2019H1业绩低于预期,下调至“增持”评级 8月 25日,公司发布 2019半年报,2019H1公司实现营收 7.56亿元,同比+86.22%,实现归母净利 0.31亿元,同比+3.47%;2019Q2公司实现营收 3.84亿元,同比+70.5%,实现归母净利 0.08亿元,同比-56.56%。 2019H1公司受乘用车客户荣威 i5销量增速放缓等因素影响,业绩表现低于我们预期。公司是国产替代标杆企业,乘用车座椅业务发展前景广阔,航空座椅业务具备管理提升空间,我们看好公司长期发展, 预计公司 2019-21年 EPS分别为 0.32/0.45/0.58元,短期受乘用车客户销量增速放缓影响,业绩增速或低于年初预期,下调至“增持”评级。 乘用车座椅业务增速不达预期,拖累 2019H1业绩表现 受主要客户销量增速放缓影响,乘用车座椅业务增速低于预期。公司2019H1乘用车座椅客户主要为上汽荣威 i5和 i6,据 Marklines 数据,2019H1这两款车型合计销量约 9.5万辆,低于我们年初 15万辆的销量预期。根据中报,2019H1公司针对这两款车型的供货共实现营收约 1.97亿,净利润约 0.12亿,净利率约 6%。受新能源汽车补贴退坡影响,上汽 EX21项目投产进度推迟,EX21车型尚未实现实质性供货。我们认为,受上汽荣威 i5和 i6车型销量增速放缓及 EX21进度推迟影响,公司乘用车座椅业务全年业绩增速或低于年初的预期。 航空座椅业务贡献营收增长主要动力,盈利能力具备提升空间 根据公告,2019H1公司航空座椅业务实现营收 2.43亿元,占公司营收32.1%, 是公司营收增长的主要推动因素; 但该板块业务仅贡献净利约 0.09亿元,盈利能力低于我们预期。 公司目前已有 2大系列经济舱产品架构(S3系列、S6系列)进入空客供应商目录,终端客户包括新西兰航空、艾提哈德航空、美国 Frontier Air、Allegiant Air、Spirit Air、法国 Aigle Azur、中国春秋航空等公司;同时,单通道商务舱 S7系列座椅有望在 2019年进入空客供应商目录。我们认为,随着公司航空座椅业务交付量提升,同时加大在中国本土采购和制造进程,公司该业务板块的盈利能力将进一步提升。 乘用车座椅国产替代标杆企业,未来发展值得期待 公司作为国产替代标杆企业,在保持传统业务稳定增长的同时,积极开拓乘用车座椅业务,并布局航空座椅业务,未来发展前景广阔。我们认为受上汽荣威 i5和 i6车型销量增速放缓及 EX21项目进度推迟影响,公司乘用车座椅业务的全年业绩增速或低于年初的预期,我们预计公司 2019-21年净利分别为 0.93/1.31/1.68亿元(分别下调 26.9%/25.34%/23.63%) , EPS分别为 0.32/0.45/0.58元,同行业可比公司 2019年平均 PE 约 22X,公司2019-21年净利复合增速约 66.6%,给予公司 2019年 31-32X PE 估值,目标价区间 9.92-10.24元,下调至“增持”评级。 风险提示:汽车行业增速显著下滑,荣威 i5销量不及预期,乘用车座椅业务拓展不及预期,航空座椅业务发展不及预期。

氟化盐业务价格下行,2019年中报低于预期 8月22日,公司发布2019年中报,2019H1公司实现营收19.73亿元,同比+15.17%;实现归母净利润0.83亿元,同比-36.32%;扣非归母净利为0.44亿元,同比-63.68%;2019Q2实现营收10.92亿元,同比+28.33%;归母净利0.41亿,同比-24.43%。受上半年锂电池业务出货量提升,营业实现增长,但氟化盐业务价格下行,导致公司整体盈利承压,低于我们预期。我们认为公司六氟磷酸锂(简称6F)业务优势明显,电子级氢氟酸产品迎来发展机遇,我们看好公司长期发展,预计公司2019-21年EPS分别为0.34/0.45/0.56元,维持“增持”评级。 上半年毛利率承压,整体费用率有所下降 公司2019H1毛利率约21.23%,同比-7.75pct。根据公司交流,2019H1氟化铝价格下滑约2000元/吨,六氟磷酸锂平均价格下滑约2万/吨,氟化盐业务是公司主要的盈利来源,受价格下行影响,公司毛利率承压。我们认为目前氟化铝和6F价格均处在低位,并逼近部分小厂的成本线,我们预计若价格在低位持续,竞争力弱的产能将出清,公司的市占率和盈利能力有望逐步回升。公司2019H1费用率20.72%,同比-1.77pct,其中销售费用率4.26%,同比+0.12pct;管理费用率为10.1%,同比-1.51pct;财务费用率为2.76%,同比-0.33pct;研发费用率3.6%,同比-0.05pct。 电子级氢氟酸迎发展机遇,锂电池装机量提升显著 根据公司公告,公司具备22万吨氢氟酸产能,包括半导体级、光伏级和普通级,其中半导体用氢氟酸达到UPSSS级。公司生产的高纯电子级氢氟酸可以替代日本进口,目前已进入韩国半导体公司供应链。子公司宁夏盈氟金和“年产2万吨电子级氢氟酸项目”已开始施工。2019H1,公司累计销售三元软包动力锂电池约4.2亿瓦时,营收达约4.21亿元,同比+389.72%。公司目前主要供货奇瑞,其他整车厂客户也在持续接洽中。我们认为公司的三元软包电池具备能量密度和成本优势,随着电池产能扩张和电子级氢氟酸项目的建成投产,有望持续为公司提供业绩增长动力。 锂电池业务增长显著,维持“增持”评级 公司氟化盐业务为国内龙头,具备较强的成本优势。受2019H1氟化盐业务价格下降影响,我们预计公司2019-21年将实现归母净利润分别约2.34/3.06/3.84亿元(分别下调约26.77%/29.71%/27%),对应EPS分别为0.34/0.45/0.56元。同行业可比公司2019年平均PE约32X,考虑公司锂电池业务增长明显,客户持续开拓;高纯电子级氢氟酸进入韩国半导体公司产业链,有望给公司带来新业绩增长点,给予公司2019年44-45X PE估值,对应目标价区间14.96-15.30元,维持“增持”评级。 风险提示:氟化盐业务上下游价差收窄;新能源汽车销量低于预期;公司业务发展不及预期,应收账款减值损失。

行业产量下滑拖累业绩表现,看好新能源业务成长 公司8月20日发布上半年业绩,2019H1年公司实现营收6.08亿元,同比-5.64%;归母净利1.26亿元,同比-20.47%;扣非归母净利为1.12亿元,同比22.35%。2019Q2公司实现营收2.94亿元,同比-8.48%;归母净利0.6亿元,同比-34.91%;扣非归母净利0.5亿元,同比-37.83%,公司业绩表现低于我们预期。据中汽协数据,2019H1国内乘用车产量约997.8万辆,同比-15.8%,我们认为公司业绩下滑主要受乘用车产量下降影响。我们看好公司长期发展,预计公司2019-21年EPS分别为0.62/0.72/0.84元,维持“买入”评级。 公司客户结构优良,奠定业绩稳定基石 根据公司公告,公司已为奔驰、宝马、奥迪、大众、通用、福特、丰田、日产、克莱斯勒和VOLVO等终端客户全球配套,同时也进入了GKN、MAGNA、AAM、DANA、JOHNDEERE、博格华纳、舍弗勒和伊顿等全球知名一级供应商的配套体系。2019H1,公司差速器行星半轴锥齿轮类产品营收占比约61%,结合齿类占比约19%,其他(含轴类件/差速器壳体等)占比为20%;按产品销售收入计算,公司对外资和合资客户的配套比例近94%。我们认为,公司客户以外资及合资品牌为主,此两类客户的车型产品竞争力强,回款及年降压力相对友好,有助于公司业绩保持稳定。 新能源业务营收占比提升,持续获大众MEB平台订单 根据公告,2018年,公司新能源车产品销售额占营收比例约2.16%;2019H1该比例提升至4.61%。2018年公司获大众MEB项目转子轴及VOLVO新能源纯电动车差速器总成等项目;2019年2月,公司获大众MEB项目差速器锥齿轮(行星齿轮与半轴齿轮)和主动轴、从动轴共4个件号定点协议。MEB项目是大众汽车全球新能源电动车平台项目,规划的年需求量为71万台套,公司的供货份额约为80%。我们认为,公司获大众MEB平台及Volvo纯电动车等项目订单,充分证明了公司产品在新能源汽车市场的竞争力,新能源业务有望成为公司业绩的新增长点。 精锻齿轮细分龙头,看好公司长期发展 公司是国内精锻齿轮龙头,行业技术门槛较高。在零部件深度国产替代趋势加速的大背景下,公司有望持续开拓客户,提升市场份额。我们看好公司长期发展,考虑乘用车行业产销增速下滑,将使公司盈利能力承压,我们预计公司2019-21年归母净利分别为2.53/2.93/3.40亿元(19/20分别下调约39.48%/46.64%),对应EPS分别为0.62/0.72/0.84元。行业可比公司2019年平均估值约17XPE,公司是精锻齿轮细分龙头,行业门槛较高,且公司业务积极向新能源汽车配套领域转型,给予公司2019年21~22XPE估值,目标价区间调整为13.02~13.64元,维持“买入”评级。 风险提示:汽车行业销量不及预期,自动变速器市场渗透力不达预期,主要客户新车型爬坡不及预期,宁波电控商誉继续减值。

海外业务稳健,毛利率改善 8月22日,公司发布19年中报,公司H1实现营业收入705.63亿元,同比-13.55%,归母净利润33.64亿元,同比-29.53%,扣非后归母净利润28.09亿元,同比-15.88%。Q2公司实现营业收入349.93亿,同比-15.43%,归母净利润15.19亿元,同比-18.45%,扣非后归母净利润14.49亿,同比-16.59%,略低于我们此前预期,主因Q2下游客户产量下滑。但海外业务稳健以及毛利率改善缓解了国内客户产量下滑对公司盈利的冲击,公司利润下滑程度低于主要客户产量下滑幅度,我们预计19-21年EPS分别为2.10、2.33、2.59元,维持“增持”评级。 海外业务占比持续提升,突破豪华车、日系客户和特斯拉 Q2公司实现毛利率15.1%,同比+0.9pct,毛利率有所改善。销售费用率1.4%,基本持平;管理费用率(含研发)9.2%,同比+1.61pct,主要原因是收入下滑。H1,海外业务收入146.8亿,同比-4.26%,国内业务517.31亿,同比-17%,海外业务占比提升至22.1%,主因海外市场汽车需求下滑幅度低于国内。上半年公司在豪华车、日系、新兴客户配套方面都取得了突破,延锋内饰获得了宝马X5、奔驰206平台全套内饰全球业务定点;华域视觉、博世华域转向分别获得广汽丰田、广汽本田业务定点;此外公司还获得了特斯拉上海国产车型电池盒及车身分品总成件等业务定点。 各部分业务均出现下滑,控成本内外饰业务毛利率提升 分部来看H1,内外饰件实现营业收入446.24亿,同比-13.58%,毛利率14.71%,同比+1.32pct;金属成型和模具实现营业收入48.25亿,同比-15.9%,毛利率12.79%,同比+0.8pct;功能件实现营业收入142.93亿,同比-16.28%,毛利率13.51%,同比+0.2pct;电子电器件实现营业收入23.15亿,同比-16.3%,毛利率15.53%,同比-0.71pct;热加工件实现营业收入3.53亿,同比-26.68%,毛利率9.02%,同比-1.26pct。我们认为因为下游客户销量下滑等原因,公司H1各业务收入下滑,但公司通过控制成本等方法,缓解了收入下滑对利润的冲击。 新兴领域积极拓展,维持“增持”评级 公司是零部件行业龙头,背靠上汽稳定增长。华域视觉有望通过内外部资源整合,发展有较大市场空间的车灯业务,为公司带来新的增长点。同时在智能驾驶等新兴领域积极投入,在毫米波雷达、电驱动、智能驾驶领域都取得了突破,为公司长期发展抢占先机。我们预计公司2019-21年分别实现归母净利约66.31、73.5、81.76亿元(下调12.7%、9.5%、4.7%),EPS分别为2.10、2.33、2.59元,同行业可比公司19年平均估值13XPE,考虑到公司在新兴领域布局充分,给予公司19年14~15XPE估值,调整目标价为29.4~31.50元,维持“增持”评级。 风险提示:我国汽车销量增速不及预期,公司海外市场拓展不及预期。

福特和长安自主推出4款新车,有望助推销量恢复 根据公司官网,长安福特在FUN DAY品牌日上,同时发布三款代表福特最新技术的重磅产品:全新福克斯Active、全新金牛座与新锐界ST/ST-Line。同时长安自主CS75 plus开启全球预售。福克斯SUV版本福克斯Active定价13.98~15.38万,大7座SUV新锐界ST/ST-Line定价26.98~38.98万元,B级轿车金牛座定价22.89~28.89万元。A+级SUVCS75 plus运动版定价12.79~15.79万元。我们认为这4款新车定价比较合理,配置丰富,随着金九银十来临,公司销量有望逐步改善,预计19-21年EPS为0.20、0.57、0.80元,维持“买入”评级。 长安福特发布3款新车,助力下半年销量改善 长安福特发布了锐界中期改款、金牛座中期改款和福克斯Active三款新车。我们认为锐界ST\ST Line是一款7座中型SUV,拥有2.0T+8AT变速箱动力系统,硬朗线条凸显高颜值,使用了12.8英寸的中控屏,凸显智能网联特色,空间优于竞品车型,有望提振锐界车型的销量。金牛座是是25万左右的B级轿车,相对竞品车型的车长和空间更大,动力更足。福克斯Active定位是一款城市跨界SUV,相对两厢版的福克斯有更高的底盘,车身高度和离地间隙都有所提高,提升了车辆通过性,相对竞品车型,福克斯Active更省油,轴距更长。 CS75 PLUS令人期待,Escape、林肯国产化提振预期 长安CS75plus开启预售,这是一款定价在12.79~15.79万元的A级SUV,定价位于主流价格SUV市场,主要特点是有优秀的高级辅助驾驶功能,较好的动力系统,颜值、价格、空间均不落下风。四季度,福特将会推出翼虎的换代车型Escape,长安林肯第一款国产车型海盗船将会推出。根据福特中国2.0计划的规划,未来三年福特或将会在中国推出30款新车。2020-21年,林肯每年或将国产化一款车型。我们认为随着长安福特新车型推出和林肯国产化的进行,福特产能利用率有望提升,销量有望改善。若福特销量改善持续,公司全年扭亏希望增大,未来利润弹性较大。 未来业绩改善可期,维持“买入”评级 长安福特提升研发和降本能力,可提升福特产品力,降本有望缓解利润压力;长安自主平台化、电动化、智能化战略稳步推进;随福特新车型推出以及林肯国产化,公司月销量持续环比改善。我们预计公司19-21年实现净利润9.68、27.54、38.46亿元,对应EPS0.20、0.57、0.80元。公司盈利波动性比较大,采用PB估值法进行估值,可比公司19年平均估值为1.71倍,我们认为公司19年PB有望修复至1~1.1倍,预计19年BPS为9.81元,调整目标价至9.81~10.79元,维持“买入”评级。 风险提示:汽车市场景气度不及预期、公司长安自主品牌销量不及预期、公司长安福特品牌销量不及预期、公司长安马自达品牌销量不及预期。

高田整合顺利推进,中报扣非业绩实现增长 8月20日,公司披露2019年中报,2019H1公司实现营收308.27亿,同比+36.2%;归母净利5.14亿,同比-37.41%,扣非后归母净利5.72亿,同比+25.51%。二季度实现营收153.96亿,同比-1.61%;归母净利2.36亿,扣非归母净利2.82亿。自公司2018年4月完成对高田公司优质资产收购以来,整合事项顺利推进,均胜安全产能逐步释放,营收及扣非净利稳步增长符合我们预期。我们看好公司进一步完成均胜安全全球资产整合后,实现整体毛利率和市场份额双提升,我们预计公司2019-21年EPS分别约为1.01/1.17/1.34元,维持“买入”评级。 均胜安全全球整合顺利推进,毛利率稳步回升 2019年H1,公司均胜安全业务实现营收238.56亿,同比+ 50.11%,毛利率提升3.31pct。2018年同期,均胜安全业务毛利率为13.37%,相比2017H1下降4.1pct。受2018年4月开始的高田业务整合影响,2018年年中为均胜安全业务三年来毛利率来的低点,随着整合不断推进,成本控制提升,规模效应逐步显现,该业务2018年和2019H1毛利率分别为15.7%和16.68%,提升显著。根据公告,均胜安全全球整合业务正持续推进,全球经营场所由交割日的105个降低到86个,目前中国区和亚太区的大部分重组计划已完成,美洲区和EMEA区的重组计划实施中。 汽车电子业务订单提速,持续开拓高端客户 2019H1,公司汽车电子业务实现营收48.63亿,同比+2.36%;新获订单超173亿元(全生命周期),其中电子座舱和智能车联业务订单42亿元。公司汽车电子业务包括智能座舱、智能车联和新能源电池管理系统及其相关的智能充电、配电和放电等子系统,重要客户包括大众、奥迪、宝马、奔驰和吉利等全球知名整车厂商。截止2019H1,公司新能源电池管理及充电配放电业务单元订单约131亿,新获包括保时捷电动超跑Taycan、大众MQB和MEB平台、奔驰新一代电动化平台、日产、福特和上汽通用五菱等客户订单。我们认为公司汽车电子业务订单饱满,业绩增长可期。 深入布局汽车安全及汽车电子领域,维持“买入”评级 公司近年来通过并购,成功扩张汽车安全和汽车电子领域的业务布局,我们认为公司将持续受益于汽车电动化和智能化的趋势。随着均胜安全全球业务整合的进一步推进,我们认为公司的营收规模和盈利能力有望继续提升。考虑高田整合顺利推进,盈利能力回升,我们预计公司2019-21年将分别实现净利约为13.07/15.25/17.36亿元(2019上调约8%),对应EPS分别约为1.01/1.17/1.34元,同行业可比公司19年平均估值约19X PE,考虑到公司业务尚在整合期,给予公司19年17~18XPE估值,目标价区间调整为17.17~18.18元,维持“买入”评级。 风险提示:乘用车市场增长不及预期,资产整合速度不及预期,智能驾驶推广不及预期。

客户产量下滑,折旧费用增加,业绩符合预期 8月21日,公司发布中报,上半年公司实现收入24.38亿元,同比-20.7%,归母净利润2.11亿,同比-51.76%;Q2公司实现收入11.93亿元,同比-24.4%,归母净利润0.97亿,同比-59.07%,扣非后归母0.91亿元,同比-55%。我们认为公司业绩下滑的主要原因是下游客户销量下滑、折旧费用增加以及降价压力加大。公司是国内NVH行业龙头,有望充分受益电动化潮流。公司电子真空泵已经开发至第三代,国产替代空间大。虽短期受困于客户销量下滑,但我们依旧看好公司长期发展。预计公司19-21年有望实现EPS0.49、0.55、0.61元,维持“买入”评级。 折旧增加,需求不振,毛利率下滑,管理费用提升 Q2,公司毛利率25.8%,同比-1.2pct,底盘业务和智能刹车系统业务毛利率下滑较多;销售费用率4.9%,同比+0.6pct;管理费用率11.2%,同比+3.5pct,主要是厂房折旧费用增加,18年Q4公司在建工程转固7.4亿元;产生研发费用0.79亿元,公司持续在轻量化底盘等新兴领域投入研发;实现财务费用-4.93亿,主要原因是公司存款利息增加。经营性现金净流入4.73亿元,同比+144%,主因应付票据到期支付较少,同时税金支付减少。主要客户产量大幅下滑,折旧费用上升,全年业绩承压上半年,公司主要客户吉利、上汽通用、上汽自主、长安福特产量分别同比-15%、-14%、-23%、-70%,下游客户产量大幅下滑导致公司产能利用率不足,同时收入出现大幅下滑。由于主机厂销量不景气,控制成本压力加大,公司降价压力较大,导致收入和毛利率下滑。我们预计若下半年主要客户销量环比改善,公司业绩有望好于上半年。公司锻铝控制臂等轻量化底盘产品已经供应吉利、比亚迪、特斯拉等客户。展望明年,公司业绩有望受益于特斯拉国产化、行业销量改善等因素持续改善。 把握轻量化发展浪潮,维持“买入”评级 我们认为公司是国内NVH行业龙头,跟随优质客户稳健成长;积极布局轻量化底盘业务,已经供货特斯拉、比亚迪等,有望充分受益电动化;公司开发电子真空泵产品国产替代进行中。考虑到19年客户销量下滑较多,下半年业绩改善空间或有限,我们预计公司19-21年归母净利润为5.22、5.82、6.47亿元(下调10.2%、8.8%、9%),对应EPS为0.49、0.55、0.61元,可比公司19年平均估值17倍PE,考虑到公司短期业绩受困于客户销量下滑,但未来前景广阔,给予公司19年23~24倍PE估值,调整目标价至11.27~11.76元,维持“买入”评级。 风险提示:新兴业务研发不达预期,海外业务受中美贸易摩擦影响,行业景气度下降。

批发销量跌幅收窄,销量改善可期 根据公司公告,长安汽车7月实现批发销量12万台,同比-7.1%,产量12.8万台,同比+0.96%。其中长安自主批发销量约7.26万台,同比-6%;长安福特批发销量1.8万台,同比-24.5%;长安马自达批发销量1.16万台,同比+18.2%。我们认为长安批发销量跌幅收窄(6月批发销量同比-25%),主要是6月底国五去库存较成功,经销商补充了国六库存。随着金九银十来临,福特新车型推出以及林肯国产化实施,公司销量有望逐步改善,预计19-21年EPS为0.20、0.57、0.80元,维持“买入”评级。 批发销量跌幅收窄,福特批发销量环比改善 公司7月实现批发销量12万台,同比-7.1%,累计销售94万台,同比-29%。 其中长安自主批发销量约7.26万台,同比-6%,累计销售62万台,同比-21%;长安福特批发销量1.8万台,同比-24.5%,环比+12%,累计销量9.3万台,同比-63%,销量环比改善主要是六月底终端库存较低,经销商补充国六库存所致;长安马自达批发销量1.16万台,同比+18.2%,7月昂克赛拉换代后销量改善明显,累计销量7.3万台,同比-27.3%。7月长安福特产量2.1万台,高于销量1.8万台,我们认为可能是因为8月高温假排产较少,厂商提前备货。 下半年福特推出3款新车,林肯年底国产化值得期待 长安终端零售销量比较低迷,经销商库存有所增加。我们认为主要原因是6月国五去库存透支了部分需求,7、8月份是传统销售淡季等。下半年长安福特将会推出福克斯cross版本、金牛座改款、Escape等三款新车型,有望改善销量。年底,林肯第一款国产车型海盗船将会推出。根据福特中国2.0计划的规划,未来三年福特或将会在中国推出多款新车。2020-21年,林肯每年或将国产化一款车型。我们认为随着长安福特新车型推出和林肯国产化的进行,福特产能利用率有望提升,销量有望改善。若福特销量改善持续,公司全年扭亏希望增大,未来利润弹性较大。 未来业绩改善可期,维持“买入”评级 长安福特提升研发和降本能力,使福特更中国化,长期来看可提升福特产品力,短期看长安福特降本有望缓解利润压力;长安自主平台化、电动化、智能化战略稳步推进;随福特新车型推出以及林肯国产化,公司月销量持续环比改善。我们预计公司19-21年实现净利润9.72、27.61、38.50亿元,对应EPS0.20、0.57、0.80元。公司盈利波动性比较大,采用PB估值法进行估值,可比公司19年PB为1.67倍,若公司未来销量出现拐点,我们认为公司19年PB有望修复至0.9~1倍,预计19年BPS为9.81元,调整目标价至8.83~9.81元,维持“买入”评级。 风险提示:汽车市场景气度不及预期、公司长安自主品牌销量不及预期、公司长安福特品牌销量不及预期、公司长安马自达品牌销量不及预期。

批发销量跌幅收窄,复苏在望 根据公司公告,2019年7月公司完成批发销量44万台,同比-9.3%,批发销量跌幅收窄(6月份批发销量跌幅为16%)。其中上汽大众批发销量同比下滑-4.6%,上汽通用批发销量同比-18%,上汽乘用车批发销量同比+8.1%,上汽通用五菱批发销量同比-16.7%。我们认为上汽批发销量收窄的主要原因是6月国五去库存后经销商库存较低需要进货补充国六库存;去年同期基数较低(批发增速为0%);6月因为国五去库存批发基数较低。我们认为汽车需求已逐步见底,下半年销量有望改善,预计上汽集团19-21年EPS2.57、2.79、3.00元,维持“买入”评级。 上汽大众、通用五菱跌幅收窄,自主增速转正,通用仍较低迷 7月,上汽大众批发销量14.5万台,同比-4.6%,主力车型朗逸、桑塔纳销量正增长,途观仍然下滑,新车型T-cross销量5800台,途岳销量1万台,爬坡情况较好;上汽通用批发销量11万台,同比-17.6%,主要原因是淡季排产减少,减少库存,英朗、凯迪拉克、GL8微增长,昂科威、君越表现仍低迷;上汽自主批发销量5.2万台,同比+8%,主力车型RX5销量仍较低迷,新车型MGHS、i5销量较好,RX5MAX值得期待;上汽通用五菱批发销量10.9万台,同比-16.7%,跌幅收窄。我们认为大众和自主销量已逐步企稳,通用销量改善在于下半年推出的新车型能否走量。 下半年上汽通用进入新车型周期,销量或有望改善 根据公司公告,2019H1,上汽集团批发销量同比-16.5%,其中上汽大众批发销量同比-10%,上汽通用批发销量同比-13%,上汽自主批发销量同比-13%,上汽通用五菱批发销量同比-30%。我们认为由于汽车需求下滑,上半年上汽新车型推出较少,豪华车价格下探挤压合资品牌市场等原因,上汽集团整体批发销量略弱于行业销量增速。展望下半年,上汽通用有雪佛兰创酷、昂科拉GX、凯迪拉克XT6等7款左右新车推出,有望缓解销量压力。我们维持全年上汽集团批发销量同比-6%~-7%的判断。 行业复苏渐临,未来催化剂多,维持“买入”评级 我们认为7~8月份是传统销售淡季,6月透支了部分需求,但随着“金九银十”来临,经销商在八月末有补库存需求,9月销量有望改善。若行业需求好转,公司估值有望提升。此外上汽奥迪和大众MEB工厂或将于2020年10月投产,未来发展令人期待。下半年是上汽通用新车型周期,销量有望逐步改善。我们预计公司19-21年实现归母净利润300、325、350.5亿元,对应EPS2.57、2.79、3.00,维持公司2019年11~12倍PE估值,维持目标价28.27~30.84元。 风险提示:汽车需求不达预期,新车型销量不达预期,中美贸易摩擦加剧。

通用中国合营公司Q2净利润同比-58%,低于预期 根据通用汽车8月1日公告,2019年Q2通用中国合营企业实现收入90亿美元,同比-28.6%,净利润5亿美元,同比-58%。通用中国区合营公司包含上汽通用、上汽通用五菱等公司。我们认为通用中国区的表现低于市场预期,主要原因是二季度国五去库存通用加大了终端销售折扣力度,同时批发销量下滑,对利润造成较大冲击。此外,通用在半年报中预计通用中国区下半年利润与上半年持平。受上汽通用盈利下滑影响,上汽集团中报业绩或承压,预计上汽集团19-21年EPS2.57、2.79、3.00元,维持“买入”评级。 Q2国五去库存折扣力度加大,公司或采用降本等方法缓解利润冲击 我们认为由于国五去库存的原因,Q2上汽通用和上汽自主都存在较大幅度终端折扣,批发销量下滑加上终端折扣加大,导致通用中国的利润下滑。但是我们认为公司或采用降本控费的方法缓解销量下滑和折扣加大对利润的冲击。上汽有审慎的财务处理,具体体现在研发费用资本较低等方面,同时上汽集团作为较强势的主机厂,可以通过降低采购成本、销售费用、管理费用等方法缓解销量下滑和折扣加大对利润带来的压力。考虑到Q2终端折扣压力较大,我们预计公司Q2实现归母净利润约65亿(此前预计70亿),同比-30%左右,上半年归母净利润约同比-22.4%。 下半年上汽通用进入新车型周期,销量或有望改善 根据公司公告,2019H1,上汽集团批发销量同比-16.5%,其中上汽大众批发销量同比-10%,上汽通用批发销量同比-13%,上汽自主批发销量同比-13%,上汽通用五菱批发销量同比-30%。我们认为由于汽车需求下滑,上半年上汽新车型推出较少,豪华车价格下探挤压合资品牌市场等原因,上汽集团整体批发销量略弱于行业销量增速。展望下半年,上汽通用有雪佛兰创酷、昂科拉GX、凯迪拉克XT6等7款左右新车推出,有望缓解销量压力。考虑到上半年批发销量下滑超预期,我们预计全年上汽集团批发销量或同比-6%~-7%。 行业复苏渐临,未来催化剂多,维持“买入”评级 我们认为7~8月份是传统销售淡季,6月透支了部分需求,所以7、8月零售销量情况可能低迷。但随着“金九银十”来临,经销商在八月末有补库存需求,9月销量有望改善。若行业需求好转,公司估值有望提升。此外上汽奥迪和大众MEB工厂或将于2020年10月投产,未来发展令人期待。考虑到通用中国区业绩下滑超预期,我们预计公司19-21年实现归母净利润300、325、350.5亿元(下调2.9%、1.65%、0.62%),对应EPS2.57、2.79、3.00,可比公司19年估值11.5倍,给予公司2019年11~12倍PE估值,调整目标价至28.27~30.84元。 风险提示:汽车需求不达预期,新车型销量不达预期。

大众中国H1营业利润-9%,多举措缓解销量下滑对利润冲击 根据公司7月26日公告,2019年H1大众集团实现净利润71.68亿欧元,同比+8.4%,大众全球上半年批发销量534万台,同比-4.2%。上半年大众在中国区的营业利润21亿欧元,同比-9%,主要原因是中国区批发销量下滑。根据中汽协数据,2019年H1大众在中国区的销量为179万台,同比-10.6%,其中上汽大众批发销量92万台,同比-10%,一汽大众批发销量87万台,同比-11%。我们认为大众中国区的利润表现略超此前预期,可能通过降低成本、严控费用等措施缓解了销量下滑对利润的冲击。预计公司19-21年EPS2.64、2.83、3.02元,维持“买入”评级。 财务处理审慎,降本空间大,或缓冲销量下滑对利润冲击 我们认为由于国五去库存的原因,Q2车企都加大了折扣力度。上汽通用和上汽自主都存在较大幅度终端折扣,批发销量下滑加上终端折扣加大,市场一致认为上汽集团Q2盈利情况有一定压力。我们认为上汽有审慎的财务处理,具体体现为质保金费用计提比例较高、研发费用资本化比例远低于同行业。同时上汽集团作为较强势的主机厂,可以通过降低采购成本、销售费用、管理费用等方法缓解销量下滑和折扣加大对利润带来的压力。考虑到Q2终端折扣压力较大,我们预计公司Q2实现归母净利润约70亿,同比-25%左右,上半年归母净利润约同比-20%。 下半年上汽通用多款新车推出,销量有望改善 根据公司公告,2019H1,上汽集团批发销量同比-16.5%,其中上汽大众批发销量同比-10%,上汽通用批发销量同比-13%,上汽自主批发销量同比-13%,上汽通用五菱批发销量同比-30%。我们认为由于汽车需求下滑,上半年上汽新车型推出较少,豪华车价格下探挤压合资品牌市场等原因,上汽集团整体批发销量略弱于行业销量增速。展望下半年,上汽通用有雪佛兰创酷、昂科拉GX、凯迪拉克XT6等7款左右新车推出,有望缓解销量压力。考虑到上半年批发销量下滑超预期,我们预计全年上汽集团批发销量或同比-6%~-7%。 行业复苏渐临,未来催化剂多,维持“买入”评级 我们认为7~8月份是传统销售淡季,6月透支了部分需求,所以7、8月零售销量情况可能低迷。但随着“金九银十”来临,经销商在八月末有补库存需求,9月销量有望改善。若行业需求好转,公司估值有望提升。此外上汽奥迪和大众MEB工厂或将于2020年10月投产,上汽大众发力新能源,布局豪华车,未来发展令人期待。考虑到上半年批发销量下滑超预期,我们预计公司19-21年实现归母净利润309、331、353亿元(下调15.3%、14.1%、14.1%),对应EPS2.64、2.83、3.02,可比公司2019年估值12倍,给予公司2019年11~12倍PE估值,调整目标价至29.04~31.68元。 风险提示:汽车需求不达预期,新车型销量不达预期。

日系合资持续增长,自主品牌累计销量下滑 根据公司 6月产销公告,2019年 1-6月公司累计实现汽车销量 99.96万辆,同比-1.69%;其中广汽本田累计销量 39.45万辆,同比+16.41%;广汽丰田累计销量 31.12万辆,同比+21.86%;自主品牌累计销量 18.69万辆,同比-30.30%。根据乘联会数据,1-6月广义乘用车累计批发销量同比-14%。 我们认为公司日系合资丰田本田销量超行业增速的表现,显示了强劲的产品竞争力,自主品牌销量增速低于行业,或拖累公司业绩表现。展望 2019年,我们认为公司将继续受益于日系合资车型的强劲销量表现,预计公司2019-21年 EPS 分别为 0.97/1.07/1.22元,维持“增持”评级。 自主 6月销量增速转正, Aion S 产能加速爬坡 据乘联会数据, 2019年 6月, 自主传祺品牌实现销量 4.4万辆, 同比+18.92%,其中主力车型 GS4实现销量约 1.78万辆, 同比+24.8%,我们认为国五清库,优惠力度加大是销量增长的主要因素。新能源 Aion S 车型销量达 2016辆, 环比+95%。 根据广汽新能源官方信息, 截至 7月 8日,Aion S 订单已超 5万台,公司规划 7/8月将分别交付 3000和 5000辆, 产能正加速爬坡。 Aion S 补贴后价格 13.98万元起, 拥有 510km 综合续航里程, Adigo 自动驾驶系统和 AI 数字座舱,我们认为与同价格区间的国产及合资电动相比, Aion S 具备显著竞争力。 合资广丰广本延续增长,广菲克和广三菱表现较弱 2019年 6月,广丰实现销量 5.55万辆,同比+8.82%,其中凯美瑞销量1.55万辆, 雷凌 1.39万辆, 新汉兰达 0.86万辆;广本销量 7.13万辆, 同比+8.63%,其中飞度销量 1.56万辆, 凌派 1.27万辆, 雅阁 1.95万辆; 广菲克实现销量 5177辆, 同比-54.47%, 1-6月累计销量 3.58万辆, 同比-48.99%; 广三菱实现销量 1.1万辆, 同比-8.59%, 1-6月累计销量 6.3万辆, 同比-16.06%。我们认为,随着广汽丰田和广汽本田后续对标 RAV4和 C-RV 姐妹车型的导入,我们预计广丰和广本的销量将延续良好增长势头;广菲克和广三菱受车型竞争力下滑影响,预计短期销量难有明显改善。 受益日系合资车企销量强劲表现,维持“增持”评级 据中汽协数据,日系车占国内乘用车销量的比例, 2019年 1-6月累计为21.5%,同比+3.7pct,日系车型市场份额提升显著。考虑乘用车市场竞争日趋激烈,公司自主品牌面临较大增长压力,我们下调公司盈利预测,预计公司 2019-21年归母净利分别为 99.12/109.82/124.55亿元(分别下调15.74%/13.75%/11.93%),对应 EPS 分别为 0.97/1.07/1.22元。同行业可比公司 2019年平均 PE 估值约 18.8X,考虑公司自主品牌销量增速放缓,给予公司 2019年 14-15X PE 估值,目标价调整为 13.58-14.55元,维持“增持”评级。 风险提示:乘用车市场销量不及预期;公司新品投放进度及销量不及预期; 公司新能源业务发展不及预期;产能扩张进度不及预期。

公司2019年6月销量逆势增长,维持“增持”评级 7月10日,公司发布2019年6月产销数据,6月公司实现批发销量约6.33万辆,同比+1.79%;上半年累计批发销量约49.35万辆,同比+4.67%。据乘联会数据,2019年6月国内广义乘用车批发销量同比-8.4%,上半年累计批发销量同比-14%。公司在市场整体下滑情况下,销量表现远超行业。我们认为得益于哈弗F系列和欧拉系列车型带来的增量贡献,公司2019年销量表现有望继续超越行业,实现营收和市场份额的提升,我们预计公司2019-21年EPS分别为0.49/0.60/0.77元,维持“增持”评级! 哈弗F系列和欧拉系列贡献主要增量,WEY系列车型销量下滑较大 哈弗F系列和欧拉系列车型成公司销量增长主力。2019年6月,哈弗系列车型实现销量4.5万辆,同比+7.44%;其中H6和F7销量分别约为2.71和1.01万辆;欧拉系列R1和iQ分别实现销量3198和564辆;WEY系列车型共销售6755辆,同比-35.55%,下滑较大。根据公司交流,公司2019将推出WEYVV7GT,哈弗轿跑SUVF7x和欧拉R2等新车型,同时基于现有车型改款和升级将有10余款,我们认为,随着2018年上市的哈弗F系列车型继续爬坡以及新车型上市,公司2019年销量表现有望继续超越行业,实现市场份额提升。 国内实现八大基地布局蓝图,俄罗斯工厂投产发力海外市场 根据公司官网介绍,2月20日长城控股集团与江苏省泰州市签署合作协议,长城汽车国内第八个整车项目落地泰州,项目先期计划投资80亿元,将建设汽车整车、内外饰及底盘制造等项目。公司国内现有保定、徐水、天津三大基地,永川基地将于2019年底建成投产,另外还规划有张家港、日照和平湖等基地,未来公司国内将形成八大整车生产基地,覆盖SUV、皮卡和新能源等多种产品。6月5日,公司规划年产15万辆的俄罗斯图拉工厂正式竣工投产,标志公司全球化战略进入全新阶段。我们认为,在国内行业销量下滑的背景下,公司产能持续扩张,彰显公司长远发展的信心。 行业竞争加剧,全年业绩增长或有压力 据搜狐汽车报道,6-7月哈弗品牌将新开业100余家门店,我们认为公司销售渠道逆势扩张,显示了公司哈弗品牌的竞争实力和未来增长潜力。2019H1国内乘用车累计批发-14%,我们认为在行业销量下滑背景下,激烈竞争的态势将延续,公司整体盈利能力将承压,预计公司2019-21年归母净利分别约44.88/55.08/69.99亿元(下调25.52%/25.62%/18.87%),对应EPS分别为0.49/0.60/0.77元,同行业可比公司2019年平均估值约为17.5XPE,公司是SUV龙头,2019H1销量增速远超行业,给予公司2019年20-22XPE估值,目标价区间9.8~10.78元,维持“增持”评级。 风险提示:SUV市场竞争加剧,公司新车型推出进度低于预期,汽车行业发展低于预期。