公司公告2024年度报告和2025年第一季度报告。2024年公司实现收入88.7亿元，同比增长26.86%；归母净利润2.16亿元，同比减少97.46%；扣非归母净利润-3.33亿元，同比增长93.19%。2025年第一季度公司实现收入30.02亿元，同比增长108.22%；归母净利润1.71亿元，同比增长449.58%；扣非归母净利润0.26亿元，同比增长108.3%。 产能恢复主业实现盈利，负债清偿费用下降。拆分2025年第一季度业绩来看，公司非经常性损益（主要为债务重组损益）贡献1.4亿元、减值及资产处置影响-1.6亿元，加回少损影响的0.6亿元，公司主营业务实现的利润在1.3亿元，伴随产能恢复，主业已恢复盈利能力，同时公司负债率持续下降，2025年一季度资产负债率44.9%，环比下降1.5pct；财务费用率1.46%，较2023年11.3%水平明显下降。 生猪出栏量稳步提升，运营成本明显下降。2024年，公司出栏生猪414.7万头，同比减少24.3%，其中商品猪199.5万头，同比减少9.1%，商品猪均重134.4kg，均价16.4元/kg；仔猪215.1万头，同比减少34%；2025年第一季度，公司出栏生猪164.8万头，同比增加78.6%，其中商品猪68.9万头，同比增加86.5%；仔猪95.8万头，同比增加73.3%，商品猪均重130.3kg，均价14.9元/kg。公司出栏体量稳步提升，已经连续两个季度出栏量在160万头以上。产能层面，2024年末公司能繁母猪存栏27.5万头，较2024年三季度末增加1.8万头，公司预计2025年整体出栏量在700万头以上。 借助股东运营能力，推进饲料复工复产。2024年公司销售饲料（含调拨至养殖板块）124万吨，同比增长94%，公司借助双胞胎集团强大的序列运营能力，积极稳健地开展饲料工厂复工复产工作，饲料销量明显提升。 投资建议：结合公司2025年出栏量目标以及当前猪价变化，我们调整2025-2026年业绩，并引入2027年业绩预测，从而2025-2027年归母净利润分别为4.65亿元、5.87亿元、15.33亿元，同比分别+115%、+26.1%、+161.2%，对应PE分别为55.1x/43.7x/16.7x，维持“增持”评级。 风险提示：发生重大疫病的风险、生猪价格波动的风险、原材料价格波动的风险、现金流风险、食品安全风险等。

公司发布2024年年报及2025年一季报。2024年，公司实现营收52.45亿元，同比增长21.22%，实现归母净利润6.25亿元，同比增长45.68%。 2025年一季度公司实现营收14.8亿元，同比增长34.82%，实现归属净利润2.04亿元，同比增长37.68%。 国内自主品牌业务表现持续亮眼，自有品牌收入同比+29%，直销收入同比+59%。1）分业务看，公司2024年自有品牌收入35.45亿元，同比+29%，占比67.6%（（+4.2pcts），OEM/ODM收入16.75亿元，同比+19%；2）分产品看，零食收入24.8亿元，同比+14.7%，占比47.4%，主粮收入26.9亿元，同比+28.9%，占比51.3%（+3.06pcts）；3）分销售模式看，直销模式收入19.69亿元，同比+59%，占比37.6%，OEM/ODM收入16.75亿元，同比+19%，占比31.9%，经销收入15.76亿元，同比5.5%，占比30%；4）分国内外看，国内业务收入35.51亿元，同比+24%，占比67.7%（+1.54pcts）。2024年公司毛利率/净利率分别42.3%/11.96%，同比+5.4pcts/+2pcts。可以看到，在关税不确定性背景下，公司持续加大国内自有品牌投入，表现亮眼。 公司高端品牌战略成效显著，持续保持研发投入。公司加快品牌高端化步伐，提升了麦富迪品牌的高端产品占比，高端副品牌霸弗天然粮迅速崛起，2024年双11期间全网销售额同比增长150%，同时旗下高端肉食猫粮品牌弗列加特也获得了快速增长，2024年，弗列加特进行品牌2.0升级，创新自研鲜肉标准化处理系统和低温真空鲜肉浓缩工艺，重磅推出0压乳系列产品和高鲜肉天然粮系列，2024年双11期间全网销售额同比增长190%。其次，推出超高端犬粮品牌汪臻醇，凭借透明可溯源食材体系与极简限定性配方理念，填补了国内品牌犬粮市场超高端领域的空白。根据Euromonitor，2015-2023年公司国内市占率从2.4%提升至5.5%，实现翻倍，位列国产品牌市占率第一。 盈利预测与投资评级：公司宠物食品生产、制造、研发优势领先，伴随国内宠物经济红利延续，公司头部效应持续释放，自主品牌新业务有望加速放量，龙头地位持续夯实，市场份额加速扩张。我们预计2025-2027年公司归母净利润分别为7.6/9.6/12.8亿元，对应PE分别为55X/43X/33X，维持“买入”评级。 风险提示：国内市场竞争加剧，原材料价格、汇率波动，海外市场拓展不利，贸易摩擦等风险。

公司公告 2025年第一季度业绩预告。 公司 2025年第一季度实现净利润 45亿元-50亿元，同比增长 283.02%-303.35%；归母净利润 43亿元-48亿元，同比增长 280.75%-301.77%。 一季度销售增量明显， 仔猪销量大幅增加。 2025年第一季度，公司合计出栏量生猪 2265.7万头，同比增长 41.5%，其中商品猪 1839.5万头，同比增长 20%； 仔猪 414.9万头，同比增长 595%； 种猪 11.3万头， 同比增长 6%。 一季度公司结合市场仔猪需求， 适当加大仔猪销售，拉动整体销量显著上升；同时，公司商品猪销量亦明显增加，侧面反映公司养殖效率上升。 3月成本下降显著，目标全年完全成本平均 12元/kg。 我们测算一季度商品猪销售均价 14.6元/kg，完全成本 12.8元/kg，销售均重123.9kg。 2025年一季度公司各月成本呈现持续下降态势， 1-3月公司完全成本分别为 13.1元/kg、 12.9元/kg、 12.5元/kg 左右， 2025年的成本目标是全年平均 12元/kg，继续领跑行业。 投资建议。 结合 2024年年报与当期猪价、成本表现，我们调整 2025-2026年盈利预测并引入 2027年盈利预测，预计 2025-2027年归母净利润分别为 241.7亿、 204.8亿、 251.2亿，同比分别+35.2%、 -15.3%、+22.6%， 当前对应 2025年 PE 为 9.5x，维持“买入”评级。 风险提示： 发生重大疫病的风险、生猪价格波动的风险、原材料价格波动的风险、现金流风险、食品安全风险。

公司公告 2024年度业绩预告。 公司 2024年度预计实现归母净利润为 170亿元-180亿元； 我们测算对应 2024年第四季度归母净利润区间为 65.2亿元-75.2亿元。 第四季度出栏量增速加快，成本继续下降。 2024全年公司生猪出栏量7160.2万头，同比增长 12.2%，其中仔猪 565.7万头、种猪 46.2万头，我们测算商品猪销售均价 16.3元/kg，均重 123.5kg，完全成本 14.0元/kg，生猪头均盈利 281元/头；第四季度，公司生猪出栏量 2145.8万头，同比增长 27.7%，其中仔猪 105.2万头、种猪 5.9万头，我们测算商品猪销售均价 16.1元/kg，完全成本 13.1元/kg，较第三季度下降 0.6元/kg，生猪头均盈利 360.5元/头。 2024年四季度公司各月成本呈现持续下降态势， 2024年 10-12月公司完全成本分别为 13.3元/kg、 13.1元/kg、 13元/kg 左右，达成年底 13元/kg 的成本目标。在不考虑饲料原料价格波动的情况下，公司希望 2025年阶段性达到 12元/kg 的成本目标。 量增不息，产能与存栏水平持续提升。 生猪存栏方面， 截止 2024年 11月末，公司生猪存栏量 4900万头左右，较 2023年末增长 22.5%；能繁母猪方面， 2024年底公司能繁母猪存栏 351.2万头，较 2023年末增长12.2%，在盈利能力提升的同时，公司产能与存栏水平继续保持较快增长，2025年出栏增长值得期待。 投资建议。 根据 2024年实际销售情况和价格以及公司成本进一步下降预期，我们调整 2024-2026年盈利预测，预计 2024-2026年归母净利润分别为 179.8亿元、 243.5亿元、 191.7亿元，同比分别+521.7%、 +35.4%、-21.3%， 当前对应 2025年 PE 为 8.4x，维持“买入” 评级。 风险提示： 发生重大疫病的风险、生猪价格波动的风险、原材料价格波动的风险、现金流风险、食品安全风险。

公司公告2024年度业绩预告。 公司2024年度预计实现营业收入超1,000亿元，归母净利润为90亿元-95亿元，实现扭亏为盈；对应2024年第四季度归母净利润区间为26亿元-31亿元。年度目标实现，成本持续优化。2024全年公司销售肉猪3018.28万头，同比增加15%，完成全年3000-3300万头目标，我们测算销售均重122.5kg，销售均价16.70元/kg；第四季度公司销售肉猪862.07万头，同比增加8.6%，我们测算销售均重123.8kg，销售均价16.7元/kg。盈利方面，我们按第四季度肉猪养殖综合成本14.0元/kg估算头均盈利约335元/头。 公司成本水平持续优化，初步规划2025年全年肉猪养殖综合成本目标为13元/公斤以下。肉鸡业务稳步扩量，盈利保持平稳。2024全年公司销售肉鸡12.08亿只，同比增加2.1%，我们测算销售均价13.1元/kg；第四季度公司销售肉鸡3.38亿只，同比增加4.9%，我们测算销售均价12.6元/kg。盈利方面，我们按第四季度毛鸡出栏完全成本11.4元/kg估算单羽盈利约2.5元。 投资建议。考虑由于2024年四季度猪价、鸡价表现略低于预期，我们下调2024-2025年猪、鸡价格预测，并结合2024年实际销售情况，调整2025-2026销量预期，从而预计2024-2026年公司归母净利润94.5亿元、111.7亿元、92.4亿元，同比分别+248%、+18.1%、-17.3%，当前对应2025年PE为9.8x，维持“买入”评级。 风险提示：发生重大疫病的风险、生猪价格波动的风险、原材料价格波动的风险、现金流风险、食品安全风险。

公司公告 2024年三季度报告。 2024年前三季度，公司实现收入 58.37亿元，同比增长 0.89%；归母净利润 3.01亿元，同比增长 110.67%；扣非归母净利润-2.96亿元，同比增长 88.68%。 2024年第三季度，公司实现收入 26.15亿元，同比增长 60.08%；归母净利润 4.28亿元，同比增长151.93%；扣非归母净利润-0.26亿元，同比增长 96.43%。 生猪养殖生产规模恢复， 运营成本明显下降。 2024年前三季度， 公司出栏生猪 247.69万头，同比减少 40.1%，其中商品猪 117.29万头，同比减少 33.0%，商品猪均重 132.9kg，均价 16.2元/kg；仔猪 130.4万头，同比减少 45.4%； 公司出栏生猪 88.77万头，同比减少 22.7%，其中商品猪46.26万头，同比减少 8.3%；仔猪 42.51万头，同比减少 34%，商品猪均重 133.4kg，均价 18.9元/kg。 单三季度，公司生猪养殖业务实现季度扭亏为盈，净利润超 1亿元。产能层面，公司持续恢复生猪生产规模，已组织 11个母猪场复产， 三季度末公司能繁母猪存栏月 25.7万头，较年初增加 7万头， 后备母猪 5.85万头，公司预计今年底能繁母猪存栏在 28万头以上， 2025年预计出栏数量将超过 700万头。成本层面，公司复用双胞胎集团的管理与平台，生产成绩提升显著， 断奶仔猪运营成本自去年年底近 600元/头下降至 400元/头以下；生产端育肥运营成本从去年年底近20元/公斤下降至 9月底约 15元/公斤，下降幅度近 25%； PSY 提高明显，目前恢复至 25-26左右，育肥上市率 91%以上。 饲料持续复工复产，前三季度总销量超 90万吨。 前三季度，公司饲料总销量超 90万吨，外销量 70万吨， 9月单月外销量超 12万吨，公司持续推进饲料复工复产，快速开发禽料、猪料等优质客户及养户，预计明年饲料端仍有较好增长。 投资建议： 考虑三季度公司投资收益额增加，我们上调 2024年业绩预期，从而 2024-2026年归母净利润分别为 5.14亿元、 5.5亿元、 20.4亿元，同比分别-94%、 +7.1%、 +270.9%，对应 PE 分别为 55x/51.4x/13.8x，维持“增持”评级。 风险提示： 发生重大疫病的风险、 生猪价格波动的风险、 原材料价格波动的风险、 现金流风险、 食品安全风险等。

公司公告 2024年三季度报告。 2024年前三季度，公司实现收入 21.54亿元，同比减少 18.98%；归母净利润 3.01亿元，同比减少 56.04%。 2024年第三季度，公司实现收入 7.78亿元，同比减少 3.36%；归母净利润 1.18亿元，同比减少 0.94%。 父母代贡献主要利润，商品代缩量涨价。 2024年前三季度，我们估算公司销售商品代鸡苗约 4.2亿羽，同比减少 14%，销售均价 3.1元/羽；父母代鸡苗约 900万套，同比减少 22%，销售均价约 39元/套。 2024年第三季度，我们估算公司销售商品代鸡苗约 1.5亿羽，同比减少 12%，销售均价 2.9元/羽；父母代鸡苗约 300万套，同比减少 25%，销售均价超过 50元/套。三季度以来，父母代鸡苗价格上涨明显，市场对于优质种源品种的需求提升，带动公司盈利能力提升，我们假设公司父母代成本 17元/套、商品代成本 2.7元/套，则父母代利润约为 1亿元、商品代利润约为 0.3亿元，父母代贡献主业核心利润。 10月以来，行业上游产不足需，价格上行明显， 10月公司父母代报价达到 70元/套，商品代鸡苗报价 4.9元/只，看好公司四季度盈利弹性。 种猪销售大幅增长， 909鸡苗价格上升。 909方面， 2024年前三季度，公司销售约 0.6亿只，同比减少 0.5%，销售均价 1.3元/羽，第三季度公司销售 0.18亿只，同比减少 14%，销售均价 1.4元/羽，均价环比上涨6%。种猪方面， 2024年前三季度，公司销售约 1.4万头，同比增长 777%，销售均价 2658元/头；第三季度公司销售月 0.6万头，同比增长 1148%，销售均价 2597元/头。 投资建议： 结合前三季度销售增速和四季度鸡价情况， 上调 2024-2026年业绩预期，预计 2024-2026年实现归母净利润 5.48、 6. 13、 6.91亿，同比分别+1.3%、 +12%、 +12.7%， 对应 2024年 18.6xPE， 维持“买入”评级。 风险提示： 鸡苗价格波动、原材料价格波动、发生鸡类疫病等。

公司公告 2024年三季报及分红预案。 公司 2024年前三季度实现营业总收入 754.19亿元，同比增长 16.56%，归母净利润 64.08亿元，同比增长241.47%； 第三季度实现营业总收入 286.62亿元，同比增长 21.95%，归母净利润 50.81亿元，同比增长 3097.03%。 同时，公司提出 2024年前三季度利润分配预案，拟向全体股东每 10股派发现金 1.5元（含税），合计派发现金约 9.95亿元。 生猪生产持续向好，猪价景气兑现。 2024年前三季度公司销售肉猪 2156.2万头，同比增加 18%，我们测算销售均重 121.9kg，销售均价 16.7元/kg； 第三季度公司销售肉猪 718.8万头，同比增加 10%，我们测算销售均重121.9kg，销售均价 19.48元/kg。盈利方面， 我们按第三季度肉猪养殖综合成本 14.2元/kg 估算头均盈利约 643元/头。 黄鸡盈利保持平稳， 旺季出栏增量显著。 2024年前三季度公司销售肉鸡8.71亿只，同比增加 1.0%，我们测算销售均价 13.0元/kg；第三季度公司销售肉鸡 3.2亿只，同比增加 4.7%，我们测算销售均价 13.1元/kg。 盈利方面，我们按第三季度毛鸡出栏完全成本 12元/kg 估算单羽盈利 2.4元。 回购分红并举，坚定投资者信心。 公司于今年 9月 18日公告金额 9-18亿元的股份回购方案，截止今年 9月 30日，公司已回购总金额约 3亿元； 今年 10月 20日，公司取得中国农业银行 10亿元贷款支持用于回购股票，彰显了公司对于长期发展信心。公司于 10月 23日公告前三季度利润分配预案，叠加 6月实施的年度分红，本年度公司预计合计分红现金达到 16.6亿元（含税）。 投资建议。 考虑由于今年四季度猪价、鸡价表现略低于预期， 我们下调2024年猪、鸡价格预测，从而预计 2024-2026年公司归母净利润 121亿元、 148.6亿元、 94.6亿元，同比分别+289.5%、 +22.8%、 -36.3%，当前对应 2024年 PE 为 10.6x，维持“买入”评级。 风险提示： 发生重大疫病的风险、生猪价格波动的风险、原材料价格波动的风险、现金流风险、食品安全风险。

重整完成，孕育新生。 公司创立于 1996年， 主营饲料、生猪养殖及兽药生产与销售。 2021及 2022年，公司面临严峻的流动性困难，资金周转压力较大，无法清偿到期债务， 2022年 10月公司启动预重整。 2023年 7月确认双胞胎信达联合体为中选投资人， 2023年 12月公司完成重整计划全部执行工作。 重整后，公司控股股东为双胞胎农业， 截止 2024Q2末， 占公司总股本比例为 15.06%。双胞胎是中国大型饲料销售和养殖企业， 实力雄厚， 2023年饲料销量突破 1300万吨， 上市肥猪 1352万头。 饲料：依托股东实力，重启饲料业务。 2021年及以前，公司的饲料销售量级近 500万吨。 2022年以来，公司对国内亏损的饲料厂进行停产安排，导致 2022-2023年饲料销量大幅下降，在 2023年公司饲料销量仅 64万吨。 2023年末，随着重整工作的完成，双胞胎集团为公司饲料业务提供全方面支持，截止 6月 21日，公司在全国拥有 50多个饲料工厂，饲料产能1100万吨， 2024年 6月公司已经恢复 11家饲料厂生产，预计 2024年底将达到 24家饲料厂正常生产。 2024年 4月份，公司单月完成对外销售逾6万吨，同比及环比均有较大提升。 2024年上半年，公司销售饲料 50.26万吨。 养殖：共享管理平台，重塑生猪产能。 2023年公司出栏生猪 547.9万头，较 2021年高点的 1492.7万头下降 63.3%。重整后，控股股东双胞胎对公司施行了一系列帮扶工作。 1）仔猪兜底保障。 2023年，公司向双胞胎销售仔猪 135.3万头，全年合计兜底出售占公司销售仔猪的 42%，销售金额 3.5亿元。 2024年预计公司将继续向双胞胎销售猪只 15亿元，有效保证公司销售实现和资金回流。 2） 饲料代工及授信。 双胞胎为公司提供饲料代加工服务， 并给予公司低于集团同类服务价格 20%以上的优惠和赊销支持。 2023年公司从双胞胎采购饲料、兽药金额达到 11.2亿元，占采购额的 17.8%。 3）合资增量业务。 2024年 1-4月，公司设立 3家养殖子公司双正农牧、双正农业、双正养殖，公司对 3家子公司均持股 60%，其中双正农牧由双胞胎股份持股 40%、双正农业与双正养殖由双胞胎畜牧持股 40%，以盘活南方地区产能。基于上述支持，公司目标 3年内实现生猪上市规模 1200万头的能力， 2024年年底力争能繁母猪存栏突破 30万头， 2年内生猪上市综合成本较 2023年水平下降 1.5元/斤以上。 投资建议。 我们预计 2024-2026年公司实现归母净利润 4.66、 5.50、 20.41亿元，同比分别-94.5%、 +18.0%、 +270.9%，考虑公司 2026年实现产能的基本复产，对应 PE 为 13x，可比公司 2026年 PE 平均在 13x，同时公司存在控股股东双胞胎资产注入预期，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示： 发生重大疫病的风险、 生猪价格波动的风险、 原材料价格波动的风险、 现金流风险、 食品安全风险等。

公司公告2024年中报。公司2024年上半年实现营业总收入467.58亿元，同比增长13.49%，归母净利润13.27亿元，同比增长128.31%；单二季度实现营业总收入249.10亿元，同比增长17.36%，归母净利润25.63亿元，同比增长232.16%。二季度拆分来看，公司养猪业务盈利约18亿元、养鸡业务盈利约8亿元，其他相关及配套业务与总部费用相抵后盈利超1亿元，少数股东损益1亿元。 生猪板块提质稳速，成本进一步优化。2024年上半年公司销售肉猪1437万头，同比增加22%，我们测算销售均重121.9kg，销售均价15.32元/kg；二季度公司销售肉猪719.4万头，同比增加16%，我们测算销售均重123.7kg，销售均价16.34元/kg。盈利方面，上半年公司肉猪养殖综合成本降至14.8元/kg，同比下降2.4元/kg，二季度，公司生猪养殖成绩继续提升，单二季度肉猪养殖综合成本降至14.2元/kg，季度环比下降1元/kg，6月肉猪养殖成本已降至13.8元/kg。产能方面，截止2024年6月末，公司能繁母猪约164-165万头，较3月末增加9-10万头，后备母猪充足。 养鸡成本稳中有降，二季度盈利弹性扩大。2024年上半年公司销售肉鸡5.48亿只，同比减少1.04%，我们测算销售均价13.3元/kg；二季度公司销售肉鸡2.8亿只，同比减少2.2%，我们测算销售均价13.6元/kg。盈利方面，上半年公司毛鸡出栏完全成本降至12.4元/kg，同比下降1.6元/kg，我们测算单羽盈利约1.9元；二季度毛鸡出栏完全成本下降至12.2元/kg，季度环比下降0.6-0.8元/kg，我们测算单羽盈利约为2.9元，6月毛鸡出栏完全成本约11.8元/kg。 资产负债表修复加快，预期年内负债率降至55%。得益于畜禽主产品价格上涨，叠加养殖成本持续下降，公司资产负债表加快修复，公司加速偿还部分有息负债。二季度末，公司资产负债率降至59%以下，比去年末下降约2.5pct，环比一季度末下降4.4pct。当前公司资金储备较为充裕，若未来行情较好，公司将继续偿还债务，降低负债率，公司希望年内资产负债率降至55%以下。 投资建议：考虑公司成本改善与当前猪、鸡价格表现，我们上调2024-2025年盈利预测，调整2026年公司盈利预测，预计2024-2026年公司归母净利润160.7亿元、151.1亿元、96.7亿元，同比分别+351.4%、-5.9%、-36%，当前对应2024年PE仅7x，维持“买入”评级。 风险提示：发生重大疫病的风险、生猪价格波动的风险、原材料价格波动的风险、现金流风险、食品安全风险。

公司公告 2024年一季报。 2024年一季度公司实现营业收入 262.7亿元，同比增长 8.57%；归母净利润-23.8亿元，同比减少 98.56%；扣非归母-23.9亿元，同比减少 90.62%。 生产成本逐月下降， 全年冲击 14元/kg 成本目标。 2024年一季度公司出栏量合计 1601.1万头（其中仔猪 59.7万头、种猪 10.7万头），同比+16%， 我们测算商品猪均价 14.0元/kg，完全成本 15.4元/kg。 公司成本的持续下降主要来源于生产成绩的提升。 由于冬季疫病造成养殖成绩下降以及春节期间有效销售天数少， 2024年 1-2月生猪养殖完全成本阶段性上升至 15.8元/kg。公司 3月以来猪群疫病影响逐步降低，伴随着生产成绩改善和饲料价格下降， 3月公司完全成本已经下降至 15.1元/kg。公司希望于 2024年三季度或四季度达成 14元/kg 的成本目标，全年平均实现 14.5元/kg 成本目标， 相对 2023年 15元/kg 的成本下降 0.5元/kg，其中饲料降价贡献约 0.3元/kg，生产管理改善预计贡献约 0.3元/kg。 产能储备充足，经营稳健增长。 产能方面， 截止 2024年 3月底，公司能繁母猪数量为 314.2万头，较 2023年 12月末增长 0.4%， 4月底或将达到 318万头-320万头，公司为 2024年全年设定的出栏量目标为 6,600-7,200万头，同比增长 3.4%-12.8%。 资本开支方面， 2024年一季度资本开支为 48亿元，主要用于支付已完工结算部分， 预计 2024年资本开支在 100亿元左右，其中 30亿元用于维修改造，剩余部分用于已完工项目的结算。 现金流方面， 公司资金储备充足， 2024年一季度公司货币资金230.24亿元，较 2023年末增长 18.5%，资产负债率 63.59%，较 2023年末增长 1.48pct，我们认为系公司在周期低迷时储备低息借款所致。 屠宰量保持增加， 运营效率不断提升。 2024年一季度公司屠宰生猪 293.6万头，同比增加 18%， 截至目前共投产 10家屠宰厂，投产屠宰产能 2,900万头/年。 2023年，公司产能利用率已提升至 46%，伴随屠宰产能利用率提升，公司屠宰业绩有望持续改善。 投资建议。 结合公司 2024年一季度成本表现和 2023年年报财务数据，我们调整 2024-2025年、 引入 2026年盈利预测，预计 2024-2026年归母净利润分别为 147.1亿元、 244.6亿元、 307.6亿元，同比分别+445%、+66.3%、 +25.8%，当前对应 2024、 2025年 PE 分别 16.5x、 9.9x。 公司继续保持大规模出栏水平下的成本领先地位，有望在周期反转下充分兑现业绩，维持“买入”评级。 风险提示： 发生重大疫病的风险、生猪价格波动的风险、原材料价格波动的风险、现金流风险、食品安全风险。

公司公告 2024 年一季报。 公司 2024 年一季度实现营业总收入 218.5 亿元，同比增长 9.4%；归母净利润-12.36 亿元，同比增长 55%；扣非归母净利润-10.52 亿元，同比增长 62.2%。 拆分来看，公司养猪业务亏损 9 亿元、养鸡业务微利、其他相关及配套业务盈利 1 亿元、投资业务浮亏 3 亿元、总部及其他费用约 1-2 亿元。猪业扩量提质，成本竞争力增强。 2024 年一季度公司销售肉猪（ 含毛猪和鲜品） 718 万头，同比增加 28%，我们测算销售均重 120.2kg，销售均价14.26 元/kg。盈利方面，公司生猪养殖成绩提升明显，成本明显下降，一季度肉猪养殖综合成本降至 15.2 元/公斤，季度环比下降 1 元/公斤，其中 3月已降至 14.8 元/公斤，月度环比下降 0.8 元/公斤；伴随公司成本降低叠加公司高价区产能布局较多，公司 3 月单头肉猪基本实现盈亏平衡；总体看一季度公司养猪业务亏损约 9 亿元。产能方面，截止 2024 年 3 月末，公司能繁母猪约 155 万头，后备母猪充足， 3 月份 PSY 已提升至 23 左右，对于公司 2024 年 3000-3300 万头的销售目标而言，公司产能储备充裕。禽业优势维持，成本精进优化。 2024 年一季度公司销售肉鸡（含毛鸡、鲜品和熟食） 2.67 亿只（其中鲜销 13%），同比微增 0.2%，我们测算销售均价 13.02 元/kg。盈利方面，一季度公司毛鸡出栏完全成本 12.8 元/公斤，季度环比下降 0.2 元/公斤，其中 3 月已降至 12.6 元/公斤，依托公司优异的成本控制水平，公司在春节后鸡价不佳的环境下依然实现盈利。债务结构较优，资金储备充足。 2024 年一季度末，公司账面货币资金 58.8亿元，季度环比+38%， 各类可用资金约 110 亿元， 资产负债率 63.4%，较上季度末+1.96pct， 主要系公司年初低迷行情、借款利率较低时提前储备充足现金及一季度亏损所致，公司有息债务结构中，短债占比 45%，结构较优，资金稳健性佳、储备充足。 公司确定 2024 年固定资产投资计划 20-30亿元。投资建议。 结合公司 2024 年一季度成本表现和 2023 年年报财务数据，我们调整 2024-2025 年、引入 2026 年盈利预测，预计 2024-2026 年归母净利润分别为 79.15 亿元、 127.35 亿元、 141.96 亿元，同比分别+223.9%、+60.9%、 +11.5%， 当前对应 2024、 2025 年 PE 分别为 16.1、 10.0x，公司成本优化显著，猪鸡双主业表现亮眼，伴随周期景气有望充分兑现价格弹性，维持“买入”评级。 风险提示： 发生重大疫病的风险、生猪价格波动的风险、原材料价格波动的风险、现金流风险、食品安全风险。

公司拟实行2023 年员工持股计划。本持股计划的资金规模不超2.4551 亿元，以“份”作为认购单位，每份份额为1.00 元，合计份额不超过2.4551 亿份。本持股计划资金来源为员工合法收入、自筹资金或法律法规允许的其他方式取得的资金，受让价格为23.90 元/股。本持股计划参加对象为对公司整体业绩和中长期发展具有重要作用的公司核心员工，合计不超过3700 人，其中董事（不含独立董事）、监事、高级管理人员共13 人。 设定目标兑现概率高。本次员工持股计划业绩考核目标为以公司2022 年饲料对外销量2024 万吨为基础，2023 年公司饲料对外销量增量不低于300 万吨（即2023 年公司饲料对外销量不低于2324 万吨，增长率不低于14.82%）。2023 上半年，受养殖行情低迷影响，公司饲料销售存在一定压力。Q1 公司对外销量增长19.41 万吨，增长率仅为4.65%。但考虑到今年下半年畜禽存栏偏高，水产价格随存塘去化逐步回升，利好饲料销量，我们认为全年完成300 万吨增量目标概率高。 员工持股强化团队凝聚力。公司本次员工持股计划设定目标旨在保障员工福利，吸引、激励、留用对公司发展有重要影响的核心员工，进一步建立健全公司长效激励机制，提高公司管理层和员工凝聚力和工作积极性，推动公司未来发展战略和经营目标的实现，促进公司实现高质量、可持续的长期发展。 考虑到饲料销量与生猪价格波动，我们下调23-25 年饲料销量和猪价，进而下调盈利预测。预计23-25 年公司实现归母净利润31.76、56.24、68.25 亿元（原预测38.74、63.78、75.01 亿元），同比分别增加7.5%、77.1%、21.4%。公司饲料业务保持坚韧，随下游养殖情况好转，公司业绩有望逐季改善。我们沿用FCFF 估值，目标价68.30 元，维持“买入”评级。 风险提示：饲料需求下降风险、生猪价格波动风险、消费需求下滑超预期、海外业务不及预期等。

公司发布2022 年年报及2023 年一季报。2022 年实现营业收入1415.1 亿元，同比+12.1%；实现归母净利润-14.6 亿元，同比+84.8%。2023 年一季度实现营业收入339.1 亿元，同比+14.9%；实现归母净利润-16.9 亿元，同比+41.5%。 减值计提拖累业绩，生猪养殖轻装再上阵。2022 年，公司共销售生猪1461.39 万头（其中肥猪1249.21 万头），同比+46.46%。公司2022 年生猪业务整体经营持续改善，2022Q1 成本 18.8 元/公斤、Q4 成本基本达到 16.7 元/公斤，我们预估全年的完全成本在18 元/公斤左右，但由于减值计提以及闲置场线的影响，我们预估2022 年猪产业依然亏损25 亿。2022 年资产减值损失的27.8 亿中，生产性生物资产减值达到7.5 亿，主要系公司降低前期扩张高价购入的母猪账面价值，从而有望降低未来育肥猪的仔猪成本。2023 年一季度，公司共销售生猪471.5 万头，同比增长27.5%，一季度公司成本受冬季疫病影响上升至17 元/公斤以上，公司一季度继续计提资产减值4.65 亿元。总体来看，压制生猪养殖业绩的历史包袱正在逐渐化解，公司正常经营场线的成果持续向好，公司目标2023 年底成本降至16 元/公斤以下。 饲料进入周期底部，结构优化保质增量。2022 年公司饲料内外销合计销量2842 万吨，同比+1%；外销料2104 万吨，同比-1%，其中猪料、禽料、水产分别为589、1526、178万吨，同比分别+1%、-4%、+10%。2022年，饲料产业因猪禽养殖产能的去化调整而面临较大压力，但公司继续在综合服务、重客开发、配方研发、组织优化等方面做好工作。客户结构方面，2022 年公司猪料重客销量同比增长43%、禽料重客销量同比增长69%、水产料重客销量同比增长47%、反刍料重客同比增长10%，客户结构的调整有望稳定公司饲料基本盘，为饲料业务穿越养殖周期打好基础。成本控制方面，2022 年在原料价格上涨的不利背景下，公司饲料毛利率仅下降0.03pct，成本控制能力得到证明。2023 年公司饲料销量增速目标15%，在原料价格下降背景下，我们预计公司饲料经营有望向好。 食品业务重点发力，产品矩阵不断丰富。2022 年食品销售额108 亿元，利润 2 亿元左右，公司食品业务积极应对挑战，推动组织及运转机制优化，在产品、区域、渠道等方面都有较好的拓展，实现了量利同增，公司期望未来3 年保持年30%增长。 受养殖行情影响，我们预计周期拐点后移，调整猪价及饲料业务销售收入，预计23-24 年归母净利润6.7、67.0 亿（原预测80.6、51.4 亿），引入25 年业绩42.4 亿，按24 年分部估值，预计总市值655 亿，目标价14.43 元，维持“买入”评级。 风险提示：疫病风险、生猪价格波动风险、现金流风险、成本下降不及预期风险、食品安全风险

公司发布2023年一季报。一季度实现营业收入45.4亿元，同比+34.3%；实现归母净利润0.9亿元，同比+236.9%。 鸡肉景气度仍待提升，预计成本压力即将缓解。2023第一季度，公司销售鸡肉26.48万吨，同比+9.7%，抵消前销售收入31亿元，同比+24.3%，鸡肉销售均价同比增长13.2%至11718元/吨，较行业溢价231元/吨，虽然一季度餐饮景气度有所回升，但团膳消费压力偏大，导致行业鸡肉价格较上季度并无明显起色，鸡肉价格景气度仍待提升。成本方面，一季度由于气温较低，保温费、药品疫苗费相对较高，此外高价原料库存消化与春节前疫情销售压力导致成本有所上升，我们预计单吨完全成本11570元，家禽饲养加工板块贡献利润约为0.4亿。 贸易业务压制盈利能力，C端销售稳步增长。2023第一季度，公司销售深加工食品7.26万吨，同比+22.4%，抵消前销售收入20亿元，同比+46.4%，我们预计食品加工板块净利率约为2.5%，贡献利润0.5亿，我们认为一季度食品加工净利率偏低或受牛肉贸易业务影响所致，公司C端业务依然保持稳定增长，爆品收入同比增幅近60%。 随着鸡苗价格走弱，鸡价预期差再度形成，而目前苗价走弱主要是前期换羽和21年祖代更新充足的结果，22年祖代引种不足已成定局，上游祖代存栏逐渐缩量，依然看好23年底鸡价大周期拐点。公司自研种鸡不仅保障公司价格弹性兑现，同时父母代销售直接增厚业绩。 考虑现有减值影响，我们下调公司盈利预测，预计23-25归母净利润16.26、30.33、24.83亿元（原预测：16.60、30.42、24.92亿元），同比分别+295.7%、+86.6%、-18.1%。使用分部估值法，参考前次估值水平，分别给予23年养殖和食品15x和36xPE，目标价28.47元，维持“买入”评级。 风险提示鸡肉价格波动、原材料价格波动、发生鸡类疫病。 盈利预测与投资建议