业绩延续前三季度逐季好转趋势公司公告2020年业绩预告，预计全年取得营业收入75.5-78.5亿元，同比下降7.92%-11.44%，其中第四季度31.31-34.31亿，同比增长39.32%-52.66%；归母净利润5.5-6.5亿，同比增长163.48%-175.02%，其中第四季度10.67-11.67亿，同比增长184.84%-192.79%；扣非净利润亏损4.75-6.09亿，同比增长29.92%-45.34%，其中第四季度亏损0.80亿至盈利0.54亿，同比增长92.78%-104.86%。EPS0.14-0.17元/股。根据公告，上调2020年收入为76亿（前值73.4亿），下调2020年归母净利润，预计公司2020-2022年归母净利润分别为6亿（前值为7亿）、9.51亿元、11.77亿元，EPS分别为0.15/0.24/0.30元，当前股价对应P/E分别为92.6/58.4/47.2倍，维持“买入”评级。 Q4收入加速提升，预计正常经营下的净利率14-18%Q4收入31.31-34.31亿，同比增长39.32%-52.66%。老店增速提升较快。2020年的归母净利润中包含了不超过3.5亿商誉减值和不超过1.8亿坏账，3.5亿商誉减值中有3亿来自慈铭体检，主要考虑2020年疫情对各地子公司日常经营产生影响；坏账准备则主要来自于存在回收风险的应收账款；此外公司在2020年12月底转让了美因基因20.0607%的股份，考虑该事项对所得税费用的影响，预计增加净利润约10.4亿元。将上述因素剔除，则2020年全年正常经营下归母净利润约0.4-1.4亿。反推2020Q4正常经营下的归母净利润约5-6亿，对应净利率约为14%-18%。参考爱尔眼科、通策医疗在2020Q2-Q3正常运营、产能饱和度较高的状态下，净利率在22%-30%以上，且美年健康在2018Q4旺季的净利率为17.94%，2020Q4规模效应凸显。 2021年有望回归正常增长，渠道价值凸显公司继续稳健发展，巩固现有团检市场的优势，同时大力开拓个检市场和优质渠道，加大力度开发央企等大型优质客户的集团订单，进一步完善专业体检和健康管理服务，同时强化产品创新和研发工作，2021年起有望回归正常增长轨道。 风险提示：体检中心扩张过程中的管理风险。

并购基金培育门店战略实施顺利公司公告称，公司下属子公司拟以自有资金1120万元收购马鞍山美年56%股权，拟以自有资金不超过7700万元向广州美医、金牛美年、厦门慈铭、天津美佳、美兆喆源5家体检中心增加投资。考虑公司2020年出售美因基因20.0607%的股权带来的投资收益，我们上调2020年公司归母净利润，预计公司2020-2022年归母净利润分别为7亿（前值为0.2亿）、9.51亿元、11.77亿元，EPS分别为0.18/0.24/0.30元，当前股价对应P/E分别为63/47/38倍，维持“买入”评级。 收购价格合理，收购、增资门店皆具备较好成长性此次是美年健康首次收购并购基金培育门店（马鞍山美年）。收购、增资的门店具有较好成长性：收购门店马鞍山美年2019年净利率为6.5%，2020年1-10月净利率提升至17.9%，盈利能力快速提升；增资门店天津美佳2019年收入351.64万元，2020年1-10月收入达到1239.53万元，广州美医于2020年1-10月的收入为4267.13万元，超过了其2019年收入3978.21万元，美兆喆源于2020年1-10月的收入为1338.73万元，也超过其在2019年的全年收入1262.27万元，业绩快速提升。公司收购//增资门店价格合理：收购马鞍山美年按2019年业绩计算的PS为1.12倍，PE为17倍，按2020年1-10月业绩计算的PE为7倍，考虑到体检机构大部分利润在11、12月份体现，因此实际收购PE远小于7倍；增资门店中，广州美医、金牛美年、厦门慈铭、天津美佳、美兆喆源增资价格对应的PS分别为2.27/1.35/2.15/11.06/4.49倍——此次门店收购及增资价格合理。 基本面逐季好转，2021年起有望回归正常增长轨道公司继续稳健发展，巩固现有团检市场的优势，同时大力开拓个检市场和优质渠道，加大力度开发央企等大型优质客户的集团订单，进一步完善专业体检和健康管理服务，同时强化产品创新和研发工作，2021年起有望回归正常增长轨道。 风险提示：体检中心扩张过程中的管理风险。

拟收购赤峰市药店龙头人川大药房，增厚公司业绩。 公司公告称，拟以自有资金6.8亿元收购内蒙古赤峰人川大药房100%股权。本次收购将进一步巩固公司在内蒙古市场的龙头地位。考虑人川大药房并表业绩增厚，以及现金减少6.8亿后税后利息收入相应减少约2400万/年（利率按4.75%的基准利率计算），上调2021-2022年收入和净利润，预计2020-2022年收入分别为142.54亿、177.3亿（原值172.5亿）、213.9亿（原值208.64亿），预计归母净利润分别为6.32亿、7.86亿（原值7.7亿）、9.74亿（原值9.53亿），对应EPS分别为1.55、1.92、2.38元/股，当前股价对应PE分别为44/35/28倍，维持“买入”评级。 收购价格合理，进一步拓展内蒙古市场。 人川大药房是赤峰市第一大连锁药房，现拥有直营门店235家、加盟店52家，主要分布在内蒙古地区。人川大药房2019年收入4.18亿，扣非净利润0.31亿，净利率7.64%，净利率高于行业平均，盈利能力强。此外，人川大药房100%股权对应收购价6.8亿，按照年化收入（4.37亿）及净利润（3555万）算，对应2020年PS1.56倍，PE19倍，略低于同行业部分可比交易标的公司的平均值；考虑人川大药房为赤峰市药店龙头，在内蒙古市占率第二，本次交易估值合理。在本次收购前，老百姓通过收购内蒙古通辽泽强成为内蒙古市占率第一的药房（第二为人川大药房，第三为仁和堂）。本次收购后，老百姓内蒙古药店龙头的地位将更加稳固。未来加上老百姓委派成熟的团队和系统性赋能，仍可通过中小型并购和新开门店模式继续扩大市场布局密度，及提升盈利能力，发展空间较大。 腾讯系股东将全方位助力老百姓提升互联网技术与平台实力。 公司与腾讯的业务合作继续全面推进，部分项目已取得阶段性进展。公司运用腾讯的人脸识别技术等AI能力，逐步建立AI智能客服、智能荐药、辅助诊断、智能审方等智能化服务系统。腾讯咨询已完成对公司的组织诊断，后续将协助公司进行数字化转型的组织建设和人力资源智能系统建设。 风险提示：医保控费趋严和医院延迟开业对医院收入的负面影响。

Q3收入基本追平同期，净利率恢复至正常水平公司公布2020年三季报：2020年前三季度，公司实现收入44.19亿元（-29.61%），归母净利润-5.17亿元（-232.15%），扣非净利润-5.29亿元（-319.59%），经营活动现金流净额-7.01亿元（-6.39%）；EPS-0.13元/股。2020Q3收入26.04亿元（-1.22%），归母净利润2.65亿元（-29.15%），扣非净利润2.65亿元（-29.75%）。 公司拟出售美因基因不低于20%的股权，预计2020年全年扭亏为盈，净利润1000-3000万元。因此上调2020年归母净利润，预计公司2020-2022年归母净利润分别为2000万元（前值为100万元）、9.51亿元、11.77亿元，EPS分别为0.01/0.24/0.30元，当前股价对应P/E分别为3405/70/57倍，维持“买入”评级。 Q3体检旺季公司业绩加速回暖，提价幅度快于同期Q3随着体检旺季的到来，公立医院体检中心产能受限，溢出效应明显，以及公司提质增效赢得客户认可，业绩加速回暖。在公立医院因为产能饱和，提价幅度加大，也间接带动了非公体检机构提价，我们认为进入旺季后，公司提价幅度快于同期。Q3收入基本追平2019年同期，净利率达到10%（2018年Q3净利率11%），在承担了一部分上半年费用（如缓缴公积金等）及部分应收账款计提的情况下，实际净利率应该要高于10%，体现了规模效应，预计Q3门店业绩实际恢复情况好于报表端，旺季中的Q4收入、利润同比及环比有望进一步提速。 团个检业务逐步恢复正常，2020年起收入、利润有望回归正常增长轨道公司巩固现有团检市场的优势，同时大力开拓个检市场和优质渠道，加大力度开发央企等大型优质客户的集团订单，进一步完善专业体检和健康管理服务。从应收账款和预收账款看，公司团个检业务逐步恢复正常。个检端，2020年初预收款14.47亿元，2020Q3有11.40亿元（体现在合并BS表“合同负债”项目），有望在2021年转化为收入。团检端，2020Q3应收票据和应收账款较2020年初减少了5.85亿元，表明团检客户Q3有持续到检及回款，2020前三季度的应收账款周转天数较上半年明显缩短。 风险提示：体检中心扩张过程中的管理风险。

Q3收入稳定增长，长期盈利能力有望提升公司发布 2020年三季报：前三季度实现营收 101.2亿元，同比增长 20.91%；归母净利润 4.87亿元，同比增长 23.60%；扣非净利润 4.47亿元，同比增长 20.51%； 经营现金流净额 10.37亿元，同比增长 46.56%。EPS 1.19元/股。预计公司2020-2022年净利润分别为 6.32、7.70、9.53亿元，对应 EPS 分别为 1.55/1.88/2.33元/股，当前股价对应 PE 分别为 46、38、31倍，维持盈利预测不变，维持“买入”评级。 自建+并购并重，门店专业服务能力和坪效均在提升1）2020Q3公司门店数达到 6177家，其中直营 4636家、加盟 1541家，较 2020年初新增 1111家，其中直营 804家，加盟 307家。坪效看，公司大店拆小店以及提升门店专业服务能力、拥抱新零售取得了明显成效，公司直营的各类门店坪效均在提升；2）培养药事专业人才，截止 2020Q3公司直营门店执业药师配置率 1.1人/店，为顾客提供精细化的服务，慢病服务累计建档 481万人、累计服务会员人数 434万、患教 3595场次；3）公司直营医保门店占比 88.24%，特殊门诊 345个，院边店占比 11.24%，DTP 药房 141家，为承接处方药外流占得先机。 腾讯系战投将全方位助力老百姓提升互联网技术与平台实力2020Q3公司与腾讯的业务合作继续全面推进，部分项目已取得阶段性进展。公司运用腾讯的人脸识别技术等 AI 能力，逐步建立 AI 智能客服、智能荐药、辅助诊断、智能审方等智能化服务系统。腾讯咨询已完成对公司的组织诊断，后续将协助公司进行数字化转型的组织建设和人力资源智能系统建设。 拟向 IFC 贷款 10亿元人民币，改善现金流+提升影响力公司拟向世界银行集团成员国际金融公司(IFC)申请 10亿元人民币贷款，期限 7年。本次授信贷款资金用于公司开展中国地区拓展门店、建设物流网络和收并购业务经营发展，且贷款期限长达 7年，能有效提高公司现金流，有效提升公司在国内外市场的信誉度和品牌认知度。 风险提示：医保控费趋严和医院延迟开业对医院收入的负面影响。

Q1业绩受疫情影响下滑，Q2实现扭亏为盈，Q3在良好精细化管理下持续盈利公司发布 2020年三季报：前三季度公司实现营收 1.70亿元，同比下降 4.72%；归母净利润 176.77万元，同比下降 83.73%；经营现金流净额-124.78万元，同比增长96.31%。2020Q3公司实现营收 0.81亿元，同比增长 39.6%；归母净利润 947.64万元，同比增长 101.46%。公司为医疗信息化细分领域龙头，转型布局辅助生殖服务市场，利用信息化赋能辅助生殖拥有较大发展潜能；预计 2020-2022年归母净利润分别为 0.53亿、1.28亿、1.91亿，EPS 分别为 0.37/0.88/1.31元，当前股价对应 P/E分别为 125/52/35倍，维持盈利预测不变，维持“买入”评级。 公司辅助生殖业务占比逐步提升，玛丽医院盈利能力随疫情回暖不断增强截至 2020Q3，少数股东权益较年初金额增加 446万元，增加 52.95%，主要是控股子公司玛丽医院盈利使得少数股东权益增加所致，由于公司控股玛丽医院 51%的股权，则玛丽医院在 2020年前三季度共盈利约 910万元，截至 2020H1玛丽医院净利润为 510万元，则 2020Q3玛丽医院净利润约为 400万元，公司 2020Q3归母净利润中医疗 IT 业务与辅助生殖业务的占比约为 80%、20%，公司辅助生殖业务占比逐步提升。 牌照、医生、运营、品牌 4维度齐发力，IT 赋能与全病程管理突破治疗地域性，医联体模式助力未来牌照整合在牌照方面，公司已收购+拟收购 3家辅助生殖医院，形成一南两北布局，未来将继续深化形成全国性布局；医生团队方面，上海九院辅助生殖中心主任匡延平教授已与公司开展合作，匡教授首创的 PPOS 方案为目前世界三大类促排卵技术之一，方案安全性高、易于推广，能够突破地域限制、提升医生技术水平；运营团队方面，拥有丰富辅助生殖医疗及运营经验的团队，将利用 IT 赋能辅助生殖，形成线上线下闭环、全病程管理的运营体系，提升就医体验。品牌建设方面，公司收购卫健委研究所旗下的国卫医院可以形成品牌统一，提升品牌影响力。 风险提示：辅助生殖医院整合不及预期，互联网医疗技术应用不及预期。

Q3医院业绩稳定增长，中心医院开诊阶段性影响整体盈利能力 公司发布2020年三季报：前三季度公司实现营收10.72亿元（+59.41%）,归母净利润-4.98亿元（-2357.6%）；扣非净利润-5.09亿元（-711.87%）；经营现金流净额-1.73亿元（-324%），EPS -0.258元/股。公司医院病床使用率提升空间较大，2021年盈利确定性高；预计2020-2022年归母净利润分别为0.17亿元、1.21亿元、4.76亿元，EPS分别为0.01、0.06、0.24元，当前股价对应P/E分别为902/128/33倍，维持盈利预测不变，维持“买入”评级。 三大医疗服务院区优势突出，产能利用率处于快速提升期 分季度看，公司Q1/Q2/Q3收入分别为2.75亿元(+24.96%)、3.65亿元(+63.68%)、4.32亿元（+88.59%）；归母分别为-1.89亿元(-765.51%)、-1.55亿元(-573.91%)、-1.54亿元（-509.87%）；扣非净利润分别为-1.97亿元(-2799.04%)、-1.55亿元 (-811.76%)、-1.57亿元（-197.72%）；经营现金流净额分别为-1.45亿元(-208.20%)、-1.15亿元(-1816.67%)、0.87亿元（+271.47%）。随着2019年9月25日国际中心医院的开诊，医院门诊、住院病人快速增加，2020年收入高速增长，尤其是Q2医院逐步恢复正常开诊后，加速提升，Q3收入端环比持续提升，利润端呈现减亏趋势。前三季度营业成本11.82亿元（+59.41%），毛利率-10.26%，主要与疫情及中心医院开业后，新增营业成本有关，为暂时性因素。伴随着公司已建成的新增医疗服务项目的陆续开诊，公司医疗服务床位规模将在现有2800余张的基础上，未来有望达到12000余张（含康复医院），成长空间大。 控股股东全额定增过会，彰显公司未来长期发展信心 2020年7月，公司拟向大股东陕西世纪新元发行不超过304,878,048股股份（含本数），募集不超过10亿元，发行价格3.28元/股，用于全部用于补充流动资金和偿还银行贷款，将有效缓解国际医学的营运资金压力，保障公司中长期发展。2020年10月26日，证监会审核通过。 风险提示：医保控费趋严和医院延迟开业对医院收入的负面影响。

医疗信息化赋能辅助生殖，发展潜力大，首次覆盖，给予“买入”评级公司为医疗信息化细分领域龙头，转型布局辅助生殖服务市场，利用信息化赋能辅助生殖拥有较大发展潜能；预计2020-2022年收入分别为3.55亿、6.90亿、9.76亿，归母净利润分别为0.53亿、1.28亿、1.91亿，EPS分别为0.37/0.87/1.31元，当前股价对应P/E分别为117/49/33倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 辅助生殖服务资源分布不均匀，经营能力与医生团队比牌照数量更重要需求来看，2018年中国渗透率仅为7%，未来需求扩容空间较大。供给来看，行业高度分散，80%辅助生殖中心业务不饱和，相比牌照数量，提高每个辅助生殖中心的获客能力、运营能力才是未来发展的关键所在。辅助生殖中心4大核心要素为牌照、医生、运营、品牌，牌照由于总体数量超配，且申请流程长、难度大，因此壁垒高；促排卵方案对医生有高要求，但医生培养模式可复制；运营目的在于提升顾客满意度，形成差异化竞争优势；好品牌可以提高获客能力。预计未来行业将在商业保险、互联网+、产业链拓展等因素促进下快速发展。 麦迪科技：牌照、医生、运营、品牌4维度齐发力，IT赋能与全病程管理突破治疗地域性，医联体模式助力未来牌照整合牌照方面，公司已收购+拟收购3家辅助生殖医院，形成一南两北布局，未来将继续深化形成全国性布局；医生团队方面，上海九院辅助生殖中心主任匡延平教授为公司特邀顾问，其首创的PPOS方案为目前世界三大类促排卵技术之一，方案安全性高、易于推广，能够突破地域限制、提升医生技术水平，目前公司已与匡教授在相关领域开展合作；运营团队方面，拥有丰富辅助生殖医疗及运营经验的团队，将利用IT赋能辅助生殖，形成线上线下闭环、全病程管理的运营体系，提升就医体验。品牌建设方面，公司收购卫健委研究所旗下的国卫医院可以形成品牌统一，提升品牌影响力。 风险提示：辅助生殖医院整合不及预期，互联网医疗技术应用不及预期。

Q2亏损收窄、经营现金流转正，预计上半年业绩见底公司发布2020年半年报：公司实现收入18.14亿（-50.17%），归母净利润-7.82亿（-4746.61%）；扣非净利润-7.94亿（-482.42%）；经营活动现金流净额-7.31亿（-21.10%）；EPS-0.22元/股。在提升医质、品牌形象提升、阿里巴巴全方位助力等因素下，公司逐步走出业绩低谷，2020年下半年有望进入量、价、质三重提升的拐点期，预计公司2020-2022年归母净利润分别为100万、9.50亿、11.77亿，EPS分别为0.00/0.24/0.30元，当前股价对应PE分别为71018/77/62倍，维持盈利预测不变，维持“买入”评级。 Q2起到检金额、体检人次逐步恢复到2019年同期水平上半年虽然整体收入是下滑的，但从2月起呈现逐月好转趋势，5月、6月公司各体检中心到检人次、客单价、收入等都已逐步恢复到2019年同期水平，部分甚至已超过历年水平。根据上阿里云体检中心数据，预计4-6月到检人次分别为50万、70万、100万，环比增速40%以上；4-6月体检金额预计分别为2.5亿、3.3亿、4.3亿，环比增速30%左右，小部分门店未上云则不在统计范围内。客单价平均400-500元，增速略有下降，主要考虑体检机构部分项目延后开展，对客单价有影响，及Q2入职体检全年占比较高有关。 公司经营效率将持续提升，已经步入良性发展轨道1）坚持“以客户为中心”，继续苦练内功，调整工作重心，优化KPI考核指标。2）加大力度开发包括央企、大型国企、集团化企业在内的优质团体客户。3）构建更强大的中台。4）不断优化服务方式，以满足客户个性化需求。5）在产品端研发创新，推出癌症早筛、基因检测、人工智能辅助糖网筛查等前沿疾病筛查项目。6）从高发重疾和慢病入手，以临床医学金标准、行业指南和专家共识作为理论依据和质量准绳，继续升级美年好医生X系列产品。7）全面落实各地体检中心下午场体检。8）保障超声、影像、总检的医疗品质，提高医生效率和医学质量。 风险提示：受疫情影响，团检客户可能延迟到检，体检中心客流量恢复可预测性降低；体检中心扩张过程中的管理风险。

Q2医院业绩稳定增长，中心医院开诊阶段性影响整体盈利能力 公司发布2020年半年报：全年公司实现营收6.4亿（+44.32%）；归母净利润-3.44亿（-6946.88%）；扣非净利润-3.52亿（-3393.49%）；经营现金流净额-2.6亿（-303.34%），EPS -0.18元/股。公司医院病床使用率提升空间较大，2021年盈利确定性高；预计2020-2022年归母净利润分别为0.17亿、1.21亿、4.76亿，EPS分别为0.01、0.06、0.24元，当前股价对应P/E分别为653/93/24倍，维持盈利预测不变，维持“买入”评级。 三大医疗服务院区优势突出，产能利用率处于快速提升期 1）高新医院：目前二期项目已进入投用前的冲刺阶段，预计将于2020年内正式投用；随着医院门诊及住院人次的逐步恢复，医院规模效应显现，Q2实现营收1.99亿元，环比增长37.05%；净利润1830万元，环比增长2011.15%，单季度净利率恢复至9%以上。2)中心医院：国际医学中心医院正在形成“人才虹吸”效应，医生水平、医生储备、设备配置水平高，带来患者依从性高，形成强口碑效应，病床使用率提升较快，目前医院日最高门诊、住院人数均已突破1000人次，按此趋势预计年底有望实现1500张床位入住，实现单月盈亏平衡概率较大。3）商洛医院：医院新院区项目目前新项目已进入内装的收尾阶段，待投用后，将实现跨越式发展。整体看，伴随着公司已建成的新增医疗服务项目的陆续开诊，公司医疗服务床位规模将在现有2800余张的基础上，2020年内还将有大的增长，三年内计划达到12000余张，成长空间大。控股股东全额认购定增，彰显公司未来长期发展信心 年7月，公司拟向控股股东陕西世纪新元发行不超过30487.8万股，发行价格3.28元/股，全部用于补充流动资金和偿还银行贷款，将有效缓解公司资金营运压力，同时彰显大股东看好公司的信心，目前已被证监会受理。2019年公司回购占总股本2.17%的股票，价格4.7-6.3元/股，拟全部用于实施股权激励计划，将增强员工积极性。风险提示：医保控费趋严和医院延迟开业对医院收入的负面影响。

收入稳定增长，长期盈利能力有望提升老百姓2020上半年收入增速保持在20%以上，增速稳定，我们分析主要原因是可比门店内生增速稳定，新开、收购等新增门店增长以及加盟店贡献；其次，批发业务收入同比增长56.76%，公司在优势区域集中开店，在上半年营业面积没有明显变化的情况下，实现整体营业收入、整体坪效增长。老百姓精细化管理能力、整合能力强，维持盈利预测不变，预计2020-2022年归母净利润分别为6.32亿、7.70亿、9.53亿，对应EPS分别为2.16/2.64/3.26元/股，当前股价对应P/E分别为47/39/31倍，维持“买入”评级。 自建+并购并重，各类门店坪效均在提升2020上半年公司门店数达到5,801家，其中直营4,365家、加盟1,436家，较2020年初新增直营471家，加盟202家。2020上半年加盟业务已遍及17个省级市场，实现配送收入超过4亿元，同比提升74.67%，覆盖药品零售市场份额超过7亿元。公司已通过星火模式并购超1,500家门店，遍布江苏、甘肃等8个省份。2020上半年整体坪效为61元/平米，较同期增长10元/平米。 门店专业服务能力快速提升1）培养药事专业人才，2020上半年公司执业药师配置率1.1人/店，为顾客提供精细化的服务。2）公司医保门店占比89.83%，特殊门诊340个，院边店占比11.05%，DTP药房137家，为承接处方药外流占得先机。3）公司新上线微商平台“康乐优选”，在疫情期间“康乐优选”的口罩销售响应速度超前，截止2020一季度“康乐优选”平台会员总数42万，访客数920.5万。 腾讯系战投将全方位助力老百姓提升互联网技术与平台实力老百姓2019年O2O线上门店超过3500家，覆盖了公司线下所有主要城市，累计完成500万+的年订单需求，同比增长达166%。而腾讯在互联网领域拥有领先的技术和平台优势，具备丰富产业资源和经营管理优势，能够助推老百姓打造核心竞争力。 风险提示：门店并购后业绩不及预期；集采扩面短期对药品零售价有影响。

2020年起盈利能力有望持续提升，首次覆盖，给予“买入”评级在提升医质、品牌形象提升、阿里巴巴全方位助力等因素下，公司逐步走出业绩低谷，2020年下半年有望进入量、价、质三重提升的拐点期，预计公司2020-2022年归母净利润分别为100万、9.51亿、11.77亿，EPS分别为0.00/0.24/0.30元，当前股价对应P/E分别为59456/69/56倍，2021-2022年估值与其他医疗服务龙头公司相比具性价比，首次覆盖，给予“买入”评级。 向前看，美年健康开启全生命周期健康管理新阶段，品质+科技驱动业绩成长在健康体检行业发展历程中，既有国家层面的政策支持，也有非公机构间的激烈竞争，公司在曲折中前进，战术越来越精准，目标越来越清晰：将品质、科技创新作为核心竞争力打造，未来5年将更多通过质量和全生命周期健康管理提升复购率与客单价，进而带动单店业绩提升，借助阿里巴巴线上渠道和流量，以及自身700家体检中心的线下覆盖力，突出专科优势，稳固非公体检行业领导者地位。 阿里巴巴全方位助力公司战略、管理、业务、数字化转型与提升1）从战略看，与阿里巴巴的合作既符合阿里巴巴“双H”战略(healthy&happiness)，又符合美年健康“做大主业、建立生态、完成闭环”战略，公司大到商业模式、小到员工考核、客户体验都在不断优化和改进；2）从管理看，阿里巴巴将助力公司建设大数据驱动的业务中台，有利开展大数据和信息化建设，提升公司运营效率；3）从业务看，美年健康已经全面对接阿里巴巴线上平台流量，考虑电商平台的导流、协同效应，未来在产品创新、数字化转型等领域将有更多的合作，加上2020下半年线下团检、个检回流，公司未来业绩确定性高。 量价齐升长期趋势不改，持稳态收入有望维持20%左右增长、净利率10%左右2020疫情影响下，团个检客户更加重视疾病预防和健康管理，下半年团检客户从公立医院回流有望超预期，客户结构优化；个检占比提升是长期趋势，通过体检内涵提升、个性化定制、下午场及阿里巴巴线上导流，个检比例有望提升至50%以上。 风险提示：受疫情影响，团检客户可能延迟到检，体检中心客流量恢复可预测性降低；体检中心扩张过程中的管理风险。

?与林芝腾讯等签订战略补充协议，进一步完善合作内容2020年8月7日，公司公告称，公司及全资子公司湖南百信信息技术有限公司与腾讯云计算（北京）有限责任公司及林芝腾讯签署了《战略合作协议补充协议》。在腾讯系战投的加持下，智慧零售（精准营销）、云服务（会员数据等）、AI应用（智能审方、人脸识别）、优化效率（智能选址等）等应用将显著提升公司运营效率，提升复购率，助力公司门店提升专业服务水平。老百姓精细化管理能力、整合能力强，盈利能力处于提升期，维持盈利预测不变，预计2020-2022年归母净利润分别为6.32亿、7.70亿、9.53亿，对应EPS分别为2.16/2.64/3.26元/股，当前股价对应P/E分别为46/38/30倍，维持“买入”评级。? 腾讯系战投将全方位助力老百姓提升互联网技术与平台实力 未来在5年合作期限内，各方将在业务（包括老百姓医药电商、线下智慧零售、智能连锁药店方案、线上流量推广、患者用药及会员生命周期管理全链路等）、研发与开发、用户洞察、健康主题跨界联动、企业社会责任、信息化、组织治理等领域探索全方位合作，将全方位提升老百姓互联网技术与平台实力。具体看，合作协议包括战投将为老百姓电子商务平台赋能，提供技术支持；重构门店新客消费及常见老客的互动场景；运用腾讯流量矩阵资源，加强线上影响力；通过腾讯产品能力实现患者管理，实现服务闭环，拉长会员生命周期等。未来药店要获取消费者的品牌认知与黏性，必须提供如慢病管理或用药管理等健康服务，并积极拥抱互联网。国内上市药房已经开始布局互联网，并取得了阶段性成果，例如老百姓2019年O2O线上门店超过3500家，覆盖了公司线下所有主要城市，累计完成500万+的年订单需求，同比增长达166%。而腾讯在互联网领域拥有领先的技术和平台优势，具备丰富产业资源和经营管理优势，能够助推老百姓打造核心竞争力。? 风险提示：门店并购后业绩不及预期；集采扩面短期对药品零售价有影响。

国际医学:医院产能有较大提升空间,首次覆盖给予“买入”评级公司医院病床使用率提升空间较大,2021年盈利确定性高;预计2020-2022年归母净利润分别为0.17亿、1.21亿、4.76亿,EPS分别为0.01、0.06、0.24元,当前股价对应P/E分别为648/92/23倍,考虑公司前期医院建设影响利润,未来业绩弹性大,给予估值溢价,首次覆盖给予“买入”评级。 公司拥有多家优质医疗机构,床位数量快速扩张带动业绩提升公司旗下医院中专家资源丰富、影响力强;远程会诊、手术机器人等配套完善,获客能力强。其中西安国际医学高新医院是西安高新区目前唯一的三甲医院,一期项目800张床位,单床产出100万/年,净利率15%,二期预计2020年内投用,将新增床位1000张;西安国际医学中心医院产能释放空间最大,最大容量5037张床位,开业不到1年使用床位已超过800张超预期,依靠优质医师资源、同步国际的先进设备、口碑积累,未来提升空间较大,单床产出有望超过高新医院;西安国际医学商洛医院预计2020年内开诊,投入1800张床位,有望成为商洛市最高水平的三甲医院;西安国际生殖医学中心预计2020年年内取得IVF业务牌照,将成为具备4万例IVF周期运行能力的高水平生殖医学平台。 携手阿里打造综合医疗服务体系,医生资源、口碑优势在陕西名列前茅公司将在打造综合医疗服务平台的基础上,陆续布局辅助生殖、康复等医疗服务领域。与阿里巴巴集团强强联手,共同打造新医疗创新生态体系。医院专家团队影响力大,且与陕西省内其他基层医院开展转诊合作,口碑优势明显。 控股股东全额认购定增,彰显公司未来长期发展信心2020年7月,公司拟向控股股东陕西世纪新元发行不超过30487.8万股,发行价格3.28元/股,全部用于补充流动资金和偿还银行贷款,将有效缓解公司资金营运压力,同时彰显大股东看好公司的信心。2019年公司回购占总股本2.17%的股票,价格4.7-6.3元/股,拟全部用于实施股权激励计划,将增强员工积极性。 风险提示:医保控费趋严和医院延迟开业对医院收入的负面影响。

事件:4月28日,公司发布2019年报:19年实现营111.41亿,同比增长25.76%;归母净利润7.03亿,同比增长32.17%;扣非净利润6.90亿,同比增长35.48%;经营现金流净额17.08亿,同比增长95.48%。EPS1.34元/股。每10股转赠2股并派现6元。 同时,公司发布20年一季报:一季度实现营收33.62亿,同比增长30.39%;归母净利润2.80亿,同比增长52.28%;扣非净利润2.71亿,同比增长52.69%;经营现金流净额3.21亿,同比增长28.35%。公司一季报利润增速超市场(30%左右)预期。 点评: 1.全年业绩稳定增长,再次验证19年向上拐点,20Q1利润大幅增长19年分季度看,公司收入利润保持快速增长,Q1、Q2、Q3、Q4分别实现收入25.78亿(+26.77%)、26.74亿(+30.51%)、27.88亿(+25.81%)、31.01亿(+21.13%);归母净利润1.84亿(+25.20%)、1.97亿(+39.52%)、1.75亿(+38.89%)、1.47亿(+24.58%);扣非净利润1.77亿(+27.58%)、1.96亿(+40.26%)、1.64亿(+31.20%)、1.53亿(+44.34%)。19年公司业绩持续提速,再次验证公司业绩拐点到来:16-17年新增的1145家门店,预计将在19年进入盈利期,19年次新店和老店占比均达到历史最高值(次新店收入增速是门店生命周期中的峰值,老店净利率最高),19-21年老店占比逐年提升,业绩弹性大。 公司经营活动产生的现金流量净额较上年同期增加95.48%,主要是净利润增加带来的资金流入和库存优化(如采购开支的有效控制)所致。19年存货周转率3.42,较19年2.87有所提升。 从毛利率来看,19年毛利率39.48%,较18年41.65%稍有下降分析与处方药收入增速28.7%,零售收入增速25.72%,慢于批发49.03%,以及零售毛利率减少1.95pct至38.59%,批发毛利率降低2.68pct至11.1%有关;净利率来看,19年净利率6.25%,较18年5.93%提升0.32pct,三大费用率均同比下降,主要原因是随着各区域的门店规模扩大,公司在商品采购、销售合作方面的议价能力获得长足提升,促进盈利水平持续提升。 20Q1公司利润增速高达53%,净利率提升1.38%至8.47%,我们分析主要原因有:1)1月份受春节因素,参茸滋补类产品预计销量快速增长,虽然Q1总体收入增速只有5.25%,但毛利率提升0.28pct至40.35%;2)疫情期间非药品销量大幅增加,收入增速59.36%,毛利率49.54%;3)三大费用率均在下降。 2.公司跨省扩张经营能力逐步增强,区域内竞争壁垒不断提升 19全年,公司门店数达到4756家(含加盟54家),净增876家(一季度129+二季度144+三季度103+四季度500家)。分拆看,前三季度新增门店432家(新开259+收购118+加盟55),净增门店376家(关店56)。截止20Q1,公司门店数达到4885家(含加盟76家),Q1净增129家,其中新增直营门店122家,加盟店22家,收购门店3家,关闭门店18家。疫情短暂影响公司开店速度,预计Q2起将逐步提速。 公司通过对门店持续优化管理,加强在营门店的品牌影响力度,稳固提升了在营门店地区的经营业绩,且积极拓展筹备新开门店,对低效门店,进行转型改造提升业绩。随着各区域的门店规模扩大,管理成本更进一步分摊,品牌与规模效应同步发力(19年仓储物流成本占比下降0.18%),使公司在商品采购、销售合作方面的议价能力获得长足提升,促进公司盈利水平加速提升。 分区域看,19年华南、华东、华中有效月均平效较去年同期分别提升-0.3%、7%、9%,20Q1分别提升6%、-1%、14%;公司在优势区域(广东、广西)以自建为主,借助原有品牌与规模优势迅速占领市场,现已经逐渐进行覆盖两省大部分的县城、乡镇。其他地区并购+自建双管齐下,广西、河南、福建重点发展的区域业绩均取得重大的突破。 从零售子公司19年净利率来看,佛山大参林7.92%(18年6.81%),顺德大参林14.38%(18年12.90%),茂名大参林9.24%(18年9.17%),湛江大参林10.45%(18年10.52%),整体盈利能力较18提升,巩固区域领先优势。 2019年公司开始发展加盟店,截至目20Q1已经累计开业加盟店76家(19年一季度13家+二季度26家+三季度2家+四季度13家+20年一季度22家),呈加速趋势。通过统一的品牌标识、运管管理、人事培训、商品价格、药学服务管理等环节,强化质量风险管理跟门店合规管理,将进一步提高公司的规模化及品牌影响力。 3.积极承接处方外流,精密布局医药电商(含O2O、B2C) 在处方外流大背景下,公司成为梧州、钦州、广州、郑州、肇庆、阳江等首批进驻医院平台、处方信息平台、零售药房的三方平台处方药外流合作药房。截止19年公司拥有院边店558家,年内新增48家;筹建DTP专业药房56家,年内新增36家,实现销售增长251.15%;处方流转平台药房28家,年内新增14家,处方药销售同比增长28.74%。 公司推广开展“网订店取”“网订店送”等新型零售模式,与此同时鼓励有条件的地区依托原有信息系统,开展药师网上处方审核、合理用药指导、慢病管理等药事服务。促进线上线下零售业务的发展。为充分迎接“互联网+药品流通”政策落地,打下坚实的基础。截至19年,公司O2O上线门店超过3200家,覆盖了线下所有主要城市,19年线上销售同比增长151.87%。 盈利预测:前期新开店逐步进入盈利期,且资金充裕,业绩弹性大,预计2020-2022年净利润分别为9.14、11.71、14.99亿元,对应PE分别为41、32、25倍。维持“买入”评级。 风险提示:门店并购后业绩不及预期。