1、事件 近期，公司发布了2020年半年报。 2、我们的分析与判断 1）拨备前利润维持高增，拨备力度加大导致归母净利润同比下降 2020年上半年，公司实现营业收入783.28亿元，同比增长15.5%，实现减值损失前营业利润561.50亿元，同比增长18.9%；实现归母净利润136.78亿元，同比下降11.2%，主要是公司加大拨备计提力度所致。年化ROE（加权平均）为9.33%，同比降低3.30个百分点；基本EPS为0.66元，同比降低22.4%。 2）净息差小幅收窄，信贷投放力度加大助力利息收入稳健增长 2020年上半年，公司实现利息净收入503.05亿元，同比增长15.3%，主要得益于信贷规模提振带动生息资产规模平稳增长。上半年公司净息差2.59%，同比下降3个基点，呈现出较强韧性。资产端来看，截至2020年6月末，公司生息资产平均余额为38878.54亿元，同比增长15.78%。其中，公司发放贷款和垫款平均余额23096.17亿元，同比增长16.48%。2020年上半年，企业贷款平均收益率4.39%，较去年同期下降69个基点，主要受上半年贷款市场报价利率（LPR）下行、货币市场资金面宽松等因素影响；个人贷款平均收益率7.63%，较去年同期下降11个基点，主要是公司对冲疫情对消费市场需求冲击，加大较低风险的按揭贷款及优质客户的信用投放，优化客群结构。负债端来看，截至2020年6月末，公司存款平均余额达25237.54亿元，同比增长12.53%。负债平均成本率2.42%，较去年同期下降27个基点，负债成本持续优化。 3）非息收入增长良好，手续费和佣金净收入以及投资收益均上升 2020年上半年，公司实现非利息净收入280.23亿元，同比增长15.8%。2020年上半年，公司实现手续费及佣金收入243.55亿元，同比增长8.0%。其中代理及委托手续费收入46.59亿元，同比增长53.6%，主要是由于因公司积极推进私行业务发展，使个人代理基金及信托计划手续费收入增加。但因疫情影响部分业务交易量减少，结算手续费、银行卡手续费和资产托管手续费均有所下降。2020年上半年，公司实现投资收益80.25亿元，同比增长62.5%，主要是上半年货币政策较宽松，公司紧握市场交易机会并适度加大债券持仓，助力投资收益增加。 4）资产质量稳健可控，零售不良仍需关注，风险抵补能力增强 2020年6月末，公司不良贷款率为1.65%，与上年末持平。其中，零售贷款的不良率为1.56%，较2019年年末上升了0.37个百分点，企业贷款的不良率为1.76%，较2019年年末下降了0.53个百分点，“对公做精”战略成效显著；关注贷款占比为1.86%，较上年末下降0.15个百分点，逾期60天以上贷款及逾期90天以上贷款的占比分别为1.55%和1.33%，较上年末分别下降0.03个百分点和0.02个百分点；逾期60天及逾期90天以上贷款偏离度均低于1。同时，风险抵补能力进一步提升，拨备覆盖率为214.93%，较上年末上升31.81个百分点。 3.投资建议 公司背靠中国平安，有望受益于集团资源支持和金融科技优势；围绕“科技引领、零售突破、对公做精”转型突破战略，贷款规模稳健增长；资产质量风险整体可控，拨备覆盖率提升，风险抵补能力持续增强。结合公司基本面和股价弹性，我们维持“推荐”评级，2020-2021年EPS1.31/1.50元，对应2020-2021年PE11.51X/10.05X。 4.风险提示 银行资产质量恶化超预期的风险。

1、事件 公司发布了2020年半年度报告。 2、我们的分析与判断 1）龙头地位稳固，资产负债表进一步扩张 2020H1，公司实现营业收入267.44亿元，同比增长22.73%；归母净利润89.26亿元，同比增长38.48%；基本EPS0.70元，同比增长32.08%；ROE（加权平均）5.07%，同比增加0.96个百分点。公司多项业务收入显著增长，带动公司整体业绩增速持续改善，营收、净利等指标继续排名行业首位，龙头地位稳固。与此同时，公司杠杆率持续提升，推动资产负债表进一步扩张，加配场外衍生品与融资类业务。截至2020年上半年末，公司杠杆率4.38倍，较2019年末提升8.53%；总资产和总负债分别达9750.39亿元和7950.40亿元，较2019年末分别增长23.15%和26.95%。 2）投资业务贡献显著业绩弹性，股权衍生品业务规模增量明显 公司投资业务表现靓丽，贡献显著业绩弹性。2020H1，公司投资收益和公允价值变动收益为118.87亿元，同比增长59.04%，营收贡献度为44.45%，同比提升10.15个百分点。其中，公允价值变动收益37.57亿元，同比增长571.69%。公司投资能力优异，股票自营业务加强对消费、医药、科技等重点行业的专项投研，辅以严格的系统性风控措施，方向性投资规模较小，业绩整体保持稳健，自有资金固收类投资收益率表现优于市场，同时深化对量化分析和多元策略的探索和实践，帮助投资组合有效地控制市场风险，降低业绩对市场单一方向变动的依赖。公司股权衍生品业务扩张，衍生金融工具规模实现较大幅度增长。截至2020年上半年末，公司衍生金融资产规模199.21亿元，较2019年末增长171%，名义本金21028.86亿元，较2019年末增长44.01%，证券业协会最新数据显示公司5月末场外期权规模达2220.57亿元，较2019年末增长53.62%，行业排名第一。 3）财富管理转型持续推进，融资类业务规模增长、利差扩大 受市场成交回暖影响，公司经纪业务收入增速改善，财富管理转型持续推进。2020H1，公司实现经纪业务净收入50.08亿元，同比增长31.83%，增速较2019年同期和全年均改善明显（-7.62%和-0.05%）；股基交易额达12万亿元，代销金融产品超4000亿元。公司坚持财富管理转型升级实践，金融产品体系与销售能力业内领先；构建以客户需求为导向的价值供给链，配置投资业务产品体系不断完善，在超高净值客群经营中形成独特竞争力；搭建员工赋能体系，投资顾问队伍人数全行业第一；贯彻全球一体化发展要求，整合境外零售与财富管理，为客户提供境内外全产品服务。截至2020年上半年末，公司个人客户超1030万户，一般法人机构客户超4万户，托管客户资产6.7万亿元，财富管理客户和资产规模实现快速增长。 2020H1，公司实现利息净收入8.10亿元，同比减少41.18%，主要受利息支出增加的影响。2020H1，公司利息收入69.57亿元，同比增长4.93%；利息支出61.47亿元，同比增长17.02%。公司加大对融资类业务的资金配置，两融业务规模实现增长，股票质押规模持续压降。截至2020年上半年末，公司融出资金851.81亿元，较2019年末增长20.53%；买入返售金融资产506.87亿元，较2019年末减少13.84%。受市场利率下行的影响，公司融资类业务利差有所扩大。 4）投行股债承销和并购重组维持领先优势，资管主动管理规模与占比均有提升 2020H1，公司投行业务净收入22.21亿元，同比增加23.13%，实现稳健增长。受益于再融资新规出台以及市场流动性充裕、融资成本较低的影响，公司股债承销数量与金额均有增长，继续维持行业领先地位。股权承销方面，公司完成A股主承销项目52单，主承销金额1317.49亿元（含资产类定向增发），同比增长7%，市场份额20.31%，排名市场第一。其中，IPO主承销项目6单，主承销金额99.81亿元，同比减少37.98%；再融资主承销项目46单，主承销金额1217.68亿元，同比增长13.97%。债券承销方面，公司债券及ABS业务承销只数1380只，承销金额5630.69亿元，同比增长21.92%，市场份额12.85%，位居同业第一。并购重组方面，公司完成A股重大资产重组交易金额约2325亿元，市场份额58.2%，行业排名第一。 2020H1，公司实现资产管理业务净收入32.90亿元，同比增长23.39%，增速远超证券行业水平（YOY：+12.24%）。截至2020年上半年末，公司资产管理规模为1.42万亿元，较2019年末增长2.08%。公司有序推进大集合公募化改造，资管业务结构实现优化，主动管理规模与占比均有提升。截至2020年上半年末，公司主动管理规模8575.24亿元，较2019年末增长22.80%；主动管理占比60.23%，较2019年末提升10.13个百分点。 3.投资建议 宏观经济复苏趋势确立，投资者风险偏好提升，市场交投活跃，资本市场深化改革加速，科创板发行常态化，创业板注册制落地，政策红利持续释放，券商业务空间多维度扩容。公司龙头地位稳固，机构业务优势显著，综合实力强劲，有望抢先受益资本市场制度改革红利和航母级券商打造，实现业绩持续增长和盈利能力稳步提升。我们看好公司未来发展前景，结合公司基本面和股价弹性，维持“推荐”评级，2020-2021年EPS1.32/1.58元，对应2020-2021年PE为24X/20.05X。 4.风险提示 业绩受市场波动影响大的风险。

1．事件公司发布了2020年半年度报告。 2．我们的分析与判断11）受去年同期业绩高基数以及责任准备金计提影响，净利润同比减少1122%2020年上半年，公司共计实现营收2354.81亿元，同比增长6.8%；归母净利润142.39亿元，同比减少12.0%；归母营运利润174.28亿元，同比增长28.1%。基本EPS1.57元，同比下降12.3%；加权平均ROE为7.7%，同比下降2.4个百分点。 公司净利润出现较大降幅，主要受到责任准备金计提和去年同期税收政策利好导致业绩高基数的影响。2020H1，公司会计估计变更累计增加寿险及长期健康险责任准备金（考虑分出业务后）约42.36亿元，所得税支出达30.39亿元，而去年同期税收返还20.41亿元。 2）受新单保费负增长和新业务价值率下滑影响，公司NBV表现承压受新冠疫情影响，公司传统的代理人线下展业、增员和基础管理模式受阻，新保业务出现负增长，新业务价值增长承压。2020H1，公司寿险NBV为112.28亿元，同比下降24.8%；个险代理人渠道新单保费190.65亿元，同比减少27.5%；新业务价值率37.0%，同比下降2.0个百分点。公司重视高质量发展，坚持“聚焦价值、聚焦队伍、聚焦赋能”，推动价值可持续增长。公司产品结构持续优化，助力个险新业务价值率逆势提升。2020H1，公司传统型保险保费收入553.70亿元，同比增长14.0%，占太保寿险总保费比重39.95%，同比提升4.86个百分点；其中，长期健康险保费收入为284.91亿元，同比增长2.8%，占太保寿险总保费比重20.56%，同比提升0.54个百分点；公司个人客户业务新业务价值率56.5%，同比提升6.8个百分点。太保寿险积极应对挑战，加快推动线上化经营，采取坚持优化人才增募、加强技能训练、强化新技术应用等多项举措推动营销员队伍转型升级，促进代理人质态提升。2020H1，代理人队伍月均人力76.6万人，较2019年末下降3.77%；月均健康人力和月均绩优人力分别为20.7万人和12.1万人，占比达到27.0%和15.8%，其中二季度健康和绩优人力逐月回升。后续受益于“队伍升级、服务增值、科技赋能”三大动能的加速打造，公司新业务价值改善可期。 3）产险保费实现较快增长，承保端维持盈利，非车险保费增速靓丽公司产险保费收入实现较快增长，综合成本率稳中有降，承保端维持盈利。 2020H1，太保产险实现业务收入766.72亿元，同比增长12.3%，表现优于同业；其中，机动车辆险和非机动车辆险分别实现业务收入479.62亿元和287.10亿元，同比分别增长4%和29.8%。公司产险综合成本率98.3%，同比下降0.3个百分点，承保端维持盈利。其中车险业务综合成本率为97.8%，同比下降0.6个百分点；非车险业务综合成本率99.7%，同比上升0.2个百分点，基本保持稳定。公司产险业务结构持续优化，车险收入占比同比下滑5.05个百分点至62.55%，非车险收入占比同比上升5.05个百分点至37.45%。4）长债收益率下行，净投资收益率下降002.2个百分点，总投资收益率保持稳定截至2020年上半年末，公司投资资产达15528.66亿元，较上年末增长9.4%。 2020H1，公司净投资收益326.63亿元，同比增长10%，净投资收益率4.4%，同比下降0.2个百分点，主要受到长债收益率下行的影响；总投资收益384.29亿元，同比增长17.8%，总投资收益率4.8%，同比持平。资产配置层面，公司在战略资产配置的引领下灵活进行战术资产配置，积极把握市场机会，取得了较好的投资收益。在预期未来市场利率中枢下行的背景下积极做好固定收益类资产配置，并把握战术机会，在市场利率反弹后积极配置长久期国债和地方政府债，延展资产久期。同时，在流动性可以承受的前提下加强对优质非公开市场融资工具的配置。 截至2020年上半年末，公司债券投资占投资资产比重39.5%，较上年末减少3.1个百分点；权益类投资占投资资产比重15.5%，较上年末下降0.2个百分点；非公开市场融资工具占投资资产的22.5%，较上年末上升1.6个百分点.3.投资建议公司寿险业务聚焦价值增长，产品结构持续优化，个险新业务价值率逆势提升，多措并举推动代理人队伍转型和质态提升，新业务价值改善可期。产险保费增速优于同业，承保端维持盈利，结构持续优化。投资端或受益长债收益率触底反弹，实现投资收益率改善。结合公司基本面和股价弹性，我们给予“推荐”评级，预测2020/2021年每股内含价值为46.93/54.43元，对应2020/2021年PEV为0.69X/0.59X。 4.风险提示长端利率曲线持续下移的风险，保险产品销售不及预期的风险。

1.事件近期,公司发布了2020年一季报。 2.我们的分析与判断1)业绩表现整体稳健,拨备计提力度加大2020Q1,公司实现营业收入766.03亿元,同比增长11.44%;归母净利润277.95亿元,同比增长10.12%;年化ROAE 为18.76%,同比减少0.69个百分点;基本EPS 为1.10元,同比增长10%。公司业绩表现整体稳健,但受拨备计提力度加大影响净利增速较2019年有所收窄。2020Q1,公司信用减值损失203.54亿元,同比增长21.08%,远高于2019年全年(+0.39%)和一季度(+13.90%)增速。 2)NIM 环比改善0.16个百分点,存款结构优化助力负债端成本优势增强2020Q1,公司实现利息净收入457.56亿元,同比增长5.50%;净息差2.59%,同比下降0.16个百分点,环比上升0.16个百分点。息差同比下滑主要受到市场利率和LPR 定价下行、生息资产收益率减少以及新冠疫情下零售贷款投放进度放缓的影响。截至2020年3月末,集团贷款及垫款余额4.73万亿元,较2019年末增长5.39%;占集团资产总额比重60.94%,较2019年末提升0.4个百分点,主要源自对公贷款规模的增长。母行零售贷款余额2.34万亿元,较2019年末增长0.43%,占母行贷款及垫款余额比重53.23%,较2019年末下滑2.5个百分点;母行对公贷款余额1.77万亿元,较2019年末增长9.05%,占母行贷款及垫款余额比重40.33%,较2019年末提升1.44个百分点。公司已于一季度加强对高成本的结构性存款和大额存单的管理,推动低成本的核心存款增长,助力负债端结构优化和成本降低,实现息差环比改善。截至2020年3月末,集团客户存款余额5.16万亿元,较2019年末增长6.6%;占集团负债总额比重72.55%,较2019年末提升3.92个百分点,助力公司负债端成本下行。母行活期存款占比高达57.81%,成本优势依旧显著。 3)非利息净收入高增,营收贡献度提升2020Q1,公司实现非利息净收入308.47亿元,同比增长21.59%,增速较2019年显著提升;占公司营业收入的40.27%,同比提高3.36个百分点。 其中,中间业务手续费及佣金净收入220.61亿元,同比增长15.15%,主要来自受托理财收入、代销基金收入增长;投资净收益61.45亿元,同比增长48.90%,主要受益于债券价差、基金分红和票据非标投资收益增加;汇兑净收益13.25亿元,同比增长169.86%,主要系外汇衍生交易损益和货币性项目汇兑损益增加所致。 4)资产质量整体稳健,关注贷款和逾期贷款规模与占比受疫情影响有所上升公司资产质量整体稳健。截至2020年3月末,集团不良贷款余额525.82亿元,较2019年末增长0.59%;不良贷款率1.16%,较2019年末下降0.05个百分点;不良贷款拨备覆盖率451.27%,较2019年末上升24.49个百分点,风险抵补能力进一步增强。由于零售信贷业务受疫情影响较大,公司关注贷款和逾期贷款的余额和占比均有所上升。截至2020年3月末,母行关注贷款额563.28亿元,较2019年末增长14.26%,关注贷款率1.28%,较2019年末上升0.10个百分点;逾期贷款额730.30亿元,较2019年末增长19.87,逾期贷款率1.66%,较2019年末上升0.20个百分点。 3.投资建议公司零售业务优势明显,盈利能力强劲,ROE 位居行业前列水平;资产端零售占比较高,负债端结构持续优化,存款占比逾7成,成本优势显著;资产质量稳健,不良率进一步下降,拨备覆盖率提升;积极推动战略转型,打造轻型银行,实现“质量、效益、规模” 动态均衡发展,金融科技应用行业领先,差异化竞争优势明显。结合公司基本面和股价弹性,我们给予“推荐”评级,2020-2021年EPS 4.12/4.74元,对应2020-2021年PE 8.52X/7.40X。 4. 风险提示宏观经济疲软导致资产质量恶化超预期的风险。

1.事件近期,公司发布了2019年年报和2020年一季报。 2.我们的分析与判断 1)业绩持续稳健增长,盈利能力依旧维持行业前列水平 2019年,公司实现营业收入和归母净利润64.45亿元和17.85亿元,同比分别增长10.67%和20.14%;ROE(加权平均)达11.52%,同比降低1.10个百分点;稀释EPS为0.66元,同比增长13.79%。2020年一季度,公司营业收入与归母净利润分别为16.97亿元和5.10亿元,同比分别增长10.41%和14.05%;年化ROE(加权平均)11.80%,同比上升0.28个百分点;稀释EPS0.19元,同比增长11.76%。整体来看,公司业绩维持稳健增长,可转债转股引发股本溢价致ROE有所下降,但盈利能力依旧处于行业前列水平。 2)对公贷款增长推动2020Q1信贷投放力度加大 2019年,公司实现利息净收入56.90亿元,同比增长11.59%;净息差3.41%,同比增加0.02个百分点;生息资产平均余额1668.14亿元,同比增长11%。公司2019年净息差微幅走阔,主要受益于负债端结构优化和成本改善。资产端结构持续优化,零售贷款比重上升,但收益率受到LPR利率下行的压制。2019年,公司的贷款及垫款平均余额1004.16亿元,同比增长18.84%,占生息资产比重60.20%,同比提升3.97个百分点;其中,个人贷款平均余额498.64亿元,同比增长24.05%,占贷款及垫款比重49.66%,同比提升2.09个百分点。生息资产平均收益率5.61%,同比下降0.13个百分点;其中,贷款及垫款平均收益率7%,同比下降0.22个百分点。负债端存款占比逾8成,成本优势进一步增强。2019年,公司的存款平均余额1299.43亿元,同比增长17.86%,占计息负债比重84.49%,同比提升7.21个百分点。存款占比显著提升,叠加市场流动性宽松、融资利率下行的影响,公司负债端成本改善明显,2019年的计息负债平均成本率为2.39%,同比下降0.08个百分点,助力净息差增长。 2020Q1,公司实现利息净收入14.71亿元,同比增长9.96%,增速较2019年有所放缓,预计与监管引导市场利率下行、公司息差收窄有关。受对公贷款规模增长的推动,公司一季度整体信贷投放力度有所加大。截至2020年3月末,公司的贷款及垫款规模1187.05亿元,较2019年末增长7.97%,2019年一季度增速仅为2.80%;其中,企业贷款、个人贷款和票据贴现规模分别为486.20亿元、619.32亿元和81.54亿元,较2019年末分别增长8.60%、4.72%和35.15%。疫情期间,央行多次降低存款准备金率并持续增加疫情防控专项再贷款额度,引导商业银行加大对民营、小微的信贷投放力度,助力实体企业有效应对疫情影响、复工复产,预计成为公司一季度企业贷款增长的主要因素。 3)非利息净收入持续增长,手续费和佣金净收入降幅扩大 2019年,公司实现非利息净收入7.55亿元,同比增长4.20%,2020Q1增速进一步扩大至13.40%。公允价值变动收益是导致2020Q1非息收入增长的主要原因。2020Q1,公司实现公允价值变动收益0.47亿元,同比增长366.45%,主要系基金估值增加的影响。手续费和佣金净收入受到新冠疫情的冲击,维持下滑态势。2019年,公司手续费和佣金净收入3.24亿元,同比下降11.78%,2020Q1同比降幅扩大至38.37%。 4)2020Q1不良率受疫情影响小幅上升,资产质量仍优于同业 公司资产质量优异,不良率和拨备覆盖率均维持行业领先水平。2019年,公司不良率0.96%,较2018年末下降0.03个百分点;拨备覆盖率481.28%,较2018年末上升36.26个百分点。受新冠疫情影响,公司2020年一季度不良率小幅上升,关注类贷款占比逆势下滑,资产质量整体稳健、优于同业。2020Q1,公司不良率0.98%,较2019年末上升0.02个百分点;关注类贷款占总贷款比重1.31%,较2019年末下降0.24个百分点。公司拨备覆盖率462.83%,较2019年末下降18.45个百分点,远高于多数上市银行,风险抵补能力较强。 3.投资建议 公司坚持支农支小市场定位,小微金融优势明显,零售业务转型持续深化。资产端信贷规模稳步扩张,负债端存款比重逾8成,成本优势显著。资产质量优异,风险抵补能力强。结合公司基本面和股价弹性,我们维持“推荐”评级,2020-2021年EPS0.75/0.87元,对应2020-2021年PE8.95X/7.71X。 4.风险提示 新冠疫情对宏观经济影响超预期的风险,宏观经济疲软导致资产质量恶化超预期的风险。

1、事件。 近期,公司发布了2020年一季度财务报告。 2、我们的分析与判断。 1)归母净利润同比增长14.80%,业绩表现超预期 2020年一季度,公司实现营业收入379.26亿元,同比增长16.78%;归母净利润85.48亿元,同比增长14.80%;加权平均年化ROE达11.50%,同比减少0.65个百分点;基本EPS为0.40元,同比增长11.1%。 2)对公信贷投放力度加大推动贷款规模稳步扩张,净息差环比维持平稳。 2020年一季度,公司实现利息净收入247.70亿元,同比增长19.24%;净息差为2.60%,同比提升7个BP,但由于年初LPR下行叠加货币市场资金面宽松影响,公司生息资产收益率降幅略快于计息负债成本率降幅,净息差环比小幅下滑2个BP。资产端来看,2019年下半年公司资本补充到位后,公司信贷投放力度持续加大。2020年一季度,公司发放贷款和垫款平均余额22617.43亿元,环比增长6.91%,主要系对公贷款日均余额环比增长12.35%。零售贷款占贷款日均余额比重59.76%,环比下降1.95个百分点,主要系疫情影响下零售业务短期波动。负债端来看,一季度公司存款日均余额达25073.46亿元,环比增长7.11%;存款总额占计息负债比为68.42%,同比上升0.66个百分点。 3)投资收益显著增长,助力非息收入改善。 2020年一季度,公司实现非利息净收入131.56亿元,同比增长12.4%。一季度货币政策维持宽松,本行紧握市场交易机会并适度加大债券持仓,投资收益增长显著。2020年一季度公司实现投资收益38.02亿元,同比增长47.88%;投资收益占营业收入比重10.02%,同比提升2.11个百分点。2020年一季度公司实现手续费及佣金净收入96.88亿元,同比增长1.34%。 4)个贷不良率有所抬升,资产质量整体平稳可控,风险补提能力持续增强。 截至2020年一季度末,公司不良贷款率1.65%,环比2019年四季度持平。个贷方面,受短期新冠疫情冲击,个人贷款不良率1.52%,环比上升0.33个百分点。对公业务方面,公司坚持对公做精,加强清收能力,企业贷款不良率为1.81%,环比下降0.48个百分点。公司资产质量风险整体平稳可控,关注类贷款占比1.93%,环比下降0.08个百分点;逾期90天以上贷款占比1.28%,环比下降0.07个百分点。公司拨备覆盖率为200.35%,环比提升17.23个百分点,风险抵补能力持续增强。 3.投资建议。 公司背靠中国平安,有望受益于集团资源支持和金融科技优势;围绕“科技引领、零售突破、对公做精”转型突破战略,贷款规模稳健增长;资产质量风险整体可控,拨备覆盖率提升,风险抵补能力持续增强。结合公司基本面和股价弹性,我们维持“推荐”评级,2020-2021年EPS1.65/1.87元,对应2020-2021年PE8.15X/7.30X。 4.风险提示。 新冠疫情对宏观经济影响超预期的风险,宏观经济疲软导致资产质量恶化超预期的风险。

1、事件近期,公司发布了 2019年年报。 22、我们的分析与判断1) ) 营收增长靓丽,业绩增长稳健2019年,公司实现营业收入 449.74亿元,同比增长 27.68%;归母净利润149.19亿元,同比增长 11.89%,业绩增幅不及营收,主要系拨备力度加大;ROE达 12.65%,同比增加 0.22个百分点;基本 EPS 为 1.18元,同比增长 13.46%。 2019年公司投资收益同比增加 91.38亿元,增幅为 238.36%,助力业绩增长。 2)零售 发力 推动 规模增长 , 资产负债 结构改善, 净息差阔 同比走阔 35个 个 BP2019年,公司实现利息净收入 255.37亿元,同比增长 0.35%;净息差为1.94%,同比提升 0.35个百分点,环比提升 0.62个百分点,净息差改善明显。 资产端来看,零售业务发力,助力资产端规模增长、结构优化。截至 2019年底,公司发放零售贷款总额达 3759.50亿元,同比增长 38.97%,助力公司发放贷款和垫款平均余额同比增长 16.70%。零售贷款占贷款总额比重 36.13%,同比提升5.71个百分点,助力生息资产平均收益率同比提升 7个 BP 至 4.57%。负债端来看,2019年末公司存款总额达 11854.80亿元,同比增长 8.43%。其中,个人存款 2935.35亿元,同比增长 35.92%,占存款总额比重 24.76%,同比提升 5.01个百分点。此外,受市场宽松流动性环境影响,付息负债成本率同比下降 27个BP 至 2.88%,助力息差改善。 3)手续费及佣金收入 显著改善 , 投资 收益 显著增长2019年,公司实现手续费及佣金收入 60.23亿元,同比增长 15.33%,增速转正。集团持续推进战略转型,收入结构进一步优化。受基金投资收益增长以及新准则施行影响,公司投资收益增长靓丽,营收贡献度提升。2019年,公司实现投资收益 129.72亿元,同比增长 238.36%;投资收益占营业收入比重28.84%,同比提升 17.96个百分点。 4)拨备覆盖率提升 ,资产质量持续夯实截至 2019年底,公司不良贷款率 1.38%,同比下降 0.01个百分点;关注贷款比例 1.94%,同比下降 0.31个百分点;逾期率 1.49%,同比下降 0.1个百分点;公司拨备覆盖率为 232.79%,同比提高了 28.95个百分点,拨备覆盖水平持续稳健提升,风险抵御能力进一步增强。 3. 投资建议公司业根植江苏经济发达地区,辐射长三角、珠三角、环渤海三大经济圈,区位优势显著。零售业务持续发力驱动贷款规模稳健增长,资产负债结构持续改善。公司资产质量稳中向好,拨备覆盖率提升,风险抵御实力进一步增强。 结合公司基本面和股价弹性,我们维持“推荐”评级,2020-2021年 EPS 1.33/1.51元,对应 2020-2021年 PE 4.52X/3.98X。 4. 风险提示新冠疫情对宏观经济影响超预期的风险,宏观经济疲软导致资产质量恶化超预期的风险。

核心观点: 1、事件近期,公司发布了2019年年报。 2、我们的分析与判断1)自营显著改善驱动业绩增长,归母净利润同比增加75.32%2019年公司实现营业收入228.10亿元,同比增长49.37%;归母净利润75.39亿元,同比增长75.32%。基本EPS0.99元,同比增长76.79%,加权平均ROE8.48%,同比增加3.41个百分点。收入结构方面,2019年公司自营投资收入占比31.27%,同比上升24.29个百分点;利息净收入、资管、经纪和投行业务收入占比分别为13.89%、17.14%、18.40%和6.30%,占比均有所下滑。2)受益于市场行情转暖,自营收入实现高增2019年公司自营业务收入71.34亿元,同比大增569.20%,是公司业绩增长的主要推动力。其中,投资收益达60.36亿元,同比增长79.78%;公允价值变动收益达10.97亿元,较2018年增长33.89亿元,增幅为147.88%。2019年市场行情回暖,沪深300指数上涨36.07%,中债总净价(总值)指数上涨0.65%。公司权益投资坚持价值投资思路,配置方向为蓝筹股,取得了较好的收益;固定收益投资较好地控制了债券投资组合的久期、杠杆和投资规模,抓住了阶段性的市场机会,取得了较好的投资业绩。 3)投行业务收入改善,项目储备充裕,发展后劲足2019公司投行业务净收入14.38亿元,同比上升18.24%。公司投行业务主承销规模达1625.43亿元,同比增长48.91%。其中,公司债券主承销金额达1359.29亿元,同比增加41.13%。股权承销方面,公司坚持客户中心导向,针对科创板项目重点布局,推动投行业务转型发展。2019年,公司股权主承销金额达266.14亿元,同比增长107.34%;其中IPO主承销金额达89.6亿元,同比增长136.10%。 目前公司仍有140家IPO项目储备,位列行业第5,投行发展后劲足。 4)成交回暖助力经纪业务收入改善,质押规模收缩影响利息净收入增长受市场股基成交回暖驱动,2019年公司经纪业务实现净收入41.98亿元,同比增长21.57%。2019年公司代理股基交易额达11.07万亿元(双边统计),同比增长33.37%;市占率7.01%,同比上升0.55个百分点。公司继续深化科技金融模式,夯实客户基础。2019年末公司手机证券用户数超过2,720万户,较上年末增长约23%;机器人投顾贝塔牛累计服务客户数超80万,同比提升约14.3%。2019年公司实现利息净收入31.68亿元,同比下降14.11%。公司持续强化股票质押业务风控准入,优化项目结构,业务规模平稳下降。股票质押业务余额压缩45.34%至2019年末的121.95亿元。2019年公司股票质押业务实现利息收入11.03亿元,同比减少28.49%。两融业务方面,受益于市场风险偏好提升,2019年末公司融资融券余额达500.04亿元,同比增加25.40%。5)主动管理资产占比提升,资管收入逆势增长2019年公司实现资管及基金管理业务净收入39.11亿元,同比增长4.48%。 其中,2019年公司基金管理业务净收入达26.32亿元,同比增加2.04%,主要源于广发基金和易方达基金管理规模分比同比增长7.28%和11.75%。资产管理业务方面,2019年公司资管业务净收入12.78亿元,同比上升9.89%。公司积极完善运作机制,持续提升主动管理能力、资产配置能力、产品创设能力、渠道营销能力等核心能力,业务经营质效提升。据基金业协会数据显示,2019年公司主动管理资产月均规模为1769.71亿元,行业排名第5;占比65.17%,同比增加6.69个百分点。 3.投资建议公司投资业务表现靓丽提振业绩,投行项目储备充足,金融科技布局持续深化,客户基础夯实。公司具有市场化运行管理机制和完善的公司治理,助力长期发展。作为综合实力强劲的头部券商,有望受益于资本市场深化改革红利释放和航母级券商打造。我们看好公司未来发展前景,结合公司基本面和估值情况,维持“推荐”评级,2020/2021年EPS1.12/1.23元,对应PE12.33X/11.23X。 4.风险提示新冠疫情对宏观经济影响超预期的风险,市场波动对业务影响大的风险。

1、事件近期,公司发布了 2019年年报。 2、我们的分析与判断1) 自营显著改善助推 业绩 表现 , 归母 净利润同比增长 228.76%2019年公司实现营业收入 299.49亿元,同比增长 31.83%;归母净利润 86.37亿元,同比增长 28.76%。基本 EPS 0.90元,同比增长 28.57%,加权平均 ROE6.75%,同比增加 1.33个百分点。收入结构方面,2019年公司自营投资收入占比 30.09%,同比上升 4.22个百分点,主要系市场回暖带动投资浮盈增长;其他业务收入占比 16.12%,同比提升 6.93个百分点,主要系大宗商品交易量增长;信用、资管、经纪和投行业务收入占比分别为 17.45%、5.56%、18.80%和8.66%,同比下滑 8.22、1.04、0.48和 0.19个百分点。 2)市场行情 转暖 带动 金融资产浮盈 增长 , 自营 投资收入显著 改善2019年公司自营业务收入 90.11亿元,同比增长 53.36%。其中公允价值变动收益 17.00亿元,较 2018年增长 29亿元,增幅为 241.37%;投资收益 73.11亿元,同比增长 3.28%。2019年市场行情回暖,沪深 300指数上涨 36.07%,中债总净价(总值)指数上涨 0.65%。公司权益投资坚持价值投资理念,优化长期资产配置,固定收益投资抓住市场机会,加强综合金融工具运用,取得了较好的投资回报。 3) 成交 回暖助推经纪业务 收入 增长 ,零售客户基础夯实,结构有所优化2019年公司经纪业务实现收入 56.30亿元,同比增长 28.53%。2019年公司代理股基成交额达 13.22万亿元,同比增长 29.36%;代理买卖股票交易额市占率 4.98%,同比增长 0.11个百分点;经纪业务净收入(含席位租赁)市占率同比增长 0.21个百分点至 5.75%,维持行业第一。公司积极推进财富管理转型,深化金融科技运用,夯实零售客户基础;并加强高净值客户开发与服务,优化客户结构。2019年末君弘 APP 用户达 3,326万户、较上年末增长 9.3%,月活跃度排名行业第 2位;投资顾问签约客户 18.7万户,较上年末增长 24.4%;公司富裕客户及高净值客户较上年末分别增长 34.7%和 28.0%。 4) 投行 承销规模 同比 增长 47.38% , 助推 业务 收入改善公司投行业务净收入 25.93亿元,同比上升 29.06%,投行业务改善明显。 2019年,公司投行业务承销规模达 5646亿元,同比增长 47.38%;市占率 6.84%,同比提升 0.69个百分点。其中,公司债券承销总金额达 4888.2亿元,同比增加58.61%。2019年公司股票承销总金额 757.6亿元,同比增长 1.16%;其中 IPO 主承销金额 69.6亿元,同比增长 142.5%。 5)质押业务规模缩减,叠加利息支出微增,利息净收入小幅下滑受质押业务规模压降以及利息支出增多的影响,2019年公司实现利息净收入 52.27亿元,同比下降 10.38%。其中,公司实现利息收入 126.32亿元,同比增长 1.56%;利息支出 74.03亿元,同比增多 5.61%。公司质押业务坚持稳健经营,优化资产结构和业务结构。2019年公司质押业务实现利息收入 22.41亿元,同比减少 32.74%。股票质押业务待购回余额从 2018年末的 492.4亿元下降 16.6%至 2019年末的 410.7亿元;平均履约保障比例 260%,同比上升 54个百分点,股票质押业务风险整体可控。两融业务方面,受益于市场风险偏好提升,公司融资融券余额 632.3亿元,较上年末增加 38.9%;市场份额 6.20%,较上年末增加 0.18个百分点。 6) 资管业务 结构 优化, 主动管理 资产占比显著提升2019年公司实现资产管理业务净收入 16.65亿元,同比增长 11.02%,增速转正。2019年末,公司资产管理总规模达 6974亿元,较上年末减少 7.1%,位列行业第 3;主动管理规模 4200亿元,较上年末增加 35.2%,主动管理规模占比同比提升 19.2个百分点至 60.2%。公司资管聚焦主动管理,优化产品体系,持续推进业务模式转型升级,主动管理能力稳步提升。 3. 投资建议公司资本实力雄厚,各项业务稳健发展,综合金融服务能力优异,在机构客户服务、FICC 等领域布局领先,发展后劲十足。公司作为综合实力强劲的头部券商,有望受益于资本市场深化改革红利释放和航母级券商打造。我们看好公司未来发展前景,结合公司基本面和估值情况,维持“推荐”评级,2020/2021/2022年 EPS 1.08/1.19/1.31元,对应 PE 15.11X/13.71X/12.46X。 4. 风险提示新冠疫情对宏观经济影响超预期的风险,市场波动对业务影响大的风险。

1)归母净利润同比高增411.51%,内含价值稳健增长 2019年,公司共计实现营收7451.65亿元,同比增长15.87%;实现净利润582.87亿元,同比增长411.51%,主要系投资收益(含公允价值变动损益)同比增加71.33%及税收调减51.54亿元驱动。基本EPS2.05元,同比增长425.8%;加权平均ROE为16.47%,同比增长12.93个百分点。集团内含价值9420.87亿元,较上年增长18.5%。 2)新单保费与NBVM双增,寿险新业务价值增速靓丽 代理人队伍量质齐升助力新单保费增长,产品结构改善提升NBVM,推动公司NBV稳健增长。2019年公司NBV达586.98亿元,同比增长18.56%。2019年,新单保费收入达1812.89亿元,同比增长5.93%,主要系代理人队伍增量提质,推动个险渠道首年期缴保费收入同比增长5.8%。截至2019年底,公司个险代理人161.3万人,同比增长12.1%;月均有效销售人力同比增长34.9%,月均销售特定保障型产品人力同比增长43.8%。价值率方面,公司产品结构有所改善,推动NBVM提升。2019年首年期交前十大主销产品中6款为保障型产品;特定保障型产品保费占首年期交保费的比重同比提升8.6个百分点。公司个险渠道十年期及以上首年期交保费占比为62.24%,同比提升15.89个百分点。2019年公司个险渠道和银保渠道NBVM分别为45.3%和23.8%,同比提升3.2和5.1个百分点。 3)投资浮盈显著增长,总投资收益率同比上升195个基点至5.23% 公司持续强化资产负债管理,加强基础资产和战略资产配置,投资表现实现明显改善。2019年公司净投资收益率4.61%,同比微降0.03个百分点;总投资收益率5.23%,同比上升1.95个百分点,主要源于公司有效落实权益投资战术配置安排,行情向好推动公司投资资产买卖收益以及公允价值变动收益均实现扭亏为盈,同比增长162.29%及276.96%。截至2019年末,公司投资资产35749.28亿元,较上年末增长15.1%。资产配置结构方面,2019年末债券投资资产占比39.46%,同比减少2.72个百分点;债权型金融产品配置比例由2018年底的11.31%提升至11.61%,权益投资占比16.95%,同比上升3.28个百分点。 估值及投资建议 公司寿险业务回归保障转型深入,聚焦价值提升,结构持续优化,代理人队伍增量提质,推动新业务价值增速显著改善;投资端持续强化资产负债管理,投资收益改善明显,助推业绩表现。结合公司基本面和股价弹性,我们维持“推荐”评级,预测2020/2021年每股内含价值38.82/43.48元,对应2019/2020年PEV为0.69X/0.62X。 风险提示 长端利率曲线下移的风险,新冠疫情对保险产品销售影响超预期的风险。

1)净利增速改善,盈利能力稳步提升 2019年,公司实现营业收入2768.09亿元,同比增长6.06%;归母净利润609.33亿元,同比增长16.48%;ROAA和ROAE分别为0.62%和13.10%,同比分别增加0.05个百分点和0.79个百分点;基本EPS0.72元,同比增长16.13%。 公司净利增速较2018年实现改善,盈利能力稳步提升。 2)净息差有所收窄,资产端结构持续优化,负债端成本优势明显 2019年,公司实现利息净收入2402.24亿元,同比增长2.61%,;净息差2.50%,同比下降0.17个百分点;生息资产平均余额9.60万亿元,同比增长9.45%。 息差收窄主要与生息资产收益率下降和存款成本上升有关。受监管引导市场利率下行影响,公司资产端客户贷款和投资资产平均收益率均有下滑,导致生息资产收益率下降。2019年,公司生息资产收益率4.04%,同比下降0.06个百分点。 其中,客户贷款和投资资产平均收益率分别为4.83%和3.81%,同比下降0.13和0.15个百分点。存款竞争加剧,客户存款利息支出增加,带动负债端整体付息率上升。2019年,公司付息负债平均付息率1.59%,同比上升0.13个百分点。其中,客户存款平均付息率1.55%,同比上升0.14个百分点。尽管有所收窄,公司净息差依旧维持同业领先水平,资产端结构持续优化,负债端成本优势明显。资产端,公司积极推进零售银行战略,充分挖掘消费信贷客户需求,同时加大民生项目建设、战略性新兴产业、金融扶贫等信贷支持力度,客户贷款规模和占比进一步提升,零售业务优势增强。2019年,公司客户贷款平均余额4.66万亿元,同比增长16.67%,占生息资产比重48.47%,同比提升2.99个百分点。其中,零售贷款平均余额2.53万亿元,同比增长17.52%,占客户贷款比重54.26%,同比提升0.39个百分点。负债端,公司客户存款占付息负债比重高达96.80%,成本优势突出,对净息差贡献显著。 3)非利息净收入增长36.14%,营收贡献度提升 2019年,公司实现非利息净收入365.85亿元,同比增长36.14%;营收贡献度13.22%,同比提升2.92个百分点。中间业务手续费及佣金净收入170.85亿元,同比增长18.37%,主要受益银行卡和POS以及结算清算手续费收入的增长,2019年两项业务手续费收入分别达146.72亿元和75.23亿元,同比分别增长13.28%和25.70%。其他非利息净收入195亿元,同比增长56.77%,主要系公司投资的信托计划及资产管理计划可回收金额增加形成公允价值变动收益所致。 2019年,公司实现公允价值变动损益32.95亿元,较2018年增加175.74亿元。 4)资产质量优异,A股上市和800亿元永续债发行增强资本实力 公司资产质量优异,不良率在上市银行中处于较低水平,拨备覆盖率稳步提升。截至2019年末,公司不良贷款余额428.44亿元,较2019年末增长16.15%;不良贷款率0.86%,与2018年末持平,低于多数上市银行;拨备覆盖率389.45%,较2018年末提高42.65个百分点。2019年公司完成了A股上市并于2020年3月发行800亿元的永续债,进一步夯实资本基础,提高应对各种压力挑战和支持实体经济的能力。 投资建议 公司是国内领先的大型零售商业银行,资本实力雄厚,营业网点广泛,零售业务优势明显;净息差同业领先,资产结构持续优化,存款占比逾9成,成本优势显著;资产质量优异,不良贷款率处于上市银行较低水平,拨备覆盖率稳步提升;A股上市和永续债发行增强资本实力,助力公司稳健经营。结合公司基本面和股价弹性,我们给予“推荐”评级,2020-2021年EPS0.79/0.88元,对应2020-2021年PE6.68X/6.00X。 风险提示 新冠疫情对宏观经济影响超预期的风险,宏观经济疲软导致资产质量恶化超预期的风险。

1、事件 公司发布了2019年年度报告。 2、我们的分析与判断 1)业绩稳居行业首位,资产负债表加速扩张 2019年,公司实现营业收入431.40亿元,同比增长15.90%;归母净利润122.29亿元,同比增长30.23%;基本EPS1.01元,同比增长31.17%;ROE(加权平均)7.76%,同比增加1.56个百分点。受自营投资收益和投行收入显著增长带动,公司业绩维持稳健增长,营收、净利等指标继续排名行业首位,龙头地位稳固。同时,公司通过加杠杆加速资产负债表扩张,增配金融资产。截至2019年末,公司杠杆率4.04倍,较2018年末提升14.12%;总资产和总负债分别达7917.22亿元和6262.73亿元,较2018年末分别增长21.22%和26.19%。 2)投资收益同比增长165%,自营业务表现靓丽 受益于权益市场回暖和优异的投资能力,公司自营业绩表现靓丽,投资收益增长显著贡献业绩弹性。2019年全年,上证综指上涨22.30%,深证综指上涨35.89%,沪深300上涨36.07%,权益市场较2018年大幅回暖。在市场行情向好的影响下,公司实现投资业务收入166.93亿元,同比增长90.19%,营收贡献度38.70%,同比提升15.11个百分点。其中,投资净收益187.48亿元,同比增长165.13%。公司投资能力优异,报告期间把握市场机会,优化金融资产配置,实现了收益率的提升。截至2019年末,公司交易性金融资产中股票基金配置比例为22.92%,较2018年末提升6.45个百分点;境内金融资产收益率同比提升0.75个百分点。股票自营领域,公司以产业基本面研究为抓手,聚焦优质成长企业,结合宏观资产配置视角,继续坚持绝对收益导向,业绩实现稳健增长。固定收益投资领域,公司提高信用研究和风险管理能力,加强债券做市,交易组债券收益率远超中债综合指数收益率水平。股权衍生品领域,公司重点服务机构客户需求,保持客户群体广泛、产品供给丰富、收益相对稳定的业务形态。另类投资方面,公司积极应对市场变化,以量化交易为核心,灵活运用各种金融工具和衍生品进行风险管理,开拓多市场多元化的投资策略,有效分散投资风险,丰富收益来源。 3)投行业务受益科创板发行,股债承销和并购重组业务维持领先优势 2019年,公司投行业务净收入44.65亿元,同比增加22.71%,较2018年实现显著改善。投行业绩改善预计受益于科创板发行增加的影响。截至2019年末,公司作为保荐机构/主承销商已申报科创板项目22单,其中9单已完成发行。公司的股债承销和并购重组业务维持领先优势。股权承销方面,公司A股主承销项目81单,主承销金额2798.03亿元,同比增长56.93%,市场份额18.16%,行业排名第一。其中,IPO主承销项目28单,承销金额451.33亿元,同比增长253.26%;再融资主承销项目53单,承销2346.70亿元,同比增长41.77%。债权承销方面,公司债券及ABS业务承销只数1981只,承销金额10015.30亿元,同比增长31.03%,市场份额13.18%,位居同业第一。并购重组方面,公司完成A股重大资产重组交易金额约1633亿元,行业排名第一。 4)经纪业务财富管理转型持续推进,融资类业务利差扩大 2019年,公司实现经纪业务净收入74.25亿元,同比减少0.05%;营收贡献度17.21%,同比减少2.75个百分点。经纪业务收入和营收贡献度下滑主要受境外佣金收入减少的影响。2019年,公司境外佣金收入21.8亿元,同比减少20.15%。公司稳步推进财富管理转型,财富客户数量和资产均有较大规模增长。 2019年,公司推动形成全业务、全客户的分级分类服务体系;梳理和丰富针对超高净值客户配置投资产品和服务体系;深度应用人工智能、大数据等科技,自主打造集“产品销售、投资顾问、资产配置”为一体的财富管理平台;优化内部组织架构,理顺从总部到分支机构的财富管理推动体系,将分支机构作为承接公司各项业务的区域落地平台。截至2019年末,公司财富管理客户数量和资产分别为7.5万户和8738亿元,同比分别增长15%和39%。此外,公司完成对广州证券收购,实现了对中国内地31个省区市的营业网点全覆盖,助力财富管理业务转型。 2019年,公司实现利息净收入20.45亿元,同比减少15.60%,弱于行业水平(YOY+115.81%)。其中,利息收入132.57亿元,同比减少2.91%;利息支出112.12亿元,同比减少0.17%。公司融资类业务日均规模减少,两融与股票质押业务利差均有所扩大。依据公司业绩发布会数据披露,2019年,公司两融和股票质押日均规模同比分别下降5%和25%,利差同比分别上升1.08和1.65个百分点。 5)资管规模小幅正增长,主动管理占比提升2019年,公司资产管理业务净收入57.07亿元,同比下降2.18%。截至报告期末,公司资产管理规模为1.39万亿元,较2018年末增长3.84%,扭转了前期持续下滑趋势,实现正增长。资管业务收入结构有所优化,主动管理占比提升。截至2019年末,公司主动管理规模6982.84亿元,占资产管理总规模的50.1%,较2018年末提升9.1个百分点。 3.投资建议 国外疫情扩散和海外市场大跌短期拖累A股市场下行,但目前国内疫情得到控制、复工复产有序推进,经济韧性仍较强,市场中长期处于上行通道。资本市场深化改革方向不变,新证券法实施,注册制全面推行,再融资新规全面松绑,基金投顾试点带来财富管理转型机遇,券商经营环境改善,业务空间扩容。公司龙头地位稳固,机构业务优势显著,各项业务均衡发展,综合实力强劲,有望抢先受益资本市场制度改革红利和航母级券商打造,实现业绩持续增长和盈利能力稳步提升。我们看好公司未来发展前景,结合公司基本面和股价弹性,维持“推荐”评级,2020-2021年EPS1.19/1.44元,对应2020-2021年PE为19.09X/15.71X。 4.风险提示 新冠疫情对宏观经济影响超预期的风险,市场波动对业务影响大的风险。

1.事件 公司发布了2019年年度财务报告。 2.我们的分析与判断 1)投收改善+减税助力业绩增长,内含价值和剩余边际稳步提升 2019年,公司共计实现营业收入11688.67亿元,同比增长19.7%;归属母公司股东营运利润1329.55亿元,同比增长18.1%;归属于母公司股东净利润1494.07亿元,同比增长39.1%;基本EPS8.41元,同比增长39.7%;加权平均ROE为24.4%,同比上升3.5个百分点;归母净资产达6731.61亿元,较年初增长21%。截至2019年末,公司内含价值达12005.33亿元,同比增长19.76%;剩余边际余额9184.16亿元,同比增长16.75%。 2)高价值业务发力提升新业务价值率,寿险及健康险NBV稳健增长 高价值业务发力,NBVM持续提升,助力NBV稳健增长。2019年,公司寿险及健康险新业务价值759.45亿元,同比增长5.1%;新单规模保费1762.4亿元,同比下滑1.27%,新单保费同比降幅较前三季度进一步收窄;公司寿险及健康险首年保费新业务价值率47.3%,同比提升3.6个百分点。公司坚持聚焦高价值高保障产品销售策略,助推新业务价值率增长。2019年,公司个险长期保障型首年保费占比129.70%,同比下降1.54个百分点;个险长交保障储蓄混合型产品占比2为7.38%,同比提升1.72个百分点。公司依托“产品+”策略,构建多层次产品体系,推动保障型、长期储蓄型产品的发展,支持高价值业务持续稳定增长。在保障型产品方面,平安寿险分客群打造保障范围更全的保障系列产品,升级现有旗舰保障产品,上市新的重疾产品,开发意外保障类新产品,同时针对细分市场采用“专属产品+服务”模式,推出针对特定人群专属产品来匹配客户健康周期,并提供不同的健康管理服务来满足各类客群全方位的健康风险管理需求。在长期储蓄型产品方面,平安寿险加大产品开发和长缴业务推动力度。代理人队伍质态实现提升。截至2019年末,公司月均代理人规模达120万人,较年初下降9.1%;人均新业务价值为56,791元/每年,同比增长16.4%。公司通过AI等措施继续加强代理人甄选、严格执行考核清退机制,加快推进增员、培训、客户开拓等环节的科技应用,同时升级代理人基本管理办法,吸引高素质人才加盟,进而实现有质量的人力发展。 3)平安产险营运利润实现高增,承保端维持盈利 2019年公司财产险业务原保险保费收入2709.30亿元,同比增长9.5%,市场占有率20.8%。其中,车险业务实现保费收入1943.15亿元,同比增长6.9%;非车险业务实现保费收入637.03亿元,同比增长13.3%:意外与健康保险实现保费收入129.12亿元,同比增长36.4%。受资本市场持续回暖带动总投资收益同比增加,以及手续费率下降使得所得税同比减少的影响,平安产险实现营运利润209.52亿元,同比增长70.7%。凭借良好的公司管理及风险筛选能力,平安产险整体业务品质保持优良,承保端继续维持盈利。2019年,平安产险综合成本率96.4%,较上年抬升0.4个百分点,持续优于行业水平。 4)受益于资本市场回暖,总投资收益率显著提升 截至2019年末,公司投资资产规模3.21万亿元,较年初增长14.82%。受益于资本市场回暖,公司投资收益显著改善。2019年,公司年化净投资收益率5.2%,与上年持平;年化总投资收益率6.9%,同比上升3.2个百分点。公司坚持高质量的资产负债管理,持续优化资产负债久期匹配,准确把握债券市场配置机会,并动态调整权益资产配置比例,加大长期股权投资,降低权益市场波动影响。 5)平安银行业绩稳健增长,零售业务转型深入,资产质量持续改善 平安银行业绩稳中向好。2019年,平安银行实现营业收入1,379.58亿元,同比增长18.2%;净利润281.95亿元,同比增长13.6%。净息差2.62%,同比提升0.27个百分点。零售转型推进,个人业务比重上升。2019年,平安银行零售业务营业收入和净利润同比分别增长29.2%、13.8%,占比分别为58.0%、69.1%,同比分别增长5.0和0.1个百分点;个人存款和个人贷款占比分别为24.0%、58.4%,较年初分别上升2.3个百分点、0.6个百分点。资产质量改善明显。截至2019年末,平安银行不良贷款率、关注贷款占比、逾期60天以上贷款占比及逾期90天以上贷款占比分别为1.65%、2.01%、1.58%和1.35%,较年初分别下降0.10、0.72、0.34和0.35个百分点;拨备覆盖率较年初上升27.88个百分点至183.12%。 3.投资建议 公司积极拥抱金融科技,以科技引领业务变革,业务品质良好。公司坚定价值转型,加快高价值业务转型,新业务价值率持续提升,价值稳健增长。我们持续看好公司未来发展前景,维持“推荐”评级,预测2020-2021年每股内含价值为75.91/88.25元,对应2020-2021年PEV为1.09X/0.93X。 4.风险提示 长端利率曲线下移的风险,新冠疫情冲击下保险产品销售不及预期的的风险。

核心观点: 1、事件公司发布了2019年半年度报告。 2、我们的分析与判断 1)业绩增长稳健,自营贡献度提升2019年上半年,公司收入显著增长,实现营业收入111.07亿元,同比增长35.18%;归母净利润40.57亿元,同比增长28.43%;基本EPS0.49元,同比增长11.36%;加权平均ROE3.82%,同比增加0.24个百分点。业务结构上,自营收入占比增加11.64个百分点至42.42%,其他业务呈现下滑趋势,其中经纪、资管、投行、信用业务收入占比分别为20.19%、12.60%、5.44%、11.42%,较上年分别下滑2.45、1.01、4.39、4.52个百分点。 2)投资收益增长86%,提振公司业绩自营业务收入提振明显。2019年上半年,公司自营业务收入达47.11亿元,同比大幅增长86.28%,是公司业绩增长的主要推动力。公司精准研判大类资产轮动和估值修复,实现投资收益31.72亿元,同比增长45.24%;实现公允价值变动收益15.39亿元,同比增长346.09%。 3)股权承销规模下滑显著,拖累投行业务表现2019年上半年,公司投行业务收入6.04亿元,同比下滑25.25%。2019年上半年,公司投行业务主承销金额(含可转债及可交换债)1243.38亿元,同比增长68.85%。股权融资方面,公司股权承销家数14家,主承销金额474.24亿元,同比下滑42.83%,承销家数和金额均排行行业第5。债券承销方面,上半年公司债券承销家数508家,承销金额1559.87亿元,同比大幅增加85.81%,行业排名第7。并购重组方面,公司参与并购重组项目6家,交易金额273.68亿元,同比下滑61.15%,行业排名第4,下滑3名。未来,公司将积极加强在科技创新领域布局,全面提升全产品服务能力和综合服务快速响应能力。 4)经纪业务龙头地位稳固,金融科技赋能成效显现2019年上半年公司经纪业务收入22.43亿元,同比增长20.59%。公司股基交易金额合计11.09万亿元,同比增长46.31%;市占率7.51%,同比增加0.92个百分点,龙头地位稳固。公司利用金融科技,线上线下联合推动全业务链协作,公司移动平台“涨乐财富通”平均月活数748.99万人,同比增长17.83%,月活数在证券公司类APP中持续排名第1名,成为聚集和服务客户的大平台,APP活力有所提升,交易人数占比87.24%,同比增加2.41个百分点。此外,公司开发应用了财富管理工作平台,以识别客户需求,实现精准营销。 5)股票质押业务规模持续收缩,公司利息净收入小幅下滑2019年上半年,公司实现利息净收入12.68亿元,同比小幅下滑3.21%。2019年上半年,融资融券业务规模548.39亿元,同比增长4.81%;市场份额6.02%,同比增加0.33个百分点;实现利息收入18.65亿元,同比下滑11.27%。股票质押规模收缩,截至上半年末质押式回购业务余额459.66亿元,同比下滑40.48%;实现利息收入5.77亿元,同比下滑59.19%。 6)资管业务收入逆势增长,主动管理能力水平持续提升2019年上半年,公司资产管理业务收入13.99亿元,同比增长25.13%,表现显著优于行业(YOY-8.32%)。根据基金业协会数据,一季度公司月均资产管理规模为8491.06亿元,同比下滑7.99%,维持行业排名第二。公司积极优化存量,创新增量,持续提升主动投资管理能力和产品创设能力,上半年主动管理资产月均规模2334.52亿元,同比小幅增长2.99%,维持行业排名第四,主动管理资产占比27.49%,同比增加2.93个百分点。 3.投资建议公司经纪业务龙头地位稳固,互联网布局领先,财富管理转型体系化优势显著。目前资本市场改革利好持续释放,市场流动性相对充裕,科创板落地推动券商投行业务模式转型升级,利好公司基本面改善。我们看好公司未来发展前景,结合公司基本面和估值情况,维持“推荐”评级,预测2019/2020年EPS0.87/1.01元,对应PE21.79X/18.77X。 4.风险提示市场波动对业务影响大的风险。

1)归母净利润同比增长13.08%,零售金融业务贡献度提升 2019年上半年,公司实现营业收入1383.01亿元,同比增长9.64%;归母净利润506.12亿元,同比增长13.08%;加权平均ROE19.47%,同比减少0.14个百分点;基本EPS2.01元,同比增长13.56%;公司业绩稳健增长。2019年上半年,公司零售金融业务实现营业收入753.49亿元,同比增长19.77%,占公司营业收入的54.48%,同比上升4.61个百分点,零售金融业务价值贡献持续提升。 2)资产结构持续优化,二季度净息差环比略有收窄 公司资产结构持续优化,负债端优势显著。资产端结构来看,公司资产以贷款和垫款为主,其中零售贷款的规模和占比持续提升。2019年6月末,公司贷款和垫款总额4.32万亿元,较上年末增长9.93%,占总资产比重为60.11%,较上年末提升1.81个百分点;零售贷款2.24万亿,较上年末增长11.43%,占总贷款比重为51.79%,较上年末提升0.7个百分点。负债端结构来看,存款占比提升,活期存款占比较高,成本优势显著。2019年6月末,存款总额4.73万亿,较上年末增长6.77%,占总负债比重为71.42%,较上年末提升0.03个百分点。其中,活期存款占总存款比重达59.03%,较年初下降2.45个百分点,但仍维持在较高水平,成本优势显著。 公司二季度净息差为2.69%,环比下降0.03个百分点,主要系企业信贷偏弱,对公贷款收益率下滑,以及存款竞争加剧,存款成本有所上升所致。2019年二季度,公司贷款和垫款平均收益率5.27%,较一季度下行0.08个百分点;客户存款成本率1.55%,较一季度提升0.04个百分点。LPR实施引导贷款利率下行,存款竞争形势严峻,下半年公司净息差收窄压力仍存。 3)非利息净收入同比增长3.58%,增速有所放缓 2019年上半年,公司实现非利息净收入508.94亿元,同比增长3.58%,增速较一季度下降5.04个百分点,非息收入增速有所放缓。母公司口径披露的数据显示,公司实现财富管理手续费及佣金收入125.45亿元,同比下降20.42%,主要系受监管趋紧、资管新规、资本市场震荡影响,理财、托管、代理基金等业务有所回落;其他净收入方面,公允价值变动净收益-0.12亿元,同比减少10.68亿元,主要系票据非标投资、债券和衍生品等估值减少所致。 4)资产质量持续优化,风险抵补能力增强 公司资产质量持续优化,不良贷款、关注类贷款余额和占比下降,风险损失抵补能力进一步增强。截至2019年6月末,公司不良贷款余额532.21亿元,较上年末减少3.84亿元;不良贷款率1.23%,较上年末下降0.13个百分点;关注类贷款余额563.11亿元,较上年末下降30.18亿元;关注类贷款占比1.30%,较上年末下降0.21个百分点。其中,零售贷款不良率0.74%,较上年末下降0.05个百分点;对公贷款不良率2.0%,较上年末下降0.13个百分点。不良贷款拨备覆盖率394.12%,较上年末提高35.94个百分点,风险抵补能力增强。 投资建议 公司零售业务维持行业领先地位,盈利能力稳健,ROE长期维持行业前列水平;资产负债结构持续优化,活期存款占比高,成本优势显著;资产质量稳中向好,风险抵补能力持续增强;积极推动战略转型,打造轻型银行,实现“质量、效益、规模”动态均衡发展,金融科技应用行业领先,差异化竞争优势明显。结合公司基本面和股价弹性,我们给予“推荐”评级,2019-2020年EPS3.60/4.09元,对应2019-2020年PE9.65X/8.50X。 风险提示 资产质量恶化的风险。