国产呼吸道快速联检领军者，立足中国，发力全球英诺特为国内呼吸道联检领域布局最全厂家之一，具备多款国内独家（流感IgM三联检、呼吸抗原三联检、呼吸道IgM五联检等）及国产独家（呼吸道IgM九联检等）产品，战略性做深呼吸道领域并做广消化道等其它产线。我们预计24-26年EPS达2.94/3.91/5.19元（CAGR超30%)，基于：1）供给端及需求端合力驱动下，呼吸道检测行业有望持续高增长；2）国内多渠道势头良好，海外培育第二增长曲线；3）消化道等其它产线贡献增量。公司产品布局齐全且先发优势明显，厚积薄发，给予24年16xPE（可比公司Wind一致预期均值14x），对应目标价47.08元，首次覆盖给予买入评级。 呼吸道检测行业：供给侧及需求侧齐发力，持续高景气度可期常见的呼吸道病原体有数十种，部分全年流行，部分有明显的季节性。呼吸道疾病病原繁杂但症状相近，快速准确鉴别是对因治疗关键，因此多联检需求明确。免疫层析快检平台因具备检测用时短（一般15min内vs病原体培养数天、核酸一般数小时）、成本低、易操作等优势，尤其适配门急诊、基层及院外市场，地位不可替代。国内南北方省份哨点医院的ILI%数据24年以来持续处于高位，高于绝大多数历史年份同期水平，与美国疫后ILI%走势类似。我们认为，呼吸道病原体的持续高发流行及检测技术的普及，有望推动行业渗透率的提升，供给侧及需求侧齐发力助推检测行业持续高景气。 呼吸道业务：国内多渠道齐头并进，海外陡峭放量势头正盛公司呼吸道业务23年收入4.64亿元，其中非新冠4.05亿元，其在23年产能短缺背景下同比增长仍达246%，需求强劲。展望24-26年，考虑产能瓶颈已较好突破，我们预计呼吸道收入CAGR或超30%，基于：1）国内：截至23年底已覆盖医院数超4000家（VS7M22仅约1700家）。对于高等级医院，覆盖率及单产双升是后续重点；对于基层医院，顺应分级诊疗趋势，加大基层开拓是关键；同时，公司从24年起正式进军C端市场并与多家大厂合作，趋势良好；2）海外：已在新加坡设立国际市场总部，并将东南亚作为国际市场切入点，四联检等明星产品牛刀初试，海外长期空间可期。 消化道及其它：消化道联检潜力大，过敏、妇科等新品接踵而至公司其它业务主要涉及消化道、优生优育等，其中消化道领域的A群轮状病毒、腺病毒、诺如病毒三联检，钙卫蛋白、乳铁蛋白双联检，幽门螺杆菌抗原检测等已于22-24年陆续获批，有望嫁接现有儿童医院渠道快速放量（与呼吸道的患者及渠道存在协同）。公司抗原抗体等关键原料的自产比例行业领先，助力公司实现高效的研发和迭代，陆续进军过敏、妇科等新领域。 风险提示：核心产品销售不达预期，市场竞争加剧，核心技术人员流失。

1H24公司核心业务增长稳健，维持“买入”评级公司1H24实现收入15.75亿元（yoy+5.8%）、归母净利润3.56亿元（yoy+6.4%），我们推测母公司常规业务1H24收入yoy超10%，公司核心业务收入在高基数背景下仍实现稳健增长。我们维持盈利预测，预计24-26年EPS为1.38/1.80/2.29元。公司为国内POCT行业领头羊，产品矩阵持续拓展且商业化推广有序推进，给予公司24年24xPE（可比公司Wind一致预期均值21x），保持目标价33.09元不变，维持“买入”评级。 期间费用率同比下降，现金流水平明显改善公司1H24毛利率为64.3%（yoy+0.8pct），我们推测主因公司毛利率较高的常规产品收入占比进一步回升。公司1H24销售/管理/研发费用率分别为20.2%/6.8%/12.5%（yoy-1.0/-0.3/-0.3pct），公司收入稳健增长叠加内部降本增效工作持续推进，助力期间费用率同比有所下降。公司1H24经营性活动现金流量净额2.00亿元，同比转正，现金流水平显著改善。 国际部业务领衔1H24公司各区域核心业务收入增长1）国际部业务：我们推测1H24收入yoy超20%。考虑公司国际部荧光业务市场竞争力持续提升，叠加化学发光等新品积极导入，看好国际部24年收入保持快速增长；2）母公司国内常规业务：我们推测1H24收入yoy超10%。考虑国内免疫荧光业务推广良好、呼吸道检测需求持续叠加发光业务快速放量，看好母公司国内常规业务24年收入实现较快增长；3）美国子公司业务：考虑呼吸道三联检POC专业版及OTC自测版产品均已获批并有望贡献业绩增量，叠加毛发毒检等新品持续发力，看好美国子公司24年收入实现稳健增长。 各板块增长驱动明确，看好公司各业务24年发展趋势向上1）传染病检测：1H24收入4.81亿元（yoy+12.5%），看好板块24年收入在国内常规传染病检测需求持续及海外市场积极开拓背景下稳健增长；2）慢病检测：1H24收入7.62亿元（yoy+6.1%），考虑公司荧光业务持续强化基层市场覆盖且化学发光等新业务积极放量，看好板块24年收入快速增长；3）优生优育：1H24收入1.56亿元（yoy+16.9%），看好板块24年收入伴随新品推广实现稳健增长；4）毒品检测：1H24收入1.39亿元（yoy-15.0%），我们推测主因北美毒检市场竞争短期加剧叠加下游大客户订货节奏调整，看好板块24年收入伴随公司研产销一体化布局推进重回增长轨道。 风险提示：核心产品销售不达预期，核心产品招标降价风险。

2Q24公司业绩持续提速，维持“买入”评级公司1H24实现收入14.96亿元（yoy+47.8%）、归母净利5.53亿元（yoy+99.1%），其中2Q24实现收入7.51亿元（yoy+70.9%）、归母净利2.68亿元（yoy+230.6%），公司发展进一步提速（1Q24公司收入yoy+30.0%、归母净利yoy+44.9%）。我们维持盈利预测，预计24-26年EPS为1.00/1.33/1.71元。公司为国内血液灌流行业领跑者，产品矩阵持续丰富且海内外推广稳步推进，给予24年34xPE估值（可比公司Wind一致预期均值30x），保持目标价33.89元不变，维持“买入”评级。 期间费用率同比明显下降，现金流水平持续改善公司1H24毛利率为80.5%（yoy-0.01pct），其中血液灌流器产品毛利率为84.5%，核心产品盈利能力及市场竞争力显著。公司1H24销售/管理/研发费用率分别为22.8%/5.7%/7.5%，分别yoy-9.2/-1.5/-3.8pct，公司收入重回快速增长叠加内部降本增效工作持续推进，助力期间费用率同比明显下降。 公司1H24经营活动现金流量净额为7.49亿元（yoy+71.6%），现金流水平进一步改善。 1H24公司核心产品收入实现高速增长公司血液灌流器、吸附器产品1H24收入14.01亿元（yoy+87.4%），其中：1）肾科产品1H24收入yoy+84%，公司肾科产品截至1H24已在国内覆盖6000余家二级及以上医院。考虑成熟产品持续放量（HA130产品1H24收入yoy+67%，销售量yoy+127%）、新品接受度持续提升（KHA产品1H24收入yoy+180%），我们看好24年板块实现快速发展；2）肝科产品1H24收入yoy+112%，考虑新品商业化工作持续推进（自研一次性血浆分离器于12M23获批，截至目前已完成18省市挂网工作）、疗法循证证据再添新果、人工肝远航二期项目正式启动，我们预计板块24年收入保持快速增长。 新业务、新区域拓展顺利，持续贡献业绩增量1）新业务：公司持续强化重症耗材、血净设备等新品推广，其中公司重症耗材产品1H24收入yoy+72%，保持高速增长态势；公司血净设备拳头产品DX-10在1H24国内行业市占率为21.4%，并位居国产首位，彰显市场高认可度。2）新区域：公司1H24海外收入yoy+64%，截至1H24，公司产品已覆盖海外94个国家和地区的2000余家医院，考虑公司海外市场推广继续推进，我们看好公司海外业务24年收入同比实现快速增长。 风险提示：核心产品销售不达预期，产品招标降价

股权激励方案出台，彰显公司长期发展信心公司7月5日发布2024年限制性股票激励计划（草案），拟向激励对象授予限制性股票1416万股（约占公告当日公司股本总额的3.00%），授予价格为12.82元/股。本次激励计划拟激励对象总计236人，包括公司董事、高级管理人员和核心人员。本次限制性股票激励计划通过公司业绩和个人绩效两个层面进行考核，其中公司层面的考核指标包括公司归母净利润增速和化学发光业务收入增速两个维度，彰显公司对于整体及重点业务的长期发展信心。我们维持盈利预测，预计24-26年EPS为1.38/1.80/2.29元。公司为国内POCT行业领军者，业务布局丰富且国内外推广持续强化，给予公司24年24xPE（可比公司Wind一致预期均值21x），调整目标价至33.09元（前值38.59元，主要考虑可比公司平均PE回调），维持“买入”。 股权激励考核目标助力公司进一步提升整体竞争力本次限制性股票激励计划公司层面的考核指标（归属系数100%）具体包括：1）整体业绩：24/25/26年公司归母净利润较23年增长率不低于30%/60%/100%，对应24-26年公司归母净利润增长率不低于30.0%/23.1%/25.0%；2）化学发光业务：24/25/26年公司化学发光业务收入较23年增长率不低于70%/175%/300%，对应24-26年公司化学发光业务收入增长率不低于70.0%/61.8%/45.5%。我们认为公司本次股权激励考核维度较为全面，有利于进一步提升公司整体竞争力，并充分调动公司管理层和核心人员业务积极性。 看好公司核心常规业务24年实现较快发展我们看好公司24年核心常规业务实现较快发展，包括：1）国内常规业务：考虑国内荧光业务稳步推广，叠加化学发光业务进一步放量等，看好公司国内常规业务收入24年较快增长；2）国际部业务：公司国际部荧光业务市场竞争力持续提升，且单人份化学发光、血气等新品积极拓展，看好公司国际部收入24年快速增长；3）美国子公司业务：考虑毛发毒检、宠物检测等新品推广进展顺利，叠加呼吸道三联检新品有望贡献增量，看好美国子公司24年发展趋势向上。 风险提示：核心产品销售不达预期，核心产品招标降价风险。

国产医学影像领军者，从中国领先到世界领先联影医疗为中国影像设备综合市占率第一名厂家（22年），技术水平及产品布局齐全度已媲美甚至超越GPS等国际大厂，近年加速补齐营销、服务、经营等差距，逐渐构建GPS+U的全球影像设备格局。我们预计24-26年收入CAGR超20%，EPS达2.87/3.47/4.22元，基于：1）高端产品齐发力领衔增长；2）出海高举高打强势突破；3）维保服务贡献增长新引擎。公司为业内稀缺的已实现核心零部件自研自产且有资格进行高端/超高端市场替代的国产厂商，综合实力强劲且稀缺性较高，给予24年53xPE（可比公司Wind一致预期均值46x），对应目标价152.37元，首次覆盖给予买入评级。 高端产品齐放量，毛利率水平有望提升公司近年各业务线全面升级，高端产品仍处于放量及进口替代初期，伴随配置证管理优化，高端产品有望全线发力，带动收入及毛利率双升：1）MR：超高场3.0T及5.0T市场认可度逐渐提升，配置证优化激发高端需求释放，看好MR引领收入增长（24-26ECAGR超25%）；2）CT：高端128排及超高端（≥256排）势头良好，配置证优化助力加速放量；3）XR：高端替代空间仍较大，DSA23年起逐渐贡献明显增量；4）MI及RT：配置证新规及“十四五配置规划”或显著拉动高端MI及RT增长。此外，公司持续拓宽产品矩阵，强势进军高端超声等新领域，存量产品升级迭代亦有序推进。 出海突破成长天花板，高举高打势头正盛中国医学影像设备20年规模只占全球的18%（灼识咨询数据），出海意味着更大的市场和更多的机会。公司海外整体采取高举高打的销售策略，23年收入占比已提升至15%，看好24-26年海外收入CAGR超50%，各地多点开花：1）北美：在休斯顿布局了北美区域总部，构建了相对完整的研发、供应链及营销体系。PET/CT、3.0TMR及320排CT等高端产品批量突破美国顶尖医疗机构并较好向下辐射；2）欧洲：窗口医院突破较为成功，供应链、售后服务、市场运营开拓等持续完善，份额提升可期；3）亚太及其它：充分发挥高端产品创新优势及头部医院示范效应，持续提升渗透率。 维保业务水到渠成，高速增长可期维保收入为对质保期（一般为一年）后的服务进行额外收费，与装机量高度相关（一般滞后于装机体现），且持续性较好。联影起步时间较晚（成立仅13年VSGPS超100年），维保服务收入占比与国际大厂相比提升潜力仍较大（23年约9%VSGPS30-40%）。伴随全球存量装机持续提升、叠加售后服务团队逐渐完善，维保收入有望持续高增长并带动整体毛利率提升。 风险提示：核心产品销售不达预期，市场竞争加剧，核心技术人员流失。

公司呼吸道三联家庭自测 OTC 产品获得美国 FDA EUA 授权公司 5 月 5 日发布公告，其美国子公司的新型冠状病毒、甲型流感病毒及乙型流感病毒三联家庭检测试剂盒（OTC 版） 已于近日获得美国 FDA 的应急使用授权（EUA）， 是继公司呼吸道三联 POC 专业版检测产品 4 月 19 日获批 FDA EUA 后的又一重大进展。 公司此次获批的产品属于 OTC 自测用途，可通过美国的电商、药店、商超等渠道进行销售，且患者无需处方即可购买以自主定性检测和区分甲乙型流感及新冠病毒感染， 我们看好该产品后续销售表现。 我们维持盈利预测，预计 24-26 年 EPS 为 1.38/1.80/2.29 元。公司为国内 POCT 领域龙头， 产品种类多样且商业化推广持续发力，给予公司 24 年 28x PE（可比公司 Wind 一致预期均值 25x）， 调整目标价至 38.59元（前值 30.32 元），维持“买入”评级。看好公司呼吸道三联检产品后续在美国市场的销售表现我们看好公司呼吸道三联检产品后续在美国市场的销售表现， 基于： 1） 产品认可度高： 甲乙流或新冠感染虽症状相似但治疗手段各异， FDA 为应对美国高发的季节性呼吸道传染病，特开通 EUA 通道以加快产品审批，彰显监管层对于该类产品的高度认可， 我们看好其成为美国呼吸道传染病流行季的常规检测手段。 2） 公司产品销售渠道广：该产品为国内首家获批美国 FDA EUA 的同类产品， 我们看好其借助公司在美国的完善销售渠道快速放量。 3）公司产品应用场景多： 考虑公司 POC 专业版及 OTC 自测版产品均已获批，我们看好其实现美国院内、院外 OTC 和可能政府采购场景的全面覆盖。看好公司内生常规业务 24 年保持向上发展趋势我们看好公司 24 年内生常规业务保持快速增长， 包括： 1） 国内常规业务：考虑呼吸道检测等需求持续提升叠加发光业务进一步放量等，看好公司国内常规业务收入实现超 20%的同比增长； 2） 国际部业务： 考虑公司国际部核心荧光业务持续推广， 叠加单人份化学发光、血气等新品积极拓展，看好公司国际部 24 年收入实现约 30%的同比增长； 3） 美国子公司业务： 考虑毛发毒检、 宠物检测等新品陆续放量，叠加呼吸道三联检新品有望贡献增量，看好美国子公司 24 年收入实现超 20%的同比增长。 风险提示：核心产品销售不达预期，核心产品招标降价风险。

1Q24公司业绩实现平稳增长公司 23年实现收入/归母净利 28.5/5.0亿元（yoy+4.7%/-8.7%）， 1Q24实现收入/归母净利 7.1/1.7亿元（yoy+5.0%/+2.5%）；公司 23年利润端表现低于我们预期（预期归母净利 yoy+9.5%）， 我们推测主因外部环境扰动影响齿科业务收入增长，叠加种植牙集采执行后公司种植客单价及毛利率有所降低。考虑外部环境扰动、 种植牙集采等对于公司收入和毛利率的影响，我们预计 24-26年 EPS 至 1.85/2.19/2.54元（24/25年前值 2.30/2.80元）。 公司为国内民营口腔服务龙头，技术实力过硬且服务网络持续拓展，给予公司 24年 43x PE（可比公司 Wind 一致预期均值 36x），调整目标价至 79.67元（前值 103.59元），维持“买入”评级。 标杆医院区域高影响力助力公司销售费用率保持较低水平公司 1Q24毛利率为 44.6%（yoy-0.5pct），我们推测主因种植牙集采影响及正畸等业务内部服务结构占比变化。 1Q24销售/管理/研发费用率分别为0.9%/10.1%/1.6%，分别 yoy+0.1/+0.2/-0.1pct，公司杭口、城西等标杆总院区域知名度较高， 助力公司销售费用率持续处于较低水平。 看好公司各项业务 24年发展趋势向上1）种植： 23年收入 4.8亿元（yoy+7.0%）。展望 24全年，考虑种植牙集采执行后公司业务已明显起量（23年公司种植牙数量 yoy+47%）， 叠加公司持续推出种植牙宣传项目，看好公司种植业务 24年趋势向上； 2） 正畸： 23年收入 5.0亿元（yoy-3.1%）。 考虑公司服务能力过硬且配套方案全面，看好 24年板块收入增速有所反弹；3）儿科：23年收入 5.0亿元（yoy+2.9%）。 考虑儿童齿科诊疗需求相对刚性，看好 24年板块实现向好发展； 4）修复/大综合： 23年实现收入 4.6/7.6亿元（yoy+6.7%/+8.3%），考虑公司口腔综合诊疗实力过硬且浙江省内网络覆盖广泛， 看好 24年板块发展持续向上。 区域总院有序导流，蒲公英分院积极发展1）区域总院： 23年公司杭口/城西/宁口分别实现收入 5.8/4.2/1.8亿元（yoy-12.0%/-10.5%/+5.6%），我们推测公司杭口及城西总院收入同比下降主因内部蒲公英分院分流部分患者资源。考虑公司区域总院专家阵容强大且服务内容全面，看好其 24年持续发挥标杆作用，提升公司整体区域影响力； 2）蒲公英分院：我们推测 23年公司蒲公英分院收入同比实现较快增长，考虑存量医院快速爬坡叠加新开医院贡献增量， 看好 24年蒲公英分院发展积极向好； 3）浙江省外医院：公司积极调整发展战略并通过收购加盟为主的方式实现浙江省外的网络扩张，看好此举为公司巩固行业地位添砖加瓦。 风险提示：市场竞争加剧，医疗事故和纠纷，业务扩张不及预期。

1Q24公司已重回快速发展轨道， 维持“买入”评级公司 23年实现收入/归母净利 19.2/4.4亿元（yoy-22.8%/-50.9%）， 低于我们预期（预计收入/归母净利 yoy-19.5%/-34.8%）， 我们推测主因公司持续进行营销管理模式调整叠加行业外部因素短期影响产品放量节奏。 公司1Q24实现收入/归母净利 7.4/2.8亿元（yoy+30.0%/+44.9%），公司经营边际明显改善并重回快速增长轨道（收入/归母净利 qoq+70.6%/+2118.3%）。 考虑公司产品销售持续向好，我们调整 24-26年预测 EPS至 1.00/1.33/1.71元（24/25年前值 0.87/1.05元）。公司为国内血液灌流行业领导者，产品布局全面且行业认可度持续提升，给予 24年 34x PE 估值（可比公司 Wind一致预期均值 30x），对应目标价 33.89元（前值 25.23元），维持“买入”。 持续优化产品推广及研发投入效率，现金流水平明显改善公司 1Q24毛利率为 78.7%（yoy-1.7pct），我们推测主因部分低毛利产品（如血液净化设备、透析粉液等） 收入占比提升。 1Q24销售、管理、研发费用率为 21.3%/5.2%/7.3%（yoy-6.1/+0.3/-2.2pct），公司持续优化销售推广及新品研发支出效率，进一步提升经营质量。 公司 1Q24经营活动现金流量净额为 5.1亿元（yoy+111.9%），现金流水平改善明显。 1Q24公司核心产品销售已重回快速增长节奏公 司 血 液 灌 流 器 / 胆 红 素 吸 附 器 23年 收 入 14.7/0.9亿 元（yoy-27.5%/-20.1%）， 但 1Q24已重回快速增长节奏（公司 1Q24血液灌流器及吸附器产品合计收入 6.9亿元， yoy+85.5%）。 公司核心产品市场竞争力过硬，体现在： 1） 覆盖医院广： 截至 23年底，公司肾科、肝科产品医院覆盖量分别超 6000/2000家； 2）循证证据足：肾科 HA 系列产品卫生经济研究成果已正式发表，肝科 DPMAS 首次获国内相关指南推荐且发表重要临床研究结果等； 3）新品推广顺利： 肾科 KHA 系列产品 23年收入yoy+79.5%。我们看好公司核心产品销售在 24年保持向好趋势。 业务覆盖持续拓展，看好积极贡献业绩增量公司新产品、新场景市场推广持续强化，包括： 1）血液净化设备： 23年收入 2.4亿元（yoy+19.3%）； 其中明星产品 DX-10血液净化机 23年实现收入 2.3亿元（yoy+22.6%），截至目前已覆盖全国约 1800家医院，累计装机近 4000台。 2）急危重症：公司急危重症产品截至 23年已覆盖医院超 1600家。我们看好公司业务领域持续拓展并积极贡献业绩增量。 风险提示：核心产品销售不达预期，产品招标降价。

高基数下1Q24内生收入仍实现稳健增长，维持“买入”评级公司23年实现收入/归母净利27.6/4.9亿元（yoy-51.3%/-59.3%），主因22年应急检测产品收入高基数，我们推测公司23年内生常规业务收入yoy超40%。公司1Q24实现收入/归母净利8.6/2.2亿元（yoy+3.5%/+7.2%），1Q23国内应急检测产品、疫后心标等检测及常规呼吸道传染病检测高基数背景下内生常规收入仍实现稳健增长（我们推测1Q24内生常规收入yoy超10%）。 考虑公司应急检测产品销售收入贡献已明显下降，我们调整24-26年归母净利至6.50/8.49/10.82亿元。公司为国内POCT领域龙头，产品布局丰富且国内外推广持续发力，给予公司24年22xPE（可比公司Wind一致预期均值20x），给予目标价30.32元，维持“买入”。 持续强化产品推广及新品研发，现金流水平显著改善公司1Q24毛利率为66.3%（yoy+1.0pct），我们推测主因公司常规产品毛利率较高且收入占比回升。公司1Q24销售/管理/研发费用率分别为18.6%/6.8%/12.3%（yoy+1.0/-0.9/+0.9pct），公司持续加强产品推广及研发投入，进一步夯实长期发展基础。公司1Q24经营性活动现金流量净额1.1亿元，同比转正，现金流水平明显改善。 海内外常规业务齐发力，全球化布局行稳致远公司海内外常规业务均实现较好发展，包括：1）我们推测母公司国内常规业务23年收入yoy超50%。考虑呼吸道检测等需求持续高景气叠加发光业务持续放量，看好母公司国内常规业务24年收入yoy超20%；2）我们推测国际部23年收入yoy超25%。考虑公司国际部荧光仪器装机进展顺利，叠加化学发光、血气等新品陆续导入，看好国际部24年收入yoy约30%；3）我们推测美国子公司23年收入yoy近10%。考虑毛发毒检、宠物检测、呼吸道检测等新品逐渐发力，看好美国子公司24年收入yoy超20%。 看好公司各常规业务24年发展趋势向上1）传染病检测：23年收入9.5亿元（yoy-75.8%），我们推测板块常规产品收入yoy超50%。看好板块24年收入在常规呼吸道、消化道及血液传染病检测需求持续提升背景下较快增长；2）慢病检测：23年收入11.2亿元（yoy+19.1%）。考虑公司荧光业务市场竞争力持续提升，叠加化学发光（我们推测23年收入超2亿元并看好24年实现翻倍增长，我们推测截至23年底国内累计装机约1800台并看好24年新增装机超1000台）等新品贡献增量，看好板块收入24年稳健增长；3）优生优育/毒检：23年收入2.7/3.3亿元（yoy+10.1%/+12.7%），看好两板块24年伴随新品放量实现向好发展。 风险提示：核心产品销售不达预期，核心产品招标降价风险。

公司4Q23收入已重回较快增长轨道，维持“买入”评级公司23年实现收入21.20亿元（yoy+20.3%），归母净利4.54亿元（yoy+22.9%），扣非归母净利4.42亿元（yoy+29.5%），低于我们预期（预计收入/归母净利yoy+26.2%/+30.4%），我们推测主因行业外部因素短期影响医疗设备院内招标节奏及产品采购意愿，但4Q23收入yoy+27.6%，公司收入端已重回较快增长轨道。考虑公司持续强化销售推广投入，我们调整24-26年EPS为1.37/1.79/2.32元（24/25年前值1.46/1.88元）。公司为国产超声及内窥镜领域领军者，产品性能过硬且商业推广持续加强，给予公司24年37xPE（可比公司Wind一致预期均值31x），对应目标价50.83元（前值58.22元），维持“买入”评级。 高端产品放量带动毛利率水平持续向好，现金流水平稳中有升公司23年毛利率为69.4%（yoy+2.5pct），我们推测主因高端产品毛利率水平较高且收入占比持续提升。公司23年销售/管理/研发费用率分别为24.7%/6.1%/18.1%，分别yoy+0.7/+0.5/-0.5pct，公司持续加大商业推广投入强度，不断强化品牌影响力。公司23年经营性活动现金流量净额为4.89亿元（yoy+3.4%），现金流水平稳中有升。 超声：产品销售稳步向好，看好血管内超声新品贡献增量公司彩超23年实现收入12.23亿元（yoy+13.3%），我们推测海外业务收入增速快于国内。展望24全年，考虑公司超声产品品类丰富、商业化推广力度不减叠加医疗设备以旧换新及医疗新基建政策拉动，我们看好全年超声收入实现约15%的同比增长。同时，公司重磅新品冠脉血管内超声已于12M22国内获批，并于1M24顺利中选浙江省际联盟集采，我们看好该产品入院进程提速并贡献业绩增量。 内窥镜：软镜收入快速增长，硬镜销售持续放量公司内窥镜及镜下治疗器具23年实现收入8.50亿元（yoy+39.0%），其中：1）软镜：我们推测23年板块收入同比增长约45%，其中国内业务收入增速略快于海外。考虑国内软镜诊疗渗透率持续提升叠加HD-580等高端新品陆续放量，我们看好软镜收入24全年同比增长约40-50%；2）威尔逊：23年实现收入5912万元（yoy-6.0%），我们推测主因国内行业外部因素短期影响产品入院及放量节奏，看好24年板块收入伴随设备放量恢复向好增长；3）硬镜：我们推测23年板块收入同比增长稳健，考虑公司硬镜产品性能过硬且市场认可度持续提升，我们看好板块24年实现快速发展。 风险提示：下游产品销售不达预期，政策推进不及预期，汇率波动风险。

1Q22收入及净利润延续高速增长，维持“买入”评级公司1Q22实现收入20.62亿元（yoy+165.3%）、归母净利润4.99亿元（yoy+223.6%）、扣非归母净利润4.86亿元（yoy+275.8%）。若剔除汇率波动影响，则收入yoy+171.6%，内生实际增速更快。我们维持盈利预测，预计22-24年EPS 为10.77/11.32/11.91元。公司为CDMO 龙头，技术行业领先，在手订单充沛，业绩增长更快（22-24年归母CAGR 43% VS 可比公司Wind 一致预期均值35%），给予22年46x PE （可比公司22年Wind一致预期均值37x），保持目标价495.37元不变，维持“买入”评级。 产能充分利用，现金流水平良好公司1Q22毛利率为45.2%（yoy+2.4pct），主因公司产能得以充分利用，运营效率提升。1Q22销售、管理、研发费用率为1.0%（yoy-1.5pct）、7.9%（yoy-4.8pct）、6.4%（yoy-4.4pct），主因公司收入大幅增长，规模效益突显。公司1Q22经营性现金流量净额为2.05亿元（yoy+103.3%），主因随公司销售回款增大，经营现金流改善。 小分子CDMO：产能投放有序推进，看好业务提质提速1Q22公司小分子CDMO 收入同比增长165.9%，考虑某小分子药物CDMO重大合同收入陆续确认，我们看好全年维持高增长趋势。公司小分子CDMO产能主要依托天津、辽宁阜新、吉林敦化等地，截至21年底传统反应釜体积合计近4700立方米；与此同时，公司持续加强相关产能建设以满足项目交付需求，公司预计至22年底产能同比提升46%，并且在新建厂房中加大连续性反应技术的应用。我们看好产能及产能利用率的同步提升，带动小分子CDMO 业务提质提速。 新兴服务：全产业链布局，新增长点层出不穷公司新兴服务业务1Q22收入同比增长157.4%，其中化学大分子、生物大分子、制剂、临床CRO 收入增速均超过100%：1）临床研究服务：21年新增服务项目超150个，截至22年3月底，在手订单超3亿元，高速发展可期；2）化学大分子：21年新增项目23个，业务发展提质提速；3）制剂：21年承接API+制剂项目40个；4）生物大分子CDMO：上海金山生物大分子中心已初步形成产能，截至22年3月底，在手订单达1.3亿元。考虑各板块充沛订单，我们预计新兴服务22年收入同比增速或超100%。 风险提示：下游产品销售不达预期，政策推进不及预期，汇率波动风险。

21年及 1Q22业绩均表现靓丽公司 21年实现收入 252.7亿元（yoy+20.2%）、归母净利润 80.0亿元（yoy+20.2%），符合我们预期（归母 yoy+20.2%）。1Q22收入 69.4亿元（yoy+20.1%）、归母净利润 21.1亿元（yoy+22.7%），IVD 及医学影像线引领业绩增长。考虑高端客户群持续突破，医疗新基建等需求持续提振，我们略调整 22-24年 EPS 至 7.96/9.58/11.53元（22/23年前值 7.91/9.52元）。 公司为国产医疗器械领头羊，前产品后渠道全面领衔，整体抗风险能力较强，国内外双轮驱动且多品类持续发力，看好业绩持续稳健，我们给予公司 22年 70x PE （可比公司 Wind 一致预期均值 51x），调整目标价至 557.20元（前值 553.47元），维持 “买入”评级。 1Q22年毛利率稳中有升，销售费用率同比下降公司 1Q22年毛利率为 65.1%（yoy+0.1pct），产品结构改善，高端占比提升。1Q22年销售、管理、研发、财务费用率为 15.5%（yoy-1.0pct）、5.2%（yoy-0.5pct）、10.1%（yoy-0.03pct）、-0.1%（yoy-0.7pct），收入体量逐渐增大，规模效应显现。 看好 22年 IVD 线领衔增长，监护线及医学影像线表现稳健1）IVD：21年收入同比增速 27.1%，我们推测 1Q22增速在 30-40%。血球、发光、生化等重磅新品持续推出，仪器装机后带动试剂放量（我们推测21年化学发光国内装机约 1600台），看好 22年产线收入同比增长 25-30%； 3）医学影像：21年收入同比增速 29.3%，我们推测 1Q22增速在 35-40%。 考虑医疗新基建驱动、高等级医院采购需求旺盛等，我们预计产线 22年收入同比增速 15-20%；3）生命信息与支持：21年收入同比增速 11.5%，我们推测 1Q22增速在 0-5%。考虑医疗新基建需求持续拉动，叠加 AED、微创外科等新兴业务发力，我们预计产线 22年收入同比增长 15-20%； 国内及海外齐发力，看好 22年国内外同比增速逐渐接近1）国内：21年收入同比增速 37.3%，我们推测 1Q22年增速超 30%。展望全年，国内 IVD 线疫情控制后有望强势发力，监护线及医学影像线有望持续受益于新基建订单，看好国内收入全年实现超 20%同比增长；2）海外： 21年收入同比增速 1.0%，其中亚太、北美、拉美、欧洲收入增速分别为40.4%、11.7%、2.6%、-1.6%。我们推测海外 1Q22收入增速在 5-10%。 展望全年，海外市场经营已基本不受疫情影响，常规就诊人次加速恢复，海外补短板需求逐渐发力，我们看好海外收入全年增速与国内逐渐接近。 风险提示：核心产品销售不达预期，核心产品招标降价风险。

上市后第五次激励方案出台，彰显发展信心公司 2月 4日发布 2021年限制性股票激励计划（草案），拟向激励对象授予权益总计 750万股，约占公司股本总额的 0.94%。本次激励计划拟激励对象不超过 492人，主要包括公司董事、高级管理人员、中层管理人员及核心骨干人员。本次是公司上市后的第五次激励，考核目标为以 20年营业收入为基数，21-23年收入增长率不低于 35%/83%/150%，对应 21-23年收入同比增长率至少 35%/36%/37%，相比上次激励继续提高考核目标，彰显发展信心。我们调整公司 20-22年 EPS 至 1.07/1.49/2.02元（前值1.00/1.38/1.87元），调整目标价至 104.16元，维持“买入”评级。 血液灌流器：肾病引领，持续靓丽我们预计公司血液灌流器 20年收入同比增速超 35%，21年有望维持约 35%同比增速，基于：1）公司技术工艺行业领先，有效解决血液相容性和生物相容性传统痛点，产业链定价权高；2）公司国内份额第一，截至 1H20已覆盖 5300余家大中型医院，且血液灌流器主要治疗危重症疾病，医生替换品牌较为谨慎，后来者赶超难度大；3）国内血液灌流器渗透率及使用频次提升空间较大，2020版血液净化标准操作规程已完成修订，正式建议一周一次的灌流频次（原大多一月一次）。 胆红素吸附器：21年收入有望恢复过往高速同比增长我们预计公司胆红素吸附器 20年收入同比增长超 40%，考虑国内疫情常态化防控后对公司经营影响减弱，叠加 20年低基数，预计 21年收入有望恢复超 70%同比增长，基于：1）公司首创的双重血浆分子吸附系统（DPMAS）疗效显著，可较好改善预后，获多项指南认可，截至 1H20已进入超 900家三级医院；2）根据我们测算，我国肝病领域潜在规模或达百亿元，待开拓空间广阔；3）“一市一中心”项目持续推进，对 BS330销售拉动明显。 灌流王者继续高歌猛进，维持“买入”评级考虑肾病业务持续靓丽、肝病业务恢复高增长，兼顾 20年业绩预增数据（1月 5日公告，预计 20年归母净利润同比增长 40-60%），我们上调盈利预测，预计 20-22年归母净利润为 8.57/11.89/16.16亿元（前值 8.01/11.01/14.91亿元），同比增长 50%/39%/36%，当前股价对应 20-22年 PE 估值为72x/52x/38x。公司为国内血液灌流领头羊，先发优势明显且 EPS 复合增速显著快于可比公司（20-22年 EPS CAGR 41.5% VS 可比公司 Wind 一致预期平均 28.0%），给予其 21年 PE 估值 70x（可比公司 Wind 一致预期平均PE 53x），调整目标价至 104.16元（前值 95.66元），维持“买入”评级。 风险提示：产品结构单一风险，竞争加剧风险，产品降价风险。

4Q20归母净利润延续同比高增长态势 公司1月13日发布20年业绩预告，公司预计20年实现归母净利润7.35-8.40亿元，同比增长40%-60%，实现扣非归母净利润7.12-8.17亿元，同比增长37%-58%。按照业绩预告测算，公司4Q20归母净利润同比增速53%-147%（中位值100%），中位值相比二、三季度归母同比增速明显提速（VS2Q20的55%和3Q20的77%）。我们调整盈利预测，预计公司20-22年EPS 为1.41/1.70/2.11元，调整目标价至68.68元（前值62.32元），维持“买入”评级。 化学发光：进军第一梯队装机量，21年有望开启高增长征程 我们推测公司20年化学发光收入同比增长3%-5%，疫情影响较大但三四季度已在明显恢复。我们推测20年直接发光平台仪器（i3000+i1000）合计出库约1300台，合计装机约1100台，间接发光平台的IS1200预计装机超100台，正式跻身行业第一梯队装机量，我们预计公司21年有望继续实现1000-1500台的装机量。展望21年，考虑20、21年高装机量、高速机i3000（300测试/小时）及i1000(180测试/小时VSIS1200的120测试/小时)占比提升逐渐发力、叠加20年试剂收入低基数，我们预计公司化学发光21年收入同比增速有望超70%，加速进口替代进程。 其它：新冠试剂销售靓丽，看好生化、血球21年收入恢复同比高增长 1）新冠试剂：我们推测20年新冠试剂收入超7亿元（主要是国内的核酸检测），考虑国内多地疫情反复有望持续催生核酸检测需求、海外多地疫情未见明显拐点，我们预计公司21年新冠试剂有望继续贡献收入3-5亿元；2）生化：受疫情影响较大，我们推测20年收入同比下降15%-20%，考虑公司在生化领域固有优势明显叠加20年收入低基数，我们看好21年实现超30%的收入同比增长；3）血球：受到疫情负面影响，我们推测20年收入同比增长超30%，考虑高端血球补齐、20年低基数等因素，我们看好21年收入实现超80%的同比增长。 基本面持续向好的IVD龙头，维持“买入”评级 考虑公司主业恢复明显、21年起化学发光收入有望进入高速增长通道、叠加新冠试剂持续贡献，我们调整盈利预测，预计20-22年归母净利润7.83/9.47/11.75亿元（前值6.91/8.31/10.41亿元），同比增长49%/21%/24%，当前股价对应21-22年PE 估值28x/23x。基于21年业绩，采用SOTP方法，考虑i3000上市时间较晚，发光收入体量略低于主要对手，给予自产板块21年47xPE（可比公司Wind一致预期平均PE56x）、代理板块14xPE（可比公司Wind一致预期平均PE14x），对应目标价68.68元（前值62.32元），维持“买入”评级。 风险提示：产品销售不达预期，研发进度低于预期，试剂招标降价。

全球布局的POCT领头羊，首次覆盖给予“买入”评级公司为国内POCT领域龙头，发展势头迅猛，基于：1）POCT行业高景气，技术升级迭代，公司作为龙头持续受益；2）公司已在产品、渠道、品控等方面构筑全方位壁垒；3）老产品稳健，新产品发力，多品类驱动。我们预计20-22年EPS为1.92/2.40/3.05元，同比70%/25%/27%。公司产品、技术平台布局全且全球化渠道领衔，叠加经营稳健（20-22E年归母净利CAGR39.3%VS可比公司Wind一致预期平均值26.8%），理应享受一定估值溢价，我们认为21年45xPE比较合理（可比公司Wind一致预期平均PE为42x），对应目标价108.10元，首次覆盖给予“买入”评级。 POCT行业蓬勃发展，技术升级迭代，龙头强者恒强POCT因速度快、体积小、采血量小、操作简单等优势，被广泛应用于医院急诊、临床科室、基层医疗、家庭医疗等场景，与大型实验室仪器形成差异化竞争，互为协同和补充。中国POCT市场19年规模为17.7亿美元（2017-2019CAGR23.9%），快速增长，基于：1）分级诊疗拉动基层POCT市场扩容；2）五大中心建设带来新增量；3）临床科室检测及收益需求拉动；4）发热门诊建设带来新机遇。国内POCT从胶体金平台起步，早期技术壁垒较低，百家争鸣。近年来，随着POCT从定性、到定量、到量更准确、再到精准医疗的发展，行业进入精细化、高壁垒阶段，强者恒强。 前产品后渠道全方位领衔，构筑核心壁垒公司19年在国内POCT市场份额约9.7%，位列国产第一（非血糖类）。 我们认为，公司已在产品、渠道、品控、自动化等方面打造全方位优势，份额有望持续提升，基于：1）产品：公司依托胶体金、免疫荧光、化学发光、电化学、干式生化、分子诊断、病理诊断等九大技术平台形成了心标、炎症、肿瘤、传染病、毒检、优生优育、血气、凝血等丰富产品线，是国内技术平台布局最多、产品线最为丰富的POCT企业；2）渠道：包括国内、国际、美国三大营销体系，国内按平台设五大事业部，国际按区域设七大板块，销售能力领先；3）品控、自动化能力突出，保证产能及精准性。 多品类齐头并进，收入有望持续稳健增长公司19年实现收入20.7亿元（yoy+25.6%），我们预计20-22年CAGR超25%，若剔除贸易类业务影响，则CAGR预计超30%，基于：1）慢病检测：心标引领传统项目增长，发光、电化学、宠物检测等新业务势不可挡，看好20-22年收入CAGR超40%；2）传染病检测：新冠持续领衔，传统项目恢复，看好20-22年收入CAGR超30%；3）毒检：品类拓宽，管理改善，策略优化，20-22年收入CAGR有望超30%；4）优生优育检测：增长点转向国内，加大渠道开拓，预计20-22年收入CAGR约15%；5）贸易类：近年逐渐剥离，对收入有一定影响，但对净利润影响较小。 风险提示：核心产品销售不达预期，产品招标降价，研发进度慢于预期。