公司简介：国内领先的医药产品商业化平台。公司主营业务是为医药产品生产企业提供营销综合服务，包括提供医药产品的品牌运营、批发配送及零售。其中，品牌运营业务是公司的核心业务；2023年，品牌运营业务贡献了58.17%的营业收入，贡献了超80.00%的毛利额。近5年，公司营收复合增速为15.67%，利润复合增速为20.52%。 品牌运营：“旧品”持续发力，“新品”未来可期。2019-2023年，公司依托优秀的品牌运营能力、强大的营销网络及优质的上游资源，品牌运营业务收入由19.94亿元增长至44.00亿元，复合增速为21.37%，收入占比由41.24%提升至58.17%，并成功孵化出迪巧、泌特、海露等知名品牌。其中，由于品牌定位精准、产品形式持续创新、营销方式多样化，迪巧成功打造为母婴补钙第一品牌，2023年收入已接近19.00亿元，仍呈现较快增长；海露、纽特舒玛等产品收入增长良好，有望复制“迪巧模式”。此外，2024年7月，公司成功并购百洋制药，丰富自有产品，延伸上游产业链布局；控股股东百洋医药集团注入的多款创新药械陆续进入商业化阶段，公司品牌运营业务有望保持快速增长。 批发零售：聚焦优势地区，持续优化业务结构。公司批发配送业务主要以青岛为中心，辐射周边地市的二级以上医院等。2022年以来，公司逐步压缩优化批发配送业务，批发配送业务收入呈现下降趋势。 盈利预测与投资建议：2024-2026年，预计公司实现归母净利润8.48/10.87/13.32亿元，EPS分别为1.61/2.07/2.53元，当前股价对应的PE分别为18.55/14.46/11.81倍。考虑到：（1）公司高毛利率的品牌运营、医药工业收入占比提高，业务结构持续优化；（2）根据Wind一致预期，可比公司上海医药、华东医药2025年业绩对应的PE分别为13.50、15.84倍，平均值为14.67倍；（3）未来3年，公司利润增速有望超20.00%；给予公司2025年15-20倍PE，对应的合理目标价为31.0541.40元/股，首次覆盖，给予公司“买入”评级。 风险提示：行业政策风险；行业竞争加剧风险；产品销售不及预期风险；药品质量风险等。

事件：公司发布 2024年半年度报告。 2024H1业绩增长短期承压，来自欧美客户、大制药公司的收入增长较快。 2024H1，公司实现营业收入 26.97亿元，同比-41.63%； 实现归母净利润 4.99亿元，同比-70.40%。单看 2024Q2，公司实现营业收入 12.98亿元，同比-45.31%；实现归母净利润 2.17亿元，同比-79.44%。 公司2024H1业绩同比明显下降主要因为上年同期交付大订单以及国内生物医药融资复苏不及预期。剔除大订单后， 2024H1营业收入同比+0.80%。 分区域来看，美国客户收入为 17.81亿元， 剔除大订单影响后同比+26.92%； 欧洲客户收入为 1.78亿元，同比+22.75%；国内客户收入为 6.90亿元，同比-9.96%，国内客户收入同比下降主要因为国内医药生物行业融资低迷以及行业竞争加剧。分客户来看，来自大制药公司（剔除大订单）的收入为 13.15亿元，同比+12.49%；来自中小制药公司收入为 13.82亿元，同比-8.33%。 小分子 CDMO业务增长稳健，新兴业务受国内市场持续低迷等影响表现不佳。 分业务看， 2024H1， 小分子 CDMO 业务收入为 21.95亿元，剔除大订单影响后同比+2.49%。其中，临床阶段 CDMO、商业化阶段 CDMO 业务收入（剔除大订单） 分别为 7.99、 13.96亿元，同比变动-6.97%、 +8.82%；临床阶段 CDMO、商业化阶段 CDMO 业务毛利率分别为 41.58%、 50.41%，同比变动-0.95pcts、 -8.71pcts，商业化阶段CDMO业务毛利率同比明显下降主要因为大订单收入减少。新兴业务收入为 5.00亿元，同比-5.77%；新兴业务毛利率为 20.29%，同比 -13.46pcts，新兴业务毛利率同比下降主要因为国内市场持续低迷、部分业务处于产能爬坡阶段等。 新签订单增长良好，公司预计 2024年非新冠收入增长超 10.00%。 2024H1，公司新签订单同比增长超过 20.00%，且二季度较一季度环比有较大幅度增长，其中来自于欧美市场客户订单增速超过公司整体订单增速水平。截至报告披露日，公司在手订单总额达 9.70亿美元。公司根据在手订单预计 ， 2024年小分子业务 、新兴业务验证批阶段（PPQ）项目分别达 28、 9个， 已形成了充足的商业化订单储备，为业绩长期稳健增长提供有力保障。在行业仍处于调整期的背景下，结合市场环境的情况，公司预计 2024年非新冠收入实现超过 10%的增长。 盈利 预测 与投 资建 议 ： 2024-2026年，预计公司实现归母净利润10.81/13.77/17.63亿元， EPS 分别为 2.94/3.75/4.80元，当前股价对应的 PE分别为 21.66/17.00/13.28倍。考虑到医药生物行业投融资呈现回暖，公司新签订单保持较快增长，公司业绩有望改善。结合公司常规业务增速、同业公司估值等，给予公司 2024年 20-25倍 PE，对应的目标价格为 58.80-73.50元/股， 维持公司“买入” 评级。 风险提示：行业竞争加剧风险 ；行业政策风险；汇率变动风险；订单增长不及预期风险；人才流失风险； 中美贸易摩擦风险等。

事件：公司发布2024年半年度报告。 常规检测需求增长不及预期+信用减值损失较大，拖累2024H1业绩表现。2024H1，公司实现营业收入38.81亿元，同比-9.92%；归母净利润0.90亿元，同比-68.53%。单看2024Q2，公司实现营业收入20.40亿元，同比-6.91%，环比+10.77%；归母净利润1.08亿元，同比-19.92%，2024Q1归母净利润为-0.19亿元。公司2024H1业绩同比下滑主要因为：（1）常规检测需求增长速度不及预期，固定成本投入较高，导致规模效应不及预期；（2）部分应收账款回款周期较长，导致对应的信用减值损失金额较大，2024Q1、2024Q2分别计提信用减值损失1.39、1.56亿元。 2024H1盈利水平有所下降，2024Q2运营效率环比提升。2024H1，公司整体业务毛利率为34.76%，同比-4.01pcts，主要受新冠检测业务收入减少、行业竞争加剧、医疗反腐以及固定成本投入较高等影响；销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为11.68%、8.15%、5.07%，同比+0.45pcts、+1.29pcts、-0.83pcts。单看2024Q2，公司整体业务毛利率为37.17%，环比+5.08pcts；销售费用率为10.88%，环比-1.70pcts；管理费用率为7.60%，环比-1.15pcts；销售净利率为5.38%，同比+6.81pcts。 创新产品持续发力，业务发展质量不断提升。2024H1，公司推出92项新项目，包括血流感染靶向测序、癫痫药物基因检测、血液阿尔茨海默病P-tau217蛋白检测等。其中，感染tNGS系列业务、呼吸道多种病原体核酸组合业务、实体肿瘤惠民3000系列业务、血液肿瘤全转录组测序RNA-seq业务、特色肿筛业务、单基因携带者筛查业务收入分别增长125.00%、182.00%、274.00%、118.00%、95.00%、234.00%，为公司业绩贡献增量。2024H1，公司高端技术平台业务占比为54.00%，同比+1.02pcts；三级医院收入占比为45.75%，同比+5.81pcts，业务发展质量不断提升。 盈利预测与投资建议：2024-2026年，预计公司实现归母净利润4.19/8.51/11.55亿元，EPS分别为0.89/1.82/2.46元，当前股价对应的PE分别为30.79/15.15/11.16倍。考虑到：（1）国外可比公司美国控股实验室新冠疫情出现前的2005-2019年的营收、净利润复合增速分别为8.15%、4.45%，PE均值为18.06倍；（2）受信用减值损失以及医药政策等影响，公司2024年业绩增长存在较大不确定性；伴随着信用减值损失计提充分以及医药政策影响减弱等，预计公司2025-2026年业绩将重回稳健增长；给予公司2025年20-25倍PE，对应的合理目标价为36.40-45.50元/股，维持公司“买入”评级。 风险提示：行业政策变动风险，检验样本控制风险，医学检验及病理诊断服务执业风险，行业竞争加剧风险，应收账款减值风险等。

事件：公司发布 2024年半年度报告。 核心产品持续放量+盈利水平明显改善，推动 2024H1业绩快速增长。 2024H1，公司实现营业收入 11.90亿元，同比+31.68%；扣非归母净利润 3.30亿元，同比+41.67%。单看 2024Q2，公司实现营业收入 6.45亿元，同比+33.09%，环比+18.19%；扣非归母净利润 1.84亿元，同比+40.70%，环比+25.44%。在医疗反腐、医保控费以及消费增长乏力的背景下，公司 2024H1业绩保持高速增长主要由于： （1）乙肝临床治愈药物派格宾持续放量； （2） 2023年 6月获批上市的拓培非格司亭注射液（珮金）纳入医保后，开始入院放量； （3）公司加强内部管理以及品牌建设，整体盈利水平进一步提升。 2024H1，公司整体毛利率为93.36%，同比+0.42pcts；销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为 42.00%、 10.04%、 9.57%、 -0.12%，同比变动-3.71pcts、+0.85pcts、 +1.03pcts、 +0.07pcts。综合影响下，公司销售净利率为25.58%，同比+3.20pcts。 发布股权激励计划，业绩考核目标积极。 公司发布《2024年限制性股票激励计划（草案）》。公司拟向 677名激励对象授予 600万股股份，占公司总股本的比例为 1.47%，股票授予价格为 39.80元/股。本次股票激励计划的业绩考核目标为：以 2023年的归母净利润为基数， 2024-2026年的净利润增长率分别不低于 30.00%、70.00%、120.00%，即 2024-2026年的归母净利润不低于 7.22、 9.44、 12.21亿元，同比增长 30.00%、30.77%、 29.41%。 在研项目进展积极，助力公司未来业绩增长。 在研项目方面， 派格宾联合核苷（酸）类似物适用于临床治愈成人慢性乙型肝炎的增加适应症的上市申请已获受理，并纳入优先审评程序； 长效生长激素（益佩生）的药品注册申请于 2024年 1月获得受理； Y 型聚乙二醇重组人促红素（YPEG-EPO）已完成 II 期临床研究，正开展 III 期临床研究申请相关准备工作。 盈利预测与投资建议： 2024-2026年，预计公司实现归母净利润7.57/10.06/13.24亿元， EPS 分别为 1.86/2.47/3.26元，当前股价对应的PE 分别为 25.48/19.17/14.57倍。 考虑到： 2024-2026年，受益于乙肝诊疗率不断提升、派格宾新适应症获批、珮金纳入医保后放量以及长效生长激素等新产品获批上市，公司净利润复合增速有望在 30.00%以上，给予公司 2024年 30-35倍 PE，对应的合理价格为 55.80-65.10元/股，首次覆盖， 给予公司“买入”评级。 风险提示： 行业政策风险；行业竞争加剧风险；产品研发及销售进展不及预期风险等。

事件：公司发布2024年半年度报告。 2024H1业绩符合预期，2024Q2业绩环比改善明显。2024H1，公司实现营业收入172.41亿元，同比-8.64%，剔除特定商业化生产项目后的营收同比-0.70%；实现扣非归母净利润44.14亿元，同比-8.33%。单看2024Q2，公司实现营业收入92.59亿元，同比-6.55%，环比+16.00%；实现扣非归母净利润23.80亿元，同比-17.73%，环比+16.97%。分客户看，公司来自美国客户收入为107.10亿元，剔除特定商业化生产项目后同比-1.20%，美国客户收入占比达62.12%；来自欧洲客户收入为22.20亿元，同比+5.30%；来自中国客户收入为34.00亿元，同比+2.80%；来自其他地区客户收入为9.10亿元，同比-17.40%。 TIDES业务增长强劲，化学业务、临床CRO及SMO业务增长稳健，高端治疗CTDMO业务、国内新药研发服务增长承压。2024H1，分业务看：（1）化学业务实现营收122.10亿元，同比-9.34%，剔除特定商业化生产项目同比增长2.10%。化学业务毛利率同比下降0.81pcts至43.58%。报告期内，公司化学业务新增644个分子（上年同期新增583个），合计新增14个临床III期和商业化项目（上年同期新增8个）。 截止2024年6月底，公司D&M管线中商业化项目达67个、临床III期项目达74个。公司TIDES业务（主要为寡核苷酸和多肽）实现营业收入20.80亿元，同比+57.20%。截止2024年6月底，公司TIDES在手订单同比+147%，TIDESD&M服务分子数达288个，同比+39.00%。（2）测试业务实现营收30.18亿元，同比-2.35%。其中，实验室分析与测试服务实现营收21.20亿元，同比-5.40%；临床CRO及SMO业务实现营收8.90亿元，同比+5.80%。受市场竞争加剧等因素影响，测试业务毛利率同下降1.36pcts至35.08%。（3）生物学业务实现营收11.69亿元，同比-5.17%；生物学业务毛利率同比下降3.28pcts至36.08%。其中，核酸类等新分子业务收入同比+8.10%，占生物学业务收入的比重达29.00%。（4）高端治疗CTDMO业务实现营收5.75亿元，同比-19.43%；高端治疗CTDMO业务毛利率同比下降22.67pcts至-29.71%。由于商业化项目仍处于早期放量阶段、部分项目延迟或因客户原因取消以及美国《生物安全法案》导致新签订单减少等，高端治疗CTDMO业务的营收及毛利率出现大幅下滑。（5）国内新药研发服务实现营收2.57亿元，同比-24.80%，收入同比下降主要受业务主动迭代升级影响。受益于业务组合优化，国内新药研发服务毛利率同比提升30.20pcts至58.45%。 在手订单增长良好，预计2024年剔除特定商业化生产项目后的收入增长2.70%-8.60%。截至2024年6月末，公司在手订单431.00亿元，剔除特定商业化生产项目同比增长33.20%。尽管面临外部环境的不确定性，公司预计2024年收入可达到383-405亿元，剔除特定商业化生产项目后将保持正增长（预计增长率为2.70%-8.60%）。公司预计2024年将保持与去年相当的经调整non-IFRS归母净利率水平。为不断满足客户需求，公司将继续增加D&M产能建设投入，预计2024年资本开支为50亿元左右（2023年为55.17亿元），预计2025年D&M资本开支同比增长超50.00%。 盈利预测与投资建议：2024-2026年，预计公司实现归母净利润94.56/106.28/123.66亿元，EPS分别为3.25/3.65/4.25元，当前股价对应的PE分别为12.53/11.15/9.58倍，考虑到:（1）由于特定商业化生产项目扰动以及医药研发需求下滑等影响，公司2024年业绩增速将放缓，但受益于全球生物医药行业融资呈现改善、国内政策大力支持创新药等，公司2025-2026年业绩有望重回稳健增长轨道；（2）根据Wind一致预期，可比公司康龙化成、凯莱英2024年的PE分别为22.23、20.27倍，均值为21.25倍；给予公司2024年15-20倍PE，对应的目标价为48.75-65.00元/股，维持公司“买入”评级。 风险提示：中美贸易摩擦风险、业务合规风险、行业竞争加剧风险、汇率变动风险、订单增长不及预期风险等。

公司简介 ：聚焦抗病毒领域 ，开发多款优势产品。公司是一家专注于病毒及免疫性疾病领域的高科技生物医药公司，核心产品包括治疗丙肝的化学 1类药凯力唯、治疗 HPV病毒感染的金舒喜以及治疗特发性肺间质纤维化的安博司等。2019-2023年，受益核心产品陆续上市放量，公司营收、利润复合增速分别达 14.87%、 21.06%，业绩呈现快速增长。 核心产品凯力唯医保支付扩围，金舒喜集采降价温和。凯力唯为首个国产丙肝高治愈率泛基因型全口服药物，受益于医保报销适应症扩大、丙肝消除行动持续推进以及基层市场不断发力，凯力唯呈现快速增长。 金舒喜为国内唯一一款泡腾片剂型干扰素，剂型优势明显。在江西等29省联盟集采中，金舒喜中选价较最高申报价下降 24.44%，价格降幅相对温和，集采降价影响相对可控。 在研乙肝临床治愈新药申报在即，有望打造第二增长曲线。中国现有慢性乙肝患者约 2000-3000万例，乙肝患者人数众多。 在真实世界研究中，“NAs+长效干扰素”联用治疗优势乙肝患者的临床治愈率超30.00%，已获《慢性乙型肝炎防控指南（2022年版）》推荐。当前，公司派益生（培集成干扰素α-2注射液）治疗慢性乙肝的在研项目处于III 数据整理阶段，临床进度靠前，竞争格局良好。若后续成功获批上市，派益生销售金额有望超 10亿元，有望打造公司第二增长曲线。 盈利 预测 与投 资建 议 ： 2024-2026年，预计公司实现归母净利润1.59/2.17/2.61亿元， EPS 分别为 0.93/1.27/1.53元。 考虑到： （1） 2024年，公司营收增速预计在 20%以上，利润增速预计在 30%以上； （2）根据 Wind 一致预期，截止 2024年 6月 30日，可比公司特宝生物、众生药业、兴齐眼药 2024年业绩对应的 PE 分别为 28.53、 26.72、 40.24倍， PE平均值为 31.83倍； （3）医药生物行业估值处于历史低位水平；给予公司 2024年 32-36倍 PE，对应的目标价格为 29.76-33.48元/股，首次覆盖，给予公司“买入”评级。 风险提示： 在研管线研究进展不及预期风险；产品销售推广不及预期风险；行业政策风险；行业竞争加剧风险等。

新冠检测收入减少、 信用减值损失增多叠加盈利水平下降， 导致 2023年业绩下滑明显，但常规医检业务增长稳健。 2023年，公司实现营业收入 85.40亿元，同比-44.82%；实现归母净利润 6.43亿元，同比-76.64%；实现扣非归母净利润 3.65亿元，同比-86.53%。 公司 2023年业绩同比大幅下降主要因为： （1）新冠检测需求大幅减少； （2）公司计提了 4.89亿元信用减值损失（上年同期为 2.56亿元）； （3）受医药政策、宏观经济、行业竞争加剧等影响，常规医检业务收入增长放缓，业务毛利率出现下降。 单看 2023Q4，公司实现营业收入 22.30亿元，同比-31.77%；实现归母净利润 0.67亿元，同比-78.02%；实现扣非归母净利润 0.22亿元，同比-92.45%；公司 2023Q4计提信用减值损失约0.96亿元。 分业务类型看， 2023年，公司常规医检业务收入为 77.26亿元，同比+15.35%，其中神经与精神疾病诊断、感染性疾病诊断、肾脏与风湿疾病诊断、心血管与内分泌疾病诊断业务收入分别同比+30.32%、 +49.74%、 +26.66%、 +28.78%。 从新产品研发及销售来看，2023年，公司新开发项目 412项，检测项目累计超 4000项，近三年新开发项目在 2023年贡献收入 6.38亿元，其中感染 tNGS 系列业务、阿尔茨海默病检测业务、肿瘤特色肿标业务收入分别同比+398.97%、+106.65%、 +92.71%。 从业务质量看， 2023年， 公司来自三级医院的收入占比达 43.13%，同比提升 4.73pcts，公司业务发展质量不断提高。 从盈利水平来看， 2023年， 公司整体业务毛利率同比下降 6.65pcts 至36.48%，业务毛利率下降主要受医药政策、行业竞争加剧、业务结构等影响；公司销售、 管理、研发、财务费用率分别为 11.89%、 8.37%、5.47%、 -0.01%，同比变动+2.13pcts、 +1.94pcts、 +1.38pcts、 +0.07pcts，公司期间费用率同比提升主要受新冠检测业务收入大幅减少、人员规模扩张等影响。 信用减值损失计提叠加盈利水平下降， 2024Q1业绩继续承压。2024Q1，公司实现营业收入 18.41亿元，同比-13.05%；实现归母净利润-0.19亿元，同比-112.46%；实现扣非归母净利润-0.29亿元，同比-120.84%。 公司 2024Q1业绩出现同比下滑主要因为： （1）常规医检业务增长放缓，常规业务毛利率下降； （2）公司计提了信用减值损失 1.39亿元； （3）上年同期业务收入中包含了一部分新冠检测收入，本期新冠检测收入减少。从盈利水平来看， 2024Q1，公司整体业务毛利率同比下降 5.83pcts至 32.09%；公司销售、管理、研发、财务费用率分别为 12.58%、 8.75%、5.00%、 -0.02%，同比变动+1.55pcts、 +2.21pcts、 -1.22pcts、 +0.00pcts。 盈利预测与投资建议： 2024-2026年 ，预计公司实现归母净利润6.63/10.63/14.35亿元， EPS 分别为 1.41/2.27/3.06元，当前股价对应的PE分别为 26.94/16.80/12.45倍。考虑到： （1）国外可比公司美国控股实验室新冠疫情出现前的 2005-2019年的营收、净利润复合增速分别为 8.15%、 4.45%， PE均值为 18.06倍； （2） 受信用减值损失以及医药政策等影响，公司 2024年业绩增长存在较大不确定性；伴随着信用减值损失计提充分以及医药政策影响减弱等，预计公司 2025-2026年业绩将重回稳健增长；给予公司 2025年 20-25倍 PE，对应的合理目标价为 45.40-56.75元/股，维持公司“买入” 评级。 风险提示： 行业政策变动风险，检验样本控制风险，医学检验及病理诊断服务执业风险，行业竞争加剧风险，应收账款减值风险等。

事件：公司发布2023年年度报告及2024年一季度报告。 2023年临床试验运营、现场管理服务增长较快，盈利水平同比提高。 2023年，公司实现营业收入7.21亿元，同比+13.51%；实现归母净利润1.63亿元，同比+43.27%；实现扣非归母净利润1.29亿元，同比+26.92%。单看2023Q4，公司实现营业收入1.97亿元，同比+16.16%；实现扣非归母净利润0.31亿元，同比+34.64%。分业务看，2023年，临床试验运营服务收入为3.54亿元，同比+18.32%，毛利率同比提升7.50pcts至39.81%；临床试验现场管理服务收入为1.86亿元，同比+20.58%，毛利率同比提升8.41pcts至29.57%；数据管理与统计分析服务收入为0.80亿元，同比+9.87%，毛利率同比下降11.00pcts至43.47%。从盈利水平来看，2023年，公司整体毛利率为39.78%，同比+2.94pcts。销售、管理、研发、财务费用率分别为2.07%、11.03%、7.33%、-1.64%，同比变动-0.06pcts、+1.35pcts、-0.51pcts、+0.21pcts，受股权激励费用摊销增加影响，公司2023年管理费用率有所提升。综合影响下，公司2023年净利率同比提升4.65pcts至22.58%。 股权激励费用摊销增多，公司2024Q1业绩短期承压。2024Q1，公司实现营业收入1.77亿元，同比+10.19%；实现归母净利润0.23亿元，同比-19.95%；实现扣非归母净利润0.17亿元，同比-18.42%。从盈利水平来看，2024Q1，公司整体毛利率为37.84%，同比提升1.42pcts；销售、管理、研发、财务费用率分别为1.96%、15.64%、7.97%、-0.83%，同比变动-0.59pcts、+5.96pcts、-0.46pcts、-0.16pcts，管理费用率同比明显提升主要受股权激励费用摊销增多影响。若剔除股权激励费用摊销影响，公司2024Q1归母净利润为0.36亿元，同比+23.83%；扣非归母净利润为0.29亿元，同比+43.67%。 国内创新药政策支持力度加大，公司业务订单有望改善。2023年，公司实现新增合同金额9.76亿元，同比增长20.01%，新增合同主要来自中国地区的制药公司、生物科技公司。截止2024年3月底，公司合同负债余额为2.23亿元，同比+17.37%，较年初+11.50%。综合来看，在行业景气度下降的背景下，公司在手订单仍保持增长，为公司未来业绩增长奠定基础。2024年以来，创新药首次写入政府工作报告，珠海、北京、广州三地相继出台支持医药创新发展的政策，支持政策涵盖研发、审评、应用、支付、融资、贸易等方面，且从医保支付、资金资助方面提供实质性支持，创新药发展受到各级政府的高度重视。在政策大力支持之下，预计国内创新药研发景气度有望提升，公司业务订单有望改善。 盈利预测与投资建议：2024-2026年，预计公司实现归母净利润1.53/2.18/2.74亿元，EPS分别为1.59/2.27/2.85元，当前股价对应的PE分别为28.41/19.86/15.84倍，首次覆盖，给予公司“增持”评级。 风险提示：行业政策风险；行业竞争加剧风险；下游需求增长不及预期风险等。

事件：公司发布 2023年年度报告。 剔除大订单后的常规业务增长迅速，国外客户、大制药公司贡献主要增量。 2023年，公司实现营业收入 78.25亿元，同比-23.70%； 实现归母净利润 22.69亿元，同比-31.28%。 单看 2023Q4，公司实现营业收入14.42亿元，同比-40.99%；实现归母净利润 0.59亿元，同比-89.89%。 公司 2023年及 2023Q4经营业绩同比明显下降主要因为大订单收入减少。 2023年，公司大订单贡献的收入约为 24.20亿元，同比-59.05%； 剔除大订单后的收入为 54.05亿元，同比+24.37%。分区域来看，美国客户剔除大订单后的收入为 28.47亿元，同比+47.47%；国内客户、亚太（除中国大陆）客户、欧洲客户收入分别同比变动-5.31%、 +15.03%、+57.11%，国内客户收入同比下降主要因为国内医药生物行业融资低迷以及行业竞争加剧。分客户来看，来自大制药公司（剔除大订单）的收入为 25.68亿元，同比+75.13%；来自中小制药公司收入为 28.37亿元，同比-1.47%。 小分子 CDMO服务的临床 III期项目涵盖 GLP-1等多个大药靶点，商业化订单储备充足。 2023年，小分子 CDMO 业务收入为 66.20亿元，剔除大订单后的收入为 42.00亿元，同比+25.60%。其中，临床阶段 CDMO、商业化阶段 CDMO 业务收入（剔除大订单） 分别为 15.07、26.92亿元，同比变动-0.40%、 +47.13%；临床阶段 CDMO、商业化阶段 CDMO 业务毛利率分别为 40.74%、 60.07%，同比变动-0.54pcts、+9.53pcts；临床阶段 CDMO业务收入及毛利率同比下降主要受医药行业投融资下降、行业竞争加剧等影响。报告期内，公司确认收入的临床前及临床早期、临床 III 期、商业化阶段的项目分别为 317、 69、 40个，较上年同期增加 20、 7、 0个。 公司临床 III 期项目涉及 GLP-1、KRAS、 JAK、 TYK2等热门靶点或大药靶点， 为持续获取重磅药商业化订单提供充足项目储备。此外，公司根据在手订单预计 2024年验证批阶段（PPQ）项目达 28个，较 2023年增加 40.00%，形成了充足的商业化订单储备，为公司业绩长期稳健增长提供有力保障。 寡核苷酸 、多肽 、ADC、连续反应技术输出等新兴业务增长亮眼，打开公司未来成长空间。 2023年，新兴业务实现营业收入 11.99亿元，同比+20.42%；毛利率为 26.48%，同比下降 7.20pcts，主要受境内外医药生物行业投融资低迷，中小制药公司研发需求不佳等影响。具体分业务看， 化学大分子 CDMO 业务收入同比+8.76%，开发新客户约 74家（上年同期为 40家），承接新项目 80项（包括寡核苷酸项目 35个、多肽项目 12个）。报告期内，寡核苷酸业务完成 1项验证生产项目， 1项验证生产项目进行中；公司服务的首个 GLP-1项目处于 NDA 申报准备阶段，固相合成总产能（用于多肽药物商业化生产）已达 10250L，预计 2024年 6月底达到 14250L； 寡核苷酸、多肽等化学大分子业务发展可期。 临床研究服务收入同比-7.44%，承接新项目 347个（上年同期约为 260个）， 助力 20个 1类创新药递交中国 IND 申报，助力客户成功申报 FDA IND 4项。截止 2023年底，公司正在进行的临床研究项目达 356个，其中 II 期及以后的项目 123个。 制剂 CDMO 业务收入同比+18.36%， 其中海外收入同比+20.51%， 正在进行的制剂项目订单达 156个。 生物大分子 CDMO 业务收入同比+31.29%。报告期内，公司交付首个双抗 ADC 订单、首个 FDA IND 项目， 获得海外收入。 截止 2023年底，公司生物大分子 CDMO 业务在手项目 71个，其中IND 项目 16个， ADC 项目 18个， AOC 项目 3个， BLA 项目 2个。 连续反应技术对外技术输出业务确认收入突破亿元，新承接对外技术输出项目 19个，金额超 2.50亿元，其中商业化项目 6个，进行了国内首个 API 连续化验证生产——盐酸二甲双胍连续生产验证。 公司力争 2024年非新冠业务收入增长 15.00% -25.00%。根据公司公告， 截至报告披露日，公司在手订单总额达 8.74亿美元。在行业仍处于调整期的背景下，公司力求保持 2024年非新冠收入实现 15.00%-25.00%增长。 盈利 预测 与投 资建 议 ： 2024-2026年，预计公司实现归母净利润12.15/15.18/19.06亿元， EPS 分别为 3.29/4.11/5.16元，当前股价对应的 PE分别为 26.16/20.94/16.68倍。 结合公司常规业务增速、同业公司估值等， 给予公司 2024年 25-30倍 PE，对应的目标价格为 82.25-98.70元/股，维持公司“买入” 评级。 风险提示：行业竞争加剧风险 ；行业政策风险；汇率变动风险；订单增长不及预期风险；人才流失风险； 中美贸易摩擦风险等。

事件：公司发布 2023年年度报告。 2023年，公司实现营业收入 73.84亿元，同比增长 4.21%；实现归母净利润 20.25亿元，同比增长 0.91%； 实现扣非归母净利润 14.77亿元，同比下降 4.05%。公司 2023年业绩增速放缓主要因为特定疫苗相关收入同比减少以及下游客户需求减弱等。单看 2023Q4，公司实现营业收入 17.34亿元，同比增长 3.22%； 实现扣非归母净利润 2.79亿元，同比下降 19.74%。公司 2023Q4扣非归母净利润同比下降明显主要因为计提资产及信用减值损失、实验室等业务毛利率下降、部分客户取消订单等。 受新产能投入运营以及业务结构变化等影响，临床试验相关服务及实验室服务毛利率同比下降。 分业务看， 2023年， 临床试验技术服务（包括临床运营、临床药理、注册与法规事务、科学事务、医学翻译、药物警戒、真实世界研究等） 收入为 41.68亿元，同比增长 1.04%， 收入增速放缓主要因为公司开展的特定疫苗项目临床试验减少。截止 2023年底 ，公司正在进行的药物临床研究项目达 752个 ，较年初增长10.59%。 由于疫后业务恢复常态化以及特定疫苗的第三方供应商费用减少等， 临床试验技术服务毛利率同比提升 0.58pcts 至 38.21%。 临床试验相关服务及实验室服务（包括数据管理及统计分析、临床试验现场管理、受试者招募、医学影像以及实验室服务等） 收入为 31.21亿元，同比增长 8.51%，毛利率同比下降 3.60pcts 至 38.16%，毛利率下降主要因为： （1） 实验室业务收入增速放缓以及新产能陆续投入运营； （2）低毛利率的现场管理及招募服务收入占比提升。 全球临床服务能力不断增强，海外业务发展可期。 2023年，由于公司开展的特定疫苗项目收入减少等，公司境外收入为 31.50亿元，同比下降 9.60%。虽然短期境外收入有所下降，但公司境外临床服务能力不断提升、境外项目经验日益丰富、美国等重点境外市场业务增长良好。 在海外团队建设方面，截止 2023年底，公司海外员工数量达 1632人，较年初增长 14.45%。其中美洲地区人数为 938人，同比+13.01%； 亚太地区（中国除外）人数为 618人，同比+15.73%；欧洲、中东和非洲人数为 76人，同比+22.58%。 在境外项目拓展方面，截止 2023年底，公司在境外开展的项目数量达 253个，其中境外进行单一区域临床试验项目达 194个，较年初净增 6个；多区域临床试验（MRCT）项目达 59个，报告期内新增 15个 MRCT 项目，累计 MRCT 项目经验超过127个。在美国市场拓展方面，公司美国团队规模超 110人， 业务种类涵盖中心启动、项目管理、临床运营、法规注册、数统、医学监查等，临床运营项目经验超 100个， 已与美国 45个州的超过 500个临床研究中心开展合作。 目前，公司美国地区临床试验服务收入及在手订单呈现显著增长。 在手订单、人员规模保持正增长，叠加行业需求回暖，预计公司 2024年业绩有望实现稳健增长。 订单方面，公司 2023年净新增合同金额为78.50亿元，同比下降 18.8%，新签订单下降的主要原因为： （1） 2023Q4部分客户取消订单及发生金额为负的合同变更； （2）新签订单中的过手费同比大幅减少。 2023年，在外部环境面临较多不利因素的情况下，公司获得的跨国药企新订单保持增长，尤其是在真实世界研究、现场管理（SMO）和药物警戒等领域。受益于国内创新药企海外临床研究服务需求增加等，公司在北美市场的新签订单呈现快速增长。截止 2023年底，公司累计待执行合同金额为 140.80亿元，同比增长 2.10%。 人员扩张方面，截止 2023年底，公司全球员工数量达 9701人，较 2022年底增长 5.07%。结合公司在手订单、人员扩张情况，同时考虑到 2024年全球医药生物行业投融资将呈现回暖趋势，我们认为公司 2024年业绩有望实现稳健增长。 盈利预测与投资建议： 2024-2026年，预计公司实现归母净利润24.46/29.59/34.44亿元， EPS 分别为 2.80/3.39/3.95元，当前股价对应的 PE分别为 18.96/15.67/13.47倍。公司估值方面，由于公司股权投资产生的非经常损益金额大（2023年产生非经常性损益 5.48亿元）、不确定性高，我们将公司业务拆分为投资业务与临床 CRO 主营业务进行估值。投资业务部分，截止 2023年底，公司其他非流动金融资产、长期股权投资的账面余额分别为 102.32、 29.77亿元，考虑到当前医药生物企业二级市场表现、一级市场融资不佳，基于谨慎性原则，我们以账面余额作为公司投资业务的估值，即投资业务对应的估值为 132.09亿元。临床 CRO 主营业务，预计 2024年实现扣非归母净利润 18.01亿元，同比增长 21.93%，参考公司业绩增速、公司历史估值、同业公司估值，给予临床 CRO 业务 2024年 25-30倍 PE，该业务对应的估值为 450.25-540.30亿 元。综合来看，公 司 2024年 的合理市值为582.34-672.39亿元，对应的目标价格为 66.78-77.11元/股，维持公司“买入” 评级。 风险提示： 行业政策风险，汇率变动风险， 行业竞争加剧风险， 订单增长不及预期风险，人才流失风险等。

事件：布公司发布2023年年度报告。 2023年业绩增长符合预期，非新冠业务增长迅速。2023年，公司实现营业收入403.41亿元，同比+2.51%，剔除新冠商业化项目后的营收同比+25.60%；实现扣非归母净利润97.48亿元，同比+16.81%。单看2023Q4，公司实现营业收入107.99亿元，同比-1.47%；实现扣非归母净利润19.58亿元，同比-3.44%。公司2023年营收增长符合前期指引（增长2.00%-3.00%）。分客户看，公司来自美国客户收入为261.30亿元，剔除新冠商业化项目后同比+42.00%，美国客户收入占比达64.77%；来自欧洲客户收入为47.00亿元，同比+12.00%；来自中国客户收入为73.70亿元，同比+1.00%；来自其他地区客户收入为21.40亿元，同比+8.00%。 寡核苷酸和多肽等化学业务增长亮眼，高端疗治疗CTDMO业务迎来多个商业化订单、国内新药研发业务获得多个上市新药销售分成。2023年，分业务看： （1）化学业务实现营收291.71亿元，同比+1.12%，剔除新冠商业化项目后，化学业务营业收入同比+36.10%。受益于汇率变动及效率提升，化学业务毛利率同比提升4.52pcts至44.52%。公司化学业务新增1255个分子，合计新增20个临床III期和商业化项目（上年同期新增16个）。截止2023年底，公司D&M管线中商业化项目达61个、临床III期项目达66个。公司TIDES业务（主要为寡核苷酸和多肽）实现营业收入34.10亿元，同比+64.40%。截止2023年底，公司TIDES在手订单同比+226.00%，TIDESD&M服务分子数达267个，同比+41.00%。 （2）测试业务实现营收65.40亿元，同比+14.36%。其中，实验室分析与测试服务实现营收47.80亿元，同比+15.30%；临床CRO及SMO业务实现营收17.60亿元，同比+11.80%。受益于汇率变动以及业务效率提升，测试业务毛利率同比提升2.51pcts至37.40%。 （3）生物学业务实现营收25.53亿元，同比+3.13%；受益于汇率变动，生物学业务毛利率同比提升1.60pcts至40.35%。其中，核酸类等新分子业务收入同比+26.00%，占生物学业务收入的比重达27.50%。 （4））高端疗治疗CTDMO业务实现营收13.10亿元，同比+0.12%；由于高毛利项目收入下降以及产能利用率不足，高端治疗CTDMO业务毛利率同比下降3.36pcts至-10.04%。截止2023年底，公司高端治疗CTDMO业务累计服务项目数为64个，包括1个商业化项目、5个临床III项目（1个项目处于上市申请审核阶段，2个项目处于上市申请准备阶段）。经历多年耕耘，公司CTDMO业务有望迎来多个商业化生产订单。 报告期内，公司成功助力客户完成一个CAR-T细胞治疗的质粒与慢病毒载体（LVV）项目的上市许可申请（BLA），客户产品于2023年11月获批；公司成功助力客户完成世界首个创新肿瘤淋巴细胞疗法（TIL）项目的BLA，客户产品于2024年2月获批；公司签订一项商业化CAR-T产品的LVV生产订单，预计2024H1开始生产；公司正在为一项重磅商业化CAR-T产品的生产做BLA申报准备，预计2024H2申报FDA。 （5）国内新药研发服务实现营收7.26亿元，同比-25.08%，收入同比下降主要受业务主动迭代升级影响。受益于业务组合优化，国内新药研发服务毛利率同比提升9.50pcts至35.72%。2023年，公司为客户研发的3款新药获批上市，另有2款药物处于上市申请阶段，公司持续获得已上市新药销售收入分成。截止2023年底，公司累计为客户完成190个项目的IND申报，包括4个临床III期项目，32个临床II期项目。 在手订单增长较快计，公司预计2024年非新冠业务收入同比增长2.70%-8.60%。截止2023年底，公司在订单金额约为352.42亿元，剔除新冠商业化项目后，在手订单同比+18.00%。基于在手订单情况，公司预计2024年营业收入达到383-405亿元，剔除新冠商业化生产项目后将增长2.70%-8.60%。在考虑新建产能爬坡及汇率影响后，公司预计2024年将保持与去年相当的经调整Non-IFRS归母净利率水平。 案《生物安全法案）（草案）》》仍需经历多轮立法程序，具体影响有待观察。 针对美国《生物安全法案（草案）》，公司表示：草案尚未生效颁布，其后仍将继续经历美国参议院及众议院相关的立法程序，草案的内容（包括涉及药明康德的部分）仍有待进一步审议并可能变更，公司将继续与咨询顾问协力，与草案立法过程相关方开展沟通。公司重申：公司既没有人类基因组学业务，现有各类业务也不会收集人类基因组数据；公司与任何政府或军事组织均无任何关系；公司在过去没有、现在和未来都不会对美国或任何其他国家构成国家安全风险。 盈利预测与投资建议：2024-2026年，预计公司实现归母净利润96.05/106.62/123.55亿元，EPS分别为3.25/3.61/4.18元，当前股价对应的PE分别为15.62/14.08/12.15倍，考虑到: （1）由于新冠商业化项目扰动以及医药研发需求下滑等影响，公司2024年业绩增速将放缓，但受益于全球生物医药行业融资呈现改善、国内政策大力支持创新药等，公司2025-2026年业绩有望重回稳健增长轨道； （2）根据Wind一致预期，可比公司康龙化成、凯莱英2024年的PE分别为18.74、16.97倍，均值为17.86倍；给予公司2024年15-20倍PE，对应的目标价为48.75-65.00元/股，维持公司“买入”评级。 风险提示：中美贸易摩擦风险、业务合规风险、行业竞争加剧风险、汇率变动风险、订单增长不及预期风险等。

公司简介： 国内基因治疗 CXO 领域的先行者。 自 2013年成立以来，公司始终聚焦基因治疗领域，为科研院所和创新药企提供 CRO、CDMO服务。 2018-2022年，公司营收复合增速高达 59.94%，归母净利润由-0.32亿元增长至 0.39亿元，经营业绩增长迅速。 2023Q1-Q3， 受药企融资减少、人员储备加大以及新产能投放等影响，公司业绩出现下滑。 行业概况：基因治疗 CXO 市场增长快，行业集中度高。 2017年以来，Kymriah、 Carvykti 等多款基因治疗药物获批上市，且展现出广阔的商业化前景。 2023年 11月、 12月，全球首款 CRISPR 基因编辑疗法相继在英国、美国获批上市， 基因编辑疗法商业化应用实现突破。根据Frost & Sullivan 统计分析，预计 2021-2025年，全球基因载体 CRO、基因载体 CDMO 市场规模复合增速分别达 21.60%、 30.70%。 由于技术门槛高等，全球 CGT CDMO市场主要集中在 Catalent、Lonza、ThermoFisher、药明生基等企业手中，行业集中度较高。 公司看点： 募投产能开始释放， 客户研发进展积极，海外市场稳步推进。 公司临港基地一期项目（11条病毒生产线+5000平方米的细胞生产线）预计于 2023年下半年正式投产， 将显著增强公司 CDMO 业务承接能力。 公司核心客户亦诺微医药、中因科技、复诺健的核心研发管线持续推进，临床试验结果良好。 公司逐渐具备国际化条件，正通过设立美国子公司与参加国际展会等形式，积极拓展国际业务。 盈利预测与投资建议 ： 2023-2025年，预计公司实现归母净利润-0.92/-0.62/0.10亿元， EPS 分别为 -0.14/-0.10/0.02元， BPS 分别为3.21/3.12/3.13元，当前股价对应的 PB 分别为 2.80/2.89/2.87倍。我们采用 PB 估值方法对公司进行估值，截止 2023年 12月 18日，参考可比公司药明康德、博腾生物、药明生物的 PB 分别为 4.23、 2.31、 3.05倍，三者平均值为 3.20倍，给予公司 2023年 3.00-3.40倍 PB，对应的合理目标价格为 9.63-10.91元/股，首次覆盖，给予公司“增持”评级。 风险提示： 客户新药研发进展不及预期风险；行业竞争加剧风险；技术升级迭代风险；行业政策风险等。

公司简介：公司是一家以云南省为优势区域的零售药店龙头，主要从事医药零售业务、便利品零售业务以及促销推广服务等。截止 2023年6月底，公司医药零售门店数量达 4188家，便利店门店数量达 305家。 其中，公司医药零售门店主要集中在云南、四川、广西、重庆、河北、辽宁 6个地区，便利门店全部位于云南地区。公司直营门店数量、销售规模分别排名全国第 6位、第 9位。2018-2022年，公司营业收入由27.66亿元增长至 75.15亿元，复合增速为 26.20%；归母净利润由 1.34亿元增长至 3.63亿元，复合增速为 30.75%。 行业概况：集中度提升与处方外流是零售药店行业的长期增长逻辑。 从集中度来看，2018-2022年，我国前十强零售药店的销售额占比由20.65%提升至 30.91%，行业集中度不断提升。当前，中国、美国、日本 TOP3零售药店企业的销售额占比分别为 11.66%、85.00%、31.99%，中国零售药店行业集中度仍具较大提升空间。从处方外流来看，我国药店端销售的处方药占比仅为 15.00%，日本处方药在药店端的销售占比高达 56.00%。伴随着双通道、门诊统筹等政策逐步落地，处方外流有望加速，经营合规、规模与管理优势明显的头部药店有望受益。 公司看点： （1）相比于同行（益丰药房、大参林、老百姓、一心堂），公司经营业绩增长速度快、提升空间大。 （2）由于公司经营规模小、线上业务收入占比高、贴牌产品销售占比低等，公司医药零售业务毛利率低于同行，具有较大改善空间。 （3）公司线上业务的规模、增速、占比领先于同行。受益于线上线下渠道相互赋能，公司门店坪效稳步提升，同时面临的医药电商冲击风险相对较小。 盈利预测与投资建议： 2023-2025年，预计公司实现归母净利润3.97/5.08/6.27亿元，EPS 分别为 3.08/3.94/4.87元，当前股价对应的 PE分别为 18.90/14.79/11.98倍，给予公司 2023年 20-25倍 PE，对应的目标价格为 61.60-77.00元/股，维持公司“买入”评级。 风险提示：行业政策风险；行业竞争加剧风险；医药电商冲击风险； 商誉减值风险等。

事件：公司发布2023年第三季度报告。 2023Q3销售费用率同比提升，利润增速有所放缓。2023Q3，公司实现营业收入21.62亿元，同比+26.96%；实现归母净利润1.20亿元，同比+13.94%；实现扣非归母净利润1.16亿元，同比+12.63%。从盈利水平来看，公司2023Q3整体业务毛利率同比提升0.46pcts至38.02%；销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为27.66%、2.23%、1.36%，同比变动+1.17pcts、-0.33pcts、+0.00%，销售费用率同比提升主要因为：（1）公司新开直营门店增多，职工薪酬、租赁费用、长期待摊费用等营运成本支出刚性增长：（2）公司线上业务规模提升，第三方平台服务费增加。综合影响下，公司整体净利率同比下降0.53pcts至5.62%。受并表唐人医药（2022年9月纳入合并报表范围）以及直营门店增多等因素影响，公司营收呈现快速增长。受销售费用率提升等影响，公司净利润增速有所放缓。 处方药、非处方药、中药材产品销售增长迅速，处方药销售占比同比。提升。2023年1-9月，公司实现营业收入65.00亿元，同比+38.03%；实现归母净利润2.78亿元，同比+42.03%。分产品看，2023年1-9月，公司处方药、非处方药、中药材、保健食品、医疗器械、生活便利品的销售收入分别为22.41、24.02、2.73、3.37、5.37、3.11亿元，同比变动+55.89%、+41.16%、+41.78%、+14.98%、+14.52%、+9.77%，处方药销售占比同比提升3.99pcts至36.32%。受医药零售门店增多、院内处方外流以及并表唐人医药等因素影响，公司处方药、非处方药、中药材产品收入增长迅速。从盈利水平看，2023年1-9月，公司整体业务毛利率同比下降0.68pcts至35.88%，主要受处方药销售占比提升以及公司加大竞价促销力度等影响；公司销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为26.37%、2.09%、1.45%，同比变动-0.67pcts、-0.45pcts、+0.10pcts，综合影响下，公司整体净利率水平同比提升0.20pcts至4.27%。 医药零售门店省外扩张步伐加快，日均坪效有所下降。截止2023年9月底，公司医药零售门店数达4386家，同比+18.83%，较年初增长16.56%。2023年1-9月，公司净增医药零售门店623家，云南省、四川省、广西自治区、重庆市、河北省、辽宁省分别净增290、78、46、68、77、64家，较年初增长12.11%、42.16%、24.08%、21.52%、20.21%、21.62%。公司在川渝桂冀辽的门店扩张速度明显快于云南省，云南省外的医药零售门店占比进一步提升至38.81%。从门店坪效来看，2023年1-9月，公司医药零售门店的整体日均坪效为41.09元/平方米，同比减少1.94元/平方米，日均坪效下降主要受医药消费需求减弱影响。 从店龄结构来看，截止2023年9月底，公司新店及次新店占比由上年同期的28.42%下降至24.05%，仍处于较高水平；二年以上老店占比达到75.95%。 盈利预测与投资建议：2023-2025年，预计公司实现归母净利润3.97/5.08/6.27亿元，EPS分别为3.08/3.94/4.86元，当前股价对应的PE分别为16.55/12.95/10.49倍，考虑到：（1）2013-2022年，日本药妆店龙头WELCIA的销售收入、净利润、门店的复合增速分别为14.58%、16.44%、13.72%，PE（TTM）的均值为29.78倍，截止2023年10月31日，日本药妆店龙头WELCIA的PE（TTM）为20.28倍；（2）根据Wind一致预期，截止2023年10月31日，可比公司益丰药房、大参林、老百姓、一心堂2023年业绩对应的PE分别为22.29、20.28、15.88、10.77倍，PE平均值为17.31倍；给予公司2023年20-25倍PE，对应的目标价格为61.60-77.00元/股，首次覆盖，给予公司“买入”评级。风险提示：行业政策风险；行业竞争加剧风险；医药电商冲击风险等。

事件： 公司发布 2023年三季度报告。 核心品种快速放量+销售费用率下降明显，推动公司 2023Q3业绩快速增长。 2023Q1-Q3，公司实现营业收入 18.93亿元，同比+18.37%； 实现归母净利润 3.10亿元，同比+48.76%。 单看 2023Q3，公司实现营业收入 6.75亿元，同比增长 18.83%；实现归母净利润1.12亿元，同比增长 42.91%。 从盈利水平看， 2023Q3，公司整体业务毛利率为 78.45%，同比下降 0.28pcts，主要受部分产品价格下降影响； 公司销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为 42.71%、 3.34%、 9.83%、 0.29%，同比分别变动-8.37pcts、+0.05pcts、 +1.98pcts、 -0.40pcts， 其中销售费用率环比下降 7.82pcts，主要由于公司优化营销模式以及学术推广活动受行业政策影响有所减少。 综合影响下，公司 2023Q3净利率同比提升 2.80pcts 至16.64%。 总的来看，公司 2023Q3业绩保持快速增长主要受益于核心品种洛索洛芬钠凝胶贴膏快速放量以及公司盈利水平提升。 凝胶贴膏制剂产品矩阵日益丰富，重点关注酮洛芬凝胶贴膏医保谈判进展以及椒七麝凝胶贴膏临床研究进展。 公司核心品种洛索洛芬钠凝胶贴膏销售主要集中医院渠道， 在零售药店、医药电商等渠道具有较大拓展空间。受益于院内渠道以及院外渠道渗透率的不断提升，洛索洛芬钠凝胶贴膏仍有望实现较快增长，奠定公司未来业绩增长基础。此外， 2023年 3月，公司潜在重磅品种酮洛芬凝胶贴膏获批上市， 目前已通过 2023年医保药品目录调整形式审查，后续有望纳入医保目录；公司中药 1类创新药椒七麝凝胶贴膏处于临床III 期阶段，预计将于 2023年底申报生产、 2025年获批上市。公司在凝胶贴膏制剂领域的产品矩阵日益丰富，竞争优势不断强化。酮洛芬凝胶贴膏、椒七麝凝胶贴膏等新产品将进一步增强公司业绩增长动力。 盈利预测与投资建议： 2023-2025年，预计公司实现归母净利润3.91/4.88/6.09亿元， EPS 分别为 1.13/1.41/1.77元，当前股价对应的 PE 分别为 22.22/17.80/14.26倍，考虑到： （1）未来 3年，公司业绩有望保持 20%-30%的复合增速； （2）过去 3年，可比公司羚锐制药的利润复合增速为 16.51%， PE 的均值、中位数分别为 18. 10、18.09倍； （3）公司主导产品主要在医院端销售，在医保控费的背景下，可能面临一定的降价压力；给予公司 2023年 25-30倍 PE，对应的目标价格为 28.25-33.90元/股，维持公司“买入” 评级。 风险提示： 药品集采价格下降风险；产品销售不及预期风险；行业竞争加剧风险； 产品研发进展不及预期风险等。