短期业绩承压，看好后续风险出清公司 23年收入 14.12亿元（+21.73%yoy），归母 1.17亿元（+39.71%yoy）； 其 中 4Q23实 现 收 入 4.10亿 元 （+26.74%yoy）， 归 母 0.26亿 元（+74.98%yoy）， 符 合 业 绩 快 报 预期 ； 公司 1Q24收 入 2.13亿 元（+10.34%yoy） ,归母 0.22亿元（+4.75%yoy）。由于凯力唯基层直销项目周期和患者导入周期因素，以及金舒喜集采执行节奏滞后影响， 4Q23-1Q24增长有所放缓，业绩不及市场预期。考虑到历来一季度均为公司业绩低谷期，公司增长潜力有待 2-3季度集采风险充分出清后进一步验证。 预计公司24-26年归母 1.6/2.0/2.9亿元，对应 EPS 为 0.93/1.17/1.69元。基于 SOTP法给予公司估值 83亿元，对应目标价 48.72元，维持买入评级。 凯力唯放量持续量利双升，预计二季度提速显现23年凯力唯丙肝泛基因型纳入医保，创新性基层直销， 加速放量效果显著。 23年销售 4亿(同比增长超 200%)，净利率快速攀升（1H23~18%， 23全年 22%）。考虑到基层直销项目周期和患者导入周期影响（6个月周期， 2Q23开始第一批）， 4Q23-1Q24有所放缓， 我们预计凯力唯 2Q24提速显现。 金舒喜集采承压，有待后续恢复金舒喜集采温和落地（降幅仅 21%），补标+集采带量+自然增长助力销售回归成长轨道。带量部分（中标合计 1.7亿） 有望提升利润，受到江西干扰素集采执行节奏影响， 1Q 代理商拿货量显著下降，后续有望随着集采执行恢复正常。 长效干扰素报产在即，未来可期长效干扰素 III 期临床进入尾声， 正在陆续关闭临床中心、整理数据， 我们预计 2Q-3Q24申报 NDA。估计乙肝功能性治愈率可达 20-30%（过往疗法3-7%），我们认为新疗法具备突破性潜力，获批为大概率事件。 看好未来回归高速增长公司正处于仿制药向创新药驱动切换的关键期，在占收入大头的金舒喜受到集采执行节奏和凯力唯项目周期双重影响下业绩承压， 但仍保持增长， 充分体现公司成长韧性，看好后续集采风险充分出清，公司回归高速增长。 风险提示： 长效干扰素临床数据或进度不及预期风险； 凯力唯放量不及预期风险；集采影响超预期风险。

公司发布 2023年年报。 公司 2023年实现营业收入 14.12亿元，同比增长 21.73%；归母净利润 1.17亿元，同比增长 39.71%；归母扣非净利润 1.23亿元，同比增长 124.62%。 单独看 Q4， 公司实现营业收入 4.10亿元，同比增长 26.74%，归母净利润 0.26亿元，同比增长 74.98%，扣非归母净利润 0.28亿元， 2022年同期为-456万元。 公司发布2024年一季报。公司2024年第一季度实现营业收入2.13亿元，同比增长10.34%；归母净利润 0.22亿元，同比增长 4.75%；归母扣非净利润 0.20亿元，同比下滑 4.21%。 观点： 2023全年凯力唯实现超高速增长，后续放量有望加速。 2023Q1-4各季度营业收入同比增速保持加快趋势，核心品种凯力唯临床需求偏刚性，受宏观行业因素影响较小； 2024Q1同比增速有所放缓，我们认为来自于金舒喜省际联盟集采尚未执行，渠道库存清理影响前置；叠加春节假期， Q1在全年各季度营收中一般也偏低。 利润端， 2023Q1-4同比增速快于收入， 2024Q1我们认为公司保持基层重点推广但尚未充分转化为销售，增速有所放缓，但后续我们预计放量还将逐季加速。 分产品类型来看， 2023年公司化学药收入同比增长 92.66%，核心品种凯力唯实现大幅增长，销售额同比增长超过 200%。安博司销售量实现翻倍以上增长、凯因益生销售量稳步提升；生物制品收入同比下降 12.68%，主要来自集采影响，金舒喜销售量同比下降。 分治疗领域来看， 抗病毒领域收入 10.86亿元同比+21.25%，抗肺纤维化领域收入 1.44亿元同比+70.92%，抗炎领域收入 1.58亿元同比-0.13%。 财务指标方面， 公司 2023年整体毛利率 84.34%，同比下降 2.95pp，主要由于生物制品销售略承压，毛利下降 3.18pp； 销售费用率 56.19%，相比 2022年同期 61.72%下降 5.53pp，销售收入快速增长产生规模效应，绝对额同比增长 10.82%； 2023年研发费用率 9.51%，相比 2022年同期 9.85%下降 0.34pp，绝对额同比增长 17.52%； 2023年管理费用率 7.29%，相比 2022年同期 11.83%下降 4.54pp，绝对额同比下降 24.99%；经营性现金流同比下降5.55%。公司各项财务指标表现良好。 长效干扰素乙肝功能性治愈即将申报，抗病毒&免疫管线继续推进。 公司基于四大技术平台，已发展了围绕病毒性肝炎（丙肝/乙肝）、肝脏肿瘤、病毒感染和免疫等疾病领域的多元平台。亮点包括以创新药为核心的乙肝功能性治愈药物组合研发，围绕抗病毒、乙肝表面抗原抑制、免疫调节等多种机制，自主研发布局重组蛋白、单克隆抗体、 siRNA 等。 2023年公司研发投入总计 1.73亿元，同比增长 12.45%，占比营收 12.22%。目前培集成干扰素α-2用于低复制期慢性 HBV 感染 3期临床试验项目完成全部受试随访、出组，我们预计 24Q2-Q3有望申报；针对儿童疱疹性咽峡炎的 KW-045项目和治疗带状疱疹的 KW-051项目处于 2期临床， KW-059治疗肝上皮样血管内皮瘤、 1类新药 KW-027处于 1期临床。 盈利预测与投资建议。 公司丙肝创新药凯力唯经过国家医保谈判续约，凯力唯报销适应症由基因非 1b 型扩展为“基因 1、 2、 3、 6型”，覆盖国内主要基因型，医保适应症的扩大为该产品提升市场占有率创造了战略性的准入条件。存量产品金舒喜凭借剂型优势及自费属性，可在进一步渠道拓展中冲击 10亿级别销售额； PEG 长效干扰素预计 2025年上市， 将为公司收入带来增量；其他多种存量产品为公司业绩提供稳定支撑。 基于公司经营现状，我们下调盈利预测。 预计 2024-2026年归母净利润分别为 1.58亿元/2.09亿元/2.82亿元，同比增速分别为 35.5%、 32.4%、 34.8%，对应 PE 分别 36X/27X/20X，维持“买入”评级。 风险提示： 销售不及预期的风险； 新药研发不及预期的风险； 行业政策的风险等。

聚焦抗病毒领域，主营业务稳健。2024年4月9日，公司发布2023年年报，报告期内，公司实现营业收入14.12亿元，同比增长21.73%；归母净利润1.17亿元，同比增长39.71%；扣非归母净利润1.23亿元，同比增长124.62%。 同日公司发布2024年一季报，报告期内，公司实现营业收入2.13亿元，同比增长10.34%；归母净利润0.22亿元，同比增长4.75%。 深化重点产品市场策略，稳步实现产品结构调整。2023年度，公司化学药品销售收入同比增长92.66%，主要系丙肝产品的市场布局已形成，惠及患者数量持续增加。凯力唯的销售收入同步实现大幅增长，全年收入同比增长逾200%。 凯力唯经过国家医保谈判续约，报销适应症由基因非1b型拓展为“基因1、2、3、6型”，覆盖国内主基因型，医保适应症的扩大为提升市场占有率创造了战略性的准入条件。同时，得益于终端的不断拓展和临床对产品认可，安博司销售额亦不断提升，并实现公司整体销售收入的增长。此外，受集采政策影响，报告期内公司生物制品的销售收入同比降低12.68%。 稳步加大研发投入，加快在研管线研发。公司重点聚焦以创新药为核心的乙肝功能性治愈药物组合研发，同时布局免疫性疾病领域提高预防保护率与临床治愈率的创新药物管线。2023年的在研项目中,1类新药KW027取得药物临床试验批准通知书，完成Ia期临床试验，完成Ib期临床试验首例受试者入组；KW-045完成I期临床试验，完成II期临床试验首例受试者入组；KW-051完成II期临床试验I阶段研究；KW-001完成Ⅲ期临床试验全部受试者48周治疗及停药后24周随访；KW-020首家通过仿制药一致性评价；GL-004取得药品注册上市许可受理通知书；KW-059取得药物临床试验批准通知书。2024年，公司将重点推动培集成干扰素α-2注射液正在开展的乙肝Ⅲ期临床试验，着手开展产品上市申报工作；加速推进KW-045（人干扰素α2b喷雾剂治疗疱疹性咽峡炎）和KW-051（培集成干扰素α-2注射液治疗带状疱疹）以及KW-059（培集成干扰素α-2注射液治疗肝上皮样血管内皮瘤）项目的II期临床进展；着力推进1类新药KW-027的I期临床研究。此外，公司将积极开展人干扰素α2b阴道泡腾片新增适应症的临床研究工作，为金舒喜提供更科学的循证医学数据以及更广泛的适用人群。 投资建议：公司研发投入持续增加，多个临床在研项目取得进展，创新成果不断显现，我们预测公司2024/2025/2026年实现营收16.99/21.09/26.76亿元，实现归母净利润1.51/1.94/2.57亿元，对应PE为31/24/18倍，维持“推荐”评级。 风险提示：市场竞争加剧风险；仿制药风险；政策变化风险；集采风险；产品研发不及预期风险。

丙肝患者存量约千万人，清除计划推动凯力唯持续放量：根据PolarisObservatoryHCVCollaborators发表的数据，2020年中国估计HCV感染者948.7万例。2021年国家卫健委等九部委发文推动消除丙肝公共卫生危害工作。公司丙肝DAA药物凯力唯2020年获批上市，是第一款纳入国家医保目录的泛基因型产品。随公司销售能力加强和清除计划工作落地，有望推动凯力唯高速增长。 长效干扰素临床进入后期，乙肝临床治愈大市场逐步兑现：据《慢性乙型肝炎防治指南（2022年版）》和《健康中国行动（2019-2030年）》，中国乙肝感染者约8600万，其中慢性乙型肝炎2800万。目前尚无产品获批用于乙肝临床治愈。公司长效干扰素2018年获批丙肝适应症，乙肝临床治愈的注册临床于2021年开始。截至2024年1月，国内长效干扰素仅特宝生物派格宾。预计公司产品上市后，能够打开公司业绩增长第二曲线。 盈利预测与投资评级：根据公司2023年业绩快报，我们下调了公司业绩预期。我们预计，2023-2025年营业收入14.34亿元/18.29亿元/23.87亿元，归母净利润1.16亿元/1.89亿元/2.91亿元，对应47.42X/29.00X/18.88X。我们认为，丙肝创新药放量可期，长效干扰素产品有望逐步兑现，推动公司业绩持续增长。维持“买入”评级。 风险提示：产品销售放量不及预期，产品集采降价超预期，创新药研发进展不及预期，公司经营管理波动风险，公司业绩不及预期。

我们于 2022 年 1 月发布上一篇凯因科技公司深度研究报告。 2 年来， 公司持续深耕丙肝和乙肝病毒治疗领域， 在当前时点， 无论是丙肝治疗药物凯力唯医保报销范围扩大， 还是乙肝治疗药物派益生即将读出数据， 都有望为公司快速发展注入强劲动力。 在本报告中，我们特对公司主要品种和研发管线进行深度梳理和分析，为广大投资者提供投资参考。凯力唯覆盖国内 HCV 主要基因型，迎来快速放量期。 凯力唯 22 年国谈续约成功，将丙肝 1b 型纳入医保范围，实现对国内 HCV 主要基因型的全覆盖。国谈结果 23 年 3 月开始执行，凯力唯迅速放量， 23 年 H1 销售收入同比增长超过 2 倍。凯力唯产品效果好，且公司主攻基层市场， 差异化竞争策略下， 预计 2023-2025 年凯力唯实现收入 4.3/7.4/10.5 亿元。乙肝功能性治愈竞争格局良好，公司进入临床数据读出阶段。 23年 H1，公司培集成干扰素α -2 注射液（派益生） 治疗低复制期慢性 HBV 感染的Ⅲ期临床试验已完成全部受试者入组和 48 周用药，进入 24 周随访阶段。 23 年 12 月底，随访按计划结束，进入数据读出阶段。国内针对乙肝适应症的长效干扰素现只有特宝生物派格宾在售， 派益生有望在 25 年下半年成为国产第二家上市的针对乙肝适应症的长效干扰素，共享慢乙功能性治愈蓝海市场。产品梯队建设合理，兼具确定性与成长性。 公司成熟产品如金舒喜和凯因益生在各自细分领域市场份额领先， 其中金舒喜集采落地，降幅温和，有望保持现有领先的市场份额，持续为公司贡献现金流。此外， 新产品安博司处于快速放量阶段， 公司总体产品梯队建设合理。拟募集资金用于公司抗体生产基地建设项目，并补充流动资金。公司将向不超过 35 名（含 35 名）特定对象发行人民币普通股股票总额不超过人民币 3 亿元，其中 2.7 亿元用于抗体生产基地建设项目， 0.3 亿元用于补充流动资金。盈利预测、估值和评级我们预测， 2023/2024/2025 年公司实现营业收入 14.20 亿/18.46亿/23.32 亿元，同比增长 22%/30%/26%， 归母净利润 1.22 亿/2.00亿/2.43 亿元，同比增长 46%/63%/22%，对应 EPS 为 0.71/1.17/1.42元。我们选用 PE 估值法对公司进行估值，给予公司 2024 年 27 倍PE，目标价 31.51 元， 维持“买入”评级。 风险提示产品研发不及预期； 市场竞争加剧； 产品放量不及预期；限售股解禁；增发后 EPS 被稀释； 假设及测算存在主观性

专注于抗病毒及免疫性疾病领域的创新药企。公司已拥有多款成熟的商业化产品，能实现稳定盈利，同时丙肝治愈药物凯力唯作为首个国产泛基因型抗病毒药物，产品放量在即。 乙肝治愈的二代药物长效干扰素已处于临床III期阶段，有望2025年上市，研发关系进入收获期。 丙肝治愈：未来7年是消灭丙肝的重要窗口期，凯力唯医保范围扩展加速产品放量。凯力唯2020年在国内获批上市，打破海外药企垄断，实现进口替代。2022年国谈续约将报销范围扩大至泛基因型，进一步打开市场空间。在推广策略上，公司根据我国丙肝患者的分布特点，差异化拓展基层县域市场。《消除丙型肝炎公共卫生危害行动工作方案（2021-2030年）》提出2030年消除丙肝目标，我国存量丙肝患者约1,000万人，每年有约20万新发患者，未来7年丙肝治疗市场将不断加速，持续推进存量患者进行抗病毒治疗的工作，因此凯力唯有望实现快速放量。 乙肝治愈：产品矩阵丰富，二代疗法长效干扰素联合NAs数据读出在即。公司长效干扰素派益生/KW-001处于III期临床阶段，截至2023年上半年，已完成全部受试者入组和48周用药，进入24周随访阶段，临床试验数据读出在即。《慢性乙型肝炎临床治愈（功能性治愈）专家共识》认为，长效干扰素药物联合NAs是现阶段最可能提高临床治愈率的方案。长效干扰素用于乙肝治疗市场竞争格局较好，外企已退出中国市场，目前市场上仅派格宾一款产品，同时考虑到我国庞大的患者基数，乙肝治愈门诊建设启动，KW-001未来增长潜力巨大。此外，公司还储备有KW-027、KW-034、KW-040等多款慢乙肝治疗创新药，围绕乙肝功能性治愈打造产品矩阵。 商业化转化能力突出，成熟品种奠业绩基础。除丙肝、乙肝治疗创新药外，公司还拥有多款独特的商业化产品，包括金舒喜（人干扰素α2b阴道泡腾片）、凯因益生（人干扰素α2b注射液）、安博司（吡非尼酮片）、凯因甘乐（复方甘草酸苷胶囊）和甘毓（复方甘草酸苷片/注射液），稳定公司收入基本盘。 盈利预测与估值。我们预计公司2023-2025年营业收入分别为14.81亿、18.45亿、24.43亿，同比增长27.7%、24.6%、32.4%；归母净利润分别为1.39亿、1.92亿、2.51亿，同比增长67.2%、38.0%、30.7%，对应2023-2025年PE分别为40x/29x/22x。采用可比公司PE估值法，得到公司目标市值为70亿，较最新收盘价有26.9%的上涨空间，因此首次覆盖，给予公司“买入”评级。 风险提示：产品商业化不及预期的风险、新药研发风险、集采降价风险。

事件：公司发布 2023年三季报，前 3季度实现营业收入 10.02亿元（+19.79%），归属于上市公司股东的净利润 9025万元（+31.96%），扣非后归母净利润 9482万元（+60.37%）；第 3季度实现营业收入 4.34亿元（+26.10%），归属于上市公司股东的净利润 5190万元（+66.56%），扣非后归母净利润 5302万元（+54.70%）。 可洛派韦快速放量，创新药销售进入正向循环，公司盈利能力大幅提升。 在行业波动下，公司 3季度收入和利润呈现出加速增长态势，我们认为主要是由于： （1）可洛派韦作为泛基因型丙肝治疗的一线方案，临床价值显著，同时公司积极进行销售渠道下沉，布局县域市场，患者覆盖面持续扩大； （2）预计吡非尼酮等低基数品种依然保持较好增长。2023年3季度公司少数股东损益为 749万元（主要是丙肝创新药推广平台凯因格领产生），环比保持快速增长，体现出可洛派韦销售已经持续产生经营性利润，创新药销售进入正向循环。2023年前 3季度公司销售费用率为 57.84%，同比减少 3.8pct；销售净利润率为 10.28%，同比增长 2.47pct，公司盈利能力大幅提升。 创新药研发稳步推进，长效干扰素前景广阔。截至 2023年半年报，培集成干扰素 α-2注射液治疗低复制期慢性 HBV 感染的Ⅲ期临床试验已完成全部受试者入组和 48周用药，进入随访阶段，长效干扰素临床定位于实现乙肝功能性治愈，未来市场前景广阔。KW-027可实现血清HBsAg 抗原水平降低，目前处于临床 I 期；公司同时还布局 KW-034（临床前阶段）、KW-040（临床前阶段）等多个乙肝治疗药物，后续有望在乙肝治疗领域形成完善的产品梯队。 盈利预测和估值。我们预计 2023年至 2025年公司营业收入分别为 14.72亿元、18.55亿元和 22.59亿元，同比增速分别为 26.9%、26.0%和 21.7%； 归母净利润分别为 1.55亿元、2.09亿元和 2.61亿元，同比增速分别为86.2%、35.0%和 24.7%，以 11月 13日收盘价计算，对应 PE 分别为32.3、24.0和 19.2倍，维持 “买入”评级。 风险提示：可洛派韦后续医保续约谈判降价幅度超预期；长效干扰素治疗乙肝临床研究失败或进度低于预期；行业反腐影响推广和销售活动开展，导致产品销售额低于预期；产品被纳入集采后价格下降幅度超预期。

2023年 10月 27日，公司发布 2023年三季报： 2023年前三季度公司营业收入 10.02亿元（yoy +19.79%），归母净利润 0.90亿元（yoy+31.96%），扣非归母净利润 0.95亿元（yoy +60.37%）。 投资要点： 三季度收入和利润快速增长。 2023年前三季度公司营业收入 10.02亿元（yoy +19.79%），归母净利润 0.90亿元（yoy+31.96%），扣非归母净利润 0.95亿元（yoy+60.37%）。 2023年三季度公司年营业收入 4.34亿元（yoy+26.10%），归母净利润 0.52亿元（yoy+66.56%），扣非归母净利润 0.53亿元（yoy+54.70%）。 费用控制效果明显，净利润率提升。 2023年三季度， 公司毛利率 84.76%（yoy -3.07pct），销售费用率 57.09%（yoy -5.60pct），管理费用率 5.49%（yoy -4.26pct）。 销售费用和管理费用控制推动净利润率提升至 13.70%（yoy +4.79pct）。 盈利预测和投资评级 我们预计， 2023/2024/2025年公司收入为 15.13亿元/19.90亿元/25.50亿元，归母净利润 1.30亿元/1.85亿元/2.43亿元，对应 PE 为 41.82X/29.00X/20.82X。 我们认为，公司病毒性肝病相关领域，化药创新药上市兑现研究，生物创新药进入临床后期， 有望持续兑现业绩。 维持“买入”评级。 风险提示 新药研发进展不及预期， 新产品市场推广不及预期，医保谈判产品降价风险， 产品参与集采市场份额缩小风险，创新业务投资回报不及预期。

事件： 2023年 10月 26日，凯因科技发布 2023年第三季度报告。 2023年前三季度，公司实现营业收入 10.02亿元，同比增长 19.79%；实现归属于上市公司股东的净利润 0.90亿元，同比增长 31.96%；实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润 0.95亿元，同比增长 60.37%。 三季度业绩超预期，费用率改善，净利率提升。 2023年单三季度，公司实现营业收入 4.34亿元，同比增长 26.10%，环比增长 15.32%；实现归母净利润0.52亿元，同比增长 66.56%，环比增长 201.40%。 2023年前三季度，公司销售费用率为 57.84%，比去年同期下降 3.88pp；管理费用率 7.02%，比去年同期下降 4.93pp；研发费用率 6.80%，比去年同期下降 1.55pp。公司净利率 10.28%，比去年同期提升 2.47pp；归母净利率 9.00%，比去年同期提升 0.83pp。 凯力唯处于高速放量期，金舒喜关注集采进展。 2023年上半年，经过国家医保谈判续约，凯力唯报销适应症由基因非 1b 型扩展为“基因 1、 2、 3、 6型”，覆盖国内主要基因型。目前，全国省级新版医保目录政策已全部落地， 凯力唯2023年上半年的销售收入同比增长逾 2倍，看好在医保适应症扩围催化下凯力唯的高速放量。 金舒喜（人干扰素α2b 阴道泡腾片）是公司独家剂型产品， 2023年 7月 20日， 江西省医保局发布《关于干扰素省际联盟采购拟集采品种目录的公示》，将人干扰素α2b 阴道泡腾片在内的 14个干扰素品种纳入拟集采范围，目前详细集采规则和落地时间尚未明确，建议关注相关进展。 长效干扰素 III 期临床完成在即，参股公司先为达 GLP-1研发进度靠前。 公司培集成干扰素α-2注射液治疗低复制期慢性 HBV 感染的 III 期临床试验已于2023年上半年完成全部受试者入组和 48周用药，进入 24周随访阶段，预计将于今年底完成随访，关注后续临床数据读出。 此外， 2017年公司参与投资设立先为达， 并将长效 GLP-药物的相关技术和知识产权转让给先为达，并享有先为达针对该项技术成果所产生的以下未来收益：①该项技术成果转化成所有剂型产品销售收入的 5%提成（专利期内）；②以市场公允价获得的技术成果转让收入的 5%；③以市场公允价投资作价的 5%。 目前先为达的长效 GLP-1研发进度靠前，看好未来产品上市为公司带来利润提升。 投资建议： 我们预测，公司 2023/2024/2025年的营收分别为 13.78亿元/16.52亿元/20.07亿元，对应同比增速分别为+18.8%/+19.9%/+21.5%；归母净 利 润 分 别 为 1.15亿 元 /1.46亿 元 /1.88亿 元 ， 对 应 同 比 增 速 分 别 为+38.0%/+27.1%/+28.4%；对应 EPS 分别为 0.67元/0.86元/1.10元；对应 PE分别为 37倍/29倍/23倍， 维持“推荐”评级。 风险提示：干扰素集采导致产品价格及市占率下降风险，销售不及预期风险，研发进度或临床数据不及预期风险，市场竞争加剧风险，医保及监管政策风险等。

凯因科技发布 2023 年三季报。 公司 2023 年前三季度实现营业收入 10.02 亿元，同比增长 19.79%，归母净利润 0.90 亿元，同比增长 31.96%， 扣非归母净利润0.95 亿元， 同比增长 60.37%。单看 Q3，实现营业收入 4.34 亿元，同比增长 26.10%，归母净利润 0.52 亿元，同比增长 66.56%，扣非归母净利润 0.53 亿元，同比增长 54.70%。观点： 收入利润超预期， 核心产品营收持续高增长。收入端， 2023Q1-3 分别实现营业收入 1.93 亿元、 3.76 亿元、 4.34 亿元，同比增速分别为 12.34%/17.02%/26.10%，其中 Q3 环比 Q2 营业收入增长 15.32%，在宏观行业变化背景下产品销售延续快速增长趋势， 不断拓展销售终端，新上市核心产品持续放量。 利润端， Q3 环比 Q2 增长 201.40%，主要由于 Q3 销售费用率及管理费用率相比 Q2 显著下降，公司销售、运营效率有效提升。财务指标方面， 2023 年 Q1-3 销售费用率 57.84%，相较 2022 年同期的 61.64%下降 3.80pct，绝对额为 5.80 亿元，同比增加 12.40%；管理费用率 7.02%，相较 2022 年同期的 11.95%下降 4.93pct，绝对额为 7032 万元，同比下降 29.67%；研发费用率 6.80%，相比 2022 年同期的 8.35%下降 1.55pct，绝对额共计 6820万元，同比下降 2.38%。公司各项财务指标状况良好。重点创新药研发项目持续推进， 全面拓展肝病、抗感染市场。 根据公司 2023 年中报披露， 培集成干扰素α -2 注射液治疗低复制期慢性 HBV 感染的 III 期临床试验已完成全部受试者入组和 48 周用药，进入随访阶段； 肝上皮样血管内皮瘤临床适应症获批开展临床试验； 1 类新药 KW-027 推进 I 期临床试验， 可实现血清HBsAg 抗原水平降低； 针对儿童疱疹性咽峡炎的 KW-045 项目处于临床 I 期阶段； 治疗带状疱疹的 KW-051 项目处于临床 II 期阶段； 推进 KW-040 临床前相关研究。盈利预测与投资建议。 公司丙肝创新药凯力唯经过国家医保谈判续约，凯力唯报销适应症由基因非 1b 型扩展为“基因 1、 2、 3、 6 型” ，覆盖国内主要基因型，医保适应症的扩大为该产品提升市场占有率创造了战略性的准入条件。存量产品金舒喜凭借剂型优势及自费属性，可能在进一步渠道拓展中冲击 10 亿级别销售额； PEG 长效干扰素预计 2024-2025 年上市， 将为公司收入带来增量；其他多种存量产品为公司业绩提供稳定支撑。 基于公司经营现状，我们上调盈利预测。 预计 2023-2025 年归母净利润分别为 1.25 亿元/1.97 亿元/2.77 亿元，同比增速分别为 50.2%、 56.9%、 41.2%，对应 PE 分别为 34X/22X/15X，维持“买入” 评级。 风险提示： 销售不及预期的风险； 新药研发不及预期的风险； 行业政策的风险等

公司发布2023年半年报，报告期内实现营业收入5.69亿元（+15.39%），归属于上市公司股东的净利润3836万元（+3.01%），扣非后归母净利润4180万元（+68.18%）。 凯力唯快速放量，盈利能力大幅提升。2023年上半年受益于：（1）疫情后医疗诊疗秩序恢复；（2）进行渠道下沉，积极布局县域市场；（3）医保谈判续约，凯力唯报销适应症由基因非1b型扩展为“基因1、2、3、6型”，覆盖适应症范围扩大，2023年上半年的销售收入同比增长逾2倍。子公司凯因格领（丙肝创新药推广平台公司）实现营业收入1.42亿元（去年同期为4430万元），净利润2543万元（去年同期亏损约800万元），收入和盈利能力均实现大幅提升，我们认为随着凯力唯持续放量后销售端规模效应不断增强，预计盈利能力仍有提升空间。 创新药研发稳步推进，长效干扰素前景广阔。2023年上半年，培集成干扰素α-2注射液治疗低复制期慢性HBV感染的Ⅲ期临床试验已完成全部受试者入组和48周用药，进入随访阶段，长效干扰素临床定位于实现乙肝功能性治愈，未来市场前景广阔。KW-027可实现血清HBsAg抗原水平降低，目前处于临床I期；公司同时还布局KW-034（临床前阶段）、KW-040（临床前阶段）等多个乙肝治疗药物，后续有望在乙肝治疗领域形成完善的产品梯队。 盈利预测和估值。我们预计2023年至2025年公司营业收入分别为14.77、19.33和23.81亿元，同比增速分别为27.4%、30.9%和23.2%；归母净利润分别为1.14、1.59和2.17亿元，同比增速分别为36.5%、39.8%和36.2%，以9月12日收盘价计算，对应PE分别为31.0、22.2和16.3倍，维持“买入”评级。 风险提示：可洛派韦后续医保续约谈判降价幅度超预期；长效干扰素治疗乙肝临床研究失败或进度低于预期；行业反腐影响推广和销售活动开展，导致产品销售额低于预期；产品被纳入集采后价格下降幅度超预期。

事件：凯因科技发布 2023 年半年度报告。2023 年上半年公司实现营业收入 5.69 亿元，同比增长 15.39%，营业收入增长主要源于成熟产品市场占有率的保持和新产品的大幅增长；实现归母净利润 0.38 亿元，同比增长 3.01%；实现扣非归母净利润 0.42 亿元，同比增长 68.18%，扣非归母净利润增长主要系营业收入的增加和股份支付费用的减少所致。 全力加快创新药研发，HBV III 期临床进入随访阶段。2023 年上半年，研发投入累计 0.56 元，研发投入占营业收入的比例为 9.87%；公司共申请国内发明专利 7 项，PCT 专利 1 项，获得发明专利授权 3 项；累计获得国内外授权发明专利 51 项。2023 年上半年，培集成干扰素α-2 注射液治疗低复制期慢性 HBV感染的 III 期临床试验已完成全部受试者入组和 48 周用药，进入随访阶段；KW-027 可实现血清 HBsAg 抗原水平降低，正在开展 I 期临床试验；针对儿童疱疹性咽峡炎的 KW-045 项目和治疗带状疱疹的 KW-051 项目目前分别处于临床 I期和临床 II 期。 凯力唯实现强势增长，成熟产品保持市场占有率。2023 年上半年，经过国家医保谈判续约，凯力唯报销适应症由基因非 1b 型扩展为“基因 1、2、3、6型”，覆盖国内主要基因型。截至目前，全国省级新版医保目录政策已全部落地，凯力唯 2023 年上半年的销售收入同比增长逾 2 倍。2023H1，公司生物制品销售收入 2.74 亿元，占产品销售收入 49.12%。根据 2023 年 CPA（中国药学会）采样数据，金舒喜在人干扰素α2b 外用制剂中市场份额依然位居前列，凯因益生在细分领域市场份额继续保持领先。 费用率同比改善，经营效率提升。2023 年上半年，公司销售费用为 3.32 亿元，同比增加 10.66%，但销售费用率为 58.41%，与去年同期的 60.91%相比下降 2.5pp；管理费用率 8.18%，与去年同比的 13.48%相比下降 5.3pp，主要系股份支付费用减少所致；研发费用率 7.71%，与去年同期 10.51%相比下降2.8pp；公司经营效率得到提升。 投资建议：我们预测，公司 2023/2024/2025 年的营收分别为 13.78 亿元/16.52 亿元/20.07 亿元，对应同比增速分别为+18.8%/+19.9%/+21.5%；归母净 利 润 分 别 为 1.15 亿 元 /1.47 亿 元 /1.89 亿 元 ， 对 应 同 比 增 速 分 别 为+38.4%/+27.5%/+28.3%；对应 EPS 分别为 0.68 元/0.86 元/1.10 元；对应 PE分别为 30 倍/24 倍/19 倍。公司凯力唯处于放量期，培集成干扰素即将完成注册临床，预计将带来新的增长点，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：干扰素集采导致产品价格及市场占有率下降风险，销售不及预期风险，研发进度或临床数据不及预期风险，市场竞争加剧风险，医保及监管政策风险等。

事件：2023年8月24日，公司发布2023年半年报：公司2023年上半年营业收入5.69亿元（+15.39%），归母净利润0.38亿元（+3.01%），扣非归母净利润0.42亿元（+68.18%）。 投资要点：凯力唯快速增长。2023年上半年公司营业收入5.69亿元（+15.39%），其中2023Q2收入3.76亿元（+17.02%）。2022年国家医保目录谈判，凯力唯报销适应症从基因非1b型扩展为“基因1、2、3、6型”，覆盖国内主要基因型。2023年上半年销售收入同比增长逾2倍。 注重研发投入，加快推进创新药研发。2023年上半年，公司研发投入累计5614万元，占营业收入比例为9.87%。重点产品培集成感染素α-2注射液治疗低复制期慢性HBV感染的III期临床试验已经完成全部受试者入组和48周用药，进入随访阶段。 盈利预测和投资评级我们预计，2023/2024/2025年公司收入为15.13亿元/19.90亿元/25.50亿元，归母净利润1.29亿元/1.86亿元/2.59亿元，对应PE为25.06X/17.31X/12.44X。我们认为，公司病毒性肝病相关领域，化药创新药上市兑现研究，生物创新药进入临床后期，有望持续兑现业绩。维持“买入”评级。 风险提示新药研发进展不及预期，新产品市场推广不及预期，医保谈判产品降价风险，产品参与集采市场份额缩小风险，创新业务投资回报不及预期。

事件：公司发 布2022年报，2022年实现营业收入11.60亿元（+1.36%），归母净利润8341 万元（-22.26%），扣非后归母净利润5457 万元（-23.65%）。同时发布2023 年1 季报，2023 年1 季度实现营业收入1.93亿元（+12.34%），归母净利润2114 万元（-15.10%），扣非后归母净利润2117 万元（+52.88%）。 凯力唯?快速放量，2023 年有望加速增长。2022 年全年凯力唯?销售收入同比增长133.02%。随着（1）医疗机构诊疗秩序恢复；(2)丙肝的知晓率、检测率和治疗率稳步增加；（3）医保报销适应症的扩大；（4）临床地位的持续提升，展望2023 年，我们认为凯力唯?有望加速增长。 创新药管线持续丰富。公司研发管线持续取得积极进展。培集成干扰素α-2 注射液治疗低复制期慢性HBV 感染Ⅲ期临床试验项目已经完成全部受试者入组，预计整个临床研究有望在2023 年内完成。公司重点布局乙型肝炎治疗药物，目前已经有KW-001、KW-027、KW-034 和KW-040 等处于不同研究阶段，未来公司有望成为乙肝治疗领域领军企业。 盈利预测和估值。我们预计2023-2025 年公司营业收入分别为15.97、20.74 和25.41 亿元，同比增速分别为37.6%、29.9%和22.5%；归母净利润分别为1.20、1.77 和2.33 亿元，同比增速分别为44.7%、46.7%和31.8%，以4 月27 日收盘价计算，对应PE 分别为40.4、27.5 和20.9倍，维持 “买入”评级。 风险提示：疫情反复影响药品销售；可洛派韦放量速度低于预期；可洛派韦后续医保续约谈判降价幅度超预期；长效干扰素治疗乙肝临床研究失败或进度低于预期。

事件：2023年4月22日，公司发布2022年年报：公司2022年营业收入11.60亿元（+1.36%），归母净利润0.83亿元（-22.26%），扣非归母净利润0.55亿元（-23.65%）。 投资要点：化药新产品高速增长，带动业绩整体稳健。2022年公司收入11.60亿，同比增长1.36%。化学药品增速为9.60%，其中新产品安博司销量增长92.50%、凯力唯销量增长128.61%。生物药品中金舒喜实现稳健增长。 重点产品进入临床III期，研发投入增加。2022年公司研发投入1.53亿元，较上年增长83.88%。其中，培集成干扰素α-2注射液治疗复制期慢性HBV感染III期临床完成全部受试者入组和24周随访给药，治疗带状疱疹的KW-051进入临床II期，针对儿童疱疹性咽峡炎的KW-045进入临床I期。 2023年创新产品进入收获期。2022年医保谈判中，公司1类新药盐酸可洛派韦胶囊续约覆盖丙肝泛基因型，成为第一个纳入国家医保目录覆盖泛基因型的国产直接抗病毒药物。2022年凯力唯（盐酸可洛派韦胶囊）全年销售收入同比增长133.02%。2023年医保报销范围扩大有望推动产品保持高速增长。 盈利预测和投资评级我们预计，2023/2024/2025年公司收入为15.13亿元/19.90亿元/25.50亿元，归母净利润1.29亿元/1.82亿元/2.56亿元，对应PE为37.68X/26.65X/18.96X。我们认为，公司病毒性肝病相关领域，化药创新药上市兑现研究，生物创新药进入临床后期，有望持续兑现业绩。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示新药研发进展不及预期，新产品市场推广不及预期，医保谈判产品降价风险，产品参与集采市场份额缩小风险，创新业务投资回报不及预期。