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紫金矿业 有色金属行业 2021-04-13 10.17 16.07 56.02% 12.50 22.91%
12.50 22.91%
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Porgera项目峰回路转,今年有望恢复运营。2021年4月9日,BNL与巴新政府就波格拉金矿未来的所有权和运营权签署了具有约束力的框架协议。Porgera金矿将由巴新各方和BNL组建的新合资公司持有,其中巴新各方合计持有51%权益,BNL持有49%权益,BNL将继续成为波格拉金矿的运营商。新协议框架下,紫金矿业对Porgera金矿的权益将由之前的47.5%下降至24.5%,经济收益分成比例降至23.5%。此前,因巴新政府拒绝批准BNL波格拉金矿特别采矿租约的延期申请,自2020年4月份以来波格拉金矿处于停产维护状态,目前各方正依据新的框架协议推进谈判进程,波格拉金矿有望于今年恢复运营。 Porgera金矿为全球大型优质黄金矿产,目前处于维护状态。Porgera金矿属于浅成热液型高品位金矿,截至2020年底,该矿保有黄金总资源量307.76吨,金品位为4.09g/t,正常运行期间,Porgera金矿黄金年产量约为17~18吨,属于大型优质黄金矿产。2020年Porgera(47.5%权益)黄金产量2.67吨,录得1800万美元的亏损,主要是由于该矿于2020年4月25日被投入维护和保养,产量下降且发生维护成本以及部分资产持续折旧所致。 否极泰来,股权变更后的Porgera金矿对紫金的估值和盈利皆有正向的边际贡献。2015年紫金矿业子公司金山香港以现金出资2.98亿美元(合人民币约18.2亿元)收购了巴里克澳大利亚持有的目标公司50%股权,从而获得了波格拉金矿47.5%的股份。股权变化前Porgera金矿对紫金矿业而言是较为重要的黄金资产。从储量来看,截至2020年底,该矿保有黄金总资源量307.76吨,金品位为4.09g/t。若按照之前47.5%归属于紫金的权益来看,该矿权益资源量约146.2吨,占2020年矿业黄金总资源量的6%。从产量来看,2019年归属于紫金的权益产金量约8.8吨,占紫金黄金总产量的21.6%。从净资产来看,归属于紫金的权益净资产约19亿元,占紫金总净资产的3.7%。根据我们观察,Porgera矿权变化对紫金矿业负面影响已基本消纳,正常运营后对公司的边际贡献值得期待。一是紫金对Porgera的投资已收回成本。2015年9月1日至12月31日实现归属紫金的权益净利润约1.8亿元,2016~2019年分别实现归属于紫金的净利润约4.97亿元、2.94亿元、2.42亿元、5.27亿元,收购后净利润合计约17.4亿元,相比于18亿的收购成本,紫金这笔投资基本已经收回成本。二是2020年4月矿权续约失败事件发酵后,市场对波格拉金矿的价值损失已经充分定价。2020年4月27日,紫金矿业市值由事件前的1073亿跌至974亿,市值损失约99亿;据我们测算从NPV角度为资产定价,预计波格拉金矿归属于紫金的净现值约为76.7亿元。 股权变更后Porgera金矿的重要性下降,但仍具潜力。从产量来看,若按照新的股权来看,未来Porgera金矿归属紫金的权益产量或下降至4吨左右(简化考虑新的经济收益分成),降幅或达50%以上。预计2021年~2022年Porgera金矿产量在紫金矿业黄金总产量的占比为6.7%、5.4%,对比2019年的21.6%总产量占比来看,有明显下降。从资源量来看,在新协议框架下,Porgera金矿归属于紫金矿业的权益资源量约75吨,预计占2020年紫金矿业黄金总权益资源量的3%左右,对比2019年的6%来看,下降约50%。从利润贡献来看,按照Porgera金矿2019年总生产成本1116美元/盎司的假设及黄金现价1744美元/盎司的假设下,预计4吨黄金将为紫金矿业带来约3.7亿元的利润,在紫金矿业的利润占比下降。若Porgera未来能持续稳定运营,对紫金矿业估值及盈利均有明显的正向贡献。 Porgera金矿仍交BNL运营,体现了紫金矿业出色的海外抗风险能力。波格拉事件具有一定的特殊性和偶发性,一方面之前政府股比仅为5%,的确不高;另一方面波格拉金矿主导方为欧美公司,近年欧美公司与部分欠发达矿业国家的纠纷屡屡发生,文化、利益冲突不断。在巴新政府的压力下,BNL的股权从95%降到49%,也是失去控股权中能够获得最大利益的股权比例。在未来国际矿业开发主要地点为巴新这类欠发达国家的背景下,我们认为公司主要有以下三点能力可以有效对抗海外开发风险,一是强大的产业能力可以有效保障项目的运营;二是积极推进ESG,与当地社区共同发展可以争取当地民众更多的支持;三是矿产资源国别分布广泛且较多的优质项目如卡莫阿铜矿、佩吉铜金矿等项目分布在刚果金、塞尔维亚等与中国关系友好,项目及治理风险相对可控的国家;帕丁顿金矿、奥罗拉金矿分布在澳大利亚、圭亚那等矿业政策成熟稳定,开发风险小的国家。此次事件的应对将为紫金的国际化发展进程积累宝贵经验。 公司仍具备较强的黄金资产挖潜能力,结合高盈利项目渐次投产,有望迎来加速成长期。对于紫金矿业而言,其未来核心增量资产来自于卡库拉铜矿采选项目、塞尔维亚紫金铜业、佩吉铜金矿铜金矿项目、巨龙铜矿、陇南紫金、武里蒂卡等项目。随着未来公司多项大规模、低成本矿山密集投产爬坡,公司业绩释放步入佳境,公司成长逻辑不变,继续看好公司价值重估。我们预计2021-2023年公司矿产铜、金权益产量CAGR分别为29.5%、22.7%,据我们测算2022年后公司自由现金流或将维持在200亿水平左右,为公司长远发展积蓄力量。 维持“买入-A”投资评级,维持6个月目标价至16.27元。随着2021年众多铜金矿项目投产和矿产铅锌产量的恢复,以及全球通胀交易中金属价格中枢的抬升,公司有望迎来业绩加速释放期;再考虑到公司发布未来五年规划和十年目标,系统性提升了公司未来较长时期内的产量增速预期,公司估值水平有望进一步提升。我们预计2021-2023年公司矿产铜、金权益产量CAGR分别为29.5%、22.7%,公司归母净利分别为123、187、207亿元,预计2021-2023年公司归母净利润CAGR达到29.8%,维持6个月目标价至16.27元,对应2021~2023年PE分别为33.54x、22.08x、19.89x。 风险提示:1)铜、金、锌等主要产品价格低于预期;2)主要项目进度不及预期;3)成本、费用上升超预期。
神火股份 能源行业 2021-04-09 10.20 14.86 60.48% 13.97 35.63%
13.84 35.69%
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公司2020年经营性净现金流同比增长1670.29%。据公司年报,2020年公司营业收入188.09亿元,同比增长7.25%,公司实现归母净利润3.58亿元,同比减少73.26%,扣非归母净利润0.87亿元,同比增长105.33%,经营活动产生的现金流量净额17.22亿元,同比增长1670.29%。公司2020年归母净利润大幅下滑的主要原因一是2019年基数高,2019年公司确认了山西省左权县高家庄煤矿探矿权转让收益32.55亿元和河南神火光明房地产开发有限公司股权转让收益4.35亿元;二是资产减值准备金额占比较大,包括存货、固定资产、无形资产等计提减值合计达到6.88亿元。扣非净利润和经营性净现金流大幅增长的原因是因为铝价上涨,电解铝盈利能力增强。 220020年公司经营性净现金流大幅增长主要来自于电解铝盈利能力提升和降本增效。一是铝板利营业利润同比提升2252.36%。据公告,公司2020年原铝产量102.28万吨,同比增长15.32%;长江铝锭价格14197元/吨,同比提升1.6%;使铝板块营收增长16.50%,营业利润提升2252.36%;实现毛利润28.61亿元,同比提升114%,占总毛利达到70.75%;毛利率达到23.72%,同比提升10.83pct。二是降本增效成果显著。公司2020年期间费用率为13.2%,同比下降4.7pct,其中销售费用、管理费用和财务费用分别下降32.2%、40.8%和14.6%。 云南神火完成并表,电解铝权益产能增长有望带来业绩提升。据公告,云南神火已于2020年9月30日完成过户,同时神火集团将其全部表决权委托给神火股份行使,交易完成后,神火股份将持有云南神火43.40%股权,并拥有其73.60%表决权,成为云南神火控股股东,并纳入上市公司合并报表范围。据公告,云南神火设计产能合计90万吨,目前已投产75万吨,剩余15万吨将于2021年二季度投产完毕,2021年计划生产160.5万吨原铝,同比提升56.92%,有望成为公司主要盈利来源。 电解铝迎来高吨铝利润新时代,成本端持续承压利好公司综合毛利率不断改善。 一是全球范围新冠疫苗接种和美国财政刺激驱动需求复苏;二是供给端长期看受供给侧改革红线压制和碳中和政策贯彻影响,而成本端氧化铝价格仍受到产能持续过剩影响持续压制,吨铝高利润维持有望驱动公司综合毛利率不断改善。 给予“买入--AA”投资评级,66个月目标价为515元。考虑公司未来增资控股带来产能增长叠加当前电解铝吨铝利润有望延续,假设电解铝价格在2021-2023年均价分别为1.6万元、1.7万元、1.7万元,我们预计公司归母净利润分别为30.2亿元、38.4亿元、39.2亿元,对应PE分别为7.6x、6.0x、5.9x,给予“买入-A”的投资评级,6个月目标价为15元,对应2021年和2022年分别为11x和9x的动态市盈率。 风险提示:1)电解铝需求不及预期导致价格大幅下行;2)云南神火投产进度不及预期;3)煤矿出现安全风险事件;4)公司大幅计提减值。
赣锋锂业 有色金属行业 2021-04-08 99.99 139.75 -- 111.80 11.81%
138.60 38.61%
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公司发布股票期权激励计划。2021年4月5日,公司发布2021年股票期权激励计划,公司拟对407名董事、高管、核心管理人员和核心技术人员授予1579.40万份股票期权,约占公告时公司股本总额的1.16%,计划授予股票期权的行权价格为96.28元/股,高于公司2021年4月2日收盘价95.23元/股。 股权激励绑定公司核心团队,较高的增长目标彰显发展雄心。一是股权激励覆盖范围广泛,有利于将公司股东和核心团队的利益结合在一起,充分调动核心员工积极性,提高经营效率,助力公司长远发展;二是行权条件增长要求较高,彰显公司发展雄心。本次股权激励行权条件是以2020年扣非后归母净利润为基数,公司2021-2024年扣非后归母净利润增长率分别不低于380%、520%、620%、730%,对应剔除期权摊销费用后的扣非后归母净利润分别为19.3、24.9、28.9、33.4亿元,同比增长380%、29%、16%、16%,对应2020-2024年扣非后归母净利润CAGR为70%,这意味着以当前市值,对应2021-2024年PE分别为67x、52x、45x、39x。 锂盐环节,公司将进入新增产能投产密集期,量价齐升空间可期。当前赣锋具备4.05万吨/年的碳酸锂产能、3.1万吨/年的氢氧化锂产能。根据公告,公司未来产能增量一是来自马洪三期5万吨氢氧化锂项目,公司指引马洪三期将于2021年逐步进行产能爬坡并达产,届时公司氢氧化锂产能将达到8.1万吨/年;二是C-O盐湖4万吨/年电池级碳酸锂项目2022年上半年有望试车投产,力争在一年磨合后达产;三是旗下Sonora黏土矿一期产能投产后有望新增氢氧化锂产能2万吨/年,若后续技术成熟进一步扩产空间广阔。未来公司冶炼产能有望持续扩张,叠加锂盐价格中枢提升,量价齐升空间可期。 锂资源环节,持续提升资源保障程度,在锂价上涨过程中分享上游盈利弹性。目前公司已形成包括澳洲锂矿、国内及海外盐湖、黏土提锂的上游资源体系。一是锂辉石供应体系完善。根据公告,目前公司已经形成了以MtMarion矿山包销产能(年产能45万吨)为主,Pilbara(每年不超过16万吨)及Altura(一期每年至少7万吨)长单为辅的锂辉石供应体系,足以覆盖当前锂盐产能。二是盐湖资源版图持续扩张。 2021年3月8日,公司发布公告收购伊犁鸿大100%财产份额,间接持有青海一里坪盐湖49%的股权,青海一里坪盐湖锂资源量155万吨LCE,本次收购将使赣锋获得国内盐湖的关键资源保障。更加值得期待的是,公司于2020年控股阿根廷C-O盐湖,其储量及现金成本水平仅次于Atacama盐湖,投产后将成为赣锋新的增长点。三是前瞻性布局黏土提锂产能。2020年10月赣锋发布公告认购Sonora黏土项目股权,增资后将持有Sonora不超过50%的股份,根据可研报告,Sonora黏土提锂项目总资源量约880万吨LCE,且碳酸锂单吨现金成本仅3418美元/吨,兼具矿石提锂的灵活性及盐湖提锂的低成本优势,有望成为赣锋最具潜力的资源布局。 锂电池环节,电池业务延续高增,未来发展有望加速。公司以赣锋锂电为锂电池业务平台,已经形成了包括消费电池、动力电池、储能电池、固态电池的全面锂电业务布局。受益于东莞赣锋3000万只/年聚合物锂电池及赣锋电子30万只/日TWS电池产销顺利,2020年公司锂电池业务高速增长,实现营业收入12.68亿元,同比增长110%,毛利润1.95亿元,同比增长134%。根据公告,公司未来计划将磷酸铁锂电池产能由1Gwh/年扩产至3Gwh/年,并加快推进固态电池项目商业化,电池业务发展有望迎来加速发展期。 维持“买入-A”投资评级,6个月目标价为140元。本轮锂价从底部至今经历大幅反转,下游新能源汽车产业基础正在扎实提升,锂盐涨价行情仍行在途中,我们假设2021-2023年电池级碳酸锂价格中枢为9万元/吨,电池级氢氧化锂价格中枢为8.3万元/吨,预计2021-2023年公司归母净利润分别为20.0亿元、32.7亿元、43.0亿元,对应当前PE分别为64.7倍、39.5倍、30.1倍。考虑公司将通过其上游资源版图分享原材料涨价红利,在锂价进入上行周期叠加新产能放量驱动下有望实现量价齐升,再加上本次股权激励有望充分调动公司核心团队积极性,且设立的业绩增长目标较高,我们认为,公司估值在前期市场调整后吸引力大幅提升,维持“买入-A”投资评级,6个月目标价140元/股,对应2021年~2023年PE分别为95x、58x、44x。 风险提示:1)全球新能源汽车产销增长低于预期;2)锂新增供给超预期;3)马洪三期放量进度慢于预期。
山东黄金 有色金属行业 2021-04-05 21.67 27.92 45.11% 21.74 0.32%
22.39 3.32%
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2020年公司归母净利同比+75.05%。2020年公司实现营业收入636.64亿元,同比+1.65%;归母净利22.57亿元,同比+75.05%;扣非归母净利23.56亿元,同比+81.70%;基本每股收益0.52元;拟10股派0.5元。其中2020Q4公司实现100亿,实现归母净利4.14亿元,同比+20.9%;扣非归母净利5.17亿元,同比+42.57%。 矿产金产量微减,金价上涨带动公司业绩大幅增长。受新冠疫情影响,公司矿产金产量37.80吨,同比下降2.32吨,降幅5.78%;矿产金销量36.7吨,同比-7.7%;权益矿产金产量34.34吨,同比-5.17%。2020年国内黄金现货均价387.44元/g,同比+24%;金价大幅上行带动公司实现毛利78.5亿,同比+29.8%。国内方面,选矿处理量达到1,743万吨,同比+15.19%,黄金产量30.78吨,同比-1.07%,占公司总产量81.5%。选矿量增加而产量下降主要是国内企业入选原矿品位同比降低,拉低了公司整体品位。其中三山岛金矿、焦家金矿、新城金矿、玲珑金矿等四家矿山为公司境内主力矿山,2020年合计产量占公司矿产金产量约61%。海外方面,拉德罗金矿堆浸处理量达到1,201万吨,同比-11.55%,黄金产量7.02吨,同比-18%,主要受选矿量下降和回收率下滑影响(黄金选冶回收率73.26%,同比下降4.45pct)。成本端,据我们测算2020年公司自产金生产成本约185元/g,同比+7.01%,或与入选品位回落,黄金产量下降有关。业绩减项主要来自,一是营业税金附加及费用的增加。其中管理费用25.5亿,同比+24.81%,主要是职工薪酬及租赁费增加。2020年公司期间费用率6.13%,增加0.68pct,营业税金及附加收入占比0.95%,增加7BP,考虑到公司收入增长,营业税金及期间费用增幅控制得当。二是计提资产及信用减值损失1.99亿元,其中无形资产减值损失1.54亿。 220020年公司按照“内增外拓,做优做多”思路,积极参与全球资源配置,进一步拓展了全球资源布局。2020年公司先后收购卡帝诺资源有限公司、恒兴黄金控股有限公司;因加拿大投资审查局出于保护国家安全的要求,公司终止了对特麦克资源公司的收购。卡帝诺资源有限公司核心资产是位于加纳的33个黄金项目。分别是位于加纳东北部Bole-Nangodi成矿带的Namdini开发项目和Bolgatanga勘探项目,以及位于加纳西南部Sefwi成矿带的Subranum勘探项目。Namdini项目为露天开采项目,证实加可信储量约157.2吨,平均品位1.13克/吨,探明加控制资源量约203.1吨,平均品位1.12克/吨。2019年10月Namdini项目的可研报告显示,该项目投产后平均年产黄金8.9吨,目前该项目未开始建设。恒兴黄金核心资产是位于新疆的金山金矿采矿权。截至2019年底,公司探明控制+推断口径黄金资源量79.54吨,平均品位0.7克/吨;证实+概率口径黄金储量40.93吨,平均品位0.78克/吨。金山金矿2019年平均入选品位0.73g/t。据我们测算,2019年恒兴黄金生产成本位195元/克,在生产成本控制表现尚可,盈利能力较为稳定,2016-2019年税后净利润在2-2.6亿元人民币。截至2020年底,公司保有黄金权益资源量850.6吨,权益储量287吨。据年报,未来公司将积极开展资源并购,坚定不移实施“走出去”战略。 公司“十四五”战略目标“致力全球领先,跻身世界前五””。据年报,公司提出早日跻身世界黄金公司前五名。第一阶段(2021年-2023年)要完成1-2笔海外矿产收购,增加年产量约13吨;稳步推进莱州世界级黄金生产基地建设;通过自有勘探活动增加约300吨资源量,通过资源并购增加约350吨资源量。第二阶段(2024年-2025年)完成1-2笔海外矿产收购,增加年产量约10吨;莱州基地新增产量达到12~13吨;通过联合勘探、资源并购分别增加400吨资源量;争取有1-2个单体矿山规模进入全球前30名。需要注意的是,因受山东五彩龙投资有限公司栖霞市笏山金矿、山东招远曹家洼金矿(为两家地方企业,均非山东黄金所属企业)2021年年初发生的安全事故影响,公司所属山东省内矿山根据当地主管部门的要求,自2021年2月开始开展安全检查。截至2021年3月29日,公司沂南金矿、蓬莱金矿、归来庄金矿、鑫汇金矿等四家企业尚未复工验收的,上述矿山2020年合计产量占公司矿产金产量约9%,目前公司尚未确定2021年矿产金产量计划,公司将视矿山复产情况,及时跟进确定产量计划。 投资建议:维持“买入--AA”投资评级,给予66个月目标价2288元。中期来看,全球疫苗加速落地叠加美国财政刺激,美国通胀预期快速升温,引致美债收益率快速上行,实际利率出现上行风险,金价预计将受到一定压制。2021~2023年在金价均为365、365、365元/克的假设下,暂不考虑公司在2021-2023年要完成1-2笔海外矿产收购,增加年产量约13吨的计划,我们预计公司归母净利分别为28.7、30.1、32.6亿。鉴于公司资源禀赋优越,战略目标明确,内生和外延扩张潜力巨大,成本竞争力较强,维持公司“买入-A”投资评级,6个月目标价28元/股,分别相当于2021年~2023年53.5x、43.6x、38.5x。 风险提示:1)资产收购不及预期;2)金价不及预期;3)生产成本增加超预期。
赣锋锂业 有色金属行业 2021-04-05 95.18 139.75 -- 111.00 16.62%
133.98 40.76%
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20020年归母净利润1150.25亿元,同比增长1186.16%。2020年3月31日,公司发布2020年年报,2020年公司实现营业收入55.24亿元,同比增长3.40%;归母净利润10.25亿元,同比增长186.16%;扣非后归母净利润4.41亿元,同比下降42.08%;ROE从4.38%提升至11.07%。公司2020年归母净利润大幅增长主要有两点原因,一是公司锂盐产品销量增长部分抵消了价格下跌的影响,2020年公司锂盐产品销量6.30万吨,同比增长30.13%,二是公司持有的Pilbara等金融资产升值带来的收益,2020年公司公允价值变动损益为5.26亿元,相比去年同期的-3.95亿元大幅提升。 公司将充分受益锂行业景气度提升。一是锂行业量价齐升。2020年下半年,随着需求回暖锂行业景气度大幅提升,截止3月30日,工碳、电碳、氢氧化锂分别从2020年底部上涨147%、123%、66%,2021年上游供给侧增量有限难以匹配需求增长,锂行业供需将进入紧平衡,锂价中枢有望大幅提升。二是氢氧化锂上涨有望加速。前期氢氧化锂滞涨主因下游需求一定程度上向铁锂切换,供应侧有所释放,导致库存高企。但是,当前高镍三元需求已在逐渐向好,库存去化趋势显著,亚洲金属网数据显示2021年2月国内氢氧化锂库存已降至5440吨,处于历史低位,氢氧化锂有望加速上行。三是锂精矿呈现加速上行趋势,资源自给率高的企业有望强者恒强。 截止3月30日,锂辉石价格收报545美元/吨,自2020年底部至今上涨40%,近期部分锂盐厂商已经出现缺矿现象,资源自给率高的企业具备更高的产能释放确定性,且将减少矿价上行对盈利的侵蚀。 锂盐环节,马洪三期产能释放在即,盐湖、黏土锂盐项目也将渐次投产,公司量价齐升空间可期。当前赣锋具备4.05万吨/年的碳酸锂产能、3.1万吨/年的氢氧化锂产能,2020年全年销售锂盐6.30万吨LCE,同比增长30%。根据公告,公司未来产能增量一是来自马洪三期5万吨氢氧化锂项目,公司指引马洪三期将于2021年逐步进行产能爬坡并达产,届时公司氢氧化锂产能将达到8.1万吨;二是C-O盐湖4万吨/年电池级碳酸锂项目2022年上半年有望试车投产,力争在一年磨合后达产;三是旗下Sonora黏土矿一期产能投产后有望新增氢氧化锂产能2万吨/年,若后续技术成熟进一步扩产空间广阔。未来公司冶炼产能有望持续扩张,叠加锂盐价格中枢提升,量价齐升空间可期。 锂资源环节,持续提升资源保障程度,在锂价上涨过程中分享上游盈利弹性。目前公司已形成包括澳洲锂矿、国内及海外盐湖、黏土提锂的上游资源体系,具备资源储量3191万吨LCE,权益储量1597万吨LCE,权益锂原料产能45万吨,对应马洪三期放量后资源自给率41%,未来C-O盐湖及黏土提锂产能的投产之后公司资源自给率有望进一步提升至59%。一是锂辉石供应体系完善。根据公告,目前公司已经形成了以MtMarion矿山包销产能(年产能45万吨)为主,Pilbara(每年不超过16万吨)及Altura(一期每年至少7万吨)长单为辅的锂辉石供应体系,足以覆盖当前锂盐产能,另外公司2020年12月与AVZ签署五年期每年16万吨锂精矿的包销协议,锁定非洲新兴锂矿产能,进一步夯实锂精矿保障基础。二是盐湖资源版图持续扩张。2021年3月8日,公司发布公告收购伊犁鸿大100%财产份额,间接持有青海一里坪盐湖49%的股权,青海一里坪盐湖锂资源量155万吨LCE,当前1万吨/年碳酸锂产能实现稳定生产,本次收购将使赣锋获得国内盐湖的关键资源保障。更加值得期待的是,公司于2020年控股阿根廷C-O盐湖,其储量及现金成本水平仅次于Atacama盐湖,根据公司年报,一期4万吨/年电池级碳酸锂项目受疫情影响预计2022年上半年试车,投产后将成为赣锋新的增长点。三是前瞻性布局黏土提锂产能。 2020年10月赣锋发布公告认购Sonora黏土项目股权,增资后将持有Sonora不超过50%的股份,根据可研报告,Sonora黏土提锂项目总资源量约880万吨LCE,一期规划锂盐年产能2万吨/年,且碳酸锂单吨现金成本仅3418美元/吨,兼具矿石提锂的灵活性及盐湖提锂的低成本优势,有望成为赣锋最具潜力的资源布局。 维持公司“买入-A”投资评级,6个月目标价为140元。本轮锂价从底部至今经历大幅反转,下游新能源汽车产业基础正在扎实提升,锂盐涨价行情仍行在途中,我们假设2021-2023年电池级碳酸锂价格中枢为9万元/吨,电池级氢氧化锂价格中枢为8.3万元/吨,预计2021-2023年公司归母净利润分别为17.3亿元、29.9亿元、39.2亿元,对应当前PE分别为74.0倍、42.7倍、32.6倍。考虑公司将通过其上游资源版图分享原材料涨价红利,在锂价进入上行周期叠加新产能放量驱动下有望实现量价齐升,盈利增长可期,权益市场估值经历调整后吸引力大幅提升,我们给予“买入-A”投资评级,6个月目标价140元/股,对应2021年~2023年PE分别为110x、63x、48x。 风险提示:1)全球新能源汽车产销增长低于预期;2)锂新增供给超预期;3)马洪三期放量进度慢于预期。
云南铜业 有色金属行业 2021-04-02 13.39 14.90 5.82% 15.14 12.31%
16.38 22.33%
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220020年业绩同比回落。2020年公司实现营业收入882.39亿元,同比+39.42%;归母净利润3.80亿元,同比-43.33%;扣非归母净利5.60亿元,同比-2.95%;实现毛利52.65亿,同比+14.26%,其中电解铜、贵金属毛利占比分别为64.7%、21.47%;实现基本每股收益0.22元;拟10股派1元。2020Q4公司实现营业收入224.3亿元,同比+18.87%,环比-12.02%;实现归母净利-0.66亿;扣非归母净利1亿元,同比+217%,环比-165%,实现毛利18.8亿,同比+25%,环比+40%。 220020年公司产品量价齐升毛利增长,资产减值增加及投资收益亏损拖累业绩。 业绩增项主要来自公司产品量价齐升,毛利增长。2020年公司毛利增长14.26%。 一是铜产品量价齐升。2020年国内铜现货均价48887.9元/吨,同比+2.39%;公司普朗铜矿逐步达产,铜冶炼产能逐步投放,公司权益铜精矿产量7.2万吨,同比+10.08%,电解铜产量103.9万吨,同比+17.4%。其中迪庆有色生产铜精矿含铜6.08万吨,同比+26.69%;营业收入26.99亿元,同比+31.21%;扣非后净利润8.18亿元,同比+65%,2018~2020年度盈利承诺合计8.17亿元,实际盈利合计15.88亿元,是盈利承诺1.94倍,兑现盈利承诺。二是贵金属量价齐升。2020年国内黄金现货均价387.44元/g,同比+24%,白银现货均价4576元/kg,同比+16%;公司生产黄金16.9吨,同比+41.4%,黄金销量16.9吨,同比+41.4%;生产白银621.68吨,同比-3%,白银销量822.48吨,同比+22.3%;黄金产销量增长主要是由于子公司赤峰云铜产能释放,阳极泥产量增加,增加了黄金的原料。业绩减项主要来自,一是投资收益大幅亏损。2020年投资收益-2.28亿,主要是本期公司期权投资收益较上期减少。二是资产减值损失增加。2020年公司计提资产减值损失-6.43亿,其中固定资产减值损失-5.05亿,一是云南金沙矿业滥泥坪铜矿已经不具备盈利能力;二是云南迪庆矿业根据目前找探矿结果,氧化矿量逐年减少,部分设备设施闲置以及受金沙江白格堰塞湖灾害影响,矿区主要供电线路破坏严重,矿山采掘失衡情况加剧,资产存在减值迹象。三是玉溪矿业狮子山矿十八中段以上资源面临枯竭。四是保定云铜有色金属有限公司因长期停建资不抵债,已向法院申请破产清算。三是少数股东损益占比增加。2020年实现少数股东损益4.33亿,同比+42%,少数股东损益/净利润约53%,较去年同期增加约22pct,主要是本期非全资子公司盈利增加。 上市公司及集团资源储量丰富,实际控制人中国铝业公司实力雄厚,公司资源潜力大。截至2020年末,上市公司保有铜金属量471.16万吨,铜平均品位0.42%。 据公司公告,公司作为中铝集团铜产业板块唯一的上市平台公司,未来中铝集团可为公司提供业务、资源、金融及财务支持。值得重视的是,根据《中国铝业集团有限公司2021年度第三期超短期融资券募集说明书》,中铝旗下拥有核心资产Toromocho铜矿。该矿项目位于秘鲁中部Morococha矿区核心地带,铜品位0.46%,钼品位0.02%,银品位6.89克/吨,该矿拥有铜当量金属资源约1,200万吨,为全球特大型铜矿之一,其铜资源约占我国铜资源总量的19%。一期项目于2013年12月10日建成投产,设计产能为年产铜金属22万吨,2015年6月1日开始商业化生产,特罗莫克二期扩建项目已于2018年2月开工建设,于2020年9月底建成投产。 2016~2019年该矿分别生产铜金属16.83万吨、19.34万吨、14.83万吨、19万吨。2020年1~3月生产铜金属3.6万吨;二期项目达产后T矿年产铜精矿将提高到30万吨。 国内工业生产有望迎来旺季,铜市即将进入去库周期,考虑到美联储强调继续维持宽松,国内外有望维持低利率环境,铜价中枢有望系统性抬升。我们认为全球通胀交易已经开启,再加上铜矿供应进入低速增长时代,加工费下跌导致铜冶炼产能被抑制,结合国内外疫苗利好消息不断涌现,美国刺激政策落地,铜价中枢有望系统性抬升。 投资建议:维持“买入--AA”评级,66个月目标价515元。我们按2021-2023年铜价皆为6.5万的假设测算,公司有望实现归母净利8.8亿、9.9亿,10.3亿,预计EPS分别为0.52元、0.58元、0.60元。目前公司历史包袱已大幅消化,资产质量全面提升。随着公司铜精矿、冶炼铜产能的全面达产,业绩弹性随之增强,再加上控股股东层面资源注入潜力较大,或享有一定的估值溢价。维持公司“买入-A”评级,6个月目标价15元,分别相当于2021~2023年28.8x、25.8x、24.9x。 风险提示:1)铜价低于预期;2)产品产量不及预期,资源注入不及预期。
银泰黄金 有色金属行业 2021-04-01 8.52 11.67 27.68% 9.77 11.53%
11.45 34.39%
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2020年公司归母净利润同比增长43.77%,创历史新高。2020年公司实现营业收入约79.06亿,同比+53.54%;实现归母净利润12.42亿,同比+43.77%;基本每股收益0.4475元,同比+42.7%;实现Ebitda23.81亿,同比+37.62%;拟每10股派发现金红利2.5元(含税);其中2020Q4单季度实现归母净利2.87亿,同比+39.28%,环比-17.05%。2020年业绩增长主要得益于黄金价格上涨和黄金销量增加,符合此前业绩预告。 2020年归母净利变化主要源于三点。利润增厚项即毛利增厚显著。2020年公司实现毛利21.58亿,同比+38.8%。一是贵金属业务量价齐升,铅精矿业务以量补价。2020年国内黄金现货均价387.44元/g,同比+24%,白银现货均价4576元/kg,同比+16%;电解铅现货均价1.49万元/吨,同比-10.37%。2020年公司合质金产量6.11吨,同比+0.16%,销量6.54吨,同比+12.56%;矿产银产量156.01吨,同比+23.51%,销量162.48吨,同比+39.06%;铅精矿产量0.96万吨,同比+23.71%,销量1万吨,同比+45.93%。据我们测算,2020年合质金业务实现毛利16.12亿,同比+31.9%,铅精矿含银实现毛利4.23亿,同比+110.7%。二是锌精矿业务量价齐跌。2020年国内锌现货均价1.83万/吨,同比-9.42%,公司锌精矿产量1.15万吨,同比+15.48%,销量1.15万吨,同比-24%。主要是玉龙矿业受新冠肺炎疫情影响复工较晚所致。 综合来看,贵金属业务量价齐升是公司毛利增厚的主要原因。拆分子公司来看,一是玉龙矿业销售铅精矿约1万吨,锌精矿1.15万吨,银147.38吨,实现净利润3.26亿,同比+47%。 考虑到受新冠肺炎疫情影响,复工比较晚,加上玉龙矿业本年度补缴了以前年度的矿产资产补偿费及滞纳金,造成全年利润不及此前预期。二是黑河银泰2020年综合处理矿石23.81万吨,同比+17.3%,平均入选品位金9.63g/t,银64.21g/t(去年平均入选品位金15.27g/t,银112.35g/t),销售黄金2.54吨、白银12.77吨,实现净利润5.58亿,同比+5%。三是吉林板庙子处理矿石72.76万吨,同比+20%,平均入选品位3.34g/t(去年平均入选品位2.8g/t),销售黄金1.92吨,实现净利润3.05亿元,同比+199%。2020年完成了年产80万吨扩产能项目的验收及安全生产许可证的换证工作,在疫情爆发严重的情况下,吉林板庙子克服困难保证公司平稳运营,保障了全年金属量任务的完成。四是青海大柴旦累计处理矿石81.91万吨,同比+48%,平均品位2.88g/t(去年平均品位3.94g/t,),销售黄金2.07吨,实现净利润3,15亿,同比+60%。从成本端来看,据我们测算2020年公司合质金生产成本为135.16元/g,同比+39%,或与部分矿山入选品位回落及成本端大宗商品价格上涨有关。 利润减项主要有两点,一是营业税金附加及费用的增加,但增幅控制得当。2020年营业税率为2.4%,增加0.4pct;期间费率3.85%,同比下降1.72pct。二是所得税和少数股东损益项增加。所得税率从2019年的18.8%升至22.4%,少数股东损益/净利润比从2019年的9.6%降至9.1%,主要是受非全资子公司盈利上升所致。 未来成长性值得期待。一是库存,2020年末公司存货升至10.27亿,环比2020Q3增加约2.36亿,结合处理量、品位、销量,我们判断这主要源于黄金产品库存上升,目前金价高达362.2元/g,后续库存若释放将显著增厚业绩。二是产量,2020年6月,西乌珠穆沁旗花敖包特银铅矿技术改造项目安全设施进行了竣工验收。2020年11月,玉龙矿业2,000吨/日选矿厂完成一系列保温技术改造工作,玉龙矿业将实现全年生产。2020年9月,黑河银泰1,250吨/日的选厂改扩建工程全部完工。2020年12月,黑龙江省自然资源厅为黑河银泰矿业开发有限责任公司东安金矿颁发了新的采矿许可证,生产规模由原来的14.85万吨/年提升至37.5万吨/年。2020年,吉林板庙子完成了年产80万吨扩产能项目的验收及安全生产许可证的换证工作。未来公司黄金产量有望进一步提升至8吨以上。三是资源禀赋,截至2020年底,银泰黄金合计总资源量(含地表存矿)矿石量7,863.92万吨,金金属量96.38吨,银金属量7,359.54吨,铅+锌金属量173.5万吨,铜金属量6.35万吨,锡金属量1.82万吨。四是外延潜力,截至2020年底公司理财+现金合计约20亿,资产负债率仅14.26%,举债潜能大,实控人资金实力雄厚,公司又是决策机制较为灵活的民企,具备扩张潜力。 投资建议:维持公司“买入--AA”投资评级,6个月目标价为12元。中期来看,全球疫苗加速落地叠加美国财政刺激,美国通胀预期快速升温,引致美债收益率快速上行,实际利率出现上行风险,金价预计将受到一定压制。2021~2023年在金价均为365、365、365元/克的假设下,我们预计公司归母净利分别为14.4、15.1、16.4亿。考虑到公司未来成长性值得期待,黄金产量有望进一步提升,长期继续看好金价上行趋势,维持公司“买入-A”投资评级,6个月目标价12元/股,分别相当于2021年~2023年23.1x、22.1x、20.3x。风险提示:1)黄金价格不及预期;2)黄金矿入选品位及产量释放不及预期;3)玉龙矿业铅锌产品产量不及预期。
紫金矿业 有色金属行业 2021-03-23 10.75 16.07 56.02% 10.84 0.84%
12.50 16.28%
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2020年扣非归母净利大增58.18%,创历史最佳表现。2020年公司实现营收1715.01亿元,同比+26.01%;归母净利润65.09亿元,同比+51.93%;扣非归母净利润63.22亿元,同比+58.18%;EPS 0.26元,同比+38.89%。拟每10股派发现金红利1.2元(含税)共计30.57亿元,同比+20.5%,分红比率为46.97%,继续保持着高分红比例。公司2020Q4实现归母净利润约19.4亿元,同比+51.49%,环比-9.98%,盈利保持较高水平。 2020年归母净利变化主要源于三点因素。利润增厚项即公司毛利润显著增加,公司2020年实现毛利润204.3亿元,同比增加31.7%,约49.15亿元,毛利率提升0.51pct。一是矿产金价升量平,实现毛利70.22亿元,同比+44%。2020年国内黄金现货均价387.44元/g,同比+24%,公司矿产金产量40.5吨,同比-0.79%;二是矿产银量价齐升,实现毛利4.19亿元,同比+75%。2020年国内白银现货均价4575元/kg,同比+16%,公司矿产银产量298.71吨,同比+13.5%;三是矿产铜量价齐升,实现毛利77.49亿元,同比+42%。2020年国内电解铜现货价格48887.97元/吨,同比+2.39%,公司矿产铜产量45.3万吨,同比+22.4%。四是铁矿量价齐升,实现毛利13.57亿,同比+7%。2020年国内铁矿石均价759元/吨,同比+14.4%,公司铁精矿产量386万吨(含马坑铁矿权益产量),同比+9.35%。五是矿产锌量价齐跌,盈利能力回落,实现毛利10.61亿元,同比-28%。2020年国内锌均价为18317元/吨,同比-9.42%,公司矿产锌34.2万吨,同比-8.54%。成本端,矿产铜成本微降,矿产金、矿产锌成本上升。2020年矿产铜单位成本为20095元/吨,同比下降3.15%,或主要得益于现有项目技改投产等带来的增产增效。矿产锌单位生产成本为6570元/吨,同比上升1.41%,或与图瓦龙兴矿露采转地采导致产量下降有关。矿产金单位生产成本为177.38元/g,同比上升2.72%,可能与矿产金产量下降有关。整体来看,2020年受新冠疫情影响,公司主要产品生产成本管控较好,体现出公司优秀的经营管理能力。利润减项主要有两个,一是营业税金附加及费用的增加,整体增幅和收入增幅接近,营业税金及期间费用增幅控制得当。二是所得税和少数股东损益项增加。所得税率从2019年的27.4%下降至22%。少数股东损益/净利润比从2019年的15%上升至23%,主要是受非全资子公司盈利上升所致。 坚持矿产资源为王,2020年大幅提升矿产资源拥有量。2020年按权益新增资源储量金385.53 吨、铜536.84 万吨、银867.44 吨。截至2020年底,公司拥有权益储量2334 吨金、6,206 万吨铜、1,186 万吨锌(铅)、2924吨银,同比分别增加29.69%、8.39%、21.9%、57.13%,其中铜资源量相当于中国总量一半,为公司跨越发展提供了雄厚的资源基础。 重点项目建设顺利,稳步推进五年(2+3)规划,预计未来公司自由现金流维持较高水平,为公司长远发展积蓄力量。矿产铜方面,kk铜矿、塞尔维亚佩吉铜金矿将于2021 年6 月建成投产,驱龙铜矿预计于2021 年底建成投产,矿产金方面,大陆黄金、圭亚那奥罗拉金矿、诺顿金田黄金产量相继释放。我们预计2021-2023年公司矿产铜、金权益产量CAGR分别为29.5%、22.7%,据我们测算2022年后公司自由现金流或将维持在200亿水平左右,为公司长远发展积蓄力量。 维持“买入-A”投资评级,调高6个月目标价至16.27元。随着2021年众多铜金矿项目投产和矿产铅锌产量的恢复,以及全球通胀交易中金属价格中枢的抬升,公司有望迎来业绩加速释放期;再考虑到公司发布未来五年规划和十年目标,系统性提升了公司未来较长时期内的产量增速预期,公司估值水平有望进一步提升。我们预计2021-2023年公司矿产铜、金权益产量CAGR分别为29.5%、22.7%,公司归母净利分别为123、187、207亿元,预计2021-2023年公司归母净利润CAGR达到29.8%,调高6个月目标价至16.27元,对应2021~2023年PE分别为33.54x、22.08 x、19.89x。 风险提示:1)铜、金、锌等主要产品价格低于预期;2)主要项目进度不及预期;3)成本、费用上升超预期。
盛达资源 有色金属行业 2021-03-05 14.50 -- -- 14.58 0.55%
16.36 12.83%
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拟发行股票收购贵州猪拱塘大型铅锌矿山,资并配套融资515亿元用于项目建设和补流等。据3月1日晚间公告,公司拟以13.10元/股发行股份,以31.9亿元收购贵州鼎盛鑫72.50%股权,并取得猪拱塘铅锌矿58%权益。公司拟向董赢、柏光辉发行股份购买其持有的贵州鼎盛鑫72.50%股权。交易完成后,公司将通过贵州鼎盛鑫间接控制赫章鼎盛鑫80%股权,进而间接享有赫章鼎盛鑫58%的权益。同时拟以11.38元/股向盛达集团、金都矿业、赵满堂等非公开发行募集不超过15亿元,用于标的公司在建项目、补充流动资金等。 如果成功完成并孵化猪拱塘项目,公司铅锌储量和产量有望分别增长207%和和365%,一举奠定公司在AA股铅锌上市公司前四强的龙头地位。猪拱塘铅锌矿是目前国内罕见的大型优质多金属矿矿山,曾荣获2018年度中国地质学会“十大地质找矿成果”,亦是贵州省第一个超大型铅锌矿床。一是资源储量大,禀赋好。据公告,已备案铅锌金属量327万吨,并购后公司铅锌储量有望增长207%,矿山平均品位8.97%,且矿体集中便于大规模低成本开采。其中,锌金属量246.06万吨,平均品位6.74%,铅金属量81.38万吨,平均品位2.23%,除铅锌外,该矿床还富含银、硫、金、铜、镓、锗、镉、硒及硫铁矿等多种金属资源,其中银金属约830吨,并购成功后,公司铅锌资源增量分别增长166%和210%,合计铅锌资源达到493万吨,进入A股上市公司前四强。二是增储潜力大。据公告,采矿证载面积达15平方公里,目前勘探集中在5平方公里内,未来探矿增储潜力巨大。三是利润贡献大。 据公告,预计2022年一期采选厂投产,产能达到30万吨/年;2024年二期采选厂投产,产能达到198万吨/年。该项目铅锌年产金属量有望达到18万吨,公司铅锌年产量有望由此提升365%,业绩增长潜力巨大。 城市矿山投产有望增厚利润,打造综合资源型企业。据2020年12月25日公告,公司持有金业环保股权增至58.12%,对其实现控股,稳步推进公司“原生矿产资源+城市矿山资源”双轮驱动的发展战略,2021年金业环保一期20万吨火法工艺部分有望建成投产,未来二期湿法工艺建成后,有望实现年产1万吨电解镍。 原生矿山产能进入释放期,20211--20233年矿产银、锌、铅产量成长性凸显。 公司目前拥有内蒙古银都矿业(90万吨矿石/年)、金山矿业(48万吨矿石/年)、光大矿业(30万吨矿石/年)、赤峰金都(30万吨矿石/年)、东晟矿业(25万吨矿石/年)和德运矿业(60万吨矿石/年)6家矿业子公司。未来随着一是金山二期扩至90万吨/年,二是东晟矿业预计2021年建成投产,三是德运矿业有望在2022年建成投产,公司采选规模有望达到325万吨,预计公司2021~2023年矿产白银权益产量分别为198、227、248吨,年均复合增速为12%。 维持“增持-A”投资评级。我们假设2020~2022年银价分别为4.50、5.38、5.92元/克,预计公司2020~2022年归母净利润分别为3.41、6.30和8.86亿元,对应PE分别为31x、17x、12x,业绩增长主要来自于公司原生矿山和城市矿山产能不断释放,白银、铅锌等金属产量稳步提升。考虑到公司白银业务成长性较强且业绩弹性较大,再加上如果本次拟收购猪拱塘铅锌矿成功将极大增强公司业绩成长性,理应享有一定的估值溢价。 风险提示:1)产品价格大幅下行;2)公司产能释放不及预期。
中金黄金 有色金属行业 2021-02-25 10.10 12.86 53.28% 10.48 3.76%
10.48 3.76%
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公司具有国内优质铜矿资产乌努格吐山铜钼矿,预计未来铜矿业务毛利贡献将 显著提升。 内蒙古矿业是中金黄金旗下优质资产,旗下乌努格吐山铜钼矿是国 内在产大型铜钼矿之一。 2018年 11月,公司拟对价 37.97亿收购内蒙古矿业 90.00%股权,已于 2020年 3月 30日过户。 截至 2018年 6月 30日,矿证保有资 源储量为:铜金属量 233万吨、平均品位 0.144%,钼金属量 55万吨、平均品位 0.034%。 2019年公司黄金、铜毛利占比分别为 72.94%、 20.46%,预计 2020年铜 矿业务毛利贡献将显著提升。 内蒙古矿业铜矿产能达 7万吨,带动公司矿产铜产量增 324%。 2019年,公司 全年生产矿产金 24.69吨,矿山铜 1.86万吨,较上年同期分别增加 1.35%、 3.67%。 公司原有矿产铜产量约 1.86万吨,多为金铜伴生矿。 据我们测算, 内蒙古矿业 注入后公司矿产铜产量将达 7.9万吨,相比注入之前矿产铜产量增幅达 324%。 2017、 2018、 2019年 1~6月内蒙古矿业分别生产铜金属量 7.6万吨、 6.4万吨、 3.4万吨,钼金属量 0.67万吨、 0.68万吨、 0.29万吨,实现净利润 6.73亿、 6.32亿和 4.63亿。 考虑到国内铜现货价格已达 6.7万/吨,相比 2019年均价上涨 40%, 公司铜矿资产盈利能力显著提升, 将大幅提升上市公司业绩水平。 中国黄金集团实力雄厚,资源注入预期强。 截至 2019年 9月底,保有黄金金 属量约 1,936吨,铜金属量 1,199万吨。公司为集团境内黄金资源业务的唯一上 市平台,根据集团作出的非竞争承诺,公司有望获得较为持续的资源注入。根 据中国黄金集团公开信息,我们测算公司黄金资源量远景可达 1042吨。 维持“买入-A”评级, 6个月目标价 13.1元。 节后工业生产有望迎来旺季, 结合疫苗利好消息不断涌现,美联储强调继续维持宽松,美国刺激可期,铜价 继续上行的持续性强,继续看好铜板块重估动能。我们认为全球通胀交易已经 开启, 实际利率有望进一步下行,黄金看涨期权价值凸显。 据我们测算,在 2020-2022年黄金均价为 390、 390、 390元/克,铜价 4.6、 6.6、 8.0万/吨的假设 下,矿产金产量分别为 21吨、 24.6吨、 24.6吨, 参考内蒙古矿业 2017~2019年 产量,保守估计公司铜矿产量分别为 7.89万吨、 7.89万吨、 7.89万吨的假设下, 预计公司分别实现归母净利 14.4亿、 25.4亿、 30.14亿, EPS 分别为 0.30元、 0.52元和 0.62元。考虑到公司全资控股中原冶炼厂以及集团优质铜钼资产注入完成, 公司盈利能力显著增强; 目前公司市值权益产量比为 63.1亿/万吨, 低于紫金矿 业和西部矿业,仍具备重估空间, 再结合公司可获得较为持续的资源注入,有 望获得一定估值溢价。 6个月目标价 13.1元,相当于 2021年 25倍 PE。
南山铝业 有色金属行业 2021-02-24 4.53 6.58 40.00% 4.81 6.18%
4.81 6.18%
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拥有完善的铝全产业链一体化布局,未来三年有望迎来业绩加速释放期。 南山铝业 目前已形成热电(181万千瓦) -氧化铝(140万吨) -电解铝(81.6万吨) -铝材(热轧 80万吨、冷轧 70万吨、铝箔 7万吨、锻件 1.4万吨)完整的一体化产业链,所有产线 均布局山东龙口 45km2土地内,运输半径短,具有显著的成本优势和业绩稳定性。考 虑到电解铝供改的深远影响和碳中和大势所趋,电解铝行业供需结构持续优化,公司 凭借高度一体化的全产业链优势有望享有较高的吨铝利润水平,且对铝价的业绩弹性 较高;再加上公司 20万吨铝汽车板、印尼 200万吨氧化铝等新建产能的加速释放,航 空铝材、电池箔的业绩增量也值得期待,公司未来三年有望迎来业绩加速释放期, ROE 有望大幅提升。 坚持“创新驱动、高端制造、精深加工” 的发展战略,铝材产品结构高端化优势显 著,成长性强且壁垒较高;抢先布局新能源车轻量化全新赛道, 20万吨铝汽车板产能 放量在即。一是汽车领域, 公司是国内首家也是目前唯一实现量产的乘用车四门两盖 铝板生产商,一期 10万吨汽车板已于 2015年建成投产,主供全球知名新能源车厂商, 并与国内外主要汽车主机厂均有合作,具备较高技术和产业链壁垒,二期 10万吨预 计 2021年投产。 二是航空领域, 公司是国内首家世界顶级飞机制造商航空板材供应 商,已实现全范围、全系列的航空用铝合金认证,成为波音、空客、中国商飞等国内 外主流飞机厂的合格供应商并实现批量供货。公司向法国赛峰公司正式交付首批 B737机轮,成为国内唯一能为民用航空飞机提供机轮产品的企业,同时与罗罗公司合作推 进轴类锻件产品的认证。 三是电池箔领域, 已成为宁德时代等国内外知名电池厂家核 心供应商,在建 2.1万吨高性能高端铝箔,定位为动力电池用铝箔和数码消费类电池 铝箔。我们认为,未来随着 20万吨汽车轻量化铝板带和 2.1万吨高性能高端铝箔生产 线,以及航空航天高强高韧高端铝合金产能逐步放量,公司业绩有望进入加速释放期。 进军印尼低成本氧化铝项目建设 200万吨产能,提升资源自给率,打开新的成长空 间。 据 USGS 数据, 2020年中国铝土矿储量仅占全球 3%,铝土矿对外依存度高达 61%, 中国氧化铝产能往沿海或者国外转移成为发展趋势。 2017年南山铝业投资印尼宾坦南 山工业园一期 100万吨氧化铝项目,前期港口建设及土建工程施工已基本完成,正开 展设备调试,预计 2021Q1投产。 2019年 11月公司宣布增资建设二期 100万吨氧化铝 项目,并引入东南亚地区最大的铝加工企业齐力铝业作为战略投资者,加快海外布局, 预计 2021年底投产。由于利用印尼丰富的铝土矿及煤炭资源生产氧化铝,直接配套 供应当地下游电解铝,吨氧化铝成本优势尤为显著。 员工持股计划叠加大股东筹划增持合计 8亿元,彰显未来发展信心。 据公告, 8月 4日公司公布员工持股计划草案, 8月 19日通过股东大会审议,拟认购不超过 2亿元, 组成合计不超过 4亿信托组合。同时,大股东南山集团及其关联企业员工筹划增持, 拟设立信托计划增持不超过 4亿元,合计达到不超过 8亿元份额,凸显了公司和集团 一致对未来发展的信心。据公司 2月 18日晚间公告,上市公司已完成员工持股计划 股票购买,累计购买 3.96亿元,占股本 0.95%,成交均价 3.49元/股。 维持“买入-A”投资评级, 6个月目标价 6.66元。 我们预计 2020-2022年公司归母 净利润分别为 19.8亿、 30.9亿和 43.1亿,同比增速分别为 21.9%、 56.2%、 39.5%, 对 应 PE 为 27.4x、 17.5x、 12.6x。 鉴于公司在铝材高端化布局优势显著,成长性强且壁垒 高,特别是公司在铝汽车板领域是目前国内唯一实现乘用车四门两盖量产的厂商;再 加上员工持股计划实施后有望有效调动员工积极性,提高运营效率,有望享有更高的 估值水平。 维持公司“买入-A”投资评级,给予公司 6个月目标价 6.66元,相当于 2021、 2022年 PE25.8x 和 18.5x。
紫金矿业 有色金属行业 2021-02-02 9.94 14.32 39.03% 15.00 50.91%
15.00 50.91%
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2020年归母净利润同比预增50.56%~55.23%,有望创出历史最佳表现。2020年1月30日,紫金矿业发布2020年业绩预告,预计2020年度实现归母净利润为64.5~66.5亿元,与上年同期相比将增加21.66~23.66亿元,同比增加50.56%~55.23%。预计实现归母扣除净利润为62.5~65.5亿元,与上年同期相比将增加22.53~25.53亿元,同比增加56.37%到63.87%。 02020年公司业绩大增主要受益于金银铜铁等产品量价齐升,铅锌产品则略有拖累,呈现量价齐跌的状态。一是矿产金价升量平,2020年国内黄金现货均价387.44元/g,同比+24%,公司矿产金产量40.39吨,同比-1.07%;二是矿产银量价齐升,2020年国内白银现货均价4575元/kg,同比+16%,公司矿产银产量298.68吨,同比+13.49%;三是矿产铜量价齐升,2020年国内电解铜现货价格48887.97元/吨,同比+2.39%,公司矿产铜产量45.6万吨,同比+23.29%。 四是铁矿产量量价齐升,2020年国内铁矿石均价759元/吨,同比+14.4%,公司铁精矿386万吨,同比+9.35%。五是矿产铅锌量价齐跌,盈利能力回落。 2020年国内铅锌均价分别为14861元/吨、18317元/吨,同比-10.78%、-9.42%,公司矿产锌(铅)37.82万吨,同比-7.38%。 “十三五”期间资源量和矿产量大幅增长,经营业绩和市值创出历史新高。 资源量方面,黄金资源量从2015年的1261吨增至2020年的2300吨,增幅超过80%,铜资源量从2346万吨增至约6200万吨,增幅超过160%。产量方面,主要矿产品产量增长显著,尤其是矿产铜,过去5年公司矿产铜产量年复合增长率高达25%。业绩方面,紫金矿业预计2020年实现归母净利润64.5~66.5亿元,5年时间翻了三倍;市值方面,由2016年末的719亿元增至2020年末的2358亿元,创出历史新高,增幅达327%,给股东带来丰厚回报。 震撼发布五年规划和十年目标,02030年剑指全球矿业集团前33~55名,全面建成高技术效益型特大国际矿业集团。一是本次规划大幅上调2021--22022年金铜产量目标。2021年矿产金产量目标较此前上调幅度达到19%~29%,矿产铜上调幅度达4%~8%;2022年矿产金产量目标上调幅度高达33%~37%,矿产铜产量目标上调幅度高达15%~19%。二是52025年矿产品产量目标宏伟,“紫金速度”领先世界。本次规划还公布了2025年矿产品产量目标,其中矿产金产量目标达到80-90吨,矿产铜产量目标达到100-110万吨。据此测算,2020-2025年公司矿产金、矿产铜产量年复合增长率分别高达15%~18%、17%~19%。三是提出02030年力争进入全球矿业集团前33--55位,全面建成高技术效益型特大国际矿业集团。 重点项目捷报频传,业绩释放已入佳境。一是Kamoa--aKakula铜矿进展顺利。 项目将按计划于2021年7月实现投产,此前将在地表堆场储备约300万吨高品位和中品位矿石,含有超过12.5万吨铜金属量。12月份在卡库拉和卡索科矿山共采出26.9万吨矿石,铜品位5.36%;与11月份同比采出矿石量提高7.6%,铜品位提高了10.5%。二是陇南紫金李坝金矿d10000t/d选矿系统提前11个月带料联动试车。陇南紫金是紫金矿业旗下重要黄金增量项目,保有黄金资源储量为172吨,平均品位1.99克/吨。未来陇南紫金将尽快实现达标达产,实现年产黄金4~5吨,成为紫金矿业国内黄金板块新的重要增长极。三是TTimok铜金矿斜坡道与竖井贯通。2020年11月17日,紫金矿业旗下塞尔维亚Timok铜金矿斜坡道与竖井贯通,打通矿石开采通风运输“大动脉”。预计2020--2022年公司矿产铜权益产量RCAGR约为40.46%。矿产铜产量将从46万吨增长至81万吨,权益产量从35万吨增长至68万吨,权益产量CAGR高达40.46%。 2020--22022年公司矿产金产量有望从840.38吨左右增长至171吨左右,权益矿产金量CAGR高达34.1%。 维持“买入-A”投资评级,调高6个月目标价至至14.5元。随着2021年众多铜金矿项目投产和矿产铅锌产量的恢复,以及全球通胀交易中金属价格中枢的抬升,公司有望迎来业绩加速释放期;再考虑到公司发布未来五年规划和十年目标,系统性提升了公司未来较长时期内的产量增速预期,公司估值水平有望进一步提升。我们预计2020-2022年公司矿产铜、金权益产量CAGR分别为40.46%、34.1%,公司归母净利分别为65、129、221亿元,预计2020-2022年公司归母净利润CAGR达到84%,调高6个月目标价至14.5元,对应2021、2022年PE分别为28x和17x。 风险提示:1)铜、金、锌等主要产品价格低于预期;2)主要项目进度不及预期;3)成本、费用上升超预期。
赤峰黄金 有色金属行业 2021-01-20 17.44 27.10 66.87% 18.10 3.78%
18.70 7.22%
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2020年预计归母净利润37.63亿元,同比增长305.83%。据1月18日晚间公告,公司发布2020年度业绩预告,2020年归母净利润7.63亿元,同比增长305.83%;扣非净利润6.90亿元,同比增长279.35%。业绩预增主要原因一是公司黄金产量大幅增长,按照员工持股计划业绩承诺,2020年黄金产量应达到4.5吨,同比增长118%;二是黄金价格上涨,2020年金交所均价387.44元/g,同比增长24%;三是公司制定战略规划目标,实施实施科学合理的激励机制,降本成效显著。 回购股份和员工持股计划彰显公司对未来跨越式发展的信心。一是拟回购不超过过2.5%股份用于员工激励。据1月18日晚间公告,公司发布股份回购方案,拟以自有资金3-7亿元,以集中竞价交易方式,价格区间在15-22元/股,回购不超过公司总股本2.5%的股份用于员工持股计划或股权激励计划。二是拟开展不超过5%股权的员工持股计划。2020年9月27日,公司推出员工持股计划,拟自筹资金总额上限103,995万元,持股规模不超过8,320万股,约占总股本5%,并委托信托计划进行管理,按照不超过1.5:1的比例募集资金总额207,988万元。我们认为,回购和员工持股计划的初衷是为建立员工和公司利益共享的长效机制,有利于发挥员工积极性,有利于促进公司持续健康发展,彰显公司对未来跨越式发展的信心。 大股东多次转让股权,公司加速回笼现金,治理结构显著优化。第一,大股东于7月29日摘牌收购雄风环保100%股权(收购对价15.99亿元)后,通过多笔股权转让共回笼现金37.47亿元,并于2020年12月26日完成交割,公司已实际回笼资金21.03亿元,总回笼资金有望达到23.6亿元。第二,通过多次股权转让后,大股东及其一致行动人股权比例降至20.59%,王建华董事长及其一致行动人股权比例提升至11.29%,若完成5%员工持股计划后,王建华董事长及其一致行动人与高管层合计持股比例有望达到16.29%,如果考虑回购股份,总体比例最高有望达到18.79%,管理层持股比例显著增大,公司治理结构大幅优化。 国际矿业版图扩张,公司黄金产量进入加速期。首先,公司2020年12月15日公告收购非洲加纳Bibiani金矿,公司权益黄金资源量有望从134吨提升至204吨,增长52%;如果按照预期产量达到3吨,公司矿山达产后产量有望从16吨扩大至19吨,提升19%,公司资源厚度及盈利能力有望获得大幅提升。此外,Bibiani矿山将有望成为赤峰黄金在加纳乃至整个西非地区资源扩张的起点,与位于东南亚的老挝Sepon矿相互借鉴国际化经验,并推动公司内部的良性竞争和人才激励,实现较好的协同效应。 维持“买入--AA”投资评级,66个月目标价127.1元。考虑到公司矿产金业务进入高速成长期,包括老挝Sepon矿、国内五龙黄金扩产,加纳Bibiani矿复产,且金价中长期进入上行通道,我们假定2020~2022年矿金产量分别为4.6、10.0和16.0吨(暂时不给Bibiani产量预期),假设黄金均价分别为390、400、430元/克,2020~2022年归母净利润分别为7.8、12.9和25.4亿元,当前PE分别仅为36x、22x和11x,公司业绩成长性凸显,估值优势显著。考虑到公司未来三年战略目标明确,公司治理机制和员工激励显著优化,现有黄金矿山的增储和扩产的潜力强劲,并且并购如果成行,将进一步提升其业绩成长性,我们维持“买入-A”投资评级,6个月目标价27.1元,对应2021、2022年年动态市盈率分别为35x和18x。 风险提示:1)Bibiani矿收购不及预期;2)Sepon铜金矿、国内矿山项目进度不及预期;3)主要产品价格低迷。
金诚信 有色金属行业 2021-01-19 14.30 20.90 0.48% 15.53 8.60%
16.32 14.13%
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收购刚果金iLonshi铜矿,矿山并购再下一城。据2021年1月15日公告,公司拟用自有资金,以对价3378万美元收购欧亚资源集团(ERG)旗下SkyPearlExplorationLimited100%股权,获得全资子公司SabweMiningSarl持有的刚果金Lonshi铜矿采矿权和周边7个探矿权,同时受让ERG下属公司已向Sabwe提供的融资贷款额度不超过550万美元。 iLonshi铜矿属于停产项目,资源禀赋好,增储潜力大,年产能有望达到33万吨铜金属量。据公司公告,本次收购Lonshi铜矿位于刚果(金)加丹加省东南部,属于中非铜矿带东段,曾于2001年进行露天开采,2008年停止生产后一直处于维护状态。 资源量合计787万吨,平均品位3%左右。Lonshi铜矿采矿权面积为18平方公里,矿证有效期至2044年7月,据ERG2020年资源量估算资料范围内合计探明和控制级别资源量(矿石量)2,633万吨,铜品位2.74%,折合铜金属72万吨;另原露采坑底部保安矿柱保有铜金属15万吨,铜品位3.29%。采矿矿体未封闭具备增储空间,探矿权面积超过0900平方公里。据公告,Lonshi矿体在深部及延伸向尚未封闭,具有增储的潜力,此外,周边7个探矿权总面积超过900平方公里,均分布于刚果金东南部,属于中非铜矿带东段。目前仅开展了地质物探、化探工作及少量的钻探工程,地质勘查工作程度较浅,资源具有进一步扩大的潜力。iLonshi铜矿属于露天转地下,年产能有望达到33万吨。据公告,Lonshi铜矿采矿权属于露天转地下矿山恢复生产项目,根据公司专家论证,预计通过2-2.5年的复产建设期实现全面投产,达产后处理矿石能力预计超过100万吨/年,按照目前平均3%左右的地质品位测算,公司未来铜矿产能有望达到3万吨,有望进一步增加公司铜矿产能规模。 坚定贯彻“服务++资源”模式,截至目前已先后并购和参股四座矿山,矿业版图加速扩张。公司通过“服务+资源”模式已先后收购和参股国内外四座矿山,一是刚果金Dikulushi铜矿(90%股权),公司预计2021年下半年复产,储量8万吨,产量约1万吨铜金属量;二是参股艾芬豪旗下哥伦比亚Cordoba公司铜金银矿(19.9%股权),目前正在做预可研,储量53万吨铜金属量;三是贵州二岔河磷矿(90%股权),目前正在进行开发建设的外部审批、工程设计和建设筹备等前期准备工作;本次收购的Lonshi矿山为公司在刚果金收购的第二座铜矿山,合计控制权益铜资源量达到105万吨,成为名副其实的铜矿公司。对外投资额授权提升,矿业版图扩张加速。据公司2020年12月31日公告,公司董事会最新决议将授权额度从单项对外投资不超过2亿元提升至15亿元,凸显公司进一步扩张意图,公司此次对优质资产的并购和整合,有利于公司进一步向矿山资源开发领域拓展,完善公司矿业版图布局。 公司主业稳健增长,矿山利润释放提高业绩和估值弹性。一是矿山运营服务订单充裕,未来有望保持稳步增长。据公告,公司近几年不断加大境内外市场开发力度,积极开拓非洲蓝海市场,2020年新增订单46.01亿元,2021年在手未完工订单合计约89.6亿元,较2020年增加14.2%,约为2019年营收的2.61倍,其中海外订单占比68%,较2020年增加1.8pct。二是铜矿产能释放带来业绩和估值提升。考虑2021年底公司Dikulushi铜矿有望投产,2022年底Lonshi铜矿有望投产,2023年底Cordoba公司铜金银矿有望投产,公司铜矿放量有望带来业绩和估值提升。 维持“买入-A”投资评级,6个月目标价为21元。考虑到公司当前矿建主业增速稳定,叠加矿山利润逐渐释放,我们预计公司2020-2022年归母净利润进入加速期,分别为3.8、4.9和7.2亿元,对应PE分别为22x、17x和12x。考虑公司主业成长性突出,并已成功实现向铜矿山运营转型,进一步提高业绩弹性,有望带来估值较大提升,给予2021年25xPE,6个月目标价21元。 风险提示:1)全球经济恢复低于预期,全球矿业资本开支不达预期;2)公司项目开发进程不及预期;3)境外项目所在国家出现政治风险。
赤峰黄金 有色金属行业 2020-12-18 17.70 27.10 66.87% 19.49 10.11%
19.49 10.11%
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赤峰黄金拟收购加纳Bibiani金矿90%股权。据2020年12月15日晚间公告,公司拟通过现金方式收购澳大利亚上市公司ResoluteMiningLimited(RML)所持有的MensinBibianiPtyLtd100%股权,标的股权的核心资产为位于非洲加纳共和国的Bibiani金矿,加纳政府在该金矿中拥有10%权益,但仅享受分红权。本次交易对价为1.089亿美元(约7.13亿人民币),对价包含公司关联债务9,283万美元以及外部债务和未决诉讼可能导致的最高赔付额383万美元的处理。 Bibiani金矿位于非洲加纳,是一座基础设施完善的成熟停产矿山。Bibiani金矿位于加纳著名的Sefwi-Bibiani黄金成矿带中部,该矿山有超过100年的生产历史,据估算,已经累计产金500万盎司2013年5月,由于当时因金价大幅下跌而进入停产维护状态,目前仍处于维护状态。一是资源禀赋较好,开采成本低,增储潜力较大。根据JORC标准的储量报告,截至2017年10月,Bibiani矿山矿产资源量估算结果为2,170万吨,金品位3.59克/吨,金金属量250万盎司(约78吨),赋存于地下200-550米,底部未封闭。根据技术顾问出具的技术尽调报告,在Bibiani矿权范围内,有较大的勘探潜力。据2018年可研数据,Bibiani金矿地质平均品位为3.4克/吨,克金AISC约为764美元/盎司,按照当前人民币汇率约6.6计算,对应人民币成本为154元/克,可开采年限为11年,具备较强的盈利能力。二是基础设施完善,扩产潜力大。Bibiani金矿山拥有完整的基础设施,具备一个每小时处理能力为145吨(设计处理能力为350吨/小时),年处理能力116万吨矿石的炭浸法工艺(CIL)处理选厂,以及使地下矿山恢复运作所需的地面辅助基础设施,能够充分满足生产和扩产的需要。据可研报告,当前复产的资本开支为7,500万美元,未来总的项目开支为1.15亿美元,年产黄金可达约3吨,并且从设计处理能力看具备产量翻倍潜力。 本次收购交易对价便宜,极具吸引力。从吨储量交易对价来看,本次交易对价约1.089亿美元,以公司JORC标准黄金资源量77.75吨计算,本次交易对价/黄金储量约1.40百万美元/吨,处于今年以来众多黄金并购项交易中最低位置。如果加上7500万美金的重启投资,交易对价为1.839亿美金,吨储量交易对价也仅2.37百万美元/吨,仍与同类交易相比较为便宜。再加上Bibiani金矿是一座处于停产状态的成熟矿山,基础设施较为完备,综合来看更加具备吸引力。 国际化扩张开辟新天地,加纳Bibiani金矿有望成为公司在西非地区资源扩张的新起点。首先,若本次成功收购Bibiani金矿,赤峰黄金权益黄金资源量有望从134吨提升至204吨,增长52%;如果按照预期产量达到3吨,公司矿山达产后产量有望从16吨扩大至19吨,提升19%,公司资源厚度及盈利能力有望获得大幅提升。第二,加纳有“黄金海岸”之称,是非洲政权、政策稳定,黄金采掘业发达的国家。赤峰黄金收购Bibiani矿山将有望成为赤峰黄金在加纳乃至整个西非地区资源扩张的起点,与位于东南亚的老挝Sepon矿相互借鉴国际化经验,并推动公司内部的良性竞争和人才激励,实现较好的协同效应。 近期大股东多次转让股权,公司加速回笼现金,治理结构显著优化。第一,大股东已于7月29日摘牌收购雄风环保100%股权(收购对价15.99亿元),承诺2021年4月30日之前完成剥离。大股东可通过近期多笔股权转让共回笼现金37.47亿元,有助于尽快完成剥离事项。如果顺利完成剥离雄风环保,再加上债权转让将帮助公司回收现金约7.6亿元,上市公司有望回笼总计约23.6亿元现金。第二,本次交易结束后,大股东及其一致行动人股权比例降至20.59%,王建华董事长及其一致行动人股权比例提升至11.29%,若完成5%员工持股计划后,王建华董事长及其一致行动人与高管层合计持股比例有望达到16.29%,管理层持股比例显著增大,公司治理结构大幅优化。 维持“买入-A”投资评级,调高6个月目标价27.1元。考虑到公司矿产金业务进入高速成长期,包括老挝Sepon矿、国内五龙黄金扩产,加纳Bibiani矿复产,且金价中长期进入上行通道,我们假定2020~2022年矿金产量分别为4.6、10.0和16.0吨(暂时不给Bibiani产量预期),假设黄金均价分别为390、400、430元/克,2020~2022年归母净利润分别为7.8、12.9和25.4亿元,当前PE分别仅为37x、22x和11x,公司业绩成长性凸显,估值优势显著。考虑到公司未来三年战略目标明确,公司治理机制和员工激励显著优化,现有黄金矿山的增储和扩产的潜力强劲,并且本次并购如果成行,将进一步提升其业绩成长性,我们维持“买入-A”投资评级,调高6个月目标价至27.1元,对应2021、2022年年动态市盈率分别为35x和18x。 风险提示:1)Bibiani矿收购不及预期;2)Sepon铜金矿、国内矿山项目进度不及预期;3)主要产品价格低迷。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名