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黄盈

天风证券

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盛视科技 计算机行业 2020-08-04 108.55 159.50 43.69% 118.00 8.71% -- 118.00 8.71% -- 详细
专注于口岸系统细分赛道,依托常年在口岸进出境场景下开发软件系统的专业基础上,公司整合各类周边硬件产品(65项专利、173项软件著作权),已逐步转型成为海关、边检、检疫、机场等客户提供一体化服务商,该商业模式下客户一旦采纳公司服务,其留存和复购率要更高,在口岸专业领域信息化赛道中具备明显的卡位优势。 中期景气度:三因素叠加共振机场基建导致口岸项目订单增长:过去三年我国TOP100机场改扩建工程14个,公司渗透率57%,大型国际机场渗透率83%;2020-2025年TOP50机场的交付量约为37个,而航空口岸业务占公司营收58%,预计从2020年开始迎来强势期。 疫情管控和5G带来存量口岸客户的软硬件迭代速度和采购量的增加:疫情时代的公共卫生系统升级,智慧机场概念的提出及5G等数字技术的成熟应用会让各口岸的软硬件升级换代进程和采购单价超越历史水平,而公司在口岸软件的独特优势,会对下游海关、商检、边防、机场等客户有较强粘度,这会直接推升存量客户的更新采购市场。 海南自贸岛贡献或超市场预期:预计未来五年旅客量翻倍,7个口岸同时面临扩容压力,继而拉动公司主业;口岸既要面临监管风险,又要体现国际旅游岛的开放舒适,原先系统的重构升级、自助退税设备、APP的投入、面部识别和5G数字化科技的高强度运用和公司相关衍生收入很可能超预期。(自助退税设备、APP也能在其它口岸推广)长期景气度:刚性需求+大单渗透+滚存收益口岸的建设是刚性的:2019民航国际线人数增速依然维持在16.6%的水平,机场的需求是刚性的,伴随一带一路的推进,连接中亚、东南亚的西部、西南部口岸未来的客流和人流会有充分支撑,口岸建设对公司服务有长期需求。 从外包商到一体化服务商:终端用户的合约时常会整体外包给中间商,然后再将部分软、硬件服务外包给公司;当下监管环境日益复杂,信息化要求不断提升,普通中间商难以承接整体外包,长期看公司大单比重会不断增加。 “滚存收益”增速更加显著:公司客户群体不断增加,更迭需求也将匹配增长,叠加公司承接整体订单的比重会逐步提升,存量客户“滚存收益”相当可观,17-19年公司收入增长2.4倍,其中软件升级客户的收入增长8.2倍。 投资建议:预计20-22年收入增速26.9%、50.0%%、63.2%,净利增速26.5%、49.2%、65.8%;作为口岸信息化赛道龙头,结合近三年50%的复合增速中枢,保守给予公司对应2021年50倍PE,对应201亿市值,给予“买入”评级及目标价159.5元。 风险提示:疫情导致政府招投标及口岸建设进
密尔克卫 公路港口航运行业 2020-07-10 98.80 -- -- 141.16 42.87%
147.75 49.54% -- 详细
事件:密尔克卫披露2020半年报业绩预增公告,公司预计上半年归母净利润同比增长48%-52%,预计扣非净利润同比增长48.3%-52.4%。预计上半年归母净利润在1.40-1.43亿,以此推算,预计公司2020Q2实现归母净利润8640-9017万,单季度归母净利润增长66.0-73.3%,扣非净利润增71.6-79.4%。公司上半年业绩略超市场预期。 无惧疫情影响,成长逐季加速。上半年突发新冠疫情,公司作为行业头部企业复产迅速,一季度归母净利润增速25.8%,公司二季度业绩增长加速,达到2019年以来季度最高。我们认为公司二季度业绩与财务口径变化无关,主要来自于内生增长。 稳扎稳打,保持扩张节奏。二季度后,扩张稳扎稳打,分别实现: 1)5月,公告拟以1.04亿元对价,收购湖南瑞鑫化工65%股权,进入湖南地区的化工品贸易与加油站市场。 2)7月,公司对外宣布收购大正信(张家港)物流有限公司100%的股份,夯实华东地区资源能力,获得20000万平方米丙类库资源。 3)7月,公司公告与广东阿格蕾雅光电材料签订《彭山经济开发区密尔克卫供应链一体化基地项目框架协议》。双方计划合作建设化工品供应链一体化服务基地。 密尔克卫占60%股权,阿格蕾雅持股40%,项目总投资暂定1.2亿,位于成都眉山化工园(万华化学西南基地项目位于此),可辐射阿格蕾雅、万华化学、陶氏化学等,为其提供一体化物流服务。 公司对外扩张脚步扎实,长期看公司将延续与头部化学品公司的合作关系,继续通过内生+外延的方式扩张产能。预计下半年随着收购项目落地与潜在自建项目投产等,公司业绩将维持高速增长。 行业监管逐步收紧,头部化趋势不可逆。危化品物流行业事故频发,6月温岭再次发生事故,事件短期或将导致合规化工危化品运输、仓储资产溢价能力增强,收费提升,中长期将会导致不合规公司的退出,我们判断客户及核心资产都向头部企业聚集的趋势已不可逆,行业集中度或将加速提升,利好密尔克卫。 重趋势,轻估值,我们更看重公司的成长空间。密尔克卫当前所处的市场,是典型的大行业、小公司,公司未来成长空间大。保守估计化工品第三方物流市场规模在3000亿以上,2019年公司市占率仅0.7%;自下而上看,A 股有344家化工公司,其中18年开发的万华化学去年贡献营收1.2亿,已成为前三大客户,但物流额仅占万华物流比重约为5.4%。公司过去扎实的扩张证明了自身质地,而广阔的市场空间意味着公司高速成长或将持续多年。 投资建议:疫情后阶段,预计公司业务开发和外延收购提速,未来三年有望延续高增长,我们将公司2020-2022年盈利预测从3.06、4.34、6.10亿升至3.21、4.49与6.11亿,三年业绩增速分别为63%、40%与36%,维持买入评级。 风险提示:宏观需求超预期波动;行业监管严格程度不及预期;公司项目增长不及预期;客户开发不及预期;危化品安全风险。
密尔克卫 公路港口航运行业 2020-06-17 90.24 -- -- 121.80 34.97%
147.75 63.73% -- 详细
事件:6月月13日,沈海高速浙江台州温岭出口处发生事故,一辆运输液化气的槽罐车发生爆炸,截止14日上午9点,事故已造成19人遇难,171人住院治疗,涉事车辆为液化石油气槽罐车,涉事车辆归属于温州市瑞安市瑞阳危险品运输有限公司。 约危化品相关事故频发,物流环节占比约1/4。本次事故发生有其偶然性,但过去化工品相关物流事故并不鲜见,事故发生原因多为违规操作所致,且易造成较为严重的事故后果。为此我们统计了2014年以来共计40起与危化品相关的安全事故,其中生产与检修环节出问题的为大多数,10起发生在物流环节,占比25%。而在与物流相关的安全事故中,7起在运输端,仓储环节的为3起(2015年天津港)。 执法从严,事后监管带来小型产能出清。过去一段时间执法从严的几个关键节点(主要是2015年天津港爆炸与2019年江苏爆炸)后,地方政府均有展开各类专项整治,对地方性的危化品相关生产、物流等企业进行事后检查,并带来区域不合规产能的出清。因此我们认为,近期内行业全面排查力度大概率将增强,缺乏核心资产、风控能力、客户品类单一的小公司将会面临洗牌。 立法细化,行业门槛逐步抬高。另外从政策立法角度,国家也在不断出台新增政策,以做到执法期间有据可循。我们观察到过去的危化品行业相关政策,其趋势是逐步走向细化、便于地方监管部门执法,我们认为本次事故或将导致强监管政策及细则出台,危化运输及仓库资质的审批短期将会趋严。 以密尔克卫为代表的大型物流公司具备较强的合规性,竞争力强。化工品物流行业为典型的大行业小公司,第三方物流市场规模约在3000亿元左右,格局极其分散。当前危化品物流行业的参与者主要可以分为:1)化工企业物流子公司;2)央企型危化品物流企业;以及3)民营第三方公司。 投资建议:从人文角度,我们希望调查结果能尽快公布,受害群众得到妥善安排,而危化品运输和仓库管理细则有望加速出台,坚决取缔不合规或灰色地带企业资质,车联网及可视化动态监测考评或将作为基础门槛;事件短期或将导致合规化工危化品运输、仓储资产溢价能力增强,收费提升,中长期将会导致不合规公司的退出,我们判断客户及核心资产都向头部企业聚集的趋势已不可逆,行业集中度或将加速提升,利好密尔克卫(公司当前未涉及液化石油气的运输业务)。考虑监管趋严可能带来的行业价格,变动,我们将公司2020-2022年业绩预测由3.06、、4.23、、5.95调升至3.06、4.34、6.10亿,增速分别为56%、42%与与41%,维持买入评级。 风险提示:宏观需求超预期波动;行业监管严格程度不及预期;公司项目增长不及预期
韵达股份 公路港口航运行业 2020-05-05 22.56 -- -- 35.65 20.81%
30.09 33.38%
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事件:韵达股份披露2019年年报,公司实现营收344.04亿,同比增148.30%,归母净利润26.47亿,同比减1.88%,扣非净利润24.14亿,同比增13.06%。公司同时披露2020年一季报:营收56.25亿,同比减15.86%,归母净利润3.34亿,同比减41.06%,扣非净利润2.60亿,同比减48.02%。 一季度受到疫情与竞争影响收入出现负增长 公司2019年完成快递量100.3亿票,同比增43.6%,远超行业增速,2019年市占率达到15.79%。但一季度受新冠疫情影响,通达系公司2月复工季度慢于直营制快递,公司1Q2020件量19.10亿票,同比增7.1%,1Q20市占率15.24%。价格竞争拖累收入表现,4Q19与1Q20业绩受影响若仅看单季度报表,公司去年四季度扣非净利润6.29亿,同比下降13%,主因为四季度旺季结束过后,行业价格竞争再度开始时间点早于往年,造成去年12月后价格较低。同样的问题延续到了今年一季度,在3月全行业抓紧复工之际,对市占率的争夺进一步带来了快递业价格下行,叠加特殊时期对加盟网点的呵护与让利,3月单价降幅较大达到23%,因此出现了一季度量增7.1%、收入减15.9%的局面。 成本下降稳扎稳打,毛利受单价影响有所下降 2019全年,公司剔除派费后的中转相关成本(运输+操作)为1.09元/票,同比2018年下降0.12元/票,下降趋势依旧,但受制于价格下行,全年快递服务单位毛利降至0.36元/票,降幅较大达到0.14元/票。2019全年包含了其他业务(快运、其他、物料销售)的综合毛利为0.45元/票,同比降0.11元/票,其他业务毛利表现优于快递,我们认为部分受益于公司下半年快运出表。 进入2020年一季度,公司综合成本(含派费)由去年同期的3.16元/票大幅下降至2.59元/票,但包含了其他业务的综合毛利为0.36元/票,下降0.23元/票,公司整体毛利额下滑34.9%至6.79亿。而费用端的刚性支出放大了公司在归母净利润端的跌幅。 阿里巴巴参股2%,完成一线通达股权拼图 公司年报与一季报前十大股东中均出现阿里巴巴创投,持股比例均为2%。阿里巴巴对韵达的入股意味着阿里完成了对当前所有上市通达系公司的入股,而这背后的意味是,在业务端受拼多多崛起影响之际,阿里正在通过股权方式与快递企业之间形成更强的纽带,同时刺激快递企业在时效、服务上继续进步,以反哺线上商流体验,加强自身护城河。阿里对快递企业的投资代表了快递业在中国电商体系内不可替代的战略地位。 投资建议:快递企业竞争走向激烈,我们将2020-2021年盈利预测由27.79、33.06亿调整至26.78、29.26亿,新增2022年盈利预测32.96亿,考虑到疫情与行业价格可能的影响,由买入评级调整至增持评级。 风险提示:业务量增长低于预期;行业竞争格局恶化;成本改善低于预期;网络管理能力低于预期
申通快递 公路港口航运行业 2020-05-04 16.34 -- -- 19.51 18.67%
19.40 18.73%
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事件:申通快递披露2019年年报:实现营收230.89亿,同比增35.71%,实现归母净利润14.08亿,同比降31.27%,扣非净利润13.43亿,同比降21.96%。公司同时披露2020年一季报:营收35.73亿,同比降20.72%,归母净利润5836.13万,同比降85.60%,扣非净利润2248.02万,同比降93.96%。 2019年业务量增速加快,单位毛利受价格影响回顾2019,公司在:1)量:19年实现业务量73.71亿件,同比增44.19%,市占率11.60%,较2018年扩大1.52个百分点。2)价:但随着2019年竞争加剧,单价上公司同比2018年下降0.2元/票降至3.07元/票,剔除派费单价1.36元/票,导致收入增长慢于业务量增长近10个百分点。3)成本方面,公司2019年剔除派费后的快递成本为1.07元/票,同比略有0.02元/票的增加,主要体现在单位面单成本上,整体看公司成本控制,由于转运中心并表带来中转成本口径上升,我们认为实际可比口径下的单位成本应有一定程度的下降。截止2019年末,公司转运中心自营数量61个,同比2018年增加1个,自营率达到89.71%。4)毛利:表观上看,公司单价与成本变化导致2019年快递单位毛利有所萎缩,从2018年的0.53元/票降至0.31元/票,2019年综合毛利额24.2亿,同比减少12.4%。2020Q1增长略有放缓,导致业绩下行进入今年一季度,受到新冠肺炎疫情影响,春节后的2月份,通达系快递复工进度慢于直营系快递。 公司1-3月业务量增长分别为-21%、-37%与9%,三月单月有所恢复,但一季度整体业务量增长为-12.4%,受影响较大。我们预计进入二季度后公司将会重回量的增长轨道。价格方面,公司一季度单价跌幅小于同行,1-3月分别下滑0.08、0.59与0.41元/票。但由于一季度业务量负增长,影响快递规模效应发挥,一季度单位综合成本不降反增,每票增长0.02元,导致公司单位毛利降至0.16元/票,总毛利额1.74亿,同比下滑73.6%。 预期二季度往后规模重回增长,继续观察成本轨迹申通在过去两年,通过回收转运中心、自建车队等方式夯实资产基础,网络管理已有改善,我们认为进入二季度后,网购活动恢复以及产能不受影响,行业与公司都将重回快速增长轨道,当前公司的重中之重仍然是在竞争下通过管理改善等方式降低成本、扩大规模、兼顾利润。投资建议:新冠疫情对公司业绩冲击较大,我们将公司2020-2021年盈利预测由18.99、22.86亿下调至15.56、17.27亿,新增2022年盈利预测18.35亿,考虑行业竞争可能导致价格继续下行,将公司评级由买入下调至增持。 风险提示:行业增长低于预期;竞争格局恶化;成本控制低于预期;管理改善低于预期
圆通速递 公路港口航运行业 2020-05-04 12.40 -- -- 14.14 12.85%
17.50 41.13%
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事件:圆通速递披露2019年年报:公司营收311.5亿,同比增13.42;归属上市公司股东净利润16.68亿,同比减12.41%;扣非净利润15.36亿,同比减16.43%。同时公司披露2020年一季报:营收55.34亿,同比减14.12%;归属上市公司股东净利润2.71亿,同比减25.74%;扣非净利润2.34亿,同比减34.34%。 19Q4计提商誉减值,造成四季度业绩水平较低。2019全年,公司计提资产减值损失3.42亿,主要是为圆通国际所确认的商誉减值准备。剔除了商誉减值后的归母净利润为20.10亿,以此计算的同比增长为5.57%,对应四季度单季度实现归母净利润6.34亿元,同比微减2.5%。运输中转共同加码,成本改善非常显著。快递成本分项来看: 1)运输成本:单位运输成本为0.69元,较去年同期降低13.43%,主要得益于陆运端自有车队的持续扩大,19年自有干线车数量达到1555辆,同比增加356辆。 2)中心操作成本0.36元/票,同比降低17.12%。 3)网点中转费:结算政策调整,网点中转费从0.4元/票降至0.21元/票。 综合看,2019年公司的成本管控成果相当优秀,这也使得公司在快递单价由3.44元/票下滑至2.95元/票之时,快递单位毛利仅减少7分钱,维持在0.35元/票水平。快递整体毛利额33.05亿,同比增13.5%。2019公司整体毛利额受到货代毛利负增长、其他业务毛利亏损影响,总毛利仅增3.0%。 一季度仍受疫情影响,但圆通航空与国家政策有效对冲公司业绩。受新冠疫情影响,通达系快递在1月末的春节假期之后,复工进度受较大拖累,同比往年复工缓慢,因此2月全行业单月业务量仅增0.2%,其中主要为复工进度较快的直营系快递贡献,圆通1-2月件量减少14.2%,但随着3月行业显著复苏,公司一季度业务量累计增0.5%。业绩方面,收入端受到仍然承压的单价影响,公司收入同比减少14.12%。但快递业所对应的固定资产折摊、人力等成本较为刚性,且规模效应极强,一季度单位毛利0.35元/票,毛利额同比-25.7%,跌幅在预期之内。另外,疫情期航空货运紧张,我们认为大幅改善了1季度圆通航空的财务指标;高速公路费用减免政策也对快递公司的陆运成本大幅减负。 推出股权激励计划。公司拟向核心员工授予1640万份期权,行权价格为每股12.3元,绩效考核目标为:2020/2021年分别实现扣非净利润24亿/26亿,其中20年同比2019年的增长幅度较大。 投资建议:2019年在剔除货代减值和货代影响下,快递业务成本改善显著,且20年有望持续,公司在一线快递内依然保持较强竞争力。2020-2022年业绩预测分别由22.60、25.21亿调整至21.68、22.91亿,新增2022年净利润预测为24.51亿,维持买入评级。 风险提示:需求低于预期;行业恶性竞争;公司成本改善低于预期。
京沪高铁 公路港口航运行业 2020-04-17 6.25 -- -- 6.64 6.24%
7.04 12.64%
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事件:京沪高铁披露2019年年报,公司实现营业收入329.42亿元,同比增长5.72%,实现归属上市公司股东净利润119.37亿,同比增长16.48%,实现扣非净利润119.13亿,同比增长16.26%。 旅客人数与周转量稳步成长,彰显大动脉能力。2019年,京沪高铁全线的客运量继续增长,旅客运输量2.15亿人次,同比增10.1%,占全国6.0%;旅客周转量956.1亿人公里,同比增7.9%,占全国6.58%。京沪线客运量与周转量增长均高于全国整体水平,可见串联中心城市的大动脉对客流的虹吸效应。 本线担当列车与旅客数量同比略降,跨线车占比继续提升。去年公司全线列车增长8.58%至18.73万列,但其中:1)公司担当列车(本线):列车数3.6万列,同比降8.14%,对应本线旅客人数同比减1.21%至5333万人,客座率达到新高,产能依旧紧张;2)其他运输企业担当的跨线列车:列车数量15.13万列,同比增13.59%,旅客发送人次1.62亿人,同比增17.2%。本线列车的列次占比进一步由2018年的22.8%降至19.2%,相应地,跨线车占比从77.2%提升至80.8%,延续过去几年趋势,我们认为原因是随着高铁网的加密,京沪线有限的产能进一步向跨线车倾斜。 成本控制得当,毛利率提升是2019年业绩增长的关键。受本线/跨线车车次及发送人次变化的影响,2019年公司的旅客运输收入微降0.9%至156.45亿;路网服务收入显著增长12.7%至170.18亿。营业收入整体增长平稳,增幅达5.7%。 公司营业成本下降1.2%。其中委托运输+动车组使用费与去年基本持平,与本线列车车次、人数的趋势一致;折旧支出略有下降。公司成本大多与动车组开行列次等相关,因此2019年毛利率显著增长至51.1%,同比提升接近4个百分点。 预计未来分红比率将在较高水平。公司拟每10股派现金红利0.528元(含税),分红占2019全年净利润的21.72%。由于公司上市前已按2019全年净利28.29%进行过一次分红(分红年度为2019年7月1日-9月25日)。考虑公司2018、2017年的分红比率分别为99.92%、71.32%,我们预计公司未来分红比例将在稳定偏高水平。 疫情导致铁路客运量整体下降,对公司业务造成一定影响。本次新冠疫情对铁路客运冲击明显,2月全国铁路客运量下降86%,清明小长假期间铁路客运量下降78.96%。对公司而言,京沪线运营商务客流,与旅游需求相关度低,因此我们认为随着复工继续,公司客运量跌幅应小于全国。但当前高铁车次停开,在成本端也会给委托运输、动车组使用费、旅客服务费等变动成本带来节约。 投资建议:受疫情影响,我们将2020-21年业绩预测由117.31、117.40亿调整至43.53、116.84亿,22年净利润131.61亿。疫情影响仅为短期,京沪高铁作为核心资产的长期竞争力不改,维持长期看好,当前维持增持评级。 风险提示:宏观经济超预期波动;产能扩张低于预期;价格弹性低于预期;京沪高铁二线投用。
顺丰控股 交运设备行业 2020-03-26 45.40 -- -- 49.99 9.51%
56.66 24.80%
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事件:顺丰控股披露2019年年报,公司全年实现营收1121.93亿元,同比增长23.37%,实现归母净利润57.97亿元,同比增长27.23%,实现扣非净利润42.08亿元,同比增长20.79%。2019全年公司实现业务量48.31亿票,同比增25.84%,市占率达7.6%。 特惠专配效果显著,全年业务量与收入快速修复。特惠专配业务对公司的收入修复起到重要作用,特惠专配产品上线拉动经济产品板块业务量快速提升,拉动经济板块业务下半年实现收入同比增长47.54%,全年增长31.96%至269.19亿元,经济件收入占比由22.4%升至24.0%。公司时效件业务增速放缓,全年同比增长5.9%,在经济件与快运等新业务快速增长之际,时效件收入占比降至50.4%。 成本管控得力。2019年,公司单位快递成本为19.18元/票(含新业务及供应链),考虑供应链业务并入报表,我们认为实际的快递业成本管控较表观数字更优。 1)单位薪酬成本:从2018年的3.10元/票降至2.42元/票,我们认为单位薪酬成本的下滑主要来自于公司人力结构的变化;2)单位外包成本:主要对应外包的人力+运输成本,该项成本从2018年的10.23元/票升至11.14元/票;3)单位运输成本:从2.43元/票削减至2.15元/票,我们认为该变化主要来自于业务量的快速提升所发挥的规模效应。 毛利率稳中微降,扣非业绩大幅回升。2019年公司毛利率水平整体稳定,同比去年微跌0.5个百分点至17.42%,但受益于整体规模扩张,公司毛利额增长19.9%至195.44亿,成为扣非业绩增长20.79%的最主要驱动力。我们认为在顺丰当前的下沉+2B扩张的战略下,收入与件量的增长重于利润率本身变化,因此收入端的增长代表了顺丰对新的市场空间的获取能力。 新业务健康成长,快运、供应链、即时配送为最大亮点。2019年,公司各项新业务收入占比达到25.63%,收入占比扩大6.7个百分点。我们在此处大致回顾2019年公司各项新业务板块的业务亮点,其中快运、供应链与即时配送表现最为出色,收入规模的快速增长是新业务做大做强的基础。 1)快运:2019年全年业务收入增长57.16%,达到126.59亿元;2)供应链:于2018年8月及2019年2月,顺丰控股分别完成对美国夏晖以及德国邮政敦豪集团在大中华区供应链业务的收购,19年供应链业务营收49.18亿元。 3)即时物流:2019年顺丰同城业务实现不含税营业收入19.52亿元,同比增长96.12%。已完成全国200+城市的弹性网络全覆盖。 投资建议:2020年公司的市占率水平有望继续扩张,规模效应有望继续发挥。我们认为2020年顺丰的趋势依旧向好,维持2020-2021年业绩预测分别为66.10、78.25亿不变,新增2022年业绩预测88.89亿,维持买入评级。 风险提示:市占率扩张低于预期;时效件需求低于预期行业竞争格局恶化;宏观经济大幅波动。
顺丰控股 交运设备行业 2020-03-24 43.36 -- -- 49.99 14.66%
56.63 30.60%
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事件:2月快递公司经营数据出炉,顺丰数据一枝独秀,2月公司实现业务量4.75亿件,同比增118.89%,实现营收86.40亿元,同比增77.30%,公司单票收入18.19元/票。公司2月业务量市占率升至17.2%。 疫情影响行业整体表现,顺丰在此期间体现出业务韧性,市占率强势扩张今年出现特殊情况,春节假期与新冠疫情重叠,导致节后的快递行业开工进度受到影响。在此期间顺丰作为国内少有的直营快递龙头,利用自身的网络能力,承担了大量与疫情相关重点物资的运输,另外,在行业整体开工受限、全行业业务量增长仅0.2%的背景下,顺丰凭借更稳定的人员与网络,在2月拿下更多市场份额,实现119%的业务量增长,市占率达到17.2%,较1月扩张2.2个百分点,较2019全年扩张近10个百分点。 本月加盟制快递受到复工情况影响,业务量出现不同程度的负增长。韵达、圆通、申通分别实现业务量2.97、2.33、1.58亿件,同比跌幅分别为13.41%、21.90%与37.26%,市占率分别为10.7%、8.4%与5.7%,较1月市占率减少5-7个百分点不等。 我们认为3月加盟制快递的运能将会基本恢复,揽派件之间的差距也基本收敛,行业与公司增速将会提升。 特惠专配拉动作用明显,预计2020年市占率扩张将持续,长期布局将逐步发挥作用顺丰于2019年5月起,针对发货量较大的客户推出特惠专配服务,以更低的价格为杠杆,吸引更多中低端客户,这部分客户数量与日均货量均较大,因此2019年起,公司下沉战略起效,顺丰的品牌力带来强需求,体现出较强的市占率上升轨迹,从最低谷时的6.6%(19年5月)上升至去年12月的8.7%。我们本次疫情期间顺丰的市占率扩张,与各家快递复工率有关,带来特惠专配大幅放量,因此2020年疫情的发生是加速公司市占率扩张的重要拐点。顺丰本次获得的特惠专配货量,将为全年增长和特惠件成本端的规模效应发挥打下坚实基础。另外,公司所做的长期布局也将逐步发挥作用,如随着未来鄂州机场投用,公司飞机货运网络将从随机变为轴辐射式,将能用更高效率撬动货量,提升网络利用率,发挥规模效应,更进一步利好综合物流战略的实施。 单价略有下滑,但主要是快递业务结构影响,不改时效件定价能力公司2月单价18.19元,环比1月有所下降。公司单价的变动与特惠件的放量趋势相一致,即随着单价更低的特惠件占比逐渐提升,对整体的综合单价出现越来越强的向下拉力,2月我们认为特惠件增长快于公司整体业务量增长,因此对单价的作用将更明显。 投资建议:我们预计2020年顺丰将延续市占率扩张趋势,另外特惠件的放量,预计将快速填充公司过去增长的产能,有利于该产品发挥规模效应,形成从成本降低到竞争力增强的正向循环,我们维持2019-2021年业绩预测分别为57.97、66.10、78.25亿不变,维持买入评级。 风险提示:宏观经济超预期波动;快递行业需求低于预期;行业竞争格局恶化;特惠件业务量与财务表现低于预期。
顺丰控股 交运设备行业 2020-03-20 44.22 -- -- 49.58 11.52%
56.33 27.39%
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事件:2月快递公司经营数据出炉,顺丰数据一枝独秀,2月公司实现业务量4.75亿件,同比增118.89%,实现营收86.40亿元,同比增77.30%,公司单票收入18.19元/票。公司2月业务量市占率升至17.2%。 疫情影响行业整体表现,顺丰在此期间体现出业务韧性,市占率强势扩张 今年出现特殊情况,春节假期与新冠疫情重叠,导致节后的快递行业开工进度受到影响。在此期间顺丰作为国内少有的直营快递龙头,利用自身的网络能力,承担了大量与疫情相关重点物资的运输,另外,在行业整体开工受限、全行业业务量增长仅0.2%的背景下,顺丰凭借更稳定的人员与网络,在2月拿下更多市场份额,实现119%的业务量增长,市占率达到17.2%,较1月扩张2.2个百分点,较2019全年扩张近10个百分点。 本月加盟制快递受到复工情况影响,业务量出现不同程度的负增长。韵达、圆通、申通分别实现业务量2.97、2.33、1.58亿件,同比跌幅分别为13.41%、21.90%与37.26%,市占率分别为10.7%、8.4%与5.7%,较1月市占率减少5-7个百分点不等。 我们认为3月加盟制快递的运能将会基本恢复,揽派件之间的差距也基本收敛,行业与公司增速将会提升。 特惠专配拉动作用明显,预计2020年市占率扩张将持续,长期布局将逐步发挥作用 顺丰于2019年5月起,针对发货量较大的客户推出特惠专配服务,以更低的价格为杠杆,吸引更多中低端客户,这部分客户数量与日均货量均较大,因此2019年起,公司下沉战略起效,顺丰的品牌力带来强需求,体现出较强的市占率上升轨迹,从最低谷时的6.6%(19年5月)上升至去年12月的8.7%。我们本次疫情期间顺丰的市占率扩张,与各家快递复工率有关,带来特惠专配大幅放量,因此2020年疫情的发生是加速公司市占率扩张的重要拐点。后续通达系快递的产能恢复,但顺丰本次获得的特惠专配货量,将为全年增长和特惠件成本端的规模效应发挥打下坚实基础。另外,公司所做的长期布局也将逐步发挥作用,如随着未来鄂州机场投用,公司飞机货运网络将从随机变为轴辐射式,将能用更高效率撬动货量,提升网络利用率,发挥规模效应,更进一步利好综合物流战略的实施。 单价略有下滑,但主要是快递业务结构影响,不改时效件定价能力 公司2月单价18.19元,环比1月有所下降。公司单价的变动与特惠件的放量趋势相一致,即随着单价更低的特惠件占比逐渐提升,对整体的综合单价出现越来越强的向下拉力,2月我们认为特惠件增长快于公司整体业务量增长,因此对单价的作用将更明显。 投资建议:我们预计2020年顺丰将延续市占率扩张趋势,另外特惠件的放量,预计将快速填充公司过去增长的产能,有利于该产品发挥规模效应,形成从成本降低到竞争力增强的正向循环,继续推荐。 风险提示:宏观经济超预期波动;快递行业需求低于预期;行业竞争格局恶化;特惠件业务量与财务表现低于预期。
密尔克卫 公路港口航运行业 2020-03-03 50.63 -- -- 59.30 17.12%
91.80 81.32%
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事件:近日,中共中央办公厅、国务院办公厅印发了《关于全面加强危险化学品安全生产工作的意见》,并发出通知,要求各地区各部门结合实际认真贯彻落实。 意见要求细致深化,5角度实施严格管理 本次意见从监管力度、监管方式、责任落实、监管能力和监管机制共5个方面提出16条详细要求,对危化品全产业链提出严格管理。监管重点包括:1)深入开展安全风险排查:对化工园区按照安全风险分类,实施最严格的治理整顿;2)推进产业结构调整:结合深化供给侧结构性改革,依法淘汰不符合安全生产国家标准、行业标准条件的产能,有效防控风险;3)严格标准规范;4)严格安全准入;5)加强重点环节安全管控:加强全国油气管道发展规划与国土空间、交通运输等其他专项规划衔接;6)强化废弃危险化学品等危险废物监管。7)规范技术服务协作机制。加快培育一批专业能力强、社会信誉好的技术服务龙头企业,引入市场机制,为涉及危险化学品企业提供管理和技术服务。 此外,本次意见强调对于企业主体责任落实,对企业强化法制措施、加大失信约束力度、强化激励措施等。另外意见在监管能力培养与机制设计上有给予了明确指引。 行业监管再度收紧,利好分散行业集中度提升 2019年3月底以来,化工品相关爆炸案频发,事故地区为盐城、昆山、泰兴等地。由于危化品物流行业本身特性,使得事故成为行业最大风险,监管收紧利于行业中不规范的小型业主出清,继续提升行业集中度。当前中国的化工品第三方物流运输市场极为分散,出现典型的“大行业、小公司”特征,我们预计第三方化工品物流行业规模在3000亿元左右,业内主要竞争者包括央企物流企业,密尔克卫排名第四,为当前唯一一家上市的行业龙头。 安全服务是长期竞争力 过去危化品相关事故中,大多出现在制造环节,物流环节较少。物流环节事故中大部分起因为违章操作。运输端,超载、追尾、私自改装、未按要求等进行包装等为主要原因;而在2015年天津港仓储事故中,违规存放、超量存储则是事故源头。简而言之,事故多发主要还是操作环节不规范所致。密尔克卫深耕行业多年,对危化品物流行业进行了全链路的安全监控。密尔克卫拥有海外大型化工品牌商多年的合作经验,安全监管方面为公司的核心竞争力。 投资建议:由于一季度疫情对公司开工率造成影响,我们将公司2020年盈利预测由2.83亿小幅下调至2.61亿,2019E、2021E维持不变,考虑一季度冲击为暂时影响,不改公司长期竞争力和成长逻辑,维持买入评级,继续推荐! 风险提示:监管导致公司危化品资质获取难度和时间周期增加;宏观经济超预期波动;外延并购项目具有不确定性;安全事故风险;收购商誉风险。
顺丰控股 交运设备行业 2020-02-26 44.77 -- -- 51.01 13.31%
50.73 13.31%
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四季度业绩增长略慢于去年前三季度。去年前三季度公司累计实现35.11亿扣非净利润,按照本次公司业绩快报披露的数字,去年Q4公司扣非净利润达6.97亿,单季度增长5.1%,受益于前三季度的高速增长,公司全年扣非净利润增速超过20%。我们认为公司去年四季度增速较为一般的主要原因来自于规模增长带来的成本投入,去年前三季度公司日均业务量大约1200万票,但随着业务量快速攀升,四季度则接近1800万票,此时公司与唯品会合作落地叠加双十一旺季,需求大幅增长提升对产能要求。 规模与收入趋势向好,下半年增速加快。2019是顺丰业务量与市占率快速修复的一年,公司全年实现快递业务量达48.41亿件,同比增长25.1%。逐月来看,公司19年3月增速仅7%,随着公司在5月推出针对大额发货客户的特惠专配,公司下半年的业务量增长开始逐月攀升,2019年12月的业务量增速升至55%,从而带动公司市占率从3月的7.2%提升至12月的8.7%。另外,根据公司去年高频数据,我们预计2019全年供应链收入在49-50亿之间。 一季度复工率较高预计将表现突出,2020年或将继续延续市占率提升。公司1月业务量增长40.45%,高增长依然来自于特惠件的带动,但低于去年12月的同比增速,主因为今年春节为1月底,与去年2月春节存在错峰效应,特惠件同样是公司单价下滑的主因,1月单价19.7元/票,较去年12月的19.3元/票平稳略增。 当前快递行业受到新冠疫情影响较大,顺丰历年习惯以及直营体系,使得公司春节期间值班率高于同行,节后的复工情况也先于行业竞争对手,今年春节时间在1月,公司的1月数据也可侧面印证假期时的开工率。根据交通运输部,目前,中国邮政、顺丰和京东基本全部复工,其他的主要快递企业整体的复工率也达到66.7%。我们预计2月公司高复工率将为公司今年的客户挖掘奠定优势基础,成为市占率提升的新一起点,同时,2月及一季度增速将会显著超越行业,我们预计2月公司时效件占比将会高于去年全年水平,业务单价环比1月有所回升。 投资建议:由于公司资本开支及疫情演绎可能带来成本增加,我们将公司2019-2021年净利润预测从62.1、69.4、85.7亿调下调至58.0、66.1与78.3亿,但从长期角度,我们认为2020年顺丰的趋势依旧向好,2020年公司的市占率水平有望继续扩张,随着业务量增加,我们认为规模更大的运输设备等都将为规模效应的发挥提供助力,维持买入评级。 风险提示:市占率扩张低于预期;时效件需求低于预期;宏观经济大幅度波动。
运达科技 计算机行业 2020-01-23 9.00 11.33 14.91% 9.27 3.00%
12.34 37.11%
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运达科技:轨道交通智能系统供应商 公司成立于2006年,于2015年4月23日成功上市。运达科技主要从事轨道交通机务运用安全系统的研发、生产和销售,主要向顾客提供交通运营仿真培训系统、机车车载检测与控制设备和机车整备与检修作业控制系统等相关服务。 竞争力较强,受国铁采购周期影响历史业绩有所波动 公司产品应用在轨道交通领域,主要面向铁路市场和城轨市场,主要客户为国铁集团、各大铁路局及其下属单位等,从历史上看依靠国铁订单,公司业绩表现优异,2016和2017年营业收入分别实现5.97和5.95亿,归母净利润也达到1.35及1.19亿,近年来国铁采购订单的不稳定,导致公司业绩出现波动。 国铁设备投资改善,公司拓展全新领域 随着铁路系统改革逐步走向深水区,以京沪高铁上市为代表的资产证券化项目、对存量资产价值的再挖掘等,国铁体系的现金流与盈利能力有望改善,叠加铁路基建对稳定宏观经济作用的重要性、以及八纵八横路网的继续深化,铁路设备相关投资存在重新向上的可能。 同时公司涉足城市轨道交通领域,城轨交通设备投资额快速膨胀,5年内增长接近5倍,根据国家颁布的《城市轨道交通线网规划规范》,为达到500万及以上人口的大城市需实现50%以上的公共交通占比等标准,发展城轨交通成为国家现阶段重点建设任务,我们认为公司业务将有望在城轨交通的投资下茁壮成长。 在此背景下,公司积极拓展新客户新订单,并且于北京、上海及厦门实现首单突破,为布局全国打下坚实基础,由此可见公司即将迎来全新拐点。 投资建议 公司具有较强的技术能力与研发实力,在轨交设备领域处于领先地位,我们认为随着国铁设备采购转暖,以及公司积极拓展城轨领域客户,公司未来订单与收入都将恢复增长,当前处于公司业绩拐点。给予2019-2021年1.37、1.70、2.02亿净利润预测。考虑2019年公司业绩重回增长,进入增长拐点,以及公司横向看较高的净利润率和ROE水平,给予公司20年30倍估值,目标价11.4元,对应市值51亿。 风险提示:外延并购项目不及预期;商誉风险;铁路行业采购不及预期;城轨行业采购不及预期。
京沪高铁 公路港口航运行业 2020-01-21 6.73 7.00 12.54% 8.22 22.14%
8.22 22.14%
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京沪高铁上市:本次发行62.86亿股,发行定价4.88元/股,预计募资306.74亿元,发行后公司总股本为491.06亿股,对应发行后京沪高铁市值为2396.37亿元。公司本次发行价格,对应2018年扣非净利润市盈率为23.39x,对应发行后每股净资产的市净率为1.26x。 盈利能力极强的核心资产。 京沪高铁公司是京沪高速铁路及沿线车站的投资、建设、运营主体,公司主营业务为高铁旅客运输,正线长1318公里。截止2019年三季度末,公司总资产1870.8亿,净资产1597.3亿,资产负债率逐年走低;营业收入250.0亿,净利润95.1亿,净利润率达到38.1%,利润率稳步上行。 产能空间与价格水平是公司未来业绩成长的变量。 公司同时承担本线与跨线任务,本线列车的单位毛利额更高。当前公司主要通过两种手段提升运能: 1)扩充单趟座位数:车型变更为超长编组复兴号,按照我们的计算,若京沪全程车均换成超长复兴号,将为公司带来毛利增量14.22亿,占2018年旅客运输毛利额的25.36%,占整体毛利额的9.57%; 2)增开本线列车数:徐蚌段严重拥挤,主因为该路段为东南沿海向北京与西北内陆的枢纽,商合杭高铁开通之后,徐蚌段的线路拥挤程度有望被疏解。以1-3Q2019每列日均18.6万元的毛利计算,则加开10趟车次的毛利弹性在每年6.79亿元。 定价权已经归属国铁集团,调价在行政上没有阻碍。 高铁客票定价权已经由发改委交由国铁集团,过去也已有东南沿海高铁公司探索过高铁提价事宜,因此从行政上看没有阻碍,考虑旺盛需求,京沪高铁的客票定价有向上空间。 成本多为“类固定”,利润弹性强。 京沪高铁前五项成本占比达到97.0%,其中委托运输、动车组使用等均与本线开行列车车次数量相关,与客运量无关;折旧支出上,则由于铁路资产特性,折旧年限长,折旧率较低。考虑京沪高铁未来运能扩张的方式主要为升级车型与加开车次,这意味着未来京沪高铁的利润弹性较大,公司利润率提升大概率继续延续。 募投项目:计划收购京福安徽公司资产,未来财务状况有望改善。 本次募资拟用于收购京福安徽公司65.08%股权。京福安徽公司当前仅有两条通车线路,尚未实现盈利,我们认为随着未来客流量逐步上行和有息负债的减少,京福安徽有望实现盈利。 投资建议:我们认为京沪高铁未来业绩增长稳定,股东回报合理,同时质地稀缺,理应具有一定的估值溢价,给予2019年PE估值26倍,目标价7元,增持评级。 风险提示:宏观经济超预期波动;产能扩张低于预期;价格弹性低于预期;京沪高铁二线投用。
密尔克卫 公路港口航运行业 2020-01-16 40.71 55.80 -- 43.69 7.32%
63.10 55.00%
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我们从行业与公司两个维度入手分析密尔克卫的投资价值。化工品物流行业的大市场和分散的集中度意味着公司高天花板,强监管树立起了高壁垒,仅有专业公司可获得行业内的优质资源与牌照。公司维度,我们从公司的财务入手,观察其在快速扩张过程中的ROE提升,公司当前的杠杆水平足以支撑其快速扩张。 化工品物流行业的特点包括: 1)大赛道小公司,千亿市场,集中度分散。我们估算整个化工品第三方物流的规模在3-4千亿。2017-2018年密尔克卫市占率0.4%排名第四,是行业中民营企业龙头,预计2019年公司市占率将至0.7%以上。 2)化工行业升级,对化工物流的要求提升。化工行业正处于份额聚集的阶段。另外,政策也在鼓励化工产业走向高端化。高端化工生产贸易商会倾向于采购更高品质的物流服务,以密尔克卫这类优质公司优势明显。 3)强监管成为行业准入壁垒,密尔克卫具有资源获取优势。危化品物流涉及监管方与证照较多,证照获取难度较大,造就了危化品物流行业较高的准入门槛。以当前的危化品仓储为例,新增地块紧缺,一手项目较难获取,大型国企与上市企业在地块竞逐方面具有较大优势。 4)一手项目的供给收紧,获取二手资源成为公司扩张的重要砝码。危化品相关事故频发,行业监管进一步收缩,带来行业淘汰加速,原先个体经营但质地优良的资产走向市场,反而有利于资金雄厚、管理规范的公司趁势扩张。 公司维度:加速扩张,ROE抬升,安全生产黏住客户。 1)建立在上述我们对宏观和行业的观察,密尔克卫在过去500强化工外企的客户基础上,进一步拓展客户,做大与万华化学、奔驰汽车、中芯国际的合作。2018年后,随着公司上市,信用和资金实力增强,并购数量与规模都在提升。 2)外延扩张顺利,ROE逐年抬升。公司整体ROE呈现逐年上行,是外延项目与既有业务产生协同效应的结果:2019年,剔除外延并购项目,公司内生收入增长达到35%,内生净利润增长24%。公司内生增长动力充足。 其二,公司对财务杠杆的良好运用。公司上市之后负债成本下降,负债率有所增加,但仍显著低于板块内平均水平。我们以2020年底50%资产负债率作假设,预计公司明年可现金收购2-3个项目,持续支持成长。 3)加强监控以杜绝安全隐患:统计2014年以来的重大危化品安全事故,发生在物流环节的事故比例在20%左右,主要是由于操作不规范导致。公司建立起全程的安全监控,公司的安全生产能力是其核心竞争力之一。 投资建议:公司继续秉承内生+外延的发展模式,杠杆率大概率会从目前的40%继续提升以用于对优质资产的进一步收购,叠加IPO项目陆续落地,预计ROE和整体盈利进一步加速,我们将公司2019-2021年的业绩预测从1.98、2.71、3.59亿调整至1.87、2.84与3.69亿,公司成长高增速,维持买入评级,目标市值85亿,目标价对应2020年业绩估值30x。 风险提示:监管导致公司危化品资质获取难度和时间周期增加;宏观经济超预期波动;外延并购项目具有不确定性;安全事故风险;收购商誉风险。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名