公司公告 2023年员工持股计划（草案）和第四期限制性股票激励计划（草案）。 2023年员工持股计划规模不超过 1139.1万股，占公司当前总股本的 0.17%，计划购买公司回购股票的价格为 10.15元/股，较公告前收盘日折价 47.3%，参加人数包括公司实际控制人、董事、监事、高级管理人员等 20人。公司第四期限制性股权激励预计授予 1.85亿股，其中首次授予约 1.76亿股，授予包括董事、副总裁等 5人以及核心人才等 4071人，预留部分约 950万股。 公司业绩考核目标与前期经营目标基本一致。考虑到鸡猪周期，业绩考核目标为销量或业绩择其一：1）销量方面，23、24、25畜禽销售总量（含鸡、猪、鸭）较 22年分别增长 20%、40%、53%。我们假设肉鸡业务保持 5%左右增幅；2022年及以后养鸭业务保持出栏 6000万只稳定值，则测算猪的隐含出栏量目标分别约为2600、3300、3700万头左右。2）业绩方面，23、23-24、23-25年分别累计归母净利润不低于 75亿、160亿、248亿，以 23年 75亿看，假设其他板块盈利与 22年持平，考虑股权激励费用，则养猪隐含头均盈利至少为 277元/头，对应公斤盈利 2.4元，假设 18~19元/公斤年均价则分别对应 15.6~16.6元/公斤完全成本。 股权激励与员工持股计划有望正向推进公司经营，激发员工积极性提高经营效率。 合理激励计划对公司经营有积极的影响，2021年以来，公司经营改善连续改善明显，在当前时点推出新一轮的激励计划能有效激发管理团队和员工的积极性，留住人才，提高经营效率，为公司实现 2023年经营目标提供动力。 预计 2022-2024年归母净利润 50.49、131.56、46.78亿元，同比分别+137.7%、160.5%、-64.4%，延用前次可比公司估值水平，给予 23年 12xPE，目标价 24.09元，公司经营改善不断落地，业绩持续兑现，激励政策有望进一步驱动新年度目标如期达成，维持“买入”评级。 风险提示 疫病风险、生猪价格波动风险、原材料价格波动风险、食品安全风险等、假设条件变化影响测算结果风险等。

公司披露 2022年度业绩预告。预计 2022年度实现归母净利润 48~53亿元、扣非净利润 45~50亿元，同比均实现扭亏。 生猪经营目标如期达成，产能储备充足迎接新年度。2022年公司销售肉猪 1790.86万头，同比增长 35.5%，毛猪销售均价 19.05元/公斤，均重 120.3公斤，我们测算全年综合全成本约为 17.2元/公斤，实现利润约为 38亿元。公司顺利完成了年初设定的 1800万头左右的出栏量目标，并在全年饲料上涨的不利背景下基本实现了 17元/公斤的养猪成本目标，各季度养殖效率扎实提升，业绩持续改善。从 2023年来看，公司于去年 12月已储备有超 140万头能繁母猪数量，并规划 2023年底能繁母猪存栏达到 170万头以满足 2023-2024年 2600、3300万头的出栏目标，公司于 12月公告 2023年成本目标初步拟定为 15.4元/公斤。从成本和规模两个维度看，公司在周期中不断提升业绩中枢，增长信心坚定。 肉鸡规模稳定，2023年价格仍值得期待。2022年公司销售肉鸡 10.81亿只，同比下降 1.8%，销售均价 15.5元/公斤，我们测算全年综合成本约为 14元/公斤，单羽盈利达到 3元，实现利润约为 33亿元。公司养禽业务生产成绩保持稳定，在黄羽肉鸡行情景气较高的 2022年兑现了较高业绩，但受消费疲弱与饲料涨价影响，全年价格波动大，从而行业补栏积极性依然偏弱，2022年父母代鸡苗销量 6131.7万套，同比仅增长 0.2%，以此推演 2023年黄鸡行情有望景气再现，看好公司肉鸡板块业绩继续释放。 2022Q4~2023Q1受疫情冲击生猪、肉鸡价格低于此前预期，下调猪价、鸡价，调整出栏量和体重数据为 2022年实际值，综合来看预期 2022-2024年归母净利润调整至50.49、131.56、46.78亿元（调整前 71.22、159.27、49.09亿元），根据可比公司估值水平，给予 23年 12xPE，目标价 24.09元，公司经营持续优化，业绩持续兑现，维持“买入”评级。 风险提示 疫病风险、生猪价格波动风险、原材料价格波动风险、食品安全风险等。

种植国家队，农垦加工一体化航母。公司控股股东为江苏省农垦集团，江苏省国资委是公司实际控制人， 依托母公司土地资源，公司自主经营种植基地，从事原粮种植，所得农产品部分直接以原粮的形式销售，部分进一步加工成种子、大米、麦芽等进行销售。 看点一：精耕细作，种植实力拔群。土地是公司实现经营规模提升的源泉。公司通过承包农垦集团土地和流转托管的方式拓展土地，年经营面积约 125.45万亩（2022夏播），同比增加 5.1万亩。一方面，公司长期致力于扩大土地面积，每年规划土地拓展面积为 5到 10万亩左右；另一方面，通过“五统一”的方式推进规模化种植，公司不断提升种植效率，2021年，公司小麦、水稻亩产分别为 553.2、608.3公斤，高出全国 165.8、134.1公斤。 看点二：保供稳产，业绩弹性可期。价格上涨和补贴是公司利润的核心。随着粮食供应的结构性偏紧持续，粮食安全性诉求提升，价格和补贴是提升种植积极性、保障农民收益的主要方法。公司依托百万亩耕地，公司年产粮食超过 100万吨，较大的粮食产能使得公司业绩具备较为明显的粮价弹性。我们测算，若粮价同时上涨100元/吨（价格涨幅约 3-4%），则可以带来业绩弹性 1亿元（业绩增幅约 10-15%）。而农业补贴是公司业绩另一重要组成部分，近 3年亩均补贴稳定在 250-260元，2021年占公司归母净利润的 42.2%。 看点三：纵横延伸，拓展资源优势。基于种植业务，公司自上布局种子生产（江苏种业），向下布局大米加工（苏垦米业），形成种植链产业闭环，优化种植效率，同时增强利润稳定性、提振产品附加值。2019年，公司完成对金太阳粮油 51.25%的股权收购，横向布局食用油行业。2022年公司将原大华种业增资为江苏省种业集团，坚定打造种业行业标杆；收购苏垦麦芽，完成大麦业务的产业链闭环。 受益粮价提振和规模扩张，预计 2022-2024年公司实现归母净利润 9.39、10.34、10.84亿元，同比分别 27.4%、10.1%、4.9%，参考可比公司估值水平，给予 2023年 19xPE，对应目标价 14.25元，首次覆盖“买入”评级。 风险提示农产品价格波动风险、政策风险、行业竞争与产品风险、内部关联交易风险等。

转基因业务蓄势待发。6月8日，农业农村部官网发布《国家级转基因玉米品种审定标准（试行）》、《国家级转基因大豆品种审定标准（试行）》，为转基因在法规层面完成最后一步。以最快进度计，若今年品种审定名单可以获批，那么种子企业将在23-24年迎来业绩高速增长。公司转基因研发起步早，目前大豆生物技术已发展到第二代，拥有1个转基因安全证书，玉米生物技术已进展到第三代，拥有4个转基因安全证书，具备明显的竞争优势。根据我们的测算，即使在悲观情况下，转基因推广运用后五年也可以给公司增加近10亿的净利润。 自用加外销，饲料指剑指1000万吨。公司以猪饲料起家，注重母猪料、仔猪料等高端料产品。今年以来，受下游养殖亏损、产能去化影响，母猪料、仔猪料有所下滑，但我们认为随着周期推进，猪价回升带动养殖利润回归至盈亏平衡点以上，推动行业补栏，母猪料、仔猪料等高毛利前端料或率先恢复，公司猪料有望在2023年得到明显回升。同时，公司大力发展反刍料。2021年下半年起，公司在安徽、贵州、四川、云南逐步布局反刍料厂，有利于未来反刍料销售空间进一步打开。中长期看，公司自用加外销饲料用量有望达到1000万吨。 稳健推进生猪业务。2020年6月，公司成立大佑吉集团作为专注养猪事业的独立运营主体，现已在全国布局“9+1”养殖平台，拥有84家养猪公司。产能方面，公司计划今年年底能繁母猪达30万头左右，明年达30-35万头，未来几年接近40万头。满产情况下，生猪出栏能达900-1000万左右。成本方面，根据公司披露，2022年前三季度，公司养猪平均完全成本17.4元/公斤。当前公司生猪养殖出栏规模相对较小，仍处于快速扩张阶段，产能尚未完全释放。随着出栏规模增加、产能利用率提升，每公斤折旧分摊费用将有所下降，公司养殖成本仍有较大改善空间。 我们预测公司2022-2024年归母净利润分别为1.18、15.00、14.23亿元，采用绝对估值法，对应目标价为11.46元。公司是转基因性状储备方面的绝对龙头，随着转基因商业化落地，我们认为公司长期增长潜力突出，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示转基因政策推进不及预期风险、饲料需求下降风险、饲料原材料价格波动风险、生猪价格波动风险、假设条件偏差风险

公司发布2022三季度业绩。前三季度公司实现收入1004.19亿元，同比+6.29%；归母净利润-27.07亿元，同比+57.72%。单三季度实现收入380.90亿元，同比+15.57%；归母净利润14.33亿元，同比+15.05%。 稳量提质效果显现，养殖成绩持续改善。三季度公司共销售生猪305.2万头，同比增长29.9%；前三季度累计销售生猪990万头，同比增长45.4%，按全年出栏目标1400万头计，公司出栏进度70.7%。公司在保持出栏增长的同时，养殖各项指标持续改善：1）8月动态测算的PSY达到23，比Q1又有所提升；2）8月受胎率91%，相比Q1平均水平提高了3个百分点；3）8月窝均活仔11.3头，相比Q1平均水平提高了0.7头；4）8月窝均断奶10.4头，相比Q1平均水平提高了1.5头；5）8月断奶成本430元/头多一点，相比Q1平均水平536元下降了105元/头。8月份的完全成本已经达到17.4元/kg，在粮食价格没有大幅波动情况下，公司对今年年底实现16元/kg、2023年12月预期降到15元/kg左右的成本、2023年全年成本在15-16元/kg之间有把握和信心。 养殖周期回暖，饲料需求底部已过。随着生猪存栏量和禽养殖规模走过周期的底部，公司饲料销售已经有所回暖，肥猪料销量虽然最近仍然同比下降，但已经开始环比温和增长。此外，随着下游养殖盈利状况好转，高原料成本有望向下游转嫁，高价原料对吨利的压制逐步改善，公司饲料吨利有望稳步提升。 10月以来猪价表现强势，我们略上调猪价预期，预计22-24年公司归母净利润5.05、80.61、51.37亿元（原预测：2.8、79.6、51.5亿元），对23年进行分部估值，参考可比公司，给予饲料、生猪、禽、食品、民生银行投资收益14x、8x、18x、27x、4xPE，合计市值706.1亿元，目标价15.56元，维持“买入”评级。 风险提示疫病风险、生猪价格波动风险、现金流风险、成本下降不及预期风险、食品安全风险盈利预测与投资建议

公司披露 2022年三季报。2022年前三季度公司营业收入 1878.40亿元，同比+15.43%，归母净利润 23.53亿元，同比-36.07%，扣非后归母净利润 22.59亿元，同比-45.66%。单三季度营业收入 68.36亿元，同比+14.89%，归母净利润 3.77亿元，同比-46.93%，扣非归母净利润-1.65亿元，同比-167.36%。 稳产保供，销量增长。2022年 1-9月国内部分地区疫情反复，疫情管控措施加强，叠加经济疲软、消费不振，公司的业务面临激烈的市场竞争。公司作为物资保供企业，以高度的社会责任感，克服物流不畅等各种困难，充分发挥全国布局、多品类及品牌优势，继续加强内部管理，实现销量较去年同期有所增长，营业收入同比上涨。 原料涨价，利润承压。2022年前三季度，受到全球通胀、俄乌冲突及天气影响等因素影响，公司主要原材料大豆、大豆油及棕榈油等价格在上半年出现前所未有的快速大幅上涨，虽然三季度价格有所回落，但相比去年同期，原料成本仍大幅上升。 公司上调了部分产品的售价，但并未完全覆盖原材料成本的上涨，公司主要产品的毛利率同比明显下降。 套期保值波动较大。公司主要原材料大豆从南北美采购到销售，大概需要三个月时间，棕榈油主从马来西亚、印尼等地采购，运输到国内需要一到两周时间，为降低价格波动风险，公司采用大量套期保值业务。因未完全满足套期会计得要求，公司部分套保损益未完全计入营业成本和汇兑损益。2022年单三季度公司投资收益 1.88亿元，公允价值变动损益 4.79亿元，前三季度投资收益-8.07亿元，公允价值变动损益 9.08亿元。 考虑原材料价格波动和公司产品提价不及预期，我们下调盈利预测，预计 22-24年公司实现归母净利润 41.09、68.62、78.69亿元（原预测 53.85、80.78、91.85亿元），同比分别增加-0.5%、+67.0%、+14.7%。公司业务涉及厨房食品、饲料原料和油脂科技，根据可比公司平均估值，我们给予公司 2023年 34倍 PE，目标价43.03元/股，维持“买入”评级。 风险提示：食品安全风险、原材料价格波动风险、套期保值风险、存货跌价风险、汇率波动风险

公司发布 2022年三季报。前三季度实现营业收入 154.0亿元，同比+15.6%；实现归母净利润-5.7亿元，同比-13.9%。单三季度来看，公司实现营业收入 65.9亿元同比+29.1%，实现归母净利润 1.0亿元，同比+130.6%。 单季度实现盈利，经营管理持续改善。三季度，公司出栏生猪 137.89万头，同比增长 74.1%，三季度末公司存栏生猪 217.95万头，同比增长 17.22%，较 2021年 12月末增长 21.59%。经过前期的优化调整，从今年 5月份开始，公司母猪场的生产指标已有大幅改善，对应的后续肥猪出栏成本改善会比较明显。公司计划今年底的目标是断奶仔猪成本降到 400元/头以下，育肥成本降到 17元/公斤左右。 养殖配套加速完善，产能扩张持续推进。三季度末公司有能繁母猪约 30万头，后备母猪约 6万头，与 6月相比合计增加 2万头。公司目标今年底能繁母猪存栏 34万头，明年底能繁母猪存栏目标 40万头，从产能上看与明年 800万头的出栏目标能够匹配。目前公司已有约 35万个母猪栏位，年底能达到 37-38个栏位，母猪栏位已经基本得到保障，育肥自建与租赁栏位加速推进，目前 200万个，计划年底达到 270万个，以完成明年上半年 60%，下半年 70%的育肥配套目标。 现金流情况好转，资产负债率下降。随着猪价回暖，公司恢复盈利，三季度公司经营活动产生的现金流量净额为 2.05亿，前三季度净额为 0.18亿。同时，公司可转债已经完成赎回，资产负债率降至 79.16%，较 Q2下降 5.14pct，现金流压力明显好转。目前公司母猪栏位已经不需要更多的资金投入；育肥方面，公司会以轻资产的租赁模式完成栏位扩张或适时配套一部分放养，未来资本开支的需求或有所降低。 10月以来，生猪价格继续上涨，我们认为未来 2个季度供应格局难以逆转，叠加消费转好预期，生猪价格有望保持坚挺，我们上调盈利预测，预计 22-24年归母净利润分别为-1.41、17.68、5.24亿元（原预测-1.66、16.82、5.07亿），据可比公司估值水平，给予 23年 8xPE，目标价 16.23元，维持“买入”评级。 风险提示 疫病风险、生猪价格波动风险、现金流风险、原材料价格波动风险、食品安全风险等。

公司发布2022 年三季报。前三季度实现营业收入123.5 亿元，同比+18.0%；实现归母净利润1.9 亿元，同比-47.8%。单三季度来看，公司实现营业收入48.3 亿元同比+30.5%，实现归母净利润2.9 亿元，同比+210.4%。 鸡肉价格持续回暖，饲养板块拐点显现。三季度公司销售鸡肉31.13 万吨，同比增长17.1%，销售均价11391 元/吨，环比Q2 上涨10.6%，对行业实现溢价439 元/吨，三季度鸡价上涨对公司带来的利润增量达到3 亿，实现对前三季度亏损的覆盖。公司继续加强精细化管理，叠加自主研发品种圣泽901 产蛋率高、料蛋比低、出栏日龄短、抗病能力强等优点，持续保持行业领先的优势。但受到原料价格高企影响，公司经营管理及养殖效率提升带来的边际改善被稀释。往后来看，预计四季度在鸡苗供应回落和年节消费提振背景下，鸡价有望保持回暖状态，看好公司业绩持续改善。 食品收入增速加快，业绩保持同比增长。三季度公司销售深加工食品实现收入19.3亿，同比增加28%，较二季度增速上升7.3pct。公司继续加大鸡肉制品的增产力度和各渠道的销售力度，前三季度归母净利润增加7,505.55 万元。 祖代断档仍在继续，种鸡业务迎来发展窗口期。本年度全球发生较为严重的禽流感疫情，波及加拿大、美国、欧洲和非洲。受此影响，1-9 月我国白羽肉种鸡祖代累计更新量68 万套，同比减少22.7%。受引种降低影响，公司自研种源“圣泽901”白羽肉鸡配套系的父母代种鸡已经开始对外出售，凭借其良好的生产性能，公司自研种源已收获一大批客户的好评。根据公司生产经营计划，公司对外销售父母代数量将逐步增加，国产替代进口的进程加速明显，种鸡业务有望迎来发展窗口期。 受饲料原料价格高企影响，我们略下调公司盈利预测，预计2022-2024 年公司实现归母净利润5.04、14.62、17.37 亿（原预测5.56、14.64、17.37 亿），同比分别+12.5%、+189.8%、+18.8%，参考可比公司，分部估值分别给予2023 年养殖、食品板块17x、31xPE，目标价24.34 元，维持“买入”评级。 风险提示 鸡肉价格波动、原材料价格波动、发生鸡类疫病。

公司发布2022年三季报。前三季度实现营业收入558.6亿元，同比+20.0%；实现归母净利润6.9亿元，同比+107.1%。单三季度来看，公司实现营业收入243.3亿元同比+52.6%，实现归母净利润42.1亿元，同比+158.4%。 降本增效持续推进，养猪板块兑现利润。2022年三季度，公司销售肉猪441.28万头，同比增加2.9%，毛猪销售均价22.67元/公斤，我们测算体重水平119.2公斤；前三季度公司共销售生猪1241.9万头，同比增加38.4%，按年出栏目标1800万头测算，公司出栏进度完成69%。在生产经营管理上，三季度公司各项养殖指标持续改善，6月份以来，上市率已连续2个月稳步提升至89%以上；7月份公司产保死淘率降至7%左右、配种分娩率提升至82%左右，猪苗生产成本持续下降，7月份降至370-380元/头左右。随着周期景气推进，公司养殖成绩同步改善，业绩兑现较为可观。 黄鸡价格景气上升，黄鸡龙头弹性可观。2022年三季度，公司销售肉鸡2.95亿只，同比减少3.1%，毛鸡销售均价17.84元/公斤，同比上升49.7%，毛鸡价格明显上升，较Q2上升4元/公斤。公司肉鸡业务以黄羽肉鸡为主，年产量达到近11亿只，按三季度来看，对于1.9kg出栏体重和2.95亿出栏量，计算可得三季度由鸡价上升带来的盈利增长达到22.8亿元，公司作为行业黄鸡养殖龙头，在鸡价景气周期中利润具有较大的价格弹性，我们预计黄鸡价格的景气时间或仍可持续，公司仍将持续受益黄鸡价格上涨，带来可观业绩。 10月以来，生猪、黄羽肉鸡价格继续上涨，我们认为未来2个季度供应格局难以逆转，叠加消费转好预期，畜禽价格有望保持坚挺，我们上调盈利预测，预计22-24年归母净利润分别为71.22、159.27、49.09亿元（原预测45.03、134、46.36亿元），根据可比公司估值水平，给予23年12xPE，目标价29.20元，维持“买入”评级。 风险提示疫病风险、生猪价格波动风险、原材料价格波动风险、食品安全风险等。 盈利预测与投资建议

公司发布 2022年三季报。 前三季度实现营业收入 807.7亿元，同比+43.5%；实现归母净利润 15.1亿元，同比-82.6%。单三季度来看，公司实现营业收入 365.1亿元同比+147.6%，实现归母净利润 82.0亿元同比-1097.4%。 出栏进度完成超 8成，成本保持领先水平。 Q3共销售生猪 1,394.4万头，同比+54.5%，其中商品猪 1,271.3万头，仔猪 114.5万头，种猪 8.6万头； Q1-3共销售生猪 4,522.4万头，同比+73.2%， 其中商品猪 3,969.0万头，仔猪 523.7万头，种猪29.7万头；按 5600万头的出栏量目标上限计，公司出栏量进度已经达到 81%。成本方面，公司三季度商品猪完全成本保持在 15.5元/公斤，依然保持行业领先水平，随着公司进一步加强管理，生猪养殖成本仍有下降空间，公司希望今年能够实现 15元/kg 左右的阶段性成本目标。 盈利转正现金流改善，工程建设持续推进。 随着三季度盈利转正，公司经营活动产生的现金流量金额达到 96.69亿元， 公司前期因现金流偏紧暂缓的工程建设项目重新推进，三季度公司现金流量表中反映的 CAPEX 规模达到 36.4亿，环比+77%， 截至 10月中旬， 在建养殖产能在 600万头左右。 9月公司公告的生猪养殖产能为 7200万头， 预计年底公司生猪养殖产能可达 7,500万头左右。 能繁母猪环比增长， 23年出栏量仍值得期待。 三季度末公司生产性生物资产规模69.1亿，环比增长 7%，反应公司种猪产能有所增加； 9月末，公司能繁母猪数量为259.8万头，环比 6月末上升 5.1%。 随着公司各项管理措施的不断优化，生产成绩逐步好转，现阶段结算批次 PSY 折年率超过 26， 8、 9月份全程成活率 85%左右。 7月以来，行业生猪均价持续涨超预期，但行业补栏速度缓慢，预计分别上调商品猪价格、 下调种仔猪价格， 总体上调盈利预测，预计 2022-2024年公司实现归母净利润 134.47、 385.35、 267.6亿元（原预测： 70.19、 338.98、 265.86亿元），同比分别 94.8%、 186.6%、 -30.6%，根据可比公司估值水平，给予 23年 9xPE，目标价65.16元， 猪价景气周期仍在进行中，公司在出栏量、成本上均保持行业领先水平，在上行周期中可以保持较高的业绩兑现度，维持“买入”评级。 风险提示： 发生重大疫病的风险、生猪价格波动的风险、原材料价格波动的风险、现金流风险、食品安全风险

公司披露2022 年三季报。2022 年前三季度公司营业收入235.22 亿元，同比+8.08%，归母净利润3.50 亿元，同比+625.67%。单三季度营业收入97.35 亿元，同比+19.89%，归母净利润3.03 亿元，同比+249.16%。 行业至暗时刻过去，饲料改善节点来临。2022 年前三季度，饲料原料价格大幅上涨，下游养殖景气度不佳，养殖户补栏谨慎，导致行业饲料需求同比有所下降。在此背景下，公司克服原料价格上涨、下游需求下降等影响，积极开展技采联动、市场营销等工作，第三季度饲料销量较第一和第二季度实现较大幅度增长。向后展望，畜禽养殖行情明显改善，饲料行业至暗时期已过，饲料需求有望得到恢复。 白羽肉鸡行业景气度提升，行业整体盈利能力改善。受鸡苗价格上涨影响，单三季度行业父母代种鸡养殖利润为-0.19 元/羽，亏损幅度环比有所收窄，毛鸡养殖利润为1.85 元/羽，环比有所下降，但仍保持在历史高位。终端鸡肉价格上涨提升屠宰利润，Q3 毛鸡屠宰利润为-1.10 元/羽，环比增加0.68 元/羽。公司肉禽板块持续优化产业链结构，提升运营管理能力，取得了较好利润。 生猪价格高位，养殖业绩提升。今年4 月中旬以来猪价呈现持续上涨，三季度行业生猪均价达22.44 元/公斤。与此同时，公司不断强化猪场管理，提高养殖成绩，努力压缩成本费用。在此背景下，公司养殖利润得到明显改善，生猪业务第三季度实现单季度盈利。十月以来，生猪价格不断冲高，至今月度均价已达到27.12 元/公斤，随着四季度消费旺季到来，生猪价格或持续维持高位，带动公司养殖业绩继续提升。 考虑饲料行业压力，我们下调22-24 年饲料业务盈利预测。考虑鸡价和猪价波动，我们上调22 年肉鸡业务、生猪业务盈利预测和投资收益。预计22-24 年公司实现归母净利润6.87、10.64、14.99 亿元（原预测5.57、10.63、15.11 亿元），同比分别增加479.6%、54.8%、41.0%。2023 年分板块看，预计饲料、贸易相关业务以及生猪板块合计利润6.98 亿元、禽产业利润3.66 亿，考虑到22 年部分公司盈利预期受猪价低迷影响为负，因此根据饲料及生猪养殖、肉鸡可比公司23 年水平，分别给予上述2 大板块8x、19xPE，目标价13.68 元，维持“买入”评级。 风险提示：原材料风险、疫病风险、消费需求下滑超预期

公司披露 2022年三季报。2022年前三季度，公司实现收入 789.55亿元，同比增加22.76%，归母净利润 21.02亿元，同比增加 20.34%。2022Q3，公司实现收入326.29亿元，同比增加 24.91%，归母净利润 11.83亿元，同比增加 453.20%。 全球天气异动，饲料行业承压。7-8月，全球天气异常高温，高温导致养殖疾病多发，养殖户被动减少投料，饲料需求下降。同时，大宗原料价格持续高企，饲料行业生产成本维持高位。面对复杂的市场环境和行业经营压力，公司持续强化核心竞争力，稳定团队，强化信心，提升组织管理能力和内部效率、提升产能利用率，进而扩大市场份额。整体来看，公司饲料业务前三季度实现对外销量约 1503万吨，同比增长 7%。四季度以来，天气转凉，下游养殖利润整体可观，养殖户养殖和投料积极性提升，饲料需求有望环比修复。 猪价强势高位，养殖盈利可期。今年 4月中旬以来猪价呈现持续上涨，三季度行业生猪均价达 22.44元/公斤。猪价高位下，公司养殖利润得到明显改善。1-9月，公司生猪出栏约 230万头，同比增长 73%，受行情利好影响，公司生猪养殖业务整体扭亏为盈。展望四季度，国庆节后猪价一路上行，至今行业均价达到 26.07元/公斤。 当前猪价上涨与 10个月前能繁母猪变化情况基本吻合。21年 7月至今年 4月能繁母猪持续去化，对应今年四季度猪价预计仍将维持高位，公司生猪养殖业务有望获得高盈利。 ， 考虑到天气异动导致饲料销售承压，我们下调 2022-2024年饲料销量，同时考虑到猪周期影响，我们上调 22-23年生猪均价，下调 24年生猪均价，从而预计 2022-2024年公司归母净利润 32. 11、47.89、49.33亿元（原预测 30.39、44.09、55.83亿元），同比增加 101.2%、49.1%、3.0%。 公司养殖业务扭亏为盈，随着下半年养殖行情恢复，饲料主业也将有所回升，公司业绩或有较大改善空间。我们沿用 FCFF 估值，目标价 80.95元，维持“买入”评级。 风险提示：饲料需求下降风险、生猪价格波动风险、消费需求下滑超预期、海外业务不及预期等。

公司披露 2022年第三季度报告。2022年前三季度累计实现营业收入 53.12亿元，同比增长 32.80%；实现归母净利润 2.41亿元，同比增长 187.26%；实现扣非后归母净利润 2.38亿元，同比增长 211.96%；其中第三季度实现营业收入 20.01亿元，同比增长 27.46%；实现归母净利润 9080.81万元，同比增长 293.92%；实现扣非归母净利润 9061.60万元，同比增长 329.2%。 鳗鱼出塘放量，业绩持续兑现。前三季度鳗鲡养殖业务实现营业收入 4.94亿元，占公司前三季度总营收的 24.69%，累计销量 5819.35吨。公司持续多年布局鳗鱼业务，三季度在按既定战略节奏出鱼的基础上逐步释放产能，全产业链业务持续保持较高景气度，盈利能力继续增强。四季度受节日影响加持，鳗鱼需求旺盛，鳗鲡养殖业绩有望持续兑现。 饲料量价稳健增长。前三季度饲料产品销售实现营业收入 44.68亿元，同比增长23.90%；其中特水饲料营收占比 32.11%，累计销量 15.54万吨，同比增长21.25%；畜禽饲料营收占比 67.89%，累计销量 90.14万吨，同比增长 16.82%。在天气炎热、下游投料不佳且原材料价格明显上行的环境下，公司凭借饲料品种的研发创新及技术优势仍然保持稳健增长。伴随我国特种水产饲料行业快速发展，公司龙头地位有望持续提升，未来量价齐升值得期待。 延伸产业链，拓展多元化。烤鳗食品方面，公司前三季度累计营收 2.18亿元，同比增加 5.22%，烤鳗销量 1259.40吨，同比下降 22.56%。由于三季度日本鳗鱼节等消费旺季结束，产品价量皆有所下降，后续预计日本市场需求平稳。除日本市场外，公司烤鳗出口业务逐渐拓宽渠道，向美国、俄罗斯、欧洲、东南亚等新兴市场发力，力促烤鳗业务多元化。 ， 我们维持原预测，预计 2022-2024年公司归母净利润 3.38、6.91、8.89亿元，同比增加 304.1%、104.8%、28.6%，EPS 分别为 0.77、1.59、2.04元。根据可比公司估值水平，维持公司 23年 15xPE，目标价 23.78元，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动风险、鳗苗供给风险、鳗鱼产量及价格波动风险、食品安全风险

公司披露 2022年前三季度业绩预增公告。预计 2022年前三季度实现归母净利润2.40亿元，同比增长 186.44%。预计实现扣非后归母净利润 2.37亿元，同比增长211.15%。经测算，预计公司 Q3实现归母净利润约 0.90亿元，环比下降 19.41%，同比增长 290.97%。 鳗鱼出塘有序推进。三季度是水产养殖动物生长旺季和相对出鱼淡季，公司充分利用工厂化循环水生态养殖和现代化池塘绿色生态养殖两种模式优势，适当控制出鱼节奏，按既定的鳗鱼产业战略性计划出鱼超 2000吨。前三季度，公司累计出鱼约5400吨，完成全年计划的 67.4%，四季度出鱼压力不大。受益于市场高景气度，公司鳗鲡生态智慧养殖业务已逐步成为公司稳定的利润来源。 降本增效潜力深挖。2022年公司把降本增效作为重要工作，加强成本控制、创新管理模式，采取一系列行之有效的措施，建立与企业生产、经营相匹配的管理制度。 公司充分落实阿米巴经营模式，做好精细化运营，在制度建设、人才培养、团队管理、作风提升上实时精进，推进成本目标管理与经济责任制相结合，强化成本核算，在产、供、销、财务等各个环节加强管理，使成本核算落实到每位员工，形成全员、全过程、全方位的成本控制格局。 产能释放未来可期。公司白鸽山万亩产业基地全面投入生产并逐步完善，同时，公司进一步加快福建、广东、江西、广西、湖南、湖北、安徽和浙江等八省产业集群项目建设，提升产业链发展质效，夯实鳗鱼行业龙头地位，布局鳗鲡数智化全产业链，致力于打造全国“养殖规模最大、智慧水平最高、生态效益最优、综合实力最强”的国家级现代农业（鳗鱼）高新技术产业园区，建设“中国鳗谷”，有序推进一二三产业融合发展，多措并举促增长。 我们维持原预测，预计 2022-2024年公司归母净利润 3.38、6.91、8.89亿元，同比增加 304.1%、104.8%、28.6%，EPS 分别为 0.77、1.59、2.04元。考虑到公司 23年鳗鱼业务潜力较大，因此我们选择 23年估值，根据可比公司估值水平给予公司15xPE，目标价 23.78元，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动风险、鳗苗供给风险、鳗鱼产量及价格波动风险、食品安全风险

禾丰股份已发展成为拥有饲料及饲料原料贸易、肉禽产业化、生猪养殖三大核心业务的大型农牧企业。公司创立于1995年，以饲料业务起家。2006年，公司与荷兰最大的饲料企业之一的德赫斯集团（DeHeus）合资。2008年公司启动肉鸡产业化业务。2016年生猪业务起步，并于2018年确定为公司战略性业务。 饲料是公司的第一主业，关注后周期配置机会。公司综合多方资源，坚持饲料研发创新、努力提升采购能力，扩大饲料产能、进一步挖掘市场、提升规模场占比，从“美式配方”向“欧式配方”转型，从“东北的饲料企业”向“全国的饲料企业”转型。未来，随下游养殖行情恢复，饲料销量有望在23年得到明显好转，叠加原材料价格下跌，公司饲料业务获得利润修复空间。 白鸡周期见底。公司白羽肉鸡业务已经形成养殖、加工、深加工三大事业群，一条龙产业链。2021年年屠宰能力达到9亿羽，是目前行业中最大的白羽肉鸡综合屠宰企业。由于禽产业板块参股公司较多，目前各环节并没有完全匹配，以控参股合计产量计算，目前公司种鸡端与养殖端的产能配比约为50%，养殖端与屠宰端的产能配比或提升至94.5%。短期来看，白鸡父母代拐点临近，下半年供应预计偏紧。由于父母代鸡苗价格相对低迷，父母代存栏继续向下调整，我们对Q4毛鸡价格保持乐观。长期来看，北美禽流感影响引种，预计24年行业进入高景气。 生猪养殖利润回升。公司生猪业务拥有“祖代育种-父母代扩繁-商品代养殖-生猪屠宰”完整的产业链条。2022年公司计划实现控参股企业合计生猪外销出栏80-90万头，并力争在未来一至两年内将成本管控能力提升至行业一流水平。今年4月中旬以来猪价呈现持续上涨，从低点约12元/公斤上涨至22元/公斤，猪价回升带动养殖利润回归至盈亏平衡点以上，对公司利润做出正向贡献。 我们预计22-24年公司实现归母净利润5.57、10.63、15.11亿元（原预测5.48、10.72、15.05亿元），同比分别+369.7%、+90.9%、+42.1%。2023年分板块看，预计饲料、贸易相关业务以及生猪板块合计利润6.97亿元、禽产业利润3.66亿，考虑到22年部分公司盈利预期受猪价低迷影响为负，因此根据饲料及生猪养殖、肉鸡可比公司23年水平，分别给予上述2大板块10x、16xPE，目标价14.00元，维持“买入”评级。 风险提示：原材料风险、疫病风险、消费需求下滑超预期。 盈利预测与投资建议