全年业绩大幅增长,源于投资回暖与税负减轻 公司披露2019年业绩预告,全年归母净利润预计达569.75亿元-592.54亿元,同比增长400%~420%,扣非后归母净利润同比增速也达到350%~370%。业绩大幅增长主要源于资本市场回暖带来的投资收益大幅提升,以及汇算清缴减少51.54亿元企业所得税带来的非经常性损益提升。我们认为在“重振国寿”战略推进下,公司基本面持续稳健向好,根据最新业绩向上调整盈利预测,预计2019-21年EPS分别为2.06/2.65/3.09元(前值为2.10/2.46/3.07元),维持“买入”评级。 寿险保费稳健增长,开门红表现值得期待 公司全年实现保费收入5684亿元,同比增长6.0%,其中四季度业务重心基本为开门红产品,主要源于18Q4大幅计提减值损失导致单季归母净利润为-85亿元,叠加2019前三季度已实现129%的业绩增长,19Q4基本无业务推进压力。因此公司10月即开启开门红销售第一阶段,使得当月总保费增速仅为-0.4%;11月仍延续之前的销售策略,单月总保费增速小幅转正为3.0%;12月加大部分保障险业务推进,单月实现增速13.4%。目前其开门红已进入第二阶段,主推10年期交储蓄险,同步伴有保障险销售,我们认为利于久期拉长与价值率的提升,开门红整体表现值得期待。 完成收展队伍融合,利于高效运作与产能释放 公司2019年末个险代理人队伍维持在160万人左右,且已完成收展队伍的融合,资源利用效率有望持续提升。全年新单的靓丽表现,使得代理人产能与收入均得以提升,进而实现留存率的改善,利于队伍的稳定。我们认为高质量的队伍建设利于夯实发展基础,公司在促进销售、支撑队伍发展上的一系列激励政策有望提升各级管理者和外勤销售人员的积极性,未来产能释放空间可观。 投资收益提升助业绩大增,预判投资收益率保持稳定 公司2019年在“鼎新工程”指引下,推进投资管理体系市场化改革,持续加强资产负债管理,优化资产配置策略,加强基础资产和战略资产配置。固收资产方面把握机遇加配一定地方政府债,权益方面举牌动作频发,增加长期股权投资和未上市股权配置,以期对冲长期利率下行风险与IFRS9会计准则调整压力。2019前三季度总投资收益率达5.72%,我们判断全年收益率能基本保持稳定。 “重振国寿”取得良好开局,维持“买入”评级 根据最新业绩调整盈利预测,预计2019-21年EVPS分别为32.61元、37.86元和43.89元(前值分别为32.61元、37.85元和43.94元)。对应P/EV为1.01x、0.87x和0.75x。可比公司平均估值为0.85x,考虑到公司“重振国寿”战略清晰,且已实现良好开局,我们给予2020年1.1-1.2xP/EV,目标价格区间41.65-45.44元,维持“买入”评级。 风险提示:保障险业务推进力度不及预期,利率下行带来潜在的利差损风险,权益市场波动导致投资收益增长的不确定性。

业绩维持较高增速,配股夯实资本助力稳健发展2019 年前三季归母净利润 7.0 亿元,同比+113%;营业收入 22.5 亿元,同比+38%;EPS 为 0.21 元,加权 ROE 为 2.77%(未年化),业绩基本符合预期。综合看来,剔除准则影响后,预计公司自营投资、投行、经纪业务收入增加驱动业绩向上。公司拟公开配股募集资金不超过 55 亿元,已获得控股股东国元金控承诺认购,资本夯实助力转型发展。预计 2019-2021年 EPS0.27/0.33/0.39 元,BPS7.62/ 7.74/7.87 元,维持增持评级,目标价 9.91 - 10.67 元。 财富管理与金融科技双管齐下,信用业务稳健发展经纪业务加强投顾团队建设,丰富财富管理体系产品线,推动财富管理转型;并通过金融科技提高服务效率与质量。2019 前三季度经纪净收入 5.28亿元,同比+19%。证券信用业务中,两融通过灵活定价、优化考核激励等措施加强市场拓展和客户营销,2019Q3 末境内融出资金较上年末+18%。 股票质押提升项目风险防控和预警能力,2019Q3 末股票质押式回购余额较上年末-27%。2019 前三季度利息净收入 9.30 亿元,同比+116%,预计主要受会计准则将债权投资、其他债权投资利息收入由投资收益调整至利息收入影响。 自营投资稳扎稳打,投行抓住市场变革契机自营权益类投资准确判断市场机会,深入开展行业研究,取得良好投资收益;固收类投资不断加强宏观研究、信用研究,优化投资结构。2019 前三季度自营净收入(投资净收益+公允价值变动收益-对联营合营投资收益)4亿元,同比-5.1%,预计主要受会计准则调整影响,预计剔除影响后,投资仍是主要驱动因素。投行以科创板和注册制试点推出为契机,着力提升项目筛选与识别能力、定价与销售能力;积极拓展可转债、ABS 等业务。2019前三季度投行净收入 2.55 亿元,同比+40%。资管业务持续提高主动管理能力,不断加强渠道建设。2019H1 资管净收入 0.46 亿元,同比+8%。 配股夯实资本,维持增持评级公司背靠安徽省属金控平台国元金控,地域优势鲜明。2019 年 10 月 15日,公司发布拟公开配股议案,募集资金总额不超过 55 亿元。10 月 28日,公司控股股东国元金控承诺将以现金方式全额认购可配售股份。预测2019-2021年EPS0.27/0.33/0.39元(前值0.26/0.33/0.39元),对应PE32、26和22倍。预测2019-2021年BPS7.62/ 7.74/7.87元(前值 7.62/7.73/7.87元),对应 PB1.13、1.11和1.09倍,可比公司 2019PBwind一致预期平均数1.29倍 。考虑公司股东优势显著 , 给予溢价至2019PB1.3~1.4 倍,目标价 9.91 - 10.67 元,维持增持评级。 风险提示:业务开展不及预期,市场波动风险。

利润维持高速增长,提出“二次腾飞”发展目标 公司 1-9月归母净利润 130亿元, YoY+68.8%, 增速较中期有一定收窄,但仍维持较高增速,主要系税改新规下的所得税返还(汇算清缴+19亿元)和投资回暖共同驱动,扣非后归母净利润增速为 44.3%。 公司提出了“二次腾飞”的发展目标,有望实现规模与价值的全面增长。结合最新业绩,我们预计 2019-21EPS 分别为 4.21元、 4.91元和 5.51元,较前期预测向上涨幅约 5%水平, 维持“买入”评级。 新单增速仍承压,业务结构保持优异 公司 1-9月总保费 1079亿元, YoY+7.9%,增速较中期有所收窄,主要受新单增速承压所致。长险新单 160亿元, YoY-7.1%,较 19H1的 0.9%增速大幅减少,推算 19Q3单季度长险新单降幅达 24%,我们认为公司将重心投入组织发展,对代理人出单的费用激励有所减弱,进而导致的产能下滑。期限结构保持优异水平,期交占长险新单比例维持 99.9%的高位水平。 续期拉动效应持续凸显,续期保费 863亿元, YoY+10.2%,总保费占比+1.7pct 至 80%。业务转型下银保渠道高现价产品退保支出大幅减少,退保率同比大幅改善 3.1pct 至 1.4%,延续上半年优异水平。 大力推进组织发展, 期待产能稳步释放 公司三季度延续 Q2发展策略,从主管与新人营销员等方面推进组织发展,并对新人出单进行分层补贴,以推进新代理人产能与留存率的提升。公司二季度末队伍增长至 38.6万人,较年初增长 4.3%, 9月末达到 45万人水平。我们认为完善的培训制度有望夯实队伍发展基础,营销技能的提升有利于未来展业,充分的队伍资源储备有望逐步释放产能,期待激励制度到位后的发展空间。 收益率保持稳定,开门红规模与价值并重 公司年化总投资收益率为 4.7%,与中期持平,同比小幅下滑 0.1pct,收益率基本保持稳定。 公司已启动开门红进程,银保渠道在“期趸联动”的业务策略下,推出稳得盈分红险与福禄世家终身寿险,以期实现规模与价值的全面发展。个险渠道将推出更多储蓄产品,与老产品一起推动规模增长,健康无忧和多倍保也将升级更新以适应更广泛的客户需求。 税改利好效应持续释放, 维持“买入”评级 税改政策缓解费用支出压力,利好持续释放,前三季度有效税率为-5.5%,利于公司未来业务开展。根据最新业绩调整盈利预测,预计 2019-21年 EVPS分别为 64.48元、 74.88元和 87.08元(前值为 64.78元、 75.11元和 86.93元),对应 P/EV 为 0.77x、 0.66x 和 0.57x。公司管理层已到位,期待“二次腾飞”战略的逐步落地,我们维持公司 2019年 1.1-1.2xP/EV, 维持目标价格区间 70.93~77.38元,维持“买入”评级。 风险提示: 保障险业务推进力度不及预期,利率下行带来潜在的利差损风险,权益市场波动导致投资收益增长的不确定性。

投资驱动业绩向上,综合金融布局前瞻完善 2019年前三季度归母净利润73.9亿元,同比+105.9%;营业收入251.5亿元,同比+55.5%;EPS为0.64元,加权ROE为6.09%(未年化)。业绩略高于预期。综合看来,公司投资类收入驱动业绩向上,但信用减值增加对业绩造成一定影响。公司是综合性金融服务平台,预计2019-2021年EPS为0.79/0.88/0.96元,BPS为10.77/11.36/12.01元,维持买入评级,目标价15.61-17.23元。 经纪业务推进集团数字化财富管理转型,融资类业务规模领先地位稳固 经纪业务通过管理科技赋能和客户经理制度全面推行,实现客户数量稳定增长,并积极推动集团数字化财富管理转型,互联网金融平台活跃用户数量位居前列。2019年前三季度经纪净收入26.9亿元,同比+12%。融资类业务规模领先地位稳固。Q3末融出资金为516亿元,较Q2末和年初分别-1%和+6%,增速略低于市场整体水平;Q3末买入返售金融资产595亿元,较Q2末和年初分别-10%和-28%,延续快速压缩趋势。2019年前三季度利息净收入33.6亿元,同比-12%。2019年前三季度合计计提17.2亿元信用减值损失,其中Q3单季度减值损失6.7亿元,对业绩造成一定拖累。 金融投资规模较快增长,自营增厚整体业绩 交易业务抓住市场回暖机遇,优化自有资金资产配置,金融投资规模增速较快。Q3末金融投资规模2555亿元,较Q2末和年初分别+12%和+23%。自营收入是业绩核心驱动,2019年前三季度自营净收入81.9亿元,同比+307%。Q3单季度自营净收入23亿元,同比+524%,系低基数效应影响。 投行业务瞄准机遇、保持优势,资管积极应对行业新规 投行业务瞄准科创板机遇,截至10月30日已经上市的38家科创板公司中,2家为公司保荐项目。根据Wind统计,前三季度公司IPO融资规模为35亿元,再融资规模为200亿元(包含可交债、可转债),债券承销金额3119亿元,债券融资保持领先优势。2019年前三季度投行净收入25.7亿元,同比+35%,驱动业绩上涨。资管业务积极应对行业新规,2019年前三季度资管净收入16.2亿元,同比+15%,主要受上半年产品分红增加业绩提成驱动。Q3单季度资管净收入4.8亿元,较去年同期-11%。 国际业务收入贡献高,定增稳步推进 公司是综合金融服务集团,国际业务行业领先,2019年上半年海外收入占比高达26%。公司已对不超过200亿元定增向证监会进行反馈。综合考虑公司三季报业绩表现和政策及市场环境,上调公司盈利预测,预计2019-2021年EPS为0.79/0.88/0.96元(前值0.69/0.79/0.86元),对应PE为18、16和15倍。预测2019-2021年BPS10.77/11.36/12.01元(前值10.71/11.24/11.82元),对应PB为1.31、1.24和1.17倍,可比公司2019PBwind一致预期平均数1.34倍,公司综合金融布局完善,给予2019PB1.45~1.60倍,目标价15.61-17.23元,维持买入评级。 风险提示:业务开展不及预期,市场波动风险。

投资业绩上升增厚利润, 收购事项过会助力跨越发展2019年前三季度归母净利润 105.2亿元,同比+43.9%;营业收入 327.7亿元,同比+20.5%;基本 EPS 为 0.87元,加权 ROE 为 6.68%(未年化)。 Q3归母净利润 40.8亿元,同比+133%;营业收入 109.8亿元,同比+52%,表现优于同梯队券商。整体业绩略超预期。 综合看来, 公司投资收益增长增厚业绩。公司龙头地位稳固,预计 2019-2021年 EPS1.36/1.36/1.50元,BPS13.38/14.13/14.95元,维持买入评级, 目标价 25.42– 27.43元。 投资业务收入是核心驱动, 证券融资类业务稳健发展投资业务收入增长是业绩核心驱动。 2019年前三季度自营净收入 116亿元,同比+95.3%。 Q3自营净收入 45亿元,同比+230%,预计受益于金融工具处置收益和市场回暖金融工具公允价值回升。 公司股票自营投资坚持绝对收益导向,另类投资灵活运用金融工具和衍生品。 Q3末金融投资规模较 Q2末和年初分别+6%和+13%,延续上升趋势。 证券融资类提升定价及风险管理水平。 Q3末融出资金较 Q2末和年初分别+4%和+18%,买入返售金融资产分别-4%和-2%。 2019年前三季度利息净收入 18亿元,同比-14%。 Q3信用减值损失 2亿元,前三季度累计 7亿元, 同比均有所改善。 投行业务优势领先,科创板保荐名列前茅公司投行业务保持优势,加强客户全产品覆盖。 根据 Wind 统计, 前三季度 IPO 融资 269亿元, 再融资规模为 1589亿元(包含可交债、可转债),债券承销金额 6364亿元。 2019年前三季度投行净收入 30亿元,同比+22.7%。公司科创板布局处于领先地位,截至 10月 30日,已经上市的38家科创板公司中, 6家为公司保荐项目,与中信建投并列第一位。 Q3单季度投行净收入 12亿元, 同比+73%,预计受益于科创板项目收益确定。 经纪多维度推动财富管理转型,资管转型卓有成效经纪业务积极从客户体系、 产品体系、金融科技、组织架构等多方面推动财富管理升级。 2019年前三季度经纪净收入 57亿元,同比-3%, 主要系客户以机构为主、交易量相对稳定。资管积极开拓新的业务模式,大集合转型卓有成效。 2019年前三季度资管净收入 41亿元,同比-1%,降幅优于行业。 Q3资管净收入逆市同比+17%,业务转型稳扎稳打。 收购广州证券事项顺利过会,助力跨越发展, 未来有望强者恒强10月 30日公司发行股份收购广州证券事项顺利过会,有助于公司在广东省及整个华南地区业务跨越式发展。 鉴于发行股份尚未落地,暂不考虑其影响下, 综合考量三季报业绩、 未来减持中信建投股权收益、 当前环境变化, 预计 2019-2021年 EPS1.36/1.36/1.50(前值 1.28/1.35/1.49),对应PE16、 16和 15倍。预测 2019-2021年 BPS13.38/14.13/14.95(前值13.34/14.08/14.90),对应 PB1.63、1.55和 1.46倍。可比公司 2019PBwind一致预期平均数 1.30倍,考虑公司龙头地位和当前板块估值,给予 2019年目标 PB 溢价至 1.90-2.05倍,目标价 25.42– 27.43元,维持买入评级。 风险提示:业务开展不及预期,市场波动风险。

业绩表现稳扎稳打,稳健规范发展2019前三季度归母净利润 8.8亿元,同比+23.5%;营业收入 29.0亿元,同比+16.2%; EPS 为 0.29元,加权 ROE 为 4.42%(未年化)。业绩基本符合预期。综合来看,投资、投行业绩表现相对优秀。预计 2019-2021年EPS0.36/0.40/0.43元, BPS6.77/ 7.12/7.50元,维持增持评级,目标价10.16- 10.83元。 自营投资策略谨慎稳健,投行探索专业化路径,资管推动转型变革证券投资严格把控投资风险。 Q3末金融资产投资规模较 Q2末-9%。 固定收益投资积极把握交易型机会, 追求稳健收益。权益类投资保持稳健投资风格,多元化分散风险。2019年前三季度自营净收入 7.98亿元,同比+32%。 投行业务夯实重点行业竞争优势。 根据 Wind 统计, 前三季度 IPO 融资 15亿元, 再融资规模为 100亿元(包含可交债、可转债), 债券承销金额 309亿元。 前三季度投行净收入 4.92亿元,同比+66%。资产管理业务不断提升投资管理能力和风险控制能力。积极推进科创板基金、纾困基金、QDII 等业务落地。 前三季度资管净收入 0.71亿元,同比-33.6%。 经纪围绕“零售线上化+财富机构线下化”,信用业务稳步发展经纪围绕“零售业务线上化、财富机构业务线下化”战略,加大金融科技投入,提升专业化、差异化、智能化服务能力,同时优化分支机构布局。 佣金宝 5.0上线,实现各条线产品功能优化。财富机构业务线下化方面,基本完成向精细化管理、明确业务目标转型。 2019年前三季度经纪净收入8.7亿元,同比+12%。信用业务稳步发展。 Q3末境内融出资金余额 83亿元,较年初+33.1%;买入返售金融资产 45亿元,较年初-17.7%。 2019前三季度利息净收入 5.7亿元,同比+25%。 重视金融科技战略定位,业务特色较鲜明,维持增持评级公司重视金融科技的战略定位,推动传统业务的技术升级和智能化,业务具有一定特色。结合公司三季报业绩表现和当前政策及市场环境,我们预测公司 2019-2021年 EPS0.36/0.40/0.43元(前值 0.37/0.42/0.46元),对应 PE 为 23、 21和 20倍。预测 2019-2021年 BPS6.77/7.12/7.50元(前值 6.77/7.15/7.55元),对应 PB 为 1.26、 1.20和 1.14倍,可比公司2019PBwind 一致预期平均数 1.25倍, 考虑公司互联网金融业务特色较为鲜明,经营业绩更为稳健,给予 2019PB1.5~1.6倍,目标价 10.16- 10.83元,维持增持评级。 风险提示:业务开展不及预期,市场波动风险。

利润增速持续扩大,“重振国寿”稳步推进 公司2019年前三季度归母净利润577亿元,YoY+190.4%,主要系投资回暖与税改效应共同拉动,增速较中期扩大62pct。保费收入4970亿元,YoY+6.1%,其中Q3保费增速大幅改善,单季实现10.1%正增长(19Q2单季增速为-8.5%)。我们认为在“重振国寿”战略推进下,公司基本面持续稳健向好,根据最新业绩向上调整盈利预测,预计2019-21年EPS分别为2.10/2.46/3.07元,较前期增幅约30%-40%,维持“买入”评级。 产品结构持续改善,新单提振促NBV稳健增长 1-9月总新单实现1622亿元,YoY+6.5%,19Q3单季增速达27.6%,环比二季度-13%的表现显著改善。其中首年期交991亿元,YoY+4.7%,其中19Q3单季增速高达23.5%,较19Q2增速(-20%)大幅改善,推动首年期交占长险首年提升8.45pct至98.07%。期限与产品结构也显著优化,十年期占首年期交增长16pct至51%,负债端久期持续拉长;特定保障型产品占首年期交提升8.79pct。NBV维持稳健增长,但增速较中期收窄2.3pct至20.4%,我们认为在总新单边际改善的背景下,Margin呈现小幅下滑趋势。业务品质持续改善,退保率同比下滑2.8pct至1.67%。 销售人力良性发展,惯性效应下产能释放空间可观 在新单销售乐观的环境下,代理人自然增员节奏加速,9月末个险营销员规模达166.3万人,较6月末增长5.7%,较年初增速扩大至15.6%。公司降低趸交业务KPI考核权重,更加注重期限结构转型,代理人在价值指引下产能逐步抬升,月均有效销售人力同比提升37.4%,月均销售特定保障险产品人力同比提升49.2%。我们认为高质量人力储备对于明年开门红有望产生积极催化效应,惯性效应下产能释放空间可观。 投资收益大幅增长,已率先启动开门红 公司在“鼎新工程”推进下,不断推进投资管理体系市场化改革,通过灵活资产配置实现投资收益大幅提升,前三季度总投资收益率与净投资收益率分别同比提升2.31pct和0.21pct至5.72%和4.83%,投资表现超出预期。公司也已启动2020年开门红,鑫享至尊产品已实现300余亿元新单销售,已超去年同档产品并计划进一步扩大规模,对应万能账户的结算利率的同比提升进一步增强了产品竞争力。 税改新规助推长远发展,维持“买入”评级 税改新规对公司利好持续释放,前三季度有效税率仅为6%的低位水平,利于公司费用投入与业务发展。根据最新业绩调整盈利预测,预计2019-21年EVPS分别为32.61元、37.85元和43.94元(前值分别为33.10元、38.12元和43.86元)。对应P/EV为0.95x、0.82x和0.70x。可比公司平均估值为0.97x,考虑到公司“重振国寿”战略清晰,我们给予2019年1.1-1.2xP/EV,目标价格区间35.87~39.13元,维持“买入”评级。 风险提示:保障险业务推进力度不及预期,利率下行带来潜在的利差损风险,权益市场波动导致投资收益增长的不确定性。

投资类收入贡献主要业绩弹性,治理机制优化构筑发展良性基因 2019前三季度归母净利润48亿元,同比+57%;营业收入129亿元,同比+66%;基本EPS为0.63元,加权ROE为6.27%(未年化)。业绩基本符合预期。综合来看,投资类收入贡献主要业绩弹性。公司已公布拟回购股份用作员工持股草案,治理机制优化构筑发展良性基因。预计2019-2021年EPS0.91/1.05/1.19元,BPS12.60/13.23/13.94元,维持买入评级,目标价18.90-20.79元。 经纪业务积极推进财富管理,资本中介及时调整业务战略重心 经纪业务提升智远一户通APP智能化、特色化服务能力,推进数字化营销体系建设。同时加快财富管理转型步伐,交易型财富管理加大营销宣传力度,优化套餐服务内容,财富管理客户数量稳步上涨;非交易型加强产品筛选和配置能力建设,通过科技赋能,强化产品精准营销,提升财富顾问团队的管理和服务效率。2019年前三季度经纪净收入31.2亿元,同比+24%。资本中介及时调整业务战略重心。Q3末融出资金为512亿元,较年初+19%;买入返售金融资产324亿元,较年初-2%,但较6月末+27%,增幅较为显著。前三季度利息净收入14.8亿元,同比+0.3%。 投资业务是业绩主要驱动,投行狠抓风口、把握传统优势 投资业绩整体稳定性不断增强。2019年前三季度自营净收入41亿元,同比+407%,仍是驱动业绩关键要素。Q3末金融资产投资较年初+26%。投行业务中,股权融资狠抓科创板业务风口,推进业务行业化转型,推动客户名单制和综合绩效考核。债券承销业务继续保持较强的市场竞争力。前三季度投行净收入11.7亿元,同比+14%。资管业务坚持以主动管理能力建设为核心,前瞻性推出行业首批科创板打新策略产品,积极布局各类固收净值型产品。资管净收入7.5亿元,同比-15%。 员工持股计划构筑发展良性基因,维持买入评级 公司背靠招商局集团,机构业务优势领先。公司公布回购股份用于员工持股草案,实施后员工持股计划持有公司股票总量不超过总股本10%,构筑发展内在驱动基因。预计2019-2021年EPS0.91/1.05/1.19元(前值0.88/1.04/1.18元),对应PE18、16和14倍。结合三季报业绩表现和当前政策及市场环境,我们预测2019-2021年BPS12.60/13.23/13.94元(前值12.58 /13.20/13.91元),对应PB1.33、1.26和1.20倍。可比公司2019PBwind一致预期平均数1.30倍,考虑公司业务稳健均衡,给予2019年目标PB1.5~1.65倍,2019年目标价18.90-20.79元,维持买入评级。 风险提示:业务开展不如预期,市场波动风险。

减税推动业绩增长,剩余边际稳步提升公司 19H1归母净利润 105亿元, YoY+81.8%,大幅增长主要系税改新规下的所得税返还(汇算清缴+19亿元)和投资回暖共同驱动,扣非后归母净利润增速为 49.1%。剩余边际为 2083亿元,较年初+6.5%。我们预计2019-21EPS 分别为 4.00元、 4.63元和 5.30元, 维持“买入”评级。 长险新单环比下滑,健康险稳健增长公司 19H1总保费 740亿元,YoY+9%,其中长险新单 117亿元,YoY+0.9%,较 19Q1的 18%增速大幅收窄,推算 19Q2单季度长险新单降幅达 18%,我们认为主要系费用激励减弱与管理层换届带来的业务推进力度下降导致。但业务结构与险种结构持续优化,长险趸交继续压缩 66%,推动期交占长险新单达 99.9%的高位水平;健康险长险新单 65亿元, YoY+3.4%,占长险新单比 55.7%, YoY+1.4pct;预计附加险 19H1规模约 26亿元,YoY+38%,增长动能强劲,预计心脑血管附加险接受度较高。退保率延续19Q1优异水平, 19H1仅为 1%,同比大幅改善 3pct。 逆势推动队伍发展, 期待产能稳步释放公司在经历了一季度队伍自然脱落与行业清虚行动后, 19Q2加大组织发展投入,个险代理人规模 19H1末达到 38.6万人, YoY+15.6%,较年初+4.3%,规模达到历史新高。月均合格人力达 14万人, YoY+4.9%,月均合格率保持在 35%水平以上,达 38.8%。月人均综合产能受新单影响下降13.8%至 4472元。我们认为充分的队伍资源储备有望逐步释放产能,期待激励制度到位后的发展空间。 Margin 下滑拖累 NBV 增长,投资正效应已逐步显现公司19H1NBV为58.9亿元,YoY-8.7%,主要源于Margin大幅下滑12.5pct至 37.9%, 我们认为主要是开门红推进的高现价年金险价值率较低导致。 相较之下, 用于计算 NBV 的新单增长( YoY+21.5%)拉动效果较弱。 上半年 EV 为 1914亿元, YoY+15.6%,较年初+10.5%,其中 NBV 对 EV 增长的贡献程度减弱 0.8pct 至 3.4%,而投资回报负偏差压力释净,由去年同期的-1.43%显著改善为+1.58%,投资正效应正逐步显现。 收益率保持稳健,期待新战略布局,维持“买入”评级公司年化净投资收益率同比稳定在 5%水平,总投资收益率小幅下滑 0.1pct至 4.7%。公司适应市场环境灵活调整配置,利率下行期加大长久期债券配置 4.4pct 至 43.7%。 预计 2019-21年 EVPS 分别为 64.78元、 75.11元和86.93元(前值为 65.27元、 76.44元和 89.25元),对应 P/EV 为 0.79x、0.68x 和 0.59x。公司管理层已到位,期待新的战略布局,我们维持公司 2019年 1.1-1.2xP/EV,目标价格区间 71.23~77.74元,维持“买入”评级。 风险提示: 保障险业务推进力度不及预期,利率下行带来潜在的利差损风险,权益市场波动导致投资收益增长的不确定性。

整体经营稳健,维持增持评级2019年上半年公司营业总收入 85.4亿元, YoY+ 29.0%,其中,租赁、信托、财务、证券分别实现 47.5亿、 17.1亿、 10.3亿、 7.6亿元收入。归母净利润 14.7亿元, YoY -6.5%; EPS 0.16元/股,加权 ROE5.2% (未年化)。 业绩略低于预期。公司整体经营稳健,租赁和证券业务收入上行,但租赁计提减值损失对业绩造成一定拖累。此外归属于少数股东损益增加也对归母净利润形成影响。我们预计 2019-2021年 EPS 0.37/0.44/0.51元,目标价 5.55-5.92元,维持增持评级。 信托创新转型稳居行业前列, 证券业务表现亮眼中航信托凭借其财富客户获得能力、业务主动管理能力、优质资产、净资本规模等核心竞争力稳居行业前列,同时积极创新产品设计,实现受托资产规模快速增长。中航信托营业总收入 17.1亿元, YoY+ 6.1%。净利润10.2亿元, YoY+ 7.2%。 上半年政策红利及市场回暖带动券商业绩上行。 中航证券营业总收入 7.6亿元,净利润 1.9亿元, YoY+336.7%。 租赁市场竞争力不断提升,具深度产融协同能力中航租赁净利润 8.7亿元, YoY+ 347.6%。租赁业务以金融资本助力国防科技工业等实体产业,为产业集团提供紧密的综合金融服务。中航租赁有效利用多层次资本市场工具提高融资能力,并持续强化资产处置能力、业务拓展能力及深度产融协同服务能力,推动市场竞争力不断提升,租赁业务规模持续扩大。 产融结合+多元布局深化, 增持彰显信心, 股权激励助力治理机制优化公司积极落实“产业投资+综合金融”发展战略,拟向新兴产业投资和航空产业投资两家子公司分别增资 9亿元人民币,有望形成差异化优势; 拟参与私募股权基金投资,进一步夯实资本运作实力,深化产融结合。 子公司中航证券拟出资 2.9亿元设立另类投资子公司,持续深化多元金融布局。 此外, 公司 2017年开始通过市场化增持方式实施员工持股计划,并决定将市场化增持计划存续期延期至 2020年 9月,彰显对公司发展的信心。 公司股份回购方案已于 2019上半年实施完毕,已回购股数占公司总股本的 1.99%, 30%用于员工持股计划及股权激励,有助于公司优化治理机制。 持续深化战略布局,维持增持评级公司战略布局持续深化, 牌照间协同效应稳步提升。 综合考虑公司经营情况 , 我 们 预 测 公 司 2019-2021年 EPS 0.37/0.44/0.51元 ( 前 值0.40/0.46/0.54元), 对应 PE12.61、 10.75、 9.28倍。可比金控 Wind 一致预测 PE( 2019E)平均值 8.53倍,考虑军工集团金控平台的稀缺性,我们在此之上给予一定溢价,给予 2019年 PE 预期 15x-16x,对应目标价5.55-5.92元,维持“增持”评级。 风险提示:信托转型不及预期、产融结合进程不及预期、减值风险。

投资类收入贡献主要业绩弹性,新五年变革战略迎良好开局2019H1归母净利润 35亿元,同比+94%;营业收入 85亿元,同比+78%; 基本 EPS 为 0.46元,加权 ROE 为 4.61%(非年化)。 业绩略超预期。投资类收入贡献主要业绩弹性。预计 2019-2021年 EPS 0.88/1.04/1.18元,BPS 12.58/13.20/13.91元,维持买入评级,目标价 18.87-20.76元。 经纪业务加快财富管理步伐,资本中介提质增效经纪业务积极拓展线上线下结合,推进数字化营销体系建设。同时加快财富管理转型步伐,交易型财富管理优化套餐服务内容,非交易型加强产品筛选和配置能力建设,满足多元化资产配置需求。股基交易市占率 4.14%,较 18H1+0.23pct。 19H1经纪净收入 21.7亿元,同比+17%。资本中介全面拓展融资融券业务和争揽股票质押优质项目。融资融券余额为 453亿元,较年初+18%,维持担保比例 301%;股票质押式回购余额 178亿元,较年初-22%,履约保证比例 340%。 19H1利息净收入 10.1亿元,同比-2%。 机构业务领先地位持续, 投行推动转型、业绩稳步增长机构客户服务构建主券商业务综合服务体系。私募基金托管产品数量、托管外包 WFOE 产品数量和服务 WFOE 管理人家数均排名行业第 1;公募基金托管数量排名券商第 1。投行业务中,股权融资狠抓科创板业务风口。 同时大力推进业务行业化转型,设立 9个行业部门,推动客户名单制和综合绩效考核,全面提升大客户营销服务能力。债券融资巩固 ABS 等优势产品地位, ABS 市场份额 14%,排名第 1。投行净收入 6.5亿元,同比+12%。 投资业务收入增长显著,资管坚持主动管理能力建设投资业务收入增长显著,权益类方向性坚守稳健配置并注重波段操作。此外权益投资还通过量化、对冲等方式开展市场中性投资。 FICC 加强研究、发展套利类中性策略。 19H1自营净收入 30亿元,同比+20028%( 18H1净亏损 0.15亿元),主要受股市回暖权益类投资收入增长,及固收投资较年初+19%达 1313亿元,投资收益相应增长。招商资管坚持以主动管理能力建设为核心,前瞻性抢抓科创板市场风口,并完善明星 FOF 产品谱系。 资管 AUM6475亿元,排名行业第 5,较年初-11%。其中集合规模较年初30%,定向规模-8%。资管净收入 5.0亿元,同比-16%。 股东实力雄厚、新五年战略发展明晰,维持买入评级公司背靠招商局集团,机构业务优势领先。 2019年公司新五年变革战略开局, 发展布局明晰。公司拟实施配股和回购股份用于股权激励或员工持股,助力跨越发展。 综合考虑因市场环境边际变化, 调整盈利预测,预计2019-2021年 EPS0.88/1.04/1.18元(前值 0.90/1.02/1.16元),对应 PE18、16和 14倍。预测 2019-2021年 BPS 12.58/13.20/13.91元(前值 12.5913.20/ 13.90元),对应 PB1.29、 1.22和 1.16倍。可比公司 2019PBwind一致预期平均数 1.35,考虑公司业务稳健均衡,给予 2019年目标PB1.5~1.65倍, 2019年目标价 18.87-20.76元,维持买入评级。 风险提示:业务开展不如预期,市场波动风险。

投资驱动业绩向上,综合金融布局前瞻完善 2019H1归母净利润55.3亿元,同比+82.34%;营业收入177.3亿元,同比+62.08%;EPS为0.48元,加权ROE为4.56%(未年化)。业绩基本符合预期。综合看来,公司投资业绩驱动业绩向上,资管收入逆行业趋势上行,但信用减值增加对业绩造成一定影响。公司是综合性金融服务平台,预计2019-2021年EPS为0.69/0.79/0.86元,BPS为10.71/11.24/11.82元,维持买入评级,目标价15.53-16.60元。 经纪业务坚定财富管理方向,融资类业务行业地位稳固 零售经纪业务全面推行客户经理制,互联网金融持续完善以“e海通财”为核心品牌的服务体系建设。19H1经纪净收入19.0亿元,同比+14%。融资类业务行业地位稳固,规模效应明显。19H1末境内两融融出资金396亿元,较年初+13%。表内股票质押式回购余额505亿元,较年初-10%。股票质押整体履约保障比例达245%,较年初+49.9pct。19H1利息净收入22.5亿元,同比-15%,主要受两融及股票质押利息收入下滑,以及借款利息收入上升影响。19H1计提10.6亿元信用减值损失,同比+55%。其中,融出资金和买入返售金融资产分别计提2.3亿元和2.7亿元减值损失。 自营驱动整体业绩上行,资管收入逆行业趋势提升 交易业务择机增加固收投资本金规模,取得较好收益,期末债券投资规模1295亿元,较年初+9%。权益类投资把握市场机遇取得较好收益,积极开展并延伸ETF做市交易。期末交易性金融资产中股票类投资余额203亿元,较年初+15%。19H1自营净收入58.5亿元,同比+257%。资管业务积极应对行业新规,海通资管主动管理规模较年初+27%。19H1资管净收入11.4亿元,同比+32%,优于行业整体水平,预计受业绩提成增加驱动。 投行业务维持领先地位,国际业务优势持续 投行业务中股权融资瞄准科创板机遇,在严控项目质量前提下推动各项准备工作。债券融资中企业债承销家数和金额均维持行业第一地位。并购重组完成6单交易,排名市场第三。19H1投行净收入16.5亿元,同比+8%。海通国际继续领跑在港中资券商,股权融资项目承销数量位居香港全体投行之首。境外业务收入46亿元,占营收比例26%。公司完成对海通国际控股20亿元增资,资本夯实助力业务稳健拓展。 综合金融服务平台布局完善,定增稳步推进 公司是综合金融服务集团,国际业务行业领先。公司不超过200亿元定增已获证监会受理。考虑公司上半年较优的业绩表现,预计2019-2021年EPS为0.69/0.79/0.86元(前值0.63/0.72/0.82元),对应PE为20、17和16倍。预测2019-2021年BPS10.71/11.24/11.82元(前值10.67/11.15/11.69元),对应PB为1.28、1.22和1.16倍,可比公司2019PBwind一致预期平均数1.37倍,公司综合金融布局完善,给予2018PB1.45~1.55倍,目标价15.53-16.60元,维持买入评级。 风险提示:业务开展不及预期,市场波动风险。

投资类业绩改善驱动业绩向上,主动投资能力优势突出 2019H1归母净利润12.1亿元,同比+69%;营业收入80.8亿元,同比+89%;基本EPS为0.17元,加权ROE为2.31%(未年化)。和业绩快报基本一致。综合来看,投资类业绩改善驱动业绩向上,但资管收入下滑和减值损失增加对业绩造成一定拖累。公司主动投资能力优势突出,稳步探索创新发展。预计2019-2021年EPS为0.28/0.36/0.45元,BPS为7.55/7.75/8.00,维持买入评级,目标价11.33-12.08元。 投资能力优秀,上半年投资类收入显著增厚业绩 投资业绩增厚利润。权益类投资方面,严格控制绝对风险限额下寻找合适的投资机会;同时通过集团内协作尽力开拓多样化的投资渠道。固收类持续提升投研竞争力及国际化水平,债券自营规模稳步提升。黄金和大宗商品方面,在多个交易所市场开展自营交易业务,业务整体规模稳居券商前列。19H1末,交易性金融资产中股票投资规模77亿元,较年初+19%;债券投资规模(交易性金融资产中债券+债权投资+其他债权投资)1009亿元,较年初+6%。19H1自营净收入16.4亿元,同比+644%。 资管主动管理能力行业领先,投行各项业务发展稳健 东证资管领跑主动管理业务,期末AUM达2040亿元,较年初+2%。其中主动管理规模占比高达98.7%。根据证券业协会统计,上半年东证资管自管业务净收入行业第2。19H1资管净收入8.3亿元,同比-45%,预计受业绩提成差异等因素影响。投行发展稳健,积极备战科创板,加大集团协同力度。19H1投行净收入5.3亿元,同比-8.1%。2019年5月公司与花旗亚洲签订东方花旗证券33.33%股权转让协议,交易尚待监管批准。 经纪推动财富管理和互联网金融,证券金融平稳发展 经纪持续推进向财富管理转型,同推动金融科技赋能财富管理数字化转型。19H1经纪净收入7.8亿元,同比+5%。证券金融中,两融风控能力扎实,期末融出资金余额112亿元,较年初+13%。股票质押主动降低规模、采用多种途径积极化解风险。期末股票质押式回购余额229亿元,较年初-5%。利息净收入5.2亿元,同比+26%,主要受利息支出下滑驱动。但上半年公司计提4.1亿元买入返售金融资产减值损失,对业绩造成一定拖累。 主动投资能力较强,多业务享有行业品牌优势 公司主动投资能力较强,资管、自营等具有品牌优势。综合考虑当前市场环境变化和公司上半年业绩,下调公司资管收入预测并增加减值损失预测,预计2019-2021年EPS0.28/0.36/0.45元(前值0.38/0.46/0.55元),对应PE35、27和22倍。预测2019-2021年BPS7.55/7.75/8.00元(前值7.61/7.86/8.16元),对应PB1.32、1.28和1.24倍,可比公司2019PBwind一致预期平均数1.24。综合考虑公司主动投资能力强,业绩弹性较大,以及当前市场环境较前次预测时的变化,给予溢价至2019PB1.5~1.6倍,目标价11.33-12.08元,维持买入评级。 风险提示:业务开展不如预期,市场波动风险。

投资驱动业绩向上,稳健规范发展 2019H1归母净利润6.2亿元,同比+25.3%;营业收入19.1亿元,同比+14.3%;EPS为0.205元,加权ROE为3.14%(未年化)。业绩基本符合预期。综合来看,投资业绩是业绩上涨核心因素。预计2019-2021年EPS0.37/0.42/0.46元,BPS6.77/7.15/7.55元,维持增持评级,目标价10.16 -10.83元。 投行探索专业化路径、持续强化风控,资管推动转型变革 投资银行业务探索专业化路径、强化风险控制,扩大对重点行业竞争优势,与此同时积极响应科创板设立,全面依规梳理业务流程,全力支持创新企业开展科创板申报。公司持续加强项目管理,不断提升项目执业质量。截至19H1末,公司注册保荐代表人在全部保荐机构中排名第7。19H1投行净收入2.51亿元,同比+34%。资产管理业务推动转型变革,着力发展主动管理产品业务,强化专业优势,寻求业务突破。19H1末资管规模1277亿元,较年初-11.2%。其中,集合类规模31亿元,较年初+6.5%;定向类规模983亿元,较年初-9.9%。19H1资管净收入0.49亿元,同比-37.7%。 自营保持谨慎稳健的投资策略,上半年投资业绩优秀 自营保持谨慎稳健,确保持续稳定盈利,并获得多项业务资质丰富投资范围。固收投资一方面适度提升持仓券资质,积极把握交易型机会;另一方面通过丰富的融资工具和合理安排融资期限优化负债管理、实现低风险水平的稳健收益。权益类投资保持稳健投资风格,及时调整投资策略,多元化投资分散风险。2019H1自营净收入5.56亿元,同比+63%。剔除准则调整将债券投资及其他债权投资利息收入调出投资收益影响,同比+72%。 经纪围绕“零售线上化+财富机构线下化”,信用业务稳步发展 经纪围绕“零售业务线上化、财富机构业务线下化”战略。零售业务线上化方面,强化各业务条线的联动性。佣金宝5.0上线,实现各条线产品功能优化。财富机构业务线下化方面,基本完成向精细化管理、明确业务目标转型。19H1经纪净收入6.1亿元,同比+10%。信用业务稳步发展。19H1末境内融出资金余额72亿元,较年初+21.9%;股票质押式回购余额51亿元,较年初+27.1%。19H1利息净收入3.7亿元,同比+22%。剔除准则调整将债券投资及其他债权投资利息收入调入利息收入影响,同比+11%。 业务特色较鲜明,维持增持评级 公司较早布局互联网金融,业务特色较为鲜明。考虑政策及市场环境较前次预测时改善,上调公司盈利预测,预测公司2019-2020年EPS0.37/0.42元(前值0.33/0.36元),2021年EPS0.46元,对应PE为24、21和19倍。预测2019-2020年BPS6.77/7.15元(前值6.73/7.14元),2021年BPS7.55元,对应PB为1.31、1.24和1.17倍,可比公司2019PBwind一致预期平均数1.23,考虑公司互联网金融业务特色较为鲜明,经营业绩更为稳健,给予2019PB1.5~1.6倍,目标价10.16-10.83元,维持增持评级。 风险提示:业务开展不及预期,市场波动风险。

减税效应驱动业绩大增,营运利润稳健提升公司 19H1归母净利润 162亿元, YoY+96.1%, 扣非后归母净利润增速为38.1%,业绩大幅增长主要系税改新规下所得税调减 49亿元,使得 19H1有效税率为-14%( 18H1为 38%)。公司首次披露营运利润指标, 19H1归母营运利润达136亿元,YoY+14.7%。公司上半年业务逐季改善显著,预计2019-21年 EPS 分别为 3.59元、 3.98元和 4.78元,维持“买入”评级。 新单边际改善,绩优人力占比提升代理人渠道仍为主要驱动力, 19H1在个人客户中占比达 95.9%,YoY+2.4pct。代理人首年期交边际回暖, 19H1实现保费 228亿元,YoY-16%,较 19Q1降幅收窄 2pct,首年期交占代理人新单保持 86.7%的高位水平。续期拉动效应逐步显现,续期业务占代理人渠道达 79.3%( YoY+4.1pct)。受新单下滑压力,代理人留存率有所影响,月均营销员79.6万人, YoY-11%,但月均健康人力与绩优人力占比分别提升 0.6pct 和1.6pct。产能也逆势提升,月人均 FYP 达 5887元, YoY+5%;推动月人均首年佣金提升 2.8%至 1247元,利于代理人留存与队伍的稳定。 NBV 动能分化, EV 增长强劲上半年 NBV 达 149亿元, YoY-8.4%,测算得总体 Margin 为 39%,同比小幅下滑 2.4pct。其中传统寿险 Margin 下滑 6.4pct 至 73%,但高达 57%的新单增速推动其 NBV 增速达 44.3%, NBV 占比达 83%( YoY+31pct); 相较之下,分红寿险量质均承压,拖累总体水平。但 EV 表现超预期,集团增速达 18.1%,寿险 EV 达 18.9%,增长动能强劲。 财险业务动能转换,成本率小幅改善财险业务 19H1实现保费 682亿元, YoY+12.5%,细分业务增速分化,其中车险业务表现较为疲软,增速仅为 5.2%,而非车险增速亮眼,高达31.4%,推动非车业务占比同比提升约 5pct 至 32.4%。综合成本率同比小幅优化 0.1pct 至 98.6%,其中费用率大幅改善 1.3pct 至 39.4%,赔付率有所提升,同比+1.2pct 至 59.2%。其中车险成本率小幅抬升 0.4pct 至 98.4%,而非车险大幅改善,成本率下滑 2.2pct 至 99.5%,已实现承保盈利。 投资收益率小幅提升,维持买入评级股票与权益基金 19H1占比较年初+1.8pct 至 7.4%,但仍在上市同业中处于低位,上半年对资本市场弹性较弱,使得总投资收益率仅小幅提升 0.3pct至 4.8%。债券投资在利率下行环境下降低 2.5pct 配置,同时加大非公开市场融资工具投资 1.2pct,在风险可控的前提下扩大配置范围。根据最新业绩调整盈利预测, 预计 2019-21年 EVPS 分别为 43.56元、 50.82元和59.16元(前值分别为 43.62元、51.10元和 59.70元)。对应 P/EV 为 0.92x、0.79x 和 0.68x。可比公司平均估值 1.03x,我们给予 2019年 1.1-1.2xP/EV,目标价格区间 47.91~52.27元,维持“买入”评级。 风险提示: 保障险业务推进力度不及预期,利率下行带来潜在的利差损风险,权益市场波动导致投资收益增长的不确定性。