,长期成长空间进一步打开。鉴于此前股价调整已反应利润下滑预期,依然维持增持评级。 风险提示:生猪价格波动风险,产能投放进度低于预期,原材料价格大幅上涨,禽畜疫病风险。

事件: 海大集团发布2017年年报:2017年全年,公司实现营业收入325.57亿元,同比增加19.76%;归母净利润12.07亿元,同比增长41.06%。其中,四季度单季实现营业收入60.54亿元,同比减少16.06%;归母净利润5787万元,单季度实现由亏转盈。同时,公司公布2017年年度分红预案,10派2.50元(含税)。业绩基本符合市场预期。 投资要点: 饲料销量稳增,动保、养殖高增长。2017年,尽管受到禽流感疫情、养殖户去产能等不利影响,禽料销量增速放缓,但受益于水产品高景气以及公司深耕猪料市场,公司总体饲料销量依然增长15.77%至849万吨,对应收入增长22.43%至265.35亿元。动保产品与饲料业务形成有效协同,报告期内收入大幅增长37.48%至3.95亿元。公司全年生猪出栏增长43%至46万头、苗种销售也保持稳定增长,农产品销售收入也大幅增长33.44%至12.06亿元。公司业务全面向好,带动2017年业绩大幅提升。 消费升级带动鱼肉消费,水产料结构升级、量价齐升。报告期内国内鱼类价格明显上涨,带动公司水产料销量增长22.72%。并且,消费升级使得石斑鱼、海鲈鱼、黄颡鱼等高端鱼类需求增长更为显著,公司高端膨化料销量增长超过40%,毛利率亦大幅提升4.5个百分点。产品结构持续升级,高毛利产品占比不断提升,公司总体盈利能力大幅增强。 猪料开启异地扩张,市场份额有望持续提升。近年来,公司不断加大猪料市场开拓力度,通过产业链延伸、兼并收购等方式进行异地扩张。同时,公司员工人数也由2016年底的12497人大幅增加至15138人,为后续业务进一步扩张提供了人员保障。公司今年已在华中、西北、东北等新市场积极布局新产能,整体市占率有望持续提升。 盈利预测和投资评级:公司是饲料行业龙头企业,在成本管控上具有明显竞争优势,市占率持续快速提升。展望2018年,水产料、尤其是高端膨化料受益于消费升级有望保持量价齐升,猪料在新产能投放下销量料实现高增长,而环保对于禽料的压力预计明显减轻。动保、养殖、原料贸易等业务继续稳步推进,带来公司整体业务的协同。考虑到公司水产料毛利率上升幅度超出预期,我们上调公司2018-19年盈利预测至15.05/18.06亿元,2020年首次盈利预测22.47亿元;对应2018-20年EPS分别为0.95/1.14/1.42元,对应当前股价P/E估值分别为25.4/21.2/17.0倍,维持公司增持评级。 风险提示:原材料价格波动风险,畜禽疫病风险,水产品价格大幅下跌。

事件: 普莱柯发布公告:公司拟与中牧股份、中信农业共同出资成立中普生物制药有限公司。公司以现金方式出资16,275万元,股本占比46.5%。中普生物将在原有中牧保山厂的基础上,注入资金和技术,生产新一代重组口蹄疫亚单位基因工程疫苗。 投资要点: 合资建厂曲线救国,终获口蹄疫牌照。口蹄疫是国家一类重大动物疫病,农业部对口蹄疫疫苗的生产销售实行严格管控,此前只有8家厂家允许生产口蹄疫疫苗,准入门槛颇高。同时,口蹄疫也是目前体量最大的疫苗品种,市场规模约40亿元,并且随着养殖规模化提升以及招采政策转为先打后补,未来仍有1倍以上提升空间。中牧保山厂是农业部定点的8家口蹄疫疫苗生产厂家之一。通过在保山厂基础上成立中普生物,公司间接获得了口蹄疫疫苗生产和销售的资格,进一步丰富了公司产品线。 中牧股份政府资源丰富,有助公司产品加速落地。中牧股份是动物疫苗行业唯一一家央企上市公司,具有深厚的官方背景。除了口蹄疫疫苗外,未来公司与中牧股份还将在猪用疫苗等领域展开深度合作。由于疫苗研发需要经过多轮政府审批、周期较长,借助中牧股份的政府资源,可使得公司研发周期明显缩短,从而加速新产品落地。 再获行业巨头认可,足见公司研发实力。公司研发实力突出,尤其在基因工程苗领域具有较强储备,符合行业未来发展趋势。除了本次与中牧股份合资成立公司外,2016年8月公司也曾与金宇保灵(生物股份子公司)签订口蹄疫亚单位基因工程疫苗合作开发协议。正是出于对公司基因工程技术实力的认可,吸引着优秀动保企业与之合作,为公司发展增添助力。 盈利预测和投资评级:由于疫苗研发需要较长周期,短期内新设合资企业对于公司业绩的帮助较为有限,我们维持公司盈利预测不变,即2017-19年归母净利润分别为1.58/3.26/4.53亿元,对应EPS分别为0.49/1.01/1.40元,对应当前股价P/E分别为41.1/19.9/14.3倍。不过,获得口蹄疫生产资质无疑将提升公司未来成长空间,重申公司买入评级。 风险提示:合作项目实施的不确定性,疫苗研发进度不达预期,口蹄疫市场出现恶性竞争。