事件：1月19日，招商银行发布2023年度业绩快报公告，公司实现营业收入3391.23亿元，降幅1.64%；归母净利润为1466.02亿元，增幅6.22%。 点评：业绩：整体承压，其中息差收入进一步承压，非息收入单季度表现亮眼。2023年，营收增速为-1.6%，较前三季度回升0.08pct。归母净利润增速为6.2%，较前三季度降低0.29pct。其中， （1）利息净收入增速为-1.6%，较前三季度下滑1.7pct，息差收入进一步承压，预计主要受净息差下滑的影响，与行业趋势一致。 （2）非息收入降幅收窄，单从四季度来看，非息净收入增长11%，或受益于Q4债市行情向好，提振投资收益。 规模：由于贷款投放前置，四季度贷款增速小幅放缓。2023年，贷款增速为7.6%，较前第三季度减少0.1pct。存款增速为8.2%，环比第三季度减少4.4pct。从新增规模来看，存款新增规模仍高于贷款。从全年来看，由于企业投融资需求较弱，居民扩表谨慎，“资产荒”问题仍存在，公司规模增长小幅下降，与行业趋势一致。 资产质量：不良率有所下降，释放拨备以支撑利润增速，但风险抵补能力仍是行业较高水平。2023年不良率为0.95%，同环比均下降0.01pct。拨备覆盖率为437.70%，较23Q3下滑8.16pct，较2022年下滑13.09pct。拨备的释放正向贡献更多利润，按照2023Q3末各上市银行披露数据，招行拨备覆盖率和拨贷比仍稳居股份行第一宝座。 投资建议：由于企业和居民信贷需求的恢复慢于预期，因此调整2023-2025年预期营收为3392/3454/3797亿元（前值3467/3673/4035亿元）。随着宏观经济的恢复，地产支持政策出台，公司基本面或加速恢复，根据历史估值法，截至2024年1月21日，PB值低于0.9，近两年PB平均值为1.12，我们认为估值有望回升，给予公司2024年目标PB1倍，对应目标价40.52元，维持给予“买入”评级。 风险提示：经济下行超预期，企业扩大再生产主动性较低，信贷需求不足；财富管理修复不及预期，拖累中收表现；信用风险波动，资产质量出现恶化。

增速领先同业。成渝经济圈成为我国经济增长第四极，正式上升为国家战略。成都银行借助成渝经济圈发展红利，积极把握地区旺盛信贷需求，扩张速度持续高于同业整体水平。截至2023年9月30日，公司总资产为10,630亿元，同比增长17.13%。资产端的持续扩张带动业绩高增长，成都银行实现营业收入167亿元，同比增长9.55%，归母净利润82亿元，同比增长20.81%，均领先同业平均水平。 效益也领先同业。在保持资产快速增长的同时，成都银行盈利水平始终显著领先同业。2022年ROE和ROA均居上市城商行第一。高效益表现得益于高息差贡献和高资产质量。 资产端：把握地区基建发展机遇，扩张优质资产。背靠成都国资委，聚焦城市重点项目建设、战略新兴产业发展等关键领域，资产扩张以对公、基建业务为主。同时，培养了一批优质的中小企业客户，实现优质产业客户资产规模突破。近年来成都银行资产质量持续向好，不良率和关注率低于上市城商行平均，不良贷款和关注类贷款生成率持续下降，2023H1成都银行不良率已降至上市城商行最低。 负债端：坚持存款立行，低息对公负债优势明显。得益于区域金融地位的稳固及强大的政务资源禀赋，对公存款优势明显，有效压降存款成本，为资产腾挪创造空间。同时，中收业务发展可期。随着成都银行“大零售转型”战略稳步推进，零售金融竞争力逐步提高。 盈利预测与投资建议：预测2023-2025年营收增速分别为10.1%、14.3%、15.5%，归母净利润增速为20.7%、21.0%、21.1%，对应ROE为20.5%、21.5%、22.3%。根据相对估值法，上市城商行平均PB值为0.54倍。考虑到成都银行ROE在上市城商行中排名前列，且成渝经济圈建设将进一步拉动资产扩张，给予公司目标2024年PB0.8倍，对应目标价15.41元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：资产扩张不及预期的风险；对公业务增长不及预期的风险；负债端揽储压力超预期的风险。

规模、效益均居上市股份行首位。2023年前三季度，招商银行实现营业收入2603亿元，虽同比减少1.72%，但优于同业平均水平。归母净利润1139亿元，同比增长6.52%，均领先同业平均水平。优异的盈利能力得益于优异的资产质量、高中收贡献以及低负债成本，这与招行轻资产的运营模式及“零售银行”的定位密切相关。截至2023Q3，招商银行手续费及佣金净收入在营收的比例为26%，均远超过股份行平均水平，且均在上市股份行中位居第一。中收优势主要来源于领先的大财富管理布局和强大的渠道力。 （11）资产端：以零售为主，贷款投放低定价低不良。招商银行负债成本在行业最低，因此得以用低价吸引优质客户。截至2023H，招商银行的对公贷款平均利率为3.49%，在上市股份行中最低。客群优质也使得招行的资产质量长期保持优异。招商银行不良率、不良+关注率均为上市股份行最低，不良贷款生成率也远远低于行业平均。 （22）负债端：零售低息负债优势明显。截至2023Q3，招商银行计息负债成本率为1.74%，在上市股份银行中最低。低负债成本优势来自高存款占比、高零售占比、高活期占比。截至2023H，招商银行存款在计息负债中的占比高达86%，存款成本率较上市股份行平均水平（2.15%）低54bp，个人存款活期比例为57.41%，对公存款活期比例59.32%，上述指标优势均处于同业首位。 盈利预测与投资建议：预测2023-2025年营收增速分别为0.56%、5.95%、9.86%，归母净利润增速为7.7%、10.3%、11.6%，对应ROE为17.0%、16.8%、16.8%。考虑到招商银行ROE在上市股份行中排名前列，且占据零售龙头地位，大财富业务有望进一步发展。根据历史估值法，截至2023年11月28日，PB值低于0.9，近一年PB平均值为1.03，我们认为估值有望回升，给予公司2024年目标PB1倍，对应目标价40.82元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：经济下行超预期，信贷需求不足；财富管理修复不及预期，拖累中收表现；信用风险波动，资产质量出现恶化。

盈利表现靓丽， 业绩持续高水平释放公司披露 2022年年度业绩快报。 2022年公司实现营收 88.08亿元， 同比增长 15.06%，同比增速较 22Q3下降 3.56pct，可能系净息差收窄对利息收入的影响和四季度债市波动带来非息收入下降所致。 公司继续保持业绩高增速， 2022年实现归母净利润 27.44亿元，同比增长 25.41%，同比增速较 22Q3提升 0.17pct， 达上市以来最优。 2022年化加权平均 ROE 达13.06%，同比提升 1.44pct。 信贷扩张上量， 资产投放有空间2022年末公司总资产同比增长 16.7%， 同比增速较 22Q3末微降 0.95pct。 其中贷款增速更快， 同比增长 18.82%， 同比增速较 22Q3提升 3.43pct。 22Q4单季新增贷款 61.37亿元， 同比多增 56.52亿元。 此外 22Q4公司小微信贷出表额度达 13.69亿元，加回后可使得贷款同比多增量扩张至70.21亿元； 优质信贷资产通过资产证券化方式实现资产出表，可减轻资本充足率压力，为小微业务的开展留下空间。 22年末以来疫情防控政策调整，前期受疫情影响较大的中小企业生产经营有望加速恢复，常熟银行深耕小微客群，下一阶段信贷投放量质齐优可期。 公司 22年末总负债同比增长 16.96%， 其中存款总额同比增长 16.81%，同比增速较 22Q3分别下降 0.92pct 和提升 2.65pct， 存款占负债比例达80.9%。 考虑到 2022年居民储蓄意愿加强，公司 22Q3末个人存款达 60%以上， 我们推测公司四季度存款增长仍以个人端占优。 22Q1-Q3常熟银行净息差达 3.10%，在上市农商行中位居首位，考虑到其负债端的结构优化和资产端信贷需求旺盛，该局面有望延续。 资产质量小幅波动，但仍稳中占优2022年末不良率和拨备覆盖率分别为 0.81%和 536.86%，较 22Q3末微升3bp 和下降 5.16pct， 或受到四季度疫情波动影响。但整体来看，常熟银行不良率和拨备覆盖率仍明显优于行业（22Q3末分别位居上市银行第 3低、 第 2高）， 公司资产质量仍稳中占优。 投资建议： 区位优势+小微标杆， 看好业绩成长性常熟银行立足苏南核心区域， 精耕细作区域经济，充分享受区位红利。 同时公司聚焦支农支小主责主业， 坚持做小做散做长尾、 向下向农向信用，多年来已经形成完善的小微普惠金融服务网络，逐步打造成小微金融服务标杆行。 在深耕本地市场的同时， 逐步提高异地市场渗透率。 随着疫情缓和，中小企业经营预期改善，常熟银行信贷投放有望持续高景气。 我们看好公司在区位优势下经营业绩的成长性， 预计公司 2023-24年归母净利润同比增速为 20.58%、 20.24%。目前公司 PB（MRQ）为 0.96倍，维持 2023年 1.4倍目标 PB，目标价 12.42元，维持“买入”评级。 风险提示： 普惠小微贷款让利，小微客群抗风险能力偏弱，信用风险波动，业绩快报仅为初步核算结果，具体数据以公司正式发布的年报为准

利润增速逐季向上，韧性十足公司发布 2022年度业绩快报， 22年营收、归母净利润分别同比增长 4.08%、15.08%，增速较 22年前三季度-1.26pct、+0.87pct，年化加权 ROE 达 17.06%，同比提升 10bp。 营收分项来看，公司 22年全年利息净收入、非息收入分别同比+7.02%、 -0.62%,较 22Q1-Q3下降 0.61pct、 2.54pct， 我们判断非息收入负增长主要是受到 22年资本市场不景气及四季度理财赎回潮拖累。 业绩增速上看， 按 22年三季报各股份行业绩增速，招行仍排在股份行第二位，且业绩增速逐季向上，更彰显了公司稳健的经营能力和超强的业绩韧性。 疫情防控政策调整，“零售之王” alpha 属性有望增强22年招行贷款同比增长 8.64%， Q4单季同比少增 117.7亿元，同比少增量环比显著收窄。从贷款增量结构看， 公司 22Q3末零售贷款同比增长 7.32%，增速为公司上市以来最低。 其中个人住房贷款同比少增 107.25亿元，占个贷同比少增量的 91%。 2022年受疫情等因素影响，居民收入预期转弱， 居民加杠杆意愿下降，居民端新增贷款年内连续同比大幅少增。 2022年末疫情防控政策调整， 12月下旬以来多地疫情陆续达峰，居民线下生产生活有望尽快恢复，加之 1月地产需求端政策再传利好，居民消费和购房热情有望被提振。招行作为优秀零售型银行，质价齐优的零售信贷需求增长可期。 资产质量稳居股份行第一宝座， 房地产负面因素逐一改善22Q4末公司不良率、拨备覆盖率分别环比+1bp、-4.88pct 至 0.96%、450.79%，或与房地产客户风险暴露及局部地区疫情对零售贷款业务影响有关，不过按照 22Q3末各上市银行披露数据，招行资产质量仍稳居股份行第一宝座。 涉房资产质量演变是市场近期对招行的主要关注点之一， 也是 22年以来压制招行估值的重要原因，而房地产负面因素正在加速化解之中：一是公司持续收缩涉房风险敞口， 22Q3末公司表内外涉房敞口分合计环比收窄2.75%，同比下行幅度高达 21.15%。 二是前三季度公司对公房地产不良贷款生成逐季环比下降， 22Q4以来房地产利好政策频传， 11月支持房地产融资“三箭齐发”，监管稳地产态度明确， 我们预计房企风险大规模暴露的可能性不大。 三是招行的房地产贷款客户和区域分布良好， 高信用评级客户贷款余额占比近八成，85%的房地产开发贷款余额分布在一、二线城市城区。 近日有关部门起草了《改善优质房企资产负债表计划行动方案》，引导优质房企资产负债表回归安全区间， 招行的涉房业务风险有望进一步得到缓解。 投资建议： 短期波动不改长期成长性，基本面或加速修复随着房地产风险逐步出清、疫情影响缓解，公司基本面或加速修复。我们预计公司 2023-2024年归母净利润同比增长 16.25%、 17.27%，目前公司 PB（MRQ）为 1.25倍，给予公司 2023年目标 PB 1.5倍， 对应目标价 55.48元，维持“买入”评级。 风险提示： 信用风险波动，业绩快报仅为初步核算结果，具体数据以公司正式发布的年报为准

三次迭代升级，常熟微贷开启超级工厂模式 磨砺十余年，常熟银行微贷业务已在市场上打出名气。业务模式迭代：从传统人海战术到“IPC技术+信贷工厂+MCP”的融合，常熟微贷业务已演变为超级工厂模式运作，将非标准化的小微业务高效批量科学化运作。组织架构重塑：“四线三级”扁平式、敏捷性组织架构，更适合当前常熟微贷壮大后的规模化运转，同时保持了对前线市场的敏锐度，更匹配小微业务的特性。微贷军团壮大：目前公司有1500人左右的微贷团队，人均产能突破4000万元，是微贷业务持续扩张的基本盘。异地开疆拓土：微贷运营渐入佳境，将本土模式异地复制，开启再造一个常熟的新时代。 小微不是“红海”胜似“蓝海”，常熟微贷大有可为 当前我国小微企业融资缺口近28万亿元，简单测算仅苏州小微企业的融资缺口就超5000亿元。常熟银行发展微贷业务，不仅经验丰富、体系成熟，而且顺应国家政策导向，还有大量的市场空间。相较同业，常熟微贷业务更下沉，户均更低，其小微客群遍布城乡结合部、乡镇和乡村的小商贸服务业、简易加工业、农业种植业等，呈现出较强的民生需求特征，与人口周期相关，具备一定的抗经济周期性。常熟微贷业务不仅受近两年大行普惠业务开展的挤压影响小，还能保持强劲的定价韧性。经我们测算，常熟微贷业务在2025年底可达1380亿元，较2021年底增长一倍多，CAGR可达20.77%；带动整体贷款规模近乎翻番，CAGR可达17.15%。 优异的基本面，一份尖子生的答卷 公司深耕苏南优质核心区，将区位优势转化为发展优势。信贷扩张有抓手，近五年贷款复合增速是上市同业中唯一超20%的，同时贷款定价持续保持高水平，净息差在上市同业中一骑绝尘。有资产高定价，业绩增长持续创优，近五年的业绩复合增速大幅领先于上市同业，展现出强劲且可持续的盈利能力。此外常熟银行的资产质量也尤为扎实，微贷业务的不良率持续控制在1%以下。公司的整体贷款不良率在今年三季度末已经降至0.78%的历史最低水平，同时拨备覆盖率已经抬升至542.02%的历史最高位，继续保持上市银行第二，为下沉的小微业务提供厚实的安全垫。 投资建议：深耕高景气小微赛道，有资本能扩张 常熟银行小微业务先发优势明显，经历十多年铺垫，目前已形成完善的小微金融服务体系，是信贷扩张的有力抓手。公司微贷既能把住收益，又能控住风险。此外公司可转债已发行上市，转股补充资本可为资产扩张提供支撑。公司有资本、能扩张、资产质量优异，成长性鲜明。我们将此前预计的公司2022-24年归母净利润同比增速由21.31%、19.26%和17.23%上调为24.44%、23.77%和20.97%。目前公司PB（MRQ）为0.91倍，给予2023年1.4倍目标PB，对应目标价上调至12.46元，维持“买入”评级。 风险提示：有效信贷需求不足；负债成本优化不及预期；微贷领域同业竞争加剧；异地扩张受阻；信用风险波动，资产质量恶化；测算或存在误差

经营业绩稳健增长，净利息收入增速提升公司披露 2022年三季报，前三季度营收和归母净利润同比增长 8.71%、25.82%，同比增速与 22H1基本持平。营收分项来看，公司前三季度实现净利息收入同比增长 8.7%，在规模和息差共同拉动下同比增速较 22Q2末提升 0.78pct；非利息净收入同比增长 8.7%，其中净手续费及佣金收入同比下降-11.96%，主要是受市场等因素影响，代理基金等收入下降。 22Q3末公司加权平均净资产收益率（年化） ROE 达 13.52%，同比提升 1.65pct。 零售信贷增量回暖，净息差企稳回升公司三季度贷款规模同比增长 10.84%，同比增速较 22Q2末微降 1.35pct。 值得注意的是，在三季度全国居民贷款同比少增的背景下，公司 22Q3个人贷款增量贡献环比提升，带动零售贷款占比较 22Q2提升 69bp 达 60.7%，前两季度零售贷款占比环比下降的局面有所改观。 企业贷款方面，公司加大对国家战略重点领域的融资支持，制造业中长期贷款、绿色贷款余额分别较上年末增长 23.0%、 51.8%， 22Q3末企业贷款同比增长 13.56%。 公司 22Q3存款依旧保持高增， 22Q3末存款同比增长 11.04%，其中个人存款 22Q3末同比增长 21.60%，占比较 22Q2末提升 1.06pct 达 27.85%。 三季度，公司净息差企稳回升， 前三季度净息差较 22Q2末提升 1bp 达2.77%。单季来看， 22Q3单季净息差较 22Q2提升 6bp 达 2.78%，扭转了前两季度净息差环比下行的趋势，净息差企稳的主要贡献来自贷款规模在生息资产中占比较 22Q2提升 0.18pct 达 82.39%。 资产质量保持平稳，涉房贷款风险有所缓解今年以来部分企业和个人还款能力承压， 22Q3末公司不良率环比上升 1bp至 1.03%，关注率上升 17bp 达 1.49%，风险有所暴露。此外，公司加大拨备计提力度， 22Q3末拨备覆盖率为 290.27%，环比上升 21bp，资产质量总体保持平稳。 涉房贷款方面， 22Q3末公司表内外房地产业务余额 4406.83亿元，环比下降 98.43亿元，其中承担信用风险的涉房业务余额较 22Q2末下降 60.49亿元至 3353.24亿元，主要承担信用风险的对公房地产贷款不良率 0.72%，环比下降 5bp。 投资建议： 零售业务转型深化，经营业绩稳健增长平安银行持续强化综合金融和科技赋能的优势，多年来零售业务转型深化，22Q3末零售 AUM 和私行 AUM 分别较上年末增长 11.0%、 12.1%，有望持续发力。预计公司 2022-2024年归母净利润同比增长 24.60%、19.77%、15.50%。 目前对应公司 PB（MRQ） 0.58倍， 考虑到公司业绩稳健增长，资产质量保持平稳，零售业务优势长板明显，我们看好公司的成长性，给予 2023年目标 PB 0.95倍，对应目标价 20.20元，维持“买入”评级。 风险提示： 经济下行超预期，信贷需求疲弱，信用风险波动

营收增速更进一步，业绩保持高增长水平公司披露2022年前三季度业绩快报，前三季度营收和归母净利润达30.54亿元、12.52亿元，同比增长6.71%、20.62%，同比增速较22H1分别提升0.34pct、下滑0.27pct。业绩拉长时间维度来看，22Q1-Q3归母净利润近三年复合增速达14.79%，复合增速较22H1提升1.65pct。公司盈利水平持续提升，22Q1-Q3年化加权平均ROE达11.93%，同比提升1.26pct。苏州城区“新市场”持续开拓，助力信贷投放22Q3末苏农银行总资产同比增长14.64%，同比增速较22Q2末提升1.68pct，其中贷款同比增长15.85%，信贷扩张持续快于总资产，资产扩张以高收益信贷为抓手。22Q3新增贷款22.65亿元，同比少增30.12亿元。鉴于上半年实现贷款同比多增，综合来看今年前三季度苏农银行贷款同比少增21.03亿元。公司向苏州城区拓展的战略成效逐步显现，22Q3末苏州（非吴江）地区贷款余额同比增速高达46.04%，占总贷款比例提升至19.83%。 苏州城区作为“新市场”，经济更发达、金融需求更旺盛，苏农银行受益于得天独厚的地理区位，苏州城区“增量市场”的业务贡献度有望进一步提升。此外在负债端方面，22Q3末苏农银行存款总额同比增速达14.73%，同比增速较22Q2末提升2.52pct，存款占总负债比例环比提升1.12pct至82.8%，22Q3存款新增60.34亿元，同比多增32.80亿元。低息存款的持续扩张可减轻负债端成本压力，对净息差形成一定的支撑作用。核心指标继续改善，资产质量稳中向好22Q3末苏农银行不良率为0.94%，较22Q2末下降1bp，创2012年以来最低水平，持续保持在1%以下低位；关注类贷款占比环比下滑10bp至1.76%，连续11个季度呈现下滑态势，创历史新低。同时公司拨备覆盖率继续保持在高位水平，22Q2末公司拨备覆盖率已跻身上市银行前10，22Q3末为437.22%，较22Q2末上升0.97pct，达历史最高水平。投资建议：城区战略打开增量新市场，进一步拔高公司成长性公司深耕吴江地区，同时充分利用就近的区位优势，加速融入苏州市区，对接长三角一体化战略，持续推进实现“五年再造一个苏农银行”的奋斗目标。 公司资源禀赋明显，不断加大对小微民营和制造业企业的信贷支持力度，信贷扩张有抓手。在资产保持快速扩张的同时，资产质量持续夯实，历史包袱不断减轻。我们看好公司业绩成长性，预计公司2022-2024年归母净利润同比长21.19%、20.43%、22.79%。目前对应公司PB（LF）0.70倍，维持2022年目标PB0.90倍，对应目标价6.97元，维持“增持”评级。风险提示：小微信贷需求减弱，小微企业信用风险暴露，区域拓展不及预期，业绩快报仅为初步核算结果，具体数据以公司正式发布的三季报为准

公司披露 2022年前三季度业绩快报， 前三季度营收和归母净利润为 152.46亿元、67.52亿元，同比增长 16.07%、31.59%，同比增速较 22H1下滑 0.95pct、上升 0.08pct。 公司营收保持稳定增长，前三季度三年复合增速甚至比 22H1更进一步， 同时业绩增速继续维持在高水平， 已创上市以来新高， 我们预计仍遥遥领先于上市银行（上半年业绩增速居上市银行第一梯队）。 高水平业绩增速彰显强劲盈利能力， 前三季度 ROE 同比提升 1.63pct 至 13.88%。 资产快速扩张，料贷款投放依旧强劲在 8月成都等西南多地限电、 9月成都疫情影响下，公司资产依然保持快速的扩张态势。 22Q3末资产总额达 9075.43亿元，同比增速达 21.57%，同比增速较 22Q2末抬升 0.14pct。我们判断成都银行贷款总额亦保持高速增长，22Q2末成都银行贷款总额同比增速达 32.63%，同比增速高出总资产11.20pct，资产扩张主要得益于旺盛的信贷需求。 成都银行作为强对公银行，对公贷款（不含票据）占总贷款比例在 22Q2末达 77%， 22Q2末对公贷款余额同比增速达 38.37%， Q2新增贷款占全部贷款的 81%，对公投放挑起大梁。今年以来成渝经济圈持续推动区域基建发展， 聚焦聚力重大项目建设，成都银行政务及基建类贷款充分受益。上半年基建类新增贷款占对公新增贷款的 57%， 22Q2末政务类贷款余额同比增速达 51%，充分发挥出得天独厚的政务资源禀赋。 据四川财政公告， 截至 8月底四川 2022年新增专项债券 1882亿元基本使用完毕，预计拉动有效投资超过 5000亿元，推动一批重大项目加速落地见效； 后续将充分利用专项债结存限额发行政策， 加快 356亿元新增专项债券发行使用，力争在 10月中旬发行完毕。农发行公告称第二批政策性开发性金融工具亦投放在四川省等 6个主要经济大省。我们判断四川地区或将继续受益于稳增长和宽信用的推进，这有望对成都银行四季度乃至明年贷款形成有效支撑，今年全年贷款及总资产同比增速有望维持在当前高水平。 此外成都银行 22Q3末不良率为 0.81%， 环比下滑 2bp，其中核心的基建类贷款不良率在 22Q2末便已维持在 0.17%的绝对低位。同时拨备覆盖率在22Q2末达 474.44%， 呈现出“低不良+高拨备”的特征。 投资建议：受益宽信用落地，高成长性凸显公司短期受益于区域宽信用推进，长期享受成渝双圈建设红利，信贷扩张有抓手、业务开展有空间。公司可转债已进入转股期，不足 1个月已有12.54%可转债转股，静态测算全部转股可提升核心一级资本充足率 1.33pct，将对信贷扩张形成有效支撑。我们预计公司 2022-2024年归母净利润同比增速分别为 29.89%、 23.54%、 20.60%。当前公司 PB（MRQ）为 1.21倍，维持公司 2022年目标 PB 1.5倍，对应目标价 22.07元，维持“买入”评级。 风险提示： 基建投资力度减弱，影响信贷需求，信用风险波动，业绩快报仅为初步核算结果，具体数据以公司正式发布的三季报为准

营收增速保持高位，为业绩释放提供支撑公司披露 2022年前三季度业绩快报，前三季度营收和归母净利润达 66.82亿元、 20.79亿元， 同比增长 18.62%、 25.24%，同比增速较 22H1分别微降0.23pct、 提升 5.28pct。 拉长时间维度来看， 22Q1-Q3归母净利润近三年复合增速达 14.89%，复合增速较 22H1提升 2.89pct，且与营收三年复合增速匹配度较高，这说明公司业绩的释放来自于实打实的营收增长。 公司盈利水平持续提升， 22Q1-Q3年化加权平均 ROE 达 13.38%，同比提升 1.49pct。 信贷扩张有的放矢， 资产投放有空间22Q3末公司总资产同比增长 17.66%， 同比增速较 22Q2末下滑 1.11pct，其中贷款同比增长 15.39%， 同比增速略低于资产。22Q3新增贷款 20.33亿元，同比少增 89亿元。 我们判断主要系三季度疫情反复影响下， 公司主动调整信贷投放节奏，提升贷款投放稳健性，为后续资产摆布腾挪空间。此外 22Q3公司小微信贷出表额度达 36.39亿元，加回后可使得贷款同比少增量收窄至52.49亿元；优质信贷资产出表不仅可以盘活存量资产，减轻资本充足率压力， 还可以为更多小微业务的开展留下额度空间。鉴于 22H1常熟银行贷款实现较好同比多增， 同时苏南地区小微经济韧性足、金融服务需求旺盛，我们预计常熟银行全年贷款有望继续实现较高增长，有力提振营收。 近年来常熟银行加大存款考核力度， 22Q3末总负债同比增长 17.88%，其中存款总额同比增长 14.15%，同比增速较 22Q2基本持平，存款占负债比例达 79.5%，低息存款高占比可减轻负债端成本压力，有利于稳定净息差。 资产质量优中更优，不良率历史新低22Q3末不良率为 0.78%，较 22Q2末下降 2bp， 续创历史最低水平，我们预计仍将继续保持上市银行领先地位（22Q2末不良率位居上市银行第 3低）。 同时公司拨备覆盖率继续保持在高位水平， 22Q3末为 542.02%，较 22Q2末上升 6.19pct，达历史新高，我们预计仍明显优于行业（22Q2末拨备覆盖率位居上市银行第 2高）。 快速的业绩增长、低位运行的不良率，叠加高水平的拨备，我们预计常熟银行不良生成率仍处于较低水平。 投资建议： 打造小微标杆行， 资本补充打开信贷扩张空间常熟银行深耕苏南核心区域， 小微业务先发优势明显，多年来已经形成完善的小微金融服务体系，逐步打造成小微金融服务标杆行。 10月 12日，公司公告常熟银行可转债即将于 10月 17日上市，公司也成为唯一两度发行可转债的农商行， 静态测算 60亿元可转债全部转股后可提升核心一级资本充足率 2.80pct， 有效支撑信贷资产投放。 公司有资本、能扩张、资产质量优异，成长性鲜明。我们预计公司 2022-24年归母净利润同比增速为 21.31%、19.26%、 17.23%。目前公司 PB（LF）为 1.06倍，维持 2022年 1.4倍目标PB，维持目标价 11.12元，维持“买入”评级。 风险提示： 小微信贷需求下滑，小微客群抗风险能力偏弱，信用风险波动，业绩快报仅为初步核算结果，具体数据以公司正式发布的三季报为准

被动触发费率调整，进一步优化成本9月 29日，公司披露调整与邮政集团代理吸收个人存款储蓄费率的议案。 2021年四大行平均净利差下降至 1.86%， 首次低于被动调整的下限 1.87%，触发了公司与邮政集团关于个人储蓄存款代理费率调整协议。以四大行平均净利差为观测值， 代理费率动态跟进调整， 有利于在商业银行净息差下行背景下， 缓解邮储银行盈利压力。 以 2021年数据静态测算， 此次邮储银行对储蓄代理费率的调整将带动公司综合费率下降 2bp，与 2021年下调幅度持平（2017-2021年分别下调 1bp、2bp、 7bp、 1bp、 2bp）。公司 2021年的储蓄代理费将由 933.76亿元降至923.70亿元， 减少成本支出 10.06亿元，优化成本收入比 0.32pct，提升业绩增速 1.32pct，提升 ROE 16bp。 参考最近 5年四大行资产收益率扣除邮储银行代理储蓄存款付息率后的均值（1.32%），较最近 5年综合费率平均值（1.34%） 的 2bp 差异处于同一水平，充分体现出调整的合理性。 激活低息揽储主动性、缓解息差下行压力此次储蓄代理费率调整方案为：活期与 1年期存款费率分别适当提升 3bp、2bp， 2/3/5年定期存款分别大幅下调 15bp、 20bp、 20bp。 在当前存款逐渐定期化的趋势下， 下调定期存款代理费率不仅有助于降低邮储银行付息成本压力，为邮储银行减压， 同时抬升活期存款费率还有助于激活基层网点吸收活期存款的主动性，可谓一举两得。 2022H1邮储银行净息差为 2.27%，较 2022Q1下滑 5bp，近年来受资产端定价下滑影响，公司净息差有所承压。此次在公司提升 1年期及以下活期存款、 压缩 2/3/5年定期存款储蓄代理费率的情况下， 公司负债端成本压力有望减轻， 净息差下行压力有望缓解。经我们测算，假设邮储银行个人活期存款占比提升 2pct，定期存款占比下滑 2pct，有助于提振公司净息差 3bp。 助力“储蓄银行”向“财富管理银行”的转变邮储银行此次“小升大降” 的做法巧妙地加快了公司从“储蓄银行”向“财富管理银行” 的转变，激活了基层做大做强零售财富管理的积极性。 2022H1公司个人客户数量 6.43亿户、个人客户资产规模 13.41亿元，个人存款规模达 10.69万亿， AUM 结构优化空间大。此次代理储蓄费率的调整有利于公司优化存款结构，财富管理银行的转型有助于进一步沉淀活期存款，优化成本结构，推动公司进一步向轻型银行迈进。 投资建议： 坚定财富管理转型，零售大行标签鲜明公司坚守大型零售银行的战略定位，深耕广阔县乡地区，在吸收零售存款方面的优势得天独厚。受益于乡村振兴与共同富裕政策，在加速向财富管理转型的过程中，公司高成长性愈发凸显。当前公司 PB（MRQ）仅为 0.64x，维持 2022年目标 PB 0.9x， 对应目标价 6.79元， 维持“买入”评级。 风险提示： 宏观经济疲弱，信贷需求降低，信用风险波动， AUM 增长放缓

房地产动能式微，经济发展周期向新能源转身中2015年我国首次提出经济增长新旧动能切换，并同时推动构建绿色金融体系，服务于新能源产业。 同时新一轮房地产低迷期又持续了 5年有余， 房地产动能式微，对房地产的政策变化也导致房地产很难像之前一样再次成为拉动经济腾飞的引擎，经济发展动能转换窗口期已至。 实现“双碳”目标时间紧，任务重，需要庞大的资金投入经济周期向新能源切换离不开绿色金融的支持， 据中国绿金委测算，未来三十年绿色低碳投资需求将达 487万亿元。 我们假设截至 2021年绿色金融整体市场规模为 18万亿元，取中国绿金委测算口径，截至 2050年底绿色金融市场规模达 487万亿元，则年复合增速达 11.64%。参考社融存量规模中人民币贷款占比，假设绿色信贷占绿色金融比例在 2050年达 61%，则 2050年绿色信贷余额达 297万亿元，年复合增速达 10.62%。 兴业银行绿色先发优势明显，对公重心脉络逐步清晰2021年公司进一步将绿色银行放置在发展首位，坚定发展绿色金融的决心和信心。这也使得公司成为市场上极少数明确以对公业务为发展主线的银行之一。在当前的宏观环境中，成长性标签更为鲜明，充分体现出前瞻性。 兴业银行率先在顶层制度方面完成了对绿色业务发展的梳理。凭借绿色赛道布局早及完善的管理架构， 兴业银行在提前完成“两个一万”（绿色金融客户破万户，融资余额破万亿元）的中期目标后，继续提出 2025年绿色融资余额突破 2万亿，绿金客户数突破 5万户的任务，不断抢占碳中和机遇。 2022Q2末兴业银行绿色贷款余额达 5415.84亿元，同比大幅增长 31.23%，高水平的绿色贷款占比比肩大行，明显领先于其他股份行。 同时在 NAFMII公布的 2021年度绿色债务融资工具投资排名中，兴业银行位居第四，参与的绿色债券承销涉及发行金额在上市股份行中居首。 高水平 ROE，扩表提质进行中明确发展绿色金融、扩大对公业务优势的思路后，兴业银行资产规模持续快速扩张， 近两年年新增 7000亿元以上资产，大幅优于同业。同时保持强劲的盈利能力， ROE 表现不俗， 2021年明显回升， 22H1同比亦延续抬升趋势， 保持对上市股份行的领先优势。公司获取优质资产的能力强，同时负债端低息成本优势显著，净息差回升叠加轻资本运营， ROE 有望更进一步。 短期受益宽信用，长期符合大趋势短期来看，在今年宏观环境下，对公信贷投放将显著受益于今年宽信用的持续推进。长期来看顺应新能源周期大势，持续挖掘优质资产。我们预计公司 2022-2024年归母净利润同比增长 13.72%、 16.27%和 18.27%，给予公司 2022年目标 PB 1倍，对应目标价 32.14元，维持“买入”评级。 风险提示： 宏观经济疲弱， 企业融资需求下滑；市场波动加剧，公司理财及代销业务受阻； 绿色金融政策变化，影响公司绿色业务开展

公司发布 2022年半年报，上半年营收和归母净利润分别同比增长 22.53%、1.80%，累计年化加权 ROE9.64%，同比微降 48bp。公司营业收入维持高增，22H1营收增速较 22Q1再提升 4.16pct。利息净收入同比增长 14%，增长归因为生息资产规模扩张；非息净收入 22H1同比增长 53.9%，其中手续费和佣金净收入在代销基金、资产管理、承诺担保等中间业务的规模增长带动下同比增长 31.80%。业绩归因来看， 22H1公司归母净利润增速较 22Q1下降 10.05pct，主要原因是 22Q2公司资产减值损失环比增长 80.49%,拨备计提增加造成信用成本上升。 存贷规模扩张，息差稳中有升22H1公司资产规模持续扩张， 22H1末资产总额同比增长 17.03%，其中贷款总额同比增长 15.54%。贷款增量结构方面，公司深耕制造业发达的长三角地区， 22H1对公贷款较 21年末增长 12.21%，占贷款总额比重较年初提升 1.68pct 至 67.22%，其中制造业贷款中长期贷款较年初增长 18.74%，增速超过总体对公贷款增速 6.53pct。零售端来看， 受监管趋严、疫情多点频发等影响拖累个人消费贷款业务， 22H1公司个人贷款较上年末增长 0.86%。 负债方面， 22H1存款总额同比增长 15.88%，占计息负债比重环比提升1.98pct 至 72.38%，存款总额占比不断拔高降低成本压力。 定价方面， 22H1公司净息差为 2.28%，较 21全年增长 1bp。 净息差的稳中有升主要得益于公司持续优化存款结构，加强成本管控， 22H1计息负债成本率较 21全年下降 18bp 至 2.36%。 22H1生息资产收益率受 LPR 重定价下贷款利率下行影响，较 21全年下降 17bp 至 4.44%。 资产质量保持稳定，拨备计提力度加大公司资产质量保持稳定， 22H1末不良率 1.49%，较年初下降 4bp，其中长三角地区不良率较年初下降 29bp，优化区域授信配置效果明显。 22Q2末公司关注贷款率 2.99%，较年初上升 77bp， 90天以上逾期率 1.35%，较年初上升 7bp，我们认为可能是受到上半年长三角地区疫情影响，风险有所暴露，随着疫情趋缓，预计暴露有限。 22Q2公司加大拨备计提力度， 22Q2末拨备覆盖率 185.74%，较 21年末、 22Q1末分别提升 11.13pct、 8.48pct，风险抵御能力增强。 投资建议： 深耕江浙民营经济， 财富管理全新启航公司坚持“深耕浙江”战略定位，民营企业贷款占比持续位于全国性银行前列； 夯实财富管理发展基础，代销业务手续费收入较去年同期增长85.54%。我们看好公司业绩成长性，预计公司 2022-2024年归母净利润同比增长 4.52%、 8.13%、 11.60%。目前对应公司 PB（MRQ） 0.52倍， 考虑到公司随着疫情趋缓、拨备增厚，长期业绩有望提升，给予 2022年目标 PB 0.67倍，对应目标价 4.11元，维持“增持”评级。 风险提示： 信贷疲弱，小微客群抗风险能力偏弱，信用风险波动

业绩增长稳健，零售贡献占比提升 公司披露2022年半年报，上半年营收和归母净利润同比增长1.71%、7.88%，累计加权年化ROE同比增长11.78%，较去年同期提升10bp，盈利能力保持稳健。主营业务收入分项来看，22H1公司生息资产规模扩张带动净利息收入同比增长0.5%,其中贷款利息收入同比增长2.35%；受益于代理及委托业务手续费收入增长，公司手续费及佣金净收入同比增长30.36%，增速亮眼。业务板块来看，公司打造新零售战略体系，22H1零售营收贡献占比达31%，较21年末提升2.9pct。 资产规模扩张，结构持续优化 公司资产规模提升、结构优化。22H1公司贷款总额较21年末增长6.20%，高于资产整体增速2.78pct，占生息资产比重较21年末提升1.06pct提升达57.12%。贷款增量结构方面，对公贷款较21年末增长5.71%，个人贷款同比增长2.20%，预计下半年随着经济复苏和消费增长，个人贷款有望加快增长。 负债端来看，22H1公司吸收存款本金较年初增长9.42%，高于负债整体增速4.51pct，低成本存款增长促进负债结构不断优化。 息差方面，22H1公司净息差1.77%，较21全年下行6bp。息差下行的主要原因是受LPR利率下调和有效融资需求偏弱等因素影响，生息资产收益率较年初下行20bp至3.87%，负债平均成本率较年初下降10bp达2.17%，对息差下行有一定抵补作用。 资产质量阶段性承压，不良认定趋严 受地区疫情反复及个别项目重组、诉讼及核销延缓等因素影响，22H1公司资产质量阶段性承压，22H1末公司不良率较21年末升高20bp至1.64%。关注率、逾期率分别较21年末升高49bp、66bp至1.97%、1.58%，主要系公司主动进行逆周期调节，进一步严格风险分类标准。22Q2末公司拨贷比较年初上升17bp达3.20%，但受不良贷款余额增加影响，拨备覆盖率环比下降16.57pct至194.93%。 扎实推进数字化转型“三年行动”，零售转型加快推进 公司坚持以数字化转型为统领，打造基于客户体验和价值创造的新零售战略体系，业务规模提升，客户基础夯实，22H1零售AUM规模较21年末增长7.7%，私人银行客户较年初增长10%。我们看好公司业绩成长性，预计公司2022-2024年归母净利润同比增长7.90%、7.90%、8.10%。目前对应公司PB（MRQ）0.39倍，维持2022年目标PB 0.5倍，对应目标价5.38元（前值5.56元），维持“增持”评级。 风险提示：信贷疲弱，信用风险波动，经济复苏不及预期

业绩稳健增长，利息净收入同比多增 公司披露2022年半年报，上半年营收和归母净利润分别同比增长4.72%、5.44%。营收来看，22H1公司净利息收入同比增长7.18%，增速较去年同期提升2pct，是营收增长的主要来源；非息收入同比下降1.34%，主要原因一是受疫情影响，手续费及佣金收入同比下降0.89%；二是资本市场波动带来部分金融资产重估收益同比减少，其他非息收入同比下降1.97%，对营收有所拖累。业绩归因来看，上半年公司生息资产规模同比增长9.75pct，规模持续扩张助力业绩稳健增长。22H1末公司加权ROE达12.59%，在国有大型银行中位居前列。 资产负债规模稳步扩张，息差有所收窄 22年上半年公司资产规模稳步扩张，22H1贷款总额同比增长12.6%，较22Q1再提升3.26pct。信贷投放结构方面，公司上半年贷款新增主要集中在对公业务板块。22H1公司对公贷款较21年末增长10.46%，新增对公贷款中，中长期贷款占比71.42%。个人贷款增幅为2.47%，其中个人经营贷增长亮眼，较年初增幅达35.64%。公司负债端深化系统性网络化拓客增存，22H1存款余额同比增长8.28%，较Q1增长1.24pct。 定价方面，22H1公司净息差为2.09%，较21全年下滑4bp，主要原因一是负债端存款成本受市场竞争加剧导致负债端成本上升，22H1公司吸收存款成本率较年初上升5bp，拉动总负债成本率上行4bp。二是受LPR利率下行、向实体让利等因素影响，贷款收益率较去年下降2bp。不过建设银行净息差依然在同业中具有优势，在国有大型银行中仅次于零售为主的邮储银行。 资产质量稳中向好，风险抵补能力持续增强 公司不断夯实风险底板，22Q2末公司不良率较21年末下降2bp达1.40%，资产质量稳中向好。拨备覆盖率和拨贷比分别为244.12%和3.43%，分别较2021年末提升4.16pct、3bp，风险抵补能力不断增强。22Q2末关注率较年初下降6bp至2.63%，90天以上逾期贷款占比较年初下降5bp至0.63%，延续近年来边际向好态势。 稳步推进三大战略，长期发展可期 公司积极推进住房租赁、普惠金融、金融科技三大战略，6月末住房租赁和普惠金融板块贷款余额分别较21年末增长35.33%，14.25%，增速亮眼；持续打造“建行云”，整体规模和服务能力保持同业领先。公司二季度资产投放同比多增2.65pct，下半年宽信用、稳增长的基调下信贷投放有望维持高增，同时资产质量稳中向好，隐性不良风险降低。我们看好公司的长期向好的发展态势，预计公司2022-2024年归母净利润同比增长6.26%、10.11%、12.96%。目前对应公司PB（MRQ）0.54倍，维持2022年目标PB 0.7倍，对应目标价7.59元，维持“增持”评级。 风险提示：经济下行超预期，信贷需求疲弱，信用风险波动