供暖季全面开启，被低估的细分赛道龙头。进入11月中旬，全国北方地区进入传统的供暖季。公司是城市供热领域的王者，2020年前三季度实现营收23.58亿元（同比+22.14%）、归母净利润11.60亿元（同比+26.31%）；依赖供暖面积的持续增长，公司过去5年（2015-2019）业绩复合增速达到36.4%。公司盈利质量较好，2020年前三季度毛利率和净利率分别为57.28%、49.17%。截止2020年Q3，扣除合同负债（旧准则预收对应款项）后，资产负债率仅为27.8%。 集中供热为主业，内生+外延并购驱动业绩持续快速成长。公司供热业务以沈阳市为核心，截至2019年末公司平均供暖面积达到6580万平方米，接网面积达到8475万平方米。仅以公司覆盖的沈阳市区域为例，未来供暖面积的成长空间超过1.35亿平方米。近两年以来公司先后并购整合苏家屯城市供热、山东园区供热、上海国家会展中心供热等项目，外延并购已成为供热业务扩张的常态模式。 供热“赛道优势”未被充分反映，行业并购整合空间广阔。根据住建部披露2018年全国城市供暖市场达87.8亿m2，且正处于快速市场化整合的前期，未来并购整合空间广阔。城市供暖为居民的“刚需”（类似污水处置等），已建立起完善的付费机制，且收费以预收模式为主，在环保要求不断提升的背景下，区域供暖面积市场化整合成为行业趋势。公司业务体量居行业头部，截至2020年Q3账上现金39.2亿元，有望成为行业整合的引领者。 被低估的供热龙头，内生+并购驱动持续高增长，维持“买入”评级。预计公司2020-2022年EPS分别为0.83、0.96、1.12元/股，按最新收盘价（2020/11/16收盘价：13.39元/股）对应PE分别为16.15、13.88、12.00X。采用DCF方法维持公司合理价值18.33元/股的判断（WACC7.71%，永续增长率0%）。维持“买入”评级。 风险提示。冬季供暖需求不及预期；兆讯传媒分拆上市进程不及预期。

前三季度业绩同比增长26.3%，毛利率同比提升6.75pct。公司发布2020年三季报：前三季度实现营收23.58亿元（同比+22.14%）、归母净利润11.60亿元（同比+26.31%）；其中单三季度实现归母净利润2.21亿元（同比+115.29%），主要系公司第三季度确认1.57亿公允价值变动收益以及供暖面积及接网面积稳步增长所致。前三季度毛利率和净利率分别为57.28%（同比+6.75pct）和49.17%（同比+1.63ptc）。 集中供热为主业，形成“自建+收购”双驱动。公司以沈阳为切入点，凭借长期运营经验不断在全省及异地拓展供热版图，上半年完成上海华电福新能源有限公司49%股权收购。公司上半年清洁能源业务分部实现收入18.13亿元（同比+25.27%），净利润10.74亿元（同比+18.34%）。截至2019年末公司平均供暖面积达到6580万平方米（同比+6.13%），接网面积达到8475万平方米（同比+4.63%）。 兆讯传媒分拆上市已获深交所受理，推进“供热+传媒”双平台发展。2020年10月公司公告披露子公司兆讯传媒创业板上市申请已获深交所受理，预期分拆上市后一方面更利于兆讯传媒强化竞争优势和获取融资；另一方面也有利于公司聚焦清洁能源主业，公司有望实现“供热+传媒”双上市平台协同发展。 在手资金充裕，内生外延发展实力兼备，维持“买入”评级。预计公司2020-2022年EPS分别为0.83、0.96、1.12元/股，按最新收盘价（2020/10/29收盘价：13.79元）对应PE分别为16.6、14.3、12.4X。采用DCF方法维持公司合理价值18.33元/股的判断（WACC7.71%，永续增长率0%）。清洁供暖推广推动供暖面积内生增长，外延拓张兼备，公司近三年有望保持稳健增长，维持“买入”评级。 风险提示。冬季供暖需求不及预期；兆讯传媒分拆上市进程不及预期。

单三季度归母净利润同比增长12.7%，现金流依旧稳健。公司发布2020年三季报：前三季度实现营收37.51亿元（同比+14.22%），归母净利润10.44亿元（同比+11.88%），其中单三季度实现归母净利润3.81亿元（同比+12.68%）。公司保持稳健经营下，前三季度毛利率和净利率分别达43.2%和27.8%，经营性现金净额17.16亿元（同比+20.75%）。 供水保持稳健运营，“水务+环保”双效应显现。上半年公司实现供水收入12.57亿元（同比+1.86%），保持稳健运营；污水处理均价同比提升20%的情况下，实现污水业务收入7.26亿元（同比+22.21%）；环保业务收入3.22亿元（同比+32.97%），其中渗滤液及焚烧营收增速分别达56%和29%，“污水+环保”双驱动效应逐渐显现。 启动80万吨/日成都三期供水项目建设，低息14亿公司债保障项目推进。截至2019年末，公司供排水在运产能达606万吨/日，2020年中报披露其供排水总规模达830万吨/日（在运+在建+筹建），并于9月披露拟启动80万吨/日的成都三期供水项目建设；环保业务焚烧及渗滤液总规模达1.23万吨/日（在运+在建+筹建）和0.56万吨/日，扩充公司成长赛道。根据半年报披露，公司14亿5年期公司债已成功发行，利率为3.64%创今年同期四川省同类型最低，有效保障项目实施。 “水务+环保”双驱动正效应显现，融资保障储备项目如期建设，维持“买入”评级。预计公司2020-2022年EPS分别为0.40/0.44/0.48元/股，按最新收盘价对应PE分别为12.63/11.45/10.55X。公司现有运营项目盈利稳健，积极扩充运营规模，新发14亿元公司债保障项目建设进度。综合考虑可比公司估值和业绩增速，给予2020年15倍PE，对应合理价值6.03元/股，维持“买入”评级。 风险提示。产能释放不达预期，利率上行，异地拓张进度不及预期。

单三季度扣非业绩同比增长41.67%，经营性现金流显著改善。公司前三季度实现营收94.55亿元（同比+8.35%），归母净利润8.98亿元（同比-6.89%），扣非归母净利润9.11亿元（同比+11.21%），扣非增速较高主要系去年处置非核心资产确认投资收益1.58亿元；单三季度营收和扣非归母净利润增速分别为46.87%和41.67%增长趋势接近。公司经营性现金流显著改善，前三季度实现经营性现金净额1.12亿元（同比+115.32%），主要系销售回款增加以及疫情期间税费减免所致。 前三季度环卫服务营收同比增长137.64%，新签服务金额行业第一。根据公司官方微信公众号，公司前三季度环服收入12.92亿元（同比+138%），前三季度共中标32个环卫服务项目，新增合同总金额和年化服务金额分别达113.68亿元和10.12亿元，位列行业第一，中标项目中包括78亿元的环卫历史第一大单。环卫装备方面，公司前三季度收入52.4亿元，同比增长12.79%，行业排名第一。公司作为环卫装备龙头，从设备切入后端运营成效显著，期待后续订单持续放量。 回购股份彰显发展信心，可转债持续推进稳固智慧环卫布局。公司9月24日发布回购公告，计划回购2-4亿元（截至9月30日已回购892万元），大额回购彰显公司发展信心。此外，公司14.76亿元可转债已获证监会核准批复，用于推进智慧环卫综合配置中心项目，持续巩固智慧环卫布局；公司推进风机等业务分拆上市，优化上市公司主业结构。 可转债加速推进，分拆上市优化公司业务结构，维持“买入”评级。预计公司2020-2022年EPS分别为0.45/0.54/0.68元/股，按最新收盘价对应PE分别为18.04/14.97/12.04倍，公司作为环卫设备龙头，借助设备优势加速进军环卫服务。考虑业绩增速和可比公司估值，我们给予2020年23倍PE估值，合理价值10.41元/股，维持“买入”评级。 风险提示。设备采购及环卫服务订单不及预期；可转债推进不及预期。

单三季度业绩同比增长44%，产能陆续达产增厚业绩。公司发布2020年三季报：前三季度实现营收11.92亿元（同比+34.50%）、归母净利润3.78亿元（同比+20.21%）；其中单三季度实现归母净利润1.49亿元（同比+44.07%），三季度业绩增速回暖主要系新运营项目陆续达产放量所致。公司披露2020年全年的业绩预期区间为4.80~5.30亿元，同比预期增长16.67%~28.83%。此外公司存量项目造血能力出色，单三季度实现经营性现金流净额2.78亿元（同比+67.16%）。 前三季度上网电量已超2019全年，外延并购拓宽成长空间。公司前三季度实现上网电量11.40亿度（2019年全年为10.71亿度）、生活垃圾入库量444万吨。此外公司完成1050吨/日定西项目收购，外延并购打开获取优质焚烧项目的新途径。截至2020年6月末，公司目前在运垃圾焚烧产能1.89万吨/日、在建产能0.43万吨/日、筹建产能0.49万吨/日（未包含定西1050吨/日项目），已进入产能集中投产期。 完善体内餐厨垃圾布局，大股东美欣达集团体外环卫布局已成熟。公司通过收购苏州华益洁项目为餐厨处置业务添砖加瓦。截至2020年6月末，公司厨余项目已达11个，合计产能1660吨/日，期待后续投产贡献业绩。同时，大股东美欣达集团接连斩获长久期的大额环卫订单，2017年至今重要合同总金额87.6亿元，并于2020年一季度斩获28亿行业第二大单，体外环卫业务布局已成熟。 公司进入产能集中投产期，14亿可转债已通过证监会审核，维持“买入”评级。预计公司2020至2022年EPS为1.22/1.55/1.91元/股，按最新收盘价对应PE分别为13.3/10.5/8.5x。结合可比公司估值水平以及公司业绩增速，给予公司2020年20倍PE估值，对应合理价值24.40元/股，维持“买入”评级。 风险提示。产能投产进度不及预期；公司新订单获取速度低于预期。

收购1050吨/日定西鹭江垃圾焚烧项目，并购扩张趋势初现。9月21日公司发布公告完成定西环保100%股权转让协议签署，将新增定西市生活垃圾焚烧BOT项目（特许经营权30年）：总规模1050吨/日、总投资额5.25亿元、垃圾处理费65元/吨、保底垃圾供应量680吨/日；其中一期项目700吨/日、投资额约为3.5亿元。 外延并购拓宽成长空间，公司进入产能集中投产期。通过外延并购的方式，公司打开获取优质焚烧项目的新途径，进一步保障了公司未来业绩成长性。截至2020年6月末，公司目前在运垃圾焚烧产能1.89万吨/日、在建产能0.43万吨/日、筹建产能0.49万吨/日（未包含本次项目），公司已经进入产能集中投产期。 完善体内餐厨垃圾布局，大股东美欣达集团体外环卫布局已成熟。此外，公司通过收购苏州华益洁项目为餐厨处置业务添砖加瓦，目前厨余项目已达11个，合计产能1660吨/日，期待后续投产贡献业绩。同时，大股东美欣达集团接连斩获长久期的大额环卫订单，2017年至今重要合同总金额87.6亿元，并于2020年一季度斩获28亿行业第二大单，体外环卫业务布局已成熟。 业绩释放进入三年景气周期，维持“买入”评级。预计公司2020至2022年EPS为1.22/1.55/1.91元/股，按最新收盘价对应PE分别为15.0/11.8/9.6x。公司在建和筹建产能充足，外延并购拓宽成长空间，14亿可转债已完成两次反馈意见，大股东美欣达集团环卫产业布局日趋成熟。结合可比公司估值水平以及公司业绩增速，给予公司2020年20倍PE估值，对应合理价值24.40元/股，维持“买入”评级。 风险提示。产能投产进度不及预期；垃圾焚烧发电补贴政策变动；公司新订单获取速度低于预期。

公司聚焦电表及光伏业务，新轮扩张周期已经开启。公司作为二十余年智能电表领域的龙头之一，积极扩张新能源光伏业务，目前已形成了“电表+光伏”双轮驱动模式。公司2020年H1实现营业收入29.51亿元（同比+77.0%）、归母净利润5.50亿元（同比+28.7%）。依靠光伏项目加速落地及电表采购周期开启，公司正迎来新轮扩张契机。 光伏运营收入4年CAGR达75%，3GW储备项目保障高成长。公司光伏业务聚焦于电站运营，光伏运营收入4年CAGR达75%。截至2020年6月末，公司并网运营规模1.5GW，累计储备项目达3GW，2022年底运营规模目标达3~5GW。此外在手0.61GW项目已纳入平价目录，随着成本降低、平价进程加速，有望逐步摆脱“国补”依赖。 新轮电表采购周期开启，拓宽海外版图成效显著。在电表新轮更换周期开启下，国网、南网订单逐步回暖。根据公告统计，公司2020年初至今累计中标国网、南网相关重要订单4.30亿元。同时公司海外布局也进入收获期，2020年H1共获订单1.8亿美元。国内+海外订单加速释放下，2020年H1公司实现电表收入12.53亿元（同比+54.05%）。 “电表+光伏”双驱动，光伏平价进程加速，首次覆盖给予“买入”评级。预计公司2020~2022年EPS分别为0.52/0.69/0.92元/股，对应最新PE值分别为13.6/10.3/7.7x。公司储备项目已达3GW，2022年目标运营规模达3~5GW，且公司成功申请6000万美元IFC贷款拓宽融资方式；电表新轮采购周期开启，海外扩张成效显著；第二期回购股份价格上限由7.17元/股调整为11.32元/股，彰显发展信心。综合可比公司估值和公司业绩增速，我们给予2020年20倍PE估值，对应合理价值10.45元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示。光伏平价进展不及预期；光伏项目建设进度不及预期；EPC业务订单获取不及预期；智能电表海外业务扩张受阻。

单二季度收入增速明显恢复，受益于损失冲回及投资收益增加，中报 业绩同比增长 34%。2020H1公司实现营收 27.76亿元（同比+6.97%）， 归母净利润 3.26亿元（同比+34.03%）。业绩增速高于营收主要系信用 减值损失同比减少 0.19亿元、资产处置收益同比增加 0.11亿元以及 期间费率降低等因素共同导致。公司整体毛利率提升至 25.47%（同比 +0.39pct）。公司单二季度营收同比增长 14%，环比改善显著。 受疫情冲击上半年经营数据略显疲软，新项目获取提升产能扩张预期。 2020上半年公司完成自来水售水量 1.63亿立方米，同比下降 5.41%； 南昌燃气完成燃气销售 2.15亿立方米，同比下降 7.58%；公司完成污 水处理量为 4.25亿立方米，同比增长 5.13%。2020年 1月公司联合 中标南昌红谷滩污水处理项目和青山湖污水处理项目，合计新增污水 处理能力 40万立方米/日。伴随着新污水处理订单的中标以及在建项 目逐步投入运营，公司的污水处理量将进一步增长。 拟募集转债 18亿元加速提标扩容建设，目前已获证监会受理并反馈意 见。2020年 5月公司发布可转债预案修订稿，拟发行不超过 18亿元 用于项目建设及补充流动资金，预期将加速污水处理及供水项目的提 标扩容建设。2020年 8月 11日，公司已进行一次反馈意见回复。 公司投融资加速，业绩增长可期，维持“买入”评级。预计 2020-2022年 EPS 分别为 0.61、0.71和 0.85元/股，按最新收盘价对应 PE 分别 为 11.69、9.96、8.31倍。供水提价完成增强存量资产盈利能力，融资 助力污水扩容提标。结合公司未来增速和同业可比估值，给予 2020年 15倍 PE 估值，对应合理价值 9.09元/股，维持“买入”评级。 风险提示。融资环境收紧，污水提标改造后调价进度不及预期，燃气成 本价格提高，下游需求不达预期。508923

供热+传媒业务双赛道成长，2020H1归母净利润同比增长15%。2020年上半年公司实现营业收入20.36亿元（同比+23.77，归母净利润9.39亿元（同比+15.12），业绩增长主要系公司供暖面积及接网面积稳步增长，且全资子公司兆讯传媒实现净利润0.74亿元（同比+10.83%）。 集中供热为主业，形成“自建+收购”双驱动。公司上半年清洁能源业务实现收入18.13亿元（同比+25.27%），净利润10.74亿元（同比+）。截至2019年末公司平均供暖面积达到6580万平方米（同比+，接网面积达到8475万平方米（同比+4.63%）。公司以沈阳为切入点，凭借长期运营经验不断在全省及异地拓展供热版图，报告期内公司完成上海华电福新能源有限公司49%股权收购，此外沈阳苏家屯区等区域协议书的签订，进一步验证了公司的持续拓展能力。 兆讯传媒分拆上市正有序推进，融资渠道拓宽助力公司发展。兆讯传媒发布分拆上市预案修订稿，发行上市方案初步拟定为以公开发行方式在深交所创业板上市，发行规模暂未确定。预期分拆上市后更利于兆讯传媒强化竞争优势和获取融资，也有利于公司聚焦清洁能源。 公司在手资金充裕，内生及外延发展实力兼备，维持“买入”评级。预计公司2020-2022年EPS分别为0.83、0.96、1.12元/股，按最新收盘价对应PE分别为16.11、13.85、11.98倍。鉴于供热及传媒业务现金流均稳定，采用DCF计算得出合理价值18.33元/股（WACC7.71%，永续增长率）。清洁供暖推广推动供暖面积内生增长，外延拓张兼备，公司近三年有望保持稳健增长，维持“买入”评级。 风险提示。其他供暖方式替代风险；煤价波动导致利润波动；区域接网面积增长不及预期；兆讯传媒数字媒体广告运营规模拓张不及预期。

公司上半年业绩同比增长67%，主要系其他收益增长显著。公司发布2020年半年度报告，2020年上半年实现营收1.72亿元（同比+7.94%），实现归母净利润0.21亿元（同比+67.03%），其中获得政府补助0.18亿元增厚当期业绩（去年同期仅为373万元）。通过优化经营模式，公司期间费用同比下降1.94个pct，毛利率维持在40%以上。 膜集成技术整体处理方案营收占比约89.41%，膜技术研发实力雄厚。2020年上半年公司膜集成技术整体处理方案板块实现营业收入1.54亿元，同比增长16.17%，公司不断开拓新领域市场订单。公司膜研发实力雄厚，截至2020年上半年底公司已获得陶瓷膜材料和膜分离技术等相关的66项发明专利、97项实用新型专利及5项外观设计专利。IPO募投陶瓷膜生产线有望力助产能翻倍，发行可转债助力有机膜生产自主化。截至2019末，公司陶瓷膜产能为3.5万m2，预期IPO项目投产后新增3.8万m2，截至2020年6月底，该项目投资进度为99.17%。此外公司已发行2.54亿可转债用于有机膜生产线的建设，预期将有效降低公司生产成本，实现生产自主化。 陶瓷膜龙头地位显著，产能加码助力规模扩张，维持“买入”评级。预计公司2020-2022年EPS分别为0.69/0.91/1.20元/股，最新收盘价对应PE分别为29.02/22.09/16.69倍。膜行业空间前景广阔，公司有望依靠产能扩张及技术优势迅速占领行业高地，预计公司未来2年业绩维持30%左右成长，综合考虑可比公司估值及业绩成长，我们给2020年30倍PE估值，对应20.68元/股合理价值，维持“买入”评级。 风险提示。工程进度不及预期，膜设备销售量不及预期，价格下滑显著，下游领域拓张不及预期，宏观经济下行需求疲软。

单二季度归母净利润同比增长20%，现金流依旧稳健。2020上半年公司实现营业收入23.35亿元（同比+10.50%），归母净利润6.63亿元（同比+11.42%），其中二季度实现归母净利润4.02亿元（同比+20.23%）。疫情期间公司保持稳健经营效率，毛利率和净利率分别达44.4%和28.4%，与去年基本持平，实现经营性现金净流入8.62亿元。 供水保持稳健运营，污水、环保营收增速分别达22%和33%。上半年公司实现供水收入12.57亿元（同比+1.86%），保持稳健运营；污水处理均价同比提升20%的情况下，实现污水业务收入7.26亿元（同比+22.21%）；环保业务收入3.22亿元（同比+32.97%），其中渗滤液及焚烧营收增速分别达56%和29%，“污水+环保”双驱动效应逐渐显现。 “水务+环保”项目储备充足，发行14亿公司债保障投资支出。截至2019年末，公司供排水在运产能达606万吨/日，2020年中报披露其供排水总规模达830万吨/日（在运+在建+筹建），产能存在提升空间；环保业务焚烧及渗滤液总规模达1.23万吨/日（在运+在建+筹建）和0.56万吨/日，扩充公司成长赛道。此外公司14亿5年期公司债已成功发行，3.64%利率创今年同期四川省同类型最低，有效保障项目实施。 “水务+环保”双驱动正效应显现，融资保障储备项目如期建设，维持“买入”评级。预计公司2020-2022年EPS分别为0.40/0.44/0.48元/股，按最新收盘价对应PE分别为13.1X/11.9X/10.9X。公司现有运营项目盈利稳健，积极扩充运营规模，形成“水务+环保”双驱动，新发14亿元公司债保障项目建设进度。综合考虑可比公司估值和业绩增速，给予2020年15倍PE，合理价值6.03元/股，维持“买入”评级。 风险提示。产能释放不达预期，利率上行，异地拓张进度不及预期，污水处理价格下调风险，毛利率水平下降风险。

单二季度业绩同比增长18.43%，利润率保持行业领先。公司上半年实现营业收入11.45亿元（同比+18.35%），其中设备销售及服务实现营业收入4.96亿元，实现归母净利润5.02亿元（同比+2.40%）。单二季度公司实现营业收入7.09亿元（同比+45.27%），归母净利润3.05亿元（同比+18.43%）。公司正走出疫情影响，产能建设提速明显。上半年整体毛利率和净利率分别达57.6%和43.8%，仍保持行业领先。l经营状况逐步回到正轨，单二季度上网电量同比增长6.09%。公司上半年实现垃圾入库量244万吨（同比+1.05）、发电量8.78亿度（同比-0.13）和上网电量7.11亿度（同比-1.21）。二季度回暖趋势明显，单二季度实现垃圾入库量131万吨（同比+4.19）、发电量4.85亿度（同比+6.17）和上网电量3.96亿度（同比+6.09）。 公司在手尚未投运产能达1.8万吨/日，随着疫情影响减弱，产能加速落地可期。2020年以来公司投产产能达2950吨/日（樟树一炉一机实现正式运营，临海二期投运，奉新6月底实现点火烘炉、龙泉项7月初实现并网发电）、新签产能达2900吨/日（中标宁都、安远、卢龙、完成收购浦城项目，报告期后完成宁都、卢龙项目签约）。根据公司公告整理，截至2020年7月初公司在运产能达1.75万吨/日、在建1.06万吨/日，筹建0.77万吨/日，为公司后续业绩增长提供支撑。 持续扩张的垃圾焚烧优质运营公司，维持“买入”评级。预计公司2020-2022年归母净利润分别为12.10/14.52/16.63亿元，按最新收盘价对应PE估值分别为26.79/22.33/19.49倍。公司运营项目优质，1.83万吨/日在建及筹建产能支撑未来3年高增长，持续推动第二期12亿可转债发行。综合考虑可比公司估值和公司业绩增速，给予2020年28倍PE，对应合理价值26.96元/股，维持“买入”评级。 风险提示。新订单获取速度低于预期；项目进度低于预期；国家新能源电价补贴退坡；补贴发放进度低于预期。

剥离非核心业务影响营收规模，经营性现金流显著改善。公司上半年实现营业收入56.19亿元（同比-8.10%）；实现扣非归母净利润5.47亿元（同比-2.70%）。营收规模下降主要系公司剥离了环保治理工程业务（2019年H1该业务营收规模达5.45亿元）以及疫情影响部分订单释放所致。2020年H1经营性现金流净额达-2.85亿元，较去年同期-9.72亿元相比经营现金流情况显著改善。 环卫服务营收同比增长251%，上半年新签服务金额行业第一。2020年H1公司环卫服务实现营收8.02亿元（同比+250.97%），根据环境司南披露，公司2020年上半年共中标13个环卫服务项目，新增合同总金额和年化服务金额分别达101.54亿元和8.41亿元，首次位列行业第一。中标项目中包括78亿元的环卫历史第一大单深圳市宝安区新安、福永和福海街道环卫一体化PPP项目。公司作为环卫装备龙头，从设备切入后端运营成效显著，期待后续订单持续放量。 进一步巩固环卫装备龙头优势，持续孵化高端市场。上半年公司环卫装备实现营收29.87亿元（同比-14.04%），销售金额维持行业第一。其中新能源环卫装备收入达4.30亿元（同比+36.34%），毛利率达40.80%；实现新能源环卫车571辆（同比+40.99%），市占率达33.39%。依靠国六及鼓励新能源环卫车等相关政策落地，环卫装备市场高端化进程加速下，公司作为环卫设备龙头有望深度受益。 可转债加速推进，员工持股+股权激励优化公司治理，维持“买入”评级。预计公司2020-2022年EPS分别为0.50/0.61/0.75元/股，按最新收盘价对应PE分别为18.31/15.16/12.33倍，公司作为国内环卫设备龙头，借助设备优势加速进军环卫服务。推进员工持股及股权激励优化公司治理，14.76亿可转债有望推动业务发展。综合考虑可比公司估值和公司业绩增速，我们给予2020年23倍PE估值，合理价值11.57元/股，维持“买入”评级。 风险提示。融资环境收紧，市场竞争加剧；设备采购需求不及预期。

上半年业绩同比增长8.6%，期待下半年产能达产增厚业绩。公司发布2020年半年度报告，上半年实现营业收入7.37亿元（同比+25.97%），实现归母净利润2.29亿元（同比+8.56%），业绩增速低于营收主要系新增项目尚未完全放量拉低毛利率水平，项目投运管理费用同比增长，融资规模扩张财务费用增加等因素所致。公司披露对2020年1-9月的业绩预计在3.5-4.0亿元，同比预期增长12.4%-28.4%。 2020上半年上网电量同比增长48%，运营收入占比达99%。公司上半年实现垃圾入库量285万吨（同比+39%）和上网电量6.99亿度（同比+48%），系上半年舟山三期、德清技改和台州三期项目投产及存量产能利用率提升等因素所致，其中浙江省外上网电量同比增长147%，省外扩张成效显著。从分部收入来看，2020年上半年运营收入占比达99%，而去年同期收入中包含6961万环保设备安装，占2019年上半年收入比重约12%，2020年上半年该业务仅为34万元。 完善体内餐厨垃圾布局，大股东美欣达集团体外环卫布局已成熟。截至2020年6月末，公司目前在运垃圾焚烧产能1.89万吨/日、在建产能0.43万吨/日、筹建产能0.49万吨/日。此外，公司通过收购苏州华益洁项目为餐厨处置业务添砖加瓦，目前厨余项目已达11个，合计产能1660吨/日，期待后续投产贡献业绩。同时，大股东美欣达集团接连斩获长久期的大额环卫订单，2017年至今重要合同总金额87.6亿元，并于2020年一季度斩获28亿行业第二大单，体外环卫业务布局已成熟。 公司进入产能集中投产期，维持“买入”评级。预计公司2020至2022年EPS为1.22/1.55/1.91元/股，按最新收盘价对应PE分别为16.0/12.6/10.2x。公司在建和筹建产能充足，14亿可转债已完成一次反馈意见，大股东美欣达集团环卫产业布局日趋成熟。结合可比公司估值水平以及公司业绩增速，给予公司2020年20倍PE估值，对应合理价值24.40元/股，维持“买入”评级。 风险提示。产能投产进度不及预期；垃圾焚烧发电补贴政策变动；公司新订单获取速度低于预期。

公司发布2020上半年经营数据:垃圾入库量同比增长39%,上网电量同比增长48%。公司发布《关于2020年上半年主要经营数据的自愿性信息披露公告》,2020年上半年实现发电量8.60亿度(同比+37%)、上网电量6.99亿度(同比+48%)和垃圾入库量285万吨(同比+39%)。同时公司补充披露2019年历史经营数据,全年实现上网电量10.71亿度、垃圾入库量443万吨。 外省扩张成效显著,上半年浙江省外垃圾入库量同比增长111%。从上半年分区域经营数据来看,公司浙江省内实现上网电量3.33亿度(同比+3%)、垃圾入库量141万吨(同比+3%);浙江省外地区合计实现上网电量3.66亿度(同比+147%)、垃圾入库量144万吨(同比+111%),公司焚烧业务向外扩张成效显著。 在建产能/在运产能近1倍,扩建占比高,大股东美欣达集团体外环卫产业布局已成熟。截至2019年末,公司垃圾焚烧尚未投运规模达1.34万吨/日,其中40%为扩建项目,具有投资额低且投产进度快的特点,能有效提升整体经营效率(2019年南太湖四期投产后,项目子公司ROE水平提升5个pct)。同时,大股东美欣达集团接连斩获长久期的大额环卫订单,2017年至今合同总金额87.48亿元,并于2020年一季度斩获28亿元行业第二大单,体外环卫布局日趋成熟。 14亿可转债已获受理,业绩景气周期开启,维持“买入”评级。预计公司2020至2022年EPS为1.22/1.55/1.91元/股,按最新收盘价对应PE分别为17.1/13.5/11.0X。公司在建产能充足,14亿可转债已获得证监会受理,大股东美欣达集团环卫产业布局日趋成熟。结合可比公司估值水平以及公司业绩增速,给予公司2020年20倍PE估值,对应合理价值24.40元/股,维持“买入”评级。 风险提示。产能投产进度不及预期,垃圾焚烧发电补贴政策变动。