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赵国防

兴业证券

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最高价* 最高涨幅 结果 最高价* 最高涨幅 结果
洋河股份 食品饮料行业 2020-09-02 141.01 -- -- 149.66 6.13%
189.90 34.67% -- 详细
投资建议及盈利预测:我们暂维持前期盈利预测,预计公司2020-22年EPS分别为5.03/5.74/6.44元,维持“审慎增持”评级。 风险提示:地产、基建投资增速换挡、流动性骤然收紧,管理层调整,食品安全,海外疫情超预期。
泸州老窖 食品饮料行业 2020-08-31 144.14 -- -- 156.98 8.91%
200.79 39.30% -- 详细
高端稳增助力营收转正,积极应对消化疫情影响。面对突发的疫情 理性分析、从容应对,合理调整销售目标,渠道方面整两个月计划缓解经 销商压力、厂商共度难关,终端方面展开区域会战来拉动动销,公司措施 得当、效果显著,5月份开始动销恢复、库存出清,公司重新开启回款 国窖价格不断提升。具体经营分析如下: (1)分产品来看,高端稳健增长是公司业绩支柱,中低档内外因素叠加 受损明显。高档酒/中档酒/低档酒上半年收入为 47.46/19.12/9.09亿元, 收占比 62.16%/25.04%/11.90%,同比+10.03%/-14.03%/-34.37%。高档酒表 现好于中低端,主要系:1)高档酒节前回款较好、安全垫高;2)高端消 费场景恢复较快,同时 Q2竞品控量挺价对国窖动销也有促进;3对中低端产品的主动调整也影响销售,如公司一直上调特曲系列产品价格 并准备在 20年推出新品,受疫情影响新品推广计划搁置。目前来看,国 窖动销基本恢复正常、特曲压力也会逐渐减轻,基本面会持续环比改善 (2)财务指标环比改善明显,但总体表现一般:20H1合同负债为 亿元,环比一季度减少 0.5亿元;20H1/ Q2公司销售收现为 62.82/ 亿元,同比-22.94%/-10.55%,20H1/Q2经营活动产生的现金流净额同 -57.30%/-8.78%。公司现金流等财务指环比改善明显,但仍然都是负增长 表明销售端仍有压力,主要系 Q2公司去库存为主,对回款没有硬性要求。 投资建议:我们看好公司管理、渠道模式、品牌及产品布局方面的综合优势,预计 20-22年 EPS 分别为 3.61元/4.25元/4.85元,对应 2020年 8月27日收盘价,PE 分别为 39.5/33.5/29.4X,维持“审慎增持”评级。
绝味食品 食品饮料行业 2020-08-31 89.00 -- -- 95.80 7.64%
95.80 7.64% -- 详细
开店加速:截止20H1末,公司门店数量为12058家,上半年门店净增1104家,预计新开店20H1贡献约13.8%的收入增速,同比加码(19H1门店净增683家,同比约+12%)。公司在新冠疫情影响下逆势开店,一方面受益于成本端压力同比有所下降,另一方面表明公司开店仍具较大弹性,加盟生态稳定性强。近期跟踪来看,7月开店仍保持较快速度,预计全年净增数量接近800-1200家区间上限。 同店下滑:新冠疫情影响下,同店销售略显疲态。20H1公司同店预计下滑15%左右,主要系:1)高势能门店恢复较慢,单店收入仅为去年同期50-60%水平,20H1末公司应收账款(主要为一年期)较年初+73.54%,判断主要系公司放宽部分加盟商账期所致;2)新开门店贡献需要一定爬坡期。我们判断Q2同店情况转好,预计随着消费的恢复,门店培育期后,新开店将于20H2拉动同店增长,下半年同店有望恢复3-5%的增幅。 区域均衡发展:20H1西南/西北/华中/华南/华东/华北/新加坡、香港市场收入同比分别+0.91%/+4.81%/+1.89%/-6.56%/-12.03%/+1.58%/+18.82%,占比分别为15.34%/1.89%/28.11%/17.52%/23.08%/12.42%/1.64%,其中华南、华东地区收入同比下滑,主要系地区疫情防控执行较为严格。 开店加速彰显信心。公共卫生事件影响下,部分夫妻店、小品牌门店出清,高势能点位空置率提升。公司于Q1加大加盟商扶持力度,鼓励老加盟商逆势拿店。截止7月跟踪情况,开店仍保持较快增速,预计全年门店增长将达到800-1200家的上限,若全年开店达到1200家,则将贡献11%左右的收入增长。 成本压力同比缓解。公司核心原料为鸭副冻品(占原材料比重约为50%),我们通过毛鸭价格走势及公司冻品库存判断,20年公司成本压力有望同比缓解。毛鸭走势判断:19年父母代鸭苗产量持续攀升,20年预计总量将增长30%,若非猪肉替代需求过于明显,毛鸭价格20年大概率呈缓慢下降趋势。鸭副走势判断:鸭副价格受毛鸭供给影响呈现季节性上涨,但后续预计随毛鸭供给提升及猪价小幅回落而回落,20年成本下降趋势有望增厚公司业绩。 美食生态圈建设带来协同效应。公司在保证主业鸭脖发展的前提下,前瞻性投资布局餐饮及食品产业链,分享餐饮蓬勃发展红利,为长期平台化发展奠基。公司通过网聚投资参投了20多家产业链相关企业,覆盖上游养殖、卤味、餐饮、物流配送等。现阶段公司参投的部分餐饮企业在物流配送方面具备协同效应,物流成本由2100元/车左右降低至1600元/车左右,长期构筑较大想象空间。 盈利预测与建议:公司为休闲卤制品行业龙头,战略规划清晰,未来将在主业发展及新业务成长两个层面并进,实现收入的稳健增长及毛利的持续改善,属于兼具成长性及盈利性的标的。我们预计公司2020年收入为58.0亿元(+12.0%),净利润为9.1亿元(+14.1%)对应2020年8月26日收盘价,20年PE 为59x,建议投资者积极关注。
桃李面包 食品饮料行业 2020-08-25 65.01 -- -- 67.88 4.41%
67.88 4.41%
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高景气赛道助力,成长空间可观。 短保是一门好生意。截止2019年,烘焙行业规模为2317.13亿元。1)面包仍有较高成长空间。从规模增长看,面包占烘焙比重为17.4%,过去5年CAGR为10.4%,呈现量价齐增趋势。预计未来5年将保持双位增幅增长;从人均消费看,我国面包人均消费额较美国、日本分别还有5.2倍、6.7倍成长空间。2)面包将沿着非包装—包装、中长保—短保两个趋势持续扩容。根据欧睿数据测算,短保面包2019年规模约为340.78亿元,过去5年CAGR为13.4%,增速显著高于烘焙行业。沿着非包装—包装、中长保—短保过渡趋势测算,预计短保规模将于2024年达到600亿元左右。 借助赛道红利,桃李成长空间可观。从行业发展趋势看,根据欧睿数据测算,桃李19年短保市占率约为21%左右,若公司保持现有份额不变,即规模增速大等于上述两趋势变化速度,则桃李2019-2024年收入CAGR至少为14%以上。从市场消费空间看,基于地区人均消费额、人口数量等数据,以山崎面包25%的市占率对标,测算得桃李在华东、华北、西南等地区均存2倍以上成长空间。 拆解桃李面包竞争壁垒:周转快:短保属性+高日配率驱动。桃李存货周转率在同业中居首(库存结构:原材料占75.62%、库存商品仅占5.15%),主要系:1)短保属性为核心动因:较短保质期的产品要求较快的销售周转速度。草根调研数据显示,桃李大部分产品保质期为5-7天;2)日配率高:配送半径合理+配送车队高效=较短的物流耗时。合理的工厂布局(全国:18个,多位于一二线城市)决定合理的配送半径(400-500公里),工厂—核心市场耗时平均为1.5小时左右(美焙辰:平均3小时);以(单点运输服务费/单点创收)。 100%得到桃李费效比为12.56%,美焙辰为4.29%,二者差值源自对二级物流的把控力。美焙辰采用经销商负责制,桃李则以自行管理为主,配送效率更高。 返货率低且平稳:网点扩张较快提前下,直营模式把控终端。 1)“中央工厂+批发”快速扩张网点:对比烘焙坊业态,元祖开店成本/店为80.8-143.3万元,2019年门店数为648家;桃李开拓费用/点为1.15万元,2019年网点数超过24万个,投入低、速度快。 2)直营模式下终端把控力度更强:随着销售体量的上升,企业保持稳而低的货损水平才是检验终端把控力的核心方法论。公司2019年直营占比为60%+,意味着公司能及时调整单一终端的最佳配送体量,将平均返货率长期稳定在6-8%的水平。 他山之石:产能释放下规模效益为释放利润弹性,稳态净利率预计为15%左右。 产能增加带来的规模效益:1)运输半径优化,单厂配送费用呈现边际下降。公司拥有18个工厂,未来1-2年有5个待释放产能。随着布点的完善,预计配送费用将呈现边际下降;2)生产端规模效应进一步显现。面包吨成本于2015年同比下降1.0%,规模效应显现。预计未来随着产能的持续释放,成本均价将进一步下降。 到山崎参考录:预计桃李稳态净利率水平将达到15%左右。山崎EBITDA%近10年保持稳态(低于2%),人工费用率常年稳定在13%,运输费用率呈现提升趋势,主要系次龙头敷岛烘焙切入关东市场,竞争下山崎建厂密度未达到规模效益。基于日本1980-1990年代面包价格指数,以桃李现有产线(含在建)为基础,用子公司盈利加总算得地区净利润,参考目前盈利大区的平均费用率水平,测算现有产线长期将带来14.8%的稳态盈利水平。 盈利预测与投资建议:短保市场空间广阔,公司供应链存显著优势。未来有望借助赛道红利、产能释放实现收入增长,叠加布局完善下配送费及市场投入的边际下降,利润弹性可期。预计2020-22年公司收入为63.0亿元(+11.6%)、72.7亿元(+15.4%)、84.4亿元(+16.2%),净利润为8.3亿元(+22.0%)、10.0亿元(+19.4%)、12.2亿元(+22.9%),对应2020年8月21日收盘价,2020-22年PE分别为52x、43x、35x。维持“审慎增持”评级,建议投资者积极关注。 风险提示:行业竞争加剧、区域扩张失败、产能扩张不达预期、原材料成本上行、新产品推广失败
涪陵榨菜 食品饮料行业 2020-08-24 43.30 -- -- 56.24 29.88%
56.24 29.88%
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补库增量如期而至,收入提升显著。公司20H1实现营业收入11.98亿元,同比+10.28%(Q1:-8.33%;Q2:+27.80%),Q2环比大幅改善,主要系Q1订单发货受物流配送影响延后确认,叠加Q2补库存带来的增量协同所致。经营活动现金流净额同比+105.03%,其中销售商品、提供劳务收到现金同比+19.69%,公司回款进程良好。应收账款较期初+10541.35%,除公司为了市场扩张放宽信用额度外,主要系终端动销旺盛,订单量持续增加所致。预收款项较年初+31.94%,说明经销商打款积极,后续增长可期。 榨菜动销旺盛,实现双位增长。20H1榨菜类(占比:86.52%)、萝卜类(占比:4.69%)、泡菜类(占比:6.86%)产品收入同比分别+12.12%、-16.11%、+8.55%,榨菜收入同比实现双位增长,主要系渠道调整扩张逐步显效,叠加新冠疫情下囤货、蔬菜替代属性利好动销所致;萝卜收入同比下降,判断主要系榨菜需求旺盛背景下,产线聚焦榨菜所致;泡菜收入同比提升,主要系泡菜新品定位,基数较小,叠加瓶装泡菜均价较高所致。 渠道调整显效,区域扩张持续。20H1华北/东北/华东/华中/西南/西北/中原/ 华南/ 出口占比分别为12.30%/4.76%/14.49%/12.49%/10.14%/9.35%/9.87%/25.46%/1.02%,收入同比分别+12.08%/+16.00%/+11.64%/+14.26%/+11.97%/+5.50%/+27.93%/+1.10%/+37.80%,渠道调整、扩张逐步显效,各大区基本保持双位以上增长。 加工菜头价格波动,毛利率小幅承压。公司20H1毛利率为57.36%(Q1:57.60%; Q2:57.21%),同比-1.19pct,主要系榨菜品类毛利率下降所致。榨菜毛利率为59.31%,同比-1.20pct,主要系加工青菜头成本波动影响所致。展望20H2,5、6月份公司流通渠道主力产品规格由80g 更改至70g,预计变向提价将于Q3释放一定毛利弹性,部分冲抵成本端波动,全年毛利率将保持稳中略升。 费用投放下降冲抵毛利率下降,盈利能力大幅改善。公司20H1实现归母净利润4.04亿元,同比+28.44%(Q1:+6.67%;Q2:+49.62%),Q2环比显著提升,主要系费用投放大幅减少所致。20H1公司费用率整体为17.19%,同比-6.75pct,其中Q2费用率为16.54%,同比-8.47pct。20H1销售/管理/研发/ 财务费用率分别为15.70%/2.17%/0.14%/-0.82% , 同比分别-5.44pct/-0.59pct/-0.04pct/-0.67pct。其中销售费用同比-18.11%,主要系新冠疫情下,市场推广费用同比-44.58%;管理费用同比-13.36%,主要系阶段性政策减免下,职工薪酬同比-10.10%。公司20H1净利率为33.76%,同比+4.77pct,20Q2净利率为33.40%,同比+4.87pct,盈利能力大幅改善。 盈利预测与建议:公司为具备定价权的榨菜行业龙头,渠道整治效果已逐步显现,叠加产能及原料池持续扩张,后续补库存、采购结构优化、泡菜产品放量将协同释放一定利润空间。我们预计公司2020年收入为22.13亿元(+11.2%),2020年净利润为7.63亿元(+26.0%),对应2020年8月20日收盘价,2020年PE 为43x,维持“审慎增持”评级,建议投资者积极关注。
贵州茅台 食品饮料行业 2020-08-03 1686.88 -- -- 1764.00 4.57%
1828.00 8.37%
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投资建议:维持盈利预测,预计20-22年EPS分别为37.81元/45.59元/53.84元,对应2020年7月28日收盘价,PE分别为44、37、31倍,维持“审慎增持”评级。 风险提示:宏观经济及政策风险,茅台渠道管控效果不达预期,系统性风险。
水井坊 食品饮料行业 2020-07-30 63.53 -- -- 72.44 14.02%
80.00 25.92%
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20Q2业绩继续承压,高档产品下滑幅度大。 20Q2实现收入 0.75亿元, 同比-89.65%,实现净利润-0.88亿元,同比-146.01%,主要系新冠疫情影 响,聚集型消费场景仍未恢复, Q2业绩继续承压。品类拆分来看,以水 井坊品牌为主的高档产品下滑 91.12%,以天号陈、系列酒为主的中档产 品下滑 19.51%。渠道拆分来看,新渠道及团购下滑 59.94%,批发代理下 滑 93.37%。预收款方面, 20Q2预收款项为 0.48亿元,同比/环比变动 -0.12/+0.17亿元。 毛 利 率 71.08% , 同 降 10.68pct 。 20H1销 售 /管 理 / 财 务 费 用 率 为 36.57%/16.35%/-1.54%,同比+4.57/+8.81/-0.88pct。 20H1净利率为 12.82% 同降 7.28pct,其中 Q2净利率为-116.51%,主要受疫情影响、固定费用支 出及捐赠所致。 虽然上半年经营压力较大,但依旧不乏积极因素: 1)疫情下公司主动调 整市场,推出生意恢复计划, 2-6月严控厂家出货,调整经销商、门店考 核目标,减轻渠道现金流压力,目前总体社会库存健康良性,已降回 18- 年水平。 2)保持价值链稳定,部分地区出现核心单品实际成交价上涨情 况。 3)动销逐步恢复,核心门店 5.0签约和 7月最新发货已超过预期进 度,随着疫情受控、旺季来临,消费场景重现,同时考虑到大股东帝亚吉 欧完整财年为 7月 1号到 6月 30号,预计下半年业绩有望显著改善要点应区分先后次序,重要的放在前面。要点 3-5个,总字数不Q2盈利水平下滑明显: 20H1毛利率为 82.38%,同比+0.17pct,其中 Q2,19
桃李面包 食品饮料行业 2020-04-21 50.05 -- -- 53.84 5.42%
60.68 21.24%
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环比小幅下降,判断主要系公司已达成全年收入增长目标,并未于年底冲量所致。 酱油、蚝油稳增,调味酱实现恢复性增长。分产品看,公司酱油及蚝油保持稳健增长,调味酱增速实现恢复性增长,分别为13.60%、22.21%及9.52%(去年同期分别为:15.85%、26.02%及2.55%)。其中,酱油品类实现116.29亿元收入,销量同比+15.62%,吨价同比-1.75%,贡献收入占比58.74%,占比同比-1.35pct,销量稳增拉动收入增长。调味酱品类实现22.91亿元收入,销量同比+12.34%,吨价同比-2.51%,贡献收入占比11.57%,占比同比-0.71pct。调味酱实现恢复性增长,主要系18年广告促销策略倾斜成效显现(19年延续投放,黄豆酱植入《吐槽大会》及《新相亲大会》),叠加19年渠道、产品规格调整所致。蚝油品类实现34.90亿元收入,销量同比+24.39%,吨价同比-1.75%,贡献收入17.63%,结构占比同比+0.87pct,蚝油保持双位增幅主要系渠道下沉、叠加消费者教育力度加大所致。预收款增幅可观:19年底公司预收经销商货款40.98亿元,同比+26.61%,经销商打款情况良好,后续增长无忧。 区域分布均衡,线上快速发展。分区域看,公司在全国的分布较为均衡,北部/南部/东部/中部/西部地区占比分别为25.26%/20.09%/19.75%/18.91%/10.76%,19年收入增速分别达到12.99%/13.26%/11.87%/18.57%/24.05%公司在北部、南部及东部等强势地区保持双位增长,同时在中部及西部等弱势加大渠道下沉,增速优于高基数的强势市场。公司全国范围内经销商超过5000家,100%覆盖地级及以上城市,90%省份销售过亿,尽管公司全国布局已较为完善均衡,但仍着力下沉弱势地区渠道,补足区域短板。从渠道看,2019年公司线上业务实现收入4.16亿元,同比+42.51%,营收占比2.22%,占比同比+0.43pct,线上快速拓展。 产能释放驱动19Q4收入增长,全国性布局保障20Q1收入稳增。公司19年实现营收56.44亿元,同比+16.77%(Q1:+15.52%;Q2:+20.19%;Q3:+15.18%;Q4:+16.29%),Q4环比加速主要系11月武汉产能一期释放,产能瓶颈有所缓解所致。全年看,公司终端网点数达24万多个,比+9%,渠道渗透扩张及运输半径优化下收入保持稳增。20Q1公司实现营收13.23亿元,同比+15.79%。截止20Q1公司预收款同比+182.80%,公共卫生事件影响下,经销商打款依旧积极,后续增长可期。 价减量增,品类稳健增长。面包和蛋糕、月饼、粽子贡献收入占比分别为97.94%、1.87%及0.19%,面包及糕点/月饼/粽子收入增速分别为+16.89%/+11.32%/+9.14%,均价同比分别-1.63%/-3.72%/-16.72%,销量同比分别+18.83%/+15.62%/+31.05%其中,面包及蛋糕品类价减量增,主要系产品定位调整,货折买赠力度加大所致;月饼同比呈现双位增长,主要系京式月饼等畅销产品拉动;粽子产品销量高增,主要系公司包装礼盒满足不同需求。 区域扩张稳步推进,渠道下渗加强。19年公司华北/东北/华东/华中/西南/西北/华南地区占比分别为19.94%/40.07%/17.55%/0.18%/10.25%/6.26%/5.75%,同比分别+17.92%/+14.21%/+19.75%/+71.82%/+17.82%/+18.17%/+23.56%。19年全国经销商数量达687家(净增加78家),其中华北/东北/华东/西南/西北/华南经销商数量变动分别为-2/+21/+36/+14/-4/+13家。公司为全国化布局企业,大本营东北市场保持双位增长,主要系渠道持续下沉所致;华中场受益于武汉产能一期释放及基数影响,增幅达到70%+;同时公司大力开拓华东、华南等较弱势市场,经销商数量保持增长。全国性布局平滑区域震荡:20Q1公司华北/东北/华东/华中/西南/西北/华南地区占比分别为20.84%/40.22%/16.83%/0.57%/9.54%/5.90%/6.10%,相较19Q4分别+0.90pct/+0.15pct/-0.72pct/+0.39pct/-0.71pct/-0.36pct/+0.35pct,全国经销商数量达697家(净增加10家),其中华北/东北/华东/西南/西北/华南经销商数量环比变动分别为+1/+11/-4/-2/+2/+2家,大本营持续渗透,华南新市场保持拓展。 费用投放加大,盈利能有所承压。公司19年实现归母净利6.83亿元,同比+6.42%(Q1:+12.11%,Q2:+17.89%,Q3:-0.24%,Q4:+0.50%)。毛利率下降,费用率提升,盈利能力有所承压。19年公司费用率为23.78%,同比+1.37pct。其中,销售/管理/研发/财务费用率分别为21.76%/1.80%/0.16%/0.06%,同比分别+1.09pct/-0.03pct/+0.04pct/+0.28pct。销售费用同比+22.94%,主要系公司区域扩张及新产能释放,办公费、产品配送服务费用及门店费用投入加大,同比分别38.23%、+21.83%和+65.99%;财务费用提升,主要系公司发行可转债利息费用增加。公司19年净利率为12.11%,同比-1.18pct。毛利率提升叠加控费,20Q1盈利能力改善:20Q1实现归母净利1.94亿元,同比+60.47%,主要系国家阶段性社保减免政策及政府补助增加所致。毛利率提升叠加控费,盈利能力改善。20Q1公司费用率24.39%,同比-1.23pct,公司销售/管理/研发/财务费用率分别为20.73%/2.61%/0.26%/0.78%,同比分别-2.26pct/-0.13pct/-0.01pct/+1.07pct,销售费用率下降判断系小门店营业减少导致门店费用投入下降;财务费用提升主要系可转债利息费用增加所致。公司20Q1净利率为14.66%,同比+4.07pct。信用减值损失同比+593.77%,主要系公共卫生事件影响下,部分流通门店经营困难,公司提前计提应收账款坏账准备所致。 未来看点:1)短中期关注产能扩张带来的份额提升:未来公司将持续采用推进式+跳岛式进行产能扩张,短期看公司武汉项目一期已于19年11月投入使用,产能0.12万吨,山东2.12万吨产能已于20年2月投产,2020-22年公司在建沈阳、浙江、青岛、江苏、重庆、武汉工厂(二期)、四川,将分别新增6万吨、4.28万吨、2.81万吨、2.20万吨、2.50万吨、1.88万吨、2.38万吨产能,中期看2023年公司工厂目标数量为22-23个,预计届时产能可满足100亿销售规模,全国化布局完善在即。2)长期关注费用边际走低带来的盈利能力:公司18Q2以来业绩增速放缓,与扩张带来的营销及配套运营费用支出加大有关。从长期看,参照山崎面包成长路径,伴随公司产能布点完善,规模化效应逐步显现,公司费用边际支出有望减少,从目前看,公司20Q1净利润率为14.66%,较历史峰值仍有空间(高点17Q3为15.34%),预计在全国化布局后公司盈利能力有望创新高。 盈利预测及投资建议:短保市场空间广阔,公司渠道优势可观,未来有望借助产能释放实现区域扩张,叠加产品结构优化带来的量价齐升,收入规模可观。我们根据2019年报及2020年一季报,调整了盈利预测。预计20年公司收入为66.4亿元(+17.7%),净利润为7.9亿元(+15.4%),对应2020年4月15日收盘价,20年PE分别为44x。维持“审慎增持”评级。 风险提示:宏观经济下滑、原料成本上涨、新产品推广失败、区域扩张失败、行业竞争加剧。
洽洽食品 食品饮料行业 2020-04-13 49.54 -- -- 53.79 7.19%
59.13 19.36%
详细
事件 洽洽食品公布2019年年报,2019年实现营收48.37亿元,同比+15.25%,归母净利6.04亿元,同比+39.44%。其中,19Q4实现收入16.18亿元,同比+25.68%,归母净利2.03亿元,同比+56.14%。每股收益1.19元。公司2019年利润分配预案:每10股派7元(含税)现金股利。 投资要点#节令时点提前summary#+放量驱动,收入加速增长。公司19年实现营收48.37亿元,同比+15.25%(Q1:+1.26%;Q2:+11.78%;Q3:+19.01%;Q4:+25.68%;)。Q4收入增速环比+6.67pct,环比提速主要系春节时点提前,备货提前至Q4贡献增量所致。 传统品类突破,主力单品放量,收入稳健提升。分品类看,19年公司葵花子(占比68.27%,较18年+1.33pct)、坚果类(占比17.06%,较18年+5.09pct)、其它(占比14.67%,较18年-6.42pct)分别同比+17.54%,+64.21%及-19.80%,其中其他类的大幅下滑主要系公司精简SKU,主动减少低盈利性产品所致。分产品看,公司传统红袋收入达到10%+增长,主要系三四线市场及县乡市场下沉及弱势市场拓展所致;蓝袋实现含税收入9亿元左右,同比+27%左右,单品海盐口味实现含税收入5000万元,同时藤椒、芝士口味试销情况良好,预计未来蓝袋借助单品提升渗透率将持续贡献增量;每日坚果19年实现含税额8.5亿元左右,同比+70%左右,坚果品类推广投入持续显效,预计将持续放量助力收入增长。 线上投放夯实品牌力传播。19年公司南方/北方/东方/电商/海外/其它区收入增速分别为+10.60%/+10.68%/+16.31%/+72.67%/+34.31%/-61.02%,占比分别为37.08%/19.26%/25.91%/10.01%/6.65%/1.10%,同比-1.56pct/-0.80pct/+0.24pct/+3.33pct/+0.95pct/-2.15pct。2019年电商渠道实现收入4.8亿元,同比高增,主要系低基数+高宣传投放(如直播带货等)所致。 坚果毛利率持续改善,后续仍存上行驱动。公司19年毛利率为33.26%(Q1:30.38%,Q2:33.40%,Q3:35.84%,Q4:33.06%),同比+2.10pct,毛利率同比提升主要系18年提价、坚果产品毛利率改善、蓝袋放量(毛利率为40%+)协同所致,其中Q4毛利率环比下降,主要是双十一活动,低毛利率坚果产品占比提升。19年葵花子产品毛利率为35.00%,同比-0.20pct,判断主要系原材料价格波动影响;坚果类毛利率为26.51%,同比+7.35pct,主要系规模化效应,叠加自动化程度提升提振生产效率所致。从后续看,公司核心原料葵花籽价格相对平稳,蓝袋等高端产品占比提升有助瓜子品类毛利率提升;此外,坚果产品放量将带来持续性规模效应,叠加全自动化后生产效率的进一步提升,预计20年在原材料价格稳定前提下,毛利率将达到30%。整体毛利率上行存持续性催化。
双汇发展 食品饮料行业 2020-03-27 34.66 -- -- 42.44 19.38%
43.06 24.24%
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事件双汇发展公布2019年年报,公司2019年全年实现营业收入603.48亿元,同比+23.43%,实现归母净利润54.38亿元,同比+10.70%;其中,19Q4实现收入183.54亿元,同比+49.67%,实现归母净利14.95亿元,同比+18.97%;每股收益为1.64元。 投资要点屠宰价增+肉制品提价,收入持续提速。公司2019年实现收入603.48亿元,同比+23.43%(Q1:-0.71%;Q2:+15.50%;Q3:+28.29%;Q4:+49.67%),19Q4收入环比显著提速。分品类看,2019年公司肉制品(占比37.2%)、屠宰(占比57.7%)、其他(占比5.1%)分别同比+8.41%,+35.22%,+26.25%。屠宰价增量减趋势显著:2019年屠宰量达到1320万头,同比-19.1%,屠宰头均价为2962.14元/头,同比+67.0%。其中Q4屠宰量为193万头,同比-54.9%,屠宰头均价为7001.79元/头,同比+301.3%,价增大于量减,屠宰业务Q4营收为135.13亿元,同比+81.1%。肉制品提价贡献增速:2019年肉制品营收251.63亿元,销量160.16万吨,同比+0.05%,吨均销价+8.4%,主要为19年6次提价贡献所致。其中Q4肉制品收入为64.45亿元,同比+16.4%,生鲜冻肉及肉制品外销量为75万吨,同比-2.7%,吨均销价为26610.9元/吨,同比+57.7%。 猪价高位运行, 毛利率有所下降。公司2019年毛利率为18.79%(Q1:21.00%;Q2:18.17%;Q3:19.24%;Q4:17.22%),同比-2.8pct,19Q4毛利率同比-4.8pct,环比-2.0pct,成本上涨为毛利率下行主因(2019年国内生猪价格延续涨势,平均猪价为21.2元/kg,同比+63.3%,目前国内猪肉价格已经超过56元/公斤,持续创新高)。分品类看,2019年屠宰业务毛利率为9.22%,同比-0.67pct,主要系屠宰量减少导致屠宰效率下降,叠加非洲猪瘟抬高猪价顶点及高位时间所致;肉制品毛利率28.46%,同比-2.2pct,其中高温肉制品毛利率同比-1.1pct,低温肉制品毛利率同比-4.25pct,尽管公司19年总计开启6次提价,叠加产品结构调整及新品投放,但因提价及新品投放为陆续进行,成本端压力仍存。 毛利率下行冲抵费用率减少,公司盈利能力承压。公司2019年实现归母净利润54.38亿元,同比+10.70%(Q1:+20.25%;Q2:-16.58%;Q3+23.88%;Q4:+18.97%),Q4环比减速4.91pct,主要系成本压力下毛利率环比下降。成本压力对冲费用率下降,公司盈利能力承压。2019年公司费用率为6.96%,同比-1.28pct,其中销售/管理/研发/财务费用率分别为4.48%/2.17%/0.15%/0.16%,同比分别-0.92pct/-0.18pct/-0.01pct/-0.17pct,销售费用率下降,主要系运杂费及差旅费投入减少所致,同比分别-5.33%及6.66%,管理费用率下降,主要系员工奖励计划相关费用投入同比-61.82%,财务费用率下降,主要系补充流动资金减少、贷款利率下降所致。公司2019年净利率为9.01%,同比-1.04pct,其中19Q4净利率为8.14%,同比-2.10pct。 公司看点:新 任高管强化调结构,全方位调整利于盈利改善。 l 短期:屠宰:19 年全国约有4000 多家屠宰企业退出,公司市场份额将持续提升;肉制品:提价后高均价+产品结构持续调整,一定程度对冲猪价高位影响,释放肉制品利润弹性;l 长期:产品上主推中高端产品,增加研发机构,推出流程调整为市场导向型,新品上市由专业品鉴人员与营销部门根据市场反应决定。同时,减少新品数量而提高质量,增加新品推出的成功率,加快肉制品结构向中高档发展,向食材向餐桌调整;细化深耕渠道,公司将会加大新兴渠道(休闲店、电商)和特供渠道(餐饮、单位)的投入,并使现代渠道(商超)和传统渠道稳步增长。 盈利预测与投资建议:公司为肉制品龙头企业,屠宰份额提升+肉制品提价+结构调整,未来业绩释放可期。我们根据公司年报,调整了盈利预测,预计公司2020 年收入为639.7 亿元(+6.0%),净利润为58.1 亿元(+6.9%),对应2020 年3 月24 日收盘价,公司2020 年PE 为21x。维持“审慎增持”评级。 风险提示:原料成本提升、食品安全问题、猪价长期维持高位、肉制品销量不及预期
海天味业 食品饮料行业 2020-03-27 87.58 -- -- 135.88 28.19%
123.34 40.83%
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需求延续向好趋势,收入维持稳健高增。公司2019年实现营收197.97亿元,同比+16.22%(Q1:+16.95%,Q2:+16.00%,Q3:+16.85%,Q4+15.03%),收入于Q4环比小幅下降,判断主要系公司已达成全年收入增长目标,并未于年底冲量所致。 酱油、蚝油稳增,调味酱实现恢复性增长。分产品看,公司酱油及蚝油保持稳健增长,调味酱增速实现恢复性增长,分别为13.60%、22.21%及9.52%(去年同期分别为:15.85%、26.02%及2.55%)。其中,酱油品类实现116.29亿元收入,销量同比+15.62%,吨价同比-1.75%,贡献收入占比58.74%,占比同比-1.35pct,销量稳增拉动收入增长。调味酱品类实现22.91亿元收入,销量同比+12.34%,吨价同比-2.51%,贡献收入占比11.57%,占比同比-0.71pct。调味酱实现恢复性增长,主要系18年广告促销策略倾斜成效显现(19年延续投放,黄豆酱植入《吐槽大会》及《新相亲大会》),叠加19年渠道、产品规格调整所致。蚝油品类实现34.90亿元收入,销量同比+24.39%,吨价同比-1.75%,贡献收入17.63%,结构占比同比+0.87pct,蚝油保持双位增幅主要系渠道下沉、叠加消费者教育力度加大所致。预收款增幅可观:19年底公司预收经销商货款40.98亿元,同比+26.61%,经销商打款情况良好,后续增长无忧。 区域分布均衡,线上快速发展。分区域看,公司在全国的分布较为均衡,北部/南部/东部/中部/西部地区占比分别为25.26%/20.09%/19.75%/18.91%/10.76%,19年收入增速分别达到12.99%/13.26%/11.87%/18.57%/24.05%公司在北部、南部及东部等强势地区保持双位增长,同时在中部及西部等弱势加大渠道下沉,增速优于高基数的强势市场。公司全国范围内经销商超过5000家,100%覆盖地级及以上城市,90%省份销售过亿,尽管公司全国布局已较为完善均衡,但仍着力下沉弱势地区渠道,补足区域短板。从渠道看,2019年公司线上业务实现收入4.16亿元,同比+42.51%,营收占比2.22%,占比同比+0.43pct,线上快速拓展。 成本上涨蚝油占比提升,毛利率有所承压。公司2019年毛利率为45.44%(Q1:45.78%,Q2:43.78%,Q3:43.75%,Q4:48.22%),同比-1.03pct。Q4环比+4.47pct,毛利率环比增长,主要系酱油品类包材、添加剂等原材料价格Q4回调带来的成本红利所致。分品类看,酱油/调味酱/蚝油毛利率分别为50.38%/47.56%/37.96%,同比分别-0.17pct/-0.19pct/-2.96pct,主要系原材料成本上涨所致。其中,产能限制或为酱油毛利率下降主因,高明厂已于19年达产,生产效率有所下降(制造吨成本同比-2.58%)。从后续看,规模化带来的生产效率提升及产品高端化带来的利润空间提升有望令公司毛利率恢复上升趋势。1)新厂投产带来生产效率的改善:公司江苏厂规划50万吨蚝油、醋、料酒产能,并以每年10万吨依次投放,新厂高生产效率有望提振品类毛利率。同时,三五期间公司规划100万吨酱油及酱类产能,进一步改善生产效率。2)高价格带产品占比提升:公司高端产品毛利率高于整体水平,预计在50%以上,以酱油为例,中高端产品占比接近40%,产品结构优化升亦助力整体毛利率上行。 费用率回落,盈利能力创新高。公司2019实现归母净利53.53亿元,同比+22.64%(Q1:+22.81%,Q2:+21.79%,Q3+22.84%,Q4+23.06%),收入稳增,叠加成本回调及费用投放减少,Q4盈利能力环比改善。控费加强,净利率达27.06%。 19年整体费用率13.88%,同比-2.69%,19年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为10.93%/1.46%/2.97%/-1.48%,同比分别-2.2pct/+0.02pct/+0.07pct/-0.58pct。从费用拆分看,销售费用同比-3.27%,主要系公司强化费效比,优化费用投入结构所致。其中,促销费同比-19.12%,经销商自提比例上升导致运费同比-17.55%。管理费用同比+18.06%,主要受业务规模增长影响。其中,管理人员薪酬开支及其他管理费用同比+9.40%及41.94%。此外,19Q4公司费用率环比-4.00%,19Q4销售/管理/财务/研发费用率为分别为8.96%/1.37%/-1.18%/3.21%,同比-1.07pct/-0.23pct/-0.24pct/+1.60pct。公司全年净利率达到27.06%,同比+1.42pct,创历史新高。Q4净利率30.53%,同比+1.99pct。 三个维度看好海天的长期空间:1)市占率稳步提升,具备定价权。公司目前在酱油品类的市占率已近18%,较2016年的15%提升显著,龙头地位稳定,具备产品定价权。从历史上看,公司平均每两年提价5%,能顺利转嫁成本上涨压力,2017年初提价实现量价齐升,对业绩贡献显著,按照历史规律,预计2020年公司将步入新一轮提价窗口期。2)餐饮渠道占比高,先发优势显著。 公司餐饮渠道占收入比重达60%,占比为行业首位。调味品在餐饮市场的量价均有提升空间(目前国内调味品占餐饮消费比重仅为3.4%,对标发达国家的10%仍有显著提升空间)。同时,餐饮市场对调味品的消费粘性强,公司的先发优势显著。3)扩品类有条不紊,有望成为中国龟甲万。公司目前酱油产品占比为六成,调味酱及蚝油已具规模,此外开始扩大料酒及醋等小品类布局。 我们参照日本龟甲万的发展路径看,目前公司扩品类趋势确立,未来预计持续扩产扩品,借助现有品牌影响力及渠道优势,实现调味品全品类布局。 盈利预测与投资建议:公司为调味品龙头企业,提价能力+餐饮壁垒+扩品预期,未来业绩前景可观。我们根据公司年报,调整了盈利预测,预计2020年公司收入为227.8亿元(+15.1%),净利润为63.3亿元(+18.3%),对应2020年3月25日收盘价,公司2020年PE为44x。维持“审慎增持”评级。 风险提示:宏观经济放缓、行业竞争加剧、原材料上涨、产品升级进程低于预期、食品安全问题。
中炬高新 综合类 2020-03-23 40.06 -- -- 48.58 20.61%
55.46 38.44%
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全国化布局推进,收入保持稳增。公司2019年实现营收46.75亿元,同比+12.20%(Q1:+6.72%;Q2:+13.78%;Q3:+14.93%;Q4:+14.2%)。从调味品主业看,2019年美味鲜实现营收44.68亿元,同比+15.98%(Q1:+15.32%;Q2:+15.26%;Q3:+14.30%;Q4:+19.48%),19Q4环比提速,我们判断主要系春节时点提前,叠加公司区域持续扩张,渠道下沉效果显现驱动销量提升所致。 分品类看,酱油/鸡精鸡粉/食用油占调味品收入比重分别为64.92%/11.87%/10.07%,收入同比分别+11.23%/+18.99%/+39.02%,销量同比分别+10.83%/+19.20%/+38.67%,均价同比分别+0.36%/-0.18%/+0.25%,酱油、食用油量价齐升,主要系产品结构优化所致,鸡精鸡粉均价有所下滑,主要系餐饮渠道产品占比提升所致。 分地区看,东部/南部/中西部/北部分别占比23.73%/44.78%/17.07%/14.41%,营收同比+12.15%/+12.12%/+25.34%/+19.78%,19年公司一级经销商超越1051家,同比+21.64%,其中东部/南部/中西部/北部经销商数量分别+39/+15/+69/+64家,公司全国化布局进一步推进。 分渠道看,家庭/餐饮/电商渠道占比分别约为71%/28%/1%,营收同比分别+10.8%/+23.5%/0.75%,餐饮渠道增速显著高于家庭端,主要系公司通过两店(“流通渠道样板店”及“餐批旗舰店”)与餐饮活动结合,助力渠道开发,目前已积累线上线下厨师资源18万人。 除调味品业务外,中汇合创实现营收8922万元,同比+1.70%,预计20年房地产业务收入基本持平。其中,D地块项目2019年已全面封顶,2020年开售,但尚不能形成20年收入。 原材料红利,毛利率小幅提升。公司2019年毛利率为39.55%(Q1:39.38%,Q2:40.29%;Q3:37.89%;Q4:40.62%),同比+0.43pct,美味鲜公司2019年实现毛利率39.56%,同比+0.36pct,主要系成本红利,叠加阳西产能释放提升厨邦生产效率。分品类看,酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他产品毛利率分别为45.82%/39.46%/13.06%/28.32%,同比分别+1.69pct/-1.27pct/-5.36pct/+2.86pct,酱油毛利率提升主要系包材红利(纸箱、胶罐、玻璃瓶等);鸡精鸡粉受原材料价格上涨影响,毛利率有所承压;食用油销售价格增幅低于采购价格增幅,同时受赠样高增影响,毛利率有所下滑。 费用率下行,盈利能力加速改善。公司2019年实现归母净利润7.18亿元,同比+18.19%(Q1:+11.53%,Q2:+4.43%;Q3:+22.32%;Q4:+41.65%),19Q4环比高增主要系美味鲜拉动所致,19年本部受高基数影响仍有3768万元量级亏损,对业绩有所拖累。美味鲜实现归母净利润7.29亿元,同比+27.61%(Q1:+33.81%;Q2:+7.98%;Q3:+17.53%;Q4:+60.34%),其中Q4环比提速,主要系18Q4低基数影响,叠加原材料成本红利所致。毛销差扩大,进一步释放盈利空间。 19年公司费用率为20.27%,同比-0.93pct,其中销售/管理/研发/财务费用率分别为9.76%/6.31%/3.15%/1.05%,同比分别-0.59pct/-0.31pct/+0.22pct/-0.26pct。销售费用投入减少显著,主要系折旧费及包装费投入减少所致,同比分别-42.85%及-25.35%。公司2019年净利率为15.36%,同比+0.78pct,美味鲜净利率16.32%,同比+1.46pct,盈利能力保持改善。 未来看点:渠道+产能持续扩张,“双百”目标准备冲刺。 加强市场开发,提升餐饮渠道渗透。随着产能的逐步释放,公司在渠道下沉方面亦将配套发展。公司计划2020年经销数量超1300个,地级市开发率达到87.83%,区县开发率达到46.23%(2019年地级市开发率83.4%,区县开发率38.32%)。加快办事处裂变,加大人员激励力度,激发人员潜能,挖掘市场潜力。 中山厂改建,未来效益可期。公司计划投资12.75亿元对中山厂进行改造,预计建设期2年(20年3月启动),达产后中心厂将实现年收入39.95亿元,净利润7.85亿元。中山厂区现有调味品产能31.43万吨,项目完成后产能将提升至58.43万吨。其中酱油(成品)产能将由23万吨提升至48万吨,产能提升25万吨,另将新增料酒产能2万吨。 阳西产能逐步释放,小品类空间可观。公司投资16.25亿元实施阳西美味鲜食品生产项目的投资计划,产能仍处于逐步释放过程中,达产后将新增调味品及相关食品65万吨生产能力(其中30万吨将由于食用油,20万吨蚝油,10万吨料酒,5万吨的醋),项目建设期为5年,将实现年销售收入48.45亿元,净利润3.4亿元。公司目前小品类调味品收入占比较小,但市场反馈良好,同时公司判断未来小品类调味品市场空间可观,鸡精粉生产已搬至阳西,5.5万吨蚝油产能在建。新厂提前进行产能布局,同时产品趋于多元(以食用油为例,目前公司仅生产花生油,未来将扩产至橄榄油及玉米油)。公司品牌力逐步提升,未来将助力新品类市场表现。 盈利预测及投资建议:公司未来在区域及餐饮渠道扩张均存看点,叠加产能释放,生产效率提升带来的毛利率上行空间,收入业绩均有可观提升潜质。我们根据公司年报,调整了盈利预测,预计公司2020年收入为53亿元(+13.4%),净利润8.4亿元(+16.3%),对应2020年3月16日收盘价,2020年PE为40x。维持“审慎增持”评级,建议投资者积极关注。 风险提示:原料成本上涨、行业竞争加剧、食品安全问题、区域扩张不及预期。
涪陵榨菜 食品饮料行业 2020-03-23 28.00 -- -- 34.74 24.07%
36.96 32.00%
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盈利预测与投资建议:公司为榨菜行业龙头,已具备定价权,在提价过快叠加渠道调整情况下,业绩有所承压。预计公司渠道整治效果将逐步显现,我们根据公司年报,修改了盈利预测。预计公司2020年收入为22.13亿元(+11.2%),2020年净利润为7.62元(+26.0%),对应2020年3月16日收盘价,2020年估值为30x,维持“审慎增持”评级,建议投资者积极关注。 风险提示:行业竞争加剧、原料成本提升、食品安全问题、兼并收购失败。
涪陵榨菜 食品饮料行业 2020-03-02 26.25 -- -- 31.45 19.81%
36.96 40.80%
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事件 涪陵榨菜公布2019年业绩快报,公司2019年实现营业收入19.90亿元,同比+3.93%,实现归母净利润6.05亿元,同比-8.55%。其中,19Q4实现收入3.85亿元,同比+4.33%,实现归母净利润8717.91万元,同比-37.09%;EPS为0.77元。 投资要点渠道整治效果显现,收入保持回暖。公司2019年实现营业收入19.90亿元,同比+3.93%(Q1:+3.81%;Q2:+0.56%;Q3+7.64%;Q4:+4.33%),收入增速在下半年有所回暖,我们预计主要系公司对渠道管理调整效果逐步释放(销售办事处由34个裂变为67个,渠道管理进一步精细化),叠加渠道高库存逐步消化所致。Q4增速略较Q3环比放缓,主要系公司为进一步降低库存主动控制发货所致,目前看公司产品渠道平均库存为3-4周左右,部分区域存在断货现象,渠道库存处于历史低点。 渠道投入加大+基数影响,业绩短期承压。公司2019年实现归母净利润6.05亿元,同比-8.55%(Q1:+35.15%;Q2:-16.18%;Q3-6.78%;Q4:-37.09%),盈利同比下滑主要系19Q4渠道下沉费用投入持续加大,叠加18年政府补助金额下高基数影响所致。公司19年办事处裂变的渠道政策要求大量人员投入,人工及配套支出等费用预计有所抬升,致业绩承压。其中Q4降幅显著,我们预计主要受公司控货导致产量降低,生产效率降低影响。公司2019年净利率为30.42%,同比-4.15pct。短期看点:生产规模化效应,叠加人工费用边际下降,业绩弹性可观。 生产方面看,公司于19Q2开始全面使用新产季的青菜头原料,价格约790元/吨,20年涪陵区最新收购价为800元/吨左右水平,成本价格基本持平;从后续看,20年公司收入有望受渠道下沉驱动实现恢复性增长,生产规模化效应对毛利率将有所带动。 费用方面看,人工费用支出峰值已过,预计未来销售费用支出将呈现边际下滑,进一步释放利润空间。 长期看点:扩产扩品,提价再可期。 产能待扩张:公司目前待释放产能包括涪陵基地1.6万吨脆口产线,目前已进入设备调试阶段。眉山基地5.3万吨榨菜产线项目亦已布局完毕,等待配套进场施工。东北生产基地5万吨萝卜项目,处于基建规划推进中。未来公司在主力榨菜、脆口系列及小品类均有新产能待释放,此外,公司在品类扩张方面亦积极探索,会在调味酱领域寻求突破,持续寻觅具备协同性的标的,成长空间可观。 渠道再优化:公司从19年初开始进行渠道调整,优化销售管理执行结构,新增销售办事处,进入渠道精细化管理阶段。目前看公司拥有1200多家一级经销商,渗透至1000余个县级市场,随着渠道深耕,未来在保证持续下沉的同时,亦将突破新零售、外卖平台、团购批发等新兴渠道,助力收入增长。 提价仍可期:公司目前在榨菜行业市占率存在持续提升趋势,具备产品定价权,历史上看基本每年可滚动式对部分产品进行提价,持续对业绩贡献弹性。目前看公司产品具备原料优势,品牌具备溢价基础,中长期产品价格带上移仍可期。 盈利预测与投资建议:公司为榨菜行业龙头,已具备定价权,在提价过快叠加渠道调整情况下,业绩有所承压。我们根据公司业绩预告,修改了盈利预测。预计公司2020-21年收入分别为22.18亿元(+11.5%)、25.54亿元(+15.1%),2020-21年EPS分别为0.96元(+25.2%)、1.21元(+26.5%),对应2020年2月27日收盘价,2020-21年估值分别为29x、23x。维持“审慎增持”评级,建议投资者积极关注。 风险提示:行业竞争加剧、原料成本提升、食品安全问题、兼并收购失败
今世缘 食品饮料行业 2020-01-20 34.60 -- -- 34.65 0.14%
34.65 0.14%
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盈利预测及投资建议:暂维持前期盈利预测,预计2019-2021年EPS分别为1.17/1.49/1.81元,对应PE分别为30/23/19倍,维持“审慎增持”评级。 风险提示:宏观经济风险、食品安全、省外扩张不及预期。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名