转型业绩释放,维持“买入”评级 公司于8月15日发布18年半年报,归母净利润同比增长6.5%,增速较Q1增加0.37pct。我们认为公司零售转型渐入佳境,息差稳定,ROE受到提振,18年进入业绩释放期。我们预测公司2018-2020年EPS1.44/1.56/1.71元,小幅下调目标价至11.76-13.07元,维持“买入”评级。 营业收入与ROE受到提振,成本管控增强 2018年上半年营收同比增长5.90%,增速较Q1增长4.82pct。中间业务收入同比增速13.9%,较Q1增加8.45pct。银行卡业务收入表现亮眼,上半年同比增速80.1%,理财业务手续费收入同比下降75.1%。新规下公司资管业务尚在过渡,主要依靠银行卡收入拉动中收,后续资管转型值得期待。上半年成本收入比29.66%、较Q1降低0.7pct,成本管控增强,前期持续的人员、科技、设备成本投入渐趋稳定。公司上半年ROE12.36%,较Q1提升1.20pct,主要受益于成本控制能力提升,持续盈利释放可期。 贷款扩张提速,零售存款显著发力,净息差回暖 上半年资产同比增长8.90%,增速较Q1降低2.15pct。贷款同比增长15.96%,增速较Q1提升1.47pct,贷款成为资产扩张核心动能。存款同比增长8.73%,较Q1提升2.33pct,存款发力主要依靠零售存款拉动,零售存款较2017年末增长19.4%,较2017年上半年同比增长30.02%,零售存款迅速增长支撑存款扩张。Q2净息差2.27%,较Q1+2bp。净息差基本持平主要受存款成本上升和同业利率下降的一升一降作用,Q2存款平均成本2.39%,较Q1年上升7bp,Q2平均贷款收益6.17%、较Q1提升2bp,存贷利差收窄6bp。Q2同业负债成本4.43%、较Q1降低13bp。 资产质量持续改善,拨备覆盖率持续提升,资本充足率维持上扬 上半年资产质量继续修复。Q2不良贷款率1.68%、与Q1持平,其中零售不良率1.05%、较2017年下降0.13pct,对公不良率2.42%、较2017年增加0.20pct,对公不良贷款加快暴露。逾期90天以上贷款/不良贷款比例124%,较Q1下降9pct,隐性不良贷款得到控制。拨备覆盖率175.81%,较Q2增加3.16pct,风险抵御能力显著强化。上半年资本充足率11.59%,较Q1提升0.19pct,资本继续充实保障资产具边际扩张空间。 公司零售转型成效显著,享受估值溢价 公司零售贡献持续提升,上半年零售营业收入与净利润占比为51.2%、67.9%,较2017年末提升7.06pct、0.28pct。我们预测2018-2020年归母净利润增速6.67%/8.22%/9.81%,EPS1.44/1.56/1.71(前次预测1.40/1.48/1.59)元,2018年BPS13.07元、PE6.10倍、PB0.67倍。股份行2018年Wind一致预测0.74倍PB,公司享零售转型溢价,考虑板块估值回调、须观察宏观数据支撑,保守估值我们给予2018年0.9-1倍PB,估值溢价22~35%(前次溢价45~57%),目标价下调至11.76-13.07元。 风险提示:不良贷款增长超预期,理财业务转型不及预期。

深化改革渐入佳境,盈利释放可期 交通银行是我国历史最悠久的银行之一,同时又是我国历次金融领域改革的先行先试者,改革基因与生俱来。2018 年公司新一任领导班子到位,恰逢国有金融资本深化改革提速,公司改革红利有望加速释放。公司非息收入板块亮眼,信用卡与财富管理是公司零售转型的两大亮点,盈利贡献持续提升,轻资本优势凸显。公司基本面持续向好,净息差有望企稳回升,资产质量稳步改善,资本充裕护航下,公司盈利释放可期。我们预测公司2018-2020 年EPS 0.98/ 1.05/ 1.14 元, 2018 年BVPS 为9.07 元,目前股价对应2018 年0.61xPB,5.63xPE,维持“增持”评级。 深化改革提速,改革红利加速释放 公司是历次金融领域改革先行先试者:1987 年作为全国首家股份制商业银行重新组建成立,2004 年引入战略投资者汇丰银行。2015 年提出深化改革方案,围绕公司治理与经营模式创新推出员工持股、“事业部+分行”双轮驱动、职业经理人机制等,机制改革是经营创新的基础设施保障,目前改革渐入佳境。2018 年公司新一任领导班子到位,恰逢国有金融资本管理意见出台,深化改革提速、改革红利释放可期。 非息收入亮眼,两大亮点支撑零售转型 公司非息收入表现亮眼,2017 年非息收入占营业收入比例为35%,在国有行中占比最高、股份行亦居行业前列。信用卡与财富管理是公司非息收入主要支撑,其中信用卡为公司转型关键支柱,财富管理是公司核心战略,2017 年银行卡与理财业务收入占营业收入比例分别为9.26%、2.93%,占比较去年提升2.12、0.88pct,收入贡献持续提升。 基本面改善,净息差与资产质量企稳回暖可期 公司净息差水平在同业中较低,主要由于公司存款成本定价偏高,以及同业负债比例偏高导致负债成本偏高所致。2016 年以来公司同业负债占比持续下降,今年以来银行间市场同业资金利率下行,下半年流动性合理宽裕可期,我们认为公司负债成本有望改善,净息差企稳回升可期。公司资产质量持续改善,资本保持充裕,盈利释放可期。 轻资本优势凸显、基本面改善可期 ,“增持”评级 我们预测公司2018-2020 年归母净利润增速4.08%/6.40%/9.30%(2018年前次预测为10.8%),EPS0.98/1.05/1.14 元(2018 年前次预测为0.97元),BVPS9.07/9.96/10.93 元,目前股价对应0.61/0.55/0.51xPB。公司可比估值参照国有银行,2018 年Wind 一致预期0.79xPB,考虑公司改革红利加速释放、中间业务收入贡献亮眼、基本面企稳改善可期,享轻资本运营与资产扩张的估值溢价,我们给予2018 年0.85~0.95xPB 估值,调整目标价至7.71~8.62 元,维持“增持”评级。 风险提示:经济下行超预期,资产质量恶化超预期,理财新规落地超预期。

西部第二家上市城商行,首次覆盖给予“增持”评级 成都银行于2018年1月登陆A股市场,成为西部第二家上市城商行。2018年Q1,公司净利润同比增长20.45%,业绩表现亮眼。公司于2007年引入境外战略投资者丰隆银行,股权结构多元,区位优势显著。公司由存款端驱动的高息差优势突出。资产质量虽有历史包袱,但2017年Q4以来边际改善明显。我们预计2018-20年EPS为1.26/1.50/1.78元,2018年BPS为7.91元,目标价9.49-10.28元,首次覆盖给予“增持”评级。 股权结构多元,享受区位红利 成都金融控股持股18.06%,为成都银行第一大股东,战略投资者马来西亚丰隆银行为第二大股东。丰隆银行是马来西亚五大银行之一,具有资金雄厚、业务相似、风控能力较强的特点,为成都银行提供了多方位支持。成都是西南地区的中心城市,经济实力强劲,人口优势显著,城市扩展空间足,2017年房地产开发投资规模高居全国城市第六位,成渝城市群规划的提出为成都的发展提供了更好的条件。成都银行立足于成都,全面拓展四川业务,以小微金融为战略重点,有望享受区域红利。 信贷投放集中,负债优势造就高息差 资产方面,资产规模增速较同业对手低,2017年末对公贷款占比72.3%,在上市城商行中较高,但自2008年以来已开始下降。对政府平台贷、房地产业的依赖有一定缓解,地产企业贷款/对公贷款已由2008年的35%下降至2017年的11%。负债方面,公司存款优势突出,存贷比仅48%。息差方面,2017年净息差2.16%,处于较高水平,主要得益于较低的负债成本率。中间业务方面,2017年手续费及佣金净收入主要来源于理财、银行卡,2017年理财业务收入在中间业务收入中增速最快。 资产质量有历史包袱,但边际改善明显 2018年Q1,成都银行的不良贷款率1.68%,较2017年Q3末大降37bp,拨备覆盖率大幅提高,且自2016年以来隐性不良贷款指标改善。资产质量存在历史包袱的主要原因是:1)接收因流动性停业的汇通银行资产及合法债务;2)地域因素。2017年末四川省的不良贷款率高达2.61%。且2013年以来四川多家民营担保公司丧失担保能力;3)地域及行业因素。制造业和批发零售业贷款占比较高,受宏观经济下行及产能过剩影响明显。 首次覆盖,给予“增持”评级 我们预测公司2018-2020年归母净利润增速为16.3%/19.0%/19.0%,EPS1.26/1.50/1.78元,2018年BPS7.91元,对应2018年PE6.77倍,PB1.08倍。上市城商行2018年Wind一致预测PB为0.90倍,公司2017年规模增长率先提速,资产质量改善较快,充足的资本为规模持续增长创造了条件。基本面改善的强预期决定了公司享受估值溢价,给予2018年1.2-1.3倍PB,目标价9.49-10.28元。首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示:经济下行超预期,资产质量恶化超预期。

战略聚焦财富管理,打造一流股份制银行。 2018年初,光大集团新任领导层提出用十年时间将光大银行打造成一流股份制商业银行,培育新财富管理特色。光大银行是银行理财的先行者,具有资管业务的多方位优势。集团内多牌照协同及资源强力支持为银行改革转型奠定了良好基础。光大银行目前资产负债结构调整基本结束、资本压力无忧、资产质量良好,改革转型万事俱备。我们维持公司2018-2020年EPS0.63/0.68/0.74元的,2018年BPS5.59元的预测,维持目标价5.59-6.15元,维持“买入”评级。 开启财富管理3.0新模式,业务规范发展有亮点。 我国银行业资管存在广阔发展空间,而股份行则是资管行业的重要参与者。光大银行将“突出财富管理特色”作为新型发展战略之一,从拓宽服务客群、产品种类和服务渠道三方面明确定义了财富管理3.0的新模式。在资管新规开启资管行业新时代的背景下,光大银行业务较规范,资管子公司设立积极,积极推进科技与业务的融合,且具有私人银行的优势,财富管理业务有望持续领先。 背靠一流国资金控集团,获业务协同和资源支持。 光大集团是光大银行第一大股东,共计持股28.43%,拥有金融全牌照并涉足多项实业领域。2017年末集团新领导层就位,明确了用10年打造世界一流金控集团的战略目标,并表示将全力支持光大银行转型。集团为光大银行带来了业务协同和资源支持的优势。一方面,光大银行作为业务联动的主力军,依托集团平台实现金融牌照协同和产融结合。另一方面,光大银行可以共享集团科技领域的内外部资源,为转型提供助力。 资本充足、基本面向好,支撑光大银行轻资本业务转型。 2018年Q1末,光大银行已基本完成资产负债结构的阶段性调整,回归存贷款业务本源息差逐步修复。在货币增速下行资金荒环境下,公司通过H股定增、A股可转债和二级资本债快速融资,资本充足率同比+2.69pct至13.32%,缓解了资本压力,为后续转型奠定坚实基础。2018年Q1,光大银行不良贷款率为1.59%,在股份行中保持低位,隐性资产质量好转,表明资产质量实质性改善。光大银行轻资产业务转型不断深化,中间收入在信用卡业务的驱动下稳步增长,占比继续提升,始终保持先发优势。 低估值高股息,维持“买入”评级。 当前估值处历史低位,股息率股份行中最高。我们维持原预测,公司2018-2020年归母净利润增速5.2%/7.4%/8.3%,EPS0.63/0.68/0.74元,预测2018年BPS5.59元,对应PE5.74倍,PB0.63倍。股份行2018年Wind一致预测PB0.77倍,我们认为公司转型进入新阶段,未来转型空间较大,享受一定估值溢价,给予2018年1.0-1.1倍PB,维持目标价5.59-6.15元。

业绩符合预期,维持“增持”评级 公司于7月24日发布2018年半年度业绩预告,归母净利润同比增长14.00%,业绩符合我们预期。公司作为零售龙头银行,业绩增速持续亮眼。我们预计公司2018-2020年EPS3.19/3.73/4.41元,给予目标价34.07-36.07元,维持“增持”评级。 非息收入增长较快,带动营收增速提升 上半年营收同比增长11.47%(Q1同比增长7.20%),增速较Q1提升主要得益于非息业务收入的较快增长。上半年非息收入同比增速高达17.65%。虽然上半年因表外监管趋严,非息收入中的理财业务收入承压,但招行理财产品净值化比例较高,客户基础好,受到的冲击相对可控。另推测上半年公司在信用卡和代销业务方面也有较好表现。上半年净利息收入增速较Q1小降85bp到7.81%,主要是受到净息差拖累,但增速依然保持高位。 防风险把握优质资产,上半年净息差较Q1收窄 测算上半年净息差2.47%,较Q1下降8bp,预计仍处于可比同业的前列。我们认为净息差收窄主要是公司风险偏好降低的反应。Q2信用债违约频发,推测公司加大对高评级企业及零售资产的投放。因此Q2末贷款总额同比+9.55%。优质资产收益虽低,但考虑信贷成本后实际收益可观。同时公司继续脱虚入实,(总资产-贷款总额)同比-0.11%。负债方面,Q2末存款同比增速下滑至2.79%。非存款负债同比+8.30%。二季度同业负债利率下降,存款竞争激烈,公司适时加大非存款的配置,灵活进行成本管控。 资产质量优异,不良贷款率再次下行 公司Q1末不良贷款率已经为股份行最低。尽管Q2不良贷款额小升,但是不良贷款率继续改善。Q2末不良贷款总额554.54亿元,较Q1末小幅上升0.83%,但仍然处于可控区间。Q2末不良贷款率1.43%,较Q1下降5bp。营业收入的较快增长以及Q1末高达296%的拨备覆盖率,使招行有足够能力抵御资产质量波动。假设上半年成本收入比和Q1相同,那么上半年拨备前利润增速达到6.85%,较Q1再提升3.84pct。下半年资金面边际宽松政策推进,企业流动性风险解除,资产质量预计可以实现再次优化。 零售银行龙头,享受估值溢价 上半年加权平均ROE19.58%,同比+47bp。5月12日部分董监高以29.52-29.97元增持股票,锁定期三年,凸显对公司发展信心。我们预测公司2018-20年归母净利润增速为14.7%/17.0%/18.3%。预计2018年EPS3.19元,BPS20.04元,对应PE8.70倍,PB1.38倍。股份行18年Wind一致预测PB0.77倍,国际巨头富国银行18年彭博一致预测PB1.6倍(招行、富国2018年Wind/彭博一致预测ROE分别为16.4%、12.2%),公司作为稀缺性突出的零售龙头和富国可比性更强。我们给予2018年末1.7到1.8倍PB,目标价从36.07-38.08元小幅下调至34.07-36.07元。 风险提示:不良贷款增长超预期,资金市场利率上升超预期。

业绩超过我们预期,维持“增持”评级 公司于7月22日发布2018年半年度业绩快报,归母净利润同比增长20.22%,业绩超过我们预期。公司营收利润增速显著拉升,在资本充裕的背景下实现贷款的放量,资产质量得到持续改善。我们预计2018-20年EPS1.66/ 2.00/2.42元,2018年BPS12.93元,将目标价调高至12.93-14.22元,维持“增持”评级。 营收利润增长大幅提速,ROE触底反弹 2018年上半年营收同比增长28.28%,增速较Q1增加16.42pct。归母净利润同比增长20.22%,增速较Q1增加6.70pct。假设上半年利息收入占营收比例、半年末生息资产占总资产比例均较一季报不变,则上半年净息差为1.40%,较Q1提升7bp。公司同业负债比例较高,在紧信用的环境下,资产收益率上升速度有望快于负债成本率,净息差仍具有较大提升空间。ROE实现触底反弹,上半年年化ROE为14.22%,同比提升1.20pct。 以贷款为驱动,规模增长与结构调整并进 2018年二季度,公司资产规模增长提速明显。半年末总资产同比增长12.11%,较一季度末增加9.02pct。资产增速加快的主要原因是贷款增长的继续提速,半年末贷款同比增长29.85%,较一季度末增加8.17pct。公司规模的较快增长得益于较高的资本充足率。2017年12月,公司发行200亿元优先股,2018年Q1资本充足率达14.13%,居上市城商行第二位。资产负债结构调整持续推进,存款/总负债、贷款/总资产的比例分别为56.11%、40.67%,分别较一季度末上升0.02pct、1.60pct。 不良降拨备升,资产质量认定严格 公司资产质量继续稳中向好,2018年半年末不良贷款率为1.09%,较一季度末下降1bp,连续两个季度下行。拨备覆盖率305%,较一季度末继续上升10pct,达公司上市以来最高,居上市城商行第三位。公司不良贷款认定标准严格,不良贷款偏离度较低。2017年末,逾期90天以上贷款/不良贷款的比例为70%,在上市城商行中最低。我们预计2018年半年末有望继续保持,监管部门对不良贷款偏离度监管的收紧对公司影响有限。 区域性银行优质龙头,目标价12.93-14.22元 公司于2017年提出新三年发展规划,继续打造“精品银行”,在消费金融、养老金融和财富管理等特色业务持续发力。公司的区位优势突出为未来保持良好资产质量提供了条件。我们预计2018-20年归母净利润增速18.6%/20.2%/20.8%(前次预测为8.7%/ 9.6%/ 11.0%),EPS 1.66/ 2.00/ 2.42元(按股本变动折算后的前次预测为1.53/ 1.67/1.86元),2018年BPS12.93元,对应PE6.36倍,PB 0.82倍。城商行2018年Wind一致预测PB0.94倍,公司作为城商行龙头享受估值溢价,给予2018年1.0-1.1倍PB,目标价由12.79-14.07元(按股本变动折算)上调至12.93-14.22元。 风险提示:不良贷款增长超预期,资金市场利率上升超预期。

Q1业绩靓丽,维持“增持”评级 公司于4月26日发布2018年一季报,归母净利润同比增长6.82%,业绩超过我们的预期。公司资产质量企稳,结构调整后业绩加快释放。我们将目标价从上调至7.30-8.11元。维持“增持”评级。 非息收入较快增长,净息差大增 2018Q1营收同比增长4.91%(2017年同比增长1.86%)。其中净利息收入同比下降3.57%,降幅较去年收窄2.54pct。非息收入中手续费及佣金净收入下滑3.07%,但得益于投资收益的带动,非息收入实现21.72%的较快增速,非息收入占比达到38.9%,较2017年增加2.51pct。一季度银行业存款竞争加剧,负债成本存在上升压力。但是公司深化资产负债结构调整,推动Q1净息差逆市上行至1.87%,较2017年大增8bp。Q1成本收入比略有改善,为27.85%,较2017年减少2.07pct。 资产质量出色,不良贷款生成速度放缓 2018Q1资产质量表现相当出色。期末不良贷款561亿元,同比增速降至9.3%,跌破10%,不良贷款增长已经基本可控。不良贷款率1.70%,较上年末小幅增加2bp。拨备覆盖率188%,较上年末大增18pct,跃升至相对安全水平。测算得到2018Q1单季不良贷款年化生成率仅为0.06%,而2017年每季度生成率都在1.30%以上。不良贷款生成速度大幅放缓,公司不良贷款处置效果显著。反映到利润表上,虽然拨备前利润同比增速仅为2.16%,较2017稍微改善,但得益于Q1资产减值损失计提同比下降2.60%,归母净利润实现6.82%的同比较快增长。 结构深化改革,拥有业绩支撑 2018Q1公司结构调整持续推进。期末资产小“缩表”,同比下降2.21%,较上年末下降0.93%。资产内部结构转换,贷款同比增长11.21%,但是投资类资产同比下降29.89%。负债端存款增长虽然承压,同比小增1.37%,不过结束了连续三个季度的负增长,存款压力得到缓解。高成本的同业负债大幅削减,同业存放同比下降39.29%。相比于同行,公司是结构调整最为坚定的银行之一,2017年采取主动降增速提转速。2018年经营思路是走轻资本的发展道路。从Q1盈利改善的角度看,公司结构调整获得业绩支撑,我们预计今年将可以加快实现战略转型。 战略执行坚定,结构调整迅速,享受估值溢价 因为公司不良贷款处置速度较快,结构调整力度加大,我们调高公司2018-2020年归母净利润预测增速到5.6%/7.0%/8.5%,EPS0.92/0.98/1.07元(18-19年前次预测EPS为0.90/0.94/0.99元),2018年BPS8.11元,PE6.95倍,PB0.79倍。股份行2018年Wind一致预测PB0.74倍,我们认为率先调整结构,零售改革力度大,享受一定估值溢价,给予2018年0.9-1.0倍PB。目标价从7.28-8.09元上调至7.30-8.11元。 风险提示:不良贷款增长超预期,资金市场利率上升超预期。

业绩超过我们预期,维持“增持”评级 公司于4月20日发布2017年年报,归母净利润同比增长7.13%。业绩超过我们预期。公司净息差修复,资产质量较好,不良贷款确认严格,公司坚持“精品银行”路线,重点加快零售转型,着重布局发展消费金融业务。我们将目标价小幅下调至17.91-19.70元,维持“增持”评级。 净息差得以修复,银行卡业务大放异彩 2017年营收同比-3.70%,前三季度营收增速为-7.52%。净息差1.25%,较上半年+5bp。全年生息资产收益率3.92%,计息负债成本率2.54%,分别较上半年+15bp/ +9bp。资产收益率上升主要是由贷款占比及价格上升拉动,负债成本率上升主要是受同业负债利率增加的影响。年末贷款占比35.58%,较Q2末+1.53pct,全年贷款平均收益率较上半年+21bp。手续费及佣金净收入同比+1.61%,占比19.00%,其中银行卡收入大放异彩,同比+60.39%,顾问和咨询手续费、托管佣金收入则压降明显,二者分别同比-24.30%/ -5.95%。 资产质量保持优异,资本充足率无忧 2017年末资产同比增长2.98%,公司进行调结构,资产同比增速连续四季度放缓。贷款同比+19.86%,其中对公贷款同比+24.18%,个人贷款同比+46.14%。零售贷款占比达26.21%,同比+4.71pct。零售贷款主要增长点为个人消费贷款,同比+150.31%,占零售贷款比例40%。公司保持资产质量优异,年末不良贷款率为1.15%,拨备覆盖率273%,Q4均环比持平。不良确认继续趋严,逾期90天以上贷款/不良贷款比例为70%,较Q2末-15pct。资本充足率无忧,公司2017年发行200亿元优先股以补充资本,资本充足率达14.33%,Q4环比+1.06pct。核心一级资本充足率10.69%。 打造消费金融特色,启动零售转型 2017年公司着力培育零售基因,以消费金融发展推动零售资产结构调整,聚焦财富管理和养老金融,加快业务模式和产品创新。2017年零售部门税前利润同比增长45.25%,占比提升5.95pct至18.51%。公司决定每10股转增4股并派息5元,2017年现金分红率25.53%,较2016年的20.98%大幅提高,上市以来20%以上的累计分红率居城商行前列。以4月20日收盘价14.71元/股计算的股息收益率达3.40%,股息分红投资价值突出。 公司转型初见成效,目标价17.91-19.70元 公司结构调整迅速,区位优势显著,我们调高2018-2020年归母净利润预测增速到8.72%/9.64%/10.99%,EPS 2.13/ 2.34/ 2.60元(18-19年前次预测EPS为2.06/2.25元),2018年BPS17.91元,对应PE6.89倍,PB 0.82倍。城商行2018年平均Wind一致预测PB为0.92倍,鉴于近期板块估值中枢回调,公司同业资产负债占比较高,我们给予2018年1.0-1.1倍PB,将目标价从19.50-21.10元小幅下调至17.91-19.70元。 风险提示:不良贷款增长超预期,资金市场利率上升超预期。

业绩超过我们预期,维持“买入”评级 公司于4月19日发布2017年年报,归母净利润同比增长0.27%。业绩超过我们预期。公司净息差稍下行但中间收入迅速做大,不良率稍有下行但隐性不良贷款指标改善明显,公司2017年确定存款立行和强化风险管理两大战略,改革初见成效,利润增速较前三季度转负为正,但结构调整速度有待观察。我们将目标价小幅下调至9.74-10.39元,维持“买入”评级。 全年净息差较上半年下行,中间收入增长迅速 2017年营收同比增长3.70%,增幅较前三季度减少1.50pct。净息差2.01%,较上半年下降9bp。我们测算的全年生息资产收益率4.20%,计息负债成本率2.39%,分别较上半年增加5bp和12bp。负债成本率上升较快预计是受企业定期存款利率和同业存单利率增加的影响。资产收益率上升主要是由贷款和投资类资产拉动。全年中间业务收入同比增长25.59%(前三季度同比增28.03%),占比27.73%。主要得益于银行卡和理财业务的较快增长。成本收入比32.96%,较前三季度减少2.46pct。 个人贷款同比大增,隐性不良贷款指标改善 2017年末资产同比增加6.48%,总资产达2.51万亿元。贷款总额同比增长14.46%,其中对公贷款同比增长10.29%,个人贷款同比大增31.54%。零售贷款占比达到23.18%。零售贷款主要增长点为信用卡贷款和住房抵押贷款。公司加强不良贷款确认。年末不良贷款率为1.76%,Q4环比小幅增加6bp。拨备覆盖率157%,Q4环比减少3pct。隐性不良贷款指标转好,逾期90天以上贷款/不良贷款比例为191%,较Q2末减少57pct。核心一级资本承压,年末核心一级资本充足率8.26%,Q4环比增加4bp。公司决定强化资本内源性积累,多渠道开展外源性补充。 正视问题,落实改革,结构调整推进 2017年公司确定新三年发展战略。其中“两大业务策略”指坚持存款立行和强化风险管理。从执行效果看,尽管存款付息率下半年小升,但是年末活期存款率较Q2末+30bp,主要增加的是对公活期存款,存款结构小幅改善。虽不良贷款率上升,但不良贷款确认趋严,隐性指标转好。公司在业务层面有多项措施出台,如将成立直销银行、资管子公司、北京城市副中心分行,及对总行营销、科技、运营等部门的架构调整。我们认为公司正视问题,积极应对,改革效果初现。明确定位将有利于整体业务结构转型。 公司转型深化,但结构调整速度仍待观察 预测公司2018-2020年归母净利润增速2.70%/4.43%/5.13%,EPS1.58/1.65/1.74元(18-19年前次预测EPS为1.56/1.63元,EPS较前次提高主要因为2017年末净利润增长超预期),2018年BPS12.98元,PE5.55倍,PB0.68倍。股份行2018年Wind一致预测PB0.85倍,我们认为公司转型深化,但短期内资产质量和结构的调整速度有待观察,给予2018年0.75-0.80倍PB。将目标价从10.51-11.68元小幅下调至9.74-10.39元。 风险提示:不良贷款增长超预期,资金市场利率上升超预期。

业绩超过预期,维持“增持”评级。 公司于3月29日发布2017年年报,归母净利润同比增长4.12%。业绩超过我们预期。公司净息差回升明显,资产质量平稳,新三年战略定位明确。我们将目标价上调至10.25-10.82元。维持“增持”评级。 净息差触底回升,银行卡业务大放异彩。 2017年营收同比下降7.04%(前三季度同比下降8.97%)。营收同比下降主要受资产增速放缓和净息差收窄的影响,但下半年净息差好转。全年净息差1.50%,较上半年大幅增加10bp,得益于生息资产收益率涨幅较大。公司通过削减低收益率的同业资产和投资类资产,使全年生息资产收益率达到4.01%,较上半年增加16bp。负债端压缩高成本同业负债,使全年计息负债成本率达到2.66%,较上半年仅增长8bp。手续费及佣金净收入同比下降8.65%,降幅较前三季度减少78bp,占营收比例为33.09%。其中银行卡服务手续费实现较快增长,同比增长达到30.95%。 个人贷款同比大增,资产质量平稳。 2017年资产5.90万亿元,同比微增0.11%。去年调结构力度加大,压降同业资产负债和投资类资产,结构向贷款倾斜。贷款平均余额同比增长16.26%,其中对公贷款同比增长10.72%,个人贷款同比增长26.71%。负债结构得到改善,年末活期存款平均余额占比43.22%,同比增加6.83pct。资产质量总体平稳。不良贷款率较Q3末微升2bp至1.71%。拨备覆盖率155.61%,较Q3末上升34bp。年末逾期90天以上贷款/不良贷款比例136%,较Q2末大幅减少10pct。资本充足率企稳,达到11.85%,较Q3末增加1bp。核心一级资本充足率偏低,为8.63%,较Q3末减少22bp。 打造三大特色,非息业务优势预计得到巩固。 到2017年Q4公司结构调整阶段性结束,资产规模止跌回升。面对新阶段公司对2018-2020年制定规划,明确“民营企业的银行、科技金融的银行、综合服务的银行”三大战略定位,着力打造直销银行、小微金融、投资银行“三大特色”业务。我们认为明确新战略有利于公司加快向轻资本化的转型。体现到营收结构上,我们预计非息业务的传统优势会进一步巩固。去年非息收入占比已经由38.97%上升至40.01%,保持在可比同业高位。尽管理财收入部分受到监管影响,但是信用卡业务带动的银行卡收入的快速扩张将成为非息收入的新增长点。 结构调整较快,战略清晰,享受估值溢价。 预测公司2018-2020年归母净利润增速4.51%/7.10%/8.38%,EPS1.43/1.53/1.66元(18-19年前次预测EPS为1.41/1.48元),2018年BPS11.39元,PE5.60倍,PB0.70倍。股份行2018年Wind一致预测PB0.85倍,我们认为公司主动调整资产负债结构,资产质量平稳,新战略定位明确,转型步伐渐快,给予2018年0.90-0.95倍PB。目标价从9.17-9.68元上调至10.25-10.82元。

业绩略低于预期,维持“增持”评级。 公司于3月29日发布2017年年报,归母净利润同比增长4.76%。业绩略低于我们预期。公司资产质量同比企稳,明确战略新定位,但业绩释放速度有待观察。我们将目标价略微下调至4.66-5.18元。维持“增持”评级。 净息差较前三季度微降,零售业务发力。 2017年营收同比下降0.07%(前三季度同比下降1.35%)。年末总资产19.47万亿元,同比增长7.27%。全年净息差1.84%,较前三季度微降1bp。 全年生息资产收益率和计息负债成本率均较上半年提升4bp。计息负债成本增加主要受同业负债量价齐升的影响,同业负债成本率较上半年增加20bp 到2.17%。但存款成本率1.52%,较上半年持平。资产端收益改善主要得益于贷款和投资类资产的收益提升,其中贷款收益率较上半年提升2bp 到3.91%。零售业务发力显著,贷款总额增长9.26%,个人贷款同比增速达到15.26%,个人贷款增量主要来自住房抵押贷款和信用卡。 不良贷款率年末小升,拨备计提加大。 2017年末不良贷款率1.45%,较Q3末增加4bp,但同比微降1bp。关注类贷款占比2.91%,较Q3末增加14bp,但同比下降21bp。从结构上看,不良贷款率下半年反弹主要受制造业和房地产行业不良贷款增加的影响,但是个人贷款的不良贷款余额和不良贷款率较Q2末实现“双降”。拨备覆盖率159%,较Q3末增加6pct。不良贷款确认严格,逾期90天以上贷款/不良贷款比例为83%。尽管2017年不良贷款率和关注贷款率先降后升,但从年度同比看,仍然保持下行趋势。在利润增速较好的基础上适当增加拨备计提有利于增强未来的风险抵补能力。 银行卡收入增长较快,二级资本债助力资本补充。 2017年手续费及佣金净收入占营收比重为18.35%,收入同比增长0.03%,增速较前三季度下降2.04pct。下半年增速放慢预计是受信用承诺手续费和顾问咨询费用增长减缓的影响,但是银行卡收入增长保持良好,同比增长7.25%。成本收入比28.34%,较前三季度增加1.54pct。得益于2017年末600亿元二级资本债的发行,资本充足率再上一个台阶,达到14.19%,较Q3末增加32bp。核心一级资本充足率11.15%,较Q3末持平。 提出新战略目标,打造全球一流银行。 公司2018年确定新战略目标,要建设成为新时代全球一流银行,提出到2050年分三步走的战略举措。预测公司2018-2020年归母净利润增速4.54%/6.16%/6.75%,EPS 0.61/ 0.65/ 0.69元(18-19年前次预测EPS为0.61/ 0.65元),2018年BPS 5.18元,PE 6.52倍,PB 0.77倍。可比三大行2018年Wind 一致预测PB 0.93倍,我们认为公司资产质量同比企稳,新战略定位明确,但战略推进到业绩释放的速度有待观察,给予2018年0.9-1.0倍PB。目标价从4.88-5.37元下调至4.66-5.18元。 风险提示:不良贷款增长超预期,资金市场利率上升超预期。

业绩基本符合预期,维持“买入”评级 公司于3月28日发布2017年年报,归母净利润同比增长4.01%。业绩基本符合我们预期。公司2017年结构调整到位,新一轮改革即将起步。我们将目标价略微下调至5.59-6.15元。维持“买入”评级。 全年净息差较上半年持平,低收益资产削减 2017年营收同比下降2.33%,降幅较前三季度收窄45bp。净息差1.52%,较上半年持平。全年生息资产收益率4.00%,计息负债成本率2.68%,均较上半年提升8bp。生息资产收益率提升主要得益于收益率较低的投资类资产和同业资产的规模削减。计息负债成本率提升主要受存款成本抬高的影响。下半年高利率的企业存款增长较快,使存款成本率从上半年的1.88%上升到全年的1.93%。全年净手续费与佣金收入同比增长9.47%(前三季度同比增10.92%),占比33.50%。主要得益于银行卡手续费的较快增长(同比增43.34%)。成本收入比31.92%,较前三季度增加2.06pct。 个人贷款同比大增,隐性不良贷款指标改善 2017年末资产同比增加1.70%,资产总量达到4.09万亿元。贷款总额同比增长13.19%,其中公司贷款同比增长9.64%,零售贷款同比大增25.16%。零售贷款占比达到40.85%。零售贷款主要增长点为信用卡贷款和住房按揭贷款。不良贷款率年末微升达到1.59%,Q4环比小幅增加1bp。拨备补充,拨备覆盖率158%,Q4环比增加4pct。隐性不良贷款指标改善,逾期90天以上贷款/不良贷款比例为103%,较Q2末减少8pct。资本较为充裕,2017年12月完成H股310亿港元定增,年末资本充足率13.49%,Q4环比增加82bp。 结构调整阶段性结束,目标建立国内一流商业银行 2017年公司大力进行结构调整,大幅压缩同业、资管业务,增加存贷基础业务占比。年末贷款占资产比例同比增加4.88pct到48.45%,存款占负债比例同比增加3.81pct到60.08%。转型过程中资产在Q2,Q3环比小幅收缩,到Q4资产止跌回升,预计结构调整阶段性结束。零售业务得以强化,全年零售利润总额占比同比提升8.72pct到34.54%。2018年公司以建设中国一流商业银行作为新的战略目标,依托于多元化金控集团的转型有望提速。在货币增速下行的资金荒环境中,公司率先完成可转债和H股定增两项再融资,优先股项目也正在推进,资本充裕将为后续改革打下基础。 结构调整资本补充领先同行,享受估值溢价 预测公司2018-2020年归母净利润增速5.2%/7.4%/8.3%,EPS0.63/ 0.68/ 0.74元,预测2018年BPS5.59元,PE6.42倍,PB 0.73倍。股份行2018年Wind一致预测PB0.84倍,我们认为公司转型进入新阶段,结构调整和资本补充领先同行,未来转型空间较大,享受一定估值溢价,给予2018年1.0-1.1倍PB。基于2017年年报数据预测,将目标价从5.76-6.33元微调至5.59-6.15元。 风险提示:不良贷款增长超预期,资金市场利率上升超预期。

业绩略超预期,维持“增持”评级 公司于3月26日发布2017年年报,归母净利润同比增长2.25%。业绩略超我们预期。公司2017年主动缩表,结构调整初步到位。我们将目标价上调至7.28-8.09元。维持“增持”评级。公司贷款利率提升较快,存款活期率小幅改善2017年营收同比增长1.91%(前三季度同比下降0.03%)。净息差1.79%,较前三季度增加1bp,主要得益于生息资产收益率提升。其中公司贷款利率提升较快,公司贷款2017年平均收益率4.81%,比上半年增加4bp。存款2017年平均成本率较上半年增加2bp到1.59%。活期率改善,活期存款平均余额占比较Q2末增加1.51pct到51.75%。全年净手续费与佣金收入同比增长10.83%(前三季度同比增10.47%),占比29.90%;主要得益于银行卡手续费的较快增长(同比增57.59%)。预计受员工成本增加影响,成本收入比29.92%,较前三季度增加3.66pct。 个人贷款同比大增,拨备计提力度加大 2017年末资产同比下降4.27%,资产总量达到5.68万亿元。贷款总额同比增长11.08%,其中公司贷款同比微增0.63%,个人贷款同比大增28.75%。零售贷款占比达到38.52%。零售贷款主要增长点为信用卡贷款和住房抵押贷款。不良贷款率微升,加大拨备计提力度。2017年末不良贷款率1.68%,Q4环比小幅增加2bp。拨备覆盖率169%,Q4环比增加8pct。逾期90天以上贷款/不良贷款比例为109%,较Q2末减少1pct。资本偏紧,2017年末资本充足率11.65%,Q4环比下降10bp。 结构主动调整阶段性结束,未来目标“三驾齐驱” 2017年公司确定降增速、提转速、调结构的目标,将信贷资源向零售业务倾斜,主动压降同业资产和应收款项类投资,成为业内首家主动“缩表”的银行。Q1-Q3资产环比增速分别为-3.02%、-1.75%、-2.02%。直到Q4资产规模止跌回升,环比增速达到2.54%。零售发力效果明显,全年零售业务营收、税前利润占比分别提升至34.7%、38.8%。公司资产负债结构调整阶段性结束,2018-2020年战略目标调整为推动对公、零售、金融市场业务从“一体两翼”向“三驾齐驱”转变。我们预计2018年在缩表结束后,资产将回归增长轨道,战略综合化定位有利于增强盈利的稳定性。 战略执行坚定,结构调整迅速,享受估值溢价 预测公司2018-2020年归母净利润增速3.7%/4.3%/5.6%,EPS0.90/0.94/0.99元(18-19年前次预测EPS为0.89/0.93元),2018年BPS8.09元,PE7.09倍,PB0.79倍。股份行2018年Wind一致预测PB0.84倍,我们认为公司战略执行坚定,率先调整结构,零售改革力度大,享受一定估值溢价,给予2018年0.9-1.0倍PB。目标价从6.91-7.68元上调至7.28-8.09元。 风险提示:不良贷款增长超预期,资金市场利率上升超预期。

业绩略超预期,维持“增持”评级。 公司于3月23日发布2017年年报,归母净利润同比增长13.00%。业绩略超我们预期。公司进入战略转型新阶段,预计利润进入释放快车道。我们将目标价上调至36.07-38.08元。维持“增持”评级。 净息差较前三季度提升,吸存能力突出。 2017年营收同比增长5.33%(前三季度同比增长3.38%)。净息差2.43%,较前三季度增加1bp,主要得益于Q4贷款风险定价提升、存款规模增长、负债结构优化等因素。公司吸存能力突出。全年存款成本率仅为1.27%,与2016年持平。2017年末存款活期率较Q2末继续提高43bp到62.84%。全年净手续费与佣金收入同比增长5.18%(前三季度同比增0.20%),占比28.98%。因公司2016年对受托理财收入完成权责发生制核算优化改造,所以手续费增速前低后高。成本收入比30.23%,较前三季度增加2.33pct。公司为支持战略落地增加人工费用投入和IT设施投入。 零售贷款占比过半,不良率持续下行。 2017年末资产同比+5.98%,资产总量达到6.30万亿元。贷款总额同比+9.30%,其中公司贷款同比+6.21%,零售贷款同比大增15.88%,零售贷款占比达到50.08%。零售贷款主要增长点为个人住房贷款和信用卡贷款。资产质量压力释放,拨备充裕。2017年末不良贷款率1.61%,Q4环比-5bp,实现连续四个季度环比下行。拨备覆盖率262%,Q4环比+27pct。逾期90天以上贷款/不良贷款比例为79.59%,较Q2末-57bp。Q4完成优先股发行,资本进一步夯实。2017年末资本充足率15.48%,Q4环比+47bp。 打造金融科技银行,首先成立资管子公司。 公司走在行业改革前列,在业内率先推进“轻型银行”战略,成功实现零售转型。2017年零售客户数突破1亿户,零售营收占比51.29%,同比提升1.82pct。针对下一阶段改革,公司提出打造“金融科技银行”的目标,拟在2018年核定上年营收的1%(22.1亿元),设立金融科技创新项目基金专项用于金融科技投入,现已推出“摩羯智投”等产品。我们认为此举将继续巩固招行零售金融的优势。在资管方面,公司的理财产品2.19万亿元,规模居于行业第二位。公司加快创新步伐,针对大资管新规要求,拟在业内首先出资50亿元设立资管子公司,实现理财公司化、独立化运作。 零售银行龙头,享受估值溢价。 公司转型领先,业绩释放较快。我们对公司前景看好,预测公司2018-20年归母净利润增速14.7%/17.0%/18.3%,EPS3.19/3.73/4.41元(18-19年前次预测EPS为3.14/3.63元),18年BPS20.04元,PE9.50倍,PB1.51倍。股份行18年Wind一致PB0.87倍,国际巨头富国银行18年彭博一致PB1.30倍(富国/招行18年彭博/Wind一致预测ROE为12.19%/15.93%),我们认为公司作为首家零售转型龙头应享受估值溢价,给予2018年1.8-1.9倍PB。目标价从32.37-34.17元上调至36.07-38.08元。

零售战略效果突出,维持“买入”评级 公司于3月14日发布2017年年报。公司2017年归母净利润同比增长2.61%。业绩基本符合我们预期(前次预测归母净利润同比增速2.79%)。公司转型执行效果突出,2017年零售净利润占全行比例过半。预测2018-2020年归母净利润增速为4.9%,5.8%,7.3%。预计2018年EPS为1.40元(因为2017年归母净利润增速略低于前次预测,所以把2018预测EPS从1.41元下调为1.40元),BPS为12.90元,对应PE8.51倍,PB0.92倍。对标股份行2018年0.88倍PB均值,零售优先转型银行享受估值溢价,给予2018年末1.2到1.3倍PB。目标价从14.17-15.35元上调至15.48-16.77元。维持“买入”评级。 零售利润占比过半,17Q4存款增长提速 2017年公司零售业务转型显著,已经成为公司盈利的核心驱动力。零售营收同比增长42%,在全行营收占比为44%;零售净利润同比增长68%,在全行净利润中占比为68%。我们认为目前公司利润增速较低只是转型过程中的阶段性表现,随着零售改革深入,业绩提升可期。影响盈利的两个因素净息差和不良贷款未来均有改善潜力。虽然2017年受负债成本上升的影响,全年净息差2.37%,较前三季度下降4bp。但是Q4计息负债增长主要来自存款,反映加大吸存力度收到成效。我们认为存款增速提升后,使用低成本存款置换高成本同业负债,净息差存在扩大空间。 不良贷款压力释放,不良贷款率Q4环比下降 资产质量从2017年Q3的企稳进入Q4的改善阶段,不良贷款压力释放。2017年末不良贷款率1.70%,Q4环比下降5bp,已经低于商业银行同期不良贷款率1.74%。拨备覆盖率151%,Q4环比小降1.03pct。隐含不良贷款指标向好。2017年末关注类贷款占比3.70%,Q4环比下降19bp。2017年末逾期90天以上贷款/不良贷款为143%,较Q2下降11pct。 资产零售化特色清晰,信用卡贷款大幅增长 资产负债结构调整持续进行,零售化特色逐步清晰。2017年末资产同比增长10.0%,资产总量达到3.3万亿元。贷款结构贯彻零售转型战略,2017年末贷款总额同比增长15.48%,其中对公贷款同比下降8.5%,对私贷款(含信用卡)同比大幅增长57.0%。对私贷款主要增长点为信用卡,2017年末信用卡流通卡量同比大增49.7%。零售转型竞争激烈,公司明确了零售贷款(LUM)拉动AUM,以信用卡带动借记卡的尖兵战略,找到转型突破口。2017年末资本充足率11.20%,核心一级资本充足率8.28%,Q4环比分别下降8bp和4bp。 信用卡业务填补收入缺口,银行卡收入大增 2017年手续费及佣金收入同比增长10.1%,占营收比例29.0%,较前三季度持平。信用卡业务扩张带来的银行卡手续费收入的增长,填补了理财产品规模下滑导致的收入缺口。银行卡手续费收入同比大增49.3%。 风险提示:不良贷款增长超预期,资金市场利率上升超预期。