公司业务存在季节性,业绩对赌打消市场担忧, 2019年第四季度有望实现40%以上高增长。 根据 2019年 9月 29日公司公告的与中国交通信息中心有限公司(以下简称“ 中交信息”)签订的协议,公司 2019年业绩对赌为35,311.82万元,对应同比增速为 30.00%,如果 2019年需要完成这一业绩,那么 2019年第四季度公司需要完成归母净利润 22,108.56万元~23,758.96万元,对应 2018年第四季度的同比增速为 36.81%~47.02%,均值为41.91%,四季度高增长可期。此外,公司的收入和利润都存在一定的季节性,第四季度是公司收入和利润确认的高峰期,全年业绩具有更强的指导意义。 公司定位实现跨越式提升,成长和估值空间同时打开。 国资背书,公司承接项目的能力大幅提升,公司的定位实现跨越式提升,从一家普通的电力领域信息化产品的龙头民营企业提升为国家 BIM 及基建信息化管理领域的国资控股平台。中交信息和中交集团将依托自身在海外的资源和经验积累强强合作助力公司出海。 未来公司将深耕电力信息化,大力进军交通行业,此外水利也存在复制潜力。 未来随着公司信息化软件和平台收入占比的持续提升,公司的估值水平也存在很大的提升空间。 未来随着公司在交通等多个领域的拓展中不断输出自己的信息化软件以及平台,都将对公司的估值水平产生明显的拉动作用,而资本市场目前对公司收入中的部分 EPC 低毛利项目带来的估值锚定偏见有望得到改变。 我们预测公司 2019-2021年分别实现营业收入 14.3亿元、 17.1亿元和 20.4亿元, 实现归母净利润 3.53亿元、 4.42亿元和 5.69亿元, 当前股价对应PE 为 24X、 19X 和 15X,维持“买入”评级。 风险提示: 电网投资进度不及预期; 电改推动进度不及预期;应收账款坏账风险加剧;客户拓展不及预期;竞争加剧,产品竞争力下降;交通等行业拓展不及预期;与中交信息的合作以及股权转让出现终止;假设和测算可能存在误差。

公司发布2019年前三季度业绩预告,符合预期。2019年10月14日,公司发布了前三季度业绩预告,2019年前三季度实现归母净利润8,653.99万元至9,133.99万元,同比增长19.55%至26.18%;其中第三季度实现归母净利润3,010.00万元至3,490.00万元,同比增长25.03%至44.97%。 快速应对外界不利环境,考虑股权激励和IoT亏损后,2019年前三季度归母净利润增速约为17.48%~22.68%。考虑到2019年前三季度的股权激励和珠海斑点猫IoT归母亏损的影响,我们假设分别为1,500万元和亏损700万元,同时假设2018年前三季度的IoT亏损为2,015万元(2686*75%),调整之后,2019年前三季度的归母净利润增速约为17.48%~22.68%。2019年6月份开始,公司受到谷歌调整搜索引擎算法的影响,经营面临短期压力,但是目前正逐步好转,网站访问流量和排名逐步恢复,公司管理团队再次证明了应对外部变化的快速响应能力。 我们预测公司2019-2021年分别实现营业收入6.9亿元、9.2亿元和12.0亿元,实现归母净利润1.01亿元、1.51亿元和2.06亿元,EPS分别为1.23元、1.85元和2.53元,公司当前股价对应的PE分别为60X、40X和29X,维持“买入”评级。 风险提示:短视频、Vlog潮流降温风险;研发投入不及预期的风险;产品推广依赖Google的风险;海外市场拓展风险;假设和测算可能存在误差。

管理层出让控股权,实控人面临变更。2019年9月29日晚,公司公告,未来将通过三步(出让股份&放弃表决权→出让股份→定增等)实现中国交通信息中心有限公司成为公司的第一大股东,实控人面临变更,最终中交信息及其一致行动人在公司的持股比例大概率将超过27%。 业绩对赌打消市场对公司未来增长的担忧。当前的四个一致行动人承诺恒华科技在2019-2021年实现归母净利润不低于35,311.82万元、42,374.19万元、50,849.03万元,当年对应的增速分别为30.00%、20.00%和20.00%,一举打消了市场对公司未来长期业绩增长的担忧。 出让控股权非卖壳,管理层将保持稳定。在利润承诺期内,恒华科技的现有组织架构、管理团队、薪酬体系保持基本稳定。中交信息将在新的首届董事会提名3名非独立董事及2名独立董事候选人,且首届董事长由当前四个一致行动人提名的董事担任,各方将努力促使其当选。 公司定位实现跨越式提升,成长和估值空间同时打开。国资背书,公司承接项目的能力大幅提升,公司的定位实现跨越式提升,从一家普通的电力领域信息化产品的龙头民营企业提升为国家BIM及基建信息化管理领域的国资控股平台。中交信息和中交集团将依托自身在海外的资源和经验积累强强合作助力公司出海。未来公司将深耕电力信息化,大力进军交通行业,此外水利也存在复制潜力。未来随着公司信息化软件和平台收入占比的持续提升,公司的估值水平也存在很大的提升空间。未来随着公司在交通等多个领域的拓展中不断输出自己的信息化软件以及平台,都将对公司的估值水平产生明显的拉动作用,而资本市场目前对公司收入中的部分EPC低毛利项目带来的估值锚定偏见有望得到改变。 风险提示:电网投资进度不及预期;电改推动进度不及预期;应收账款坏账风险加剧;客户拓展不及预期;竞争加剧,产品竞争力下降;交通等行业拓展不及预期;与中交信息的合作以及股权转让出现终止。

拥有互联网基因的智能电网信息化领军。公司通过打造从电网规划设计、基建管理、运营检修到电网营销的全生命周期产品线,大力布局云平台建设,由项目型向产品型、平台型公司转型。同时借助新电改之东风,大力拓展配售电一体化用户,收费模式由许可向年费转变,重磅推出“电+”智联云服务SaaS平台,引流企业客户和电力行业从业者,构建行业生态圈,目前已成长为国内拥有互联网基因的智能电网信息化领军。 稀缺的覆盖电网资产全生命周期的产品服务和输变电三维设计软件领域的隐形龙头是公司的两个核心竞争力。竞争力1:电网资产全生命周期产品布局提升系统化、一体化能力和差异化优势。竞争力2:输变电三维设计软件领域提前卡位,是细分领域隐性龙头。随着国家电网政策推动客户由二维设计软件向三维BIM迁移,渗透率的提升将带动公司整体业务快速增长。 泛在电力物联网建设启动,电网投资加速,公司迎来新起点。国家电网提出全力打造智能坚强电网和泛在电力物联网,智能平台打开50亿市场空间。而国家电网投资力度和特高压开工建设的再次提速、电网智能化投资往配电环节的重点倾斜,未来两年可能带来配网自动化软件和应用306亿元市场空间,成为公司稀缺的配网全生命周期一体化信息服务发展的沃土。 新电改催生配售电软件市场20亿元空间,数据分析服务成为重要生产力。2015年开始的新一轮电改推动了市场化交易电量快速走高,售电侧市场化竞争机制已初步建立,激发了配售电公司对电力数据分析与服务的大量需求,公司售电一体化云平台、电力大数据平台面临20亿元新增市场空间。 首次覆盖给予“买入”评级,2019年目标市值约141亿元。我们预测公司2019-2021年分别实现营业收入15.4亿元、18.8亿元和23.0亿元,实现归母净利润3.71亿元、5.03亿元和6.62亿元,当前股价对应PE为24X、18X和13X。结合公司历史业绩保持的高增速,预测公司未来3年CAGR约为34.6%,考虑到未来公司面向互联网打通线上线下的云平台的持续完善、当前三维BIM设计软件市场上的先发卡位优势、独特的配售电一体化全产业链布局以及泛在电力物联网建设可能带来的广阔市场空间,给予1.1倍PEG,对应PE 38倍,2019年市值约141亿元。 风险提示:电网投资进度不及预期;电改推动进度不及预期;应收账款坏账风险加剧;客户拓展不及预期;竞争加剧,产品竞争力下降。

一、商业模式:以“个推SDK”覆盖大量终端,“轻推送”变现效率最高 1、覆盖终端数:迎合APP开发者的“技术/成本”考量,以“免费+低VIP费”拓展覆盖终端数 每日互动通过“免费+低VIP费”的“推送SDK”迅速扩张覆盖APP数量并实现覆盖终端数的增长,同时通过具备差异化功能的“个像SDK”(用户画像服务)和“个数SDK”(数据统计服务)进一步提高覆盖数。截止2018年12月每日互动累计有效接入应用数10.51万个,日均活跃SDK用户数6.69亿个,日均活跃设备数3.85亿个。 2、变现效率:“轻推送”最高,“数据服务”次之 从收入占比,收入增速和毛利率三个角度来分析,18年收入占比最高的是轻推送服务(占比为54.9%),18年收入增速最高的是数据服务及其他(主要是DMP服务,增速为400%),18年毛利率最高的是移动应用开发者服务(主要是轻推送服务,毛利率为92.8%)。我们认为这三项指标中最重要的是收入占比,同时结合收入增速和毛利率,轻推送服务是公司变现效率最高的业务;而数据服务及其他(主要是DMP)过去由于基数低,18年增速高,后续值得关注其新增订单数。 二、轻推送:核心是绑定现有唤醒客户,持续开拓新的唤醒客户 总体唤醒收入=下载量*展示率*点击率*点击单价:公司唤醒收入的增长主要来自于唤醒量的增加(17~18年,下载量增速为317.88%、57.05%),同时点击单价对唤醒收入有一定的推动作用(17~18年,点击单价增速为30.0%、23.1%),当然点击率也有小幅下降。 第一,“纯唤醒”口径:从关联交易下手。关联客户业务唤醒收入在17年占比高达57.5%,但是18年占比下降至35.7%,这主要是由于关联方的唤醒业务收入增长有所放缓,未来的增长需要开拓新的客户。 第二,“推送唤醒”口径(包含部分推送业务):从十大客户订单下手。新进入前十大客户的情况:2017年新进入主要是字节跳动、深圳乐诚盟、美团;2018年新进入主要是深圳市阿咕吖传媒、唯品会、小咖秀。原来有老客户的订单收入变化情况:2017年,百度系(+628.6%)、新浪系(+273.6%)的推送唤醒业务收入增速较高;2018年,美团系(+258.5%)、新浪系(+53.7%)推送唤醒业务增速较快,百度系(-42.5%)下滑较快。同时由于部分客户及其关联方是公司的股东,因而其业务具有相对的稳定性。目前每日互动通过“广点通核心代理”进一步将业务扩展至更多长尾客户,有助于公司未来业务的增长。 三、投资建议: 我们预测公司2019-2021年分别实现营业收入7.27亿元、9.46亿元和12.08亿元,实现归母净利润3.30亿元、4.35亿元和5.64亿元,EPS分别为0.82元、1.09元和1.41元。公司当前股价对应的PE分别为53.85X、40.86X和31.51X。 四、风险提示: 研发投入产出不及预期;客户拓展不及预期;竞争加剧,产品竞争力下降;数据资源安全风险以及业务违规风险。

投资建议:互联网和智能硬件的普及带来了数据的爆炸式增长,网民数量占比持续提高、移动端上网时长再次提升,使得数据存在巨大的挖掘潜力;同时App数量持续快速增长,移动开发者群体壮大,导致其服务需求爆发,伴随着第三方消息推送服务渗透率的逐步提升,公司累计接入App数量、日均活跃设备数均呈现持续的快速上涨,并在呈现寡头垄断的行业格局中具有一定卡位优势。需求端的强劲势头有力推动了公司的推送服务业务,大数据精准营销驱动公司移动互联网广告业务的发展,同时公司基于数据的衍生产品不断推陈出新,未来有望打造新的增长点。2016-2018年,公司收入从1.77亿元攀升至5.39亿元,CAGR达到71.2%,归母净利润从0.34亿元大幅增长至2.49亿元,CAGR高达170.6%。因此,我们强烈看好公司所在大数据赛道以及自身在技术驱动下的发展,首次覆盖,给予“强烈推荐”评级。 互联网数据爆发,催生公司成长空间。全球数据爆炸式增长,庞大的数据规模为数据的进一步深入挖掘提供了基础,大数据行业市场规模持续扩大,而大数据的垂直化应用领域竞争激烈,核心在于数据的积累和应用。同时,网民数量占比持续提高、移动端上网时长再次提升,使得数据存在巨大的挖掘潜力,但是由于移动端数据存在碎片化和场景化特点,对大数据厂商的跨平台、跨场景的数据获取能力、分析能力和算法优化能力提出了较高的要求。 消息推送服务行业呈现寡头垄断,公司卡位优势明显。根据2018年4月Frost&Sulliva发布的报告数据,以独立第三方推送服务商接入App数量占比统计,极光以53.8%的市占率排名第一,第二名个推市占率为25.8%,第三名是友盟,行业前三名合计占比96.8%,呈现明显的寡头垄断格局。第三方消息推送服务渗透率也在逐步提升,有望从2017年的23.9%提升至2023年的38.1%。截至2018年12月,公司的日均活跃设备数已达到3.85亿个,同比增速达到16.9%,接入App数量达10.5万个,庞大的数据资源成为公司竞争的护城河,卡位优势非常明显。 需求端强劲,推送服务快速增长。App数量的快速增长使得开发者专业化 的服务需求持续增长,衍生出增值服务机会(尤其在精准推送和客户引流方面),拓展了公司面对移动应用开发者的服务市场规模。移动互联网行业终端用户增长趋缓,获客成本上升,使得App存量用户唤醒需求强劲。公司通过免费推送服务跑马圈地,为后续的精准营销、数据增值服务提供基础,并借助合并链路技术助推“轻推送”业务快速增长。 大数据精准营销驱动移动互联网广告业务发展。广告主对营销天然有着精准性需求,而大数据产业的发展成熟使得精准营销成为可能。2017年中国移动广告市场规模达到2,197亿元,同比增长25.53%,且移动广告占网络广告的比重持续提升,由2012年的8.21%提升至2017年的67.34%,广告主对移动营销投放预算比例的倾斜力度明显加大,对存量用户的精细化运营成为了大数据精准营销发展的沃土。 基于数据的衍生产品推陈出新,有望打造新增长点。公司基于自身积累的大量脱敏数据,不断探索大数据在各垂直领域的应用,目前公司提供的数据服务主要包括DMP(DataMaagemetPlatform)服务和数据分析与咨询服务,并陆续推出了大数据平台、风控产品“个真”、旅游产品“个旅”等一系列垂直行业应用,并呈现强劲的增长态势,未来有望成为新的利润增长点。 资产质量优秀,未来高增长可期。依托于公司覆盖设备数量的持续增长以及商业模式的不断完善,2016-2018年,公司收入从1.77亿元大幅增长至5.39亿元,CAGR达到71.2%,归母净利润从0.34亿元大幅增长至2.49亿元,CAGR达到170.6%,未来高增长的态势有望继续保持。2018年公司三大费用率保持34.37%的历史低位,其中管理费用率(含研发费用)持续下滑至21.47%,销售费用率略有抬头,财务费用率由于公司良好的在手现金情况(2018年年末为9.75亿元),持续为负,研发投入基本保持在收入的15%左右。毛利率近两年内维持在80%以上的高位,并略有提升(主要源自收入结构的变化),而销售净利率强劲攀升至46.45%,ROE在高达24.74%。应收账款账面余额1.16亿元,占总资产比例为9.01%,其中账龄在1年内的应收账款占比约96.09%,质量良好。2016-2018年,公司的经营性净现金流均保持与净利润的同步持续增长,且回款能力良好。截至2018年末,公司资产负债率仅7.25%,其中有息负债为0。前十大客户收入占比下降至55.71%,前五大客户的收入占比下滑至41.08%,客户和业务结构持续优化。总的来说,公司资产质量优秀,盈利能力强劲,我们预计未来高增长依旧可期。 风险提示:研发投入产出不及预期;客户拓展不及预期;竞争加剧,产品竞争力下降;数据资源安全风险以及业务违规风险。

事件:公司于2019年3月21日晚发布2018年年报,2018年度实现营业收入118,392.21万元,同比增长38.35%,实现归母净利润27,162.94万元,同比增长41.30%,实现扣非后归母净利润26,283.22万元,同比增长41.36%。此外,公司同时发布了2019年一季度业绩预告,预计2019年一季度归母净利润同比下降0-20%,我们对此点评如下: 新电改向纵深推进,国家电网、南方电网大力推动泛在电力物联网,公司设计板块业务有望提速,配售电业务将持续发力。2018 年公司具有传统优势的设计板块业务收入47,925.41万元,同比增长2.08%,保持稳健发展态势;得益于国家现代配电网建设的持续推进,公司基建管理版块平稳增长,实现营业收入25,282.38万元,同比增长19.65%;随着新一轮电力体制改革各项政策的逐步落地,配售电版块业务增长迅速,实现营业收入39,678.56万元,比上年同期增长166.56%,该板块占整体收入的比例从2017年的17.39%大幅提升至33.51%。2019年,随着国家电网在新建35kV及以上输变电工程全面应用三维设计的行业趋势、新一轮电改的不断向纵深推进以及国家电网、南方电网对泛在电力物联网的大力推动,公司的三维设计服务市场规模将有望迎来快速增长,基于泛在电力物联网技术的多能互补、协调供应的综合能源建设解决方案以及面向增量配电园区提供的配电网代运维、综合能效服务将继续保持强劲的增长态势。此外,公司将2019年的归母净利润增长目标设定为30%-50%区间,中枢值40%对应38,028.12万元。2019年一季度虽然预告归母净利润下滑0-20%,但是公司收入季节性很强,一季度净利润占全年比例小(2016-2018年分别仅为2.37%、3.18%和3.64%),在当前行业政策催化、电网公司加码智能化投入的背景下,一季度的预期下滑对全年的盈利能力不具有太大的指导意义。 三大费用率小幅收缩,股权激励促进人均产能持续提升。公司2018年三大费用延续了收缩态势,同比下降0.51个pct至16.35%,其中财务费用率下降明显,同比降低0.91个pct至0.27%,销售费用率下降0.46个pct至3.26%,仅管理费用率相比提升0.86个pct至12.82%,其中2,380.73万元的股权激励费用是主因。公司整体毛利率43.25%,同比下滑约1个pct,净利率水平23.01%,呈现出U型态势,ROE为16.12%,基本稳定。2018年末员工数为1,136人,比2017年末仅增加10人(0.9%),但是人均收入从2017年的76.00万元提升至104.22万元,增幅37.13%,人均净利润从17.06万元提升至23.98万元,大幅增长40.54%。同时,公司在2018年推出了《限制性股票激励计划》,当期计提期权费2,380.73万元,激励制度的推出有力带动了人均产能的快速提升,我们预计2019年可能还将产生约3,000万元的股权激励费用。 现金流同比改善,未来需关注应收账款回款力度。2018年公司实现经营性净现金流-3,413.17万元,同比增加599.64万元,约14.94%,企业自由现金流(FCFF)约1.12亿元,为2014年至今的首次年度转正,且货币资金为7.08亿元,对短期负债的覆盖率达到339.31%。2018年末应收账款账面余额10.31亿元,应收账款周转率为1.37,其中账龄为6个月内的应收账款占比约53.83%,相比2017年末的数据56.64%略有下降,账龄为7-12个月的应收账款占比为11.39%,比2017年末的数据18.24%也有下降,而账龄在1-2年的应收账款的比例达到24.76%,比2017年末数据18.92%提高明显。虽然公司的客户多数为电网及相关企业,其实力雄厚、信用良好,但是我们依然需要密切关注账龄为1-2年、2-3年的应收账款的未来回款情况。 我们预测公司2019-2021年分别实现营业收入15.72亿元、20.11亿元和24.68亿元,实现归母净利润3.81亿元、5.29亿元和6.77亿元,公司当前股价对应的PE分别为30X、21X和17X,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:电网投资进度不及预期;电改推动进度不及预期;应收账款坏账风险加剧;客户拓展不及预期;竞争加剧,产品竞争力下降。

事件:公司于2019年3月15日晚发布2018年年报,2018年度实现收入77.03亿元,同比增长21.4%,实现归母净利润6.12亿元,同比增长57.3%,实现扣非后归母净利润5.32亿元,同比增长81.6%。我们对此点评如下: 云服务业务势头强劲,业绩增长质量提高。公司2018年实现云服务(不含金融类)收入8.51亿元,同比大幅增长108%,占整体收入的比例从2017年的6.45%提高到11.04%。2018年累计注册客户数467.21万家,同比增长18.9%,累计付费企业客户数36.19万家,同比大幅增长54.99%,拳头产品U8Cloud的续费率达到82.0%,2018年11月公司发布了面向大型企业的NCCloud产品,未来有望成为新的增长点。2018年公司软件业务收入55.79亿元,同比增长8.7%,未来有望继续保持效益化稳健增长。2018年互联网投融资信息服务收入(友金所)实现10.88亿元,同比增长51.8%,未来有望加强金融合规和风险管控,实现稳健发展。整体毛利率虽相比2017年略有下滑,但依然维持69.95%的近5年高位。公司3.0战略推进效果显著,未来有望在增收又增利的道路上大步向前。 工业互联网平台初见成果。2018年公司加强了基于精智工业云的云服务产品开发及业务推广,参与建设了7个地方政府主导的工业互联网平台,并入围18个省级“工业互联网及企业上云”服务商资源池计划,精智工业互联网平台作为一个开放的生态平台,帮助客户实现产业链高效协同和平台化、生态化的运营,在未来的工业互联网浪潮中有望依托公司30年的产业经验成为行业寡头。 财务数据愈发亮眼,未来增长依然动力强劲。公司2018年三大费用率合计58.73%,同比下滑3.07个pct,其中管理费用率小幅下滑0.9个pct,销售费用率下滑0.94个pct,财务费用率下滑1.24个pct,三大费用率齐收缩,公司整体管理能力明显提升。2018年末,公司货币资金对短期债务的覆盖率达到175.23%,短期偿付能力优秀,负债率小幅下滑2.24个pct至49.73%。同时,公司2018年核销了4.13亿元的应收账款,期末应收账款13.9亿元,同比下降7.0%,考虑到核销因素影响后,账龄在1年内的应收账款的比例为55.5%,相比2017年(48.07%)和2018年半年报数据(53.58%)持续明显改善,也体现出公司正全力加强回款力度,推动整体业务效益化发展。2018年公司预收账款10.80亿元,创出历史新高,且账龄1年内的预收账款大幅增加2.2亿元,显示出市场目前对公司的具有较高的认可度,尤其云业务的预收账款达到3.01亿元,同比增长224.0%,为云业务的持续高速增长创造了有利条件。此外,公司2018年经营性净现金流为20.43亿元,同比大增42.8%,且创出历史新高,企业自有现金流(FCFF)达到创纪录的19.42亿元,良好的经营性净现金流和高企的预收账款都是公司在产业链上强势议价能力的体现。此外,2018年公司计提了单项金额不重大(单个小于200万元)的应收账款坏账约1.73亿元,并对秉钧网络计提了4,367万元商誉减值损失,上述两项资产减值损失一定程度上拖累了报表数据,但是全年归母净利润6.12亿元依然刷新历史最好水平。总的来说,公司2018年财务数据非常靓丽,多项指标预示着公司未来依然能保持强劲的发展态势。 我们预测公司2019-2021年分别实现营业收入91.45亿元、109.52亿元和131.69亿元,实现归母净利润8.90亿元、10.60亿元和12.71亿元,公司当前股价对应的PE分别为72X、60X和50X,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:国产软件替代政策执行不及预期;云服务战略推进不及预期;公司研发效率不及预期;网贷行业风险加剧;应收账款风险加剧。

事件:公司于2019年2月27日晚发布2018年度业绩快报,2018年度实现营业收入118,392.21万元,同比增长38.35%,营业利润29,870.28万元,同比增长42.10%,利润总额29,892.64万元,同比增长42.05%,归属于上市公司股东的净利润27,162.94万元,同比增长41.30%。我们对此点评如下: 业绩快报虽低于预告中枢,但不影响长期发展,且公司盈利能力提高。2018年12月19日,在公司发布的《投资者关系活动记录表》中,公司公告“目前在手订单接近20亿元”,2018年度确认了约11.8亿元收入,使得公司目前依然有约8亿元在手订单待确认,因此年报数据仅体现为报表层面的截面数据,业绩快报虽低于业绩预告的中枢,但对公司的长期发展和自身价值并不构成实质性影响。此外,归母净利润同比增速为41.30%,高于收入增速数据38.35%,未来随着高毛利的配售电业务板块的快速发展,这一态势有望得到延续。 获国家科学技术进步二等奖,彰显公司研发实力。2019年1月,公司与国网信息通信产业集团有限公司等单位合作完成的“复杂大电网时空信息服务平台关键技术与应用项目”荣获国家科学技术进步二等奖,且该项目的研发成果已经在公司参与的国内及国际电网信息化项目中得到应用,有助于进一步提升公司产品的市场竞争力和品牌影响力。 我们预测公司2019-2020年分别实现营业收入17.60亿元和23.87亿元,实现归母净利润4.42亿元和6.30亿元,公司当前股价对应的PE分别为21X和15X,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:电网投资进度不及预期;电改推动进度不及预期;应收账款坏账风险加剧;客户拓展不及预期;竞争加剧,产品竞争力下降。

投资建议:公司长期深耕银行IT市场,全面覆盖业务、渠道和管理类软件,并在多个细分解决方案市场的份额排名位居行业前二,综合实力常年稳居行业第一梯队,龙头特征明显。当前我国软件行业发展态势良好,银行积极拥抱创新,银行业IT市场规模快速扩张,中小银行需求强劲,公司积极优化收入与客户结构,增效提质,加大研发投入,为收入、利润增长的提速保驾护航。此外,公司参股的消费金融公司前景广阔,布局的独角兽企业发展态势喜人,未来有望不断提升公司的整体盈利能力。鉴于公司所在行业需求的增长、公司的领头羊地位以及产品的粘性,我们看好公司未来的长期发展,首次覆盖,给予“强烈推荐”评级。 金融科技行业前景向好,公司业务、渠道、管理类软件全覆盖,稳居行业第一梯队。我国软件行业发展态势良好,银行积极拥抱创新,银行业IT市场规模快速扩张,中小银行需求强劲,公司长期深耕银行IT市场,全面覆盖业务、渠道和管理类软件,尤其在网络银行、电话银行/呼叫中心、信贷操作、商业智能/决策支持以及客户关系管理(CRM)等多个细分解决方案市场具有较高的占有率,综合实力常年稳居行业第一梯队。 客户和业务结构不断优化,助力营收利润增长。公司中小客户收入增长动力强劲,大型客户收入下降趋势有望触底反弹,并主动压缩集成业务占比,依托公司核心产品和面对中小客户相对强大的议价能力,不断优化客户和产品收入的结构,未来有望推动收入增长提速,同时带动毛利率小幅走高。 海外巨头发展路径可借鉴,成长空间广阔。海外的对标公司塔塔咨询和Infosys的收入和利润规模均远超过公司,塔塔咨询的市值甚至超过1,000亿美元,比肩投行巨头高盛。巨头们均在努力从单纯的外包服务提供商,向科技和技术含量更高的领域如整体解决方案、咨询、数据服务及其他创新驱动的领域转型,降低技术含量相对较低的外包服务收入占比,不断拓宽公司自身的护城河,海外巨头的发展、转型之路值得公司借鉴。 参股消费金融、科技独角兽,投资收益值得期待。公司参股了湖北消费金融和晋商消费金融,盈利能力良好,其中晋商消费金融在2018年半年的净利润6,547.24万元就超过了2017年全年4,618.06万元。此外,公司还通过丝路华创投资了百分点、首汽约车等多个独角兽企业,发展态势良好,其中百分点2018年底获得了国资背景的基金领投,在科创板逐步推进的背景下,其投资收益值得期待。 费用控制良好,盈利能力与盈利质量有望稳步提升。2018年半年报费用收缩明显,人均产出表现出明显的触底回升迹象,且数值高于行业竞争对手文思海辉约13%。应收账款结构整体稳定,经营性净现金流和销售回款指标均出现改善信号,公司整体盈利质量稳步提升。毛利率改善推动净利率提升,但考虑到公司上市后净资产增加,募投项目短期难以产生较大收益,我们预计ROE指标未来将呈现U型曲线。 风险提示:宏观经济波动和下游行业周期性变化;应收账款回款不及预期;人力成本大幅上升;研发产出不及预期;限售股解禁风险。

事件:公司于2019年1月30日晚发布2018年年报预告,预计2018年度实现收入同比增长20%-25%,实现归母净利润为56,417万元-62,253万元,同比增长45%-60%,实现扣非后归母净利润46,893万元-55,685万元,同比增长60%到90%。我们对此点评如下: 业绩预告略低于市场预期,略高于我们预期。公司收入增速上限25%仍低于30位分析师的预测最低值,归母净利润中枢值59,335万元低于WIND一致预期65,931万元,且30位分析师仅有两位的盈利预测低于中枢值,我们的预测值低于中枢值约9.6%。2018年公司加强了费用的管控,使得成本以及费用增速均低于收入的增速,2018年前三季度的三大费用率为61.24%,为2014年至今的最好水平,费用率的持续压缩为净利润的释放提供了空间,这一态势未来有望继续延续。此外,2018年公司半年报数据显示,公司对“单项金额不重大但单独计提坏账准备的应收账款”计提了约1亿元的坏账准备,也在一定程度上压低了2018年的净利润水平。 用友3.0战略持续推进。公司于2019年1月发布了NCCLOUD产品,与华为云数据库服务深度集成,瞄准成长性集团企业及大型企业集团,全面应用混合云技术架构,包括了新零售、数字化工厂与智能制造、财务共享、企业绩效管理、人才管理、企业社交智慧协同、智慧税务和电子发票在内的十八大企业数字化场景解决方案,覆盖十四个行业,帮助大型企业实现人、财、物、客的全面数字化。未来公司将加速用友云服务业务的规模化发展,促进软件业务的效益化增长,同时保持金融服务业务稳健发展,三管齐下,促进公司整体业务收入的良性增长。 10亿元回购彰显公司信心。2019年1月3日,公司公告将以10亿元自有资金回购公司股份,回购价格不超过26元/股,约可回购公司总股本的2%,2018年三季报显示公司账面拥有货币资金约31.6亿元,回购不会对公司的经营活动和财务状况产生重大影响。截止2019年1月15日,公司已回购19,186,721股,占公司目前总股本的比例为1%,成交的最高价为25.18元/股,成交的最低价为23.61元/股,支付的总金额约为4.69亿元(不含交易费用)。公司健康稳健的财务状况为回购的实施提供了基础,也彰显了公司对自身未来发展的信心。 我们预测公司2019-2020年分别实现营业收入104.87亿元和129.42亿元,实现归母净利润7.93亿元和9.93亿元,公司当前股价对应的PE分别为62X和49X,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:国产软件替代政策执行不及预期;云服务战略推进不及预期;公司研发效率不及预期;网贷行业风险加剧;应收账款风险加剧。

投资建议:面对能源互联网建设的浪潮,伴随着国家电网智能化投资、国家配电网改造计划的持续推进,同时在电力体制改革深化落实、特高压投资再提速的催化下,公司依托传统强势电网设计业务,稳步拓展基建管理信息化业务,大力推动配售电板块的全方位、一体化服务,线上线下相结合,平台软件齐发力,国内海外分步走,致力于转型能源互联网综合服务提供商,近4年归母净利润复合年均增长率CARG达49%,内生增长非常强劲。因此,我们强烈看好公司未来的发展,首次覆盖,给予“强烈推荐”评级。 能源互联网大势所趋,电网智能化投资、国家配电网改造催生广阔市场。能源互联网追求能源的全生命周期管理,国家电网、南方电网高度重视,政策层面各类文件大力支持,而电网的智能化投资将会带动相应的信息化投资,其中配电网改造是智能电网推进的关键环节,特高压主网建设提速,投资重点将转向电网智能化及配电网建设。此外,未来配电网自动化覆盖率的提升、农村户均配变容量的强制性达标以及国内主要电网企业的持续信息化建设投入,都对公司的发展构成长期支撑。 发力转型能源互联网综合服务提供商。公司通过“两院一中心”架构打造产业链一体化服务,设计、基建管理、配售电三大业务体系齐头并进,发力转型。设计板块是公司的传统强项业务,具有较高的行业壁垒,基建管理板块注重整体协同效应,拉动输出行业设计软件和服务,配售电业务通过线上平台着力为客户提供资产全生命周期、购售用全链条等核心业务价值链,全方位支撑售电业务开展。目前,公司客户范围不断拓展,地方电力公司成为新增主力,大型企业仍存较大潜力。同时,公司通过管理层全额定增和股权激励,为转型的成功保驾护航。 n 新电改释放行业动力,配售电业务前景广阔。增量配电业务改革试点项目已启动第四批报送,彰显国家改革决心,同时不断推动完善电力市场化交易机制,两个跨区域交易中心和33家省级交易中心均已揭牌,31个省市已核定输配电价,全国通过公示的售电公司已成立超过3000家,售电侧市场竞争机制初步建立。加上特高压首次开放将引入保险、大型产业基金等社会资本,以及市场化交易电量的逐步走高,电改推进步伐呈现加快之势。公司在配售电领域提供的无论是售电平台、“电+”配售电社区、各类电力大数据分析平台,还是能效管理服务、配网代运维服务、综合能源服务,均符合国家新电改的政策引导方向。目前公司配售电业务收入高速增长,未来潜在空间巨大,有望成为整体业务增长的有力拉手。 内生动力强劲,盈利质量逐步改善。公司毛利率整体平稳,有望实现触底反弹,三大费用率控制良好,有望整体继续走低,业绩的内生增长强劲有力,2014-2017年归母净利润的复合年均增长率CARG达到49%,ROE指标预计将出现稳中有升的态势。公司业务和主要客户的性质使得应收账款存在一定的改善压力,2018年第三季度已出现改善的积极信号。 风险提示:电网投资进度不及预期;电改推动进度不及预期;应收账款坏账风险加剧;客户拓展不及预期;竞争加剧,产品竞争力下降。

投资建议:考虑到公司所在行业需求的刚性和成长性、《资管新规》等政策对系统订单的潜在推动、公司的细分龙头地位以及Fintech布局带来的巨大潜在空间,鉴于公司2018年三季报符合预期的高速增长,我们继续看好公司未来发展,维持“强烈推荐”评级。 营收利润快速增长,三季报业绩符合预期,内生主营业务增速依然非常强劲:公司三季报整体符合市场预期。2018年前三季度,公司继续加大新一代资产管理系统和资产托管系统的市场推广和项目实施力度,实现营业收入4.73亿元,同比增长51.24%,实现归母净利润1.18亿元,同比增长41.26%,位于公司三季度业绩预告的中枢值下方,实现扣非后归母净利润1.12亿元,同比增长43.06%。其中第三季度实现营业收入1.66亿元,实现扣非后归母净利润4212万元,同比增长48.58%,这一增速明显高于第三季度的归母净利润增速26.51%。鉴于公司投资的子公司多出现盈利下滑,我们估算公司前三季度扣除上海赢量和链石科技之后的内生主营业务的净利润同比增速达到约61.08%,虽略低于中报内生增速63.24%,但是表现依然非常强劲。 公司业务季节性波动明显,第四季度是重中之重:由于金融机构的软件系统采购主要集中在下半年,且通常在第四季度进行验收,因此公司的营收利润数据呈现出明显的季节性。2015-2017年,公司第四季度的收入占全年收入的比例分别为41.26%、34.78%和41.77%,归母净利润的上述比例为82.44%、74.49%和59.97%,扣非后归母净利润的上述比例为82.47%、73.77%和60.40%,第四季度对全年的业绩影响非常显著。 应收账款规模增加,周转率有所下滑:2018年三季报显示,公司应收账款达到5.68亿元,占总资产的比例上升至近3年来的高点18.48%,由于公司第四季度是回款高峰期,且客户多为金融机构,供应链和保理业务的客户也较为优质,未来需密切关注公司在四季度的回款力度,以降低坏账计提对净利润等指标的损耗。从应收账款和其他应收款的金额环比半年报的增量、第三季度新增的坏账计提金额,以及公司在报表里设定的坏账计提比例等数据,我们推断公司第三季度有出现坏账转回,此亦表明公司内部正加强应收账款的管理,未来有望提升整体盈利能力。 风险提示:政策推进速度不及预期;竞争加剧,业务拓展不及预期;供应链金融客户信用风险加剧。