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孙纯鹏

华泰证券

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通威股份 食品饮料行业 2020-02-14 18.03 19.80 5.21% 19.11 5.99% -- 19.11 5.99% -- 详细
平价打开广阔市场空间,龙头加速优势产能扩张 通威是高纯晶硅及太阳能电池的龙头企业,规模、质量、成本、效率全球领先,据公司2月11日公告披露,当前拥有8万吨高纯晶硅、20GW高效太阳能电池产能。为了进一步巩固和强化公司在产业链上的核心竞争力,结合在技术、成本、管理等综合优势,公司制定高纯晶硅和电池片中期发展规划,目标到2023年形成多晶硅累计产能22-29万吨,电池片累计产能80-100GW。我们看好公司在硅料、电池片环节的持续领先优势,硅料价格回暖将带动盈利能力提升,我们预计19-21年EPS为0.78/1.10/1.39元,给予目标价19.80-22.00元,维持“买入”评级。 硅料成本处于领先状态,扩产加速进口替代 公司目前8万吨高纯晶硅成本优势领先,单晶料占比已超过85%。根据扩产公告,公司规划累计产能2021年底11.5-15万吨,2022年底15-22万吨,2023年底22-29万吨。生产成本控制在3-4万元/吨,现金成本控制在2-3万元/吨。N型料将根据市场需求适时推出,未来N型料占比40-80%。短期看,节后硅料价格调涨氛围浓厚,上游原材料硅粉受节后返工及物流影响,部分企业可能面临短缺影响而开工率下调;根据Bloomberg披露,OCI减产将进一步减少短期供给,我们认为硅料涨价具备一定持续性。 新建30GW电池及配套项目,继续扩大规模优势 公司规划在成都金堂投资30GW电池线,预计项目总投资约200亿元。项目将分四期实施,其中一期7.5GW项目将于2020年3月前启动,在2021年内建成投产,后续项目将根据市场需求情况,在未来3-5年内逐步建成投产。非硅成本方面,Perc产品0.18元/w以下,新型技术产品非硅成本持续下降。公司在电池片领域技术积累深厚,新建项目将持续优化生产工艺,大尺寸、Perc+、Topcon及HJT等高效产品将推动电池非硅成本持续下降。我们认为,电池片技术持续进步,公司通过持续研发和适度产业化将进一步巩固电池片环节的领先优势。 双龙头扩产提升核心竞争力,维持“买入”评级 公司是硅料和电池片领域的双龙头,规模、质量、成本、效率全球领先。我们看好国内需求崛起,海外市场稳步增长。新产能投产将进一步巩固公司在硅料、电池片环节的优势,我们调整19-21年EPS至0.78/1.10/1.39元(前值为0.78/1.07/1.35元),可比公司20年Wind一致预期平均PE为18.52倍,基于公司硅料、电池片双龙头地位及新产能投放带来的业绩弹性,给予公司20年18-20倍PE,给予目标价19.80-22.00元,维持“买入”评级。 风险提示:扩张进度低于预期;光伏装机增速低于预期;行业竞争激烈程度超预期。
中环股份 电子元器件行业 2019-12-17 11.40 14.16 -- 13.58 19.12%
18.18 59.47% -- 详细
深挖技术纵深,全球硅片龙头扬帆远航 中环股份专注于硅片领域,深挖技术纵深,独创直拉区熔法单晶硅片,在切片和生晶环节技术领先。公司面向半导体、光伏两大下游领域,两者均依赖硅片的同源技术,长晶、切片等方面技术研发要求相近,公司技术协同优势明显。光伏M12大硅片显著降低组件成本和运营端成本,我们认为2020年龙头电池片厂商将加速跟进;公司半导体硅片市场空间广阔,12英寸硅片市占率有望快速提升。我们预计19-21年EPS为0.39/0.59/0.82元,给予目标价14.16-15.34元。首次覆盖,给予“买入”评级。 引领行业技术进步,实现跨越式发展 公司深耕硅材料行业60年,专注单晶硅的研发与生产,半导体、光伏围绕硅材料展开。随着内蒙五期25GW项目陆续投产,M12有望继续引领行业技术进步,新能源领域盈利能力稳步提升;半导体硅片国产替代加速,利润成长空间随着半导体业务打开,公司即将步入新的成长赛道。中环集团拟实施混改,国企改革红利将助推公司在管理积极性和管理效率方面持续提升。大尺寸、薄片化是硅片环节技术发展的主要方向。M12的推出有望打破PERC电池普及后的产品平衡状态,大尺寸硅片的推出进一步挖深硅片环节护城河,在助力制造企业获得更高收益的同时,加速平价上网进程。 光伏:单晶硅片集中度稿,当前竞争格局优异 根据pvinfolink统计,截至2019年8月,单晶硅片是光伏产业链集中度最高的环节。我们认为单晶硅片高投资将增加环节进入难度,行业龙头有望凭借优势产能,维持竞争优势地位。从单晶硅片主要竞争者中环股份和隆基对比看,中环深挖技术纵深,硅片技术协同效应明显。从技术路线上看,中环股份注重技术领先,隆基股份注重技术性价比。我们认为随着中环股份管理改善及运营效率的持续提升,两者硅片业务毛利率差距有望缩小。 半导体:硅片市场空间较大,进口替换进展顺利 根据SEMI数据,半导体硅片2018年全球市场规模超110亿美元。国内绝大部分大硅片产能尚未实现量产,中环在建产能规模和市场拓展处于行业领先地位。公司区熔单晶硅片技术处于领先状态,目前已经进入英飞凌、STM等国际一流厂商,直拉单晶硅片客户验证顺利。 全球硅片龙头,行稳致远,给予“买入”评级 中环股份是国内区熔晶体生长技术龙头,业务横跨半导体和光伏领域。光伏单晶硅片竞争格局最优,盈利能力稳步提升;半导体大硅片产能扩张,在建产能规模与市场拓展领先行业。我们预计公司19-21年EPS分别为0.39/0.59/0.82元,可比公司20年平均PE为20.66,考虑到公司光伏和半导体技术处于领先水平,我们给予公司24-26倍PE,目标价14.16-15.34元。首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示:产能投放进度不及预期;半导体大硅片销售不及预期;全球光伏需求不及预期。
天顺风能 电力设备行业 2019-11-07 6.64 8.40 39.07% 6.60 -0.60%
6.94 4.52%
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产能释放叠加行业抢装,维持“买入”评级公司2019 前三季度实现营收38.04 亿元(同比+51.55%),扣非净利润3.16亿元(同比+29.97%),业绩符合预期。我们认为公司将直接受益于19 年抢装行情, 考虑单吨毛利持续上升, 我们上调19-21 年EPS 到0.42/0.54/0.66 元,给予目标价8.4-9.24 元,维持“买入”评级。 受益中厚板价格回落,风塔单吨毛利稳步向上受风电市场抢装推动,2019 年前三季度风电招标49.9GW(同比+108.5%),风塔需求快速增长,公司在手订单饱满。从成本端看,中厚板价格持续回落,带动单吨毛利持续回升。报告期内,公司持续推进“双海战略”,收购风塔厂Ambau,正式进军欧洲海上风电产业。行业抢装叠加产能释放,我们预计19 年出货量53-56 万吨。当前中厚板价格仍处于下降区间,在中厚板价格趋稳或略有下跌的假设下,风塔单吨净利将处于上升区间,我们预计2019Q3 风塔单吨净利在950-1000 元/吨。 甄城150MW 风电场8 月并网,叶片产能释放恰逢行业抢装公司推进风电厂建设,报告期内甄城150MW 风电场完成并网,公司风电场权益装机容量达到680MW,持续贡献稳定利润。受Q3 来风影响,全国前三季度风电利用小时数1519 小时,同比下降135 小时。公司常熟叶片产能基地于18H2 完工,前三季度叶片出货145 套,模具22 套。产能爬坡带动叶片业务毛利率稳步提升,产能加速释放市场恰逢行业抢装,叶片重塑公司制造端新的增长极。 经营性现金流大幅好转,销售费用有所提升受益于行业抢装及公司龙头地位,风塔等产品销售回款大幅改善,叠加生产支出控制得当,公司19H1 经营性现金流6.2 亿元(同比+93.42%)。前三季度毛利率为27.63%(同比+1.58pct),我们认为主要受制造端中厚板价格下降以及运营端优质风场并网带动。风电抢装带动运输费用提升,公司前三季度销售费用率为4.5%(同比+0.74pct)。利润增长叠加哈密风电厂免税期结束影响,公司前三季度所得税费用较上年同期增加较多。 高景气周期加速海外扩张,产能释放叠加行业抢装,维持“买入”评级公司坚持“双海战略”,加强在风电叶片、模具、运维领域的布局,从单一产品提供商向风电领域全生命周期产品及解决方案提供者转变。吨毛利稳步回升,产能释放叠加行业抢装,我们预计公司2019-2021 年EPS0.42/0.54/0.66 元,可比公司2019 年平均PE17.06 倍,基于风塔龙头地位,给予公司19 年20-22 倍PE,目标价8.4-9.24 元,维持“买入”评级。 风险提示:1)风电行业抢装不及预期;2)风电在建项目并网时点延后;3)扩改建及叶片项目进度不及预期。
国电南瑞 电力设备行业 2019-11-05 22.55 25.74 32.75% 24.35 7.98%
24.35 7.98%
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电网投资下滑拖累业绩,泛在试点推广有望提振业绩,维持“买入”评级 前三季度电网基本建设投资承压,泛在电力物联网仍处于试点阶段,公司营收171.8亿元(+0.12%),受应收坏账计提的会计方法变更影响,归母净利21.46亿元(-7.32%),扣非归母净利润20.13亿元(同比+4.35%),业绩符合预期。公司是坚强智能电网和泛在电力物联网的重要软硬件龙头,在技术、产品等方面拥领先优势,是泛在电力物联网建设的主要力量。我们预计公司19-21年EPS为0.99/1.15/1.29元,目标价25.74-27.72元,维持“买入”评级。 电网基本建设投资降幅收窄,特高压业绩有望释放 2019前三季度电网投资2953亿元,同比下降12.45%,降幅较上半年(19.25%)有所收窄。根据公司季报电话会披露,电网自动化板块营收同比-3.92%,剔除去年风电项目回购影响后,营收同比增长约6%。电网投资呈现前低后高的特点,四季度投资放量提振电力自动化业务业绩。根据国家电网电子商务平台披露,雅中线第一次设备招标中,国电南瑞共中标17.56亿元,中标金额居首。当前仍有白鹤滩两条线路尚未核准招标,我们认为随着前期中标业务兑现和新线路招标,特高压业绩有望进一步释放。 全面承担泛在建设任务,信通业务弹性充足 公司全面参与泛在建设任务,根据公司季报电话会披露,前三季度信通业务同比增长约20%,毛利率有所提升。公司作为泛在建设的主要力量,加大专项研发投入,根据中报披露,南瑞承担江苏物联网云主站、上海“三站合一”等示范工程建设任务。根据国家电网披露,国电南瑞在19年信息化设备中市占率约为44%,市占率居于高位。当前泛在仍处于设备研制和试点验证阶段,投资尚未大规模放量。我们认为试点阶段项目的可推广性更为重要,预计随着试点工程在国网范围内推广,信通业务有望快速增长。 毛利率明显改善,研发和销售拖累净利率增长 公司减少低毛利业务比例,提升业务技术水平,前三季度毛利率28.92%(同比+1.21pct)。18年招标的低毛利的特高压设备交付,拖累继电保护和柔直业务毛利率水平,随着高毛利特高压设备进入交付阶段,柔直业务毛利率仍有上升空间。前三季度期间费用率为14.77%(同比+1.85pct),首此拖累,净利率13.29%(同比-1.00pct)。当前泛在建设仍处于试点阶段,研发需求旺盛,公司前三季度研发费用率5.92%(同比+0.47pct);受上半年招投标费用提升拖累,销售费用率6.09%(同比+0.42pct)。 电网投资承压,二次龙头稳健发展,维持“买入”评级 电网投资下滑拖累下游需求,我们预计公司19-21年EPS为0.99/1.15/1.29元,可比公司19年平均PE为21.09倍,考虑公司作为二次设备龙头,深入参与泛在电力物联网建设,给予公司19年26-28倍PE估值,目标价25.74-27.72元,维持“买入”评级。 风险提示:电网投资建设低于预期;特高压建设进度慢于预期。
麦格米特 电力设备行业 2019-11-05 19.92 24.64 0.86% 21.18 6.33%
24.19 21.44%
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新能源车业务持续超预期,多业务快速增长,维持“增持”评级 19前三季度公司实现营收26.52亿元(同比+64.7%),归母净利2.76亿元(同比+125.1%);Q3实现营收9.92亿(同比+71%),归母净利1.14亿,同比(+99%),业绩符合预期。Q3卫浴回暖、新能源车电控超预期,我们预计19-21年的EPS分别为0.77、0.98和1.23元,可比公司19年平均P/E28.65倍,考虑到公司平台化布局及优秀的研发、管理能力,给予公司19年32-35倍P/E,目标价24.64~26.95元,维持“增持”评级。 平台效应初步显现,新能源车电控表现持续亮眼 考虑到收购三家子公司少数股权于2018年9月并表,剔除并表因素影响,选用净利润作为业绩增长指标更具参考性,公司前三季度净利润同比增长56.4%;单季度净利润同比增长50.7%。公司多业务协同高增长,新能源车电控主要客户北汽新能源2019Q3销量同比大增,根据乘联会数据,EU系列、EX系列及EC5等车型实现销售3.52万辆,同比增长94%。考虑到订单交付到业绩确认,我们认为四季度电控业绩维持高增长。 智能卫浴三季度迎来复苏,加速工业自动化布局 受智能卫浴行业增速放缓和智米去年同期高基数影响,19H1智能卫浴业务增速有所放缓。三季度订单快速回暖,毛利率同比提升。新客户导入速度加快,带动公司卫浴产能利用率提升;公司加快端到端整合,收入利润有望重回高增长通道。加强营销渠道建设,行业底部加速工业自动化布局。公司近两年在国内外各地建立代表处并海外布局。工业自动化加强技术平台建设,根据公司披露,麦格米特已在德国设立研究中心,国内并入优势技术团队在运动控制/PLC/伺服/电机等领域全面布局,奠定未来发展基础。 业务结构变动拖累整体毛利率,期间费用率显著下降 根据公司披露,2019年前三季度公司综合毛利率25.0%(同比-4.9pct),我们认为主要受业务结构变动影响,新能源车电控毛利水平较低,业务占比提升拖累公司整体毛利率。前三季度期间费用为3.77万元,占营收比例为14.22%(同比-5.29pct),主要系新能源车销售规模快速放量,带动销售费用率下降。公司重视研发投入,前三季度研发费用为2.26亿元,同比增长23.5%,新能源车业务放量摊薄研发费用率,研发费用率为8.52%(同比-2.84pct)。 业绩持续高增长,持续打造平台竞争力,维持“增持”评级 公司作为拥有核心竞争力和长期技术积累的公司,发展思路清晰,技术和产品竞争力不断增强。公司新能源车业务增长超预期,我们上调19-21年的归母净利润至3.60/4.59/5.78亿元(前值为3.14/3.8/4.61亿元),参考可比公司19平均P/E28.65倍,考虑到公司平台化布局及优秀的研发、管理能力,给予公司19年32-35倍P/E,目标价24.64~26.95元,维持“增持”评级。 风险提示:宏观经济波动影响;新产能投产不及预期;新能源汽车行业波动风险。
汇川技术 电子元器件行业 2019-11-04 25.27 29.60 -- 27.68 9.54%
32.15 27.23%
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通用自动化业务承压,贝思特并表增厚公司业绩公司发布 2019 年三季报,报告期内公司实现营收 49.08 亿(同比+24.61%;剔除贝斯特并表影响,同比+6.4%);归母净利润 6.46 亿(同比-18.65%;剔除贝斯特并表影响,同比-21.6%),业绩符合预期。我们认为先进制造业有望率先回暖,组织变革降本增效逐步显现。我们预计公司 19~21 年 EPS分别为 0.74/1.03/1.28 元,目标价 29.6-31.82 元,维持“买入”评级。 通用自动化增速明显放缓,电梯一体机稳增长前三季度工业利润承压,拖累企业资本开支意愿,据公司披露,通用自动化业务收入 18.7 亿(同比+2.5%),毛利率基本持平。电梯一体化稳健增长,前三季度实现营收 10.3 亿元(同比+11.9%),同时毛利率呈现一定增长。电液伺服同比下滑 6.3%,新能源汽车下滑 23.5%,轨交增长 135%,工业机器人增长 16.9%。公司推动第四次组织变革,行业线与区域线并重加速市场开拓,提升公司管理效率和组织活力。 工业企业利润仍处于承压状态,部分工业产品产量已现边际好转2019 年 1-9 月份工业企业利润同比下降 2.1%,工业仍处于承压状态。工业企业利润在 2019 年 2 月下滑至-14%后,增速已现回升趋势。从主要工业品产量看,前三季度包装专用设备、电梯和电工仪器仪表产量同比靠前。 从边际变化看,9 月空调、通讯基站和智能手机产量增速居前,部分细分工业品已现边际好转,公司细分下游订单呈现不同程度的复苏迹象,先进制造业有望率先回暖并带动公司通用自动化业务复苏。 潜心体系建设,乘用车定点稳步推进受新能源客车和物流车拖累,前三季度新能源车业务营收 3.41 亿元(同比-23.45%)。补贴下降压力传导至零部件厂商,客车电控产品单价下降 30%左右,拖累公司新能源车业务成长。新能源乘用车定点稳步推进,已完成威马、小鹏、理想等五家车企定点,公司披露两家定点结果有望 Q4 落地。 我们认为,补贴退坡加速行业洗牌,乘用车订单将助推明年收入快速提升。 剔除贝思特并表影响,单季度毛利率已回升根据公司披露,前三季度公司毛利率 38.26%(同比-4.87pct),主要受产品结构变化、贝思特并表等因素影响。单三季度剔除贝思特并表影响,原主营业务毛利率 42.7%,同比提升 2.3pct。我们认为,公司“平台产品+解决方案”的核心竞争力持续提升,强阿尔法龙头蓄势待发。 底部布局优质成长,维持“买入”评级19 年业绩承压,我们认为公司作为强阿尔法工控龙头,组织架构优化进一步提升综合竞争力,新兴行业及先进制造业有望率先复苏。我们预计 19-21 年EPS 分别为 0.74/1.03/1.28 元,参考可比公司 19 年平均 PE35.07 倍,考虑到公司解决方案优势明显,给与 40-43 倍 PE,目标价 29.6-31.82 元。 风险提示:宏观经济下行风险,新能源汽车业务开展不及预期。
金风科技 电力设备行业 2019-10-31 12.93 15.58 37.39% 13.18 1.93%
13.18 1.93%
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制造端毛利率拐点已现,进入盈利修复通道,维持“买入”评级 公司发布2019年三季报,营收稳步增长,制造端毛利率拐点向上,符合预期。我们认为随着交付订单结构优化以及成本管控,制造端毛利率有望持续回升。我们预计公司19~21年EPS分别为0.82/1.05/1.22元,目标价15.58-17.22元,维持“买入”评级。 行业招标量价齐升,海外业务快速增长 2019前三季度公司实现营收247.35亿元(同比+38.84%),归母净利润15.91亿元(同比-34.24%),主要受前期签订的低价机组交付和风机销售收入确认周期影响。根据公司业绩演示材料披露,行业招标量价齐升,19前三季度国内风电设备公开招标量达49.9GW(同比+108.5%),超过18全年水平;2.5MW和3MW风机价格持续回升,9月份2.5MW风机价格为3898元/kW,较去年8月低点回升17%。海外业务稳步推进,截至9月30日,海外在手外部订单1.21GW(同比+62.5%),加拿大、南非、澳大利亚等国家斩获订单,印证海外竞争力不断提升。 在手订单充足,风机交付进入旺季 公司在手订单饱满,大型化趋势明确。根据公司业绩演示材料披露,截至报告期末,外部订单22.8GW,其中2.5S平台机组订单容量为9.7GW,同比增长142%;该机型订单占比42%(同比+20pct),机型结构的持续优化将助推制造端毛利率回升。前三季度公司对外销售风机总容量5.25GW,其中2S级机型销售容量达到3.4GW。公司3季度销售毛利率为19.12%,环比2季度增加1.17pct,毛利率已呈现边际改善。19前三季度期间费用率16.53%(同比-2.00pct)。在存量项目抢装带动下,我们认为毛利率回升和费用率下降带来的业绩向上弹性较大,公司业绩有望持续释放。 Q3受来风影响,风电利用小时数略有下降 截至报告期末,公司新增权益并网装机容量195MW,累计并网的自营风电场权益装机容量达到4.6GW。国内在建的风电场项目容量1.39GW,国外在建的风电厂项目容量1.22GW。公司发电机组平均利用小时数为1645小时,高出全国平均水平126小时,区位及管理优势明显。受来风影响,发电小时数同比下降9小时。19年前三季度公司发电59.23亿千瓦时,同比增长2%,其中参与直接电力交易量占子公司天润总发电量的34.81%。我们认为,风电运营将持续为公司贡献稳定现金流和利润。 制造端进入盈利修复通道,看好量利齐升,维持“买入”评级 我们认为制造端毛利率拐点已经出现,随着交付订单结构优化以及成本管控,毛利率将进入上升通道。考虑当前到低价订单交付对毛利率产生的影响,我们调整19-21年归母净利至34.45/44.33/51.42(前值为36.17/43.68/54.25亿元),可比公司19年平均PE15.52倍,考虑毛利率拐点和龙头地位,给予公司19年19-21x目标PE,目标价15.58-17.22元,维持“买入”评级。 风险提示:新增装机增速低于预期;风机价格竞争激烈,毛利率下降风险。
通威股份 食品饮料行业 2019-10-31 13.07 15.60 -- 13.29 1.68%
15.64 19.66%
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盈利符合预期,低成本产能为业绩护航 公司2019前三季度实现营收280.25亿元(+31.03%),归母净利22.43亿元(+35.24%),盈利符合预期。3季度为饲料业务旺季,硅片和硅料凭借新产能成本优势实现盈利,龙头地位凸显。我们预计公司19-21年EPS为0.78/1.07/1.35元,给予目标价15.6-17.16元,维持“买入”评级。 低成本产能缓冲价格下降压力,大硅片普及有望提升行业集中度 受下游需求影响,3季度PERC电池片价格承压明显,根据PVinfolink数据,PERC电池片价格从6月底的1.16元/pc下降至9月底的0.95元/pc,单季度降幅达18.1%。PERC电池价格低位徘徊,业内公司盈利显著承压;根据公司披露,3季度电池销量约3.4-3.5GW,通威凭借新产能有效降低非硅成本,单季度实现盈利2.07亿。我们认为,随着2020年166mm/210mm大硅片在电池片环节的普及应用,部分电池片老产能将退出市场,行业集中度有望提升。根据公司披露,眉山一期项目快速跟进大硅片产线,我们认为通威非硅成本优势将更为明显。 产能爬坡叠加单晶硅料占比提升,硅料盈利有望持续改善 根据公司披露,3季度公司多晶硅销量1.5万吨,贡献利润约9000万。3季度乐山项目已实现满产满销,包头项目经Q3产能爬坡,已于10月份实现满产满销,产能爬坡进展顺利。从单晶比例看,根据公司披露,乐山基地单晶比例已经超过80%,10月份包头项目单晶比例约为60%。我们认为受终端需求不及预期拖累,当前硅料价格在底部徘徊,随着终端需求回升,硅料价格仍具备向上弹性。作为行业优质低成本产能,公司单晶料占比的快速爬升也将带动毛利率的持续上行。 低成本产能释放推高毛利率,财务费用率有所上升 19前三季度毛利率19.32%(同比+0.49pct),主要受低成本产能投产推动。 期间费用率10.24%(同比+0.99pct),主要受公司财务和研发费用率推动:受融资规模增加和在建工程转固导致利息停止资本化影响,前三季度财务费用率1.84%(同比+0.77pct);公司加大研发力度,在提升电池转换效率和单晶硅比例等方面增加研发投入,推升研发费用率至2.33%(同比+0.57pct)。19年前三季度经营性现金流21.65亿元(同比+24.5%),受本期偿还借款影响,筹资活动现金流6.67亿元(同比-68.76%)。 产能释放带动业绩提升,维持“买入”评级 公司在硅料及电池片领域产能和成本优势将继续维持,龙头竞争力凸显。我们预计公司19-21年EPS为0.78/1.07/1.35元,可比公司19年平均PE为19.28倍,基于公司硅料、电池片双龙头地位及新产能投放带来的业绩弹性,给予公司19年20-22倍PE,目标价15.6-17.16元,维持“买入”评级。 风险提示:1)光伏新增装机不足,拖累产能消化;2)水产饲料价格下跌。
汇川技术 电子元器件行业 2019-09-18 25.22 28.12 -- 25.92 2.78%
29.67 17.64%
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“双王战略”凝聚公司发展核心,以领先技术推动工业文明 汇川技术是具备强阿尔法的工控龙头,公司以技术力、营销力、战略力三轮驱动,盈利能力持续领先。本报告试图从业务方向、经营方式、管理架构等多个维度的演化进程出发,阐述我们对公司持续发展模式和竞争力的理解。智能制造和新能源车“双王战略”锚定发展核心,智能制造基于强平台的产业链营销,立足行业工艺和解决方案,市占率持续提升;新能源车业务高举高打,有望成为公司新增长引擎。我们预计19-21年EPS分别为0.74/1.03/1.28元,给予38-40倍PE,目标价28.12-29.6元。 聚焦智能制造,乘风破浪正当时 工业自动化基于强平台的产业链营销,立足行业工艺和解决方案,市占率持续提升。变频器进口替代有望加速,通用变频器仍有较大增长空间。伺服切准下游行业,横向扩张空间大。汇川围绕“小业务,强平台,大公司”,结合“一轴一网一生态”,经营方式演化挖深业绩护城河。2013公司向解决方案和新能源车拓展,我们认为毛利率下降主要受低毛利率业务占比增加影响,业务拓展带来的盈利增长应为关注重点。 工控下游整体承压,力争业绩持续稳健成长 19H1下游细分行业表现分化,动车组、电梯、半导体等子行业呈现回暖迹象。产业升级趋势不变,从中国制造到智能制造将会带来更多机电一体化产品需求,新兴与传统行业均存在广阔的市场空间,行业马太效应或将进一步强化。深耕行业,公司做纺织行业工艺电子化、装备智能化的推进者;机器人厚积薄发,定位智能制造的核心产品。电梯业务计划收购贝思特全部股权,实现强强联合,促进产品与客户资源互补,推动国际化业务。 高举高打,新能源车业务有望“再造”一个汇川 补贴退坡加速行业洗牌,成本控制、产品升级重塑行业格局。乘用车强化流程体系建设,立足本土,瞄准海外。新能源乘用车动力总成三合一电驱桥的趋势明确,显著提高行业进入的资金和技术门槛。2019年先后获得ASPICELevel2及ISO26262功能安全认证,公司第三代动力总成产品已于19年4月发布。动力总成产品开发和客户认证周期较长,我们认为2020年或将是汇川动力总成产品进军乘用车市场元年,收入端将在20-21年逐步放量,再造汇川增长新引擎。 强阿尔法行业龙头,未来可期,给予“买入”评级 汇川技术从单一变频器厂商发展成智能制造解决方案供应商,是具备强阿尔法的行业龙头。电梯业务提供稳健现金流,工业自动化强化核心竞争力,机器人和新能源乘用车总成业务有望为公司提供新增长动力。我们预计19-21年EPS分别为0.74/1.03/1.28元,参考可比公司19年平均PE37.35倍,考虑公司核心竞争力突出,给予38-40倍PE,目标价28.12-29.6元。 风险提示:宏观经济下行风险,收购贝思特进展不及预期,新能源汽车市场需求和业务开展不及预期。
天顺风能 电力设备行业 2019-09-02 6.57 8.40 39.07% 7.86 19.63%
7.86 19.63%
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风塔单吨毛利稳步回升,产能释放叠加行业抢装,维持“买入”评级 公司2019H1实现营收24.77亿元(同比+53.26%),扣非净利润3.16亿元(同比+41.7%),业绩超预期。风塔产能顺利投产,单吨毛利持续改善;叶片和风场发电业务超市场预期。我们认为公司将直接受益于19年抢装行情,考虑单吨毛利持续上升,我们上调19-21年EPS到0.42/0.54/0.66元,给予目标价8.4-9.24元,维持“买入”评级。 受益19H1钢价有所回落,风塔单吨毛利拐点向上 根据公司中报披露,2019H1公司风塔及相关产品销售量20.38万吨(同比+21.74%),营业收入18.75亿元(同比+42.72%)。从成本端看,钢材中厚板价格低于去年同期,带动单吨毛利持续回升。风塔19H1单吨毛利回升至1884元/吨,较18H2增长59元/吨。随着行业持续抢装,叠加外协产能,我们预计19年出货量56-58万吨。我们预计,在中厚板价格趋稳或略有下跌的假设下,风塔单吨净利将会提升,2019年风塔单吨净利在850-900元/吨。常熟叶片产能基地于18H2完工,带动叶片收入增长,19H1叶片收入2.53亿(同比+341%),大超预期。 新建风电场相继投产,带动毛利率同比提升 公司风电场加速并网,据中报披露,上半年公司新建风电场相继投产,截至中报披露日,公司新增并网容量为215MW,累计并网容量680MW,在手已核准项目199.4MW。2019H1公司发电业务板块上网电量5.68亿千瓦时,实现销售收入2.78亿元(同比+78.84%)。公司发电基地风资源状况较好,风电板块毛利率71.57%,同比提升4.55pct。我们预计2019年全年有效发电规模650MW以上,同比增长60%左右。 经营性现金流大幅好转,销售费用有所提升 受益于行业抢装及公司龙头地位,风塔等产品销售回款大幅改善,叠加生产支出控制得当,公司19H1经营性现金流0.39亿元,相较18H1提升1.73亿元。19H1公司国内运输费以及出口费用提升,销售费用同比提升148.6%,达到1.23亿元,销售费用率4.97%,同比增加1.91pct。19H1人民币有所贬值,公司海外风塔销售采用锁价模式,直接受益于汇率上涨,公司19H1汇兑损益为1688万元,较去年同期增加2120万元。 “双海战略”持续推进,产能释放叠加行业抢装,维持“买入”评级 公司坚持“双海战略”,加强在风电叶片、模具、运维领域的布局,从单一产品提供商向风电领域全生命周期产品及解决方案提供者转变。吨毛利稳步回升,产能释放叠加行业抢装,调整公司2019-2021年EPS到0.42/0.54/0.66元(前值为0.40/0.54/0.64元),可比公司2019年平均PE17.79倍,基于风塔龙头地位,给予公司19年20-22倍PE,目标价8.4-9.24元,维持“买入”评级。 风险提示:1)风电行业抢装不及预期;2)风电在建项目并网时点延后;3)扩改建及叶片项目进度不及预期。
国电南瑞 电力设备行业 2019-09-02 17.16 19.80 2.11% 21.85 27.33%
24.35 41.90%
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19H1电网投资下滑拖累业绩, 泛在网建设助增动力,维持“买入” 评级 19H1电网投资承压,公司营收 109.39亿元( +3.57%),受应收坏账计提的会计方法变更影响,归母净利 12.01亿元( -11.17%),业绩符合预期。 公司是坚强智能电网和泛在电力物联网的重要软硬件龙头,在技术、产品等方面拥领先优势。下半年特高压推进、泛在示范项目订单落地,我们预计公司 19-21年 EPS 为 0.99/1.15/1.29元,目标价 19.8-22.77元, 维持“ 买入” 评级。 19H1电网工程投资承压,电网自动化龙头稳增长 2019H1电网投资 1644亿元,同比下降 19.25%,投资结构性变化明显。 作为国内电网自动化龙头企业,公司该板块业务营收 68.44亿元(同比+2.88%),剔除去年同期配网融资租赁业务影响后,营收同比增长约 15%。 综合毛利率 27.53%(同比-0.92pct),其中受市场竞争加剧影响,继保与柔直业务毛利率下降 3.31pct。 19H1公司智能电表中标金额 4.43亿元,居竞标方首位。更换潮叠加新国标落地,智能电表市场有望量价齐升。 信通业务仍是上半年亮点,泛在试点有望打开增长空间 2019H1电力自动化信息通信业务营业收入 16.01亿元(同比+12.25%),毛利率 23.26%( +2.94pct), 19H1高毛利率的网络安全设备业务收入增幅较大,带动毛利率增长。公司在泛在电力物联网领域拥有先发优势,积极组建专项攻关团队,加大专项研发投入。19H1公司全面参与泛在方案设计,承担江苏物联网云主站、上海“三站合一”等示范工程。泛在电力物联网的加速推进将带动公司信通业务有望持续高速、稳健增长。 特高压下半年有望加速推进,柔直重回快速发展通道 19H1特高压项目审批开工进度低于预期,同期公司继电保护和柔直输电业务营收 14.2亿元(同比+2.48%),毛利率 32.83%(同比-3.31pct)。当前仍有白鹤滩两条柔直线路尚未核准开工,我们认为项目大概率在 19下半年核准开工。考虑到公司在特高压直流换流阀和控制保护领域的领先优势( 50%以上市场份额),订单落地有望推动柔直业务重回快速发展通道。 竞争拖累净利率下降,经营性现金流改善明显 公司 19H1毛利率 27.52%,同比持平,净利率 11.72%(同比-1.81pct) ,主要受销售费用拖累。 19H1公司招标中标费用大幅增加,带动销售费用率提升至 6.36%(同比+1.43pct)。 19H1销售回款情况明显回升,经营性现金流 0.95亿元,由负转正,改善明显。 电网投资承压, 二次龙头稳健发展, 维持“买入”评级 电网投资下滑拖累下游需求,我们调整公司 19-21年归母净利为 45.9、53.2和 59.5亿元(前值为 49.6、 57.7和 66.8亿元), 可比公司 19年平均 PE为 22.59倍, 给予公司 19年 20-23倍 PE 估值,目标价 19.8-22.77元,维持“买入”评级。 风险提示: 电网投资建设低于预期;特高压建设进度慢于预期。
三一重工 机械行业 2019-09-02 13.51 14.79 -- 15.13 11.99%
15.15 12.14%
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19H1盈利增长99%,龙头地位继续强化 公司发布2019年中报,上半年实现营业收入433.86亿元/+54.3%,归母净利润67.48亿元/+99.1%,为业绩预告区间中值。19H1盈利与现金流均为历史同期最高水平。工程机械市场需求持续旺盛,公司龙头地位不断强化,生产效率持续提升,盈利能力快速修复。预计2019-21年EPS为1.23/1.50/1.75元,PE为10.92/8.97/7.68倍。看好公司长期发展潜力。给予目标价14.79~16.03元,对应19年PE12~13倍,维持“买入”评级。 竞争力持续增长,继续巩固龙头优势 三大主导产品收入与销量快速增长,19H1挖掘机收入159.1亿元/+42.6%,1-6月累计销量的国内市场份额达到25%,相比18年提升约2pct;混凝土机械收入129.2亿元/+51.2%,稳居全球第一品牌;起重机械收入85亿元/+107.2%,国内市占率大幅提升。公司业务增长源自于:1)基建需求拉动、房地产投资超预期、环境治理强化、设备更新需求、人工替代效应等多重影响,工程机械销量快速增长;2)公司竞争力持续增强,主导产品在国内外市场份额持续提升。 盈利能力快速修复,数字化、智能化转型成效显现 19H1综合毛利率为32.36%/+0.72pct。其中挖掘机为36.84%/-3.92pct,我们预计主要受到产品结构变化的影响;混凝土机械为29.55%/+5.76pct,恢复至13年同期水平;起重机械为25.83%/+1.27pct,小幅改善。净利率水平大幅提高,上半年为15.99%/+3.49pct,得益于:1)公司大力推进数字化与智能制造,经营质量、经营效率、人均产值持续大幅提升;2)成本费用有效控制,19H1期间费用率为11.8%/-2.63pct,为历史同期最低水平,销售/管理/财务费用率同比分别下降2.16/0.92/0.79pct。资产质量持续提升,财务结构稳健,经营现金流创历史同期新高经营效率提升,应收账款周转率由去年同期的1.46次提升至1.89次,存货周转率由去年同期的2.24次提升至2.74次。逾期货款大幅下降,新增价值销售逾期率控制在历史最低水平,期末代垫逾期款和回购款合计17.61亿元,较期初下降25%。财务结构稳健,期末资产负债率为53.31%。经营活动净现金流75.95亿元/+22.1%,为历史同期最高水平。 维持盈利预测与“买入”评级 考虑到下半年工程机械行业销量增速或在低位波动,维持盈利预测。预计2019-21年归母净利润为103.3/125.7/146.7亿元,EPS为1.23/1.50/1.75元,PE为10.92/8.97/7.68倍。同行业国内公司2019年PE均值为10.99倍,海外龙头CAT与小松PE均值为9.48倍。工程机械行业需求持续超预期,公司市占率持续提升,生产效率提高,费用控制得力,盈利水平仍有提升空间,看好公司长期发展潜力。给予公司目标价14.79~16.03元,对应2019年PE为12~13倍,维持“买入”评级。 风险提示:国内经济下行超预期;基建投资增速未如期提升;地产投资持续收窄;行业竞争环境恶化;新产品市场拓展不顺利;应收账款减值损失对当期净利润的影响。
晶盛机电 机械行业 2019-09-02 13.44 -- -- 15.48 15.18%
16.08 19.64%
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2019中报业绩下滑12%,订单加快落地有望推动业绩增速重新回升 公司发布2019中报:上半年实现收入11.78亿元/yoy-5%,归母净利润2.51亿元/yoy-12%,业绩符合我们预期。随着2019上半年光伏行业逐步回暖,单晶硅片新一轮扩产及设备需求正在兑现,公司2019年以来新签订单充沛(1-7月已公告的光伏新签重大合同已达2018全年的70%),有望推动业绩增速重新回升至较高水平。我们认为公司作为硅片设备龙头将充分受益于下游光伏、半导体双重产能扩张,预计公司2019-2021年EPS为0.58、0.74、0.97元,维持“买入”评级。 上半年公司业绩短期承压,经营活动现金流明显改善 受2018年光伏“531”新政策等因素对硅片扩产的短期抑制影响,公司2019H1设备验收规模较上年同期减少,收入规模小幅下滑。上半年公司毛利率为36.5%/yoy-1.7pct,晶体生长设备毛利率40.1%/yoy-0.9pct,期间费用率15.9%/yoy+0.8pct,净利率21.3%/yoy-1.6pct。但上半年公司经营活动现金流量净额达1.76亿元,较上年同期的-1.53亿元明显改善。 光伏单晶硅片新一轮扩产正在兑现,公司2019年新签订单充沛 公司作为国内领先的晶体硅生长设备龙头,是国内硅片企业(除隆基外)的主要单晶炉供应商。据中环、晶科、上机数控公告,三家企业将分别启动投资规模达90、150、30亿元的光伏单晶硅片项目,分别扩产25、25、5GW,我们预计三家企业新一轮扩产所产生的单晶炉设备需求合计将达110亿元以上。截至2019H1公司在手订单27.29亿元,其中未完成半导体设备订单5.75亿元。2019年1-7月披露新签光伏重大合同合计约18亿元(为2018全年新签光伏合同的70%),伴随光伏硅片新一轮扩产周期的兑现,我们认为后续设备需求有望继续释放,全年新签订单或将较快增长。 中国半导体产能投资催生新机遇,公司逐步延展实现设备、材料更广布局 目前公司已形成以单晶炉、区熔炉为核心,截断机、滚圆机、棒滚磨一体机、抛光机、双面研磨机等后道智能加工设备为重要配套的半导体硅片设备产品体系,成为实现8、12英寸硅片制造设备国产化的领军企业,单晶炉及部分后道设备陆续供货中环股份、金瑞泓、合晶等本土硅片企业。同时公司在半导体关键辅材、耗材及半导体精密部件领域(半导体级石英坩埚、抛光液、阀门、磁流体部件等)的拓展正稳步推进,战略投资国产硅片企业中环领先(持股10%)潜力深远,半导体领域或是公司成长新动能。 国内硅片设备龙头,光伏单晶替代+半导体扩产受益标的,“买入”评级 我们预计公司2019~2021年归母净利润为7.5、9.6、12.5亿元,参考可比公司19年平均24倍PE,考虑公司晶体生长设备技术实力国内领先,光伏及半导体下游扩产空间广阔,我们给予公司2019年PE目标估值为25~28倍,对应合理股价区间为14.50~16.24元。 风险提示:光伏装机量增速低于预期;产业链价格低于预期;国内光伏、半导体硅片扩产进度不及预期;半导体设备技术突破不及预期。
金风科技 电力设备行业 2019-08-29 12.88 16.34 44.09% 14.14 9.78%
14.14 9.78%
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制造端毛利率见底,反弹可期,维持“买入”评级 公司发布2019半年报,营收稳步增长,制造端毛利率至历史低位,符合预期。我们认为随着交付订单结构优化以及成本管控,三季度制造端毛利率有望拐点向上。我们预计公司19~21年EPS分别为0.86/1.03/1.29元,目标价16.34-18.06元,维持“买入”评级。 风机销量快速增长,毛利率处于低位 2019H1公司实现营收157.33亿元(同比+42.65%),归母净利润11.84亿元(同比-22.58%)。风机制造端实现营收116.39亿元(同比+45.26%),毛利率下滑9.7pct至11.39%。2019H1公司对外销售风机总容量3.19GW(同比+52.38%),其中2MW机型销售容量达到2.19GW(同比+43.56%)。2MW和2.5MW级风机受上游原材料上涨影响,毛利率分别下降5.11pct和12.86pct,拖累风机业务整体毛利率水平。 在手订单充足,海外业务快速增长 据半年报披露,19H1国内风电设备公开招标量达32.3GW(同比+93.4%),创半年度最高招标量历史纪录,接近18全年水平。公司在手订单饱满,其中在手内部订单0.71GW,在手外部订单21.2GW(待执行订单14.8GW,中标未签订单6.4GW)。在存量项目抢装带动下,风电行业迎来持续抢装行情,根据公司披露,月度公开投标均价呈现稳定的回升态势。“两海战略”稳步推进,19H1国际业务营收16.85亿元,同比增长140.2%。 电站业务装机与利用小时数双升,市场化交易占比有所提升 截至报告期末,公司累计并网的自营风电场权益装机容量4.42GW,在建的风电场项目容量1.54GW。公司发电机组平均利用小时数为1202小时,高出全国平均水平69小时,区位及管理优势明显。19H1公司实现发电收入22.43亿元,同比增长11.11%;风电场毛利率70.83%,同比下滑1.00pct,主要系市场化交易电量比例提升所致。 毛利率同比大幅下降,质量保证金带动销售费用提升 公司19H1营业成本124.4亿元(同比+63.9%),拖累毛利率下降至20.9%(同比-10.3pct)。销售费用11.94亿元(同比+136.2%),销售费用率7.59%(同比+3.01pct),主要受产品质量保证准备金和职工薪酬增加影响。公司加强费用标准管理,提升投入产出比,管理费用率、研发费用率和财务费用率分别同比下降0.07pct、0.7pct和1.52pct,费用管理能力进一步增强。 制造端毛利见底,或已至拐点,维持“买入”评级 我们认为制造端毛利率底部已经出现,我们认为三季度随着交付订单结构优化以及成本管控,毛利率拐点向上。考虑到低价订单交付影响,我们调低19-20年归母净利到36.19/43.72亿元(前值为37.48/45.65亿元),可比公司19年平均PE15.52倍,考虑毛利率拐点和龙头地位,给予公司18年19-21x目标PE,目标价16.34-18.06元,维持“买入”评级。 风险提示:新增装机增速低于预期;风机价格竞争激烈,毛利率下降风险。
通威股份 食品饮料行业 2019-08-20 13.12 15.60 -- 15.67 19.44%
15.67 19.44%
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盈利超预期,下半年硅料盈利有望持续提升 公司 2019H1实现营收 161.24亿元(+29.39%),归母净利 14.51亿元(+58.01%),盈利超预期。上半年公司饲料业务稳步提升,电池片业务盈利超预期,硅料凭借成本优势实现盈利,龙头地位凸显,预计下半年盈利有望持续提升。我们预计公司 19-20年 EPS 分别为 0.78和 1.07元,给予目标价 15.6-17.16元,维持“买入”评级。 电池片 H1盈利超预期,目前价格底部徘徊具备向上弹性 根据半年报披露,19H1电池产销量约 6GW(同比+97%),贡献净利润 10亿元左右。上半年通威太阳能受新产能投产爬坡影响,平均产能利用率100%,略低于历史同期水平,下半年仍具备进一步提升的空间,从而带动非硅成本进一步下降。根据公司预计,成都四期和眉山一期产能基地有望在 2019年底至 2020年上半年相继建成投产,产能进一步扩大至 20GW。 受产能投放及下游需求影响,近期电池片价格下降幅度超预期,部分厂家出现亏现金流的情况,我们认为随着下游需求的改善,电池片价格具备一定的向上弹性。 硅料优势产能单晶占比提升,有望带动下半年硅料盈利改善 根据中报披露, 2019H1公司实现高纯晶硅销量 2.28万吨(同比+162.88%) ,毛利率 16.98%。其中原有的 2万吨高纯晶硅产能实现满产满销,包头一期和乐山一期各 2.5万吨新建产能已分别于 3月、6月达到了 100吨/天的产量,产能爬坡顺利,单晶料占比持续提升。根据中报里公司预计,单晶用料占比将陆续在 Q3/Q4达到 80%-85%,全年出货量力争达到 6.5万吨以上。我们认为受需求及新产能单/多晶料占比的结构性影响,当前硅料价格于底部徘徊;作为行业优势产能,公司单晶料占比的快速爬升将带动毛利率的持续上行。 财务费用率上升,现金流有所好转 受低成本产能投产及电池片盈利超预期影响,19H1毛利率 22.01%(同比+2.44pct),毛利率回升明显。公司销售期间费用率 11.31% (同比+0.79pct),其中财务费用率 2.11%(同比+1.08pct), 主要受融资规模增加和在建工程转固导致利息停止资本化影响。公司加大研发力度,在提升电池转换效率和单晶硅比例等方面增加研发投入,推升研发费用率至 2.82%(同比+0.86pct)。在公司营收增长带动下,公司 18年经营现金流 11.06亿元(同比+62.84%),现金流状况有所好转。 产能释放带动业绩提升,维持“买入”评级 公司在硅料及电池片领域产能和成本优势持续放大,龙头竞争力凸显,我们预计公司 19-20年 EPS 为 0.78和 1.07元,可比公司 19年平均 PE 为 19.43倍,基于公司硅料、电池片双龙头地位及新产能投放带来的业绩弹性,给予公司 19年 20-22倍 PE,目标价 15.6-17.16元,维持“买入”评级。 风险提示:1)光伏新增装机不足,拖累产能消化;2)水产饲料价格下跌。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名