2020Q3单季度扣非净利润同比大幅增长公司前三季度实现营收658亿元，同比+48.15%；实现归母净利润4.46亿元，同比-27.72%；实现扣非净利润4.59亿元，同比-15.71%。Q3单季度实现营收255亿元，同比+35.86%，环比+10.55%；实现归母净利润1.63亿元，同比-32.02%，环比+1.10%；实现扣非归母净利润2.65亿元，同比+12.43%，环比+142%。公司Q3单季度归母净利润和扣非归母净利润出现较大差别，我们认为主要是由于铜价上行过程当中，公司套保对冲损失掉了部分业绩弹性。 公司Q3单季度扣非净利润同比大幅增长，主要是由于核心商品价格在经历过3月海外金融市场发生严重流动性风险之后快速抬升，三季度价格始终保持在高位，所以三季度均价环比二季度有明显提升，其中LME铜均价2019Q3/Q4/2020Q1/Q2/Q3分别是5823/5945/5648/5380/6519美元/吨，2020Q3单季度环比增长21%；Comex黄金均价2019Q3/Q4/2020Q1/Q2/Q3分别是1481/1485/1588/1726/1917美元/盎司，2020Q3单季度环比增长11%。 铜资源储量丰富，采选冶产能全面达产资源储量丰富，采选冶产能全面达产截止2020年6月底，公司保有铜金属量475.05万吨，铜平均品位0.42%。公司2018年完成迪庆有色的收购和并表，旗下普朗铜矿成为公司单体产量最大的矿山，普朗铜矿现有设计产能是1280万吨，目前已经达产达标，满产状态下铜精矿含铜年产量可以超过6万吨，而且单位成本低，能进一步摊薄公司铜精矿的单位生产成本。另外，公司阴极铜年产能达到130万吨，国内三大冶炼基地形成稳定的产业格局。 风险提示：项目建设进度不达预期，铜产品产销量不达预期。 投资建议：维持“买入”评级。 预计公司2020-2022年营业收入分别为865.05/872.43/870.77亿元，同比增速36.7/0.9/-0.2%，归母净利润分别为6.52/10.61/12.54亿元，同比增速-2.69/62.75/18.19%；摊薄EPS为0.38/0.62/0.74元，当前股价对应PE为36/22/19X。考虑到公司是国内优质的铜矿山企业，铜冶炼规模居于国内前列，业绩对铜价有高弹性，另外集团公司有优质的铜矿资源未来有可能会注入上市公司，维持“买入”评级。

2020年前三季度公司业绩同比回落，第三季度业绩环比上升。2020年10月26日晚，公司发布2020年三季报。实现营收658.08亿元，同比+48.15%，归母净利4.46亿元，同比-27.72%，扣非后归母净利4.59亿元，同比-15.71%，实现基本EPS0.26元,同比-27.71%。2020年前三季度公司实现毛利33.85亿元，同比+8.99%。2020Q3公司实现营业收入255亿元，同比+35.86%，环比+10.55%；实现归母净利1.63亿元，同比-32.02%，环比+1.09%；实现毛利润13.35亿，同比+14.5%，环比+27.02%。 2020年前三季度公司产品以量补价，毛利增长，少数股东损益占比提升。2020年前三季度国内铜现货均价47007元/吨，同比-1.2%。2020年前三季度公司普朗铜矿逐步达产，铜冶炼产能逐步投放，公司毛利保持增长。前三季度业绩减项主要来自，一是销售费用上行拖累业绩。前三季度销售费用5.17亿，同比增加1.5亿，同比+40.07%，主要是本期公司产销量增加，导致运输费装卸费增加。二是少数股东损益占比增加。前三季度实现少数股东损益4.24亿，同比+49.52%，少数股东损益/净利润约49%，较去年同期增加约17pct，主要是本期非全资子公司盈利增加。 2020年第三季度铜价快速修复带动公司业绩回暖。第三季度业绩增项主要来自铜价回暖，盈利能力提升。随着国内新冠疫情逐步被控制，需求开始复苏。2020Q3国内铜现货价格51479元/吨，环比+16.92%。公司实现毛利润13.35亿，同比+14.5%，环比+27.02%。业绩减项主要来自一是投资收益下降。第三季度公司投资净损失0.28亿，考虑到2020H1投资净收益期末余额0.95亿，第三季度投资收益项对当期损益影响约-1.2亿，其中主要是期权投资收益减少。二是非全资子公司盈利增加，少数股东损益占比提升。 上市公司及集团资源储量丰富，实际控制人中国铝业公司实力雄厚，公司资源潜力大。一是截至2020年6月底，公司保有铜金属量475.05万吨，铜平均品位0.42%。二是据公司公告，公司作为中铝集团铜产业板块唯一的上市平台公司，未来中铝集团可为公司提供业务、资源、金融及财务支持。 铜价已大幅反弹且持续性强，铜板块重估动能强劲。截至2020年10月23日，铜价收于6876美元/吨，相较于3月23日最低点已反弹约49%，相比年初上涨11%。考虑到美国财政刺激政策终将落地，美联储鼓励通胀超调，全球疫苗即将研发成功，再加上铜矿供应进入低速增长时代，加工费下跌导致铜冶炼产能被抑制，铜价有望显著反弹且持续性强。 投资建议：维持“买入-A”评级，6个月目标价17.45元。我们按照2020-2022年铜价4.8万、5.2万、5.5万的假设测算，公司有望实现归母净利6.94亿、9.88亿，13.06亿，预计EPS分别为0.41元、0.58元、0.77元。目前公司历史包袱已大幅消化，资产质量全面提升。随着公司铜精矿、冶炼铜产能的全面达产，业绩弹性随之增强，再加上控股股东层面资源注入潜力较大，或享有一定的估值溢价。维持公司“买入-A”评级，6个月目标价17.45元，相当于2021年30x动态市盈率。 风险提示：1）铜价低于预期；2）产品产量不及预期，后续注入不及预期。

事项：公司发布2020年三季报，实现收入658.08亿元，同比增长48.15%；归属上市公司股东的净利润4.46亿元，同比下降27.72%，每股收益0.26元；扣非后归母净利润4.59亿元，同比下降15.71%。 平安观点：第三季度扣非归母净利润增长，毛利率环比有所提升：2020年第三季度，公司收入同比增长35.86%，归母净利润1.63亿元，同比下降32.02%，扣非后归母净利润2.65亿元，同比增长12.43%。三季度公司因期权投资等原因产生投资亏损1.23亿元，导致公司扣非前归母净利润的下降。公司三季度收入增长与产销增加有关。2018年以来，公司赤峰云铜和东南铜业各40万吨电解铜项目投产,新项目产能释放集中在2019年和2020年，同时公司增加了贸易业务，推动公司2020年三季度电解铜及其副产品产销增长。2020年第三季度随着产品价格回升，公司综合毛利率5.24%，尽管同比略下降0.97个百分点，但环比上升0.68个百分点。 未来铜的价格有支撑，四季度业绩或环比提升：我们认为未来流动性宽松的格局不会有大的变化，中国精炼铜的需求保持回升，铜的价格有较强的支撑。公司2020年四季度铜矿以及冶炼副产品均价将可能给比三季度高，四季度公司业绩环比或提升。 公司背靠中铝集团，规模位居行业前列：公司是中铝集团铜板块业务的唯一上市公司，未来将继续得到中铝集团的全方位支持。在近年来新项目投产下，公司已成为我国铜行业龙头企业，电解铜规模达到130万吨，位居行业前三；到2020年6月底，保有铜资源储量475万吨，拥有我国主要铜矿普朗铜矿的控股权。 投资评级：我们维持此前盈利预测，预计公司2020~2022年的EPS分别为0.42/0.55/0.60元，对应2020年10月26日收盘价的PE分别为33/26/23倍，维持“推荐”投资评级。

1．事件 公司2020年上半年营业收入403.13亿元，同比增长57.14%，归母净利润2.83亿元，同比降低24.98%；实现每股收益0.17元。 2．我们的分析与判断 （一）铜价下跌叠加硫酸胀库的影响，上半年业绩下滑 报告期内，受新冠肺炎疫情影响、铜需求不振、铜价和加工费下跌。2020年上半年电解铜平均价格为4.47万元/吨，同比降低7.47%；硫酸的上半年平均价格为133.92元/吨，同比下降59.11%。铜精矿长单加工费同比继续下跌，现货加工费处于下行通道，加工费持续下滑压缩铜产业链中游冶炼部分的利润。此外，上半年受到疫情影响，下游化工企业开工不足，国内铜冶炼厂产生硫酸胀库问题，硫酸价格出现大幅下滑甚至倒挂现象。硫酸的上半年平均价格为133.92元/吨，同比下降59.11%。铜价与硫酸价格的下跌使公司2020H1业绩较去年同期出现了明显的下滑。 （二）疫情稳定、流动性超宽松环境，利好金属和硫酸价格上行 由于新冠肺炎疫情影响，2020年上半年铜需求下滑，铜价和加工费下跌。而在疫情获得控制，经济重启逐步恢复使铜下游需求回升，以及货币宽松政策的支撑下，铜价逐步止跌企稳，出现反转上涨的趋势。而硫酸下游磷肥市场占比超50%，其中湖北省磷肥产能占比达到30%，疫情导致湖北的磷肥企业上半年开工受到不利影响，短期难以复工，另外叠加硫酸上游的生产端，供应充裕，硫酸价格受到冲击。后期随着疫情的缓和，下游产业链的恢复，将有效提高硫酸的需求，硫酸产品的价格有望在下半年出现提振。铜价与硫酸价格的企稳反弹，都利于公司业绩的边际改善。 （三）普朗铜矿、赤峰云铜等技改项目和香格里拉多地探矿增储、探转采项目推进成为未来业绩看点 公司全力推进的普朗铜矿一期采选工程竣工验收，打造“安全、环保、绿色、科技、美丽”的现代智能矿山，抓好生产经营的规划下，有利于公司的内生增长。赤峰云铜环保升级搬迁改造项目的推进有利于未来的业绩稳定的释放。另外，以云南省香格里拉地质勘探、羊拉铜矿、元江县铜矿探矿权、楚雄尾矿库治理项目等探矿增储、探转采推进和环保等项目的推进对于推动公司的长足发展将会起到重要作用。截止2020年6月底，公司保有矿石量11.33亿吨，铜金属量475.05万吨，铜平均品位0.42%。

上半年净利润减少约25%，二季度净利润减少约20%公司上半年实现营收403.13亿元，同比+57.14%；实现归母净利润2.83亿元，同比-24.98%；实现扣非归母净利润1.94亿元，同比-37.15%。Q2单季度实现营收230.62亿元，同比+61.94%，环比+33.69%；实现归母净利润1.61亿元，同比-20.54%，环比+32.48%；实现扣非归母净利润1.09亿元，同比-37.41%，环比+28.93%。 公司上半年净利润同比有所下滑，主要是三方面因素：1）今年铜精矿长单加工费同比继续下降，现货加工费也处于下行通道，加工费持续下滑会压缩冶炼端的单位利润；2）今年上半年受到疫情的影响，下游化工企业开工不足，国内铜冶炼厂产生硫酸胀库问题，硫酸价格出现大幅下滑，甚至还出现过价格倒挂的现象；3）今年上半年疫情影响下金属价格出现大幅波动，国内现货铜平均价格约为4.45万元/吨，同比下降7.88%。上半年主产品产量同比均实现增长，黄金产量表现亮眼公司上半年自产铜精矿含铜4.87万吨，同比增加13.65%；阴极铜61.67万吨，同比增加34.19%；黄金9400千克，同比增加70.14%；白银306.58吨，同比增加12.25%。公司2019年年报当中制定的全年生产规划是：矿山铜金属产量8.60万吨、阴极铜121万吨、黄金10吨和白银600吨。上半年全部实现“时间过半，产量过半”的目标，其中黄金产量9.4吨，几乎在半年时间完成了全年的生产目标。风险提示：项目建设进度不达预期，铜产品产销量不达预期。 投资建议：首次覆盖，给予“买入”评级。 预计公司2020-2022年营收为820.80/872.43/870.77亿元，同比增速29.69/6.29/-0.19%，归母净利润为6.62/13.21/16.70亿元，同比增速-1.18/99.50/26.49%；摊薄EPS为0.39/0.78/0.98元，当前股价对应PE为37/19/15X。考虑到公司是国内优质的铜矿企业，冶炼规模居于国内前列，业绩对铜价有高弹性，另外集团公司有优质铜矿资源未来有可能会注入上市公司，首次覆盖，给予“买入”评级。

事件：公司公布2020年中期业绩报告。 投资要点: 营收大幅增长，利润同比下降。2020上半年,公司实现营业收入403.13亿元，同比增长57.14%；实现归属于上市公司股东的净利润2.83亿元，同比下降24.98%；实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润1.94亿元，同比下降37.15%;实现经营活动现金流净额19.42亿元，同比下降1.32%；基本每股收益0.17元。2020年二季度单季，公司实现营业收入230.62亿元，同比增长61.94%；实现归属母公司股东利润1.61亿元，同比下降20.59%； 实现扣除非经常性损益的净利润1.09亿元，同比下降37.41%。公司营业收入大幅增长主要是因为公司产品产销量大幅增加，其中公司电解铜产品营业收入同比增长52.31%公司、贵金属产品营业收入同比增长96.45%。 铜价大幅波动，毛利率下降。受疫情影响，上半年铜价大幅波动，走势呈现V型态势。上海期货交易所铜最高触及49380元/吨，最低下探至35170元/吨，年中收于48940元/吨，上半年均价为44391.62元/吨，同比下跌8.09%。同时，公司营业成本增加较快，公司毛利率较去年同期下降2.48个百分点至5.08%，导致公司利润出现较大下降。 公司产品产量再创新高。2020年上半年，公司主产品产量实现同比增长。自产铜精矿含铜产量4.87万吨，同比增加13.65%；生产阴极铜产量61.67万吨，同比增加34.19%；生产黄金9400千克，同比增加70.14%；生产白银306.58吨，同比增加12.25%。在黄金价格向好的情况下，公司加大采购了部分含金相对高的铜精矿。 公司优化财务结构降低融资成本。公司发行超短期融资券20亿元、公司债券5亿元；加大与各金融机构的协商力度，调整债务结构，进一步降低公司融资成本；积极向政策性银行争取到9亿元优惠利率贷款，同时子公司争取到“三区三州”扶贫政策用优惠利率置换了前期14.58亿元贷款，有效降低了公司融资成本。 铜价或继续维持较高水位。铜消费主要来自于电力、房地产和基建等领域。中国电力投资领域铜消费占比约一半，国家电网最新年度投资计划调整至4600亿元，预计全年电网投资额将达到5000亿元。前7个月电网投资增速为1.6%，预计未来投资增速将较去年同期增加3.7%，下半年电网投资将提速。地产和基建领域受高温和南方汛期影响施工受阻，随着疫情和灾情消退，下半年施工将逐渐恢复。整体上，预计在电力、房地产以及基建的投资拉动下，下半年铜消费有望回升，铜均价或继续保持较高水位。 盈利预测与估值：预计公司2020-2022年全面摊薄后的EPS分别为0.42元、0.51元和0.56元，按8月28日收盘价14.59元计算，对应的PE分别是33.9倍、27.8倍和25.4倍，考虑公司处于国内铜冶炼行业第一方阵，产业协同优势明显,融资成本下降,铜价有望保持较高水位,下半年业绩有望改善,继续给予公司“增持”投资评级。 风险提示：（1）下游需求不及预期；（2）公司项目进展不及预期。

公司发布2020年半年报，2010年上半年实现营业收入403.12亿元，同比增长57.14%；实现归属于母公司净利润2.83亿元，同比下降24.98%；加权平均净资产收益率为3.36%，同比下降1.41%。公司业绩略低于预期。 铜产品产量再创新高，营收快速增长。2020年上半年，公司自产铜精矿含铜产量4.87万吨，同比增长13.65%，略超年度生产计划；生产阴极铜61.67万吨，同比增加34.19%。随着公司普朗铜矿和东南铜业的全面达产，公司铜产品产量快速增长，带动营业收入大幅上升。 销售费用同比大幅增加，硫酸业务拖累业绩。2020年上半年，公司销售费用达3.36亿元，同比增长49.81%，费用大幅增长的原因是产销量增加，导致运输费装卸费增加。上半年，受新冠疫情影响，硫酸库存高企，而下游需求恢复缓慢，导致公司化工业务出现亏损，毛利同比下降1.87亿元。 中铝集团铜业务核心主体，股东实力雄厚。公司是中铝集团铜业务板块核心主体和唯一的铜业务上市平台，中铝集团现有铜金属资源储量约3010万吨，具备铜精矿含铜产量33万吨/年，铜冶炼产能130万吨/年的生产能力。 铜矿供给收缩，需求回暖有望带动铜价上涨。2018-2020年全球较少有大型矿山新增投产计划，铜矿供应偏紧。据国际铜业研究小组数据，2019年全球铜市供应短缺7.7万吨。今年上半年，受疫情影响，铜矿供应受到扰动，世界金属统计局数据，上半年全球铜市供应短缺15.5万吨。下半年，随着全球经济活动的修复叠加国内传统需求旺季，铜需求增加有望带动铜价维持强势。 盈利预测：我们预测公司2020-2022年实现归属母公司所有者净利润分别为7.73亿元、9.1亿元和11.01亿元，对应每股收益分别为0.45元、0.54元和0.65元，对应当前股价PE分别为32.9倍、28.0倍和23.1倍。公司是国内优质铜矿企业，矿产铜和冶炼产能即将全面达产，同时公司股东背景雄厚，资产注入预期较强，在全球铜市供需缺口背景下，公司业绩具有较高的弹性，维持“审慎推荐”的投资评级。 风险提示：（1）建矿山投产进度不及预期；（2）下游行业需求下降导致产品销售不及预期；（3）市场竞争加剧导致产品毛利率下降。

2020年上半年业绩回落。2020年8月27日晚，公司发布2020年中报，实现营收403.13亿元，同比+57.14%；实现归母净利2.83亿元，同比-24.98%；扣非后归母净利1.94亿，同比-37.15%；实现EPS 0.166元，同比-24.97%。2020年上半年公司实现毛利20.49亿，同比+5.6%，其中电解铜、贵金属业务毛利占比分别为59.11%、31.57%。 随着普朗铜矿及东南冶炼厂全面达产和赤峰冶炼厂技改落地，2020年上半年公司产品产量增加，毛利保持增长。受新冠疫情影响，上半年国内铜均价为44391.62元/吨，同比-8.09%。公司主营铜产品产量增长，铜业务实现毛利12.11亿，同比+23.54%。 公司自产铜精矿含铜产量4.87万吨，同比+13.65%；生产阴极铜产量61.67万吨，同比+34.19%。上半年国内黄金均价为369.53元/克，同比+28.41%；白银均价为4018.02元/公斤，同比+11.51%。公司贵金属业务量价齐升，实现毛利6.47亿元，同比+6.23%。 公司生产黄金9400千克，同比+70.14%；生产白银306.58吨，同比+12.25%。上半年期间费用上行拖累业绩。本期期间费用总计14.35亿，同比+12.5%，其中销售费用3.36亿，同比+49.81%，主要是本期公司产销量增加，导致运输费装卸费增加；财务费用5.51亿，同比+16.25%，主要是负债规模有所增加。 2020年公司矿产铜和冶炼铜产能预计全面达产。矿产铜方面，2020年普朗铜矿有望全面达产，实现1250万吨/年采矿量。冶炼铜方面，2020年随着东南冶炼厂全面达产和赤峰冶炼厂技改落地，公司130万吨阴极铜产能有望全面达产。 上市公司及集团资源储量丰富，实际控制人中国铝业公司实力雄厚，公司资源潜力大。一是截至2020年6月底，公司保有矿石量11.33亿吨，铜金属量475.05万吨，铜平均品位0.42%。二是公司作为实际控制人中铝集团铜产业的唯一上市平台，将持续获得中铝集团大力支持。据公司公告，公司作为中铝集团铜产业板块唯一的上市平台公司，未来中铝集团可为公司提供业务、资源、金融及财务支持。 铜价已大幅反弹且持续性强，铜板块重估动能强劲。截至2020年8月26日，铜价收于6600美元/吨，相较于3月23日最低点已反弹约37%，相比年初上涨6%。 考虑到疫苗的进展加速有望进一步解除疫情压制，Q4欧美财政政策落地以及货币政策维持宽松，Q4有望迎来新一波旺季补库，再加上铜矿供应进入低速增长时代，加工费下跌导致铜冶炼产能被抑制，铜价有望显著反弹且持续性强。 投资建议：维持“买入-A”评级，6个月目标价15.19元。我们按照2020-2022年铜价4.6万、5.2万、5.2万的假设测算，公司有望实现归母净利6.11亿、10.33亿，11.83亿，预计EPS 分别为0.36元、0.62元、0.70元。目前公司历史包袱已大幅消化，资产质量全面提升。随着公司铜精矿、冶炼铜产能的全面达产，业绩弹性随之增强，再加上控股股东层面资源注入潜力较大，或享有一定的估值溢价。维持公司“买入-A”评级，6个月目标价15.19元，相当于2021年25x 动态市盈率。 风险提示：1）铜价低于预期；2）产品产量不及预期，后续注入不及预期。

主导产品产量大增驱动业绩较快增长:2019年公司自产铜矿和阴极铜的产量均保持增长,其中自产铜矿因普朗铜矿产能发挥,达到8.50万铜金属吨,同比增长6.21%;主导产品阴极铜,随着东南铜业以及赤峰云铜投产,公司阴极铜产能提高到130万吨,相应阴极铜产量同比大幅增长63.93%至112万吨。毛利率方面,2019年铜冶炼费有所下行,但公司自产铜矿产量增加,阴极铜毛利率基本保持稳定,为5.62%。 副产品贵金属业绩贡献增加,硫酸受抑制:随着阴极铜产量的增加,2019年公司副产品产量增加。贵金属方面,黄金产量约12吨,同比增长53.20%;白银产量641吨,同比增长29.83%。2019年贵金属价格表现亮眼,公司贵金属毛利率提升5.74个百分点至19.30%,对公司业绩有一定推动。2019年公司硫酸产量亦大幅增长80.38%至390万吨,但硫酸价格低迷,公司硫酸收入下降约18%,毛利率大幅下降34.90个百分点至21.72%。 期间费用率稳定,投资收益和减值损失对利润有一定影响:2019年公司期间费用率基本稳定,其中销售费用率0.95%,增加0.02个百分点;管理费用率2.21%,增加0.22个百分点;财务费用率1.51%,下降0.35个百分点。其他对利润有一定影响为投资收益和减值损失,其中受益合营公司盈利好转以及期权到期产生收益,2019年公司实现投资收益1.69亿元;2019年公司应收账款计提信用减值为2.52亿元,而资产减值主要因存货跌价损失等达到9800万元,二者对公司利润有一定负面影响。 预计公司阴极铜产量继续增加,冶炼费下行空间有限:2020年预计公司继续受益新增产能释放,阴极铜的产量仍有望保持增长。同时随着中国新增铜冶炼产能放缓,我们判断2020年铜冶炼费将趋稳,继续下行的空间不大。在冶炼产能方面,除了现有投产的西南铜业、东南铜业和赤峰云铜合计约130万吨产能,公司还有保定云铜在建的20万吨项目,预计公司未来铜产能将继续增加。 盈利预测及投资评级:根据最新的产品价格判断,我们调整公司盈利预测,预计公司2020~2022年EPS分别为0.42(-29%)、0.55(-16%)和0.60(新导入)元,对应2020年4月10日收盘价的PE分别为24、19和17倍。考虑到公司规模增长以及冶炼产能区域布局的优势,维持“推荐”投资评级。 风险提示:(1)产品价格大幅波动的风险。公司收入和利润的主要来源电解铜、贵金属产品,而铜、贵金属价格受供需、地缘政治、期货市场、美元汇率等多方面因素的影响,波动较为频繁。如果未来铜或贵金属价格大幅波动,将对公司业绩和经营造成较大的影响。(2)套期保值的风险。公司部分铜产品通过期货市场交易,在进行套期保值交易时如对未来铜价走势判断失误,或交易过程中出现保证金不足而被强制平仓、产品不能按期交割等情况,则可能面临套期保值效果不达预期甚至发生额外损失的风险。(3)需求低迷的风险。铜需求和宏观经济较为相关,如果未来市场需求低迷,将影响公司产销,进而对公司盈利造成不利影响。

2019年前三季度业绩表现靓丽,Q4量平价升,考虑到年底减值因素,预计2019年全年仍维持较高增速。第一,2019年前三季度,公司受益于普朗铜矿并表及冶炼产能扩建,业绩大幅增长,归母净利润6.17亿元,同比+44.78%,考虑到Q4产量释放平稳以及铜价与Q3持平略高,预计公司Q4主营业务利润仍有环比改善。第二,12月21日,公司公告预计计提资产减值损失2.17亿,主要是针对2012年2月对昆明万宝集源生物科技形成的应收账款2.74亿元(未计提金额2.54亿元,占2019年中报应收账款比例44.8%)。据2019年中报,应收账款中联营企业凉山矿业2.02亿应收账款,账期不到一年,且母公司控制力较强,坏账风险较小;其余账龄在5年以上的未计提坏账准备的余额为0.41亿。剩余1亿元左右的应收账款为公司日常营运所需,在公司严控新增应收账款的策略下,发生风险的概率较小;本次计提完成后,有助于提高公司应收账款质量,大幅消化历史包袱。 2020年公司矿产铜和冶炼铜产能预计全面达产,主要产品产销量有望再创新高。矿产铜方面,2020年普朗铜矿有望全面达产,铜金属权益产量将继续增加;冶炼铜方面,2019年公司阴极铜产量首次突破100万吨,2020年随着东南冶炼厂全面达产和赤峰冶炼厂技改落地,公司阴极铜产量有望全面达产。 上市公司及集团资源储量丰富,实际控制人中国铝业公司实力雄厚,公司资源潜力大。一是上市公司铜资源保有量513.47万吨,矿权储备充足,增储空间较大。截至2019年中,公司保有333以上铜资源储量513.47万吨、黄金74.43吨。未来,公司一方面将继续持续实施生产矿山深边部地质勘查工作。在东川铜矿区、普朗铜矿区和羊拉铜矿区等重点矿区加大深边部勘查力度,获取低成本的资源储量;另一方面将持续开展矿业公司及矿产资源项目并购。据公司公告,积极寻求国内外优质资源项目,确保资源储量的增长满足企业可持续发展的需求。二是预计直接控股股东云铜集团资源注入潜力较大。一是截至2017年末,集团在云南、四川、青海、西藏等地区拥有21座在产矿山及2座在建矿山,保有资源储量(金属量)为铜870万吨,其中上市公司资源储量约510万吨,上市公司体外有360万吨资源量。二是公司预计将持续获得中铝集团支持。据公司公告,公司作为中铝集团铜产业板块核心企业之一,也是铜产业板块唯一的上市平台公司,受益于中铝集团广泛的业务资源及多样化的项目合作、资源拓展以及与主要银行的稳定优惠的信贷关系,公司在业务、资源及财务等方面持续获得中铝集团的支持。此外,根据《中国铝业集团有限公司2019年度第三期超短期融资券募集说明书》,中铝旗下还拥有核心资产Toromocho铜矿。该矿项目位于秘鲁中部Morococha矿区核心地带,铜品位0.46%,钼品位0.02%,银品位6.89克/吨,该矿拥有铜当量金属资源约1,200万吨,为全球特大型铜矿之一,其铜资源约占我国铜资源总量的19%。2016年Toromocho铜矿生产精矿含铜16.83万吨,2017年生产精矿含铜19.34万吨。2018年6月该矿二期项目拟投资13亿美元进行扩建,扩建后年产铜精矿提高到30万吨。 2019~2021年全球铜矿供给整体偏紧,考虑到目前成本支撑扎实,库存消费比处于历史极低位置,需求边际回暖,铜价有望迎来显著反弹。我们的测算表明,2019~2021年全球铜供需平衡分别为10.8万吨、-10.2万吨、16.2万吨,整体呈现紧平衡态势,尤其是2019~2020年,铜供需缺口继续扩大。当前铜价已跌至全球边际成本曲线90分位线,成本支撑扎实;全球铜交易所库存消费比已降至历史极低位置,国内保税区和社会库存降至近四年来低点,铜价对供需边际变化敏感性已系统性增强。在此基础上,鉴于目前全球央行货币宽松大势所趋,中美贸易协议阶段性达成,国内外逆周期宽松政策逐步落地,对短期经济恐慌和衰退担忧存在实质性缓解,再叠加明年春季补库,铜价有望迎来显著反弹。 投资建议:给予“买入-A”评级,6个月目标价16元。我们按照2019-2021年铜价4.8万元、5.2万元、5.2万元的假设进行测算,考虑2019年资产减值计提后,公司有望实现归母净利6.1亿元、9.3亿元和11.0亿元,预计EPS分别为0.36元、0.54元和0.65元。随着公司铜精矿、冶炼铜产能的全面达产,公司产量显著增长,对铜价的业绩弹性随之增强,再加上控股股东层面资源注入潜力较大,可享有一定的估值溢价。给予公司“买入-A”评级,6个月目标价16元,相当于2020年30x动态市盈率。 风险提示:1)全球经济增速低于预期;2)全球铜矿产量超预期,铜供给扰动率低于预期;3公司产品产量不及预期,矿山后续注入不及预期。

公司发布 2019年第三季度报告, 2019年前三季度实现营业收入 444.19亿元,同比增长 42.57%;归属于母公司净利润 6.17亿元,同比增长 44.78%;基本每股收益为 0.363元。 2019年第三季度实现营业收入 187.66亿元,同比增长 71.44%;归属于母公司净利润 2.4亿元,同比增长 47.3%;基本每股收益为0.1411元。公司业绩略超预期。 投资要点: 铜产量大幅增长,盈利快速提升。 公司定增收购迪庆有色后并表,铜金属储量达到 484.97万吨,增幅为 137.15%,自产铜矿含铜达到 10.52万吨,增幅为 110.4%。同时,公司东南铜业 40万吨铜冶炼基地项目逐步达产,公司阴极铜产能达到 103万/年,增幅为 63.5%。 前三季度, 公司铜精矿含铜量、电解铜、硫酸等产品产量大幅增长,带动公司盈利快速提升。 经营管理成效显著,净资产收益率持续提升。 公司持续加强经营管理,有效控制成本,开展提质增效工作,经营质量和效益持续改善。 2019年第三季度,公司销售毛利率为 6.21%,环比下降 1.08%,但公司净资产收益率达到 2.91%,环比提高0.37个百分点,公司经营管理效率提升。 中铝集团铜业务核心主体, 股东实力雄厚。 公司是中铝集团铜业务板块核心主体,母公司云铜集团保有铜资源储量877.23万吨,具有年产精矿含铜近 10万吨、粗铜 45万吨、精炼铜 103万吨的能力;实际控制人中铝集团在秘鲁拥有特罗莫克( Toromocho)铜矿,保有铜金属资源量约为 1200万吨,已实现精矿含铜 20万吨/年的稳定生产,二期扩建项目完成后,将具备年产 30万吨精矿含铜的能力。 铜矿供给收缩,电动汽车发展带动铜需求增长。 2018-2020年全球较少有大型矿山新增投产计划, 2019年预计全球精铜产量增速在 2.7%左右,增速处于历史性低位。而随着电气化特别是电动汽车的发展,全球铜市将处于缺口状态。根据国际铜业研究小组预测,2019年全球精铜供需缺口达 19万吨,2020年上升至 25万吨。 盈利预测: 我们预测公司 2019-2020年实现归属母公司所有者净利润分别为 7.69亿元、 8.91亿元和 9.48亿元,对应每股收益分别为 0.45元、 0.52元和 0.56元,对应当前股价PE 分别为 23.2倍、 20.0倍和 18.8倍。 公司经营管理质量持续改善,净资产收益率稳步提升,同时公司股东背景雄厚,资产注入预期较强, 在全球铜市供需缺口背景下,公司业绩具有较高的弹性, 维持“审慎推荐”的投资评级。 风险提示:( 1) 全球铜需求持续低迷;( 2)铜矿山大幅扩产;( 3)公司铜加工产品利润大幅下降;( 4)市场系统性风险等。

新产能释放,业绩较快增长:公司毛利率相对稳定,业绩增长主要因产量增加所致。2019年公司东南铜业年产40万吨精炼铜项目以及赤峰云铜技改项目投产,公司精炼铜的产能提高到130万吨。随着新项目产能逐步释放,公司精炼铜以及相关的贵金属、硫酸产量均较快增长。受益精炼铜及相关产品产销规模增加,公司前三季度以及第三季度利润均大幅增加,分别同比增长44.78%和47.30%。分季度看,公司净利润逐季增加,三季度达到2.4亿元,环比增加约4000万元。预计未来公司铜的产量将继续增加:考虑到东南铜业以及赤峰云铜达产时间,我们预计公司2019年精炼铜新增产能贡献将主要体现在2019年和2020年。因此,未来公司精炼铜以及相关产品产量仍将继续增加。此外,公司还有保定云铜年产20万吨电解铜项目在建,预计未来也将对业绩增长产生贡献。 并购普朗铜矿,公司铜资源位居行业前列:2018年公司完成对迪庆有色50.01%股权收购,公司获得普朗铜矿的控股权,新增铜资源量约317万吨,使公司保有铜资源量达到519万吨,位居行业前列。 预计铜冶炼费见底的可能性较大:由于需求相对低迷,且中国铜冶炼规模增长较快,2019年以来,铜冶炼费持续下行。我们判断,2020年起中国铜冶炼新增产能增速放缓,铜冶炼费继续下降的动力减弱,目前铜冶炼费见底的可能性较大,这对稳定公司精炼铜盈利水平具有积极作用。 盈利预测及投资评级:根据最新经营情况,我们上调公司盈利预测,预计公司2019~2021年EPS分别为0.52、0.59和0.65元(前值0.34/0.47/0.52元),对应2019年10月29日收盘价格PE分别为20、18和16倍,维持“推荐”投资评级。 风险提示:(1)产品价格大幅波动的风险。公司收入和利润的主要来源电解铜、贵金属产品,而铜、贵金属价格受供需、地缘政治、期货市场、美元汇率等多方面因素的影响,波动较为频繁。如果未来铜或贵金属价格大幅波动,将对公司业绩和经营造成较大的影响。(2)套期保值的风险。公司部分铜产品通过期货市场交易,在进行套期保值交易时如对未来铜价走势判断失误,或交易过程中出现保证金不足而被强制平仓、产品不能按期交割等情况,则可能面临套期保值效果不达预期甚至发生额外损失的风险。(3)需求低迷的风险。铜需求和宏观经济较为相关,如果未来市场需求低迷,将影响公司产销,进而对公司盈利造成不利影响。

公司公布 2019年三季报, 业绩提升明显。 2019年 10月 29日, 公司公布 2019年三季报。 2019年前三季度, 公司实现营业收入 444.19亿元, 同比+52.57%;归母净利润 6.16亿元, 同比+44.78%;扣非归母净利润 5.45亿元, 同比+35.91%, 基本每股收益 0.36元/股,同比+20.64%。 实现毛利 31.05亿元, 同比+56.58%。 三季度业绩再超预期。 2019年第三季度,公司实现营收 187.66亿元,同比+71.44%,环比+31.77%;归母净利润 2.40亿元, 同比+47.3%,环比+18.18%; 基本每股收益 0.14元/股,同比+22.70%,环比+16.67%。 实现毛利 11.66亿元, 同比+70.47%,环比+12.44%。 2019年前三季度铜价下行,公司业绩增长主要源于迪庆有色并表及东南冶炼厂投产, 主营产品产销量增加。 2018年前三季度铜均价 51,091元/吨, 2019年前三季度铜均价 47,671元/吨,同比下跌 6.7%。 一是并表迪庆有色 50.01%股权,自产铜精矿产销量提升。 二是受益于东南冶炼投产,公司电解铜、硫酸产销量同比增长。 三是贵金属产品量价齐升,盈利能力增强。 2019年前三季度黄金均价为 306元/g,同比+12.5%,白银均价 3.8元/g, 同比+3.5%,黄金、白银为公司铜精矿及冶炼产品的复产,产量也相应提高。 四是管理优化,产品毛利率提升。 公司持续开展提质增效工作, 并表迪庆有色后, 公司资源供给和冶炼产能进一步匹配, 资源自有率提高有助于产品毛利率提升,公司 2019年前三季度销售毛利率 6.99%,同比提升 0.63个百分点。 五是营业外支出下降。 前三季度公司营业外支出 424万, 同比下降 47.37%, 主要是报废固定资产损失较上年同期减少。 尽管三季度铜价及加工费环比下行, 但公司继续加大产品产销力度, 业绩环比上行明显。 三季度铜均价为 46,861元/吨,环比下降 2.1%;三季度冶炼加工费( TC)均价为 54.83美元/吨, 环比下降 17.3%。但公司营业收入环比+31.77%,归母净利润环比+18.18%,主要是自产铜精矿及冶炼铜生产规模继续扩大,产品产销量增长。 2019年前三季度公司资产减值及管理费用增加。 一是计提资产减值增加。 本期计提资产减值 0.28亿元, 同比+940%,主要是本期计提存货跌价准备同比增加。 二是管理费用上升。 2019年前三季度公司管理费用 8.99亿元,同比增加 51.64%, 主要是公司按期预提工资导致职工薪酬增加,公司下属部分矿山单位安全设施提升改造及受白格堰塞湖洪灾的影响暂时性停产产生停工损失所致,公司产量增加相应修理费增加所致。 展望 2019~2020年, 公司矿产铜、冶炼铜产量有望大幅提升。 一是矿产铜权益产量有望增长 60%以上。 公司收购迪庆有色 50.01%股权并表普朗铜矿,公司铜精矿产量将翻倍至 10-11万吨,权益产量增长 60%以上。 二是公司冶炼产能继续增长。 公司现运行冶炼产能约 100万吨,随着赤峰冶炼厂搬迁技改扩建落地,将再增 30万吨产能。 上市公司及集团资源储量丰富,实际控制人中国铝业公司实力雄厚,公司资源潜力大。一是上市公司铜资源保有量 513.47万吨,矿权储备充足,增储空间较大。 截至 2019年中,公司保有 333以上铜资源储量 513.47万吨、黄金 74.43吨。 未来,公司一方面将继续持续实施生产矿山深边部地质勘查工作。 在东川铜矿区、普朗铜矿区和羊拉铜矿区等重点矿区加大深边部勘查力度,获取低成本的资源储量; 另一方面将持续开展矿业公司及矿产资源项目并购。据公司公告, 积极寻求国内外优质资源项目,确保资源储量的增长满足企业可持续发展的需求。 二是预计直接控股股东云铜集团资源注入潜力较大。 一是截至 2017年末,集团在云南、四川、青海、西藏等地区拥有 21座在产矿山及 2座在建矿山,保有资源储量(金属量)为铜 870万吨,其中上市公司资源储量约 510万吨,上市公司体外有 360万吨资源量。 二是云华文楷体铜集团旗下凉山矿业择机注入的概率较大。 据公司公告, 2016年 10月,云铜集团承诺在普朗铜矿注入完成之日一年内,启动将所持有的凉山矿业股权注入云南铜业的工作。凉山矿业年产铜金属量 2.5万吨,同时配有 10万吨产能的冶炼厂,主要生产阳极板,盈利能力稳定。 三是公司预计将持续获得中铝集团支持。 据公司公告, 公司作为中铝集团铜产业板块核心企业之一,也是铜产业板块唯一的上市平台公司,受益于中铝集团广泛的业务资源及多样化的项目合作、资源拓展以及与主要银行的稳定优惠的信贷关系,公司在业务、资源及财务等方面持续获得中铝集团的支持。 此外,根据《中国铝业集团有限公司 2019年度第三期超短期融资券募集说明书》,中铝旗下还拥有核心资产 Toromocho 铜矿。 该矿项目位于秘鲁中部 Morococha 矿区核心地带,铜品位 0.46%,钼品位 0.02%,银品位 6.89克/吨,该矿拥有铜当量金属资源约 1,200万吨,为全球特大型铜矿之一,其铜资源约占我国铜资源总量的 19%。 2016年 Toromocho 铜矿生产精矿含铜 16.83万吨,2017年生产精矿含铜 19.34万吨。 2018年 6月该矿二期项目拟投资 13亿美元进行扩建,扩建后年产铜精矿提高到 30万吨。 投资建议:给予“买入-A”评级, 6个月目标价 12元。 考虑目前全球央行货币宽松渐成趋势,中美贸易协定或将达成, 国内外逆周期宽松政策在落地,对短期经济恐慌和衰退担忧存在实质性缓解,铜价继续下行风险降低。随着公司铜精矿、冶炼铜产量继续增长,业绩弹性随之增强;再加上直接控股股东层面资源注入潜力较大,有望享有一定的估值溢价。我们按照 2019-2021铜价 4.8万元、 5.2万元、 5.5万元的假设进行测算, 公司有望实现归母净利 8.15亿元、 9.48亿元和 11.3亿元,预计 EPS分别为 0.48元、 0.56元和 0.67元,给予 6个月目标价 12元,相当于 2020年 33x 动态市盈率。 风险提示: 1)全球经济增速低于预期; 2)全球铜矿产量超预期,铜供给扰动率低于预期; 3)公司产品产量不及预期,矿山后续注入不及预期。

公司毛利率有所提升, 营收和利润双增长。 2109年上半年,公司实现营业收入 256.54亿元,同比增长 26.93%;实现归属母公司股东净利润 3.77亿元,同比增长 43.22%;实现扣非后归属母公司股东净利润为 3.09亿元,同比增长 32.41%;每股收益 0.22元。 2019年第二季度,公司实现营业收入 142.41亿元,同比增长 30.43%;实现归属母公司股东净利润为 2.03亿元,同比增长 30.36%;实现扣非后归属母公司股东净利润为 1.75亿元,同比增长 28.89%,每股收益 0.12元。 营收大幅增长的主要原因是公司产销量较去年同期有较大的增长。 2019年上半年公司销售毛利率为 7.56%,同比提升 1.14个百分点。 从分产品来看,电解铜毛利率为 28.63%,同比提升 0.94个百分点;贵金属毛利率为 47.92%,同比提升 5.52个百分点。公司管理费用(+44.01%) 同比增长较快, 主要是因为公司按期预提工资导致职工薪酬增加,公司下属部份矿山单位安全设施提升改造及受白格堰塞湖洪灾的影响暂时性停产产生停工损失所致。 公司生产经营稳中向好, 产品产量大幅提升。 虽然受到中美贸易战和铜价走弱的影响, 但是公司通过提升生产经营管理水平,生产经营保持稳中向好的态势,产品产量、企业效益完成预定目标,新建项目顺利投产。 2019年上半年,公司深入推进精益生产组织及技术进步,产品产量大幅提升。实现矿山自产铜金属含 42,882吨,同比增长 6.97%; 电解铜 459,570吨,同比增长 39.82%;黄金 5,525千克,同比增长90.52%;白银 273,123千克,同比增长 33.63%;硫酸 162.715万吨,同比增长 50.66%;钢球 9,726吨,同比增长 34.43%;钯 84千克,同比增长 61.52%;碲 2399千克,同比增长 21.16%。 公司资源比较丰富,冶炼产能布局合理。 一是经过多年的发展,建成了普朗铜矿、大红山铜矿、羊拉铜矿、六苴铜矿、因民铜矿和狮子山矿等主力矿山,为公司提供了大量铜精矿原料;二是依托云南省的铜资源优势,科学合理规划冶炼布局,充分利用铜资源分布优势、港口交通枢纽优势,形成了以西南铜业为主的西南冶炼基地、赤峰云铜为主的北方冶炼基地、东南铜为主的华东冶炼基地;三是国内形成了北方片区、上海片区、深圳片区、成都片区营销业务, 国外涉及秘鲁矿业、赞比亚、刚果(金)和澳洲等。 截止到 2019年 6月底, 公司保有 333(推断的内蕴经济资源量)以上铜资源储量 513.47万吨、黄金 74.43吨、钼 41.82万吨、铅 18.65万吨、锌 13.73万吨、铁矿石量6613万吨。目前公司铜精矿权益产能达 9万吨,精铜矿产量约 7万吨。 此外, 公司大股东云铜集团拥有 358万吨铜矿资源,不排除未来陆续注入的可能。 铜价维持低位盘整, 但铜矿供给偏紧有望支撑铜价。 2019年上半年,LME 铜均价同比下降 14.63%, 主要是受到全球贸易冲突,宏观经济下行, 下游需求不振的影响。 不过, 国内 TC/RC 加工费不断下降,存在矿端收紧与冶炼产能扩张的矛盾,现货市场保持“紧平衡” 。目前国内电网投资有所改善, 投资完成额同比增速降幅持续收窄; 国务院促销费 20条新政措施有望提振汽车消费。 铜矿供应偏紧态势仍在,在铜矿价格坚挺和下游消费改善的预期下,铜价继续下探空间有限,若遇积极因素铜价有望出现反弹。 盈利预测与估值: 预计公司 2019-2021年全面摊薄后的 EPS 分别为0.45元、 0.57元和 0.63元,按 8月 30日收盘价 9.99元计算,对应的 PE 分别是 22.1倍、 17.5倍和 15.9倍, 公司并购迪庆有色、提升经营管理后, 业绩逐渐触底回升, 目前估值处于行业合理水平, 继续给予公司“增持”投资评级。 风险提示: (1)全球贸易冲突加剧, 经济下行导致下游需求不振; (2)铜价持续下行; (3) 公司项目进展不及预期