2020年归母净利同比增14.6%，业绩略低于预期 国瓷材料发布2020年年报，报告期内实现营收25.42亿元（YoY +18.1%），归母净利5.74亿元（YoY +14.6%），低于我们之前的预期（6.17亿元），扣非后为5.39亿元（YoY +14.5%），对应EPS为0.57元，经营性净现金流7.72亿元（YoY +59.5%）。对应公司Q4营收7.14亿元（YoY +16.0%），归母净利1.58亿元（YoY +11.5%）。我们认为2020年公司业务受疫情拖累仍实现增长，2021年伴随“国六”、5G建设等产业机遇有望走出阴霾，预计公司2021-2023年EPS分别为0.75/0.89/1.05元，维持“增持”评级。 催化材料及电子材料业务保持高增长 据公司年报，2020年催化材料（蜂窝陶瓷载体）及电子材料板块分别实现销量836万升/1.14万吨，同比分别增长44%/11%，上述板块分别实现收入3.16/8.75亿元，同比分别增长53%/26%，毛利率同比分别变动-4.0/+1.0pct至55%/47%；但受疫情影响，生物医疗材料（义齿）、建筑陶瓷及陶瓷球业务增长放缓，2020年上述业务分别实现销量0.21/3.10万吨，同比分别增长17%/26%，收入分别为5.82/6.79亿元，同比分别增长14%/20%，毛利率同比分别变动-10.0/-0.5pct至57%/35%。由于产销规模进一步扩大，公司销售/管理/研发费用率分别同比下降1.1/0.2/0.1pct至4.1%/5.6%/6.3%。 下游行业机遇来临，公司全面布局，2021年前景可期 2021年，下游5G、汽车电子等领域需求保持高景气，MLCC粉体及电子浆料等业务有望持续向好。而2021年柴油车“国六”标准全面实施将有效带动公司蜂窝陶瓷载体、饰锆固溶体等汽车尾气催化相关产品销量进一步提升。齿科方面，公司打造粉体-瓷块-牙冠垂直一体化布局，并与口腔诊所、医院展开直接联系，强化品牌力，公司作为国内义齿龙头，有望充分受益口腔医疗领域的发展机遇。此外，公司于2020年12月28日向大股东完成定向增发，募集10.5亿元分别用于MLCC粉体、汽车用蜂窝陶瓷及3000吨高性能稀土功能材料（铈锆氧化物）产业化项目，奠定公司未来成长。 维持“增持”评级 结合公司年报产品销量增长情况及下游蜂窝陶瓷载体、齿科材料行业快速发展趋势，我们上调公司2021/2022年催化剂材料、齿科材料及建筑陶瓷销量增速，业绩预期上调至7.53/8.95亿元（原值7.23/8.48亿元），对应EPS为0.75/0.89元，并引入2023年归母净利为10.51亿元的业绩预测，对应EPS为1.05元，结合可比公司2021年Wind一致预期76x的估值水平，我们给予公司2021年76x P/E，对应目标价57.00元（前值43.50元），维持“增持”评级。 风险提示：新业务发展不及预期风险，核心技术失密风险。

2020年归母净利润预增264%-276%，维持“买入”评级 金发科技于2021年1月28日披露2020年业绩预告，2020年公司预计实现归母净利润45.4-46.8亿元，同比增264%-276%，对应EPS为1.76-1.82元。其中2020Q4公司预计实现归母净利润7.4-8.9亿元，同比增147%-195%。我们预计公司2020-2022年EPS分别为1.78/1.16/1.27元，维持“买入”评级。 防疫相关产品贡献主要增量，改性塑料、新材料业务经营良好 受新冠病毒疫情影响，全球医疗物资需求激增。公司开发出熔喷聚丙烯、熔喷布、口罩、丁腈手套等产品，由于公司产品认证齐全、品质稳定、性价比高，迅速占领市场，且PDH装置产出PP产品也受益于口罩需求拉动，价格上涨明显，为公司业绩贡献主要增量。同时公司改性塑料业务产品结构持续优化，下游家电、汽车2020H2以来呈现稳健复苏态势，据中汽协，2020年12月我国汽车销量283.1万辆，同比增6.4%，据国家统计局，2020年12月我国冰箱产量796.4万台，同比增8.1%，从而驱动公司利润稳健增长。此外公司新材料产品产品结构持续优化，运营效率进一步提升。 拟投资50亿元建设400亿只高性能医用及健康防护手套项目 据公司公告，公司拟以子公司广发金发为建设主体（公司控股比例67.6%），总投资50亿元，建设年产250亿只一次性医用检查丁腈手套、20亿只一次性医用外科丁腈手套、130亿只一次性民用防护丁腈手套，项目总建设期24个月。公司组建超20人的硕博士技术研发团队进入医用及健康防护手套行业。“限塑令”逐步落地，公司作为生物可降解塑料龙头有望受益据中国消费网，今年以来，北京、上海、深圳等一线城市及部分二、三线地级市已开始实施新版“限塑令”，要求超市禁用不可降解塑料袋，部分城市对农产品市场、餐饮、外卖等亦提出了同类要求。公司作为国内生物可降解塑料龙头有望受益于行业发展趋势，据公司公告，截至2019年末公司具备6万吨PBAT装置，另有1.1万吨PBSA产能，同时在建6万吨PBAT以及3万吨PLA产能。 维持“买入”评级 考虑到改性塑料下游家电、汽车需求恢复良好，我们上调公司2020-2022年EPS预测至1.78/1.16/1.27元（前值1.74/0.96/0.99元），结合可比公司估值水平（2021年Wind一致预期平均21倍PE），考虑到完全生物降解塑料、LCP材料等发展前景良好，给予公司2021年30倍PE，对应目标价34.80元（前值23.31元），维持“买入”评级。 风险提示：新业务发展不及预期；下游需求下滑；原料价格大幅波动风险。

2020Q4归母净利润预增78%-133%，维持“增持”评级 卫星石化于2021年1月28日披露2020年业绩预告，2020年公司预计实现归母净利润15.3-17.2亿元，同比增20%-35%，对应EPS为1.25-1.40元,业绩超我们预期（原预测14.2亿元）。其中2020Q4公司预计实现归母净利润6.3-8.2亿元，同比增78%-133%。我们预计公司2020-2022年EPS分别为1.35/2.20/3.26元，维持“增持”评级。 Q4丙烯酸及酯景气回升明显 2020Q4伴随全球化工下游需求快速好转，公司产品景气有所改善，据百川资讯，2020Q4华东地区丙烯酸/丙烯酸丁酯/聚丙烯市场均价分别为7596/10219/9250元/吨，同比分别变动13.2%/25.4%/-1.8%；聚丙烯-丙烷/丙烯酸丁酯-丙烯酸/丙烯酸-丙烷价差分别为5373/5563/4851元/吨，同比分别扩大5.8%/34.9%/33.5%。同时公司各产品生产装置运行稳定，成本控制进一步优化。 需求旺季来临，丙烯酸及酯价格有望继续回升 近期公司主营产品价格继续回升，据百川资讯，2021年1月28日华东地区丙烯酸、丙烯酸丁酯报价分别为7500、11200元/吨，较2020年10月底分别上涨10%/36%；丙烯酸-丙烷最新价差为4146元/吨，较2020年10月底扩大4%。我们认为春节后下游传统需求旺季有望来临，国内经济有望继续修复，公司产品景气有望继续回升。 增资子公司加快乙烷裂解项目建设 公司于2020年7月公告拟定增募资30亿元用于建设连云港项目获得证监会审核通过，2020年4月公司公告以自有资金20.8亿元增资全资子公司卫星产业发展，自有资金5.2亿元增资信合产业发展，加快推进连云港年产135万吨PE、219万吨EOE和26万吨ACN联合装置项目建设，截至2020Q3末公司在建工程114.0亿元，环比2020Q2末增加49%，我们预计一期125万吨乙烯及配套产能将于2021H1投产。 维持“增持”评级 考虑到公司丙烯酸、丙烯酸丁酯等产品景气回升明显，我们上调2020-2022年净利润预测至16.5/27.0/39.9亿元（前值14.2/21.9/32.8亿元），由于公司非公开发行事项导致的股本变更，对应EPS变更至1.35/2.20/3.26元（前值1.33/2.05/3.08元），结合可比公司估值水平（2021年Wind一致预期平均18倍PE），考虑到万华化学作为行业龙头溢价性较强，给予公司2021年17倍PE，给予目标价37.40元（前值24.60元），维持“增持”评级。 风险提示：新建项目投产进度不达预期风险，原油价格大幅波动风险。

荆州基地一期项目落地，维持“增持”评级华鲁恒升于1月14日发布公告，公司拟在荆州基地投资建设园区气体动力平台项目以及合成气综合利用项目，项目预计总投资115.28亿元，建设期预计36个月，公司预计项目建成投产后年均实现营收111.68亿元，利润总额13.26亿元。我们预计公司2020-2022年EPS分别为1.33/2.03/2.32元，维持“增持”评级。 荆州一期项目有望高效复制公司成本优势园区气体动力平台项目主要建设煤气化平台和公用工程，采用多喷嘴水煤浆气化技术，建设4台煤气化炉、3台高温高压煤粉锅炉（560t/h）以及2套空分装置；合成气综合利用项目建设100万吨尿素、100万吨醋酸、15万吨混甲胺以及15万吨DMF装置，尿素、醋酸、DMF均为公司传统优势产品，有望高效复制公司成本优势。截至2020H1公司固定资产原值210.18亿元，荆州一期项目若按照公司披露投资额115.28亿元计算，公司固定资产原值有望较大幅度增长。 主流产品景气改善，多个新项目即将投产伴随油价逐步回归均衡水平，公司主流产品景气整体改善，据百川资讯，截至2021年1月15日公司醋酸/辛醇/乙二醇价格分别为3807/10797/4559元/吨，较10月底分别回升43%/44%/21%，DMF价格则维持在9658元/吨的相对高位水平。此外据百川资讯，公司10万吨DMF项目已于2020年10月投产，精己二酸品质提升项目我们预计2020年底投产，酰胺及尼龙新材料项目我们预计2021H1投产，有望持续贡献盈利增量。 维持“增持”评级考虑到公司产品景气恢复较好，我们上调公司主流产品DMF、醋酸、辛醇等价格预测，上调2020-2022年EPS预测至1.33/2.03/2.32元（前值1.22/1.78/2.05元），结合可比公司估值水平（2021年Wind一致预期19倍PE），考虑到公司荆州基地项目较大的未来成长性，给予公司2021年24倍PE，对应目标价48.72元（前值33.82元），维持“增持”评级。 风险提示：原油价格大幅波动风险，原料煤炭价格大幅波动风险，新项目投产进度不达预期风险。

2020年归母净利润同比预增60%-80%，维持“增持”评级新和成于1月13日发布2020年年度业绩预告，公司预计2020年实现归母净利润34.64-38.98亿元，同比增60%-80%，对应EPS为1.61-1.81元，其中Q4预计实现归母净利润5.27-9.61亿元，同比增14%-108%，环比变动-28%-32%。我们预计公司2020-2022年EPS分别为1.78/2.00/2.25元，维持“增持”评级。维生素量价齐升是业绩增长主因据博亚和讯，2020年VA（50万UI/g，下同）、VE（50%，下同）、生物素（2%，下同）平均报价分别为391、65、183元/千克，同比分别提升9.2%、42.1%、176.9%，维生素及生物素价格同比大幅增长构成公司业绩增长主因。 其中2020Q4下游饲料需求疲弱，VA/VE/生物素平均报价分别为311/62/84元/千克，同比分别变动-4.6%/32.3%/-28%，环比分别下滑29.3%、11.8%、53.5%。维生素景气有望回升，蛋氨酸反倾销调查终止截至2021年1月8日，VA/VE报价分别为350、66元/千克，较2020年10月31日分别同比增13%和12%。生物素报价为57.5元/千克，较2020年10月31日回落34%。据农业农村部定点监测数据，11月末全国能繁母猪存栏超过4100万头、生猪存栏超过4亿头，生猪产能已恢复到2017年底的90%以上，维生素需求有望回暖。同时VA方面，据饲料巴巴，BASF在2021H1仍无法正常供应，后续维生素景气有望回升。此外据商务部公告，9月21日宁夏紫光提交撤销对蛋氨酸反倾销调查的申请，因此商务部终止蛋氨酸反倾销调查，我们认为蛋氨酸景气回升或需等待行业自发出清。新项目正式投产，营养品龙头多元化扩张据公司公告，公司年产25万吨蛋氨酸项目中的10万吨装置与黑龙江生物发酵项目（一期）经过前期调试、试运行，生产线于2020年10月正式投产。我们认为公司坚持贯彻产业链一体化及营养品品类多元化战略，有望强化公司全球营养品龙头地位。 维持“增持”评级考虑到蛋氨酸价格回升较慢，我们下调公司2020-2022年EPS预测至1.78/2.00/2.25元（前值1.92/2.10/2.37元），结合可比公司估值水平（2021年Wind一致预期平均17倍PE），考虑到公司产品多元化扩张、全球营养品龙头地位有望进一步加强，给予公司2021年21倍PE，对应目标价为42.00元（前值31.50元），维持“增持”评级。风险提示：下游需求低于预期风险，维生素供给协同不达预期风险，新项目运行不达预期风险。

2020年归母净利预增21%-26% 光威复材发布业绩预告，2020年预计实现归母净利6.31-6.57亿元，同比增21%-26%，对应Q4单季度1.07-1.33亿元，同比增38%-75%。伴随军工领域订单持续增长及公司内蒙古碳纤维项目逐步落地，我们预计公司2020-2022年EPS分别为1.25/1.56/1.82元，维持“增持”评级。 碳纤维业务收入稳步增长，风电订单交付受疫情影响 据公司公告，2020年公司军、民品碳纤维业务交付稳定，整体订单稳步增长。另一方面，疫情全球蔓延影响下，风电碳梁业务部分订单执行受影响，但全年收入仍保持增长。非经常损益方面，全年计入约0.75亿元，同比增长19%。 开发新规格迎接军品需求扩容，降本拓品类打开民用市场 报告期内，公司军品方面持续开发新规格，全力配合下游应用单位就T800H级、M40J级、M55J级等项目的应用验证，“20吨/年高强高模型碳纤维项目”基本转固，完成验收结项。由于中美贸易摩擦升级，地缘政治问题升温，预计“十四五”期间军品需求的扩容及国产替代加速都将助力公司未来业绩增长。民品方面，公司开辟内蒙古低成本碳纤维制造基地稳固上游，并努力推动高级别碳纤维在工业设备、高端装备、民机等领域的产品准备及应用验证。 维持“增持”评级 结合公司业绩预告及疫情对于民品业务的影响，我们下调公司2020-2022年EPS分别至1.25/1.56/1.82元（前值1.35/1.62/1.83元），基于可比公司2021年Wind一致预期平均61倍PE的估值水平，考虑公司更显著受益于军品订单扩容，给予公司2021年68倍PE，对应目标价106.08元（前值77.76元），维持“增持”评级。 风险提示：核心技术失密风险，军工产业政策调整风险，军费增长低于预期风险。

公告非公开发行股票预案，维持“增持”评级 桐昆股份于1月11日公告以现金方式向公司控股股东桐昆控股（未上市）的控股子公司磊鑫实业（未上市）非公开发行A股股票，此次非公开发行股票的价格为16.07元/股，募集资金总额（含发行费用）不超过20亿元，拟用于“江苏省洋口港经济开发区热电联产扩建项目”和“年产15万吨表面活性剂、20万吨纺织专用助剂项目”。我们预计公司2020-2022年EPS分别为1.24/1.72/2.09元，维持“增持”评级。 进一步完善公司产业链，加强成本优势 前期公司公告（公告编号：2020-105）拟在江苏如东县投资建设240万吨新型功能性纤维石化聚酯一体化项目，由于片区内公共热源难以满足公司需求，因此公司自建6×270t/h+1×120t/h高温超高压循环流化床锅炉+2×B10MW背压机+2×CB30MW级抽背式汽轮机热电联产项目，公司预计项目建设期5年，总投资21.8亿元。年产15万吨表面活性剂、20万吨纺织专用助剂项目主要应用于纺丝及后加工等过程，部分新增产能将用于集团自用，公司预计项目建设期3年，总投资20.5亿元。上述项目顺利建成后，有望进一步完善公司产业链，降低公司整体生产成本。 聚酯景气望稳步复苏 据CCF，1月8日华东地区涤纶长丝POY/FDY/DTY（150D）报价分别为6165/7880/7100元/吨，自10月底以来分别上涨19.0%/13.4%/11.8%，主力品种POY（150D）价差为1353元/吨，自10月底以来扩大13%。PTA方面，1月8日华东地区报价3850元/吨，10月底以来回升21.2%，PTA-PX价差123美元/吨，10月底以来回升122.3%。后续伴随海外需求逐步复苏，聚酯链条盈利能力有望稳步复苏。 浙石化二期快速推进，抬升公司长期盈利基础 参股公司浙江石化（权益占比20%）继2020年完成一期2000万吨炼化一体化项目投产后，仍在快速推进二期2000万吨炼化一体化项目，公司预计2021-2022年装置陆续投产，我们认为浙石化项目完全落地后，依托规模优势，产业链一体化优势及配套工程优势，有望抬升公司长期盈利基础。 维持“增持”评级 考虑到聚酯景气快速复苏，我们上调公司2020-2022年净利润预测至27.3/37.9/46.0（26.5/34.2/42.1亿元），由于公司可转债转股导致的总股本变化，对应EPS变更为1.24/1.72/2.09元（前值1.24/1.60/1.97元），基于可比公司2021年Wind一致预期平均15倍PE的估值水平，考虑到公司未来新建项目盈利增量贡献较大，给予公司2021年16倍PE，对应目标价27.52元（前值20.80元），维持“增持”评级。 风险提示：原油价格大幅波动风险，下游需求恢复不达预期风险。

2020Q4归母净利润预增91%-113%，维持“增持”评级 万华化学于1月6日发布2020年年度业绩预告，公司预计2020年实现归母净利润96-101亿元，同比变动-5%-0%，对应EPS为3.06-3.22元。对应2020Q4实现归母净利润42.51-47.51亿元，同比增91%-113%，对应EPS为1.35-1.51元。我们预计公司2020-2022年EPS分别为3.17/5.22/5.63元，维持“增持”评级。 四季度MDI有望量价齐升驱动业绩增长 2020Q4公司主营产品MDI下游汽车2020年10-11月销量分别为257/277万辆，同比增12.5%/12.6%，冰箱产量分别为880/899万台，同比增25.8%/22.5%，我们认为公司MDI销量环比或小幅提升。MDI价格大幅上涨，据百川资讯，2020Q4聚合MDI/纯MDI厂家结算均价分别为2.17/1.99万元/吨，同比分别增56%/3%，环比分别增47%/34%，聚合/纯MDI-苯胺-甲醛平均价差分别为2.19/1.44万元/吨，同比分别增99%/123%，环比分别增93%/36%。石化业务方面，2020Q4丙烯/PO/丙烯酸/丙烯酸丁酯均价分别为0.74/1.77/0.76/1.01万元/吨，同比增4%/76%/13%/24%。 MDI有望蓄势后迎来新一轮上涨，新项目持续贡献盈利增量 2020年12月以来由于下游需求步入淡季，MDI价格有所回落，据天天化工网，2021年1月6日华东聚合/纯MDI报价分别为1.80/2.16万元/吨，较2020年10月31日分别下跌24%/33%，公司公告2021年1月聚合MDI/纯MDI挂牌价分别为2.05/2.40万元/吨，月环比下调0.45/0.40万元/吨，我们认为伴随海外疫情得到控制，国内开工旺季临近，MDI有望在春节后逐步上涨。据公司公告，2020年11月大乙烯项目正式投产，后续有望逐步贡献盈利增量，远期包括福建、眉山等基地项目持续推进，公司依托研发能力开发的香精香料等产品链条将持续扩张。 维持“增持”评级 考虑到MDI近期步入淡季，价格正常季节性回落，但下游汽车、家电等领域需求恢复良好，我们上调MDI销量及售价预测，上调公司2020-2022年EPS预测至3.17/5.22/5.63元（前值2.84/4.25/5.06元），结合可比公司估值水平（2021年Wind一致预期平均20倍PE），考虑到公司业务多元化发展，给予公司2021年22倍PE，对应目标价114.84元（前值93.50元），维持“增持”评级。 风险提示：下游需求持续低迷风险，新项目投产进度不达预期风险。

战略聚焦、数字化升级，盈利能力持续改善，首覆给予“增持”评级公司是我国中西部地区传统零售龙头，2010年开始加大百货业态投入、大力发展电商业务，而不够重视超市主业的运营，导致2013-2016年因费用率提升、净利承压。2018年开始公司通过引入腾讯、京东等战略投资者进行协作，借助其优秀的数字化运营能力提升全渠道运营效率，另一方面剥离重庆地区业务，回归湖南等优势区域的运营，深挖县域市场潜力，2018-2019年归母净利连续录得正增长。伴随聚焦战略的夯实落地，我们认为公司盈利能力有望持续修复，预计公司2020E-2022E的EPS分别为0.28、0.37、0.45元，目标价10.36元，首覆给予“增持”评级。 战略聚焦，借重百混改契机战略退出重庆市场2013-2019年步步高在重庆地区累计亏损4.35亿元，2019年6月参与重庆百货混合所有制改革，并借此契机战略退出重庆市场。公司未来仍将以领先的湖南市场为重点发展区域，保证超市与百货的稳健增长；相对领先的广西、江西市场，以超市业态为核心，保证团队的充分授权，推动战略的高效落地；四川地区则避开红旗连锁、永辉超市所在的优势区域主攻川南市场。从业态来看，超市是公司未来扩张重心，百货业态以存量运营为主。 聚焦数字化，线上线下融合加速，向智慧零售转型为解决传统零售业信息传递迟滞、运营效率低等痛点，公司2013年起开始数字化尝试，陆续推出云猴电商、云猴全球购等业务，但因线上线下业务割裂等问题转型并不顺利。2017年起公司回归零售本质，推动线上线下业务融合。一方面，公司通过数字化会员将顾客从线下转化为线上线下一体的全渠道用户，并用私域流量运营的方式挖掘客户价值；另一方面建立新的组织运营模式，如动态用工、经营合伙机制，提人效、创收益。 聚焦供应链，以生鲜品类为核心推动全链条提效生鲜天然具有流量属性，是超市业态的核心品类。公司2019年初开始以生鲜为核心，以“掌握生鲜市场定价权”为战略定位，围绕后端采购、中台统筹、前台运营深化供应链变革，实现从供应链全环节的整合升级。截至2019年，生鲜在公司门店渗透率已增至40%，蔬菜、水果标准件覆盖率分别达98.3%、86.5%；2019年公司超市业态生鲜销售同比增长18.2%。 看好盈利能力进一步修复，首次覆盖给予“增持”评级公司线下零售根基扎实，数字化转型、供应链升级有望拉动净利率向历史水平回归。我们预计2020-22年归母净利达2.5、3.2、3.8亿元，对应EPS0.28、0.37、0.45元。参考可比公司Wind2021年一致预期平均26.1xPE，考虑到公司数字化型升级在业内保持领先，降本提效后相较同业将表现出更大的利润弹性，且公司门店基数相对小，成长速度预计更快。认可给予公司2021年28xPE，目标价10.36元，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示：疫情反复、生鲜供应链转型不及预期、数字化升级不及预期。

“跨境出口+消费电子”景气上行，公司电商业务高速发展 星徽精密2018年收购泽宝科技进入跨境出口电商与消费电子的交叉赛道，凭借从选品、开发、仓储、物流到销售全流程出色的把控能力，2019年起电商业务营收与利润高速增长。我们认为公司20Q4将继续受益于行业的高景气度快速发展，2021-22品类拓展带来的增量同样值得期待。我们预计公司2020-2022年EPS为0.78、1.12、1.47元，目标价为26.88元，首次覆盖给予“买入”评级。 A股首家家居五金上市企业，并购泽宝进军跨境电商 星徽精密成立于1994年，主营精密金属链接件，是我国家居五金行业首家登陆A股的企业，是欧派、索菲亚、科勒等知名海外内企业的供应商。2018年收购泽宝技术100%股权，进入跨境出口电商行业。泽宝旗下拥有RavPower、TaoTronics、VAVA、Sable、Anjou、HooToo六大自营品牌，其中前4大品牌位列2019亚马逊全球开店中国出口跨境品牌百强。2019年公司实现营收与归母净利分别为34.9、1.5亿元，其中跨境电商业务贡献28.3、1.5亿元。 享“消费电子+电商提速”红利，电商业务营收、归母净利高增增长 公司传统家居五金业务近年发展放缓，2019年开始收入同比呈负增长态势，归母净利连续录得亏损，主要系宏观经济增速下行导致需求疲弱、上游原材料价格上涨所致；跨境出口电商业务营收、归母净利持续高增，2016-2019年CAGR分别高达31.2%、98.6%。得益于全球消费电子行业的高成长性及疫情背景下海外电商渗透率加速提升，公司跨境电商业务营收、归母净利有望继续保持高速增长。 精品策略结合轻运营模式，打造卓越营运效率 泽宝在选品方面精益求精，通过对市场动态需求的精准把握与分析对产品进行快速迭代，核心SKU数量保持在200个左右；开发方面主导开发、引进开发、自主研发三种模式有机结合，既保证了产品开发的效率，也通过打造自主技术，构建公司中长期的核心竞争力；仓储、物流、销售方面则依托亚马逊平台展开，模式轻、起量快。通过这一系列的运营组合拳，泽宝构建较高效率壁垒，2019年，泽宝技术存货周转率为3.3次，略低于龙头安克创新；应收账款周转率达20.2次，业内处领先地位。 乘行业东风，跨境电商业务高速发展，首次覆盖给予“买入”评级 消费电子行业景气度高，海外电商渗透率提升快，跨境出口电商业务有望凭借出色运营效率持续高速发展。我们预计2020-2022年归母净利实现2.7、3.9、5.2亿元，对应EPS分别为0.78、1.12、1.47元。参考2021年可比公司Wind一致预期平均30.61xPE，考虑到业务规模距龙头仍有一定差距，且自主研发能力相对薄弱，给予公司2021年24xPE，对应目标价26.88元，首次覆盖给予买入评级。 风险提示：海外消费不景气；汇率波动风险；第三方平台提佣风险。

跨境电商景气上行，公司经营有望进一步回暖跨境通是第一家在 A 股上市的跨境电商企业。作为大卖型玩家代表，公司拥有 ZAFUL、 Gearbest 等多个知名的渠道品牌，成熟的产品运营策略及丰富的营销推广经验，通过“铺货”模式构建了较明显的成本优势。尽管近年由于经营环境恶化及竞争加剧，一定程度上暴露出大卖型的高库存风险问题，但凭借积极的“薄利多销”策略、计提存货减值等方式已缓解了报表部分压力，存货、毛利率均有改善。 跨境电商景气上行，公司经营有望逐步回暖，我们预计 2020-2022年公司 EPS 分别为 0.23、 0.39、 0.50元， 目标价 6.63元，首次覆盖给予“增持”评级。 跨境电商“出口+进口”双循环，拥有多个知名渠道品牌公司旗下拥有环球易购、 优壹电商、帕拓逊三家跨境电商企业， 2020Q1-Q3三家子公司贡献了公司 99.7%营收。其中，环球易购专注跨境 B2C 出口电商业务，自营渠道为主、 第三方渠道为辅，旗下电商平台 ZAFUL、 Gearbest连续多年上榜“BRANDZ 中国出海品牌 50强”；帕拓逊主营消费电子，产品主要依托第三方平台进行销售，多个产品上榜 Amazon Bestseller； 优壹宝贝主营跨境进口业务，核心品类母婴、个护是当前发力重点。 短期经营承压，库存、毛利率有一定改善受中美贸易摩擦影响，出口欧美规模下降，公司经营性现金流紧张致使19Q4促销力度不足，存货形成积压。为缓解报表压力，公司 2019年计提27.6亿元存货减值损失， 2020年继续沿用薄利多销策略。短期经营仍承受一定压力， 2020Q1-Q3，公司实现营收 129.8亿元，同降 7.1%；实现归母净利 3.7亿元，同降 47.2%。 但积极的是， 20Q3末库存较 2019末继续下降， 20Q1-Q3毛利率较 2019全年有所回升。 长期竞争力不改，经营有望逐步复苏凭借出色的品牌打造与营销推广能力，跨境通通过规模化选品构建了成本优势。尽管经营环境恶化一定程度上暴露出“大卖型”模式库存高、抗风险能力差的弊端，但不可否认的是跨境通长期竞争力并没有因短期波动被明显削弱，仍具备较强的品牌影响力与丰富的电商运营经验。 伴随运营日渐精细化， 公司收入与利润有望重塑增长曲线。 底部企稳，静待复苏，首次覆盖给予“增持”评级公司库存已恢复至 2016年末左右水平，尽管短期经营仍承受一定压力，但凭借出色的营运能力与显著的规模效应，有望借势跨境出口电商的高景气迅速调整。 我们预计公司 2020-2022年归母净利为 3.6、 6.1、 7.8亿元，对应 EPS 0.23、0.39、0.50元。参考可比公司 2021年Wind一致预期 22.67xPE，考虑到公司研发实力相对薄弱，竞争加剧下经营风险或被放大，给予公司 2021年 17x PE，目标价 6.63元，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示： 存货减值风险、市场竞争加剧。

出海消费电子龙头乘风破浪，营收规模持续高增，首次覆盖给予买入评级 安克创新成立于2011年，历经9年发展成为我国销售规模最大的、专注消费电子领域的跨境电商之一。公司短期受益于疫情背景下海外电商渗透率加速提升、国内外供给修复差距，20Q4业绩有望继续保持高增长；未来凭借高于行业平均的研发投入持续推动产品创新，并通过供应链、渠道全链条数字化构建运营效率壁垒，市场份额有望持续提升。我们预计2020-2022年公司EPS分别为2.13、3.49、4.34元，目标价208.30元，首次覆盖给予“买入”评级。 跨境电商乘风而起，消费电子市场空间广阔 海外疫情催化电商渗透率加速提升，中国跨境电商企业电商运营经验丰富、供应链优势显著，可充分受益。其中消费电子是出海黄金赛道，细分行业市场规模保持较快成长，2020-22年全球移动电源、充电器、无线耳机、无线音箱市场规模CAGR预计分别为10.8%（MarketsandMarkets）、6.3%（BCCResearch）、12.0%与4.6%（FutureSource）。智能硬件产品不断推陈出新，2020-24年全球智能硬件出货量CAGR预计达20.6%。安克创新位于跨境电商、消费电子两条红利赛道，成长空间广阔。 研发驱动产品持续创新，品牌构建长期护城河 安克创新是一家研发驱动的卓越的产品公司，2017-19年研发费用率达5.1%、5.5%、5.9%，2019年底累计获得520项专利，业内处于领先地位。 公司通过“精准选品+微创新+快速迭代”方式持续向市场推出“高质优价”的创新产品，构建了成长的底层动力。同时安克创新也是一家出色的品牌管理企业，“公域获客+私域运营+整合营销”打法层层递进，构建了强大的品牌势能，营销转化效率高，2020Q1-Q3销售费用率23.0%，较业务结构相似的星徽精密同期销售费用率低11.4pct。 “线上+线下”打造全球立体销售网络，充分释放成长潜力 公司2011年以亚马逊为起点，通过系统的线上运营切入市场，2015年开始因地制宜在美国、日本、中东拓展线下渠道，与知名零售商沃尔玛、Bestbuy业务合作。2019年，公司线上、线下渠道收入占比约分别为71.0%、29.0%。伴随公司各国本土化团队发力，充分盘活区域资源，实现区域“线上+线下”运营效率最大化，公司的市占率有望快速提升。 “跨境电商+消费电子”高景气，龙头综合实力强劲，首覆给予买入评级 公司处于跨境电商、消费电子双赛道，行业景气度高、势能足。凭借持续高额的研发投入推动产品创新、系统的整合营销提升品牌力，公司有望继续高速成长。我们预计公司2020-2022年实现归母净利润8.7、14.2、17.6亿元，对应EPS2.13、3.49、4.34元。参考可比公司2021年Wind一致预期1.72xPEG，认可给予公司2021年1.72xPEG，对应目标价208.30元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：产品创新不及预期，国内业务拓展不及预期。

国内钛矿龙头企业之一，需求复苏叠加供给拐点有望助益景气上行 安宁股份是国内钛矿龙头企业之一， 2015年底其攀西地区钒钛磁铁矿储量 为 2.96亿吨， 截至 2020年 6月底公司产能包括 53万吨/年钛精矿及 120万吨/年铁矿石（61%品位计）。钛矿终端需求长期稳步增长， 短期伴随经 济复苏回升，供给端全球钛矿全球产能周期进入拐点且存量资源品位持续 下降，整体呈现紧平衡状态，而铁矿石受益于经济复苏， 我们预计钛、铁 矿价格均有望在 2021年保持上行，我们预计公司 2020-2022年 EPS 分别 为 1.92/2.68/3.05元， 首次覆盖给予“增持”评级。 钛矿需求进入回升通道，供给端长期拐点显现，看好价格上行 钛矿主要下游钛白粉（2019年全球占比 90%） 是全球性价比最高的白色颜 料，广泛用于涂料、塑料、日化等诸多领域，长期需求稳步增长。阶段性而 言，疫情过后我国汽车、机电、地产稳步改善， 且据百川资讯， 2020-2022年我国下游钛白粉产能扩张 260万吨带动钛矿需求，而欧洲、美国在宽松货 币政策下地产等行业已出现回升态势，需求进入回升通道。供给端而言，全 球钛矿新勘探量进入低谷，产能周期拐点来临，叠加在产钛矿品位下降，全 球钛资源趋于紧张，我们预计全球钛矿价格有望保持上行趋势。 2021年全球经济复苏，铁矿石价格或仍相对强势 长周期看， Capex 是铁矿产量增量较好的领先性指标，领先期大概在 3-5年。从最新的四大矿 Capex 看，目前铁矿产能长周期向下，预计到 22年 前通过大幅扩张产能、增加供给的可能性较小。 2021年的铁矿产能增量主 要来自 Vale，且具有较强的不确定性；根据世界钢协对 2021年钢铁需求 的展望，即使 Vale 复产全部兑现，铁矿石也处于供需紧平衡状态。叠加目 前港口库存存在结构性短缺， 2021年铁矿价格或仍相对强势。 首次覆盖给予“增持”评级 我们预计公司 2020-2022年归母净利润分别为 7.71、 10.74、 12.24亿元， 对应 EPS 分别为 1.92、 2.68、 3.05元，当前股价对应 PE 估值 25.2x/18.1x/15.9x。结合可比公司 2021年平均估值水平 21xPE（参考 Wind 一致预期），给予公司 2021年 21xPE，对应目标价 56.28元，首次覆盖给 予“增持”评级。 风险提示：经济复苏进度不及预期风险，同业矿山减产风险，终端产品价 格走高后被替代风险。

屠宰肉制品龙头进入红利期，业绩有望稳健增长 随着生猪进入下行周期，我们认为屠宰肉制品龙头已进入红利期。随着生猪出栏量的增多，一方面公司屠宰业务毛利率有望提升，另一方面公司屠宰量有望大幅回升。此外，公司渠道的拓展和营销的投放有望带动肉制品销量的大幅增长。我们预计20-22年公司EPS分别为1.92/2.16/2.42元，目标价64.80元，维持“买入”评级。 生猪周期进入下行期，全国出栏量的增多带来屠宰红利 据猪易通，11月17日全国生猪均价为29.43元/公斤，相比7月份的37-38元/公斤已经回落8元/公斤左右。从产能恢复来看，据农业部，到今年9月份能繁母猪存栏已经连续12个月增长，生猪存栏也连续8个月增长，9月底能繁母猪同比增长28%，生猪存栏同比增长21%。农业部预测，年底有望实现生猪产能基本恢复到接近常年水平的目标。我们认为，以猪价大幅下行和产能同比转正为标志，生猪周期已进入下行期，全国出栏量的增多有望给龙头屠宰企业带来毛利率上升和屠宰量上升的双重红利。 生猪调运一步步趋紧，龙头屠企有望受益区域价差扩大 自非洲猪瘟疫情发生以来，全国生猪调运政策一步步趋严。2018年12月27日，农业部发布《关于规范生猪及生猪产品调运活动的通知》（简称《调运通知》），《调运通知》下发后，各地陆续对生猪调运的车辆、审批手续、洗消政策、时间及范围都做出了详细的规定。生猪调运成本增加显著，我们预计，随着调运趋严，全国产销区价差有望扩大。屠宰企业一方面有望通过完善的冷链物流在全国范围内调运冷鲜冷冻肉，扩大业务范围，另一方面还承担了过去的“猪贩子”职能，赚取产销区价差。 新品表现突出，公司肉制品业务有望迎来高速发展期 公司积极开发推广新产品，进一步聚焦优质单品的投放，肉制品新产品的销量占比逐季提升，辣吗辣香肠、双汇筷厨等重磅新品销量表现良好，1-9月份新产品销量同比增幅达16%，占比与同期相比提升1.5个百分点；新产品吨均销价同比提升4000多元，比肉制品吨均销价高8,000元。同时，公司在营销方面也频频发力，不断提升公司品牌价值。我们认为，在新品的带动下、营销的不断升级下，公司肉制品有望迎来高速发展期。 屠宰肉制品龙头再添动力，维持“买入”评级 双汇作为拥有二十多年历史的全国屠宰肉食龙头，有望在生猪下行期实现冷鲜肉业务与肉制品业务的双增长。公司肉制品销量增速较快，我们上调公司肉制品销量增速预测，相应上调盈利预测，我们预计20-22年公司归母净利润分别为66.64/74.81/83.95亿元（前值60.43/70.86/74.49亿元），参照可比公司21年Wind一致预期24.72倍PE，考虑到公司龙头地位、全国渠道优势、行业领先的冷链物流，我们给予公司21年30倍PE，上调目标价至64.80元（前值38.22-41.86元），维持“买入”评级。 风险提示：养殖行业爆发非瘟疫情，食品安全风险，屠宰量增幅不及预期。

定增募资助力跨区域扩张，维持“买入”评级2020年9月发布定增预案，拟募资不超过22.8亿元用于连锁超市发展项目、张家口综合项目、淮北综合产业园项目（一期）、羊亭购物广场项目，进一步夯实公司在山东地区领先地位的同时，积极向省外区域扩张发展。 伴随公司持续推进跨区域扩张战略，加速省外的供应链与连锁零售门店的布局，公司有望继续保持较快的营收规模增长。我们预计2020-2022年公司归母净利为5.2、6.5、7.6亿元，维持“买入”评级。 20Q3营收、归母净利录得负增长2020年Q1/Q2/Q3公司营收同比增速分别为+39.0%/+14.4%/-12.9%，归母净利同比增速分别为+24.9%/+30.5%/-19.0%。20Q1、Q2营收与归母净利的高速增长一方面系公司并表安徽家家悦31家门店所带来的增量业绩，另一方面系疫情催化下居民增加生活必需品囤货消费、CPI保持高位所致。 20Q3疫情防控常态化下居民前期囤货一定程度抑制居民必选消费需求释放，叠加CPI有所回落，使得公司同店销售环比下滑，致使营收与归母净利同比均录得负增长。其中利润端降幅更大主要系新开店数量增加，营销费用增长所致。 20Q1-Q3毛利率稳步提升，净利率因销售费用增长有小幅下滑20Q1-Q3公司销售毛利率达21.7%，同比增长0.1pct，保持良好稳定增长态势；销售净利率达2.7%，同比降低0.3pct，主要系公司展店提速（2020年前三季度大卖场与综合超市分别新开14、22、32家，较2019年同期多新开5、5、19家），销售费用率同增0.4pct至15.7%所致。 盈利能力短期承压不改龙头快速扩张趋势，维持“买入”评级公司跨区域扩张战略正稳步落地，尽管20Q3短期因展店提速，盈利能力小幅承压，但这并不改变公司中长期的成长价值。伴随新开门店成熟、运营管理进一步优化，我们认为盈利能力将快速得到修复。我们预计2020-2022年归母净利分别实现5.2、6.5、7.6亿元（前值5.7、6.8、7.8亿元）。参考可比公司Wind2021年一致性预期平均24.32xPE，考虑到公司具备业内领先的供应链管理能力，伴随跨区域规模化扩张的战略继续落地，公司有望持续保持较快成长，认可给予公司2021年30xPE，目标价31.80元（前值50.76元），维持“买入”评级。 风险提示：经济复苏不及预期；生鲜行业竞争加剧；跨区域扩张不及预期。